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1、 養老產業現狀研究專題（一）養老金融業蓬勃發展 行業深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。行業報告 非銀行金融 2024 年 08 月 13 日 強于大市（維持）強于大市（維持）行情走勢圖行情走勢圖 相關研究報告相關研究報告 【平安證券】行業深度報告-非銀行金融-養老產業專題研究（六）：個人養老金試點首年追蹤與展望-強于大市 20231123【平安證券】行業半年度策略報告-非銀行金融-保險業 2024 年中期策略報告：負債端已行穩，資產端待起航-強于大市 20240619【平安證券】行業動態跟蹤報告-非銀行金融

2、-健全人身險產品定價機制，助力防范利差損風險-強于大市20240804 證券分析師證券分析師 王維逸王維逸 投資咨詢資格編號 S1060520040001 BQC673 WANGWEIYI 李冰婷李冰婷 投資咨詢資格編號 S1060520040002 LIBINGTING 韋霽雯韋霽雯 投資咨詢資格編號 S1060524070004 WEIJIWEN 平安觀點：引言：養老金融是撬動養老產業發展的重要一環。引言：養老金融是撬動養老產業發展的重要一環。養老產業分為養老金融業、養老房地產業、養老服務業和養老用品業 4 大板塊，本文主要聚焦養老金融業發展現狀研究。養老金融業主要為養老或老年人提供各種金

3、融產品和服務，為老年人提供養老資產積累、為實體養老產業提供金融服務支持。具體由養老金金融、養老服務金融和養老產業金融三部分組成，分別面向養老資金、老年人需求和養老產業。養老金金融：制度建設基本形成，多元社會保障不斷加強。養老金金融：制度建設基本形成，多元社會保障不斷加強。養老金金融是為儲備養老資產進行的一系列金融活動，包括養老金制度安排和養老金資產管理，是養老金融的基礎與核心。我國已基本形成多層次、多支柱養老保險體系第一支柱基本健全，基本養老保險參保人數增長、覆蓋范圍擴大，基金累計結余增速放緩。第二支柱初步建立并逐步完善，企業參與有限、仍需進一步發展。第三支柱尚處于發展初期，個人養老金制度處于

4、試點階段，政策支持力度大、但稅優力度待進一步提升。此外，制度化養老財富積累也包括長期護理保險，目前試點穩步推進，階段性效果顯著。養老服務金融：產品體系多元，發展活力不足但空間較大。養老服務金融：產品體系多元，發展活力不足但空間較大。養老服務金融是社會機構為滿足老年人的養老財富積累、消費等多元化需求提供的除制度化養老金以外的金融服務活動，包括非制度化養老財富積累和養老財富消費。早在個人養老金制度落地以前，以銀行、保險、基金等為代表的金融機構便開始積極探索養老金融產品、持續擴寬發展路徑。具體來看，在商業養老保險方面，大力發展商業保險年金、啟動商業養老金業務試點。養老理財產品試點進展順利，實現穩健性

5、、長期性、普惠性的協調統一。養老目標基金采用目標風險策略的基金數量更多、份額更高。住房反向抵押養老保險產品供給不足、試點運行效果欠佳。不動產投資信托基金（REITs）相關產品及法律法規日趨完善，但規?？傮w有限。養老產業金融：助力實體養老產業發養老產業金融：助力實體養老產業發展升級。展升級。養老產業金融是運用各類金融工具為養老相關實體產業提供投融資支持、賦能實體養老產業發展升級的金融活動。我國養老產業金融存在發展不平衡不充分等問題，從投融資難點的破局方法來看，我們認為 1）對于養老照護服務機構，頭部機構可爭取險企戰略投資，小微企業亟待銀行信貸模式創新。2）對于智慧養老企業，應強化投貸聯動，創新信

6、貸模式。風險提示：風險提示：1）人口老齡化加速發展，養老金金融進一步發展速度不及人口老齡化速度，制度性養老金積累可能不足。2）養老服務金融產品體系多元，但發展活力不足、規模有限，影響總體養老財富積累和養老需求釋放。3）政策落地不及預期、養老實體產業發展緩慢，養老產業金融的社會資本參與仍不足。證券研究報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 2/20 正文目錄正文目錄 引言：養老金融是撬動養老產業發展的重要一環引言：養老金融是撬動養老產業發展的重要一環.4 一、一、養老金金融：制度建設基本形成，多

7、元社會保障不斷加強養老金金融：制度建設基本形成，多元社會保障不斷加強.5 1.1 第一支柱：基本健全，基本養老保險參保人數增長、覆蓋范圍擴大，基金累計結余增速放緩.5 1.2 第二支柱：初步建立并逐步完善，企業參與有限、仍需進一步發展.7 1.3 第三支柱：尚處于發展初期，個人養老金制度處于試點階段，政策支持力度大、但稅優力度待進一步提升.7 1.4 長期護理保險：試點穩步推進，階段性效果顯著.8 二、二、養老服務金融：產品體系多元，發展活力不足但空間較大養老服務金融：產品體系多元，發展活力不足但空間較大.11 2.1 商業養老保險：大力發展商業保險年金，啟動商業養老金業務試點.12 2.2

8、養老理財產品：試點進展順利，實現穩健性、長期性、普惠性的協調統一.12 2.3 養老目標基金：采用目標風險策略的基金數量更多、份額更高.13 2.4 住房反向抵押養老保險：產品供給不足、試點運行效果欠佳.14 2.5 不動產投資信托基金（REITs）：相關產品及法律法規日趨完善，但規?？傮w有限.15 三、三、養老產業金融：助力實體養老產業發展升級養老產業金融：助力實體養老產業發展升級.16 四、四、風險提示風險提示.18 fYeZbZbZ8XaVeUaY8O9R6MoMqQmOtPfQpPuMjMmNnRbRqQwPvPnRtRuOsPtO 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠

9、道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 3/20 圖表圖表目錄目錄 圖表 1 養老產業 4 大板塊 12 大類.4 圖表 2 養老金融業細分.5 圖表 3 基本養老保險參保人數及覆蓋率.6 圖表 4 基本養老保險領取人數及其在總參保人中占比.6 圖表 5 基本養老保險基金累計結余及同比增長.6 圖表 6 城鎮職工基本養老保險基金累計結余及同比.6 圖表 7 建立企業年金的企業數量及其滲透率變化.7 圖表 8 企業年金參保人數及其滲透率變化.7 圖表 9 長期護理保險制度試點城市名單.9 圖表 10 參加及享受長期護理保險待遇人數情況.10 圖表 11

10、 長期護理保險服務人員與定點服務機構情況.10 圖表 12 長期護理保險基金年人均收支情況.10 圖表 13 長期護理保險每萬人配備服務情況.10 圖表 14 長期護理保險試點城市參保對象范圍（截至 2023 年 1 月末）.10 圖表 15 不同年份發行的養老理財產品基本信息統計（截至 2024 年 7 月 31 日）.13 圖表 16 不同機構發行的養老理財產品基本信息統計（截至 2024 年 7 月 31 日）.13 圖表 17 養老目標基金數量（只，截至 2024/06/30）.14 圖表 18 養老目標基金份額（億份，截至 2024/06/30）.14 圖表 19 幸福人壽和人保壽險

11、推出的老年人住房反向抵押養老保險產品對比.15 圖表 20 基礎設施 REITs 項目資產類型規模.16 圖表 21 基礎設施 REITs 項目資產類型份額.16 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 4/20 引言：引言：養老金融是撬動養老產業發展的重要一環養老金融是撬動養老產業發展的重要一環 養老產業是以保障和改善老年人生活、健康、安全以及參與社會發展，實現老有所養、老有所醫、老有所為、老有所學、養老產業是以保障和改善老年人生活、健康、安全以及參與社會發展，實現老有所養、老有所醫、老有所為、老

12、有所學、老有所樂、老有所安等為目的，為社會公眾提供各種養老及相關產品（貨物和服務）的生產活動集合，包括專門為養老或老有所樂、老有所安等為目的，為社會公眾提供各種養老及相關產品（貨物和服務）的生產活動集合，包括專門為養老或老年人提供產品的活動，以及適合老年人的養老用品和相關產品制造活動。老年人提供產品的活動，以及適合老年人的養老用品和相關產品制造活動。國家統計局 2020 年 2 月發布的養老產業統計分類（2020）涵蓋第二產業、第三產業中涉及養老產業的全部內容，將養老產業劃分為三層（大類、中類、小類）。具體來看，將養老產業范圍確定為：養老照護服務，老年醫療衛生服務，老年健康促進與社會參與，老年

13、社會保障，養老教育培訓和人力資源服務，養老金融服務，養老科技和智慧養老服務，養老公共管理，其他養老服務，老年用品及相關產品制造，老年用品及相關產品銷售和租賃，養老設施建設等 12 個大類。我們根據我們根據上述上述 12個養老產業大類的功能和特征、參考 中國老齡產業發展報告個養老產業大類的功能和特征、參考 中國老齡產業發展報告 2014，進一步將養老產業分為養老金融業、，進一步將養老產業分為養老金融業、養老房地產業、養老服務業和養老用品業養老房地產業、養老服務業和養老用品業 4大板塊。大板塊。其中養老服務業、養老房地產業和養老用品業主要為老年人群提供各種實體養老及相關產品和服務，屬于實體產業；而

14、養老金融業主要為養老或老年人提供各種金融產品和服務，為老年人提供養老資產積累、為實體養老產業提供金融服務支持，是撬動養老產業發展的重要一環。本文主要聚焦養老金融業本文主要聚焦養老金融業發展現狀研究。發展現狀研究。圖表圖表1 養老產業養老產業 4 大板塊大板塊 12 大類大類 資料來源：中國老齡產業發展報告、養老產業統計分類（2020），平安證券研究所 根據根據養老金融養老金融 50人論壇人論壇，養老金融業是為滿足社會成員養老需求而開展的各種金融活動。，養老金融業是為滿足社會成員養老需求而開展的各種金融活動。養老金融業由養老金金融、養老養老金融業由養老金金融、養老服務金融和養老產業金融三部分組成

15、，分別面向養老資金、老年人需求和養老產業。其中，養老金金融是“基礎”，養老服服務金融和養老產業金融三部分組成，分別面向養老資金、老年人需求和養老產業。其中，養老金金融是“基礎”，養老服 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 5/20 務金融是“補充”，養老產業金融是“支撐”，三者形成一個有機的整體務金融是“補充”，養老產業金融是“支撐”，三者形成一個有機的整體，主要參與者是各類金融機構，主要參與者是各類金融機構。完善的養老金金融完善的養老金金融助力居民不斷豐富制度化養老財富積累、多元的養老服務金融

16、助力居民形成非制度化養老財富積累，為老年人養老需求提助力居民不斷豐富制度化養老財富積累、多元的養老服務金融助力居民形成非制度化養老財富積累，為老年人養老需求提供資金保障；而養老產業金融以實體產業為服務對象，以金融服務支持養老產業發展升級。供資金保障；而養老產業金融以實體產業為服務對象，以金融服務支持養老產業發展升級。圖表圖表2 養老養老金融業金融業細分細分 統計統計大類大類 統計中統計中類類 統計統計小類小類 金融活動金融活動分類與分類與作用作用 老年社會保障老年社會保障 老年社會保險老年社會保險 基本養老保險 養老金金融養老金金融 制度化養老財富積累 老年基本醫療保險 老年長期護理保險 老年

17、補充保險（企業年金、職業年金等）老年人社會救助老年人社會救助 養老金金融養老金金融 老年人慈善服務老年人慈善服務 老年人社會福利老年人社會福利 養老彩票公益金服務養老彩票公益金服務 養老金融服務養老金融服務 老年商業保險老年商業保險 老年人壽保險（定期壽險、終身壽險和兩全保險等）養老服務金融養老服務金融 非制度化養老財富積累 老年健康保險（疾病、醫療、護理、醫療意外保險）老年人意外傷害保險 養老機構責任保險 養老產業金融養老產業金融 商業養老保險商業養老保險 住房反向抵押養老保險 養老服務金融養老服務金融 養老年金保險 其他商業養老保險（如個人養老金保險產品）養老金金融養老金金融 養老理財服務

18、養老理財服務 個人養老儲蓄 個人養老金理財產品 個人養老金公募基金產品 養老金信托養老金信托 養老服務金融養老服務金融 養老債券養老債券 為老年人提供生活照料、康復護理等服務的養老項目發行養老產業專項債券，用于建設養老服務設施設備和提供養老服務 養老產業金融養老產業金融 其他養老金融服務其他養老金融服務 營利性養老機構以有償取得的土地設施等資產進行抵押融資的金融服務和養老融資服務等 資料來源：中國老齡產業發展報告、養老產業統計分類（2020），平安證券研究所 一、一、養老金金融：制度建設基本形成，多元社會保障不斷加強養老金金融：制度建設基本形成，多元社會保障不斷加強 養老金金融，也即為儲備養老

19、資產進行的一系列金融活動，包括養老金制度安排和養老金資產管理，是養老金融的基礎與養老金金融，也即為儲備養老資產進行的一系列金融活動，包括養老金制度安排和養老金資產管理，是養老金融的基礎與核心；目標是通過制度安排積累養老資產，并通過市場化投資運營實現保值增值。核心；目標是通過制度安排積累養老資產，并通過市場化投資運營實現保值增值。目前，我國已基本形成以基本養老保險為基礎、以企業年金和職業年金為補充，與個人養老金、個人儲蓄性養老保險和商業養老保險相銜接的多層次、多支柱養老保險體系。此外，制度化養老財富積累也包括長期護理保險。1.1 第一支柱：基本健全，基本養老保險參保人數增長、覆蓋范圍擴大，基金累

20、計結余增速放緩 第一支柱是基本養老保險，包括城鎮職工基本養老保險和城鄉居民基本養老保險，立足于?；?、體現社會共濟，由政府主導、國家強制實施，采取社會統籌與個人賬戶相結合的模式；近年來參保人群不斷增加、覆蓋范圍持續擴大，但存在潛在資金缺口問題。具體來看：請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 6/20 根據發改委，“十三五”時期，隨著我國全民參保計劃的深入實施，基本養老保險參保人數從根據發改委，“十三五”時期，隨著我國全民參保計劃的深入實施，基本養老保險參保人數從 2015年的年的 8.58億人增至

21、億人增至 2020年的年的 9.99億人，億人，2020年基本養老保險參保率超過年基本養老保險參保率超過 91%，比，比 2015年提高年提高 9pct左右?！笆奈濉睍r期，應按照應保盡保、自左右?！笆奈濉睍r期，應按照應保盡保、自愿參保原則，基本實現法定參保人員全覆蓋?？紤]到參保人員基數已較大、少數人口自愿選擇不參保等因素，預計愿參保原則，基本實現法定參保人員全覆蓋?？紤]到參保人員基數已較大、少數人口自愿選擇不參保等因素，預計 2025年年基本養老保險參保率可達基本養老保險參保率可達 95%?；攫B老保險參保率?；攫B老保險參保率=參加基本養老保險（城鎮職工基本養老保險參加基本養老保險（城鎮

22、職工基本養老保險+城鄉居民基本養老保險）城鄉居民基本養老保險）人口人口政策規定應參保人口（政策規定應參保人口（16周歲及以上人口減去其中的全日制在校學生和現役軍人）周歲及以上人口減去其中的全日制在校學生和現役軍人）100%?？紤]到全日制在校學生和現役軍人的數據可獲得性問題，我們在此采用基本養老保險覆蓋率作為參保率的替代，基本養老保險覆蓋率=總參保人數16 周歲以上人口數。按照覆蓋率和參保率的計算公式，測算的覆蓋率總體將略低于實際參保率。我國第一支柱基本健全，近年來基本養老保險參保人數持續增長、覆蓋率持續提升我國第一支柱基本健全，近年來基本養老保險參保人數持續增長、覆蓋率持續提升，但領取人數，但

23、領取人數較快速增長較快速增長、基本養老?；攫B老保險基金累計結余增速總體放緩險基金累計結余增速總體放緩，基金支出壓力較大基金支出壓力較大。根據2023 年度人力資源和社會保障事業發展統計公報，截至 2023年末，全國參加基本養老保險總人數達 10.66 億人、覆蓋率增至 91.8%，其中參加城鎮職工、城鄉居民基本養老保險人數分別 5.21 億人、5.45 億人，基本養老保險領取人數共計 3.15 億人、在總參保人數中占比增至 29.5%；基本養老保險基金累計結余 7.82 萬億元（YoY+11.91%），其中城鎮職工基本養老保險基金累計結余 6.36 萬億元（YoY+11.86%）。隨著基本養

24、老保險覆蓋率的持續提升和企業職工基本養老保險單位繳費比例的階段性降低，基本養老保險基金累計結余近年來呈現增速放緩的趨勢；在基金累計結余增長放緩的同時，基本養老保險領取人數較快速增長，未來基金支出壓力將增加。圖表圖表3 基本養老保險參保人數及覆蓋率基本養老保險參保人數及覆蓋率 圖表圖表4 基本養老保險基本養老保險領取人數及其領取人數及其在總參保人中占比在總參保人中占比 資料來源：Wind、人社部，平安證券研究所 資料來源：Wind、人社部，平安證券研究所 圖表圖表5 基本養老保險基本養老保險基金累計基金累計結余及同比增長結余及同比增長 圖表圖表6 城鎮職工城鎮職工基本養老保險基本養老保險基金累計

25、基金累計結余及同比結余及同比 資料來源：Wind、人社部，平安證券研究所 資料來源：Wind、人社部，平安證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%020000400006000080000100000120000總參保人數（萬人，左）覆蓋率（右）24%25%26%27%28%29%30%05000100001500020000250003000035000基本養老保險領取人數（萬人，左）占比（右）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0123456789基本養老保險累計結余（萬億元，左）YoY（右）-15%-10%-5%0%5%10%15

26、%20%01234567城鎮職工基本養老保險累計結余（萬億元，左）YoY（右）請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 7/20 1.2 第二支柱：初步建立并逐步完善，企業參與有限、仍需進一步發展 第二支柱補充養老保險包括企業年金和職業年金，主要發揮補充作用，與職業關聯、由國家政策引導、單位和職工參與；企業參與有限，發展較為緩慢。具體來看：企業年金 2004 年成立，主要面向企業職工，是企業及其職工在依法參加基本養老保險的基礎上，自愿建立的補充養老保險制度。職業年金 2014 年成立，主要面向事業單位

27、職工，是事業單位及其職工在依法參加基本養老保險的基礎上，建立的補充養老保險制度。根據2023 年度人力資源和社會保障事業發展統計公報，截至 2023 年末，全國有 14.17 萬戶企業建立企業年金，參加職工 3144 萬人，企業年金的企業和職工滲透率分別 0.38%、6.03%；企業年金投資運營規模 3.19 萬億元。盡管已發展數十年，但我國企業年金發展仍較為緩慢、滲透率偏低。我們認為，主要由于我國企業年金的稅優力度有限，企業發展意愿不強。具體來看：根據企業年金辦法，企業年金所需費用由企業和職工個人共同繳納。企業繳費每年不超過本企業職工工資總額的 8%，企業和職工個人繳費合計不超過本企業職工工

28、資總額的 12%。但根據 關于補充養老保險費 補充醫療保險費有關企業所得稅政策問題的通知，企業為在本企業任職或者受雇的全體員工支付的補充養老保險費、補充醫療保險費，分別在不超過職工工資總額 5%標準內的部分，在計算應納稅所得額時準予扣除；超過的部分，不予扣除。受稅優力度的影響，企業實施年金計劃的積極性有限，一方面，已建立年金計劃的企業繳費部分普遍在 5%以內，繳費規模不大；另一方面，從實際發展情況來看，企業年金主要是大型企業參與，中小企業實施年金計劃的積極性相對有限。此外，我國居民儲蓄率較高，投資以銀行定期存款為主，對企業年金計劃的認識和理解不足；同時，企業的基本養老保險繳納比例較高，對企業年

29、金市場形成擠出效應。圖表圖表7 建立企業年金的企業數量建立企業年金的企業數量及其及其滲透率滲透率變化變化 圖表圖表8 企業年金參保人數企業年金參保人數及其及其滲透率滲透率變化變化 資料來源：Wind、人社部，平安證券研究所 資料來源：Wind、人社部，平安證券研究所 注：建立企業年金的企業滲透率=建立企業年金的企業數量企業法人單位數量，2023年企業法人單位數量未披露，假設與2022年末數量相等；企業年金職工滲透率=參加企業年金的職工人數參加城鎮職工養老保險的人數。1.3 第三支柱：尚處于發展初期，個人養老金制度處于試點階段，政策支持力度大、但稅優力度待進一步提升 第三支柱包括個人養老金和其他

30、個人商業養老金融業務，個人養老金制度屬于政府政策支持、個人自愿參加、產品市場化運營的補充養老保險制度；其他個人商業養老金融業務包括個人儲蓄型養老保險和商業養老保險等。目前，第三支柱尚處于發展初期，其規模與第一支柱和第二支柱遠不在同一量級。但在政策支持下，目前是各類金融機構的主要發力方向。具體來看：1）個人養老金制度）個人養老金制度：2022年年 4月月正式推出、正式推出、11月配套政策落地，月配套政策落地，實行個人賬戶制度，實行個人賬戶制度，第三支柱實現制度性創新。第三支柱實現制度性創新。2022 年4 月，國務院發布關于推動個人養老金發展的意見，明確個人養老金實行個人賬戶制度；同年 11 月

31、，人社部等多部門集中發布個人養老金配套政策細則，并發布關于公布個人養老金先行城市(地區)的通知，個人養老金在 36 個城市或地區先行啟動實施。具體來看：個人養老金實行個人賬戶制度，在中國境內參加城鎮職工基本養老保險或者城鄉居民基本養老保險0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%0.6%0.7%0246810121416建立企業數（萬戶，左）企業滲透率（右）0%1%2%3%4%5%6%7%8%0500100015002000250030003500企業年金參保人數（萬人，左）滲透率（右）請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的

32、聲明內容。非銀行金融行業深度報告 8/20 的勞動者可以參加，參加人每年繳納個人養老金額度上限為 12000 元，可以按月、分次或者按年度自主繳費，自主選擇購買符合規定的儲蓄存款、理財產品、商業養老保險、公募基金等運作安全、成熟穩定、標的規范、側重長期保值的金融產品。根據關于個人養老金有關個人所得稅政策的公告，個人養老金按照“EET模式”實施遞延納稅優惠政策，在繳費環節，個人向個人養老金資金賬戶的繳費，按照 12000 元/年的限額標準，在綜合所得或經營所得中據實扣除；在投資環節，計入個人養老金資金賬戶的投資收益暫不征收個人所得稅；在領取環節，個人領取的個人養老金，不并入綜合所得，單獨按照3%

33、的稅率計算繳納個人所得稅，其繳納的稅款計入“工資、薪金所得”項目。個人養老金制度試行以來，以銀行個人養老金賬戶為基礎，商業銀行、銀行理財子公司、保險公司、基金公司、證券公司等多機構在產品供給、渠道拓展等積極參與。根據人社部披露，截至 2024 年 7 月 31 日，個人養老金產品目錄共包括 823 款產品，其中，22 家商業銀行提供 465 款儲蓄類產品、54 家公募基金公司提供 195 款基金類產品、22 家商業保險公司提供 82 款保險類產品（此外根據中國銀信保官網，個人養老金保險類產品亦包括 55 款個人稅收遞延型養老年金保險）、6 家銀行理財公司提供 26 款理財類產品；其中，在個人養

34、老金儲蓄類產品當中，根據 2024 年 1 月國新辦新聞發布會上金融監管總局的答復，特定養老儲蓄自 2022 年 11 月啟動試點至 2024 年 1 月末，存款人數約 20 萬人，余額接近 400 億元。根據證監會披露，截至 2024 年 7 月 31 日，共計 51 家機構被納入個人養老金基金銷售機構名錄，其中銀行 19 家、券商 24 家、第三方機構 8 家。2）個人稅收遞延型商業養老保險試點個人稅收遞延型商業養老保險試點：稅優力度有限，整體規模未達預期：稅優力度有限，整體規模未達預期，2023 年年 9 月起月起與個人養老金銜接與個人養老金銜接。2018 年 5月，上海市、福建?。ê瑥B

35、門市）和蘇州工業園區率先實施個人稅收遞延型商業養老保險試點。根據 中國金融，截至 2021年 12 月，共有 23 家保險公司參與個人稅延型養老保險試點、主要通過企業團體保險方式直接銷售，累計保費近 6.3 億元，參保人數約 5.2 萬人。由于覆蓋群體有限、稅優力度不足、手續辦理繁瑣、銷售渠道單一等問題，試點多年的個人稅延型商業養老保險的保費規模明顯不及預期。2023 年 9 月，國家金融監督管理總局發布關于個人稅收遞延型商業養老保險試點與個人養老金銜接有關事項的通知，要求有序推進個人稅收遞延型商業養老保險試點與個人養老金銜接。3）專屬商業養老保險）專屬商業養老保險：為新興業態從業人員、多種方

36、式從業人員提供商業養老保障為新興業態從業人員、多種方式從業人員提供商業養老保障，發展較快，發展較快，2023年年 10月起由試點轉月起由試點轉為常態化經營。為常態化經營。根據原銀保監會，2021 年 6 月起，浙江?。ê瑢幉ㄊ校┖椭貞c市開展專屬商業養老保險試點；2022 年 3 月，試點區域擴大到全國范圍、允許養老保險公司參加試點。根據國家金融監管總局，2023 年 10 月，為推動第三支柱養老保險持續規范發展，金融監管總局將專屬商業養老保險由試點業務轉為常態化業務、明確符合條件的人身保險公司可以經營專屬商業養老保險。根據央廣網，截至 2023 年 9 月末，專屬商業養老保險承保保單合計 63

37、.7萬件，累計保費 81.6 億元；其中，新產業、新業態從業人員和靈活就業人員投保保單件數約 7.9 萬件。根據 2024 年 1 月國新辦新聞發布會上金融監管總局的答復，截至 2023 年末，專屬商業養老保險保單件數約 74 萬件，累積養老準備金規模超過 106 億元。根據中國銀信保官網披露，截至 2024 年 7 月 31 日，有 10 家公司共 17 款專屬商業養老保險產品納入個人養老金產品中。1.4 長期護理保險：試點穩步推進，階段性效果顯著 長期護理保險制度是通過多渠道籌資建立社會統籌基金，為符合條件的參保人員提供生活照料和專業護理服務或費用補償長期護理保險制度是通過多渠道籌資建立社

38、會統籌基金，為符合條件的參保人員提供生活照料和專業護理服務或費用補償的一種社會保險制度的一種社會保險制度，重點解決重度失能人員基本護理所需費用重點解決重度失能人員基本護理所需費用。通常將長期護理保險稱為在養老、醫療、工傷、失業、。通常將長期護理保險稱為在養老、醫療、工傷、失業、生育等生育等 5 項社會保險之外的“社保第六險”。項社會保險之外的“社保第六險”。目前目前長期護理保險長期護理保險試點已經擴大到試點已經擴大到 49 個城市個城市；試點重點圍繞長期護理保險參試點重點圍繞長期護理保險參保繳費和待遇支付等政策體系，護理需求認定和等級評定等標準體系，服務質量評價、協議管理和費用結算等辦法，管理

39、保繳費和待遇支付等政策體系，護理需求認定和等級評定等標準體系，服務質量評價、協議管理和費用結算等辦法，管理服務規范和運行機制等方面進行探索。服務規范和運行機制等方面進行探索。具體來看：2012 年，青島市率先開啟長期護理保險地方級自主試點。2016 年 7 月，人社印發關于開展長期護理保險制度試點的指導意見，國家組織承德等 15 個試點城市和山東、吉林 2 個重點聯系省份，統一開展長期護理保險制度試點。2020 年 9 月，國家醫保局、財政部印發關于擴大長期護理保險制度試點的指導意見，進一步增加北京市石景山區等 14個試點城市（區），試點城市達 49 個；在待遇支付上，提出失能狀態持續 6 個

40、月以上的待遇享受條件，對基金支付水平總體控制在 70%左右；首次明確長期護理保險將設計成獨立險種，并對社會力量參與長期護理保險經辦、發揮商業保險功能做出重要指示，提出要推動建立健全滿足群眾多元需求的多層次長期護理保障制度。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 9/20 2021 年 7 月，國家醫保局辦公室、民政部辦公廳印發長期護理失能等級評估標準（試行）的通知首次建立了全國統一的長期護理失能等級評估指標體系，涵蓋日常生活能力、認知能力、感知覺與溝通能力等方面，長期護理保險制度試點地區老年人護理補

41、貼發放對象資格認定、養老機構老年人入住評估可參考使用。圖表圖表9 長期護理保險制度試點城市名單長期護理保險制度試點城市名單 序號序號 省份省份 試點城市試點城市 序號序號 省份省份 試點城市試點城市 一、新增試點城市一、新增試點城市 二、原有試點城市二、原有試點城市 1 北京市 石景山區 1 河北省 承德市 2 天津市 天津市 2 吉林省 長春市、吉林市、通化市、松原市、梅河口市、琿春市 3 山西省 晉城市 3 黑龍江省 齊齊哈爾市 4 內蒙古自治區 呼和浩特市 4 上海市 上海市 5 遼寧省 盤錦市 5 江蘇省 蘇州市、南通市 6 福建省 福州市 6 浙江省 寧波市 7 河南省 開封市 7

42、安徽省 安慶市 8 湖南省 湘潭市 8 江西省 上饒市 9 廣西壯族自治區 南寧市 9 山東省 青島市、濟南市、淄博市、棗莊市、東營市、煙臺市、濰坊市、濟寧市、泰安市、威海市、日照市、臨沂市、德州市、聊城市、濱州市、菏澤市 10 貴州省 黔西南布依族苗族自治州 10 湖北省 荊門市 11 云南省 昆明市 11 廣東省 廣州市 12 陜西省 漢中市 12 重慶市 重慶市 13 甘肅省 甘南藏族自治州 13 四川省 成都市 14 新疆維吾爾自治區 烏魯木齊市 14 新疆生產建設兵團 石河子市 資料來源：醫保局、財政部關于擴大長期護理保險制度試點的指導意見，平安證券研究所 長期護理保險長期護理保險試

43、點試點取得積極進展取得積極進展，但仍，但仍面臨較大挑戰。面臨較大挑戰?？傮w來看，長期護理保險試點過程中，出現了參保對象城鄉不均衡，籌資能力和渠道較為單一、各地籌資標準存在差異，護理服務供給與需求不對稱、護理人才緊缺、護理資源配置不均等問題和挑戰。具體來看：1）長期護理保險）長期護理保險試點工作進展順利，試點工作進展順利，實現實現階段性目標階段性目標：參保人數和享受待遇人數持續增長：參保人數和享受待遇人數持續增長。根據國家醫保局 2023 年下半年例行新聞發布會，截至 2023 年 6 月底，長期護理保險制度參保人數達到 1.7 億，累計超 200 萬人享受待遇，累計支出基金約 650 億元。具

44、體來看：切實減輕了失能人員家庭經濟和事務負擔。年人均減負約 1.4 萬元。促進服務體系發展。試點地區長期護理保險定點服務機構達到 7600 多家，是試點初期（2017 年）的 5 倍。拓寬了就業渠道。試點地區定點服務機構護理人員數達 33 萬人，是試點初期（2017 年）的近 10倍。根據2023 年全國醫療保障事業發展統計公報，2023年 49 個試點城市參加長期護理保險人數共 18330.87 萬人，享受待遇人數 134.29 萬人、在參保人中占比 0.73%；長期護理保險基金收入 243.63 億元、支出 118.56 億元；定點服務機構 8080 家，護理服務人員 30.28 萬人。2

45、）長期護理保險長期護理保險試點試點的的護理護理服務供給服務供給總體總體尚不充分尚不充分，且存在地區間差異，且存在地區間差異。根據2023 年全國醫療保障事業發展統計公報公布的數據計算，2023 年 49 個試點城市參加長期護理保險人員平均每萬人配備 16.52 名護理服務人員和 0.44 個定點服務機構。盡管定點服務機構和護理服務人員數量總體增長，但參保人數量增長更快，每萬人配備的定點服務機構和護理服務人員數量較為有限，并在 2022 年和 2023 年均出現小幅同比下滑。此外，根據國家信息中心發布的公開報告，“部分試點地區存在服務體系建設和產業發展滯后、護理服務供給不足、具有相關技能水平的專

46、業照護人員短缺等問題，對基本養老服務產業帶動作用不強”。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 10/20 圖表圖表10 參加及享受長期護理保險待遇人數情況參加及享受長期護理保險待遇人數情況 圖表圖表11 長期護理保險服務人員與定點服務機構情況長期護理保險服務人員與定點服務機構情況 資料來源：國家醫療保障局，平安證券研究所 資料來源：國家醫療保障局，平安證券研究所 圖表圖表12 長期護理保險基金年人均收支情況長期護理保險基金年人均收支情況 圖表圖表13 長期護理保險每萬人配備服務情況長期護理保險每萬

47、人配備服務情況 資料來源：國家醫療保障局，平安證券研究所 資料來源：國家醫療保障局，平安證券研究所 3）長期護理保險長期護理保險試點試點參保參保對象對象城鄉不均衡城鄉不均衡。在試點階段，長期護理保險原則上主要覆蓋城鎮職工基本醫療保險參保人群。在參保和保障人群方面，綜合經濟發展水平和各方負擔能力等因素，制度試點從城鎮職工基本醫保參保人群起步，逐步向城鄉居民基本醫保參保人群延伸。目前所有試點地區均覆蓋城鎮職工基本醫療保險的參保人群，其中部分試點城市在綜合考慮當地經濟發展水平等因素后，將覆蓋范圍擴大到城鄉居民基本醫療保險的參保人群，但城鎮居民和農村居民并未被全部納入長護險保障對象中。根據國家醫保局，

48、截至 2019 年 11 月，從試點城市參保人群結構看，職工占比 70%、城鄉居民占比 30%，部分城市已實現職工居民全覆蓋。根據國家信息中心發布的公開報告，截至 2023 年 1 月末，“在首批 15 個長期護理保險試點城市中，有 4 個試點地區僅覆蓋了城鎮職工醫保人群，2 個試點地區覆蓋了職工醫保和居民醫保人群，9 個試點地區覆蓋了城鎮職工醫保人群和城鄉居民。在第二批 14 個長期護理保險試點城市中，有 11 個試點地區僅覆蓋了城鎮職工醫保人群，僅 3 個試點地區覆蓋了城鎮職工醫保人群和城鄉居民”。圖表圖表14 長期護理保險試點城市參保對象范圍長期護理保險試點城市參保對象范圍（截至（截至

49、2023 年年 1 月末）月末）第一批試點第一批試點 城鎮職工城鎮職工 城鎮居民城鎮居民 農村居民農村居民 第二批試點第二批試點 城鎮職工城鎮職工 城鎮居民城鎮居民 農村居民農村居民 承德市 石景山區 長春市 天津市 齊齊哈爾市 晉城市 0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%040008000120001600020000201820192020202120222023參加長期護理保險人數（萬人，左）享受待遇人數占比（右）01020304050607080902020202120222023定點服務機構（百個）護理服務人員（萬人）02000400060008000100001

50、20001400016000180000204060801001201402020202120222023年人均基金收入（元，左）年人均基金支出（元，右）0.420.430.440.450.460.470.4805101520252020202120222023每萬人配備護理服務人員數（人，左）每萬人配套定點服務機構數（個，右）請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 11/20 上海市 呼和浩特市 蘇州市 盤錦市 南通市 福州市 寧波市 開封市 安慶市 湘潭市 上饒市 南寧市 青島市 黔西南州 荊門

51、市 昆明市 廣州市 漢中市 重慶市 甘南州 成都市 烏魯木齊市 石河子市 吉林省 山東省 資料來源：國家信息中心，平安證券研究所 4）長期護理保險長期護理保險試點試點初步建立了初步建立了多方參與、責任共擔多方參與、責任共擔的多元的多元籌資機制籌資機制。在籌資機制方面，試點地方通過優化職工醫保統賬結構、劃轉職工醫保統籌基金結余、調劑職工醫保費率、個人繳費、財政補貼、慈善捐贈等途徑籌集資金，初步建立了多方參與、責任共擔的多元籌資機制?；I資標準根據當地經濟發展水平、護理需求、護理服務成本以及保障范圍和水平等因素，按照以收定支、收支平衡、略有結余的原則合理確定，實際人均籌資水平差異較大?？傮w來看，由于

52、試點階段從城鎮職工基本醫保參保人群起步，這部分人群的繳費也以單位和個人繳費為主，單位和個人繳費原則上按同比例分擔，其中單位繳費可從其繳納的職工基本醫療保險費中劃出，個人繳費可由其職工基本醫療保險個人賬戶代扣代；但各地籌資標準、籌資機制（包括是否涵蓋財政補貼、財政補貼力度等方面）差異明顯。根據國家信息中心發布的公開報告，“盡管多數試點地區在政策中提出探索建立多渠道籌資機制，但實際上各試點均將醫療保險統籌基金作為長護險的重要資金來源，醫?；鸪鲑Y占比均在30%以上，上海市和廣州市甚至達到 100%。雖然試點階段借助醫療保險籌資水平高、基金結余多的優勢可以降低長護險基金經營風險，但從長期角度看，長期

53、護理保險長期依附于醫療保險基金，既會加速醫療保險赤字，也會阻礙長護險的發展”。根據國家醫保局，從籌資情況來看，長護險資金來源中的醫?；鸷拓斦Y金占比較高、個人繳費占比較低，亟需重點完善籌資機制，均衡各方繳費責任，研究建立穩定可持續的籌資機制。5）長期護理長期護理保險試點待遇支付政策總體一致，保險試點待遇支付政策總體一致，主要根據護理等級和服務方式制定差異化支付政策。主要根據護理等級和服務方式制定差異化支付政策。根據國家醫保局，在待遇水平方面，長護險基金主要用于購買護理服務，將失能人員從醫療機構引導至低成本護理機構。試點過程中，各地根據護理等級、服務提供方式等不同，制定差別化待遇保障政策?？紤]

54、與醫保待遇大體相當，對符合規定的護理服務所發生的費用，基金支付水平總體控制在 70%左右，大部分試點對居家護理給予支付政策傾斜、鼓勵參保人利用社區和居家護理服務。2019年，試點地區享受居家待遇人數 49 萬人（含社區護理機構提供居家護理服務人數），占享受待遇總人數的 65%。二、二、養老服務金融：產品體系多元，發展養老服務金融：產品體系多元，發展活力不足但活力不足但空間較大空間較大 養老服務金融，也即社會機構為滿足老年人的養老財富積累、消費等多元化需求提供的除制度化養老金以外的金融服務活養老服務金融，也即社會機構為滿足老年人的養老財富積累、消費等多元化需求提供的除制度化養老金以外的金融服務活

55、動，包括非制度化養老財富積累和養老財富消費。動，包括非制度化養老財富積累和養老財富消費。前者主要是金融機構提供涵蓋客戶全生命周期的養老金融產品，后者核心在于為客戶提供養老金融產品待遇支付與養老服務的銜接等服務。一方面，養老服務金融產品體系多元、發展速度較快，但從各類產品的數量、規模來看，仍處于初步探索階段。另一方面，科技助力金融服務成效持續優化，金融機構通過運用大數據、人工智能等技術提高風控和服務的精準性、便捷性和有效性。第三支柱中，其他未進入個人養老金產品名錄的個人商業養老金融業務的相關產品無法享受個人養老金相關稅優政策，因此，我們將其歸入養老金融服務。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經

56、由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 12/20 早在個人養老金制度落地以前，以銀行、保險、早在個人養老金制度落地以前，以銀行、保險、基金基金等為代表的金融機構便開始積極探索養老金融產品、持續擴寬發展路等為代表的金融機構便開始積極探索養老金融產品、持續擴寬發展路徑。徑。除已納入個人養老金產品名錄內的儲蓄、理財、基金、保險產品外，近年來，個人養老金產品名錄外的商業保險、養老理財、養老目標基金、住房反向抵押養老保險、不動產投資信托基金（REITs）等金融產品也取得蓬勃發展，為老年人養老經濟保障和服務保障需求提供豐富渠道。2.1 商業養老保

57、險：大力發展商業保險年金，啟動商業養老金業務試點 根據原銀保監會，2023 年 1 月 1 日起，由 4 家養老保險公司在 10 個?。ㄊ校╅_展商業養老金業務試點，試點期限暫定一年。根據 2024 年 1 月國新辦新聞發布會上金融監管總局的答復，截至 2024 年 1 月，商業保險年金已積累養老金規模超過6 萬億元，覆蓋近 1 億人；商業養老金試點已累計開戶超過 59 萬個。根據中國金融信息網，截至 2023 年末，商業養老金業務規模大約 180 億元。根據中國保險行業協會人身保險產品信息庫（未區分產品銷售狀態），截至 2024 年 7 月 31 日，年金保險共 5446 款，其中養老年金保險

58、1284 款，商業養老金產品 19 款。2.2 養老理財產品：試點進展順利，實現穩健性、長期性、普惠性的協調統一 養老理財產品是指采用符合養老需求的資產配置策略，實現投資者養老資金長期穩健增值的理財產品。養老理財產品是指采用符合養老需求的資產配置策略，實現投資者養老資金長期穩健增值的理財產品。2021 年 9 月，原銀保監會發布關于開展養老理財產品試點的通知，選擇“四地四機構”正式啟動養老理財產品試點。2022 年 1 月，原銀保監會同意貝萊德建信在廣州市和成都市開展養老理財產品試點。2022 年 2 月，原銀保監會發布關于擴大養老理財產品試點范圍的通知，養老理財產品試點范圍由“四地四機構”擴

59、展為“十地十機構”，并額外明確貝萊德建信理財有限責任公司參照執行相關規定。根據 2024 年 1 月國新辦新聞發布會上金融監管總局的答復，養老理財產品自 2021 年 9 月啟動試點至2024 年 1 月末，11 家理財公司在 10 個試點城市發行了 51 個產品，認購投資者約 47 萬，規模超過 1000 億元。根據中國理財網和 Wind 數據，截至 2024 年 7 月 31 日，共 11 家銀行理財公司發行 51 只養老理財產品（相同產品的不同份額算作一只產品）；存續規?？傆?1024.26 億元。具體來看：1）在產品風險等級）在產品風險等級方面方面，養老理財產品幾乎全部是中低風險（R2

60、）型產品，51 只產品中僅“招銀理財招智無憂(五年持有)1號養老理財”和“工銀理財頤享安泰固定收益類封閉凈值型養老理財(21GS5688)”2 款中等風險（R3）型產品。2）在投資類型方面，）在投資類型方面，養老理財產品以固收類為主、混合類為輔，其中“固收+型”產品數量共計 39 只、占比 76.47%，存續規模共計 910.32 億元、占比 88.88%；混合類產品共 12 只，其中“偏債混合型”11 只，“靈活配置混合型”僅“貝萊德建信理財貝安心 2032 養老理財 1 期”1 只產品、存續規模僅 1.69 億元。3）在費率水平方面，）在費率水平方面，養老理財產品費率水平普遍不高，51只產

61、品的管理費率和托管費率算術平均值分別為 0.08%、0.02%。4）在業績表現方面，）在業績表現方面，養老理財產品保持總計穩健、并未出現破凈產品，截至 2014 年 7 月 31 日，51 只產品單位凈值的算術平均為 1.05 元。5）在業績比較基準方面，在業績比較基準方面，養老理財產品平均約 5.55%-7.68%。6）在發行在發行時間時間方面，方面，養老理財產品 2023 年起發行速度放緩、2022 年起平均每只產品存續規模下降。具體來看，2021 年發行 4 只產品、平均存續規模 43.98 億元，2022 年發行 46 只產品、平均存續規模 18.41 億元，2023 年發行 1 只產

62、品、平均存續規模 1.60 億元、2024 年至今尚未發行新產品。一方面，隨著個人養老金制度的確立，銀行理財公司或不斷發力個人養老金理財業務、個人養老金理財產品不斷擴容。2023 年 2 月 10 日，首批個人養老金理財產品名單發布，3 家銀行理財公司提供 7 款個人養老金理財類產品正式發售；2024 年 7 月 10 日，第五批個人養老金理財產品名單發布，6 家銀行理財公司提供 26 款個人養老金理財類產品。另一方面，養老理財產品要實現穩健性、長期性、普惠性的協調統一，且業績比較基準較高，對資產配置提出更高要求、但底層資產選擇范圍有限，限制了養老理財產品的發展。7）在發行機構方面在發行機構方

63、面，工銀理財、建信理財發行產品的數量最多、均為 11 只；招銀理財、建信理財發行產品的累計存續規模最高，分別 269.34 億元、192.93 億元；招銀理財、農銀理財發行產品的平均存續規模最高，分別 53.87 億元、50.31 億元。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 13/20 圖表圖表15 不同年份發行的養老理財產品基本信息統計（截至不同年份發行的養老理財產品基本信息統計（截至 2024 年年 7 月月 31 日）日）發行時間發行時間 發行產品數量發行產品數量（只）（只）業績比較基準下限

64、業績比較基準下限算數平均值算數平均值 業績比較基準上限業績比較基準上限算數平均值算數平均值 管理費率管理費率 算術平均值算術平均值 總計存續規?？傆嫶胬m規模（億元）（億元）平均存續規模平均存續規模（億元（億元/只）只）2021 年年 4 5.60%7.20%0.08%175.92 43.98 2022 年年 46 5.56%7.72%0.08%846.74 18.41 2023 年年 1 5.00%8.00%0.10%1.60 1.60 11 家公司家公司 51 5.55%7.68%0.08%1024.26 20.08 資料來源：Wind、中國理財網，平安證券研究所 圖表圖表16 不同機構發行

65、的養老理財產品基本信息統計（截至不同機構發行的養老理財產品基本信息統計（截至 2024 年年 7 月月 31 日）日）發行機構發行機構 發行產品數量發行產品數量（只）（只）業績比較基準下限業績比較基準下限算數平均值算數平均值 業績比較基準上限業績比較基準上限算數平均值算數平均值 管理費率管理費率 算術平均值算術平均值 總計存續規?？傆嫶胬m規模（億元）（億元）平均存續規模平均存續規模（億元（億元/只）只）貝萊德建貝萊德建信理財信理財 1 5.00%10.00%0.13%1.69 1.69 工銀理財工銀理財 11 5.59%7.43%0.08%138.57 12.60 光大理財光大理財 10 5.

66、68%7.36%0.10%109.82 10.98 建信理財建信理財 11 5.63%7.77%0.11%192.93 17.54 交銀理財交銀理財 3 5.00%7.00%0.00%37.90 12.63 農銀理財農銀理財 2 5.80%8.00%0.00%100.62 50.31 興銀理財興銀理財 3 5.27%8.00%0.07%32.10 10.70 招銀理財招銀理財 5 5.38%8.10%0.10%269.34 53.87 中銀理財中銀理財 3 5.70%7.83%0.05%89.10 29.70 中郵理財中郵理財 2 5.80%8.00%0.01%52.21 26.11 11 家

67、公司家公司 51 5.55%7.68%0.08%1024.26 20.08 資料來源：Wind、中國理財網，平安證券研究所 2.3 養老目標基金：采用目標風險策略的基金數量更多、份額更高 養老目標基金是指以追求養老資產的長期穩健增值為目的，鼓勵投資人長期持有，采用成熟的資產配置策略，合理控制投養老目標基金是指以追求養老資產的長期穩健增值為目的，鼓勵投資人長期持有，采用成熟的資產配置策略，合理控制投資組合波動風險的公開募集證券投資基金；主要采用資組合波動風險的公開募集證券投資基金；主要采用 FOF形式運作，投資策略包括目標日期策略、目標風險策略等。形式運作，投資策略包括目標日期策略、目標風險策略

68、等。其中，采用目標日期策略的基金，應當隨著所設定目標日期的臨近，逐步降低權益類資產（包括股票、股票型基金和混合型基金）的配置比例，增加非權益類資產的配置比例。采用目標風險策略的基金，應當根據特定的風險偏好設定權益類資產、非權益類資產的基準配置比例，或使用廣泛認可的方法界定組合風險（如波動率等），并采取有效措施控制基金組合風險。2018 年2 月，證監會發布養老目標證券投資基金指引（試行）；2018 年 8 月初，首批 14 只養老目標基金獲批，標志著公募基金服務養老市場邁入新征程。根據Wind 數據統計，截至 2024 年 6 月 30 日，87 家公募基金公司共發行 499 只 FOF 產品

69、、基金份額近 1455 億份，其中 65 家公募基金公司發行 274 只養老目標基金產品（未剔除人社部披露的 195 款個人養老金基金類產品）、基金份額約 632 億份，產品數量和基金份額在所有 FOF產品中分別占比 54.9%、43.5%。具體來看，養老目標日期基金 122 只、份額約 208 億份，在養老目標基金整體數量和份額占比分別 44.5%、32.9%；養老目標風險基金 152 只、份額約 425 億份，數量更多、份額更高。養老金作為長期資金，權益投資雖然風險較大、但也是投資收益的核心來源，公募基金是資本市場最成熟的專業機構投資者，能夠助力養老金保值增值。同時，公募基金參與社?；?、

70、基本養老金和年金業務較早，在養老金投資管理上具備專業投研優勢、業務經驗豐富，有能力進行精細化、多元化資產配置。盡管產品風險較普遍較高，但可以通過加強權益類基金的管理能力、發展主動管理型債券類基金和 ETF 及指數聯結基金。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 14/20 圖表圖表17 養老目標基金養老目標基金數量數量（只，（只，截至截至 2024/06/30）圖表圖表18 養老目標基金份額養老目標基金份額（億份，截至（億份，截至 2024/06/30）資料來源：Wind，平安證券研究所 資料來源：

71、Wind，平安證券研究所 注：由于Wind披露的基金數據有A、C、Y類份額區分，我們在此將相同產品的不同份額算作一只產品。最終呈現的統計結果綜合考慮了Wind“FOF基金投資目標分類”和“FOF基金份額變化（明細）”兩個口徑的產品，與Wind直接導出原始數據的統計結果有所差異。2.4 住房反向抵押養老保險：產品供給不足、試點運行效果欠佳 老年人住房反向抵押養老保險是一種將住房抵押與終身養老年金保險相結合的創新型商業養老保險業務老年人住房反向抵押養老保險是一種將住房抵押與終身養老年金保險相結合的創新型商業養老保險業務。60 周歲以上并周歲以上并擁擁有房屋完全、合法產權的老年人，將其房產抵押給保險

72、公司，保險公司為抵押權人，擁有房屋完全、合法產權的老年人繼有房屋完全、合法產權的老年人，將其房產抵押給保險公司，保險公司為抵押權人，擁有房屋完全、合法產權的老年人繼續擁有房屋占有、使用、收益和經抵押權人同意的處置權，并按照約定條件領取養老金直至身故；老年人身故后，保險公續擁有房屋占有、使用、收益和經抵押權人同意的處置權，并按照約定條件領取養老金直至身故；老年人身故后，保險公司獲得抵押房產處置權，抵押房產處置所得將優先用于償付養老保險相關費用。司獲得抵押房產處置權，抵押房產處置所得將優先用于償付養老保險相關費用。2014 年 6 月，原保監會發布關于開展老年人住房反向抵押養老保險試點的指導意見，

73、在北京、上海、廣州以及武漢 4 個城市、面向 60 周歲以上并擁有房屋完全獨立產權的老年人，正式啟動老年人住房反向抵押養老保險試點。2016 年 7 月，原保監會決定將老年人住房反向抵押養老保險試點期間延長至 2018 年 6 月 30 日，試點范圍擴大至各直轄市、省會城市(自治區首府)、計劃單列市以及江蘇省、浙江省、山東省和廣東省的部分地級市。2018 年 8 月，原銀保監會發布關于擴大老年人住房反向抵押養老保險開展范圍的通知，開始在全國范圍內推廣住房反向抵押養老保險。根據中國保險行業協會人身保險產品信息庫根據中國保險行業協會人身保險產品信息庫，2014 年年老年人住房反向抵押養老保險老年人

74、住房反向抵押養老保險試點啟動至今，僅有幸福人壽和人保壽試點啟動至今，僅有幸福人壽和人保壽險推出兩款產品，受產品設計流程復雜、投保人積極性不高和抵押房屋潛在制約因素的影響，產品供給不足、老年人參與險推出兩款產品，受產品設計流程復雜、投保人積極性不高和抵押房屋潛在制約因素的影響，產品供給不足、老年人參與意愿有限，試點運行效果欠佳。意愿有限，試點運行效果欠佳。根據中國保險報，2015 年，幸福人壽獲批推出我國首個住房反向抵押養老保險產品“幸福房來寶老年人住房反向抵押養老保險(A款)”；2016 年，人保壽險獲批推出我國第二款住房反向抵押養老保險產品“人保壽險安居樂老年人住房反向抵押養老保險”。兩款產

75、品的基本條款類似，被保險人（本產品的投保人與被保險人為同一人，以下統稱“被保險人”，不再做區分）無需以現金方式交納保險費；應交納的保險費在需要交納時按約定自動計入累積計息養老保險相關費用賬戶并累積計息，在被保險人身故后處置抵押房產、償付費用。同時，兩款產品均要求被保險人承擔養老保險相關費用，費用構成包括因承保管理應承擔的養老保險相關費用、累積計息的養老保險相關費用、退保手續費和其他可能發生的費用。但兩款產品年交保費和每年領取的養老金差距較大，主要由于被保險人身故時兩家公司收取的累積計息的養老保險相關費用不同。根據券商中國，幸福人壽“以房養老”業務聚焦于老年人居家養老、增加養老金收入和終身領取等

76、三大養老核心需求，目前覆蓋北京、上海、廣州、武漢、南京、蘇州、大連、杭州、深圳和成都共計 10 個城市。截至 2023 年 11 月底，共有 214 位老人（147 戶家庭）參與“以房養老”項目，平均投保年齡 71 歲。幸福人壽已發放養老金 9700 余萬元，參?？蛻羧司骂I取養老金近 8000 元，抵押房產總值近 4 億元。4992741221520100200300400500600FOF總計養老目標基金養老目標日期基金養老目標風險基金1454.59632.99207.97425.02040080012001600FOF總計養老目標基金養老目標日期基金養老目標風險基金 請通過合法途徑獲取本

77、公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 15/20 圖表圖表19 幸福人壽和人保壽險幸福人壽和人保壽險推出的推出的老年人住房反向抵押養老保險老年人住房反向抵押養老保險產品對比產品對比 老年人住房反向抵押養老保險產品老年人住房反向抵押養老保險產品 幸福房來寶幸福房來寶(A款款)人保壽險安居樂人保壽險安居樂 投保范圍投保范圍 60 周歲（含）至周歲（含）至 85 周歲（含）周歲（含）保費繳納保費繳納 共性共性 年交，但無需以現金方式交納保險費；應交納的保險費在需要交納時按約定自動計入累年交，但無需以現金方式交納保險費；應交

78、納的保險費在需要交納時按約定自動計入累積計息養老保險相關費用賬戶并累積計息積計息養老保險相關費用賬戶并累積計息 保費類型保費類型 延期年金保費-累積用于特定期限后的養老保險金支付 普通保費 交費方式交費方式 交費期間根據被保險人年齡、性別、預計的未來生存年限確定。保險費金額和交費期間將在保險單或批注單上載明。保險期間保險期間 終身，自生效日零時起至被保險人身故之時止終身，自生效日零時起至被保險人身故之時止 基本養老基本養老保險金額保險金額 共性共性 基于所抵押房屋的評估價值、被保險人的年齡性別和選擇方案確定基于所抵押房屋的評估價值、被保險人的年齡性別和選擇方案確定 具體評判標準 基于所抵押房屋

79、的評估價值，并在考慮抵押房屋的折扣、長期預期增值、預期的被保險人平均生存年限、利率、終身給付的成本、延期年金的身故和退保利益方案等因素后確定 根據所抵押房屋的有效保險價值（基于所抵押房屋的評估價值并在考慮抵押房屋的折扣等因素后確定）、被保險人的性別及年齡、所選身故責任方案等因素確定 保險責任保險責任 養老保險金額養老保險金額 基本養老保險金額扣除應當承擔的因承保管理應承擔的養老保險相關費用之后的凈額基本養老保險金額扣除應當承擔的因承保管理應承擔的養老保險相關費用之后的凈額 身故保險金額（可選）被保險人身故時延期年金產生的現金價值 按被保險人身故時的現金價值 費用構成費用構成 1、因承保管理應承

80、擔的、因承保管理應承擔的養老保險相關費用養老保險相關費用 按按 50%的比例承擔的房屋評估、抵押、公證、律師等費用；的比例承擔的房屋評估、抵押、公證、律師等費用；保單管理費，每保單年度每單按保單管理費，每保單年度每單按 1000 元收取費用。元收取費用。2、累積計息的養老保險、累積計息的養老保險相關費用相關費用 兩款產品年交保費和每年領取的養老金差距較大，主要由于被保險人身故時兩家公司收兩款產品年交保費和每年領取的養老金差距較大，主要由于被保險人身故時兩家公司收取的累積計息的養老保險相關費用不同取的累積計息的養老保險相關費用不同 在特定期限中保險公司已支付的基本養老基本養老保險金額保險金額及其

81、利息累積值；在特定期限中以計入累積計息養老保險相關費用賬戶形式交納的延期年金保費延期年金保費及其利息累積值。在交費期間中交納的保險費保險費及其利息累積值；每次部分領取的信用額度信用額度（每年一次10 萬，累計不超過有效保險價值的 10%）及其利息累積值。3、退保手續費、退保手續費 如退保，需額外支付退保手續費，退保手續費為退保時前述累積計息的養老保險相關費用的一定比例每個保單年度的退保手續費比例：第 1-5 年分別 10%、8%、5%、3%、1%，第六年及以后 0%4、其他可能發生的費用、其他可能發生的費用 保險公司要求投保人償付養老保險相關費用、損失賠償以及保險公司行使抵押權而可能產生的費用

82、，包括且不限于訴訟費、保全費、執行費、鑒定費、評估費、拍賣費、材料費、律師費、過戶費和稅費等。累積計息的利率累積計息的利率 年復利年復利 5.5%案例：案例：60 歲男性費率對比（每歲男性費率對比（每 100 萬元房屋有效保險價值）萬元房屋有效保險價值）無身故和無身故和退保利益退保利益 年交保費年交保費 2544 元 21617 元 月度基本養老保險金額月度基本養老保險金額 2514 元 1680 元 有身故和有身故和退保利益退保利益 年交保費年交保費 7107 元 21617 元 月度基本養老保險金額月度基本養老保險金額 2124 元 1433 元 資料來源：中國保險行業協會、Wind，平安

83、證券研究所 2.5 不動產投資信托基金（REITs）：相關產品及法律法規日趨完善，但規?？傮w有限 不動產投資信托基金（REITs）是不動產證券化的一種重要手段，投資的是不動產組合。根據中國信托業協會，2009 年，央行和原銀監會先后發文，形成了 REITs 初步試點的總體構架。2020 年 8 月，證監會發布公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行），明確基礎設施包括倉儲物流，收費公路、機場港口等交通設施，水電氣熱等市政設施，污染治理、信息網絡、產業園區等其他基礎設施，不含住宅和商業地產。根據Wind 數據統計，截至 2024 年 7 月 31 日，基礎設施領域不動產投資 請通過合法途徑獲取本公

84、司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 16/20 信托基金（REITs）發行規模僅約 1273.79 億元；從資產類型來看，交通基礎設施 REITs 發行規模最高約 543.66 億元、規模占比 42.68%。圖表圖表20 基礎設施基礎設施 REITs項目資產類型規模項目資產類型規模 圖表圖表21 基礎設施基礎設施 REITs項目資產類型份額項目資產類型份額 資料來源：Wind，平安證券研究所 資料來源：Wind，平安證券研究所 三、三、養老產業金融：養老產業金融：助力助力實體養老產業發展升級實體養老產業發展升級 養老

85、產業金融，也即養老產業金融，也即運用各類運用各類金融工具金融工具為養老相關為養老相關實體實體產業提供投融資支持、賦能實體養老產業發展升級的金融活動。產業提供投融資支持、賦能實體養老產業發展升級的金融活動。銀行、保險、證券、信托、基金等金融機構充分發揮資本和專業優勢，通過加大對實體養老產業的投融資支持力度、優化投融資流程、降低融資成本等方式，有效配置社會資源、為養老產業發展提供資金保障，推動實體養老產業實現規?；l展、加快實體養老產業提質升級。2024 年 7 月 22 日，中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定全文發布，對“積極應對人口老齡化，完善發展養老事業和養老產業政策機制

86、”作出系統部署，具體包括“優化基本養老服務供給，培育社區養老服務機構，健全公辦養老機構運營機制，鼓勵和引導企業等社會力量積極參與，推進互助性養老服務，促進醫養結合。加快補齊農村養老服務短板。改善對孤寡、殘障失能等特殊困難老年人的服務，加快建立長期護理保險制度”。具體來看：1）養老事業養老事業：是由國家財政支持、針對老年群體的基本養老需求是由國家財政支持、針對老年群體的基本養老需求；如發展老年助餐服務、開設“社區食堂如發展老年助餐服務、開設“社區食堂/老年食堂”老年食堂”等社等社區養老服務機構和區養老服務機構和建設建設公辦養老機構等公辦養老機構等。根據新華社報道，“十四五”以來，中央財政共安排

87、45 億元資金支持開展居家和社區養老服務提升行動項目，選擇一批項目地區為經濟困難的失能、部分失能老年人建設家庭養老床位、提供居家養老上門服務，并對各地開展老年助餐服務給予引導性支持。2）養）養老產業老產業：是由企業等社會力量參與、面向不同收入的老年群體提供不同層次的產品與服務是由企業等社會力量參與、面向不同收入的老年群體提供不同層次的產品與服務，遵循市場機制發展，遵循市場機制發展。根據我國當前社區養老服務機構和公辦養老機構的運營模式，養老事業與養老產業之間并非完全割裂、而是存在重合領域，如“公建民營”模式由政府提供硬件設施，并通過政府招標等方式，最終由中標企業提供相關養老服務。根據騰訊網、北京

88、青年報的報道，以上海為例，大部分社區食堂采取“公建民營”的方式，政府對中標的經營機構進行場地費、水電煤氣費等費用減免，從而實現控制“服務價格”、保持經營方盈利能力。在這類“公建民營”的養老產業領域，以社區食堂為例，中標的經營機構大多非標準化、集團化的連鎖機構，由于政府普遍可以通過費用減免、稅收優惠等方式支持中標機構，而中標機構大多只有待業務范圍拓展到一定程度時才需要投融資支持，金融機構的投融資服務范圍相對有限。目前，目前，我國我國養老產業金融已取得一定發展養老產業金融已取得一定發展。根據中國銀行保險報，“銀行通過給予優惠利率、開辟綠色審批通道、建立信貸白名單、提供差異化信貸支持等方式助力養老產

89、業的發展。普惠養老專項再貸款政策的推出，加大了銀行對普惠養老機構的0100200300400500600發行規模（億元）交通基礎設施生態環保倉儲物流園區基礎設施能源基礎設施消費基礎設施保障性租賃住房 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 17/20 信貸支持，優化了信貸流程，降低了普惠養老機構的融資成本”。根據人民網，“截至 2022 年底，全國 20 多個省市已經運營的金融支持的養老社區項目達到 60 個”。但我國但我國養老產業金融存在發展不平衡不充分等問題養老產業金融存在發展不平衡不充分等問題

90、。我國人口老齡化發展速度快，但養老產業目前發展仍然處于初步階段，實體養老產業包括養老服務業、養老房地產業和養老用品業，金融需求復雜多樣、個性化明顯。根據 中國養老金融：現狀、問題與建議，“當前我國涉老產業超過 90%的金融支持來自政府，政府主要通過專項債、政策性貸款、投資基金、PPP 等模式給予養老產業支持。在政策的大力支持下，私人和社會資本開始進入養老產業上下游，但由于養老產業自身具有的風險大、利潤低、周期長、回報慢等特點，來自私人部門的投融資力度不足”。具體來看：1）養老房地產業：“保險）養老房地產業：“保險+養老”布局養老”布局 CCRC 養老社區，“地產養老社區，“地產+養老”養老”模

91、式順暢模式順暢，養老房地產業獲取投融資支持的難度不養老房地產業獲取投融資支持的難度不大大、社會資本參與程度高、社會資本參與程度高。機構養老服務以養老院、養老公寓、養老社區等專業老年人生活場所為載體，因此機構養老服務通常與養老地產相結合，為老年人提供全方位服務。保險投資資產規模大、久期長、大類資產配置風險穩健，亟需能夠長期持有、收益穩定的資產進行投資；而養老房地產業建設周期較長、投資規模大，屬于重資產運營，以出租為主的盈利模式使得資金回籠較慢、盈利周期偏長，但經營穩定、周期波動小、以租賃為主的盈利模式有助于獲取穩定現金流，符合險企中長期投資需求。同時，人身險產品主要保障被保險人的“生老病死殘”等

92、風險，而隨著客戶年齡的增長、養老需求的釋放，養老社區天然具備客源；政策亦支持保險資金投資養老產業。近年來，保險公司加大以自有資金布局養老社區建設的力度，目前頭部險企主要采用保險產品與養老社區的入住資格掛鉤的模式，增強保險產品的吸引力。因此，養老房地產業獲取投融資支持的難度不大。2）養老用品）養老用品業業：養老產品的研發、制造、銷售等環節與普通商品類似，部分企業基于原有業務的基礎上延伸、發展養老產品，這類實體企業的產品運營相對規范、財務信息相對透明、現金流相對穩定，不論是估值方法還是風險評估體系都相對成熟，獲取投融資的難度也相對不大。3）養老服務業）養老服務業：總體來看，養老服務主要包括老年醫療

93、衛生、養老照護和智慧養老等。老年醫療衛生服務主要由各類醫療機構提供：一方面，老年人醫療服務需求穩定、支付意愿強，同時基本醫保作為主要支付方，患者具備支付能力；另一方面，我國醫療衛生服務體系不斷完善，公立醫療為主的背景下，老年醫療衛生服務獲取投融資的難度不大。根據 2023 年全國醫療保障事業發展統計公報，截至 2023 年底，全國基本醫療保險參保 133389 萬人，職工、居民參保人員待遇享受分別達 25.3、26.1 億人次。根據 2022 年我國衛生健康事業發展統計公報，截至 2022 年末，公立醫院數量 11746 個、占醫院數量的 32%，床位數 5363364 張、占醫院床位數的 7

94、0%，診療人次 31.9 億、占醫院總診療人次的 83.4%，入院人次 16304 萬、占醫院總入院人次的 81.1%。養老照護服務以民營康養、助老機構為主，企業規模不大、標準化程度不高、商業模式多元、行業集中度較低，獲取投融資的難度較大。同時，部分經營規模較小的機構可能在運營和財務信息規范性、透明度等方面存在較大提升空間，不一定能夠滿足傳統金融業務的風控要求。另一方面，根據新華社報道，盡管我國老年人口基數大、老齡化速度快，養老服務需求隨之快速增長，但九成以上老年人傾向于居家養老。同時，國家養老事業快速發展、不斷優化老年人基本居家養老服務，以輕資產模式運營的養老服務機構（尤其是中小型助老服務機

95、構）的經營發展可持續性、盈利能力、盈利周期等存在較大不確定性，也增加了金融機構投融資的潛在風險。智慧養老服務普遍屬于初創期、成長期的類科創型企業，以技術創新為主線、輕資產運行，研發投入高、周期長，未來發展面臨較大不確定性，獲取投融資支持的難度較大。根據中國養老金融 50人論壇，“針對養老產業金融發展不平衡不充分、養老產業投融資困難、支持養老產業的金融工具不夠豐富等問題，需要從產業端和資金端共同發力，推動政策性金融支持和市場化融資支持共同發力，增強養老產業金融支持政策的精準性，適當延長建設周期長、現金流穩定的養老項目的融資期限，采取靈活的抵押質押形式，明確金融資本服務養老的發展目標和具體指標，以

96、多元化的投融資工具推動養老產業健康發展”?；诖?，我們認為：1）養老照護服務機構養老照護服務機構的的投融資投融資破局：破局：頭部機構可頭部機構可爭取爭取險企戰略險企戰略投資，投資，小微企業亟待小微企業亟待銀行信貸模式銀行信貸模式創新創新。近年來，保險公司通過設立股權基金加大養老產業布局，主要用于養老社區投資建設。但 2022 年 12 月，“福壽康”完成超 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 18/20 億元 C+輪融資，本輪融資將用于福壽康商業服務和數字化運營體系建設，以及全國市場服務網絡擴張

97、；由國壽大養老基金獨家戰略布局投資。該項目屬于保險公司投資養老照護服務的典型案例，但值得關注的是“福壽康”屬于居家醫養照護領導品牌、已具備一定發展規模。中國太保：中國太保：2014 年，太保壽險全資子公司太平洋保險養老產業投資管理有限責任公司成立，主要經營范圍包括養老產業投資與建設，養老投運營與管理，以及與養老產業相關的健康和醫療投資業務。中國人壽：中國人壽：2019 年，國壽健康產業投資有限公司成立，目前已形成健康產業投資、養老產業投資、金融創新投資、養老社區建設運營、物業管理、商業辦公樓及酒店管理等六大業務領域。2020 年，國壽健康產業投資有限公司牽頭發起設立國壽大養老基金，并與中國人壽

98、保險股份有限公司共同出資，基金總規模 200 億元，首期規模 100 億元?；饘Ｗ⒂陴B老產業領域投資、加速在全國 20-30 個中心城市推進養老社區項目布局，提供機構養老、社區養老、居家養老等多層次養老服務；具體包括城市中心精品養老公寓、CCRC 養老社區、精品醫養公寓、康養旅居、普惠型社區居家養老項目等實業資產，以及康復、醫養、健康大數據等養老產業鏈上下游優質資源。2024 年，中國人壽集團發起設立總規模 100 億元、首期規模 50億元的銀發經濟產業投資基金。該基金是保險行業首支“銀發產業”主題的人民幣股權基金，管理人將由中國人壽集團旗下國壽健投公司全資子公司國壽股權投資公司擔任、聚焦銀

99、發經濟開展投資布局。大家保險：大家保險：2023 年 3 月，首只健康養老私募股權投資基金設立完成，基金規模 50 億元，專注于養老產業領域投資，包括賦能保險主業發展的養老社區布局及養老產業鏈上下游優質企業股權等。小微企業信貸業務模式創新圍繞經營服務場景。小微型養老照護服務企業在財務報表、抵押物等硬性信貸條件方面或有欠缺，公司價值和風險評估可以與機構所在地方政府聯動，從服務場景、服務合同等方面入手，在風險可控的基礎上，滿足小微企業融資需求。2）智慧養老企業智慧養老企業的投融資破局：的投融資破局：強化強化投貸聯動投貸聯動，創新信貸模式。創新信貸模式。根據我們此前發布的證券業深度報告他山之石系列報

100、告（四）：“投行+投資+投研”聯動，探索大投行生態圈建設，券商是直接融資的重要中介方，長期具備資產定價的經驗與優勢，項目篩選能力更強。近年來隨著政府對初創期、科技型企業的支持力度不斷提升，政府引導基金加大股權投資力度，對優秀管理人的需求也明顯增大。而券商具備較強的股東資源稟賦優勢；同時在行業和公司研究，項目獲取、篩選和風控，資產定價和資金募集等方面綜合實力強勁，以“先PE后保薦”的模式進行投資與投行業務協同。智慧養老企業普遍處于初創期或成長期，一方面，在企業發展初期，受限于風控要求、抵押物等評估標準，傳統銀行信貸業務的支持有限、債權型融資也不適合這一階段的企業特征和需求。另一方面，隨著企業的發

101、展壯大，銀行貸款難以滿足這類企業發展全生命周期的資金需求。綜合性金融機構可以發揮旗下各類專業子公司的業務協同優勢，PE 投資注重價值、注重“投早投小”，商業銀行可以借鑒券商“投資+投行”的模式，協同集團創投子公司等在股權投資階段對產業和公司的深入研究，形成“先 PE 后信貸”的綜合投融資模式。在銀行信貸業務方面，傳統信貸業務主要依據企業的歷史經營情況進行評估，但這類評估模式不適用于初創型企業。銀行可以將技術、產品、有效合同等核心發展要素納入企業價值評估體系，以創新形式為智慧養老企業提供貸款支持。四、四、風險提示風險提示 1）人口老齡化加速發展，人口老齡化加速發展，養老金金融進一步發展速度不及人

102、口老齡化速度，養老金金融進一步發展速度不及人口老齡化速度，制度性制度性養老養老金金積累積累可能不足可能不足。隨著人口結構的變化，基本養老保險基金結余消耗加速、企業年金發展有限，而個人養老金稅優政策對不同收入居民的吸引力差異較大，若居民參與意愿不強、個人養老金政策落地效果不及預期，可能會影響養老財富積累緩慢。2）養老服務金融產品體系多元，但發展活力不足養老服務金融產品體系多元，但發展活力不足、規模有限，影響總體養老財富積累和養老需求釋放、規模有限，影響總體養老財富積累和養老需求釋放。我國居民金融資產配置風險偏好較低，對銀行存款和理財產品更為信任。人身險預定利率下調，儲蓄險吸引力邊際下降。權益、債

103、券等資產價 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。非銀行金融行業深度報告 19/20 格波動加劇，影響養老目標基金購買意愿。3）政策落地不及預期政策落地不及預期、養老養老實體實體產業發展產業發展緩慢，養老產業金融的社會資本參與仍不足緩慢，養老產業金融的社會資本參與仍不足。政策支持養老產業發展，但養老房地產業發展和投資周期較長、養老服務業處于發展初期，同時我國老年人偏好居家養老，若老年人口需求釋放緩慢、養老實體產業發展緩慢，可能存在養老產業投資回報率不及預期、影響社會資本參與養老產業金融的意愿。平安證券研究所投資評級：平安

104、證券研究所投資評級：股票投資評級:強烈推薦（預計 6 個月內，股價表現強于市場表現 20%以上）推 薦（預計 6 個月內，股價表現強于市場表現 10%至 20%之間）中 性（預計 6 個月內，股價表現相對市場表現在10%之間）回 避（預計 6 個月內，股價表現弱于市場表現 10%以上）行業投資評級:強于大市（預計 6 個月內，行業指數表現強于市場表現 5%以上）中 性（預計 6 個月內，行業指數表現相對市場表現在5%之間）弱于大市（預計 6 個月內，行業指數表現弱于市場表現 5%以上）公司聲明及風險提示：負責撰寫此報告的分析師（一人或多人）就本研究報告確認：本人具有中國證券業協會授予的證券投資

105、咨詢執業資格。平安證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格。本公司研究報告是針對與公司簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本公司研究報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。未經書面授權刊載或者轉發的，本公司將采取維權措施追究其侵權責任。證券市場是一個風險無時不在的市場。您在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。請您務必對此有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。免責條款：此報告旨為發給平安證券股份有限公司（以下簡稱“平安證券”）的特定客戶及其他專業人士。未經平安證券事先書面明文批準，不

106、得更改或以任何方式傳送、復印或派發此報告的材料、內容及其復印本予任何其他人。此報告所載資料的來源及觀點的出處皆被平安證券認為可靠，但平安證券不能擔保其準確性或完整性，報告中的信息或所表達觀點不構成所述證券買賣的出價或詢價，報告內容僅供參考。平安證券不對因使用此報告的材料而引致的損失而負上任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨⒉荒軆H依靠此報告而取代行使獨立判斷。平安證券可發出其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告。本報告及該等報告反映編寫分析員的不同設想、見解及分析方法。報告所載資料、意見及推測僅反映分析員于發出此報告日期當日的判斷，可隨時更改。此報告所指的證券價格、價值及收入可跌可升。為免生疑問，此報告所載觀點并不代表平安證券的立場。平安證券在法律許可的情況下可能參與此報告所提及的發行商的投資銀行業務或投資其發行的證券。平安證券股份有限公司 2024 版權所有。保留一切權利。平安證券研究所 電話：4008866338 深圳深圳 上海上海 北京北京 深圳市福田區益田路 5023 號平安金融中心 B 座 25 層 上海市陸家嘴環路 1333 號平安金融大廈 26 樓 北京市豐臺區金澤西路 4 號院 1 號樓麗澤平安金融中心 B 座 25 層