2020年美國基礎設施REITs市場發展現狀典型案例行業研究產業報告（32頁）.docx

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1、2020 年深度行業分析研究報告內容目錄1. 基礎設施 REITs 介紹62. 美國基礎設施 REITs 市場發展現狀：起步晚發展快，收益率高流動性風險小63. 典型基礎設施 REITs 介紹103.1. AMT 美國電塔103.1.1. 公司簡介：美國最大通信鐵塔運營商103.1.2. 主營業務：絕大部分為通信鐵塔租賃管理業務，拓展海外市場效果顯著.103.1.3. 財務特征：盈利能力穩定，費用率持續下降113.1.4. 估值水平：P/FFO 維持較高水平，EV/EBITDA 穩定133.1.5. 分紅特征：長期維持高股利支付率，股息率長期在 2%附近143.2. 冠城國際 Crown Ca

2、stle International Corp. (CCI)153.2.1. 公司簡介：全美最大共享通信基礎設施供應商153.2.2. 主營業務：以站點租賃為主153.2.3. 財務特征：營收穩健，利潤率持續走高163.2.4. 估值水平：企業價值倍數穩中有升163.2.5. 分紅特征：股息率穩定在 3%以上173.3. SBAC 通信：致力于鐵塔租賃業務173.4. CorEnergy Infrastructure Trust (CORR)：專注于美國中上游能源基建資產194. 美國數據中心 REITs 介紹214.1. 簡介：數據中心將成為現代社會基礎設施一部分214.2. 美國數據中心

3、REITs 市場發展現狀：發展良好，收益率位于前列224.3. 典型數據中心 REITs 介紹244.3.1. Equinix Inc.：全球數據中心服務巨頭245. 美國自助倉儲 REITs 介紹275.1. 簡介：美國自助倉儲以家庭服務為主、需求穩定275.2. 美國自助倉儲 REITs 市場發展現狀：以穩為主，表現不及基礎設施類和數據中心 類 REITs 275.3. 典型自助倉儲 REITs 介紹295.3.1. Public Storage（PSA）：全球自助倉儲巨頭 29圖表目錄圖 1：截止 2020 年 2 月底各類成分股 REIT 數量7圖 2：截止 2020 年 2 月底各類

4、成分股 REIT 流通市值7圖 3：近年成分股基礎設施 REIT 市值占比7圖 4：多類型成分股 REITs 近 5 年累計收益率834圖 5：2019 年成分股各類型 REITs 收益率8圖 6：各基礎設施 REITs 收益率8圖 7：成分股各類型 REITs 平均每日交易量(千股)9圖 8：成分股各類型 REITs 相對流動性9圖 9：2019Q3 各類型成分股 REITs 派發股利金額占比9圖 10：截止 2019Q3 各類型成分股 REITs 派息比率（%）9圖 11：基礎設施各公司股息率不一9圖 12：2019Q3 各類型成分股 REITs 資產負債率（%）10圖 13：截止 201

5、9Q3 各類型成分股 REITs 利息保障倍數10圖 14：美國鐵塔主營收入構成11圖 15：公司主營業務分區域11圖 16：美國鐵塔營收及資產增速（億美元）11圖 17：美國鐵塔歸母凈利潤（億美元）11圖 18：美國鐵塔毛利率維持穩定，凈利率有所改善12圖 19：美國鐵塔 EBITDA 水平12圖 20：美國鐵塔歷年攤薄 ROE（%）12圖 21：美國鐵塔歷年銷售、管理及開發費用率12圖 22：美國鐵塔的折舊及攤銷占比保持相對穩定12圖 23：美國鐵塔利息支出/營業收入有所節省12圖 24：美國鐵塔所得稅率大幅降低13圖 25：美國鐵塔資產負債率13圖 26：美國鐵塔利息保障倍數13圖 27

6、：美國鐵塔 P/FFO 估值維持在較高水平（美元，倍）14圖 28：美國鐵塔企業價值倍數 EV/EBITDA 值穩中略升14圖 29：PE 值穩定14圖 30：美國鐵塔公司維持較高股利支付率（美元/股，%）14圖 31：美國鐵塔公司股息率在 2%水平波動（美元/股，%）14圖 32：17-19 年 CCI 業務結構占比15圖 33：2019 CCI 站點租賃業務細分15圖 34：2019 年 CCI 服務業務細分15圖 35：CCI 公司營收（百萬美元）16圖 36：CCI 公司毛利潤（百萬美元）16圖 37：CCI 利潤率持續走高16圖 38：CCI 三項費用率16圖 39：CCI EV/E

7、BITDA 倍數17圖 40：CCI 近 3 年 PE 倍數17圖 41：CCI 近三年分紅17圖 42：CCI 近三年股息17圖 43：SBAC 公司歷年營收增速（百萬美元）18圖 44：站點租賃是 SBAC 的主要業務（億美元）18圖 45：SBAC 毛利率呈上升趨勢18圖 46：SBAC 凈利潤逐漸改善18圖 47：SBAC 營業利潤率隨毛利率增長而有所改善18圖 48：SBAC SG&A/營收比重走高18圖 49：SBAC 折舊與攤銷占比較高，拖累凈利率19圖 50：SBAC 利息支出比重19圖 51：SBAC P/FFO 估值改善（美元，倍）19圖 52：CORR 各業務營收占比19

8、圖 53：CORR 公司營業收入20圖 54：CORR 公司凈利潤20圖 55：CORR 營業利潤率穩定，凈利率受權益型證券損失影響20圖 56: CORR 管理費用率、運輸費用率及折舊率20圖 57：CORR 公司近年每季度分紅維持 0.75 美元/股（美元/股）21圖 58：CORR 股息率21圖 59：數據中心提供數據基礎設施服務22圖 60：截止 2020 年 2 月底各類成分股 REIT 數量23圖 61：截止 2020 年 2 月底各類成分股 REIT 流通市值（百萬美元）23圖 62：各類成分股 REIT 平均市值:數據中心排名前列（百萬美元）23圖 63：近年成分股數據中心 R

9、EIT 市值占比23圖 64：各類成分股 REIT2019 年累計收益率（%）23圖 65：近年成分股五年累計收益率（%）23圖 66：各類成分股 REITs 成交量 （千股）24圖 67：各類成分股 REITs 相對流動性24圖 68：Equinix 公司歷年營收占比24圖 69：Equinix 公司營收按區域劃分24圖 70：Equinix 營收及資產增速（億美元，%）25圖 71：Equinix 公司凈利潤及 yoy（億美元，%）25圖 72：Equinix 毛利率維持穩定，凈利率有所改善25圖 73：Equinix EBITDA 比率25圖 74：Equinix 公司歷年攤薄 ROE2

10、6圖 75：Equinix 公司歷年費用率26圖 76：Equinix 公司資產負債率（%）26圖 77：Equinix 公司利息保障倍數26圖 78：Equinix 公司歷年 EV/EBITDA，2020 年 4 月底為 27.8526圖 79：截止 2020 年 2 月底各類成分股 REITs 流通市值（百萬美元）28圖 80：各類成分股 REITs 平均市值（百萬美元）28圖 81：近年成分股自助倉儲 REITs 市值占比28圖 82：各類成分股 REIT2019 年累計收益率：自助倉儲排名靠后（%）28圖 83：近年成分股五年累計收益率（%）28圖 84：各類成分股 REITs 成交量

11、 （千股）29圖 85：各類成分股 REITs 相對流動性29圖 86：PSA 公司歷年營收占比30圖 87：PSA 公司營收按區域劃分（%）30圖 88：Public Storage 營收及資產增速（萬美元）30圖 89：PSA 公司凈利潤及 yoy（萬美元）30圖 90：PSA 毛利率、凈利率維持穩定 （%）31圖 91：PSA EBITDA 比率（%）31圖 92：PSA 公司歷年攤薄 ROE（%）31圖 93：PSA 公司歷年費用率31圖 94：PSA 公司資產負債率（%）31圖 95：PSA 公司利息支出（萬美元）31圖 96：PSA 公司 PE 估值，2020 年 4 月底為 25

12、.2432圖 97：PSA 公司 PB 估值，2020 年 4 月底為 6.5532表 1：美國基礎設施 REITs 對應業務6表 2： 各數據中心公司業務及市值規模22表 3：納入成分股的 5 個自助倉儲類型 REITs 規模271. 基礎設施 REITs 介紹REITs 是通過募集投資人資金，以能夠產生穩定現金流的不動產作為基礎資產的投資計劃、 信托基金或上市證券，投資標的包括商業地產、基礎設施等。其中，主要投資于基礎設施 的產品，被稱為基礎設施類 REITs。美國是基礎設施 REITs 的誕生地及最為成熟的市場。目前美國國內稅務局確認基礎設施 REITs 可投資的對象包括：鐵路、微波收發

13、系統、天然 氣儲存及輸送管道、固定儲氣罐等等。美國國內稅務局對某項資產是否符合基礎設施 REITs 的要求是：第一，目標資產必須在本質上屬于永久性構造物，其各個組成部分之間無論在 物理上還是在功能上都是相互依存、不可分割的；第二，資產的用途只能是被動的運輸或 儲存產品，并不涉及相關產品的生產或加工過程，以確保收益的穩定性。表 1：美國基礎設施 REITs 對應業務REITs 名稱縮寫業務SBA Communications CorpSBAC無線通訊、廣播基礎設施（通信鐵塔）American Tower CorpAMT無線通訊、廣播基礎設施（通信鐵塔）Crown Castle Internati

14、onal Corp.CCI無線通訊、廣播基礎設施（通信鐵塔）Uniti Group Inc.UNIT通信配電系統CorEnergy Infrastructure TrustCORR管道、存儲槽罐、傳輸線以及收集系統等資料來源：Nareit, 研究所2. 美國基礎設施 REITs 市場發展現狀：起步晚發展快，收益率高 流動性風險小進入成分股的基礎設施 REITs 數量上占比較小，而市值占比排名各類型 REITs 第一。截至 2020 年 2 月底，北美市場進入到成份股的 REITS 共有 200 只，其中權益型 REIT 共 163 只， 占總數的 81.5%，抵押貸款類 REITS 共 37

15、只，占總數的 18.5%。進入成分股的權益型基礎 設施 REIT 共 5 個，占權益型 REIT 總數的 3.1%。市值方面，截止 2020 年 2 月底，權益型 REIT 所有成分股總市值約 1.16 萬億美元，其中基礎設施 REITs1922.02 億美元，占比 16.53%。 成分股基礎設施 REIT 在數量占比較小的情況下流通市值排名各類型 REIT 第一?；A設施 REITs 屬于美國 REIT 市場較新品種，且發展迅速。在過去 20 年，進入成分股的 傳統的辦公/工業、零售物業、出租公寓、酒店和多元化 REITS 的占比已從 80%左右下降到 不到 50%，其中，辦公/工業地產 R

16、EITS 的市值占比從 2000 年的 35%下降到目前的 18%左右， 零售物業 REITS 的市值占比也從 2000 年的 20%下降到目前的 13%，而多元化 REITS 的市值 占比則從 2000 年的 10%左右下降到目前的 5%水平。與之相對，基建設施 REITS 從零上升 到 16%以上?？傮w來說基礎設施 REIT 平均市值相對較大，且發展迅速。圖 1：截止 2020 年 2 月底各類成分股 REIT 數量圖 2：截止 2020 年 2 月底各類成分股 REIT 流通市值資料來源：Nareit Data，研究所資料來源：Nareit Data，研究所圖 3：近年成分股基礎設施 R

17、EIT 市值占比資料來源：Nareit Data，研究所收益率方面，基礎設施成分股 REITs 位于各類型成分股 REITs 收益率第一梯隊。截止 2020 年 2 月，美國市場 REITs20 年平均年化收益率約為 15%，遠高標普 500 的 8.15%，同時對應 的含有更高的年化波動率，其中，成分股中的基礎設施 REITs 收益率處于第一行列。2019 年基礎設施成分股 REITs 收益率為 41.95%，僅次于工業 REITs、數據中心 REITs 和林場 REITs， 比辦公室 REITs 收益率高出 10.53%。由于基礎設施 REITs 屬于較新品種，計算五年平均收 益率，則基礎

18、設施成分股 REITs 的五年平均收益率為 19.62%，高于所有類型 REITs 的平均 收益率 10%。對于基礎設施細分行業收益率，無線通訊基礎設施類運輸管道、收集系統交通、能源領 域通信配電系統，運輸管道、收集系統受疫情影響最嚴重。AMT、SBAC 和 CCI 自 2015 年以來累計收益率最高，分別為 167.8%、146.85%、121.0%，該三家公司主營業務均為無線 通訊及廣播基礎設施租賃業務，以通信鐵塔為主。CORR 主營業務方向為運輸管道及收集 系統，自 2015 年至 2019 年末累計收益率約為 120%，與無線通訊類 REITs 接近甚至更高， 但是近期受疫情影響業務下

19、滑嚴重，收益率來到負數，疫情結束后預計業績及收益率將有 改善。UNIT 主營業務方向為通訊配電系統，該類業務 REIT2015 年來業績不佳。除此之外， PW 公司主營業務方向為交通運輸、新能源產業地產，其并未納入 FTSE NAREIT 成分股， 由于其市值較小，該公司 2019 年 9 月以來收益率漲幅顯著，2015 年以來累計收益率達到 40.81%。截止 2020 年 3 月 31 日，美國市場基礎設施 REITs 2020 年累計收益率為 16.17%，超過同期標普 500 的-20%。圖 4：多類型成分股 REITs 近 5 年累計收益率圖 5：2019 年成分股各類型 REITs

20、 收益率資料來源：Nareit Data，研究所資料來源：Nareit Data，研究所圖 6：各基礎設施 REITs 收益率資料來源：Wind，研究所基礎設施類 REITs 流動性良好。根據 NAREIT 數據庫，成分股中基礎設施 REITs 平均每個 REIT 每日成交量為 145 萬股，在各類型 REITs 中排名靠前，而基礎設施 REITs 相對流動性 為 1.253，為各類型第一?？傮w來說基礎設施 REITs 流動性風險相對較小。對比其他行業，截止 2020 年 2 月底，雖然基礎設施 REITs 中僅 5 個進入成分股，但有三個 REITs 公司流通市值超過 300 億美元，超 3

21、00 億 USD 公司個數及比例均超其他行業，因此 基礎設施 REITs 在受關注程度上或比其他類型 REITs 更好。圖 7：成分股各類型 REITs 平均每日交易量(千股)圖 8：成分股各類型 REITs 相對流動性資料來源：Nareit Data，研究所資料來源：Nareit Data，研究所股息支付方面，基礎設施 REITs 分紅比率中等偏下，股息率各公司差別較大。截止 2019 年第三季度，基礎設施成分股 REITs2019 年累計股利發放 28.64 億美元，第三季度發放 0.93 億美元，占所有 NAREIT 成分股權益型 REITs 股利發放比例分別約為 8%、8%，派息比率為

22、 51.6%，權益型 REITs 平均派息比率 75.1%，在各類型中屬于最少。股息率方面基礎設施 REITs 各公司差別較大，其中 AMT 歷年股息率均穩定在 2%，CCI 在 3-4%之間，CORR 常年維持 在 6%以上。圖 9：2019Q3 各類型成分股 REITs 派發股利金額占比圖 10：截止 2019Q3 各類型成分股 REITs 派息比率（%）資料來源：Nareit Data，研究所資料來源：Nareit Data，研究所圖 11：基礎設施各公司股息率不一資料來源：Wind，研究所債務水平方面，基礎設施 REITs 負債比率較低，利息保障倍數低于平均。截止 2019 年第三 季

23、度，基礎設施類成分股 REITs 資產負債率為 25.8%，略低于平均水平 27.5%，整體負債水 平良好。利息保障倍數方面，成分股的基礎設施 REITs 利息保障倍數 2.34，遠低于平均 4.63， 或由于基礎設施資產對應利率水平較其他類型更高。圖 12：2019Q3 各類型成分股 REITs 資產負債率（%）圖 13：截止 2019Q3 各類型成分股 REITs 利息保障倍數資料來源：Nareit Data，研究所資料來源：Nareit Data，研究所3. 典型基礎設施 REITs 介紹根據 Nareit Data 數據庫，截止 2020 年 3 月 31 日美國 REITs 中基礎設

24、施 REITs 包括 CCI、 AMT、SBAC、CORR、LMRK、UNIT 等。2020 年以來該部分基礎設施 REITs 總收益率為 16.17%， 超過同期美國標普 500 及道瓊斯指數，發展良好。3.1. AMT 美國電塔3.1.1. 公司簡介：美國最大通信鐵塔運營商美國鐵塔公司（American Tower，AMT）是美國最大的通信鐵塔運營商，1995 年成立，1998 年從美國廣播公司中獨立出來，并在紐交所上市，2012 年，美國鐵塔向 REIT 轉型，利用 美國發達的資本市場，對公司現有的鐵塔資產進行資產證券化，發行房地產投資信托基金 (REIT)募集資金，用以進行資本支出、公

25、司并購等。公司從事持有、管理、開發和租賃無線 和廣播通信塔等業務。公司的租金和管理部門從事通信網點的租賃業務。網絡發展服務部 門提供發射塔和相關土地收購的服務,以及授權與許可服務、建筑結構分析服務等。3.1.2. 主營業務：絕大部分為通信鐵塔租賃管理業務，拓展海外市場效果顯著AMT 自成立以來主要致力于兩項業務：（1）通信鐵塔的租賃和管理，即向運營商以及廣播 電視公司出租多用戶通信鐵塔；（2）網絡發展服務，即提供諸如基站選址、區域劃分、業 務許可和結構分析等服務。近幾年公司營業收入組成結構穩定，通信租賃占營業收入的絕 大部分。截止 2019 年年報數據，通信鐵塔的租賃和管理業務收入 74.6

26、億美元，占總營收 的 98.5%，為 AMT 的主要業務。對通信鐵塔租賃的收入成本端進行分析，其單塔收入主要取決于單個租戶租賃費及共享率 水平，由于單個鐵塔可供多個租戶同時使用，因此在既有固定成本投入后，增加共享率可 以使得單塔收入成倍增長，另一方面，單個租戶的租賃費是動態調節的，且客戶合約期限 較長，可以保證公司有穩定的現金流收入。成本端口看，最大支出來源于初始的建設投入 成本，以及后續每年的能源費用支出及土地租金等管理費用，由于公司具有較強的議價權， 可以將成本轉移給租戶，從而保證公司維持較高可持續的收益。以求業績的持續提升且效果顯著。2015 年公司美國市場營收占比近 70%，2018

27、年美國市場營收已降到 53%， 2019 年美國市場營收占比回升至 56.8%，或由于印度市場整體萎縮，鐵塔租賃需求量下降。 隨著 5g 持續發展，預計未來鐵塔租賃需求有望帶動公司業績進一步增長。公司盈利穩定，在鐵塔租賃服務市場競爭優勢明顯。第一，公司與客戶簽下大量長期不可 取消的租賃合同，為公司未來提供穩定現金流；第二，鐵塔市場中第三方鐵塔公司掌握美 國大部分鐵塔，其中美國鐵塔 AMT 作為行業龍頭，具有較強議價能力。圖 14：美國鐵塔主營收入構成圖 15：公司主營業務分區域資料來源：wind，研究所資料來源：wind，研究所3.1.3. 財務特征：盈利能力穩定，費用率持續下降公司近年營業收

28、入穩步增長。2019 年公司營業收入 75.8 億美元，同比增速 1.9%，較去年 下滑 9.8 個 PCT，符合市場預期。公司歸母凈利潤 2019 年達到 18.9 億美元，同比增長 52.7%，增幅顯著。公司 2012 年來歸母凈利潤增速增減起伏不定，主要由于公司所持資產折舊、攤銷損耗的變化，以及非經常性項目損益變化。圖 16：美國鐵塔營收及資產增速（億美元）圖 17：美國鐵塔歸母凈利潤（億美元）資料來源：wind，研究所資料來源：wind，研究所公司盈利穩定，費用率持續下降。公司毛利率長期保持穩定，2019 年公司毛利率維持在 70%附近，具有穩定的盈利能力。同時凈利率方面公司歷年凈利率

29、受折舊攤銷及非經常性 項目損益影響存在起伏，總體仍維持在 20%附近，2019 年公司凈利率更是達到 25%，主要 由于折舊攤銷損耗計提的減少。而公司攤薄 ROE 在 2012 年成為 REIT 后保持上漲趨勢，體 現公司盈利能力的逐步改善。公司 EBITDA 水平同樣長期維持在 60%附近。費用支出方面， 公司銷售、管理及開發費用率持續下降，2019 年該比例為 9.6%，公司利息支出/營業收入 比例保持持續降低，2019 年公司利息支出/營業收入比例 10.7%，利息支出比例持續降低。且逐步改善，成本控制能力突出。圖 18：美國鐵塔毛利率維持穩定，凈利率有所改善圖 19：美國鐵塔 EBIT

30、DA 水平80%70%60%50%40%74% 75% 76% 76% 76% 75% 75% 74% 73% 73% 69% 69% 71% 71%25%63% 63% 65% 64% 64%61%57%60%60%54%57% 59% 56% 55%70%60%50%40%30%30%22%19% 16% 21%20%18% 20%14%14%14% 17%17%20%10%0% 2% 4%10%0%毛利率凈利率EBITDA比率資料來源：wind，研究所資料來源：wind，研究所圖 20：美國鐵塔歷年攤薄 ROE（%）圖 21：美國鐵塔歷年銷售、管理及開發費用率資料來源：wind，研究所資

31、料來源：wind，研究所圖 22：美國鐵塔的折舊及攤銷占比保持相對穩定圖 23：美國鐵塔利息支出/營業收入有所節省50%40%40% 36%27% 26% 26% 28%30%20%10%0%25% 24% 23% 23% 22% 24% 24%折舊及攤銷23%資料來源：wind，研究所資料來源：wind，研究所圖 24：美國鐵塔所得稅率大幅降低12%10%10.6% 9.2% 8.5% 5.1%4.1%3.2%3.7%3.3%2.7%1.8%1.5%0.5%0.0%-1.5%2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

32、 2018 20198%6%4%2%0%-2%-4%所得稅資料來源：wind，研究所債務方面，公司長期償債能力近期波動明顯。2019 年公司資產負債率 84.61%，2016 年以 來持續保持上升。公司利息保障倍數自 2012 年起保持穩中略降的趨勢，2019 年達到 3.3， 主要由于公司折舊攤銷費用減少及其他經營費用減少，其中主要為不動產折舊攤銷費用減 少。公司根據持有資產性質以加速折舊法計提折舊，2012 年來公司折舊攤銷費用保持增長， 2019 年折舊計提數額同比首次為負。圖 25：美國鐵塔資產負債率圖 26：美國鐵塔利息保障倍數資料來源：wind，研究所資料來源：wind，研究所3.

33、1.4. 估值水平：P/FFO 維持較高水平，EV/EBITDA 穩定通過 P/FFO 方法對該 REIT 進行估值，可以看到公司估值長期維持在較高水平，且長期穩 定在 40 以上。通過公司股價與每股收益的比值計算公司 PE 值，公司 PE 值長期穩定在 50-70 的區間。整體來說公司估值穩定。圖 27：美國鐵塔 P/FFO 估值維持在較高水平（美元，倍）圖 28：美國鐵塔企業價值倍數 EV/EBITDA 值穩中略升資料來源：wind，研究所資料來源：wind，研究所圖 29：PE 值穩定資料來源：wind，研究所3.1.5. 分紅特征：長期維持高股利支付率，股息率長期在 2%附近公司長期以

34、來維持高股利支付率，2019 年股利支付率 89%，處于行業較高水平。2019 年 公司每股股利達到 3.8 美元/股，總體股息率維持平穩。圖 30：美國鐵塔公司維持較高股利支付率（美元/股，%）圖 31：美國鐵塔公司股息率在 2%水平波動（美元/股，%）110%114%98%80%89%70%56%5 128%43210140%4120%100%380%260%40%120%0%02.2% 2.1% 2.2%3.83%2%2%1%1%0%.7%2.61.42.1%3.211.9%1.5%1.6%2.21.80.91.12012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20

35、192012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019每股收益每股股利股利支付率每股股利股息率資料來源：Morningstar，研究所資料來源：Morningstar，Wind，研究所3.2. 冠城國際 Crown Castle International Corp. (CCI)3.2.1. 公司簡介：全美最大共享通信基礎設施供應商Crown Castle International Corp. (CCI)（以下簡稱公司）是全美最大的共享通信基礎設施提 供商。2014 年 1 月公司正式成為 REIT，向美國的無線運營商提供他們運營網絡所需的主 要房地產。同時吸引投

36、資者以滿足 5G，物聯網和智慧城市技術等新興市場的需求。3.2.2. 主營業務：以站點租賃為主從營收結構看，公司前三年站點租賃（Site rental）占比都在 80%以上，且從 17 年開始呈 現上升趨勢，在 19 年達到 88%，其余部分收入來自服務費（Services and other）。圖 32：17-19 年 CCI 業務結構占比資料來源：公司財報、研究所具體的，公司各項業務細分為以下三個方面：塔樓：隨著無線技術的發展，公司的信號塔可以在一個地點為廣闊的地理區域內為大量人口提供 服務，使其成為全國范圍內提供廣泛的語音和數據覆蓋的理想之選。隨著公用技術的發展， 公司塔樓可以用來支持未

37、來創新的高科技傳感器和接收器，具備更多的想象空間。小型蜂窩（網絡）：小型蜂窩通常連接到現有基礎設施，例如電線桿，路標或路燈。由于功率低且靠近地面， 在人口稠密的地區能以更精準的方式滿足日益增長的網絡需求。塔架協作以增加網絡容量， 并且由于它們是光纖供電的，小型蜂窩可以支持更快的速度和帶寬。光纖：除了連接公司自身的設備之外，許多企業，企業和社區也使用該公司的光纖網絡提供的快 速連接，以獲取數據、云服務和其他需要大量帶寬的應用程序圖 33：2019 CCI 站點租賃業務細分圖 34：2019 年 CCI 服務業務細分資料來源：公司財報、研究所資料來源：公司財報、研究所3.2.3. 財務特征：營收穩

38、健，利潤率持續走高公司營收穩健增長，2019 年增速有所下滑，較 18 年同期下降 16PCT 至 7%，總營收突破 55 億美金；同樣的，公司毛利也在 19 年出現增速下滑，在 2019 年末實現 15.62 億美金的毛利。但是，公司利潤水平近四年一直穩定增長，19 年末實現毛利率和凈利率分別為 66%和 15%，三項費用率達到 11%。圖 35：CCI 公司營收（百萬美元）圖 36：CCI 公司毛利潤（百萬美元）資料來源：Wind，研究所資料來源：Wind，研究所圖 37：CCI 利潤率持續走高圖 38：CCI 三項費用率資料來源：Wind，研究所資料來源：Wind，研究所3.2.4. 估

39、值水平：企業價值倍數穩中有升公司企業價值倍數穩定略升，PE 下滑，或受稅收費用影響。從估值水平來看，公司 2020 最新收盤價為 155 美元，對應 PE 為 9.01X，處于歷史低位，公司近三年估值持續走低，在 18 年 8 月達到 29.25 倍 PE 后走低，到 19 年 12 月到 18.91 倍，到近期跌破 10 倍 PE。圖 39：CCI EV/EBITDA 倍數圖 40：CCI 近 3 年 PE 倍數資料來源：公司財報、研究所資料來源：公司財報、研究所3.2.5. 分紅特征：股息率穩定在 3%以上公司分紅近三年穩定增長，17、18、19 年的普通股每股分紅增速分別為 8%、7%、

40、7%，2019年每股分紅 4.575 美金，對應當年 12 月末股息率為 3.72%、3.94%、3.22%，整體趨勢穩定，但是 19 年末股價較 18 年增長 30.86%，所以股息率出現小幅下降。圖 41：CCI 近三年分紅圖 42：CCI 近三年股息資料來源：NYSE，研究所資料來源：NYSE，研究所3.3. SBAC 通信：致力于鐵塔租賃業務SBA Communications Corporation（SBA 通信）成立于 1989 年，為美國前三大基地臺設施 租賃服務公司之一，業務服務范圍包含美國、加拿大、中美洲、南美洲等地區。公司主要經營兩類業務：站點租賃和網站開發服務。站點租賃業

41、務：公司在長期租賃合同 前提下，提供多站點功能且可以一對多的無線天線塔租賃服務，公司也提供一系列的蜂窩 基站的安裝、優化和集成服務；網站開發服務：為無線供應商提供協助發展他們自己網站 的服務。截止 2019 年數據，公司站點租賃業務營收為 18.6 億美元，占總營收比重為 92.5%， 為 SBA 通信公司的主要業務。2019 年公司每股收益 1.28 美元/股，每股股利 0.74 美元/股，股利支付率為 57.8%。圖 43：SBAC 公司歷年營收增速（百萬美元）圖 44：站點租賃是 SBAC 的主要業務（億美元）20151050場地租賃網站發展資料來源：wind，研究所資料來源：wind，

42、研究所圖 45：SBAC 毛利率呈上升趨勢圖 46：SBAC 凈利潤逐漸改善10476%6%4710 2011 2012 201150100500-501001502007%7%6%5203 2014 2015 2016 2017 2018 2019(24)(56)3%(126)5%4%3%2%1%2001478%-250(195)(181)(176)0%凈利潤（百萬美元）凈利率資料來源：wind，研究所資料來源：wind，研究所圖 47：SBAC 營業利潤率隨毛利率增長而有所改善圖 48：SBAC SG&A/營收比重走高12%10%8%6%4%2%0%9%9%9%10%8%7%7%7%8%

43、8%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019SG&A資料來源：wind，研究所資料來源：wind，研究所圖 49：SBAC 折舊與攤銷占比較高，拖累凈利率圖 50：SBAC 利息支出比重40%35%30%25%20%15%10%5%0%33% 32%28%23% 21% 20% 20%19%20% 20%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019利息支出資料來源：wind，研究所資料來源：wind，研究所圖 51：SBAC P/FFO 估值改善（美元，倍）2502006031.529.923.325.420.821.921.129.122017.61621021151361043639577749.9504015030100205010002010201120122013