【研報】食品飲料行業 ：白酒結構性行情有望延續看好乳制品、啤酒一季報表現-210418（51頁）.pdf

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1、超額完成全年利潤目標，降本增效推動毛銷差明顯改善。2020 年公司實現歸母凈利潤 64.03 億元，同比+19.61%，超額完成+18%的年度經營目標;折合 20Q4 實現歸母凈利潤 18.31 億元，同比+20.65%。毛利率：2020 年毛利率為 42.17%，同比-3.27ppt，主要系運費調整至成本項所致;若不考慮運費調整因素，毛利率略有提升，預計主要得益于強化精益生產和成本管控。全年毛銷差同比擴大 1.66ppt，驗證盈利能力有所提升。20Q4 毛利率41.86%，同比-6.36ppt，降幅有所擴大，主要系四季度西部地區快速發展，市場距離較遠導致計入成本的運費較多。凈利率：全年歸母凈

2、利率為 28.09%，同比+1.05ppt，判斷主要得益于公司降本增效帶來的盈利能力改善。費用率：2020 年銷售費用率 5.99%，同比-4.93ppt，主要系促銷費用減少及運費轉移至成本項;管理費用率 1.59%，同比+0.12ppt;研發費用率 3.12%，同比+0.16ppt;財務費用率-1.72%，同比-0.24ppt，整體表現穩定。21Q1 有望迎來“開門紅”，長期看好調味品龍頭成長空間。展望2021 年，收入端，由于 20Q4 公司降速過線完成任務，目前渠道庫存水平良好，同時得益于春節備貨延遲疊加低基數，預計 21Q1 公司將實現開門紅，2021 年收入同增16%的目標亦有望完成

3、。利潤端，雖然公司此前公告不提價，但我們判斷其仍可能執行減搭贈、降費用等間接提價措施，以及通過加強精益生產來對沖成本壓力，最終推動凈利率邊際改善。長期看，品類與渠道雙輪驅動，堅定看好長期業績的持續釋放。(1)產品：持續聚焦醬油、蠔油、調味醬三大核心品類，同時加快醋、料酒等新品類研發和培育，并持續加強對于腐乳、醋、芝麻油(并購安徽燕莊)、火鍋底料、中式復調、食用油等小品類的重視程度;(2)渠道：積極推進渠道下沉裂變，通過銷售人員及經銷商數量的擴張實現對于鎮村渠道的進一步開發。年初海天味業在其微信公眾號宣布，2021 年將沒有提價計劃，而是計劃通過精細化管理去對沖成本上漲。市場對于海天這一舉措理解不一。