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1、基于價值重塑的不良資產評估咨詢服務部2025年4月03040201基于價值重塑的不良資產與專業者同行，掘金萬億藍海市場 不良資產的價值重估 追本溯源，從源頭挖掘非負資產 風險判斷在不良資產價值重塑中的引領作用 評估方法以及關注重點的差異 重點影響因素 目錄不良資產并非負資產，而可能是被低估的價值載體 040906101211142基于價值重塑的不良資產在當前全球經濟環境下，不良資產已成為各界關注的熱點話題。世界經濟的不確定性以及中國經濟短期波動的背景下，特別是房地產行業機遇與挑戰并存。高負債企業持續面臨流動性壓力，不良資產問題日益凸顯。隨著企業債務違約事件的增多，銀行、信托等金融機構的不良資產

2、規模有可能進一步擴大。然而，對于某些投資者而言，這卻提供了一個機遇。他們可以通過深入分析不良資產產生的原因，精準的評估資產質量、現金流狀況以及未來增長潛力，從而有可能以相對較低的成本獲取到具備長期價值的資產。這種策略不僅為投資者帶來了潛在的投資機會，同時也為持有不良資產的企業或金融機構提供了一種有效的風險化解方案。3引言基于價值重塑的不良資產不良資產并非負資產，而可能是被低估的價值載體014基于價值重塑的不良資產傳統上，不良資產從以下三個維度進行分析：某些資產由于經營不善或市場變化導致價值貶損，進而無法在規定期限內足額、按時收回。從會計準則角度看從金融機構角度看從企業角度看因自有資金投資或受托

3、管理的資產中，由于風險累積而無法按投資協議兌現收益的不良債權，以及無法產生收益且持續貶值的不良股權。不良資產既涵蓋無法足額、準時回收的債權資產，也包含持續貶值、難以產生收益的股權資產。然而，在不良資產價值重塑與挖掘的過程中，我們更傾向于關注其中的非負資產。例如，某些房地產企業因信用風險或短期現金流問題導致利息無法償還，進而形成不良資產，這需要我們理性地將債權和股權與其底層資產進行剝離，從而發掘出不良中的優質部分，實現價值的重塑。深入分析其底層物業資產，可能會發現其地理位置優越，現金流穩定，且收益率略高于市場平均水平等優勢，如果通過系列的重組，就可以實現不良資產的價值挖掘。經過精準的分析和盡職調

4、查，某些債權人可以通過債務重組，成功收購這些底層物業，成為大宗交易的經典案例。因此，從不良資產價值重塑的視角出發，我們更應從底層資產質量的角度去考量，拓寬不良資產的定義范疇，更加聚焦于其中的“非負資產”。5基于價值重塑的不良資產追本溯源，從源頭挖掘非負資產026基于價值重塑的不良資產數據來源：CEIC2015-2024商業銀行不良貸款情況1.94%1.91%1.85%1.97%1.98%1.92%1.80%1.71%1.62%1.50%0.0000500.00001000.00001500.00002000.00002500.00003000.00003500.0000201520162017

5、2018201920202021202220232024商業銀行不良貸款余額銀行業不良貸款率單位：元0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%同時，值得注意的是，隨著金融資產管理公司逐步拓寬其商業化業務領域，它們在自身投資活動中所產生的不良資產也被納入了金融不良資產的范疇，這一點同樣值得我們關注。從根源上分析，不良資產的形成主要可以追溯至金融機構和企業自身兩大來源。對于金融機構而言，不良資產主要產生于信貸業務。在我國，商業銀行根據信貸資產的風險程度，將貸款劃分為五大類：正常類、關注類、次級類、可疑類和損失類。這其中，次級類、可疑類和損失類貸款被統稱為不良貸款，它們構成了金融機

6、構不良資產的重要組成部分。此外，信托公司、證券公司、基金公司、保險公司等其他金融機構在運用自有資金進行投資時，也可能因多種原因（如投資失敗、管理不善等）形成不良資產，進一步增加了金融不良資產的總量。這些不良資產的形成，不僅影響了金融機構的資產質量，還可能對其穩健經營和持續發展構成威脅。因此，金融機構需要采取有效措施加強風險管理，防范和化解不良資產風險。同時，對于已經形成的不良資產，應積極尋求處置和化解的途徑，以最大限度地減少損失或盤活資產。7基于價值重塑的不良資產無論不良資產最終體現于金融機構賬面，還是直接源自企業本身，其根源往往可歸結為債務人未能有效協調短期資金周轉需求與宏觀經濟周期變化之間

7、的矛盾。這種錯配可能發生在企業自身，也可能通過信貸關系傳導至金融體系。通過對不良資產進行收購、管理與處置，不僅有助于盤活沉淀資產，釋放其潛在價值，還可進一步實現資產價值的重塑。重塑后的資產不僅有助于企業紓解經營壓力、改善財務結構，也有助于增強其跨越經濟周期的抗風險能力，從而推動資產結構優化與可持續發展。57.2658.9160.4461.8163.1363.8465.2066.1168.2468.4850.0052.0054.0056.0058.0060.0062.0064.0066.0068.0070.002014201520162017201820192020202120222023港股房

8、企平均資產負債率（%）數據來源：WIND在企業及非金融機構領域，不良資產同樣占據著重要的地位。企業在日常經營活動中，往往會因購置資產、銷售產品或提供服務等與其他企業形成債權債務關系。然而，當債務企業遭遇銷售回款緩慢、市場需求減少或經營管理不當等問題時，便可能導致資金緊張，甚至陷入償付能力不足的困境。此時，它們未能按期償還的債務便會轉化為違約債務，從而成為企業不良資產的一部分。但另外一個層面，這類底層資產在經過與債權和債務的剝離后，同樣有可能蛻變為值得投資者關注的投資資產。8基于價值重塑的不良資產資產價值涵蓋多種類型，而價值類型則是指代表現資產特定價值內涵、屬性及其合理指向的各類價值定義的集合。

9、不良資產價值重估是以特定時點為基準，綜合運用多種方法和技術對不良資產的價值進行細致估算、測算及深入分析的過程。這一過程需緊密結合收購策略、處置方式以及不良資產的獨特特征，以精準評估其真實價值。不良資產的價值重估039基于價值重塑的不良資產創新方式傳統方式問題企業重組上市企業紓困及并購重組科技金融+不良資產不良資產證券化不良資產基金債轉股本息清收委托處置對外轉讓合作處置“三打”（打折、打包、打官司）在不良資產重塑價值的實際操作層面，顯然會催生出全新的需求。隨著市場化發展的深入推進，我們在不良資產管理、分類以及價值挖掘方面的能力和動力得到了顯著提升。除了對部分低效資產采取暫時擱置以減少消耗的策略外

10、，我們需要更加注重通過重組來提升大部分資產的價值。在傳統處置方式如本息清收、訴訟、破產清算、債務重組、債轉股、對外轉讓、委托處置、合作處置以及打包處置的基礎上，我們不斷探索并開拓出新型的處置手段。這些創新舉措不僅豐富了不良資產處置的工具箱，更對不良資產價值的重塑提出了新的挑戰和需求。不良資產價值的重塑，其核心驅動力源于對風險的精準判斷。因此，重塑價值的估算基礎在于對風險等級的確定和風險的量化評估。從另一個維度來看，不良資產價值的重塑與處置方式息息相關。通常，資產價值的實現多與交易活動緊密相連，這也從不良資產管理的角度引發了一系列創新實踐，如不良資產證券化、科技與不良資產的結合，以及新興不良資產

11、基金公司的入市等，這些都為不良資產盤活帶來了新的需求方向。但無論如何，從資產重塑的視角出發，風險已然被深度融入不良資產的管理流程中。深入挖掘風險層面，從經濟學角度而言，價值本質上由資產的內在價值所決定，而市場價格則是其外在表現。在估值或評估資產時，我們通常會從現金流及其折現值的角度來審視資產。然而，對于以不良資產為核心的資產評估，盡管我們也采用現金流方法，但更多地會從風險角度來判斷可實現的現金流，從而將風險驅動因素納入不良資產重估的價值體系中。另一方面，根據不良資產的成交類型、處置方式及處理辦法，以及重組需求所引發的市場價格重新制定，我們會綜合考慮其可實現的處置率、債權人的風險加成關聯關系等因

12、素。在達成最終成交目標的過程中，我們會基于風險進行判斷，這些構成了我們看待不良資產價值重構的核心要素。01風險判斷在不良資產價值重塑中的引領作用資料整理：仲量聯行10基于價值重塑的不良資產評估方法以及關注重點的差異不良資產管理階段關注重點評估方法核心是關注收購資產或資產包真實價值，價值重估結果往往體現在對擬收購資產或資產包的本金折扣率中對不良資產債務人的還款能力、還款意愿以及可償債資產資產進行分析評估，重點關注債務人以及債務關聯人還款能力以及債權資產回收率動態關注資產價值變化1.公允價值計量和減值測試2.核心是資產的風險狀況3.對于固定收益類資產的公允價值，可以采用采用現金流折現法測算；對于金

13、融市場類業務的公允價值，則采用其他市場上公認的估值模型測算1.對處置方式的選擇上，同一個資產可能存在多種方式方法2.計算重估價值，既提供了最終交易價格依據，也是處置方案選擇的重要指標之一3.處置帶來的資產溢價之外，要綜合考慮處置方案的可行性、回現的時間價值等多個因素，結合處置方式進行重估1.根據不良資產的資產特性，項目可能存在的價值來源應包括三部分：a.項目抵質押債權的優先受償額；b.主債務人對未優先受償債權的可清償金額；c.保證人等其他償債主體可償債金額，重估價值為上述三部分的組合2.核心是資產的風險狀況3.押債權的優先受償部分，以抵質押物市場價值為基礎，根據抵質押物的種類、分布、所在市場特

14、點、處置方式等確定抵質押物快速變現的折扣率，從而預測抵質押物的變現價值4.無抵質押（含抵質押債權未優先受償部分）債權，以債務人是否具有持續經營能力為標準，需要綜合判斷多個償債主體中具備償債可能性的主體及償債金額大小，要結合償債的時間、難易、復雜程度等，特別需要對于資產清算價值、償債能力以及重整后的價值進行分析02管理階段處理階段收購階段11基于價值重塑的不良資產重點影響因素在評估資產時，我們始終遵循基本的三面與五率原則，這是大家耳熟能詳的評估框架。然而，在不良資產的領域，我們還需特別關注一個關鍵指標綜合變現率。在過往的業務實踐中，我們會結合多個維度進行綜合判斷，以物業估值為例物業所在城市的能級

15、、當地房地產市場的供需狀況、物業在當前及未來的成交能力與去化速度，以及持有人是否提供風險擔?；蚣映傻染C合判斷。此外，從現金流角度來看，我們重視現金流的可實現性。除了對當期現金流進行評估外，我們也關注不良資產在穿越長短周期過程中的表現。在這一過程中，我們特別強調資產的成熟穩定性與運營能力，尤其是收入組合的來源是否分散以及集中度如何。這些指標有助于我們重新評估物業或不良資產的價值。在涉及資產處置和實現時，我們依然會從處置方案的合規性和參數合理性等傳統角度進行考量因為處置過程中可能會引發與產權相關的問題，所以這些方面的審慎評估至關重要。不良資產行業的雙重性逆周期與順周期，主要體現在其獨特的周期模式上

16、。不良資產行業具有顯著的周期性特征，其運作模式融合了逆周期與順周期兩種機制，具體體現為“逆周期收購、順周期出售”的動態策略，即逆勢入場，與市場常規的收購或出售行為方向相反的操作。而順周期行為則指在宏觀經濟回暖、市場信心恢復的階段，企業經營狀況改善，資產價格回升，市場對風險，資產的接受度提高，類似地，資產管理機構將前期收購并優化管理的不良資產逐步出售，實現價值釋放和收益變現。這一出售行為順應了市場價格上行的趨勢，是一種順周期操作。不良資產行業的周期模式本質上是一種跨周期的套利和風險對沖機制。進一步深入分析不良資產價格的形成機制可以發現，其價格波動受多種因素交織影響。其中，宏觀經濟調控、財政與貨幣

17、政策的調整，以及監管環境和金融政策的變化，構成了主要的外部驅動因素。這些政策工具不僅直接影響市場流動性和資產估值，也通過預期管理和市場信心間接推動資產價格的波動。不良資產價格因此呈現出高度的政策敏感性和周期聯動性。權屬清晰，資產范圍明確多權屬發展的方法適用性抵押等他項權利的情況權屬處置的可實現性充分考慮不可抗力因素的影響未來現金流預期資本性支出安排綜合考量參數的合理性綜合變現率土地剩余使用年限等特殊因素的合理量化參數合理創新合規性需要重點分析三面收入基本面、成本支出面和收益持續面，五率出租率、增長率、凈營收益率、資本化率（收益率）和折現率（報酬率）方法合理，動態調整市場是錨具備成熟穩定的運營模

18、式，運營收入有較好增長潛力租金收繳情況良好收入來源合理分散長期可持續大于短期波動運營及現金流評估框架核心要素0312基于價值重塑的不良資產為了更全面地理解不良資產價值的影響因素，我們可以從三個層面進行分析：宏觀層面：中觀層面：微觀層面：經濟環境：宏觀經濟狀況對不良資產價值具有直接影響。經濟繁榮時期，整體資產價格上升，有助于提升不良資產的回收價值；而在經濟衰退背景下，資產價值下行，不良資產處置難度加大，價值進一步縮水。行業概況與吸引力：特定行業的市場狀況、增長前景等會影響該行業內不良資產的價值。例如，在朝陽行業中，即使是不良資產，也可能因為行業的整體增長而具有潛在的升值空間。企業基本情況：企業的

19、財務狀況、經營策略、市場地位等是評估其不良資產價值的重要因素。例如，一個財務狀況良好但暫時面臨困境的企業，其不良資產可能具有較高的潛在價值。社會文化分析：社會文化因素如消費者行為、投資觀念等，也會間接影響不良資產的價值。例如，對債務違約的社會接受程度可能影響不良貸款的回收率。行業生命周期：行業所處的生命周期階段（如起步、成長、成熟、衰退）對不良資產的價值有顯著影響。在成熟或衰退階段，行業內的競爭可能更加激烈，導致不良資產的價值下降。公司治理結構：公司治理的有效性、透明度等會影響企業的運營效率和風險管理能力，進而影響不良資產的價值。技術環境：技術進步如大數據、人工智能等在不良資產運作的各個環節中

20、應用，可以更高效的監控風險并提升處置效率。從而影響不良資產的價值。行業政策：政府對特定行業的政策扶持或限制，會直接影響該行業內企業的經營狀況，從而間接影響不良資產的價值。內部供應鏈與競爭對手：企業的供應鏈穩定性、與競爭對手的關系等，都可能影響企業的市場表現和盈利能力，從而間接影響不良資產的價值。同業關系：在不良資產處置過程中，與同行業其他機構的合作關系或競爭關系，也可能影響不良資產的最終處置效果和價值實現。13基于價值重塑的不良資產與專業者同行，掘金萬億藍海市場04依據金融監管總局的統計，2024年僅銀行處置不良資產超3萬億元，想要緊抓這一時代風口，與專業機構的緊密合作至關重要。仲量聯行憑借卓

21、越的專業實力，脫穎而出。我們擁有廣泛的數據覆蓋能力，無論是過往處理的項目數量、資產多樣性，還是交易金額，都彰顯了我們的深厚底蘊。此外，我們建立了強大的生態網絡，能夠快速對接金融機構、投資人等關鍵群體，確保高效決策，迅速響應市場變化。合規與安全始終是我們的堅守，全面的牌照優勢為我們的服務提供了堅實保障。面對全球經濟環境日益復雜多變的挑戰，我們深知傳統投資路徑的局限，因此更加積極地以開放視野和創新思維，探索不良資產市場的廣闊天地。不良資產市場中隱藏著眾多被低估的珍寶，這些資產或許因短暫的市場動蕩或管理不善而暫時蒙塵，但其內在光芒并未消失。相反，它們孕育著巨大的潛力和增長機遇。為實現這一目標，我們將

22、倚重經驗豐富的研究團隊和深厚的市場積淀，對不良資產展開精細化的分析和評估。從資產類別、行業發展趨勢到市場定位，我們將全方位審視每一個潛在的投資機會。同時，我們也將積極攜手各類合作伙伴，共享資源、互通有無，共同提升投資決策的精準度和風險管理的有效性。14基于價值重塑的不良資產作為全球領先的房地產專業服務與投資管理公司，仲量聯行在不良資產領域積累了深厚的實踐經驗。過去十年間，我們為超過百家金融機構、開發商及投資機構提供全鏈條服務，涵蓋債務重組、資產評估、資產證券化、運營優化等核心環節。仲量聯行以全球視野與本土經驗助力價值重塑深度參與遠洋集團債務重組項目，提供物業市場概覽及價值咨詢服務，該項目債務規

23、模超過60億美元，輔助財務顧問判斷在不同重組方案下，方案對于債權人債務可回收性以及可行性提供參考依據；協助某頭部AMC完成規模超百億的房地產不良資產包處置，提供股權評估、債權評估、混合體評估等多維度服務，通過精準估值與策略重組，最終實現可觀的資產溢價率；助力中國建設銀行股份有限公司及建信信托優先責任公司成功發行建欣2024年第五期不良資產支持證券，提供不良資產債權價值分析服務，該項目涉及超過7,000筆個人住房抵押貸款不良資產，抵押物跨越中國不同省份的270個地區。今年仲量聯行將持續聚焦不良資產領域的服務實踐與創新，并將持續發布不良資產系列研究內容：從宏觀視角出發，深入剖析不良資產的定義、分類

24、及估值策略；更進一步從單一底層資產到混合體層面等維度詳細解讀不良資產的處置策略，期待與各方市場參與方攜手，共同挖掘不良資產的價值潛能。15主要作者業務聯系人韓晶 評估咨詢部資深董事 Kathryn.H劉嘉敏 評估咨詢部大中華區董事總經理 Sylvia.L韓晶 評估咨詢部資深董事 Kathryn.H陳卓穎 評估咨詢部資深董事 K.C付冠偉 評估咨詢部經理Daniel.F熊建平 評估咨詢部中國區總監George.X仲量聯行微信號仲量聯行小程序聯系客服400-000-8250關于仲量聯行200多年來，作為全球領先的商業地產服務和投資管理公司，仲量聯行（紐交所交易代碼：JLL）始終致力于協助客戶投資、

25、建造、租賃和管理各類辦公、工業、酒店、住宅和零售等物業。作為 財富 500強企業，公司2024財年收入達234億美元，業務遍及全球80多個國家，員工總數超過112,000人。我們秉承“塑造房地產的未來，讓世界更美好”的企業宗旨，整合全球平臺資源并深耕本地市場，攜手客戶、員工和社群“向光而為”。JLL是 仲量聯行的品牌名稱以及注冊商標。更多信息請瀏覽 仲量聯行仲量聯行2025年版權所有。保留所有權利。此處所載所有信息來源于我們認為可靠的渠道。但我們不對其準確性做出任何保證或擔保。仲量聯行大中華區分公司北京北京市 朝陽區針織路23號 國壽金融中心8層 郵政編碼 100026電話+86 10 592

26、2 1300成都四川省成都市 紅星路3段1號 成都國際金融中心1座29層 郵政編碼 610021電話+86 28 6680 5000重慶重慶市 渝中區長濱路2號 來福士辦公樓T4N 塔樓23層A08 郵政編碼 400011電話+86 23 6370 8588廣州廣東省廣州市 天河區珠江新城珠江東路6號 廣州周大福金融中心 2801-03單元 郵政編碼 510623電話+86 20 2338 8088 傳真+86 20 2338 8118杭州浙江省杭州市 上城區新業路228號 杭州來福士中心 T2辦公樓802室 郵政編碼 310000電話+86 571 8196 5988 傳真+86 571 8

27、196 5966南京江蘇省南京市 建鄴區江東中路347號 國金中心一期15樓1506-08單元 郵政編碼 210000電話+86 21 6393 3333 青島山東省青島市 市南區香港中路9號 香格里拉中心辦公大樓13層1312室 郵政編碼 266071電話+86 532 8446 8816上海上海市 靜安區石門一路288號 興業太古匯香港興業中心一座22樓 郵政編碼 200041電話+86 21 6393 3333 傳真+86 21 6393 3080沈陽遼寧省沈陽市 沈河區北站路61號 財富中心A座21層 郵政編碼 110013電話+86 24 3195 8555深圳廣東省深圳市 福田區中

28、心四路1號 嘉里建設廣場第三座19樓 郵政編碼 518048電話+86 755 2804 5388 傳真+86 755 2263 8966天津天津市 和平區南京路189號 津匯廣場2座29層2910室 郵政編碼 300051電話+86 22 2318 5000武漢湖北省武漢市 硚口區京漢大道688號 武漢恒隆廣場辦公樓3908-09室 郵政編碼 430030電話+86 27 5959 2100 傳真+86 27 5959 2155西安陜西省西安市 雁塔區南二環西段64號 凱德廣場2202-03室 郵政編碼 710065電話+86 29 8932 9800香港香港鲗魚涌英皇道979號 太古坊一座7樓電話+852 2846 5000 傳真+852 2845 9117 .hk澳門澳門南灣湖5A段 澳門財富中心16樓H室電話+853 2871 8822 傳真+853 2871 8800 .mo臺北臺灣臺北市信義路5段7號 臺北101大樓20樓1室 郵政編碼 11049電話+886 2 8758 9898 傳真+886 2 8758 9899 .tw