《非銀金融行業資本市場聚焦（二）：引長錢、促長投、興科技一攬子金融政策提振市場預期-250509.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《非銀金融行業資本市場聚焦（二）：引長錢、促長投、興科技一攬子金融政策提振市場預期-250509.pdf（16頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、行業研究行業研究 行業深度行業深度 非銀金融非銀金融 證券研究報告證券研究報告 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 Table_Reportdate 2025年年05月月09日日 table_invest 超配超配 Table_NewTitle 引長錢、促長投、興科技，一攬子金融引長錢、促長投、興科技，一攬子金融政策提振市場預期政策提振市場預期 資本市場聚焦（二）Table_Authors 證券分析師證券分析師 陶圣禹 S0630523100002 table_stockTrend table_product 相關研究相關研究 1.券商一季報業績大幅增長，

2、保險NBV延續高增勢頭非銀金融行業周報（20250428-20250504）2.從螞蟻要約收購耀才證券，看金融科技并購券商的國際化布局資本市場聚焦（一）3.萬能險最低保證利率可調整，特別儲備與平滑機制保障穩健運行保險業態觀察（三）table_main 投資要點：投資要點：事件：事件：5月7日，國新辦舉行新聞發布會，央行行長潘功勝、國家金融監督管理總局局長李云澤、證監會主席吳清出席會議并介紹“一攬子金融政策支持穩市場穩預期”有關情況，我們從“引長錢、促長投、興科技”三個維度來解讀對資本市場相關的政策影響。引長錢：流動性注入疊加制度優化，長期資金配置空間再擴容。引長錢：流動性注入疊加制度優化，長期

3、資金配置空間再擴容。我們歸納下來大約有四個維度的政策或制度優化來推動長錢入市：1）宏觀層面上，央行采用數量型和價格型政策工具，推動降準降息同步發力，市場流動性預期大幅提升；2）證監會表態全力支持中央匯金的類“平準基金”功能發揮，其作為應對市場系統性風險的重要政策工具，在國際實踐中已有豐富經驗并取得顯著成效，我們預計穩市場作用將愈發顯著；3）央行將兩項支持資本市場的創新貨幣政策工具SFISF和股票回購增持再貸款額度打通，額度使用充分的股票增持回購再貸款將進一步釋放業務空間，工具的便利性和靈活性得以提升；4）部分償付能力充足率檔位的險資權益投資比例上限于4月提升5%，若新規下以提高3%比例來測算，

4、有望帶來約1萬億元增量資金；5）在前期1600億元保險資金長期投資試點范圍的基礎上，擬再批復600億元，為市場注入更多資金，增強市場韌性，也可提升險企投資表現以夯實業績增長基礎；6）調降保險公司股票投資風險因子10%，降低權益投資資本占用，提高資金運用靈活性，且大型保險集團資本補充提上日程，為資產配置提供更多的資本支持，長錢入市力度可期。促長投：落實公募長周期考核，并購重組引導價值投資。促長投：落實公募長周期考核，并購重組引導價值投資。1）公募基金高質量發展方案出爐，從公司治理、產品發行、投資運作、考核機制等維度提出監管指引，其中明確建立與業績掛鉤的浮動費率制度，改變了以往無論業績好壞均按固定

5、費率收取管理費的“旱澇保收”模式，差異化的收費制度安排更能激勵基金管理人努力提升投資業績；同時，將投資收益納入考核體系，強化基金公司與投資者的利益綁定，一改過往關注擴大規模而對投資收益重視不足的問題，努力為投資者獲取更好回報。此外，方案全面實施三年以上長周期考核機制，并與薪酬制度掛鉤以優化激勵機制，對三年以上產品業績低于業績比較基準10bp的基金經理，要求績效薪酬應當明顯下降；2）證監會擬出臺重大資產重組新規，擬進一步完善“并購六條”配套措施，以更大力度支持上市公司并購重組，圍繞產業邏輯“強身健體”、激發活力、提高質量，不斷提升創新能力以及風險抵御能力。并購重組也能提升企業投資價值，讓投資者更

6、關注企業長期發展潛力和內在價值，進而引導長期資金“長投”理念的形成。興科技：債市“科技板”破繭，科技金融政策工具箱再升級。興科技：債市“科技板”破繭，科技金融政策工具箱再升級。1）央行和證監會聯合設立債市“科技板”，豐富科技創新債券產品體系，加快構建多層次債券市場，同時也不斷完善科技創新債券配套支持機制，為科技創新債券融資提供便利；滬深北交易所也出臺相應配套細則以進一步支持債市“科技板”落地實施，預計有望顯著提升債券市場服務科技創新的質效；2）科技信貸和科技保險對新質生產力發展的支持力度也在持續加大，一方面通過優化信貸服務促進產業加快轉型升級，另一方面強化保險保障以落實風險分擔。此外，監管也鼓

7、勵擴大股權投資，加大對科創企業的投資力度，多措并舉共同推動新質生產力高質量發展。風險提示：風險提示：資本市場改革不及預期，重點領域風險明顯上升，區域經濟明顯轉弱，美聯儲降息落地節奏不及預期，銀行業資產負債期限匹配風險。-30%-13%4%20%37%54%70%24-0524-0824-1125-02申萬行業指數:非銀金融(0749)滬深300證券研究報告證券研究報告 2/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 正文目錄正文目錄 1.引長錢：流動性注入疊加制度優化，長期資金配置空間再擴容引長錢：流動性注入疊加制度優化，長期資金配置空間再

8、擴容.4 1.1.降息降準同步發力，市場流動性預期大幅提升.4 1.2.全力支持類“平準基金”，穩市場作用愈發顯著.5 1.3.創新貨幣政策工具額度打通，提升工具便利性和靈活性.6 1.4.險資權益投資上限進一步提升，預計帶來萬億增量資金.7 1.5.擴大保險資金長期投資試點范圍，擬再批復 600 億元.8 1.6.調降險企股票投資風險因子，保險集團資本補充提上日程.9 2.促長投：落實公募長周期考核，并購重組引導價值投資促長投：落實公募長周期考核，并購重組引導價值投資.10 2.1.建立公募基金費率浮動機制，全面落實三年長周期考核.10 2.2.支持上市公司并購重組，圍繞產業“強鏈補鏈”.1

9、1 3.興科技：債市“科技板”破繭，科技金融政策工具箱再升級興科技：債市“科技板”破繭，科技金融政策工具箱再升級.12 3.1.創設債市“科技板”，以制度創新激活科技金融“債動力”.12 3.2.優化科技信貸和科技保險服務，加大新質生產力服務力度.14 4.風險提示風險提示.15 證券研究報告證券研究報告 3/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖表目錄圖表目錄 圖 1 規模排名前 10 股票型 ETF 資金凈流入.5 圖 2 國際平準工具運用典型案例梳理.6 圖 3 近年來險資權益資產配置比例遠不及監管上限.8 圖 4 鴻鵠志遠位

10、列上市公司前十大股東持倉市值.9 圖 5 鴻鵠志遠位列上市公司前十大股東持股數.9 圖 6 上市險企近四年綜合償付能力充足率表現.9 圖 7 上市險企近四年核心償付能力充足率表現.10 圖 8 推動公募基金高質量發展行動方案核心梳理.11 表 1 央行推出三大類共十項政策工具支持穩市場穩預期.4 表 2 中國平準基金政策推進與市場呼聲時間表（2024-2025）.6 表 3 對保險資金投資權益類資產比例上限調整的監管政策梳理.7 表 4 保險資金長期投資試點歷次批復.8 表 5 可發行科技創新債券主體及募資用途.12 表 6 科技創新債券配套支持機制梳理.13 表 7 滬深北交易所對支持發行科

11、技創新債券服務新質生產力通知的梳理.14 證券研究報告證券研究報告 4/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 1.引長錢：流動性注入疊加制度優化，長期資金配引長錢：流動性注入疊加制度優化，長期資金配置空間再擴容置空間再擴容 1.1.降息降準同步發力，市場流動性預期大幅提升降息降準同步發力，市場流動性預期大幅提升 央行潘功勝行長在發布會上表示，將進一步實施好適度寬松的貨幣政策，加大宏觀調控強度，推動經濟高質量發展，并推出三大類、共十項貨幣政策措施，政策組合拳齊發。1）數量型政策層面，央行公告自 5 月 15 日起，降低存款準備金率 0.

12、5pp，金融機構平均水平從 6.6%降至 6.2%，有利于優化流動性結構，降低負債成本，增強銀行負債的穩定性，預計將向市場提供長期流動性約 1 萬億元；此外，還階段性將汽車金融公司、金融租賃公司存款準備金率從 5%降至 0%，將有效增強這兩類機構面向汽車消費、設備更新投資等領域的信貸供給能力。2）價格型政策層面，一方面下調政策利率 0.1pp，即 7 天逆回購利率從此前的 1.5%降至 1.4%，14 天逆回購和臨時操作利率在 7 天操作利率上加減點確定，預計將帶動 LPR 同比下降 0.1pp，此項利率調整自 5 月 8 日起實施；另一方面，下調結構性貨幣政策工具利率0.25pp，包括各類專

13、項結構性工具利率、支農支小再貸款利率，均從目前的 1.75%降至 1.5%；抵押補充貸款（PSL）利率從目前的 2.25%降至 2%，預計每年可節約銀行資金成本 150-200億元。此外，還調降個人住房公積金貸款利率 0.25pp，五年期以上首套房利率由 2.85%降至 2.6%，預計每年節省公積金貸款利息支出超過 200 億元。表表1 央行推出三大類共十項政策工具支持穩市場穩預期央行推出三大類共十項政策工具支持穩市場穩預期 三大類三大類 十小項十小項 具體內容具體內容 預計影響預計影響 數量型數量型政策政策 降低存款準備金率 降低存款準備金率 0.5pp（平均水平從 6.6%降至 6.2%）

14、預計將向市場提供長期流動性約 1 萬億元 完善存款準備金制度 階段性將汽車金融公司、金融租賃公司的存款準備金率（從 5%降至0%）價格型價格型政策政策 下調政策利率 下調政策利率 0.1pp，即公開市場 7 天期逆回購操作利率從 1.5%降至 1.4%預計將帶動 LPR 同步下行約 0.1pp 降低結構性貨幣政策工具利率 下調結構性貨幣政策工具利率 0.25pp，包括：各類專項結構性工具利率、支農支小再貸款利率，均從1.75%降至1.5%；抵押補充貸款（PSL）利率從 2.25%降至 2%。預計每年節約銀行資金成本 150-200 億元 調降公積金貸款利率 降低個人住房公積金貸款利率 0.25

15、pp，五年期以上首套房利率由2.85%降至 2.6%，其他期限的利率同步調整 預計每年節省公積金貸款利息支出超 200 億元 結構型結構型政策政策 支持科技創新 增加 3000 億元科技創新和技術改造再貸款額度，由目前的 5000 億元增加至 8000 億元，持續支持“兩新”政策實施 支持擴大消費 設立 5000 億元“服務消費與養老再貸款”，引導商業銀行加大對服務消費與養老的信貸支持 支持普惠金融 增加支農支小再貸款額度 3000 億元，與調降相關工具利率的政策形成協同效應，支持銀行擴大對涉農、小微和民營企業的貸款投放。優化資本市場貨幣政策工具 將證券、基金、保險公司互換便利（SFISF）5

16、000 億元和股票回購增持再貸款 3000 億元額度合并使用，總額度 8000 億元 創設科技創新債券風險分擔工具 央行提供低成本再貸款資金，可購買科技創新債券，并與地方政府、市場化增信機構等合作，通過共同擔保等多樣化的增信措施，分擔債券的部分違約損失風險，為科技創新企業和股權投資機構發行低成本、長期限科創債券融資提供支持。資料來源：央行，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 5/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 1.2.全力支持類“平準基金”，穩市場作用愈發顯著全力支持類“平準基金”，穩市場作用愈發顯著 類“平準基金”持續增

17、持類“平準基金”持續增持 ETF，拉動市場重回上升通道。，拉動市場重回上升通道。4 月初美國所謂“對等關稅”政策導致市場大幅波動，中央匯金 4 月 7 日率先表態將作為“國家隊”發揮類平準基金作用，堅定看好 A 股配置價值并立即實施 ETF 增持，并于次日進一步承諾將持續加大各類 ETF配置力度。與此同時，兩大國有資本運營平臺快速響應：中國國新于 8 日凌晨宣布啟動首批800 億元專項再貸款，重點增持央企及科技創新類股票；中國誠通隨后宣布擬追加 1000 億元再貸款資金用于上市公司股票增持。從 ETF 申贖數據來看，4 月 7 日和 8 日規模前 10 股票型 ETF 資金凈流入分別達 516

18、 億元和 907 億元，有效對沖外部沖擊帶來的市場波動，上證指數 4 月 8 日起便步入穩步上升通道。圖圖1 規模排名前規模排名前 10 股票型股票型 ETF 資金凈流入資金凈流入 注：資金凈流入測算依據為當日增加份額當日單位凈值。資料來源：Wind，東海證券研究所 平準基金作為應對市場系統性風險的重要政策工具，在國際實踐中已有豐富經驗并取平準基金作為應對市場系統性風險的重要政策工具，在國際實踐中已有豐富經驗并取得顯著成效。得顯著成效。從理論層面看，金融市場失靈時政府干預具有必要性，1929 年美國大蕭條和日本“失去的二十年”等歷史教訓證明，缺乏有效干預可能導致風險向實體經濟蔓延。國際實踐方面

19、，美國 1934 年設立外匯平準基金并在 2008 年金融危機中通過 700 億美元救市基金穩定市場；日本自二戰時期就開始運用平準基金，2010 年后更發展為央行直接購買 ETF的常態化操作；韓國在 1989-90 年股市泡沫破裂、2003 年信用卡危機等關鍵時點多次設立平準基金，其中 2003 年干預后股市開啟 4 年牛市；中國香港 1998 年動用外匯基金成功擊退國際炒家的經典案例，更是展現了平準基金維護金融穩定的重要作用。自 4 月 7 日中央匯金發表聲明后，大量資金涌入股票 ETF，市場企穩反彈，進一步驗證了平準工具的有效性，也表明設計良好的平準基金有助于及時化解市場危機。-20002

20、0040060080010002025-01-032025-01-082025-01-132025-01-162025-01-212025-01-242025-02-062025-02-112025-02-142025-02-192025-02-242025-02-272025-03-042025-03-072025-03-122025-03-172025-03-202025-03-252025-03-282025-04-022025-04-082025-04-112025-04-162025-04-212025-04-242025-04-29（億元）規模排名前10股票型ETF資金凈流入證券研

21、究報告證券研究報告 6/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖2 國際平準工具運用典型案例梳理國際平準工具運用典型案例梳理 資料來源：公開資料整理，東海證券研究所 監管明確表態全力支持，類“平準基金”穩市場作用將愈發顯著。監管明確表態全力支持，類“平準基金”穩市場作用將愈發顯著。證監會吳清主席在此次發布會上表示，中央匯金公司在前方進行強有力操作，中國人民銀行作為后盾，這是全世界最有力有效模式之一，證監會將全力支持中央匯金公司發揮好類“平準基金”作用。從多次政策會議和專家學者表態可以看出，平準基金已從學術倡議逐步進入政策研究視野，各

22、方在規模設計和實施路徑上逐步形成共識，即通過制度化資金安排應對市場異常波動，中央匯金作為類“平準基金”的穩市場作用將愈發顯著。表表2 中國平準基金政策推進與市場呼聲時間表（中國平準基金政策推進與市場呼聲時間表（2024-2025）日期日期 機構機構/人物人物 來源來源/場合場合 主要內容主要內容 2024/09/24 央行行長潘功勝 國新辦發布會 表示央行正在研究平準基金 2024/10/22 中國社會科學院金融研究所 存量與增量并重：宏觀經濟治理思路創新 建議發行 2 萬億元特別國債設立平準基金，通過藍籌股和ETF 操作穩定市場 2024/11/11 央行行長潘功勝 國務院關于金融工作情況的

23、報告 將繼續完善應對股票市場異常波動等政策工具，維護金融市場平穩健康運行 2025/03/18 中國人民銀行貨幣政策委員會 第一季度例會 新增“探索常態化的制度安排”，暗示平準基金可能適時推出 2025/04/07 中央匯金 答記者問 公司一直是維護資本市場穩定的重要戰略力量，是資本市場上的“國家隊”，發揮著類“平準基金”作用 2025/05/07 證監會主席吳清 國新辦發布會 全力支持中央匯金公司發揮好類“平準基金”作用 資料來源：央行，證監會，社科院，東海證券研究所 1.3.創新貨幣政策工具額度打通，提升工具便利性和靈活性創新貨幣政策工具額度打通，提升工具便利性和靈活性 制度便利不斷優化，

24、政策實施效率有所提升。制度便利不斷優化，政策實施效率有所提升。自 2024 年 9 月兩項創新貨幣政策工具實施以來，工具的政策要素不斷優化，例如證券、基金、保險公司互換便利（SFISF）的參與機構范圍由首批 20 家券商基金擴大到 40 家的備選機構池，質押品范圍納入了港股、限售股等，并指導金融基礎設施降低業務收費標準；股票回購增持再貸款最長期限從 1 年延長到證券研究報告證券研究報告 7/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 3 年，將上市公司回購增持股票的自有資金比例要求從 30%下降到 10%，并且將中國誠通控股和中國國新控股這

25、兩個國有資本運營平臺納入到支持范圍。創新貨幣政策工具額度打通，提升工具便利性和靈活性。創新貨幣政策工具額度打通，提升工具便利性和靈活性。制度便利的不斷優化，推動額度使用量快速提升。目前，SFISF 已開展 2 次操作，總金額 1050 億元，較 5000 億元額度上限仍有差距；超過 500 家上市公司、主要股東公告使用貸款回購增持股票，貸款總金額約3000 億元，此類工具額度使用較為充分。央行潘功勝行長在此次發布會上表示，將 SFISF 5000 億元和股票回購增持再貸款 3000 億元額度合并使用，總額度 8000 億元，額度打通有利于提升工具便利性、靈活性，更好滿足不同類型市場主體需求。1

26、.4.險資權益投資上限進一步提升，預計帶來萬億增量資金險資權益投資上限進一步提升，預計帶來萬億增量資金 金融監管總局于 4 月 8 日發布關于調整保險資金權益類資產監管比例有關事項的通知，旨在優化保險資金配置結構，發揮其長期投資優勢，提升服務實體經濟質效。上調權益資產配置比例上限，預計帶來上調權益資產配置比例上限，預計帶來 1 萬億元增量資金。萬億元增量資金。新規在延續差異化監管的基礎上，簡化了檔位標準，從 2020 年的七檔調整為五檔，并針對不同償付能力充足率水平的險企，設定不同上限的權益類資產配置比例，其中對部分檔位償付能力充足率對應的權益類資產比例上調 5%。我們以 2024 年末保險行

27、業資金運用余額 33.26 萬億元來測算，現階段權益類資產配置（涵蓋股票、證券投資基金和長期股權投資）占總資產比例僅為 18.3%，較監管上限仍有較大差距，體現出更為穩健的配置屬性，新規落地較難短時間內大幅提升配置比例。但若新規下險企提高 3%的權益類資產配置比例，則有望帶來約 1 萬億元增量資金，長線資金入市也能進一步改善投資者結構，提升資本市場活力和信心，進而促進險資進一步提升配置意愿，實現良性循環。表表3 對保險資金投資權益類資產比例上限調整的監管政策梳理對保險資金投資權益類資產比例上限調整的監管政策梳理 時間時間 監管機構監管機構 政策政策 主要內容主要內容 2005/02/07 原保

28、監會 關于保險機構投資者股票投資有關問題的通知 股票投資余額按成本價格計算，不得超過上年末總資產的 5%。2010/08/11 原保監會 關于調整保險資金投資政策有關問題的通知 1）投資證券投資基金的余額，不超過上季末總資產的 15%；2）投資證券投資基金和股票的余額，不超過上季末總資產的 25%。2014/01/23 原保監會 關于加強和改進保險資金運用比例監管的通知 1）投資權益類資產的賬面余額，不高于上季末總資產的 30%；2）重大股權投資的賬面余額，不高于上季末凈資產。（賬面余額不包括保險公司以自有資金投資的保險類企業股權）2020/07/17 原銀保監會 關于優化保險公司權益類資產配

29、置監管有關事項的通知 上季末綜合償付能力充足率水平上季末綜合償付能力充足率水平 賬面余額占上季末總資產比例賬面余額占上季末總資產比例 100%10%100%,150%)20%150%,200%)25%200%,250%)30%250%,300%)35%300%,350%)40%350%45%2025/04/08 金融監管總局 關于調整保險資金權益類資產監管比例有關事項的通知 上季末綜合償付能力充足率水平上季末綜合償付能力充足率水平 賬面余額占上季末總資產比例賬面余額占上季末總資產比例 100%10%100%,150%)20%150%,250%)30%250%,350%)40%350%50%資料

30、來源：金融監管總局，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 8/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖3 近年來險資權益資產配置比例遠不及監管上限近年來險資權益資產配置比例遠不及監管上限 注：權益類資產涵蓋股票、證券投資基金和長期股權投資。資料來源：金監總局，東海證券研究所 提高創投基金投資集中度比例，加大對戰略性新興產業支持力度。提高創投基金投資集中度比例，加大對戰略性新興產業支持力度。新規將保險公司投資單一創業投資基金的賬面余額占該基金實繳規模的比例由不得高于 20%上調至 30%，增加了創投基金的資金供給和募資靈活性；同時

31、，新規引導保險資金加大對國家戰略性新興產業股權投資力度，幫助企業更快地實現技術突破和產品商業化，加速產業創新和升級，助力我國在全球產業鏈重構中搶占戰略制高點。1.5.擴大保險資金長期投資試點范圍，擴大保險資金長期投資試點范圍，擬再批復擬再批復 600 億元億元 保險資金長期投資試點已批復保險資金長期投資試點已批復 1600 余億元，參與主體熱情較高。余億元，參與主體熱情較高。第一批保險資金長期股票投資試點于 2023 年 10 月啟動，由中國人壽和新華保險聯合發起設立的證券投資基金，規模達 500 億元，已成功投資落地；2025 年 1 月批復太保壽險、泰康人壽、陽光人壽及相關保險資管公司以契

32、約制基金方式參與試點，規模 520 億元；2025 年 3 月，批復人保壽險、中國人壽、平安人壽、太平人壽、新華人壽開展長期投資試點，規模 600 億元。此次發布會上，金監總局李云澤局長表示，將進一步擴大保險資金長期投資的試點范圍，近期擬再批復600 億元，為市場注入更多的增量資金。表表4 保險資金長期投資試點歷次批復保險資金長期投資試點歷次批復 時間時間 機構機構 規模規模 2023 年 10 月 批復中國人壽和新華保險試點發起設立私募證券投資基金 500 億元 2025 年 1 月 批復太保壽險、泰康人壽、陽光人壽及相關保險資產管理公司以契約制基金方式參與試點 520 億元 2025 年

33、3 月 批復人保壽險、中國人壽、平安人壽、太平人壽、新華人壽開展長期投資試點 600 億元 2025 年 5 月 擬再批復 600 億元 資料來源：金監總局，東海證券研究所 陸續出現于上市公司前十大股東名錄，增強市場韌性且夯實險企業績增長基礎。陸續出現于上市公司前十大股東名錄，增強市場韌性且夯實險企業績增長基礎。中國人壽和新華保險合資設立的鴻鵠志遠基金積極布局資本市場投資，從上市公司披露的前十大股東名單來看，其持倉已超過百億，近期也宣布兩大股東分別認購第二期 200 億元基金份額。我們認為保險資金長期投資試點的擴容，一方面可有效增加長期資金供給，改善市場資金結構，以保險資金長期、穩定的特性平抑

34、市場的過度波動，增強市場的韌性；另一方面此類試19.9%21.4%21.6%21.0%20.6%20.0%19.9%18.9%19.4%18.8%17.0%17.5%18.0%18.5%19.0%19.5%20.0%20.5%21.0%21.5%22.0%-10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000（億元）權益資產規模權益/上季末總資產-右軸證券研究報告證券研究報告 9/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 點資金大多為 OCI 賬戶，獲取穩定分紅收益的同時并不會帶來自身收益的擾動

35、，助力險企實現穩定的業績增長。圖圖4 鴻鵠志遠位列上市公司前十大股東持倉市值鴻鵠志遠位列上市公司前十大股東持倉市值 圖圖5 鴻鵠志遠位列上市公司前十大股東持股數鴻鵠志遠位列上市公司前十大股東持股數 注：鴻鵠志遠于中國電信 2024 年報前十大股東中首次出現。資料來源：Wind，東海證券研究所 注：鴻鵠志遠于中國電信 2024 年報前十大股東中首次出現。資料來源：Wind，東海證券研究所 1.6.調降險企股票投資風險因子，保險集團資本補充提上日程調降險企股票投資風險因子，保險集團資本補充提上日程 調降保險公司股票投資風險因子，增加市場資金供給。調降保險公司股票投資風險因子，增加市場資金供給。金監

36、總局李云澤局長在此次發布會上表示，將進一步調降保險公司股票投資風險因子 10%，以支持穩定和活躍資本市場。風險因子調降后，險企在償付能力充足率測算上的股票投資資本占用減少，一方面降低償付能力監管壓力，在資產配置上有更大的靈活性，有利于提高資金運用效率，增強盈利能力；另一方面也能進一步提升股票資產配置比例，優化資產組合，更好地實現資產負債匹配，實現風險和收益的更加均衡。大型保險集團規劃資本補充，長錢入市可期。大型保險集團規劃資本補充，長錢入市可期?！皟敹凇惫こ虒嵤┖?，對保險公司的資本認可更為嚴格，最低資本要求有所提高，而隨著保險業務規模的不斷擴大，產品的銷售和投資的擴容均需要資本支撐。因此

37、，據李云澤局長在發布會上表示，大型保險集團已將資本補充提上日程，我們認為資本的注入既能增強整體實力，穩定行業發展節奏，避免發生系統性風險的可能；也能提升資本運用的靈活性，發揮保險資金長期穩定的優勢，為資本市場提供增量資金，以加大對實體經濟的支持力度，促進實體經濟發展。圖圖6 上市險企近四年綜合償付能力充足率表現上市險企近四年綜合償付能力充足率表現 資料來源：公司公告，東海證券研究所 42.923.159.8010203040506070伊利股份陜西煤業中國電信（億元）2024Q320242025Q1152761163476174010,00020,00030,00040,00050,00060

38、,00070,00080,000伊利股份陜西煤業中國電信（萬股）2024Q320242025Q10%50%100%150%200%250%300%350%2021202220232024證券研究報告證券研究報告 10/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖7 上市險企近四年核心償付能力充足率表現上市險企近四年核心償付能力充足率表現 資料來源：公司公告，東海證券研究所 2.促長投：落實公募長周期考核，并購重組引導價促長投：落實公募長周期考核，并購重組引導價值投資值投資 2.1.建立公募基金費率浮動機制，全面落實三年長周期考核建立公募

39、基金費率浮動機制，全面落實三年長周期考核 證監會于 5 月 7 日發布 推動公募基金高質量發展行動方案，從公司治理、產品發行、投資運作、考核機制等維度提出監管指引，力爭用三年左右時間，扎實推動各項政策舉措落地見效，形成行業高質量發展的“拐點”。建立與業績掛鉤的浮動費率制度，強化業績比較基準的約束作用。建立與業績掛鉤的浮動費率制度，強化業績比較基準的約束作用。方案要求對主動管理權益類基金，大力推行與基金業績表現掛鉤的浮動管理費率收取模式，對于符合一定持有期要求的投資者，根據其持有期間產品業績表現適用差異化的管理費率，并要求未來一年內，引導頭部機構發行此類基金數量不低于其主動管理權益類基金發行數量

40、的 60%。我們認為浮動費率制度改變了以往無論業績好壞均按固定費率收取管理費的“旱澇保收”模式，差異化的收費制度安排更能激勵基金管理人努力提升投資業績。此外，方案要求明確基金產品業績比較基準的設定、修改、披露、持續評估及糾偏機制，對基金公司選用業績比較基準的行為實施嚴格監管。我們認為嚴格的業績比較基準更能引導管理人聚焦特定的風格和方向，杜絕為追求短期業績而偏離投資策略的行為，提升整體投資行為的穩定性。投資收益納入考核體系，強化基金公司與投資者的利益綁定。投資收益納入考核體系，強化基金公司與投資者的利益綁定。方案要求全面建立以基金投資收益為核心的行業考核評價體系，將業績比較基準對比、基金利潤率等

41、直接關乎投資者利益的指標引入考核體系，其中投資收益指標對高管和基金經理考核權重分別不低于 50%和 80%，相應降低產品管理規模排名、基金公司收入利潤等指標的考核權重。我們認為此舉可一改過往關注擴大規模而對投資收益重視不足的問題，激勵基金經理提升投資水平，努力為投資者獲取更好回報，也有利于增強投資者信心和積極性，吸引更多資金流入公募基金市場。全面實施三年以上長周期考核，并與薪酬制度掛鉤以優化激勵機制。全面實施三年以上長周期考核，并與薪酬制度掛鉤以優化激勵機制。方案要求對基金投資收益全面實施長周期考核機制，其中三年以上中長期收益考核權重不低于 80%，并將三年以上中長期業績納入基金公司評價指標體

42、系，構建以五年以上長周期業績為核心的評價評獎體系，杜絕以短期業績排名為導向的不合理評價評獎活動。此外，方案督促基金公司建立健全與基金投資收益相掛鉤的薪酬管理機制，對三年以上產品業績低于業績比較基準 10bp 的基金經理，要求績效薪酬應當明顯下降，而表現優異的基金經理可以適度提高績效薪酬。我們認為長周期考核將推動基金經理更加注重基本面研究和長期投資布局，避免短期追蹤熱點而導致的市場波動和凈值階段性大幅回撤，穩健的投資回報更能增強投資者信任，進而實現0%50%100%150%200%250%300%2021202220232024證券研究報告證券研究報告 11/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明

43、和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度“充足的投資者信心-健康的資本市場生態-長期價值的資產配置-穩健可持續的投資回報”的良性循環。圖圖8 推動公募基金高質量發展行動方案核心梳理推動公募基金高質量發展行動方案核心梳理 資料來源：證監會，東海證券研究所 2.2.支持上市公司并購重組，圍繞產業“強鏈補鏈”支持上市公司并購重組，圍繞產業“強鏈補鏈”并購市場熱度高漲，重大資產重組新規或將發布。并購市場熱度高漲，重大資產重組新規或將發布。吳清主席在發布會上披露，去年“并購六條”發布以來，滬深兩市披露重組項目近 1400 單，同比增長 40%，其中重大資產重組超 160 單，同比增長

44、 2.4 倍，并表示證監會正抓緊修訂上市公司重大資產重組管理辦法以及相關監管指引，進一步完善“并購六條”配套措施，以更大力度支持上市公司并購重組，圍繞產業邏輯“強身健體”、激發活力、提高質量，不斷提升創新能力以及風險抵御能力。證券研究報告證券研究報告 12/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 并購重組提升投資價值，引導長期資金“長投”理念形成。并購重組提升投資價值，引導長期資金“長投”理念形成。并購重組有助于促進上市公司整合資源、拓展業務、提升競爭力，進而增強盈利能力和發展潛力，使公司更具投資價值，為長期資金提供優質標的；同時，也能

45、引導資源向高效企業和行業集中，推動產業升級與結構優化，讓長期資金更愿意投入前景好的行業和企業，實現資源有效配置。此外，優秀的投資標的和長期資金的良性互動，也讓投資者更關注企業長期發展潛力和內在價值，推動形成長期價值投資理念。3.興科技：債市“科技板”破繭，科技金融政策工興科技：債市“科技板”破繭，科技金融政策工具箱再升級具箱再升級 3.1.創設債市“科技板”，以制度創新激活科技金融“債動力”創設債市“科技板”，以制度創新激活科技金融“債動力”央行和證監會于 5 月 7 日聯合發布關于支持發行科技創新債券有關事宜的公告，從發行主體、產品設計、配套機制、政策支持等維度提出具體舉措，旨在拓寬科技創新

46、企業融資渠道，引導債券市場資金精準投向科技創新領域，力爭通過多層次債券市場建設，加快培育新質生產力，助力科技金融體系完善。滬深北交易所也出臺相應配套細則以進一步支持債市“科技板”落地實施。豐富科技創新債券產品體系，加快構建多層次債券市場豐富科技創新債券產品體系，加快構建多層次債券市場。通知允許金融機構、科技型企業和優質股權投資機構三類主體發行科技創新債券，其中金融機構募集資金可用于貸款、股權投資等多種科技金融支持方式；科技型企業可直接融資用于研發、并購等科技活動；股權投資機構則可募集資金設立或擴募私募股權投資基金。同時，通知鼓勵靈活設置債券條款（如含權結構、長期限等），以更好匹配科技創新領域的

47、長周期、高風險資金需求特點。據央行初步統計，目前已有近 100 家市場機構計劃發行超過 3000 億元的科技創新債券，市場響應較為積極。表表5 可發行科技創新債券主體及募資用途可發行科技創新債券主體及募資用途 類別類別 募資用途募資用途 金融機構 通過貸款、股權、債券、基金投資、資本中介服務等多種途徑，專項支持科技創新領域業務 科創型企業 用于科技創新領域的產品設計、研發投入、項目建設、運營、并購等 股權投資機構 用于私募股權投資基金的設立、擴募等 資料來源：證監會，東海證券研究所 完善科技創新債券配套支持機制，為科技創新債券融資提供便利完善科技創新債券配套支持機制，為科技創新債券融資提供便利

48、。在發行端，簡化信息披露、優化發行流程，并允許金融機構采用余額管理；在評級端，要求評級機構突破傳統模式，建立針對科創企業的專項評級體系；在交易端，建立專項做市機制并提高承銷評價權重；在風險管控端，引入信用保護工具、地方政府貼息擔保等多元化風險緩釋手段。此外，通知還明確將科創債券納入金融機構考核，鼓勵險資、養老金等長期資金參與，并推動跨市場基礎設施服務優化，形成發行、投資、交易、風險管理的閉環支持。證券研究報告證券研究報告 13/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 表表6 科技創新債券配套支持機制梳理科技創新債券配套支持機制梳理 分類

49、分類 具體內容具體內容 產品端 發行人可靈活選擇發行方式和融資期限，創新設置債券條款，包括含權結構、發行繳款、還本付息等安排，更好匹配資金使用特點及融資需求。發行端 優化科技創新債券發行管理流程，支持靈活分期發行。簡化科技創新債券信息披露規則，發行人可與投資人約定豁免相關披露信息。評級端 信評機構可根據股權投資機構、科技型企業及科技創新業務的特點，打破傳統以資產、規模為重心的評級思路，合理設計專門的評級方法和評級符號，提高評級的前瞻性和區分度。交易端 建立科技創新債券專項承銷評價體系和做市機制，組織做市商為科技創新債券提供專門做市報價服務，建立承銷、做市聯動機制。提高科技創新債券承銷、做市在承

50、銷商、做市商評價體系中的權重。資金端 各類金融機構、資管機構和社會保障基金、企業年金、保險資金、養老金等可投資科技創新債券。鼓勵創設科技創新債券指數以及與相關指數掛鉤的產品。風險管控端 完善科技創新債券風險分散分擔機制，商業銀行、保險公司、證券公司等金融機構和專業信用增進機構、擔保機構等可根據自身風險定價能力和管理水平，通過開展信用保護工具、信用風險緩釋憑證、信用違約互換合約、擔保等業務，支持科技創新債券發行和投資交易。有條件的地方可依托自身財力，設立風險補償基金或者出臺其他優惠政策措施，為科技創新債券提供貼息、政府性融資擔保等支持措施。監督端 加強科技創新債券的事中事后管理，確保募集資金用于

51、支持科技創新領域發展。將科技創新債券納入金融機構科技金融服務質效評估。銀行間債券市場與交易所債券市場自律組織要加快完善科技創新債券配套規則，相關市場基礎設施機構可為科技創新債券提供專門的發行、交易、登記托管、清算結算等服務，適當減免相關服務費用。資料來源：證監會，東海證券研究所 債市“科技板”創新舉措將顯著提升債券市場服務科技創新的質效。債市“科技板”創新舉措將顯著提升債券市場服務科技創新的質效。一是構建差異化融資生態，通過專項評級體系與靈活發行條款的結合，使輕資產科創企業能夠突破傳統融資約束；二是形成市場正向循環，做市機制與承銷激勵的協同發力，將有效提升二級市場流動性，吸引更多長期資金配置；

52、三是創新風險定價模式，信用衍生品與政府增信的組合運用，為投資者提供了多層次風險對沖工具。從實施路徑看，政策采取“機構先行-市場培育-生態完善”的漸進式推進策略：金融機構將憑借成熟的發債經驗成為首批試點主體，重點支持國家戰略科技項目；隨著配套機制逐步完善，更多專精特新企業和頭部創投機構將通過債市獲得長期資本，最終形成良性循環。這種制度設計既考慮了當前市場接受度，又為后續擴大試點預留了政策空間。證券研究報告證券研究報告 14/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 表表7 滬深北交易所對支持發行科技創新債券服務新質生產力通知的梳理滬深北交易

53、所對支持發行科技創新債券服務新質生產力通知的梳理 目標目標 舉措舉措 具體內容具體內容 進一步拓寬發行主體和募集資金使用范圍，擴大科技金融服務覆蓋面 新增支持金融機構發行科技創新債券 1.允許商業銀行、證券公司、金融資產投資公司等金融機構發行科技創新債券 2.募集資金可通過貸款、股權投資、基金投資、資本中介服務等多種方式專項支持科技創新領域 新增支持股權投資機構募集資金 1.符合條件的私募股權投資機構和創業投資機構可發行科技創新債券 2.募集資金可用于私募股權投資基金的設立、擴募 進一步簡化信息披露安排，提升信息披露針對性和有效性 簡化科技創新債券信息披露安排 1.適用簡明信息披露安排的科技創

54、新債券發行人，可豁免部分披露信息 2.優質科技型企業可延長財務報告有效期（年度至當年 8 月末，半年度至次年 4 月末）3.最近一期無重大變化時可簡要披露財務數據變動 簡化申報材料簽章文件 1.董事、監事、高管在申請階段確認后，每期發行無需重復簽署 2.審計機構對前期文件已出具聲明的，后續發行無需重復簽署 進一步完善配套支持機制，打造一二級聯動、投融資協同的良好市場生態 健全科技創新債券融資審核“綠色通道”機制 1.適用“即報即審”機制 2.突破關鍵核心技術的企業可參照知名成熟發行人優化審核安排 3.無負面情形的審核時限不超過 10 個工作日 鼓勵發行人創新設計債券條款 1.支持靈活設置發行方

55、式、期限結構、利率掛鉤條款等 2.允許設置預期收益質押、知識產權質押、可轉股、利率與項目收益掛鉤等創新條款 優化科技創新債券做市等交易機制安排 1.支持質押融資，適度提高質押折扣系數，降低做市券門檻 2.鼓勵券商承銷與做市聯動，納入券商年度評價 引導投資機構加大對科技創新債券投入 1.鼓勵銀行理財、券商資管創設專項科創債券產品 2.推動科創債券類 ETF 發展 3.支持社?；?、企業年金等中長期資金配置 降低科技創新債券交易結算成本 1.免收發行認購經手費、上市初費與年費、現券交易經手費等 2.配合免收登記費、派息兌付手續費等結算費用 資料來源：滬深北交易所，東海證券研究所 3.2.優化科技信

56、貸和科技保險服務，加大新質生產力服務力度優化科技信貸和科技保險服務，加大新質生產力服務力度 金監總局李云澤局長在發布會上表示，將持續推動銀行保險機構加大對科技創新的支持力度，積極探索科技金融的新路徑，未來從以下三個著力點深入推進：1）優化信貸服務，促進產業加快轉型升級。）優化信貸服務，促進產業加快轉型升級。據金監總局數據，高新技術企業貸款增速是各項貸款平均增速的近 3 倍，要推動建立信貸支持科技創新的專項機制，支持銀行有序設立科技金融專門機構，鼓勵探索長周期的科技貸款績效考核制度。此外，18 個城市試點銀行的科技企業并購貸款“首單”業務都已經落地，金監總局表示將盡快出臺實施并購貸款管理辦法，進

57、一步釋放并購貸款的潛力，促進產業加快轉型升級。2）強化保險保障，落實風險分擔。）強化保險保障，落實風險分擔。會議表示將加快制定科技保險高質量發展的意見，更好發揮風險分擔和補償作用，支持更多以共保體方式為重大科技攻關提供保險保障，推動研發機器人、低空飛行器等新興領域的保險產品，切實為企業創新發展保駕護航。3）擴大股權投資，加大對科創企業投資力度。）擴大股權投資，加大對科創企業投資力度。監管表示鼓勵保險資金按照市場化原則積極參與創業投資，有序開展對未上市科技企業的重大股權投資，并且支持符合條件的全國性商業銀行設立金融資產投資公司，昨日興業銀行獲批籌建興銀金融資產投資有限公司，對科創企業的投資力度持

58、續增強。證券研究報告證券研究報告 15/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 4.風險提示風險提示 資本市場改革不及預期：資本市場改革不及預期：監管政策調整可能導致業務發展策略落地不到位，包括對衍生品、直接融資等券商業務監管的收緊，可能進一步影響投資者對于市場發展的信心，進而影響一級市場募投管退鏈條的暢通與二級市場交易活躍度等。重點領域風險明顯上升：重點領域風險明顯上升：市場需求依然較弱，房地產行業信用風險壓力仍存在。若房地產開發商及個人按揭貸款違約率明顯上升將引起銀行業資產質量明顯惡化。此外，銀行業對三農、中小微企業、服務業等市場薄

59、弱主體的信貸支持力度較大，這類主體抗風險能力較弱，宏觀經濟快速下行將影響其還款能力。區域經濟明顯轉弱：區域經濟明顯轉弱：信貸增速下行背景下，東部地區中小銀行受益于扎實產業基礎有望實現較快增長。若區域經濟明顯轉弱，信貸需求與企業經營將受到較大影響，會導致本地銀行業績驅動力明顯減弱。美聯儲降息落地節奏不及預期：美聯儲降息落地節奏不及預期：美國當前勞動力市場依舊強勁，通脹水平仍處高位，若回落不及預期或引發美聯儲態度轉向偏慢，從而約束我國利率下行空間。銀行業資產負債期限匹配風險：銀行業資產負債期限匹配風險：參考海外部分中小銀行風險經驗，在利率低位時，商業銀行資產端不宜對長久期利率產品配置占比過高。利率

60、回升時可能引發久期錯配，凈息差壓縮催生的流動性危機及擠兌風險。證券研究報告證券研究報告 16/16 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 一、評級說明一、評級說明 評級評級 說明說明 市場指數評級 看多 未來 6 個月內滬深 300 指數上升幅度達到或超過 20%看平 未來 6 個月內滬深 300 指數波動幅度在-20%20%之間 看空 未來 6 個月內滬深 300 指數下跌幅度達到或超過 20%行業指數評級 超配 未來 6 個月內行業指數相對強于滬深 300 指數達到或超過 10%標配 未來 6 個月內行業指數相對滬深 300 指數在-1

61、0%10%之間 低配 未來 6 個月內行業指數相對弱于滬深 300 指數達到或超過 10%公司股票評級 買入 未來 6 個月內股價相對強于滬深 300 指數達到或超過 15%增持 未來 6 個月內股價相對強于滬深 300 指數在 5%15%之間 中性 未來 6 個月內股價相對滬深 300 指數在-5%5%之間 減持 未來 6 個月內股價相對弱于滬深 300 指數 5%15%之間 賣出 未來 6 個月內股價相對弱于滬深 300 指數達到或超過 15%二、分析師聲明：二、分析師聲明：本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，具備專業勝任能力，保證以專業嚴謹的研

62、究方法和分析邏輯，采用合法合規的數據信息，審慎提出研究結論，獨立、客觀地出具本報告。本報告中準確反映了署名分析師的個人研究觀點和結論，不受任何第三方的授意或影響，其薪酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來，均與其在本報告中所表述的具體建議或觀點無任何直接或間接的關系。署名分析師本人及直系親屬與本報告中涉及的內容不存在任何利益關系。三、免責聲明：三、免責聲明：本報告基于本公司研究所及研究人員認為合法合規的公開資料或實地調研的資料，但對這些信息的真實性、準確性和完整性不做任何保證。本報告僅反映研究人員個人出具本報告當時的分析和判斷，并不代表東海證券股份有限公司，或任何其附屬或聯營公司的立場，本公

63、司可能發表其他與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告。本報告可能因時間等因素的變化而變化從而導致與事實不完全一致，敬請關注本公司就同一主題所出具的相關后續研究報告及評論文章。在法律允許的情況下，本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告僅供“東海證券股份有限公司”客戶、員工及經本公司許可的機構與個人閱讀和參考。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何機構和個人的投資建議，任何形式的保證證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責

64、任。本公司客戶如有任何疑問應當咨詢獨立財務顧問并獨自進行投資判斷。本報告版權歸“東海證券股份有限公司”所有，未經本公司書面授權，任何人不得對本報告進行任何形式的翻版、復制、刊登、發表或者引用。四、資質聲明：四、資質聲明：東海證券股份有限公司是經中國證監會核準的合法證券經營機構，已經具備證券投資咨詢業務資格。我們歡迎社會監督并提醒廣大投資者，參與證券相關活動應當審慎選擇具有相當資質的證券經營機構，注意防范非法證券活動。上海上海 東海證券研究所東海證券研究所 地址：上海市浦東新區東方路1928號 東海證券大廈 座機：（8621）20333275 手機：18221959689 傳真：（8621）50585608 郵編：200125 北京北京 東海證券研究所東海證券研究所 地址：北京市西三環北路87號國際財經中心D座15F 座機：（8610）59707105 手機：18221959689 傳真：（8610）59707100 郵編：100089