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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1/33 公司研究|醫療保健|制藥、生物科技與生命科學 證券研究報告 浩歐博浩歐博(688656)公司首次覆蓋報公司首次覆蓋報告告 2023 年 06 月 12 日 過敏自免兩翼齊飛過敏自免兩翼齊飛，行穩致遠進而有為，行穩致遠進而有為 浩歐博（浩歐博（688656.SH）首次覆蓋報告）首次覆蓋報告 報告要點：報告要點：我國過敏檢測和自免我國過敏檢測和自免檢測滲透率較低，未來成長空間廣闊檢測滲透率較低，未來成長空間廣闊 我國過敏檢測市場從 2017 年的 4 億元增長到 2022 年的 8.3 億元，復合增速達到 15%，增長相對較快。整體來看，中國有 3 億

2、以上過敏疾病患者，假設未來滲透率達到 10%，市場規模有望達到 22.5 億元，過敏檢測在我國處于剛起步階段，檢測率與發達國家差距巨大，潛在市場廣闊。目前我國自身免疫性疾病患者數量達到 5000 萬，假設滲透率達到 20%，則預計市場規模有望達到 40 億元，2020 年我國自免檢測市場規模為 15 億元，未來仍有較大成長空間。過敏檢測龍頭，業績有望持續快速增長過敏檢測龍頭，業績有望持續快速增長 公司在國內過敏檢測產品領域處于領先地位，檢測產品覆蓋 69 種 IgE 過敏原及 80 種食物特異性 IgG 過敏原。目前公司不斷加大研發投入，截止 2022年末，公司已經取得注冊證進行銷售、正在注冊

3、及立項研發階段的過敏原合計 94 種，預計隨著過敏原種類的增加，公司行業地位有望進一步鞏固。同時，公司率先推出定量檢測方法，優勢顯著，報告期內取得化學發光過敏原檢測產品 4 項醫療器械注冊證，公司目前化學發光過敏原及自身免疫檢測項目共計 85 項注冊證，預計未來過敏檢測有望繼續保持較快增長。率先推出化學發光自免檢測率先推出化學發光自免檢測，加速進口取代可期加速進口取代可期 我國自免檢測市場主要被海外公司占據，占比達到 80%，未來進口取代空間較大。公司自免檢測產品包括酶聯免疫法（諾博克）、納米磁微?；瘜W發光法（納博克）和間接免疫熒光法三大類，其中公司在化學發光技術平臺相較進口廠家和傳統方法學更

4、有優勢，納米磁微粒全自動化學發光技術可以實現精確定量，具有高靈敏度、高精密度和絕對優勢的檢測效率及測試通量，操作簡單，收入占比快速提升，進口替代動力十分充足，有望成為新的增長點。投資建議與盈利預測投資建議與盈利預測 公司是我國過敏和自免檢測龍頭企業，過敏檢測行業領先，有望繼續?？焖僭鲩L，自免檢測率先推出化學發光自免檢測，加速進口取代可期。預計 2023-2025 年，公司歸屬母公司股東凈利潤分別為 0.93、1.11 和 1.34 億元，EPS為 1.48、1.77 和 2.13 元/股，對應 PE 分別為 24、20 和 16 倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示風險提示 研發不及預期風

5、險，產品降價風險，競爭格局惡化風險等。Table_Finance 附表：盈利預測附表：盈利預測 財務數據和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)317.71 320.39 385.18 458.52 547.30 收入同比（%）43.20 0.84 20.22 19.04 19.36 歸母凈利潤(百萬元)86.19 41.65 93.04 111.47 134.17 歸母凈利潤同比(%)52.24 -51.68 123.37 19.81 20.37 ROE（%）11.19 5.34 10.90 12.01 13.21 每股收益（元）1.37 0.66

6、1.48 1.77 2.13 市盈率(P/E)25.62 53.02 23.74 19.81 16.46 資料來源：Wind,國元證券研究所 買入買入|首次推薦首次推薦 當前價：35.57 元 基本數據 52 周最高/最低價（元）：45.51/29.2 A 股流通股（百萬股）：18.06 A 股總股本（百萬股）：63.06 流通市值（百萬元）：642.33 總市值（百萬元）：2242.98 過去一年股價走勢 資料來源：Wind 相關研究報告 報告作者 分析師 馬云濤 執業證書編號 S0020522080001 電話 021-51097188 郵箱 -24%-14%-3%7%18%6/139/1

7、112/103/106/8浩歐博滬深300 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2/33 目錄 1.創過敏自免全球一線品牌，市場潛力值得期待.5 1.1 創過敏自免全球一線品牌，市場潛力值得期待.5 1.2 業績快速增長，盈利能力加速提升.6 2.過敏診斷規模增長，公司競爭力顯著引領市場.7 2.1 我國過敏患者人數眾多，診斷市場規模持續增加.7 2.1.1 國內外過敏患病率呈總體增加趨勢.7 2.1.2 國內外過敏診斷市場持續增長.8 2.2 公司過敏檢測產品線全面，行業地位優勢顯著.9 2.2.1 公司過敏檢測試劑產品線豐富.9 2.2.2 過敏市場空間巨大，公司于國內領先地位明顯.12 2

8、.3 定量檢測是行業方向，公司處于市場領先地位.15 2.3.1 定量化是過敏和自免檢測技術的趨勢.15 2.3.2 公司自主研發進展強勁，研發產品產業化豐富.18 2.4 化學發光技術優勢顯著，公司處于行業領先水平.20 2.4.1 化學發光技術成為過敏及自免檢測領域未來發展趨勢.20 2.4.2 化學發光技術滿足全自動、快速、高通量的檢測要求.21 2.4.3 納米磁微?；瘜W發光快速發展，開啟過敏診斷新時代.21 3.自免領域技術實現領跑，替代進口加速.22 3.1 自免患者群體龐大，公司產品引領市場.22 3.1.1 自身免疫病患者群體龐大，需自身抗體檢測支持治療療程.22 3.1.2

9、免疫診斷市場規模穩健增長，公司市場占比有望提升.23 3.2 自免檢測產品全面，進口替代進程加速.24 3.2.1 自免檢測系列產品菜單豐富.24 3.2.2 化學發光法占比及營收持續增長.26 3.2.3 自免在研項目持續推進.26 4 樹立品牌和客戶旗幟，牽手邁瑞醫療加快放量.28 5.盈利預測與投資建議.30 5.1 盈利預測.30 5.2 投資建議.31 6.風險提示.31 圖表目錄 圖 1：浩歐博發展歷史.5 圖 2：浩歐博股權結構.5 圖 3：公司營業收入加速增長（萬元）.6 圖 4：公司歸母凈利潤加速增長（萬元）.6 圖 5：公司主營業務收入結構.6 圖 6：公司主營業務毛利結構

10、.6 PYvXhVcZlXSXuY9UmUaQ8QaQnPnNpNoNjMnNsMiNmNnQaQnMpPvPsQnMwMoNzR 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3/33 圖 7：公司銷售毛利率.7 圖 8：公司銷售凈利率.7 圖 9：公司主營業務毛利率情況.7 圖 10：公司期間費用率.7 圖 11：20172022 年全球過敏診斷市場規模（億美元）.9 圖 12：20172023 年我國過敏診斷市場規模（億元）.9 圖 13：浩歐博過敏原檢測主要產品.10 圖 14：公司過敏業務收入及增速(百萬元).11 圖 15：公司過敏業務細分產品占比（%）.11 圖 16：2018 年中國過敏市

11、場競爭格局.12 圖 17：過敏原檢測發展情況.16 圖 18：七大類評估過敏原特異性免疫治療臨床療效的生物學參數.16 圖 19：IgE 濃度與過敏發生概率成正比.17 圖 20：公司過敏檢測試劑細分產品收入及增速（單位：百萬元）.17 圖 21：過敏原（IgE）檢測數量對比（個）.18 圖 22：過敏原（IgG）檢測數量對比（個）.18 圖 23：酶促化學發光原理.21 圖 24：浩歐博儀器設備.21 圖 25：納米磁微粒全自動化學發光反應原理.22 圖 26：自身免疫性疾病四個發生階段的病理機制.23 圖 27：全球自免診斷市場規模（億美元）.24 圖 28：我國自身抗體檢測市場規模（億

12、元）.24 圖 29：浩歐博自免檢測系列產品.24 圖 30：不同企業自免檢測項目數量對比.25 圖 31：公司自免業務收入及增速.26 圖 32：公司自免業務細分產品占比.26 圖 33：浩歐博終端客戶分布情況.29 圖 34：浩歐博全國范圍內合作經銷商數量.29 表 1：過敏原分類.8 表 2：我國過敏檢測市場空間測算.9 表 3：公司過敏產品介紹.10 表 4：公司過敏 IgG 檢測產品與外資和國內主要品牌的橫向比較情況.11 表 5：主要競爭對手情況.12 表 6：公司過敏 IgE 檢測產品與外資和國內主要品牌的橫向比較情況.14 表 7：過敏原檢測市場.15 表 8：公司過敏在研項目

13、（萬元）.18 表 9：2022 年獲得的研發成果.20 表 10：公司自免產品介紹.25 表 11：公司自免在研項目（萬元）.27 表 12：浩歐博分業務收入及毛利率.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4/33 表 13：可比公司估值對比.31 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5/33 1.創過敏自免創過敏自免全球一線品牌，市場潛力值得期待全球一線品牌，市場潛力值得期待 1.1 創過敏自免全球一線品牌，市場潛力值得期待創過敏自免全球一線品牌，市場潛力值得期待 江蘇浩歐博生物醫藥股份有限公司（HOB）所處行業為生物醫藥制造業中的體外診斷行業，自 2009 年成立以來，一直專注于體外診斷

14、試劑的研發、生產和銷售，所研發和生產的檢測試劑應用于過敏性疾病和自身免疫性疾病的臨床輔助診斷，產品在全國各級醫療機構得到廣泛使用。公司依靠自主研發的核心技術已發展成為一個集創新研發、規模生產、質量控制和市場營銷為一體的現代化高科技企業。有效填補了國內市場多樣化的檢測需求，逐步成為我國過敏原檢測領域的領先者和自身免疫疾病診斷領域的后起之秀。圖圖 1：浩歐博發展歷史浩歐博發展歷史 資料來源：招股說明書，國元證券研究所 WEIJUNLI、JOHNLI 通過海瑞祥天間接持有公司 55.66%的股份，WEIJUNLI 是JOHNLI 和陳濤的母親，JOHNLI 系陳濤弟弟，WEIJUNLI、JOHNLI

15、 和陳濤三人為一致行動人，通過直接和間接方式共持有公司 67.92%的表決權。圖圖 2：浩歐博股權結構浩歐博股權結構 資料來源：公司公告，國元證券研究所（備注：時間截至 2023 年 5 月 24 日）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6/33 1.2 業績快速增長，盈利能力加速提升業績快速增長，盈利能力加速提升 公司營收從 2018 年的 2.01 億增長至 2022 年的 3.20 億元；公司歸母凈利潤從 2018年的 434 萬元提升至 2022 年的 4165 萬元。2023Q1 公司收入為 0.81 億元，同比增長 6.16%；歸母凈利潤為 556.18 萬元，同比下降 58.99%

16、，主要系子公司的戰略投入及人員薪酬增加所致。整體來看，公司 2022 年受疫情影響相對較大，收入端增速放緩，同時因為公司新業務投入較多，利潤出現下滑。圖圖 3：公司營業收入加速增長（萬元）公司營業收入加速增長（萬元）圖圖 4：公司歸母凈利潤加速增長（萬元）公司歸母凈利潤加速增長（萬元）資料來源：公司年報，國元證券研究所 資料來源：公司年報，國元證券研究所 公司具有過敏和自免兩大產品系列，堅持致力于過敏、自免檢測領域試劑產品的自主研發及技術創新，2018-2022 年，公司過敏、自免檢測試劑營收占比超過 90%。公司為國內較早從事過敏原檢測的企業之一，在國內過敏檢測領域享有較高美譽度和市場占有率

17、。在 2017 年過敏檢測產品為公司最主要的收入來源，隨著公司自免業務的研究與開發，其業務收入占比也隨之加大，2022 年過敏檢測試劑收入占公司主營業務收入的 55.14%，自免檢測試劑達到 36.49%。2022 年過敏檢測試劑毛利占比65.13%，自免檢測試劑占比 33.91%。圖圖 5：公司主營業務收入結構公司主營業務收入結構 圖圖 6：公司主營業務毛利結構公司主營業務毛利結構 資料來源：公司公告，國元證券研究所 資料來源：公司公告，國元證券研究所 公司盈利能力較強，近年來整體銷售毛利率超過 60%，整體毛利率水平較高。銷售凈利率從 2017 年開始逐步提升，2021 年已經提升至 27

18、%，與公司毛利率提升以及-20%-10%0%10%20%30%40%50%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000201820192020202120222023Q1營業收入營收增長率-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000201820192020202120222023Q1歸母凈利潤增速0%20%40%60%80%100%120%20182019202020212022過敏檢測試劑自免檢測試劑儀器其他業務-20%0%2

19、0%40%60%80%100%120%20182019202020212022過敏檢測試劑自免檢測試劑儀器其他業務 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7/33 費用率水平下降有關，到 2022 降至 13%，主要受疫情影響較大。公司 2023 一季度銷售毛利率、凈利率雙雙明顯下滑，分別下降至 57.37%至 6.89%，主要是因其新業務投入較多導致的利潤下滑。圖圖 7：公司銷售毛利率：公司銷售毛利率 圖圖 8：公司銷售凈利率：公司銷售凈利率 資料來源：公司年報，國元證券研究所 資料來源：公司年報，國元證券研究所 公司過敏檢測試劑毛利率維持在 75%左右，2022 年自免檢測試劑毛利率增加至58

20、.67%，預計后續仍有進一步的提升空間。公司期間費用率自 2018 年開始保持穩定，銷售費用率穩定 20%-25%，管理費用率近年略有上升，2022 年達到 12.32%，財務費用率水平整體較低，三項費用率整體管控良好，研發費用率持續保持在 10%以上。圖圖 9：公司主營業務毛利率情況公司主營業務毛利率情況 圖圖 10：公司期間費用率公司期間費用率 資料來源：公司年報，國元證券研究所 資料來源：公司年報，國元證券研究所 2.過敏診斷規模增長，公司競爭力顯著引領市場過敏診斷規模增長，公司競爭力顯著引領市場 2.1 我國過敏患者人數眾多，診斷市場規模持續增加我國過敏患者人數眾多，診斷市場規模持續增

21、加 2.1.1 國內外過敏患病率呈總體增加趨勢國內外過敏患病率呈總體增加趨勢 過敏反應是指已產生免疫的機體在再次接受相同抗原刺激時所發生的組織損傷或功70.63%68.07%65.56%68.98%63.13%57.37%0%10%20%30%40%50%60%70%80%201820192020202120222023Q119.93%24.64%25.52%27.13%13.00%6.89%0%5%10%15%20%25%30%201820192020202120222023Q1-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20182019202020212022過敏檢測

22、試劑自免檢測試劑儀器其他業務0%5%10%15%20%25%30%2017201820192020202120222023Q1銷售費用(%)研發費用(%)管理費用(%)財務費用(%)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8/33 能紊亂的反應，而能夠誘導產生過敏反應的抗原則為過敏原。臨床將常見的過敏原分為吸入過敏原、食物過敏原、接觸過敏原和其他過敏原四類。常見的過敏性疾病包括過敏性鼻炎、哮喘、特應性皮炎、特應性濕疹、蕁麻疹、過敏性結膜炎和過敏性胃腸炎等，會分別或同時引起皮膚、呼吸、耳鼻喉、消化等方面的過敏癥狀，對過敏患者造成極大的困擾。世界過敏組織（WAO）發布的官方報告指出，22%-25%的全球

23、人口曾經或正在遭受過敏性疾病的困擾，并且患病率在持續升高，同時以兒童患者的發病率上升最為明顯，過敏性疾病的檢測和治療也愈發重要。我國人口基數較大，有 3-4 億人群受到過敏影響，然而目前檢測率較低，過敏檢測未來有較大的發展空間。表表 1：過敏原分類過敏原分類 過敏原類別過敏原類別 具體內容具體內容 吸入過敏原 花粉、柳絮、粉塵、螨蟲、動物皮屑、油煙、油漆、汽車尾氣、煤氣、香煙等 食物過敏原 牛奶、雞蛋、魚蝦、牛羊肉、海鮮、動物脂肪、異體蛋白、酒精、毒品、抗菌藥、香油、香精、蔥、姜、大蒜以及一些蔬菜和水果等 接觸過敏原 化妝品、洗發水、洗潔精、染發劑、肥皂、化纖用品、塑料、金屬飾品（手表、項鏈、

24、戒指、耳環）等 其他過敏原 精神緊張、工作壓力大、受微生物感染、電離輻射、燒傷等生物、理化因素影響而使結構或組成發生改變的自身組織抗原產生，以及由于外傷或感染而釋放的自身隱蔽抗原。資料來源：招股說明書，國元證券研究所 過敏疾病是一種常見病、多發病，過敏原檢測是過敏疾病診療的基石，即檢測患者體內的單種或多種特異性過敏原進而采取個性化、特異性和針對性的治療方法，對于過敏性疾病的診斷及治療具有重要的臨床意義。在中國，過敏性鼻炎和哮喘是較為典型的過敏病癥。目前全球約有近 5 億人口患有過敏性鼻炎，在中國 18 個主要城市的患病率為 17.6%，并逐漸增加。根據2019 年中國過敏性哮喘診治指南，過敏性

25、哮喘占支氣管哮喘的 60%-80%，隨著社會環境和心理壓力等外界因素，全球與我國均顯示出過敏患病率增加的總體趨勢。2.1.2 國內外過敏診斷市場持續增長國內外過敏診斷市場持續增長 過敏診斷市場以產品和服務為基礎，可分為診斷試劑、儀器和服務三大部分，其中診斷試劑在全球過敏診斷市場中占主導地位。根據 MARKETSANDMARKETS 發布的全球過敏診斷市場報告，2017 年全球過敏診斷市場的規模為 34.9 億美元。預計全球過敏診斷市場將以 10.5%的平均增長率增長，2022 年規模達到 57.4 億美元。根據國內外醫療器械及體外診斷行業研究報告，我國 2018 年過敏診斷市場約為4.64 億

26、元，預計 2018-2023 年復合增長率為 15%左右，2023 年市場規模有望達到9.3 億元。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9/33 圖圖 11：20172022 年全球過敏診斷市場規模（億美元）年全球過敏診斷市場規模（億美元）圖圖 12：20172023 年我國過敏診斷市場規模（億元年我國過敏診斷市場規模（億元）資料來源：招股說明書，國元證券研究所 資料來源：招股說明書，國元證券研究所 目前我國過敏總人群到達 3 億人，滲透率可達到 10%，每年檢測人數達到 3000 萬，假設每年檢測一次，每次檢測 15 個過敏原，單個出廠價為 5 元，則市場規模有望達到 22.5 億元。表表 2

27、：我國過敏檢測市場空間測算我國過敏檢測市場空間測算 類別類別 數據測算數據測算 過敏人群總數 3 億人 滲透率 10%檢測人群總數 3000 萬 檢測過敏原數量 15 個 單個出廠價 5 元 每人每年檢測次數 1 次 市場規模 22.5 億元 資料來源：公司公告，國元證券研究所 2.2 公司過敏檢測產品線全面，行業地位優勢顯著公司過敏檢測產品線全面，行業地位優勢顯著 2.2.1 公司過敏檢測試劑產品線豐富公司過敏檢測試劑產品線豐富 公司是國內較早從事過敏原檢測的廠家之一，目前產品涵蓋了過敏酶聯免疫法產品、過敏捕獲法產品和食物特異性 IgG 檢測產品。憑借豐富的過敏原檢測試劑種類，以及各類產品對

28、應的豐富的產品檢測線，公司在過敏檢測領域已成為國內目前擁有特異性 IgE 過敏原檢測試劑種類較多的領先廠商之一。10.20%10.25%10.30%10.35%10.40%10.45%10.50%10.55%010203040506070201720182019E2020E2021E2022E市場規模增速0.000%2.000%4.000%6.000%8.000%10.000%12.000%14.000%16.000%18.000%012345678910201720182019E 2020E 2021E 2022E 2023E市場規模增速 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10/33 圖圖

29、13：浩歐博過敏原檢測主要產品浩歐博過敏原檢測主要產品 資料來源：公司公告，國元證券研究所 在過敏領域，公司開發并注冊了多個過敏檢測新產品，其中過敏酶聯免疫法是目前市場常用的過敏檢測方式，公司相關檢測產品可以實現多項目聯檢，單點及混合點的檢測，具有高檢測效率、高特異性、高準確率，操作便利，高性價比等優勢，投入市場多年以來銷售規模持續增長。公司于國內首次自主研發以過敏酶聯免疫捕獲法為基礎的特異性 IgE 定量的檢測產品，可實現多種過敏原自由組合，且成本較低，靈敏度與特異性高。表表 3：公司過敏產品介紹公司過敏產品介紹 檢測類型檢測類型 技術平臺技術平臺 品牌品牌 產品介紹產品介紹 IgE 檢測

30、酶聯免疫法 歐博克 過敏原特異性 IgE 抗體檢測試劑盒，包括檢測總 IgE、常見食物、常見吸入、特殊吸入等共計 56 項過敏原，公司該類產品主要以膜條為載體，實現定性檢測。酶聯免疫捕獲法 符博克 過敏原特異性 IgE 抗體檢測試劑盒，包括檢測總 IgE、常見食物、常見吸入等 55 項過敏原，公司該類產品主要以微孔板為載體，實現定量檢測 酶聯免疫法 敏博克 過敏原特異性 IgE 抗體檢測試劑盒，包括 5大系列、16 個組合、共計 57 項過敏原，公司該類產品主要以膜條為載體，實現定性或半定量檢測 磁微?；瘜W發光法 納博克 過敏原特異性 IgE 抗體檢測試劑盒，包括檢測總 IgE、常見食物、常見

31、吸入等共計 27項過敏原，公司該類產品主要以納米磁微粒為載體，實現全自動定量檢測。食物特異性 酶聯免疫法 食博克及食博克+食物特異性 IgG 抗體檢測試劑盒，包括檢測牛奶、雞蛋、牛肉、蟹等共計 80 項常見可導致不良反應的食物過敏原，公司該類產品主要以微孔板/反應板為載體，實現定性檢測 資料來源：公司報告，國元證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11/33 公司也是國內最早推出食物特異性 IgG 抗體檢測試劑盒的廠商之一，覆蓋過敏原數量包括檢測牛奶、雞蛋、牛肉、蟹等共計 80 項常見可導致不良反應的食物過敏原，占據行業領先地位。表表 4：公司過敏公司過敏 IgG 檢測產品與外資和國內

32、主要品牌的橫向比較情況檢測產品與外資和國內主要品牌的橫向比較情況 廠商廠商 浩歐博浩歐博 BiomericaBiomerica 浙大迪迅浙大迪迅 斯德潤斯德潤 方法學 酶聯免疫法 酶聯免疫法 酶聯免疫法 條帶免疫印跡法 儀器路徑 全自動酶免儀/手工 全自動酶免儀/手工 手工為主 自動蛋白印跡儀/手工 通量/批處理樣本數 768 測試/100 分鐘 768 測試/100 分鐘 96 測試/100 分鐘 40 測試/108 分鐘 通量/批處理樣本數 100 100 70 108 反應時長（分鐘）100 100 70 108 檢測菜單/項目（項）80 90 20 90 靈敏度-樣本位 96 96 手

33、工 40 試劑位 40-操作難易程度 容易 容易 一般 一般 資本實力 良好 一般 一般 一般 銷售渠道 覆蓋范圍廣 覆蓋范圍有限 覆蓋范圍有限 覆蓋范圍有限 資料來源：招股說明書，國元證券研究所 2022 年公司實現過敏檢測試劑收入 1.77 億元。2019 年公司 IgE-過敏酶聯免疫法產品、IgE-過敏捕獲法產品和食物特異性 IgG 檢測產品占比過敏檢測業務分別為39.44%、27.48%和 33.07%，占比主營業務分別為 23.64%，14.89%和 23.17%。圖圖 14：公司過敏業務收入及增速公司過敏業務收入及增速（百萬元）（百萬元）圖圖 15：公司過敏業務細分產品占比公司過敏

34、業務細分產品占比（%）資料來源：公司公告，國元證券研究所 資料來源：公司公告，國元證券研究所-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%02040608010012014016018020020182019202020212022過敏檢測試劑YOY35.1833.5027.647.9311.3814.8931.8826.8323.1701020304050607080201720182019IgE-酶聯免疫法IgE-酶聯免疫捕獲法食物特異性IgG-酶聯免疫法 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12/33 2.2.2 過敏市場空間巨大，公司于國內領先地位明顯過敏市場空間巨大，公司于

35、國內領先地位明顯 國內外過敏市場空間巨大，公司于國內競爭格局良好。國外市場部分，美國賽默飛旗下的 Phadia 是過敏檢測市場全球領導品牌，可檢測過敏原 600 多種，并在過敏檢測領域開展了大量的學術研究，長期穩居全球過敏診斷市場的領導地位。國內市場部分，據國內外醫療器械及體外診斷行業研究報告顯示，2018 年國內過敏檢測領域市場容量為 4.64 億元。以歐蒙、敏篩、Phadia 為代表的外資企業在我國過敏診斷試劑的市場份額合計約占 51%，公司 2018 年過敏檢測試劑產品收入 1.44 億元，市場份額大約為 30%，其他國內企業合計占比 19%。國際過敏診斷市場發展較早，過敏原診斷業務相對

36、成熟，市場容量較大，與國外以賽默飛為代表的公司相比，中國過敏檢測市場尚處于發展早期，檢測率及市場規模顯著偏低，預計每年增長率在 10%以上，并逐漸成為有潛力的市場。圖圖 16：2018 年中國過敏市場競爭格局年中國過敏市場競爭格局 資料來源：公司公告，國元證券研究所 公司目前擁有三大技術平臺，分別為酶聯免疫技術、酶聯免疫捕獲技術和納米磁微?；瘜W發光技術。2016 年公司推出的過敏檢測領域的酶聯免疫捕獲法產品和自免檢測領域的化學發光產品使其成為國內定量檢測先驅者，其獨家自主研發的技術優勢也使其在國內檢測市場盡顯鋒芒，可與海外主要競爭對手一較高下。表表 5：主要競爭對手情況主要競爭對手情況 技術平

37、臺技術平臺 主要競爭對手情況主要競爭對手情況 技術優勢技術優勢 技術劣勢技術劣勢 酶聯免疫技術 該技術為行業通用技術，在過敏及自免診斷領域占有重要地位，公司各細分主要競爭對手如歐蒙、敏篩、沃芬、浙大迪迅、亞輝龍等均有同類或類似產品，同行業產品反應機理類似，但孵育時間，樣本用量及操作方面有所不同。IgE 過敏原檢測種類國內領先；產品性能穩定，樣本耗用量相對較低。反應時間長 酶聯免疫捕獲技術 將捕獲法技術應用于過敏 IgE 檢測具有一定的應用技術創新，行業內應用此技術的廠商較少，除了公司，其他實現了國產 IgE 過敏原的定量檢測，打破了進口產品的 壟斷地位；反應過程中主動捕捉血清中的 IgE,批量

38、出具結果，較常規酶聯51.0%2.32億元億元30.0%1.44億元億元19.0%0.88億元億元外資企業（以歐蒙、敏篩和Phadia為主）浩歐博其他國內企業 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13/33 使用該類技術的廠商主要應用于 IgM檢測，在公司所在細分中，沒有競爭對手擁有同類產品。公司過敏定量檢測產品主要競爭對手為 Phadia 的熒光酶聯免疫法產品，熒光酶聯免疫法產品能夠逐項定量檢測單種過敏原，敏感度、特異性均較好，可實現全自動化操作，成本較高。減少了血清中 IgG 的干擾；采用了生物素-鏈霉親和素信號放大系統，提高了檢測的靈敏度；操作靈活，可通過靈活操作更換過敏原實現單次檢測隨機

39、組合。免疫技術反應時間更長；較熒光酶聯免疫技術及化學發光技術，線性范圍相對窄 納米磁微?；瘜W發光技術 化學發光屬于免疫診斷的發展方向，為行業通用技術；自免領域應用該技術廠商包括沃芬、亞輝龍等。該技術的發光原理可分為直接發光和酶促（間接）發光兩類，根據發光底物及反應機理的不同，直接化學發光靈敏度高，酶促化學發光檢測結果穩定性好。公司自免化學發光定量檢測菜單齊全；公司產品反應機理為間接發光，采用堿性磷酸酶配合金剛烷的增強型發光物質，能持續穩定發光，線性范圍寬、敏感度高、批間差異可控，增強結果穩定性和可靠性，檢測方式簡單；既可實現多項聯檢，也可以單項檢測和靈活組合，檢測時間短、樣本用量少、特異性強、

40、線性范圍寬、儀器全自動檢測速度快，精密度高、隨機加樣。堿性磷酸酶催化反應需要一定時間，可能存在生物酶干擾 資料來源：公司公告，國元證券研究所 其他檢測項目相比，過敏原檢測有一定的特殊性，通常需要同時檢測多種過敏原才能準確診斷患者致病的過敏原。經過多年持續的研發，在過敏檢測領域，公司菜單豐富，目前可覆蓋的過敏原數量在國內排名前列，菜單豐富、產品齊全，形成了較大的規模優勢和先發優勢。公司多年積累的多項重要技術也助力于打破歐美進口產品的壟斷，有效地填補了國內市場需求，同時公司將憑借豐富的產品及優質的服務，鞏固并擴大已有的市場份額。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14/33 表表 6：公司過敏：公司

41、過敏 IgE 檢測產品與外資和國內主要品牌的橫向比較情況檢測產品與外資和國內主要品牌的橫向比較情況 廠商廠商 浩歐博浩歐博 Phadia Phadia 德國德國 敏篩敏篩 德國歐蒙德國歐蒙 浙大迪浙大迪迅迅 新華新華 儀器 路徑 自動蛋白印跡儀 全自動酶免儀 Phadia100 Phadia2 50 Phadia 1000 手工為主 EUROBlot Master II EUROBlot One 全自動 EUROLin eMaster Plus-A DX-Blot 45 C200 SMART 300 SMART 3000S 方法學 酶聯免疫法 免疫熒光法 免疫印跡法 歐蒙印跡法/酶聯免疫法 酶

42、聯免疫法/免疫印跡法 膠體金免疫分析法/板式化學發光法 通量/批處理樣本數 40 人份*14項/3小時 768 測試/3 小時 48 測試/2.5 小時 60 測試/小時 240 測試/小時 手工操作為主 50 人份*19 項/2小時 43分鐘 44 人份*19 項/2 小時 43分鐘 100 人份*19 項/2 小時 43 分鐘 45 人份*28 項/160 分鐘 30 人份*16項/95分鐘 80 測試/小時 220 測試/小時 反應時長（分鐘）4 180 180 150 100 100 130 163 160 95 95 95 檢測菜單/項目（項）69 36 43 21 30 20 靈敏

43、度/檢出限 0.35 IU/mL 0.10 IU/mL 0.35 IU/mL 0.35 IU/mL 0.35 IU/mL 0.35 IU/mL 樣本位 40 96 48 50 200 手工操作 50 44 140 45 18 25 70 試劑位 6 40-6 9 12-32 32 32 操作難易程度 一般 容易 容易 一般 一般 容易 資本 實力 良好 實力雄厚 好 好 一般 一般 銷售 渠道 覆蓋范圍廣 覆蓋范圍廣 覆蓋范圍廣 覆蓋范圍廣 覆蓋范圍有限 覆蓋范圍有限 資料來源：招股說明書，國元證券研究所 由于過敏原特異性 IgE 抗體檢測是過敏檢測的主要應用領域，但人體血液中 IgE 免疫球

44、蛋白的含量僅為 IgG 免疫球蛋白的四萬分之一，導致過敏 IgE 檢測難度較大，使得過敏原檢測技術存在一定壁壘。公司過敏原 IgE 檢測菜單豐富，共覆蓋 69 個過 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15/33 敏原，在中國市場排名第一。表表 7：過敏原檢測市場過敏原檢測市場 主要檢測類型主要檢測類型 企業名稱企業名稱 產品和經營情況產品和經營情況 IgE IgG 浩歐博 成立于 2009 年，從事體外診斷試劑的研發、生產和銷售，核心業務是過敏原和自身抗體檢測免疫診斷產品。在同類細分中提供豐富的酶聯免疫法和捕獲法產品，新產品研發能力較強。IgE Phadia 成立于 1967 年，是過敏檢測的

45、全球龍頭企業，于 2011 年以 35 億美元被賽默飛收購。在同類細分中，主要提供免疫熒光法產品，產品數量多，組合豐富，價格較高。IgE 德國歐蒙 成立于 1987 年，是德國一家研發、生產和銷售用于自身免疫性疾病、過敏性疾病和感染性疾病診斷試劑及配套設備的公司。2017 年 12 月被美國分析儀器制造商珀金埃爾默公司以 13 億美元的價格收購。在同類細分中，主要提供歐蒙印跡法和酶聯免疫法等產品，在國內利用自免市場優勢地位協同銷售。IgE 德國敏篩 成立于 1999 年，是國際著名的體外過敏原檢測產品供應商，在國際上首個成功研發免疫印跡法檢測過敏原技術平臺。在同類細分中，主要提供免疫印跡法產品

46、，產品種類豐富。IgE 浙大迪訊 成立于 2004 年，主要從事生物制品、過敏診斷和治療制劑等產品的研究和開發。在同類細分中，主要提供酶聯免疫法產品。IgE IgG 新 華 聯 協和 成立于 2007 年，由北京協和醫院與新華聯集團共同設立，主要從事過敏疾病領域的預防、診斷與治療。在同類細分中，主要提供膠體金免疫分析法、化學發光免疫分析法（板式化學發光）等產品。IgG Biomerica公司 成立于 1971 年，是一家納斯達克上市的美國生物醫藥公司，開發、制造和銷售的醫療診斷產品涉及：心血管、消化、孕檢、過敏原、內分泌等多個醫學領域。在同類細分中，主要提供酶聯免疫法產品，系在國內最早從事食物

47、特異性 IgG 產品銷售的企業。IgG 斯德潤（北京）醫療診斷 用 品 有限公司 成立于 2013 年 11 月，是一家專注于體外診斷試劑研發、生產、銷售和服務為一體的生物醫藥企業。在同類細分中，主要提供條帶免疫印跡法產品。資料來源：招股說明書，國元證券研究所 2.3 定量檢測是行業方向，公司處于市場領先地位定量檢測是行業方向，公司處于市場領先地位 2.3.1 定量化是過敏和自免檢測技術的趨勢定量化是過敏和自免檢測技術的趨勢 1924 年科學家首次描述了皮膚點刺試驗（SPT），認為這是評估 IgE 過敏最簡單的體內檢測方法，后續接力地發展了放射免疫法（RIA）、以 ELISA 為基礎的過敏原檢

48、測、第三代過敏原檢測技術、過敏原芯片檢測和 2021 年的革新技術納米磁微?；瘜W 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16/33 發光過敏原檢測技術，采用全新納米微粒管式發光，使用納米磁微粒作為固相反應基底發生均相反應，使得樣本用量更大，檢測通量更大，精密度更高，檢測分析性能更加優越。圖圖 17：過敏原檢測發展情況過敏原檢測發展情況 資料來源：公司公告，國元證券研究所 公司的過敏檢測產品主要用于血液中相關抗體檢測，檢測結果可為臨床相關疾病的診斷提供輔助。從檢測結果來看，公司產品可實現定性或定量檢測。定性檢測只能給出陰性或者陽性的兩種檢測結果，但隨著人們對醫療意識和需求的提升，定性結果已無法滿足對

49、于患者對于自己疾病進程和療效的評判，以及臨床醫生對于疾病早期預警和預后觀測等更深層次的臨床需求。歐洲過敏和臨床免疫學學會發表的過敏原特異性免疫治療臨床療效的生物學參數，特異性 IgE 及總 IgE、特異性 IgG4 及 sIgE/IgG4 比值、特異性 IgE 抑制因子（sIgEblockingfactor，IgE-BF）及IgE-FAB、嗜 堿 細 胞 活 化 試 驗（basophilactivationtest）、細胞因子和趨化因子（cytokine 及 chemokines）、細胞學參數（Tregs、Bregs、樹突狀細胞）、機體內參數（過敏原激發試驗）等生物學參數已成為變態反應脫敏領域

50、的研究熱點，為臨床定量提供了更多的信息。而與定性檢測相比，定量檢測可以給出準確的檢測結果數值，有助于評估疾病的嚴重程度，可以更加精準地輔助診斷過敏、自免疾病，指導臨床實現精準化治療，對過敏的診斷判斷及預后跟蹤具有重要意義，已成為過敏檢測行業的發展趨勢。圖圖 18：七大類評估過敏原特異性免疫治療臨床療效的生物學參數七大類評估過敏原特異性免疫治療臨床療效的生物學參數 資料來源：Allergy，國元證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17/33 根據 2018 年發表的綜述過敏原檢測的定量發展趨勢，過敏原全定量檢測對于臨床過敏性疾病的診療具有重要意義。公司的符博克產品系列獲得了國家藥監局批

51、準的全定量注冊證，具有最佳的精密度、重復性和平行度來保證檢測結果的精準性，并且可以預測過敏概率、評估過敏風險、協助脫敏治療。通過直觀的 IgE 的濃度幫助量化癥狀的發生概率，其定量數值可幫助預測食物耐受可能性，評估疾病嚴重度，協助疾病分型從而進行精準化治療。符博克產品系列可滿足各類過敏性疾病檢測需求，包括 38 項單點+7 項混合點+總 IgE，且可滿足不同臨床科室定制組合的需求，深受國內逾百家三甲醫院用戶的傾心推薦。圖圖 19：IgE 濃度與過敏發生概率成正比濃度與過敏發生概率成正比 資料來源：中國檢驗醫學雜志，公司公告，國元證券研究所 公司基于 IgE-酶聯免疫捕獲法的過敏檢測定量產品 2

52、017-2019 年的營收由 1161 萬元增長至 3858 萬元，年復合增長率為 66.15%，同比增長 68.3%，定量檢測的快速增長表明其有望成為公司過敏檢測業務的主要增長點。圖圖 20：公司公司過敏檢測試劑過敏檢測試劑細分產品收入及增速（單位：百萬元）細分產品收入及增速（單位：百萬元）資料來源：公司公告，國元證券研究所 公司通過近年持續的研發，保持競爭優勢并不斷縮減了與賽默飛（Phadia）等國際巨0%20%40%60%80%100%120%01020304050607080201720182019IgE-酶聯免疫法IgE-酶聯免疫捕獲法食物特異性IgG-酶聯免疫法YOY IgE-酶聯

53、免疫法YOY IgE-酶聯免疫捕獲法YOY 食物特異性IgG-酶聯免疫法 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18/33 頭的差距，降低生產成本，保證產品的穩定性，以更佳的性價比進一步占領國內市場份額，也顯著增強了國產過敏診斷試劑品牌在國際市場的競爭實力。公司同時憑借穩定的產品質量、性能，以及較強的綜合服務能力得到眾多終端醫院及第三方檢驗機構的認可和信任，在業內享有較高美譽度，使得眾多三級醫院轉向使用公司的定量產品。圖圖 21：IgE 過敏原過敏原檢測數量對比（個）檢測數量對比（個）圖圖 22：食物特異性食物特異性 IgG 檢測數量對比（個）檢測數量對比（個）資料來源：公司公告，國元證券研究所

54、資料來源：公司公告，國元證券研究所 2.3.2 公司自主研發進展強勁，研發產品產業化豐富公司自主研發進展強勁，研發產品產業化豐富 目前公司過敏產品已擴展到多個系列，覆蓋 69 種 IgE 過敏原及 80 種食物特異性 IgG過敏原，可檢測的 IgE 過敏原數量國內領先；截止 2022 年末，公司已經取得注冊證進行銷售、正在注冊及立項研發階段的過敏原合計 94 種。2022 年，公司取得了化學發光自免檢測產品 13 項醫療器械注冊證，化學發光過敏原檢測產品 4 項醫療器械注冊證，公司取得的化學發光過敏原及自身免疫檢測項目共計 85 項注冊證。表表 8：公司過敏在研項目（萬元）：公司過敏在研項目（

55、萬元）序號序號 項目名稱項目名稱 預計總投資預計總投資規模規模 本期投入本期投入金額金額 累計投入金累計投入金額額 進展或階進展或階段性成果段性成果 擬達到目標擬達到目標 技術水平技術水平 1 全自動納米磁微?；瘜W發光過敏項目 25 項 3,631.00 404.46 2,704.67 已取證上市 將納米磁微?；瘜W發光技術應用于過敏檢測，項目涵蓋 10 項常見吸入過敏原，12 項常見食物過敏原，2 項混合過敏原以及 1 項總IgE，為客戶提供可靠的過敏原診斷產品。目前，國內過敏檢測仍以定性/半定量檢測為主，定量檢測產品正受到越來越多的關注，本項目將納米磁微?；瘜W發光法應用于過敏原的定量檢測，具

56、有反應時間短、樣本用量少、試劑靈敏度高、線性范圍寬、儀器全自動檢測等優勢，項目研發完成后將達到行業領先水平。01020304050607080浩歐博Phadia德國歐蒙德國敏篩浙大迪訊新華聯過敏原（IgE）檢測數量0102030405060708090100浩歐博Biomercia斯德潤浙大迪訊過敏原（IgG）檢測數量 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19/33 2 全自動納米磁微?；瘜W發光過敏中歐 I 期 35 項 1,707.00 193.65 939.97 項目 開發中 在前期全自動化學發光過敏 25 項的基礎上，繼續開發 35 個過敏原項目，包括 3 個混合過敏原，10 個組分過敏原

57、和 22 個單項過敏原，豐富產品菜單。在全自動納米磁微?；瘜W發光過敏項目 25 項基礎上，本項目涵蓋更多的混合過敏原、單項過敏原以及組分過敏原的定量檢測，進一步豐富了產品菜單，項目研發完成后將達到行業領先水平。3 酶聯免疫法（IgE 檢測）60項 772.00 52.61 778.41 項目已結題 在原有產品的基礎上對菜單進行補充，增加了更多的過敏原，尤其是混合類項目的推出，擴大了過敏原的初步的篩查范圍。豐富定量檢測組合，同時加入混合點檢測，可提升臨床檢測的初篩選效率，將使發行人過敏定量菜單保持國內領先水平。4 過敏自免診斷用原材料的開發 296.00 104.85 307.78 項目已結題

58、通過公司產品線驗證并產業化 性能符合公司原材料技術要求 5 化學發光食物特異性 IgG 抗體15 項 447.65 240.21 367.13 項目開發完成，產品注冊中 通過醫療器械審評審批并上市 性能符合公司相關項目技術要求 6 納博克化學發光過敏 17 項 1,067.51 270.03 270.03 項目開發中 在原有產品的基礎上對菜單進行補充，繼續開發 17 個項目，包括 11個單點過敏原和 6 個混合點過敏原，為客戶提供更多更全面的可靠的過敏原診斷產品。目前，國內過敏檢測仍以定性/半定量檢測為主，定量檢測產品正受到越來越多的關注，國內過敏化學發光法產品菜單比較少。本項目將納米磁微?；?/p>

59、學發光法應用于過敏原的定量檢測，具有反應時間短、樣本用量少、試劑靈敏度高、線性范圍寬、儀器全自動檢測等優勢，不僅補充了過敏化學發光檢測菜單而且項目研發完成后將達到行業領先水平。7 2022BioCLIA 特定過敏原診斷試劑原材料優化及質量控制技術開發 750.00 578.41 578.41 項目已結題 通過公司產品線驗證并產業化 性能符合公司原材料技術要求 8 過敏原標準的建立及產業化 380.00 197.20 197.20 項目開發中 確定主要過敏原組分的配比參數，建立標準，滿足產品標準，保證批次間的一致性且可以穩定滿足產業化生產的需目前，體外檢測用過敏原國內外尚無標準，原材料批次間差異

60、大，難以保障產品的批次間差及產品的質量。本項目將建立一套檢測用過敏原標準，控制原材料 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20/33 求 的批次間差，從而控制過敏原檢測試劑盒的質量，保障產品性能優異，且具有質量穩定等優勢，項目研發完成后將達到行業領先水平。資料來源：公司公告，國元證券研究所 公司通過引進吸收國外的先進技術、結合自主研發和產學研合作研發實現了獨家的技術創新，積累了多項過敏、自免檢測核心技術。截至目前已獲得 43 項專利，207項產品注冊證書；成功建設規?；a基地，ISO13485 認證的質量體系，建立了從研發、中試到大規模生產的轉發規程和質量體系。表表 9：2022 年獲得的研發

61、成果年獲得的研發成果 本年新增本年新增 累計數量累計數量 申請數（個）申請數（個）獲得數（個）獲得數（個）申請數（個）申請數（個）獲得數（個）獲得數（個）發明專利 4 1 94 21 實用新型專利 1 0 16 15 外觀設計專利 0 0 7 7 合計 5 1 117 43 資料來源：公司年報，國元證券研究所 2.4 化學發光技術優勢顯著，公司處于行業領先水平化學發光技術優勢顯著，公司處于行業領先水平 2.4.1 化學發光技術化學發光技術成為過敏及自免檢測領域未來發展趨勢成為過敏及自免檢測領域未來發展趨勢 化學發光檢測技術作為目前臨床免疫檢測的主流技術，具有靈敏度高、特異性強、檢測范圍寬、全自

62、動、定量、隨機上樣、靈活組合和質控更嚴等優勢和特點，在腫瘤標記物、傳染病、性激素和甲狀腺功能等疾病診斷領域，化學發光產品已成為市場的主流。然而在過敏和自免檢測領域，化學發光技術的應用尚處于起步階段，酶聯免疫法等產品仍占據主要的市場份額，從長期來看，化學發光產品憑借明顯的技術優勢，將在過敏及自免檢測領域成為未來重要的技術發展方向?；瘜W發光免疫分析技術（ChemiluminescenceImmunoassay，CLIA），是將具有高靈敏度的化學發光測定技術與高特異性的抗原抗體免疫反應相結合，用于各種抗原、半抗原、抗體、激素、酶、脂肪酸、維生素和藥物等的檢測分析技術?；瘜W發光免疫分析包含兩個部分，即

63、免疫反應系統和化學發光分析系統。免疫反應系統是將標記物質標記在抗原或抗體上，或酶作用于發光底物，經過特異性免疫反應后，形成抗原二抗體復合物，再對標記物進行檢測?；瘜W發光分析系統是利用化學發光物質經催化劑的催化和氧化劑的氧化，形成一個激發態的中間體，當這種激發態中間體回到穩定的基態時，同時發射出光子（hM），利用發光信號測量儀器測量光量子產額。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21/33 圖圖 23：酶促化學發光原理：酶促化學發光原理 資料來源：公司官網，國元證券研究所 2.4.2 化學發光技術滿足全自動、快速、高通量的檢測要求化學發光技術滿足全自動、快速、高通量的檢測要求 過敏和自身免疫性疾病

64、的患者人群基數較大且呈現逐年上升的趨勢，使得醫院對過敏原和自身抗體檢測的需求量明顯增加。根據 2014 年中華醫學會風濕病分會自身抗體檢測在自身免疫病中的臨床應用專家建議和共識，自身抗體檢測結果建議以定量或半定量的方式表達清晰指明了未來自身抗體檢測由定性檢測向定量檢測的發展趨勢同時化學發光產品和儀器可以滿足大型三級醫院、大型第三方檢驗機構等對于高通量、高效率、高靈敏度產品的強烈需求，降低實驗室人力成本、減少人為操作因素對于結果的影響，并為患者提供及時和快速的診療服務。圖圖 24：浩歐博儀器：浩歐博儀器設備設備 資料來源：公司公告，國元證券研究所 2.4.3 納米磁微?；瘜W發光快速發展，開啟過敏

65、診斷新時代納米磁微?；瘜W發光快速發展，開啟過敏診斷新時代 公司納博克產品系列為過敏原檢測化學發光產品，采用磁微?；瘜W發光免疫分析法，利用間接法原理，通過免疫分析兩步法實現對樣本的檢測。將生物素標記的抗原分別與待測樣本中特異性 IgG 抗體（也包括 IgA 和 IgM）及包被有鏈霉親和素（SA）的磁微?；旌?；經洗滌后加入酶標記抗人 IgG 二抗，形成固相抗原-抗體-酶標二抗復合物，通過洗滌，未被結合的酶標抗體以及其它物質被去除。加入發光底物，酶標抗體上的酶催化發光底物發射光子。使用儀器測量這些光子，光子的數量與樣本中特異性 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22/33 的抗體的含量成正比。公司為

66、少數成功研發并規?；a納米磁微?；瘜W發光過敏檢測產品的企業，擁有豐富的產品技術積累及檢測疾病種類，并已樹立全國和各省旗幟客戶。納博克產品針對中國國情優化開發了過敏原項目菜單，已上市項目過敏原特異性 IgE 抗體檢測試劑盒共包含 27 項過敏原，公司該類產品主要以納米磁微粒為載體，實現全自動定量檢測，優勢是可以自由組合，定制個性化的過敏原檢測的套餐，具有超高通量、節省樣本、降低干擾等優越性能。儀器通量高達 360T/h，具有超高的靈敏度和精密度，同時非纖維素法 sIgE 檢測可減少 CCD 假陽性干擾。預計未來納米磁微?；瘜W發光過敏檢測產品上市后，有望快速取代目前的酶聯免疫檢測產品，成為公司新

67、的業績增長點。圖圖 25：納米磁微粒全自動化學發光反應原理：納米磁微粒全自動化學發光反應原理 資料來源：公司官網，國元證券研究所 3.自免領域技術實現領跑，替代進口加速自免領域技術實現領跑，替代進口加速 3.1 自免患者群體龐大，公司產品引領市場自免患者群體龐大，公司產品引領市場 3.1.1 自身免疫病患者群體龐大，需自身抗體檢測支持治療療程自身免疫病患者群體龐大，需自身抗體檢測支持治療療程 自身免疫病是一類以局部或全身性異常炎癥免疫反應為特征的炎癥免疫性疾病。全球大約有 5-8%的人口患有自身免疫病，目前已有 100 多種自身免疫病，常見的包括類風濕關節炎、強直性脊柱炎、銀屑病、系統性紅斑狼

68、瘡、炎癥性腸病和支氣管哮喘等?？傮w來看，國內自身免疫疾病總體患者規模巨大，但目前診斷率仍然較低，2019年診斷率不到 20%。自身免疫性疾病患者的自身抗體水平隨著免疫水平狀態的改變而出現量值變化。因此，臨床醫生需要結合患者自身抗體量值水平改變的情況判斷治療藥物的療效以及患者的預后狀況，自身抗體臨床檢測需要伴隨患者的整個治療療程。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23/33 圖圖 26：自身免疫性疾病四個發生階段的病理機制：自身免疫性疾病四個發生階段的病理機制 資料來源：AutoimmunRev，國元證券研究所 3.1.2 免疫診斷市場規模穩健增長，公司市場占比有望提升免疫診斷市場規模穩健增長，

69、公司市場占比有望提升 自免診斷是我國體外診斷市場的細分領域，但歐美進口品牌進入較早，具有先發優勢及持續的學術推廣教育，占據了大部分的市場份額。根據 MARKETSANDMARKETS發布的 全球自身抗體檢測市場報告，2017 年全球自身抗體檢測市場的規模為 30.9億美元，預計將以 8.9%的平均增長率持續增長，2022 年規模有望達到 47.33 億美元。根據國內外醫療器械及體外診斷行業研究報告，我國 2018 年自身抗體檢測市場約為 11.57 億元，預計 2018-2023 年復合增長率為 14%左右，2023 年市場規模有望達到 22.3 億元。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24/

70、33 圖圖 27：全球自免診斷市場規模（億美元）：全球自免診斷市場規模（億美元）圖圖 28：我國自身抗體檢測市場規模（億元）：我國自身抗體檢測市場規模（億元）資料來源：招股說明書，國元證券研究所 資料來源：招股說明書，國元證券研究所 國內自免檢測市場被多家歐美跨國企業占據，其中，德國歐蒙在國內市場占有率排名第一。自 2010 年以后，隨著國內企業自免產品的陸續推出及產品質量的不斷提升，外資企業的壟斷地位被逐步打破，但目前外資企業（以歐蒙為主）市場份額仍高達 80%左右。國內企業中，深圳亞輝龍和公司的市場份額相對較高。國內外醫療器械及體外診斷行業研究報告顯示，2018 年國內自免檢測領域整體市場

71、容量約為 11.57 億元，其中公司國內自免檢測試劑收入為 0.46 億元，總體約占國內 3.97%的市場份額。2021 年亞輝龍自免試劑營業收入 15,233.88 萬元，浩歐博 10,652.18 萬元。隨著公司持續加快自免檢測化學發光產品的推廣力度，憑借產品的技術優勢加速進口替代，同時投入更多的自免項目，保持技術領先，公司在自免領域有望持續提升市場占有率。3.2 自免檢測產品全面自免檢測產品全面，進口替代進程加速，進口替代進程加速 3.2.1 自免檢測系列產品菜單豐富自免檢測系列產品菜單豐富 在自免檢測領域，公司通過不斷豐富完善檢測產品組合、進一步深化了納米磁微?；瘜W發光等技術在過敏和自

72、免診斷領域的應用，在產業鏈上下游進一步拓展，逐步實現了原材料的自主供應，憑借化學發光技術的先發優勢開拓市場，帶動公司整體的產品銷售，實現進口替代。圖圖 29：浩歐博自免檢測系列產品：浩歐博自免檢測系列產品 資料來源：公司公告，國元證券研究所 8.30%8.40%8.50%8.60%8.70%8.80%8.90%9.00%9.10%9.20%05101520253035404550201720182019E2020E2021E2022E市場規模增速13.93%13.94%13.95%13.96%13.97%13.98%13.99%14.00%14.01%14.02%14.03%14.04%051

73、0152025201720182019E2020E2021E2022E市場規模增速 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25/33 公司通過持續的科研和創新不斷豐富以自免化學發光方法學為主的自免疾病輔助診療的檢測菜單和項目，保持并擴大其在自免化學發光檢測領域的先發優勢和領先優勢；進一步優化了自免產品中酶聯免疫法產品的成本優勢，為酶聯免疫法產品在市場競爭中提供更有成本優勢的解決方案，具備國際競爭能力并躋身全球第一梯隊企業之列。圖圖 30：不同企業自免檢測項目數量對比不同企業自免檢測項目數量對比 資料來源：公司招股書，國元證券研究所 公司自免檢測產品包括酶聯免疫法（諾博克）、納米磁微?；瘜W發光法（納

74、博克）和間接免疫熒光法三大類。酶聯免疫法和化學發光法則主要是用于特異性自身抗體的檢測，由于不同的特異性抗體對于不同的自身免疫疾病具有不同的提示作用，檢測相關特異性抗體，輔助診斷患者存在的具體自身免疫性疾病。諾博克產品系列涵蓋了自身免疫性肝病抗體譜、抗中性粒細胞（ANCA）抗體譜和抗核（ANA）抗體譜。納博克產品系列的自身抗體檢測項目包括抗核抗體（ANA）、抗中性粒細胞胞漿抗體、類風濕關節炎、抗磷脂綜合征、自身免疫性肝病、I 型糖尿病及甲狀腺功能。間接免疫熒光法（IFA）主要用于人體內與自身免疫相關的抗體的總篩查，檢測結果用于判斷患者是否存在自身免疫性疾病的可能。表表 10：公司自免產品介紹：公

75、司自免產品介紹 技術平臺技術平臺 主要產品品牌主要產品品牌 產品介紹產品介紹 酶聯免疫法 諾博克 包括抗核抗體篩查試劑盒、抗核抗體譜檢測試劑盒、抗 PR3、MPO 和 GBM 抗體檢測試劑盒和自身免疫性肝病抗體譜檢測試劑盒，公司該類產品主要以膜條為載體，實現定性檢測。主要用于系統性紅斑狼瘡、干燥綜合征、混合結締組織病、系統性硬化癥、特發性肌炎、系統性小血管炎、腎肺綜合征、自身免疫性肝炎、原發性膽汁性膽管炎等疾病的相關檢測 0102030405060708090浩歐博西班牙沃芬德國歐蒙深圳亞輝龍上?？菩伦悦鈾z測項目數量 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26/33 磁微粒 化學發光法 納博克 包

76、括抗核抗體（ANA）系列、抗中性粒細胞抗體（ANCA）系列、自身免疫性肝病系列、抗磷脂綜合征（APS）系列、類風濕關節炎（RA）系列及 I 型糖尿?。═IDM）系列等多個系列多種組合合計 45 種注不同檢測項目，以納米磁微粒為載體，可實現全自動定量檢測。主要用于系統性紅斑狼瘡、干燥綜合征、混合結締組織病、系統性硬化癥、特發性肌炎、系統性小血管炎、腎肺綜合征、自身免疫性肝炎、原發性膽汁性膽管炎、抗磷脂綜合征、類風濕關節炎、I 型糖尿病、甲狀腺功能異常等疾病的相關檢測。間接免疫熒光法-包括抗角蛋白抗體（AKA）IgG 檢測試劑盒、抗核抗體（ANA）檢測試劑盒、抗中性粒細胞胞漿抗體（ANCA）IgG

77、 抗體試劑盒、抗雙鏈 DNA 抗體 IgG 檢測試劑盒、自身免疫性肝病相關抗體 IgG 檢測試劑盒，實現定性檢測。主要用于類風濕關節炎、系統性紅斑狼瘡、干燥綜合征、系統性硬化癥、特發性肌炎、系統性小血管炎、自身免疫性肝炎、原發性膽汁性膽管炎等疾病的相關檢測。資料來源：公司公告，國元證券研究所 3.2.2 化學發光法占比及營收持續增長化學發光法占比及營收持續增長 公司在自免檢測領域的重點是特異性抗體檢測，旨在集中化學發光方法產品的技術優勢，替換目前市場仍然大量使用且產品價格較高的進口酶聯免疫法等產品。在過敏產品中，酶聯免疫法產品及酶聯免疫捕獲法產品公司已實現規模生產及銷售，自免產品收入主要來自酶

78、聯免疫法產品和化學發光法產品，且化學發光產品營收和占比有顯著的增加趨勢。公司自免檢測試劑營收由 2018 年的 0.46 億元增長至 2022 年 1.17億元，同比增長 154.35%。圖圖 31：公司自免業務收入及增速：公司自免業務收入及增速 圖圖 32：公司自免業務細分產品占比：公司自免業務細分產品占比 資料來源：公司公告，國元證券研究所 資料來源：公司公告，國元證券研究所 3.2.3 自免在研項目持續推進自免在研項目持續推進 公司不斷拓展自身免疫性疾病檢測菜單，截止 2022 年末，化學發光過敏及自身免疫0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0204060801

79、0012014020182019202020212022自免檢測試劑YOY0%5%10%15%20%25%30%201720182019化學發光法酶聯免疫法間接免疫熒光法 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 27/33 檢測共獲得 85 項醫療器械注冊證，豐富了公司化學發光平臺檢測菜單，目前公司在研的自免項目 8 個。表表 11：公司自免在研項目（萬元）：公司自免在研項目（萬元）序號序號 項目名稱項目名稱 預計總投預計總投入規模入規模 本期投本期投入金額入金額 累計投累計投入金額入金額 進展或階進展或階段性成果段性成果 擬達到總目標擬達到總目標 技術水平技術水平 1 全自動納米磁微?；瘜W發光自免

80、改進 2,227.50 613.74 2,150.94 產品注冊中，部分項目已完成。項目通過優化試劑，1.最大程度降低非特異性吸附的概率；2.解決凍干試劑復溶后的試劑穩定性問題；3.提高和主流產品的比對符合率；提高產品性能，增強企業產品的市場競爭力。通過獨特的試劑優化，將改善部分檢測項目由于原料屬性帶來的穩定性問題，更好的優化產品設計，通過優化試劑性能，更好的實現臨床輔助診療價值；該研發改進項目成功實施后，將進一步提升相關產品的檢測性能，并確保檢測結果更加符合臨床相關疾病的診斷預期，為企業在未來的產品競爭方面奠定良好的產品優勢 2 全自動納米磁微?；瘜W發光 4項自免抗原更換 496.00 70

81、.07 443.31 項目開發中 針對國外市場，從眾多的自免免疫性抗原中篩選合適的、貨源穩定、可靠的原料及供應商。采用磁微?；瘜W發光法檢測方法，保證試劑盒靈敏度高，特異性好，臨床上將用于輔助診斷乳糜泄相關疾病。該類疾病在國外具有較高的發病率，因此相關產品主要針對國外市場開發。目前國外類似產品大部分為 ELISA 平臺，存在反應時間長，靈敏度低，手工操作繁瑣等缺點。本項目采用磁微?；瘜W發光法檢測相關自免指標，具有快速檢測、靈敏度高、線性范圍寬、便于全自動等優勢，項目完成后不僅能夠在國際市場中具有良好的產品競爭優勢，而且將成為國內較少在該檢測項目推出化學發光法產品的廠商之一，進一步補充公司自免產品

82、檢測菜單，持續保持公司在國內市場中自免發光菜單豐富的優勢地位。3 全自動納米磁微?；瘜W發光自免項目四期 12 項研發 666.50 321.62 564.50 項目開發中 開發并補充納博克（化學發光）自免免疫抗體 12 項針對自免多疾病的開發，是對現有項目的補充，提高企業市場競競爭力，未來市場潛力較大。目前該系列部分項目國內無注冊產品，國內、外產品也大多是為膜條或 ELISA 試劑，存在反應時間長，靈敏度低，手工操作繁瑣等缺點。本項目采用磁微?；瘜W發光法，具有快速檢測、靈敏度高、線性范圍寬、便于全自動等優勢，項目完成后不僅能夠在國際市場中具有良好的產品競爭優勢，而且將成為國內首批在該檢測項目推

83、出化學發光法產品的廠商之一，進一步補充公司自免產品檢測菜單，持續保持發行人在國內市場中自免發光菜單豐富的優勢地位 4 全自動納米磁微?；瘜W發光特發性炎200.26 62.90 197.49 項目開發中 在自免項目四期肌炎項目的基礎上追加抗MDA5 抗體的研發。該項目作為目前國內外目前該項目暫無國內注冊產品，國外也僅為膜條試劑，存在反應時間長，靈敏度低，手工操作繁瑣等缺點。本項目采用磁微?；瘜W發光法檢測相關 MDA5 指標，具有快速檢測、靈敏度高、線性范 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 28/33 癥性肌病 1項 肌炎臨床診斷的熱點項目，開發完成后將可作為自免項目（尤其是肌炎項目）的有效補充，

84、為后續肌炎項目的組合式銷售提供產品優勢。圍寬、便于全自動等優勢，項目完成后不僅能夠在國際市場中具有良好的產品競爭優勢，而且將成為國內首批在該檢測項目推出化學發光法產品的廠商之一，進一步補充公司自免產品檢測菜單，持續保持公司在國內市場中自免發光菜單豐富的優勢地位。5 全自動納米磁微?；瘜W發光ENAScreen工藝優化研 127.00 75.86 132.38 項目已結題 優化 ENAScreen 項目，保證該產品后續可以穩定生產，性能與原試劑要求一致。通過試劑優化，將解決混合篩查項目的批間穩定性難控制的問題，更好的實現臨床輔助診療價值；該研發改進項目成功實施后，將進一步提升此篩查產品的檢測性能，

85、并確保檢測結果更加符合臨床相關疾病的診斷預期，為企業在未來的產品競爭方面奠定良好的產品優勢。6 全自動納米磁微?；瘜W發光自免惡性貧血 2 項設計變更 330.80 111.32 111.32 項目開發中 項目通過優化試劑，1.最大程度降低非特異性吸附的概率；2.穩定工藝，降低批次間差，提高產品性能，增強企業產品的市場競爭力。通過優化試劑性能，更好的實現臨床輔助診療價值；該研發改進項目成功實施后，將進一步提升相關產品的檢測性能，并確保檢測結果更加符合臨床相關疾病的診斷預期，為企業在未來的產品競爭方面奠定良好的產品優勢。7 全自動納米磁微?；瘜W發光自免項目皮膚病 2項研發 493.54 67.02

86、 67.02 項目開發中 豐富自免病檢測項目菜單，滿足臨床需求，通過醫療器械審批并上市。符合相關醫療器械審評審批要求 8 自免 28 項試劑與邁瑞儀器的匹配驗證 308.94 102.61 158.88 項目開發中 實現自免檢測試劑在邁瑞儀器平臺的匹配應用 試劑匹配儀器檢測性能符合產品要求，與邁瑞合作，上市后可大大帶動自免市場的拓寬，提高競爭力。資料來源：公司年報，國元證券研究所 4 樹立品牌和客戶旗幟，牽手邁瑞醫療加快放量樹立品牌和客戶旗幟，牽手邁瑞醫療加快放量 公司已樹立多家旗幟客戶，與以北京協和、上海仁濟、中國醫大二院、華西二院等為代表的多家旗幟性醫院形成較強的示范性效應。公司的銷售主要

87、采用“經銷為主，直銷為輔”的銷售模式，大部分銷售通過經銷商實現，少部分直接銷售給第三方檢驗機構、各級醫院等終端客戶，產品在三級和二級醫院銷售額占比較大超過 60%，在第三方檢測機構銷售額占比約為 20%。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 29/33 圖圖 33：浩歐博終端客戶分布情況：浩歐博終端客戶分布情況 資料來源：公司公告，國元證券研究所 2022 年底，公司在全國范圍內已經擁有持續合作的經銷商 600 家左右，經銷網絡遍布全國 30 余個省份。同時公司在 2021 年建立了過敏?？圃\所和互聯網醫院，以過敏?？坪途€上診療的形式服務廣大患者，B2C 業務未來可能成為新的業務增長點。圖圖 34

88、：浩歐博全國范圍內合作經銷商數量：浩歐博全國范圍內合作經銷商數量 資料來源：招股說明書，國元證券研究所 2019 年公司與邁瑞醫療達成協議，就雙方合作達成約定。合作分為兩個階段：第一階段：公司作為邁瑞醫療的戰略合作商，直接從邁瑞醫療采購合作產品 CL-2000i、CL-2200i、CL-6000i、CL-6200i 全自動化學發光免疫分析儀及其配套組件，匹配公司和邁瑞的試劑進行推廣和銷售。第二階段：邁瑞醫療在評估公司自免檢測試劑性能和完成集成工作后，根據實際需求向公司采購自免檢測試劑加入邁瑞醫療產品菜單，由邁瑞醫療營銷團隊和營銷渠道進行銷售。邁瑞醫療是國內醫療器械龍頭，在化學發光的國內市場中也

89、保持領先地位。與邁瑞合作在豐富公司化學發光儀的供應渠道的同時，公司有望憑借邁瑞廣泛的品牌影響力和強大的銷售渠道，進一步提升化學發光試劑產品的增長速度。59.42%10.42%18.72%10.65%0.79%三級醫院二級醫院第三方檢測其他外銷 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 30/33 5.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 5.1 盈利預測盈利預測 1）過敏市場空間廣闊，公司目前較為成熟的檢測方法 IgE 酶聯免疫法、IgE 酶聯免疫捕獲法和食物特異性檢測IgG酶聯免疫法所應用的檢測產品未來將保持平穩增長，IgG 檢測化學發光技術是未來行業推進的方向，但目前市場尚處于起步狀態，所占公司營

90、收比例較小，預測公司在該領域前期保持較為高速的增長，預計 2023-2025 公司過敏診斷合計收入增速分別為 19.15%，16.26%和 15.89%。2）自免市場未來有較大成長空間，公司在目前技術領先的化學發光領域保持高增長，酶聯免疫方向保持穩定增長，間接免疫熒光產品比重較小，保持現有營收。預計 2023-2025 年公司自免診斷收入合計增速分別為 23.48%，23.28%和 24.33%。3）儀器業務和其他業務占公司營業收入比重較小，預計未來將隨公司整體業務發展保持平穩增長，預計公司 2023-2025 年儀器業務收入增速為 15%，其他收入增速為25%。表表 12：浩歐博浩歐博分業務

91、收入及毛利率分業務收入及毛利率 單位：單位：億億元元 2 202021 1 2 202022 2 2 202023 3E E 2 202024 4E E 2 202025 5E E 過敏診斷過敏診斷 收入 1.89 1.76 2.10 2.44 2.82 增速 45.07%-6.71%19.15%16.26%15.89%成本 0.38 0.35 0.42 0.49 0.56 毛利 1.51 1.41 1.68 1.95 2.26 毛利率 79.10%74.51%80.00%80.00%80.00%自免診斷自免診斷 收入 1.06 1.17 1.44 1.77 2.21 成本 0.47 0.51

92、 0.63 0.78 0.97 增速 44.80%9.48%23.48%23.28%24.33%毛利 0.60 0.65 0.81 0.99 1.24 毛利率 62.66%58.53%56.00%56.00%56.00%儀器業務儀器業務 收入 0.18 0.19 0.21 0.25 0.28 增速 17.21%6.74%15.00%15.00%15.00%成本 0.16 0.17 0.19 0.22 0.26 毛利 0.02 0.02 0.02 0.02 0.03 毛利率 9.98%10.06%10.00%10.00%10.00%其他其他 收入 0.05 0.08 0.10 0.13 0.16

93、 增速 38.14%63.63%25.00%25.00%25.00%成本 0.04 0.08 0.08 0.10 0.13 毛利 0.01 0.00 0.02 0.03 0.03 毛利率 27.17%0.63%20.00%20.00%20.00%合計合計 收入 3.18 3.19 3.85 4.59 5.47 增速 43.02%0.56%20.64%19.04%19.36%請務必閱讀正文之后的免責條款部分 31/33 成本 0.99 1.18 1.33 1.59 1.92 毛利 2.19 2.01 2.52 2.99 3.55 毛利率 68.96%63.03%65.55%65.28%64.95

94、%資料來源：公司公告，國元證券研究所 預計公司 2023-2025 年營業收入分別為 3.85 億元、4.59 億元和 5.47 億元，歸母凈利潤分別為 0.93 億元、1.11 億元和 1.34 億元，EPS 分別為 1.48 元/股、1.77 元/股和 2.13 元/股，對應 PE 分別為 24 倍、20 倍和 16 倍。5.2 投資建議投資建議 我們選取了行業中與浩歐博業務最為相近的新產業、安圖生物和亞輝龍三家公司，2023 年平均 PE 為 22 倍。隨市場整體過敏自免診斷規模增長，核心技術帶來的競爭力優勢將助力公司引領市場，加速國產化進程。首次覆蓋，給予“買入”評級。表表 13：可比

95、公司估值對比：可比公司估值對比 證券代碼證券代碼 股票簡稱股票簡稱 收盤價收盤價（元）（元）總市值（億總市值（億元）元）EPSEPS PEPE 2023E2023E 2024E2024E 2022025 5E E 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 300832.SZ 新產業 57.90 454.93 2.13 2.73 3.48 21 27 17 603658.SH 安圖生物 54.28 318.23 2.49 3.12 3.80 22 17 14 688575.SH 亞輝龍 19.00 107.94 0.85 1.05 1.34 22 18 14

96、平均值 22 21 15 688656.SH 浩歐博 35.57 22.43 1.48 1.77 2.13 24 20 16 資料來源：iFinD，國元證券研究所 6.風險提示風險提示 1、產品降價風險：、產品降價風險：公司產品如果進入集采目錄，則面臨降價，降價可能會導致公司銷售額增長不及預期；2、產品放量不及預期風險：、產品放量不及預期風險：公司產品如果放量不及預期，則會導致公司銷售額不及預期；3、研發不及預期風險：、研發不及預期風險：目前公司仍有部分在研產品，如果研發進度不及預期，則會對公司長期發展造成一定影響。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 32/33 財務預測表財務預測表 資產負債表

97、資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 20212021 20222022 20232023E E 20242024E E 20252025E E 會計年度會計年度 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 流動資產流動資產 569.97 422.98 489.11 580.63 736.55 營業收入營業收入 317.71 320.39 385.18 458.52 547.30 現金 449.86 153.80 200.00 263.69 382.79 營業成本 98.55 118.14 132.71

98、 159.19 191.81 應收賬款 37.48 32.38 43.26 50.21 59.67 營業稅金及附加 3.32 3.64 4.25 5.06 6.07 其他應收款 2.55 2.23 2.73 3.30 3.90 營業費用 68.05 78.66 80.89 96.29 114.93 預付賬款 3.90 7.67 7.62 9.06 11.21 管理費用 31.26 39.47 37.75 44.94 53.64 存貨 68.20 87.80 97.86 116.50 141.09 研發費用 31.79 38.74 37.00 43.00 50.00 其他流動資產 7.98 13

99、9.10 137.64 137.86 137.88 財務費用 0.74 1.13 -3.54 -7.68 -12.94 非流動資產非流動資產 293.95 521.57 487.83 437.03 375.11 資產減值損失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 長期投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 公允價值變動收益 0.01 0.22 0.00 0.00 0.00 固定資產 119.75 144.04 271.82 299.15 276.26 投資凈收益 12.12 5.85 9.45 8.69 8.47 無形資產 12.17 12.59 12.37 12.

100、20 11.99 營業利潤營業利潤 97.52 47.57 106.63 127.47 153.30 其他非流動資產 162.03 364.94 203.64 125.68 86.86 營業外收入 2.77 0.94 1.63 1.59 1.50 資產總計資產總計 863.92 944.56 976.94 1017.66 1111.65 營業外支出 1.17 2.03 1.64 1.69 1.73 流動負債流動負債 86.17 152.72 114.23 79.73 85.70 利潤總額利潤總額 99.13 46.48 106.63 127.38 153.06 短期借款 20.02 50.01

101、 39.48 0.00 0.00 所得稅 12.93 4.83 13.59 15.90 18.89 應付賬款 11.13 48.33 19.91 23.88 28.77 凈利潤凈利潤 86.19 41.65 93.04 111.47 134.17 其他流動負債 55.02 54.37 54.84 55.85 56.93 少數股東損益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 非流動負債非流動負債 7.75 12.27 9.19 9.98 10.10 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 86.19 41.65 93.04 111.47 134.17 長期借款 0.00 0.00 0.00

102、0.00 0.00 EBITDA 119.49 80.90 142.16 178.23 208.46 其他非流動負債 7.75 12.27 9.19 9.98 10.10 EPS（元）1.37 0.66 1.48 1.77 2.13 負債合計負債合計 93.92 164.99 123.43 89.71 95.80 少數股東權益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要財務比率主要財務比率 股本 63.06 63.06 63.06 63.06 63.06 會計年度會計年度 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 資本公積

103、 549.35 550.62 550.62 550.62 550.62 成長能力成長能力 留存收益 157.49 165.72 239.84 314.27 402.18 營業收入(%)43.20 0.84 20.22 19.04 19.36 歸屬母公司股東權益 770.00 779.57 853.52 927.95 1015.85 營業利潤(%)49.81 -51.23 124.18 19.54 20.26 負債和股東權益負債和股東權益 863.92 944.56 976.94 1017.66 1111.65 歸屬母公司凈利潤(%)52.24 -51.68 123.37 19.81 20.37

104、 獲利能力獲利能力 現金流量表現金流量表 單位:百萬元 毛利率(%)68.98 63.13 65.55 65.28 64.95 會計年度會計年度 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 凈利率(%)27.13 13.00 24.15 24.31 24.52 經營活動現金流經營活動現金流 104.79 58.31 67.95 127.82 148.16 ROE(%)11.19 5.34 10.90 12.01 13.21 凈利潤 86.19 41.65 93.04 111.47 134.17 ROIC(%)24.82 7.78 15.

105、54 18.97 23.46 折舊攤銷 21.23 32.20 39.06 58.44 68.11 償債能力償債能力 財務費用 0.74 1.13 -3.54 -7.68 -12.94 資產負債率(%)10.87 17.47 12.63 8.82 8.62 投資損失-12.12 -5.85 -9.45 -8.69 -8.47 凈負債比率(%)27.18 33.75 36.45 6.13 5.74 營運資金變動 3.12 -18.58 -51.03 -26.01 -33.62 流動比率 6.61 2.77 4.28 7.28 8.59 其他經營現金流 5.63 7.75 -0.15 0.29 0

106、.91 速動比率 5.82 2.19 3.42 5.82 6.95 投資活動現金流投資活動現金流 -154.39 -343.86 4.51 4.72 4.27 營運能力營運能力 資本支出 167.89 220.21 0.00 0.00 0.00 總資產周轉率 0.55 0.35 0.40 0.46 0.51 長期投資 0.00 124.15 0.00 0.00 0.00 應收賬款周轉率 8.96 8.71 9.67 9.32 9.46 其他投資現金流 13.49 0.50 4.51 4.72 4.27 應付賬款周轉率 10.57 3.97 3.89 7.27 7.29 籌資活動現金流籌資活動現

107、金流 441.05 -10.85 -26.26 -68.84 -33.33 每股指標（元）每股指標（元）短期借款 0.00 30.00 -10.53 -39.48 0.00 每股收益(最新攤薄)1.37 0.66 1.48 1.77 2.13 長期借款-23.98 0.00 0.00 0.00 0.00 每股經營現金流(最新攤薄)1.66 0.92 1.08 2.03 2.35 普通股增加 15.76 0.00 0.00 0.00 0.00 每股凈資產(最新攤薄)12.21 12.36 13.54 14.72 16.11 資本公積增加 480.70 1.26 0.00 0.00 0.00 估值比率估值比率 其他籌資現金流-31.44 -42.11 -15.73 -29.36 -33.33 P/E 25.62 53.02 23.74 19.81 16.46 現金凈增加額現金凈增加額 391.04 -296.55 46.20 63.69 119.10 P/B 2.87 2.83 2.59 2.38 2.17 EV/EBITDA 16.48 24.34 13.85 11.05 9.45