《福事特-公司研究報告-國內領先的液壓硬管總成制造商“貼近式服務”獲龍頭客戶認可-230802（26頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《福事特-公司研究報告-國內領先的液壓硬管總成制造商“貼近式服務”獲龍頭客戶認可-230802（26頁）.pdf（26頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 Table_Title 評級評級：增持增持（首次）（首次）市場價格：市場價格：36.7536.75 分析師：王可分析師：王可 執業證書編號：執業證書編號：S0740519080001 Email： 分析師：姜楠宇分析師：姜楠宇 執業證書編號：執業證書編號：S0740522110001 Email： Table_Profit 基本狀況基本狀況 總股本(百萬股)80 流通股本(百萬股)20 市價(元)36.75 市值(百萬元)2,940 流通市值(百萬元)735 相關報告相關報告 Table_Finance1 公司盈利預測及估值公司

2、盈利預測及估值 指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）505 465 530 627 769 增長率 yoy%29%-8%14%18%23%凈利潤（百萬元）101 155 127 152 188 增長率 yoy%23%54%-18%19%24%每股收益（元）1.26 1.94 1.59 1.90 2.36 每股現金流量 1.89 0.42 1.56 1.80 2.13 凈資產收益率 31%34%22%21%21%P/E 29.1 18.9 23.1 19.4 15.6 P/B 9.6 6.7 5.3 4.2 3.4 備注：截止 2023 年 8 月

3、 1 日 報告摘要報告摘要 專注液壓行業二十余年，成為國內領先的液壓硬管總成制造商。專注液壓行業二十余年，成為國內領先的液壓硬管總成制造商。公司前身福事特有限由彭香安與福田實業于公司前身福事特有限由彭香安與福田實業于 2005 年年 4 月共同出資設立月共同出資設立，2007 年月江蘇福事特液壓技術有限公司成立，2020 年成為公司的全資子公司。公司產品主要分為液壓管路系統、礦用工具和消防滅火系統三類，廣泛應用于工程機械、礦山機械、港口機械、農業機械、物流倉儲和風電裝備等領域。公司已在液壓硬管總成細分行業中處于國內同行業領先水平，并逐步實現在國內高端應用市場進口替代的突破。公司近三年業務穩定發

4、展，公司近三年業務穩定發展，營業收入從 2019 年的 1.23 億增長至 2022 年的 4.65 億元，CAGR 為 55.8%；歸母凈利潤從 2019 年的 0.38 億增長至 2022 年 1.55 億元，CAGR 為 59.8%。公司經營效率高，現金流穩定。家族企業股權集中，核心人員持股激勵充分。液壓管路是“小價值大市場”產品，市場空間超百億。液壓管路是“小價值大市場”產品，市場空間超百億。液壓管路是液壓系統的“血管”，位于產業鏈中游，工程機械為最大下游應用行業。液壓管路是液壓系統的“血管”，位于產業鏈中游，工程機械為最大下游應用行業。液壓管路系統的上游原材料包括鋼管、鋼材、法蘭、接

5、頭、膠管等，下游行業包括工程機械、礦山機械、農業機械、港口機械、冶金機械、汽車工業、機床與工具等行業。2021 年全球液壓件市場規模 304.25 億歐元，其中國內液壓件行業規模 106.5 億歐元，占比 35%位居首位。管道與接頭的價值量約為液壓系統的 15%，以此推算，國內液壓管路系統細分市場的行業規模約 120 億元。2022 年工程機械主要銷售機型中液壓管路市場空間約年工程機械主要銷售機型中液壓管路市場空間約 45 億元億元，礦山機械后維修市場礦山機械后維修市場空間廣闊?？臻g廣闊。當前工程機械行業正處于下行周期的探底階段，2024 年有望迎來新一輪上行周期，拉動液壓管路銷量增長。煤礦行

6、業的后維修市場規模突破 300 億元，煤礦和有色金屬礦產值超過 5 萬億元，礦山企業對備品配件的采購需求具有持續性，依托于該萬億市場，公司面對的礦山機械后維修市場規?？臻g廣闊。液壓硬管總成領先企業，采用“貼近式服務”創新模式液壓硬管總成領先企業，采用“貼近式服務”創新模式，獲獲下游龍頭客戶下游龍頭客戶認可認可。公司是國內較早進入液壓管路行業的公司之一，自主研發生產的硬管總成在國內占據優勢地位。液壓行業的品牌及認證壁壘高，公司采用“貼近式服務”獲下游龍頭大客戶認可，募投項目將提升高強度液壓管路產品產能，有望受益于工程機械下一輪上行周期。對比耀坤液壓，二者的產品結構、下游客戶、銷售戰略各有側重，由

7、于采取貼近式服務戰略，公司的毛利率更高。盈利預測：盈利預測：我們預計 2023-2025 年公司營收分別為 5.3 億元、6.3 億元、7.7 億元；分別同比+14%、+18%、+23%；歸母凈利潤分別為 1.27 億元、1.52 億元、1.88 億元，分別同比-18%、+19%、+24%；EPS 分別為 1.59 元、1.90 元、2.36 元，按照8 月 1 日收盤價對應 PE 為 23、19、16 倍，首次覆蓋，給予增持評級（首次）。福事特：福事特：國內領先的液壓硬管總成制造商國內領先的液壓硬管總成制造商，“貼近式服務”“貼近式服務”獲獲龍頭客戶龍頭客戶認可認可 福事特（301446.S

8、Z）/機械設備 證券研究報告/公司深度報告 2023 年 08 月 02 日 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -2-公司深度報告公司深度報告 風險提示風險提示：對三一集團存在重大依賴的風險；原材料價格波動導致的成本上升風險；研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險；宏觀經濟及下游行業周期性波動風險。行業市場規模測算偏差風險。YYoZ0USWnXNA7NaOaQtRnNtRmPfQpPzRjMoOtQ6MoOvNuOnRrPNZsOrR 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -3-公司深度報告公司深度報告 投資投資主題

9、主題 報告亮點報告亮點 公司是國內領先的液壓硬管總成制造商，貼近式服務深耕主機廠商配套生產市場及后維修市場。公司專注液壓行業二十余年，成為國內領先的液壓硬管總成制造商。本報告對公司兩大下游行業：工程機械前裝市場和礦山后市場的液壓管路市場空間進行分析，并對比公司和耀坤液壓，認為公司在工程機械行業深度綁定三一集團，在礦山后市場采用“貼近服務”獲得高毛利，具備客戶、服務競爭優勢。投資邏輯投資邏輯 硬管總成業務深度綁定三一集團，有望受益于工程機械下一輪景氣周期；礦山后市場維修空間廣闊，軟管總成和礦用工具等產品高毛利。隨著公司募投項目產能逐步釋放，公司營收和盈利水平有望繼續提升。關鍵假設、估值與盈利預測

10、關鍵假設、估值與盈利預測 1）硬管總成：銷量與下游工程機械行業需求相關，2022 年行業需求下滑，隨著下游行業需求恢復，以及工程機械出口的拉動作用，公司募投項目產能逐步釋放，假設 23-25年公司硬管總成銷量增速提升；假設單價維持穩定；由于規模效應，毛利率預計有所上升。2）軟管總成：客戶拓展布局期，假設銷售收入延續逐年上升趨勢；銷售單價變化主要系客戶結構變動，假設單價維持穩定，假設毛利率為前三年均值。3）油箱：2021 年湖南福事特、江蘇福事特和徐州福事特的油箱開始量產，假設 23-25年逐步放量，假設單價和毛利率維持穩定。4）管接頭：22 年公司下調產品價格維持競爭力，假設后續價格和毛利率維

11、持穩定，假設 23 年銷量持平，24-25 年恢復增長；5）消防滅火系統：礦山客戶對自動化智能化產品需求增加，公司作為徐工供應商，市場認可度高，假設 23-25年收入增速保持；毛利率維持穩定；6）礦用工具：收入的變動主要取決于礦山客戶對礦山機械維修或保養的需求頻次、公司對新建礦山的服務網點布局和公司對客戶需求的開發深度，收入和毛利率波動較大，假設未來收入和毛利率維持前三年均值；我們預計 2023-2025年公司營收分別為 5.3億元、6.3 億元、7.7 億元；分別同比+14%、+18%、+23%；歸母凈利潤分別為 1.27 億元、1.52 億元、1.88 億元，分別同比-18%、+19%、+

12、24%；EPS 分別為 1.59 元、1.90 元、2.36 元，給予增持評級（首次）。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-公司深度報告公司深度報告 內容目錄內容目錄 1、國內領先的液壓硬管總成制造商、國內領先的液壓硬管總成制造商.-7-1.1、發展歷程：專注液壓行業二十余年，成為國內領先的液壓硬管總成制造商.-7-1.2、主營業務：液壓管路系統占營收約八成，滅火系統穩健增長.-7-1.3、財務分析：公司業務穩定發展，經營效率高.-10-1.4、股權結構：家族企業股權集中，核心人員持股激勵充分.-11-2、液壓管路行業：小價值大市場，市場空間超百億、液壓管路

13、行業：小價值大市場，市場空間超百億.-12-2.1、液壓管路系統是典型的“小價值、大市場”產品.-12-2.2、22 年工程機械液壓管路市場空間約 45 億元，24 年有望進入新一輪上行周期.-13-2.3、煤礦和有色金屬礦產值過萬億，礦山機械后維修市場空間廣闊.-15-3、液壓硬管總成領先企業，采用、液壓硬管總成領先企業，采用“貼近式服務貼近式服務”創新模式創新模式.-15-3.1、液壓硬管總成行業領先，逐步實現進口替代.-15-3.2、“貼近式服務”獲得下游龍頭大客戶認可，有望受益于工程機械下一輪上行周期.-16-3.3、募投項目增加公司產能，建設高強度液壓管路產品.-17-3.4、對比耀

14、坤液壓，二者產品和客戶各有側重，公司毛利率領先.-18-4、首次覆蓋，給予、首次覆蓋，給予“增持增持”評級評級.-20-5、風險提示、風險提示.-23-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -5-公司深度報告公司深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表1：福事特發展歷程：福事特發展歷程.-7-圖表圖表2：2022年公司主營業務構成年公司主營業務構成.-7-圖表圖表3：2022年公司分產品營業收入及毛利率水平年公司分產品營業收入及毛利率水平.-7-圖表圖表4：公司產品分類及介紹：公司產品分類及介紹.-8-圖表圖表5：2019-2022年公司硬管總成營收及毛利率年公司硬管總

15、成營收及毛利率.-9-圖表圖表6：2019-2022年公司軟管總成營收及毛利率年公司軟管總成營收及毛利率.-9-圖表圖表7：2019-2022年公司管接頭營收及毛利率年公司管接頭營收及毛利率.-9-圖表圖表8：2020-2022年公司油箱營收及毛利率年公司油箱營收及毛利率.-9-圖表圖表9：2019-2022年公司礦用工具營收及毛利率年公司礦用工具營收及毛利率.-10-圖表圖表10：2019-2022年公司消防滅火系統營收及毛利率年公司消防滅火系統營收及毛利率.-10-圖表圖表11：2019-2023Q1公司營業收入及增速公司營業收入及增速.-10-圖表圖表12：2019-2023Q1公司歸母

16、凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速.-10-圖表圖表13：公司毛利率及凈利率變化趨勢：公司毛利率及凈利率變化趨勢.-11-圖表圖表14：公司期間費用率變化趨勢：公司期間費用率變化趨勢.-11-圖表圖表15：公司存：公司存貨和應收賬款周轉率貨和應收賬款周轉率.-11-圖表圖表16：公司經營性現金流與營業收入（億元）：公司經營性現金流與營業收入（億元）.-11-圖表圖表17：截至：截至2023年年7月月31日公司前十大股東持股情況日公司前十大股東持股情況.-12-圖表圖表18：截至：截至2023年年7月月31日公司高管持股情況日公司高管持股情況.-12-圖表圖表19：液壓系統工作原理圖：液壓系統工作

17、原理圖.-12-圖表圖表20：2022年液壓管路系統下游應用行業占比年液壓管路系統下游應用行業占比.-12-圖表圖表21：全球及中國液壓行業市場規模：全球及中國液壓行業市場規模.-13-圖表圖表22：液壓系統核心元件價值：液壓系統核心元件價值.-13-圖表圖表23：目前工程機械處于下行周期的探底階段：目前工程機械處于下行周期的探底階段.-14-圖表圖表24：挖機銷量測算挖機銷量測算.-14-圖表圖表25：2022年工程機械行業液壓管路的市場需求測算年工程機械行業液壓管路的市場需求測算.-15-圖表圖表26：2022年工程機械行業液壓管路的市場需求測算年工程機械行業液壓管路的市場需求測算.-15

18、-圖表圖表27：公司產品關鍵性能指標與國際、行業水平對比：公司產品關鍵性能指標與國際、行業水平對比.-16-圖表圖表28：公司一體成型吸回油管工藝與傳統工藝對比：公司一體成型吸回油管工藝與傳統工藝對比.-16-圖表圖表29：公司合作客戶：公司合作客戶.-17-圖表圖表30：公司首次公開發行募投資金及用途：公司首次公開發行募投資金及用途.-18-圖表圖表31：液壓行業上市公司對比（單位：億元）：液壓行業上市公司對比（單位：億元）.-18-圖表圖表32：2022年福事特營收分產品占比年福事特營收分產品占比.-18-圖表圖表33：2022年耀坤液壓營收分產品占比年耀坤液壓營收分產品占比.-18-請務

19、必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表34：2019-23Q1福事特和耀坤液壓營收對比（億元）福事特和耀坤液壓營收對比（億元）.-19-圖表圖表35：2019-23Q1福事特和耀坤液壓凈利潤對比（億元）福事特和耀坤液壓凈利潤對比（億元）.-19-圖表圖表36：2022年福事特前五大客戶年福事特前五大客戶.-19-圖表圖表37：2022年耀坤液壓前五大客戶年耀坤液壓前五大客戶.-19-圖表圖表38：2019-23Q1福事特和可比公司毛利率對比福事特和可比公司毛利率對比.-19-圖表圖表39：2019-23Q1福事特和可比公司銷售費用

20、率對比福事特和可比公司銷售費用率對比.-19-圖表圖表40：2019-23Q1福事特和可比公司管理費用率對比福事特和可比公司管理費用率對比.-20-圖表圖表41：2019-23Q1福事特和可比公司凈利率對比福事特和可比公司凈利率對比.-20-圖表圖表42：可比公司估值：可比公司估值.-21-圖表圖表43：公司業績拆分：公司業績拆分.-22-圖表圖表44：盈利預測表：盈利預測表.-23-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -7-公司深度報告公司深度報告 1、國內領先的液壓硬管總成制造商國內領先的液壓硬管總成制造商 1.1、發展歷程：發展歷程：專注液壓行業二十余年，專

21、注液壓行業二十余年，成為國內領先的液壓硬管總成制造商成為國內領先的液壓硬管總成制造商 公司專注于液壓行業，在液壓硬管總成細分行業國內領先。公司專注于液壓行業，在液壓硬管總成細分行業國內領先。公司前身福事特有限由彭香安與福田實業于 2005 年 4 月共同出資設立，2007年月江蘇福事特液壓技術有限公司成立，2020 年成為公司的全資子公司；2018 年起，公司相繼在湖南、內蒙古、安徽等地成立多家子公司，擴大制造及服務網點范圍；2021 年 7 月，福事特有限整體變更設立為股份公司。經過多年在液壓行業的深耕，公司專注于為客戶提供清潔、安全、無泄漏的液壓管路系統，同時給予客戶貼近式服務和整體解決方

22、案，公司已在液壓硬管總成細分行業中處于國內同行業領先水平，并逐步實現在國內高端應用市場進口替代的突破。圖表圖表1：福事特福事特發展歷程發展歷程 來源：公司官網、中泰證券研究所 1.2、主營業務：、主營業務：液壓管路系統占營收液壓管路系統占營收約約八成八成，滅火系統穩健增長，滅火系統穩健增長 公司主要從事液壓管路系統公司主要從事液壓管路系統的的研發、生產及銷售，研發、生產及銷售，液壓管路系統占公液壓管路系統占公司營收約八成。司營收約八成。公司產品主要分為液壓管路系統、礦用工具和消防滅火系統三類，其中液壓管路系統 2022 年營收占比 76.5%，產品包括硬管總成、軟管總成、管接頭及油箱；礦用工具

23、包括氣動扳手、液壓泵、同步頂升系統等，2022 年營收占比 6.6%；滅火系統 2022 年營收占比6.8%。公司產品廣泛應用于工程機械、礦山機械、港口機械、農業機械、物流倉儲和風電裝備等領域。圖表圖表2：2022年公司年公司營業收入營業收入構成構成 圖表圖表3：2022年公司分產品營業收入及毛利率水平年公司分產品營業收入及毛利率水平 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表4：公司公司產品產品分類及介紹分類及介紹 來源：公司公告，中泰證券研究所 1）液壓管路系統：

24、液壓管路系統：硬管總成硬管總成是公司產能規模最大、技術積累最多的產品是公司產能規模最大、技術積累最多的產品，面向工程機械面向工程機械行業前端配套市場，行業前端配套市場，整體與工程機械下游行業需求相關。整體與工程機械下游行業需求相關。公司硬管總成主要應用于三一集團、中聯重科等客戶的挖掘機、起重機等產品，具有“多批次、大批量、標準化”的特點。2020 年 4 月公司收購江蘇福事特后硬管總成的收入提升，2020-2022 年硬管總成的銷售收入分別為2.2/3.0/2.4 億元，占營業收入的比例分別為 56.7%/60.3%/52.3%，毛利率為 39.91%/36.93%/35.31%，由于客戶結構

25、和原材料價格變化有所下降。軟管總成產品軟管總成產品在后維修市場的需求量更大，在后維修市場的需求量更大，主要面向礦山機械后維修主要面向礦山機械后維修市場市場，銷售金額呈逐年上升趨勢銷售金額呈逐年上升趨勢。公司客戶包括中煤集團、國能集團、江銅集團等礦山機械后維修市場客戶，具有“多批次、小批量、非標化”的特點，公司在客戶周圍配備了服務網點和專業的服務人員，提供 724 小時維護服務和技術指導，因此產品溢價較高，2020-2022 年軟管總成的銷售收入分別為 4,630.31/5,793.31/6,891.30 萬元，占營業收入的比例分別為11.9%/11.5%/14.8%，毛利率為49.71%/56

26、.66%/53.71%，毛利率波動主要來自客戶結構的變動。介紹介紹示意圖示意圖下游應用下游應用硬管總成由硬管和管接頭構成，一般用于連接液壓系統中相對位置固定的組成部件。工程機械、農業機械等前端配套市場，具有“多批次、大批量、標準化”的特點。軟管總成由膠管和管接頭扣壓裝配而成，通常用于硬管不好到達的區域、產品公差比較大的區域以及運動性區域。礦山機械后維修市場，具備“多批次、小批量、非標化”的特點。管接頭管道與管道之間、管道與液壓元件之間的連接件油箱儲存液壓油、散發熱量、沉淀雜質和分離油液中的氣泡。在礦山機械維修過程中的氣動扳手、液壓泵、同步頂升系統等礦山機械設備中早期監測火災并自動滅火裝置液壓管

27、路系統礦山后維修市場公司產品分類公司產品分類礦用工具滅火系統 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表5：2019-2022年年公司公司硬管總成營收及毛利率硬管總成營收及毛利率 圖表圖表6：2019-2022年公司軟管總成營收及毛利率年公司軟管總成營收及毛利率 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 管接頭和油箱配套工程機械主機廠，管接頭和油箱配套工程機械主機廠，銷售銷售受客戶和行業需求變化受客戶和行業需求變化有所有所波動。波動。公司管接頭產品主要銷售給山河智能，2020-2022 年管接頭的毛利率分別為

28、 33.85%/37.37%/26.13%；油箱自 2021 年開始正式量產，采用市場定價滲透戰略，因此毛利率較低，2021-2022 年油箱產品毛利率為 23.03%/17.52%。圖表圖表7：2019-2022年公司年公司管接頭管接頭營收及毛利率營收及毛利率 圖表圖表8：2020-2022年公司年公司油箱油箱營收及毛利率營收及毛利率 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 2）礦用工具）礦用工具產品產品：面向礦山后維修市場，主要客戶為江銅集團、國能面向礦山后維修市場，主要客戶為江銅集團、國能集團、中煤集團等礦山企業集團、中煤集團等礦山企業，銷售規模波動銷售規模波動。

29、礦山客戶的需求存在定制化特點，礦用工具的品類繁多，包括同步頂升系統、礦用扳手、液壓油 缸、液 壓 泵 等。2020-2022年 礦 用 工 具 的 收 入 分 別 為2,751.03/3,706.07/3,042.70 萬 元，占 營 業 收 入 的 比 例 分 別 為7.0%/7.3%/6.6%，銷售收入主要取決于礦山客戶對礦山機械維修或保養的需求頻次、公司對新建礦山的服務網點布局和公司對客戶需求的開發深度，毛利率分別為 44.87%/35.88%/29.73%波動較大。3）滅火系統）滅火系統：銷售規模逐年增長，主要客戶為徐工集團、國能集團、銷售規模逐年增長，主要客戶為徐工集團、國能集團、江

30、銅集團、中煤集團等江銅集團、中煤集團等，毛利率較高且穩定，毛利率較高且穩定。滅火系統一般安裝在礦用卡車，起到早期預警火情及自動撲滅火災的作用。公司外采干粉罐、控制模塊等部件后自行設計安裝并向客戶銷售，客戶主要有礦山客戶和礦山機械生產廠商。受益于國家對智能礦山建設的重視，礦山客戶對自動化、智能化產品的采購需求增加，公司是徐工集團滅火系統供應商，請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -10-公司深度報告公司深度報告 徐工集團自 2019 年起成立礦山機械事業部進入礦山機械行業，其產品在市場認可度較高，公司作為其供應商，產品銷量隨之增長。2020-2022 年公司滅火系統

31、的收入分別為 1,744.95/2,604.13/3,123.78 萬元，占 營 業 收 入 的 比 例 分 別 為 4.5%/5.2%/6.7%，毛 利 率 分 別 為55.17%/56.07%/57.52%，毛利率較高且相對穩定。圖表圖表9：2019-2022年公司礦用工具營收及毛利率年公司礦用工具營收及毛利率 圖表圖表10：2019-2022年公司消防滅火系統營收及毛年公司消防滅火系統營收及毛利率利率 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 4）其他：包括受托加工，以及各類環保除塵凈化產品、工程設備結構件、化工原料等。1.3、財務分析：、財務分析：公司業務穩定發展

32、，經營效率高公司業務穩定發展，經營效率高 公司近三年公司近三年業務穩定發展業務穩定發展。公司 2020 年 4 月收購江蘇福事特后，硬管總成的銷售額大幅提升，營業收入從 2019 年的 1.23 億增長至 2022 年的 4.65 億元，CAGR 為 55.8%；歸母凈利潤從 2019 年的 0.38 億增長至 2022 年 1.55 億元，CAGR 為 59.8%。2023 年一季度實現營業收入1.18 億元，同比-0.43%，實現歸母凈利潤 0.22 億元，同比-7.56%。2022 年受到工程機械行業整體下行的影響，公司收入同比有所下滑；2023 年一季度營收同比下滑主要由于春節提前等因

33、素，凈利潤下滑由于搬遷新廠，折舊攤銷費用增加。圖表圖表11：2019-2023Q1公司營業收入及增速公司營業收入及增速 圖表圖表12：2019-2023Q1公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 2023 年一季度年一季度公司公司毛利率有所回升，毛利率有所回升，期間費用期間費用率率整體呈下降趨勢整體呈下降趨勢。由于 2020 年下半年起原材料價格上漲以及 2021 年起工程機械行業下行，請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-公司深度報告公司深度報告 2021-2022 年公司毛利率下降，與行業

34、整體趨勢一致，2023 年一季度公司毛利率已修復至 38.7%。公司凈利率與毛利率整體趨勢一致，2022 年凈利率較高是因為公司完成廠房整體搬遷實現了較大資產處臵收益。隨著公司收入規模擴大，同時公司在內控管理上逐步加強，公司期間費用率總體呈下降趨勢。圖表圖表13：公司毛利率及凈利率變化趨勢：公司毛利率及凈利率變化趨勢 圖表圖表14：公司期間費用率變化趨勢：公司期間費用率變化趨勢 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 公司公司經營效率經營效率高高，現金流，現金流穩定穩定。公司下游客戶以工程機械行業主機廠商為主，主機廠客戶生產周期排布緊湊，且公司實行以銷定產的生產模式，產

35、品生產交付周期較短，存貨和應收賬款周轉率保持合理水平。圖表圖表15：公司：公司存貨存貨和和應收賬款應收賬款周轉率周轉率 圖表圖表16：公司：公司經營性經營性現金流現金流與營業收入（億元）與營業收入（億元）來源：wind，中泰證券研究所 來源：wind，中泰證券研究所 1.4、股權結構：、股權結構：家族企業股權集中，家族企業股權集中，核心人員持股激勵充分核心人員持股激勵充分 家族企業股權集中，核心人員家族企業股權集中，核心人員持股持股激勵充分激勵充分。公司控股股東為彭香安，其直接持有公司 3,720 萬股，占公司股本的 46.50%。彭香安、彭瑋為公司實際控制人，二人系父女關系，合計持有公司 3

36、,954 萬股，占公司股本總額 49.43%。公司高管和技術研發管理人員持股，激勵充分，利于公司管理經營穩定。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表17：截至截至2023年年7月月31日日公司公司前十大股東持股情況前十大股東持股情況 來源：公司公告，中泰證券研究所 圖表圖表18：截至截至2023年年7月月31日日公司高管持股情況公司高管持股情況 來源：公司公告，Wind，中泰證券研究所 2、液壓管路液壓管路行業行業：小價值大市場，小價值大市場，市場市場空間空間超百億超百億 2.1、液壓管路系統液壓管路系統是典型的“小價值、大

37、市場”產品是典型的“小價值、大市場”產品 液壓管路是液壓系統的“血管”液壓管路是液壓系統的“血管”，位于產業鏈中游位于產業鏈中游，工程機械，工程機械為為最大下最大下游應用游應用行業行業。液壓系統通常由動力元件、控制元件、執行元件、輔助元件及工作介質等部分組成，液壓管路系統是液壓系統各元件的連接組件，用于向各元件傳輸工作流體，從而傳遞液壓能以保證各元件正常工作，素有液壓系統“血管”之稱。液壓管路系統的上游原材料包括鋼管、鋼材、法蘭、接頭、膠管等，下游行業包括工程機械、礦山機械、農業機械、港口機械、冶金機械、汽車工業、機床與工具等行業。根據中國液壓氣動密封件工業協會對 2022 年國內液壓重點企業

38、銷售情況的統計，液壓產品的主要客戶來自工程機械、汽車、冶金、機床、農用機械、船舶等行業，其中工程機械是最主要下游應用領域，占比 60.4%。圖表圖表19：液壓系統工作原理圖液壓系統工作原理圖 圖表圖表20：2022年年液壓管路系統下游應用行業占比液壓管路系統下游應用行業占比 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 排名排名股東名稱股東名稱持股數量(萬股）持股數量(萬股）持股比例持股比例股本性質股本性質1彭香安372046.50%限售流通A股2鄭清波105013.13%限售流通A股3楊思欽3003.75%限售流通A股4彭瑋2342.93%限售流通A股5鮮軍2162.70%

39、限售流通A股6郭志亮1381.73%限售流通A股7施輝901.13%限售流通A股8吳永清600.75%限售流通A股9曾慶元480.60%限售流通A股10李銀山480.60%限售流通A股前十大股東合計590473.80%請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -13-公司深度報告公司深度報告 2021 年全球液壓件市場規模年全球液壓件市場規模 304.25 億歐元，億歐元，其中其中我國液壓件市場占我國液壓件市場占比比 35%，位居首位。，位居首位。全球液壓工業經過近百年發展已經較為成熟，在20 世紀 90 年代左右，全球液壓工業開始由持續性增長轉為波動性增長。根據國際流

40、體動力統計委員會，2010-2021 年，全球液壓行業市場規模復合增長率為 3.32%，2021 年液壓件全球銷售規模約 304 億歐元，2010-2021 年我國液壓行業市場規模復合增長率達到 5.81%，高于全球水平。2021 年我國液壓件行業總體收入 106.5 億歐元。圖表圖表21：全球及中國液壓行業市場規模：全球及中國液壓行業市場規模 來源：公司公告，中泰證券研究所 自上而下測算，自上而下測算，液壓管道與接頭的市場空間約液壓管道與接頭的市場空間約 120 億元。億元。液壓系統從價值量看，管道與接頭的價值占比為 15%，是液壓系統中重要的組成部分之一。以此推算，國內液壓件行業 106.

41、5 億歐元市場規模中，液壓管路系統細分市場的行業規模約 120 億元。圖表圖表22：液壓液壓系統核心元件價值系統核心元件價值 來源：公司公告，中泰證券研究所 2.2、22 年年工程機械液壓管路市場空間工程機械液壓管路市場空間約約 45 億元，億元，24 年有望進入新一輪上行年有望進入新一輪上行周期周期 本輪工程機械下行周期始于本輪工程機械下行周期始于 2021 年年 5 月，目前正處于探底階段。月，目前正處于探底階段。受地產加速下行和原材料成本上行影響，挖機銷量持續下行。2022 年挖機累計銷量 26.1 萬臺，同比下降 24%，其中內銷波動，外銷亮眼。挖掘 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請

42、務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-公司深度報告公司深度報告 機國內銷量 15.2 萬臺，同比下降 45%；出口銷量 10.9 萬臺，同比增長 60%，占總銷量的比重由 2021 年的 20%提升至 42%。2023 年 1-6月，共銷售挖掘機 10.9 萬臺，同比下降 24%；其中國內 5.1 萬臺，同比下降 44%；出口 5.8 萬臺，同比增長 11.2%，拐點仍需等待。圖表圖表23：目前工程機械：目前工程機械處處于下行周期的探底階段于下行周期的探底階段 來源：Wind，中泰證券研究所 根據我們的測算，根據我們的測算，2023 年挖機銷量有望提前觸底，年挖機銷量有望提前觸底，2024

43、年有望迎來新年有望迎來新一輪國內上行周期。一輪國內上行周期。根據我們在工程機械行業深度報告如何看2023 年 的 挖 機 銷 量？中 的 測 算，2023-2025 年 挖 機 總 銷 量24.7/30.0/38.3 萬臺，同比-5.5%/21.4%/27.9%，其中挖機國內銷量11.6/14.9/21.7 萬臺,同比-24%/29%/46%（包含新增需求 1.0/2.0/4.1 萬臺，自然更新需求 8.6/10.3/14.6 萬臺，環保更新需求 2.0/2.5/3.0 萬臺），出口銷量 13.1/15.1/16.6 萬臺，同比增長 20%/15%/10%。即在出口的對沖作用之下，2023 年

44、挖機銷量有望觸底，隨后疊加自然更新需求拉動，24-25 年有望進入新一輪上升周期。圖表圖表24：挖機銷量測算挖機銷量測算 來源：中國工程機械工業協會，中泰證券研究所測算 年份年份201520162017201820192020202120222023E2024E2025E測算國內新增需求（臺）467811770578160673121890122784156001113916101692043941287測算自然更新需求（臺）903641123251391861695251711981435561174429389385509103428146012測算環保更新需求（臺）20000250003

45、0000國內銷量（臺）國內銷量（臺）5061862993130630184320209077292864274357151889115677148867217299yoy-40.1%24.4%107.4%41.1%13.4%40.1%-6.3%-44.6%-24%29%46%出口量（臺）出口量（臺）57317327967219100266163474168427109457131348151051166156yoy-3.4%27.8%32.0%97.5%39.4%30.5%97.0%60.0%20%15%10%挖機總銷量（臺）挖機總銷量（臺）56349703201403022034202356

46、93327605342784261346247026299918383455yoy-37.7%24.8%99.5%45.0%15.9%39.0%4.6%-23.8%-5.5%21.4%27.9%請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-公司深度報告公司深度報告 2022 年年工程機械新機市場液壓管路市場空間約工程機械新機市場液壓管路市場空間約 45 億元。億元。根據 2022 年國內工程機械市場主要產品的國內銷量情況和單臺管路系統成本（包括硬管總成、軟管總成、管接頭等）測算液壓管路的市場空間，2022 年僅挖機、裝載機、起重機、叉車、拖拉機、收獲機 6 種工程機

47、械和農機的主要機型即可貢獻約 45.09 億元市場需求。隨著未來工程機械行業的增長，工程機械行業對液壓管路的市場需求將進一步提升。圖表圖表25：2022年工程機械行業液壓管路的市場需求測算年工程機械行業液壓管路的市場需求測算 來源：公司公告，Wind，中泰證券研究所 2.3、煤礦和有色金屬礦產值煤礦和有色金屬礦產值過過萬億，礦山機械后維修市場空間廣闊萬億，礦山機械后維修市場空間廣闊 煤礦和有色金屬礦產量均處于增長趨勢。煤礦和有色金屬礦產量均處于增長趨勢。2017 年后，煤礦行業處于新一輪的設備更新期，2022 年煤礦產量 44.96 億噸，設備投資額4,988.44 億元，同比增長 24.40

48、%；有色金屬礦業設備投資規模處于穩定發展中，2022 年十種有色金屬礦產量為 6,774.30 萬噸，設備投資額為 1,155.63 億元，同比增長 8.40%。礦山機械后維修市場規模取決于礦山機械的保有量礦山機械后維修市場規模取決于礦山機械的保有量，設備維修空間廣設備維修空間廣闊。闊。根據中國機電裝備維修與改造技術協會礦用設備分會抽樣調查，行業內主要煤炭生產企業的噸煤生產費用中用于綜采設備后維修市場的費用大約為 8 元/噸，按照 2022 年產量推算，僅煤礦行業的后維修市場規模已經突破 300 億元。按 2022 年煤炭價格 900 元/噸和有色金屬平均價格 25000 元/噸保守估計，煤礦

49、和有色金屬礦產值超過 5 萬億元，礦山企業對備品配件的采購需求具有持續性，礦山機械后維修市場的市場需求受行業周期影響較小。依托于該萬億市場，公司面對的礦山機械后維修市場規?？臻g廣闊。圖表圖表26：2022年工程機械行業液壓管路的市場需求測算年工程機械行業液壓管路的市場需求測算 來源：公司公告，Wind，中泰證券研究所 3、液壓硬管總成領先企業，液壓硬管總成領先企業，采用采用“貼近式服務”“貼近式服務”創新模式創新模式 3.1、液壓硬管總成行業領先，逐步實現進口替代液壓硬管總成行業領先，逐步實現進口替代 工程機械行業工程機械行業2022 年國內銷量/年國內銷量/產量產量（萬臺）（萬臺）單臺管路系

50、統成本單臺管路系統成本（萬元）（萬元）國內市場需求測算國內市場需求測算（億元）（億元）小型挖機9.80.76.86中型挖機3.41.13.74大型挖機1.92.34.37裝載機12.330.44.93起重機6.771.49.48叉車104.80.077.34小型拖拉機產量170.030.51中型拖拉機產量29.190.061.75大型拖拉機產量10.760.22.15農作物收獲機產量19.82（2021年）0.23.9645.092022年煤礦產量年煤礦產量綜采設備后維修市綜采設備后維修市場費用場費用煤礦行業后市場維修規煤礦行業后市場維修規模模煤礦行業44.96億噸8元/噸359.7億元億元工

51、程機械行業液壓管路市場空間工程機械行業液壓管路市場空間工程機械行業工程機械行業2022 年國內銷量/年國內銷量/產量產量（萬臺）（萬臺）單臺管路系統成本單臺管路系統成本（萬元）（萬元）國內市場需求測算國內市場需求測算（億元）（億元）小型挖機9.80.76.86中型挖機3.41.13.74大型挖機1.92.34.37裝載機12.330.44.93起重機6.771.49.48叉車104.80.077.34小型拖拉機產量170.030.51中型拖拉機產量29.190.061.75大型拖拉機產量10.760.22.15農作物收獲機產量19.82（2021年）0.23.9645.092022年煤礦產量年

52、煤礦產量綜采設備后維修市綜采設備后維修市場費用場費用煤礦行業后市場維修規煤礦行業后市場維修規模模煤礦行業44.96億噸8元/噸359.7億元億元工程機械行業液壓管路市場空間工程機械行業液壓管路市場空間 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -16-公司深度報告公司深度報告 公司是國內較早進入液壓管路行業的公司之一，自主研發生產的硬管公司是國內較早進入液壓管路行業的公司之一，自主研發生產的硬管總成在國內占據優勢地位?？偝稍趪鴥日紦瀯莸匚?。公司掌握了硬管彎折多元化工藝應用技術、自動臥式氬弧單面焊雙面成型技術、管端一體成型技術等多項核心技術，提升了產品關鍵性能指標，達到

53、或接近國際領先水平。截至 2023 年 7月，公司已取得 146 項專利，包括 7 項發明專利，136 項實用新型專利，3 項外觀設計專利。圖表圖表27：公司產品關鍵性能指標與國際、行業水平對比：公司產品關鍵性能指標與國際、行業水平對比 來源：公司公告，中泰證券研究所 公司開發出一體成型吸回油管結構，減少了產品焊縫，在提升了產品公司開發出一體成型吸回油管結構，減少了產品焊縫，在提升了產品密封性、輕量化和美觀度的同時，降低了產品成本。密封性、輕量化和美觀度的同時，降低了產品成本。傳統工藝采用在標準彎頭兩端焊接法蘭和接管的方式制作，需要兩次焊接，產品制作成本高，整體笨重且不美觀。公司通過對材料的研

54、究和選擇，以及對彎管工藝的創新，解決了薄壁大通徑彎管的行業技術難點，可實現 1D 最小半徑彎管；通過對箍筋技術的研發，不需焊接即可將管道直接與接頭相連。圖表圖表28：公司一體成型吸回油管工藝與傳統工藝對比公司一體成型吸回油管工藝與傳統工藝對比 來源：公司公告，中泰證券研究所 3.2、“貼近式服務”“貼近式服務”獲得獲得下游龍頭大客戶下游龍頭大客戶認可認可，有望受益于工程機械下一輪，有望受益于工程機械下一輪上上行行周期周期 液壓行業的品牌及認證壁壘液壓行業的品牌及認證壁壘高高。工程機械等重型工業設備對液壓元件的性能、穩定性及可靠性要求較高，下游主機廠商對于供應商進行采購管理、生產工藝、物流管控、

55、技術研發、成本控制、安全環保和質量控制等各方面評審后，才能確認合格供應商。成為合格供應商后，經過報價、開發設計及工藝調試、樣品試制和檢驗、裝機驗證等多個環節后，才可進入批量供貨階段。因此，液壓元件生產企業一旦通過供應商認證，并產品指標產品指標公司公司國際領先水平國際領先水平行業平均水平行業平均水平耐壓性可承受工作壓力42Mpa可承受工作壓力42Mpa可承受工作壓力35Mpa密封性工作 3,000 小時以上不發生泄漏工作 3,000 小時以上不發生泄漏工作 2,000 小時不發生泄漏清潔性NAS 8 級NAS 7 級NAS 9 級加工精度扁平率1.05管端位置公差 1.5mm扁平率1.04扁平率

56、1.10管端位置公差 8.0mm耐腐蝕鍍鋅鹽霧試驗達 240 小時-鍍鋅鹽霧試驗達 72 小時耐疲勞脈沖試驗達 200 萬次脈沖試驗達 100 萬次脈沖試驗達 100 萬次 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -17-公司深度報告公司深度報告 建立配套生產關系后，將會長期穩定合作。創新服務模式，以貼近式服務為下游客戶提供個性化的液壓管路系統創新服務模式，以貼近式服務為下游客戶提供個性化的液壓管路系統全面解決方案。全面解決方案。對于前裝市場，由于硬管總成的形態不規則且為中空結構，運輸成本較高，貼近式服務可降低產品成本，提升產品競爭力；面對礦山后市場，貼近式服務能夠隨

57、時應對礦山客戶突發的維修需求，減少客戶停產時間，提高客戶生產效率，公司已在江蘇蘇州及徐州、湖南長沙及婁底、陜西渭南、安徽馬鞍山等地建立了配套工廠。公司大客戶相對穩定公司大客戶相對穩定，有望受益于工程機械下一輪上行周期，有望受益于工程機械下一輪上行周期?？蛻舾采w程度和客戶資質是液壓行業市場地位的重要體現和評價標準，公司的主要客戶多為下游行業的龍頭企業，工程機械行業中，公司客戶覆蓋了包括三一集團、徐工集團、中聯重科、山河智能、龍工控股、柳工集團、山推股份、鐵建重工、浙江鼎力等，連續多年被三一集團等重要客戶評為優秀供應商；在礦山機械行業，公司長期服務于江銅集團、國能集團、中煤集團等知名礦山企業；在農

58、業機械領域，公司已進入了知名企業久保田的供應商體系；在港口機械領域，公司已與振華重工開展項目合作。在重要客戶市場份額方面，2022 年公司在三一集團、中聯重科等工程機械行業龍頭同類產品采購份額中位居前列。圖表圖表29：公司合作客戶：公司合作客戶 來源：公司官網，中泰證券研究所 3.3、募投項目募投項目增加公司產能增加公司產能，建設高強度液壓管路產品，建設高強度液壓管路產品 募投項目將提升液壓管路產品的產能，為公司進一步拓展客戶奠定基募投項目將提升液壓管路產品的產能，為公司進一步拓展客戶奠定基礎。礎。公司本次募集資金共投向 3 個項目，其中高強度液壓管路產品生產建設項目預計總投資 4.2 億元，

59、建成后將實現年產 2,300 萬件管接頭、200 萬件硬管總成、50 萬件軟管總成及 2.5 萬噸高強度精密鋼管的產品規模。項目達產年度，預計年增加收入為 49,925.00 萬元，年增加凈利潤 8,136.02 萬元，稅后投資回收期為 7.37 年（含建設期），稅后內部收益率為 16.17%。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表30：公司首次公開發行募投資金及用途：公司首次公開發行募投資金及用途 來源：公司公告，中泰證券研究所 3.4、對比耀坤液壓，二者對比耀坤液壓，二者產品和產品和客戶客戶各有側重各有側重，公司，公司毛

60、利率毛利率領先領先 同行業可比上市公司中，公司和耀坤液壓的規模和主營業務最為相近，硬管總成均為占比最大的產品。二者的產品結構、二者的產品結構、下游下游客戶、客戶、銷售戰銷售戰略各有側重略各有側重，由于采取貼近式服務戰略，公司的毛利率更高，由于采取貼近式服務戰略，公司的毛利率更高。圖表圖表31：液壓行業上市公司對比：液壓行業上市公司對比（單位：億元）（單位：億元）來源：公司公告，Wind，中泰證券研究所 二者硬管業務均占比最大，其他業務各有側重，二者硬管業務均占比最大，其他業務各有側重，耀坤液壓的營收規模耀坤液壓的營收規模較高。較高。耀坤液壓主要從事液壓元件及零部件的研發、生產和銷售，主要產品為

61、油箱、硬管和金屬飾件等，主要應用于挖掘機等各類工程機械主機設備，油箱和硬管產品的產能和產量處于國內前列。公司主營產品為液壓硬管、液壓軟管、管接頭、礦用工具等，在液壓硬管總成細分行業中處于國內同行業領先水平，并逐步實現在國內高端應用市場進口替代的突破。圖表圖表32：2022年福事特營收分產品占比年福事特營收分產品占比 圖表圖表33：2022年耀坤液壓營收分產品占比年耀坤液壓營收分產品占比 來源：Wind，中泰證券研究所 來源：Wind，中泰證券研究所 序號序號項目名稱項目名稱投資總額投資總額（萬元）（萬元）擬募集資金投擬募集資金投資額（萬元）資額（萬元）建設期建設期1高強度液壓管路產品生產建設項

62、目41,950.0441,950.0424 個月2研發中心建設項目5,460.925,460.9224 個月3補充流動資金20,000.0020,000.00-67,410.9667,410.96合計公司名稱公司名稱主要產品主要產品2022年營年營業收入業收入2022年凈年凈利潤利潤恒立液壓液壓油缸、液壓泵閥、油缸配件等82.023.5艾迪精密液壓破碎錘、液壓泵、液壓馬達等20.22.5長齡液壓張緊裝置、中央回轉接頭等9.01.3邵陽液壓液壓缸、液壓系統、液壓柱塞泵等3.00.5萬通液壓自卸車專用油缸、機械裝備用油缸5.00.6威博液壓動力單元等3.00.3利通科技橡膠液壓軟管等3.70.8耀

63、坤液壓油箱、硬管和金屬飾件等7.11.4福事特福事特液壓硬管、液壓軟管、管接頭等液壓硬管、液壓軟管、管接頭等4.61.6 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -19-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表34：2019-23Q1福事特和耀坤液壓營收對比福事特和耀坤液壓營收對比（億元）（億元）圖表圖表35：2019-23Q1福事特和耀坤液壓凈利潤對比（億福事特和耀坤液壓凈利潤對比（億元）元）來源：Wind，中泰證券研究所 來源：Wind，中泰證券研究所 公司的公司的下游下游大大客戶以客戶以工程機械和礦山機械客戶工程機械和礦山機械客戶為主，耀坤液壓的為主，耀坤液壓的大大客

64、客戶戶主要為主要為工程機械廠商工程機械廠商。耀坤液壓的前五大客戶為卡特彼勒、小松、徐工、沃爾沃、神鋼建機；福事特的前五大客戶為三一集團、江銅集團、中煤集團、中聯重科、國能集團，除了面向工程機械客戶的前裝市場外，公司還為礦山后市場提供服務。圖表圖表36：2022年福事特前五大客戶年福事特前五大客戶 圖表圖表37：2022年耀坤液壓前五大客戶年耀坤液壓前五大客戶 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 采取貼近式服務的經營模式，采取貼近式服務的經營模式，礦山機械行業后維修市場毛利率較高礦山機械行業后維修市場毛利率較高，因此公司的毛利率和期間費用率較高因此公司的毛利率和期間費

65、用率較高。公司在工程機械主機廠商和礦山客戶周邊建立配套工廠和服務網點，縮短服務半徑并提供 724 小時的隨時響應服務，公司已在江蘇蘇州及徐州、湖南長沙及婁底、陜西渭南、安徽馬鞍山等地建立了配套工廠，2020-2022 年公司礦山機械行業客戶的毛利率分別為 50.38%、49.95%和 48.08%，因此公司的毛利率和銷售費用率較高。耀坤液壓在江蘇省江陰市、山東省濟寧市、泰國羅勇府三地均建立了生產基地。圖表圖表38：2019-23Q1福事特和可比公司福事特和可比公司毛利率毛利率對比對比 圖表圖表39：2019-23Q1福事特和可比公司福事特和可比公司銷售銷售費用率費用率對比對比 來源：Wind，

66、中泰證券研究所 來源：Wind，中泰證券研究所 序號序號 客戶名稱客戶名稱銷售額銷售額（萬元）（萬元）營收占比營收占比1三一集團21,466.8246.21%2江銅集團4,842.8410.42%3中煤集團3,295.867.09%4中聯重科3,290.077.08%5國能集團2,662.145.73%合計35,557.7376.54%序號序號 客戶名稱客戶名稱銷售額銷售額（萬元）（萬元）營收占比營收占比1卡特彼勒26,856.4738.00%2小松8,137.0811.51%3徐工集團7,929.6911.22%4沃爾沃5,961.428.44%5神鋼建機4,156.185.88%合 計53

67、,040.8475.05%請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -20-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表40：2019-23Q1福事特和可比公司管理費用率福事特和可比公司管理費用率對對比比 圖表圖表41：2019-23Q1福事特和可比公司凈利率對比福事特和可比公司凈利率對比 來源：Wind，中泰證券研究所 來源：Wind，中泰證券研究所 4、首次覆蓋，給予“、首次覆蓋，給予“增持增持”評級”評級 公司是國內領先的液壓硬管總成制造商，貼近式服務深耕主機廠商配套生產市場及后維修市場。硬管總成業務深度獲得大客戶認可，有望受益于工程機械下一輪景氣周期；礦山后市場維修空間廣

68、闊，軟管總成和礦用工具等產品高毛利。隨著公司募投項目產能逐步釋放，公司營收和盈利水平有望繼續提升。各項業務關鍵假設如下：1）硬管總成：銷量與下游工程機械行業需求相關，2022 年行業需求下滑，隨著下游行業需求恢復，以及工程機械出口的拉動作用，公司募投項目產能逐步釋放，假設 23-25 年公司硬管總成銷量增速提升；假設單價維持穩定；由于規模效應，毛利率預計有所上升。2）軟管總成：客戶拓展布局期，假設銷售收入延續逐年上升趨勢；銷售單價變化主要系客戶結構變動，假設單價維持穩定，假設毛利率為前三年均值。3）油箱：2021 年湖南福事特、江蘇福事特和徐州福事特的油箱開始量產，假設 23-25 年逐步放量

69、，假設單價和毛利率維持穩定。4）管接頭：22 年公司下調產品價格維持競爭力，假設后續價格和毛利率維持穩定，假設 23 年銷量持平，24-25 年恢復增長；5）消防滅火系統：礦山客戶對自動化智能化產品需求增加，公司作為徐工供應商，市場認可度高，假設 23-25 年收入增速保持；毛利率維持穩定；6）礦用工具：收入的變動主要取決于礦山客戶對礦山機械維修或保養的需求頻次、公司對新建礦山的服務網點布局和公司對客戶需求的開發深度，收入和毛利率波動較大，假設未來收入和毛利率維持前三年均值；我們預計 2023-2025 年公司營收分別為 5.3 億元、6.3 億元、7.7億元；分別同比+14%、+18%、+2

70、3%；歸母凈利潤分別為 1.27億元、1.52 億元、1.88 億元，分別同比-18%、+19%、+24%；EPS 分別為 1.59 元、1.90 元、2.36 元，給予增持評級（首次）。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -21-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表42：可比公司估值：可比公司估值 來源：wind，中泰證券研究所 注：截至 8 月 1 日收盤價，福事特盈利預測來自中泰證券預測，其他盈利預測來自 Wind 一致預期 2023/8/2股價（元）股價（元）2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E恒立液壓601100

71、.SH70.631.792.02.42.940.4234.9629.1424.31艾迪精密603638.SH18.630.300.40.40.662.6552.3543.8430.69長齡液壓605389.SH27.140.931.31.72.229.0921.1315.6012.25利通科技832225.BJ12.150.791.11.41.515.4510.658.877.89萬通液壓830839.BJ7.850.550.81.01.214.7910.237.936.8032.4825.8621.0816.39福事特301446.SZ36.751.941.591.92.3618.9223.

72、1119.3415.57公司公司代碼代碼EPS(元）元）PE(倍）倍）平均值平均值 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -22-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表43：公司業績拆分：公司業績拆分 來源：wind，中泰證券研究所 業務業務項目項目2020A2021A2022A2023E2024E2025E硬管總成收入（百萬元）221.5304.2243.0263.3329.1427.9硬管總成收入YOY（%）4923.6%37.3%-20.1%8.4%25.0%30.0%硬管總成收入占比（%）56.7%60.3%52.3%49.7%52.5%55.6%硬管總成年銷量

73、（噸）7596.010275.08358.68776.610970.714261.9硬管總成單價（萬元/噸）2.93.02.93.03.03.0硬管總成毛利率（%）39.9%36.9%35.3%36.0%37.0%38.0%硬管總成毛利潤（百萬元）88.4112.485.894.8121.8162.6軟管總成收入（百萬元）46.357.968.982.1102.7133.5軟管總成收入YOY（%）5.6%25.1%19.0%19.2%25.0%30.0%軟管總成收入占比（%）11.9%11.5%14.8%15.5%16.4%17.4%軟管總成年銷量（噸）583.0687.9833.81000.

74、51250.71625.9軟管總成單價（萬元/噸）7.98.48.38.28.28.2軟管總成毛利率（%）49.7%56.7%53.7%53.4%54.6%53.9%軟管總成毛利潤（百萬元）23.032.837.043.856.071.9油箱收入（百萬元）0.125.326.427.830.536.7油箱收入YOY（%）22890.9%4.5%5.1%10.0%20.0%油箱收入占比（%）0.0%5.0%5.7%5.2%4.9%4.8%油箱年銷量（噸）8.771,826.072,003.682,103.862,314.252,777.10油箱單價（萬元/噸）1.231.391.321.321.

75、321.32油箱毛利率（%）18.72%23.03%17.52%22.0%22.0%20.0%油箱毛利潤（百萬元）0.05.84.66.16.77.3管接頭收入（百萬元）22.114.013.713.714.315.1管接頭收入YOY（%）46.1%-36.6%-2.2%-0.1%5.0%5.0%管接頭收入占比（%）5.7%2.8%2.9%2.6%2.3%2.0%管接頭年銷量（噸）516.2324.2371.2371.2389.8409.3管接頭單價（萬元/噸）4.34.33.73.73.73.7管接頭毛利率（%）33.9%37.4%26.1%25.0%23.0%23.0%管接頭毛利潤（百萬元

76、）7.55.23.63.43.33.5營業收入（百萬元）290.03401.45351.97386.87476.69613.06YOY(%)357.7%38.4%-12.3%9.9%23.2%28.6%收入占比（%）74.3%79.5%75.8%73.0%76.0%79.7%毛利率（%）41.0%38.9%37.2%37.4%38.7%39.4%毛利潤（百萬元）118.94156.24130.97144.73184.53241.84消防滅火系統收入（百萬元）17.526.031.237.545.054.0消防滅火系統收入YOY（%）24.5%49.2%20.0%20.0%20.0%20.0%消

77、防滅火系統收入占比（%）4.5%5.2%6.7%7.1%7.2%7.0%消防滅火系統毛利率（%）55.2%56.1%57.5%57.52%57.52%57.52%消防滅火系統毛利潤（百萬元）9.614.618.021.625.931.1礦用工具收入（百萬元）27.537.130.431.733.131.7礦用工具收入YOY（%）-1.5%34.7%-17.9%4.1%4.4%-4.0%礦用工具收入占比（%）7.0%7.3%6.6%6.0%5.3%4.1%礦用工具毛利率（%）44.9%35.9%29.7%36.8%34.1%33.6%礦用工具毛利潤（百萬元）12.313.39.011.711.3

78、10.6其他業務收入（百萬元）77.6679.6164.6174.072.770.4其他業務收入YOY（%）334.1%2.5%-18.8%14.5%-1.7%-3.2%其他業務收入占比（%）19.9%15.8%13.9%14.0%11.6%9.2%其他業務毛利率（%）70.7%50.1%35.3%52.0%45.8%44.4%其他業務毛利潤（百萬元）54.8839.8822.7938.4733.3031.24營業收入（百萬元）390.46504.87464.57529.99627.46769.19營業收入YOY（%）216.9%29.3%-8.0%14.1%18.4%22.6%銷售毛利率（%

79、）45.8%40.4%38.2%40.8%40.6%40.9%銷售毛利潤（百萬元）178.67204.17177.23216.42254.99314.78銷售凈利率（%）27.1%20.5%34.6%24.0%24.2%24.5%歸母凈利潤（百萬元）82.17101.14155.38127.20151.84188.45歸母凈利潤YOY（%）117.2%23.1%53.6%-18.1%19.4%24.1%非經常性損益（百萬元）8.615.5974.040.000.000.00扣非歸母凈利潤（百萬元）73.5695.5581.34127.20151.84188.45扣非歸母凈利潤YOY（%）106

80、.8%29.9%-14.9%56.4%19.4%24.1%合計2 消防滅火系統3 礦用工具油箱管接頭硬管總成軟管總成1 液壓管理系統合計4 其他業務 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -23-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表44：盈利預測表盈利預測表 來源：wind，中泰證券研究所 5、風險提示、風險提示 對三一集團存在重大依賴的風險對三一集團存在重大依賴的風險。2020-2022 年，公司向三一集團銷售收入占主營業務收入的比例分別為 59.61%、58.69%、46.21%，銷售資產負債表資產負債表利潤表利潤表會計年度會計年度202220222023E202

81、3E2024E2024E2025E2025E會計年度會計年度202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E貨幣資金505376200營業收入營業收入465530627769應收票據28323846營業成本287314372454應收賬款125138159193稅金及附加5567預付賬款5578銷售費用19212528存貨53586984管理費用36394250合同資產0000研發費用19212530其他流動資產95105122145財務費用1-1-1-1流動資產合計356392470676信用減值損失0000其他長期投資0000資產減值損失-3000長期股權投資1

82、8181818公允價值變動收益0000固定資產233288361450投資收益171112在建工程458510555其他收益8121010無形資產32241711營業利潤營業利潤184150179222其他非流動資產59738595營業外收入4446非流動資產合計386489586629營業外支出0000資產合計資產合計7427428818811,0571,0571,3051,305利潤總額利潤總額188154183228短期借款6142050所得稅27222633應付票據27303643凈利潤凈利潤161132157195應付賬款727893114少數股東損益5456預收款項0000歸屬母公

83、司凈利潤歸屬母公司凈利潤156127152188合同負債1222NOPLAT162131156194其他應付款5555EPS（按最新股本攤?。?.941.591.902.36一年內到期的非流動負債6666其他流動負債84869097主要財務比率主要財務比率流動負債合計202221252318會計年度會計年度202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E長期借款0000成長能力成長能力應付債券0000營業收入增長率-8.0%14.1%18.4%22.6%其他非流動負債78787878EBIT增長率55.1%-18.9%19.4%24.0%非流動負債合計7878787

84、8歸母公司凈利潤增長率53.6%-18.1%19.4%24.1%負債合計負債合計280280299299330330396396獲利能力獲利能力歸屬母公司所有者權益442557697873毛利率38.1%40.8%40.6%40.9%少數股東權益20253036凈利率34.6%24.8%25.0%25.3%所有者權益合計所有者權益合計462581726909ROE33.6%21.9%20.9%20.7%負債和股東權益負債和股東權益7427428818811,0571,0571,3051,305ROIC37.8%24.2%23.3%22.5%償債能力償債能力現金流量表現金流量表資產負債率37.7

85、%34.0%31.2%30.3%會計年度會計年度202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E債務權益比19.6%16.9%14.4%14.8%經營活動現金流經營活動現金流34126143170流動比率1.81.81.92.1現金收益175154185229速動比率1.51.51.61.9存貨影響19-5-11-15營運能力營運能力經營性應收影響-12-18-28-44總資產周轉率0.60.60.60.6經營性應付影響-3792028應收賬款周轉天數87898582其他影響-111-14-24-28應付賬款周轉天數69868382投資活動現金流投資活動現金流12-

86、119-115-65存貨周轉天數78646161資本支出-89-111-115-68每股指標（元）每股指標（元）股權投資-18000每股收益1.941.591.902.36其他長期資產變化119-803每股經營現金流0.431.581.792.13融資活動現金流融資活動現金流-55-4-519每股凈資產5.526.968.7110.92借款增加-388630估值比率估值比率股利及利息支付-12-11-13-16P/E19231916股東融資0000P/B7543其他影響-5-125EV/EBITDA43504133單位:百萬元單位:百萬元單位:百萬元 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀

87、正文之后的重要聲明部分 -24-公司深度報告公司深度報告 毛利占比分別為 59.41%、52.62%、41.92%。若未來公司新客戶拓展計劃不如預期，或三一集團經營、采購戰略發生較大變化，或公司與三一集團的合作關系被其他供應商替代，或行業競爭加劇、宏觀經濟波動和產品更新換代等因素導致三一集團市場份額下降進而減少對公司產品的采購，公司的業務發展和業績表現將因銷售收入依賴于三一集團而受到不利影響。原材料價格波動導致的成本上升風險。原材料價格波動導致的成本上升風險。公司直接材料占成本比例在 70%以上，是主營業務成本的重要構成部分。公司產品的主要原材料為鋼材、法蘭、接頭等，整體來看上游鋼材市場價格波

88、動對公司成本有一定影響。未來若原材料價格發生大幅波動且公司未能及時對產品售價進行調整，將影響公司的營業利潤，可能對公司盈利能力產生不利影響。核心技術和管理人員流失風險。核心技術和管理人員流失風險。隨著行業的持續發展，具備豐富研發經驗的技術人才將成為行業內眾多企業爭奪的重點，公司可能面臨技術人才流失的風險。如果公司發生核心技術人才流失，同時未及時找到合適人選進行替代，將導致公司技術研發創新能力下降，在一定程度上喪失行業技術優勢地位，從而給公司的業務發展帶來不利影響。宏觀經濟及下游行業周期性波動風險。宏觀經濟及下游行業周期性波動風險。公司專業從事液壓管路系統的研發、生產和銷售，產品應用于工程機械、

89、礦山機械、港口機械、農業機械、物流倉儲和風電裝備等行業，上述下游市場的需求同國內宏觀經濟的發展水平及國家產業政策密切相關。當宏觀經濟處于上行周期或國家產業政策支持時，固定資產投資增長，帶動上述下游行業需求增長，進一步帶動公司業績提升。當宏觀經濟下行或國家產業政策調整時，固定資產投資需求萎縮，液壓行業發展和公司業績增長將趨緩。當市場處于下行周期時，下游客戶總體需求降低，將直接影響公司的產品銷售。因此，若下游行業市場受宏觀經濟波動影響發展趨緩，將會影響公司產品的整體需求，對公司盈利能力產生不利影響。研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險?；蚋?/p>

90、新不及時的風險。文中使用的關于公司、行業等公開資料和數據可能存在信息滯后或更新不及時的風險。行業市場規模測算偏差風險。行業市場規模測算偏差風險。行業市場規模測算根據歷史數據假設推演測算，存在跟實際數據有一定偏差的風險。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -25-公司深度報告公司深度報告 投資評級說明：投資評級說明：評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預

91、期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明

92、的除外）。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -26-公司深度報告公司深度報告 重要聲明：重要聲明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的

93、資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。