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1、1證券研究報告作者：行業評級：上次評級：行業報告|請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明摩托車摩托車強于大市強于大市維持2025年05月11日（評級）分析師 孫瀟雅 SAC執業證書編號：S1110520080009隆鑫通用：自主品牌出海，成長空間廣闊隆鑫通用：自主品牌出海，成長空間廣闊行業專題研究摘要2請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明公司概況：制造經驗豐富公司概況：制造經驗豐富，聚焦摩托車聚焦摩托車+通機通機公司有兩個主業：1）2023年以來摩托車業務貢獻70%以上營收，主要包含無極品牌、隆鑫非道路運動機車、寶馬合作、發動機等業務。2）通機業務貢獻20%左右營收，包括通用動力發動機、家用

2、小型發電機組等。核心看點：產品力核心看點：產品力+性價比性價比+品牌力驅動品牌力驅動，無極出海高增無極出海高增產品全面覆蓋巡航/休旅/踏板/公路賽車/街道復古板等品類，成功打造了cu525、ds525等熱銷產品。歐洲市場含金量高，以意大利、西班牙為例，2024年意大利摩托車消費中，60.9%為250cc以上排量；2025年3月西班牙摩托車消費中，34.5%以上為500cc以上排量。歐洲消費降級趨勢下，中國品牌有望憑借高性價比優勢搶占市場。隆鑫優勢：1）20年寶馬合作，制造能力強、品牌認可度高；2）渠道布局廣泛、社群營銷能力強。減值壓力已充分消化減值壓力已充分消化，在手現金充足在手現金充足201

3、9-2023年公司每年減值3-6億元，主要系商譽減值，已充分消化，截至2024年報商譽賬面價值清零，不會拖累后續業績釋放。公司現金流量健康、在手貨幣資金充足，能為后續發展提供保障、分紅比例有望提升。股權整合落地股權整合落地，雙方業務有望充分協同雙方業務有望充分協同宗申新智造成為隆鑫通用第一大股東、控股股東，左宗申先生成為隆鑫通用的實控人。雙方摩托車業務的整合，有望在供應鏈、發動機技術、市場渠道等方面充分協同。風險提示風險提示：關稅等政策風險；銷量不及預期的風險；競爭加劇的風險；整合進度不及預期的風險等。公司概況：公司概況：制造經驗豐富，聚焦摩托車制造經驗豐富，聚焦摩托車+通機通機3請務必閱讀正

4、文之后的信息披露和免責申明4請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明制造經驗豐富，聚焦摩托車制造經驗豐富，聚焦摩托車+通機通機1993年隆鑫通用成立，以生產摩托車發動機起家；1998年公司第一臺摩托車上市。2005年，公司與德國BMW公司開始合作，同年隆鑫技術中心被認定為“國家級技術中心”；2012年8月，隆鑫通用在上海證券交易所正式掛牌上市；2014年11月，隆鑫通用合資成立“珠海隆華直升機科技有限公司”，將業務拓展至無人機產業領域。2018年公司自主品牌高端化之路正式開啟，2018年9月公司發布摩托車自主高端品牌VOGE無極、2022年7月發布電動摩托車品牌“茵未BICOSE”。公司產品主要

5、有三類：公司產品主要有三類：摩托車及摩托車發動機、通用機械、充電樁等其他業務。圖：隆鑫通用發展歷程圖：隆鑫通用發展歷程摩托車及發動機通用機械充電樁等其他業務圖：公司主要產品圖：公司主要產品資料來源：隆鑫通用官網，公司公告，VOGE無極、隆鑫控股、摩托車雜志、牛摩網newmotor公眾號，天風證券研究所1993年1998年2001年2005年2007年2012年2013年2014年2015年2018年2019年2021年原控股股東、實際控制人被列入失信被執行人發布電動摩托車品牌茵未BICOSE，并發布首款電動摩托車Real 5T1月，控股股東隆鑫控股破產重整申請通過，進行實質合并重整2023年無

6、極品牌五周年粉絲節在重慶舉辦7月股東重整協議簽署，宗申新智造與渝富資本分別收購24.6%、15.5%股權8月股東大會，董監高換屆，三位宗申動力董事進入隆鑫通用董事會9月無極邀請吳磊代言12月股權重整落地，控股股東由隆鑫控股變更為宗申新智造，實控人由涂建華變更為左宗申前身重慶隆鑫交通機械廠成立，第一臺摩托車發動機上市第一臺摩托車上市第一臺通用汽油機上市與德國BMW開始合作，生產650cc發動機大規模生產650cc發動機8月在上海證券交易所上市10月啟動BMW全新大排量雙缸發動機項目進入無人機領域3月與寶馬簽訂整車戰略合作協議9月發布摩托車自主高端品牌VOGE無極無極舉行意大利米蘭全球發布會202

7、4年2022年5財務表現：財務表現：20212021年以來盈利能力穩步向上年以來盈利能力穩步向上業務拆分：業務拆分：摩托車業務占比2020年以來逐年提升，2024年摩托車/通機占比分別75%/21%。公司盈利能力穩步向上公司盈利能力穩步向上、費用管控能力強費用管控能力強。2025Q1公司凈利率10.9%，較2024年全年提升4.2pct；費用率從2024年的7.3%下降到2025Q1的4.8%。20242024年公司歸母凈利潤年公司歸母凈利潤1111.2 2億億，同比同比+9393%。業績大幅增長主要受益于營收規模增長、產品結構優化、計提減值損失減少。圖：圖：2025Q12025Q1歸母凈利率

8、顯著提升歸母凈利率顯著提升圖：公司費用管控能力良好圖：公司費用管控能力良好表：表：20242024年摩托車和通機業務分別貢獻營收的年摩托車和通機業務分別貢獻營收的75%/21%75%/21%（億元）（億元）圖：圖：20242024年、年、2025Q12025Q1歸母凈利潤均同比增長歸母凈利潤均同比增長90%+90%+（億元）（億元）請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明資料來源：ifind，wind，公司公告，天風證券研究所2021202220232024總營收130.58124.1130.66168.22YOY25.1%-5.0%5.3%28.7%摩托車業務75.5879.0394.6712

9、6.88占比57.9%63.7%72.5%75.4%摩托車整車59.0160.473.81103.38 摩托車發動機16.5718.6316.719.32通用機械業務42.0334.1427.3335.35占比32.2%27.5%20.9%21.0%核心看點：核心看點：產品力產品力+性價比性價比+品牌力驅動，無極出海高增品牌力驅動，無極出海高增6請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明7產品矩陣不斷豐富，產品矩陣不斷豐富，打造爆款能力強打造爆款能力強公司自主高端品牌無極成立于2018年，定位定位“極致樂趣的機車品牌極致樂趣的機車品牌”，為消費者提供高品質、高顏值、高性價比的中國新大排。產品多數車

10、型布局250cc+中大排量市場，另有4款150cc產品，全面覆蓋巡航全面覆蓋巡航/休旅休旅/踏板踏板/公路賽車公路賽車/街道復古板等品類街道復古板等品類。無極國內產品在行業內率先應用基于汽車平臺打造的ICCU、車載雷達、T-BOX，依托于行業首個全場景生態AI車機系統“極嶼OS”重塑出行場景，加快智能化轉型。無極品牌成功打造了cu525、ds525等熱銷車型。無極品牌營業收入對公司摩托車業務的貢獻比例不斷提升，從2020年占比7.7%提升到2024H1年的25.7%，2024H1海外營收增速亮眼，品牌海外營收占比43%，目前品牌在意大利、西班牙等市場已形成較高的品牌知名度。圖：無極品牌國內外收

11、入逐年穩步增長（億元）圖：無極品牌國內外收入逐年穩步增長（億元）150cc250cc300cc350cc500cc600cc800cc900cc巡航太子CU250CU525CU525旅行版冒險休旅300GY300DSDS525曠野版650DSDS800DS900X踏板SR150SSR150C PRO版SR150GT都市版/旅行版SR150GT HR250GT PLAY版R250GT PRO版SR4MAX PLAY版公路賽車250RR快排版250RR300RRRR525RR660S街道運動300R525R復古先鋒Q250300AC 攀爬版300ACAC300 Caf350ACAC525表：無極在

12、售車型表：無極在售車型請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明資料來源：公司公告，無極官網，天風證券研究所8歐洲摩托車：市場高含金量，大排量占比高歐洲摩托車：市場高含金量，大排量占比高請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明資料來源：ACEM，ANCMA，ANESDOR，天風證券研究所從數據來看，以意大利、西班牙為例，2024年意大利摩托車消費中，60.9%為250cc以上排量；2025年3月西班牙摩托車消費中，34.5%以上為500cc以上排量。圖：意大利圖：意大利20242024年各排量段占比年各排量段占比圖：西班牙圖：西班牙20252025年年3 3月各排量段占比月各排量段占比圖：歐洲主要摩

13、托車消費國家圖：歐洲主要摩托車消費國家20232023、20242024年銷量（輛）年銷量（輛）9歐洲消費降級，中國品牌高性價比優勢被放大歐洲消費降級，中國品牌高性價比優勢被放大請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明資料來源：ifind，anesdor，天風證券研究所歐洲經濟恢復較弱歐洲經濟恢復較弱，消費者信心不足消費者信心不足&實際可支配收入承壓實際可支配收入承壓，有消費降級趨勢有消費降級趨勢 歐洲市場出現消費降級趨勢，例如據Bazaarvoice報告，高達58%的英國消費者因通脹影響而轉向購買低價品牌，57%的英國消費者已永久轉向購買自有品牌產品，這是因為自有品牌的產品價格往往較低。同配置

14、下中國品牌車型性價比更高同配置下中國品牌車型性價比更高，能作為日系能作為日系/寶馬等品牌的平替寶馬等品牌的平替 以西班牙熱銷產品為例：2025年2月無極有兩款產品進入西班牙熱銷前30車型，1）525 DSX，主要競品是本田CB 500X；2）SR1 125，主要競品是本田PCX125、雅馬哈NMAX125。對比無極與日系競品，同等配置下無極售價低10-25%。圖：歐元區消費者信心指數圖：歐元區消費者信心指數圖：西班牙圖：西班牙20252025年年2 2月熱銷前月熱銷前3030的車型的車型102020年寶馬合作，制造能力強、品牌認可度高年寶馬合作，制造能力強、品牌認可度高請務必閱讀正文之后的信息

15、披露和免責申明資料來源：摩托財智、牛摩網newmotor、騎士網、摩托歐耶、隆鑫通用、imotor摩托車資訊公眾號，天風證券研究所歐洲消費者對產品質量要求嚴格，高品控有利于打開市場。公司本身自1993年起生產摩托車發動機，在技術上有長期積累。2005年起公司與寶馬密切合作：1）先后為寶馬代工生產了大排量發動機、大排量踏板車等產品；2）2024年雙方簽訂合約期20年的新項目，合作進一步升級。歐洲是寶馬摩托車的銷量主基地歐洲是寶馬摩托車的銷量主基地，與寶馬品牌的代工合作對無極品牌形象高度賦能與寶馬品牌的代工合作對無極品牌形象高度賦能。圖：圖：20242024年寶馬摩托車在各地銷量（輛）年寶馬摩托車

16、在各地銷量（輛）2005年隆鑫開始與寶馬合作生產650cc發動機2007年隆鑫大規模生產650cc發動機2013年隆鑫開始為BMW F系列生產雙杠發動機2015年隆鑫與寶馬簽訂新協議，承接350cc大排量水冷踏板車以及C400踏板車的制造2024年無極推出基于F850GS打造的DS900X（同款車架、同款發動機）5月，隆鑫和寶馬簽訂新的發動機合作項目，合約期20年表：寶馬和隆鑫合作歷程表：寶馬和隆鑫合作歷程11渠道布局廣泛，社群營銷能力強渠道布局廣泛，社群營銷能力強請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明資料來源：公司公告，imotor摩托車咨訊公眾號，facebook，天風證券研究所截至202

17、4年報，無極海外網點1165個，其中歐洲地區876個。公司銷售網點基本實現歐洲全覆蓋，在意大利、西班牙已經形成較高知名度。品牌營銷能力強，1）亮相各類車展、舉辦經銷商年會；2）主要出海摩托車品牌中無極facebook賬號粉絲數領先。2022年Instagram、YouTube、Facebook等社交平臺進行線上引流2023年意大利國際兩輪車展覽會、拉斯維加斯摩托車展；舉辦“無極全球經銷商年會（意大利）2024年參加米蘭國際摩托車展表：無極品牌在歐洲的營銷活動表：無極品牌在歐洲的營銷活動圖：中國摩托車品牌圖：中國摩托車品牌facebookfacebook賬號賬號圖：無極歐洲渠道數量（個）圖：無極

18、歐洲渠道數量（個）減值壓力出盡，在手現金充足減值壓力出盡，在手現金充足12請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明13減值壓力基本出盡減值壓力基本出盡請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明資料來源：wind，ifind，天風證券研究所2019-2023年公司業績嚴重受減值損失的影響，每年減值3-6億元；2024年減值金額下降到1.87億元。隆鑫通用的資產減值損失主要是商譽減值，當前商譽賬面價值已清零。圖：圖：20192019-2022025Q15Q1減值情況減值情況（億元）（億元）圖：資產減值損失明細（億元）圖：資產減值損失明細（億元）圖：商譽明細（億元）圖：商譽明細（億元）14在手現金充足，分

19、紅率高在手現金充足，分紅率高請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明資料來源：wind，公司公告，天風證券研究所公司現金流量健康、在手貨幣資金充足，能為后續發展提供保障、分紅率高。2025Q1在手現金77億元，占總資產的45%。同時公司資本支出可控，2019-2024年購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金維持在5-7億的水平，壓力較小。2024年現金紅利8.21億元，占歸母凈利潤的73.3%。圖：公司在手貨幣資金充足（億元，圖：公司在手貨幣資金充足（億元，%）圖：公司圖：公司20212021-20242024年分紅情況（億元，年分紅情況（億元，%）股權重整落地，業務有望充分協同股權重整

20、落地，業務有望充分協同15請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明16股權重整落地，業務有望充分協同股權重整落地，業務有望充分協同請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明資料來源：公司公告，企業預警通，天風證券研究所2024年12月，公司資產重整股權交割完畢，隆鑫控股持有的隆鑫通用累計5.04億股股票過戶給宗申新智造，占總股本的24.55%，宗申新智造成為隆鑫通用第一大股東、控股股東，左宗申先生成為隆鑫通用的實控人。宗申集團始創于1982年，2003年宗申動力通過資產重組在深交所上市，目前集團主要業務包括摩托車、摩托車發動機、通用機械、航空發動機等。后續將以資產注入等方式完成業務整合。表：公司股權

21、重整歷程表：公司股權重整歷程2020年原實控人涂建華被列為失信被執行人2022年1月重慶五中院裁定受理隆鑫系十三家公司破產重整申請，控股股東開始破產重整2024年7月與重慶宗申新智造、重慶渝富資本分別簽署投資協議，按協議約定，宗申新智造將取得隆鑫控股持有的隆鑫通用504,172,175股股票，占隆鑫通用總股本24.5513%的股份，宗申新智造將成為隆鑫通用第一大股東、控股股東，宗申新智造實際控制人左宗申先生將成為隆鑫通用實際控制人2024年8月已收到宗申新智造和渝富資本分別支付的兩筆重整投資款累計13.46億元和8.46億元，分別對應隆鑫控股持有的公司9.88%、6.20%股份2024年12月

22、宗申新智造和渝富資本完成第三筆打款，分別支付了20億元和12.69億元，并分別取得14.68%和9.31%的股權；至此，宗申新智造共支付款項合計33.46億元、獲得股權24.55%，渝富資本共支付款項合計21.25 億元，獲得股權15.52%圖：公司股權結構（截至圖：公司股權結構（截至20252025年年4 4月月1717日）日）78.64%隆鑫通用動力股份有限公司重慶宗申新智造科技有限公司重慶渝富資本運營集團有限公司隆鑫控股有限公司其他重慶渝富控股集團有限公司重慶市國有資產監督管理委員會重慶宗申投資有限公司重慶宗申動力機械股份有限公司（上市）宗申產業集團有限公司重慶宗申工業科技有限公司實控人

23、：左宗申重慶宗申高速艇開發有限公司24.55%15.52%4.05%100%100%51.71%48.29%20.1%89.85%80%20%2.64%89.85%21.36%17股權重整落地，業務有望充分協同股權重整落地，業務有望充分協同請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明資料來源：中國摩托車商會公眾號，天風證券研究所據摩托車商會數據，以2025年前兩個月銷售數據計算，隆鑫和宗申分別是我國摩托車行業規模第二、第三的公司，分別占全行業銷量的10.6%、6.1%。雙方摩托車業務的整合，有望在供應鏈、發動機技術、市場渠道等方面充分協同。圖：我國摩托車公司圖：我國摩托車公司3 3月銷量前十（萬輛）

24、月銷量前十（萬輛）圖：圖：2025Q12025Q1我國摩托車企業燃油摩托銷量占全行業的比例我國摩托車企業燃油摩托銷量占全行業的比例風險提示風險提示18請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明19風險提示風險提示請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明資料來源：中國摩托車商會公眾號，天風證券研究所關稅等政策風險：公司有出口業務，關稅等政策變動時會對公司經營產生影響。銷量不及預期的風險：公司主業是摩托車銷售，存在銷量不及預期的風險。競爭加劇的風險：行業存在競爭加劇的風險。整合進度不及預期的風險：公司與宗申正在整合，存在進度不及預期的風險。20請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明股票投資評級自報告日后

25、的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅行業投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅買入預期股價相對收益20%以上增持預期股價相對收益10%-20%持有預期股價相對收益-10%-10%賣出預期股價相對收益-10%以下強于大市預期行業指數漲幅5%以上中性預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市預期行業指數漲幅-5%以下投資評級聲明投資評級聲明類別類別說明說明評級評級體系體系分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分

26、不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均

27、僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不

28、一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。THANKS21