Web3.0完全手冊-投融資基金監管合規（2022）（116頁）.pdf

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1、1 2 Blockchain technology enables new ways of organizing economic activities,reduces costs and time,and strengthens the trust in an ecosystem of actors.Empowered by blockchain technology,Web 3.0 is a new business model to reinvent the way we store and manage data over the internet.Understanding how

2、it operates in compliance is crucial for entrepreneurs and businesses.Before start,let us break the stereotype and embrace every possibility Worth Staying Up All Night To Finish.Anna Liu,Head of Legal of HashKey Group Most people in the pre-Web 1.0/2.0 world can hardly imagine the changes Web 1.0/2.

3、0 bring to us.For the past twenty years,Internet linked the world,reshaped our life and redefined investments,growth,value,fortune and power.For the next,Web 3.0 may innovate a new world.Profits from Web 3.0 ultimately originated from our cognition and exploration to a future world.This Book Will Le

4、ad You To The Future.Lin Jiapeng,Founder of LinkVC How will Web3 change the world?Decentralized,open-source,data ownership,ubiquitous access,permissionless,artificial intelligenceAt the end of the day,whether you want to raise money,or you want to invest money to accelerate disruptive innovations,Yo

5、u Could Always Have A Plan When You Read Through This Book.Zhou Shuoji,Founder of FBG Capital 3 第一章第一章 歡迎進入歡迎進入 Web3.0 的世界的世界.4 1.1.從從 Web1.0 到到 Web3.0.4 1.2.去中心化和去中心化和 DAO.6 1.3.區塊鏈區塊鏈.12 1.4.虛擬貨幣和虛擬貨幣和 Token.15 1.5.NFT.23 1.6.其他熱門概念其他熱門概念.25 第二章第二章 投資公司的新未來投資公司的新未來Web3.0 基金基金.29 2.1 Web3.0 基金基金.29

6、 2.2 現有現有 Web3.0 基金及其發起機構基金及其發起機構.33 2.3 Web3.0 基金的組織形式基金的組織形式.39 2.4 Web3.0 基金常見的設立地基金常見的設立地.41 2.5 Web3.0 基金的基金類別基金的基金類別.44 2.6 Web3.0 基金的募資和運作基金的募資和運作.45 第三章第三章 Web3.0 的投融資的投融資.47 3.1 Web3.0 項目的投資標的項目的投資標的.47 3.2 傳統投資人如傳統投資人如何參與何參與 Web3.0 項目的投資項目的投資.49 3.3 Web3.0 項目的主要文件及解析項目的主要文件及解析.57 3.4 如何保護投

7、資者權利如何保護投資者權利.63 3.5 退出渠道退出渠道.63 3.6 投資市場概況及事件投資市場概況及事件.65 第四章第四章 Web3.0 背后的合規問題背后的合規問題.69 4.1 世界各主要國家或地區對區塊鏈、世界各主要國家或地區對區塊鏈、Token、NFT、交易所、交易所、ICO 的監管的監管.69 4.2 我國對我國對 Web3.0 的法律監管概覽的法律監管概覽.84 4.3 Web3.0 業務的資質證照業務的資質證照.87 4.4 非法集資、金融詐騙和傳銷非法集資、金融詐騙和傳銷.92 4.5 反洗錢反洗錢.98 4.6 知識產權保護知識產權保護.100 附錄一：附錄一：Web

8、3.0 手冊詞匯手冊詞匯表表.105 附錄二：附錄二：Web3.0 手冊圖表目錄手冊圖表目錄.107 附錄三：附錄三：SAFT 范本范本.109 4 第一章第一章 歡迎進入歡迎進入 Web3.0 的世界的世界 Web3.0 是互聯網的下一個時代，區塊鏈、去中心化、加密貨幣、NFT 等概念是這個時代的關鍵詞。與“只讀”模式的Web1.0 時代和被 Google、Meta（Facebook）、Twitter 等互聯網企業以中心化模式牢牢掌握信息數據的 Web2.0 時代相比，Web3.0 向人們描繪了一個平等、民主和透明的未來互聯網世界。1.1.從從 Web1.0 到到 Web3.0 1.1.1.

9、什么是什么是 Web3.0？Web1.0 是互聯網的第一個階段，通常認為是自20世紀90年代開始到21世紀初結束。Web1.0 時代的互聯網本質上是一組靜態網頁，以門戶網站為代表，用戶僅可瀏覽不同的靜態頁面并在其間導航，無法進行更多的操作，功能相對單一。自 21 世紀初開始，Web2.0 時代的互聯網開始變得更具有交互性，使得用戶可以通過互聯網生成和發布內容，用戶體驗更加直觀、清晰和多元。Web2.0 的代表產物包括社交媒體、網購平臺、音樂和視頻共享軟件等。但 Web2.0 時代是一個中心化的時代，用戶數據被搜集和存儲到第三方平臺，雖然網絡效應和規模經濟造構建出了極具價值的社交圖譜，但價值只屬

10、于這些第三方平臺，用戶無法實際擁有自己產生的信息和內容，以及其帶來的價值。同時，Web2.0 時代創建的一座座信息孤島及其島主（中心化的第三方平臺）和島民（用戶）之間的地位的不對等，也帶來了隱私侵犯、數據丟失、算法歧視等眾多問題。為防范和解決 Web2.0 帶來的問題，Web3.0 應運而生。Web3.0 的本質是去中心化的互聯網，基于區塊鏈技術實現價值的流通與重新分配。在Web3.0 時代，用戶的數據只屬于用戶自己，而不是某個中心化的平臺。Web3.0 致力于構建用戶創造、用戶所有和用戶共建的“去中心化”互聯網生態，使得用戶在交互中實現價值的創造與流通。用一句話總結：Web1.0 是是“只讀

11、只讀”模式模式，Web2.0 是是“讀寫讀寫+交互交互”模式模式，而而Web3.0 是是“讀寫讀寫+交互交互+擁有擁有”模式模式。特點特點 內容創造內容創造 內容控制內容控制 身份掌握身份掌握 收益分配收益分配 Web1.0 中心化中心化 閱讀式互聯網閱讀式互聯網 中心化，用戶僅僅是接收方，不參與內容的創作與分享 平臺 平臺 平臺 平臺 Web2.0 中心化中心化 可寫可讀互聯網可寫可讀互聯網 中心化，用戶既接受內容，也參與內容創作 用戶 平臺 平臺 平臺 Web3.0 去中心化去中心化 可獲得價值互聯可獲得價值互聯網網 去中心化，無需中心平臺。用戶既接受內容，創作內容，還能獲得創作帶來的價值

12、 用戶 用戶 用戶 用戶 圖表 1：Web1.0,Web2.0 和 Web3.0 的區別1 5 1.1.2.Web3.0 的主要特征的主要特征 Web3.0 時代的互聯網以去中心化為核心，旨在打造一個開放、隱私和共建的互聯網世界：去中心化去中心化：用戶擁有去中心化身份（Decentralized Identity），該身份真正為用戶掌握，用戶行為不受第三方限制。用戶將自己的身份認證信息，存儲在完全由自己掌控的區塊鏈地址上；開放性開放性：準入充分自由，用戶利用一個區塊鏈賬戶地址就可以登錄鏈上的應用，無須注冊許可，操作便利。Web3.0 生態內基于不同區塊鏈平臺的應用之間甚至也可以“跨鏈”互通；隱

13、私性隱私性：數據只歸用戶所有，Web3.0 將通過應用去中心化、分布式存儲、用戶私鑰管理、匿名協議等多方面保護用戶數據隱私；共建性共建性：Web3.0 的生態建設離不開協作，用戶因共同的目標并通過去 中 心 化 組 織（Decentralized Autonomous Organization，即“DAO”）有序協作，制定和執行相關組織規則，從而實現能社區共建和自我治理。1.1.3.Web3.0 的應用場景的應用場景 雖然 Web3.0 尚處于發展初期，但其應用場景已經涵蓋娛樂、學習、開發、游戲、媒體、社交、基礎設施、投資和金融交易等各個領域。不論是在境內還是境外，這些領域的創業和投資項目都十

14、分活躍。圖表 2：Web3.0 的應用場景2 6 1.2.去中心化和去中心化和 DAO 1.2.1 什么是去中心化和什么是去中心化和 DAO？去中心化（Decentralization）是相對于中心化（Centralization）而言。Web1.0和 Web2.0 時代的互聯網是中心化的，中心（平臺）決定節點（用戶），節點（用戶）依賴中心（平臺）。Web3.0 下的去中心化，不是完全去掉中心，而是由節點自由選擇和決定中心，形成一個開放式、扁平化和具有平等性的系統結構。在一個分布眾多節點的系統中，任何人都是一個節點，每個節點都高度自治，節點之間可以自由連接進而形成新的連接單元；任何節點也都可以

15、成為一個中心，但這個中心只是階段性的而非永久的，也不具備強制性的控制功能。圖表 3：中心化、去中心化和分布式網絡3 7 1.2.2 Web3.0 系統的去中心化系統的去中心化在法律層面如何認定？在法律層面如何認定？去中心化是 Web3.0 概念的核心要義，但卻鮮有對“去中心化”做深入分析和論述的主題討論。a16z 法務總監 Miles Jennings 在其名為 Web3.0 去中心化的原則和模式一文中4，專門對Web3.0 系統的去中心化做了詳細闡述。Miles Jennings 認為去中心化的Web3.0 系統的有效性取決于其安全性、經濟性和信息的平等性，并因此將Web3.0 的去中心化進

16、一步拆分下列三個層面，以促進 Web3.0 的應用：圖表 4：Web3.0 去中心化的三個層面 美國證券法律的出發點是保護投資者和維護美國資本市場的高效性，其主要途徑之一便是向證券發行人加以信息披露義務，以達到投資者和證券發行人之間的信息平等。判斷判斷 Web3.0 是是否需要滿足美國證券法律層面的信息否需要滿足美國證券法律層面的信息披露義務，需要關注在數字資產交易披露義務，需要關注在數字資產交易中是否存在一個類似于中是否存在一個類似于“證券發行人證券發行人”身份的管理層或企業身份的管理層或企業。在法律層面上，Web3.0 去中心化沒有統一標準，實操上的標準可以引用 Howey Test（豪威

17、測試）的第四項要素（即依賴他人的管理努力，“come solely from the efforts of others”）。SEC 在 2019 年 4 月 3日發布的數字資產的“投資合同”分析框架5也再次證實了披露要求僅適用于存在一方是管理層或企業，另一方是投資者或潛在投資者的數字資產交易中。因此，如果 Web3.0 系統滿足下列條件，則可被認為滿足法律層面的去中心化要求：（i）有關其運作的信息完全公開且透明，所有人都能獲得該等信息（由區塊鏈賬本實現）；以及（ii）無需進行必要的主動性管理活動和努力（即不存在一個中央化的控制實體或管理團隊）來推動事業的成?。ㄓ刹豢纱鄹牡闹悄芎霞s、去中心化經

18、濟體和 DAO 促成企業的成?。?。Miles Jennings 也進一步分析了如何利用 Web3.0 系統的組成部分以支持和實現在法律層面上的去中心化。8 圖表 5：Web3.0 去中心化系統的組成部分 區塊鏈和智能合約協議層面區塊鏈和智能合約協議層面，（1）區塊鏈本質上支持在法律層面上去中心化，鏈上信息的透明度減輕了潛在信息不對稱的風險。例如，目前任何人均可查看以太坊上有哪些DeFi協議最常被使用、大部分數字資產被存儲在何處等；（2）區塊鏈網絡和智能合約協議成為開源技術，這意味著任何人都不擁有或控制該系統的基礎構件，也沒有任何人可以關閉或限制該技術的使用。數字資產層面數字資產層面，中心化網絡

19、通常存在一個“積極參與者”，其：（1）負責網絡的開發、改進、運行或其中的部分工作或基本任務；（2）創造或支持數字資產的市場或價格；或（3）在持續發展的方向上具有領導或核心作用。但在 Web3.0 系統中，開發者貢獻的技術價值在降低，由貢獻者和消費者參與所產生的網絡效應的重要性在增加。去中心化治理層面去中心化治理層面，去中心化的治理可以通過減少利益相關者對個人或團體的管理努力的依賴，而實現在法律層面上去中心化，從而減少潛在信息不對稱的風險。因此，Web3.0 系統應避免將過多權力交到內部人手中。相反，應把重要的控制權交給社區。DAO的 全 稱 是Decentralized Autonomous

20、Organization（去中心化自治組織），它是 Web3.0 下的一個重要概念。DAO 是在智能合約6（Smart Contract）基礎上構建的組織，有著屬于自己的公開透明的規則和程序，這些規則和交易記錄都透明地存儲在區塊鏈上。理想狀態下的 DAO 是公開、透明、任意且自主的，不需要中央機構的介入，由組織成員共同決策管理，且任何人可以隨時加入和退出。目前實踐中的 DAO 通常是自發組織起來的、去中心化的一個社區，社區成員需要鏈上憑證才能加入，這個憑證就是DAO 發行的通證（“Token”）。簡而言之，DAO 是一種集體力量，而非個人。1.2.3 DAO 的核心特征的核心特征 9 DAO

21、具備以下核心特征：去中心化去中心化：組織規則由成員共同制定，不會被中心化組織控制，在一定程度上可以減少內幕操控；通證化通證化：很多 DAO 擁有屬于自身的通證（即 Token），作為參與社區共建以及獲取獎勵的憑證；自主平等自主平等：所有成員均自主地參加到社區治理，沒有層級劃分，組織運行由所有成員通過提案和投票表決的形式推進；公開透明公開透明：DAO 基于區塊鏈技術和智能合約，其規則、決策過程與結果都是公開及可追溯的。1.2.4 DAO 的分類的分類 DAO 的種類多種多樣，目前各類 DAO 不斷涌現，有逐步形成生態系統的趨勢。根據DAOs Absorbing the Internet7一文，D

22、AO 生態場景主要分為以下八大類：圖表 6：DAO 主要分類 DAO 是新的投資方向是新的投資方向 在加密項目中普及的 DAO 架構，被尋求投資數字資產的投資者們積極采用。DAO 作為監督加密項目的一種方式應運而生。越來越多的散戶投資者采用 DAO 這種分散的治理結構來聯合購買加密貨幣、投資于 NFT 或其他 Web3.0 資產。許多公司也如雨后春筍般涌現，幫助朋友或同事使用 DAO 來管理投資。盡管 DAO 承諾簡化治理結構，但仍有許多技術方面需要考慮，包括如何投票、資產如何托管、如何監督等等。也有評論者認為，DAO 這種新的加密投資方法可能會對加密貨幣和 Web3.0 創業投資領域產生更廣

23、泛的影響，正如傳統投資機構看不上的小投資者，現在可以通過 AngelList 或其他投資網站進行股權創業投資。根據 DeepDAO 數據8，截至本手冊出具日，市場上共有 4,800 多個 DAO，管理10 著百億美元規模的資產。未來，我們可能會看到 DAO 生態系統分成更小眾、細分的市場。圖表 7：DAO 生態場景下的主要玩家圖鑒9 1.2.5 DAO 的架構選擇的架構選擇 組建 DAO 并不是一個簡單的過程，尤其是還要協調多元化社區的各種復雜組織工作。以美國為例，目前美國沒有任何法案或政府機構（如 SEC、IRS）為 Web3.0的創建者提供關鍵指導。這些都加劇了 DAO 架構選擇的復雜性和

24、不確定性。以美國為例，根據我們的經驗，DAO 有 2 種架構形式較為普遍：第 1 種是無實體（Entityless），這是一種去中心化的理想形式，但它不是一個合法存在的主體，也無法納稅，而且也不像 LLC 等法律實體給與參與者有限責任的保護；第 2 種是外國基金會（Foreign Foundation），它解決了納稅問題，即通過將總部設在美國以外來尋求稅收優惠，但我們也注意到，實踐中外國基金會可能極易受到政府審查，從而也使得選擇這個架構的優勢遭到嚴重削弱。除上述之外，根據其目的不同，在美國 DAO 還可以組建成以下三種實體形式：(1)UNA，即非法人非營利組織（Unincorporated N

25、on-profit Association）；(2)LLC，即有限責任公司（Limited Liability Company）；(3)LCA，即有限合作協會（Limited Cooperative Association）。11 圖表 8：在美國設立 DAO 的選擇流程圖10 在美國懷俄明州，根據 2021 年 7 月 1 日生效的 Wyoming Decentralized Autonomous Organization Supplement（懷俄明分布式自治組織法案），DAO本身就是一種被認可的法律組織形式。該法案要求每個 DAO 必須在 Wyoming有一個擁有實際辦公地址（Physi

26、cal Address）的注冊代理（Registered Agent），且這個注冊代理要維護一個登記冊（Registar）來記錄董事或以類似人的姓名和地址。該方案給予了 DAO 成員類似于 LLC 成員的有限責任保護，還最大限度地減少了雙重征稅（LLC 可選擇按照稅收穿透的合伙企業方式征稅）。也許因為Wyoming DAO 沒那么去中心化（less decentralized），截至本手冊發布之日，并沒有很多項目方被吸引去懷俄明州注冊 DAO。我們亦會持續觀察。12 1.3.區塊鏈區塊鏈 1.3.1 什么是區塊鏈？什么是區塊鏈？2008 年，中本聰在比特幣一種點對點的電子現金系統一文中首次提出

27、區塊鏈的概念，稱其為比特幣的核心底層技術。區塊鏈（Blockchain），顧名思義，就是由區塊（Block）連接而成的鏈（Chain）式結構，其本質是一個分布式共享賬本。根據中國電子工業標準化技術協會于 2017 年 12 月22 日發布的區塊鏈數據格式規范，區塊鏈是一種在對等網絡環境下，通過透明和可信規則，構建不可偽造、不可篡改和可追溯的塊鏈式數據結構，實現和管理事務處理的模式。圖表 9：區塊鏈圖示11 區塊鏈有以下幾個基本概念12：區塊（區塊（Block）：區塊是區塊鏈的基本結構單元，區塊主要由包含元數據的區塊頭和包含交易數據的區塊體構成。如果將區塊鏈看成一個賬本，那么每一個區塊就是這個賬

28、本中的每一頁，記載著記賬時間、賬目內容、頁碼等元素內容；哈希（哈希（Hash）：哈希是保證交易信息不被篡改的單向密碼算法，在接收到一段明文后將其轉化成一段位數固定的散列數據，但人們無法根據得到的散列數據反推出明文內容；時間戳（時間戳（Time Stamp）：時間戳是對交易記錄的認證，在區塊形成的那一刻起，時間戳就存在于區塊之中，每一個時間戳會將上一個時間戳納入其隨機哈希值中，這個過程不斷重復，最終形成一個不可逆且不可篡改的完整鏈條；13 默默克爾樹（克爾樹（Merkle Tree）和默克默克爾根（爾根（Merkle Root）：默克爾樹的本質是二叉樹，它是通過將葉子節點數據（如上圖的交易1和交

29、易2）進行哈希，并將該交易的兄弟節點數據（如上圖的 Hash 1 和 Hash 2）進行哈希，然后拼接成為這兩個節點的父節點（如上圖的 Hash 12）。默克爾樹就是通過這樣一層一層的哈希，構建最上層的根節點，這個根節點就是默克爾根。這樣的結構使得，只要默克爾樹上的任何葉子節點發生改變，這個葉子節點到默克爾根節點的數值都會隨之改變。因此只需要比對最近的默克爾根數據與原始數據是否一致，就可以判斷默克爾樹是否被修改13；公 鑰（公 鑰（Public Key）與 私 鑰私 鑰（Private Key）：公鑰與私鑰是區塊鏈技術中使用的不對稱加密方式，用于身份標識：公鑰用于加密和驗章，私鑰用于解密和簽章

30、。通過這種加密方式，可以在區塊鏈中確保信息傳遞的安全性。1.3.2 區塊鏈的特點區塊鏈的特點14 如前所述，區塊鏈本質是一個分布式共享賬本，這個賬本具有以下幾個特點：無限增加無限增加：每個區塊都是這個賬本中的一頁，這個賬本的頁面可以無限增加，每一個區塊頁面形成的同時會蓋上時間戳，不同區塊頁面按時間戳順序排列形成一個總賬本；去中心化去中心化：如前所述，區塊鏈系統是去中心化的，由所有節點參與維護；公開透明公開透明：鏈上交易不需要雙方的信任，因為數據庫和整個交易過程都是公開的，所有節點都參與數據的記錄；可靠性可靠性：節點之間無法互相欺騙，修改區塊上的單個節點會導致該區塊上的整個數據無效。14 1.3

31、.3 區塊鏈的分類區塊鏈的分類 按照不同的分類標準，可以對區塊鏈的種類做如下區分15：分類標準分類標準 區塊鏈類別區塊鏈類別 網絡范圍網絡范圍 公有鏈公有鏈：公開透明，所有數據對外開放，任何人都可以訪問和使用，無需身份認證（如比特幣、以太坊、Solana、波場）；私有鏈私有鏈：不對外開放，僅在特定成員內部使用（比如企業的財務管理或供應鏈管理系統，或者政府部門的政務管理系統等），在使用過程中需要提交身份認證（如沃爾瑪基于超級賬本 Hyperledger 開發的產品追溯系統、De Beers 使用名為 Tracr 的私有鏈以驗證鉆石的來源和真實性）；聯盟鏈聯盟鏈：聯盟鏈介于公有鏈和私有鏈之間，適用

32、于不同的用戶場景。對于可以公開的數據，任何人都可以訪問查看；對于不對外公開的數據，用戶則需要通過身份驗證進行訪問（如 Linux 基金會發起的超級賬本 Hyperledger、R3 區塊鏈聯盟開發的 Corda）。部署環境部署環境 主鏈主鏈：部署在生產環境的正式版區塊鏈系統。區塊鏈在正式發布前會經過很多內部測試版本，只有主鏈才是會被真正推廣使用的，各項功能的設計也都是相對最完善的（如比特幣主鏈、以太坊主鏈）；測試鏈測試鏈：開發者為了方便大家學習使用而提供的測試用途的區塊鏈網絡。測試鏈中的功能設計與生產環境中的主鏈可能有一些差別（如比特幣測試鏈、以太坊測試鏈）。對接類型對接類型 單鏈單鏈：能夠單

33、獨運行的區塊鏈系統都可以稱為“單鏈”，這些區塊鏈系統擁有獨立完備的組件模塊，自成體系（如比特幣是主鏈，測試鏈都是單鏈）；側鏈側鏈：一種區塊鏈系統的跨鏈技術，旨在將不同的區塊鏈鏈連接起來，利用各自優勢彼此互補，打通信息孤島（如以太坊的 Ronin 側鏈，允許更多用戶在低費用環境下玩“阿蟹（Axie Infinity）”這個游戲）；互聯鏈互聯鏈：不同的區塊鏈互聯互通后形成的一個更大的生態區塊鏈（如電商平臺的公有鏈+物流公有鏈+物流聯盟鏈+銀行聯盟鏈等構成的區塊鏈生態）。圖表 10：區塊鏈分類 15 1.4.虛擬貨幣和虛擬貨幣和 Token 1.4.1 什么是虛擬貨幣什么是虛擬貨幣?歐洲中央銀行（E

34、uropean Central Bank）曾在 2012 年發表的 虛擬貨幣項目（Virtual Currency Schemes）報告中將虛擬貨幣定義為“不受監管的、由開發者開發和管理的、僅在特定虛擬網絡世界中使用的數字形態的貨幣”16。隨后其又在 2015 年發表的虛擬貨幣項目：進一步研究（Virtual currency schemes-a further analysis）報告中，將虛擬貨幣進一步定義為“不是由合法的中央銀行、信用機構或者電子貨幣發行機構發行的合法貨幣，但是在某些情況下可以作為貨幣替代物的價值的數字表現形式”17。根據中國人民銀行等十部門于 2021年 9 月 15 日

35、發布的 關于進一步防范和處置虛擬貨幣交易炒作風險的通知（銀發2021237 號），虛擬貨幣不具有與法定貨幣等同的法律地位，具有非貨幣當局發行、使用加密技術及分布式賬戶或類似技術、以數字化形式存在等主要特點，不具有法償性，不應且不能作為貨幣在市場上流通使用。生活中常見的虛擬貨幣包括騰訊 Q 幣、游戲幣/點，以及比特幣、以太幣等加密貨幣。盡管虛擬貨幣（Virtual Currency）、數字貨幣（Digital Currency）和加密貨幣（Cryptocurrency）聽起來很像，功能似乎也很相似，但它們實際上是不同的概念。以下列出了這三種概念之間的主要區別18：虛擬貨幣和加密貨幣本質上都是數字

36、貨幣，但并非所有的數字貨幣都是虛擬貨幣或加密貨幣；數字貨幣可以是受監管的（即數字法幣），也可以是不受監管的（如比特幣和以太幣），但絕大多數虛擬貨幣是不受監管的，而加密貨幣幾乎在全球任何司法管轄區都不受監管；加密貨幣使用加密技術來保護其網絡安全，而數字貨幣或虛擬貨幣可能使用、也可能不使用加密技術。虛擬貨幣虛擬貨幣 數字貨幣數字貨幣 加密貨幣加密貨幣 Token 幣圈幣圈 比特幣 比特幣 比特幣 融資必備 鏈圈鏈圈 不關我事 不關我事 不關我事 記賬符號 吃瓜群眾吃瓜群眾 Q 幣 支付寶 比特幣 炒啊炒 大眾媒體大眾媒體 備胎詞匯 備胎詞匯 主要用語 又來割韭菜 監管部門監管部門 Q 幣、積分、比

37、特幣 我發行才算 比特幣 又想 ICO 圖表 11：不同視角下的虛擬貨幣、數字貨幣、加密貨幣與 Token19 16 1.4.2 Token Token 經常被翻譯為通證（即計算機術語中，身份驗證的“令牌”），但更為熟知的名稱是代幣；但在區塊鏈生態中，Token 其實是可流通的加密數字權益證明，即 Token 更多體現的是資產或權益的屬性，其核心目的是在生態構建過程中起到激勵作用。Token 主要包含以下三個要素：數字權益證明數字權益證明：Token 是以數字形式存在的權益憑證，它代表的是一種 權 利 和 內 在 價 值（Intrinsic Value）；加密加密：Token 具有真實性、防篡

38、改性、保護隱私等能力，這些能力均由密碼學予以保障；可流通可流通：大部分 Token 是可交易、可兌換的，能夠在同一區塊鏈系統中自由流通。20 Token 主要分為以下 3 種類型21：Utility Token（實用型代幣）（實用型代幣）：類似于折扣券，即它們使得持有者將來可以較低的價格購買某些產品或訪問某些服務；Payment Token（支付型代幣）（支付型代幣）：是支付和交換的另一種手段，但不同于法幣（fiat currency），它們是沒有國家主權信用擔保的，例如比特幣、以太幣等；Security Token（證券型代幣）：（證券型代幣）：賦予持有人類似于證券或投資（如股票或債務工具）

39、的權利和義務。實際上，人類社會一切權益證明，從身份證到學歷文憑，從貨幣到票據，從股票到債券，甚至是鑰匙、門票、積分、卡券等，都可以用 Token 來代表。17 1.4.3 虛擬貨幣交易所虛擬貨幣交易所 虛擬貨幣交易所，是指從事以虛擬貨幣兌換法定貨幣或以法定貨幣兌換虛擬貨幣活動的實體或組織，其通常就兌換和交易服務收取費用。2017 年 9 月 4 日，中國人民銀行、工業和信息化部等頒布了關于防范代幣發行融資風險的公告，明確規定，“任何所謂的代幣融資交易平臺任何所謂的代幣融資交易平臺不得不得從事法定貨幣與代幣從事法定貨幣與代幣、“虛擬貨幣虛擬貨幣”相互之間的兌換業務相互之間的兌換業務，不得不得買賣

40、或作為中央對手方買賣代幣或買賣或作為中央對手方買賣代幣或“虛擬貨幣虛擬貨幣”，不得不得為代幣或為代幣或“虛擬貨幣虛擬貨幣”提供定價提供定價、信息中介等服務信息中介等服務”。東邊不亮，西邊亮。在全球規模較大的交易所中，擁有華人背景的幣安（Binance）、歐易（OKX）和火幣（Huobi）常年位居前列。圖表 12：全球交易所綜合排行榜（截至 2022 年 6 月 19 日）22 18 1.4.4 虛擬貨幣融資方式虛擬貨幣融資方式 (1)IXO 幣圈大佬似乎對“O”（Offerings 融資）情有獨鐘，以至于各種“IXO”層出不窮。無論是最先興起的 ICO，還是之后的替代品 ITO，抑或是隨后幾經

41、更迭的 IFO、IMO、IEO、STO、ILO 等概念（關于世界各主要國家或地區對虛擬貨幣的監管分析詳見以下第四章），都是人們對虛擬貨幣發行及融資方式的探索。簡稱簡稱 全稱全稱 發行方式發行方式 例如例如 ICO/ITO Initial Coin Offering/Initial Token Offering 首次代幣發行 融資者通過發行項目代幣，并約定特殊權益 Ethereum（以太坊），2014 年 7 月 ICO 募集 3 萬余個比特幣；Blockstack，2019 年7 月 Blockstack 稱其代幣銷售已獲得 SEC批準，成為美國歷史上第一個得到 SEC 認可的區塊鏈代幣銷售項

42、目23；IFO Initial Fork Offering 首次分叉發行 基于主流代幣發行衍生代幣（即分叉幣，如比特幣的分叉幣 BCH）BCH，2017 年最有影響力的一次分叉，是由比特大陸創始人吳忌寒推動的 BTC 與BCC 分叉，這次分叉成功誕生了以 8M 區塊的比特現金（BCC，又稱 BCH）24；IMO Initial Miner Offering 首次礦機發行 發行一種專用礦機，通過這種礦機挖礦來產生新的代幣 2021 年 5 月，迅雷發行類似路由器的硬件“玩客云”，在“玩客云”上可以獲取“玩客幣”（之后改名“鏈克”），玩客幣可以在海外平臺交易；IEO Initial Exchang

43、e Offering 首次交易所發行 省去募資和發行環節，項目代幣直接在交易所上線的代幣發行 BitTorrent(BTT)，2019 年 1 月 28 日上線幣安 Launchpad 后，以 USD0.00012 的價格開放眾籌，僅在開放購買的 15 分鐘內，600 億枚 BTT 即被搶購一空25；STO Security Token Offering 證券型通證發行 以現實資產為基礎，交易所將該等現實資產的所有權和信息上鏈，發行代幣進行融資 Rapidash，2018 年 10 月 12 日獲得美國證監會 STO 許可，成為“華人首個美國證監會 SEC 批準的企業 STO”項目，也是目前亞

44、太地區唯一的一個26；ILO Initial Lock Offering 首次鎖倉發行 用戶通過鎖倉操作，將自己的虛擬貨幣質押到平臺，到期后贖回并獲得新的代幣獎勵 Edgeware，作為波卡欽定的第一批平行鏈，一出現就受到極大關注。作為建立在Substrate 上的協議項目，其代幣 EDG 有90%通過 ILO 發放給用戶，用戶把以太坊發送到一個智能合約就可得到 EDG27；圖表 13：虛擬貨幣融資方式之“IXO”19 絡繹不絕的 IXO 中，最令人心動的最令人心動的還是：a)ICO/ITO ICO，即首次代幣發行。為了盡量降低項目在監管方面的擔憂，后來人們慢慢用 Token 代替 Coin，

45、便出現了 Initial Token Offering（ITO）。簡單而言，ICO/ITO 是融資者通過發行項目自身代幣，并約定自身代幣的特殊權益（如產品使用權等）；投資者基于對項目前景的樂觀預估，以其他虛擬貨幣換得項目新發行的代幣，新發行的代幣可以在指定平臺交易流通，投資者可以在約定日期后出售套現換取其他虛擬貨幣或法定貨幣以尋求退出，亦可選擇繼續增持28。關 于 世 界 各 主 要 國 家 或 地 區 對ICO/ITO 的監管態度詳見以下第四章，我國早在 2017 年就已經將 ICO 認定為是非法的公開融資行為。b)STO STO，翻譯過來是證券型通證發行，其中 ST（Security To

46、ken）指的是證券型通證，它與現實世界中的傳統資產（如股權、債權、不動產等）掛鉤。STO 是在符合監管要求的前提下，以現實資產為基礎（本質上是一種擔保），在交易所將該等現實資產的所有權和信息上鏈，發行 Token 進行融資。STO 處于數字資產和傳統資產的交叉領域，一方面它將傳統資產數字化、通證化，另一方面它發行的 Token 又是一種權益證明，使得持有者獲得持有收益。STO 必須與現實資產對標，并經過監管審查，投資門檻比 ICO 高，安全系數也更高（即“披著證券外衣的合法 ICO”）。同時，STO 具有證券化屬性，像是一個低配版 IPO，但發行門檻更低，交易更便利。需要指出的是，雖然部分國家

47、和地區（如美國和中國香港）已將 STO 納入合規監管，但我國對 STO 整體上仍然持否定態度29。圖表 14：STO 和 ICO 的區別30 20 c)IEO IEO，即首次交易所發行，由交易所背書，項目 Token 直接在交易所上市發行。幣安（Binance）的 Launchpad 開啟了 IEO 的熱潮，然后各大交易所紛紛效仿。以幣安為例，啟動 IEO 通常需要完成如下步驟：第一步：發行者確定項目商業模式后，向交易所平臺提交注冊申請文件（通 常 包 括 項 目 白 皮 書（Whitepaper）及項目所有必需數據；第二步：交易所審核發行者提交的項目資料，其將篩選項目細節尋找任何遺漏的信息，

48、并評估項目的可實現性；第三步：如果 IEO 注冊申請獲得交易所批準，發行者支付上市費用以確保交易所會員資格（這筆費用可以是一次性付款或年度會員資格）；第四步：項目在交易所上市，投資者支付投資款（可以是現金或其他可進行交換的虛擬貨幣）或者項目Token，交易所向發行者釋放投資者支付的投資款（通常在募集到一定規模后才會釋放）；第五步：發行者利用募集資金生產項目產品或研發項目技術；第六步：投資者使用項目 Token 購買項目產品、技術或服務。圖表 15：IEO 一般流程31 21 IEO 以交易所背書，優缺點都十分明顯：優點優點 缺點缺點 IEO 信任度高信任度高：有交易所作為第三方進行監管，信任度

49、高；欺詐風險低欺詐風險低：為了避免損害交易所聲譽，交易所通常會審查平臺上的每一個項目，并對每一位參與者進行 KYC/AML 審查，確保項目的真實性和投資安全；流程簡化流程簡化：各家交易所都明確規定了在其平臺上進行 IEO 的流程，容易遵循。成本較高成本較高：IEO 對初創公司而言較為昂貴，初創公司在為 IEO 做預算時需考慮上市成本；審核嚴格審核嚴格：IEO 受到交易所的監管，這也意味著對發行者和參與者而言更為嚴格，交易所通常會在批準 IEO項目之前對項目白皮書及細節進行評估篩選，以確保項目的可實現性；發行者缺乏控制權發行者缺乏控制權：與 ICO 或 STO相比，交易所擁有對 IEO 項目細節

50、的全部控制權，發行者將受到較多干涉。圖表 16：IEO 優缺點 IEO 這一模式現在逐漸被濫用，成為劣質交易所聯手項目方斂財的手段。一些中小交易所（如 Betaex）曾借 IEO 名目上線“空氣幣”（即沒有實體項目支撐的虛擬貨幣）項目，在 IEO 完成開放交易后，2 天之內幣價暴跌 99%。(2)SAFT 除“IXO”外，美國的區塊鏈項目中廣泛使用 SAFT 協議向合格投資者進行私募融資。SAFT 是 Simple Agreement for Future Tokens（遠期通證簡式協議）的簡稱，其核心功能是允許投資方投資尚未完成的區塊鏈項目，以換取項目上線后發行的 Token。SAFT 協議

51、的內容主要參考了著名孵化器 Y Combinator 使用多年的 SAFE（Simple Agreement for Future Equity），具體見下文第三章。我們作為源于 Y Combinator 的奇績創壇的中國律師，參與了大量的SAFE融資。SAFT 與 STO 最主要的區別在于發行 Token 的時間：在 STO 項目中，項目方會在募資結束后發行 Token；在SAFT 項目中，項目方則在項目開發完成后發行 Token。22 圖表 17：SAFE vs SAFT32 SAFT 是為了符合美國證券法要求而創造出來的融資工具，并未考慮其他國家的法律要求。雖然 SAFT 名為“協議”，

52、但在美國，SAFT 被認為是證券的一種形式，因此項目方可以通過私募方式將其出售給合格投資者；在美國境外，是否只有合格的或被認可的投資者才能參與 SAFT 項目，仍取決于當地第四章）。23 1.5.NFT 基于區塊鏈技術，與虛擬貨幣一同誕生并廣受關注的還有 NFT。2022 年 4 月 1 日，周杰倫在 Instagram 上發文稱自己此前獲贈的無聊猿NFT（BAYC#3738）被釣魚網站偷了。一開始他以為是愚人節玩笑，但查看后發現真的沒了。該 NFT 被盜后短短 1 個小時內便轉手多次，價值超過 50 萬美元。圖表 18：周杰倫被盜的無聊猿 1.5.1 什么是什么是 NFT？圖表 19：齊白石

53、游蝦圖數字藏品 vs 無聊猿 NFT全 稱 是Non-Fungible Token，意為“非同質化通證”。根據國際最大的 NFT 交易平臺 Opensea 的定義，NFT 是“具有區塊鏈管理所有權的獨特數字物品”33。NFT 以區塊鏈技術為基礎，在區塊鏈賬本中以數字化形式記載商品的所有權信息，由于其中包含了記錄在智能合約中的識別信息，因此每個 NFT 都是獨一無二、不可替代的，這也因此使其在藝術品和收藏領域廣受歡迎。從表現形式上看，NFT 通常對應一個以圖片、音頻、視頻、3D 模型等形式展現的作品，作品所有人自行或者授權第三方基于作品制作 NFT，并上架交易。實踐中，可以基于現有作品創作 NF

54、T（如以齊白石名畫游蝦圖創作的數字藏品），也可以專為發行 NFT 而制作數字作品（如無聊猿）。排名排名 NFT 總市值（百萬美元）總市值（百萬美元）上線日期上線日期 排名排名 NFT 總市值（百萬美元）上線日期 1 Flow(FLOW)1,633.63 2021-1-27 24 排名排名 NFT 總市值（百萬美元）總市值（百萬美元）上線日期上線日期 2 Decentraland(MANA)1,341.87 2017-10-28 3 ApeCoin(APE)1,303.76 2022-3-17 4 Theta Network(THETA)1,286.41 2018-1-24 5 The Sand

55、box(SAND)1,270.44 2020-8-14 6 Axie Infinity(AXS)1,192.12 2020-11-4 7 Chiliz(CHZ)510.63 2019-7-2 8 恩金幣(ENJ)479.34 2017-11-10 9 STEPN(GMT)467.66 2022-3-9 10 Gala(GALA)432.41 2020-9-16 圖表 20：CoinGecko 網站34NFT 市值排名（截至 2022 年 6 月 23 日）1.5.2 NFT 的特點的特點 虛擬貨幣通常是可以代替的（即屬于 Fungible Token），可以與同類型的 Token進行兌換，而

56、NFT 最大的特點就體現在其名稱之中，即不可替代性。除此之外，由于 NFT 是以區塊鏈技術為基礎，同樣具備去中心化、公開透明和可靠性等特點。同質化通證同質化通證 FT 非同質化通證非同質化通證 NFT 主要區別 同質化，所有 Token 都有相同屬性 可兌換成其他同類別 Token 可分割為更小的單位 貨幣、黃金、比特幣 非同質化，每一個 Token 都是獨一無二的 不可兌換 不可分割 域名，藝術品，電話號碼 圖表 21：FT vs NFT 1.5.3 NFT 生態和賽道生態和賽道 NFT 已經廣泛應用于交易平臺、藝術平臺、收藏、游戲、虛擬世界、域名、社交、DeFi（去中心化金融）等生態領域，

57、尤其是藝術平臺、收藏、游戲和虛擬世界更是 NFT 項目 的主要賽道。圖表 22：NFT 生態35 25 1.6.其他熱門概念其他熱門概念 1.6.1 DC/EP 數字法幣與虛擬貨幣均屬數字貨幣下的子概念，二者核心區別在于是否具有法償性，數字法幣以國家主權為信用基礎。早在 2014 年，中國人民銀行便成立數字貨幣（DC/EP）研究小組，開始進行相關研究。DC/EP 的全稱是Digital Currency/Electronic Payment，即數字貨幣/電子支付，翻譯過來是中國央行數字貨幣。DC/EP 的發行產品即為數字人民幣（e-CNY）。央行前行長周小川曾在一次演講中對DC/EP做出如下介

58、紹：“DC（Digital Currency）是數字貨幣，EP（Electronic Payment）是電子支付；中間是一個斜杠，意味著兩者既可以是和的關系，也可以是或的關系。也就是說，數字貨幣和電子支付并不需要對立起來，其目的都是為了實現支付體系的效率、低成本和安全可靠。另外，新的支付體系和數字貨幣必須能夠有效地符合當前反洗錢和反恐怖融資的要求?！眻D表 23：中國處于法定數字貨幣發展的前沿36 2020 年 4 月，習近平總書記在中央財經委員會第七次會議上指出，要加快推進各領域數字化升級，積極參與數字貨幣國際規則制定。同年 10 月，深圳率先開展數字人民幣紅包試點，數字人民幣在全國主要城市均

59、已經展開了紅包試點。截至 2021 年末，數字人民幣試點場景已超過 808.51 萬個，累計開立個人錢包 2.61 億個，交易金額達 875.65 億元37。數字人民幣使用的場景、規模及參與機構不斷突破，與人們的日常生活越來越近。根據高盛集團在2020年11月17日發布的 Digital Currency-Reinventing the Yuan for the Digital Age的預測，DC/EP 將成為與銀行和金融科技并駕齊驅的中國支付系統的第三大支柱，并在此過程中增加競爭；到 2029 年，隨著金融科技市場份額逐漸減少（盡管仍占主導地位），DC/EP將占總消費支出的15%（總金額達到

60、 128 萬億元人民幣），且現金和實體銀行卡的使用量將會減少。26 1.6.2 Libra 2019 年 6 月，Facebook 宣布基于區塊鏈技術發行數字貨幣 Libra，引發市場及監管層的廣泛關注。Libra 是一種建立在區塊鏈技術的基礎上的，使用儲備資產作為擔保的全球性數字加密貨幣，它能夠使人們發送、接收和使用自己的資金并確保資金安全，從而建立起更具包容性的全球金融生態系統。Libra 以儲備資產作為穩定幣值手段、以第三方獨立機構進行貨幣治理的設計理念，彰顯了 Facebook 意圖將Libra打造成為超主權貨幣的宏偉目標。2020 年 12 月，為強調獨立性以獲得監管部門批準，Fac

61、ebook 將 Libra 更名為 diem。我們團隊也代表客戶參與過對 Libra（已改名為 diem）的投資。圖表 24：Libra 最初的 28 個成員 理想很豐滿，現實很骨感。Libra 超越國家主權貨幣的意圖觸碰到了各國監管層的核心利益，各國監管層對 Libra普遍持消極態度，其中美國和歐洲的反對聲音尤為激烈。截至本手冊發布日，我國監管部門尚未對 Libra 表明監管態度。但 Libra 的出現，為我國提供了一條非常清晰的主權貨幣競爭思路。當下各國政府均已加緊對數字貨幣的研發進程，全球性的主權數字貨幣競爭在所難免。面向未來，加速推進中國主權數字貨幣國際化刻不容緩。1.6.3 智能合約

62、智能合約 智能合約（Smart Contract）這個概念最早是由美國計算機學家和密碼學家 Nick Szabo 在上世紀 90 年代提出，其本質是一種寫在區塊鏈上的代碼，用計算機語言而非了法律語言記錄合約條款，在滿足特定條件下可以自動執行條款內容（代碼程序）。換句話而言，智能合約是傳統合約的數字化形態，在區塊鏈網絡上由程序自動執行。圖表 25：傳統合約 vs 智能合約 智能合約安全、高效，目前已經廣泛應用于我國金融、醫療、保險、社保、房屋買賣和租賃、供應鏈管理等各個領域。例如，2021 年 12 月，中國農業銀行深圳分行聯合華為完成業內首個數字人民幣云側智能合約應用場景落地，場景是：租客通過

63、智慧租賃平臺選房、簽約，并支付押金和租金，資金到達租賃企業的數字27 人民幣賬戶，同時生成智能合約將資金綁定；智能引擎將在每月租金支付日自動釋放當月租金，并于租約到期后自動將押金退還給租客。1.6.4 DeFi DeFi，全稱是 Decentralized Finance，即“去中心化金融”。傳統的金融活動都是中心化的，由銀行、交易所、證券公司等金融機構監督管理。而 DeFi 本質上是一個去中心化的金融服務網絡，通常構建在公有區塊鏈網絡上，利用鏈上的智能合約自動執行相關交易活動。與傳統金融的應用領域類似，DeFi 平臺可以提供資金借貸服務、儲蓄服務、支付服務和融資服務，同時也可以提供加密貨幣錨

64、定法定貨幣業務（即穩定幣業務）和加密貨幣交易業務，但主要賽道還是借貸、融資和交易所業務。圖表 26：DeFi 主要應用賽道38 DeFi 從設計之初便攜帶著公有區塊鏈的身份識別難題，因此與我國反洗錢、反避稅、反逃匯等方面的法規和監管規則存在直接沖突。但從另一個角度而言，DeFi 通過智能合約將其金融邏輯和交易規則完全公開，其定價算法、配置策略等信息均完全透明，有利于金融監管部門和市場參與者分析預測金融風險。傳統金融傳統金融 Fintech DeFi 貨幣發行貨幣發行 中央銀行-通過 POW（Proof of Work 工作量證明）或 POS（Proof of Stake 權益證明）機制獲得獎勵

65、 支付交易支付交易 現金 電子現金+中心化網絡 數字貨幣+去中心化網絡 借貸借貸 銀行 互聯網金融平臺 數字貨幣 P2P 借貸平臺 資產交易資產交易 傳統交易所 傳統交易所線上化 去中心化的鏈上交易所 投融資投融資 投資機構 創新型股權、債權平臺 金融產品 Token 化 圖表 27：傳統金融、Fintech 和 DeFi 對比39 28 1.6.5 穩定幣穩定幣 加密數字貨幣的巨大波動性使得人們往往難以接受其實際價值。為降低其波動性，穩定幣應運而生。穩定幣（Stablecoin）本質上是針對一個目標價格維持穩定價值的加密數字貨幣，通常會錨定某種資產。2014 年，Tether公司將加密數字貨

66、幣與美元掛鉤，發行了世界上第一個穩定幣 Tether USD，簡稱 USDT（泰達幣）。2020 年 5 月，USDT 總市值一度曾達到 93.6 億美元，一舉成為僅次于比特幣和以太幣的世界第三大加密數字貨幣。雖然目前USDT的市值較于巔峰已幾近腰斬，但其目前仍然是世界上規模最大、使用范圍最廣的穩定幣之一。此外，Libra（已改名為 diem）本質上也是一種穩定幣。歐洲中央銀行（European Central Bank）在 2019 年 8 月發布的關于穩定幣的研究報告40中對 54 個穩定幣項目進行了特性分析，并根據這些穩定幣使用的穩定機制，將穩定幣總結劃分為右側四類：通證通證化化基金基金

67、（tokenized funds）：由基金支持的穩定幣，發行人需實際持有相關資金并進行托管；鏈下抵押穩定幣（鏈下抵押穩定幣（off-chain collateralized stablecoins）：由其他傳統資產支持的穩定幣，這些資產需由發行人進行托管；鏈上抵押穩定幣（鏈上抵押穩定幣（on-chain collateralized stablecoins）：由其他加密數字資產支持的穩定幣，資產記錄在分布式賬本上；算法穩定幣（算法穩定幣（algorithmic stablecoins）：不存在任何基礎資產支持的穩定幣，基于對未來購買力的預期，通過算法穩定貨幣供應。發行基礎發行基礎 抵押物抵押物

68、 贖回贖回 通證化通證化基金基金 基金 基金或低風險資產 市值或面值 鏈下鏈下抵押抵押穩定幣穩定幣 傳統資產 傳統資產 市值 鏈上鏈上抵押抵押穩定幣穩定幣 分布式賬本所持數字資產 分布式賬本所持數字資產 市值 算法穩定幣算法穩定幣 數字資產或免費發放 無抵押 不可贖回 圖表 28：歐洲中央銀行對穩定幣特性的分析 29 第二章第二章 投資公司的新未來投資公司的新未來Web3.0 基金基金 隨著 Web3.0 和上述相關概念的出現及其持續攀升的熱度，全球各類資本開始關注 Web3.0 生態系統并陸續設立投資 Web3.0 領域的基金（“Web3.0 基金基金”），我們結合過往六年主導設立大量境外加

69、密貨幣/Web3.0 基金以及代表投資人對境外加密貨幣/Web3.0 基金進行投資的相關經驗，從下述幾個方面介紹和闡述Web3.0 基金的面貌。2.1 Web3.0 基金基金 2.1.1 何為何為 Web3.0 基金基金 在 Web3.0 基金出現之前，以區塊鏈或數字貨幣行業為主要投資方向的加密貨幣基金（cryptocurrency funds）已經作為投資基金中的一個新興類型得到了快速的發展。而 Web3.0 基金則是在加密貨幣基金的基礎之上結合 Web3.0 概念而悄然興起的一類投資基金41。Web3.0 基金暫無業內認可的統一定義，其通常具備以下特征：境外設立境外設立：由于中國境內對于加

70、密貨幣行業的強監管態勢，在境內設立的人民幣基金不得自由投資于加密貨幣或者相關行業，因此 Web3.0 基金通常設立于境外；投資目標特殊性投資目標特殊性：Web3.0 基金主要投資 Web3.0 領域相關的項目公司股權或其代幣（Tokens），但同時也可能投資例如比特幣、以太坊等主流市場加密貨幣，參與數字貨幣的二級市場交易；風險投資基金風險投資基金：組織結構上仍與傳統風險投資基金類似，根據投資標的特性，可以設立為封閉式或開放式投資基金。為免疑義，本章所論述的 Web3.0 基金亦包括此前已經存在的加密貨幣基金。2.1.2 Web3.0 基金與傳統基金的區別基金與傳統基金的區別 顧名思義，Web3

71、.0 基金與傳統基金最大的區別是投資領域的不同，這一核心區別也衍生出 Web3.0 基金的下列主要特性：Web3.0 基金基金 傳統基金傳統基金 投資策略投資策略 通?；旌贤顿Y Web3.0 領域項目公司股權（或 Tokens）和數字資產，也可能投資數字資產衍生品（a）若為私募股權基金，投資于未上市公司的股權或證券；（b）若為對沖基金，投資于已上市股票和其他金融工具 30 基礎幣種基礎幣種 除法定貨幣外，Web3.0 基金還可接受加密貨幣作為基金募集和分配的基礎幣種，常見的可用作 Web3.0 基金的基礎幣種的加密貨幣有比特幣、以太坊、USDT 和 USDC 等 以美元、港幣、新幣等法定貨幣作

72、為基金的基礎幣種 資產資產 流通性流通性 就數字資產而言，基金通常指定在主流交易所交易的數字資產屬于可自由流通的數字資產 以是否在證券交易所或場外交易市場交易作為判定證券是否可自由交易的標準 估值估值（a）針對可自由流通的數字資產，Web3.0 基金通常選定某一主流交易所或某一定價門戶網站（例如）上的價格作為該等數字資產的參考估值；（b）針對不可自由流通的數字資產，則一般由普通合伙人或基金管理人進行估值 （a）就可自由交易的證券，則根據其證券交易所或場外交易市場的價格進行估值；（b）就不可自由交易的證券，則一般參考被投公司最新一輪估值或根據普通合伙人或基金管理人的合理判斷對證券進行估值 均衡調

73、整機制均衡調整機制（Equalization）Web3.0 基金可能混合投資流動性數字資產和非流動性的股權，因此，普通合伙人或基金管理人可區別這兩類投資分別適用不同的均衡調整機制（a）若為私募股權基金，后續參與投資的投資人通常需要向基金支付延期補償金；（b）若為對沖基金，后續參與投資的投資人按照基金的最新凈值認購基金份額 附帶權益附帶權益（Carried Interest）Web3.0 基金可以數字資產的形式支付附帶權益 以法定貨幣支付附帶權益 循環投資循環投資 針對流動性較強的數字資產投資，Web3.0 基金的普通合伙人或基金管理人通常傾向于不設置循環投資比例限制（a）若為私募股權基金，通常

74、設置循環投資的比例限制；（b）若為對沖基金，通常不設置循環投資的比例限制 圖表 29：Web3.0 基金與傳統基金的主要區別42 就上述 Web3.0 基金的投資策略中所述的數字資產，其范圍也較為寬泛，通常包括加密貨幣（cryptocurrencies）、去中心化應用代幣（decentralized application tokens）、協定代幣（protocol tokens）、流動的加密資產、NFT 以及各種形式的網絡參與、基于區塊鏈的資產和其他加密金融和數字資產等。在監管和經濟的主流語境下，加密資產分別劃分為以下類別：31 圖表 30：不同監管及經濟角度下的加密資產稱謂 2.1.3 W

75、eb3.0 基金的特殊考量基金的特殊考量 由于 Web3.0 基金的新興性與專業性，在設立一只 Web3.0 基金時，一般需考量如下特殊因素：差異化監管：差異化監管：由于由于 Web3.0 基金進行股權和數字資產的混合投資，監管者基金進行股權和數字資產的混合投資，監管者可能會對不同類型的資產采取不同的監管態度和措施。一般可能會對不同類型的資產采取不同的監管態度和措施。一般而言，具備證券和常規金融工具屬性的數字資產會受到監管而言，具備證券和常規金融工具屬性的數字資產會受到監管者的重視和監管者的重視和監管43。開放式或封閉式：開放式或封閉式：投資者可能因加密貨幣價格大幅波動而有隨時贖回基金份額或退

76、出基金的需求，因此需要考慮是否將 Web3.0 基金的架構設計為傳統的封閉式基金或者類似于對沖基金的開放式基金。缺乏經驗豐富的管理缺乏經驗豐富的管理人員：人員：Web3.0 基金的投資管理仍然是在摸索中前進的階段，對于基金管理人而言，尋找能夠成功管理 Web3.0 基金的人才亦是難點。例如，新加坡金融管理局要求持牌基金管理人（licensed fund manager）應當擁有至少 5 年的相關從業經驗，但這對于近年來才出現的 Web3.0 基金而言，似乎是難以滿足的條件?；鸱晌募募嫒莼鸱晌募募嫒菪裕盒裕簜鹘y基金的基金法律文件可能無法完全適配和兼容 Web3.0基金的特殊性，例如常

77、規的估值條款和風險揭示條款等。32 行政管理人：行政管理人：傳統的基金一般會聘請外部的行政管理人，負責基金日常的賬目、估值報告以及合規事項，但由于 Web3.0 基金所投資的數字資產市場是一個 24 小時不間斷運作的市場且數字資產沒有受認可的統一估值，這對于行政管理人的后臺系統要求非常高。另一方面，如果基金接受數字資產作為支付認購款或分配款的方式，這也加大了行政管理人履行反洗錢職能的難度。因此，市面上可以為 Web3.0 基金提供行政管理服務的成熟行政管理人較少。結合我們的經驗，Web3.0 基金目前常聘請美國、新加坡和香港的行政管理人為其提供基金的行政管理服務。資產托管資產托管：數字資產的安

78、全性是投資人關注的首要問題，但實操中傳統的銀行或托管機構通常無法為數字資產提供托管服務，投資人則常?；?Web3.0 基金的數字安全基礎設施和內部制度對基金如何托管數字資產進行盡職調查。根據我們的項目經驗，Coinbase、Fireblocks、Gemini 等均可提供較好的托管解決方案。審計審計：挑選到一家能夠滿足監管要求（例如，開曼群島金融管理局要求基金聘請的申請為受其批準的審計，大約有 40 余家）且又能為 Web3.0 基金提供審計服務的審計機構亦屬不易，我們接觸到的項目中，聘請四大會計師事務所作為 Web3.0 基金的審計較為常見。銀行開戶銀行開戶：基于反洗錢和其他合規風險等考量，

79、市場上愿意向Web3.0基金提供開戶等服務的銀行仍屬少數，大部分傳統境外商業銀行對于此類業務仍處于觀望態度。風險揭示風險揭示：在 Web3.0 基金的募集資料中，基金應當充分披露基金投資所涉及的特殊風險，以促使投資人在被充分告知的前提下作出其投資決策，包括但不限于，監管及合規風險、加密資產的丟失或被盜風險、技術漏洞風險、加密資產價格的劇烈波動等。稅務稅務：稅務也是 Web3.0 基金不可忽視的要點之一。一些在岸司法管轄區為私募基金規定了稅務優惠制度，然而，該等稅收優惠制度可能并不適用于 Web3.0 基金。例如，即使在新加坡這樣的加密貨幣友好國家，Web3.0 基金對數字資產的投資收益目前也不

80、能享受新加坡的一系列基金管理稅收優惠。這也是諸多 Web3.0 基金仍然選擇在免稅的離岸司法管轄區設立的重要原因之一。圖表 31：Web3.0 基金的特殊考量 33 2.2 現有現有 Web3.0 基金及其發起機構基金及其發起機構 Web3.0 概念的誕生以及其對現有互聯網體系的顛覆性超越，促使一些知名投資機構紛紛設立 Web3.0 基金以快速布局 Web3.0 領域，占據市場先機。2.2.1 2022 年設立的年設立的 Web3.0 基金基金 據不完全統計，2022 年 1 月至 2022 年 5 月 23 日已有 30 多只境外 Web3.0 基金新設成立，總資產規模合計已超過 120 億

81、美元。發布日期發布日期 設立機構設立機構/基金基金 規模規模 投資相關領域投資相關領域 2022-05-25 a16z 45 億美元 Web3.0 2022-05-19 GAMES FUND ONE 6 億美元 Web3.0 游戲 2022-05-18 Ikigai Asset Management 3000 萬美元 元宇宙、區塊鏈游戲、NFT、DAO 2022-05-15 Skyland Ventures-SV4 Fund 4000 萬美元 加密貨幣、NFT、區塊鏈 2022-04-19 Framework Ventures-FVIII 4 億美元 區塊鏈游戲、Web3.0、DeFi 202

82、2-04-13 White Star Capital DAF II 1.2 億美元 區塊鏈、Web3 2022-04-13 萬代南夢宮 021 基金 2390 萬美元 Web3.0、元宇宙 2022-04-13 Pantera Capital 13 億美元 區塊鏈 2022-04-11 Fabric Ventures 的兩只基金 2.45 億美元 Web3.0 2022-04-11 Hillstone Partners 8.1 億美元 NFT、元宇宙 2022-04-10 Motus Capita 1 億美元 加密領域 2022-04-08 Newman Capital 5000 萬美元 We

83、b3.0 應用程序 2022-04-04 SeaX Ventures Fund II 6000 萬美元 區塊鏈、Web3.0 2022-03-23 Nexo Ventures 1.5 億美元 Web3.0 2022-03-23 Haun Ventures 1.5 億美元 Web3.0 2022-03-11 Bessemer Venture Partners 2.5 億美元 Web3.0 2022-03-08 Bain Capital Ventures 5.6 億美元 加密領域 2022-03-08 OP Ventures Fund I 5000 萬美元 虛擬世界、游戲、社交媒體和 DeFi 2

84、022-03-02 Hack VC 2 億美元 Web3、區塊鏈 2022-03-01 Electric Capital 的兩只基金 10 億美元 加密貨幣初創公司 2022-03-01 HIRO CAPITAL II 3 億歐元 元宇宙、Web3.0 2022-02-18 紅杉資本 5-6 億美元 加密貨幣 34 2022-02-18 Cherry Crypto I 3000 萬歐元 中心化的網絡或公司 2022-02-17 Castle Island Ventures 2.5 億美元 貨幣網絡、金融服務、Web3.0 2022-02-09 Infinity Ventures Crypto

85、7000 萬美元 Web3.0 2022-02-09 Nural Capital 1.5 億美元 Web3.0 2022-02-02 776 Management 5 億美元 加密貨幣 2022-01-26 Dragonfly Ventures III Feeder Fund 5 億美元 Web3.0 2022-01-25 Blockchain Founders Fund BFF II 7500 萬美元 區塊鏈、Web3.0 2022-01-22 Ikigai Asset Management 4000 萬美元 區塊鏈 2022-01-18 Mechanism Play 1 億美元 P2E 游

86、戲 2022-01-14 FTX Ventures 20 億美元 加密行業初創公司 圖表 32：2022 年設立的 Web3.0 基金44 2.2.2 成立成立 Web3.0 基金的知名投資機構基金的知名投資機構 從上表可以看出已經有多家知名投資機構設立Web3.0基金，這里我們以a16z、FTX Ventures、Paradigm 和紅杉資本這四家投資機構為代表，介紹他們旗下的Web3.0 基金。（1）a16z（a）簡介 Andreessen Horowitz（也被稱為“a16z”）由 Marc Andreessen 和 Ben Horowitz在 2009 年在美國硅谷創立，是一家支持企業

87、家通過技術創造未來的頂級風險投資公司。a16z 投資于從種子期到風險期再到后期的科技公司，涉及生物醫療、消費、加密貨幣、企業、金融科技、游戲等公司。通過多個基金，a16z 的資產管理規模達 333 億美元45。（b）成立的 Web3.0 基金 a16z 至今已經發起設立了四只 Web3.0 基金，其中，2022 年 5 月 25 日公布的第四只基金則是專注投資 Web3.0 初創公司的 Web3.0 基金。a16z 就這四只Web3.0 基金已募得的資金達 76 億美元46。下表呈現了這四只 Web3.0 基金的主要基金要素：35 基金基金 公布日公布日期期 基金基金類型類型 基金基金 設立設

88、立地地 目標目標 規模規模 投資投資 方向方向 代表性代表性 投資項目投資項目 第一只第一只Web3.0 基基金金47 2018-06-25 風 險投 資基金 美 國特 拉華州 3.5 億美元 加密貨幣公司和協議 OpenSea;Optimism 第二只第二只Web3.0 基基金金48 2020-04-30 風 險投 資基金 美 國特 拉華州 5.15億 美元 加密貨幣和區塊鏈公司 Angle（Financial Software）；Sleeper 第三只第三只Web3.0 基基金金49 2021-06-24 風 險投 資基金 美 國特 拉華州 22 億美元 加密網絡以及在這一領域的創始人和團

89、隊 Mem Protocol；PlanetScale 第四只第四只Web3.0 基基金金50 2022-05-25 風 險投 資基金 美國 45 億美元 Web3.0 初創公司的各個階段 暫無 圖表 33：a16z 設立的四只 Web3.0 基金 （c）所投資的加密貨幣行業的項目 a16z 在其官網展示了其在加密貨幣行業所投資的項目，其中最令人矚目的便是對 Coinbase 的投資。從 2013 年至 2020 年，a16z 參與了 Coinbase 的多輪融資，并在 Coinbase 上市時持有其 15%的股份，在 Coinbase 上市首日該部分股份市值達 100 億美元，實現了 60 倍

90、的回報率51。目前，該項目已經退出。除Coinbase 這一唯一已退出項目，a16z 所投資的目前還活躍的項目還有 49 家，所涉及的投資領域涵蓋 Web3.0、交易所、加密貨幣實驗室、穩定幣、NFT、DeFi等。其中，值得一提的是，根據 2021 年 11 月 4 日 PitchBook 的數據，按價值計算，a16z 參與了全球約 39%的 NFT 公司的風投交易52。36 圖表 34：a16z 投資的加密貨幣行業的項目 （2）FTX Ventures（a）簡介 FTX 是一家在巴哈馬群島設立的“由交易員創建并服務于交易員（for builders,by builders）”的加密貨幣交易所

91、，其提供一系列極具創新性的產品，包括行業首創的衍生品、期權、波動率產品及杠桿代幣。FTX 團隊成員也都來自于華爾街領先的量化公司及科技公司，包括 Facebook、Google、簡街資本（Jane Street）、澳蒂華（Optiver）和海納國際集團（Susquehanna）。截至 2021 年 7 月，FTX的平均每日交易量為 100 億美元，擁有超過 100 萬用戶53。此外，FTX 也通過ICO 發行了其獨有的自家平臺幣 FTT（FTX Token）。（b）成立的 Web3.0 基金 2022 年 1 月 14 日，FTX 發起設立了其旗下的風投部門FTX Ventures，并在同日發

92、布了 FTX Ventures 成立的首只規模達 20 億美元的風險投資基金，該Web 3.0基金將投資股權和/或代幣，不限制投資規模和區塊鏈公司的發展階段。FTX Ventures 的 Web3.0 基金的投資亮點是利用跨 FTX 和全球合作伙伴生態系統的資源，以支持 Web3.0 領域新興公司的創始人，并希望被投企業團隊保持靈活性和決策能力，而不期干預或妨礙被投企業。FTX Ventures 的團隊共有 8 名成員，其中 5 名成員亦是投資者。37（c）所投資的加密貨幣行業的項目 FTX Ventures 的 Web3.0 基金截至 2022 年 5 月 23 日已經作了 17 項投資，其

93、中最為知名的是投資 LayerZero Labs54。2022 年 3 月 30 日，LayerZero Labs以 10 億美元的估值獲得了 a16z、FTX Ventures 和紅杉資本共計 1.35 億美元的投資。LayerZero Labs 是專注于改善不同區塊鏈之間資產流動協定（protocol）的開發商，旨在通過協定將多個不同的區塊鏈上的去中心化應用（decentralized applications）連接起來。2022 年 5 月，LayerZero Labs 也計劃啟動新一輪的融資，其在本輪最新融資的估值約 30 億美金，FTX Ventures 也已承諾在此輪融資中領投55

94、。（3）Paradigm（a）簡介 Paradigm 由 Coinbase 共同創始人 Fred Ehrsam 和紅杉資本前合伙人 Matt Huang 在 2018 年創立于美國舊金山，是一家專注于支持未來加密貨幣/Web3.0公司和協議（protocols）的投資公司。（b）成立的加密貨幣基金 2021 年 11 月 15 日，Paradigm 宣布將設立募集規模達 22 億美元的風險基金，主要投資于所有融資階段和地域的加密貨幣公司或協議（protocols）。在 a16z 設立第四只 Web3.0 基金前，Paradigm 的這只基金是史上規模最大的加密貨幣基金。根據 PitchBook

95、 官網披露的數據，該 Web3.0 基金已作了 10 項投資，包括投資 Diem Association（一家開發基于區塊鏈的支付系統的公司）和 Compound（Financial Software）（一家去中心化融資借貸平臺的運營商）56。（c）所投資的加密貨幣行業的項目 在 Paradigm 的 Web3.0 基金成立至今，Paradigm 的投資重心是 Web3.0 應用，并集中在鏈游，所投資的項目包括 Jambo、LootRush、Mad Realities、Fractal、Sup 等以及 NFT 市場，例如 OpenSea 以及 Blur；此外，區塊鏈基礎設施也是Paradigm

96、重點關注的領域，包括最新投資的比特幣閃電網絡領域的 Lightspark、Aztec Network、Starkware 以及加密支付平臺 Moonpay 等57。這其中最值得關注的是 2022 年 5 月 Paradigm 和 a16z 共同領投的 Lightspark，其旨在探索、構建和擴展比特幣的功能和效用，深入研究比特幣閃電領域。（4）紅杉資本紅杉資本（a）簡介 相較于 a16z、FTX Ventures 和 Paradigm，紅杉資本則是大家更為熟知的老牌投資機構，于 1972 年創立于美國硅谷，是全球歷史最為悠久、影響力最大的風險投資機構之一。紅杉資本與加密貨幣賽道結緣于 2014

97、 年，自 2014 年以來，紅杉資本就一直在探索這個賽道，通過股權和代幣交易投資多個加密貨幣項目。其中，紅杉資本中國投資的加密項目包括火幣、比特大陸、Nervos Network、38 Conflux、Animoca Brands 等，紅杉資本自身投資的加密項目則包括 Filecoin、FTX、Fireblocks、StarkWare、BitClout、Iron Fish、Parallel Finance 等58。圖表 35：紅杉資本參與的加密貨幣和區塊鏈 VC 交易的交易規模59 （b）成立的加密貨幣基金 2022 年 2 月 18 日，紅杉資本宣布推出其首只加密貨幣基金，該只基金的規模約為

98、 5-6 億美元，并主要投資于流動性代幣和數字資產，包括已經在加密交易所上市和尚未上市的代幣，單個項目投資規模在 10 萬-5000 萬美元之間，這只加密貨幣基金是紅杉資本自 1972 年成立以來的首個特定行業基金。紅杉資本也表示將改變其傳統的基金組織架構，以美國注冊投資顧問的方式管理加密貨幣基金。雖然對于紅杉資本的首只加密貨幣基金的詳情尚未可知，但其入駐加密貨幣基金市場，也體現了 Web3.0 正在吸引投資圈的關注和目光。39 2.3 Web3.0 基金的組織形式基金的組織形式 2.3.1 有限合伙企業有限合伙企業 有限合伙企業是境外私募股權/風險投資基金最常見的組織形式，也是Web3.0

99、基金采用的典型組織形式，我們在過往合作過的 Web3.0 基金也是以美國特拉華州和開曼群島的有限合伙企業這種組織形式為主。有限合伙企業作為 Web3.0 基金的組織形式的特征有：不具有獨立法人地位不具有獨立法人地位：基金所有行為都由其普通合伙人（“GP”）代表基金實施，除監管部門的特殊要求外，一般無需額外設立持牌/登記管理人實體擔任基金的管理人，這減輕了 Web3.0 基金為滿足監管要求而聘請專業人士申請管理人牌照或登記的壓力；GP 的無限連帶責任的無限連帶責任：GP 對基金的債務承擔無限連帶責任，在實操中，我們建議 GP 的股東（或穿透后最終的 GP）是一家有限公司，以有限公司對債務承擔無限

100、連帶責任，可達到負債隔離的效果，Web3.0 基金的高風險使得隔離風險和債務對于 GP 異常關鍵；管理和運營機制靈活管理和運營機制靈活：有限合伙企業的運作機制（包括收益分配機制）可以由全體合伙人通過有限合伙協議（LPA）自由約定。這給Web3.0 基金充分的自由和空間根據其具體的投資策略和商業考量而約定更具有針對性的基金條款，例如可以約定向 GP 分配數字資產作為附帶權益；享受稅收穿透（享受稅收穿透（tax transparent）待遇待遇：在有限合伙企業層面不繳所得稅，由每個合伙人分別就其所得繳納所得稅。Web3.0 基金的高風險也伴隨著高收益，因此基金層面的免稅也是有利于投資人的優勢條件。

101、2.3.2 公司公司 公司型基金是境外對沖基金比較常用的組織形式，因此更加適用于投資于流動性數字資產、設有贖回機制的 Web3.0 基金，但不適用于僅投資 Web3.0 領域項目公司股權的 Web3.0 基金。公司型基金可以通過發行可供贖回的股份來實現投資人的自主贖回權。公司型基金有如下特征：股東的有限責任股東的有限責任：相較普通合伙人的無限連帶責任，由于公司是獨立的法人實體，公司的股東僅對公司債務承擔有限責任，這可以自動隔離風險；法律層面的限制較多法律層面的限制較多：主要是公司法中關于公司治理和股東權利保護的一些強制性規定相對于有限合 伙 企 業 來 說 較 多，不 利 于Web3.0 基金

102、靈活地創設基金條款；獨立的基金管理人獨立的基金管理人/投資顧問投資顧問：公司型基金的管理決策權屬于公司董事會，通常董事會會委任一家持牌/登記管理公司或投資顧問公司擔任基金的管理人或投資顧問，以收取管理費/咨詢費以及附帶權益；需承擔所得稅需承擔所得稅：公司是獨立的法人實體，若不是在免稅司法管轄區設立的公司型基金，則可能需要繳納公司層面的所得稅。40 在不少境外法域，公司型基金還有一種特殊的類型獨立資產組合公司（Segregated Portfolio Company，“SPC”）。SPC 結構的優點在于可在單個法人實體框架下創設多個獨立資產組合（Segregated Portfolio，“SP”

103、），且每個 SP 的資產與負債均享受法定隔離地位。就 Web3.0 基金而言，如果其是一只多策略的基金，則可以考慮采用 SPC 的組織形式，將每個 SP 設計為一個單獨的子基金產品，具備不同的投資策略、商業條款、管理人以及投資者。開曼群島和英屬維爾京群島（British Virgin Islands，“BVI”）均可設立 SPC 結構的基金。除了開曼群島和 BVI 的 SPC，類似的傘形基金結構還包括新加坡的可變資本公司（Variable Capital Company，“VCC”）和香港的開放式基金型公司（Open-ended Fund Company）。2.3.3 有限責任公司有限責任公司

104、 有限責任公司（“LLC”）為基金管理人在傳統的有限合伙企業和公司結構之外提供了第三種選擇。美國特拉華州和開曼群島均有 LLC 相關立法（當然特拉華州LLC 的歷史更悠久）。LLC 一方面具有公司獨立法人和有限責任的優勢，另一方面在公司治理機制、權責劃分和分配靈活性上又不劣于有限合伙，且 LLC 在美國法下亦可為稅務之目的選擇被視同于實體層面不交稅的合伙企業（check the box to be treated as partnership for tax purposes）。此外，也存在一種類似開曼、BVI SPC 的 LLC 形式 Series LLC（多系列權益 LLC）。不過實操中，

105、我們更多看到有限合伙企業型 Web3.0 基金的 GP 或公司型Web3.0 基金的管理人采用了 LLC 的組織形式，以實現個性化的管理和收益分配安排。60 41 2.4 Web3.0 基金常見的設立地基金常見的設立地 2.4.1 Web3.0 基金的設立司法管轄區分布基金的設立司法管轄區分布 圖表 36：Web3.0 基金的設立司法管轄區分布 根據 Crypto Fund Research 發布的 2022 年第一季度的加密貨幣基金報告61，在美國（如特拉華州）的加密貨幣基金少于 20%，而出于稅務、法律和監管等各種原因，開曼群島和 BVI 是設立加密貨幣基金主要的司法管轄區，約一半數量的加

106、密貨幣基金設立于此，其中開曼群島更是占據 40%的絕對化地位。在歐洲，瑞士對加密貨幣的態度一直比較友好（crypto friendly），通過了 Distributed Ledger Technology Act（分布式賬本技術法案，又批準了SEBA Bank和Sygnum Bank的加密貨幣銀行牌照，這可能與瑞士私人銀行業發達也有關，因此，瑞士的占比也不容小覷。瑞士金融市場監督管理局在 2021 年 9 月 29 日也批準設立了首只加密貨幣基金 Crypto Market Index Fund，該只加密貨幣基金由提供加密資產管理、經紀和存儲服務的區塊鏈金融服務商 Crypto Finance

107、 發起。2022 年初，Tether也在Twitter上宣布，計劃將瑞士南部城市盧加諾變成“歐洲比特幣之都”。繼 境外虛擬資產合規監管系列之開曼群島篇開曼群島 虛擬資產（服務商）法62、境外虛擬資產合規監管之香港篇香港虛擬資產基金管理人的持牌條件63、境外虛擬資產合規監管之新加坡篇加密貨幣行業監管與基金設立64、境外虛擬資產合規監管之美國篇胡蘿卜還是大棒？爭議中前行的美國監管65，我們很快將推出境外虛擬資產合規監管系列之歐盟篇，其中會對一些具有代表性的歐盟區國家/歐洲國家（例如瑞士）進行展開詳細論述。敬請期待。2.4.2 主要司法管轄區的對比主要司法管轄區的對比 除上圖列示的司法管轄區之外，新

108、加坡也逐漸成為區塊鏈和加密貨幣行業的全球中心之一，因此，我們選擇美國特拉華州、新加坡、開曼群島和 BVI 四個地區/司法管轄區為代表，分析在該等地區/司法管轄區設立 Web3.0 基金的區別。42 美國特拉華州美國特拉華州 新加坡新加坡 開曼群島開曼群島 BVI 常常見見組組織織形形式式 基金：有限合伙；GP/管理人：LLC 基金：有限合伙/VCC；GP/管理人：私人有限責任公司 基金：豁免有限合伙/豁免公司/SPC；GP/管理人：豁免公司 基金：有限合伙/商業公司/SPC；GP/管理人：商業公司 基基金金監監管管 若 Web3.0 基金投資私募股權或根據Howey Test（具體請見下文第

109、4.1.1 節）判斷 Web3.0 基金投資的數字資產屬于“證券（securities）”，則該 Web3.0 基金需要：根據美國1940 年投資公司法向SEC 登記，除非依據1940 年投資公司法規定的豁免條件而豁免該等登記；根據美國1933 年證券法，Web3.0 基金份額的對外發行和銷售需要向 SEC 注冊，除非滿足一定豁免條件（具體可見下文第 2.6.1條）需判斷 Web3.0 基金所發售的基金單位是否屬于資本市場產品（capital market product），若屬于，則需依據 證券期貨法（Securities and Futures Act）予以監管，包括 Web3.0 基金需

110、要經新加坡金融管理局授權或認可，但特殊情形除外66 若為封閉式的私募基金，則需向開曼群島金融管理局（“CIMA”）注冊為私募基金（private fund）；若為開放式的基金，則需向CIMA注冊為共同基金（mutual fund）；若 Web3.0 基金提供開曼群島 虛擬資產（服務提供商）法（Virtual Asset(Service Providers)Act）項下的虛擬資產服務，則應向 CIMA登記（已在 CIMA 登記的實體可以申請豁免該等登記）或申請虛擬資產服務牌照（virtual asset service license），并遵守相應的合規義務，尤其是在反洗錢方面的合規義務67 若

111、為專項基金，則可豁免注冊；若為封閉式的私募基金，則需向 BVI 金融服務委員會（“FSC”）注冊為私募投資基金（private investment fund）;若為開放式基金，則可進一步根據基金規模、投資者數量和基金規模向 FSC注冊為孵化基金（incubator fund）、受 批 準 基 金（approved fund）、專業基金（professional fund）或私募基金（private fund）68 管管理理 若 Web3.0 基金投資私募股權或根據 Howey Test（具體請見下文第 原則上，在新加坡從事基金管理業務應持有資本市場服務 Web3.0 基金可不委任管理人，由有

112、限合伙型基金的 GP 行使投資 基金管理人需向 FSC 登記為獲準管理人（approved 43 人人持持牌牌要要求求 4.1.1 節）判斷 Web3.0 基金投資的數字資產屬于“證券（securities）”，則 Web3.0 基金的管理人應根據美國 投資顧問法 向 SEC 注冊為“投資顧問”，除非管理人依據投資顧問法規定的豁免條件而豁免該等登記69；若 Web3.0 基金用保證金或其他杠桿購買加密貨幣，或投資于加密貨幣期貨合約或其他衍生證券，那么管理人可能需要向美國商品期貨交易委員會（CFTC）登記為商品匯集載 體 運 營 商（commodities pool operators）70 （

113、capital market service）牌照，但滿足下列要求的基金管理人可豁免持牌：基金所投資的標的不屬于資本市場產品；所有投資者均為合格投資者（qualified investor）若 Web3.0 基金采用 VCC 架構，則 Web3.0 基金應當委任一名新加坡金融管理局登記或持牌的基金管理人 管理權限；若 Web3.0 基金委任管理人，則基金管理人需向 CIMA 登記為注冊人士（registered person），且需要滿足開曼群島的經濟實質法要求 manager）或持牌管理人 獲準管理人暫且無需滿足BVI 的經濟實質法要求 稅稅收收 從聯邦稅務層面，美國國家稅務局（IRS）將

114、虛 擬 貨 幣 認 定 為 財 產（property），因此適用于財產交易的一般稅收原則也適用于使用虛擬貨幣的交易71 若 Web3.0 基金投資不屬于資本市場產品的加密貨幣或加密資產，則無法享受新加坡基金的稅收優惠方案72 免稅 免稅 圖表 37：Web3.0 基金主要設立司法管轄區的對比 44 2.5 Web3.0 基金的基金類別基金的基金類別 2.5.1 私募股權基金私募股權基金 vs.風險投資基金風險投資基金 vs.對沖基金對沖基金 Web3.0 領域的公司一般都是處于創業或成長階段，以此類公司為投資對象的Web3.0 基金多為風險投資基金，例如 a16z 設立的四只 Web3.0 基

115、金均屬于風險投資基金。根據 Crypto Fund Research 發布的 2022 年第一季度的加密貨幣基金報告，全球范圍內，絕大部分加密貨幣基金是風險投資基金和對沖基金。圖表 38：Web3.0 基金的類型73 2.5.2 封閉式基金封閉式基金 vs 開放式基金開放式基金 Web3.0 基金應綜合投資方向、募集資金幣種、投資者對資產流動性的要求來確定其具體運作模式。如果 Web3.0 基金主要投資方向是已有成熟市場的數字貨幣的二級市場交易或循環投資性質比較明顯，同時投資者希望在基金運營期間能定期申購贖回，則可考慮采用類似對沖基金的開放式基金模式；若 Web3.0 基金主要投向區塊鏈/數字

116、貨幣行業內公司的股權（包括 Tokens），或其他未成熟市場可自由交易的數字貨幣，且可預見短期內基金很難有法幣用來滿足投資者的流動性需求，則可選擇傳統私募股權基金的封閉式運作模式。實踐中，Web3.0 基金多投資于未上市公司股權，因此采用封閉式基金運作模式更為普遍，例如 a16z 設立的四只 Web3.0 基金均屬于封閉式基金。開放式基金模式開放式基金模式 封閉式基金模式封閉式基金模式 投資方向投資方向 已有成熟市場的數字貨幣的二級市場交易或循環投資性質比較明顯的投資 區塊鏈/數字貨幣行業內的公司股權、ICO，或其他未成熟市場可自由交易的數字貨幣 募集幣種募集幣種 數字貨幣或法幣 數字貨幣或法

117、幣 流動性流動性 較高 相對較低 圖表 39：Web3.0 基金開放式運作模式和封閉式運作模式的對比 45 2.6 Web3.0 基金的募資和運作基金的募資和運作 2.6.1 Web3.0 基金的募資基金的募資 Web3.0 基金的發起方（sponsor）在開展募資活動時，除了要遵守 Web3.0 基金設立和運營地法律法規和監管規定，同時也應遵守投資者所在地就發售基金權益的相關規定。不少司法管轄區對于私募基金的發售會有一定程度的限制，包括但不限于投資者資質要求、基金文件和管理人信息登記要求，或者要求募資必須通過當地持牌機構進行等。例如，根據美國1933 年證券法，除非滿足一定豁免條件，Web3

118、.0 基金份額的對外發行和銷售都須向 SEC 注冊，其中常見的豁免條件是1933 年證券法中的D 條例和S 條例：D 條例具體包括了以下兩種豁免情形：506（b）豁免：）豁免：基金可向不受人數限制的合格投資人（accredited investor）以及不超過 35 位的非合格 投 資 人（non-accredited investor）發售基金份額。但非合格投資人須具有一定的投資經驗，即必須具有足夠的金融和商業知識和經驗，使其能夠審慎評估擬進行投資的價值及風險。在此條規定下，基金須向投資者進行足夠的信息披露，使其作出知情的投資決定，且基金不得利用公開募集或廣告的方式推銷證券。在滿足以上條件的

119、情況下，該基金份額的發售可適用證券法下的豁免登記要求。506（c）豁免：）豁免：如果基金的投資人均為合格投資人，且該基金采取了合理的措施驗證了所有投資人的資信身份（如查驗投資人的稅表、信用報表、銀行記錄等），那么該基金可以公開的方式面向社會進行宣傳及發行基金份額以募集資金。在滿足以上條件的情況下，該基金份額的發售可不依據 證券法進行登記。而按照S 條例，如滿足以下兩個條件，私募基金份額的發行會被視為在美國境外發生：（a）在美國境外交易中進行發行或銷售份額；以及（b）份額的發行主體、分銷商或其各自的關聯人未在美國有直接的銷售行為（directed selling efforts）。一般而言，S

120、條例適用于非美國投資人的投資，S 條例對美國人士的定義側重于個人是否為美國居民或投資工具是否為依據美國法律設立的載體。此外，各個司法管轄區對于加密貨幣行業的監管態度也不盡相同，例如，在中國大陸，監管部門已經全面叫停了加密貨幣交易，因此 Web3.0 基金不得在中國大陸進行募集和發售基金份額。此外，應避免募集方式構成公開募集，從而 Web3.0基金需要遵守更加嚴格的募集要求。2.6.2 Web3.0 基金的運營基金的運營 Web3.0 基金的運營者（operator），即有限合伙企業型基金的 GP 或公司型基金的董事，對基金的日常合規運營負有最終義務和責任，考慮到 Web3.0 基金的特性及其獨

121、有的風險，我們建議 Web3.0 基金的運營者可考慮采取以下措施以確?；鸬挠行蜻\營以及履行其作為運營者的義務：46 密切關注加密貨幣行業監管動向密切關注加密貨幣行業監管動向：一些司法管轄區正在逐漸頒發新的法律法規以將加密貨幣行業納入監管范疇，Web3.0 基金的運營者應密切關注相關的法律法規，避免 Web3.0 基金的運營機制違反相關法律法規；聘任專業的聘任專業的 Web3.0 服務商服務商：若投資機構計劃設立 Web3.0 基金，應盡快接觸專業的 Web3.0 服務商，包括律師、行政管理人、托管和審計等。在前期確定基金架構和商業條款時，專業的服務商也會提供他們基于實操經驗上的參考意見，以完

122、善 Web3.0 基金的框架；充分披露風險因素充分披露風險因素：將 Web3.0 基金運營過程中存在的潛在風險向投資者進行詳細且全面地披露與提示，特別是關于數字資產的安全性的風險；健全內部合規制度健全內部合規制度：準備有關反洗錢、稅務申報等的合規手冊和其他內部制度，詳盡記錄 Web3.0 基金投資決策會議紀要（如有）、咨詢委員會會議紀要（如有）及合伙人會議的紀要，確?；饹Q策及運營程序的規范性。74 47 第三章第三章 Web3.0 的投融資的投融資 從新生社區到新興行業，近幾年越來越多的資本和人才流入到 Web3.0 生態系統中。Web3.0 行業的投融資更是在 2021 年迎來了大爆發。根

123、據 CB Insights 的統計，2021 年全球區塊鏈相關領域的投資金額達到了 252 億美金，同比增長率達713%；年度交易數量也突破了 1,000 大關，完成了 1,247 筆交易，同比增長率達 88%75，這與我們團隊在一線參與 Web3.0 類項目的感受也是一致的。大批機構投資人已涌入了 Web3.0 領域跑馬圈地的戰場。3.1 Web3.0 項目的投資標的項目的投資標的 Web3.0 領域主要的投資標的包括：（1）股權；和（2）Token 等數字資產。部分 Web 3.0 項目仍進行傳統的股權融資，例如，“無聊猿”NFT 的母公司Yuga Labs，在今年 3 月仍以傳統股權融資

124、方式完成 4.5 億美元的融資（估值為 40 億美元）。此外，在眾多 Web 3.0項目中，Token 等數字資產相較股權而言代表了更多價值，因此投資人更愿意通過 Token 等數字資產的投資實現對股權投資的補充或替代。例如，今年5 月，加密初創公司 KaJ Labs 通過銷售LITHO Token募集到4億美元資金，創下 2022 年迄今為止全球規模第二大的種子輪融資76。兩種投資標的的投資邏輯、估值方式、退出安排、優先權利的設計均存在較大的差異。股權投資股權投資：考慮到虛擬資產交易涉及的監管政策風險較高，并且部分Web3.0 項目可能尚處于業務探索階段，或是僅提供一些底層技術支持服務，暫不

125、確定未來是否會發幣，在這類項目中仍有投資人會傾向于以傳統股權投資的方式和結構去投資 Web3.0公司。但此類項目身處 Web3.0 領域，未來不排除發行 Token 的可能性，投資人可以結合具體情況，在股權投資文件中加入少量較為簡單的 Token Rights 相關條款，為投資安全性多增加一層保護。不同于孤注一擲尋求本壘打的玩法，投資機構組團的模式在 Web3.0 投資中尤為明顯。以 Web3.0 社交平臺CyberConnect 為例，2022 年 5 月 17日，其宣布完成 1500 萬美元 A 輪融資，本輪融資有 11 家投資機構參與，其中 Animoca Brands和 Sky9 Ca

126、pital 領投，IOSG Ventures,Delphi Digital,Protocol Labs,Tribe Capital,GGV Capital,Spartan Group,Amber Group,Polygon Studios,和 SevenX Ventures 跟投。一個更夸張的案例是，去中心化投資平臺 Syndicate 融資600 萬美元，共有包括 a16z、South Park Commons、Carta Ledger、OpenSea、Circle Ventures、Polygon、United Talent Agency、CoinList、FalconX 等在內超過 50

127、 家的投資方參與投資，涵蓋了 DAOs、非盈利組織、基金、個人投資人、該平臺客戶等投資主體77。Token 等數字資產投資等數字資產投資：很多涉及Token 發行的 Web3.0 項目中，投資人期待的退出方式往往是在 Token 完成公開發行并解鎖之后即可退出項目公司，而非等待項目公司進行IPO。因此，投資人往往更關注 Token 的投資。此類投資具體還可分為兩種方式：（1）購買已經發行的Token；和（2）在項目公開發布之前以折扣價購買項目的crypto資產（即Future Token）。Token 等數字資產與股權有類似的地48 方，譬如 Security Token 可以賦予投資人分紅性

128、質的收益權，Token 的估值與項目的估值存在正相關性，Token 的估值本身即構成項目估值的重要組成部分；此外，公司也可能會通過程序代碼讓渡部分管理決策的權利給 Token持有人。但 Token 等數字資產又可能具備各種各樣的功能性，并且根本上Token 的生成是基于區塊鏈技術下的社區合作模式，而非公司的授權，與傳統股權投資的投資邏輯、退出路徑等完全不同。如以 Token 等數字資產為標的進行投資，投資人需密切關注監管動態，警惕政策風險。眾多法域的監管機構在處理加密貨幣方面一直持較為謹慎的態度，例如中國的法律法規尚不允許Token 的發行，美國也在對加密貨幣是否具有證券的性質進行嚴格的審查，

129、具體監管政策請參見本手冊 4.1 和 4.2章節。其次，由于 Token 的高度流通性，可能導致其價格出現大幅波動。不同于傳統的私募股權融資中，公司估值往往隨著新輪次的不斷融資平穩上漲，在 Token 融資的情景下，一家公司的估值可能由于短期投機者大量拋售代幣會迅速暴跌。就具體項目而言，我們建議投資人重點關注 Token 的產生方式和來源、是否使用知名的代幣合約（例如 ERC20）；Token 在創始團隊、區塊鏈融資發行、通過配售在交易所上市流通等部分間的分配方案；Token 的流通性，包括出售 Token 的時間和條件等。參與參與 Web3.0 早期項目投資，該拿股權還是拿早期項目投資，該拿

130、股權還是拿 Token？兩種投資標的對投資人而言的優勢和風險，主要如下：圖表 40：股權投資和 Token 等數字資產投資的優勢和風險對比 結合早期投資人的需求和項目開發進展等情況綜合考量，股權和 Token 可以共同持有，二者持有比例不一定鏡像對應。項目創始團隊和早期投資人持有的 Token 比例可能不會太高，因為要去中心化、提供機會給更多的人參與投資。減少自身投資的額度方能吸引更多的參與者，擴大社區規模。Token 投資人對后續發幣、線上治理等方面的控制程度較低，“股權+Token”的交易架構受到了更多投資人的青睞。投資標的投資標的 優勢優勢 風險風險 股權股權 投資人優先權利的保障較為全

131、面；傳統的投資方式歷經時間考驗 流動性相對有限，退出途徑較少 Token 等數字資產等數字資產 直接投資數字資產，有更強的增值潛力；數字資產的流通性更強，為投資人退出提供新的選擇；在 Crypto 網絡啟動前為投資人提供以折扣價格獲得 Token 的機會 監管存在不確定性；市場可能出現劇烈波動；投資模式尚未經過時間檢驗，參與方均經驗較少 49 3.2 傳統投資人如何參與傳統投資人如何參與 Web3.0 項目的投資項目的投資 3.2.1 Web3.0 項目投資的基本流程項目投資的基本流程 Web3.0 項目盡調和投資決策的基本流程與傳統投資項目流程基本差異不大（如右圖所示），但結合 Web3.0

132、 項目的特點，在投資流程的各個環節也與傳統投資項目流程存在一些差別。Web3.0 項目由于其自身風險較高，尤其是早期投資，每家投資人對單個 Web3.0 項目的投資額均不高（50 萬美金左右較為常見），故其盡調和投決速度比傳統投資項目更“短、平、快”。圖表 41：Web3.0 項目投資流程（供參考，不同投資機構的投資流程可能有所不同）3.2.2 Web3.0 項目的投資架構選擇項目的投資架構選擇 基于 Web3.0 項目公司的類型和性質不同，Web3.0 項目的投資架構以及所涉及的交易文件類型主要如下：公司類型公司類型 通常采取的投資架通常采取的投資架構構 主要交易文件主要交易文件 公司已創設

133、公司已創設Token（無論是否（無論是否公開發行）公開發行）Token 投資 Token Sale Agreement：內容相對完整：內容相對完整；通常包括購買 Token 的交易情況、投資人權利安排、風險揭示條款、違約賠償、陳述保證等條款 公司業務明確，公司業務明確，確定未來會發幣確定未來會發幣 Future Token 投資 SAFT（Simple Agreement for Future Tokens）或）或Warrant Agreement for Token；約定較為簡單；約定較為簡單；多數僅包括購買數量和金額、創始團隊的 vesting、陳述保證條款等，不含或僅包含少量投資人優先權

134、利 50 圖表 42：Web3.0 項目投資架構 SAFT 是什么？是什么？未 來 代 幣 簡 單 協 議（Simple Agreements for Future Tokens,SAFT）是一種投資協議，即向合格的特定投資者發行將在未來特定事件成就下分配代幣的權益（SAFTs offer the right to a token upon a triggering event），而非直接以 ICO 的形式向不特定投資者發行代幣。SAFT 是一種既非股權亦非債權的融資工具，在初創公司中很受歡迎。SAFT 設計的初衷是為了允許初創公司向合格特定投資者進行融資，且不用將未來的 crypto 資產注

135、冊成證券。SAFT 旨在避免監管審查，使得初創公司能在最短時間內以最小的成本完成融資。但在后續的實踐中，SAFT的架構并沒有完全得到 SEC 的認可。例如，2020 年 3 月，在 SEC v.Telegram Group Inc.一 案 中，Telegram在 初 始 發 行 中 使 用 的“Grams Purchase Agreement”（與SAFT 架構極為類似）向 175 名初始購買者以 17 億美元的價格出售 29 億枚 Token“Gram”；法院認為，該 175名初始購買者可以向公眾再出售，因此屬于承銷商，Grams 的首次發行行為應認定為證券發行。又例如，2020 年 9 月

136、，SEC v.Kik Interactive Inc.一案中，盡管 Token“Kin”的初始發行（Pre-Sale）采取SAFT 方式發行，但因其第二階段公開發行（to the public）滿足“Howey Test”，而“Kin”初始發行與后來的公開發行實質為同一完整交易，因此不能適用Reg D 豁免證券注冊發行。由此可見，SAFT 并不能保證發行方免受美國證券法約束，需結合發行方式、Token 的屬性具體判斷。美國金融業監管局（FINRA）警告投資者，SAFT 得不到監管部門或法律的保證，投資者要警惕 ICOs 宣稱采用 SAFT 框架作為投資安全或監管合規的證據78。未來實際發行的代

137、幣如在美國證券法下不被認定為證券，即可直接進行交易；但如在美國證券法下被認定為證券，還應當符合美國證券法關于證券注冊的規定或者得到豁免，受限于相關禁售期等要求。業務探索，不確業務探索，不確定未來是否會發定未來是否會發幣幣 股權及/或 Future Token 股權投資協議（SAFE 或 SPA+SHA+MAA 等交易文件）+SAFT 或 Warrant Agreement for Token；或 直接在股權投資協議中加入 Token Rights 相關條款；SAFTE：Token 或股權投資“二選一”有有 Web 3.0 相關相關業務，但未來大業務，但未來大概率仍會進行常概率仍會進行常規上市規

138、上市 股權 SAFE；或 SPA+SHA+MAA 等交易文件 51 SAFT 的優勢和風險？的優勢和風險？加密社區中很多人認為 SAFT 具有明顯的優勢，例如實現高效快速的投資等，SAFT 的主要優勢和風險包括：圖表 43：SAFT 的優勢和風險 SAFT 有哪些條款？有哪些條款？SAFT 設計目的之一即為快速高效的完成融資，SAFT 的條款設計通常較為簡單，一般包括以下條款：(1)網絡啟動后的 Token 發行數量、投資額和給予投資人的優惠價格；(2)投資人的解散退出權（Dissolution Rights）、優先認購權（Pro Rata Rights）等；(3)創始團隊的兌現期安排（Ves

139、ting Schedule）；(4)SAFT 期限；(5)公司及投資人的陳述和保證等。由于 SAFT 標的是 Token 而非股權，SAFT 投資人擁有的投資人優先權利一般僅為解散退出權（Dissolution Rights）、優先認購權（Pro Rata Rights），解散退出權也可能無法優先于公司優先股股東的優先清算權。一個典型的 SAFT 范本請參見附錄三，該范本來源于 Protocol Labs、AngelList、CoinList 等機構合作進行的 SAFT 項目網站（https:/）。什么是什么是 SAFE 呢？呢？SAFE 的全稱為 Simple Agreement for F

140、uture Equity，是美國硅谷著名的創業加速器 Y Combinator 于 2013 年所創設的新的融資交易文件。不同于傳統的認股交易文件，投資人并非在認購 SAFE 時獲得公司股權，而是在公司發生股權融資（Equity Financing）時，SAFE 投資人可要求公司按照 SAFE 約定將 SAFE 自動轉為該股權融資中發行的優先股。SAFE 已逐漸被美國硅谷的投資人和創業者所認可。優勢優勢 風險風險 基于區塊鏈的交易存在不可逆性，保護基于區塊鏈的交易存在不可逆性，保護性強；性強；以創建為智能合約，簽署后實現自以創建為智能合約，簽署后實現自動執行，高效快捷；動執行，高效快捷；不少新

141、的不少新的Token公開發行后不久價值即公開發行后不久價值即實現大幅上漲，投資人有實現高額回報實現大幅上漲，投資人有實現高額回報的可能性的可能性 美國的監管體系下，如開發出的代幣被認定為是證券型代幣但未申請相應豁免，可能會受到 SEC 的追責；不同國家和地區的證券法規存在差異，SAFT 的設計是否符合美國之外的其他國家和地區的監管體系存在不確定性；智能合約存在被黑客入侵的風險；高回報同時對應著高風險，SAFT 對應的Token 尚未發行，其在公開市場的價值存在巨大不確定性 52 2021 年興起的年興起的 SAFE+Token Warrant 模式是什么？模式是什么？2021 年起，SAFE+

142、Token Warrant 模式逐漸成為 Web3.0 企業投融資的一種新興交易方式，即：在公司進行 SAFE 融資的基礎上，公司還將向投資人發行一份Token Warrant，在公司或其關聯方發行 Token 時，投資人有權免費或按照一定價格折扣獲得一定數量的 Token。在 SAFE+Token Warrant 模式下，投資人會與公司簽署兩份主交易文件：1.SAFE：投資人向公司支付 SAFE 投資款；2.Token Warrant：在投資人完成 SAFE 投資的同時，公司還將向投資人發行 Token Warrant，即若公司或其關聯方未來發行 Token，投資人將免費或按一定折扣價格獲得

143、一定數量的 Token，且投資人獲得的 Token 數量將與其所持公司股權比例成比例。相較于 SAFT 模式，SAFE+Token Warrant 的模式具有以下優點：（1）與公司與公司綁定更深綁定更深：投資人不僅獲得公司的股權，還可獲得公司或其關聯方發行的 Token；（2）最大程度符合美國證券法下的要求最大程度符合美國證券法下的要求：投資人支付的投資款是認購公司未來股權的對價，而非認購 Token 的對價，故而 Token 交易可能不滿足 Howey Test，從而不會受限于美國證券法的登記要求，但截止本手冊發布之日，SEC 尚未就該交易模式的合法性發表明確意見。SAFTE 又是一種怎樣的

144、變體？又是一種怎樣的變體？SAFTE 指 Simple Agreement for Future Tokens or Equity，即在 Y Combinator SAFE 基礎上（尤其是 Discount+No Cap 的 SAFE），結合了 SAFT 的變體。針對項目公司將來融資標的是股權還是 Token，又或是 Token 是否會發行以及什么時候會發行 Token 不確定的情況，SAFTE 很好地平衡了投資者的高風險和項目社區的公平性。SAFTE 往往約定：（1）如項目公司先行完成股權融資，則投資款用于股權投資，投資人可獲得相應比例的增發股權；（2）如項目公司先行完成 Token 發行，

145、則投資款用于 Token 投資，投資人可獲得相應數量的Token。雖然 SAFTE 也為項目公司后續選擇通過股權還是 Token 融資保留了一定靈活性，但實踐中使用 SAFTE 的比例并不高。53 3.2.3 Web3.0 項目的盡職調查項目的盡職調查 Web3.0 項目魚龍混雜。評估投資風險時，除慣常需充分審閱商業計劃書、白皮書等文件，了解項目本身的架構和整體流程，經濟模型（如 Token 總量、如何分配、如何發行、鎖倉期限、用途等）、公司的路徑規劃（Roadmap）以及計劃完成情況，尤其是需要對 Token進行盡職調查，并進一步評估投資風險，以及公司未來的發展。54 Crypto Fund

146、 的投資人，看這里的投資人，看這里79：1.投資策略和交易流程（投資策略和交易流程（Investment Strategies&Trade Processes）：如果您已經確定了潛在虛擬資產基金，那么首先就要了解該管理人用哪些策略和交易流程進行投資（即套利、代幣升值等）以及與這些策略相關的風險；2.資產托管（資產托管（Asset Custodianship）：虛擬資產托管方式里存在許多風險。了解該基金管理的虛擬資產托管方式也非常重要。例如，虛擬資產通常使用密鑰加密，了解這些加密密鑰的功能以及資產是私人持有還是通過第三方持有，就顯得尤為重要（我們曾有個項目，因項目公司不認可管理人選擇的托管機構，

147、最終拒絕了投資）；3.會計實務（會計實務（Accounting Practices,Including Valuation and Asset Verification）：該基金管理人的采取什么會計記賬、資產估值和驗證方式？例如，一些代幣與美元無關，因此需要有一個明確的、記錄在案的貨幣兌換和驗證系統，以確保投資資金的安全；4.利益沖突（利益沖突（Conflicts of Interest）：辨識管理人可能出現的任何潛在利益沖突也很重要，可以重點關注該基金先前的業務關系，同時關注管理人高管未公開的個人投資內容，無論與擬投資基金的加密資產是否相關；5.監管和協議風險（監管和協議風險（Regulat

148、ory&Protocol Risk）：監管這把達摩克利斯之劍，無時無刻不懸在每一個虛擬資產項目上。例如，在美國，就要確保任何在 SEC 注冊的投資經理或管理投資于加密資產的基金顧問正確適用了符合適當豁免的證券監管要求。同時，還要考慮區塊鏈平臺本身（如 Ethereum、Solana、Terra 等）和第 1 層區塊鏈（Layer 1，即建立在區塊鏈平臺上 dApp，如 Sushiswap、Yam、Uniswap等）的協議風險，因為兩者都存在與代碼錯誤相關的風險，需要通過獨立的代碼審核。例如，由于 bug 和可擴展性的問題，Solana 在2021 年中曾多次宕機；從本質上講，可以了解基金投資了

149、哪些協議和第 1 層區塊鏈（Layer 1）以及投資了多少，并將其也包括入盡職調查的范圍中。圖表 44：Crypto Fund 投資人盡調要點 55 Web3.0 的投資人，看這里的投資人，看這里80：1.調查模型（調查模型（Survey the Model）：如果您已確定了潛在的 Web3.0 投資，您應該采取的第一步第一步是研究其商業模式研究其商業模式。該 Web3.0 項目的白皮書是否經得起審查？其模型是否允許可擴展性？開發、啟動和擴展的時間表是否合理？開發商的計劃是否存在明顯的漏洞或問題？商業模式是否強大？是否有其他細分賽道的競爭者？尤其是對于采取模仿策略的 Web3.0 項目，是否能

150、使自己與眾不同？最重要的，這個項目是真實這個項目是真實可靠的嗎？可靠的嗎？2.團隊怎么樣團隊怎么樣（Hows the Team?）在審查項目白皮書和網站時，也請關注開發團隊?；〞r間研究團隊成員是值得的。技術團隊是否具有相關的行業經驗和技術背景？團隊中是否有值得信賴的顧問或資深行業專家？例如 FileCoin 的首席執行官 Juan Benet 曾創建了 IPFS 星際文件系統，該系統與 FileCoin 的概念類似，選擇這樣在同一領域有連續經歷的創業者可靠性也更高（當然也要著重關注一下是否有競業和知識產權方面的問題）。團隊成員和他們在項目中的位置是真實的嗎？某些情況下，有些 Web3.0 網站

151、列出了實際上并未參與該項目的“團隊成員”，有些公司甚至完全捏造了個空氣人。您甚至可能希望對團隊成員的照片進行 Google 圖片搜索，來看看這些團隊成員是否來自其他站點。除此之外，他們是否有資格完成他們聲稱能夠做到的事情？團隊是否大到可以處理手頭以及將來想要做的項目？有沒有團隊成員似乎沒有涵蓋的領域？3.合作伙伴關系、合作伙伴關系、IXOs 和利潤（和利潤（Partnerships,IXOs and Profits）：數字貨幣社區是 Web3.0 項目的一大驅動力，也是實現規?；谋貍錀l件，投資人可以通過社交媒體賬號等途徑評估社區的活躍度和實力。雖然這些可能非常有幫助，但它們也會給沒有成功要素

152、的項目帶來虛假的可信度。投資人需要審查該社區列出的所有合作伙伴，看看這些合作是否合法，以及它們對項目是否真正有用。許多代幣通過首次代幣發行(ICO)推出。仔細查看各類 IXO 的計劃。其相關節點是否超過了必要的時間？它承諾利潤嗎？在流程或運作方式上是否有明顯的遺漏？最后，您可能希望了解公司社區在加密貨幣領域的實力。通過瀏覽社區成員的對話，甚至在線匿名評論（即便可能不是最可靠的來源），但這些也能幫助判斷該項目是否能引起轟動的。社區成員是否能夠提供想法？他們的想法是否能得到及時和有效的反饋？如果沒有，您可能要考慮是否參與一個更大且更有效的社區。圖表 45：Web3.0 投資人盡調要點 56 Web

153、3.0 的法務，看這里的法務，看這里：1.反洗錢（反洗錢（Anti-Money Laundering）：反洗錢是各國和地區對 Web3.0高度關注的問題。合規風控同學要重點關注擬投項目是否實施了完善的預防措施，以確保該項目的活動或平臺不會涉及或無意中助長洗錢活動。例如該項目的透明度如何，是否實施“了解你的客戶”協議（Know-Your-Customer Protocols）或其他是當地法律要求的措施是否有效推行。2.偷稅漏稅等相關風險（偷稅漏稅等相關風險（Tax Evasion or Tax Fraud）：Web3.0 領域中，支付對價的形式可能包括法定貨幣、穩定幣或其他數字貨幣，這也帶來了潛

154、在的偷稅漏稅風險。以美國為例，IRS 要求對加密貨幣予以征稅，納稅人需要在納稅申報表上如實申報加密貨幣交易，并且貨幣交易所也需要向 IRS 提供客戶的信息。歐盟、新加坡、香港等國家和地區也已制定了相應的稅收監管政策，以打擊加密貨幣逃稅行為.3.非法集資、傳銷等相關風險（非法集資、傳銷等相關風險（Illegal Fundraising and Pyramid Schemes）：Token 代幣機制帶來市場波動和投機，在我國的監管體系下，可能面臨被認定為非法集資、金融詐騙或傳銷。2017 年發布的“九四公告”即已將代幣發行融資認定為“一種未經批準非法公開融資的行為”，2021 年發布的“237 號

155、文”也規定了“虛擬貨幣相關業務活動屬于非法金融活動”。如構成非法集資、傳銷的，將觸及監管處罰，甚至產生刑事責任風險。4.網絡安全風險網絡安全風險：區塊鏈安全公司 CertiK 發推稱，2022 年初至今，Web3 由漏洞利用、黑客攻擊和詐騙造成的重大事件合計損失約 17.6億美元81。2022 年 6 月，2000 萬個 Optimism 代幣被黑客盜取，受此事件影響，Optimism 代幣 24 小時跌幅 17%82。由于技術儲備不足、機制設計不健全等問題，這會給 Web3.0 背后的經濟價值帶來攻擊可能性，可能會帶來潛在損失。5.知識產權侵權風險知識產權侵權風險：以 NFT 為例，NFT

156、往往將創造性作品作為基礎資產，創作者必須確保他們擁有分發 NFT 的必要權利。如果 NFT 包含任何第三方知識產權，且該第三方沒有和 NFT 創作者有效約定相關 NFT知識產權的安排，就容易引發爭議。圖表 46：Web3.0 合規要點57 3.3 Web3.0 項目的主要文件及解析項目的主要文件及解析 Web3.0 投資需要簽署的主要文件因投資標的而異，除項目投資前常見的保密協議（NDA）及投資意向書（Term Sheet）外，主要如下：83 圖表 47：投資“股權+Token”涉及的主要交易文件58 3.3.1 股權投資的交易文件股權投資的交易文件 投資 Web3.0 領域公司股權的交易文件

157、與傳統股權投資項目的文件構成及條款框架類似，以一定的投資金額獲得被投企業的股權，并作為相應輪次的優先股股東，獲得包括優先購買權、優先認購權、優先分紅權、回購權、優先清算權、反稀釋權、公司治理相關的一票否決權在內的優先權利。在具體的條款內容方面，會根據 Web3.0 領域的監管政策及業務模式而有所調整。為減少談判交易文件的時間和成本，硅谷著名初創孵化器 Y-Combinator還創設了的一種靈活的融資工具SAFE。與傳統股權融資項目不同，SAFE 投資人購買的不是現有的股權，而是以一定價格購買融資交易發生時約定數量股權的權利。我們團隊我們團隊協助源于協助源于 Y-Combinator 的奇績創壇

158、的奇績創壇團隊參與了大量團隊參與了大量 SAFE 項目項目。SAFE類似于可轉債，但沒有對利率、到期日和還款的要求，所以其本質上也不是一項債權。這樣“似債非債、似股非股”的特性，導致其清償順序劣于可轉債的債權人；且若公司沒有發生融資或約定的退出情形，SAFE 投資人也無權要求公司歸還投資款或轉股。負 責 起 草 SAFE 的 YC 合 伙 人Carolynn Levy 曾評價到：“SAFE 就是一個沒有違約事項、利息和到期日條款的可轉債”84。SAFE 協議中最核心的條款包括：觸發事件（觸發事件（Trigger event）：指事前約定能夠使得 SAFE 轉化為股權的事件，包括發生下一輪股權融

159、資、并購、合并、解散等。發生并購或解散時，除了選擇將 SAFE 轉化為股權外，投資人也可約定獲得等同于投資款金額的現金（類似于回購權，但通常僅限于投資款本金）。估值上限（估值上限（Valuation Caps）/折折扣（扣（Discount）：通過約定轉股時確定的公司估值上限或約定后續融資估值的折扣價格（這兩種方式可擇一或同時約定），以保障投資人獲得的股權數量。解 散 退 出 權（解 散 退 出 權（Dissolution Rights）：如果公司解散，投資人有權至少獲得等同于其投資款本金的現金。最 優 惠 待 遇（最 優 惠 待 遇（Most-Favored-Nation Treatment

160、）：SAFE 持有人在轉股前不是公司股東，也就沒有傳統交易文件下投資人常見的優先權利，所以就需要 MFN 條款來保證其在下一輪融資轉股后，其持股能享受到的優惠條件。部分未約 定 估 值 上 限 或 折 扣 條 款 的SAFE 協議中也會通過 MFN 條款確定轉股的價格（即下一輪融資中的最低價格）。59 3.3.2 Token 投資的交易文件投資的交易文件 在投資標的為 Token 的交易中，如其投資的是現有的 Token（無論是否公開發行），其協議內容與股權投資協議類似，包含相對完整的投資安排的約定，包括投資標的的介紹、投資款可獲取的 Token 數量及解鎖安排、投資人與公司的陳述保證、投資人

161、權利、風險提示、違約賠償德等。根據 Securities Act of 1933（即美國證券法），如公開發行證券，需向美國SEC 提交注冊申請并符合一系列監管規定。如果投資的標的為 Token，被認定為發行證券的風險較高，例如 2017年，美國 SEC 先后參照“Howey test”認定DAO 代幣和MUN代幣的 ICO 進行調查，認定二者均屬于證券而非商品?！癏owey test”源自美國最高法院1946 年針對 Securities&Exchange Commission v.W.J.Howey Co.一案作出的判決，被用來判斷一種特定的交易是否構成證券發行。如同時滿足四大標準：金錢投資

162、（金錢投資（The Investment of Money）、投資共同事業（投資共同事業（Common Enterprise）、投資人有收益預期投資人有收益預期（Expectation of Profit）、收益主要收益主要基于他人的努力（基于他人的努力（Efforts of Others）。根據 D 條例，符合條件的發行可履行豁免程序，因此，SAFT、SAFTE 以及“SAFE+Warrant”的模式應運而生。(1)SAFT85 SAFT 是 SAFE 的變種，其與 SAFE 最主要的區別在于投資標的，即持有人獲取的是未來的 Token 而非未來的股權，旨在為跨多個司法管轄區的合規Token

163、 融資建立一個正式的框架。其適用 Securities Act of 1933 Regulation D（“Reg D”）Rule 506 的邏輯為：簽訂 SAFT 時，投資人獲得未來持有Token 的期權（本身屬于證券，但因發行對象為合格投資者而符合豁免條件）；最終實際發行時，因 Token 已經具備功能性而極大可能不符合 Howey Test，即因其功能性而被界定為產品，Token 將在區塊鏈網絡上實際使用，因此履行證券注冊的程序。整個過程中并沒有發行“證券”，這一創造性的方式合理利用了美國證券法下的豁免注冊，合規納入美國證券法的框架下。反而言之，如果 Token 發行時不具備實用性功能，

164、則可能被認定為屬于證券發行。SAFT交 易 面 向 合 格 投 資 者（Accredited Investor），根據Reg D，包括符合條件的機構投資者和個人投資者兩類：機構投資者機構投資者：（1）資產規模為 500萬美元以上的有限公司 LLC；（2）美國 SEC 層面或州層面注冊的投資顧問、豁免報告顧問（exempt reporting adviser）和鄉村商業投資公司（rural business investment companies,RBICs）；擁有 500 萬美元以上在管資產的家族辦公室（family office）；（4）非為投資證券之特定目的而設立，但擁有超過500萬美元

165、“投資”的實體。個人投資者個人投資者：（1）個人凈資產（不包括主要居所價值）應不低于 100萬美元或近兩年的年收入均不低于 20 萬美元（或與配偶年收入合計不低于 30 萬美元），且預計在本年度內收入也不低于此數的自然人；（2）擁有合格機構頒發的專業證書或其他資質證明文件的自然人，例如持有綜合證券經紀人證書（第 7 系列）、注冊投資顧問牌照（第 65 系列）和私募證券發行代理牌照（第 82 系列）的個人；（3）60 私募基金或其關聯管理人雇傭的“知識型員工”（knowledgeable employee）。在美國以外，是否需要將 SAFT 認購對象限制為合格投資者將取決于當地司法管轄區的法律。

166、根據 SAFT 項目白皮書，SAFT 的交易流程一般為：圖表 48：SAFT 的交易流程 一份標準的 SAFT 協議，通常包含如下要素：圖表 49：SAFT 協議的構成 61 對 SAFT 投資人而言，最重要的條款就是與投資款的回報密切相關的內容，包括：行權觸發事件（行權觸發事件（Trigger Event）：指投資人可以獲得 Token 的期權行為 Token 的事件，包括 ICO、并購，只有觸發事件發生，投資人才可獲得 Token，并進一步轉讓已解鎖的 Token 從而獲取收益。估值上限（估值上限（Valuation Caps）/折折扣（扣（Discount）：旨在鎖定投資款屆時可獲得 T

167、oken 的數量最低值，以確保持有更多的 Token。解 散 退 出 權（解 散 退 出 權（Dissolution Rights）：如果公司解散，投資人有權至少獲得等同于其投資款本金的現金。優先認購權（優先認購權（Pro Rata Rights）：參與后續輪次的權利。(2)SAFTE SAFTE 為 SAFE 與 SAFT 的結合，其核心在于投資標的實現時，既可能是被投企業的股權，也可能是 Token，取決于公司先行完成股權融資還是Token 發行。換言之，如公司先完成了股權融資，投資人將獲得公司優先股（或根據約定為普通股）；如公司在股權融資前先行發行 Token，則投資人將相應獲得一定數量

168、的 Token。這種方式給了公司獲得投資款后進行股權融資還是發行 Token 的選擇權，相應地，對于投資人而言，其期權最后換取的標的存在不確定性。對于單一偏好的投資人來說，SAFTE 通常不是個理想的選擇。(3)SAFE+Warrant SAFE 與 Warrant 結合的交易方式，則更為靈活。投資人投資時，確定其持有的是獲得未來股權的期權，但同時會約定，如果發生 Token 發行，則 SAFE會轉化為 Token。這種方式相較于SAFT 及 SAFTE 而言出現得更晚，其合規性尚未得到美國SEC或法院的認可。盡管 SAFT 協議在 Web3.0 領域被廣泛運用，同樣也暫無監管機構或法院對其作

169、出界定。換句話說，SAFT 更像是項目發起方和投資方之間建立信任度和合作伙伴關系。投資方在出資前，一定要對項目開展盡職調查，并結合盡調發現的具體情況相應調整協議。62 3.3.3 股權投資與股權投資與 Token 投資交易文件條款對比投資交易文件條款對比 股權投資與 Token 投資因標的不同而存在一些差異，交易文件條款對比情況如下：要素要素 投資股權投資股權 Token 投資投資 投資標的投資標的 項目公司股權 Token 投資款支付方式投資款支付方式 通常是美元或其他法定貨幣 美元、BTC、USDT（或其他虛擬貨幣）創始團隊兌現安排創始團隊兌現安排（Vesting Schedule）可約定

170、創始團隊持有的被投企業股權分期兌現 可約定創始團隊獲得的代幣分期兌現，解鎖期限較投資人較長 上市前的鎖定期上市前的鎖定期 按約定，可分期 按約定，可分期 上市后的鎖定期上市后的鎖定期 按交易所規則 按約定，可分期，亦會根據交易所意見調整 投資人陳述保證事項投資人陳述保證事項 較少 為滿足合格投資人的的要求，故比 SAFE 項下多 最惠國條款最惠國條款 通常有 通常無 優先權利優先權利 通常有，包括優先認購權、優先購買權、共售權、領售權、回購權、優先清算權、反稀釋權 通常無，少數項目可能約定反稀釋權 公司治理公司治理 通過股東會、董事會（如有董事席位）參與該公司治理，且可約定一票否決權 通常無（

171、在 DAO 機制下，若持有治理代幣可參與）圖表 50：股權投資與 Token 投資交易文件條款對比 63 3.4 如何保護投資者權利如何保護投資者權利 3.4.1 做好投資盡調做好投資盡調 Web3.0 存在很多未知數，不是每個項目都能像“Coinbase”這類現象級項目產生超高的回報率。做好商業、財務及法律等方面的盡調工作，相較于傳統股權投資而言就更為重要。Web3.0 企業多具備早期、輕資產、不確定等特點，盡調側重點和方法與傳統行業也有所不同，即更偏向團隊、技術、社區及治理而非產品營收。同時，交易以及交易架構的合規性、政治風險等也需要著重考慮。有關如何做好投資盡調，詳見第 3.2.3 條的

172、分析。3.4.2 交易文件交易文件 若投資 Web3.0 企業的股權，與傳統股權投資交易文件類似，可通過投資人特殊權利、保護性條款、董事會席位、信息權和檢查權、項目方股權轉讓限制、全職工作、競業限制等條款對投資人進行一定的保護。但若投資標的僅為 Token，Token 投資人一般難以獲得傳統股權投資交易中的投資人保護。此外，Token 由于其自身不確定因素較高，與股權投資相比，Token 投資風險也相對較高，其交易文件往往還會包含項目方對于投資人的風險揭示。圖表 51：投資 Token 的常見風險 3.5 退出渠道退出渠道 3.5.1 股權投資方式的退出股權投資方式的退出 股權投資項目的退出渠

173、道包括 IPO、SPAC、M&A、股權出售等，據 CB Insights 統計，截至 2021 年，Web3.0領域的股權投資項目，多數通過 M&A方式實現退出，共計51項，而實現IPO僅 8 項，完成 SPAC 的 1 項。IPO：被投企業股權在紐交所、納斯達克、香港聯交所或者上海/深圳證券交易所等國際認可的證券發行場所實現首次公開募股，對投資來人說通常是最理想的退出方式，鎖定期結束后，股權可在二級市場上流通變現，例如 Coinbase在納斯達克上市，給其種子輪投資人帶來了超 6000 倍投資回報。SPAC：SPAC 是歐美資本市場的上市工具，與 IPO 相比，上市主體64 本身只一個“純現

174、金”的空殼公司，通常被稱為“空頭支票公司”，成立的目的是用籌集的資金及增發股票收購一家具有發展前景的非上市公司。例如 Bakkt，于 2021 年完成與空頭支票公司 VPC Impact Acquisition Holdings（VIH）的合并，并在紐交所開始交易。M&A：即被投企業被另外一家公司整體收購（控制權變更），投資人持有的公司以比投資時的估值更高的價格一并向收購方轉讓以實現變現退出。例如 Bitkub 以 11億 美 元 的 價 格 被Siam Commercial Bank收 購、Mir Protocol 以 4 億美元的價格被Polygon 收購。股份轉讓：股份轉讓：除了公司被并

175、購/合并外，投資人也可以尋找合適的時機轉讓其持有的股權給其他投資人或者控股股東（即少數股權轉讓），以實現退出。3.5.2 Token 投資方式退出投資方式退出 投資標的為各種 Token 的融資，ICO、IEO、STO 及 Token 轉讓為主要的退出方式。ICO：與 IPO 類似，面向公眾發行。盡管 ICO 受到的監管比較嚴格，如第四章所述，并非在所有的司法區域，ICO 都不合法。在那些允許ICO 國家或地區，通過公開發行代幣，Token 發行后二級市場的升值和流通性將給投資人帶來收益。IEO：指以交易所為核心，Token 發行由數字資產交易所托管和管理。Token 在數字資產交易所上線后，

176、投資人屆時持有的 Token 將具有流動性。數字資產交易所可分為包括中心化的交易所（例如 FTX、Coinbase）、去中心化的交易所（例如 Uniswap、Serum）。與 IPO類似，IEO 后即可在二級市場流通。例如 Andressen Horowitz（a16z）投資的 Solana Labs,Yield Guild Games。交易所為了維持自身的利潤及建立聲譽，通常會對 Token能否上線進行較為一定程度的審查（例如 Coinbase 進行的合法性、安全性測試），但通常不會對外公開具體的上線標準。STO：針對證券型 Token，其屬于披 Token 外衣的證券，因此STO 本質上屬

177、于證券發行，需遵守證券法律法規。實現 STO 后，投資人持有的 token 具備了流通價值，例如 tZero、Rapidash。Token 轉讓轉讓：對于未上線的 Token，通常不能轉讓。當然，在公司（項目方）同意的情況下，也可以將Token 相關的權利轉讓至投資人指定的主體。另外，有的投資人也會采取設立一家 SPV 作為 Token的持有人，通過轉讓 SPV 的股權以實現退出。65 3.6 投資市場概況及事件投資市場概況及事件 3.6.1 投資市場概況投資市場概況 隨著數字貨幣、區塊鏈、元宇宙等應用場景浮現，大家對 Web3.0 的了解越來越深入，盡管多數行業領域受經濟形式影響有不同程度的

178、下滑，而 Web3.0領域的投資卻仍然火熱且有著不俗表現。根據 CB Insights 的統計，區塊鏈初創公司的風險投資連續第 7 個季度增長。2022 年僅第一季度的交易額就達到了 92 億美元，交易數量高達 461例，交易額超過 1 億美元的前 12 個項目中 8 個都來自 Web3.0 領域。交易數量及交易金額都呈顯現加速上漲的趨勢：圖表 52：Web3.0 領域投資交易額情況87 66 以投資數量作為統計口徑，2021 年，美國產業投資人 Coinbase Venture 共投資了 68 個項目，位居榜首；而僅 2022 年一季度，香港投資機構 Animoca Brands就操刀了 3

179、4 個項目，投資數量反超 Coinbase Venture 躍至第一。從投資機構的地域來看，2021 年及 2022 年第一季度，以 Andressen Horowitz（a16z），Coinbase Venture 為代表的美國投資機構占據了 40%以上的全球份額，亞洲的投資機構緊隨其后，約占 30%。圖表 53：Web3.0 領域投資數量情況88 3.6.2 投資事件投資事件 據 CB Insights 統計，2021 年下半年度及 2022 年第一季度的十大股權投資交易分別如下89：企業企業 時間時間 輪次輪次 類別類別 投資人投資人 融資金額融資金額（美元）（美元）NYDIG 2021

180、.12 成長期（Growth Equity）加密貨幣托管 WestCap Group,Bessemer Venture Partners,FinTech Collective,MassMutual,Morgan Stanley 10 億 Forte Labs 2021.11 B 輪 NFT Kora Management,Sea Capital,Andreessen Horowitz,Animoca Brands,Big Bets 7.25 億 MoonPay 2021.11 A 輪 NFT Coatue Management,Tiger Global Management,New Enter

181、prise Associates,Blossom Capital,Paradigm 5.55 億 FTX 2021.10 B 輪 加密貨幣交易所 Institutional Venture Partners,Lightspeed Venture Partners,Sequoia Capital,Ribbit Capital,Temasek 4.21 億 67 Celsius Network 2021.10 B 輪 DeFi Caisse de depot et placement du Quebec,WestCap Group 4 億 Fireblocks 2021.12 E 輪 加密貨幣托管

182、 Sequoia Capital 4 億 Gemini 2021.11 A 輪 加密貨幣托管 Morgan Creek Digital,10T Fund,Jane Street Group,K5 Global Technology,Marcy Venture Partners 4 億 Anchorage Digital 2021.12 D 輪 加密貨幣托管 KKR,Andreessen Horowitz,Blockchain Capital,Elad Gil,Alameda Research 3.5 億 Celsius Network 2021.12 B2 輪 DeFi N/A 3.5 億 C

183、oinSwitch Kuber 2021.10 C 輪 加密貨幣交易所 Andreessen Horowitz,Coinbase Ventures,Paradigm,Ribbit Capital,Sequoia Capital India 2.6 億 圖表 54：2021 年度下半年度十大股權投資交易 企業企業 時間時間 輪次輪次 類別類別 投資人投資人 融資金額融資金額（美元）（美元）Fireblocks 2022.01 E 輪 加密貨幣托管 D1 Capital Partners,Spark Capital,Index Ventures,Sequoia Capital,BNY Mellon

184、 5.5 億 ConsenSys 2022.03 D 輪 加密貨幣托管 ParaFi Capital,Marshall Wace Asset Management,Third Point,Anthos Capital,C Ventures 4.5 億 Yuga Labs 2022.03 種子輪 NFT Andreessen Horowitz,Animoca Brands,FTX Ventures,MoonPay,Sound Ventures 4.5 億 FTX 2022.01 C 輪 加密貨幣交易所 Insight Partners,Institutional Venture Partners

185、,Lightspeed Venture Partners,New Enterprise Associates,Ontario Teachers Pension Plan 4 億 Animoca Brands 2022.01 VC NFT Liberty City Ventures,Gobi Partners,Kingsway Capital Partners,Sequoia Capital China,10T Fund 3.59 億 OpenSea 2022.01 C 輪 NFT Coatue Management,Paradigm,KRH 3 億 Blockdaemon 2022.01 C

186、輪 基礎設施 Sapphire Ventures,Tiger Global Management,2.07 億 68 BOLDstart Ventures,Lerer Hippeau,Matrix Capital Management The Graph 2022.02 種子輪 DeFi Digital Currency Group,Multicoin Capital,Reciprocal Ventures,HashKey Capital,gumi Cryptos 2.05 億 Alchemy 2022.02 D 輪 DeFi Lightspeed Venture Partners,Silve

187、r Lake,Andreessen Horowitz,Addition,Coatue Management 2 億 Aleo 2022.02 B 輪 Web3.0 隱私系統 Kora Management,SoftBank Group,Andreessen Horowitz,Slow Ventures,Samsung NEXT 2 億 Amber Group 2022.02 B 輪 加密金融 Temasek,Coinbase Ventures,Pantera Capital,Tiger Global Management,2 億 Aptos 2022.03 A 輪 Layer 1平臺 Andr

188、eessen Horowitz,BlockTower Capital,Coinbase Ventures,FTX Ventures,Irongrey 2 億 Immutable 2022.03 C 輪 NFT Temasek,AirTree Ventures,Fabric Ventures,King River Capital,Prosus Ventures 2 億 圖表 55：2022 年第一季度十大股權投資交易69 第四章第四章 Web3.0 背后的合規問題背后的合規問題 4.1 世界各主要國家或地區對區塊鏈、世界各主要國家或地區對區塊鏈、Token、NFT、交易所、交易所、ICO 的監管

189、的監管 區塊鏈技術的發展以及數字資產市場的高速增長，給世界各國的金融秩序帶來了沖擊和挑戰，對金融穩定、能源和氣候變化、數據隱私安全甚至國家安全等方面都產生了深刻的影響，多數國家對于發展區塊鏈技術是持支持態度的，但對加密貨幣的監管態度并不統一，總體上可歸類為以下五類：禁止（Banned）、敵對（Hostile）、中立（On the fence）、正 在 改 進（Improving）和全球領導者（Global leader）。根據 F 的統計90，截至 2022 年 5 月 31 日，全球對加密貨幣的法律立場如下圖所示：圖表 56：全球對加密貨幣的法律立場 截至本手冊發布之日，全球范圍內至少有14

190、個國家或地區推出了與加密貨幣相關的監管牌照，其中美國、歐盟、新加坡、香港、日本和韓國實施的監管政策具有代表性，研究這些主要國家或地區的政策有助于我們了解世界范圍內加密貨幣合規監管的邊界所在?？傮w上看，這些國家或地區對于加密貨幣持相對寬容的態度，并未直接禁止持有或交易加密貨幣，但基本都按照其加密貨幣的類型進行分類監管（如按證券、貨幣、商品，或證券型、支付型或實用型等），并采取牌照制度控制準入，強調反恐融資和反洗錢合規，但在稅收監管方面則存在差異（或嚴格征收或給予免稅待遇）。70 4.1.1 美國美國 美國是全球加密貨幣交易的主要市場之一，也是區塊鏈技術發展最快的國家，其允許公民合法持有和交易加密

191、貨幣，并且美國聯邦和各州層面都紛紛出臺了與加密貨幣或區塊鏈技術相關的法令，形成了“多頭監管”的局面，尚未形成統一的監管思路，相關新規也是層出不窮，但對加密貨幣的態度比較包容。要點要點 內容內容 監管態勢監管態勢 相對寬容，多頭監管相對寬容，多頭監管 主要監管機構主要監管機構 美國證監會（SEC）美國財政部下屬金融犯罪執法網絡（FinCEN）美國商品期貨交易委員會（CFTC）美聯儲（Fed）美國財政部海外資產管理辦公室（OFAC）美國財政部下屬美國貨幣監理署(OCC)美國聯邦存款保險公司（FDIC）美國國內稅收署（IRS）美國各州金融服務管理機構 主要法律主要法律 或政策或政策 美國國會：基礎設

192、施投資和就業法案等多部法律 SEC：數字資產證券發行與交易聲明、區塊鏈 Token 監管指南等 FinCEN：FinCEN 關于涉及可兌換虛擬貨幣之某些商業模式的規則的適用等 IRS：虛擬貨幣指南（IRS Virtual Currency Guidance 2014-21）、虛擬貨幣指南 2014-24（IRS Virtual Currency Guidance 2014-24）等 美國統一法律委員會（ULC）：虛擬貨幣商業統一監管法 監管政策要點監管政策要點 Token 性質性質：Token 屬于非貨幣化的財產類商品 在準入監管方面在準入監管方面：(1)SEC 監管監管 監管邏輯：SEC 主

193、要針對加密證券（Crypto-security），首次代幣發行（ICO）是 SEC 的監管重點，符合 Howey Test91的 ICO 行為即屬于證券發行，應向 SEC 注冊并受美國 證券法 證券交易法 等法律監管，除非根據適用法律規定獲得注冊豁免。實踐中，Token 是否會被認定為證券，還是由 SEC 根據實質重于形式的原則予以個案判斷。但部分學者認為 Howey Test 用于加密行業的監管缺乏科學性及可行性，原因在于 Token 與投資合同并不相同，Howey Test 應用于測試銷售 Token 的行為（即 ICO）而非 Token本身，Token 本身可能并不一定構成證券，且 To

194、ken 可能兼具多種屬性，將 Token 簡單劃分為證券型、效用型，可能導致監管范圍被無限擴大。目前去中心化是 Web3.0 系71 統的核心要義，因此理論上完全去中心化的代幣發行有望被認為不構成 Howey Test 中的“共同事業”及“對依賴他人努力的利潤的合理期望”，進而不構成證券發行，但完全去中心當前難以一蹴而就。美國 SEC 委員 Hester Peirce 認為Howey Test 用于監督加密貨幣產業的效果并不好，其希望能與下任 SEC 主席合作推出安全港計劃（Safe Harbor Plan），以減少對區塊鏈產業的監管。2022年6月初，彭博社報道SEC正在調查幣安（Binan

195、ce）2017年發行的BNB Token是否屬于未經注冊的證券。幣安發起人及CEO趙長鵬在2022年CoinDesk共識論壇上談到，SEC確實定期會向幣安及其產品提出問題，幣安也一直與SEC和全球監管部門充分溝通聯絡，但其強調SEC并未正式傳喚幣安。趙長鵬認為BNB Token并不屬于證券，對此也有充分且堅實的法律意見，并堅持SEC的此次調查對幣安來說也不構成一項風險。SEC則拒絕對此發表意見。SEC的此次調查不禁讓人聯想起至今尚未結案的“SEC訴Ripple”案，這起案件的結果和BNB代幣是否被定義成證券都將對如何判定數字資產是否屬于證券具有重大指導意義。至于 NFT，Hester Peir

196、ce 在 2021 年證券通證峰會（2021 Security Token Summit）上發言指出，經分割的 NFT 可能會被歸類為證券。如果該 NFT 被認定為證券，發行 NFT的行為可能構成虛擬貨幣融資（ICO）的行為?！?2 Hester Peirce 認為，雖然每一枚 NFT 都是獨一無二的，通常情況下不太可能構成證券，但隨著 NFT 價值上漲，發行者如果將其價值切分為多份進行銷售以吸收小型投資者，這種將NFT 進行碎片化銷售的行為可能會讓 NFT 被 SEC 視為證券?！癥ou better be careful that youre not creating something

197、thats an investment product that is a security.”93 主要牌照：SEC 針對加密貨幣的監管是套用現有牌照體系進行監管，包括另類交易系統牌照（ATLS）、經紀商牌照（Broke Dealer）、清算與交易執行牌照（RAE）、注冊投資顧問牌照（RIA）。Coinbase、tZero、TokenClub等通過申請或收購取得SEC前述相關牌照。(2)FinCEN 監管監管 監管邏輯：FinCEN 主要針對加密貨幣（Crypto-currency）進行交易跟蹤，重點在于執行反洗錢和打擊恐怖融資。與72 SEC 不同，FinCEN 傾向于將數字貨幣視為貨幣，

198、認為數字貨幣交易、ICO 等行為也需要受銀行保密法（BSA）的約束，遵守反洗錢規定。根據 FinCEN 的要求，需要接受監管的加密貨幣業務包括：提供加密貨幣 P2P 交易服務的自然人或法人（場外）、加密錢包、加密電子終端服務商、通過 dApp 提供虛擬貨幣轉移服務、匿名幣提供商、加密貨幣支付處理商、接受虛擬貨幣的網絡賭博平臺和預測市場、沒有在 SEC 注冊的 ICO 發行人、礦池成員托管錢包的礦池操作程序。94 主要牌照：加密貨幣交易所需要向 FinCEN 申請注冊 MSB牌照（Money Service Business）。MSB 是 FinCEN 頒發的各州通用的基礎牌照。OKEx、火幣和

199、幣安等都先后表示已注冊取得FinCEN的MSB牌照。(3)CFTC 監管監管 監管邏輯：CFTC 主要針對加密商品（Crypto-commodity），其傾向于根據 商品交易法（CEA）將比特幣等虛擬貨幣定義為商品。CFTC 對未經注冊的比特幣期貨交易所予以調查、處罰。主要牌照：如果要為美國用戶提供商品期貨或衍生品業務（包括加密貨幣在內），就需要在 CFTC 注冊，獲得提供衍生品服務的資質（如比特幣衍生品清算許可）。幣安在美國尚未獲得CFTC的注冊許可，2021年被CFTC調查是否存在內幕交易和市場操控行為。(4)各州監管各州監管 州立法方面，科羅拉多州、懷俄明州、德克薩斯州、加利福尼亞州、俄

200、亥俄州的立法都比較友好。監管邏輯：MSB 牌照可以從事金錢服務，被廣泛同于數字貨幣業務，但如果要在各州從事法幣交易、幣幣交易的業務還需要申請各州的 MTL 牌照（Money Service Business），部分州針對加密貨幣單獨進行牌照監管，以紐約州。主要牌照：各州的 MTL 牌照，如紐約州金融服務局（NYDFS）通過頒發 BitLicense 對加密貨幣公司予以監管?；饚庞?019年宣稱與美國獨家戰略伙伴HBUS合作，HBUS已獲得12個州的MTL牌照。在稅收監管方面在稅收監管方面：自 2014 年起 IRS 發布虛擬貨幣指南就要求對加密貨幣予以征稅，73 納稅人需要在納稅申報表上如實申

201、報加密貨幣交易；2021 年通過的基礎設施投資和就業法案將數字資產的性質定性為證券，價值在 1 萬美元以上的數字資產交易需要向 IRS 報告，而且加密貨幣交易所也需要向 IRS 提供客戶的信息。IRS 收集大量區塊鏈交易信息，并通過全球稅務執法合作打擊加密貨幣逃稅行為。在其他監管方面在其他監管方面：除了“三駕馬車”和稅務部門的監管外，美國在加密貨幣方面還有其他執法部門，主要有：(1)OFAC 監管：美國財政部海外資產管理辦公室（OFAC）會將受制裁人的加密貨幣錢包列入黑名單，違反制裁規定者可能面臨重大民事或刑事處罰；(2)美聯儲監管：美聯儲一般不承認比特幣等數字資產是貨幣，在探索開發美國的央行

202、數字貨幣（CBDC）也持謹慎態度。美聯儲在 2022 年 1 月發布長達 35 頁的關于是否應該發行數字美元的討論文件征求公眾意見，其傾向于讓國會通過立法授權發行數字貨幣，目前尚無明確結論；(3)OCC 監管：OCC 提示加密貨幣的風險，但要求在安全和擁有充分投資者保護的前提下，允許銀行從事加密業務；(4)FDIC 監管：FDIC 要求銀行向其披露使用數字資產開展的任何業務，FDIC 將審查相關信息。后續展望后續展望 美國一方面希望加強對數字資產的監管，減輕濫用數字資產所帶來的非法金融和國家安全風險，另一方面也希望在數字資產領域保持全球的領先地位，美國總統拜登在 2022 年 3 月簽署的 關

203、于確保負責任地發展數字資產的行政命令中強調的是“負責任的創新”，即通過加強監管引導加密貨幣行業實現良性發展，以保持美國在加密貨幣領域的領先地位。圖表 57：美國對于 Web3.0 的監管概況一覽 74 4.1.2 歐盟歐盟 歐盟是地區政策制定的積極推動者，在加密資產監管方面態度積極。歐盟目前正在制定加密資產市場條例（MiCA）草案，將加密貨幣納入統一的監管，總體上比較開放包容但也在逐步加強監管，以平衡競爭和創新二者間的關系。具體表現在：(1)準入監管：歐盟在沒有專門針對加密貨幣出臺監管法律的情形下，主要是在現有的金融法律框架下綜合運用金融工具、支付系統及反洗錢等規定予以規制；MiCA 草案后續

204、通過后歐盟將實施具體的牌照監管制度，加密資產的運營和交易需要申請加密資產服務提供商資質（即 CASP 牌照）；(2)稅收監管：法定貨幣與比特幣之間的兌換服務構成增值稅指令下的增值稅應稅服務，但屬于免稅優惠范圍，但在挖礦服務的增值稅處理問題上，歐盟各成員國有差異；(3)其他監管：歐盟非常重視反洗錢合規要求，MiCA 草案要求加密提供商核實客戶詳細信息，并向當局報告可疑交易。要點要點 內容內容 監管態勢監管態勢 開放包容但也在逐步加強監管開放包容但也在逐步加強監管 主要監管機構主要監管機構 歐洲證券和市場管理局（ESMA）歐洲央行（ECB）歐洲銀行業管理局(EBA)歐洲保險及職業養老金管理局(EI

205、OPA)歐盟成員國各自的主管執法部門 主要法律或政主要法律或政策策 現行法規：招股說明、歐盟金融工具市場指令（MiFID）、歐盟金融工具市場指令二號令（MiFID II）、歐盟另類投資基金經理指令（AIFMD）、歐盟反洗錢指令第五版（AMLD5）、歐盟電子貨幣指令、歐盟支付服務指令第 2 版（PSD II）等 擬制定的法規：歐盟委員會公布了關于建立歐盟層面的加密資產市場條例（MiCA）的草案95 監管政策要點監管政策要點 Token 性質性質：Token 屬于合法財產。在準入監管方面在準入監管方面：監管邏輯：第一，加密貨幣可能構成可轉讓證券，進而需要遵守歐盟關于金融工具的監管要求。根據 MiF

206、ID II 的規定，加密貨幣屬于受監管的金融工具（如可轉讓證券）的，ICO 需要遵守歐盟 MiFID II 的監管要求。第二，加密貨幣可能構成電子貨幣，從而發行人需要注冊或申請特許權。根據歐盟電子貨幣指令的規定，對于符合該規定中“電子貨幣”定義的加密貨幣（與法幣掛鉤），發行機構需要滿足初始資本、持續性自有資金要求、審慎監管、電子貨幣發行與贖回等要求，提供支付服務的機構需要受到 PSD II 的規制，發行人需要取得相應的牌照。第三，加密貨幣可能被歸為另類投資基金，進而受到 AIFMD的規制。第四，加密貨幣可能被歸為虛擬貨幣（與法幣不掛鉤的非貨幣數字資產），則也受到 AMLD5 關于反洗錢監管的規

207、制。96 75 主要牌照：MiCA 區分資產參考代幣（具有證券/投資屬性）、電子貨幣代幣（參考法幣的價值，主要用于支付、兌換）和實用型代幣（用于非金融目的）。其中，資產參考代幣和電子貨幣代幣受歐盟財務及監管法規的監管，而實用型代幣暫未納入現有監管范疇。MiCA 草案后續通過后，加密資產的運營和交易需要申請加密資產服務提供商資質（即 CASP 牌照）。NFT 也受到同樣的規制，需要申請 CASP 牌照。在稅收監管方面在稅收監管方面：歐洲法院曾在 2015 年作出“Hedqvist 案”的判決，即裁定法定貨幣與比特幣之間的兌換服務構成增值稅指令下的增值稅應稅服務，但屬于免稅優惠范圍。受“Hedqv

208、ist 案”的影響，歐盟各成員國對于加密貨幣的兌換問題與歐洲法院的判決較為一致。但在挖礦服務的增值稅處理問題上，歐盟各成員國有差異。在其他監管方面在其他監管方面：歐盟金融監管機構非常重視加密貨幣機構的反洗錢合規要求，MiCA 草案要求加密提供商核實客戶詳細信息，并向當局報告可疑交易并要求適用于小額加密交易。2022 年 6 月，歐洲三大監管機構（即 EBA、EIOPA 和 ESMA）聯合發布了一份報告，主張在所有相關的歐盟部門法律中引入具體的法律依據，其中包括如果發現加密貨幣交易平臺嚴重違反反洗錢規則的，則應吊銷其牌照。后續展望后續展望 MiCA 一旦正式通過將取代歐盟各成員國內部針對加密資產

209、的所有監管框架，對歐洲的加密貨幣監管將產生深遠影響。目前歐盟內部對于加密貨幣的監管程度存在一定分歧，歐洲央行傾向于對其加強監管，以降低系統性的金融風險，催促歐盟緊急通過 MiCA。圖表 58：歐洲對于 Web3.0 的監管概況一覽 76 4.1.3 新加坡新加坡 新加坡對區塊鏈和加密貨幣的監管比較明確，對加密貨幣持友好態度，是加密行業立法監管領域的先行者，滿足相關規定即可申請相應牌照，總體上新加坡保持了開放創新的監管態度。具體表現在：(1)準入監管：新加坡對于不同類型的加密貨幣進行分類監管，證券型代幣證券型代幣需要遵守新加坡 證券期貨法 等證券法規的監管；支付型代幣支付型代幣需要根據其性質分別

210、向新加坡金融管理局（MAS）申請取得加密貨幣支付牌照，即標準支付機構牌照或主要支付機構牌照；而實用型代幣實用型代幣則不受 MAS 的監管，只要不涉及反洗錢、反恐怖主義融資等違法犯罪行為；(2)稅收監管：新加坡對加密貨幣的購買和銷售通常免征商品和服務稅，也沒有資本利得稅，處置支付型代幣獲得的收益是否需要征收所得稅應根據處置產生的收益本質上是資本還是收入來判斷；構成收入的需要交稅；(3)其他監管：新加坡在反洗錢和反恐融資的監管要求相對比較嚴格。要點要點 內容內容 監管態勢監管態勢 開放創新開放創新 主要監管機構主要監管機構 新加坡金融管理局（MAS）新加坡稅務局（IRAS）主要法律或政主要法律或政

211、策策 證券期貨法、財務顧問法、支付服務法、數字代幣發行指引、金融服務與市場法案、貪污、毒品交易和其他嚴重犯罪（沒收犯罪收益）法、打擊恐怖融資法等 關于加密貨幣在新加坡的普遍使用以及監管加密貨幣和首次代幣發行的措施的議會問題的答復、關于加密資產市場的議會問題的答復、金融科技監管沙盒指南和向公眾提供 DPT 服務之指南、有關 DPT 的商品和服務稅（GST）電子稅收指南（GST 指南）、關于數字代幣所得稅處理的電子稅收指南（所得稅指南）（所得稅指南）等 監管政策要點監管政策要點 Token 性質性質：根據數字資產種類進行區分，分為證券型代幣（Securities Token，即構成資本市場產品（C

212、MP），如證券、衍生品合約或集體投資計劃等）、支付型代幣（Payment Token，用于支付的數字代幣，簡稱 DPT97）和實用型代幣（Utility Token，即無證券、支付、分紅屬性的 Token，具有使用價值）。在準入監管方面在準入監管方面：監管邏輯：MAS 將加密貨幣區分不同的產品類型，分別適用證券、貨幣或期貨監管規則，實現嚴格的牌照管理制度。第一，針對證券型代幣，如構成 CMP 的，則將受到新加坡證券和期貨法、數字代幣發行指引 及其他新加坡證券法規的監管；MAS 將結合數字代幣的結構和特點（包括附著在數字代幣上的權利）來判斷該數字代幣是否屬于 CMP；第二，針對支付型代幣，除豁免

213、支付服務商外，在新加坡提供 DPT 服務98，需持77 有 MAS 頒發的牌照（如標準支付機構牌照或主要支付機構牌照）；第三，針對實用型代幣，其發行無需受 MAS 的監管，但也得遵守反洗錢、反恐怖主義融資（AML/CFT）等規定。大部分 NFT 不受 MAS 的管轄，但部分 NFT 根據其應用的不同屬性，可能也會被認定為證券型代幣或支付型代幣，并受到 MAS的監管。主要牌照：當加密貨幣構成證券型代幣時，需要按照新加坡合證券期貨法的規定編制招股書并在 MAS 進行登記，才可以從事 ICO 融資行為，否則可能被叫停。對于提供 DPT 服務的機構，需要相應申請取得 MAS 頒發的牌照（如標準支付機構

214、牌照或主要支付機構牌照）。2021年MAS稱已向89家機構下發DPT牌照，其中包括火幣、幣安、Coinbase、OKCoin等。在稅收監管方面在稅收監管方面：根據 GST 指南，自 2020 年 1 月 1 日起，將 DPT 兌換為其他 DPT或法幣的行為將被免征商品和服務稅。根據所得稅指南，將 DPT 兌換為其他 DPT 或法幣是否需要征稅應根據處置產生的收益本質上是資本還是收入來判斷。新加坡沒有征收資本利得稅，發行證券代幣的收益不征稅，因為它是資本性質的，如果加密貨幣如果是作為商品或服務的對價用于支付，則可能需要根據新加坡稅法支付所得稅。對于 NFT 交易，新加坡財政部長 Lawrence

215、 Wong 表示，現行所得稅規則適用于從 NFT 交易中獲得的收入,新加坡將對 NFT 交易產生的收入進行征稅99。在其他監管方面在其他監管方面：在反洗錢和反恐融資方面，MAS 的監管要求比較嚴格。DPT 服務提供商應遵守的 AML/CFT 的相關制度，需要核實加密資本的來源并監控資金的流動，做好風險評估和風險緩解、客戶盡職調查、可疑交易報告等。后續展望后續展望 2022 年 4 月，新加坡金融管理局局長提出希望新加坡成為一個負責任的全球加密貨幣中心，有創新的參與者，但也有強大的風險管理能力，后續新加坡可能會進一步加強對加密貨幣的風險管理。圖表 59：新加坡對于 Web3.0 的監管概況一覽

216、78 4.1.4 中國中國香港香港 作為國際金融中心，香港對加密貨幣的監管采取了謹慎但積極的監管態度。雖然暫時沒有專門針對虛擬資產的法律體系，而是在現有金融服務監管體系內，將對虛擬資產的監管納入其中，進行牌照監管，但香港已逐步從監管沙盒機制下的“自愿發牌”轉向要求對虛擬資產服務提供商進行“全面監管”，并持相對謹慎開放的監管態度。具體表現在：(1)準入監管：香港借鑒新加坡的經驗，區分不同類型的 Token，但僅針對證券型代幣進行重點監管，對于非證券型代幣無需取得相關牌照或批準。隨著香港全面監管時代的來臨，后續無論是證券類還是非證券類的代幣，從事所有有關于數字貨幣或虛擬資產的機構或個人都必須持有香

217、港證監會發出的牌照，并受到監管；(2)稅收監管：對來自香港的利潤征收利得稅，不同類型的加密貨幣需按照39 號指引判斷是否需要繳納利得稅；(3)其他監管：香港在虛擬貨幣領域打擊洗錢和恐怖主義的監管逐步趨嚴。要點要點 內容內容 監管態勢監管態勢 謹慎開放謹慎開放 主要監管機構主要監管機構 香港證監會（SFC）香港金融監管局（HKMA）香港特區政府財經事務及庫務局（財庫局）香港保險業監管局（IA）香港稅務局（IRD）主要法律或政主要法律或政策策 2017 年香港證監會發布有關首次代幣發行的聲明、致持牌法團及注冊機構的通函：有關比特幣期貨合約及與加密貨幣相關的投資產品 2018 年香港證監會發布有關針

218、對虛擬資產投資組合的管理公司、基金分銷商及交易平臺營運者的監管框架的聲明（“監管框架監管框架”）、致中介人的通函 有關針對虛擬資產投資組合的管理公司、基金分銷商及交易平臺營運者的監管框架的聲明以及致中介人的通函分銷虛擬資產基金 2019 年香港證監會發布有關證券型代幣發行的聲明、適用于管理投資于虛擬資產的投資組合的持牌法團的標準條款及條件、證監會發出有關虛擬資產期貨合約的警告和立場書：監管虛擬資產交易平臺，將持牌的虛擬資產交易平臺納入監管沙盒（“自愿發自愿發牌制度牌制度”）2020 年香港稅務局 經修訂稅務條例釋義及執行指引第 39 號（“39號指引號指引”）2022 年立法會財經事務委員會向

219、立法會提交 打擊洗錢及恐怖分子資金籌集條例 監管政策要點監管政策要點 Token 性質性質：根據 Token 的性質進行分類，區分為證券型代幣（即構成香港證券及期貨條例所定義的證券、期貨合約或集體投資計劃）、功能型代幣（即可用該等 token 用于作為提供特定商品或服務的對價）和79 虛擬商品（如比特幣）。香港居民可合法持有和交易加密貨幣。在準入監管方面在準入監管方面：監管邏輯：第一，對于證券型代幣，如果其符合證券及期貨條例規定證券或期貨合約的特征，則任何推廣或分銷行為都需要根據證券及期貨條例規定獲得發牌或注冊（除非有豁免），否則屬于違法行為。香港證監會 2017 年發布的有關首次代幣發行的聲

220、明明確：個別 ICO 所發售或銷售的數碼代幣可能屬于證券及期貨條例所界定的“證券”，并受到香港證券法例的規管。第二，對于非證券類代幣，即功能型加密貨幣和虛擬商品，香港監管機構。但香港擬通過修訂打擊洗錢及恐怖分子資金籌集條例，設立虛擬資產服務提供商發牌制度，要求所有虛擬資產交易所在香港提供服務前，必須向香港證監會申請牌照，該制度將同時適用于證券型及非證券型虛擬資產，同時也考慮對用于支付用途的“穩定幣”作出監管。對于NFT，如果發行的 NFT 構成證券，則同樣需要遵守虛擬資產的相關規定。主要牌照：加密貨幣交易所需要申請取得證券及期貨條例下的第 1 類（證券交易）及第 7 類（提供自動化交易服務）受

221、規管活動的牌照。香港證監會分別于 2020 年和 2022 年發出了兩個虛擬資產交易平臺牌照，但持牌后也只能面向專業投資者或機構而非散戶。在稅收監管方面在稅收監管方面：香港稅務局對來自香港的利潤征收利得稅，不同類型的加密貨幣需按照 39 號指引判斷是否需要繳納利得稅。在其他監管方面在其他監管方面：在反洗錢和反恐融資方面，香港針對虛擬資產的監管逐步趨嚴。2019 年底，HKMA 向銀行業及儲值支付工具持牌人（第三方支付）發布虛擬資產及虛擬資產服務商所涉及的洗錢及恐怖分子資金籌集風險管理指引。2020 年香港財庫局發布有關香港加強打擊洗錢及恐怖分子資金籌集規管的立法建議公眾咨詢，并擬修訂 打擊洗錢

222、及恐怖分子資金籌集條例以強化反洗錢和反恐融資的監管。后續展望后續展望 根據梁鳳儀女士在香港金融科技周發表的主題演說金融科技：金融業的蛻變，香港證監會正在檢討其虛擬資產監管制度，以評估其是否仍然切合其監管目的，即提供清晰的監管環境促進創新，市場發展及投資者保護。100 圖表 60：香港對于 Web3.0 的監管概況一覽 4.1.5 日本日本 日本對比特幣等加密貨幣的發展非常重視，其也是世界上最早承認比特幣80 合法性的國家之一，其交易規則和制度較規范，社會環境又比較開明寬松，加密貨幣交易所在日本金融廳的監管許可下運營。因此日本在 2017 年正式承認加密貨幣作為支付手段的合法性后，加密貨幣在日本

223、頻繁流通，但在2018 年 Coincheck 發行的代幣 NEM被盜事件發生后，FSA 也開始對加密貨幣行業提高了監管要求?？傮w上日本對加密貨幣持適度監管、鼓勵創新的監管態度。具體表現在：(1)準入監管：日本采用了分層管理的模式，即對于證券型代幣，適用日本金融商品交易法的規定按照有價證券納入傳統的強監管范疇；對于非證券型代幣，則主要適用 資金結算法關于數字資產的監管規定。數字資產交易平臺從事加密貨幣的兌換業務則實施牌照監管，在日本金融廳注冊登記后才可合規開展業務；(2)稅收監管：日本新版消費稅生效后，虛擬貨幣不再需要繳納 8%的消費稅；(3)其他監管：日本將虛擬貨幣交易業者納入犯罪收益轉移防

224、止法，使其承擔了反洗錢、反恐怖融資義務，并對加密貨幣交易平臺加強了相關監管要求。要點要點 內容內容 監管態勢監管態勢 適度監管、鼓勵創新適度監管、鼓勵創新 主要監管機構主要監管機構 日本財務省(MOF)金融廳（FSA）日本央行（BOJ）日本虛擬貨幣交易所協會（JVCEA）、日本區塊鏈協會（JBA）主要法律或政策主要法律或政策 2017 年資金結算法修正法案、關于虛擬貨幣交換業者的內閣府令和犯罪收益轉移防止法 2019 年修改資金結算法和金融商品交易法，JVCEA 發布新幣發售相關規則和關于新幣發售相關規則的指導方針 監管政策要點監管政策要點 Token 性質性質：Token 屬于加密資產，具備

225、財產價值，受到金融商品交易法的監管，2017 年日本承認比特幣為合法支付方式，根據資金結算法，加密貨幣可以直接與日元進行兌換。在準入監管方面在準入監管方面：監管邏輯：第一，日本也區分證券型和非證券型的代幣。對于構成有價證券的投資型代幣，在日本依據金融商品交易法的規定納入強監管范疇，又細分為第一項有價證券監管（流通性較高）和第二項有價證券監管（流通性較低），二者的監管強度也有區別。ICO 在日本被納入監管，需要登記并規范信息披露和廣告宣傳，而且可以交易的數字資產種類也需要向 FSA 事前備案。數字貨幣交易所行業協會于 2019 年出臺了新幣發售相關規則和關于新幣發售相關規則的指導方針，對 ICO

226、 項目的合規要求進一步提高；第二，對于不具有投資性的代幣，如符合 資金結算法規定的數字資產，則相關交易平臺、衍生品交81 易商也需要遵守 資金結算法 關于數字資產的監管規定。主要牌照：實行虛擬貨幣交易業者登記制。在日本從事虛擬貨幣交易服務必須在 FSA 登記為股份有限公司，取得登記注冊，否則不得從事虛擬貨幣兌換業務。登記主體要滿足注冊資本 1000 萬日元以上、凈資產不得為負等要求；即使是已經在外國注冊登記的交易所，進入日本市場時仍然需要按照資金結算法規定完成注冊登記程序。2017年以來，FSA向多家虛擬貨幣交易所頒發了虛擬貨幣交易所運營許可。幣安在2018年收到FSA的首次警告后宣稱將逐步停

227、止對日本客戶的服務。2021年6月，FSA再次警告幣安旗下交易所Binance在沒有獲得日本數字貨幣交易行業牌照的情況下，通過網絡對日本居民提供相關服務。在稅收監管方面在稅收監管方面：2017 年日本新版消費稅生效后，虛擬貨幣不再需要繳納 8%的消費稅。在其他監管方面在其他監管方面：在反洗錢、反恐怖融資方面，日本將虛擬貨幣交易業者納入 犯罪收益轉移防止法，使其承擔了反洗錢、反恐怖融資義務，同時也要求各交易所必須進行嚴格的 KYC，且要求交易所監控客戶賬戶，區分客戶資產和交易所平臺資產，定期提交業務報告等。后續展望 日本首相岸田文雄表示，與 Web3.0 相關的增長，包括與元宇宙和 NFT 相關

228、的開發將成為日本未來戰略增長的一部分，他將進行“體制改革”，以“創造一個環境”，并將投資集中在科技和創新，以及創業投資和數字領域?？傮w上日本將在現有框架內繼續探索加密貨幣，推動科技創新。圖表 61：日本對于 Web3.0 的監管概況一覽 82 4.1.6 韓國韓國 韓國是世界主要的加密貨幣交易市場，加密貨幣在韓國非?；鸨?，其國內四大加密貨幣交易所分別是 Bithumb、Upbit、Coinone 和 Korbit。根 據CoinMarketCap 數據顯示，截至 2021年 9 月 15 日，韓元是世界上用于交易主要加密貨幣的第六大法定貨幣。由于韓國加密貨幣交易頻繁，金融欺詐等風險倒逼政府從反

229、洗錢與反恐融資、實名制、稅收等方向不斷出臺針對加密貨幣的監管措施，整體上呈現逐漸趨嚴的監管態勢。具體表現在：(1)準入監管：韓國禁止 ICO 但不禁止加密貨幣交易所，交易所需要取得韓國互聯網安全局的 ISMS 認證，并且與銀行建立合作關系，實行銀行賬戶實名制，將虛擬貨幣錢包與銀行真實賬戶關聯，便于政府監管非法資金動向；韓國尹錫悅新政府將于 2023 年頒布數字資產基本法，對加密貨幣予以統一監管；(2)稅收監管：韓國征收 20%的資本利得稅（針對每年 250 萬韓元以上的加密投資收益），但起征時間往后推遲；(3)其他監管：韓國修正后的 金融信息法的修正為虛擬資產服務提供商提供了反洗錢和反恐融資的

230、監管框架，交易所平臺需要具有適當的反洗錢系統。要點要點 內容內容 監管態勢監管態勢 逐漸趨嚴逐漸趨嚴 主要監管機構主要監管機構 韓國金融服務委員會（FSC）韓國金融委員會下屬金融信息分析院（FIU）韓國互聯網安全局（KISA）韓國央行(BOK)韓國國稅廳(NTS)韓國區塊鏈協會(KBA)主要法律或政策主要法律或政策 關于特定金融交易信息的報告與利用等法律（特別金融法）（“特金法特金法”）修訂案（2020 年通過，2021 年 3 月正式實施），FSC 還進一步頒布了特金法的實施細則（“執行令執行令”）2020 年稅法修正案和2020 年稅法修訂后續施行令修正案等 金融信息法修正案 監管政策要點

231、監管政策要點 Token 性質性質：加密貨幣是虛擬資產而非法定貨幣，可合法持有和交易，韓國加密貨幣交易所被定義為虛擬資產處理機構（VASP）。在準入監管方面在準入監管方面：監管邏輯：第一，韓國 FSC 于 2017 年全面禁止 ICO，但不禁止加密貨幣交易所，加密貨幣交易所需要根據特金法申報注冊并且在 2021 年 9 月 24 日前向 FIU 進行申報注冊，而且需要滿足認證和銀行賬戶實名制等條件，否則將被勒令停業；第二，韓國對銀行賬戶實名制，已注冊但未能與銀行建立合作關系的交易所也將被禁止交易韓元，即通過在虛擬貨幣錢包與真實銀行帳戶之間建立聯系，便于83 政府監管非法資金的動向。第三，根據執

232、行令，韓國要求加密貨幣交易所僅限于與可以提供與韓國用戶進行成交的海外交易所用戶的 KYC 的交易所共享流動性。主要牌照：(1)ISMS 認證：加密貨幣交易所需要事先向監管機構注冊，獲得 KISA 的信息安全管理系統（ISMS）認證；(2)銀行賬戶實名制：加密貨幣交易所需要與銀行建立合作關系。受特金法影響，除韓國四大加密貨幣交易所外，其他絕大部分中小型交易所難以達到政策要求，加密貨幣交易所OKEx于2021年4月7日就終止OKEx Korea服務，幣安韓國隨后也宣布退出。在稅收監管方面在稅收監管方面：韓國征收 20%的資本利得稅（針對每年 250 萬韓元以上的加密投資收益），起征時間已推遲至 2

233、023 年 1 月 1 日，且新總統尹錫悅表示，在明年頒布數字資產基本法前，其將推遲對加密貨幣投資收益征稅。對于 NFT，2021 年 FSC 宣布，將從2022 年開始對 NFT 也征稅，原因是根據特金法，NFT 是虛擬資產，也需要征稅。在其他監管方面在其他監管方面：韓國的金融信息法的修正為虛擬資產服務提供商（VASP）提供了韓國的反洗錢和反恐融資的監管框架，要求 VASP 獲得ISMS 認證后只與一家銀行進行合作，具備適當的反洗錢系統。后續展望后續展望 2022 年 5 月，韓國新任總統尹錫悅將于明年頒布 數字資產基本法，其中包括將加密貨幣等虛擬資產納入制度體系，并計劃于 2024 年開始

234、實施。圖表 62：韓國對于 Web3.0 的監管概況一覽 84 4.2 我國對我國對 Web3.0 的法律監管概覽的法律監管概覽 如前文所述，Web3.0 涵蓋數字貨幣、區塊鏈、智能合約、DAO、NFT、DeFi（去中心化金融服務）、元宇宙等細分領域。Tannhauser 2049 對 Web3.0 與該等細分領域的關系進行了較為形象的描述101：數字貨幣是 Web3.0 社會的靈魂和主義，有了它們才有了一切，當然它們也提供了這個社會的通行貨幣，用它們可以實現 Web3.0 自己的經濟系統；區 塊 鏈 和 智 能 合 約，相 當 于Web3.0 社會的土地和土壤，一切的建設、收獲、活動都基于這

235、片土壤；DAO（去中心化組織），是 Web3.0社會的組織形式，也就是將人與人團結成為共同體的制度；Web3.0 金融和 DeFi（去中心化金融服務），他們為 Web3 的世界提供了流動的金錢，為資產帶來了價值，給人們帶來了激勵和收入。每個人都發現，參與 Web3.0 的建設會獲得顯著的收入增加；元宇宙和 NFT 相當于人們在Web3.0 領域里消費和活動的場景及數字化商品，相當于把我們日常的生活場景和生活商品通過數字化的方式轉移到 Web3.0 的世界。在對 Web3.0 有了比較形象的了解和感知的基礎上，我們在本節中將著重就 Web3.0 在我國的法律監管概況、區塊鏈技術應用和我國對虛擬貨

236、幣的態度三個方面進行介紹。4.2.1 監管概況監管概況 截至目前，我國尚未建立起對 Web3.0 所有細分領域的法律監管體系。我國對Web3.0 領域仍采用分項治理的監管邏輯，通過制定針對 Web3.0 的各細分領域的專門法律規定，對 Web3.0 所涉及的法律問題進行監管：細分領域細分領域 監管規定監管規定 虛擬貨幣虛擬貨幣 關于防范比特幣風險的通知 關于防范代幣發行融資風險的公告 關于防范以“虛擬貨幣”“區塊鏈”名義進行非法集資的風險提示 關于進一步防范和處置虛擬貨幣交易炒作風險的通知 關于整治虛擬貨幣“挖礦”活動的通知 區塊鏈技術服務區塊鏈技術服務 區塊鏈信息服務管理規定 元宇宙元宇宙

237、關于防范以“元宇宙”名義進行非法集資的風險提示 NFT 關于防范 NFT 相關金融風險的倡議 圖表 63：我國對于 Web3.0 的主要立法85 我國的監管機構早在 2013 年時已關注到比特幣，并對比特幣的屬性、法律風險等事項進行了提示，具體而言，中國人民銀行等五部委于 2013 年 12 月3 日頒布 關于防范比特幣風險的通知（銀發2013289 號）（“289 號文號文”），明確了下述五大事項：（1）正確認識比特幣的屬性；（2）各金融機構和支付機構不得開展與比特幣相關的業務；（3）加強對比特幣互聯網站的管理；（4）防范比特幣可能產生的洗錢風險；（5）加強對社會公眾貨幣知識的教育及投資風險

238、提示。2017 年 9 月 4 日，中國人民銀行、工業和信息化部等頒布的關于防范代幣發行融資風險的公告（“九四公九四公告告”）是我國對區塊鏈監管的一個分水嶺。九四公告對代幣發行和交易相關的活動進行了限制：（1）代幣發行融資活動：九四公告 發布之日起，各類代幣發行融資活動應當立即停止；已完成代幣發行融資的組織和個人應當做出清退等安排，合理保護投資者權益，妥善處置風險；（2）九四公告 發布之日起，任何所謂的代幣融資交易平臺不得從事法定貨幣與代幣、“虛擬貨幣”相互之間的兌換業務，不得買賣或作為中央對手方買賣代幣或“虛擬貨幣”，不得為代幣或“虛擬貨幣”提供定價、信息中介等服務。九四公告 之后，我國監管

239、機構發布了一系列關于區塊鏈和虛擬貨幣的相關監管規定，包括但不限于：關于防范以關于防范以“虛擬貨幣虛擬貨幣”“區塊鏈區塊鏈”名義進行非法集資的風險提示名義進行非法集資的風險提示：中國銀行保險監督管理委員會等于 2018 年 8 月 24 日頒布該風險提示，其中強調，一些不法分子打著“金融創新”“區塊鏈”的旗號，通過發行所謂“虛擬貨幣”“虛擬資產”“數字資產”等方式吸收資金，侵害公眾合法權益；區塊鏈信息服務管理規定（國區塊鏈信息服務管理規定（國家互聯網信息辦公室令第家互聯網信息辦公室令第 3 號）號）：該管理規定于 2019 年 2 月 15 日起生效。根據管理規定，區塊鏈信息服務提供者應當在提供

240、服務之日起十個工作日內通過國家互聯網信息辦公室區塊鏈信息服務備案管理系統填報服務提供者的名稱、服務類別、服務形式、應用領域、服務器地址等信息，履行備案手續；關于進一步加強支付結算管理關于進一步加強支付結算管理防范電信網絡新型違法犯罪有關防范電信網絡新型違法犯罪有關事項的通知（銀發 事項的通知（銀發 2019 85 號）號）：中國人民銀行于 2019 年 3 月 28日頒布該通知，進一步加強支付結算管理，目的是有效應對和防范電信網絡新型違法犯罪新形勢和新問題，保護人民群眾財產安全和合法權益；關于防范虛擬貨幣交易炒作風關于防范虛擬貨幣交易炒作風險的公告險的公告：中國互聯網金融協會、中國銀行業協會和

241、中國支付清算協會于 2021 年 5 月 18 日頒布該公告，明確了以下四個事項：（1）正確認識虛擬貨幣及相關業務活動的本質屬性；（2）有關機構不得開展與虛擬貨幣相關的業務；（3）消費者要提高風險防范意識，謹防財產和權益損失；（4）加強對會員單位的自律管理；關于進一步防范和處置虛擬貨關于進一步防范和處置虛擬貨幣交易炒作風險的通知（銀發幣交易炒作風險的通知（銀發2021237 號）號）：中國人民銀行等于 2021 年 9 月 15 日頒布該通知，明確虛擬貨幣和相關業務活動本質屬性，建立健全應對虛擬貨幣86 交易炒作風險的工作機制，加強虛擬貨幣交易炒作風險監測預警，構建多維度、多層次的風險防范和處

242、置體系，強化組織實施。4.2.2 區塊鏈技術應用區塊鏈技術應用 我國對區塊鏈技術的應用持較正面的態度，舉例而言，（1）十四五規劃將區塊鏈納入數字產業之一；（2）工業和信息化部和中央網絡安全和信息化委員會辦公室于 2021 年 6 月印發 關于加快推動區塊鏈技術應用和產業發展的指導意見 指出，區塊鏈是新一代信息技術的重要組成部分，是分布式網絡、加密技術、智能合約等多種技術集成的新型數據庫軟件，通過數據透明、不易篡改、可追溯，有望解決網絡空間的信任和安全問題，推動互聯網從傳遞信息向傳遞價值變革，重構信息產業體系，我國將發揮區塊鏈在產業變革中的重要作用，促進區塊鏈和經濟社會深度融合，加快推動區塊鏈技

243、術應用和產業發展；（3）最高人民法院于 2022 年 5 月 23 日發布最高人民法院關于加強區塊鏈司法應用的意見（法發202216 號），目的為充分發揮區塊鏈在促進司法公信、服務社會治理、防范化解風險、推動高質量發展等方面的作用，全面深化智慧法院建設，推進審判體系和審判能力現代化。4.2.3 我國監管機構對虛擬貨幣的態我國監管機構對虛擬貨幣的態度度 虛擬貨幣是區塊鏈技術的主要應用，我國雖然對區塊鏈的應用持積極態度，但對虛擬貨幣的監管則逐漸趨于嚴格。根據我們的觀察，因交易快捷、方便、隱蔽等特點，虛擬貨幣已融入社會生活的方方面面。但由于監管滯后、交易秩序等原因，虛擬貨幣也成為了傳銷、洗錢等犯罪行

244、為的工具。針對虛擬貨幣的性質，我們可以從289 號文、防范虛擬貨幣交易炒作通知 等相關規定中窺見一斑：（1）比特幣雖被稱為貨幣，但不具有法償性等貨幣屬性，不是真正意義上的貨幣，更類似特定的虛擬商品；（2）虛擬貨幣不具有法定貨幣同等的法律地位，兌換業務、代幣發行等虛擬貨幣相關業務活動屬于非法金融活動。虛擬貨幣在我國是否可以被認定為擁有財產屬性的物？這一問題，在我國的司法實踐中，仍存在爭議。目前，我國法律并無對虛擬財產構成要件的具體規定，一般以效用性、稀缺性、可支配性等作為認定虛擬財產的依據；符合上述構成要件且法無明文禁止性規定的數據，一般確認其虛擬財產地位。根據我們公開渠道檢索的司法案例，部分法

245、院明確認定虛擬貨幣擁有“財產屬性”，具有效用性、稀缺性與可支配性，是典型的虛擬財產，應當受到保護，例如，（2021）京 04 民終 743 號；但部分法院亦存在將虛擬貨幣認定為不合法標的物的情況，例如，（2021）滬01 民終 16047 號。我們后續也將繼續觀察實操中司法機關對這一問題認定的變化。87 4.3 Web3.0 業務的資質證照業務的資質證照 根據我們過往項目經驗和中國的監管規定，在中國境內運營 Web3.0 相關的業務（例如，NFT），需要根據具體的業務模式，申請和獲得業務相關的資質證照，舉例如下：序序號號 業務資業務資質質 模式模式 法律規定法律規定 備注備注 1.增值電信業務

246、經營許可證（B25類-信息服務業務）通 過 網 站、App 等提供經營性互聯網信息服務，例如，信息發布平臺和遞送業務、信息搜索查詢服務、信息社區平臺服務、信息即時交互服務、信息保護和處理服務 根據電信業務分類目錄的規定，信息服務業務是指通過信息采集、開發、處理和信息平臺的建設，通過公用通信網或互聯網向用戶提供信息服務的業務。信息服務的類型按照信息組織、傳遞等技術服務方式，主要包括信息發布平臺和遞送服務、信息搜索查詢服務、信息社區平臺服務、信息即時交互服務、信息保護和處理服務等。根據互聯網信息服務管理辦法的規定，國家對經營性互聯網信息服務實行許可制度；對非經營性互聯網信息服務實行備案制度。未取得

247、許可或者未履行備案手續的，不得從事互聯網信息服務。違反本辦法的規定，未取得經營許可證，擅自從事經營性互聯網信息服務，或者超出許可的項目提供服務的，電信管理機構責令限期改正，有違法所得的，沒收違法所得，處違法所得 3 倍以上 5 倍以下的罰款；沒有違法所得或者違法所得不足 5 萬元的，處 10 萬元以上 100 萬元以下的罰款；情節嚴重的，責令關閉網站。僅發布企業自身信息，不需此資質；不以是否涉及在線支付作為是否需獲得此資質的判斷依據。2.增值電信業務經營許可證（B21-在線數據處理與交易處理業務）從事網絡交易平臺活動、提供撮合服務，例如，電商平臺 根據電信業務分類目錄的規定，在線數據處理與交易

248、處理業務是指利用各種與公用通信網或互聯網相連的數據與交易/事務處理應用平臺，通過公用通信網或互聯網為用戶提供在線數據處理和交易/事務處理的業務。在線數據處理與交易處理業務包括交易處理業務、電子數據交換業務和網絡/電子設備數據處理業務。/88 序序號號 業務資業務資質質 模式模式 法律規定法律規定 備注備注 根據電信業務經營許可管理辦法的規定，經營電信業務，應當依法取得電信管理機構頒發的經營許可證。擅自經營電信業務或者超范圍經營電信業務的，依照電信條例規定予以處罰，其中情節嚴重、給予責令停業整頓處罰的，直接列入電信業務經營失信名單。3.網絡文化經營許可證 通過網絡發行網絡藝術品等文化產品 根據互

249、聯網文化管理暫行規定的規定，互聯網文化產品是指通過互聯網生產、傳播和流通的文化產品，主要包括：（一）專門為互聯網而生產的網絡音樂娛樂、網絡游戲、網絡演出?。ü潱┠?、網絡表演、網絡藝術品、網絡動漫等互聯網文化產品；（二）將音樂娛樂、游戲、演出?。ü潱┠?、表演、藝術品、動漫等文化產品以一定的技術手段制作、復制到互聯網上傳播的互聯網文化產品；互聯網文化活動是指提供互聯網文化產品及其服務的活動，主要包括：（一）互聯網文化產品的制作、復制、進口、發行、播放等活動；（二）將文化產品登載在互聯網上，或者通過互聯網、移動通信網等信息網絡發送到計算機、固定電話機、移動電話機、電視機、游戲機等用戶端以及網吧等互聯

250、網上網服務營業場所，供用戶瀏覽、欣賞、使用或者下載的在線傳播行為；（三）互聯網文化產品的展覽、比賽等活動?；ヂ摼W文化活動分為經營性和非經營性兩類。經營性互聯網文化活動是指以營利為目的，通過向上網用戶收費或者以電子商務、廣告、贊助等方式獲取利益，提供互聯網文化產品及其服務的活動；從事經營性互聯網文化活動，應當申請和獲得網絡文化經營許可證；未經批準，擅自從事經營性互聯網文化活動的，由縣級以上人民政府文化行政部門或者文化市場綜合執法機構責令停止經營性互聯網文化活動，予以警告，并處 30,000 元以下罰款；拒不停止經營活動的，依法列入文化市場黑名單，予 除網絡音樂外，禁止外商投資；網絡游戲類業務自2

251、019 年后不需獲得該證；電商類、教育類、醫療類、培訓類、金融類、旅游類、美食類、體育類、聊天類等直播不屬于網絡表演，不屬于網絡文化經營許可證的許可范圍。89 序序號號 業務資業務資質質 模式模式 法律規定法律規定 備注備注 以信用懲戒。4.網絡出版服務許可證 通過網絡向公眾具有知識性和思想性的文字、圖片、地圖、游戲、音視頻等原創數字化作品 根據 網絡出版服務管理規定 的規定，網絡出版服務是指通過信息網絡向公眾提供網絡出版物。本規定所稱網絡出版物，是指通過信息網絡向公眾提供的，具有編輯、制作、加工等出版特征的數字化作品，范圍主要包括：（一）文學、藝術、科學等領域內具有知識性、思想性的文字、圖片

252、、地圖、游戲、動漫、音視頻讀物等原創數字化作品；（二）與已出版的圖書、報紙、期刊、音像制品、電子出版物等內容相一致的數字化作品；（三）將上述作品通過選擇、編排、匯集等方式形成的網絡文獻數據庫等數字化作品；（四）國家新聞出版廣電總局認定的其他類型的數字化作品。從事網絡出版服務，必須依法經過出版行政主管部門批準，取得網絡出版服務許可證；未經批準，擅自從事網絡出版服務，由出版行政主管部門、工商行政管理部門依照法定職權予以取締，并由所在地省級電信主管部門依據有關部門的通知，按照互聯網信息服務管理辦法 第十九條的規定給予責令關閉網站等處罰；已經觸犯刑法的，依法追究刑事責任；尚不夠刑事處罰的，刪除全部相關

253、網絡出版物，沒收違法所得和從事違法出版活動的主要設備、專用工具，違法經營額 1 萬元以上的，并處違法經營額 5 倍以上 10 倍以下的罰款；違法經營額不足 1 萬元的，可以處 5 萬元以下的罰款；侵犯他人合法權益的，依法承擔民事責任。該證的申請具有一定要求和難度；禁止外商投資。5.信息網絡傳播視聽節目許可證 通過自建網絡平臺向用戶提供視頻或音頻的上傳、下載、觀看服務 根據互聯網視聽節目服務管理規定的規定，互聯網視聽節目服務，是指制作、編輯、集成并通過互聯網向公眾提供視音頻節目，以及為他人提供上載傳播視聽節目服務的活動。從事互聯網視聽節目服務，應當依照本規定取得廣播電影電視主管部門頒發的信息網絡

254、傳 僅向國有獨資或國有控股單位發放，較 難 取得。90 序序號號 業務資業務資質質 模式模式 法律規定法律規定 備注備注 播視聽節目許可證或履行備案手續。如違反前述規定，將面臨被警告、責令改正、沒收違法所得、被罰款、吊銷執照相關責任，如構成犯罪的，將承擔刑事責任。6.支付業務許可證 為網絡平臺內商戶提供資金結算服務、存在將C端用戶支付的資金沉淀在自有賬戶后再向B端商戶 結 算 的 模式、提供電子錢包功能（充值、消費、提現）根據非金融機構支付服務管理辦法的規定，非金融機構在收付款人之間作為中介機構提供貨幣資金轉移服務，應當取得支付業務許可證，成為支付機構。任何非金融機構和個人未經中國人民銀行批準

255、擅自從事或變相從事支付業務的，中國人民銀行及其分支機構責令其終止支付業務；涉嫌犯罪的，依法移送公安機關立案偵查；構成犯罪的，依法追究刑事責任。中國人民銀行辦公廳關于進一步加強無證經營支付業務整治工作的通知規定無證經營支付業務主要認定標準，其中，網絡支付業務的無證經營模式包括：（1）采取平臺對接或“大商戶”模式，即客戶資金先劃轉至網絡平臺賬戶，再由網絡平臺結算給該平臺二級商戶；（2）為客戶開立的賬戶或提供的電子錢包等具有充值、消費、提現等支付功能。若存在代收代付行為，需要取得支付業務許可證，否則存在二清的法律風險；若存在代收代付 需 要的，建議考慮與取得支付業務許可證的第三方支付平臺合作。7.區

256、塊鏈信息服務備案 基于區塊鏈技術或者系統，通 過 互 聯 網站、應用程序等形式，向社會公眾提供信息服務 根據區塊鏈信息服務管理規定的規定，區塊鏈信息服務，是指基于區塊鏈技術或者系統，通過互聯網站、應用程序等形式，向社會公眾提供信息服務。區塊鏈信息服務提供者應當在提供服務之日起十個工作日內通過國家互聯網信息辦公室區塊鏈信息服務備案管理系統填報服務提供者的名稱、服務類別、服務形式、應用領域、服務器地址等信息，履行備案手續。未按照本規定履行備案手續或者填報虛假備案信息的，由國家和省、自治區、直轄市互聯網信息辦公室依據職責責令限期改正；拒不改正或者情節嚴重的，給予警告，/91 序序號號 業務資業務資質

257、質 模式模式 法律規定法律規定 備注備注 并處一萬元以上三萬元以下罰款。8.藝術品經營備案 銷售數字收藏品 根據藝術品經營管理辦法的規定，藝術品，是指繪畫作品、書法篆刻作品、雕塑雕刻作品、藝術攝影作品、裝置藝術作品、工藝美術作品等及上述作品的有限復制品。藝術品經營活動包括：（一）收購、銷售、租賃；（二）經紀；（三）進出口經營；（四）鑒定、評估、商業性展覽等服務；（五）以藝術品為標的物的投資經營活動及服務。利用信息網絡從事藝術品經營活動的適用本辦法。設立從事藝術品經營活動的經營單位，應當到其住所地縣級以上人民政府工商行政管理部門申領營業執照，并在領取營業執照之日起 15 日內，到其住所地縣級以上

258、人民政府文化行政部門備案。其他經營單位增設藝術品經營業務的，應當按前款辦理備案手續。違反上述規定的，由縣級以上人民政府文化行政部門或者依法授權的文化市場綜合執法機構責令改正，并可根據情節輕重處 10,000 元以下罰款。/圖表 64：Web3.0 在國內涉及的主要資質證照92 4.4 非法集資、金融詐騙和傳銷非法集資、金融詐騙和傳銷 Web3.0 的各種場景下，企業的經營行為可能面臨被認定為非法集資、金融詐騙和傳銷的法律風險。為此，我們總結了我國對非法集資、金融詐騙和傳銷的相關監管規定和典型案例，供讀者參考。4.4.1 非法吸收公眾存款罪非法吸收公眾存款罪 行政違法行政違法：根據防范和處置非法

259、集資條例的規定，非法集資是指未經國務院金融管理部門依法許可或者違反國家金融管理規定，以許諾還本付息或者給予其他投資回報等方式，向不特定對象吸收資金的行為。對非法集資人，由處置非法集資牽頭部門處集資金額 20%以上 1 倍以下的罰款。非法集資人為單位的，還可以根據情節輕重責令停產停業，由有關機關依法吊銷許可證、營業執照或者登記證書；對其法定代表人或者主要負責人、直接負責的主管人員和其他直接責任人員給予警告，處 50 萬元以上 500 萬元以下的罰款。構成犯罪的，依法追究刑事責任?；谏鲜?，若個人或企業的行為符合非法性、利誘性和涉重性的三項特征，可能落入非法集資定義的范疇，進而面臨相應的行政處罰。

260、刑事違法刑事違法：若非法集資行為達到了情節嚴重程度，將構成刑事違法行為，需動用刑法對此加以規制。根據刑法的規定，非法吸收公眾存款或者變相吸收公眾存款，擾亂金融秩序的，處三年以下有期徒刑或者拘役，并處或者單處罰金；數額巨大或者有其他嚴重情節的，處三年以上十年以下有期徒刑，并處罰金；數額特別巨大或者有其他特別嚴重情節的，處十年以上有期徒刑，并處罰金。單位犯前款罪的，對單位判處罰金，并對其直接負責的主管人員和其他直接責任人員，依照前款的規定處罰。根據 2022年 3 月 1 日起生效的 最高人民法院關于審理非法集資刑事案件具體 應 用 法 律 若 干 問 題 的 解 釋（2022 修正）的規定：-違

261、法行為界定：國家金融管理法律規定，向社會公眾（包括單位和個人）吸收資金的行為，同時具備下列四個條件的，除刑法另有規定的以外，應當認定為“非法吸收公眾存款或者變相吸收公眾存款”：（一）未經有關部門依法許可或者借用合法經營的形式吸收資金；（二）通過網絡、媒體、推介會、傳單、手機信息等途徑向社會公開宣傳；（三）承諾在一定期限內以貨幣、實物、股權等方式還本付息或者給付回報；（四）向社會公眾即社會不特定對象吸收資金；-違法程度：（1）非法吸收或者變相吸收公眾存款，具有下列情形之一的，應當依法追究刑事責任：（一）非法吸收或者變相吸收公眾存款數額在 100 萬元以上的；（二）非法吸收或者變相吸收公眾存款對象

262、 150 人以上的；（三）非法吸收或者變相吸收公眾存款，給存款人造成直接經濟損失數額在 50 萬元以上的。（2）非法吸收或者變相吸收公眾存款數額在 50萬元以上或者給存款人造成直接經濟損失數額在 25 萬元以上，同時具有下列情節之一的，應當依法追究刑事責任：（一）曾因非法集資受過刑事追究的；93（二）二年內曾因非法集資受過行政處罰的；（三）造成惡劣社會影響或者其他嚴重后果的。4.4.2 集資詐騙罪集資詐騙罪 金融詐騙罪是 刑法 中的一類罪名，包括集資詐騙罪、貸款詐騙罪、金融憑證詐騙罪、信用證詐騙罪、信用卡詐騙罪、有價證券詐騙罪和保險詐騙罪。其中，我們就 Web3.0 場景下較為常見的集資詐騙罪

263、的相關規定進行分析。根據刑法的規定，以非法占有為目的，使用詐騙方法非法集資，數額較大的，處三年以上七年以下有期徒刑，并處罰金；數額巨大或者有其他嚴重情節的，處七年以上有期徒刑或者無期徒刑，并處罰金或者沒收財產。單位犯前款罪的，對單位判處罰金，并對其直接負責的主管人員和其他直接責任人員，依照前款的規定處罰。根據最高人民法院關于審理非法集資刑事案件具體應用法律若干問題的解釋（2022修正）的規定，以非法占有為目的，使用詐騙方法實施本解釋第二條規定所列行為的102，應當依照的規定，以集資詐騙罪定罪處罰。使用詐騙方法非法集資，具有下列情形之一的，可以認定為“以非法占有為目的”：（一）集資后不用于生產經

264、營活動或者用于生產經營活動與籌集資金規模明顯不成比例，致使集資款不能返還的；（二）肆意揮霍集資款，致使集資款不能返還的；（三）攜帶集資款逃匿的；（四）將集資款用于違法犯罪活動的；（五）抽逃、轉移資金、隱匿財產，逃避返還資金的；（六）隱匿、銷毀賬目，或者搞假破產、假倒閉，逃避返還資金的；（七）拒不交代資金去向，逃避返還資金的；（八）其他可以認定非法占有目的的情形。集資詐騙罪中的非法占有目的，應當區分情形進行具體認定。行為人部分非法集資行為具有非法占有目的的，對該部分非法集資行為所涉集資款以集資詐騙罪定罪處罰；非法集資共同犯罪中部分行為人具有非法占有目的，其他行為人沒有非法占有集資款的共同故意和行

265、為的，對具有非法占有目的的行為人以集資詐騙罪定罪處罰。4.4.3 組織、領導傳銷活動罪組織、領導傳銷活動罪 行政違法行政違法：根據禁止傳銷條例的規定，傳銷是指組織者或者經營者發展人員，通過對被發展人員以其直接或者間接發展的人員數量或者銷售業績為依據計算和給付報酬，或者要求被發展人員以交納一定費用為條件取得加入資格等方式牟取非法利益，擾亂經濟秩序，影響社會穩定的行為；下列行為，屬于傳銷行為：（一）組織者或者經營者通過發展人員，要求被發展人員發展其他人員加入，對發展的人員以其直接或者間接滾動發展的人員數量為依據計算和給付報酬（包括物質獎勵和其他經濟利益，下同），牟取非法利益的；（二）組織者或者經營

266、者通過發展人員，要求被發展人員交納費用或者以認購商品等方式變相交納費用，取得加入或者發展其他人員加入的資格，牟取非法利益的；（三）組織者或者經營者通過發展人員，要求被發展人員發展其他人員加入，形成上下線關系，并以下線的銷售業績為依據計算和給付上線報酬，牟取非法利益的。組織策劃傳銷的，由工商行政管理部門沒收非法財物，沒收違法所得，處50萬元以上200萬元以下的罰款；構成犯罪的，依法追究刑事責任；介紹、誘騙、脅迫他人參加傳銷的，由工商行政管理部門責令停止違法行為，沒收非法財物，沒收違法所得，處 10 萬元以上 50 萬元以下的罰款；構成犯罪的，依法追究刑事責任；參加94 傳銷的，由工商行政管理部門

267、責令停止違法行為，可以處 2000 元以下的罰款。刑事違法刑事違法：根據刑法的規定，組織、領導以推銷商品、提供服務等經營活動為名，要求參加者以繳納費用或者購買商品、服務等方式獲得加入資格，并按照一定順序組成層級，直接或者間接以發展人員的數量作為計酬或者返利依據，引誘、脅迫參加者繼續發展他人參加，騙取財物，擾亂經濟社會秩序的傳銷活動的，處五年以下有期徒刑或者拘役，并處罰金；情節嚴重的，處五年以上有期徒刑，并處罰金。根據 關于辦理組織領導傳銷活動刑事案件適用法律若干問題的意見的規定，以推銷商品、提供服務等經營活動為名，要求參加者以繳納費用或者購買商品、服務等方式獲得加入資格，并按照一定順序組成層級

268、，直接或者間接以發展人員的數量作為計酬或者返利依據，引誘、脅迫參加者繼續發展他人參加，騙取財物，擾亂經濟社會秩序的傳銷組織，其組織內部參與傳銷活動人員在三十人以上且層級在三級以上的，應當對組織者、領導者追究刑事責任?；谏鲜霾⒔Y合我們的經驗，在認定虛擬貨幣的經營活動是否構成傳銷，主要考慮下述方面：（1）入門費；（2）直接或間接發展下線；（3）從下線銷售業績中提取報酬。建議從業者關注其業務經營模式是否具有上述特征。為方便各位讀者識別非法吸收公眾存款罪、集資詐騙罪和組織、領導傳銷活動罪，我們精選了下述經典案例：95 序序號號 案件案件 事實情況事實情況 法院認定法院認定 1.林雙寶、林振建、洪東健

269、非法吸收公眾存款罪一審刑事判決書（2020）浙0329刑初136號 高某等人利用境外服務器設立“通證銀行”投資平臺，對外宣稱可存儲主流“虛擬貨幣”理財，承諾隨存隨取，不設鎖倉，以日息千分之一至千分之八的高額回報等靜態收益模式向公眾吸收比特幣、以太坊等虛擬貨幣，并以“拉人頭”收取返利的動態收益模式予以傳銷式推廣，誘使他人將持有的虛擬貨幣存入“通證銀行”平臺。此后，該平臺關閉，無法登陸；之后，林某伙同顧某等人，以“通證銀行”平臺為依托，以投資該平臺可持幣生息、推薦投資人可獲得返利等高額回報為誘餌，分別在杭州等地召開推介會、宣講會等方式進行宣傳、分享投資理財經驗，并通過微信推廣，鼓勵社會公眾將虛擬貨

270、幣存入“通證銀行”；根據目前報案人員統計，經林某等人宣傳，共吸收毛某等 59 人虛擬貨幣價值達人民幣 1500 萬元以上經鏈上資產追蹤調查分析發現，價值人民幣673.659 萬元的虛擬貨幣充值到林某的錢包地址中。被告人林某等未經有關部門依法批準，以投資虛擬貨幣為名，以高額回報為誘餌向社會公眾吸收資金，擾亂金融秩序，數額巨大。其行為已構成非法吸收公眾存款罪。2.梁鋒集資詐騙罪二審刑事裁定書（2020）粵 刑 終1366號 2015 年 11 月至 2016 年 8 月期間，梁鋒伙同同案人于某、袁某（均另案處理）等人，以金融互助的名義，通過微信傳播、召開大型融資宣傳會等方式，以投資“美三平臺”20

271、 天即可獲得 20%高額收益、介紹他人投資可獲得 20%提成等高額回報為誘餌，騙取社會公眾投資。梁鋒明知投入“美三平臺”的資金并不用于經營亦不產生收益，仍采用“拆東墻補西墻”的方法騙取投資人的信任；期間，又編造“清理騙子”、“加入快車道”等事由欺騙社會公眾繼續投資，甚至以“封號”、“銷戶”等相威脅，強制追加投資。同時，梁鋒等人還暗中操控“美三平臺”投資款的匹配，將投資款轉入 梁鋒的行為應以集資詐騙罪定性?！懊廊逼脚_以投資人之間的資金互助為幌子、以投資一周期（20 天）即可獲 20%高額回報為誘餌，誘騙社會公眾投資，但該模式下沒有任何生產經營活動，完全無法支撐高額的回報。梁鋒作為項目的主導者，

272、對此應有明確的認知，但其仍虛構平臺資金流轉由電腦自動匹配的事實，采用“拆東墻補西墻”等方法騙取投資人的信任以非法吸收公眾資金。事96 序序號號 案件案件 事實情況事實情況 法院認定法院認定 自己控制的私人賬戶并據為己有。經司法會計鑒定，梁鋒的詐騙行為造成 1031名 被 害 人 經 濟 損 失 共 計 人 民 幣4576.775097 萬元。實上，根據被害人的報案材料、同案人的供述以及銀行流水記錄等證據，被害人投資的資金多被人工匹配到與梁鋒有親朋關系的少數人賬戶，梁鋒、于某名下多個賬戶亦有大額款項流入，于某也供認了梁鋒等人通過后臺人工操作的方式將平臺資金轉到梁鋒私人控制、使用的賬戶的事實。上述

273、證據相互印證，梁鋒等人通過“美三”項目騙取被害人資金并非法侵占的事實足資認定。案發后梁鋒即關閉聯系方式逃匿，被抓獲后亦拒不交代款項的去向，其非法占有的主觀故意明顯，梁鋒的行為已構成集資詐騙罪。3.閆桂華、楊婷然組織、領導傳銷活動案（2019）湘0922刑 初70號 2018 年 1 月，由時長祥（另案處理）發起成立的“亞洲國際金融自由貿易區發展有限公司”網絡傳銷平臺在青島膠州舉行啟動儀式，公司虛構投資項目，對外宣稱系物聯網領軍企業，在柬埔寨有30 萬公頃土地。2018 年 2 月，時長祥注冊成立“青島興長源大數據科技有限公司”，開始發行虛擬貨幣“亞泰坊”幣（APC 幣）進行傳銷活動，公司會員管

274、理系統正式上線運營，推出 APP 第三方應用程序，網址為 。該公司歪曲國家政策進行虛假宣傳、通過互聯網推廣等途徑發展會員，以中國“一帶一路”、建立亞洲國際金融自由貿易區為幌子，虛假宣稱“亞泰坊”幣將成為貿易區流通貨幣在全球交易大盤上市，并且升值空間巨大，引誘他人購買公司發行的虛擬幣“亞泰坊”幣成為該傳銷組織會員，并在公司網站進行注冊，按照“太陽線”時長祥發起成立的“青島興長源大數據科技有限公司”，通過歪曲國家政策、虛構投資項目，發行虛擬“亞泰坊”幣，并以其盈利前景為誘餌，誘使參加者購買“亞泰坊”幣獲得加入資格，并按照一定順序組成層級，直接或者間接以發展人員的數量作為計酬或者返利依據，通過宣傳、

275、培訓引誘參加者繼續發展他人參加，騙取財物，擾亂經濟社會秩序，符合傳銷組織的特征。被告人閆桂華、楊婷然加入該傳銷組織后，接受時97 序序號號 案件案件 事實情況事實情況 法院認定法院認定 型結構對會員安排網格點位。公司規定新會員必須經老會員推薦且至少必須購買200元“亞泰坊”幣才能注冊會員賬號入會，在公司管理系統中設置在推薦老會員的下線，注冊會員賬號之后才能有資格發展下線會員。新會員購買“亞泰坊”幣的資金通過上線逐級上交給公司財務，再由公司將相應的“亞泰坊”幣撥給新注冊會員賬號。長祥的任命和安排，在傳銷活動中承擔管理、協調職責；被告人劉紅、劉勝娥加入該傳銷組織后積極發展下線，層級達到三層以上、參

276、與傳銷活動人員到達三十人以上；被告人高基盛明知系傳銷組織仍為該組織的會員管理系統進行測試、修復并培訓系統使用人員，對傳銷活動的實施起到較為關鍵的作用。故被告人閆桂華、楊婷然、劉紅、劉勝娥、高基盛均可以認定為傳銷活動的組織者、領導者，其行為構成組織、領導傳銷活動罪。圖表 65：非法吸收公眾存款罪、集資詐騙罪和組織、領導傳銷活動罪典型案例98 4.5 反洗錢反洗錢 4.5.1 我國虛擬貨幣反洗錢監管現狀我國虛擬貨幣反洗錢監管現狀 我國對虛擬貨幣的發行和交易持禁止態度，因此，許多虛擬貨幣平臺機構不在中國境內運營和推廣。但基于虛擬貨幣的網絡化運作機制，中國居民仍在使用和交易虛擬貨幣。虛擬貨幣具有匿名、

277、隱秘、跨境流通便利等特點，在實踐中易淪為不法分子洗錢的工具。反洗錢是國際社會打擊犯罪及恐怖主義的重要制度之一，虛擬貨幣的運作機制和特點給反洗錢制度帶來了新的沖擊。關于洗錢，通常而言，可以大致分為三個階段：(1)入賬入賬，即犯罪所得進入金融體系；(2)分賬分賬，即隱藏資金痕跡；(3)融合融合，即資金以合法方式重新進入經濟循環103。最高人民檢察院和中國人民銀行于2021 年 3 月 19 日發布了懲治洗錢犯罪典型案例，其中，陳某枝洗錢案涉及犯罪嫌疑人將虛擬貨幣作為洗錢工具。監管機關明確指出該案的典型意義：利用虛擬貨幣跨境兌換，將犯罪所得及收益轉換成境外法定貨幣或者財產，是洗錢犯罪新手段，洗錢數額

278、以兌換虛擬貨幣實際支付的資金數額計算。雖然我國監管機關明確禁止代幣發行融資和兌換活動，但由于各個國家和地區對比特幣等虛擬貨幣采取的監管政策存在差異，通過境外虛擬貨幣服務商、交易所，可實現虛擬貨幣與法定貨幣的自由兌換，虛擬貨幣被利用成為跨境清洗資金的新手段；根據利用虛擬貨幣洗錢犯罪的交易特點收集運用證據，查清法定貨幣與虛擬貨幣的轉換過程。要按照虛擬貨幣交易流程，收集行為人將贓款轉換為虛擬貨幣、將虛擬貨幣兌換成法定貨幣或者使用虛擬貨幣的交易記錄等證據，包括比特幣地址、密鑰，行為人與比特幣持有者的聯絡信息和資金流向數據等。鑒于上述背景，從我國的監管角度，我們整理了下述反洗錢的相關監管規定：A.根據反

279、洗錢法的規定，反洗錢是指為了預防通過各種方式掩飾、隱瞞毒品犯罪、黑社會性質的組織犯罪、恐怖活動犯罪、走私犯罪、貪污賄賂犯罪、破壞金融管理秩序犯罪、金融詐騙犯罪等犯罪所得及其收益的來源和性質的洗錢活動，依照本法規定采取相關措施的行為。在中國境內設立的金融機構和按照規定應當履行反洗錢義務的特定非金融機構，應當依法采取預防、監控措施，建立健全客戶身份識別制度、客戶身份資料和交易記錄保存制度、大額交易和可疑交易報告制度，履行反洗錢義務。違反本法規定，構成犯罪的，依法追究刑事責任。B.根據289 號文的規定，中國人民銀行各分支機構應當密切關注比特幣及其他類似的具有匿名、跨境流通便利等特征的虛擬商品的動向

280、及態勢，認真研判洗錢風險，研究制定有針對性的防范措施。各分支機構應當將在轄區內依法設立并提供比特幣登記、交易等服務的機構納入反洗錢監管，督促其加強反洗錢監測。提供比特幣登記、99 交易等服務的互聯網站應切實履行反洗錢義務，對用戶身份進行識別，要求用戶使用實名注冊，登記姓名、身份證號碼等信息。各金融機構、支付機構以及提供比特幣登記、交易等服務的互聯網站如發現與比特幣及其他虛擬商品相關的可疑交易，應當立即向中國反洗錢監測分析中心報告，并配合中國人民銀行的反洗錢調查活動；對于發現使用比特幣進行詐騙、賭博、洗錢等犯罪活動線索的，應及時向公安機關報案。4.5.2 域外關于虛擬貨幣反洗錢的監域外關于虛擬貨

281、幣反洗錢的監管實踐管實踐 金 融 行 動 特 別 工 作 組（Financial Action Task Force，“FATF”）是專門研究洗錢的危害、預防洗錢并協調反洗錢國際行動而于 1989 年在巴黎成立的政府間國際組織，是世界上最具影響力的國際反洗錢和反恐融資領域最具權威性的國際組織之一，旨在制定和促進實施保護國際金融體系免受洗錢、恐怖融資風險和大規模殺傷性武器擴散融資危害的政策。FATF于2012年通過了打擊洗錢、恐怖融資、擴散融資國際標準：FATF 建議（于 2012年制訂，最新版本修訂于2019年6月）（“新四十項建議新四十項建議”），其中，針對虛擬資產，新四十項建議中明確，為了

282、適用 FATF 建議，各國應將虛擬資產視為“財產”“收益”“資金”“資金或其他資產”或其他“同等價值”。各國應將虛擬資產和虛擬資產服務提供商（virtual asset service providers，VASP）納入FATF 建議下的相關監管措施。FATF通過成員間互相評估的方式敦促成員履行該標準。2007 年，中國已加入FATF 作為正式成員。美國的反洗錢監管的立法基礎框架主要為下列三部法律：(1)銀行保密法 (2)洗錢控制法 (3)愛國者法案 美國監管機構對虛擬貨幣的反洗錢監管也遵循上述框架。金融犯罪執法網絡局（FinCEN）歸美國財政部管轄，負責收集和分析金融交易信息、防范美國國內和

283、國際洗錢、打擊恐怖主義融資和其他金融犯罪，該局針對虛擬貨幣的反洗錢立場為：美國對在美國開展業務時違反美國反洗錢法的境外貨幣服務商，包括虛擬貨幣兌換商，均將追究責任；加密貨幣代表了法定貨幣和個人資產，所以加密貨幣應當受反洗錢法的約束；只要與美國客戶打交道，即使是設立在美國境外的加密貨幣交易所，也有履行美國反洗錢法下義務的要求104。100 4.6 知識產權保護知識產權保護 從英國佳士得拍賣行于 2021 年 3 月12 日以 6940 萬美金的價格成功拍賣了第一幅 NFT 作品“Five Thousand Days”，到周杰倫聯合元宇宙平臺 Ezek 限量發行 10000 份潮牌衍生 NFT 只

284、在 40 分鐘內售罄、閱文集團推出首個網文 IP 數字藏品、2021 年冬奧會“一墩難求”的冰墩墩數字藏品Web3.0 概念的迅速發展亦激活了 NFT 產品市場，NFT 將數字內容轉化為數字資產的功能解決了虛擬資產確權的問題，使得數字藏品亦如雨后春筍般涌現，被各大企業紛紛推出。圖表 66：NFT 產業圖譜105 就目前數字藏品市場而言，NFT 數字藏品（也稱為“NFT 數字作品數字作品”）以其唯一性、不可分、不可更改、可溯源等特質，主要應用于以下兩個方面：其一，作品確權及版權保護其一，作品確權及版權保護，通過為數字作品“上鏈”來簡化數字作品的確權和維權操作流程；其二，其二，IP 發行及價值變現

285、發行及價值變現，NFT 數字藏品克服了傳統數字網絡中用戶僅擁有數字內容的使用權但無法擁有實體資產（如一本書的實體）所有權的情況，通過頒發數字資產權證的方式為數字內容提供了一個像實體的發行方式，使得購買者獲得了知識產權本體的所有權，并且可以像處置實物資產一樣處分和分享。從上述作用來看，NFT 數字藏品既具備實體資產物權“看得見”的特質，又以知識產權（如著作權、商標權、肖像權等）作為依托。然而，國內尚沒有針對 NFT 數字藏品的法律屬性的專門立法，NFT 數字藏品本身及其交易、流轉、侵權、滅失等環節的法律認定仍是學界和實務界的爭論熱點。4.6.1 NFT 數字藏品的法律屬性認定：數字藏品的法律屬性

286、認定：NFT 數字藏品第一案數字藏品第一案 101 2022 年 5 月，杭州互聯網法院就國內首例關于 NFT 數字藏品的著作權侵權糾紛案件作出一審判決106，該案被稱為 NFT 數字藏品第一案（“本本案案”），成為界定 NFT 數字藏品的法律性質、交易法律關系和交易平臺責任的風向標，對于 NFT 數字藏品各參與方如何運營、合規極具參考價值。本案中，漫畫家馬千里創作了“我不是胖虎”動漫形象，馬千里通過 授權許可使用合同授權奇策公司（“原告原告”）享有系列作品的獨占使用許可。奇策公司在杭州原與宙公司（“被告被告”）經營的數字資產交易平臺發現平臺用戶鑄造、發布并出售了與馬千里在微博發布的插圖作品完

287、全一致的 NFT 數字藏品。原告主張被告的行為嚴重侵害了原告享有的著作權并要求 10 萬元的賠償。法院一審判決認為被告侵犯了原告的美術作品信息網絡傳播權，并要求被告賠償原告4,000 元經濟損失及其他合理支出。原告主張原告主張 一審判決結果一審判決結果 侵犯權利：侵犯權利：著作權 美術作品信息網絡傳播權 賠償金額：賠償金額：10 萬元 4,000 元 本案的判決要點及其體現的司法審查標準如下：法律問題法律問題 裁判觀點裁判觀點 總結總結 NFT數字藏品的法律屬性是什么？對于數字作品而言，當其復制件存儲于網絡空間，通過一個 NFT 唯一指向而成為一件可流通的商品時，就產生了一項受法律保護的財產權

288、益。NFT 數字作品持有人對其所享有的權利包括排他性占有、使用、處分、收益等。數字藏品在 NFT 交易模式下具有類似物權類似物權的的“排他性占有排他性占有、使使用用、處分處分、收益等收益等”權權利利。將 NFT 數字藏品的財產權益與作品著作權進行了區分。NFT數字藏品交易的法律屬性 是 什么？NFT 交易模式本質上屬于以數字化內容為交易內容的買賣關系，購買者所獲得的是一項財產權益，并非對一項數字財產的使用許可，亦非對一項知識產權的轉讓或許可授權，NFT 數字作品交易對象是作為數字商品的數字作品本身，交易產生的法律效果亦表現為財產權的轉移。NFT 數字藏品鑄造、交易包含對該數字作品的復制、出售和

289、信復制、出售和信息網絡傳播息網絡傳播三方面行為。NFT數字藏品是否適用于著作權？但因發行權的核心特征在于作品原件或復制件的所有權轉讓，即當前著作權法中的發行限定為有形載體上的作品原件或復制件的所有權轉讓或贈與，故未經權利人許可將 NFT 數字作品在第三方交易平臺的出售行為尚無法落入發行權所控制范疇。購買者實際獲得的是數字藏品的物權，而物權，而非著作權非著作權。數字藏品本身的著作權歸屬需另外約定。NFT數字NFT 數字作品鑄造、交易包含對該數字作品的 NFT 數字藏品發行的102 藏品是否適用于信息網絡傳播權？復制、出售和信息網絡傳播三方面行為。NFT 數字作品是通過鑄造被提供在公開的互聯網環境

290、中，交易對象為不特定公眾，每一次交易通過智能合約自動執行，使公眾可以在選定的時間和地點獲得 NFT 數字作品，故 NFT 數字作品交易符合信息網絡傳播行為的特征。雖然涉案 NFT 數字作品鑄造過程中，存在對作品的上傳行為，該行為使得鑄造者終端設備中存儲的數字作品被同步復制到網絡服務器中，但該數字化涉案作品的目的在于以互聯網方式向社會公眾提供作品，故該復制行為已經被信息網絡傳播行為所吸收。核心在于信息網絡傳信息網絡傳播播。平臺責任如 何 認定？從本案查明的事實來看，涉案平臺不但在鑄造時收取作品 gas 費，而且在每次作品交易成功后收取一定比例的傭金及 gas 費。因涉案平臺在NFT 數字作品中直

291、接獲得經濟利益，故其自然應對此負有較高的注意義務。平臺在 NFT 數字藏品的交易模式、技術特點、平臺控制能力、營利模式下應履行注意注意義務義務。NFT數字藏品如何承擔侵權責任？因 NFT 數字作品交易結合區塊鏈、智能合約技術的特點，NFT 數字作品一旦完成交易轉移，無法在所有的區塊鏈上予以刪除，故可采取經該侵權 NFT 數字作品在區塊鏈上予以斷開并打入地址黑洞以達到停止侵權的效果。侵權人應通過銷毀虛擬憑證的方式停止侵權。圖表 67：NFT 數字藏品第一案判決要點 從本表格的梳理和總結中可以看出，本案在 NFT 數字藏品的定性、交易適用法律等問題上給出了初步的判決指引。此外，著作權法雖然在本案判

292、決中作為爭議的核心法律，但在可以預見到的更多 NFT 數字藏品交易場景下，會涉及例如肖像權、人身權、商標權等越來越多的知識產權類型。103 4.6.2 NFT 數字藏品的法律風險及合規建議數字藏品的法律風險及合規建議 一項 NFT 數字藏品在一級市場發行的參與方包括：創作方、發行平臺、發行方、購買者及后續流轉者等。參考以上 NFT 數字藏品第一案判決中對于 NFT數字藏品等概念的定性，就國內監管而言，我們將 NFT 數字藏品投資中的主要參與方面臨的法律風險及應對的保護性建議總結為以下幾個方面：(1)創作方創作方 法律風險：a)NFT 數字藏品在發行方成功發行是否取得了創作方的充分授權是目前無法

293、通過技術識別的困境；發行方的匿名性、NFT 平臺的數量之多等因素更增加了創作方的維權難度。因此，在多數情形下，創作方只能通過發行平臺舉報投訴的途徑保護自己的知識產權，而平臺面對投訴能夠采取的措施也非常有限（如下架相應產品或關閉涉事賬戶），不會對侵權產品數據進行徹底的銷毀，亦無法對于創作方進行有效賠償。b)盡管根據我國 NFT 數字藏品第一案的判決，NFT 數字藏品購買與流轉的權利更接近于財產權而非著作權，但是著作權的權屬問題仍可通過協議進行額外的約定。若無額外約定，原則上 NFT 數字藏品持有者仍然享有作品本身著作權上的必要權利，尤其當數字藏品持有人對于作品的著作權進行處分時，需要取得創作方的

294、事先同意。應對建議：a)維權：維權：就 NFT 侵權行為，創作方有權要求發行平臺對于被侵權作品進行刪除、下架，甚至銷毀終端虛擬憑證。b)關注協議授權范圍：關注協議授權范圍：在簽署作品授權許可協議時關注對于修改權、展覽權、保護作品完整權、收益權、二次轉讓許可等知識產權項下權利的具體約定。(2)發行平臺發行平臺 法律風險：在 NFT 數字藏品第一案的判決下，若發行方存在侵權發行，發行平臺極有可能因為其 NFT 框架下的交易模式和技術特點構成未盡審慎義務，進而需要承擔連帶責任。應對建議：a)確保確保 NFT 數字藏品權屬：數字藏品權屬：發行平 臺在識別剽竊內容、及時處理侵權事件、完善后臺交易追溯技術

295、等方面應做好充分的技術準備。例如，有些平臺會要求發行方提供著作權充分授權的證明資料、或者開發識別軟件進行作品確權。b)設計明確、合規的授權許可協議設計明確、合規的授權許可協議和用戶協議：和用戶協議：發行平臺需結合其自身商業模式對于知識產權的授權許可協議和用戶協議進行明確細致的安排，避免因權利安排模糊的瑕疵造成潛在風險。尤其地，104 授權許可協議中應明確創作方或發行方是否授予購買者信息網絡傳播權等知識產權（如復制權、發行權、出租權、展覽權、表演權、放映權、廣播權、攝制權、改編權、翻譯權、匯編權等）；用戶協議中應告知購買者不得將數字藏品用于商業用途或為數字藏品申請商標、著作權，或其他任何額外的知

296、識產權。(3)購買者（包括后續流轉者）購買者（包括后續流轉者）法律風險：購買者對于所持 NFT 數字藏品在處分權、傳播權和收益權上享有何種程度的權利應當為購買者的關注重點，比如，對于持有 NFT 數字藏品未來流轉的利益分配，對 NFT 數字藏品再復制發行、展覽、出租、衍生開發等是否需要取得創作方二次授權，NFT 數字藏品是否有授權期限以及到期后的處置等，將是 NFT 數字藏品投資交易中更為核心的商業權益。簡言之，在各式各樣的 NFT 數字藏品市場中，購買者需要明確自己買到的產品究竟是什么。應對建議：a)確保確保 NFT 數字藏品權屬：數字藏品權屬：檢查發行方或發行平臺是否提供了關于NFT 數字

297、藏品充分授權的證明資料，避免因為權屬問題導致潛在侵權風險。b)關注協議授權范圍：關注協議授權范圍：在簽署 NFT數字藏品購買協議時關注對于處分權、修改權、衍生開發權等歸屬和利益分配的具體約定。105 附錄附錄一一：Web3.0 手冊手冊詞匯詞匯表表 序號序號 簡稱簡稱 釋義釋義 1 a16z Andreessen Horowitz,由 Marc Andreessen 和 Ben Horowitz 于 2009 年創立，是一家位于美國加利福尼亞州硅谷的以投資加密貨幣為主的風險投資公司 2 Bitcoin/比特幣比特幣 全球首個點對點、去中心化區塊鏈網絡，比特幣即該網絡的名稱 3 BVI/英屬維爾

298、京群島英屬維爾京群島 British Virgin Islands 4 Block/區塊區塊 區塊鏈的基本結構單元，區塊主要由包含元數據的區塊頭和包含交易數據的區塊體構成 5 Blockchain/區塊鏈區塊鏈 由區塊連接而成的鏈式結構，其本質是一個分布式共享賬本 6 CIMA Cayman Islands Monetary Authority，即開曼金融管理局 7 DC Digital Currency，即數字貨幣 8 dApp Decentralized App，即去中心化應用 9 DeFi Decentralized Finance，即去中心化金融，是以比特幣和以太幣為代表的加密貨幣，區

299、塊鏈和智能合約結合的產物 10 EP Electronic Payment，即電子支付 11 Fork 分叉 12 FSC British Virgin Islands Financial Services Commission，即 BVI 金融服務委員會 13 Hash/哈希哈希 對于一段數據執行哈希函數的行為 14 IBO Initial Bancor Offering，即首次基于 Bancor 協議的發行 15 ICO Initial Coin Offering，即首次代幣發行 16 IEO Initial Exchange Offering，即首次交易所發行 17 IFO Initia

300、l Fork Offering，即首次分叉發行 18 ILO Initial Lock Offering，即首次鎖倉發行 19 IMO Initial Miner Offering，即首次礦機發行 20 IPO Initial Public Offerings，即首次公開發行股票 21 IRS Internal Revenue Service，即美國國家稅務局 22 ITO Initial Token Offering，即首次代幣發行 23 M&A Mergers and Acquisitions，即企業收購、并購 24 NFT Non-Fungible Token，即非同質化通證 25 PO

301、W Proof of Work，即工作量證明 26 POS Proof of Stake，即權益證明 27 SAFE Simple Agreement for Future Equity，即未來股權簡單協議 106 28 SAFT Simple Agreement for Future Tokens，即未來代幣簡單協議 29 SAFTE Simple Agreement for Future Tokens or Equity，即未來代幣或股權簡單協議 30 SEC The U.S.Securities and Exchange Commission，即美國證券交易委員會 31 SP Segre

302、gated Portfolio，即獨立資產組合 32 SPAC Special Purpose Acquisition Company，即特殊目的并購公司 33 SPC Segregated Portfolio Company，即獨立資產組合公司 34 SPV Special Purpose Vehicle，即特殊目的實體 35 STO Security Token Offering，即證券型 Token 發行 36 Token 通證，泛指代幣、數字貨幣、數字資產、虛擬資產 37 VCC Variable Capital Company，即可變資本公司 38 289 號文號文 中國人民銀行、工

303、業和信息化部、中國銀行業監督管理委員會、中國證券監督管理委員會和中國保險監督管理委員會于 2013 年 12 月 3 日頒布的關于防范比特幣風險的通知（銀發2013289 號）39 九四公告九四公告 中國人民銀行、中共中央網絡安全和信息化委員會辦公室、中國工業和信息化部、國家工商行政管理總局、中國銀行保險監督管理委員會、中國證券監督管理委員會和中國銀行保險監督管理委員會于 2017 年 9 月 4 日頒布的關于防范代幣發行融資風險的公告 40 地址地址 區塊鏈網絡的轉賬地址，類似銀行戶名 41 分布式網絡分布式網絡 通過分布式的節點處理和儲存數據的網絡 42 開曼開曼/開曼群島開曼群島 Cay

304、man Islands 43 礦池礦池 將大量服務器的計算能力進行系統集群的虛擬空間集合 44 聯交所聯交所 香港聯合交易所 45 納斯達克納斯達克 Nasdaq Stock Exchange，即美國納斯達克證券交易所 46 紐交所紐交所 The New York Stock Exchange，即美國紐約證券交易所 47 挖礦挖礦 通過運行哈希、計算及驗證區塊鏈交易的行為，礦工作為驗證者可以獲得驗證獎勵 48 央行央行 中國人民銀行 49 以太坊以太坊 全球首個搭載智能合約的區塊鏈網絡 50 智能合約智能合約 一種旨在以信息化方式傳播、驗證或執行合同的計算機協議。智能合約允許在沒有第三方的情況

305、下進行可信交易，這些交易可追蹤且不可逆轉 51 中國中國 中華人民共和國，僅為本手冊之目的，不包括香港特別行政區、澳門特別行政區和臺灣地區 附錄二：附錄二：Web3.0 手冊圖表目錄手冊圖表目錄 圖表 1：Web1.0,Web2.0 和 Web3.0 的區別.4 圖表 2：Web3.0 的應用場景.5 圖表 3：中心化、去中心化和分布式網絡.6 圖表 4：Web3.0 去中心化的三個層面.7 圖表 5：Web3.0 去中心化系統的組成部分.8 圖表 6：DAO 主要分類.9 圖表 7：DAO 生態場景下的主要玩家圖鑒.10 圖表 8：在美國設立 DAO 的選擇流程圖.11 圖表 9：區塊鏈圖示

306、.12 圖表 10：區塊鏈分類.14 圖表 11：不同視角下的虛擬貨幣、數字貨幣、加密貨幣與 Token.15 圖表 12：全球交易所綜合排行榜（截至 2022 年 6 月 19 日）.17 圖表 13：虛擬貨幣融資方式之“IXO”.18 圖表 14：STO 和 ICO 的區別.19 圖表 15：IEO 一般流程.20 圖表 16：IEO 優缺點.21 圖表 17：SAFE vs SAFT.22 圖表 18：周杰倫被盜的無聊猿.23 圖表 19：齊白石游蝦圖數字藏品 vs 無聊猿.23 圖表 20：CoinGecko 網站 NFT 市值排名（截至 2022 年 6 月 23 日）.24 圖表

307、21：FT vs NFT.24 圖表 22：NFT 生態.24 圖表 23：中國處于法定數字貨幣發展的前沿.25 圖表 24：Libra 最初的 28 個成員.26 圖表 25：傳統合約 vs 智能合約.26 圖表 26：DeFi 主要應用賽道.27 圖表 27：傳統金融、Fintech 和 DeFi 對比.27 圖表 28：歐洲中央銀行對穩定幣特性的分析.28 圖表 29：Web3.0 基金與傳統基金的主要區別.30 圖表 30：不同監管及經濟角度下的加密資產稱謂.31 圖表 31：Web3.0 基金的特殊考量.32 圖表 32：2022 年設立的 Web3.0 基金.34 圖表 33：a1

308、6z 設立的四只 Web3.0 基金.35 圖表 34：a16z 投資的加密貨幣行業的項目.36 圖表 35：紅杉資本參與的加密貨幣和區塊鏈 VC 交易的交易規模.38 圖表 36：Web3.0 基金的設立司法管轄區分布.41 圖表 37：Web3.0 基金主要設立司法管轄區的對比.43 圖表 38：Web3.0 基金的類型.44 圖表 39：Web3.0 基金開放式運作模式和封閉式運作模式的對比.44 圖表 40：股權投資和 Token 等數字資產投資的優勢和風險對比.48 圖表 41：Web3.0 項目投資流程（供參考，不同投資機構的投資流程可能有所不同）.49 圖表 42：Web3.0

309、項目投資架構.50 圖表 43：SAFT 的優勢和風險.51 圖表 44：Crypto Fund 投資人盡調要點.54 圖表 45：Web3.0 投資人盡調要點.55 圖表 46：Web3.0 合規要點.56 圖表 47：投資“股權+Token”涉及的主要交易文件.57 圖表 48：SAFT 的交易流程.60 圖表 49：SAFT 協議的構成.60 圖表 50：股權投資與 Token 投資交易文件條款對比.62 圖表 51：投資 Token 的常見風險.63 圖表 52：Web3.0 領域投資交易額情況.65 圖表 53：Web3.0 領域投資數量情況.66 圖表 54：2021 年度下半年度

310、十大股權投資交易.67 圖表 55：2022 年第一季度十大股權投資交易.68 圖表 56：全球對加密貨幣的法律立場.69 圖表 57：美國對于 Web3.0 的監管概況一覽.73 圖表 58：歐洲對于 Web3.0 的監管概況一覽.75 圖表 59：新加坡對于 Web3.0 的監管概況一覽.77 圖表 60：香港對于 Web3.0 的監管概況一覽.79 圖表 61：日本對于 Web3.0 的監管概況一覽.81 圖表 62：韓國對于 Web3.0 的監管概況一覽.83 圖表 63：我國對于 Web3.0 的主要立法.84 圖表 64：Web3.0 在國內涉及的主要資質證照.91 圖表 65：非

311、法吸收公眾存款罪、集資詐騙罪和組織、領導傳銷活動罪典型案例.97 圖表 66：NFT 產業圖譜（上側為海外，下側為國內）.100 圖表 67：NFT 數字藏品第一案判決要點.102 附錄三：附錄三：SAFT 范本范本 NOTICE TO RESIDENTS OF THE UNITED STATES THE OFFER AND SALE OF THIS SECURITY INSTRUMENT HAS NOT BEEN REGISTERED UNDER THE U.S.SECURITIES ACT OF 1933,AS AMENDED(THE“SECURITIES ACT”),OR UNDER T

312、HE SECURITIES LAWS OF CERTAIN STATES.THIS SECURITY MAY NOT BE OFFERED,SOLD OR OTHERWISE TRANSFERRED,PLEDGED OR HYPOTHECATED EXCEPT AS PERMITTED UNDER THE ACT AND APPLICABLE STATE SECURITIES LAWS PURSUANT TO AN EFFECTIVE REGISTRATION STATEMENT OR AN EXEMPTION THEREFROM.International legends to be upd

313、ated as appropriate for the offering NOTICE TO RESIDENTS OF CANADA UNLESS PERMITTED UNDER SECURITIES LEGISLATION,THE HOLDER OF THIS SECURITY MUST NOT TRADE THE SECURITY BEFORE THE DATE THAT THE ISSUER BECOMES A REPORTING ISSUER IN ANY PROVINCE OR TERRITORY.NOTICE TO RESIDENTS OF CHINA THE RIGHTS ARE

314、 NOT BEING OFFERED OR SOLD AND MAY NOT BE OFFERED OR SOLD,DIRECTLY OR INDIRECTLY,WITHIN THE PEOPLES REPUBLIC OF CHINA(FOR SUCH PURPOSES,NOT INCLUDING THE HONG KONG AND MACAU SPECIAL ADMINISTRATIVE REGIONS OR TAIWAN),EXCEPT AS PERMITTED BY THE SECURITIES AND OTHER LAWS AND REGULATIONS OF THE PEOPLES

315、REPUBLIC OF CHINA NOTICE TO RESIDENTS OF THE UNITED KINGDOM IN THE UNITED KINGDOM THIS DOCUMENT IS BEING DISTRIBUTED ONLY TO,AND IS DIRECTED ONLY AT(AND ANY INVESTMENT ACTIVITY TO WHICH IT RELATES WILL BE ENGAGED ONLY WITH):(i)INVESTMENT PROFESSIONALS(WITHIN THE MEANING OF ARTICLE 19(5)OF THE FINANC

316、IAL SERVICES AND MARKETS ACT 2000(FINANCIAL PROMOTION)ORDER 2005 AS AMENDED(THE FPO);(ii)PERSONS OR ENTITIES OF A KIND DESCRIBED IN ARTICLE 49 OF THE FPO;(iii)CERTIFIED SOPHISTICATED INVESTORS(WITHIN THE MEANING OF ARTICLE 50(1)OF THE FPO);AND(iv)OTHER PERSONS TO WHOM IT MAY OTHERWISE LAWFULLY BE CO

317、MMUNICATED(ALL SUCH PERSONS TOGETHER BEING REFERRED TO AS RELEVANT PERSONS).THIS DOCUMENT HAS NOT BEEN APPROVED BY AN AUTHORISED PERSON.ANY INVESTMENT TO WHICH THIS DOCUMENT RELATES IS AVAILABLE ONLY TO(AND ANY INVESTMENT ACTIVITY TO WHICH IT RELATES WILL BE ENGAGED ONLY WITH)RELEVANT PERSONS.THIS D

318、OCUMENT IS DIRECTED ONLY AT RELEVANT PERSONS AND PERSONS WHO ARE NOT RELEVANT PERSONS SHOULD NOT TAKE ANY ACTION BASED UPON THIS DOCUMENT AND SHOULD NOT RELY ON IT.IT IS A CONDITION OF YOU RECEIVING AND RETAINING THIS DOCUMENT THAT YOU WARRANT TO THE COMPANY,ITS DIRECTORS,AND ITS OFFICERS THAT YOU A

319、RE A RELEVANT PERSON.TOKEN NAME,a product of COMPANY NAME SAFT(Simple Agreement for Future Tokens)THIS CERTIFIES THAT in exchange for the payment by the undersigned purchaser(the“Purchaser”)of$_(the“Purchase Amount”)on or about DATE,2017,Company Name,a State of Incorporation corporation(the“Company”

320、),hereby issues to the Purchaser the right(the“Right”)to certain units of Token Name(the“Token”or“Token Name”),subject to the terms set forth below.1.Events (a)Network Launch.If there is a Network Launch before the expiration or termination of this instrument,the Company will automatically issue to

321、the Purchaser a number of units of the Token equal to the Purchase Amount divided by the Discount Price.In connection with and prior to the issuance of Tokens by the Company to the Purchaser pursuant to this Section 1(a):(i)The Purchaser will execute and deliver to the Company any and all other tran

322、saction documents related to this SAFT,including verification of accredited investor status or non-U.S.person status under the applicable securities laws;and(ii)The Purchaser will provide to the Company a network address for which to allocate Purchasers Tokens upon the Network Launch.(b)Dissolution

323、Event.If there is a Dissolution Event before this instrument expires or terminates,the Company will pay an amount equal to the Purchase Amount multiplied by the Discount Rate(the“Discounted Purchase Amount”),due and payable to the Purchaser immediately prior to,or concurrent with,the consummation of

324、 the Dissolution Event,subject to the rights and preferences of the holders of the Companys preferred stock,as set forth in the Companys Certificate of Incorporation,as it may be amended from time to time.If immediately prior to the consummation of the Dissolution Event,the assets of the Company tha

325、t remain legally available for distribution to the Purchaser and all holders of all other SAFTs(the“Dissolving Purchasers”),as determined in good faith by the Companys board of directors,are insufficient to permit the payment to the Dissolving Purchasers of their respective Discounted Purchase Amoun

326、ts,then the remaining assets of the Company legally available for distribution,following all distributions to the holders of the Companys preferred stock,will be distributed with equal priority and pro rata among the Dissolving Purchasers in proportion to the Discounted Purchase Amounts they would o

327、therwise be entitled to receive pursuant to this Section 1(b).Any distributed amounts shall be in U.S.Dollars.(c)Termination.This instrument will expire and terminate upon the earlier of(i)the issuance of Tokens to the Purchaser pursuant to Section 1(a);(ii)the payment,or setting aside for payment,o

328、f amounts due the Purchaser pursuant to Section 1(b);(iii)DATE(the“Deadline Date”),if the Network Launch has not occurred as of such date;provided that,the Company shall have the right to extend the Deadline Date by sixty(60)days,in its sole discretion;and(iv)the failure to obtain net proceeds of mo

329、re than$_ from the sale of all rights pursuant to the SAFTs;provided,that in the case of(iv),the Company shall have the obligation to repay to the Purchasers the aggregate amount of all Purchase Amounts.2.Definitions “Discount Price”means the maximum price per Token sold by the Company to the public

330、 during the Network Launch multiplied by the Discount Rate.“Discount Rate”is _%.“Dissolution Event”means(i)a voluntary termination of operations of the Company,(ii)a general assignment for the benefit of the Companys creditors or(iii)any other liquidation,dissolution or winding up of the Company,whe

331、ther voluntary or involuntary.“Network Launch”means a bona fide transaction or series of transactions,pursuant to which the Company will sell the Tokens to the general public in a publicized product launch.“SAFT”means an agreement containing a future right to units of Tokens purchased by Purchasers,

332、similar in form and content to this agreement,which a significant portion of the amount raised under the SAFTs will be used to fund the Companys development of a decentralized blockchain-based computer network(the“Network”)that enables describe the end goal,function and utility of the proposed Netwo

333、rk.3.Company Representations (a)The Company is a corporation duly organized,validly existing and in good standing under the laws of STATE,and has the power and authority to own,lease and operate its properties and carry on its business as now conducted.(b)The execution,delivery and performance by the Company of this instrument is within the power of the Company and,other than with respect to the a