《醫藥生物行業GLP~1藥物系列專題報告：降糖減肥GLP~1藥物及上游產業鏈價值分析-230803（39頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《醫藥生物行業GLP~1藥物系列專題報告：降糖減肥GLP~1藥物及上游產業鏈價值分析-230803（39頁）.pdf（39頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 1|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 行業深度研究行業深度研究|醫藥生物醫藥生物 降糖減肥 GLP-1 藥物及上游產業鏈價值分析 GLP-1 藥物系列專題報告 核心結論核心結論 行業評級行業評級 超配超配 前次評級 超配 評級變動 維持 近一年近一年行業行業走勢走勢 相對表現相對表現 1 個月個月 3 個月個月 12 個月個月 醫藥生物-2.81-9.53-5.18 滬深 300 1.98-1.47-2.39 分析師分析師 李夢園李夢園 S0800523010001 15618259155 相關研究相關研究 醫藥生物：電生理行業景氣度高，集采落地加速進口替代進程電生理行業深度報告

2、2023-06-30 醫藥生物：產品為核心，創新驅動的反轉行情進行時2023 年醫藥行業中期策略報告 2023-05-09 醫藥生物：高端醫療設備強者恒強，醫療消費有望觸底反彈醫療器械&醫療服務行業2023 年中期策略報告 2023-05-08 降糖減肥降糖減肥 GLP-1 藥物千億賽道，多適應癥探索不斷拓展市場規模藥物千億賽道，多適應癥探索不斷拓展市場規模。2020 年全球 GLP-1 藥物市場規模約 131 億美元，主要由諾和諾德和禮來占領，兩家公司合計占比 95%左右。未來長效 GLP-1 藥物市場規模將快速擴增，預計 2025 年全球 GLP-1 藥物市場規模將增至 282 億美元，2

3、030 年增至 407億美元。減肥適應癥而言，2022 年司美格魯肽減肥劑型 Wegovy 實現銷售額 8.74 億美元（+292%），23Q1 持續超預期增長實現銷售額 6.75 億美元（+225%），減重市場增長迅猛。此外 GLP-1 在研布局多個藍海疾病領域，在 NASH，阿爾茲海默癥等均取得較好療效數據，進一步打開市場規模。GLP-1 臨床優勢顯著，海內外在研管線布局豐富。臨床優勢顯著，海內外在研管線布局豐富。GLP-1 藥物在體內發揮“腸促胰素效應”，相較傳統口服降糖藥物而言，不會引發低血糖副作用且能夠抑制食欲達到減重效果。目前國內外藥企在 GLP-1 靶點積極發力，華東醫藥利拉魯肽

4、國內糖尿病及減肥適應癥均獲批上市，司美格魯肽國內進入 3期的有齊魯，華東，聯邦，麗珠醫藥，在多靶點布局上國內進度靠前如信達生物 IBI362（GLP-1R/GCGR 雙靶點）目前處于臨床 3 期階段，恒瑞醫藥HRS9531（GLP-1R/GIPR）臨床 2 期中。GLP-1 產業鏈上游產業鏈上游國內競爭格局更為國內競爭格局更為集中集中。公斤級別以上多肽 API 商業化生產涉及項目可能包括（1）原材料部分：氨基酸衍生物；樹脂載體；溶劑等；（2）工藝設備部分：固相反應器，離心機，質譜分析儀等；（3）純化環節：色譜填料，色譜柱等；（4）凍干/噴霧干燥環節：凍干機，噴霧干燥設備等。產業鏈外包服務看，國

5、內 CDMO 公司如合全藥業，凱萊英，九洲藥業等搭建多肽團隊及平臺，提升 GMP 級別多肽產品交付能力。未來隨著原研 GLP-1藥物專利到期，國內仿制藥多點布局，上游產業鏈相關企業先發優勢及規模效應將更為凸顯。建議建議關注：關注：（1）多肽原料藥生產相關企業：海翔藥業，諾泰生物、圣諾生物等；（2）多肽 CDMO：藥明康德、凱萊英等；（3）多肽商業化生產上游供應商：藍曉科技，昊帆生物、納微科技等；風險提示：風險提示：行業競爭格局加劇，在研項目進度不及預期，產品銷售不及預期，行業政策及宏觀環境因素等 -14%-10%-6%-2%2%6%10%2022-082022-122023-04醫藥生物滬深3

6、00證券研究報告證券研究報告 2023 年 08 月 03 日 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 2|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 索引 內容目錄 一、降糖減肥 GLP-1 產品市場規模.6 1.1 GLP-1 藥物市場規模.6 1.2 全球主流 GLP-1 藥物銷售情況.6 1.3 GLP-1 藥物在糖尿病領域份額提升，且為減肥適應癥主流研究方向.7 二、GLP-1 藥物開發思路及研究成果.8 2.1 GLP-1 的發現歷程.8 2.2 GLP-1 開發思路（一）：“節流”.9 2.3 GLP-1 開發思路（二）：多靶點研究.10

7、 2.4 GLP-1 研究成果（一）：利拉魯肽 解決半衰期短.12 2.5 GLP-1 研究成果（二）：司美格魯肽 一周一次注射給藥.12 2.6 GLP-1 研究成果（三）：替爾泊肽 多靶點.13 2.7 GLP-1 研究成果（四）：口服劑型.15 2.8 GLP-1 研究成果（五）：其他適應癥探索匯總.16 2.8.1 減肥適應癥.16 2.8.2 心血管風險.17 2.8.3 慢性腎病及糖尿病腎病.17 2.8.4 NASH 適應癥.18 2.8.5 阿爾茲海默癥.19 三、多肽合成方法.19 3.1 多肽合成方法詳述.19 3.2 已上市多肽類藥物合成方法列舉.21 3.3 固液合成法

8、可能涉及成本項.22 3.3.1 固相合成法所需樹脂載體.23 3.3.2 氨基酸脫水縮合所需縮合劑.24 3.3.3 多肽純化所需色譜填料.24 3.4 總結：公斤級別以上多肽 API 商業化生產涉及原料.24 四、GLP-1 藥物價值鏈拆分.25 4.1 司美格魯肽價值鏈拆分.25 4.2 替爾泊肽價值鏈拆分.26 五、GLP-1 產業鏈相關企業.27 5.1 多肽原料藥相關企業.27 5.1.1 海翔藥業.27 5.1.2 諾泰生物.29 5WlWpViWhU8ZoMtRnO7NaObRpNmMnPtQkPrRwOiNrRqMbRrQoNxNqNtQNZrRnM 行業深度研究|醫藥生物

9、西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 3|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 5.1.3 圣諾生物.30 5.1.4 翰宇藥業.32 5.2 多肽 CDMO 相關企業.33 5.2.1 藥明康德.33 5.2.2 凱萊英.34 5.2.3 九洲藥業.35 5.3 生產所需耗材及溶劑相關企業.36 5.3.1 藍曉科技：樹脂載體供應商.36 5.3.2 納微科技：色譜填料供應商.36 5.3.3 昊帆生物：多肽合成試劑.37 六、GLP-1 產業鏈相關全景圖.38 七、風險提示.38 圖表目錄 圖 1：全球 GLP-1 藥物市場規模預測/億美元.6 圖 2：2020

10、年全球糖尿病不同機制藥物市場份額占比.8 圖 3：2020 年國內糖尿病不同機制藥物市場份額占比.8 圖 4：GLP-1 靶點作用部位.9 圖 5：GLP-1 控制血糖具有葡萄糖濃度依賴性.9 圖 6：天然 GLP-1 由于半衰期短，臨床價值有限.9 圖 7：利拉魯肽與天然 GLP-1 結構對比.10 圖 8：司美格魯肽結構.10 圖 9：GLP-1 肽激動劑與 GLP-1R 相互作用模式.10 圖 10：體內 GLP-1/GLP-1R 信號通路.10 圖 11：GIP 釋放以及對 細胞的葡萄糖依賴作用.11 圖 12：GCGR 體內信號通路.11 圖 13：利拉魯肽治療長期維持 HbA1c

11、達標.12 圖 14：利拉魯肽降低體重并維持.12 圖 15：司美格魯肽降糖臨床結果（SUSTAIN 試驗）.13 圖 16：司美格魯肽減重臨床結果（STEP 試驗）.13 圖 17：替爾泊肽降糖試驗結果.14 圖 18：替爾泊肽減重試驗結果.14 圖 19：口服劑型 Rybelsus 臨床 3 期 PIONEER 試驗.15 圖 20：口服劑型 Rybelsus 減重臨床試驗結果.15 圖 21：禮來口服 Orfoglipron 臨床 2 期數據.16 圖 22：ATTAIN-1 臨床試驗.16 圖 23：ATTAIN-2 臨床試驗.16 圖 24：多肽不同種合成方法.20 行業深度研究|醫

12、藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 4|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 25：生物合成法和化學合成法各自的優缺點.20 圖 26：固相合成法示例.21 圖 27：液相合成法示例.21 圖 28：三片段固相和液相合成法混合模式舉例.21 圖 29：Tirzepatide 結構.22 圖 30：替爾泊肽固液相混合生產步驟.23 圖 31：常見的樹脂載體.23 圖 32：氨基酸縮合劑.24 圖 33：多肽分離純化方法.24 圖 34：凍干干燥和噴霧干燥區別.25 圖 35：司美格魯肽 Ozempic 價格.26 圖 36：替爾泊肽注射液價格.27 圖 3

13、7：公司產業布局.28 圖 38：國內利拉魯肽原料藥登記.30 圖 39：國內司美格魯肽原料藥登記.30 圖 40：翰宇藥業多肽原料藥部分產品.33 圖 41：公司 CRDMO 業務情況.34 圖 42：藍曉科技多肽固相合成載體.36 圖 43：公司色譜填料產品.37 圖 44：昊帆生物多肽合成試劑產品種類.37 圖 45：昊帆生物產品生產工藝.37 圖 46：GLP-1 產業鏈全景圖.38 表 1：2015-2022 年主流 GLP-1 藥物銷售額/億美元.6 表 2：諾和諾德/禮來/信達生物 GLP-1 藥物減重數據對比.8 表 3：利拉魯肽臨床在研.12 表 4：國內司美格魯肽在研.13

14、 表 5：多靶點在研情況.14 表 6：GLP-1 藥物治療減肥進入臨床 2 期項目情況.16 表 7：GLP-1 藥物在降低心血管風險適應癥研發進展.17 表 8：GLP-1 藥物在慢性腎病及糖尿病腎病適應癥研發進展.18 表 9：GLP-1 藥物在 NASH 適應癥研發進展.18 表 10：GLP-1 藥物在阿爾茲海默癥研發進展.19 表 11：部分已上市多肽類藥物合成方法情況.22 表 12：司美格魯肽成本拆分.25 表 13：替爾泊肽成本拆分.26 表 14：海翔藥業業務拆分.28 表 15：諾泰生物業務拆分.29 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月

15、03 日日 5|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 表 16：圣諾生物多肽原料藥.31 表 17：圣諾生物業務拆分.31 表 18：翰宇藥業業務拆分.32 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 6|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 一、一、降糖減肥降糖減肥GLP-1產品市場規模產品市場規模 1.1 GLP-1藥物市場規模藥物市場規模 GLP-1 藥物具備強效降糖療效，與現有臨床常用口服藥物相比，GLP-1 沒有低血糖和體重增加副作用，相反顯示較好得減重效果。2020 年全球 GLP-1 藥物市場規模約 131 億美元，主要由諾和諾德

16、和禮來占領，兩家公司合計占比 95%左右。未來長效 GLP-1 藥物市場規模將快速擴增，預計 2025 年全球 GLP-1 藥物市場規模將增至 282 億美元，2030 年增至 407 億美元。圖 1：全球 GLP-1 藥物市場規模預測/億美元 資料來源：Frost&Sullivan，西部證券研發中心 1.2 全球主流全球主流GLP-1藥物銷售情況藥物銷售情況 2022 年司美格魯肽合計銷售約 109 億美元，同比增長 80%左右，其中糖尿病用 Ozempic銷售額約 84.65 億美元，口服劑型 Rybelsus 銷售額 16 億美元，同比大幅增長 118%；減肥劑型 Wegovy 銷售額

17、8.74 億美元，同比增長 292%。2022 年主流 GLP-1 藥物在減肥適應癥的快速放量，銷售額達 24 億美元左右。表 1：2015-2022 年主流 GLP-1 藥物銷售額/億美元 億美元億美元 商品名商品名 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 利拉魯肽 Victoza 26.83 29.6 35.41 38.56 32.88 27.7 22.86 15.08 yoy 10%20%9%-15%-16%-17%-34%占利拉比 98%93%90%86%79%77%67%50%Saxenda 0.68 2.34 3.89 6.13 8.52 8

18、.30 11.12 15.12 yoy 243%66%57%39%-3%34%36%占利拉比 2%7%10%14%21%23%33%50%利拉魯肽合計 27.51 31.94 39.30 44.69 41.40 36.00 33.98 30.20 yoy 16%23%14%-7%-13%-6%-11%司美格魯肽-皮下 Ozempic 2.85 16.85 34.5 51.22 84.65 Yoy 491%105%48%65%占司美格魯肽總銷售額 100%100%92%84%77%司美格魯肽-口服 Rybelsus 3.05 7.35 16 yoy 141%118%050100150200250

19、300350400450長效GLP-1市場規模/億美元短效GLP-1市場規模/億美元全球GLP-1市場規模合計/億美元 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 7|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 占司美格魯肽總銷售額 8%12%15%司美減肥針 Wegovy 2.23 8.74 yoy 292%占司美總銷售額 4%8%司美格魯肽合計 2.85 16.85 37.55 60.8 109.39 yoy 491%123%62%80%度拉糖肽 2.49 9.26 20.30 31.99 41.28 50.68 64.72 74.40 yoy 272

20、.14%119.31%57.61%29.03%22.78%27.70%14.96%替爾泊肽 4.83 主流 GLP-1 合計 30.00 41.20 59.60 79.53 99.52 124.23 159.50 218.82 yoy 37.33%44.66%33.44%25.14%24.83%28.39%37.19%利拉占比 91.71%77.54%65.94%56.19%41.59%28.98%21.30%13.80%司美占比 0.00%0.00%0.00%3.58%16.93%30.23%38.12%49.99%度拉占比 8.29%22.46%34.06%40.23%41.48%40.8

21、0%40.58%34.00%替爾占比 0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%2.21%減肥適應癥 0.68 2.34 3.89 6.13 8.52 8.30 13.35 23.86 占比 2.28%5.69%6.53%7.71%8.56%6.68%8.37%10.90%資料來源：諾和諾德年報，禮來年報，西部證券研發中心 GLP-1 藥物增長超預期，海外巨頭諾和諾德與禮來均上調藥物增長超預期，海外巨頭諾和諾德與禮來均上調 23 年全年業績預期。年全年業績預期。2023 年 4月 13 日諾和諾德宣布上調 2023 年營收和利潤的增長預期，由于司美格魯肽在第一季度的

22、收入增長大大超過了之前的預期，諾和諾德預計按固定匯率計算的全年營收將增長 24%至 30%，此前為 13%至 19%，全年經營利潤將增長 28%至 34%，此前為 13%至 19%。2023 年 4 月 17 日，禮來第一季度營收 69.6 億美元，超預期的 68.7 億美元，公司之前23 年全年收入預測介于 303 億美元-308 億美元之間，上調為 312-317 億美元，同時將全年非會計準則每股盈目標 8.35-8.55 美元，向上修正為 8.65-8.85 美元。1.3 GLP-1藥物在糖尿病領域份額提升，且為減肥適應癥主流研究方向藥物在糖尿病領域份額提升，且為減肥適應癥主流研究方向

23、國內國內 GLP-1 于糖尿病用藥于糖尿病用藥處于發展早期處于發展早期，提升潛力大，提升潛力大。從藥物市占率上來看我國糖尿病藥物市場和全球市場的銷售結構存在明顯差異，國內目前雙胍類，磺脲類和-糖苷酶抑制劑等已上市幾十年的傳統口服藥仍為主流，而在全球范圍內以 GLP-1，DPP-4 抑制劑，SGLT-2 抑制劑新型藥物為代表，這些新型藥物進入國內時間較晚，在國內仍處于萌芽階段具有較大提升空間。行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 8|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 2：2020 年全球糖尿病不同機制藥物市場份額占比 圖 3：2020 年

24、國內糖尿病不同機制藥物市場份額占比 資料來源：Frost&Sullivan，西部證券研發中心 資料來源：Frost&Sullivan，西部證券研發中心 GLP-1 減重等多適應癥減重等多適應癥拓展拓展，持續打開，持續打開潛在市場空間。潛在市場空間。從治療譜來看，GLP-1 偏前線治療，使用人數更廣，目前 GLP-1 在所有降糖藥中使用的患者比例不高，但銷售額占比凸顯。此外，除糖尿病市場外 GLP-不斷開拓減重、NASH、CKD、AD 等新的適應證，在減重上臨床數據顯示 GLP-1 效果佳，如已上市司美格魯肽 68 周內減輕體重 18.2%，替爾泊肽 72 周減輕體重 22.5%，隨著 GLP-

25、1 的放量以及適應癥擴展，未來或仍將有較大的潛在市場空間。表 2：諾和諾德/禮來/信達生物 GLP-1 藥物減重數據對比 藥物藥物 公司公司 減重數據減重數據 司美格魯肽 諾和諾德 68 周內減輕 18.2%（STEP4 臨床試驗數據）替爾泊肽 禮來 72 周減輕 22.5%（48 斤）口服 Orforglipron 針對非 TDM2 肥胖患者，36 周減輕 14%-15%針對 TDM2 肥胖患者，第 26 周減重 9.6%Retatrutide（GLP-1R/GIPR/GCGR）針對非 TDM2 肥胖患者，第 48 周減重 22%-24%針對 TDM2 肥胖患者，減重 15%-17%GLP-

26、1/GCGR 瑪仕度肽 信達生物 第 24 周相較安慰劑 15%的降幅和接近 30 斤的體重降低 資料來源：諾和諾德官網，禮來官網，信達生物官網，西部證券研發中心 二、二、GLP-1藥物開發思路及研究成果藥物開發思路及研究成果 2.1 GLP-1的發現歷程的發現歷程 GLP-1 主要由位于回腸和結腸的 L 細胞合成和分泌，作用是通過特異受體介導的，作用于體內多個部位胰腺和細胞，胃腸道，中樞神經及心臟等。（1）1932 年首次提出“腸促胰素”概念，是可降低血糖但不會引起胰腺外分泌的腸道上端黏膜提取物；（2）1964-1967 年研究發現口服葡萄糖刺激胰島素分泌反應效應大于靜脈注射葡萄糖，這種額外

27、效應稱為“腸促胰素效應”且這種效應產生的胰島素占進食后胰島素總量的 60%左右；（3）1985 年從腸粘膜中分離提取胰高血糖素樣肽-1（GLP-1），具有葡萄糖依賴性；（4）1986年發現2型糖尿病患者腸促胰素作用減退，研究表明空腹狀態下分別給予患者GLP-1或安慰劑，患者空腹血糖水平在 4h 后變為正常，而在血糖正常后即使持續輸注 GLP-1，患者的胰島素水平不會繼續升高從而避免了低血糖的發生。胰島素及其類似物GLP-1DPP-4抑制劑SGLT-2糖苷酶抑制劑+雙胍類其他胰島素及其類似物雙胍類-糖苷酶抑制劑DPP-4抑制劑磺脲類格列奈類SGLT-2GLP-1TZDs其他 行業深度研究|醫藥生

28、物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 9|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 4：GLP-1 靶點作用部位 圖 5：GLP-1 控制血糖具有葡萄糖濃度依賴性 資料來源：藥渡官網，西部證券研發中心 資料來源：藥渡官網，西部證券研發中心 天然天然 GLP-1 體內半衰期極短體內半衰期極短，分泌 2-3min 就會被二肽基肽酶 DDP4 降解，即使外源性給與 GLP-1，同樣會被降解。天然 GLP-1 由胃腸道 L-細胞分泌，由 31 個氨基酸組成的肽鏈，通過進食反應分泌（直接腔內刺激和間接神經刺激）。圖 6：天然 GLP-1由于半衰期短，臨床價值有限 資料來源：

29、GLP-1 及利拉魯肽整體介紹，西部證券研發中心 2.2 GLP-1開發思路（一）：“節流”開發思路（一）：“節流”GLP-1 藥物開發重點在解決天然藥物開發重點在解決天然 GLP-1 半衰期短的問題，提高半衰期短的問題，提高 GLP-1（類似物）濃度和（類似物）濃度和作用時間。作用時間?？赏ㄟ^以下結構改造途徑：（1）制成緩釋試劑：PEG 化，微球制劑；（2）與白蛋白結合，白蛋白是血漿中含量最高的一種蛋白質，白蛋白上有與脂肪酸結合的 11 個位點，基于此可在 GLP-1 上引入脂肪酸鏈，GLP-1 N 端對與受體結合非常重要，因此選擇在靠近 C 端的位子引入脂肪酸，對脂肪酸長度研究，發現更長的

30、碳鏈可以帶來更強的結合，并確定 C16 和 C18 的脂肪酸最佳。行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 10|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 7：利拉魯肽與天然 GLP-1 結構對比 圖 8：司美格魯肽結構 資料來源：GLP-1 及利拉魯肽整體介紹，西部證券研發中心 資料來源：GLP-1 及利拉魯肽整體介紹，西部證券研發中心 2.3 GLP-1開發思路（二）：多靶點研究開發思路（二）：多靶點研究 GLP-1 的信號通路的信號通路：受體 GLP-1R 包含 130 個氨基酸長的細胞外結構域（ECD），該結構域結合 GLP-1 的 C 末

31、端螺旋部分，啟動肽受體的相互作用。GLP-1 的 N 末端部分域受體的跨膜結構域和細胞外環更加緊密作用，進而穩定 GLP-1R 的活性構象以觸發細胞內信號激活。GLP-1R 激活后通過 Gs 蛋白促進 cAMP 的產生進而促進葡萄糖刺激胰島素分泌。圖 9：GLP-1 肽激動劑與 GLP-1R 相互作用模式 圖 10：體內 GLP-1/GLP-1R 信號通路 資料來源：降糖&減重明星靶點：GLP1R/GCGR/GIPR/FGF21，西部證券研發中心 資料來源：降糖&減重明星靶點：GLP1R/GCGR/GIPR/FGF21，西部證券研發中心 GIP 信號通路：信號通路：GIP 全稱是葡萄糖依賴性促

32、胰島素肽，由位于小腸近端的 K 細胞分泌，42個氨基酸殘基組成的多肽分子，GIP 是第一個被發現的腸促胰素，在人體的腸促胰素效應中 GIP 占比達到 2/3，高于 GLP-1。飲食中的碳水化合物和脂肪都是人體 GIP 分泌的有效刺激物，GIP 把人體營養素攝入的信號分別傳遞給細胞，細胞直接調控機體的代謝，對于和細胞調節作用的比例，與攝入的營養物質成分相關，如果人體攝入的營養物質是以碳水化合物為主，GIP會起到直接作用被細胞所感知，提高細胞內cAMP的水平，呈現葡萄糖依賴性的促進細胞的胰島素分泌。行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 11|請務必仔細閱

33、讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 11：GIP 釋放以及對細胞的葡萄糖依賴作用 資料來源：Function and mechanisms of enteroendocrine cells and gut hormones in metabolism，西部證券研發中心 GCGR 信號通路：信號通路：GCGR 是胰高血糖素受體，主要存在于肝臟，胰高血糖激活 GCGR 在體內調節肝臟葡萄糖合成和分解代謝，從而維持體內血糖濃度。Pancreatic alpha cell glucagonliver FGF21 axis regulates beta cell regeneration in a mo

34、use model of type 2 diabetes研究表明阻滯胰高糖素及其受體通路是改善糖尿病和胰島細胞再生的一種新機制，并提出肝臟來源的 FGF21 是細胞再生的一種重要調節因子。圖 12：GCGR 體內信號通路 資料來源：降糖&減重明星靶點：GLP1R/GCGR/GIPR/FGF21，西部證券研發中心 FGF21 靶點：靶點：成纖維細胞生長因子 21（FGF21）主要分泌部位在肝臟，早期研究表明FGF21 是一種有效的代謝調節因子，可刺激脂肪細胞中的葡萄糖攝取，阻斷轉基因動物的肥胖性發育以及抑制高血糖癥和高脂血癥。該靶點的挑戰主要在于天然 FGF21 分子量小，易聚集及 C 端不穩定

35、，其半衰期短暫，體內生物利用度低，大規模工業生產相對困難，行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 12|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 制約了其成藥性。2.4 GLP-1研究成果（一）：利拉魯肽研究成果（一）：利拉魯肽 解決半衰期短解決半衰期短 利拉魯肽：利拉魯肽：每日注射 1 次，半衰期 13h，97%氨基酸序列與人 GLP-1 同源，通過?；c白蛋白結合形成穩定的七聚體，從皮下組織緩慢吸收；不被 DPP-4 降解；不從腎臟過濾；低血糖水平不誘導胰島素分泌，不抑制胰高血糖素分泌；對胰腺細胞多重積極作用，可改善第一時相胰島素分泌和細胞最大

36、胰島素分泌能力。國內化合物專利 2017 年到期，美國和歐洲市場專利于 2023 年到期。2017 年以 410 元/支進入醫保（降價 48%），2019年續約成功。圖 13：利拉魯肽治療長期維持 HbA1c 達標 圖 14：利拉魯肽降低體重并維持 資料來源：GLP-1 及利拉魯肽整體介紹，西部證券研發中心 資料來源：GLP-1 及利拉魯肽整體介紹，西部證券研發中心 表 3：利拉魯肽臨床在研 藥品名稱藥品名稱 研發機構研發機構 最高研發階段最高研發階段(全球全球)適應癥適應癥 利拉魯肽 Novo Nordisk 批準上市 T2DM，肥胖 利拉魯肽 Novo Nordisk III 期臨床 I

37、型糖尿病 利拉魯肽 Novo Nordisk III 期臨床 阻塞性睡眠呼吸暫停 利拉魯肽 Novo Nordisk III 期臨床 Prader-Willi 綜合征 利拉魯肽 華東醫藥 批準上市 T2DM，肥胖 利拉魯肽 科興制藥,通化東寶 申請上市 參考原研 利拉魯肽 翰宇藥業 申請上市 參考原研 利拉魯肽 正大天晴,上海醫藥工業研究院 申請上市 參考原研 利拉魯肽 東陽光藥 III 期臨床 參考原研 利拉魯肽 萬邦醫藥 III 期臨床 參考原研 利拉魯肽 雙鷺藥業 III 期臨床 參考原研 利拉魯肽 重慶宸安生物,派金生物 III 期臨床 參考原研 利拉魯肽 聯邦制藥 III 期臨床 參

38、考原研 利拉魯肽 先為達生物 I 期臨床 參考原研 利拉魯肽 四環醫藥 I 期臨床 參考原研 利拉魯肽 諾博特生物 I 期臨床 參考原研 利拉魯肽 和澤醫藥 申報臨床 參考原研 資料來源：醫藥魔方，西部證券研發中心 2.5 GLP-1研究成果（二）：司美格魯肽研究成果（二）：司美格魯肽 一周一次注射給藥一周一次注射給藥 司美格魯肽：司美格魯肽：（1）糖尿?。航档脱亲饔脙灝?，且顯著改善心血管結局。SUSTAIN 系列 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 13|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 試驗中，司美格魯肽分別與西格列汀、甘精胰島素進

39、行了頭對頭試驗，觀察到更顯著的糖化血紅蛋白降低百分比及體重減輕百分比。此外，包括全球 56004 例患者的 7 項大型臨床研究薈萃分析顯示，GLP1RA 降低 3PMACE（心血管死亡或非致死性心肌梗死或非致死性卒中復合事件）12%，且未觀察到嚴重低血糖、胰腺癌及胰腺炎風險增加；（2）減肥：使用 68 周最高平均減重達 18.2%；（3）口服劑型：每日一次的口服制劑，其中含有促進吸收的賦形劑 SNAC。圖 15：司美格魯肽降糖臨床結果（SUSTAIN 試驗）圖 16：司美格魯肽減重臨床結果（STEP 試驗）資料來源：諾和諾德官網，西部證券研發中心 資料來源：諾和諾德官網，西部證券研發中心 表

40、4：國內司美格魯肽在研 藥品名稱藥品名稱 研發機構研發機構 國內臨床進展國內臨床進展 適應癥適應癥 司美格魯肽 齊魯制藥 III 期臨床 參考原研 司美格魯肽 派金生物,華東醫藥 III 期臨床 參考原研 司美格魯肽 聯邦制藥 III 期臨床 參考原研 司美格魯肽 麗珠醫藥 III 期臨床 參考原研 司美格魯肽 重慶宸安生物 I 期臨床 參考原研 司美格魯肽 質肽生物 I 期臨床 參考原研 司美格魯肽 石藥集團 申報臨床 參考原研 司美格魯肽 正大天晴 申報臨床 參考原研 司美格魯肽 四環醫藥 申報臨床 參考原研 司美格魯肽 萬邦醫藥 申報臨床 參考原研 資料來源：醫藥魔方，西部證券研發中心

41、2.6 GLP-1研究成果（三）：研究成果（三）：替爾泊肽替爾泊肽 多靶點多靶點 禮來替爾泊肽禮來替爾泊肽 SURPASS-2 研究表明，降糖效果優于司美格魯肽。研究表明，降糖效果優于司美格魯肽。SURPASS-2 臨床試驗設計為期 40 周隨機對照，共計 1879 名患者入組，以 1：1：1：1 分配至替爾泊肽5mg/10mg/15mg 和司美格魯肽 1mg，三個劑量（5/10/15mg）替爾泊肽均實現 HbA1c統計學顯著優于司美格魯肽，不良反應和司美格魯肽組相似，以惡心，腹瀉，嘔吐多見。禮來替爾泊肽禮來替爾泊肽 SURMOUNT-1 研究表明，研究表明，72 周治療組患者平均減重最高達周

42、治療組患者平均減重最高達 22.5%（24 公公斤）。斤）。該臨床 3 期試驗入組不伴有糖尿病的肥胖患者平均體重為 104.8 公斤，平均 BMI 為38.0kg/m2，94.5%的受試者 BMI30kg/m2。每周 1 次皮下注射后，第 12 周 15mg 劑量組患者平均減重約 8%，第 36 周減重約 16%，第 72 周替爾泊肽(5mg,10mg,15mg)治療組患者平均減重最高達到 22.5%(24kg)。2023 年 4 月 21 日，禮來正式注冊替爾泊肽新的臨床 3b 期臨床試驗（SURMOUNT-5），評估替爾對比司美格魯肽（2.4mg）在成人肥胖或超重且伴有相關并發癥患者中的有

43、效性和安全性。行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 14|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 17：替爾泊肽降糖試驗結果 圖 18：替爾泊肽減重試驗結果 資料來源：Tirzepatide versus Semaglutide Once Weekly in Patients with Type 2 Diabetes，西部證券研發中心 資料來源：Tirzepatide Once Weekly for the Treatment of Obesity，西部證券研發中心 表 5：多靶點在研情況 靶點靶點 公司公司 藥品藥品 階段階段 GLP1-R

44、/GIPR 禮來 替爾帕肽Tirzepatide T2DM(上市)肥胖（提交上市）Carmot CT-868 II 期 諾和諾德 NNC0090-2746 II 期（終止）安進 AMG-133 II 期（注冊），給藥周期四周一次 豪森藥業 HS-20094 II 期 恒瑞醫藥 HRS9531 II 期 華東醫藥SCOHIA SCO-094 I 期 羅氏 MAR-701 I 期 和澤醫藥 HZ010 I 期 中國生物制藥/鴻運華寧 GMA106 澳洲臨床 1 期 GLP1-R/GCGR 阿斯利康 Cotadutide IIIII 期 信達禮來 IBI362/Mazdutide III 期 默沙東

45、 Efinopegdutide II 期 Altimmune Pemvidutide II 期 勃林格殷格翰 BI-456906 II 期 信立泰D&D Pharmtech DD01 I 期 默沙東 MK-8521 I 期（終止開發）派格生物 PB-718 I 期 安圖微創 TB001 I 期 恒瑞醫藥 SHR-1816 I 期 GLP1-R/GLP2-R Zealand dapiglutide II 期 GLP-1R/FGF21 勃林格殷格翰 YH-25724 I 期 東陽光 HEC88473 I 期 GLP-1R/GCGR 道爾生物 DR10624 I 期 行業深度研究|醫藥生物 西部證券

46、西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 15|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明/FGF21R GLP1-R/GCGR/GIPR 禮來 Retatrutide III 期 Hanmi HM-15211 IIb 期 諾和諾德 NN-9423 I 期（終止）資料來源：醫藥魔方，西部證券研發中心 2.7 GLP-1研究成果（四）：口服劑型研究成果（四）：口服劑型 目前 GLP-1 藥物口服劑型僅諾和諾德 Rybelsus 獲批，每日一次口服給藥，Rybelsus 在 3期臨床試驗中（PIONEER 系列試驗）體現出相較于西格列汀、恩格列凈以及利拉魯肽和度拉糖肽等 GLP-1 注射液

47、更優的控制血糖能力，在不同病程及血糖基線的糖尿病患者人群中，口服司美格魯肽患者的 HbA1c 降低幅度在 1.0-1.4%之間；Rybelsus 14mg 減重最可以達 4.1kg（降幅約為 4.7%）。圖 19：口服劑型 Rybelsus 臨床 3 期 PIONEER 試驗 資料來源：Efficacy,safety and cardiovascular outcomes of once-daily oral semaglutide in patients with type 2 diabetes:The PIONEER programme，西部證券研發中心 圖 20：口服劑型 Rybelsu

48、s 減重臨床試驗結果 資料來源：諾和諾德官網，西部證券研發中心 2018 年禮來以 5000 萬美元首付款從日本 Chugai 公司買入口服小分子 GLP-1R 激動劑Orfoglipron，此前禮來公布的 2 期結構顯示，對于不伴有 TDM2 的肥胖患者而言，Orforglipron 在第 36 周（9 個月）能使患者體重減輕 14%-15%，對于伴有 TDM2 肥胖患者，在第 26 周（半年左右）能減重 9.6%。行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 16|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 21：禮來口服 Orfoglipron 臨

49、床 2 期數據 資料來源：禮來官網，西部證券研發中心 目前禮來針對口服膠囊口服小分子 Orforglipron 已開展兩項臨床 3 期試驗，其中 ATTAIN-1計劃入組 3000 人，ATTAIN-2 入組 1500 人，主要重點均為第 72 周體重與基線相比的百分比變化。圖 22：ATTAIN-1 臨床試驗 圖 23：ATTAIN-2 臨床試驗 資料來源：Clinical trial，西部證券研發中心 資料來源：Clinical trial，西部證券研發中心 2.8 GLP-1研究成果（五）：其他適應癥研究成果（五）：其他適應癥探索匯總探索匯總 2.8.1 減肥適應癥減肥適應癥 表 6：G

50、LP-1 藥物治療減肥進入臨床 2 期項目情況 藥品名稱藥品名稱 研發機構研發機構 適應癥適應癥 全球臨床進展全球臨床進展 利拉魯肽 Novo Nordisk 肥胖 批準上市 司美格魯肽 Novo Nordisk 肥胖 批準上市 貝那魯肽 仁會生物 肥胖 批準上市 替爾泊肽 Eli Lilly 肥胖 申請上市 Rybelsus Emisphere Technologies 肥胖 III 期臨床 cagrilintide+semaglutide Novo Nordisk 肥胖 III 期臨床 ecnoglutide 先為達生物;凱因科技 肥胖 III 期臨床 orforglipron Eli L

51、illy;Chugai Pharmaceutical 肥胖 III 期臨床 retatrutide Eli Lilly 肥胖 III 期臨床 艾塞那肽 Eli Lilly;Amylin Pharmaceuticals;Bristol-Myers Squibb 肥胖 III 期臨床 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 17|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 藥品名稱藥品名稱 研發機構研發機構 適應癥適應癥 全球臨床進展全球臨床進展 瑪仕度肽 信達生物;Eli Lilly 肥胖 III 期臨床 聚乙二醇洛塞那肽 豪森藥業 肥胖 II/III

52、期臨床 Bydureon Eli Lilly;Amylin Pharmaceuticals;Bristol-Myers Squibb;Alkermes 肥胖 II 期臨床 cotadutide MedImmune 肥胖 II 期臨床 AMG 133 Amgen 肥胖 II 期臨床 CT-868 Carmot Therapeutics 肥胖 II 期臨床 GSBR-1290 碩迪生物 肥胖 II 期臨床 GX-G6 石藥集團;天境生物;天士力;Genexine 肥胖 II 期臨床 GZR18 甘李藥業 肥胖 II 期臨床 HRS9531 恒瑞醫藥 肥胖 II 期臨床 danuglipron Pf

53、izer 肥胖 II 期臨床 dapiglutide Zealand Pharma 肥胖 II 期臨床 efinopegdutide Hanmi Pharmaceuticals;Merck&Co.;Johnson&Johnson 肥胖 II 期臨床 lotiglipron Pfizer;Sosei 肥胖 II 期臨床 pemvidutide Altimmune 肥胖 II 期臨床 survodutide Boehringer Ingelheim;Zealand Pharma 肥胖 II 期臨床 諾利糖肽 豪森藥業;恒瑞醫藥 肥胖 II 期臨床 資料來源：醫藥魔方，西部證券研發中心 2.8.2

54、心血管風險心血管風險 研究表明 GLP-1 RA 可能通過抑制炎癥、抑制氧化應激、改善內皮功能等從而抑制動脈硬化進程，進一步減少 ASCVD 所致終末心腦血管事件發生，減少心血管死亡。目前 GLP-1已上市藥物利拉魯肽，司美格魯肽，度拉糖肽均已報批降低心血管風險適應癥，禮來替爾泊肽及口服制劑 Orforglipron 在該適應癥進展處于臨床 3 期中。表 7：GLP-1 藥物在降低心血管風險適應癥研發進展 藥品藥品 研發機構研發機構 適應癥適應癥 全球最新進展全球最新進展 利拉魯肽 Novo Nordisk 心血管風險 批準上市 司美格魯肽 Novo Nordisk 心血管風險 批準上市 度拉

55、糖肽 Eli Lilly 心血管風險 批準上市 Rybelsus Emisphere Technologies 心血管風險 申請上市 替爾泊肽 Eli Lilly 心血管風險 III 期臨床 orforglipron Eli Lilly;Chugai Pharmaceutical 心血管風險 III 期臨床 聚乙二醇化艾塞那肽 派格生物;天士力 心血管風險 申報臨床 資料來源：醫藥魔方，西部證券研發中心 2.8.3 慢性腎病及糖尿病腎病慢性腎病及糖尿病腎病 目前關于 GLP-1 受體激動劑以腎臟結局為主要終點的大型前瞻性隨機對照試驗正在進行中，但相關的探索性分析已提出 GLP-1 受體激動劑可

56、改善蛋白尿。已有國內外指南對新型降糖藥物在 T2DM 合并慢性腎?。–KD）患者中的應用進行了推薦。中國成人 2 型糖尿病合并心腎疾病患者降糖藥物臨床應用專家共識推薦 T2DM 合并 CKD 患者不論糖化血紅蛋白是否達標，若無禁忌則均應加用 SGLT-2 抑制劑，但若患者不能使用 SGLT-2 抑制劑則建議選擇具有腎臟獲益證據的 GLP-1 受體激動劑。截至目前司美格魯肽在糖尿病 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 18|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 腎病的臨床試驗 3 期進行中，度拉糖肽和替爾泊肽治療慢性腎病均處于臨床 2 期階段。

57、表 8：GLP-1 藥物在慢性腎病及糖尿病腎病適應癥研發進展 藥品名稱藥品名稱 研發機構研發機構 疾病疾病 最高研發階段最高研發階段(全球全球)司美格魯肽 Novo Nordisk 糖尿病腎病 III 期臨床 度拉糖肽 Eli Lilly 慢性腎病 II 期臨床 替爾泊肽 Eli Lilly 慢性腎病 II 期臨床 cotadutide MedImmune 糖尿病腎病 II 期臨床 WO2022184849 Servier 糖尿病腎病 臨床前 資料來源：醫藥魔方，西部證券研發中心 2.8.4 NASH適應癥適應癥 GLP-1 治療 NASH 的機理在于，其與肝臟細胞受體結合后能降低肝臟脂肪變性

58、，肝細胞損傷和葡萄糖輸出，針對 NASH 患者能減低肝細胞炎性反應和纖維化。GLP-1 藥物在NASH 治療研發中，相對走在前列的是司美格魯肽，目前處于臨床 3 期。其臨床 2 其治療數據顯示，2.4mg 每周一次注射司美格魯肽，持續治療 48 周，實驗組中 23 人（49%）患者脂肪變性減少了 30%+，顯著高于對照組（13%）。表 9：GLP-1 藥物在 NASH 適應癥研發進展 藥品名稱藥品名稱 研發機構研發機構 適應癥適應癥 全球臨床進展全球臨床進展 司美格魯肽 Novo Nordisk 非酒精性脂肪性肝炎 III 期臨床 cotadutide MedImmune 非酒精性脂肪性肝炎

59、II/III 期臨床 替爾泊肽 Eli Lilly 非酒精性脂肪性肝炎 II 期臨床 efinopegdutide Hanmi Pharmaceuticals;Merck&Co.;Johnson&Johnson 非酒精性脂肪性肝炎 II 期臨床 efocipegtrutide Hanmi Pharmaceuticals 非酒精性脂肪性肝炎 II 期臨床 survodutide Boehringer Ingelheim;Zealand Pharma 非酒精性脂肪性肝炎 II 期臨床 ecnoglutide 先為達生物;凱因科技 非酒精性脂肪性肝炎 I 期臨床 danuglipron Pfizer

60、 非酒精性脂肪性肝炎 I 期臨床 pemvidutide Altimmune 非酒精性脂肪性肝炎 I 期臨床 AZD9550 AstraZeneca 非酒精性脂肪性肝炎 I 期臨床 NN6177 Novo Nordisk 非酒精性脂肪性肝炎 I 期臨床 NNC0194-0499+司美格魯肽 Novo Nordisk 非酒精性脂肪性肝炎 I 期臨床 PB-718 派格生物;天士力 非酒精性脂肪性肝炎 I 期臨床 SCO-094 Scohia Pharma;Takeda Pharmaceuticals;華東醫藥 非酒精性脂肪性肝炎 I 期臨床 VK2735 Viking Therapeutics

61、非酒精性脂肪性肝炎 I 期臨床 貝那魯肽 仁會生物 非酒精性脂肪性肝炎 申報臨床 瑪仕度肽 信達生物;Eli Lilly 非酒精性脂肪性肝炎 申報臨床 GX-G6 石藥集團;天境生物;天士力;Genexine 非酒精性脂肪性肝炎 申報臨床 TB001 圖微安創 非酒精性脂肪性肝炎 申報臨床 HZ012 和澤醫藥 非酒精性脂肪性肝炎 申報臨床 UBT251 聯邦制藥 非酒精性脂肪性肝炎 申報臨床 XW014 先為達生物 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 DR10624 道爾生物 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 ECC5004 誠益生物 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 HZ010 和澤醫藥;道爾生物 非酒精性脂

62、肪性肝炎 臨床前 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 19|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 藥品名稱藥品名稱 研發機構研發機構 適應癥適應癥 全球臨床進展全球臨床進展 CY-5 中國藥科大學 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 DA-1726 Dong-A ST;NeuroBo Pharmaceuticals 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 DD03 D&D Pharmatech 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 DR10625 道爾生物 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 HDP-21080 漢鼎醫藥 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 IP118 MedImmune

63、 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 OGB21501 Onegene Biotechnology 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 OGB21502 Onegene Biotechnology 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 OXM-101 Nordic Bioscience 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 OXM-104 Nordic Bioscience 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 WO2022109182 Gilead Sciences 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 WO2022184849 Servier 非酒精性脂肪性肝炎 臨床前 資料來源：醫藥魔方，西部證券研發中心 2.8.5 阿爾茲海默癥阿爾茲海默癥

64、 研究表明 2 型糖尿病患者發生 AD 的風險顯著增加，可能源于以下幾點因素：（1）2 型糖尿病和 AD 患者的大腦中都存在胰島素信號缺陷；（2）GLP-1 類似物可通過增強胰島素信號改善 AD 患者的認知。2 型糖尿病和 AD 患者存在胰島素抵抗等共同的病理特征，研究推測 GLP-1 可能是通過促進神經系統中的“細胞”分泌胰島素來改善 AD。目前全球GLP-1 治療阿爾茲海默癥進度靠前的是諾和諾德司美格魯肽，處于臨床 3 期患者招募中。表 10：GLP-1 藥物在阿爾茲海默癥研發進展 藥品藥品 研發機構研發機構 適應癥適應癥 全球最新進展全球最新進展 司美格魯肽 Novo Nordisk 阿

65、爾茲海默癥 臨床 3 期 Rybelsus Emisphere Technologies 阿爾茨海默病 臨床 3 期 GX-G6 石藥集團;天境生物;天士力;Genexine 阿爾茨海默病 申報臨床 pegsebrenatide Neuraly 阿爾茨海默病 申報臨床 聚乙二醇化艾塞那肽 派格生物;天士力 阿爾茨海默病 臨床前 DA-JC4 山西醫科大學 阿爾茨海默病 臨床前 DA5-CH 山西醫科大學 阿爾茨海默病 臨床前 GLP-1/GIP/glucagon receptor agonist Lancaster University;山西醫科大學 阿爾茨海默病 臨床前 GLP1R agon

66、ist AVVA Pharmaceuticals 阿爾茨海默病 臨床前 KP405 Kariya Pharmaceuticals 阿爾茨海默病 臨床前 資料來源：醫藥魔方，西部證券研發中心 三、三、多肽合成方法多肽合成方法 3.1 多肽合成方法多肽合成方法詳述詳述 多肽合成方法主要分為以下幾種：多肽合成方法主要分為以下幾種：（1）天然提取方法：天然提取方法：受限于天然原料，產量有限，存在純化難度較高，患者產生過敏反應等問題（2）酶解法：酶解法：利用蛋白酶降解蛋白質得到多肽，存在投入大產量低，酶解得到的一系列多肽分離純化難度大等不足，且特定酶解位點的蛋白酶也需要篩選。在產率，質量上有所缺陷，酶解

67、法主要得到多肽混合物，現階段多適用于食品，化妝品，飼料等行業的多肽需 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 20|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 求。（3）生物發酵法：生物發酵法：成本低，但分離純化難度大。發酵法能直接生產的特定多肽藥物產品仍然較少，目前在食品，化妝品，飼料等行業應用較多。（4）基因重組法：基因重組法：將基因片段轉移到細胞中進行重組表達，發酵生產合成所需多肽。常用的工程菌為酵母菌及大腸桿菌。優勢在于基因表達定向強，生產成本低，不足之處在于開發周期長，提取純化困難，產率低，基因表達研發難度大。（5）化學合成法：化學合成法：分

68、為液相合成法和固相合成法法，研發周期短，可快速生產的優勢。圖 24：多肽不同種合成方法 資料來源：多肽藥物制備工藝研究進展，西部證券研發中心 生物合成生物合成法法與化學合成法的區別與化學合成法的區別：生物合成法相較起來優勢在于操作簡單，成本較低，但在分離純化步驟具備挑戰性?；瘜W合成法可細分為液相合成法和固相合成法：（1）液相合）液相合成法分為成法分為 2 種，逐步合成和片段縮合。種，逐步合成和片段縮合。逐步合成通常是從多肽鏈的 C 端逐步添加連接氨基酸直至整個多肽鏈完成。片段縮合一般先合成各個所需片段，再將片段縮合。優點在于成本低，保護基選擇多，規模易放大，中間產物可以純化且獲得理化常數，適合

69、短肽的合成；缺點在于每步反應后需要進行分離和純化，當合成長肽鏈時，產率低過程繁瑣。（2）固相合成法：固相合成法：可嵌入非天然氨基酸，優點在于對于長度適中的肽產品收率和純度較高。缺點在于對于 30 個氨基酸以上大小的多肽產率較低，純度較低，且生產過程氨基酸的排序和數量要嚴格執行。圖 25：生物合成法和化學合成法各自的優缺點 資料來源：多肽藥物制備工藝研究進展，西部證券研發中心 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 21|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 26：固相合成法示例 圖 27：液相合成法示例 資料來源：多肽藥物制備工藝研究進展，西

70、部證券研發中心 資料來源：多肽藥物制備工藝研究進展，西部證券研發中心 在商業化生產過程中，企業會綜合考慮收率，純度，分離難度等因素平衡選擇成本可控的在商業化生產過程中，企業會綜合考慮收率，純度，分離難度等因素平衡選擇成本可控的生產工藝。生產工藝。實際生產中可能會采取混合模式，如固相和液相化學合成法同時應用，液相合成法接合氨基酸合成片段，固相合成法接合片段得到更長鏈的肽，不斷摸索在收率和純度上達到一定的平衡。圖 28：三片段固相和液相合成法混合模式舉例 資料來源：Kilogram-Scale GMP Manufacture of Tirzepatide Using a Hybrid SPPS/L

71、PPS Approach with Continuous Manufacturing，西部證券研發中心 3.2 已上市多肽類藥物合成方法列舉已上市多肽類藥物合成方法列舉 目前已上市多肽藥物如利拉魯肽氨基酸片段長度 37 個，采用的生物合成法，司美格魯肽嚴格意義上采用的是半生物合成，源于第 26 位賴氨酸接入了 C18 脂肪二酸側鏈；禮來替爾泊肽采取的為固液合成法，氨基酸片段長度 39 個。行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 22|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 表 11：部分已上市多肽類藥物合成方法情況 合成方法合成方法 基本特點基本特

72、點 對應藥物對應藥物 氨基酸數量氨基酸數量 適應癥適應癥 液相合成法 適合氨基酸 10 以下的多肽，當多肽氨基酸數量增加時，產率和純度指數級下降 地加瑞克 10 個氨基酸 治療前列腺癌 固相合成法 優點在于嵌入非天然氨基酸，缺點在于對于 30 個氨基酸以上大小的多肽產率較低，純度較低，且生產過程氨基酸的排序和數量要嚴格執行 艾塞那肽 39 個氨基酸 糖尿病 利西拉肽 44 個氨基酸 糖尿病 固相合成法+液相合成混合模式 利用 SPPS 合成相對較短片段多肽-純度較高，再利用 LPPS 將片段接合 恩夫他韋 36 個氨基酸 治療 HIV 替爾泊肽 39 個氨基酸 糖尿病+肥胖 生物合成法 有兩個

73、缺點（1）由于 DNA 重組-細胞表達，非天然氨基酸無法嵌入；（2）需要重組后修飾，引入非肽側鏈。利拉魯肽 37 個氨基酸 糖尿病+肥胖 司美格魯肽 37 個氨基酸+側鏈 糖尿病+肥胖 資料來源：多肽藥物制備工藝研究進展，西部證券研發中心 3.3 固液合成法可能涉及成本項固液合成法可能涉及成本項 禮來替爾泊肽生產工藝選擇為固液合成法，以替爾泊肽為例細看可能涉及的成本項。禮來替爾泊肽生產工藝選擇為固液合成法，以替爾泊肽為例細看可能涉及的成本項。從結構上看，替爾泊肽為 39 個氨基酸骨架，第 20 位點連接側鏈。39 個氨基酸中 37 個是天然氨基酸，第 2，13 位點氨基酸是非天然氨基酸。其制劑

74、活性成分為替爾泊肽原料藥，非活性成分氯化鈉，磷酸氫二鈉七水化合物和注射用水，可能加入鹽酸溶液和/或氫氧化鈉溶液來調節 PH 值。每支單劑量筆含有 0.5ml，含 2.5/5/7.5/12.5/15mg 的替爾泊肽；起始劑量建議每周一次皮下注射 2.5mg，2.5mg 劑量用于治療開始，不用于血糖控制，4 周左右將劑量增加至 5mg，每周皮下注射一次，最大劑量 15mg。圖 29：Tirzepatide 結構 資料來源：Kilogram-Scale GMP Manufacture of Tirzepatide Using a Hybrid SPPS/LPPS Approach with Cont

75、inuous Manufacturing，西部證券研發中心 替替爾泊肽的大致生產過程：爾泊肽的大致生產過程：首先采取液相合成法合成片段 2，3，4，5；固相合成法第一步先連接片段 2 與 3，即氨基酸 30-39 與氨基酸 22-29，收率 75%-80%。第二步連接片段 4（15-21 位氨基酸，該片段有一個 20 位點側鏈），收率 68%-75%。第三步連接片段 5（1-14 位點氨基酸，該片段含 2 個非天然氨基酸）；第四步得到粗品替爾泊肽。整體生產過程替爾泊肽粗品產率 46%左右，純度 70%+。行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 23|請

76、務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 30：替爾泊肽固液相混合生產步驟 資 料 來 源：Kilogram-Scale GMP Manufacture of Tirzepatide Using a Hybrid SPPS/LPPS Approach with Continuous Manufacturing，西部證券研發中心 3.3.1 固相合成法所需樹脂載體固相合成法所需樹脂載體 固相合成法要求所用的樹脂化學穩定，不與試劑、氨基酸發生反應，不溶于試劑，空間位阻小、具有溶脹性、有足夠的氨基酸延長空間，有一定的機械強度，可以提供足夠的連接點。常用樹脂為聚苯乙烯常用樹脂為聚苯乙烯-二乙烯苯、

77、聚丙烯酰胺、聚乙烯二乙烯苯、聚丙烯酰胺、聚乙烯-乙二醇類樹脂及衍生物。乙二醇類樹脂及衍生物。連接分子（活性官能團）連接樹脂與氨基酸，要求連接分子在合成過程中穩定，后續易切除且不易發生副反應。根據連接分子不同，載體可分為：羥基樹脂，氯甲基樹 脂，氨基樹脂等。圖 31：常見的樹脂載體 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 24|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 資料來源：多肽藥物制備工藝研究進展，西部證券研發中心 3.3.2 氨基酸脫水縮合所需縮合劑氨基酸脫水縮合所需縮合劑 氨基酸縮合劑主要分為氨基酸縮合劑主要分為 2 類類，碳二亞胺型及及鎓鹽

78、型縮合劑。前者包括 DIC、DCC、EDCHCl 等，價格經濟，但該類型縮合劑單獨使用時副反應較多，需通過添加 HOBt、HOAt 等試劑控制活化過程中副反應解決消旋化等問題；鎓鹽型縮合劑有 TBTU、HBTU、HATU、PyBOP 等，反應活性高，速度快，副產物少，抑制了消旋現象的發生。圖 32：氨基酸縮合劑 資料來源：多肽藥物制備工藝研究進展，西部證券研發中心 3.3.3 多肽純化所需色譜填料多肽純化所需色譜填料 多肽藥物對于純度的要求較高，一般需要到達 99%以上，單雜 0.1%以下為佳。而合成獲得的粗肽成分復雜，通常是多肽混合物，含目標多肽及結構相似的多肽，因而需要進行后續分離純化。常

79、用的方法有反相高效液相色譜法、毛細管電泳法、離子交換色譜法、凝膠常用的方法有反相高效液相色譜法、毛細管電泳法、離子交換色譜法、凝膠過濾色譜法、親和層析法等。過濾色譜法、親和層析法等。圖 33：多肽分離純化方法 資料來源：多肽藥物制備工藝研究進展，西部證券研發中心 3.4 總結：公斤級別以上多肽總結：公斤級別以上多肽API商業化生產涉及原料商業化生產涉及原料 以替爾泊肽固液合成法來看，多肽原料藥商業化生產可能涉及的成分有以下：以替爾泊肽固液合成法來看，多肽原料藥商業化生產可能涉及的成分有以下：（1）原材料部分：原材料部分：氨基酸衍生物：重要是控制氨基酸的對映體雜質。如果不使用高質量的氨基酸衍生物

80、，下游加工去除非對映異構體是極其困難的；固相合成載體樹脂；溶劑。（2）工藝工藝設備設備部分：部分：固相反應器（300L-5000L），這些反應器需要在底部設置屏障，行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 25|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 容納樹脂結合產物并防止進入廢物，這種密封對于樹脂洗滌步驟至關重要（洗滌過程可以自動化），通常采用聚丙烯膜。高效洗滌對于固相合成操作至關重要，去除前一個循環的脫保護化學物質以及偶聯化學物質等，需要適當涉及試驗測量洗滌步驟的效率，對于工藝質量和經濟性重要；質量參數檢測 HPLC；粗產物分離：離心機。（3）肽

81、純化：肽純化：色譜填料（反相介質填料，離子填料）；色譜柱。（4）凍干凍干/噴霧干燥：噴霧干燥：將純化肽水溶液轉化為粉末，噴霧干燥隔離可產生 2.5kg/天的產能；凍干容量 800L/1000L 的凍干機可用于每次裝載 30/60kg 每批次的產品，但是設備和能源成本昂貴。圖 34：凍干干燥和噴霧干燥區別 資料來源：Commercial manufacturing of current good manufacturing practice peptides spanning the gamut from neoantigen to commercial large-scale products

82、，西部證券研發中心 四、四、GLP-1藥物價值鏈拆分藥物價值鏈拆分 4.1 司美格魯肽價值鏈拆分司美格魯肽價值鏈拆分（1）假設司美格魯肽全球終端銷售額 100 億美元，單支 4mg/3ml 單價 1000 美元，對應銷售量 1000 萬支，對應 API 量級 40 公斤。（2）假設生產中制劑+分裝得率為 80%，需采購 API 量級 50 公斤。（3）司美格魯肽注射劑屬于高毛利產品，單支注射筆 AIP 需求量 mg 級別，假設司美格魯肽生產成本占終端銷售額比例 4%，API 占生產成本比例 40%，計算得出原研 API 單價約 2.24 萬/g，國內仿制藥 API 價格約為原研 1/3 左右，

83、單價 7467 元/g。表 12：司美格魯肽成本拆分 司美格魯肽成本拆分司美格魯肽成本拆分 諾和諾德注射劑諾和諾德注射劑 備注備注 銷售額（美金）$10,000,000,000 100 億美金 單只價格（美金）$1,000 假設 4mg/3ml 規格，單支 1000 美元 對應支數（支）10,000,000 1000 萬支 單只 API 含量（mg）4 所需 API（mg）40,000,000 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 26|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 司美格魯肽成本拆分司美格魯肽成本拆分 諾和諾德注射劑諾和諾德注射劑 備

84、注備注 所需 API（kg）40 制劑+分裝得率 80%采購所需 API（kg）50 生產成本占比 4%注射劑 API 需求量較小，高毛利產品 生產成本$400,000,000 4 億美金 API 在成本中的占比 40%制劑 30%器械（注射筆）30%API 價值量$160,000,000 1.6 億美金 API 單價(kg)$3,200,000 320 萬美金/kg API 單價(g)(美元）$3,200 API 單價(g)(元）22,400 仿制藥 API 單價 g（元）7,467 仿制藥 API 價格約為原研的 1/3 資料來源：諾和諾德官網，西部證券研發中心推算 圖 35：司美格魯肽

85、Ozempic 價格 資料來源：諾和諾德官網，西部證券研發中心 4.2 替爾泊肽價值鏈拆分替爾泊肽價值鏈拆分（1）假設替爾泊肽全球終端銷售額 100 億美元，單支 10mg/0.5ml 單價 1100 美元，對應銷售量 909 萬支，對應 API 量級 182 公斤。（2）假設生產中制劑+分裝得率為 80%，需采購 API 量級 227 公斤。（3）替爾泊肽相較司美劑量更高，生產成本占終端銷售額比例假設為 15%，替爾泊肽采用化學合成法工藝，假設 API 占生產成本比例 60%，計算得出原研 API單價約 2.77 萬/g，國內仿制藥 API 價格約為原研 1/3 左右，單價 9240 元/g

86、。表 13：替爾泊肽成本拆分 替爾泊肽成本拆分替爾泊肽成本拆分 替爾泊肽注射劑替爾泊肽注射劑 備注備注 銷售額（美金）$10,000,000,000 100 億美金 單只價格（美金）$1,100 10mg/0.5ml 價格 1086.76 美元，以 1100 美元核算 對應支數（支）9,090,909 909 萬支 單只 API 含量（mg）20 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 27|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 替爾泊肽成本拆分替爾泊肽成本拆分 替爾泊肽注射劑替爾泊肽注射劑 備注備注 所需 API（mg）181,818,182

87、所需 API（kg）182 制劑+分裝得率 80%采購所需 API（kg）227 生產成本占比 15%生產成本$1,500,000,000 15 億美金 API 在成本中的占比 60%制劑 20%器械（注射筆）20%API 價值量$900,000,000 9 億美金 API 單價(kg)$3,960,000 396 萬美金/kg API 單價(g)(美元）$3,960 API 單價(g)(元）27,720 仿制藥 API 單價 g（元）9,240 仿制藥 API 價格約為原研的 1/3 片段 5 參考量(kg)216 片段 5 收率 95%-100%，按 95%計算需要片段 5 參考量/kg

88、片段 4 參考量(kg)308 片段 4 收率 68%-75%，按 70%計算需要片段 4 參考量/kg 片段 2、3 參考量(kg)411 片段 2，片段 3 收率 75%-80%，按 75%計算片段 2，3 參考量/kg 資料來源：禮來官網，Kilogram-Scale GMP Manufacture of Tirzepatide Using a Hybrid SPPS/LPPS Approach with Continuous Manufacturing，西部證券研發中心推算 圖 36：替爾泊肽注射液價格 資料來源：禮來官網，西部證券研發中心 五、五、GLP-1 產業鏈相關企業產業鏈相關

89、企業 5.1 多肽原料藥相關企業多肽原料藥相關企業 5.1.1 海翔海翔藥業藥業 公司是國內較早開展國際CMO/CDMO企業之一，2008年即與德國BI簽訂戰略合作協議，是輝瑞，BI，MEIJI 等全球知名制藥企業的合作伙伴。在 CDMO 上擁有高難度化學合成，酶生物化學，生物發酵，多肽等特色平臺。公司在全球享受良好的國際聲譽，被輝瑞評為 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 28|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 一級外部供應商，中國地區僅有兩家“Low Risk”企業之一。21 年公司開始在 BD 和研發端有較大的資源投入，在臨床 3

90、期和新的歐美客戶有較大的突破，截至 22 年底 CDMO項目數量 13 個左右，均在臨床 3 期，具備特色的如老年癡呆和多肽類藥物。22 年公司CDMO 創收約 2.5 億，大單品貢獻大概 1 個億，以歐美原研客戶為主，少量日本客戶。圖 37：公司產業布局 資料來源：公司 2022 年報，西部證券研發中心 表 14：海翔藥業業務拆分 億元億元 2021 2022 營收 24.85 27.04 yoy 8.8%歸母 0.95 0.88 yoy -7.6%（一）原料藥及中間體 12.37 16.69 yoy 34.9%占比 49.8%61.7%毛利率 26.0%25.0%（二）CDMO 2.42

91、2.38 yoy -1.6%占比 9.8%8.8%毛利率 61.2%51.3%（三）染料 9.89 7.85 yoy -20.6%占比 39.8%29.1%毛利率 45.7%23.2%（四）制劑 0.05 0.02 yoy -60.0%占比 0.2%0.1%毛利率 25.9%19.8%資料來源：公司 2022 年報，西部證券研發中心 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 29|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 5.1.2 諾泰生物諾泰生物 公司以公司以多肽為主化藥為輔多肽為主化藥為輔，2022 年多肽類自主產品收入同比大幅增長年多肽類自主產

92、品收入同比大幅增長 126.3%。目前已形成多種高端仿制藥原料藥和制劑的產品研發布局，涵蓋利拉魯肽，司美格魯肽，苯甲酸阿格列汀，比伐蘆定，依替巴肽，醋酸蘭瑞肽，醋酸奧曲肽，氟維司群，胸腺法新，磷酸奧司他韋等。截至 22 年底連云港生產車間已布局 2 個多肽原料藥車間，5 個化藥原料藥車間，2 個制劑車間。2022 年公司自主選擇產品收入 2.56 億元（+95.4%），占總營收比例提升至 39.3%。其中多肽類收入 1.91 億元（+126.3%），化藥類收入 0.6 億元（+59%）。表 15：諾泰生物業務拆分 億元億元 2018 2019 2020 2021 2022 總收入 2.56 3

93、.72 5.67 6.44 6.51 yoy 45.3%52.4%13.6%1.2%歸母凈利 0.44 0.49 1.23 1.15 1.29 yoy 11.4%151.0%-6.5%11.9%（1）定制化服務 2.36 2.93 4.13 5.11 3.92 yoy 24.2%41.0%23.7%-23.3%占總收入比 92.2%78.8%72.8%79.3%60.2%毛利率 60.2%52.8%61.1%57.1%55.4%（2）自主選擇產品 0.19 0.77 1.53 1.31 2.56 yoy 305.3%98.7%-14.4%95.4%占總收入比 7.4%20.8%26.9%20.

94、3%39.3%毛利率 58.1%55.5%50.4%50.6%61.2%其中多肽類收入 0.84 1.91 yoy 126.3%占自主收入 64.3%74.4%化藥類收入 0.38 0.60 yoy 59.0%占自主收入 28.8%23.5%資料來源：公司歷年年報，西部證券研發中心 多肽原料藥：多肽原料藥：截至 22 年底公司多肽原料藥國內 CDE 登記 7 個-司美，利拉，醋酸奧曲肽，胸腺法新，依替巴肽，比伐蘆定，醋酸西曲瑞克；拿到美國 DMF 并通過完整審核 7 個-司美，利拉，醋酸奧曲肽，醋酸蘭瑞肽，依替巴肽，比伐蘆定，醋酸西曲瑞克。公司多肽合成工藝為固液合成法，單批次產量 5kg+，銷

95、往美，歐，印度，韓國等海外市場，主要客戶印度 Cipla，印度 Cadila，印度 Orbicular，以色列 Teva，印度雷迪博士實驗室，普利制藥（依替巴肽原料藥供應普利），齊魯制藥，健友股份等。行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 30|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 38：國內利拉魯肽原料藥登記 資料來源：CDE，西部證券研發中心 圖 39：國內司美格魯肽原料藥登記 資料來源：CDE，西部證券研發中心 5.1.3 圣諾生物圣諾生物 立足多肽領域，拓展立足多肽領域，拓展 CDMO 服務項目與提升生產效率。服務項目與提升生產效率。

96、公司聚焦消化系統，免疫系統疾病，抗腫瘤，慢性乙肝，糖尿病及產科等重大疾病領域。（1）多肽創新藥）多肽創新藥 CDMO：截至22 年底為藥企和科研機構提供 40+藥學研究服務，其中 1 個品種（前沿生物-艾博韋泰）獲批上市進入商業化階段，18 個多肽創新藥進入臨床試驗階段。針對客戶篩選或指定的多肽分子進行藥學研究，將形成的研究資料和所生產樣品交付客戶用于進一步研發或注冊申報。（2）自研多肽原料藥或制劑：）自研多肽原料藥或制劑：截至 22 年底 16 個自主研發多肽原料藥。國內市場11 個多肽原料藥生產批件或激活備案（其中恩夫韋肽，卡貝縮宮素是國內首仿），國外利拉魯肽等 9 個品種獲得美國 DMF

97、 備案，其中 8 個品種處于激活狀態，可被制劑生產企業引用申報。22 年將原料藥 105 車間改建完成并投入生產使用。公司原料藥產品已銷往歐 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 31|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 美，韓國等，與費森尤斯，Masung，DAEHAN，華源沙賽，海南中和，上藥第一生化，揚子江等建立合作。多肽原料藥在國內銷售采用直銷模式，在國外銷售主要跟凱華，Tecoland 等專業原料藥代理商合作。表 16：圣諾生物多肽原料藥 序號序號 治療領域治療領域 原料藥名稱原料藥名稱 針對癥狀及特點針對癥狀及特點 國內外注冊國內

98、外注冊/備案情況備案情況 制劑應用情況制劑應用情況 1 抗艾滋病 恩夫韋肽 抗艾滋病藥物，為合成肽類 HIV 融合抑制藥，可與病毒包膜糖蛋白結合，阻止病毒與細胞膜融合所必需的構象變化，從而抑制 HIV-1 的復制 國內生產批件（國內首仿）/墨西哥注冊 自由制劑國內上市、客戶制劑墨西哥上市 2 心血管 比伐蘆定 凝血酶直接抑制劑，用于 PCI 手術中的抗凝血 美國DMF備案/國內原料藥登記（A）客戶制劑美國上市、客戶制劑國內上市 3 心血管 依替巴肽 糖蛋白b/a 受體拮抗劑，主要用于急性冠脈綜合癥和經皮冠脈介入療法 美國DMF備案/國內原料藥登記（A）客戶制劑美國申報、自有制劑國內上市 4 罕

99、見病 艾替班特 治療遺傳性血管水腫 美國DMF備案/國內原料藥登記（）客戶制劑美國申報、自有制劑國內批準 5 糖尿病 利拉魯肽 人胰高糖素祥肽-1（GLP-1）類似物，用于成人 2 型糖尿病患者控制血糖 美國DMF備案/國內原料藥登記（）客戶制劑美國申報、自有制劑國內申報 6 產科 醋酸阿托西班 治療胎兒早產藥物，可抑制宮縮，使環狀肽催產素介導的前列腺素分泌減少，達到保胎的目的 取得國內批件 自有制劑國內上市 7 產科 卡被縮宮素 用于選擇性硬膜外或腰麻下刨腹產術后，以預防子宮收縮乏力和產后出血 取得國內批件（國內首仿）自有制劑國內上市 8 消化道 醋酸奧曲肽 肝硬化所致食道-胃靜脈曲張出血的

100、緊急治療，與特殊治療（如內窺鏡硬化劑治療）合用；預防胰腺術后并發癥；緩解與胃腸內分泌瘤有關的癥狀和體征 取得國內批件/美國DMF 備案 自有制劑國內上市、客戶制劑美國申報 資料來源：公司 2022 年報，西部證券研發中心 表 17：圣諾生物業務拆分 2018 2019 2020 2021 2022 營收/億元 2.78 3.27 3.79 3.87 3.96 Yoy 42.95%17.54%15.92%2.05%2.38%歸母凈利/億元 0.30 0.48 0.60 0.61 0.64 yoy-11.91%61.18%24.65%2.09%5.28%（1）制劑業務/億元 1.29 1.90 2

101、.08 1.78 1.35 yoy 47.29%9.47%-14.42%-24.16%占比 46.34%58.27%54.88%45.94%34.03%毛利率 91.53%92.52%93.03%92.31%89.22%（2）原料藥業務/億元 1.04 0.64 0.80 0.91 1.41 yoy -38.46%25.00%13.75%55.24%占比 37.55%19.72%21.05%23.43%33.53%毛利率 53.02%66.06%60.46%60.53%53.58%（3）藥學研究/億元 0.24 0.37 0.51 0.63 0.69 yoy 54.17%37.84%23.53

102、%8.83%占比 8.54%11.28%13.54%16.31%17.34%行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 32|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 2018 2019 2020 2021 2022 毛利率 59.80%69.72%65.75%56.16%47.26%（4）定制生產/億元 0.11 0.20 0.19 0.16 0.13 yoy 81.82%-5.00%-15.79%-18.49%占比 3.83%6.26%4.88%4.05%3.23%毛利率 21.83%28.26%39.99%10.15%20.86%（5）受托加工/億

103、元 0.07 0.13 0.19 0.22 0.30 yoy 85.71%46.15%15.79%34.60%占比 2.50%4.05%5.00%5.81%7.64%毛利率 86.89%86.70%91.97%92.66%90.30%資料來源：公司歷年年報，西部證券研發中心 5.1.4 翰宇藥業翰宇藥業 公司公司產品布局：產品布局：（1）短期規劃：利拉魯肽注射液，特立帕肽注射液，HY3000 鼻噴霧劑等；（2）中期規劃：司美格魯肽，阿巴帕肽，多肽疫苗 HY3001 等；（3）長期規劃：多肽偶聯藥物，抗腫瘤多肽，穿膜肽等。在資源整合上，公司與國內多家權威機構形成戰略合作科研機構庫，主要有中國科學

104、院微生物研究所，中科院深圳先進院，深圳理工大學，深圳灣實驗室等。表 18：翰宇藥業業務拆分 2018 2019 2020 2021 2022 營收/億元 12.64 6.14 7.22 7.36 7.04 yoy 1.46%-51.43%17.51%1.97%-4.30%歸母凈利/億元-3.41-8.85-6.09 0.31-3.71 yoy-203.35%-159.63%31.12%105.06%-1302.78%（1）制劑業務/億元 7.25 4.63 6.23 6.08 5.75 yoy -36.14%34.56%-2.41%-5.43%占比 57.32%75.36%86.38%82.5

105、6%81.68%毛利率 84.36%81.10%84.69%79.93%84.37%（2）原料藥/億元 1.26 0.28 0.27 0.56 0.90 yoy -77.78%-3.57%107.41%60.71%占比 9.94%4.48%3.67%7.65%12.73%毛利率 82.66%67.74%57.58%37.25%61.93%（3）客戶肽/億元 2.06 0.39 0.05 0.06 0.03 yoy -81.07%-87.18%20.00%-50.00%占比 16.31%6.42%0.68%0.83%0.42%毛利率 96.74%88.64%70.99%10.13%0.46%（4

106、）器械類/億元 1.05 0.35 0.22 0.01 0.01 yoy -66.67%-37.14%-95.45%0.00%占比 8.29%5.73%3.05%0.18%0.18%行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 33|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 2018 2019 2020 2021 2022 毛利率 92.14%90.05%76.09%-72.29%-79.27%（5）化妝品類/億元 0.00 0.01 0.01 yoy 0.00%占比 0.06%0.17%0.12%毛利率 52.43%16.60%34.58%資料來源：公司

107、歷年年報，西部證券研發中心 公司公司多肽原料藥多肽原料藥產品產品：公司按中歐美 GMP 標準建“多肽原料藥生產基地”，現已投入使用。目前已有 31 個多肽原料藥品種取得藥品生產許可證，醋酸加尼瑞克，利拉魯肽，卡貝縮宮素，醋酸阿托西班，醋酸去氨加壓素，醋酸特利加壓素等投入生產階段并進入國際市場，尤其在利拉魯肽和格拉替雷等技術難度高的多肽原料藥產業化方面，在國際具有較高的知名度。圖 40：翰宇藥業多肽原料藥部分產品 資料來源：公司官網，西部證券研發中心 5.2 多肽多肽CDMO相關企業相關企業 5.2.1 藥明康德藥明康德 藥明康德布局藥明康德布局多肽平臺提供從藥物發現到商業化生產的一體化多肽平臺

108、提供從藥物發現到商業化生產的一體化CRDMO服務服務（合同研究，開發和生產組織），在同一平臺下集合傳統的 CRO，CMO 及 CDMO 服務。公司垂直整合多肽原料藥能力涵蓋非天然氨基酸目錄產品，多肽和多肽偶聯物，原料藥到制劑，同時還配套全面的分析服務及 CMC 申報服務，幫助客戶加速推進多肽療法上市。行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 34|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 41：公司 CRDMO 業務情況 資料來源：藥明康德官網，西部證券研發中心 多多肽發現：肽發現：2012 年 Wuxi STA 多肽平臺為全球 1000+客戶提供

109、定制多肽服務，提供多種合成規模，純度水平，修飾和鹽型的選擇 多肽多肽 CMC：擁有 2000+科學家組成的行業領先工藝開發團隊，關于多肽原料藥工藝開發研發團隊 200+，在常州基地配套國際標準的設備和儀器。在常州基地擁有 9 條生產線，從 10L 到 1000L 的各種大規模合成儀（2 個 500L 合成儀，3 個 1000L 合成儀），2022 年新增 4 條不同規模的生產線，包括 2 條 1000L 合成儀，截至 2023 年 2 月底總體積超過 1萬 L 的多肽固相合成儀。公司已完成 40+多肽項目，最大規模的多肽項目達到每批次 40kg，賦能 2 項 PPQ 項目研究。2022 年多肽

110、某商業化項目成功交付數噸級產品。圖 45：WuXi TIDES 多肽合成 資料來源：合全藥業官網，西部證券研發中心 5.2.2 凱萊英凱萊英 22 年公司新業務收入年公司新業務收入 9.96 億（億（+150.52%），毛利率），毛利率 33.86%。其中化學大分子業務收入3.73 億（+138.71%），22 年化學大分子合計開發新客戶 40+，承接新項目 68 個，推進到2 期之后的項目合計 25+，包括寡核苷酸，多肽，毒素-連接體和輔料等。（1）寡核苷酸寡核苷酸CDMO：公司重點推進的業務板塊，22 年完成了寡核苷酸的工藝和分析質控平臺建設，完善了原料和耗材供應鏈體系，完成了年產數百公斤

111、的一流生產線的基建工作。22 年寡核苷酸業務收入同比增長 464%，承接新項目 25+，2 期之后項目 5 個。（2）多肽，毒素多肽，毒素-連接體，多肽連接體，多肽-藥物偶聯體，藥用高分子，陽離子脂質：藥物偶聯體，藥用高分子，陽離子脂質：22 年承接新項目 40+，完成 3 個驗證生產項目，5 個驗證生產項目進行中。行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 35|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 46：凱萊英公司業務拆分情況 資料來源：公司 2022 年報，西部證券研發中心 多肽多肽業務業務從實驗室從實驗室級別級別到到 GMP 生產生產全方

112、位布局。全方位布局。多肽業務作為公司戰略發展業務板塊之一，位于天津的化學大分子藥物平臺擁有 100+研發/分析人員，配套 1200 平米研發實驗室，裝備有多條生產線的 2000 平米 GMP 生產車間和 600 平米裝備有復合 OEB5 等級隔離器的 GMP 高活實驗室。公司目前擁有固相/液相合成，色譜分離，膜濃縮/純化，凍干和噴霧干燥等多肽技術平臺，并基于連續反應和生物轉化實現絕大多數高質量復雜非天然氨基酸關鍵原料的供應，已經和 30+國內外領先的生物制藥公司在多肽領域建立穩定的合作關系?；诠滔?液相合成及組合技術，公司可提供 5-40 個氨基酸鏈狀多肽，環狀多肽，天然多肽修飾，含二硫鍵線

113、狀/鏈狀多肽，環狀訂書肽/硫醚肽等從毒理批到 NDA 驗證生產的研發分析和 g 級別到 10kg 級別，服務項目覆蓋 GLP-1，抗病毒，抗菌，抗腫瘤，老年黃斑等領域。除傳統多肽藥物外，公司提供多肽連接體，多肽-藥物偶連體，高分子-藥物偶連體等高活多肽分子的工藝開發，分析開發及 GMP 生產。圖 47：凱萊英多肽布局 資料來源：凱萊英官網，西部證券研發中心 5.2.3 九洲九洲藥業藥業 2022 年公司已完成瑞博蘇州多肽年公司已完成瑞博蘇州多肽 GMP 車間建設與投入使用。車間建設與投入使用。2021 年逐步搭建多肽 CMC平臺，22 年公司完成瑞博蘇州多肽 GMP 車間的建設與投入使用，構建

114、多肽藥物從研發到商業化生產一站式服務平臺。團隊核心成員具備超過 15 年的多肽研發和管理經驗，多肽平臺已承接多個多個新藥研創公司的定制肽和多肽新藥 IND 委托研發業務，單個訂單規模超千萬級，多肽中試車間投入產能幾百公斤級別，對應產值幾個億，加快多肽仿制藥推進，車間采用固液合成路線。2022 年公司多肽 CDMO 收入 3000-4000 萬收入，預計 23 年做 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 36|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 到 1 億收入體量。5.3 生產所需耗材生產所需耗材及溶劑及溶劑相關企業相關企業 5.3.1 藍曉科

115、技：樹脂載體供應商藍曉科技：樹脂載體供應商 2022 年公司生科板塊實現收入 3.18 億元（+58%），2022 年生科領域客戶數量快速增長，項目涵蓋臨床前，臨床 1-3 期，商業化呈階梯式儲備。截至目前公司載體車間設計產能為60 噸。2022 年以來，固相合成載體產品已簽訂單總額數億元，公司憑借 seplife 2-CTC 固相合成載體和 sieber 樹脂已成為多肽領域的主要供應商。圖 42：藍曉科技多肽固相合成載體 資料來源：藍曉科技官網，西部證券研發中心 5.3.2 納微科技：色譜填料供應商納微科技：色譜填料供應商 公司成立于 2007 年，從事高性能納米微球材料研發、生產及銷售。經

116、過十余年的技術積累，公司目前為生物醫藥、平板顯示及體外診斷等領域客戶提供核心微球材料。公司堅持技術創新，通過十五年技術積累，成為世界上極少數可以同時大規模生產硅膠、聚合物、瓊脂糖為基質的單分散色譜填料供應商。目前公司已經開發出世界領先的微球精準制造底層技術，打破了國外對生物制藥領域用色譜填料等微球技術的壟斷。近年來公司客戶數快速增加，截至 22 年底公司客戶數已拓展至超 1000 家，已切入國內多家知名藥企供應體系，包括恒瑞醫藥、復星醫藥、通化東寶等。行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 37|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 43：公

117、司色譜填料產品 資料來源：納微科技官網，西部證券研發中心 5.3.3 昊帆生物：多肽合成試劑昊帆生物：多肽合成試劑 公司成立于 2003 年，深耕多肽合成試劑領域，設立初期即瞄準縮合試劑細分市場，重點開發更為稀缺，附加值更高，壁壘更高的新一代磷正離子型和脲正離子型縮合試劑。截至目前公司可為下游客戶提供 160+種結構新穎，質量優異的多肽合成試劑產品，全系列產品的供應能力和快速、完善的市場響應能力獲得國內外 1900+家醫藥研發及生產企業和科研機構的高度認可。此外以多肽合成試劑為依托，公司橫向拓展了量產需求較大的通用型分 子砌塊與蛋白交聯試劑產品，并前瞻性布局脂質體與脂質納米粒技術領域，進一步提

118、升產品競爭力。圖 44：昊帆生物多肽合成試劑產品種類 圖 45：昊帆生物產品生產工藝 資料來源：昊帆生物招股說明書，西部證券研發中心 資料來源：昊帆生物招股說明書，西部證券研發中心 行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 38|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 六、六、GLP-1 產業鏈相關全景圖產業鏈相關全景圖 GLP-1 上游原材料供應商上游原材料供應商-中游中游 CDMO 服務商服務商-下游藥企研發。下游藥企研發。公斤級別以上多肽 API 商業化生產涉及項目包括耗材相關、純化環節、多肽原料藥采購等；產業鏈外包服務看，國內 CDMO 公司

119、如合全藥業，凱萊英，九洲藥業等搭建多肽團隊及平臺，提升 GMP 級別多肽產品交付能力。未來隨著原研 GLP-1 藥物專利到期，國內仿制藥多點布局及多靶點創新藥不斷推進在研進展。圖 46：GLP-1 產業鏈全景圖 資料來源：各公司官網，公司公告，醫藥魔方，西部證券研發中心 七、七、風險提示風險提示 1、行業競爭格局加?。何磥黼S著海外原研專利到期，國內申報上市產品較多，存在競爭加劇風險；2、在研項目進度不及預期：國內單靶點/雙靶點等 GLP-1 藥物臨床進度不及預期風險；3、產品銷售不及預期：競爭加劇下，上游供應商及下游藥企產品銷售不及預期風險；4、行業政策及宏觀環境因素：政策監管或全球宏觀環境變

120、化風險。行業深度研究|醫藥生物 西部證券西部證券 2023 年年 08 月月 03 日日 39|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 西部證券西部證券投資評級說明投資評級說明 超配：超配：行業預期未來 6-12 個月內的漲幅超過市場基準指數 10%以上 行業評級行業評級 中配：中配：行業預期未來 6-12 個月內的波動幅度介于市場基準指數-10%到 10%之間 低配：低配：行業預期未來 6-12 個月內的跌幅超過市場基準指數 10%以上 買入：買入：公司未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 20%以上 公司評級公司評級 增持：增持：公司未來 6-12 個月的投資收益率領先市場

121、基準指數 5%到 20%之間 中性：中性：公司未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數變動幅度相差-5%到 5%賣出：賣出：公司未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數大于 5%報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本

122、報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。聯系地址聯系地址 聯系地址：聯系地址：上海市浦東新區耀體路 276 號 12 層 北京市西城區豐盛胡同 28 號太平洋保險大廈 513 室 深圳市福田區深南大道 6008 號深圳特區報業大廈 10C 聯系電話：聯系電話：021-38584209 免責聲明免責聲明 本報告由西部證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格）制作。本報告僅供西部證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）機構客戶使用。本報告在未經本公司公開披露或者同意披露前，系本公司機密材料

123、，如非收件人（或收到的電子郵件含錯誤信息），請立即通知發件人，及時刪除該郵件及所附報告并予以保密。發送本報告的電子郵件可能含有保密信息、版權專有信息或私人信息，未經授權者請勿針對郵件內容進行任何更改或以任何方式傳播、復制、轉發或以其他任何形式使用，發件人保留與該郵件相關的一切權利。同時本公司無法保證互聯網傳送本報告的及時、安全、無遺漏、無錯誤或無病毒，敬請諒解。本報告基于已公開的信息編制，但本公司對該等信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷，該等意見、評估及預測在出具日外無需通知即可隨時更改。在不同時期，本公司可能會發出與本報告所載意

124、見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。對于本公司其他專業人士（包括但不限于銷售人員、交易人員）根據不同假設、研究方法、即時動態信息及市場表現，發表的與本報告不一致的分析評論或交易觀點，本公司沒有義務向本報告所有接收者進行更新。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供投資者參考之用，并非作為購買或出售證券或其他投資標的的邀請或保證?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷蚋鶕緢蟾孀龀鰶Q策。

125、該等觀點、建議并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素，必要時應就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業財務顧問的意見。本公司以往相關研究報告預測與分析的準確，不預示與擔保本報告及本公司今后相關研究報告的表現。對依據或者使用本報告及本公司其他相關研究報告所造成的一切后果，本公司及作者不承擔任何法律責任。在法律許可的情況下，本公司可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業務關系或服務關系。因此，投資者應當考慮到本公司及/或其相關人員可能存在影響

126、本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。對于本報告可能附帶的其它網站地址或超級鏈接，本公司不對其內容負責，鏈接內容不構成本報告的任何部分，僅為方便客戶查閱所用，瀏覽這些網站可能產生的費用和風險由使用者自行承擔。本公司關于本報告的提示（包括但不限于本公司工作人員通過電話、短信、郵件、微信、微博、博客、QQ、視頻網站、百度官方貼吧、論壇、BBS）僅為研究觀點的簡要溝通，投資者對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“西部證券研究發展中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。如未經西部證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司保留追究相關責任的權力。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。本公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91610000719782242D。