《醫藥行業2023年及24Q1總結報告：醫療服務、藥店、中藥增速較快處方藥及中藥等二季度有望拐點-240505（63頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《醫藥行業2023年及24Q1總結報告：醫療服務、藥店、中藥增速較快處方藥及中藥等二季度有望拐點-240505（63頁）.pdf（63頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、醫藥行業2023年及24Q1總結報告：醫療服務、藥店、中藥增速較快，處方藥及中藥等二季度有望拐點證券研究報告請務必閱讀正文之后的免責聲明部分證券分析師：朱國廣執業證書編號：S0600520070004聯系郵箱：二零二四年五月五日1核心觀點醫藥行業：405家醫藥上市公司2023同比2022的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為4.7%、-6.3%、-9.4%；2023Q4同比2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為0.5%、-12.2%、-59.0%；2024Q1同比2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為0.3%、6.8%、10.4%。中藥：49家

2、中藥上市公司2023同比2022的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為9.5%、23.8%、20.5%；2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為1.9%、-21.4%、-5.3%。2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為2.71%、4.27%、5.53%。前期疫情放開后爆發式需求帶來較高基數，23Q4、24Q1增速明顯放緩。我們認為：OTC高基數消化殆盡，院內存在預期差。OTC中藥同時具備自主定價、政策免疫、品牌加持等多重優勢。短期看，疫情受益品種的終端庫存已經逐步消化；中長期來看，自我保健及老齡化背景下的慢病診

3、療需求提升，有望帶動院外OTC市場的進一步放量。院內處方存在預期差，政策對中醫藥傳承創新發展的支持最先傳導至院內，盡管短期看存在一定反腐壓力，長期看學術能力強的企業有望突出重圍，醫院對于產品本身的學術、臨床證據的重視程度也越來越高，因此中長期看，院內口服劑型同樣利好學術能力更強的企業。重點推薦：達仁堂，方盛制藥，佐力藥業等?；瘜W制劑：96家化學制劑公司2023同比2022的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為0.9%、-12.7%、-13.3%；2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-2.4%、-88.1%、-131.8%。2024Q1同比于202

4、3Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為0.5%、6.2%、9.6%。2023年醫療行業反腐對化學制劑板塊業績影響較為明顯，我們認為處方需求總量不會改變，但處方結構將會明顯改變，對高性價比集采藥品、療效確切的創新藥品將會相對利好。2024Q1行業反腐影響減弱，加上越來越多創新藥產品進入到銷售快速放量期，化學制劑板塊業績逐步恢復。隨著國內創新研發進程的不斷推進，化學制劑板塊仍將不斷分化，創新藥研發企業仍將成為化學制劑板塊業績增長的核心催化劑，建議持續關注創新藥公司?？蒲蟹眨?4家科研服務公司2023同比2022的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為-17.9%、-56.1%

5、、-71.2%；2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-26.3%、-25.6%、-87.2%。2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為1.0%、-2.8%、-21.6%?？蒲蟹展臼芡度谫Y情況、宏觀環境及地緣政治等影響，以及需求具備前置性，使2023年業績均不及預期，但我們認為Q2有望迎來業績拐點，且賽道高成長邏輯不變，長期前景樂觀。推薦：泰坦科技（688133）、諾禾致源（688315）、百普賽斯（301080）、藥康生物（688046）、海爾生物（688139）、奧浦邁（688293）等。2bUfYaYfVa

6、VbUeUdX7NcM8OsQoOoMtPiNmMrMkPrRwO7NmNqQMYpPpMuOrMnP醫療服務：11家醫療服務上市公司（剔除三方檢測）2023年同比2022年的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為28.4%、253.9%、219.7%；2024Q1同比于2023Q1單季度的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為1.84%、-17.94%、-26.12%。積壓需求與新增需求釋放，醫療服務在疫后恢復高速增長。同時由于一季度高基數、可選醫療類需求受到經濟影響，因此2024Q1季度增長放緩。長期來看，社會老齡化及醫療保健意識提升帶來醫療需求增長，醫療服務賽道可持續增長確定

7、性高，及行業優勝劣汰下頭部優質醫院競爭力凸顯。建議關注：愛爾眼科（300015）、通策醫療（600763）、固生堂（02273）、海吉亞（06078）等。醫療器械：97家醫療器械公司2023年同比2022年的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為-8.74%、-22.65%、-25.37%；2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-8.70%、-28.01%、32.66%；2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-2.48%、-5.72%、-8.79%。生物制品：54家生物藥公司2023年同比2022年的收入、歸母

8、凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為12.1%、134.0%、247.0%；2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為24.5%、44.7%、2.6%;2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為7.9%、202.3%、265.7%。反腐影響逐步消退，行業景氣度提升。生物藥是目前全球發展最快的領域之一，國內在鼓勵創新的大政策推動下，以重組蛋白和單抗為代表的新品正加速上市，特別是以GLP1多肽類為代表的減肥藥物市場前景廣大，需求旺盛。我們認為行業高景氣度將中長期延續。建議關注：信達生物、智飛生物、派林生物等。創新藥產業鏈：22家C

9、XO上市公司2023同比2022的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為-1.3%、-18.9%、-13.8%。2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-12.3%、-65.9%、-64.8%。2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-8.7%、-76.5%、-33.51%。短期看，生物醫藥投融資景氣度下行帶來了行業供給大于需求的問題，導致行業競爭加劇，行業面臨調整與整合；中長期看，一方面CDMO企業海外業務拓展順利，在成本低、效率高、質量優三重優勢下競爭優勢突出，另一方面監管趨嚴、新藥研發向差異化發展導致新藥研發

10、難度和成本增加，CRO企業憑借項目經驗優勢和資源優勢或成為藥企的重要合作伙伴，因此我們認為CXO長期需求向上，看好管線結構合理的平臺型企業、細分賽道競爭優勢明顯的龍頭企業和業務差異化發展的創新企業。核心觀點3原料藥：44家原料藥上市公司2023同比2022的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為-4.0%、-41.3%、-45.1%；原料藥板塊受到下游去庫存的影響，需求和價格總體受損；隨著去庫存逐漸結束，預計在2024年逐季度恢復。2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-12.3%、-65.9%、-103.2%。2024Q1同比于2023Q1的收入、

11、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-3.9%、-16.4%、-14.8%。2024Q1開始需求明顯環比恢復。短期看，1）需求端：2023年底開始全球原料藥去庫存導致短期承壓2024年Q2-Q3去庫存有望結束，將逐季度恢復。2）成本端：隨著目前大宗、石化工等原料的價格開始企穩并下滑（化工品降價30%+，石油40%+），2023-2024年板塊盈利能力總體恢復。3）供給端：優質公司新產能逐步落地，加大全球市占率。4）籌碼角度，籌碼結構好，公募基金、尤其是藥基持倉比例低；該板塊估值低，2024年PE估值約13-20X不等。中長期看，且我國在中間體和原料藥行業有非常強的成本、產業鏈等優勢，無懼競

12、爭，疊加大量沙班、列汀、列凈等慢病品種專利期到期在即，將帶來大量增量。藥店：7家藥店2023年收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額同比增速分別為 12.0%、-2.7%、0.3%；2023Q1年收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額同比增速分別為 11.6%、-3.6%、-3.1%。2023及2024Q1由于高基數原因業績增速放緩，我們長期看醫療需求與處方藥外流推動行業穩健增長，上市公司內生增長與外延擴張穩步推進。建議關注：益豐藥房、大參林、老百姓。醫藥流通：22家醫藥流通上市公司2023年同比2022的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為 7.4%、0.5%、-2.4%2024Q1同比于

13、2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為 0.1%、-1.3%、-1.0%。我們認為，未來零售藥店和基層醫療終端份額占比逐步上升，且行業集中度不斷提升、總代業務不斷增長等，龍頭商業企業價值進一步凸顯。建議關注：潤達醫療、九州通?？偨Y：2023年Q1-Q4：收入增長最快的三個細分領域依次為醫療服務、生物制品、藥店；利潤增長最快的三個細分領域依次為生物制品、醫療服務、藥店。2024年Q1：收入增長最快的三個細分領域依次為醫療服務、藥店、生物藥；利潤增長最快的三個細分領域依次為生物藥、醫療服務、化學制劑。風險提示：藥品和耗材降價超預期風險，新產品研發不及預期，市場競爭加劇，新冠疫

14、情反復影響海內外業務拓展，醫改政策執行低于預期風險等。核心觀點4目錄目錄1 醫藥行業：2023年受反腐影響，23Q4有所緩解2 中 藥：反腐影響常規業務開展，Q3增速放緩3 化學制劑：醫療反腐影響減弱，2024Q1業績逐步恢復4 科研服務：海內外需求回暖，看好Q2業績拐點5 醫療服務：疫后修復增長持續，Q3旺季保持較快增長6 醫療器械：擾動有望消除，24Q1環比23Q4逐步恢復7 生 物 藥：朝陽領域，反腐影響逐步消除8 創新藥產業鏈：醫藥研發需求短期調整，CXO業績增速放緩9 原 料 藥：下游去庫存結束，需求拐點出現10 藥 店：2023及2024Q1受高基數影響利潤下滑11 藥品流通：20

15、23及2024Q1業績平穩12 風險提示51 醫藥行業：2023年受反腐影響，23Q4有所緩解6醫藥行業：2023年受反腐影響，23Q4有所緩解數據來源：Wind，中康數據庫，東吳證券研究所國家統計局規模以上醫藥制造業數據：2023年1-12月，規上企業累計實現營業收入159426.20億元，較2022同期相比下降11.20%，實現利潤總額22034.6億元，較2022年同期相比下降19.46%。2023年Q1-Q4累計收入和凈利潤增速分別為3.00%和-18.09%，表明2023年Q1-Q4醫藥行業受反腐影響。2024年1-3月累計實現營業收入9891.4億元，同比下降12.55%，實現利潤

16、總額892.2億元，同比下降9.19%，表明2024Q1仍受反腐影響，我們判斷主要是一月份受影響較大，后續受反腐影響將逐漸減弱。開思樣本醫院藥品數據：2023Q1、Q2、Q3、Q4，樣本醫院藥品銷售同比增速分別為13.8%、18.9%、-2.4%和1.9%，樣本醫院藥品銷售增速波動較大，23Q1、Q2實現較大同比增長，但23Q3、Q4受反腐影響同比下降。我們認為：醫藥工業整體增速在國家醫保局成立背景下，隨著帶量采購執行和反腐的影響，行業格局變化在即。醫藥工業收入增速整體承壓，但結構上分化愈加明顯，創新藥產業鏈、醫療器械、生物制品等或成行業主要增長動力。醫藥制造業上市公司收入及利潤累計同比增速樣

17、本醫院銷售增速情況（按季度）7-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-01醫藥制造業收入累計同比醫藥制造業收入累計同比醫藥制造業利潤累計同比醫藥制造業利潤累計同比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%050010001500200025003000

18、2019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q4銷售額銷售額(億元億元)銷售額同比增長率銷售額同比增長率(%)(%)-200%0%200%400%600%800%0100200300400500600扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤YOY醫藥行業：2023年受反腐影響，23Q4有所緩解8上市公司收入總額及增速上市公司收入總額及增速（單季度）上市公司扣非歸母凈利潤總額及增速上市公司扣非歸母凈利潤總額及增速（單季

19、度）2023年405家醫藥上市公司收入總額同比增速為4.70%、歸母凈利潤總額同比增速達-6.34%、扣非歸母凈利潤總額同比增速達-9.40%，主要系反腐影響所致。2024Q1季度405家醫藥上市公司收入總額同比增速為0.34%、歸母凈利潤總額同比增速達6.75%、扣非歸母凈利潤總額同比增速達10.41%，我們判斷主要仍受反腐影響較大，后續反腐力度持續減弱，恢復力度將明顯增加。數據來源：Wind，東吳證券研究所0%5%10%15%20%25%05,00010,00015,00020,00025,00030,000收入（億元）收入YOY-20%0%20%40%60%05001,0001,5002

20、,000扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤YOY-10%0%10%20%30%40%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000營業收入（億元）營業收入YOY13.1%13.4%14.5%16.5%16.4%14.4%13.8%13.4%13.1%11.9%7.5%7.4%7.1%5.2%5.2%5.2%5.1%5.1%5.2%4.7%0.9%0.7%1.0%0.9%0.9%1.0%0.7%0.3%0.3%0.2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%201520162017201820192020202120222023 2024Q1銷售費用率管

21、理費用率財務費用率研發費用率31.3%32.0%33.2%35.0%34.6%34.8%34.2%32.8%32.2%31.6%8.1%8.3%8.6%6.6%5.8%8.2%8.5%7.1%6.5%8.9%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2015201620172018201920202021202220232024Q1毛利率歸母凈利率0%1%2%3%4%5%6%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0501001502002503003502020Q1 2020Q3 2021Q1 2021Q3 2022Q1 2022Q3 2023Q1 2023Q3 20

22、24Q1研發費用（億元）yoy醫藥行業：2023年受反腐影響，23Q4有所緩解9數據來源：Wind，東吳證券研究所盈利能力方面，醫藥行業上市公司2023年凈利率較2022年有小幅下滑，主要受反腐影響，23Q4逐漸回升，幾乎與2022年持平；研發投入方面，醫藥行業上市公司2023年研發費用同比有小幅度增加，研發費用率23Q4達到高位后24Q1有所回落。單季度醫藥行業上市公司研發總費用及增長率單季度醫藥行業上市公司研發總費用率醫藥上市公司毛利率及歸母凈利率（整體法）醫藥上市公司期間費用率（整體法）醫藥行業：2023年受反腐影響，23Q4有所緩解數據來源：Wind，東吳證券研究所，表中凈利潤為扣非凈

23、利潤2023Q1-24Q1醫藥行業各細分領域收入及凈利潤增速情況2023年Q1-Q4：收入增長最快的三個細分領域依次為醫療服務、生物制品、藥店；利潤增長最快的三個細分領域依次為生物制品、醫療服務、藥店。2024年Q1：收入增長最快的三個細分領域依次為醫療服務、藥店、生物藥；利潤增長最快的三個細分領域依次為生物藥、醫療服務、化學制劑。10細分行業2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1收入yoy凈利潤yoy收入yoy凈利潤yoy收入yoy凈利潤yoy收入yoy凈利潤yoy收入yoy凈利潤yoy上市公司合計11.0%11.36%9.2%-6.05%-0.7%3.95%0.5%-

24、58.98%0.3%6.77%化學制劑5.7%16.6%6.2%-12.4%-4.3%-14.5%-2.4%-131.8%0.5%9.6%化藥原料藥8.5%-5.6%-4.9%-20.6%-6.3%-27.3%-12.3%-103.2%-3.9%-14.8%中藥13.5%22.1%16.5%49.4%3.3%10.4%1.9%-5.3%2.7%5.5%生物藥9.3%-8.9%28.6%95.1%28.6%347.7%24.5%2.6%8.2%264.6%醫療器械9.15%5.47%3.08%7.55%-14.73%32.13%-3.42%-726.68%-5.48%-21.96%創新藥產業鏈1

25、0.7%9.0%-1.1%-5.2%-3.8%-10.5%-8.7%-64.8%-12.4%-33.5%科研服務-12.2%-63.8%-11.3%-54.4%-19.3%-60.6%-26.3%-25.6%1.0%-20.8%醫藥流通14.44%16.7%13.65%-9.3%-2.15%-11.4%4.66%-7.6%0.09%-1.0%藥店26.59%33.1%16.78%22.1%11.93%6.3%-1.13%-46.0%11.63%-3.1%醫療服務13.44%23.25%-13.51%-1211.97%30.87%1897.7%35.47%143.02%14.09%23.38%2

26、 中藥：反腐影響常規業務開展，Q3增速放緩11中藥：前期高基數背景下增速放緩數據來源：Wind，東吳證券研究所，剔除啟迪藥業、粵萬年青、太安堂、紫鑫藥業、龍津藥業、大理藥業、珍寶島、ST目藥、以嶺藥業、特一藥業、康惠制藥、新天藥業、步長制藥、香雪制藥、貴州百靈、嘉應制藥、隴神戎發、維康藥業、益佰制藥、吉藥控股，ST康美、ST輔仁、譽衡制藥。中藥上市公司收入總額及增速中藥上市收入總額及增速（單季度）中藥上市公司扣非后歸母凈利潤總額及增速中藥上市公司扣非后歸母凈利潤總額及增速（單季度）49家中藥上市公司2023同比2022的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為9.5%、23.8%、20.5%

27、；2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為1.9%、-21.4%、-5.3%。2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為2.71%、4.27%、5.53%。前期疫情放開后爆發式需求帶來較高基數，23Q4、24Q1增速明顯放緩。12中藥：前期高基數背景下增速放緩盈利能力方面，中藥上市公司2023全年毛利率、凈利率均有所上升，2024Q1毛利率有所下降，凈利率進一步提升，其中：銷售費用率23年略微上升，但若從單季度看，2023Q3、2023Q4、2024Q1明顯下降：主要系23Q3以來的反腐影響正常學術推廣活動所致；管理費用

28、率2023年基本持平，2024Q1下降明顯，主要系各企業；研發費用率2023年、2024Q1基本持平。財務費用率保持平穩。東吳證券醫藥團隊行業觀點：OTC高基數消化殆盡，院內存在預期差。OTC中藥同時具備自主定價、政策免疫、品牌加持等多重優勢。且在人口老齡化背景下，中醫藥在預防、康復滋補等方面具備天然優勢。經過23Q2以來的估值消化，大部分中藥上市公司當前回調較大，估值水平已大幅度下降，部分個股PEG遠小于1，已經顯示出性價比。中藥OTC產品主攻院外市場，既可以集采免疫，同時兼備消費屬性和剛需性，品牌力強的產品有望實現量價齊升。短期看，疫情受益品種的終端庫存已經逐步消化；中長期來看，自我保健及

29、老齡化背景下的慢病診療需求提升，有望帶動院外OTC市場的進一步放量。院內處方存在預期差，政策對中醫藥傳承創新發展的支持最先傳導至院內，盡管短期看存在一定反腐壓力，長期看學術能力強的企業有望突出重圍，醫院對于產品本身的學術、臨床證據的重視程度也越來越高，因此中長期看，院內口服劑型同樣利好學術能力更強的企業。中藥上市公司毛利率及歸母凈利率（整體法）中藥上市公司期間費用率（整體法）1346.2%49.7%47.9%43.7%41.5%42.9%42.1%42.8%42.8%12.5%12.5%10.8%8.7%10.0%11.6%9.6%10.9%13.6%0%10%20%30%40%50%60%2

30、01620172018201920202021202220232024Q1毛利率歸母凈利率24.2%27.0%27.2%25.4%22.8%23.0%22.3%22.4%20.2%7.9%7.6%5.2%5.3%5.4%5.4%5.2%5.2%4.3%0.4%0.3%0.5%0.3%0.1%-0.1%-0.2%-0.3%-0.3%2.04%2.25%2.55%2.62%2.65%2.13%-5%0%5%10%15%20%25%30%201620172018201920202021202220232024Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率數據來源：Wind，東吳證券研究所，剔除啟迪藥業

31、、粵萬年青、太安堂、紫鑫藥業、龍津藥業、大理藥業、珍寶島、ST目藥、以嶺藥業、特一藥業、康惠制藥、新天藥業、步長制藥、香雪制藥、貴州百靈、嘉應制藥、隴神戎發、維康藥業、益佰制藥、吉藥控股，ST康美、ST輔仁、譽衡制藥。附錄：中成藥板塊樣本標的營業收入和歸母凈利潤情況14代碼公司名稱營業收入同比增速（分季度，%）扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，%）2022Q12022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q22023Q32023Q42024Q12022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q22023Q32023Q42024Q1605199.S

32、H葫蘆娃29 4 16 3 32 16 13 37-18 31 56-51 255 25-23-12 123-28 603439.SH貴州三力23 9 18 51 120 4 21 35 21-5 17-12 142 154 8 65-7 5 002864.SZ盤龍藥業14 2 19 6 13 18-18-6-7 6 4 8 15-7 26 5 8 20 603896.SH壽仙谷17 2-3 12 1 13 8-25 7 49 48 45 15 5 69-8-24 22 300519.SZ新光藥業6 8 6 19-9-17-27-39 9 9-3-7-20-29-62-32-74-28 002

33、737.SZ葵花藥業-2 19 7 29 47 21 23-21-14-6 235 18 32 92 25 108-40-39 603998.SH方盛制藥25 15 26-4 3-7-26-5 0 17-17 66 685 101 148 8-66 10 002644.SZ佛慈制藥34 7-15 109 30 34 6-12-14 109 34-113 304 29 0 25-72-38 002566.SZ益盛藥業-2-10-11 1 11 8-7-2-20-16 5-39-25 8 19-49 74-15 300181.SZ佐力藥業29 27 18 22 13 13 1 4 36 56 62

34、 51 44 42 55 30 38 50 300158.SZ振東制藥-31-38-24-11 7 17-21-9-18-96-146-96 6-569 112-601 33 51 002412.SZ漢森制藥6 3 1 1 1 4-3 16 2 14-3 16 117 2 42-65 139 5 002349.SZ精華制藥22 25 17 2 2-1-15-1-12 10 24 458-48 38 11 8 147-23 300039.SZ上海凱寶1-1 1 4 34 97 19 38 4 2 10 22 216 30 127 75 64 17 300026.SZ紅日藥業6-15-21-20-

35、4 12-6-32-12 6-54-50 185-23 51 22-140-65 002287.SZ奇正藏藥24 7 29 8-27 9-20 27 23 16-5 64 117-73 45-64 59 77 002275.SZ桂林三金20 6 18 7 39 0-1 4-33 20 47-52-639 43 15-34 107-47 002166.SZ萊茵生物28 55 30 24-11-28 12 43 35 128 272 50-126-72-105-101 396 372 002107.SZ沃華醫藥3-7 27 13-9 5-10-26-8-47-42-26 1-7-63-13-94-

36、67 600993.SH馬應龍10 21-1-13-12-17-6-8 15 15 19 18-39 3-40-2-116 36 600976.SH健民集團9-4 19 22 10 25-2 32-4 20-3 46 42 13 58 1 1 0 600572.SH康恩貝0-18-9-9 25 18 1 2-14 58-4 3 119 36 27-27 8-24 600479.SH千金藥業4 14 8 14 1-1-12-10 4-3 34-12 23 1 13 14 5 21 600436.SH片仔癀17 12-3 9 12 16 16 18 21 21 15-16 4 14 26 16 0

37、 28 600351.SH亞寶藥業-12-11-8 34 15 22-2-5-4 16-16-89-158 45 151 855-72 2 600557.SH康緣藥業25 12 26 15 25 18-8 12 0 35 14 39 39 31 29-10 38 0 600535.SH天士力6 4 8 14 11 7 4-16-2-9-39 0 85 20 85 15 368 5 600566.SH濟川藥業13-4 18 40 10 33-6 0 1 23 1 40 61 21 61 6 48 20 600329.SH中新藥業3 4 4 73 14 3-5-10-3-3 10-4 16 99

38、19-30-9-5 600332.SH白云山2 4 1 3 5 10 4 8 6 11-41 5 898 4 44 1 6 0 數據來源：Wind，東吳證券研究所，剔除啟迪藥業、粵萬年青、太安堂、紫鑫藥業、龍津藥業、大理藥業、珍寶島、ST目藥、以嶺藥業、特一藥業、康惠制藥、新天藥業、步長制藥、香雪制藥、貴州百靈、嘉應制藥、隴神戎發、維康藥業、益佰制藥、吉藥控股，ST康美、ST輔仁、譽衡制藥。代碼公司名稱營業收入同比增速（分季度，%）扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，%）2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2022Q

39、12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1600422.SH 昆藥集團25-15 2-6-19 0-6 0-3 21-67 109-139-3 94 16 389 9 600252.SH 中恒集團-45-25-11 67 5 47-2 13 20-46-98-97 70-98 3104 899 4 1461 600285.SH 羚銳制藥16 7 11 13 16 11 4 11 15 16 15 24-5 32 22 9 123 32 000989.SZ九芝堂4-26-37-28-9 5-4 4-1 11-79-60-1238 41

40、 294 98 104-13 000999.SZ 華潤三九3 11 9 39 49 64 47 3 15 28-17 27 87 42 30 6-7 17 000919.SZ 金陵藥業-1-9 2-12 2 11-6 10 5 8-45 25 15-17 40-33 113 10 600222.SH 太龍藥業2 31 18 36 33-2 4-5-11-92-275-1125-429 41-147 154 380 449 000790.SZ 華神科技39 6-7-34 6 31-5 24-19-34-63 21-70-69 52 1 0-31 600129.SH 太極集團6 17 7 36 2

41、5 24-7-2-5 105 118 1327 106 235 210 3 20-8 600085.SH同仁堂7-3 2 14 30 30 17-7 2 25 13-13 36 31 36 57-32 10 600080.SH 金花股份12 3 11 9-9 5-10 4 7 142-11 2-372-80 84-78 39 80 000650.SZ 仁和藥業8 6 2 2 3 6-12-7-9-2-25-18-30 23 2 6-128-42 600771.SH廣譽遠25 30 56-38 62 27-19 1-11 611 95 18-526 270 930 147 104 76 0006

42、23.SZ 吉林敖東22 10 29 35 24 30 16 15 9-41-13-58 67 73-7 13-74-38 600750.SH 江中藥業37 65 45 0 41 1-13 24-9 21 38-26 152 30 3 56 156 18 000423.SZ 東阿阿膠21-2 7-3 20 17 3 29 36 105 177 46 111 132 58 14 54 55 000538.SZ 云南白藥-9-2-4 19 11 14 5-2 2-3-36 0 29 6 299 6-117 21 600613.SH 神奇制藥6 2-7 13-1 1-1-7-1 5-71 229-1

43、56 4 33 7-61 1 301331.SZ 恩威醫藥0 0-3 8 27 10 18 3-9 0 0 0 0 0 0 105-25-74 數據來源：Wind，東吳證券研究所，剔除啟迪藥業、粵萬年青、太安堂、紫鑫藥業、龍津藥業、大理藥業、珍寶島、ST目藥、以嶺藥業、特一藥業、康惠制藥、新天藥業、步長制藥、香雪制藥、貴州百靈、嘉應制藥、隴神戎發、維康藥業、益佰制藥、吉藥控股，ST康美、ST輔仁、譽衡制藥。附錄：中成藥板塊樣本標的營業收入和歸母凈利潤情況153 化學制劑：醫療反腐影響減弱，2024Q1業績逐步恢復16化學制劑：醫療反腐影響減弱，2024Q1業績逐步恢復數據來源：Wind，東吳證

44、券研究所化學制劑上市公司收入總額及增速化學制劑上市公司收入總額及增速（單季度）化學制劑上市公司扣非歸母凈利潤總額及增速化學制劑上市公司扣非歸母凈利潤總額及增速（單季度）96家化學制劑公司2023同比2022的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為0.9%、-12.7%、-13.3%；2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-2.4%、-88.1%、-131.8%。2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為0.5%、6.2%、9.6%。2023年下半年受醫療反腐影響較大，化學制劑公司業績下滑，2024Q1反腐影響減弱，

45、業績逐步恢復。17-30%-20%-10%0%10%20%30%40%050100150200250扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤YOY-10%-5%0%5%10%15%20%020040060080010001200營業收入（億元）營業收入（億元）營業收入營業收入YOY-5%0%5%10%15%20%25%05001000150020002500300035004000收入（億元）收入YOY-2000%-1500%-1000%-500%0%500%-40-20020406080100扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤扣非后歸母凈利潤YOY化學制劑：醫療

46、反腐影響減弱，2024Q1業績逐步恢復數據來源：Wind，東吳證券研究所盈利能力方面，化學制劑上市公司2023年毛利率和歸母凈利率分別下降到50.2%和5.9%，2024Q1毛利率和歸母凈利率提升到52.7%和6.2%，其中：銷售費用率2023年回落，2024Q1提升：受到醫療反腐影響，2023H2銷售推廣活動減少，2024Q1逐步恢復。管理費用率保持平穩。財務費用率保持平穩。研發費用率2023年提升，2024Q1回落：市場融資環境較差，新藥研發主要集中在核心管線，研發投入下降。東吳證券醫藥團隊觀點：2023年醫療行業反腐對化學制劑板塊業績影響較為明顯，我們認為處方需求總量不會改變，但處方結構

47、將會明顯改變，對高性價比集采藥品、療效確切的創新藥品將會相對利好。2024Q1行業反腐影響減弱，加上越來越多創新藥產品進入到銷售快速放量期，化學制劑板塊業績逐步恢復。隨著國內創新研發進程的不斷推進，化學制劑板塊仍將不斷分化，創新藥研發企業仍將成為化學制劑板塊業績增長的核心催化劑，建議持續關注創新藥公司?；瘜W制劑上市公司毛利率及歸母凈利率（整體法）化學制劑上市公司期間費用率（整體法）1844.7%49.0%54.6%56.1%54.8%52.2%50.4%50.2%52.7%9.8%12.4%6.9%4.9%6.9%7.4%6.8%5.9%6.2%0%10%20%30%40%50%60%2016

48、2017201820192020202120222023 2024Q1毛利率歸母凈利率19.7%23.7%29.4%30.7%27.8%26.1%24.3%23.3%24.1%11.0%11.0%7.2%7.5%8.2%7.6%7.6%8.0%7.9%1.3%1.7%1.4%1.5%1.5%1.0%0.5%0.4%0.5%6.80%8.15%8.85%9.19%9.77%6.01%0%5%10%15%20%25%30%35%201620172018201920202021202220232024Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率附錄：化學制劑板塊標的營業收入和歸母凈利潤情況19數據來

49、源：Wind，東吳證券研究所（“-”代表沒有當期數據）代碼代碼公司名稱公司名稱分類分類營業收入同比增速（分季度，營業收入同比增速（分季度，%）扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，%）2023Q12023Q12023Q22023Q22023Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q12023Q12023Q12023Q22023Q22023Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q1600624.SH復旦復華化學制劑-22 16-17-24-9-123 60 1589-149-2390 600664.SH哈藥股份化學制劑18

50、22 6 4 5 15 227 566-26 43 600673.SH東陽光化學制劑-5-19 5-8 5-72-190-140-210 4 000513.SZ麗珠集團化學制劑-2 16-7-12-5 2 8 4-18 4 600851.SH海欣股份化學制劑-7 3-22-40-26 10-20-43 356 18 000566.SZ海南海藥化學制劑-11-9-28-26-27 58-292 27-139-12 600789.SH魯抗醫藥化學制劑25 12 13-10 8 75 185 625-1 29 600062.SH華潤雙鶴化學制劑9 4 3 8 2 13-3 24 35 11 6000

51、79.SH人福醫藥化學制劑20 14 1 5 2 64 6 2 13-9 000813.SZ德展健康化學制劑-30-23 2 6-25-95-530-1270 59-1271 600196.SH復星醫藥化學制劑5-4-9-13-7 15-57-90-47-34 000908.SZ景峰醫藥化學制劑-3-7-17-55-43-82-18-21-92 191 600200.SH江蘇吳中化學制劑38 43-32 14 15 68 87 46-110-133 000915.SZ華特達因化學制劑-7-5-5 47 2-1 6-14 73 5 000931.SZ中關村化學制劑21 5 2 15 3 182

52、45 62 104-2 000963.SZ華東醫藥化學制劑13 11 4 4 3 8 17 16 13 11 600227.SH圣濟堂化學制劑-14-26 6-2-12 59-721 34 52-15 600267.SH海正藥業化學制劑3 9-12-49-11 49 51-51-917-21 000153.SZ豐原藥業化學制劑22 11-6 0-7 67 41 44-166 5 600276.SH恒瑞醫藥化學制劑0 20 2 9 9 3 23 7 118 18 600380.SH健康元化學制劑-2 6-12-3-5-2-3-14 7-4 600385.SH*ST金泰化學制劑-600521.SH

53、華海藥業化學制劑16 9-5-13 21 44-4-42-62 67 600513.SH聯環藥業化學制劑12 2 3 27 17 11-24-18-17 5 600420.SH國藥現代化學制劑5-4-18-10-9 158 18 29-22 91 002004.SZ華邦健康化學制劑-12-12-14-10-2 5-47-26 18-12 002020.SZ京新藥業化學制劑10-3 7 10 10 7 4-15-38 14 002262.SZ恩華藥業化學制劑19 21 12 18 15 21 22 15 0 17 002294.SZ信立泰化學制劑-5 9-12-3 23 5 11-33 19 6

54、 300006.SZ萊美藥業化學制劑14 9-28 17-20 71 61 34 29 16 300016.SZ北陸藥業化學制劑2 49 3 15 10-74 44-331-13 33 002332.SZ仙琚制藥化學制劑-9-2-9-4 8 5-11-12-33 10 002370.SZ亞太藥業化學制劑81 5 11-15-9 75-37 13 76 62 002393.SZ力生制藥化學制劑10 4-12-1 9 8 46 19 2 30 300086.SZ康芝藥業化學制劑59 33-1 54-40 128 97-79 166-441 002422.SZ科倫藥業化學制劑25 11 4 12 1

55、0 200 2 1 65 26 002435.SZ長江健康化學制劑-4-2-18-2-24 36-96-235-1475-145 300110.SZ華仁藥業化學制劑5 27 1-18 1 72-27 51-1 21 300199.SZ翰宇藥業化學制劑5-21-56-83-15-242-73-70-70 35 300254.SZ仟源醫藥化學制劑-4-14-10 17 3 28 12 222 111 249 300255.SZ常山藥業化學制劑-13-44-51-50-41-120-564-67176-1484-1034 002653.SZ海思科化學制劑11 9 19 6 21 45 27 159

56、511 14 002675.SZ東誠藥業化學制劑-3 6-18-18-24-21 20-51-12 29 603168.SH莎普愛思化學制劑9 37 17 8-15 104 421-148-681-82 002728.SZ特一藥業化學制劑57 23 5 6-46 131 314 2-22-91 603222.SH濟民醫療化學制劑-22 46 15 10 5-47 145-82-112-58 300436.SZ廣生堂化學制劑-9-7-3 62 36-436-391 24-199 72 附錄：化學制劑板塊標的營業收入和歸母凈利潤情況20數據來源：Wind，東吳證券研究所（“-”代表沒有當期數據）代

57、碼代碼公司名稱公司名稱分類分類營業收入同比增速（分季度，營業收入同比增速（分季度，%）扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，%）2023Q12023Q12023Q22023Q22023Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q12023Q12023Q12023Q22023Q22023Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q1300434.SZ金石亞藥化學制劑33 30-17-28-14 120 4076-181-116-37 002755.SZ奧賽康化學制劑-37-21-18-12 32-664-638 56 98 127

58、 603669.SH靈康藥業化學制劑-42-47-26 21 5-233-534 55 52 11 002793.SZ羅欣藥業化學制劑-70-39-9 395 4-223 81 73 56 60 300558.SZ貝達藥業化學制劑-9 17 78-42 38-76 593 5753 167 390 300573.SZ興齊眼藥化學制劑-5 34 4 48 22-79 31 17 9126 126 002826.SZ易明醫藥化學制劑-8 3-21-51-6-5 196-121-146-77 300584.SZ海辰藥業化學制劑-22 23 4-5-11 4 28 11 28 7 603811.SH誠

59、意藥業化學制劑-7 9-12 19 4 26 44-41 20-20 300630.SZ普利制藥化學制劑1 8-10-13-11-30-603676.SH衛信康化學制劑11 13-22-21-9 54 14-18-203-3 002898.SZ賽隆藥業化學制劑28 12 12 19-13 143 21 55 99-8 002900.SZ哈三聯化學制劑33 19 11-1-28 423 7 67 9-75 603367.SH辰欣藥業化學制劑30 9-6 9 1 67 30 12 39-5 300705.SZ九典制藥化學制劑12 23 19 10 18 27 56 43 10 54 002907.

60、SZ華森制藥化學制劑-8 5-20-21 22 3-49-91-175 30 300723.SZ一品紅化學制劑39 41-18-2-13 31 45-32-1622 5 002923.SZ潤都股份化學制劑11-12-13-9-15 3-42-134-110-30 002940.SZ昂利康化學制劑26 15-4-13-4-15 36-88 27-32 688321.SH微芯生物化學制劑2 21-11-10 23-539-559-83-138 43 688166.SH博瑞醫藥化學制劑23 12 20 8 12 16 2-4-104-8 688266.SH澤璟制藥-U化學制劑147 81-33 0

61、0 49 52 13-4 34 688189.SH南新制藥化學制劑54 3-67 21-63 119 278-670 105-80 688566.SH吉貝爾化學制劑19 114 17 7 17 32 2303 57-21 37 688505.SH復旦張江化學制劑34 156-58-55-22 253 214-76-102-292 688513.SH苑東生物化學制劑3-9-9-2 13 11-16 20-45 12 688221.SH前沿生物-U化學制劑110 49-5 55 107-21-32 32 34 24 688578.SH艾力斯-U化學制劑149 150 176 145 169 153

62、 293 1227 277 1424 688658.SH悅康藥業化學制劑25 4-52 19-14 46 76-134 83-22 688117.SH圣諾生物化學制劑1 6 26 6 28-48 5-26 64 143 688799.SH華納藥廠化學制劑22 21 0 3 4 51 41 26-15 0 688091.SH上海誼眾-U化學制劑169 188-17 16-26 107 75-34 133-41 301075.SZ多瑞醫藥化學制劑7-18-35-11 0-377 239-84 54-1 688553.SH匯宇制藥-W化學制劑-49-42-46-2 2-83-70-77 2677 1

63、11 301111.SZ粵萬年青化學制劑32-9-18 12-10 49-25-95 6-24 688192.SH迪哲醫藥-U化學制劑-29-61-81-29-2 688176.SH亞虹醫藥-U化學制劑150 0 37334 117469 106218-34-106 3-37-26 688062.SH邁威生物-U化學制劑-1 1130 2 288 1572-10 17 4-43 10 301130.SZ西點藥業化學制劑4-8-17-23 20-18-28-12 12 90 688197.SH首藥控股-U化學制劑0 180 0 446 0 7-6-5 2-19 301263.SZ泰恩康化學制劑6

64、 10-11-14-2-12 162-34-55-7 688302.SH海創藥業-U化學制劑-12-43 7 31 36 601089.SH福元醫藥化學制劑10 2 1 0-2 39 17 11 2 12 688382.SH益方生物-U化學制劑-0 50 53 54 31 688373.SH盟科藥業-U化學制劑62 156 81 69 91-19-33-64-137-63 688247.SH宣泰醫藥化學制劑-33 6 74 43 163-73-43-21 23 305 301331.SZ恩威醫藥化學制劑27 10 18 3-9 0 0 105-25-74 688428.SH諾誠健華-U化學制劑

65、59 48-18 9 0 87-27 73 20 0 688073.SH畢得醫藥化學制劑43 41 28 17 4 0 0-21-96-35 4 科研服務：海內外需求回暖，看好Q2業績拐點21科研服務：疫情影響消退，看好Q2業績拐點數據來源：Wind，東吳證券研究所科研服務上市公司收入總額及增速科研服務上市公司扣非后歸母凈利潤總額及增速14家科研服務公司2023同比2022的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為-17.9%、-56.1%、-71.2%；2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-26.3%、-25.6%、-87.2%。2024Q1同比于

66、2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為1.0%、-2.8%、-21.6%。22科研服務上市收入總額及增速（單季度）科研服務上市公司扣非后歸母凈利潤總額及增速（單季度）-40%-20%0%20%40%60%80%020406080100120140160180收入（億元）收入YOY-100%0%100%200%300%400%500%05101520253035扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤YOY-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%01020304050營業收入（億元）營業收入（億元）營業收入營業收入YOY-200

67、%0%200%400%600%800%1000%02468102018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤扣非后歸母凈利潤YOY科研服務：疫情影響消退，看好Q2業績拐點數據來源：Wind，東吳證券研究所盈利能力方面，科研服務上市公司2023年毛利率與凈利率均略有所下滑，其中：毛利

68、率與凈利率下滑：部分公司高毛利新冠業務營收下滑，且受Q1市場心情與全年情況不符、投融資及宏觀環境恢復慢于預期、中美地緣政治因素影響，部分企業全年業績增長與年初較大投入不匹配，對利潤有所影響；銷售費用率：生命科學服務企業大多處于快速發展的業務拓展初期，因而銷售投入較大；管理費用率：部分企業股權激勵費用較多；研發費用率：保持增長，主要系科研服務行業壁壘較高，需持續投入較高研發費用保持企業競爭力；東吳證券醫藥團隊行業觀點：東吳證券醫藥團隊行業觀點：受投融資情況、宏觀受投融資情況、宏觀環境及地緣政治影響，大部分公司業績不及預期，同時公司下游客戶需求環境及地緣政治影響，大部分公司業績不及預期，同時公司下

69、游客戶需求具備前置性，即高?？蒲谢顒优c藥物研發管線受阻，將使相應公司需求端受阻；我們認為高?？蒲薪涃M穩定投入，醫藥市場具備前置性，即高?？蒲谢顒优c藥物研發管線受阻，將使相應公司需求端受阻；我們認為高?？蒲薪涃M穩定投入，醫藥市場投融資也終將回暖，投融資也終將回暖，2024年年Q2起有望從科研自工業逐步需求復蘇，部分科研服務企業有望迎來業績拐點。此外，長期來看科起有望從科研自工業逐步需求復蘇，部分科研服務企業有望迎來業績拐點。此外，長期來看科研服務市場擴容疊加國產替代，賽道高速成長邏輯不變，經過近研服務市場擴容疊加國產替代，賽道高速成長邏輯不變，經過近2個季度市場調整，部分個股估值已具備吸引力，隨

70、著下游需求個季度市場調整，部分個股估值已具備吸引力，隨著下游需求恢復，業績有望迎來較大增長?；謴?，業績有望迎來較大增長?？蒲蟹丈鲜泄久始皻w母凈利率（整體法）科研服務上市公司期間費用率（整體法）2359.5%40.8%42.8%43.3%44.6%59.6%55.2%52.6%48.3%48.2%11.9%12.7%8.6%8.9%10.8%31.4%28.9%18.5%9.9%8.8%0%10%20%30%40%50%60%70%201520162017201820192020202120222023 2024Q1毛利率歸母凈利率7.3%12.1%14.2%14.3%14.2%10.2

71、%11.4%12.7%17.0%16.9%8.6%9.4%11.0%10.4%9.0%6.1%7.7%8.5%11.2%11.3%0.4%0.0%0.2%0.7%-0.2%0.5%-0.1%-1.3%-1.6%-1.4%9.07%9.35%6.98%8.58%9.84%13.24%12.78%-5%0%5%10%15%20%201520162017201820192020202120222023 2024Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率附錄：科研服務的營業收入和歸母凈利潤情況24代碼代碼公司名稱公司名稱分類分類營業收入同比增速（分季度，營業收入同比增速（分季度，%）扣非后歸母凈利潤

72、同比增速（分季度，扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，%）2023Q12023Q12023Q2 2023Q2 2023Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q12023Q12023Q12023Q2 2023Q2 2023Q32023Q32023Q42023Q42024Q1688139.SH海爾生物創新藥產業鏈21.87-17.13-31.15-42.37 0.04 23.10-38.93-52.68-69.61 6.64 688315.SH諾禾致源創新藥產業鏈13.96 5.66-3.10 2.18 6.32 60.88 11.37-20.45-27.22 6.85 301

73、047.SZ義翹神州創新藥產業鏈-10.67 9.59 40.23 18.02-3.02-46.73-46.84 35.14-37.95-58.64 301080.SZ百普賽斯創新藥產業鏈19.79 15.02 16.31 7.57 6.67-17.63-17.15-19.64-49.26-32.12 688105.SH諾唯贊創新藥產業鏈-69.02-58.28-56.48-67.03-0.21-118.21-126.33-117.24 47.31 78.77 688265.SH南模生物創新藥產業鏈20.08 63.13 2.08 12.61-5.01-302.52 140.35-32.74-

74、12.41-1.45 688046.SH藥康生物創新藥產業鏈20.82 15.88 16.76 28.68 11.96 2.35-16.54 38.60 4.37 2.74 688133.SH泰坦科技創新藥產業鏈12.68 12.60-5.26 8.00 1.36 39.49 5.14-61.23-143.68-90.70 688179.SH阿拉丁創新藥產業鏈-5.93 15.90 10.22 6.79 13.79-38.88-28.79 50.75 24.58-2.84 301166.SZ優寧維創新藥產業鏈13.48 15.16-13.28 1.88-0.91-49.75-39.11-98.

75、95-134.19-96.66 688293.SH奧浦邁創新藥產業鏈-6.53-27.98-33.97 0.25 17.36 0.00 0.00-91.72-80.25-23.38 688137.SH近岸蛋白創新藥產業鏈-51.05-59.63-22.20-18.18-39.34-83.12-123.85-104.03 30.64-273.62 688426.SH康為世紀創新藥產業鏈-37.35-68.75-77.42-83.92-62.57 0.00 0.00-178.74-723.35-830.27 688690.SH納微科技創新藥產業鏈-6.21 6.59-11.54-42.41 16.

76、64-89.35-71.24-95.85-79.76 126.08 5 醫療服務：疫后修復增長持續，Q3旺季保持較快增長2022Q1增速明顯上升258 醫療服務：疫后修復增長持續，Q3旺季保持較快增長醫療服務上市公司收入總額及增速醫療服務上市公司收入總額及增速（單季度）醫療服務上市公司扣非歸母凈利潤總額及增速醫療服務上市公司扣非歸母凈利潤總額及增速（單季度）11家醫療服務上市公司（剔除三方檢測）2023年同比2022年的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為28.4%、253.9%、219.7%；積壓需求與新增需求釋放，醫療服務在疫后恢復高速增長。2024Q1同比于2023Q1單季度的收入

77、、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為1.84%、-17.94%、-26.12%。由于疫后積壓需求釋放導致高基數、可選類醫療項目需求受到經濟影響，因此2024Q1季度增長放緩。數據來源：Wind，東吳證券研究所，剔除第三方檢測服務、剔除ST26數據來源：Wind，東吳證券研究所盈利能力方面，醫療服務上市公司2023年毛利率和凈利率均有提升，2024Q1有所下降，其中：銷售費用率下降：持續下降，主要由于2023年收入規模高速增長；2024Q1淡季銷售費用投入相對較少；管理費用率下降：逐年下降，主要由于規模效應與精細化管理；2024Q1略有上升，估計由于收入增長放緩財務費用率基本穩定；研發費用

78、率基本穩定：近年來緩慢提升反映醫療服務公司對提升專業服務能力的投入加大，當前保持超1.1%東吳證券醫藥團隊觀點：東吳證券醫藥團隊觀點：2023年疫后醫療服務需求快速釋放，醫院經營場景恢復正常，醫院板塊實現收入規?？焖僭鲩L，尤其2023年的二三季度。2024Q1由于高基數和需求疲軟，增長放緩，但需求較為剛性的醫療業務以及品牌能力強的醫院，依然保持增長及盈利水平提升趨勢。我們認為依然看好醫療服務賽道發展：1）隨著社會人口老齡化，各類疾病患病率提高與健康意識提升，醫療服務需求的日益增長的底層邏輯不變，醫療服務行業具備長期增長基石。2）DRGs等政策及行業競爭催化下，優勝劣汰加速，頭部優質民營醫院有望

79、在差異化競爭中勝出。醫療服務上市公司毛利率及歸母凈利率（整體法）醫療服務上市公司期間費用率（整體法）8 醫療服務：疫后修復增長持續，Q3旺季保持較快增長27數據來源：Wind，東吳證券研究所代碼代碼公司名稱公司名稱分類分類營業收入同比增速（分季度，營業收入同比增速（分季度，%）扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，%）2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1000516.SZ國際醫學綜合醫院247.40 50.78 34.05 59.86 10.75 75.07 7.72 54.66

80、55.42 13.05 300143.SZ盈康生命綜合醫院35.09 17.91 31.64 25.40 15.17 53.18 43.86 229.82 101.95-38.55 002219.SZ新里程綜合醫院2.25 8.96 11.09 30.68 9.85 1716.09-28.60-226.88-100.63 23.55 300015.SZ愛爾眼科?？七B鎖20.44 32.81 17.22 41.25 3.50 20.73 32.57 20.07-1.57 12.04 002524.SZ光正眼科?？漆t院16.23 112.69 21.44 27.10-7.78 76.86 142.

81、91 92.25 95.92-163.85 301103.SZ何氏眼科?？漆t院26.91 38.80 6.51 31.17-7.18 112.93 40.66-4.87-17.06-48.62 301239.SZ普瑞眼科?？漆t院38.73 72.85 45.13 88.39 4.01 92.30 563.47 94.47 55.40-73.28 301267.SZ華廈眼科?？漆t院15.10 38.06 17.44 28.17 5.09 0.00 0.00 18.70-15.01 6.89 002044.SZ美年健康?？漆t院53.82 46.46-1.11 29.77-14.91 60.50 1

82、72.02-17.23 263.17-71.58 600763.SH通策醫療?？漆t院3.04 3.71 0.11 14.24 5.03 0.42 4.84-3.37-154.11 4.20 8 醫療服務：疫后修復增長持續，Q3旺季保持較快增長286 醫療器械：擾動有望消除，24Q1環比23Q4逐步恢復295 醫療器械：擾動有望消除，24Q1環比23Q4逐步恢復數據來源：Wind，東吳證券研究所醫療器械上市公司收入總額及同比增速醫療器械上市公司收入總額及同比增速（單季度）醫療器械上市公司扣非歸母凈利潤總額及同比增速醫療器械上市公司扣非歸母凈利潤總額及同比增速（單季度）97家醫療器械公司2023年

83、同比2022年的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為-8.74%、-22.65%、-25.37%；2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-8.70%、-28.01%、32.66%；2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-2.48%、-5.72%、-8.79%。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05001000150020002500收入（億元）收入YOY-200%-100%0%100%200%0100200300400500600扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤YOY-40%-2

84、0%0%20%40%60%80%100%120%0100200300400500600700營業收入（億元）營業收入（億元）營業收入營業收入YOY-1000%0%1000%2000%3000%4000%-30-20-10010203040扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤扣非后歸母凈利潤YOY30數據來源：Wind，東吳證券研究所盈利能力方面，醫療器械上市公司2023年毛利率和凈利率均有下降，2024Q1毛利率繼續下降，凈利率有所提升，其中：銷售費用率：2023年較2022年提升，主要是放開后差旅費增加；2024Q1淡季銷售費用投入相對較少；管理費用率：2023年

85、較2022年提升，主要收入增長放緩；2024Q1略有上升，主要由于基數影響逐漸消退，收入加速；財務費用率：基本穩定；研發費用率：基本穩定：研發費用率逐年提升，當前保持超9%東吳證券醫藥團隊觀點：東吳證券醫藥團隊觀點：2023年及2024Q1受同期基數影響逐漸消退，反腐不改行業剛需屬性，國產器械近些年加大研發投入，性能已逐步接近外資巨頭，有望加速國產替代。我們認為依然看好醫療器械賽道發展：建議關注：1）醫療設備類：邁瑞醫療、聯影醫療、開立醫療、澳華內鏡等；2）醫療耗材類：惠泰醫療、微電生理、心脈醫療、南微醫學等；3）院外渠道能力強的家用醫療器械類：魚躍醫療、三友醫療、可孚醫療等；4）具有精密制造

86、能力的出海OEM+自有品牌類：奕瑞科技、海泰新光、美好醫療等。醫療器械上市公司毛利率及歸母凈利率（整體法）醫療器械上市公司期間費用率（整體法）5 醫療器械：擾動有望消除，24Q1環比23Q4逐步恢復31數據來源：Wind，東吳證券研究所5 醫療器械：擾動有望消除，24Q1環比23Q4逐步恢復代碼代碼公司名稱公司名稱分類分類營業收入營業收入同比增速同比增速（分季度（分季度，%）扣非后扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，同比增速（分季度，%）2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1600055.SH萬東醫療醫療器械21.

87、12 37.95 20.04-19.99 20.94 24.34 34.25-13.29-50.68 7.06 600529.SH山東藥玻醫療器械18.66 26.91 23.63 9.16 2.50 1.67 29.47 35.21 24.69 36.14 600587.SH新華醫療醫療器械15.42 13.43 1.29 2.42 3.68 23.75 11.64 76.04-9.74 13.77 002223.SZ魚躍醫療醫療器械48.41 31.51 7.65-34.08-17.44 78.98 123.52 29.87-43.19-21.69 300003.SZ樂普醫療醫療器械-4.

88、39-33.05-19.38-39.58-21.14 2.78-52.19-29.60-148.21-18.85 300030.SZ陽普醫療醫療器械-11.69-6.75-13.82-4.96-10.98 132.23-2280.34 48.81 48.07-130.24 300049.SZ福瑞股份醫療器械15.75 17.71 4.65 19.68 33.35 107.88 16.90 14.95-49.53 126.24 002382.SZ藍帆醫療醫療器械-15.70-8.49 11.93 17.27 32.96-121.46-9.69 37.75 19.24 26.51 300171.S

89、Z東富龍醫療器械14.99 28.43-1.13-20.32-22.07 13.85-3.56-24.92-91.58-73.44 002551.SZ尚榮醫療醫療器械-36.08 102.40 2.06-18.35-10.75-16.15 100.96 141.72 39.71 3.80 300206.SZ理邦儀器醫療器械64.21-3.81 12.93-17.25-30.65 312.28-41.13-27.87-156.19-75.66 300238.SZ冠昊生物醫療器械-8.33 22.74 7.71 14.32-18.85-2.17 102.86 40.47 91.20-29.18 3

90、00246.SZ寶萊特醫療器械18.09 20.46-7.62-23.23-22.55 80.71 337.23-449.07-980.86-126.75 300289.SZ利德曼醫療器械-43.55-34.97-32.50-25.98-12.51-44.05-26.09-6.34 78.75-176.41 300298.SZ三諾生物醫療器械6.15 9.68 2.69-7.06 14.92 6.36 57.36-7.09-184.70 21.48 300314.SZ戴維醫療醫療器械61.55 43.27 0.62 1.98-1.61 1658.88 67.68-35.22 24.94-11.

91、14 300326.SZ凱利泰醫療器械-7.29-19.80-34.44-7.55-16.37-36.25-56.85-77.01 90.43-82.13 300358.SZ楚天科技醫療器械13.49 20.05 9.44-11.86-10.39 3.67-19.71-90.89-69.09-117.26 300396.SZ迪瑞醫療醫療器械46.54 25.92 22.99-21.12 99.60 34.12 16.16 23.78-48.04 55.53 300406.SZ九強生物醫療器械0.22 30.49 1.74 30.69 5.49 13.08 119.17 21.20 15.78

92、10.91 603309.SH維力醫療醫療器械20.16-11.79-13.14 14.41-14.49 36.35-10.18-4.27 136.86-0.68 300439.SZ美康生物醫療器械-14.99-31.87-19.11-29.37-1.91 7.17 10.48-21.82 235.12 14.37 300453.SZ三鑫醫療醫療器械-15.11-8.82 7.36 5.31 21.34-22.21-18.68 40.20 61.15 28.61 300463.SZ邁克生物醫療器械-26.85-17.82-21.58-12.29-8.88-40.10-70.85-52.35-6

93、1.64-2.00 300482.SZ萬孚生物醫療器械-68.32-53.35-22.18-22.72 3.54-78.26-57.94-0.31 205.35 6.78 300529.SZ健帆生物醫療器械-17.90-48.70 0.51-6.31 30.00-41.18-80.54 17.26 57.42 42.74 603658.SH安圖生物醫療器械0.52 3.12-6.33 3.54 5.09 1.61 6.54-2.68 20.61 33.15 002817.SZ黃山膠囊醫療器械41.37 5.88 6.59-15.63-17.33 78.84 16.48 13.01-6.98-1

94、8.57 300562.SZ樂心醫療醫療器械-37.55-20.89-25.27 22.70 52.93-1835.68 42109.99 415.74 134.20 193.70 603987.SH康德萊醫療器械-20.82-23.18-21.63-19.79-17.03 31.22-56.77-16.59-27.30-28.07 300595.SZ歐普康視醫療器械8.17 20.88 2.41 32.92 15.71 8.43 14.67-8.53 5.86 11.59 300633.SZ開立醫療醫療器械27.63 22.67 2.10 27.58 1.33 157.67 29.59-22

95、.05 3.43-26.55 300642.SZ透景生命醫療器械-16.03-12.17-36.73-28.29-23.61 207.79-35.87-95.36 13.92-159.54 300653.SZ正海生物醫療器械-7.35 1.51-11.44-0.08-17.83-2.71 15.90-22.42 0.72-33.93 603387.SH基蛋生物醫療器械-32.66-20.73-26.33-17.20-16.32-54.32-58.73-59.45 3549.67-17.71 300677.SZ英科醫療醫療器械-31.25 18.55 18.70 33.90 40.06-282.

96、87 25.33-107.89 20.66 194.63 300685.SZ艾德生物醫療器械-5.28 41.34 20.38 38.28 19.53-8.17 133.03 0.30 137.24 26.44 603976.SH正川股份醫療器械0.41 19.55 22.34 13.11 8.94-50.71-18.60 278.03-84.94 88.96 002901.SZ大博醫療醫療器械-9.21-9.74-7.63 104.61 9.17-51.11-62.97-114.43 68.22 4.48 32數據來源：Wind，東吳證券研究所5 醫療器械：擾動有望消除，24Q1環比23Q4

97、逐步恢復代碼代碼公司名稱公司名稱分類分類營業收入營業收入同比增速同比增速（分季度（分季度，%）扣非后扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，同比增速（分季度，%）2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1002901.SZ大博醫療醫療器械-9.21-9.74-7.63 104.61 9.17-51.11-62.97-114.43 68.22 4.48 603301.SH振德醫療醫療器械2.82-33.06-36.87-52.69-25.88 40.80-55.11-64.59-137.62-46.99 300760.SZ邁

98、瑞醫療醫療器械20.47 20.20 11.18 7.90 12.06 22.05 20.05 21.35 14.88 20.08 300753.SZ愛朋醫療醫療器械29.22 35.38 49.42 15.47-6.71 108.91 104.05 105.77 105.89 76.41 002950.SZ奧美醫療醫療器械-17.96-46.37-36.58-35.42-8.38-20.54-64.94-18.55-122.87-24.48 688016.SH心脈醫療醫療器械10.75 67.25 29.88 28.63 25.38 1.58 61.71 48.24 100.91 48.91

99、 688029.SH南微醫學醫療器械24.26 15.35 8.41 42.33 12.72 131.00 108.93 22.29 3.16 42.21 688068.SH熱景生物醫療器械-85.13-84.73-89.63-75.46-42.78-91.68-98.69-114.97 50.58-167.83 688366.SH昊海生科醫療器械29.06 41.99 8.80 22.74 5.68 21.13 2072.58 33.84 330.78 33.05 688389.SH普門科技醫療器械32.29 18.48 10.64 8.71 10.06 29.33 48.18 23.36

100、39.68 24.60 688358.SH祥生醫療醫療器械64.55 2.56-16.22 207.49-14.87 113.75 16.73-49.74 108.28-13.17 688198.SH佰仁醫療醫療器械-1.69 37.13 12.46 52.16 17.53-17.30 39.54 30.54 42.86-29.26 688085.SH三友醫療醫療器械24.19-27.38-58.51-39.47-46.26 0.34-57.28-98.43-58.25-109.63 603392.SH萬泰生物醫療器械-8.98-53.71-70.40-78.62-73.93-8.59-68.

101、46-95.89-189.21-95.90 300832.SZ新產業醫療器械17.91 46.77 18.55 36.16 16.62 11.12 55.46 25.88 14.98 25.49 688580.SH偉思醫療醫療器械76.57 55.29 35.80 24.19-8.24 190.81 116.64 21.92 7.91-27.42 688050.SH愛博醫療醫療器械44.55 53.20 55.20 104.86 63.55 43.88 30.48 23.30 89.92 31.70 688338.SH賽科希德醫療器械35.22 31.43 8.22 10.29 13.56 4

102、5.81 21.95-10.81 12.39 14.23 688393.SH安必平醫療器械-24.44-1.82 8.92 7.31 11.82-85.35-15.60 125.66 50.99 78.59 300869.SZ康泰醫學醫療器械101.21-15.52-5.62-48.12-73.10 126.14-78.57-82.75-22.26-102.02 605369.SH拱東醫療醫療器械-34.96-48.58-33.15-9.21 20.22-74.75-72.96-72.36 61.63 85.73 688301.SH奕瑞科技醫療器械34.77 31.22 14.71 4.87

103、11.48 31.44 22.04 11.59-10.47 6.00 688013.SH天臣醫療醫療器械17.45 22.56-12.76 12.83 1.26 51.01 14.12-53.80 55.92 22.24 688617.SH惠泰醫療醫療器械31.71 51.05 28.36 32.80 30.20 49.08 89.49 27.77 21.78 51.59 688656.SH浩歐博醫療器械6.16 45.98 6.09 43.26 5.97-71.74 73.63-13.23 400.86-29.62 688317.SH之江生物醫療器械-89.59-90.65-85.55-84

104、.41-39.27-97.45-91.66-99.18-300.69 267.98 688607.SH康眾醫療醫療器械31.58-2.85 65.52 50.63 5.69 4.88 154.23 133.53 184.00 78.02 300942.SZ易瑞生物醫療器械-79.35-71.55-45.61-22.47-39.92-127.53-229.78-234.79-25.28 71.77 688677.SH海泰新光醫療器械58.76 16.19-24.40-31.20-20.74 38.45-0.58-55.15-35.62-21.40 688606.SH奧泰生物醫療器械-88.75-

105、75.71-39.94-48.54-15.34-97.24-81.54-28.28 134.05 30.83 688626.SH翔宇醫療醫療器械68.25 41.09 52.70 53.73 18.12 549.98 201.35 131.70 79.21 12.07 688468.SH科美診斷醫療器械-16.50 15.23-7.58-5.01 10.36-12.54 32.53 6.63-19.79 13.56 300981.SZ中紅醫療醫療器械-24.62 61.76 96.03 48.77 26.22-248.65 42.05 94.48-453.43 56.49 688217.SH睿

106、昂基因醫療器械17.84-43.20-28.53-60.90 12.84 137.17-38.34-86.42-805.80-142.08 33數據來源：Wind，東吳證券研究所5 醫療器械：擾動有望消除，24Q1環比23Q4逐步恢復代碼代碼公司名稱公司名稱分類分類營業收入營業收入同比增速同比增速（分季度（分季度，%）扣非后扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，同比增速（分季度，%）2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1688575.SH亞輝龍醫療器械-51.82-57.09-40.66-40.34-34.65-83

107、.67-55.12-78.14-66.12-31.29 688314.SH康拓醫療醫療器械20.82 13.88 13.30 11.32 8.16 5.80-6.37-0.83 10.01 0.57 688613.SH奧精醫療醫療器械4.18 20.10-8.43-38.16-0.94 113.97-40.82-50.05-170.86-77.11 688067.SH愛威科技醫療器械-11.24 13.50-1.65 7.02 14.46-138.65 124.28 16.33 63.86 314.51 688161.SH威高骨科醫療器械0.57-49.44-17.68-60.72-10.74

108、-4.96-94.52-78.31-108.46-62.03 301033.SZ邁普醫學醫療器械19.35-28.61 35.81 51.95 28.59 49.54-71.83 77.32 679.19 87.05 688767.SH博拓生物醫療器械-89.81-78.61-56.96-10.11 30.81-98.13-82.27-83.10 103.20 335.55 301087.SZ可孚醫療醫療器械42.38-4.51 3.92-33.61-5.64 158.53 11.51 18.58-95.04-26.55 301093.SZ華蘭股份醫療器械19.42 6.74 8.51-4.3

109、6-19.05-8.31-4.64-10.44 45.94-81.33 688212.SH澳華內鏡醫療器械53.77 90.80 23.00 51.68 34.91 806.55 9023.91 40.39 35.74-101.54 688075.SH安旭生物醫療器械-97.78-81.80-43.16 376.74 6.53-99.69-46.66-100.00 60.94 134.82 688236.SH春立醫療醫療器械-4.18-6.34 33.34-5.72-9.95-33.36-26.17 106.11-0.23-1.46 301122.SZ采納股份醫療器械-52.79-16.82

110、12.84 32.66 65.52-78.76-43.33 9.13-24.13 114.87 301235.SZ華康醫療醫療器械82.92 71.29 18.00 11.31-4.37-187.01 89.06-5.02-2.70-48.16 688193.SH仁度生物醫療器械-58.44-45.98-47.37-25.79 15.60-161.33-562.54 102.80 154.93 110.99 301097.SZ天益醫療醫療器械8.87-0.73-9.52-12.32 9.39 41.62-18.92-95.76-66.45-77.09 301234.SZ五洲醫療醫療器械-2.6

111、0 24.30-6.35-21.23-23.28 5.63 25.28-10.46-73.96-27.50 688253.SH英諾特醫療器械93.55-50.60-9.69 46.66 109.36 197.43-79.76-81.25 382.98 198.41 688273.SH麥瀾德醫療器械46.34-12.24-25.29-35.89-4.39 33.22 7.81-40.43-104.42 24.67 688271.SH聯影醫療醫療器械33.42 21.69 28.14 17.72 6.22 3.14 21.66 29.46 37.55 8.52 688351.SH微電生理-U醫療器

112、械-6.33 35.83 34.21 36.11 71.01 0.00 0.00-308.23-67.02 91.18 301363.SZ美好醫療醫療器械29.24-0.75-26.53-15.37-23.34 52.16 5.16-60.05-82.96-44.38 301367.SZ怡和嘉業醫療器械131.85-25.26-55.93-55.82-60.02 201.98-30.66-86.20-89.24-71.54 301290.SZ東星醫療醫療器械-8.98-1.56 3.37-1.42 9.27 0.00 0.00-10.37-30.38-5.20 688410.SH山外山醫療器械

113、187.14 133.75 71.08-6.73-16.03 0.00 0.00 226.61-92.13-59.20 347 生物藥：朝陽領域，反腐影響逐步消除35生物藥：利潤端快速增長，反腐影響逐步消除數據來源：Wind，東吳證券研究所生物藥上市公司收入總額及增速54家生物藥公司2023年同比2022年的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為12.1%、134.0%、247.0%；2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為24.5%、44.7%、2.6%;2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為7.9%、202.

114、3%、265.7%。反腐影響逐步消退，凈利潤快速增長。36-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%01002003004005006002019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1營業收入（億元）營業收入（億元）營業收入營業收入YOY-2500%-2000%-1500%-1000%-500%0%500%1000%-200204060801001202019Q32019Q42020Q12020

115、Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤歸母凈利潤YOY0%10%20%30%40%50%050010001500200020162017201820192020202120222023 2024Q1收入（億元）收入YOY-200%0%200%400%600%050100150200250扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤YOY生物藥：朝陽領域，GLP1類多肽藥物千億市場數據來源：Wind，東吳證券研

116、究所盈利能力方面，生物藥上市公司2023年毛利率略降，歸母凈利率有顯著升高，其中：銷售費用率下降。管理費用率略下降。研發費用率下降。財務費用率略下降。東吳證券醫藥團隊觀點：生物藥是目前全球發展最快的領域之一，國內在鼓勵創新的大政策推動下，以重組蛋白和抗體藥物為代表的新品正加速上市，上市后有望通過醫保價格談判納入醫保放量，我們認為行業高景氣度將中長期延續。后續以GLP1類多肽藥物為代表的減肥藥有望帶來板塊利潤的持續上漲。生物藥上市公司期間費用率（整體法）3754.8%55.7%56.3%59.6%61.1%62.0%57.6%54.6%58.0%16.7%15.1%4.4%7.7%6.6%15.

117、1%4.3%9.2%25.1%0%10%20%30%40%50%60%70%201620172018201920202021202220232024Q1毛利率歸母凈利率22.4%23.4%24.6%24.3%25.1%20.4%22.9%19.8%14.5%11.8%10.6%8.4%9.3%9.1%7.8%8.3%7.3%6.3%1.9%1.5%1.1%0.7%0.7%0.2%0.7%0.1%-0.1%1.21%4.63%10.98%13.79%18.68%15.53%17.52%13.20%8.51%-5%0%5%10%15%20%25%30%20162017201820192020202

118、1202220232024Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率疫苗：新冠疫苗影響雖下降，但業績普遍承壓數據來源：Wind，東吳證券研究所疫苗上市公司收入總額及增速11家疫苗公司2023年同比2022年的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為15.5%、-1.4%、-2.7%；2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為25.3%、-26.1%、-19.9%;2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為0.2%、-41.6%、-39.5%?？梢娦鹿谝呙玟N量減少所造成的影響逐漸淡化，常規疫苗銷量逐漸恢復增長。38-20

119、%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%010020030040050060070080090020162017201820192020202120222023 2024Q1收入（億元）收入YOY-100%-50%0%50%100%150%050100150200扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤YOY-20%0%20%40%60%80%0501001502002502019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q

120、32023Q42024Q1營業收入（億元）營業收入（億元）營業收入營業收入YOY-100%-50%0%50%100%150%200%0204060802019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤扣非后歸母凈利潤YOY數據來源：Wind，東吳證券研究所盈利能力方面，疫苗上市公司2023年毛利率下降，歸母凈利潤略降，其中：銷售費用率略降。管理費用率略降。

121、研發費用率略降。財務費用率平穩。東吳證券醫藥團隊觀點：疫苗為國家戰略性行業，疫苗管理法出臺后，國家將進一步加強對疫苗審評、生產、流通和使用全過程管控，行業將向真正優秀的企業集中?？紤]到國內疫苗行業正處于重磅產品陸續上市（RSV疫苗、帶狀皰疹疫苗）的階段，雖然新冠疫苗存在需求不確定性，但常規品種恢復放量，行業仍為剛需。疫苗上市公司期間費用率（整體法）39疫苗：新冠疫苗影響雖下降，但業績普遍承壓36.3%34.6%35.5%38.2%44.6%48.2%42.8%37.5%32.3%13.2%10.5%15.0%15.4%22.6%27.7%15.2%13.0%10.7%0%10%20%30%40

122、%50%60%201620172018201920202021202220232024Q1毛利率歸母凈利率13.9%16.1%15.0%13.9%14.8%9.7%12.3%11.6%8.4%10.9%6.7%4.1%4.2%3.8%3.2%3.3%3.1%3.6%5.3%3.3%1.9%1.8%1.5%0.7%0.4%0.5%0.7%0.49%1.35%2.84%3.12%4.32%4.95%6.35%5.01%4.89%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%201620172018201920202021202220232024Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率血制品

123、：業績增速穩健，需求端依然強勁數據來源：Wind，東吳證券研究所血制品上市公司收入總額及增速6家血制品公司2023年同比2022年的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為15.8%、9.3%、11.3%；2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為10.9%、-26.5%、-20.1%;2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-6.1%、3.2%、-3.5%。40-10%0%10%20%30%40%05010015020025030020162017201820192020202120222023 2024Q1收入（億

124、元）收入YOY-10%0%10%20%30%40%50%60%0102030405060扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤YOY-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0204060802019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1營業收入（億元）營業收入（億元）營業收入營業收入YOY-100%-50%0%50%100%150%051015202019Q32019Q42020Q12020Q22

125、020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤扣非后歸母凈利潤YOY血制品：利潤端增速平穩，銷售費用率下降明顯數據來源：Wind，東吳證券研究所盈利能力方面，血制品公司2023年毛利率略有下滑，歸母凈利率略有下降，其中：銷售費用率下降。研發費用率略降。財務費用率平穩。管理費用率略降。東吳證券醫藥團隊觀點：不可或缺的國家戰略性資源性行業，準入門檻高，公司集中度高，沒有進口產品的競爭，產品遠期有出海邏輯。

126、我們認為疫情期間隨著醫生對靜丙和白蛋白的認識加深，血制品滲透率會逐漸提升，集采對行業影響較小。我們看好血制品行業的長期景氣度。血制品上市公司期間費用率（整體法）4158.7%60.4%58.3%58.8%59.8%54.5%51.8%51.5%49.5%37.2%38.2%7.0%23.2%26.8%23.4%23.5%22.2%32.0%0%10%20%30%40%50%60%70%201620172018201920202021202220232024Q1毛利率歸母凈利率4.8%10.2%15.6%15.1%16.4%12.9%12.7%11.1%6.0%17.0%14.9%9.1%8.4

127、%7.6%7.4%6.8%6.5%7.2%1.2%0.9%0.5%0.0%-0.5%-1.0%-0.8%-0.9%-1.1%3.75%3.64%3.87%3.58%3.51%3.29%3.85%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%201620172018201920202021202220232024Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率其他生物藥：業績逐漸兌現，天花板高數據來源：Wind，東吳證券研究所其他生物藥上市公司收入總額及增速37家其他生物藥公司54家生物藥公司2023年同比2022年的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為7.2%、-95.4%、

128、-87.7%；2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為28.4%、-5.7%、-11.0%;2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為21.0%、-679.5%、-550.9%。42-10%0%10%20%30%40%010020030040050060070080020162017201820192020202120222023 2024Q1收入（億元）收入YOY-800.00%-600.00%-400.00%-200.00%0.00%200.00%400.00%600.00%-150-100-50050100扣非后歸

129、母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤YOY-20%0%20%40%60%80%100%120%0501001502002502019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1營業收入（億元）營業收入（億元）營業收入營業收入YOY-1500%-1000%-500%0%500%-60-40-200204060802019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021

130、Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤扣非后歸母凈利潤YOY其他生物藥：業績逐漸兌現，天花板高數據來源：Wind，東吳證券研究所盈利能力方面，37家其他生物藥上市公司2023年毛利率略有上升，歸母凈利率增長，主要系費用率同比下降所致。其中：銷售費用率下降。管理費用率略有下降。研發費用率下降。財務費用率略有下降。東吳證券醫藥團隊觀點：考慮到中國巨大的消費需求，我們判斷抗體藥物、多肽藥物中長期仍將保持高景氣度。4359.7%63.9%69.5%75.3%77.6

131、%79.0%75.7%76.2%81.4%13.1%12.6%-3.1%-2.2%-16.2%-0.8%-14.1%-0.6%34.9%-40%-20%0%20%40%60%80%100%201620172018201920202021202220232024Q1毛利率歸母凈利率29.1%29.0%33.1%34.3%38.2%34.0%38.0%32.9%21.9%10.9%11.4%11.0%13.2%14.8%13.0%14.3%12.8%8.4%1.0%0.9%0.7%0.2%0.2%-0.1%1.5%0.0%-0.5%18.09%24.34%37.85%30.35%34.47%26.

132、45%12.71%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201620172018201920202021202220232024Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率附錄：生物藥板塊標的營業收入和扣非歸母凈利潤情況44數據來源：Wind，東吳證券研究所（紅色字體代表負值，“0.0”代表沒有當期數據）8 創新藥產業鏈：醫藥研發需求短期調整，CXO業績增速放緩45CXO：醫藥研發需求短期調整，CXO業績增速放緩數據來源：Wind，東吳證券研究所CXO上市公司收入總額及同比增速CXO上市公司收入總額及同比增速（單季度）CXO上市公司扣非歸母凈利潤總額及同比增速CXO上市

133、公司扣非歸母凈利潤總額及同比增速（單季度）22家CXO上市公司2023同比2022的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為-1.3%、-18.9%、-13.8%；受生物醫藥投融資不景氣影響，Biotech企業面臨較大融資困難，影響新藥管線推進，繼而導致上游的CXO板塊業績小幅下降。2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-12.3%、-65.9%、-64.8%。2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-8.7%、-76.5%、-33.51%。板塊下滑主要因為1）生物醫藥投融資仍不景氣；2）大訂單基數；3）小分子CD

134、MO行業降價等。短期看，外包需求受生物醫藥投融資景氣度下行影響，CXO企業業績端有壓力，中長期看創新藥是國家最看好的行業，有望帶動國內CXO。46-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%01002003004005006007008009001000收入（億元）收入YOY-40%-20%0%20%40%60%80%100%050100150200250扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤YOY-20%0%20%40%60%80%050100150200250300營業收入（億元）營業收入（億元）營業收入營業收入YOY-50%0%50%100%150%010203040

135、5060702018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤扣非后歸母凈利潤YOY數據來源：Wind，東吳證券研究所盈利能力方面，CXO上市公司毛利率相對穩定，維持在40%左右水平；凈利率出現下滑，其中：管理費用總體穩定：隨著收入受到影響而小幅提升；銷售費用率、研發費用率總體保持平穩；和業務拓展同頻；財務費

136、用率改善：1）資金回籠導致財務壓力下降；2）隨著人民幣貶值，匯兌損失壓力有所緩解，部分企業利息收入增加。東吳證券醫藥團隊行業觀點：短期看，生物醫藥投融資景氣度下行帶來了行業供給大于需求的問題，導致行業競爭加劇，行業面臨調整與整合；中長期看，一方面CDMO企業海外業務拓展順利，在成本低、效率高、質量優三重優勢下競爭優勢突出，另一方面監管趨嚴、新藥研發向差異化發展導致新藥研發難度和成本增加，CRO企業憑借項目經驗優勢和資源優勢或成為藥企的重要合作伙伴，因此我們認為CXO長期需求向上，看好管線結構合理的平臺型企業、細分賽道競爭優勢明顯的龍頭企業和業務差異化發展的創新企業。CXO上市公司毛利率及歸母凈

137、利率（整體法）CXO上市公司期間費用率（整體法）CXO：醫藥制造穿越資本寒冬，業績維持高速增長4739.0%40.9%40.2%41.0%41.5%39.4%40.5%41.0%36.9%13.7%14.2%18.4%16.7%21.8%23.6%23.3%19.1%14.5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201620172018201920202021202220232024Q1毛利率歸母凈利率3.0%3.2%3.3%3.4%3.1%2.8%2.2%2.5%2.9%18.3%16.9%13.1%12.4%12.0%10.7%9.3%9.8%10.5%-0.7%2.5

138、%0.7%0.5%2.5%0.1%-1.2%-0.8%-2.5%5.50%5.31%5.17%5.32%5.65%6.12%-5%0%5%10%15%20%201620172018201920202021202220232024Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率附錄：CXO板塊樣本標的營業收入和歸母凈利潤情況代碼公司名稱分類營業收入同比增速（分季度，%）扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，%）2022Q32022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q32023Q4 2024Q12022Q32022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q130014

139、9.SZ 睿智醫藥CXO-17.0-31.4-30.5-3.9-16.4-0.7-12.7 1497.5-49.3-499.1 108.8-131.6-35.7 14.3 300347.SZ 泰格醫藥CXO35.3-7.6-0.7 7.3 7.1 3.2-8.0 29.0-4.2 0.7 4.9-3.8-19.7-20.5 300363.SZ 博騰股份CXO68.4 69.0-4.5-61.1-46.4-65.3-50.8 141.2 168.1-22.2-88.7-90.7-143.9-131.6 603456.SH 九洲藥業CXO24.8 1.3 27.5-4.9-6.8-11.7-15.

140、7 54.1 20.5 40.2 24.0 15.2-55.7-14.7 300404.SZ 博濟醫藥CXO9.9 32.8 39.2 27.9 22.3 35.7 62.1-73.3 1235.6 99.2 1111.7-15.7-176.1 103.3 002821.SZ凱萊英CXO138.2 42.4 9.1-20.4-36.4-41.0-37.8 304.3 61.4 27.0-21.6-52.5-87.5-58.9 603127.SH 昭衍新藥CXO55.0 50.3 36.3 27.0 15.1-20.4-12.1 196.0 32.3 39.6-150.7-10.0-93.6-2

141、51.9 300725.SZ 藥石科技CXO59.8 37.3 14.2 15.4-0.6 5.8-1.6 64.7-28.3-36.1-22.5-47.6-14.7-0.6 603259.SH 藥明康德CXO77.8 71.8 5.8 6.7 0.3-1.5-11.0 143.3 111.8 9.0 35.4 23.8 0.5 8.9 300759.SZ康龍化成CXO37.3 33.7 29.5 15.2 5.5 4.0-2.0 8.8-11.3 11.7 10.4-13.0 18.4-46.0 688202.SH美迪西CXO65.1 9.9 26.8 8.8-37.5-56.4-42.5

142、64.0-53.6 32.1-27.5-151.5-457.6-140.8 688222.SH 成都先導CXO8.6 33.1-4.0 29.9 13.4 12.7 54.3 1074.0 1.5 0.7 662.0-99.7-69.5 179.4 688076.SH 諾泰生物CXO-19.1 38.7 55.0 43.8 170.9 20.5 71.0-96.9 79.2 84.3 1668.3 7746.2 12.2 179.7 688131.SH 皓元醫藥CXO44.8 42.0 39.5 44.0 41.9 29.9 20.7-31.1-61.1-28.6-14.6-33.2-78.6

143、-66.8 688621.SH 陽光諾和CXO46.1 18.9 57.1 29.6 35.1 32.4 8.5 48.3 13.1 50.8 34.3 36.5-42.2 41.7 301096.SZ 百誠醫藥CXO116.0 22.8 68.0 75.5 65.6 62.7 34.0 153.8-7.4 115.4 46.8 37.6 58.0 41.0 301201.SZ 誠達藥業CXO-6.6-15.9-5.9-40.7 5.9 45.6-1.3-24.3-79.3-42.6-91.5 30.8 214.5-26.8 688238.SH 和元生物CXO23.9-16.5-57.9-14

144、.3-33.8-10.7 93.5 37.0-90.5-403.1-357.0-355.1-2727.8-42.1 301257.SZ普蕊斯CXO13.6 31.3 30.0 54.0 25.1 16.9 17.4 0.0 0.0 114.1 251.6 103.8-11.3 7.7 301333.SZ諾思格CXO-4.1 2.0-5.5 29.0 14.5 16.2 10.2 0.0 0.0-19.2 53.5 31.5 34.6-18.4 301230.SZ 泓博醫藥CXO19.6-4.2 16.4 14.5 2.6-16.5 7.7 4.3-18.0 40.6 104.1-45.9-15

145、2.3-95.4 688073.SH 畢得醫藥CXO38.9 36.6 42.6 41.0 28.4 16.9 4.0 57.3 68.2 0.0 0.0-21.5-96.4-34.7 48數據來源：Wind，東吳證券研究所（紅色字體代表負值，“-”/“0”/“空白”代表沒有當期數據）9 原料藥：下游去庫存結束，需求拐點出現49原料藥：短期去產能結束在即，長期看好無懼印度競爭數據來源：Wind，東吳證券研究所原料藥上市公司收入總額及同比增速原料藥上市公司收入總額及同比增速（單季度）原料藥上市公司扣非歸母凈利潤總額及同比增速原料藥上市公司扣非歸母凈利潤總額及同比增速（單季度）44家原料藥上市公司

146、2023同比2022的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為-4.0%、-41.3%、-45.1%；原料藥板塊受到下游去庫存的影響，需求和價格總體受損；隨著去庫存逐漸結束，預計在2024年逐季度恢復。2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-12.3%、-65.9%、-103.2%。2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-3.9%、-16.4%、-14.8%。2024Q1開始需求明顯環比恢復。-60%-40%-20%0%20%40%60%020406080100扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤YOY-10

147、%0%10%20%30%40%50%020040060080010001200收入（億元）收入YOY-20%-10%0%10%20%30%050100150200250300營業收入（億元）營業收入（億元）營業收入營業收入YOY-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%-30-20-100102030402018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2

148、2023Q32023Q42024Q1歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤歸母凈利潤YOY50數據來源：Wind，東吳證券研究所盈利能力方面，原料藥上市公司2023年毛利率同比-0.6pct，主要因為下游去庫存導致的降價；2024Q1毛利率隨著需求端的恢復而回升，同比+0.2pct，凈利率顯著提升，其中：銷售費用率和管理費用率下降，主要因為收入提升；財務費用率總體穩定：研發費用率提升，主要系企業逐漸轉型，加大研發。東吳證券醫藥團隊行業觀點：短期看，1）需求端：2023年底開始全球原料藥去庫存導致短期承壓2024年Q2-Q3去庫存有望結束，將逐季度恢復。2）成本端：隨著目前大宗、石化工等

149、原料的價格開始企穩并下滑（化工品降價30%+，石油40%+），2023-2024年板塊盈利能力總體恢復。3）供給端：優質公司新產能逐步落地，加大全球市占率。4）籌碼角度，籌碼結構好，公募基金、尤其是藥基持倉比例低；該板塊估值低，2024年PE估值約13-20X不等。中長期看，且我國在中間體和原料藥行業有非常強的成本、產業鏈等優勢，無懼競爭，疊加大量沙班、列汀、列凈等慢病品種專利期到期在即，將帶來大量增量。原料藥上市公司毛利率及歸母凈利率（整體法）原料藥上市公司期間費用率（整體法）原料藥：短期去產能結束在即，長期看好無懼印度競爭5135.0%30.0%32.1%32.9%33.5%31.2%29

150、.4%28.8%29.0%11.0%8.0%4.2%11.1%11.7%8.5%9.6%5.9%8.7%0%5%10%15%20%25%30%35%40%201620172018201920202021202220232024Q1毛利率歸母凈利率6.8%7.1%9.2%8.7%7.4%7.1%7.0%7.3%6.8%12.7%9.9%6.2%6.3%6.7%6.8%6.4%6.8%6.0%0.3%1.8%0.7%0.8%1.7%0.9%-0.5%0.0%0.1%3.99%4.32%4.80%4.97%5.61%5.49%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%201620172018201

151、920202021202220232024Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率附錄：原料藥板塊樣本標的營業收入和歸母凈利潤情況代碼代碼公司名稱公司名稱分類分類營業收入營業收入同比增速（分同比增速（分季度，季度，%）扣非后扣非后歸母凈利潤歸母凈利潤同比增速（分同比增速（分季度，季度，%）2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1000739.SZ普洛藥業原料藥47-1-1-1 4 72 28-5 15 2 000756.SZ新華制藥原料藥44 11 2-22-6 40 55 16-10-6 000952.SZ廣

152、濟藥業原料藥-13-6 11-18 56-1253 7-586-437-27 000953.SZ河化股份原料藥41 1 5 26 7 26 229 33 91 12 001367.SZ海森藥業原料藥15-27-14 7 8 0 0 0 0 30 002099.SZ海翔藥業原料藥-21-15-20-22-17-104-14-150-150 1111 002102.SZ冠福股份原料藥5-15-24 0 3-14-22-87 23-52 002332.SZ仙琚制藥原料藥-9-2-9-4 8 5-11-12-33 10 002365.SZ永安藥業原料藥-25-36-24-50-37-87-90-161

153、-203 248 002399.SZ海普瑞原料藥-32-24-17-22 6-73-90-95-815 253 002817.SZ黃山膠囊原料藥41 6 7-16-17 79 16 13-7-19 300267.SZ爾康制藥原料藥28 13-12-39-50 17 18-1383-78932-117 300381.SZ溢多利原料藥-57-39 9-11 10 80 312-48 36 296 300401.SZ花園生物原料藥-18-18-13-42 4-67-51-50-57 41 300452.SZ山河藥輔原料藥29 22 13 11-4 53 23 13-23-8 300497.SZ富祥藥

154、業原料藥-1 7 7-22-14-225-315-761-9 68 300583.SZ賽托生物原料藥32-14-13-6-27 21 21-93-363-90 300636.SZ同和藥業原料藥23 3-7-15-6 24 16-30 6 23 300702.SZ天宇股份原料藥4-21-15 14-11 37-45 175 58-43 300765.SZ新諾威原料藥26-11-9-18-27 61 13 16-16-56 300966.SZ共同藥業原料藥-1 0-34 15 2-99-1-69 1005 2912 301065.SZ本立科技原料藥-15-23 5 7 10-23-28 90 59

155、 41 301089.SZ拓新藥業原料藥325-10-49-75-80 1043-92-100-141-100 301211.SZ亨迪藥業原料藥51 89 30-29-29 61 171 46-39-9 301246.SZ宏源藥業原料藥12 10 30-32-15-71-110-64-126-62 301258.SZ富士萊原料藥10 8-27-41-38 34-24-87-100-93 301277.SZ新天地原料藥8-13 54-10 7 0 0 120-54 22 301281.SZ科源制藥原料藥10-9 5-1 18 0 0 0 0-36 600216.SH浙江醫藥原料藥-8 0-3-4

156、 12-62 12-65-239 8 600488.SH津藥藥業原料藥11 13-10-3-13 215 48 333-154-14 603079.SH圣達生物原料藥-9 17-2-9 9-105-231-81-249 239 603229.SH奧翔藥業原料藥28 17 3-22 15 30 31 24-50 18 603351.SH威爾藥業原料藥-15-7 16 26 34-5-19 52 116 32 603520.SH司太立原料藥9 22 26-25 13-90 189 102 108 32 603538.SH美諾華原料藥-51-15 4 27 7-89-78-33-319 73 605

157、116.SH奧銳特原料藥38-14 42 42 11 13-32 45 176 87 605177.SH東亞藥業原料藥45 9 3 8-5 6 95 66-28-10 605507.SH國邦醫藥原料藥20-8-12-19-5-3-43-43-45 0 688166.SH博瑞醫藥原料藥23 12 20 8 12 16 2-4-104-8 688356.SH鍵凱科技原料藥-8-31-31-45-30 1-56-52-23-73 52數據來源：Wind，東吳證券研究所（紅色字體代表負值，“-”代表沒有當期數據）10 藥店：2023及2024Q1受高基數影響利潤下滑53藥店：2023及2024Q1受高

158、基數影響利潤下滑數據來源：Wind，東吳證券研究所藥店上市公司收入總額及增速藥店上市公司收入總額及增速（單季度）藥店上市公司扣非歸母凈利潤總額及增速藥店上市公司扣非歸母凈利潤總額及增速（單季度）7家藥房上市公司2023同比2022的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速為12.0%、-2.7%、0.3%；2023Q4同比于2022Q4的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為-1.1%、-56.9%、-46.0%。2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為11.6%、-3.6%、-3.1%。540%5%10%15%20%25%30%35%020040

159、060080010001200收入（億元）收入YOY-10%0%10%20%30%40%01020304050扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤YOY-10%0%10%20%30%40%50%0501001502002503003502018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1營業收入（億元）營業收入（億元）營業收入營業收入YOY-100%-50%0%50%1

160、00%150%200%02468101214162018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤（億元）數據來源：Wind，東吳證券研究所盈利能力方面，藥店上市公司2023年毛利率略有下滑，凈利率保持穩定；2024Q1毛利率維持穩定，凈利率提升，其中：毛利率略有下滑：2023年部分公司業務結構變化如低毛業務

161、批發收入占比的提升或低毛處方藥收入占比的提升；管理費用率下降：藥店規模效應體現及上游集采比例提高，經營效率繼續提升，管理費用率緩慢下降。東吳證券醫藥團隊觀點：2023年及2024Q1疫情管控放開，同時消化前一年同期高基數，帶來藥店板塊增收不增利，但未來處方外流與藥店內生外延擴張仍將推動行業穩健增長。展望2024全年，我們認為藥店板塊將繼續保持較快增長，主要原因包括：1）疫后復蘇，線下店常規藥品及藥事服務需求釋放，常態化客流量恢復增長；2）疫后藥店擴張加速，自建、收購與加盟，頭部連鎖藥店公司不斷全國擴張；3）頭部連鎖藥店企業精細化管理不斷加深，內生性增長逐漸加快；4）醫保門診統籌政策推進，處方外

162、流加速，藥店業務量不斷增長，頭部藥店因此受益。藥店上市公司毛利率及歸母凈利率（整體法）藥店上市公司期間費用率（整體法）藥店：2023及2024Q1受高基數影響利潤下滑5538.9%38.9%38.9%37.2%35.5%36.2%35.4%34.4%34.4%5.6%5.6%5.3%5.2%5.8%5.0%5.0%4.3%5.1%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201620172018201920202021202220232024Q1毛利率歸母凈利率25.9%25.7%26.2%25.1%22.9%24.4%22.8%23.0%22.6%4.5%4.5%4.4%4.3

163、%4.3%4.2%4.2%4.0%3.6%0.00%0.00%0.02%0.01%0.02%0.09%0.12%0.14%0.11%0%5%10%15%20%25%30%201620172018201920202021202220232024Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率附錄代碼代碼公司名稱公司名稱分類分類營業收入同比增速（分季度，營業收入同比增速（分季度，%）扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，扣非后歸母凈利潤同比增速（分季度，%）2022Q12022Q12022Q22022Q22022Q32022Q32022Q42022Q42023Q12023Q12023Q22023Q2202

164、3Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q12022Q12022Q12022Q22022Q22022Q32022Q32022Q42022Q42023Q12023Q12023Q22023Q22023Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q1603233.SH大參林藥店15.22 26.23 18.52 46.01 27.16 19.85 12.44 5.87 13.54 16.93 22.70 25.29 320.14 25.66 29.82 25.02(125.11)(20.40)603883.SH老百姓藥店13.81 26.89 25.28 44.

165、93 31.39 10.72 9.31(0.05)1.81 12.75 18.77 29.34 76.94 30.20 2.57 5.04 17.8910.35 002727.SZ一心堂藥店16.53 21.28 6.94 32.21 11.02 6.81 1.89(15.51)14.96(34.81)(10.26)5.90 126.57 46.83 12.98(30.33)(84.34)2.14 603939.SH益豐藥房藥店14.29 23.81 28.01 49.00 26.94 18.23 12.70 2.47 13.39 14.12 12.59 25.31 145.69 20.80

166、21.86 22.13(9.25)24.26 605266.SH健之佳藥店24.28 28.33 32.29 78.88 49.41 39.52 26.96(8.00)6.79(41.81)0.50 45.81 74.01 112.68 43.20 12.63(23.27)(32.32)301017.SZ漱玉平民藥店33.99 39.24 50.32 60.30 30.56 21.44 22.36 3.15 17.69 61.60 14.06(15.32)3313.79 14.28 34.68 65.82(134.44)(84.25)301408.SZ華人健康藥店0.00 0.00 43.20

167、 40.22 24.91 20.84 14.45 9.15 30.60 0.00 0.00 38.29 344.30 0.00 0.00 6.42(64.42)60.39 56數據來源：Wind，東吳證券研究所（紅色字體代表負值，“-”/“0”/“空白”代表沒有當期數據）11 醫藥流通：2023及2024Q1業績平穩57數據來源：Wind，東吳證券研究所，剔除*ST天圣，*ST濟堂醫藥商業上市公司收入總額及增速醫藥商業上市公司收入總額及增速（單季度）醫藥商業上市公司扣非歸母凈利潤總額及增速醫藥商業上市公司扣非歸母凈利潤總額及增速（單季度）22家流通上市公司2023同比2022的收入、歸母凈利潤

168、、扣非歸母凈利潤總額增速為7.4%、0.5%、-2.4%；2024Q1同比于2023Q1的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤總額增速分別為0.1%、-1.3%、-1.0%。醫藥流通：2023及2024Q1業績平穩580%5%10%15%20%25%30%0200040006000800010000收入（億元）收入YOY-10%0%10%20%30%40%020406080100120140扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤YOY-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%05001000150020002500營業收入（億元）營業收入（億元）營業收入營業收入YOY-100%0%10

169、0%200%300%400%500%01020304050扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤（億元）扣非后歸母凈利潤扣非后歸母凈利潤YOY數據來源：Wind，東吳證券研究所盈利能力方面，醫藥商業上市公司2023年相較2022年毛利率略有下降，2024Q1凈利率略有提升，其中：銷售費用率下降：疫情影響商業活動、帶量采購不斷落地、行業集中度提升帶來銷售費用的進一步降低；管理費用率持續下降：規模效應不斷顯現，數字物流和供應鏈解決方案帶來管理效率提升；財務費用率與研發費用率基本持平；東吳證券醫藥團隊觀點：醫藥商業板塊2024Q1凈利率水平略有提升。我們認為，隨著國內帶量采購不斷推進，零售藥店和基

170、層醫療終端份額占比逐步上升，商業配送規模持續增長。同時隨著行業集中度不斷提升、數字化供應方案應用、總代業務不斷增長等，龍頭商業企業價值進一步凸顯，強者更強。醫藥商業上市公司毛利率及歸母凈利率（整體法）醫藥商業上市公司期間費用率（整體法）醫藥流通：2023及2024Q1業績平穩5910.5%11.3%12.5%12.3%11.9%11.0%10.7%10.2%9.6%2.3%2.8%2.4%1.9%2.2%2.0%1.6%1.5%1.9%0%2%4%6%8%10%12%14%20162017201820192020202120222023 2024Q1毛利率歸母凈利率4.1%4.4%5.3%5.

171、2%5.0%4.7%4.6%4.2%3.8%2.5%2.4%2.3%2.2%2.1%2.1%2.0%2.0%1.8%0.6%0.7%1.0%1.0%0.9%0.9%0.8%0.8%0.7%0.00%0.00%0.24%0.26%0.30%0.33%0.34%0.34%0.30%0%1%2%3%4%5%6%201620172018201920202021202220232024Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率代碼代碼公司名稱公司名稱分類分類營業收入同比增速（分季度，%）扣非歸母凈利潤同比增速（分季度，%）2022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024

172、Q12022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1000028.SZ國藥一致醫藥流通8.45 3.74 8.96 3.81(1.57)0.35 2.16 9.73 72.56 45.22 7.85(2.04)(6.38)5.10 000078.SZ海王生物醫藥流通2.82(13.61)8.22 12.07(19.82)(12.40)(18.78)(75.88)(709.71)(33.23)(69.56)(178.31)(47.07)6.48 000411.SZ英特集團醫藥流通11.91 21.92 10.84 7.70 3.31(2.08)8.81 7.8

173、4 87.89 49.06 116.04 61.54 167.05 57.45 000705.SZ浙江震元醫藥流通22.05 9.75 13.88 1.35(8.98)(8.14)(4.87)16.62 62.05 43.39 56.88 87.00(54.54)2.16 000950.SZ重藥控股醫藥流通10.85 6.11 23.56 25.59(1.05)25.65 0.02 93.67(41.54)149.12 20.35(101.23)(29.02)(37.94)002462.SZ嘉事堂醫藥流通11.57(5.35)4.57 30.03(8.77)38.21 10.17(14.82)

174、(46.30)(12.03)(4.43)5.92(77.51)7.89 002589.SZ瑞康醫藥醫藥流通(32.06)(58.69)(49.36)(41.96)(39.47)36.39(2.62)(240.84)(292.93)(111.08)(215.19)105.57 86.62 526.70 002788.SZ鷺燕醫藥醫藥流通10.04 13.12 4.40 10.19(4.66)(1.33)6.08 9.59 47.67 11.23 6.03(10.61)0.44 5.21 600056.SH中國醫藥醫藥流通9.49 12.30 47.08(0.41)(11.81)(15.44)(2

175、9.97)(2.62)33.36 16.81(24.49)(73.83)149.21(44.25)600713.SH南京醫藥醫藥流通17.35 9.03 20.35 8.34(2.16)2.01(0.92)14.61(0.89)24.64(26.21)(1.78)19.44 3.24 600829.SH人民同泰醫藥流通3.11 14.69 13.95 15.21(3.85)7.55(2.09)(11.71)73.75 56.62 36.35(5.01)(22.16)8.80 600833.SH第一醫藥醫藥流通127.95 118.30 17.29(21.04)(47.38)(44.83)0.6

176、5 2489.37 1050.40 28.80(41.85)(93.30)(123.39)(43.55)600998.SH九州通醫藥流通16.11 23.63 19.75 13.50 0.13(4.54)(3.85)20.98 152.97 20.10 14.80 5.70 6.41(9.01)601607.SH上海醫藥醫藥流通12.86 4.59 16.39 21.08 3.20 9.44 5.93 2.32 31.43 8.60(41.15)8.66(51.30)1.30 603368.SH柳藥股份醫藥流通10.20 13.50 10.83 14.16 5.02 7.55 8.25 21.

177、59 80.73 18.08 23.20 12.37 34.35 14.94 300937.SZ藥易購醫藥流通13.72 29.39 23.29 27.66 8.99(5.32)10.29 262.25 9846.35 363.00 559.25(59.42)(75.22)(80.65)301015.SZ百洋醫藥醫藥流通(5.33)9.58(9.35)4.18 4.03 3.92(1.50)23.55 19.97 32.42 30.30 32.47 11.52 30.71 600511.SH國藥股份醫藥流通2.62(10.02)1.50 17.97(1.17)20.17 7.98 13.63

178、12.54 11.99 10.61(15.36)35.46 11.00 603716.SH塞力醫療醫藥流通(2.48)(29.40)(23.29)(0.74)(15.34)(12.72)9.24(251.65)(234.17)(182.31)154.64 44.40 9.26 105.37 301126.SZ達嘉維康醫藥流通33.12 49.63 39.72 16.24 19.34 7.02 46.06 4.78(132.13)(22.39)(91.71)(67.62)342.18 31.45 603122.SH合富中國醫藥流通10.71 10.74(13.25)(5.79)(19.30)(1

179、9.76)(10.69)17.89(10.97)(37.00)(6.64)(42.88)(65.11)(32.21)603108.SH潤達醫療醫藥流通19.88 28.82 0.44(9.61)(17.55)(21.09)(4.85)22.25 90.20 94.56(23.35)(78.60)(136.23)(74.27)醫藥流通：Q3收入增長提速，凈利率略有提升60數據來源：Wind，東吳證券研究所（紅色字體代表負值，“-”/“0”/“空白”代表沒有當期數據）12 風險提示61風險提示藥品和耗材降價超預期風險；國家加大集采范圍，藥品和耗材的集采帶來了藥品和耗材的大幅降價，隨著國內醫藥和器材

180、市場的競爭加劇，集采對降價的推動作用將會更加明顯，未來藥品和耗材集采降價幅度可能會超預期，對企業的利潤造成較大影響；新產品研發不及預期：醫藥行業多學科交叉，高技術壁壘，國內企業新產品研發可能存在瓶頸或新產品品質與進口品牌存在較大差距；市場競爭加?。嘿惖栏呔皻?，一級市場融資活躍，雖然國內企業現在主要在搶占進口份額，但在低附加值的產品上面臨競爭加劇的風險；新冠疫情反復影響海內外業務拓展：新冠疫情在全球范圍內還未得到有效控制，疫情反復將一定程度影響公司海內外業務的拓展。醫改政策執行低于預期風險。62免責聲明免責聲明東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報

181、告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任

182、何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后6至12個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生

183、指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所基準指數為北證50指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準在15%以上；增持：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準介于5%與15%之間；中性：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與5%之間；減持：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來6個月內，行業指數相對強于基準5%以上；中性：預期未來6個月內，行業指數相對基準-5%與5%；減持：預期未來6個月內，行業指數相對弱于基準5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所蘇州工業園區星陽街5號郵政編碼：215021傳真：（0512）6293852763