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1、福耀玻璃在北美市場的發展展望福耀玻璃在北美市場的發展展望福耀玻璃系列專題報告（四）福耀玻璃系列專題報告（四）證券分析師：黃細里執業證書編號：S0600520010001證券分析師：劉力宇執業證書編號：S0600522050001二零二五年四月十二日證券研究報告請務必閱讀正文之后的免責聲明部分核心觀點核心觀點 市場規模：北美汽玻市場規模呈現低速穩定增長狀態市場規模：北美汽玻市場規模呈現低速穩定增長狀態。我們對北美汽車玻璃市場（包括OEM+AM市場）當前及未來的市場規模進行了測算。在汽車報廢率和前擋破損率保持穩定的情況下，隨著產銷量和汽玻單車ASP保持低速穩定增長，北美汽車玻璃市場規模也呈現出低速

2、穩定增長的狀態，整體市場規模（包括OEM+AM市場）將從2024年的193億元持續增長至2030年的242億元，復合增長率約為4%。競爭格局：北美汽車玻璃市場格局好競爭格局：北美汽車玻璃市場格局好，競爭溫和競爭溫和。汽車玻璃行業擁有較高的行業壁壘，例如需要擁有完善的生產和銷售網絡；汽玻屬于安全件，技術和質量要求嚴苛，主機廠準入認證周期較長；且汽玻和浮法均屬于重資產投入等。因此，高壁壘塑造出汽車玻璃行業良好的競爭格局，全球以及北美的汽車玻璃行業均已經形成了高集中度的市場。北美市場主要的汽車玻璃供應商包括福耀玻璃、旭硝子、圣戈班和板硝子等，其中福耀已經成為美國汽玻市場市占率排名第一的汽車玻璃供應商

3、?？春酶ＲＡе衅诰S度在北美市場實現量利齊升看好福耀玻璃中期維度在北美市場實現量利齊升。份額方面，北美主要競爭對手（旭硝子、板硝子和圣戈班等）均不是單一汽玻主業經營，且當前汽玻業務均處于低盈利狀態，整體擴張意愿較低，未來的主要發展目標主要集中在提升盈利能力和經營效率上。福耀在盈利能力上大幅領先競爭對手，且美國工廠持續加大投入，隨著后續新產能陸續釋放，公司在北美汽玻市場的份額有望實現進一步提升。盈利能力方面，隨著后續產品良率提升+折舊攤銷比例下降+管理和效率提升+高附加值產品占比提升，福耀美國工廠的凈利率將在當前的水平上實現持續提升。投資建議：推薦全球汽車玻璃行業龍頭投資建議：推薦全球汽車玻璃行

4、業龍頭【福耀玻璃福耀玻璃】。1）公司積極拓展“一片玻璃”的邊界，加強對智能玻璃、集成趨勢的研究，持續推進鋁飾件業務，提升單車配套價值量；2）全球份額保持提升趨勢，福耀有望以高質量&高性價比的競爭優勢搶占海外市場競品企業更多的份額。盈利預測：盈利預測：預計2025-2027年歸母凈利潤為88.35億元、103.88億元、121.77億元，對應PE為16.13倍、13.72倍、11.70倍（PE對應2025年4月10日收盤價）。風險提示：風險提示：原材料及能源成本上漲超預期；海運費價格上漲超預期；業務及客戶拓展不及預期；汽車玻璃產品升級不及預期。2MAzXiXiXoNsPpNoP6M8QbRnPm

5、MpNsPfQqQrNjMqRoQaQoOwPNZmPsOxNrMxO目錄目錄投資建議及風險提示看好福耀玻璃中期維度在北美市場實現量利齊升3競爭格局：北美汽車玻璃市場格局好，競爭溫和市場規模：北美汽玻市場規模呈現低速穩定增長狀態一、市場規模：北美汽玻市場規模呈現低速穩定增長狀態一、市場規模：北美汽玻市場規模呈現低速穩定增長狀態4市場規模：北美汽玻市場規模仍在穩定低速增長市場規模：北美汽玻市場規模仍在穩定低速增長5數據來源：Marklines，Wind，東吳證券研究所測算表表1 1：北美汽車玻璃（：北美汽車玻璃（OEM+AMOEM+AM）市場規模預測）市場規模預測 我們對北美汽車玻璃市場當前及未

6、來的市場規模進行了測算。我們對北美汽車玻璃市場當前及未來的市場規模進行了測算。核心假設：核心假設：1、2024年北美汽玻平均單車價值量為960元，且后續復合增速保持在3%（北美當前汽玻升級趨勢尚未非常明顯，此處采用保守增速假設）；2、北美汽車產量復合增速假設為1%；3、2024年北美前擋玻璃價格為323元，后續復合增速保持在2%。4、北美汽車銷量后續復合增速為1%；5、北美汽車報廢率維持在4.2%，汽車前擋風破損率為3%。測算結果：測算結果：北美汽玻OEM市場規模2024年為157億元，至2030年將增長至199億元；北美汽玻AM市場規模2024年為36億元，至2030年將增長至43億元；北美

7、汽玻OEM與AM市場合計規模2024年為193億元，至2030年將增長至242億元。2024A2024A2025E2025E2026E2026E2027E2027E2028E2028E2029E2029E2030E2030E北美汽車玻璃單車ASP（元）北美汽車玻璃單車ASP（元）960.23989.031018.701049.261080.741113.161146.56YOY3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%北美汽車產量（萬輛）北美汽車產量（萬輛）1634.221634.221650.561650.561667.071667.071683.741683.7

8、41700.581700.581717.581717.581734.761734.76YOY2.22%1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%北美汽車玻璃OEM市場規模（億元）北美汽車玻璃OEM市場規模（億元）156.92156.92163.25163.25169.82169.82176.67176.67183.79183.79191.20191.20198.90198.90YOY5.28%4.03%4.03%4.03%4.03%4.03%4.03%北美汽車前擋ASP(元)北美汽車前擋ASP(元)323.22329.68336.27343.00349.86356.86363

9、.99YOY2.00%2.00%2.00%2.00%2.00%2.00%2.00%北美汽車保有量（億輛）北美汽車保有量（億輛）3.703.703.743.743.793.793.843.843.883.883.933.933.973.97YOY1.25%1.24%1.22%1.21%1.20%1.19%1.18%北美汽車銷量（萬輛）北美汽車銷量（萬輛）1991.301991.302011.212011.212031.332031.332051.642051.642072.152072.152092.882092.882113.812113.81YOY3.49%1.00%1.00%1.00%1.

10、00%1.00%1.00%北美汽車報廢率4.20%4.20%4.20%4.20%4.20%4.20%4.20%汽車玻璃破損率3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%北美汽車玻璃AM市場規模（億元）北美汽車玻璃AM市場規模（億元）35.8635.8637.0337.0338.2438.2439.4839.4840.7540.7542.0642.0643.4143.41YOY3.28%3.26%3.25%3.24%3.23%3.21%3.20%北美汽車玻璃整體市場規模（億元）北美汽車玻璃整體市場規模（億元）192.79192.79200.28200.28208.062

11、08.06216.14216.14224.54224.54233.25233.25242.31242.31YOY4.90%3.89%3.89%3.88%3.88%3.88%3.88%二、競爭格局：北美汽車玻璃市場格局好，競爭溫和二、競爭格局：北美汽車玻璃市場格局好，競爭溫和6競爭競爭格局格局：北美汽車：北美汽車玻璃市場的競爭玻璃市場的競爭格局較為良好格局較為良好7數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所測算 高壁壘塑造出汽車玻璃行業良好的競爭格局。高壁壘塑造出汽車玻璃行業良好的競爭格局。汽玻行業進入壁壘：汽玻行業進入壁壘：1、汽車玻璃廠商需建立起覆蓋主要汽車生產基地的生產網絡和全面的銷售網

12、絡；2、汽車玻璃制造技術要求高，質量要求嚴苛，主機廠擁有較長的產品認證周期；3、高資金投入，重資產模式，汽車玻璃和汽車級浮法玻璃的產線均需要高額投資。得益于汽車玻璃行業的高壁壘，汽車玻璃行業競爭格局良好，行業集中度高。得益于汽車玻璃行業的高壁壘，汽車玻璃行業競爭格局良好，行業集中度高。全球以及北美的汽車玻璃行業均已經形成了高集中度的市場。圖圖1 1：20232023年全球汽車玻璃市場競爭格局（銷售額口徑）年全球汽車玻璃市場競爭格局（銷售額口徑）圖圖2 2：20242024年美國汽車玻璃市場競爭格局（銷售額口徑）年美國汽車玻璃市場競爭格局（銷售額口徑）30%25%21%14%9%福耀玻璃旭硝子板

13、硝子圣戈班其他40%25%15%10%10%福耀玻璃旭硝子圣戈班板硝子其他福耀：福耀：繼續繼續加大美國市場投入，美國工廠盈利能力持續提升加大美國市場投入，美國工廠盈利能力持續提升8數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 福耀長期深耕于美國汽車玻璃市場并持續擴張。福耀長期深耕于美國汽車玻璃市場并持續擴張。福耀在赴美建廠前已經設立了商務機構（從1994年至2013年共設立了三個子公司：美國綠榕、福耀北美、北美配套），對北美汽車玻璃市場十分熟悉。2013年，福耀開始投資建設美國工廠，2015至2016年福耀俄亥俄州汽玻和伊利諾伊州浮法陸續投產。目前，福耀在美國合計建成680萬套/年汽車玻璃產能

14、（550萬套OEM，400萬片AM）和28萬噸/年的浮法玻璃產能。福耀當前正在擴建美國汽玻和浮法產能。其中，俄亥俄州汽玻產能擴產150萬套，伊利諾伊新建一條汽車級浮法玻璃生產線。表表2 2：福耀玻璃在美國產能布局情況梳理：福耀玻璃在美國產能布局情況梳理汽車玻璃基地投產時間輻射客戶理論折算產能（萬套/年）備注福耀美國俄亥俄州2016年通用、克萊斯勒、大眾、現代、本田、豐田、寶馬等680OEM 550萬套，AM 400萬片福耀美國俄亥俄擴產預計2025年北美主機廠150面向高附加汽車玻璃市場浮法玻璃基地投產時間輻射汽車玻璃基地范圍產能（萬噸/年）產線數量芒山浮法（伊利諾伊）2015-2016年福耀

15、北美汽車玻璃28兩條日熔化量各600噸的浮法生產線伊利諾伊浮法擴產/福耀北美汽車玻璃/2025年3月公告向福耀美國增資4億美金，投資建設一條汽車級浮法玻璃生產線項目。福耀福耀：繼續加大美國市場投入，美國工廠盈利能力持續提升繼續加大美國市場投入，美國工廠盈利能力持續提升9數據來源：公司公告，東吳證券研究所 福耀美國工廠持續兌現收入和利潤。福耀美國工廠持續兌現收入和利潤。營收端，除2020年受疫情影響外，福耀美國工廠營業收入整體保持增長，其中2024年福耀美國工廠實現營業收入63.12億元，同比增長13.32%。利潤端，福耀美國工廠在2016年投產當年處于虧損狀態；2017年實現盈虧平衡；2018

16、年隨著產能爬坡凈利率達到7.21%；2020年受疫情影響當年處于盈虧平衡狀態。自2021年以來，福耀美國工廠盈利能力持續提升，其中2024年實現凈利潤6.27億元，同比增長26.89%；對應歸母凈利率9.93%，同比提升1.06個百分點。圖圖3 3：福耀美國營業收入及：福耀美國營業收入及YOYYOY圖圖4 4：福耀美國凈利潤及凈利率情況：福耀美國凈利潤及凈利率情況-50%0%50%100%150%200%010203040506070201620172018201920202021202220232024福耀美國工廠營收（億元）YOY0%2%4%6%8%10%12%-4-20246820162

17、0172018201920202021202220232024凈利潤（億元）凈利率旭硝子：旭硝子：美洲美洲汽玻收入整體穩定，提升盈利能力為首要目標汽玻收入整體穩定，提升盈利能力為首要目標10數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 旭硝子在北美共擁有三個生產基地。旭硝子在北美共擁有三個生產基地。其中，旭硝子在美國本土建有兩座工廠，在墨西哥建有一座工廠，基本完成了對北美主要汽車市場的銷售覆蓋。此外，旭硝子還在美國設有一個技術研發中心。此外，旭硝子還在美國設有一個技術研發中心。圖圖5 5：旭硝子在美洲和歐洲地區的產能布局情況：旭硝子在美洲和歐洲地區的產能布局情況汽車玻璃生產基地汽車玻璃生產基地

18、研發據點研發據點旭硝子：旭硝子：美洲汽玻收入整體穩定，提升盈利能力為首要目標美洲汽玻收入整體穩定，提升盈利能力為首要目標11數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 旭硝子在美洲地區的汽玻營收整體保持穩定。旭硝子在美洲地區的汽玻營收整體保持穩定。營收端，旭硝子美洲地區汽玻營收此前基本穩定在700至750億日元的區間，2020年受疫情影響下降至556億日元；2021-2023年逐漸從疫情影響中復蘇，其中2023年旭硝子美洲地區汽玻業務實現營收1012億日元，同比增長20.03%。旭硝子汽玻業務的盈利能力持續處于較低的水平。旭硝子汽玻業務的盈利能力持續處于較低的水平。受限于數據的可獲得性，我們

19、以旭硝子汽車玻璃的營業利潤率來評估其在北美的汽玻業務盈利能力。旭硝子汽車玻璃相關業務的盈利能力整體處于較低的水平，除去疫情導致虧損的年份（2020年、2022年），旭硝子汽玻相關業務的營業利潤率基本在1%-4%區間的水平。圖圖6 6：旭硝子美洲地區汽車玻璃營業收入及：旭硝子美洲地區汽車玻璃營業收入及YOYYOY圖圖7 7：旭硝子汽車玻璃業務盈利能力情況：旭硝子汽車玻璃業務盈利能力情況-30%-15%0%15%30%45%02004006008001000120020132014201520162017201820192020202120222023營業收入（億日元）yoy-4%-2%0%2%4

20、%6%20132014201520162017201820192020202120222023玻璃業務營業利潤率汽車玻璃營業利潤率注：2021年及之前為玻璃業務口徑，2021年之后為汽車玻璃口徑4763460049004997510051003132330038005741620077001268140020003.50%4.00%4.50%5.00%5.50%-50005000150002500020232024E2026E建筑玻璃汽車玻璃電子業務化工業務生命科學陶瓷業務及其他汽車玻璃業務營業利潤率旭硝子：旭硝子：美洲汽玻收入整體穩定，提升盈利能力為首要目標美洲汽玻收入整體穩定，提升盈利能力

21、為首要目標12數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 旭硝子將汽玻定位為“核心業務”，目標為提高業務競爭力，建立長期穩定的收入來源。公司旭硝子將汽玻定位為“核心業務”，目標為提高業務競爭力，建立長期穩定的收入來源。公司對汽玻業務的中期發展戰略為“通過價格政策、結構改善和持續向高性能、高附加值產品轉移對汽玻業務的中期發展戰略為“通過價格政策、結構改善和持續向高性能、高附加值產品轉移來提高盈利能力和效率”。來提高盈利能力和效率”。旭硝子玻璃（汽車玻璃）業務旭硝子玻璃（汽車玻璃）業務CAPEXCAPEX整體處于低位。整體處于低位。從資本開支和折舊攤銷對比來看，旭硝子汽車玻璃業務近年來資本開支金

22、額均低于折舊攤銷的水平，反映出公司汽玻業務較低的擴張意愿。旭硝子汽玻業務的經營戰略以提升盈利能力為首要目標。旭硝子汽玻業務的經營戰略以提升盈利能力為首要目標。在2026年中期戰略中，旭硝子對于汽玻業務的規劃為收入保持在5100億日元的水平，營業利潤率從2023年的4.36%提升至2026年的5.10%。其中，旭硝子對北美汽玻也在做結構改革，計劃削減老舊生產線以及精簡零部件據點。其中，旭硝子對北美汽玻也在做結構改革，計劃削減老舊生產線以及精簡零部件據點。圖圖8 8：旭硝子汽車玻璃相關業務：旭硝子汽車玻璃相關業務CAPEXCAPEX和折舊攤銷情況和折舊攤銷情況圖圖9 9：旭硝子：旭硝子202620

23、26年分業務營業收入目標（億日元）及汽年分業務營業收入目標（億日元）及汽玻盈利能力目標玻盈利能力目標02004006008001000201220132014201520162017201820192020202120222023玻璃業務資本開支（億日元）玻璃業務折舊攤銷（億日元）注：2021年及之前為玻璃業務口徑，2021年之后為汽車玻璃口徑板硝子：汽玻業務擴張意愿較低，提升利潤率為戰略目標板硝子：汽玻業務擴張意愿較低，提升利潤率為戰略目標13數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 板硝子在北美擁有眾多生產設施。板硝子在北美擁有眾多生產設施。浮法玻璃方面，板硝子在全球擁有27條浮法線，

24、其中北美有6條浮法玻璃產線；汽車玻璃方面，板硝子在美國擁有五個汽玻工廠，在加拿大有兩個汽玻工廠，在墨西哥擁有一個汽玻工廠。板硝子在北美眾多的生產設施全面覆蓋了北美各主要汽車市場。圖圖1010：板硝子在美洲和歐洲地區的產能布局情況：板硝子在美洲和歐洲地區的產能布局情況浮法玻璃生產線浮法玻璃生產線汽車玻璃生產基地汽車玻璃生產基地板硝子：汽玻業務擴張意愿較低，提升利潤率為戰略目標板硝子：汽玻業務擴張意愿較低，提升利潤率為戰略目標14數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 板硝子美洲汽玻營收近年來穩定增長。板硝子美洲汽玻營收近年來穩定增長。營收端，板硝子美洲汽玻收入整體呈現增長狀態，其中FY20

25、21受疫情影響出現同比下降，疫情后逐步恢復，FY2024公司美洲汽玻業務實現營業收入1645億日元，同比增長22.12%。板硝子汽玻業務同樣處于較低的盈利水平狀態。板硝子汽玻業務同樣處于較低的盈利水平狀態。受限于數據的可獲得性，我們以板硝子汽車玻璃的營業利潤率來評估其在北美的汽玻業務盈利能力。公司汽玻營業利潤率自FY2012至FY2019整體呈提升趨勢，從2.03%持續提升至4.80%；而FY2020至FY2022公司汽玻營業利潤率出現持續下滑，其中FY2022汽玻營業利潤率為-2.86%；隨著全球公共衛生事件影響的消除，公司汽玻業務盈利能力逐漸回升，其中FY2024實現營業利潤率2.71%。

26、圖圖1111：板硝子美洲地區汽車玻璃營業收入及：板硝子美洲地區汽車玻璃營業收入及YOYYOY（億日元）（億日元）圖圖1212：板硝子汽車玻璃業務營業利潤率情況：板硝子汽車玻璃業務營業利潤率情況-4%-2%0%2%4%6%8%FY2010FY2011FY2012FY2013FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023FY2024汽車玻璃營業利潤率-20%-10%0%10%20%30%40%0500100015002000FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023FY2024美洲地區汽玻營收Y

27、OY板硝子：汽玻業務擴張意愿較低，提升利潤率為戰略目標板硝子：汽玻業務擴張意愿較低，提升利潤率為戰略目標15數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 板硝子汽玻業務資本開支水平近年來持續處于低位。板硝子汽玻業務資本開支水平近年來持續處于低位。從歷史數據來看，FY2016至今板硝子的汽玻資本開支整體處于低位狀態，即130億日元至140億日元上下。從FY2016以來，板硝子汽車玻璃業務的資本開支和折舊攤銷基本處于相同水平，特別是FY2022-FY2023折舊攤銷大于資本開支，反映出汽車玻璃業務的擴張意愿整體較低。2030 Vision2030 Vision中盈利改善為最核心的目標。中盈利改善為

28、最核心的目標。對于全集團來說，計劃在2027年3月期實現營業利潤率7%的戰略目標；具體到汽車玻璃業務，計劃其營業利潤率水平從2024年3月期的3%提升至2027年3月期的5%。圖圖1313：板硝子汽車玻璃業務：板硝子汽車玻璃業務CAPEXCAPEX和折舊攤銷情況和折舊攤銷情況圖圖1414：板硝子：板硝子2030 Vision2030 Vision繼續強調對于盈利能力的改善繼續強調對于盈利能力的改善050100150200FY2011FY2012FY2013FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023汽車玻璃資本開支（億

29、日元）汽車玻璃折舊攤銷（億日元）圣戈班：汽玻產能圣戈班：汽玻產能聚焦聚焦墨西哥，同樣以盈利提升為經營目標墨西哥，同樣以盈利提升為經營目標16數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 圣戈班在北美地區的汽玻產能集中布局在墨西哥。圣戈班在北美地區的汽玻產能集中布局在墨西哥。圣戈班當前在墨西哥布局有三家工廠，分別為Saltillo工廠、Sendai工廠和Cuautla工廠；此外，圣戈班還在美國設有一個商業與設計辦公室（密歇根州）和一個服務中心（加州）。圖圖1515：圣戈班在北美地區的汽玻業務布局情況：圣戈班在北美地區的汽玻業務布局情況美國美國 密歇根：密歇根：商業與設計辦公室商業與設計辦公室美國

30、美國 加州：加州：服務中心服務中心墨西哥：墨西哥：SaltilloSaltillo工廠工廠SendaiSendai工廠工廠CuautlaCuautla工廠工廠圣戈班：汽玻產能聚焦墨西哥，同樣以盈利提升為經營目標圣戈班：汽玻產能聚焦墨西哥，同樣以盈利提升為經營目標17數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 圣戈班此前在北美地區的汽玻營收保持穩定。圣戈班此前在北美地區的汽玻營收保持穩定。從營收端來看，2014-2018年圣戈班在北美地區的汽車玻璃業務營收基本穩定在4億歐元上下的水平，其中2018年實現營收4.2億歐元，同比增長2.4%。圣戈班平板玻璃業務盈利能力高于日系兩家競對。圣戈班平板玻

31、璃業務盈利能力高于日系兩家競對。圣戈班平板玻璃業務的營業利潤率在2014-2017年期間持續提升，從2014年的5.94%提升至2017年的10.14%，但在2018年有所下降，2018年圣戈班平板玻璃營業利潤率為8.96%。雖然圣戈班的盈利高于日系兩家競對，但距離福耀玻璃還雖然圣戈班的盈利高于日系兩家競對，但距離福耀玻璃還有非常大的差距。有非常大的差距。圖圖1616：圣戈班北美地區汽車玻璃營業收入及：圣戈班北美地區汽車玻璃營業收入及YOYYOY（億歐元）（億歐元）圖圖1717：圣戈班平板玻璃業務營業利潤率情況：圣戈班平板玻璃業務營業利潤率情況0%2%4%6%8%10%12%201420152

32、01620172018平板玻璃業務營業利潤率注：受公司信息可獲得性的限制，此處采用2014-2018年的數據。-4%-2%0%2%4%6%01234520142015201620172018北美地區汽玻營收yoy圣戈班：汽玻產能聚焦墨西哥，同樣以盈利提升為經營目標圣戈班：汽玻產能聚焦墨西哥，同樣以盈利提升為經營目標18數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 圣戈班汽車玻璃相關業務的資本開支水平近年來持續處于低位穩定水平。圣戈班汽車玻璃相關業務的資本開支水平近年來持續處于低位穩定水平。在2018年以后，圣戈班汽車玻璃相關業務的資本開支整體處于較低水平。將資本開支水平和折舊攤銷對比來看，從2

33、019年以來圣戈班汽車玻璃相關業務的資本開支和折舊攤銷水平基本處于相同水平，汽車玻璃相關業務的擴張意愿同樣整體較低。汽玻相關業務規劃：營收低速穩定增長，盈利能力持續提升。汽玻相關業務規劃：營收低速穩定增長，盈利能力持續提升。根據圣戈班在2021年提出的“GROW&IMPACT”戰略計劃，其中對“HIGH PERFORMANCE SOLUTIONS”部門的發展戰略規劃為：1、2021年至2025年實現4%-5%的平均收入增速；2、2025年實現13-14%的營業利潤率。圖圖1818：圣戈班汽車玻璃相關業務的資本開支及折舊攤銷情況：圣戈班汽車玻璃相關業務的資本開支及折舊攤銷情況圖圖1919：圣戈班

34、汽車玻璃相關業務的經營戰略規劃：圣戈班汽車玻璃相關業務的經營戰略規劃012345620132014201520162017201820192020202120222023平板玻璃業務資本開支（億歐元）平板玻璃業務折舊攤銷（億歐元）HPS業務資本開支（億歐元）HPS業務折舊攤銷（億歐元）0%2%4%6%8%10%12%14%16%0306090120150201920202021202220232024E2025EHPS業務收入（億歐元）HPS業務營業利潤率注：圣戈班汽車玻璃業務在2019年前包含在平板玻璃業務中，自2019年開始劃至HPS業務中披露。三、看好福耀玻璃中期維度在北美市場實現量利齊

35、升三、看好福耀玻璃中期維度在北美市場實現量利齊升19北美地區四家主要汽車玻璃供應商對比北美地區四家主要汽車玻璃供應商對比20數據來源：公司官網，公司公告，東吳證券研究所表表3 3：北美地區主要汽車玻璃企業對比：北美地區主要汽車玻璃企業對比 通過對北美汽車玻璃市場各主要參與者在通過對北美汽車玻璃市場各主要參與者在【業務專注度業務專注度】、【汽玻盈利水平汽玻盈利水平】、【汽玻業務擴汽玻業務擴張意愿張意愿】、【汽玻業務發展戰略汽玻業務發展戰略】等維度進行對比，等維度進行對比，我們判斷福耀汽車玻璃在北美地區的份額我們判斷福耀汽車玻璃在北美地區的份額未來仍將持續提升未來仍將持續提升。旭硝子旭硝子圣戈班圣

36、戈班板硝子板硝子福耀玻璃福耀玻璃汽車玻璃業務收入占比汽車玻璃業務收入占比（20232023年）年）24%8%50%90%90%汽車玻璃業務營業利潤汽車玻璃業務營業利潤率（率（20232023年）年）4.4%12.0%（HPS部門）2.7%20.5%20.5%汽車玻璃業務當前資本汽車玻璃業務當前資本開支水平開支水平較低中低高高汽車玻璃業務中期發展汽車玻璃業務中期發展戰略戰略規模穩定，提升盈利 規模穩定，提升盈利 規模穩定，提升盈利 繼續擴張，盈利穩定繼續擴張，盈利穩定福耀玻璃在北美地區的業務將實現持續成長福耀玻璃在北美地區的業務將實現持續成長21數據來源：公司公告，Marklines，東吳證券研

37、究所測算 我們對福耀汽車玻璃業務在北美的發展進行了測算和展望。我們對福耀汽車玻璃業務在北美的發展進行了測算和展望。隨著福耀北美擴產產能持續釋放+國內出口部分的增長，福耀在北美市場的份額將持續提升；隨著產品結構變化和高附加值產品比例提升，預計ASP也將實現穩步增長；此外，福耀美國工廠的盈利能力后續也將持續改善。整體整體看福耀后續將在北美市場實現量利齊升?？锤Ｒ罄m將在北美市場實現量利齊升。表表4 4：福耀在北美汽車玻璃市場的中期發展展望（：福耀在北美汽車玻璃市場的中期發展展望（3 3年維度）年維度）注：紅色字體為假設數據，藍色字體為計算得到數據2024年中期展望備注福耀北美市場汽車玻璃銷量（萬套

38、）645.0830.0 包含OEM+AM市場，按面積折算成套數其中：美國工廠銷量（萬套）570.0730.0 2024年美國工廠OEM產能550萬套/年，新擴OEM產能150萬套/年；AM產能維持400萬片/年 國內出口北美（萬套）75.0100.0 國內對北美市場出口量小幅提升北美汽車玻璃總需求（萬套）2004.12067.4 包含OEM+AM市場，按面積折算成套數其中：OEM市場（萬套）1634.21683.7 北美汽車銷量保持低速穩定增長 AM市場（萬套）369.9383.6 前擋破損率假設為3%；按前擋面積：全車面積=1:3，將AM市場前擋片數折算成套數福耀北美市場市占率32.2%40

39、.1%汽玻單套均價（元/套）1030.01200.0 供應產品結構變化+高附加值產品占比提升，單套汽玻ASP增長北美汽玻收入（億元）66.499.6其中：美國工廠汽玻收入（億元）58.787.6 國內出口北美汽玻收入（億元）7.712.0美國工廠凈利率10.0%15.5%良率提升+折舊攤銷比例下降+管理提升等因素，福耀美國工廠凈利率將持續提升國內出口凈利率20.0%20.0%北美汽玻市場貢獻凈利潤（億元）7.416.0四、投資建議及風險提示四、投資建議及風險提示22投資建議：推薦全球汽車玻璃行業龍頭投資建議：推薦全球汽車玻璃行業龍頭【福耀玻璃福耀玻璃】。1）公司積極拓展“一片玻璃”的邊界，加強

40、對智能玻璃、集成趨勢的研究，持續推進鋁飾件業務，提升單車配套價值量；2）全球份額保持提升趨勢，福耀有望以高質量&高性價比的競爭優勢搶占海外市場競品企業更多的份額。盈利預測：盈利預測：預計2025-2027年歸母凈利潤為88.35億元、103.88億元、121.77億元，對應PE為16.13倍、13.72倍、11.70倍（PE對應2025年4月10日收盤價）。福耀玻璃福耀玻璃23數據來源：wind，東吳證券研究所預測表表5 5：福耀玻璃業績預測：福耀玻璃業績預測福耀玻璃（億元）2020A2021A2022A2023A2024A2025E2026E2027E營業收入199.07236.03280.

41、99331.61392.52461.68541.84634.48YOY-5.67%18.57%19.05%18.02%18.37%17.62%17.36%17.10%汽車玻璃179.42213.80255.91298.87357.12418.73492.29576.34毛利率39.51%35.90%34.03%35.39%36.23%36.54%36.70%36.84%期間費用率24.42%20.25%13.28%14.30%12.97%13.35%13.40%13.45%銷售費用率7.41%4.88%4.81%4.64%3.01%2.90%2.85%2.80%管理費用率10.43%8.24%

42、7.63%7.50%7.36%7.30%7.25%7.20%研發費用率4.10%4.22%4.44%4.23%4.27%4.20%4.20%4.20%財務費用率2.48%2.91%-3.60%-2.07%-1.67%-1.05%-0.90%-0.75%歸母凈利潤26.0131.4647.5656.2974.9888.35103.88121.77YOY-10.27%20.97%51.16%18.37%33.20%17.84%17.58%17.22%歸母凈利率13.06%13.33%16.92%16.98%19.10%19.14%19.17%19.19%風險提示風險提示24原材料及能源成本上漲超預

43、期。原材料及能源成本上漲超預期。汽車玻璃成本結構中原材料和能源的占比較高，若原材料價格或能源價格出現大幅上漲，將對公司盈利水平產生不利影響。海運費價格上漲超預期海運費價格上漲超預期。公司部分海外業務依靠出口模式進行，若海運費價格上漲超預期，則將對公司盈利能力產生不利影響。業務及客戶拓展不及預期業務及客戶拓展不及預期。公司收入增長依賴新客戶新項目的拓展，若新項目開拓不及預期，則將對公司業務成長造成不利影響。汽車玻璃產品升級不及預期汽車玻璃產品升級不及預期。若公司汽車玻璃在產品功能升級方面不及預期，則將對公司營收持續增長造成不利影響。免責聲明免責聲明東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準

44、，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完

45、整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準投資評級基于分析師對報告發布日后6至12個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬

46、深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所基準指數為北證50指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準在15%以上；增持：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準介于5%與15%之間；中性：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與5%之間；減持：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來6個月內，行業指數相對強于基準5%以上；中性：預期未來6個月內，行業指數相對基準-5%與5%；減持：預期未來6個月內，行業指數相對弱于基準5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所蘇州工業園區星陽街5號郵政編碼：215021傳真：（0512）62938527東吳證券 財富家園