《非銀金融行業：業績承壓但降幅收窄關注并購重組機遇-240918（27頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《非銀金融行業：業績承壓但降幅收窄關注并購重組機遇-240918（27頁）.pdf（27頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、Research andDevelopmentCenter業績承壓但降幅收窄，關注并購重組機遇業績承壓但降幅收窄，關注并購重組機遇非銀金融非銀金融20242024年年0909月月1818日日信 達 證 券CINDASECURITIES20242024年年0909月月1818日日本期內容提要：本期內容提要：股弱債強格局延續，行業景氣度有待提升。股弱債強格局延續，行業景氣度有待提升。20242024H1我國經濟運行總體我國經濟運行總體平穩，國際環境復雜多變。在嚴監管態勢下，一級市場融資偏少，二級市場交投走低。市場表現方面，權益市場寬幅震蕩，截至6月末滬深300指數+0.89%、創業板指-10.99

2、%,而債券市場持續走牛，國債指數+3.93%。板塊方面，證券板塊較年初-13.38%,跑輸滬深300 指數14.27pct。Q2 末證券板塊的標配比例、公募基金重倉配置比例分別較Q1 末-16bp、-24bp 至3.21%、2.37%,低配幅度走闊。券商業績整體承壓，資管收入相對平穩券商業績整體承壓，資管收入相對平穩。2024H1 上市券商營業收入/歸母凈利潤同比-13%/-22%,但降幅較Q1 收窄9pct/10pct。其中，自營/經紀/資管/信用/投行業務收入同比-9%/-13%/-1%/-29%/-41%,占比39%/24%/12%/9%/7%。投行和信用業務壓力較大，資管業務相對平穩。

3、收費類/資金類業務收入同比-17%/-13%,占比43%/48%,輕重資產業務收入占比較為均衡且穩健。頭部券商相對穩健，行業集中度有所提升。頭部券商相對穩健，行業集中度有所提升。前10/第11-20/第21-43家上市券商營業收入同比-14%/-14%/-6%,歸母凈利潤同比-20%/-23%/-29%。頭部券商營收降幅較大但利潤降幅較小，主要源于費用管控能力更強，內部利潤增速表現分化；而中小券商整體的業績彈性更大。此外，券商業績呈現出“強者愈強”的馬太效應，2024H1歸母凈利潤CR5/CR10占比為47%/70%,分別較上年同期+6/+5pct。ROEROE 同比下行，杠桿率小幅走低。同比

4、下行，杠桿率小幅走低。2 2024H1 上市券商的資產和負債規模小幅下降，金融投資貢獻主要增量；隨著2023年以來再融資暫停，凈資產規模增速明顯放緩。整體杠桿率同比-0.12倍至3.78倍，其中頭部券商降幅相對較大。降本增效卓有成效，管理費用同比下降。綜上，2024H1 上市券商平均年化 ROE 4.41%,同比-1.83pct。輕資產：1)1)經紀業務收入承壓，交易量和傭金率下滑。經紀業務收入承壓，交易量和傭金率下滑。20242024H1 上市券商經紀業務收入繼續承壓，同比增速負多正少，集中度較為穩定。其中，席位租賃和代銷業務收入下降較快，交易量和傭金率下滑是主因，或與市場交投情緒低迷、交易

5、量下行、市場競爭加劇以及公募費改有關。未來隨著公募費改全面落地，券商傭金收入或將繼續承壓，有望加快專業化、特色化發展，聚焦研究價值的提升以增強競爭力。2)投行收入降幅走闊，兩強兩嚴下高質量發展。投行收入降幅走闊，兩強兩嚴下高質量發展。在嚴監管態勢下，券商投行收入規模和占比繼續下滑，Q2同比降幅較Q1走闊。頭部券商投行收入的規模優勢穩固，但同比降幅較大，行業集中度有所下滑。3 3)資資管規模減速下滑，業務收入較為穩健。管規模減速下滑，業務收入較為穩健。2 2024H1 上市券商資管業務收入較為穩健，占營收比例有所提升，或主要源于券商資管以固收類為主，在股弱債強背景下，券商積極布局“固收+”,以及

6、2023年多家券商控股并表公募基金，共同支撐業績。其中，中小券商資管業務收入高請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露2證券研究報告行業研究行業投資策略非非 銀銀 金金 融融投資評級投資評級上次評級上次評級看好看好看好看好廖紫苑銀行業分析師執業編號：S1500522110005郵箱：信達證券股份有限公司CINDA SECURITIES C0.,LTD北京市西城區宣武門西大街甲127號金隅大廈B座郵編：100031業績承壓但降幅收窄，關注并購重組機遇業績承壓但降幅收窄，關注并購重組機遇信信 達達 證證 券券CINDA SECURITIES增，行業集中度有所下降。業務結構上，基金業務收入占比下滑。重資本：

7、1)1)自營收入支撐業績，主要增配固收方向。自營收入支撐業績，主要增配固收方向。20242024H1 上市券商自營業務收入下行但占比提升，仍為業績的主要支撐。頭部券商自營收入降幅較小，行業集中度有所上行。自營投資規模同比增長而環比回落，其他權益工具投資保持高增。業務結構上，自營杠桿2.36倍、自營權益類證券及證券衍生品/凈資本18.5%、自營固定收益類證券及證券衍生品/凈資本249.4%,較年初-0.04倍、-0.7pct、+2.8pct。由此可見上市券商適當降低了自營業務杠桿，并在配置上減少權益而增加固收，或通過其他權益工具投資增配高股息資產，此外，非方向性業務發展仍值得關注。隨著配置策略調

8、整，Q2 自營收益率邊際回暖，帶動自營收入改善。2)2)信用業務收入承壓，行業整體風險可控。信用業務收入承壓，行業整體風險可控。20242024H1H1市場風險偏好小幅下行，上市券商信用業務收入承壓，但同比降幅收窄。其中頭部券商信用收入降幅較大，集中度有所下滑。業務結構上，兩融業務規模和費率雙下降，股票質押規模持續收縮。資產質量方面，信用減值同比-31%,信用減值占總資產比例同比-1bp 至0.02%,有16家上市券商轉回信用減值。2024H1 末上市券商融資融券業務平均維持擔保比例242.50%,遠高于130%的平倉線，行業信用風險可控。投資建議：證券業供給側改革持續推進，高質量發展下的并投

9、資建議：證券業供給側改革持續推進，高質量發展下的并購重組有購重組有望催化估值修復。望催化估值修復。1)1)基本面：基本面：券商板塊杠桿水平較低，資產風險安全可控。市場流動性較為寬松，政策持續引導中長期資金入市，有望為市場注入新活力。2024H2 業績增速有望在低基數效應下有所改善。2)估值面：估值面：截至9月18日，證券板塊估值僅1.12倍PB,位于近三年約4.69%的分位數水平。3)3)基金持倉：基金持倉：目前處于歷史較低水平，繼續下行空間有限。4)4)政策面：政策面：強監管、防風險、促高質量發展為主線，未來或將繼續突出兩強兩嚴，推動資本市場高質量發展、建設一流投資銀行和投資機構。5)5)分

10、紅：分紅：上市券商紛紛響應政策號召，發布中期分紅公告，提振市場信心。我我 們們 認認 為為，雖然當前券商板塊盈利承壓、估值和持倉均處于歷史低位，但繼續向下空間有限，具備較強安全邊際。在新“國九條”引領“1+N”政策體系持續完善的背景下，大型券商優勢仍然顯著,并購重組主線或將持續驅動板塊行情，下半年資本市場或迎來高質量發展，行業投資端基本面有望轉好，政策驅動有望促進板塊估值修復。建議關注：。建議關注：1)龍頭優勢顯著的頭部券商，如中信證券、如中信證券、中國銀河、華泰證券中國銀河、華泰證券；2)培育一流投資機構要求下的并購重組機會，如如國聯證券、浙商證券、方正證券、西部證券。國聯證券、浙商證券、方

11、正證券、西部證券。風險因素：風險因素：行業競爭加劇，經濟修復政策落地不及預期，資本市場改革不及預期。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露3S目錄一、股弱債強格局延續，行業景氣度有待提升.6二、業績總覽：二、業績總覽：.81.券商業績整體承壓，頭部券商相對穩健.82.資負規模小幅下降，金融投資貢獻增量.103.ROE 同比下行，杠桿率小幅走低.114.降本增效卓有成效，管理費用同比下降.12三、業務細分：三、業務細分：.131.輕資產：經紀業務收入承壓，交易量和傭金率下滑.132.輕資產：投行收入降幅走闊，兩強兩嚴下高質量發展.143.輕資產：資管規模減速下滑，資管收入較為穩健.164.重資本：自營

12、收入支撐業績，主要增配固收方向重資本：自營收入支撐業績，主要增配固收方向.185.重資本：信用業務收入承壓，行業整體風險可控重資本：信用業務收入承壓，行業整體風險可控.20四四、投資建議投資建議.24五五、風險提示風險提示.25表目 錄表 1:券商板塊公募配置情況.7圖目 錄圖 1:2024H1 股權融資規模偏小.6圖2:2024H1股基交易額.6圖 3:2024H1 權益市場寬幅震蕩.6圖 4:2024H1 債券市場持續走牛.6圖5:證券指數漲跌幅及超額.7圖6:上市券商營業收入及同比增速.8圖7:上市券商歸母凈利潤及同比增速.8圖8:上市券商細分業務同比增速.8圖9:上市券商收入結構.8圖

13、10:上市券商分組營收同比增速.9圖11:上市券商分組歸母凈利潤同比增速.9圖12:上市券商 2024H1 歸母凈利潤及同比增速.9圖13:上市券商分組營收占比.9圖14:上市券商分組歸母凈利潤占比.9圖15:上市券商歸母凈利潤集中度上行.10圖16:上市券商資產規模和增速.10圖17:上市券商資產結構.10圖18:上市券商負債規模和增速.11圖19:上市券商負債端結構.11圖 20:上市券商負債端成本.11圖 21:上市券商 ROE 同比下行.12圖 22:上市券商杠桿率走低.12圖 23:上市券商歸母凈資產及增速.12圖 24:上市券商再融資情況.12圖25:上市券商管理費和同比增速.12

14、圖 26:上市券商管理費用率.12圖 27:上市券商經紀業務收入和同比增速.13圖 28:上市券商經紀業務收入占比.13請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露4圖 29:上市券商經紀業務收入排名.13圖 30:上市券商經紀業務收入結構.14圖 31:公募基金股票交易傭金及同比增長.14圖32:公募基金股票交易總金額及費率.14圖33:“股+混”基金保有市占率.14圖 34:市場股權融資規模和同比增速.15圖35:市場債券承銷規模和同比增速.15圖36:市場季度 IPO規 模.15圖37:市場再融資季度規模.15圖38:上市券商投行業務收入和同比增速.16圖 39:上市券商投行業務收入占比.16圖40

15、:上市券商投行業務收入排名.16圖 41:券商資管業務規模和增速.17圖42:券商資管規模構成.17圖43:公募基金凈值和同比增速.17圖 44:公募基金凈值結構.17圖45:上市券商資管業務收入及同比增速.17圖 46:上市券商資管業務收入占比.17圖 47:上市券商資管業務收入排名.18圖 48:上市券商資管業務收入結構.18圖49:上市券商資管業務收入同比增速.18圖50:上市券商自營業務收入及同比增速.19圖 51:上市券商自營業務收入占比.19圖52:上市券商自營業務收入排名.19圖53:上市券商自營業務規模.20圖 54:上市券商自營收益率.20圖55:上市券商自營業務結構.20圖

16、 56:市場融資融券規模和增速.21圖 57:市場股票質押業務規模和增速.21圖 58:上市券商信用業務收入及同比增速.21圖 59:上市券商信用業務收入占比.21圖60:上市券商信用業務收入排名.2圖 61:上市券商融資融券業務規模和增速.22圖 62:上市券商融資融券業務費率.22圖 63:上市券商股票質押規模和同比增速.23圖 64:上市券商融資融券業務：平均維持擔保比例.23圖 65:上市券商累計信用減值和增速.23圖 66:上市券商信用減值占總資產比例.23圖 67:券商板塊估值.24請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露5信達證券信達證券CINDASECU

17、RITIES信信 達達 證證 券券CINDA SECURITIES一、股弱債強格局延續，行業景氣度有待提升一、股弱債強格局延續，行業景氣度有待提升經濟運行總體平穩，國際環境復雜多變。經濟運行總體平穩，國際環境復雜多變。20242024H1我國經濟同比增長5%,增速預計在世界主要經濟體中保持領先。7月30日中央政治局會議指出，今年以來我國經濟運行總體平穩、穩中有進，延續回升向好態勢，但與此同時，外部環境變化帶來的不利影響增多，國內有效需求不足，經濟運行出現分化，重點領域風險隱患仍然較多，新舊動能轉換存在陣痛。一級市場融資偏少，二級市場交投走低。一級市場融資偏少，二級市場交投走低。2 2024H1

18、 政策面延續嚴監管態勢，1)一 級市場：股權融資活動仍在持續進行，但整體規模偏小，股權融資規模1303 億元，同比-79.0%,其中IPO規模325億元，同比-84.5%;再融資規模978億元，同比-76.1%。2)二級市場：交易量下行，市場股基交易額115萬億元，同比-7.6%,3月至6月的日均股基交易額逐月走低，避險需求仍較為旺盛，但與此同時積極因素也在持續積累，如資本市場環境逐步優化、市場參與主體行為得到規范等。圖圖1:20241:2024H1H1 股權融資規模偏小股權融資規模偏小(億元)IPO再融資2500200015001000500g號二5 8 8 古 8 8 合 9 號總意8g8

19、559g 古 89g0資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖2:20242:2024H1 股基交易額股基交易額日均股基交易額14000120001000080006000400020000+5998869 9 9 古 8 898888治資料來源：iFind,信達證券研發中心(億元)權益市場寬幅震蕩，債券市場持續走牛。權益市場寬幅震蕩，債券市場持續走牛。2024H1 權益市場較為動蕩，截至6月末滬深300指數+0.89%、上證指數-0.25%、深圳成指-7.10%、創業板指-10.99%。而上半年在流動性較為寬松的背景下，債券市場持續走牛，國債指數+3.93%、中證綜合債指數+3.87%,中

20、債綜合財富指數+3.79%。圖圖3:20243:2024H1 權益市場寬幅震蕩權益市場寬幅震蕩深證成指創業板指10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%合資料來源：iFind,信達證券研發中心上證指數滬深30088圖圖4:20244:2024H1 債券市場持續走牛債券市場持續走牛國債指數中證綜合債中債綜合指數(總值)財富指數1%0%-1%古資料來源：iFind,信達證券研發中心6%5%4%3%2%8證券板塊跑輸市場，公募配置比例下滑。截至2024年6月末，證券板塊較年初-13.38%,板塊跑輸滬深300指數14.27pct。嚴監管趨勢下，投行業務規模承壓，交易量下行，各地證監局處罰增

21、加或影響短期券商業務經營業績。從公募基金配置情況來看，2024Q2末證券板塊的標配比例3.21%,環比Q1 末-16bp,較年初-36bp;公募基金重倉配置比例2.37%,環比Q1末-24bp,較年初-57bp;低配幅度為84bp,環比擴大8bp,較年初擴大21bp。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露6圖圖5:5:證券指數漲跌幅及超額證券指數漲跌幅及超額證券-滬深300一證券滬深30010%5%0%-5%-10%-15%-20%2023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-08資料來源：ifind,信達證券研發中心表表

22、1 1:券券 商商 板板 塊塊 公公 募募 配配 置置 情情 況況2023/3/312023/3/312023/6/302023/6/302023/9/302023/9/302023/12/312023/12/312024/3/312024/3/312024/6/302024/6/30基金資產總值基金資產總值(萬億萬億)29.2430.7830.1830.4932.1933.75股票資產市值股票資產市值(萬億萬億)6.386.176.025.785.845.71證券板塊重倉股流通市值證券板塊重倉股流通市值(億元億元)798.14711.90818.58747.73656.19626.49所有所

23、有A A股重倉股流通市值股重倉股流通市值(億元億元)29,220.5728,317.1427,023.4825,456.5925,136.5226,453.56基金重倉股票基金重倉股票-券商板塊市值占比券商板塊市值占比2.73%2.51%3.03%2.94%2.61%2.37%流通流通A A股股-SWSW證券證券(萬億萬億)2.292.262.412.412.312.12流通流通A A股股-全部全部(萬億萬億)72.1171.4169.7367.6668.4166.10標配比例標配比例3.18%3.16%3.46%3.57%3.37%3.21%超超/低配低配資料來源：iFind,信達證券研發中

24、心-0.44%-0.65%-0.43%-0.63%-0.76%-0.84%請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 7信信 達達 證證 券券CINDASECURITIES二二、業績總覽：、業績總覽：1.1.券商業績整體承壓，頭部券商相對穩健券商業績整體承壓，頭部券商相對穩健營收和利潤同比下行，但降幅均有所收窄。營收和利潤同比下行，但降幅均有所收窄。20202424H H1上市券商實現歸母凈利潤640億元，同比-22%,降幅較Q1收窄10pct;營業收入2350億元，同比-13%,降幅較Q1收 窄 9pct;調整后營收1909億元，同比-17%,降幅較Q1收窄7pct。圖

25、圖6:6:上市券商營業收入及同比增速上市券商營業收入及同比增速圖圖7:7:上市券商歸母凈利潤及同比增速上市券商歸母凈利潤及同比增速歸母凈利潤(億元，左軸)yoy(%,右軸)250080%60%200040%150020%0%1000-20%500-40%-60%20172018201920202021202220232024Q12024H10資料來源：iFind,信達證券研發中心資料來源：iFind,信達證券研發中心投行和信用業務壓力較大，資管業務相對平穩。投行和信用業務壓力較大，資管業務相對平穩。202024H1 上市券商自營/經紀/資管/信用/投行業務收入分別為750/458/226/16

26、8/140億元，分別同比-9%/-13%/-1%/-29%/-41%;占調整后營收的比例分別為39%/24%/12%/9%/7%,占比分別較年初+6.7/-0.6/+0.6/-1.9/-3.8pct,占比分別較Q1 末+1.9/-1.6/-0.3/+0.9/-0.2pct。輕重資產業務收入占比較為均衡且穩健。其中，收費類業務收入合計824億元，同比-17%,占調整后營收的比例為43%,占比較上年同期持平；資金類業務收入合計918億元，同比-13%,占調整后營收的比例為48%,占比較上年同期+2pct。圖圖8:8:上市券商細分業務同比增速上市券商細分業務同比增速圖圖9:9:上市券商收入結構上市券

27、商收入結構經紀業務 投行業務 資管業務 自營業務信用業務其他100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20172018201920202021202220232024012024H資料來源：iFind,信達證券研發中心頭部券商利潤表現相對平穩，中小券商業績彈性更大。頭部券商利潤表現相對平穩，中小券商業績彈性更大。根據2024H1末資產規模排序，分組來看，前10/第11-20第21-43 家上市券商的營業收入分別同比-14%/-14%/-6%,分別占比60%/21%/19%;歸母凈利潤分別同比-20%/-23%/-29%,分別占比67%/21%/13%。頭部券商營收同比降

28、幅更大但利潤同比降幅更小，主要源于費用管控能力更強，內部利潤增速表現有所分化；而中小券商整體的業績彈性更大，漲跌幅更為明顯。前10券商中招商證券(+0.4%)、廣發證券(-4%)、中信證券(-7%)歸母凈利潤同比增速排名靠前，11-20券商中東方證券(+11%)、國元證券(+9%)、方正證券(-6%)排名靠前，21-43券商中首創證券(+73%)、東興證券(+65%)、紅塔證券(+52%)增速亮眼。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露8投行資 管自 營一信用100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%20202021202220232024012024H1資料來源：iFin

29、d,信達證券研發中心經 紀20192018營業收入(億元，左軸)50%40%30%500020%10%30000%2000-10%1000-30%20182019202020212022 yoy(%,右軸)20232024012024H170002017400060000CINDASECURITIES行業利潤集中度提升。行業利潤集中度提升。證券行業歸母凈利潤表現呈現出“強者愈強”的馬太效應，集中度有所提升。2024H1 歸母凈利潤CR3/CR5/CR10占比為33%/47%/70%,分別較上年同期+4/+6/+5pct,分別較年初持平/+1pct/持平。圖圖10:10:上市券商分組營收同比增速

30、上市券商分組營收同比增速 整體150%100%50%0%-50%-100%20172018前1020192020 第11-2020212022第21-4320232024012024H1資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖11:11:上市券商分組歸母凈利潤同比增速上市券商分組歸母凈利潤同比增速 前10第11-20一 第21-4360%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%201920202021202220232024012024H1資料來源：iFind,信達證券研發中心一 整 體20172018圖圖12:12:上市券商上市券商20242024H1H1歸母凈利

31、潤及同比增速歸母凈利潤及同比增速 2024H1歸母凈利潤(億元)120100800%60-50%40-100%-150%-20-200%中 國 華 中 海 廣 招 申 中 中 國 東 興 光 方 中 東 國 長 財 浙 長 國 東 西 天 國 華 華 東 西 山信 中 國 南 中 紅 財 首 第 華 太資料來源：ifind,信達證券研發中心圖圖13:13:上市券商分組營收占比上市券商分組營收占比前10第11-20100%80%60%40%20%0%20182019202020212022資料來源：iFind,信達證券研發中心20232024012024H1第21-432017圖圖14:14:上

32、市券商分組歸母凈利潤占比上市券商分組歸母凈利潤占比第21-43100%80%60%40%20%0%20232024012024H1資料來源：iFind,信達證券研發中心202020212022第11-2020182019前102017請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露9山 L-yoy(右軸)100%50%200平洋證證君證銀證證證宏君證銀證證證宏公建證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證創E證證證證證證證證證證券安券河券券券源司投券券券券券券券券券券券券券券券券券券券券券券券券券券券券券券業券信信 達達 證證 券券圖圖15:15:上市券商歸母凈利潤集中度上行上市券商歸母凈利

33、潤集中度上行-CR3CR5CR1080%60%40%20%0%2017201820192020202120222023Q12023H120232024Q12024H1資料來源：ifind,信達證券研發中心2.2.資負規模小幅下降，金融投資貢獻增量資負規模小幅下降，金融投資貢獻增量資產規模小幅下降，金融投資類資產貢獻主要增量。資產規模小幅下降，金融投資類資產貢獻主要增量。2 2024H1末上市券商資產規模11.8億元，較年初-1.2%,同比-0.2%。其中，客戶保證金/信用類資產/金融投資類資產規模分別為2.1/1.7/6.3 億元，較年初分別+0.6%/-7.1%/+0.4%,同比分別-7.7

34、%/-2.2%/+5.2%,占比分別為17.3%/14.0%/52.9%,占比較年初+0.3/-0.9/+0.8pct。圖圖16:16:上市券商資產規模和增速上市券商資產規模和增速圖圖17:17:上市券商資產結構上市券商資產結構客戶保證金 信用類資產 金融投資類資產 其他資產100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2018201920202021202220232024Q12024H1資料來源：iFind,信達證券研發中心資料來源：iFind,信達證券研發中心負債規模小幅下降，負債端成本下行。負債規模小幅下降，負債端成本下行。20242024H1末上市券商負債規模9.

35、2億元，較年初-2.0%,同比-1.5%。其中，代理買賣證券款/賣出回購金融資產款/應付短期融資券/應付債券/應付款項規模分別為2.1/2.3/0.5/2.0/0.8億元，較年初分別+1.9%/-4.3%/-18.9%/-2.4%/-2.5,同比分別-5.9%/+0.2%/-0.15/+0.9%/-9.3%,占比分別為22.9%/24.7%/4.9%/21.8%/8.7%,占比較年初分別+0.9/-0.6/-1.0/-0.1/0pct。經測算，2024H1上市券商負債端成本1.82%,較2024Q1-0.07pct,同比-0.03pct。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露10上市券商資產規模(萬

36、億元)較年初增幅(右軸)yoy(右軸)121086-20%r120%100%80%60%40%20%0%14圖圖18:18:上市券商負債規模和增速上市券商負債規模和增速圖圖19:19:上市券商負債端結構上市券商負債端結構代理買賣證券款應付債券100%80%60%40%20%0%2018201920202021202220232024Q12024H1賣出回購金融資產款應付短期融資款應付款項其他資料來源：iFind,信達證券研發中心資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖20:20:上市券商負債端成本上市券商負債端成本負債端成本(%)2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%2018201

37、920202021202220232024Q12024H1資料來源：ifind,信達證券研發中心3.3.ROEROE 同比下行，杠桿率小幅走低同比下行，杠桿率小幅走低上市券商上市券商ROEROE 同比下行。同比下行。20242024H H1 上市券商平均年化ROE 為4.41%,同比-1.83pct。其中，前10/第11-20/第21-43家上市券商平均年化ROE分別為5.85%/4.77%/3.63%,分別同比-2.32/-2.05/-1.52pct。平均年化ROE位居前三的個股分別為招商證券、中信證券、首創證券。杠桿率小幅走低。杠桿率小幅走低。2024 H1上市券商杠桿率為3.78倍，同比

38、-0.12倍。其中，前10/第11-20/第21-43家上市券商杠桿率分別為4.19/3.33/2.96倍，分別同比-0.20/+0.08/-0.11倍，分別較年初-0.15/-0.12/-0.07倍。頭部券商的杠桿率降幅更大，如華泰證券/中金公司/中國銀河分別-0.52/-0.51/-0.47倍，降幅位居上市券商前列。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露11圖圖21:21:上市券商上市券商ROEROE 同比下行同比下行一整體前10-第11-2014%12%10%8%6%4%2%0%2020202120222023012023H1資料來源：iFind,信達證券研發中心20232024012024H

39、1-第21-432019圖圖22:22:上市券商杠桿率走低上市券商杠桿率走低一整體-前10第11-20第21-435.04.54.03.53.02.52.02020202120222023012023H120232024Q12024H1資料來源：iFind,信達證券研發中心2019凈資產規模增速明顯放緩。凈資產規模增速明顯放緩。20242024H1上市券商歸母凈資產規模2.51萬億元，較年初+2.0%,同比+4.8%?？梢钥吹?，自2023年初證監會提出倡導證券公司走資本節約型、高質量發展的新路以來，43家上市券商暫停了再融資。圖圖23:23:上市券商歸母凈資產及增速上市券商歸母凈資產及增速圖圖

40、24:24:上市券商再融資情況上市券商再融資情況配股(億元)增發(億元)700600500400300200100資料來源：iFind,信達證券研發中心資料來源：iFind,信達證券研發中心4.4.降本增效卓有成效，管理費用同比下降降本增效卓有成效，管理費用同比下降費用管控力度加大，管理費用同比下降。費用管控力度加大，管理費用同比下降。20242024H H1 上市券商管理費用1114億元，同比-9%。其中，前10/第11-20/第21-43家上市券商管理費用分別同比-10%/-8%/-6%,由此可見，頭部券商的費用管控力度更強，降本增效成果更加顯著。2024H1 上市券商管理費用率58.4%

41、,較上年度-1.7pct。圖圖25:25:上市券商管理費和同比增速上市券商管理費和同比增速圖圖26:26:上市券商管理費用率上市券商管理費用率 費率(%)70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%資料來源：iFind,信達證券研發中心資料來源：iFind,信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露12管理費用(億元，左軸)yoy(%,右軸)3000100%250060%200040%150020%0%-20%-40%10005000歸母凈資產(萬億元)較年初增長(右軸)yoy(右軸)3.02.52.01.51.00.50.070%60%50%40%30

42、%20%信信 達達 證證 券券CINDASECURITIES三、業務細分：三、業務細分：1 1.輕輕 資資 產產：經經 紀紀 業業 務務 收收 入入 承承 壓壓，交交 易易 量量 和和 傭傭 金金 率率 下下 滑滑1)1)市場環境：交投活躍度有待提升，新發基金規模同比市場環境：交投活躍度有待提升，新發基金規模同比降幅收窄。降幅收窄。2024H1市場股票基金交易額115萬億元，同比-7.6%;新發“股+混”基金規模557億元，同比-26.9%,降幅較2024Q1 的-41.8%收窄14.9pct;公募基金股票交易傭金67億元，同比-29.9%。2)2)收入情況：經紀業務收入繼續承壓，同收入情況：

43、經紀業務收入繼續承壓，同比增速負多正少。比增速負多正少。20242024H1上市券商經紀業務收入為458億元，同比-13.0%(Q1 為-9.3%),占比24%(Q1為26%)。2024Q2上市券商經紀業務收入為229億元，同比-16.5%,Q2降幅較Q1有所擴大。其中，經紀業務收入排名前三的上市券商分別為中信證券(49億元)、國泰君安(31億元)、廣發證券(28億元);經紀業務收入同比增速為正數的僅三家，分別為山西證券(14%)、國聯證券(7%)、財達證券(2%),大多券商經紀業務收入同比降幅超過10%,有5家的降幅超過20%,分別為中金公司(-29%)、天風證券(-29%)、東方證券(-2

44、9%)、興業證券(-25%)、華西證券(-21%)。3)3)分組表現：集中度較為穩定。分組表現：集中度較為穩定。2024H1上市券商中前10/第11-20/第21-43家的經紀業務收入分別為264億元/113億元/80億元，同比分別-13%/-13%/-12%,變化幅度相差不大，集中度較為穩定。圖圖27:27:上市券商經紀業務收入和同比增速上市券商經紀業務收入和同比增速圖圖28:28:上市券商經紀業務收入占比上市券商經紀業務收入占比經紀業務收入(億元，左軸)yoy(%,右軸)2500150%2000100%150050%10000%500-50%-100%200%資料來源：iFind,信達證券

45、研發中心資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖29:29:上市券商經紀業務收入排名上市券商經紀業務收入排名2024H1 經紀業務凈收入(億元)-yoy(右軸)6015%505%40-5%30-10%-15%20-20%-25%-30%-35%資料來源：ifind,信達證券研發中心0+中國廣華招中中國申中海方中光長東浙興國東華財國華東西長中國天信東財國西山中華南第太首紅信泰發泰商信國信萬金通正泰大江方商業金吳西通元安北部城銀海風達興達聯南西原林京一平創塔證君證證證建銀證宏公證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證創洋證證券安券券券投河券源司券券券券券券券券券券券券券券券券券

46、券券券券券券券券券券券券業券券10%20%0%10請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露1350.0%45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%經紀業務收入占比信信 達達 證證 券券CINDASECURITIES4)業務結構：席位租賃和代銷業務收入下降較快，交易量和傭金率下滑是主因。2024H1上市券商經紀業務收入中代理業務/席位租賃/代銷業務收入分別為303/65/42億元，同比分別-8%/-28%/-25%,占比分別為66%/14%/9%,占比分別較上年同期+4/-3/-1pct。我們認為，在上半年市場持續震蕩、賺錢效應偏弱、投資者風險偏好下

47、行的背景下，代理業務、席位租賃、代銷業務收入同比下行或與市場交投情緒低迷、交易量下行以及市場競爭加劇有關，此外，在“兩強兩嚴”的監管導向下，席位租賃收入或受公募傭金費率改革提前調整規范的影響。隨著2024年7月1日公募費改全面落地，下半年券商傭金收入或將繼續承壓。各家券商有望加快專業化、特色化發展，聚焦研究價值的提升以增強競爭力。圖圖30:30:上市券商經紀業務收入結構上市券商經紀業務收入結構代理買賣證券業務凈收入交易席位租賃凈收入100%90%高靈言高草高草言0%資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖32:32:公募基金股票交易總金額及費率公募基金股票交易總金額及費率股票交易總金額(萬億

48、元，左軸)費率(右軸)30252015100.10%09%0.08%0.07%0.06%0.05%04%0.03%0.02%0.01%00%資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖31:31:公募基金股票交易傭金及同比增長公募基金股票交易傭金及同比增長資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖33:33:“股股+混混”基金保有市占率基金保有市占率資料來源：iFind,信達證券研發中心2.2.輕資產：投行收入降幅走闊，兩強兩嚴下高質量發展輕資產：投行收入降幅走闊，兩強兩嚴下高質量發展1)1)市場環境：股權融資規模加速下滑，債券融資規模較為穩健。市場環境：股權融資規模加速下滑，債券融資規模較為穩

49、健。20242024H1 市場 IPO規模325億元，同比-84.5%,同比降幅較Q1 擴大20.7pct;再融資規模978億元，同比-76.1%,同比降幅較Q1 擴大3.0pct;債券承銷規模6.04萬億，同比-2.2%,同比由正轉負。分季度來看，2024Q2 市場IPO/再融資規模為89/400億元，環比-62.4%/-55.7%。請閱讀最后一 頁免責聲明及信息披露14代銷金融產品凈收入期貨經紀業務凈收入。信信 達達 證證 券券CINDA SECURITIES圖圖34:34:市場股權融資規模和同比增速市場股權融資規模和同比增速市場股權融資規模(億元)yoy(右軸)2000000%18000

50、1600060%1400040%1200020%100000%8000-20%600040%4000-60%2000-80%0-100%2015201620172018201920202021202220232024Q12024H1資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖36:36:市場季度市場季度IPOIPO規模規模IPO規模(億元，左軸)qoq(%,右軸)25002000150010005000資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖35:35:市場債券承銷規模和同比增速市場債券承銷規模和同比增速市場債券承銷規模(億元)yoy(右軸)16000011400001200001000006

51、0000400002000002015201620172018201920202021202220232024012024H1資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖37:37:市場再融資季度規模市場再融資季度規模再融資規模(億元，左軸)qoq(%,右軸)300%250%3500200%150%2500100%50%1500500-100%。40003000資料來源：iFind,信達證券研發中心政策方面，以高質量發展為軸心，延續嚴監管態勢。政策方面，以高質量發展為軸心，延續嚴監管態勢。2024年3月15日，證監會集中發布了關于嚴把發行上市準入關從源頭上提高上市公司質量的意見(試行)、關于加強

52、上市公司監管的意見(試行)、關于加強證券公司和公募基金監管加快推進建設一流投資銀行和投資機構的意見(試行)和關于落實政治過硬能力過硬作風過硬標準全面加強證監會系統自身建設的意見等4項政策文件，以及修訂后的首發企業現場檢查規定、首次公開發行股票并上市輔導監管規定,表態要堅持目標導向、問題導向，牢牢把握強監管、防風險、促高質量發展的主線，落實監管要“長牙帶刺”、有棱有角的要求，突出“強本強基”和“嚴監嚴管”。2024年4月12日，國務院發布關于加強監管防范風險推動資本市場高質量發展的若干意見(新“國九條”),要求堅持市場化法治化原則，通過“1+N”政策體系下的一系列綜合措施，擘畫資本市場藍圖，奠定

53、資本市場高質量發展基礎。新“國九條”著重強調了風險防范的重要性，監管形勢趨嚴。2024年8月司法部會同財政部、證監會聯合起草了國務院關于規范中介機構為公司公開發行股票提供服務的規定(征求意見稿),首發市場監管形勢或將再度趨嚴。2)2)收入情況：投行收入規模和占比繼續下滑。收入情況：投行收入規模和占比繼續下滑。自2023年下半年以來，在平衡市場投融資功能、階段性暫緩IPO的影響下，上市券商投行收入規模及占比階段性下滑。2024H1 上市券商投行業務收入為140億元，同比-41%,占比7%。2024Q2 上市券商投行業務收入為73億元，同比-45%,降幅較Q1走闊。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露

54、1580%70%60%50%40%30%20%10%300%250%200%150%100%-10%-20%-100%圖圖38:38:上市券商投行業務收入和同比增速上市券商投行業務收入和同比增速圖圖39:39:上市券商投行業務收入占比上市券商投行業務收入占比投行業務收入(億元，左軸)YOY(%,右軸)7006005004003002001000+100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%資料來源：iFind,信達證券研發中心資料來源：iFind,信達證券研發中心3)3)分組表現：頭部券商投行收入受沖擊相對較大，行業集中度下滑。分組表現：頭部券商投行收入受沖擊相對較大，行業集中

55、度下滑。20242024H1上市券商中前10/第11-20/第21-43家的投行業務收入為83/31/27億元，同比-46%/-37%/-26%。從投行業務收入規模來看，頭部機構優勢仍然穩固，前10券商包攬收入規模前6名，依次為中信證券(17億元)、中金公司(13億元)、國泰君安(12億元)、中信建投(10億元)、華泰證券(9.3億元)、海通證券(8.5億元)。CR5和 CR10分別為44%/64%,分別較上年同期-7/-6pct。從同比增速來看，頭部券商降幅更大，而中小型券商更富有彈性。2024H1 同比增速為正的上市券商僅有9家，其中屬于前10組別的2家分別為中國銀河(42%,排名第3)、

56、廣發證券(13%,排名第7),其余7家均屬于第21-43組別。圖圖40:40:上市券商投行業務收入排名上市券商投行業務收入排名2024H1投行業務收入(億元)yoy(右軸)300%250%200%14150%1210864-50%20+國中華 海東中國安投券券券資料來源：ifind,信達證券研發中心證 證證證銀證證 證證 證券券券券券券券河券券券券券光申 國 東 廣 天 浙 招 財 中 興 東 國 財 長發 風商商通國太 方 首 國 西 國 華洋證 證 證證 證 證券 券 券 券 券 券華林證券中原紅塔證券華安證券東信 銀證 證 證券券券長山 第證 證券 券業泰信泰通方南 西證 證券券中金公司

57、中信證券100%50%0%201816-100%3.3.輕資產：資管規模減速下滑，資管收入較為穩健輕資產：資管規模減速下滑，資管收入較為穩健1)1)市場環境：券商資管規模下滑但降幅收窄，集合計劃和私募子公司占比提升市場環境：券商資管規模下滑但降幅收窄，集合計劃和私募子公司占比提升。券商資管業務規模最新披露數據為2024Q1 末的5.98萬億元，同比-7%,這或源于權益市場震蕩背景下，投資者風險偏好有所下行。同比降幅較上年末收窄6.5pct,或源于隨著券商資管業務去通道化已基本結束疊加債券牛市下固收產品需求增長。其中，集合/定向/私募子公司規模分別為2.69/2.67/0.62 萬億元，同比分別

58、-4%/-13%/+5%,占比分別為44.9%/44.6%/10.4%,占比分別較上年同期+1.7/-2.9/+1.2pct。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露16投行業務收入占比(%)信信 達達 證證 券券CINDASECURITIES圖圖41:41:券商資管業務規模和增速券商資管業務規模和增速資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖42:42:券商資管規模構成券商資管規模構成資料來源：iFind,信達證券研發中心債基驅動公募基金規模擴大。債基驅動公募基金規模擴大。根據中基協披露數據，截至2024H1末，公募基金凈值達31.1萬億元，同比+12%,較Q1末+6%。其中，股票型/混合型/債券型

59、基金凈值分別為3.1/3.5/6.9億元，分別同比+15%/-23/+45%,較Q1末+0.3%/-3%/+21%。圖圖43:43:公募基金凈值和同比增速公募基金凈值和同比增速資料來源：中基協，信達證券研發中心圖圖44:44:公募基金凈值結構公募基金凈值結構資料來源：中基協，信達證券研發中心2)2)收入情況：資管業務收入較為穩健，占營收比例有所提升。收入情況：資管業務收入較為穩健，占營收比例有所提升。20242024H H1 上市券商資管業務收入為226億元，同比-1.5%,占營收的比例為12%,占比較年初+0.6pct,占比較上年同期+2pctpct。2024Q22024Q2上市券商資管業務

60、收入為118億元，同比-1%。圖圖45:45:上市券商資管業務收入及同比增速上市券商資管業務收入及同比增速圖圖46:46:上市券商資管業務收入占比上市券商資管業務收入占比資管業務收入(億元，左軸)YOY(%,右軸)r 140%120%100%80%60%40%20%0%-20%4002003006005001000資料來源：iFind,信達證券研發中心資料來源：iFind,信達證券研發中心3)3)分組表現：中小券商資管業務收入高增，行業集中度下降。分組表現：中小券商資管業務收入高增，行業集中度下降。2 20 024H1上市券商中前10/第11-20/第21-43家的資管業務收入分別為155/3

61、8/34億元，同比分別-7%/+1%+31%,占整體資管業務收入的比例分別為68%/17%/15%,請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露1714.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%資管業務收入占比(%)信信 達達 證證 券券CINDA SECURITIES占比較上年同期-4.2/+0.5/+3.7pct。從資管業務收入規模來看，排名前三的券商分別為中信證券(49億元)、廣發證券(34億元)、華泰證券(22億元),均位于前10組。從同比增速來看，排名前三的券商分別為首創證券(+298%)、國聯證券(+274%)、南京證券(+238%),均位于第21-43組。圖圖47:4

62、7:上市券商資管業務收入排名上市券商資管業務收入排名2024H1資管業務收入(億元)yoy(右軸)350%300%250%200%150%100%50%0%10-50%-100%中廣華國中海財東中中首第申國光招國華中中浙東天東長財方國山東中廣華國中海財東中中首第申國光招國華中中浙東天東長財方國山東西興信國太華國南長中西華紅西興信國太華國南長中西華紅信發泰泰泰通通方信金創一萬信大商聯安銀國商北風興江達正海西吳部業達元平西金京城原南林塔證證證君證證證證證證證君證證證證建公證創宏證證證證證證銀證證證證證證證證證證證證證證洋證證證證證證證證券券券安券券券券投司券業源券券券券券券河券券券券券券券券券券券

63、券券券券券券券券券券券資料來源：ifind,信達證券研發中心0-40305020604)4)業務結構：股弱債強背景下，基金業務收入占比下滑。業務結構：股弱債強背景下，基金業務收入占比下滑。2 2024H1 上市券商資產管理業務凈收入/基金管理業務收入分別為120/143億元，同比分別+7%/-12%,占比分別為45%/55%,占比較上年同期分別+5/-5pct。我們認為，我們認為，2024 H1 券商資管業務收入較為穩健，或主要源自券商資管以固收類為主，在股弱債強背景下，券商積極布局“固收+”,以及2023年多家券商控股并表公募基金(國泰君安/中泰證券/國聯證券并表華安基金/萬家基金/國聯基金

64、),共同支撐業績。圖圖48:48:上市券商資管業務收入結構上市券商資管業務收入結構資產管理業務凈收入基金管理業務收入100%80%60%40%20%0%2018201920202021202220232024H1資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖49:49:上市券商資管業務收入同比增速上市券商資管業務收入同比增速資 產管理業務凈收入yoy基金管理業務收入yoy60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%201920202021202220232024H1資料來源：iFind,信達證券研發中心4.4.重資本：自營收入支撐業績，主要增配固收方向重資本：自營收入支撐業績，主要增配

65、固收方向1)1)市場環境：市場環境：20242024H1權益市場寬幅震蕩，債券市場持權益市場寬幅震蕩，債券市場持續走牛。續走牛。截至2024H1 末，滬深300指數3,462點，較年初+0.89%,上證指數-0.25%,深圳成指-7.10%,創業板指-10.9%。而在上半年流動性較為寬松的背景下，十年國債收益率較年初-35bp 至2.20%,債券市場持續走牛，國債指數+3.93%,中證綜合債指數+3.87%,中債綜合財富指數+3.79%。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露18信信 達達 證證 券券CINDASECURITIES2)2)收入情況：自營業務收入下行但占比提升，仍為業收入情況：自營業務

66、收入下行但占比提升，仍為業績主要支撐?？冎饕?。2024 H1 上市券商自營業務收入為750億元，同比-9%,占營收的比例為39%,占比較年初+7pct,較上年同期+4pct。2024Q2 上市券商自營業務收入為416億元，同比+28%,環比+25%,占營收的比例為41%。圖圖50:50:上市券商自營業務收入及同比增速上市券商自營業務收入及同比增速圖圖51:51:上市券商自營業務收入占比上市券商自營業務收入占比自營業務收入(億元，左軸)YOY(%,右軸)100%1600140060%120040%100020%800600-20%400-40%200-60%0+-80%20182019202

67、02021202220232024Q12024H145.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%2018 自 營 業 務 收 入 占 比(%)201920202021202220232024012024H資料來源：iFind,信達證券研發中心資料來源：iFind,信達證券研發中心3)3)分組表現：頭部券商自營收入降幅較小，行業集中度有所上行。分組表現：頭部券商自營收入降幅較小，行業集中度有所上行。20242024H1上市券商中前10/第11-20/第21-43家的自營業務收入為486/132/131 億元，同比-6%/-11%-15%,占比65

68、%/18%/18%,占比較上年同期+1.9/-0.5/-1.4pct,集中度有所提升。從自營業務收入規模來看，頭部券商中信證券(117億元)、國泰君安(49.3億元)、中國銀河(49.2億元)、申萬宏源(48.6億元)、招商證券(47.5億元)位居前列。從同比增幅來看，第一梯隊的廣發證券、招商證券和第二梯隊的東方證券同比增幅居前，而第一梯隊的華泰證券、海通證券、申萬宏源相對承壓。從同比增速來看，東興證券(150%)、南京證券(120%)、國元證券(92%)、紅塔證券(64%)、東方證券(49%)位居前列。圖圖52:52:上市券商自營業務收入排名上市券商自營業務收入排名 2024H1自營業務收入

69、(億元)yoy(右軸)200%150%100100%8050%600%40-50%-100%中國 中 申 招 中華廣國中東海西東方興長國光東財山中國南華天信中首浙紅第西東國國財長中華華太信 泰 國 萬 商 金泰發信信方通部吳正業城元大興通西泰金京安風達原創商塔一南北海聯達江銀西林平證君銀宏證公證證證建證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證證創證證證證證證證證證洋券安河源券司券券券投券券券券券券券券券券券券券券券券券券券券券券業券券券券券券券券券1401200+20資料來源：ifind,信達證券研發中心注：華林證券自營業務收入由2023H1的-0.11億元提升至2024H1的1.65億元，同

70、比增速為負數且絕對值過大，未在圖中顯示4)4)業務拆分：自營投資規模同比增長而環比回落，其他權益工具投資保持高增。業務拆分：自營投資規模同比增長而環比回落，其他權益工具投資保持高增。2022024H1上市券商自營投資規模6.1 億元，較Q1 末-2%,較年初-0.3%,同比+4%。其中，交易性金融資產/債權投資/其他債權投資/其他權益工具投資分別為4.3/0.1/1.3/0.3萬億元，同比分別+1%/-4%/+3%/+129%,其他權益工具投資為自營業務規模的主要增量。自營業務降杠桿，配置向固收類傾斜。自營業務降杠桿，配置向固收類傾斜。20242024H1 上市券商自營業務杠桿算術平均值為2.

71、36倍，較Q1末-0.04倍，同比-0.01 倍。其中，(自營權益類證券及證券衍生品/凈資本)的算術平均值為18.5%,較年初-0.7pct,同 比請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露19信信 達達 證證 券券CINDA SECURITIES-0.5pct,上市券商上述指標18增25減，股票資產規模-22%;(自營固定收益類證券及證券衍生品/凈資本)的算術平均值為249.4%,較年初+2.8pct,同比-5.8pct。我們認為，在上半年市場大幅波動的環境下，上市券商適當降低了自營業務杠桿，在配置方向上，減少了權益類配置而加大了固收類資產配置力度，并通過其他權益工具投資增配高股息資產，此外，非方向性

72、業務發展仍值得重點關注。Q2 自營業務收益率邊際回暖，帶動自營業務收入改善。自營業務收益率邊際回暖，帶動自營業務收入改善。2 2024H1上市券商自營業務收益率2.5%,較Q1+0.3pct。在此影響下，盡管2024Q2自營投資規模環比小幅回落，但自營業務收入環比+25%。圖圖53:53:上市券商自營業務規模上市券商自營業務規模圖圖54:54:上市券商自營收益率上市券商自營收益率自營收益率(%)5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%201920202021202220232024Q12024H1資料來源：iFind,信達證券研發中心資料來源：i

73、Find,信達證券研發中心圖圖55:55:上市券商自營業務結構上市券商自營業務結構交易性金融資產其他債權投資交易性金融資產yoy(右軸)其他債權投資yoy(右軸)100%50%0%-50%02020/122021/122022/12債權投資其他權益工具投資一債權投資yoy(右軸)其他權益工具投資yoy(右軸)50,00045,00040.00035,00030,00025.00020.00015,00010.0005,0002023/122024/03(億元)2019/122024/06-100%150%資料來源：ifind,信達證券研發中心5.5.重資本：信用業務收入承壓，行業整體風險可控重

74、資本：信用業務收入承壓，行業整體風險可控1)1)市場環境：市場環境：20242024H1H1 市場風險偏好小幅下行。市場風險偏好小幅下行。截至2024Q2 末，市場融資融券規模1.48萬億，同比-6.8%,降幅較Q1擴大2.5pct,環比-3.7%;股票質押業務規模2.38萬億，同比-21.7%,降幅較Q1收窄0.1pct,環比-8.9%。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露20圖圖56:56:市場融資融券規模和增速市場融資融券規模和增速市場兩融規模(億元)-yoy(右軸)20000180001600014000120001000080006000400020000-201520162017201

75、8201920202021202220232024Q12024H110%0%-10%-20%-30%-40%資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖57:57:市場股票質押業務規模和增速市場股票質押業務規模和增速股票質押業務規模(億元)yoy(右軸)5000015%4500010%400005%350000%30000-5%25000-10%2000-15%15000-20%10000-25%5000-30%0+2018201920202021202220232024Q12024H1-35%資料來源：iFind,信達證券研發中心2)2)收入情況：信用業務收入承壓，但同比降幅收窄。收入情況：信

76、用業務收入承壓，但同比降幅收窄。202024H1上市券商信用業務收入為168億元，同比-29%,占營收的比例為7.2%,較上年同期-1.7pct。2024Q2上市券商信用業務收入為98億元，同比-23%,占營收的比例為7.5%,較上年同期-1.9pct。3)3)分組表現：頭部券商信用收入降幅較大，集中度有所下滑。分組表現：頭部券商信用收入降幅較大，集中度有所下滑。2 2024H1上市券商中前10/第11-20/第21-43家的信用業務收入為74/66/29億元，同比-38%/-21%/-16%,占比44%/39%/17%,分別較上年同期-7/+4/+3pct。從信用業務收入規模來看，排名前五的

77、上市券商分別為中國銀河(18.4億元)、海通證券(17.7億元)、中信證券(11.2億元)、國泰君安(10.4億元)、光大證券(9.8億元)。從同比增幅來看，排名前五的上市券商分別為光大證券、華泰證券、西部證券、浙商證券、東吳證券。從同比增速來看，改善速度居前的上市券商有財達證券(+64%)、浙商證券(+15%)、華泰證券(+11%)、光大證券(+11%)、西南證券(10%)等。圖圖58:58:上市券商信用業務收入及同比增速上市券商信用業務收入及同比增速信用業務收入(億元)yoy(%,右軸)70060060%500400300200-20%1000100%80%-40%-60%40%20資料來

78、源：iFind,信達證券研發中心圖圖59:59:上市券商信用業務收入占比上市券商信用業務收入占比信用業務收入占比(%)18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%資料來源：iFind,信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露2 1圖圖60:60:上市券商信用業務收入排名上市券商信用業務收入排名2024H1 信用業務收入(億元)2015100%50-5-10-15中海中國光長廣中國華東東興國方國華招南浙東中中財紅信國西華華太中第財長東首申山國西中天國通信泰大江發泰元泰方吳業金正信西商京商興信銀通塔達海南林安平原 一 達城北創萬西聯部金風銀證證君證證證

79、證證證證證證證證證證證證證證建證證證證證證證證洋證創證證證證宏證證證公證河券券安券券券券券券券券券券券券券券券券券投券券券券券券券券券業券券券券源券券券司券-50%-100%-150%-200%-250%150%100%50%yoy(右軸)-300%資料來源：ifind,信達證券研發中心4)4)業務結構：兩融業務規模和費率雙雙下降，股票質押規模持續收縮。業務結構：兩融業務規模和費率雙雙下降，股票質押規模持續收縮。2024 H1 末上市券商融資融券業務規模1.24萬億元，較年初-8%,同比-3%;2024H1融資融券業務費率6.0%,較2023年-0.5pct,同比-0.6pct。2024H1末

80、上市券商股票質押規模2055億元，較年初-10%,同比-7%。5)5)資產質量：信用減值同比下降，行業風險可控。資產質量：信用減值同比下降，行業風險可控。2 2024H1上市券商整體計提信用減值19億元，同比-31%。信用減值占總資產比例為0.02%,較2023年-3bp,同比-1bp。其中，有16家上市券商轉回信用減值。頭部券商中，華泰證券、中信證券、中國銀河、廣發證券分別轉回信用減值5.2、3.5、1.8、0.2億元。2024H1末上市券商融資融券業務平均維持擔保比例242.50%,較年初-1180pct,同比-32.50pct,但仍遠高于130%的平倉線，信用風險可控。圖圖61:61:上

81、市券商融資融券業務規模和增速上市券商融資融券業務規模和增速融資融券業務規模(億元)yoy(右軸)1600050%1400040%1200030%1000020%800010%60000%4000-102000-200-3020152016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 20232024Q12024H1資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖62:62:上市券商融資融券業務費率上市券商融資融券業務費率融資融券業務費率(%)8%7%6%5%201920202021202220232024H1資料來源：iFind,信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露請閱讀

82、最后一頁免責聲明及信息披露2 22018圖圖63:63:上市券商股票質押規模和同比增速上市券商股票質押規模和同比增速股票質押規模(億元)350%5000250%4000150%100%200050%10000%-50%201920202021yoy(右軸)202220232024H1600020183000資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖65:65:上市券商累計信用減值和增速上市券商累計信用減值和增速累計信用減值(億元)yoy(右軸)400350100%3002502000%15010050-100%0-5020182019202020212022資料來源：iFind,信達證券研發中

83、心20232024012024H1-150%150%-50%50%圖圖64:64:上市券商融資融券業務：平均維持擔保比例上市券商融資融券業務：平均維持擔保比例平均維持擔保比例(%)320300280260W220200資料來源：iFind,信達證券研發中心圖圖66:66:上市券商信用減值占總資產比例上市券商信用減值占總資產比例 信用減值占總資產比例(%)0.40%0.35%0.30%0.25%0.20%0.15%0.10%0.05%0.00%2018201920202021202220232024H1資料來源：iFind,信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露請閱讀最后一頁免責聲明及

84、信息披露23240四、投資建議四、投資建議證券業供給側改革持續推進，高質量發展下的并購重組有望催化板塊估值修證券業供給側改革持續推進，高質量發展下的并購重組有望催化板塊估值修復。復。1)1)從基本面來看從基本面來看，受 A股市場波動、傭金率下滑、IPO 政策收緊等因素影響，上半年證券行業業績疲弱，盈利承壓。由于2023年業績基數逐季下行，2024H2 業績增速有望在低基數效應下有所改善，改善空間則取決于權益市場和債券市場的表現。從經營質量來看，券商板塊整體杠桿水平較低，資產風險安全可控。市場流動性較為寬松，政策持續引導中長期資金入市，有望為市場注入新活力。2)2)從估值面來看從估值面來看，截至

85、9月18日，證券板塊估值僅1.12倍PB,位于近三年約4.69%的分位數水平。3)3)從基金持倉來看從基金持倉來看，目前處于歷史較低水平，繼續下行空間有限。4)4)從政策面來看從政策面來看，強監管、防風險、促高質量發展為主線，未來或將繼續突出“強本強基”和“嚴監嚴管”,以推動資本市場高質量發展、建設一流投資銀行和投資機構為主要方向?！皟蓵?、新“國九條”積極定調，提出推動上市公司提升投資價值，鼓勵上市公司聚焦主業，綜合運用并購重組、股權激勵等方式提高發展質量。5)5)從分紅角度來看，從分紅角度來看，上市券商也積極響應政策號召，發布中期分紅公告，提振市場信心。我們認為，雖然當前券商板塊盈利承壓、

86、估值和持倉均處于歷史低位，但繼續向下空間有限，具備較強安全邊際。在新“國九條”引領“1+N”政策體系持續完善的背景下，大型券商優勢仍然顯著,并購重組主線或將持續驅動板塊行情，下半年資本市場或迎來高質量發展，行業投資端基本面有望轉好，政策驅動有望促進板塊估值修復。圖圖67:67:券商板塊估值券商板塊估值(PBPB)建議關注：建議關注：1)1)龍頭優勢顯著的頭部券商龍頭優勢顯著的頭部券商2023年11月證監會提出將支持頭部券商通過業務創新、集團化經營、并購重組等方式做優做強，發揮服務實體經濟主力軍和維護金融穩定壓艙石的重要作用。在“國九條”和監管層頒布的各項資本市場改革政策、鼓勵頭部券商做大做強的

87、背景下，個股建議關注龍頭優勢顯著的頭部券商如中信證券、中國銀河、華泰證券。2)2)培育一流投資機構要求下的并購重組機會培育一流投資機構要求下的并購重組機會2023年中央金融工作會議首次提出“培育一流投資銀行和投資機構”;今年4月，國務院發布的新“國九條”明確指出“支持頭部機構通過并購重組、組織創新等方式提升核心競爭力”。政策方面暖風頻吹，表明對頭部券商通過合并重組做優做強的支持與鼓勵。今年以來，證券行業并購潮起，已出現“國聯+民生”“浙商+國都”“西部+國融”“平安+方正”“太平洋+華創”“國信+萬和”“國君+海通”七起并購案例。在加速一流投資銀行和投資機構建設背景下，優質券商并購重組或將加速

88、，有望助力其優化資源配置、擴大業務布局、發揮互補優勢、實現提質增效。個股建議關注國聯證券、浙商證券、方正證券、西部證券。個股建議關注國聯證券、浙商證券、方正證券、西部證券。請閱讀最后 一 頁免責聲明及信息披露242,0001,8001,6001,4001,2001,0008006004002000000T資料來源：ifind,信達證券研發中心古二88-收盤價 一BPS一 1.05X 一 1.21X 一1.38X1.55X1.71X五、風險提示五、風險提示行業競爭加?。盒袠I競爭加?。喝粜袠I競爭加劇或導致相關業務費率下滑，對業務營收產生不利影響。經濟修復政策落地不及預期經濟修復政策落地不及預期：若

89、支持宏觀經濟修復的相關政策落地不及預期，經濟基本面修復緩慢，或導致股票市場景氣度下降，對行業發展產生不利影響。資本市場改革不及預期：資本市場改革不及預期：若注冊制改革、投資端改革等相關政策落地不及預期或導致市場信心修復緩慢，對行業基本面產生不利影響。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露25研究團隊簡介研究團隊簡介廖紫苑，信達證券研發中心金融行業資深分析師，碩士，新加坡國立大學碩士，浙江大學學士，入選竺可楨榮譽學院、金融學試驗班。曾就職于中國銀行、民生證券、天風證券，五年金融業研究經驗。2022年11月加入信達證券研發中心，從事金融業研究工作。請閱讀最后一頁免責聲明及

90、信息披露請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露26分析師聲明分析師聲明負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本人具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告；本報告所表述的所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明信達證券股份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本報告由信達證券制作并發布。本報告是針對與信達證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙

91、方對權利與義務均有嚴格約定。本報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的電話、短信、郵件提示僅為研究觀點的簡要溝通，對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保證。在不同時期，或因使用不同假設和標準，采用不同觀點和分析方法，致使信達證券發出與本

92、報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告，對此信達證券可不發出特別通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。在法律允許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權僅為信達證券所有。未經信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式

93、翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若信達證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，信達證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成信達證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時追究其法律責任的權利。評級說明評級說明投資建議的比較標準投資建議的比較標準股票投資評級股票投資評級行業投資評級行業投資評級本報告采用的基準指數:滬深300指數(以下簡稱基準);時間段：報告發布之日起6個月內。買入：股價相對強于基準15%以上；看看 好好：行業指數超越基準；

94、增持增持：股價相對強于基準5%15%:中性：行業指數與基準基本持平；持持 有有：股價相對基準波動在5%之間；看淡：行業指數弱于基準。賣賣 出出：股價相對弱于基準5%以下。風險提示風險提示證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事。本報告中所述證券不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露27