廣電計量-產業與資本并舉綜合性檢測巨頭再現高成長性-220701（45頁）.pdf

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1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 產業產業與資本與資本并舉并舉，綜合性檢測綜合性檢測巨頭巨頭再現再現高成長高成長性性 主要觀點主要觀點： Table_Summary 檢測行業檢測行業長坡厚長坡厚雪雪，第三方第三方檢測機構檢測機構開啟開啟高質量發展高質量發展 從從市場空間來看市場空間來看，根據國家認監委數據，2016-2021 年，全球檢驗行業的市場規模從 1.02 萬億元增長至 1.65 萬億元，CAGR 為 10%。2016-2020年，國內檢測行業市場規模從 2065 億元增長至 3586 億元，CAGR 達15%。從從競爭格局來看競爭格局來看，由于需求、技術和地理三方面約束

2、，檢測行業呈高度分散的特點。受益于政策與市場需求因素，第三方檢測市場穩步增長，截至 20 年底，第三方檢測機構數量占比達 56%，市場規模達 1392億元，占比 39%。我們認為，一方我們認為，一方面，面，目前我國檢測企業發展滲透率較低，國內大型檢測機構在資本、技術、公信力等多個層面具備領先優勢，有望迎來新一輪的高速發展。另一方面，另一方面，第三方檢測機構兼具專業性及公正性，有望成為市場發展的主流趨勢。公司是國內最早開啟檢測服務的企業之一，深耕多年成第三方綜合性檢測機構龍頭，成長性充足。成長性充足。 廣泛布局多領域檢測計量業務廣泛布局多領域檢測計量業務，新老業務協同發展新老業務協同發展 公司核

3、心檢測業務逐漸豐富，一站式綜合性檢測壁壘逐漸建立：1）可靠可靠性與環境試驗性與環境試驗、電池兼容檢測電池兼容檢測及計量業務及計量業務：公司最早開啟的檢測業務。從營收來看，近年來三類業務合計營收占比較大，21 年營收占比為 61%；從客戶來看，大多來自特殊行業、汽車、通信等，為國家重點發展領域，呈高景氣度，有望促進相應檢測服務高速增長；2）環保食品化學檢測環保食品化學檢測：公司近幾年新發展的創新領域，合計營收占比在 20%-25%之間，隨著市場對 QHSE 認知要求的提升，新培育業務有望迎來爆發；3）EHS 評價咨評價咨詢：詢：公司 20 年通過收購中安廣源，高起點布局該項業務，21 年同比增長

4、179%，處于爆發增長階段。我們認為，我們認為，一方面，公司傳統業務客戶穩一方面，公司傳統業務客戶穩定，所在行業景氣度提升；另一方面，定，所在行業景氣度提升；另一方面，公司拓展的公司拓展的新業務新業務能能夠夠與老業務之與老業務之間協同發展間協同發展，未來前景不可估量。，未來前景不可估量。 兼并收購拓展新業務領域，兼并收購拓展新業務領域，下游高景氣度下游高景氣度為公司注入磅礴動力為公司注入磅礴動力 檢測行業通常覆蓋多領域，橫跨多行業，且細分領域的檢測專業壁壘高，因此難以快速實現行業間的復制。對比國內外檢測龍頭，可以發現，不論對比國內外檢測龍頭，可以發現，不論是國際市場還是國內市場，綜合性檢測機構

5、通常采用并購手段以快速切入是國際市場還是國內市場，綜合性檢測機構通常采用并購手段以快速切入新領域，拓展新業務。新領域，拓展新業務。2016 年開始，公司陸續加快并購腳步，已通過收購方圓廣電、中安廣源、江西?？档裙就瓿啥囝I域布局。另一方面，另一方面，公司下游客戶行業主要為國防、汽車、電子等國家戰略發展行業，在“十四五”期間均將迎來高速發展。綜合來看，我們認為，公司綜合來看，我們認為，公司持續持續通過收并購通過收并購及建造實驗室及建造實驗室等等手段實現手段實現新產業鏈生態搭建，使得公司具備高技術實力承新產業鏈生態搭建，使得公司具備高技術實力承接下游高景氣行業帶來的增量需求，從而實現紅利兌現。接下

6、游高景氣行業帶來的增量需求，從而實現紅利兌現。 投資建議投資建議 廣電計量深耕檢測行業多年，一方面積累了深厚的公信力和豐富的產品檢測技術，另一方面不斷通過收并購在產業鏈上進行業務卡位布局，以加強公司內生增長動力。我們預計公司 2022-2024 年分別實現收入 28/35/44億元，同比增長 23%/25%/26% ；實現歸母凈利潤 2.5/3.5/4.6 億元，同比增長 39%/38%/31% ，首次覆蓋，給予“買入”評級。 Table_StockNameRptType 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 公司深度 Table_Rank 投資評級：買入（首次投資評級：買入（首次）

7、 報告日期： 2022-07-01 Table_BaseData 收盤價（元） 18.18.6363 近 12 個月最高/最低（元） 4 43.583.58/ /1 13 3. .4747 總股本（百萬股） 5 575.2375.23 流通股本（百萬股） 2 235.6335.63 流通股比例（%） 4 40.960.96 總市值（億元） 1 10 07.167.16 流通市值（億元） 4343.9 .90 0 Table_Chart 公司價格與滬深公司價格與滬深 300300 走勢比較走勢比較 Table_Author 分析師：尹沿技分析師：尹沿技 執業證書號：S0010520020001

8、郵箱： 聯系人：聯系人：王奇王奇玨玨 執業證書號： S0010522060002 郵箱： 聯系人：聯系人：張旭光張旭光 執業證書號：S0010121090040 郵箱： 相關報告相關報告 1.華 安證 券數 字經 濟 系列報 告（一） ：科技賦能、新基建，數字經濟大有可為2022-3-09 2.華安證券 2022 年計算機中期策略：聚焦最強科技投資主線數字經濟2022-06-14 3.華安證券_行業研究_計算機行業_深度報告_電力信息化系列（一） ：雙碳與數字經濟雙輪驅動，把握電力信息化三大機遇2022-02-12 -80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%滬深

9、300廣電計量 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2 2 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 風險提示風險提示 1）技術研發突破不及預期；2）政策支持不及預期；3）下游需求不及預期；4）核心技術人員流失。 gUkZuZaUeX9UoXsUuZ6M8Q7NnPnNnPpNkPrRtMjMrRmR8OmNnNxNpPnQwMoMsR 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3 3 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 正文目錄正文目錄 引言：乘

10、下游景氣之風，御引言：乘下游景氣之風，御“產業產業+資本資本”之路，公司開啟新一輪高速發展之路，公司開啟新一輪高速發展 . 6 1 深耕檢測領域多年，綜合實力雄厚優勢明顯深耕檢測領域多年，綜合實力雄厚優勢明顯 . 7 1.1 綜合性檢測機構巨頭，“產業+資本”戰略加速業務拓展 . 7 1.2 股權結構清晰穩定，差異化薪酬強化正向激勵 . 8 1.3 公司業績穩步增長，盈利能力或迎來釋放拐點 . 9 2 檢測行業長坡厚雪，下游需求旺盛未來可期檢測行業長坡厚雪，下游需求旺盛未來可期 . 12 2.1 行業格局高度分散，國內企業共享行業高增 . 13 2.2 多重因素驅動行業上行，高景氣發展趨勢有望

11、延續 . 15 2.3 多因素鑄就行業壁壘，頭部玩家先發優勢凸顯 . 19 3 多元布局計量檢測服務，軟硬件檢測同步發展多元布局計量檢測服務，軟硬件檢測同步發展 . 22 3.1 檢測服務覆蓋多種細分領域，未來有望保持強勁增長 . 22 3.2 計量服務基礎深厚，保持穩定發展態勢 . 25 3.3 前瞻布局軟件檢測服務， 提前迎接軟件定義新時代 . 26 4 “產業產業+資本資本”戰略契合行業趨勢，下游高景氣注入發展新動能戰略契合行業趨勢，下游高景氣注入發展新動能 . 29 4.1 收并購成行業拓展主旋律，協同效應助力業績高成長 . 29 4.2 多領域擴張實驗室規模，構筑未來高增業績基礎 .

12、 33 4.3 下游行業持續高景氣度，檢測業務有望乘風起航 . 35 5 投資建議投資建議 . 41 5.1 基本假設與營業收入預測 . 41 5.2 估值和投資建議 . 42 風險提示風險提示 . 43 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4 4 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 廣電計量公司發展歷程 . 7 圖表 2 廣電計量股權結構 . 8 圖表 3 廣電計量高管薪酬計算方法 . 9 圖表 4 2018-2022Q1 公司營業收入基本情況 . 9 圖表 5 2018-2022Q1

13、 公司歸母凈利潤基本情況 . 9 圖表 6 2017-2021 年公司主營業務占比情況 . 10 圖表 7 2017-2021 年公司總體及各業務毛利率 . 11 圖表 8 2018-2022Q1 公司研發費用情況 . 11 圖表 9 2018-2022Q1 公司費用率情況 . 11 圖表 10 檢測行業產業鏈結構 . 12 圖表 11 2020 年全球檢測市場市占率情況 . 13 圖表 12 2020 年國內檢測市場市占率情況 . 13 圖表 13 國內檢測機構競爭格局 . 14 圖表 14 2016-2021 年全球檢測行業市場規模 . 14 圖表 15 2016-2020 年我國檢測行業

14、市場規模 . 14 圖表 16 檢測行業產業鏈流程關系圖 . 15 圖表 17 檢測行業相關政策梳理 . 16 圖表 18 2016-2020 年我國檢測報告基本情況 . 17 圖表 19 2020 年檢測服務行業營收占比 . 17 圖表 20 2016-2020 年我國檢測機構基本情況 . 17 圖表 21 2016-2020 年我國第三方檢測機構基本情況 . 17 圖表 22 2016-2020 年我國檢測市場及第三方檢測機構市場規模 . 18 圖表 23 2016-2020 年全球檢測行業與 GDP 對比 . 18 圖表 24 2016-2020 年我國食品檢測行業與 GDP 對比 .

15、18 圖表 25 國內重要的檢測資質統計 . 19 圖表 26 SGS 股權結構 . 20 圖表 27 21 年華測檢測和廣電計量前十大股東情況 . 20 圖表 28 SGS 長期合作客戶 . 21 圖表 29 廣電計量長期合作客戶 . 21 圖表 30 廣電計量可靠性與環境試驗具體服務 . 22 圖表 31 2016-2021 公司可靠性與環境試驗營收情況 . 23 圖表 32 2016-2021 公司可靠性與環境試驗毛利率水平 . 23 圖表 33 廣電計量電磁兼容檢測具體服務 . 23 圖表 34 2016-2021 公司電磁兼容檢測營收情況 . 24 圖表 35 2016-2021 公

16、司電磁兼容檢測毛利率水平 . 24 圖表 36 廣電計量環保檢測、食品檢測及化學分許部分服務 . 25 圖表 37 廣電計量計量業務領域 . 26 圖表 38 EHS 評價咨詢業務范圍 . 27 圖表 39 數據管理能力成熟度（DCMM） . 28 圖表 40 2013-2019 年全球領先檢驗檢測機構并購活動占比 . 29 圖表 41 2012-2021 年 SGS 收并購次數、營業收入與凈利潤 . 30 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5 5 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表 42 2021 年 S

17、GS 具體收并購情況 . 30 圖表 43 2012-2021 年 BV 收并購次數、營業收入與凈利潤 . 31 圖表 44 華測檢測上市以來股價情況 . 32 圖表 45 2010-2021 年華測檢測營業收入及重要收并購情況 . 32 圖表 46 廣電計量部分重要收并購歷程 . 33 圖表 47 2012-2021 年 SGS、BV 與 EUROFINS實驗室數量 . 34 圖表 48 2015 至 2020 年華測檢測實驗室數量和營業收入 . 34 圖表 49 廣電計量全國檢測基地及業務分公司分布情況 . 35 圖表 50 廣電計量檢測服務服務行業、種類及客戶情況 . 36 圖表 51

18、2015-2017 年公司客戶占比情況 . 37 圖表 52 2016-2022 年中央本級國防支出預算 . 37 圖表 53 2018-2022Q1 公司費用率情況 . 37 圖表 54 汽車領域檢測 . 38 圖表 55 2016 至 2021 年我國新能源汽車保有量 . 39 圖表 56 通信設備 EMC 檢測 . 39 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6 6 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 引言：引言：乘下游景氣之風，御“產業乘下游景氣之風，御“產業+資本”資本”之路之路，公司開啟新一輪公司開啟新一

19、輪高速發展高速發展 我國經濟正在從高速發展向高質量發展，檢測正是為各行各業產品提供標準與質量保障的主要角色，因此在這個進程之中檢測行業的加速發展成為必然。更細致更細致地看，地看，檢測市場的多個下游，國防、軍工、汽車、電子等領域均處于高景氣發展期，極大地保障了計量檢測行業需求的高速增長。公司維度，公司維度，公司深耕檢測行業多年，在我們所提出的資金、技術、公信力三方面均建立了極強的壁壘。同時，同時，公司提出“產業+資本”新戰略，通過收并購疊加內部建設的方式擴展業務及地域。綜合以綜合以上上我們認為，我們認為，疫情所產生的影響逐步緩解之后，檢測行業將重回高景氣，而公司雖疫情所產生的影響逐步緩解之后，檢

20、測行業將重回高景氣，而公司雖然從財務數據層面受損，但其陸續的收購與新業務開拓事實上打造了未來發展的堅然從財務數據層面受損，但其陸續的收購與新業務開拓事實上打造了未來發展的堅實基礎，實基礎，因此我們也從行業及公司層面做了更細致的分析以梳理公司的發展動能：因此我們也從行業及公司層面做了更細致的分析以梳理公司的發展動能： 邏輯一邏輯一：檢測檢測行業發展前景廣闊，行業發展前景廣闊，第三方檢測機構有望成為主流趨勢第三方檢測機構有望成為主流趨勢。從市從市場規?？?，場規?？?，檢測行業下游客戶眾多，這是其市場規模超萬億的主要原因，也是呈現高度分散競爭格局的本質因素。21 年全球檢測市場達 1.65 萬億，我國

21、檢測市場規模達 0.36 萬億元，我國檢測市場近年復合增速達 15%，高于全球水平約 5pct。從市場結構來看從市場結構來看，第三方檢測機構數量占比從 16 年的 43%提升至 20 年的 56%；市場規模上，20 年第三方檢測機構實現營收 1392 億元，近 5 年 CAGR 為 11%，市場規模占比近年來長期保持在約 40%。我們認為，我們認為，考慮到第三方檢測機構的專業、公正性及檢測行業的市場化改革進程，第三考慮到第三方檢測機構的專業、公正性及檢測行業的市場化改革進程，第三方檢測機構有望方檢測機構有望成為未來的主流形式成為未來的主流形式。 邏輯邏輯二二：下游：下游高高景氣景氣持續持續，公

22、司業務未來可期。，公司業務未來可期。下游下游行業層面，行業層面，軍工、汽車、電子等高端行業持續高景氣。國防支出預算近 5 年 CAGR 達 7.2%；2021 年中國新能車保有量為 784 萬輛，同比增長 60%。公司層面，公司層面，公司深耕行業多年，業務覆蓋檢測、計量、咨詢等服務，涵蓋軍工、通信、汽車等行業。其中公司約有 20%的收入來自于新行業或技術突破，毛利率較高，也是未來公司業務規模擴張的基礎儲備，例如 EHS 咨詢等；60%的收入來自于曾經新技術發展而來的大規模需求，也貢獻了公司現階段最大的業務規模，例如可靠性與環境試驗、電測兼容檢測等。未來公司未來公司一方面一方面依托于已經建立起優

23、勢的行業依托于已經建立起優勢的行業持續發展持續發展擴大規模，另一方面依托于擴大規模，另一方面依托于資金、技術、公信力三大壁壘持續前沿資金、技術、公信力三大壁壘持續前沿開拓，持續構建新行業與新技術的先發優勢。開拓，持續構建新行業與新技術的先發優勢。 邏輯邏輯三三：兼并收購兼并收購疊加自建疊加自建實驗室實驗室多元布局多元布局，打造未來發展的堅實基礎打造未來發展的堅實基礎?；仡櫤韧鈾z測機構的歷史可以發現，收并購帶來后期業績高增似乎是必然。公司近年來不斷通過兼并收購的資本方式拓展業務邊界，2018 年至今，公司累計使用募集資金 10 億元用于投建實驗室項目，目前已擁有 23 個實驗室基地；累計收并購

24、了 5 次，逐步拓展了安規認證、EHS、醫療等領域。我們認我們認為，公司現階段持續通過收并購及為，公司現階段持續通過收并購及自建自建實驗室實驗室的的手段，使得公司具備高技術手段，使得公司具備高技術實力承接下游高景氣行業帶來的增量需求實力承接下游高景氣行業帶來的增量需求，未來幾年公司持續高投入的成本，未來幾年公司持續高投入的成本期即將過去，期即將過去，行業的高景氣發展有望回歸，公司行業的高景氣發展有望回歸，公司紅紅利兌現的可能性較高。利兌現的可能性較高。 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7 7 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 0029

25、6702967） 1 深耕檢測領域多年深耕檢測領域多年，綜合實力雄厚優勢明顯綜合實力雄厚優勢明顯 1.1 綜合性檢測機構巨頭，綜合性檢測機構巨頭， “產業“產業+資本”戰略加速業務拓展資本”戰略加速業務拓展 國內第三方綜合檢測國內第三方綜合檢測巨頭巨頭，業務多維拓展助力未來高成長，業務多維拓展助力未來高成長。廣電計量成立于 2002年，前身為廣州廣電計量測試技術有限公司，目前已成為一家具備高成長性的全國綜合性的第三方計量檢測龍頭企業。公司按公司按發展規劃發展規劃可以分為三個階段：可以分為三個階段：1）布局多）布局多領域領域檢檢測業務：測業務：02 年-07 年公司成立并開始投建 RoHS 有害

26、物質檢測、電磁兼容、環境可靠性檢驗等實驗室以開拓檢測業務，著力打造一站式計量檢測機構；2）全國性布局：）全國性布局：08年成功收購北京英科信，自此開啟全國性布局的腳步，10 年在全國設立近 30 個業務部，13 年先后在長沙、無錫等地設立子公司，并開啟每年設立 2-3 家子公司的布局速度，15 年與方圓集團合資成立廣電檢驗檢測，補足公司業務短板。3） “產業“產業+資本”加速擴資本”加速擴張張：19 年公司在深交所成功上市，并收購方圓廣電 56%股份達到直接控股的目的，20年公司收購中安廣源布局 EHS 評價咨詢業務，21 年收購江西?？嫡讲饺脶t療檢測領域，同時對 10 家全資子公司增資以提

27、升子公司資本實力，實現業務突破。22 年投資控股深圳博林達科技，深化標準物質市場布局。 圖表圖表 1 廣電計量公司發展歷程廣電計量公司發展歷程 資料來源：華安證券研究所整理 “產業“產業+資本資本”雙輪驅動，加大推進投資并購實現高質量發展?！彪p輪驅動，加大推進投資并購實現高質量發展。公司在 2019 年上市之前，一直采用在全國各地設立業務部或總公司的形式進行戰略布局，2019 年后，公司調整戰略方針，通過“產業+資本”雙引擎，內外協同錨定穩健發展。產業層面產業層面，公司公司一方面一方面強化細分領域檢測能力，在計量、可靠性試驗及電磁兼容檢測領域加大技術及設備投入；另一方面另一方面公司開拓新檢測領

28、域以尋求新成長點，例如智能駕駛、計量元器件老化試驗、5G 檢驗等。資本層面資本層面，公司積極以收并購的資本運作形式投資符合公司未來戰略建設的檢測機構，從而迅速培育在新檢測領域的發展能力。我們認為，這種內外并舉的發展模式是公司看到了檢測行業發展歷史的必然選擇，具體的復盤分析具體的復盤分析我們我們將將在在本文本文第四部分第四部分進行展開進行展開。 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8 8 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 1.2 股權結構清晰穩定，差異化薪酬強化正向激勵股權結構清晰穩定，差異化薪酬強化正向激勵 背靠

29、廣州國資委，股權集中穩定。背靠廣州國資委，股權集中穩定。截至 21 年底，公司控股股東為廣州無線電集團，持股 36.72%，廣州國資委為公司實際控制人。黃敦鵬、曾昕為公司核心管理人員，分別持股 6.01%和 5.00%。高毅基金持股 2.00%，高瓴資本通過旗下珠海煦遠諾成股權投資公司間接持股 1.60%。一方面，一方面，公司背靠大型國企，股權集中，母公司廣州無線電集團資金實力雄厚，能穩固支持公司未來發展；另一方面，另一方面，公司核心管理人員持股有助于增強對管理層的激勵與約束，驅動公司業務穩步前進。除此之外，除此之外，2021 年年高毅高高毅高瓴等頂級私募同時增資，在認可瓴等頂級私募同時增資，

30、在認可行業前景及行業前景及公司實力的同時，也從側面驗證了資本市場公司實力的同時，也從側面驗證了資本市場對公司未來發展的信心。對公司未來發展的信心。 圖表圖表 2 廣電計量股權結構廣電計量股權結構 資料來源：WIND，華安證券研究所 高管薪酬實行差異化制度，掛鉤業績考核助高質量發展。高管薪酬實行差異化制度，掛鉤業績考核助高質量發展。2022 年 3 月 21 日，公司發布高級管理人員年度業績考核和薪酬管理辦法 ，將高管年薪與業績綁定，分為基本年薪、業績年薪及績效年薪三部分，并制定了定性指標和定量指標。定量指標中引引入公司年度業績完成率入公司年度業績完成率 R 與高管所負責領域完成率與高管所負責領

31、域完成率 r 指標指標，并依此計算各項業績指標完成率及年薪系數，其中營收指標完成率占營收指標完成率占 30%權重，凈利潤指標完成率占權重，凈利潤指標完成率占 70%權重權重。公司高管薪酬制度較其他公司而言更為精細復雜，將管理層薪酬與公司年度業績掛鉤并將管理層薪酬與公司年度業績掛鉤并實行差異化考核，是當前階段實施人才戰略的高效措施，實行差異化考核，是當前階段實施人才戰略的高效措施，一方面一方面能有效調動管理層的積極性，對核心員工產生較強的激勵作用，另一方面另一方面也能引導員工更加關注企業利潤目標及經營業績的實現。 廣州無線電集團廣州運通黃敦鵬曾昕高毅基金高瓴基金其他36.72%8.51%6.01

32、%5.00%2.00%1.60%40.16%廣州廣電計量檢測股份有限公司 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9 9 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 3 廣電計量高管薪酬計算方法廣電計量高管薪酬計算方法 資料來源：公司公告，華安證券研究所 1.3 公司業績穩步增長，盈利能力或迎來釋放拐點公司業績穩步增長，盈利能力或迎來釋放拐點 營收穩步提升，歸母凈利潤迎來增速拐點。營收方面，營收穩步提升，歸母凈利潤迎來增速拐點。營收方面，2018-2021，公司營收由12 億元增長至 22 億元，CAGR 達 16%

33、。近年來增速有所下滑，主要系受疫情和經濟大環境影響。隨著疫情的影響緩解，下游需求有望回歸正常。歸母凈利潤方面，歸母凈利潤方面，2018-2021 年，歸母凈利潤從 1.2 億元增長至 1.8 億元，極大的反映了行業的高景氣。2021年至今，公司利潤端波動較大，持續負增長，一方面一方面因為公司持續加大投入，實驗室、職工薪酬、折舊費用等成本費用增長較快；另一方面另一方面受制于疫情等因素帶來的直接成本上升，行業需求波動。未來幾年未來幾年公司持續高投入公司持續高投入的成本期即將過去，的成本期即將過去，伴隨著國內疫情的伴隨著國內疫情的轉好，行業的高景氣發展有望回歸，轉好，行業的高景氣發展有望回歸，公司盈

34、利公司盈利兌現兌現的的可能性較高可能性較高。 圖表圖表 4 2018-2022Q1 公司營業收入基本情況公司營業收入基本情況 圖表圖表 5 2018-2022Q1 公司歸母凈利潤基本情況公司歸母凈利潤基本情況 資料來源：WIND，華安證券研究所 資料來源：WIND，華安證券研究所 檢測業務發展穩健，檢測業務發展穩健，新新業務呈現高成長性。業務呈現高成長性。檢測服務和計量業務為公司兩大主營業務，檢測服務營收占比常年保持在 60%以上，計量業務營收占比近年來有所減少。具具年薪分類計算方法基礎年薪年薪基數為12個月；總經理基本年薪由董事會根據公司上一年及未來一年情況決定；其他高管基本年薪以總經理的基

35、本年薪乘以各自的崗位系數確定，總經理崗位系數為1.0，其他高管為0.3-0.8。業績年薪年薪基數為基礎年薪的1.5倍；公司年度業績完成率R=營業收入指標完成率30%凈利潤指標完成率70%；業績年薪=業績年薪基數（定性指標考核達成率W20%定量指標考核系數T80%）；定性指標考核達成率與定性指標考核成績有關；定量指標考核系數與定量指標完成率（L1/L2/L3）掛鉤；其中，L1=R；L2=R30%+所負責領域任務完成率r70%；L3=R50%+所負責領域任務完成率r50%?？冃晷娇冃晷?基本年薪 T1 崗位系數；T1為超額獎金系數，依據公司年度業績完成率R決定；當R=100%，分段獎金倍數=2

36、，T1=(R-1)；當R=120%，=2.5，T1=0.4(R-1.2)；當R=150%，=3，T1=0.40.75(R-1.5)。12 16 18 22 4 47%29%16%22%17%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%051015202520182019202020212022Q1營業收入（億元）YoY（%）1.2 1.7 2.4 1.8 -0.8 14%39%39%-23%-9%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.02.53.020182019202020212022Q1歸母凈利

37、潤（億元）YoY（%） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1010 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 體來看：體來看：1）可靠性與環境試驗業務：）可靠性與環境試驗業務：為公司較為成熟的檢測服務，近五年營收占比始終保持 29%；2）電測兼容檢測：）電測兼容檢測： 2017-2021 年，營收占比從 14%略微減少至 11%，總體上相對穩定；3）其他檢測服務：）其他檢測服務：主要指公司近年來開展的新型檢測服務，目前包括環保檢測、食品檢測及化學分析，營收占比穩定在 20%左右，隨著公司檢測業務的拓展，未來有望有所提升

38、；4）計量業務：）計量業務：公司除檢測外的另一部分重要業務，2017-2029 年，營收占比較為穩定，20 年開始占比有所下降，21 年為 22%，主要系公司近兩年通過資本運作方式開始拓展新業務；5）EHS 評價咨詢：評價咨詢：公司 20 年收購中安廣源后高起點布局，營收占比從 5%增長至 11%，增速高達 179%，展現出高成長性。 圖表圖表 6 2017-2021 年年公司公司主營業務占比情況主營業務占比情況 資料來源：WIND，華安證券研究所 近幾年維持高投入水平，近幾年維持高投入水平，毛利率整體有所下調毛利率整體有所下調。2017-2021 年，公司整體毛利率分別為 52%/49%/4

39、6%/43%/41%，整體呈下降趨勢，主要系公司不斷加大實驗室及技術人員投入，固定成本有所增加。電測兼容檢測業務與可靠性與環境試驗業務電測兼容檢測業務與可靠性與環境試驗業務毛利率較高，為公司長期重點打造的核心業務，但由于近年來公司在相對成熟業務上投入的技改資源較多，所需設備采購周期較長，因此毛利率有所下降；計量業務計量業務從 17 年的 51%下降至21 年的 39%，主要系新增實驗室建設周期過長，投入較大，我們認為前期充足的投入有望實現后期利潤釋放；EHS 評價咨詢業務評價咨詢業務自 2020 年開始，總體毛利率水平較高，20 年和 21 年分別為 57%和 50%，由于該業務與公司現有產品

40、線直接能形成良性協同，提升公司一站式服務能力，因此未來有望進一步提升；其他檢測業務其他檢測業務毛利率 2017-2020年整體保持穩定，21 年下滑至 29%，主要系公司投入設備、人員、場所等成本高。 29%29%29%29%29%14%14%13%10%11%20%23%25%23%20%31%30%30%27%22%5%11%5%4%4%5%7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021可靠性與環境試驗電測兼容檢測其他檢測服務計量業務EHS評價咨詢其他主營業務 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1111 / 4545 證券研究報

41、告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 7 2017-2021 年年公司公司總體及各業務毛利率總體及各業務毛利率 資料來源：WIND，華安證券研究所 高度重視研發投入，研發費用率常年保持高度重視研發投入，研發費用率常年保持 10%以上。以上。2018-2021 年，公司研發費用率維持 10%水平，2022Q1 研發費用率提升至 13%，主要原因系季節性波動。我們我們認為，檢測服務公信力的基座是專業檢驗技術，公司常年高比例投入研發，著力打造檢認為，檢測服務公信力的基座是專業檢驗技術，公司常年高比例投入研發，著力打造檢測服務的核心競

42、爭力測服務的核心競爭力是維持公司行業領先地位的基礎是維持公司行業領先地位的基礎。 加強市場拓展力度，費用率處于合理水平。加強市場拓展力度，費用率處于合理水平。銷售費用方面，銷售費用方面，2018-2021 年，銷售費用率分別為 17%/14%/13%/13%,總體保持穩定，主要原因系公司規模效應凸顯，2022Q1 銷售費用率高升至 23%，主要系 1）營收的季節性效應；2）受一季度疫情影響，部分產能未正常釋放。管理費用方面，管理費用方面，有 2018 年的 6.9%增長至 21 年 7.2%，2022Q1 達 10%，主要原因系公司為拓展市場，擴大市場份額，持續加大管理人員投入及費用支出；財務

43、費用率財務費用率由于公司資金實力雄厚，周轉速度較快，近年來有所下降。 圖表圖表 8 2018-2022Q1 公司公司研發費用情況研發費用情況 圖表圖表 9 2018-2022Q1 公司費用率公司費用率情況情況 資料來源：WIND，華安證券研究所 資料來源：WIND，華安證券研究所 62%55%53%48%49%68%60%62%49%54%36%34%36%34%29%51%52%45%47%39%57%50%52%49%46%43%41%0%10%20%30%40%50%60%70%80%20172018201920202021可靠性與環境試驗電測兼容檢測其他檢測業務計量業務EHS評價咨詢總

44、計1.3 1.8 2.0 2.2 0.5 10%11%11%10%13%0%2%4%6%8%10%12%14%0.00.51.01.52.02.520182019202120212022Q1研發費用（億元）研發費用率（%）17%14%13%13%23%6.9%5.7%6.4%7.2%10%3.3%4.1%2.7%1.9%1.3%0%5%10%15%20%25%20182019202120212022Q1銷售費用率管理費用率財務費用率 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1212 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967）

45、2 檢測行業檢測行業長坡厚長坡厚雪雪，下游需求旺盛未來可期下游需求旺盛未來可期 黃金賽道方興未艾，黃金賽道方興未艾，第三方檢測機構前景廣闊第三方檢測機構前景廣闊。檢測是指檢測機構接受委托，對產品檢測并出具報告，使得產品同時符合國家標準及客戶需求。從產業鏈來看，從產業鏈來看，其上游是儀器設備及試劑原材料提供商，下游是檢測服務客戶。具體到內部，檢測機構可分為政府部門檢測機構、企業內部檢測實驗室及第三方檢測機構三類，2011 年國務院發文明確檢測行業作為獨立行業存在之后，第三方機構發展迅速，截至目前市場份額約 40%。從市場從市場規模規?？?，看，根據國家認監委數據，2021 年全球檢驗行業的市場規模

46、達 1.65 萬億元，近五年 CAGR 為 10%。根據國家市場監督管理總局數據，2020 年國內市場規模為3586 億元，近五年 CAGR 達 15%，高于國際市場增速 5pct。當前中國經濟從高速發展轉入高質量發展階段，檢測是保證產品質量的必要手段，也是客戶辨別產品是否合格的重要標準，因此檢測服務有望迎來井噴式爆發。 圖表圖表 10 檢測行業產業鏈結構檢測行業產業鏈結構 資料來源：華安證券研究所整理 該該如何如何正確認識檢測行業并正確認識檢測行業并研判研判檢測檢測行業行業的的發展前景發展前景，我們我們認為，核心問題在于以認為，核心問題在于以下三點，下三點，我們的我們的報告報告也也將將重點重

47、點針對這三大核心問題進行深度針對這三大核心問題進行深度剖析剖析： 問題問題一一：行業的競爭格局及未來市場空間行業的競爭格局及未來市場空間有多大有多大？ 問題問題二二：我國檢測行業的特點和景氣度我國檢測行業的特點和景氣度？ 問題問題三三：先行者的壁壘在哪里？：先行者的壁壘在哪里？ 檢測行業產業鏈上游下游中游檢測儀器設備試劑耗材檢測機構被檢測客戶建工、食品、醫療、環節、電子、特種設備等 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1313 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 2.1 行業格局高度分散，行業格局高度分散，國內國內

48、企業共享行業高增企業共享行業高增 檢測行業基于需求、技術、地理等因素構成了高度分散的競爭格局，也因此為諸多行業內企業提供了更廣闊的發展空間。1）需求約束：）需求約束：下游檢測行業眾多需求各異，包括食飲、汽車、半導體、軍工等多個行業與領域，下游需求方的行業、檢測級別等多個因素呈現多元化的特點；2）技術約束：）技術約束：不同行業的檢測標準及所需的專業能力有所不同，檢測技術互不相同，難以實現底層技術復用，因此對于檢測機構而言，很難去布局每個行業和級別的檢測，即使是華測檢測、廣電計量等綜合檢測機構也難以覆蓋所有行業；3）地理地理約束：約束：被檢測對象通常是物理件，很多情況下甚至是大型物理件，因此運輸成

49、本與距離成為非常重要的考量因素，對于一般行業檢測而言，頭部機構與尾部機構技術能力差別不大，因此考慮到檢測的時效性及客戶的運輸成本問題，檢測行業“本土化”特征明顯，最終導致市場較為分散。 行業格局分散，各梯隊企業均有廣闊空間。行業格局分散，各梯隊企業均有廣闊空間。從從國際市場來看，國際市場來看，2020 年全球前四大檢測 Eurofins、SGS、BV、Intertek 市占率分別為 2.5%、2.4%、2.1%、1.5%，CR4僅 8.5%，國內檢測龍頭華測檢測和廣電計量在全球占比僅為 0.2%、0.1%。從國內市從國內市場來看，場來看，自 2002 年我國檢測市場對外開放后，外資檢測機構始終

50、占據第一梯隊位置。2020 年外資檢測機構在國內市場份額約為 6.3%，領跑于國內機構龍頭之和。其中國內檢測機構中，華測檢測市占率 1%，廣電計量 0.5%，蘇試試驗 0.3%，電科院 0.2%，內資頭部檢測企業總市占率約 2%。參考全球檢測市場參考全球檢測市場以及我們上文對于需求、技術、以及我們上文對于需求、技術、地理因素的分析，地理因素的分析，我們認為我們認為檢測檢測行業高度分散的競爭格局不會改變行業高度分散的競爭格局不會改變?；谶@個結論與?；谶@個結論與我我國檢測企業滲透率較低國檢測企業滲透率較低的現狀的現狀，我國企業現階段無需面對互相競爭的場景，更多的是一我國企業現階段無需面對互相競

51、爭的場景，更多的是一起去蠶食海外巨頭與小型檢測機構的市場，華測檢測、廣電計量等國內檢測企業將可以起去蠶食海外巨頭與小型檢測機構的市場，華測檢測、廣電計量等國內檢測企業將可以共享行業的高增。共享行業的高增。 圖表圖表 11 2020 年全球檢測市場市占率情況年全球檢測市場市占率情況 圖表圖表 12 2020 年國內檢測市場市占率情況年國內檢測市場市占率情況 資料來源：各公司年報，華安證券研究所 資料來源：WIND，華安證券研究所 2.5%2.4%2.1%1.5%0.2%0.1%91.1%EurofinsSGSBVIntertek華測檢測廣電計量其他6.3%1.0%0.5%0.3%0.3%91.6

52、%外資華測檢驗廣電計量蘇試試驗電科院其他 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1414 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 13 國內檢測機構競爭格局國內檢測機構競爭格局 資料來源：華安證券研究所整理 全球檢測行業超萬億規模，國內全球檢測行業超萬億規模，國內市場增速市場增速高高于于全球約全球約 5pct。從全球市場來看，從全球市場來看，國外檢測行業起步較早，目前發展較為成熟。根據國家認監委數據統計，2016-2021 年，全球檢驗行業的市場規模從 1.02 萬億元增長至 1.65 萬億元，CAGR 超 1

53、0%。從國內從國內市場來看，市場來看，根據國家市場監督管理總局數據，2016-2020 年，我國檢測行業市場規模從2065 億元增長至 3586 億元，復合增長率約 15%，占全球市場比重提升約 2pct。近兩年受疫情影響同比增速有所放緩，但仍然保持 11%以上增速。根據埃士信信息咨詢公根據埃士信信息咨詢公司（司（HIS）預測，）預測，2022 年，全球檢驗檢測行業的市場規模將超過年，全球檢驗檢測行業的市場規模將超過 1.78 萬億元，中國有萬億元，中國有望成為最大的潛在市場，中商產業研究院預測望成為最大的潛在市場，中商產業研究院預測 2022 年我國檢測市場規模年我國檢測市場規模將將達達 4

54、398 億億元。元。 圖表圖表 14 2016-2021 年全球檢測行業市場規模年全球檢測行業市場規模 圖表圖表 15 2016-2020 年我國檢測行業市場規模年我國檢測行業市場規模 資料來源：中國認監委，華安證券研究所 注：匯率換算時，1EUR=7.06CNY 資料來源：國家市場監督管理總局，華安證券研究所 第三梯隊第三梯隊第二梯隊第二梯隊第一梯隊第一梯隊SGS、BV、Eurofins、Intertek華測檢測、廣電計量電科院、蘇試試驗其他機構10202 11120 12355 14494 15017 16539 6%9%11%17%4%10%0%2%4%6%8%10%12%14%16%1

55、8%20%020004000600080001000012000140001600018000201620172018201920202021營業收入（億元）YoY（%）2065.112377.472810.53225.093585.9215%15%18%15%11%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0500100015002000250030003500400020162017201820192020營業收入（億元）YoY（%） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1515 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 002

56、96702967） 2.2 多重因素驅動行業上行，多重因素驅動行業上行，高景氣高景氣發展趨勢發展趨勢有望延續有望延續 社會認知需求穩步提升，社會認知需求穩步提升，QHSE 體系推動行業發展。體系推動行業發展。如下圖產業鏈流程圖所示，全社會對 QHSE（產品的質量、生活健康水平、生產生活的安全性及社會環境保護）的認知及要求不斷提升是檢測行業不斷發展的根源。因此從以下三點分析，我們認為檢因此從以下三點分析，我們認為檢測行業將繼續高景氣發展測行業將繼續高景氣發展：1）品質追求提升品質追求提升：隨著社會的發展，居民對質量、健康及安全等問題越來越重視，但產品的生產質量供給與日益增長的品質需求存在不平衡現

57、象，因此催生出各類檢測服務；2）產品事件頻發：）產品事件頻發：部分商家受利益驅使降低商品質量，最終造成不可挽回的后果，如食品安全事件、廢氣污染水源事件、電子產品爆炸事件等，而檢測服務能起到一定程度的監督保障工作。3）下下游產業游產業鏈鏈環節分工環節分工細化細化：隨著供應鏈結構不斷延伸，為提高產品質量及服務，越來越多的環節需要檢測服務提供保障，驅動檢測業務快速發展。我們認為，不論是我們認為，不論是從用戶側從用戶側的需求，還是從的需求，還是從產業鏈產業鏈的健康發展來的健康發展來看看，檢測服務，檢測服務都在變得愈發重要都在變得愈發重要，相關需求也在加速釋放。相關需求也在加速釋放。 圖表圖表 16 檢

58、測行業產業鏈流程關系圖檢測行業產業鏈流程關系圖 資料來源：華測檢測招股說明書，華安證券研究所 檢測行業相關政策不斷完善，驅動產業鏈快速發展。檢測行業相關政策不斷完善，驅動產業鏈快速發展。從 2011 年檢驗檢測服務行業備列為國家高技術服務業至今，國家已陸續出臺一系列政策法規，大力支持檢測行業的發展。2022 年 3 月 15 日，市場監管總局印發 “十四五”市場監管科技發展規劃 ，其中提出到 2025 年新建國家市場監管重點實驗室 60 個以上、技術創新中心 20 個以上。國家質檢中心 30 個以上，國家產業計量測試中心 10 個以上等目標，為檢測行業的高質量發展注入磅礴動力。我們認為，科技是

59、強國之本，檢測行業的重要性不言而喻，接我們認為，科技是強國之本，檢測行業的重要性不言而喻，接連出臺的相關政策連出臺的相關政策定能定能激發行業激發行業內生內生動力，動力，加快加快促進產業鏈促進產業鏈協同協作協同協作。 Q：質量H：健康S：安全E：環境（國家、地區、行業、協會、組織）標準、法規、規范、法案、指令推動立法供應商生產商.供應商生產商供應商貿易商零售商消費者表示物流表示檢測 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1616 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 17 檢測行業相關政策梳理檢測行業相關政策梳

60、理 資料來源：華安證券研究所整理 下游需求下游需求持續持續爆發，檢測行業發展加速。爆發，檢測行業發展加速。檢測服務下游市場高度分散，涉及到工業、能源、食品等多個領域，因此檢測服務需求具備連續性，檢測行業抗周期性強。從從總量總量來看，來看，2016-2020 年，我國檢測報告從 3.6 億份增長至 5.6 億份，復合增長率達 12%，其中 2019 年增速高達 23%，20 年受新冠疫情影響，同比增速有所回落，但仍然保持8%增速水平，出具報告總數始終保持增長趨勢。從細分行業來看，從細分行業來看，根據 20 年全國檢驗檢測服務業統計簡報，以承載力檢測、鋼結構實體檢測為主的建筑工程行業檢測營收占比最

61、高，達 21%，以水質、大氣污染檢測為主的環境檢測行業位居第二，占比達 14%，檢測食品包裝、原料及添加劑的食品檢測和以電磁兼容試驗、可靠性試驗為主的電子與特種設備領域檢測占比均為 6%，以碰撞測試、溫度測試等為主的機械（含汽車）行業檢測占比為 5%。我們認為，我們認為，考慮到國家對科技領域的持續推動及下游對科技制造等新考慮到國家對科技領域的持續推動及下游對科技制造等新興產品的需求興產品的需求，未來電子、機械（含汽車）等領域檢測占比有望加速增長。，未來電子、機械（含汽車）等領域檢測占比有望加速增長。 時間發布部門文件名具體內容2011.12.12國務院國務院辦公廳關于加快發展高技術服務業的指導

62、意見檢驗檢測服務”被列為國家重點發展的八個高技術服務業之一2015.3.23國務院關于深化體制機制改革加快實施創新驅動發展 戰略的若干意見完善中小企業創新服務體系，加快推進創業孵化、知識產權服務、第三方檢驗檢測認證等機2015.11.19國務院關于積極發揮新消費引領作用加快培育形成新供給新動力的指導意見以產業轉型升級需求為導向，著力發展工業設計、節能環保服務、檢驗檢測認證、電子商務、現代流通、市場營銷和售后服務等產業2016.5.20國務院國家創新驅動發展戰略綱要發展研發設計、中試熟化、創業孵化、檢驗檢測認證、知識產權等各類科技服務。2016.11.29國務院“十三五”國家戰略性新興產業發展規

63、劃加強相關計量測試、檢驗檢測、認證認可、知識和數據中心等公共服務平臺建設2016.11.29 發改委等32部門認證認可檢驗檢測發展“十三五”規劃首次將認證認可檢驗檢測作為整體來進行統籌謀劃和頂層設計2020.6.30工信部等15部門關于進一步促進服務型制造發展的指導意見鼓勵有條件的認證機構創新認證服務模式，為制造企業提供全過程的質量提升服務。2021.3.23發改委等13部門關于加快推進制造服務業高質量發展的意見明確要加快檢驗檢測認證服務業市場化、國際化、專業化、集約化、規范化改革和發展，提高服務水平和公信力，推進國家檢驗檢測認證2021.10.26國務院2030年前碳達峰行動方案完善綠色低碳

64、技術和產品檢測、評估、認證體系，鼓勵采用認證手段提升節能管理水平等行2022.3.15市場監管總局“十四五”市場監管科技發展規劃到2025年新建國家市場監管重點實驗室60個以上、技術創新中心20個以上。國家質檢中心30個以上，國家產業計量測試中心10個以上等目標 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1717 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 18 2016-2020 年我國檢測報告基本情況年我國檢測報告基本情況 圖表圖表 19 2020 年檢測服務行業營收占比年檢測服務行業營收占比 資料來源：中國認監委

65、，華安證券研究所 資料來源：2020 年全國檢驗檢測服務業統計簡報，華安證券研究所 檢測機構總量穩步增長，檢測機構總量穩步增長，第三方檢測機構第三方檢測機構加速步入市場化。加速步入市場化。我國檢測行業高速發展，根據認監委數據，近五年檢測機構數量持續增長，截至 20 年底，檢測機構達 4.89 萬家，據最新官方數據統計，21 年底全國范圍內檢測機構已突破 5 萬。從從機構分類機構分類看，看，近年來，第三方檢測機構占比持續提升。根據認監委計數據，2016-2020 年，第三方檢測機構比重從 43%提升至 56%，呈明顯的上升趨勢。一方面一方面第三方檢測機構兼具專業性與公平性，另一方面另一方面檢測行

66、業市場化改革在不斷推進，由此我們認為第三方檢測機構的占由此我們認為第三方檢測機構的占比仍有較大的提升空間比仍有較大的提升空間。從市場規?？?，從市場規?？?，2016-2020 年，我國第三方檢測行業市場規模從 928 億元提升至 1392 億元，CAGR 為 11%。從占比情況看，從占比情況看，第三方檢測機構的市場規模大部分時間保持在 40%左右，2016 年的 45%占比主要系 16 年發改委、認監委等 32 部門聯合發布認證認可檢驗檢測發展“十三五”規劃 ，促使當年第三方檢測機構迅猛發展。向向未來未來看，第三方檢測機構市場規?？?，第三方檢測機構市場規模有望有望隨著市場化進程穩步提升。隨著市場

67、化進程穩步提升。 圖表圖表 20 2016-2020 年年我國檢測機構基本情況我國檢測機構基本情況 圖表圖表 21 2016-2020 年年我國我國第三方檢測機構基本第三方檢測機構基本情況情況 資料來源：中國認監委，華安證券研究所 資料來源：中國認監委，華安證券研究所 3.6 3.8 4.3 5.3 5.7 8%6%14%23%8%0%5%10%15%20%25%0.01.02.03.04.05.06.020162017201820192020檢驗檢測報告（億份）YoY（%）21%14%12%10%6%6%6%5%4%4%12%建筑工程環境檢測建筑材料機動車檢驗電子食品特種設備機械(含汽車)計

68、量衛生疾控其他33235363273947244007489197%9%9%11%11%0%2%4%6%8%10%12%14%010000200003000040000500006000020162017201820192020檢驗檢測機構（家）YoY(%)3323536327394724400748919142651666019231229582730243%46%49%52%56%0%10%20%30%40%50%60%010000200003000040000500006000020162017201820192020國內檢測機構數量（家）第三方檢測機構數量（家）第三方檢測機構占比（%）

69、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1818 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 22 2016-2020 年年我國檢測市場及我國檢測市場及第三方檢測機構市場規模第三方檢測機構市場規模 資料來源：中國認監委，華安證券研究所 朝陽產業朝陽產業發展強勁發展強勁，行業增速，行業增速遠超遠超 GDP 增速。增速。在成長性方面，在成長性方面，檢測行業下游需求分散，對金融周期及下游單一行業波動具備一定的抵抗能力，價值性明顯。從從全球市場全球市場來看，來看，國際檢測行業發展較早，對比全球 GDP 增速和全球檢測行業增

70、速，可以發現，即使國外檢測市場更為成熟，但仍然具備高成長性。從國內市場來看，從國內市場來看，國內檢測行業發展較晚，以食品安全行業為例，通過對比，可以明顯發現食品安全檢測行業增速是GDP 增速 2-3 倍，表明食品檢測行業呈高速發展態勢。我們認為，我們認為，檢檢測測是鑒定產品品是鑒定產品品質的重要手段，在研發、生產及貿易方面起到了至關重要的作用，未來行業將迎來迅猛質的重要手段，在研發、生產及貿易方面起到了至關重要的作用，未來行業將迎來迅猛發展階段，持續拉大與發展階段，持續拉大與 GDP 增速的差距增速的差距。 圖圖表表 23 2016-2020 年全球檢測行業與年全球檢測行業與 GDP 對比對比

71、 圖表圖表 24 2016-2020 年年我國我國食品食品檢測行業與檢測行業與 GDP 對比對比 資料來源：WIND，中國認監委，華安證券研究所 資料來源：WIND，中國認監委，華安證券研究所 18002065237828113225358672092895111241290139240%45%40%40%40%39%35%36%37%38%39%40%41%42%43%44%45%46%05001000150020002500300035004000201520162017201820192020國內檢測市場規模（億元）第三方檢測市場規模（億元）第三方規模占比（%）2.8%3.4%3.3%2

72、.6%-3.3%6%9%11%17%4%-5%0%5%10%15%20%20162017201820192020全球GDP增速（%）全球檢測行業增速（%）24%23%21%11%18%7.0%6.8%6.0%2.2%8.1%0%5%10%15%20%25%20172018201920202021我國食品安全檢測市場規模增速全國GDP增速 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1919 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 2.3 多因素鑄就行業多因素鑄就行業壁壘，壁壘，頭部玩家先發頭部玩家先發優勢凸顯優勢凸顯 三三大壁

73、壘奠基，賽道頭部企業前景可期。大壁壘奠基，賽道頭部企業前景可期。檢測服務因其特殊的行業屬性，在行業準入、資金、客戶方面具備較高壁壘。具體來看：具體來看： 技術技術壁壘：壁壘：國家規定檢測機構必須具備相應資質，例如中國計量認證 CMA 、實驗室認可 CNAS 資質等。從事軍用裝備和民用飛機產品等檢測業務的機構，還需取得國防實驗室 DILAC 資質及總裝備部軍用實驗室認可。除檢測資質之外，檢測行業的技術除檢測資質之外，檢測行業的技術可以細分為高端技術、可以細分為高端技術、中中端技術和低端技術三類。具體來看：端技術和低端技術三類。具體來看：1）高端技術：）高端技術：主要是指行業內具備高難度，只有個別

74、實力較強檢測機構能夠有所突破的檢測技術，是決定檢測機構真正技術壁壘的重要標準，也是檢測機構打響品牌，獲得客戶公信力及拓展市場的決定性因素。2）中端技術：）中端技術：指目前行業內已經相對成熟，多家檢測機構均能實現的檢測技術，這是檢測機構營業收入的重要來源，也是目前機構公信力及客戶依賴度的主要體現。3）低端技術：）低端技術：主要指行業內完全成熟，不具備難度，任何檢測機構都能完成的檢測技術。該部分技術營收占比不高。隨著行業內技術的發展，三類技術將不斷進行動態調整。 圖表圖表 25 國內重要的檢測資質統計國內重要的檢測資質統計 資料來源：華安證券研究所整理 2）資金壁壘資金壁壘：一方面，一方面，與傳統

75、服務業相比，檢測行業屬于資金密集型產業，需投入大量資金構建實驗室及采購相關專業設備，因此檢測機構必須具備一定的資金實力。另一方面，另一方面，由于高端檢測技術是檢測機構拓展市場的決定性因素，而技術的突破需要一定時間，在此期間內仍需持續投入設備、試劑、人員等成本，因此資金實力是關鍵。因此資金實力是關鍵。 從從國內外檢測龍頭的國內外檢測龍頭的股東結構股東結構中我們均可以看到大資金集團的身影，具體來看，全中我們均可以看到大資金集團的身影，具體來看，全球檢測龍頭球檢測龍頭 SGS 控股股東控股股東為 Groupe Bruxelles Lambert（GBL） ，持股 19.10%，實際控制人為比利時首富

76、弗里爾（Frre）集團和加拿大德馬雷（Desmarais）集團；國內國內檢測龍頭華測檢測檢測龍頭華測檢測控股股東為香港中央結算公司，持股 17.83%，廣電計量控股股東廣電計量控股股東為廣州無線電集團，持股 36.72%。因此，可以發現，不論是因此，可以發現，不論是 Frre 集團集團、Desmarais 集集團團還是香港中央結算公司、廣州無線電集團，均具備較為雄厚的資金實力，這也是支撐還是香港中央結算公司、廣州無線電集團，均具備較為雄厚的資金實力，這也是支撐這些檢測機構長期發展并成為頭部玩家的重要原因之一。這些檢測機構長期發展并成為頭部玩家的重要原因之一。 資質名稱評審機構中國計量認證CMA

77、省級以上人民政府計量行政部門實驗室認可CNAS資質中國合格評定國家委員會國防實驗室（DILAC資質）國防科技工業實驗室認可委員會總裝備部軍用實驗室認可中國人民解放軍總裝備部食品檢驗認證（CMAF）市場監管總局（注：現已與CMA合并）農產品質量安全檢測認證（CTAL）農村農業部中國強制性產品認證CCC國家指定的認證機構醫療器械檢驗機構資質國家認證認可監督管理委員會 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2020 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 26 SGS 股權結構股權結構 資料來源：華安證券研究所整理

78、圖表圖表 27 前十大股東情況前十大股東情況 華測檢測 廣電計量 前十大股東名稱 持股比例 前十大流通股東名稱 持股比例 香港中央結算公司 17.83% 廣州無線電集團 36.72% 萬云翔 7.80% 廣州廣電運通 8.51% 萬峰 7.22% 黃敦鵬 6.01% 于翠萍 4.29% 曾昕 5.00% 安本環球中國 A 股基金 2.17% 香港中央結算有限公司 2.56% 中歐行業成長混合型證券投資基金 1.90% 陳旗 2.43% 全國社?；?406 組合 1.86% 高毅鄰山 1 號遠望基金 2.00% 全國社?；?115 組合 1.67% 諾德價值優勢混合型證券投資基金 1.94%

79、 嘉實新興產業股票型證券投資基金 1.59% 珠海煦遠諾成股權投資合伙企業 1.60% 摩根中國 A 股市場機會基金 1.34% 瓴仁卓越長青二期私募證券投資基金 1.60% 資料來源：WIND，華安證券研究所 3）公信力）公信力壁壘：壁壘：對對檢測檢測客戶來說，客戶來說，產品下游客戶對產品質量的關注度日益提升產品下游客戶對產品質量的關注度日益提升，因此產品檢測的專業性要求也在逐步提升，因此對檢測供應商的考察會更加嚴謹，而公信力是其選擇的重要標準；對于檢測機構來說，對于檢測機構來說，市場公信力需內部多方共同努力并接受長期的檢驗，是其核心競爭力的根基，可以說公信力與客戶之間存在較好的良性循環可以

80、說公信力與客戶之間存在較好的良性循環，而公信力的形成與公司的技術壁壘和資金壁壘也密不可分。而公信力的形成與公司的技術壁壘和資金壁壘也密不可分。我們探究了國外檢測龍頭我們探究了國外檢測龍頭SGS 與國內龍頭廣電計量的客戶結構，可以發現，一方面，與國內龍頭廣電計量的客戶結構，可以發現，一方面，公司合作的大客戶均較為穩定，每年營收穩步提升；另一方面，另一方面，技術實力、品牌公信力對市場拓展的作用非常關鍵。以廣電計量為例，以廣電計量為例，廣電計量在汽車行業的檢測技術處于行業前列，具備較高的技術壁壘，從客戶中也可以發現廣州汽車、比亞迪、吉利等汽車廠商均陸續進行了穩定的合作。我們認為，雖然檢測行業空間廣闊

81、，但長期我們認為，雖然檢測行業空間廣闊，但長期來看，來看，頭部玩家頭部玩家多年多年來依靠技術、資金來依靠技術、資金等等積累的公信力及穩定客戶源將使其積累的公信力及穩定客戶源將使其更具備競爭優勢更具備競爭優勢，市場資源會加快向頭部企業集中，市場資源會加快向頭部企業集中。 加拿大德馬雷（Desmarais)集團加拿大電力公司Pargesa SAGBL控股50%29.13%流通股77.85%Walter Scott & Partners Ltd.比利時弗里爾（Frre）集團50%其他19.10%3.05%SGS 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2121 / 4545 證券研究報告 Table_Com

82、panyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 28 SGS 長期合作客戶長期合作客戶 資料來源：前瞻產業研究院，華安證券研究所 圖表圖表 29 廣電計量長期合作客戶廣電計量長期合作客戶 資料來源：華安證券研究所整理 行業企業國防軍工行業中國航空工業集團、中國船舶中國集團、中國兵器工業集團等通信行業華為、中國電子科技集團、海格通信、中國移動等汽車行業廣州汽車集團、比亞迪、東方汽車、吉利汽車等食品、化學、環保行業各省環境保護廳、各省食品藥品監督管理局、各省農業資源管理站等 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2222 / 4545 證券研究報告 Table_Com

83、panyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 3 多元多元布局計量檢測服務布局計量檢測服務，軟硬件檢測同步發展軟硬件檢測同步發展 3.1 檢測服務檢測服務覆蓋多種細分領域覆蓋多種細分領域，未來有望保持強勁增長未來有望保持強勁增長 3.1.1 可靠性與環境試驗：全過程技術解決方案，為產品質量保駕護航可靠性與環境試驗：全過程技術解決方案，為產品質量保駕護航 公司一直致力于產品研制和生產階段可靠性與環境試驗的研究及技術服務，從產品技術研發、設計、定型、樣品生產到量產質控，為用戶提供一站式的可靠性與環境試驗解決方案?？煽啃耘c環境試驗應用于汽車、船舶、航空、軌交、家居等多行業

84、，具體可包括霉菌試驗、溫濕度環境試驗、光老化試驗、砂塵試驗、各類產品可靠性測試及綜合環境可靠性試驗等。截至目前，截至目前，公司公司是國內規模最大的可靠性與環境試驗服務機構之一，是國內規模最大的可靠性與環境試驗服務機構之一，在全國建有多個可靠性與環境試驗實驗室，在元器件篩選與失效分析、可靠性試驗工程、在全國建有多個可靠性與環境試驗實驗室，在元器件篩選與失效分析、可靠性試驗工程、環境試驗等專業領域具有國內領先的一站式服務能力環境試驗等專業領域具有國內領先的一站式服務能力。 圖表圖表 30 廣電計量可靠性廣電計量可靠性與與環境試驗具體服務環境試驗具體服務 資料來源：公司官網，華安證券研究所 核心優勢

85、業務板塊，核心優勢業務板塊，毛利率水平有望改善毛利率水平有望改善?？煽啃耘c環境試驗屬于公司傳統的檢測可靠性與環境試驗屬于公司傳統的檢測業務，具備一定的競爭優勢。業務，具備一定的競爭優勢。營收方面，營收方面，2016-2021 年，營收從 1.6 億元增長至 6.5 億元，CAGR 為 32%。2021 年可靠性與環境試驗業務營收增速達 20%，一改之前逐年降低的態勢，主要原因系 2021 年特殊行業試驗業務優勢明顯，多條產品業務線的高端大客戶取得突破。毛利方面毛利方面，2016-2020 年，毛利率水平有所下降，從 58%下降至 48%。主要原因系可靠性與環境試驗所需機器設備價值量較高，折舊對

86、于成本的影響比較大。當新增產能尚未完全釋放時，折舊成本過高會導致毛利率小幅下滑。2021 年，毛利率年，毛利率有所提升，為有所提升，為 49%，主要原因系，主要原因系元器件篩選與失效分析業務快速發展，因此帶動毛利率有所提升。我們認為，一方面，我們認為，一方面，受下游新興信息產業、新能源行業、高端制造業等高景氣度影響，公司可靠性與環境試驗業務需求有望提升，另一方面，另一方面，公司前提投入的大溫濕度環境試驗新能源產品可靠性測試 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2323 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 量設備及實

87、驗室預計進入紅利釋放期，因此毛利率有望迎來拐點，繼續提升。 圖表圖表 31 2016-2021 公司公司可靠性與環境試驗可靠性與環境試驗營收營收情況情況 圖表圖表 32 2016-2021 公司公司可靠性與環境試驗可靠性與環境試驗毛利率水平毛利率水平 資料來源：WIND，華安證券研究所 資料來源：WIND，華安證券研究所 3.1.2 電磁兼容檢測：電子產品必備檢測內容，下游客戶多為科技類高端產品電磁兼容檢測：電子產品必備檢測內容，下游客戶多為科技類高端產品 電磁兼容性（EMC）是指設備或系統在其電磁環境中符合要求運行，并不對其環境中的其他任何設備產生不利的電磁干擾能力，涉及電子、電機、信息、通

88、信等各類產品。電磁兼容檢測具有設計、仿真、測試、整改咨詢等技術服務能力，滿足各類產品測試要求，可為整車、整機、整船以及各類產品提供全壽命周期的電磁兼容技術服務。具體種類包括汽車零部件、汽車整車、新能源高壓部件、智能網聯汽車部件、EMC 仿真等，是公司重點打造的核心業務板塊之一。較其他檢測業務相比，電磁兼容檢測較其他檢測業務相比，電磁兼容檢測具備較具備較高高技術壁壘，技術壁壘，因此從事該因此從事該檢測檢測的的企業數量并不多企業數量并不多，重點企業即為華測檢測、廣電計量、，重點企業即為華測檢測、廣電計量、蘇試試驗等蘇試試驗等，而公司自，而公司自 2007 年開始布局電磁兼容檢測業務，近年來持續強化

89、“技術年開始布局電磁兼容檢測業務，近年來持續強化“技術+市場”協同業務開發策略，競爭優勢明顯市場”協同業務開發策略，競爭優勢明顯。 圖表圖表 33 廣電計量電磁兼容檢測具體服務廣電計量電磁兼容檢測具體服務 資料來源：公司官網，華安證券研究所 1.62.53.54.75.46.534%52%44%32%16%20%0%10%20%30%40%50%60%01234567201620172018201920202021營業收入（億元）YoY（%）58%62%55%53%48%49%0%10%20%30%40%50%60%70%201620172018201920202021智能網聯汽車部件EMC檢

90、測軌道交通產品EMC檢測 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2424 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 毛利率水平總體較高，未來有望快速增長。電磁兼容檢測與可靠性與環境試驗一樣，毛利率水平總體較高，未來有望快速增長。電磁兼容檢測與可靠性與環境試驗一樣，均屬于公司傳統的偏物理類檢驗檢測業務。營收方面，均屬于公司傳統的偏物理類檢驗檢測業務。營收方面，2016-2021 年，電磁兼容檢測業務營收分別為 0.8/1.2/1.7/2.0/1.8/2.4 億元，CAGR 為 25%。2021 年電磁兼容檢測業務增速呈明顯回

91、升趨勢，達 33%，主要原因系：1）2021 年受國家新能源政策推動，公司汽車領域客戶需求爆發，針對新能源智能駕駛的電機、電控、電池、ADAS 場測路測等檢測需求明顯提升；2）2020 年汽車行業受新冠疫情影響較大，因此 20 年出現 9%的負增長，營收基數較小。毛利率方面，毛利率方面，整體上，毛利率維持較高水平，但仍與可靠性與電磁兼容檢測業務毛利率呈相似變化趨勢，因此電測兼容檢測也需要較多大型設備，產能釋放需要較長的時間過程。21 年電測兼容檢測毛利率為 54%，我們認為，隨著汽我們認為，隨著汽車、軌交等行業大客戶需求提升及設備產能的逐步釋放，營收及毛利率水平均將繼續提車、軌交等行業大客戶需

92、求提升及設備產能的逐步釋放，營收及毛利率水平均將繼續提升。升。 圖表圖表 34 2016-2021 公司公司電磁兼容檢測營收情況電磁兼容檢測營收情況 圖表圖表 35 2016-2021 公司公司電磁兼容檢測毛利率水平電磁兼容檢測毛利率水平 資料來源：WIND，華安證券研究所 資料來源：WIND，華安證券研究所 3.1.3 環保檢測、食品檢測以及化學分析：新興業務穩定增長，成果顯著獲多領域認可環保檢測、食品檢測以及化學分析：新興業務穩定增長，成果顯著獲多領域認可 公司近年來圍繞食品檢測、環保檢測和化學檢測開拓公司近年來圍繞食品檢測、環保檢測和化學檢測開拓偏化學類檢驗檢測偏化學類檢驗檢測業務。業務

93、。其中，1）食品檢測方面，公司是國家級、省部級重大食品和農產品安全檢測項目的承接單位，國家級、省部級重大食品和農產品安全檢測項目的承接單位，在多個重點城市建設有食品檢測實驗室；2）環保檢測方面，公司擁有首批入選全國土壤污染狀況詳查名錄的檢測實驗室，同時是國家級土壤修復重點工程、省部級重，點環國家級土壤修復重點工程、省部級重，點環保檢測項目保檢測項目的承接單位和技術支撐機構。3）化學分析方面，公司已在多個重點城市建立了化學分析實驗室，獲取了多家家電品牌企業、整車制造企業的認可，為諸多大型企業產品全生命周期的“綠色環保管控”提供技術支撐服務。2021 年公司在環保檢測、食品檢測、化學分析三個新興模

94、塊的營業收入分別為 1.7/1.6/1.2 億元，同比增長11%/4%/1%。我們認為，我們認為，不論是營收方面還是增速方面，均體現了這三塊業務仍處于不論是營收方面還是增速方面，均體現了這三塊業務仍處于市場培育階段，發展及布局并未成熟，市場培育階段，發展及布局并未成熟，隨著隨著公司內部不斷進行的精細化管理及外部公司內部不斷進行的精細化管理及外部客戶客戶對對 QHSE 四方面的認知及要求提升，四方面的認知及要求提升，偏偏化學類檢測業務化學類檢測業務未來未來有望加速成長有望加速成長。 0.81.21.72.0 1.82.477%50%44%17%-9%33%-20%0%20%40%60%80%10

95、0%00.511.522.53201620172018201920202021營業收入（億元）YoY（%）64%68%60%62%49%54%0%10%20%30%40%50%60%70%80%201620172018201920202021 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2525 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 36 廣電計量廣電計量環保檢測、食品檢測及化學分許部分服務環保檢測、食品檢測及化學分許部分服務 資料來源：公司官網，華安證券研究所 3.2 計量計量服務服務基礎深厚，保持穩定發展態勢基

96、礎深厚，保持穩定發展態勢 覆蓋十大計量專業領域，覆蓋十大計量專業領域，深耕多年深耕多年具有深厚底蘊。具有深厚底蘊。廣電計量以計量業務起家，目前計量業務為公司的重點業務；在計量校準十大領域，電磁學、無線電學、時間頻率學、光學、幾何量學、力學、熱學、化學、聲學、電離輻射，公司已經全部覆蓋公司已經全部覆蓋，并且公司在無線電學、時間頻率學、電磁學領域的計量校準擁有深厚的技術底蘊，處于行業領先地位。公司的計量服務行業具體種類包含：國防軍工特殊行業（研究所，制造企業） 、汽車、軌道交通、通信、電子電器、食品藥品、石油化工、醫療衛生、檢測實驗室等行業。截至截至 21 年底年底，公司，公司計量計量 CNAS

97、認可項目數量居行業前列，并取得強檢資質突破，認可項目數量居行業前列，并取得強檢資質突破，獲得多項計量授權檢定項目；獲得多項計量授權檢定項目；與此同時，公司與此同時，公司進一步布局航空進一步布局航空航天計量、計量檢定等高航天計量、計量檢定等高端領域，端領域，促使促使醫療衛生與醫療計量協同發展。醫療衛生與醫療計量協同發展。 環保檢測企業碳中和服務食品檢測食品添加劑檢測化學分析礦物油檢測 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2626 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 37 廣電計量計量業務領域廣電計量計量業務

98、領域 資料來源：公司官網，華安證券研究所 具具備備行業及資源優勢行業及資源優勢，未來有望繼續保持穩增未來有望繼續保持穩增。相比檢測服務，計量服務對投入設備要求較低，受技術、耗材及設備影響因素較少，客戶相對穩定，因此毛利率常年保持在 50%左右，多年來持續為公司貢獻穩定的營業收入及利潤。2020 年之前，計量業務為公司第一大業務板塊，2020 年之后，檢測服務因下游需求增長較快，可靠性與環境試驗成為第一大業務板塊，計量業務為第二大板塊。2021 年計量業務實現營收 5.0 億元，約占總營業收入的 22%，毛利率為 39%。我們認為，公司計量業務發展多年，不我們認為，公司計量業務發展多年，不論是公

99、信力、客戶還是渠道方面，均具備行業先發優勢。向未來看，論是公信力、客戶還是渠道方面，均具備行業先發優勢。向未來看，業務方面，業務方面，計量業務與檢測業務能協同發展，打造品牌綜合實力，同時，公司也將繼續通過收并購方式延伸拓展，快速獲得多領域的法定授權計量檢定資質；客戶方面，客戶方面，21 年增速較小的原因之一是公司因大客戶訂單放棄了較多中小客戶訂單，現公司提出調整客戶結構，在突破大客戶的同時加速拓展中小客戶，因此，計量業務未來有望實現重大突破。 3.3 前瞻布局軟件檢測服務前瞻布局軟件檢測服務， 提前迎接軟件定義新時代提前迎接軟件定義新時代 軟件定義智能新時代，公司順勢而為布局軟件定義智能新時代

100、，公司順勢而為布局軟件咨詢檢測服務。軟件咨詢檢測服務。 “十四五”期間，我國數字經濟轉向高質量發展新階段。各行各業開始向數字化、智能化、信息化的方向轉型。為更好的提升企業管理效率，需定期對企業的管理系統、業務系統、數字化管理能力進行檢測。近兩年公司通過收并購對軟件類檢測服務進行前瞻布局，目前主要包括近兩年公司通過收并購對軟件類檢測服務進行前瞻布局，目前主要包括EHS 評價咨詢與評價咨詢與 DCMM 評估服務兩大業務。評估服務兩大業務。 計量服務計量服務 廣電計量擁有電磁、無線電、光通信、長度、力學、熱學、聲學、光學、理化、醫療/電離輻射儀器等實驗室，擁有國際的精密標準裝置和儀器8000多臺（套

101、），提供專業儀器設備計量校準服務。 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2727 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 3.3.1 EHS 評價咨詢：評價咨詢：三大標準改善企業管理質量，多維度促進企業高質量發展三大標準改善企業管理質量，多維度促進企業高質量發展 EHS 是環境 Environment、健康 Health、安全 Safety 的縮寫。EHS 評價咨詢是指綜合運用科學方法和專業技術，對建設項目存在的安全、環境、職業衛生等問題依據評價導則等標準進行評價并出具報告，從而評定是否達到國家法律法規和行業標準的要求

102、，下游行業主要為建筑行業、工貿行業等需求較穩定、風險較低的行業。業務可具體包括安全評價、環境影響評價、職業衛生評價等。 圖表圖表 38 EHS 評價咨詢業務范圍評價咨詢業務范圍 資料來源：公司官網，華安證券研究所 收購中安廣源，收購中安廣源，大力大力拓展拓展 EHS 評價咨詢業務。評價咨詢業務。公司于 2020 年實現對中安廣源控股合并，并將其第四季度營業收入納入合并范圍，共計 0.86 億元，21 年營收約 2.39億元。較其他業務相比，EHS 評價咨詢業務設備投入水平較低，因此毛利率水平相對較高，2021 年保持在 50.0%左右，未來有望改善公司整體盈利水平。我們認為，我們認為，EHS評

103、價咨詢業務具備高成長性，主要原因系：評價咨詢業務具備高成長性，主要原因系：1）和環保資格類評價業務基本完成全國戰略布局，安全檢查、安全培訓、安全應急預案等培育業務取得市場突破，場評場調、穩評、水土保持、環保管家等新業務發展良好，有望成為新的增長點。2）收購后 EHS評價咨詢業務能與公司主體業務協同發展，共筑“一站式”計量檢測綜合服務機構，充分發揮業務之間的協同效應及促進作用。 安全預評價報告危險化學品重大危險源安全生產條件和設施綜合危險化學品經營單位安全安全驗收評價報告公路項目安全性評價報告重大固定資產投資項目風險評估報告（安全）安全現狀評價報告公路項目安全性評估報告安全設施設計專篇試生產條件

104、安全評價報告環境影響評價環境影響評價環境影響登記表現狀環境影響評估報告全面達標排放環境影響補充報告環境影響報告表規劃環境影響評價報告排污許可證申請服務土壤環境初步調查報告環境影響報告書突發環境事件應急預案地下水評價報告其他環保咨詢職業病危害預評價報告職業病危害現狀評價報告職業病危害因素檢測職業病防護設施設計其他職位咨詢職業病危害控制效果安全生產評價安全生產評價職業衛生評價職業衛生評價 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2828 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 3.3.2 DCMM 評估服務：提升企業數據管理能

105、力，助力各行各業新時代數字化轉型評估服務：提升企業數據管理能力，助力各行各業新時代數字化轉型 積極拓展創新業務，積極拓展創新業務，DCMM 助力數字經濟發展。助力數字經濟發展。公司在信息化服務領域已布局 5年，積累了大量的經驗數據，并于今年 4 月 18 日，作為批次中唯一的第三方檢測機構，入選數據管理能力成熟度（DCMM）評估機構名單，成為全國現有 11 家指定 DCMM評估構之一。DCMM 是我國數據管理領域首個國家標準GB/T 36073-2018 數據管理能力成熟度評估模型 。廣電計量成為 DCMM 評估機構后，將實施 DCMM 貫標工作的落地實施和應用推廣，為企業提供標準宣貫、政策解

106、讀、課程培訓、方案提升等全流程服務，目前，廣電計量正參與國家重點研發專項科學數據 安全標準體系15 項團體標準中 8 項團標的研制。廣電計量將依據行業發展需求，助力行業標準體系不斷完善，為國家數據管理、數據標準化方面做出積極貢獻。 圖表圖表 39 數據管理能力成熟度（數據管理能力成熟度（DCMM） 資料來源：全國 DCMM 符合性評估公共服務平臺，華安證券研究所 受益于數字經濟加速發展，軟件檢測重要度逐步提升。受益于數字經濟加速發展，軟件檢測重要度逐步提升。短期來看短期來看，21 年 11 月，工信部發布 “十四五”軟件和信息技術服務業發展規劃 ，規劃提出，在“十四五”期間我國軟件和信息技術服

107、務要實現“產業基礎實現新提升,產業鏈達到新水平,生態培育獲得新發展,產業發展取得新成效”的“四新”發展目標，因此“十四五”期間相應的軟件檢測將迎來高速發展。長期來看，長期來看，目前我國已步入數字經濟時代，各行各業均朝著智能化、信息化的方向發展，不論是檢測行業的下游傳統客戶的信息化需求升級，還是新能車等新興產業的智能軟件研發，均需要軟件測試及數字化管理能力與硬件測試相配合。公司近年來已前瞻性布局，并在一定程度上實現了成功，提前做好了擁抱數字智能時代公司近年來已前瞻性布局，并在一定程度上實現了成功，提前做好了擁抱數字智能時代的準備，不僅能加深自身的技術壁壘，還有望為公司帶來新的業績增長曲線。的準備

108、，不僅能加深自身的技術壁壘，還有望為公司帶來新的業績增長曲線。 數據治理數據治理數據標準DCMM的能力于和能力項的能力于和能力項數據戰略數據戰略規劃數據職能架構數據戰略實施數據任務效益評價數據戰略數據戰略數據架構數據質量數據安全數據應用數據生命周期數據生命周期數據標準業務術語參考數據和主數據數據元指標數據數據質量數據質量需求數據質量檢查數據質量分析數據質量提升數據應用數據分析數據開發共享數據服務數據治理數據治理組織數據制度建設數據治理溝通數據架構數據模型數據分布數據集成與共享元數據管理數據安全數據安全策略數據安全管理數據安全審計生命周期數據需求數據設計和開發數據運維數據退役 敬請參閱末頁重要聲

109、明及評級說明 2929 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 4 “產業“產業+資本”戰略契合行業趨勢，下游高景資本”戰略契合行業趨勢，下游高景氣注入發展新動能氣注入發展新動能 4.1 收并購收并購成成行業拓展主旋律，協同效應助力業績高成長行業拓展主旋律，協同效應助力業績高成長 回顧回顧國際四大檢測巨頭國際四大檢測巨頭（SGS、BV、Intertek 及及 Eurofins）的發展史，可以發現）的發展史，可以發現收并購是檢測公司拓展市場的必要手段。收并購是檢測公司拓展市場的必要手段。全球第三方檢測機構中規模最大的

110、 Eurofins成立于 1987 年，是四大國際巨頭中最年輕的公司，2020 年 Eurofins 實現營收 62 億美元，首次超越其他 3 家機構（SGS 60 億美元、BV 53 億美元、Intertek35 億美元） 。2021 年 Eurofins 持續保持了自己全球第一的龍頭地位，實現營收約 71 億美元。為什為什么么 Eurofins 能在能在 2020 年一舉超越業內的龍頭老大年一舉超越業內的龍頭老大 SGS？根據前瞻產業研究院統計，2013-2019 年間，全球海外檢測行業共完成 399 項并購，國際四大檢測巨頭并購活動合計占比約 90%，而 Eurofins 占比最高，達

111、51%。我們認為，我們認為，Eurofins 近年來頻繁的近年來頻繁的收并購活動為其提供了穩固的業務實力。收并購活動為其提供了穩固的業務實力。為了驗證這一結論，接下來我們為了驗證這一結論，接下來我們再次對再次對 SGS與與 BV 公司近年來收并購與營收情況作進一步分析。公司近年來收并購與營收情況作進一步分析。 圖表圖表 40 2013-2019 年年全球領先檢驗檢測機構并購活動占比全球領先檢驗檢測機構并購活動占比 資料來源：前瞻產業研究院，華安證券研究所 SGS：SGS 于 1878 年成立，以谷物檢測起家，百年間不斷通過收并購手段拓展下游產品線，至今 SGS 核心服務包括檢驗、測試、認證及鑒

112、定四大類，涵蓋農產、生命科學、礦產等 11 條行業主線。2000 年至 2022 年 6 月 20 日，股價從 434CHF 增長至 2104CHF，累計漲幅超 385%。 回顧回顧 2012-2021 年年 SGS 的收并購次數及營收、盈利水平，可以發現的收并購次數及營收、盈利水平，可以發現：營收方面，營收方面，在每一次階段性收并購高點之后均會出現 2-3 年的營收擴張，例如 2012 年收并購 18次，帶來了 2012-2014 年營收的穩步增長；2016 年收并購 19 次，2016-2018 年營收從 60 億 CHF 增長至 67 億 CHF；2019 年收并購 11 次，也帶來了

113、2020-2021 年業績增長。盈利方面，盈利方面，即使保持高頻收并購活動，SGS 凈利潤仍然穩中有升，近兩年受疫情擾動有所回落。2021 年，外資檢測機構市場并購活動仍然異?；钴S，其中年，外資檢測機構市場并購活動仍然異?；钴S，其中 SGS 保保持了外延式快速擴張速度，并購活動達持了外延式快速擴張速度，并購活動達 9 起，起，主要集中于生命科學、汽車、化妝品、網51%21%13%5%5%4%1%EurofinsSGSBVIntertekMistrasApplus ServicesTeam 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3030 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptTy

114、pe1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 安等熱門行業，鞏固其在北歐及南北地區市場的領先地位。我們認為，我們認為，SGS 持續向熱持續向熱門行業門行業并購布局，充分展現了檢測行業內部豐富產品線的重要性。只有不斷擴大業務范并購布局，充分展現了檢測行業內部豐富產品線的重要性。只有不斷擴大業務范疇，攻占新市場才能在激烈競爭中保持領先地位。疇，攻占新市場才能在激烈競爭中保持領先地位。 圖表圖表 41 2012-2021 年年 SGS 收并購次數、營業收入與凈利潤收并購次數、營業收入與凈利潤 資料來源：SGS 集團官網，華安證券研究所 圖表圖表 42 2021 年年 SGS 具體收并購情況

115、具體收并購情況 資料來源：我要測網，華安證券研究所 BV：BV 是國際四大檢測巨頭中歷史最悠久的檢測公司，成立于 1828 年，檢測服務涵蓋船舶與海上設施、農產品和大宗商品、工業、建筑工程與基礎設施、認證及消費品六大業務板塊，其中建筑工程基礎設施檢測在國際檢測公司中排名第一。選取選取 2012-2021 年年 BV 的收并購次數及營收、盈利水平，可以發現的收并購次數及營收、盈利水平，可以發現：BV 公司公司近年來近年來營收基本保持營收基本保持穩健增長，也能找尋到與穩健增長，也能找尋到與 SGS 公司類似的規律，公司類似的規律，例如 2012 年 BV 公司收并購 14 次，帶來了 2012-2

116、015 年的業績增長，營收從 39 億歐元增長至 46 億歐元；2016 年也是并購的階段性高點，收并購 10 次，2016-2019 年，營收從 46 億歐元穩步增長至 51 歐元；2019 年與 2021 年收并購分別為 5 次和 6 次，較 18 年與 20 年有所增長，由此也帶來了 21 年整體營收的增長。我們我們認為認為，收并購是加速檢測業務全球化及多元化的最佳選，收并購是加速檢測業務全球化及多元化的最佳選擇，擇，能及時地為公司補充內生增長動力，有利于夯實檢測機構的綜合實力。能及時地為公司補充內生增長動力，有利于夯實檢測機構的綜合實力。 555859576063676656646 6

117、 6 6 6 7 7 11 9 7 1812101019128116902468101214161820010203040506070802012201320142015201620172018201920202021營業收入（單位：億CHF）凈利潤（單位：億CHF）收并購次數標的標的所屬地業務SYNLAB Analytics & Services(A&S)德國環境、食品、生命科學及油液監測Concept Life Sciences(ADS)英國農藥Stephens美國化妝品、個護產品Ringaskiddy的國際服務實驗室(ISL)愛爾蘭藥品AUTOSCOPE/CTOK法國汽車Brightsi

118、ght荷蘭網絡安全Groupe IDEA TESTS法國化妝品、臨床、微生物和體外測試Quay Pharma英國制劑研發 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3131 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 43 2012-2021 年年 BV 收并購次數、營業收入與凈利潤收并購次數、營業收入與凈利潤 資料來源：BV 集團官網，華安證券研究所 收并購活動不僅在國際檢測龍頭公司的發展進程中發揮了重要作用，對國內第三方收并購活動不僅在國際檢測龍頭公司的發展進程中發揮了重要作用，對國內第三方檢測機構也至關重要。檢測

119、機構也至關重要。 華測檢測華測檢測：收并購效益凸顯，收并購效益凸顯，11 年年內股價內股價最高增長近最高增長近 15 倍倍。華測檢測是國內第三方檢測行業首家 A 股上市公司，2010 年開始通過外延并購迅速拓展業務領域，并迅速成為國內第三方檢測領域的龍頭企業。從營收來看，從營收來看，2010-2021 年，公司營收從 4 億元增長至 43 億元，CAGR 為 24%。從收并購來看，從收并購來看，2010 年起公司累計重要收并購達 35起，標的涉及各類檢測機構及實驗室。具體來看，具體來看，2010 年公司斥資 1869 萬元收購深圳鵬程 81%股權，推動公司從檢測業務向更高要求的認證業務進發；2

120、013 年公司并購英國 CEM，推進無線通信檢測海外布局；2014 年開始公司加大并購力度，積極完成了生命科學、消費品測試等檢測方向的拓展及跨區域布局。截至截至 2017 年，華測檢測基本年，華測檢測基本完成了業務布局并成功搭建全國區域網絡，而完成了業務布局并成功搭建全國區域網絡，而 2018 年開始公司股價的表現也驗證了公年開始公司股價的表現也驗證了公司之前的布局具備明顯先發優勢。司之前的布局具備明顯先發優勢。近兩年來華測檢測持續推進行業內并購步伐，2020年公司收購新加坡 Maritec 公司 100%股權，2021 年以 1920 萬元收購灝圖公司 40%股權，以 3500 萬元收購邁格

121、安（南通）100%股權等，均對打通公司產業鏈一站式服務具備重要的戰略意義。 39 39 42 46 46 47 48 51 46 50 2 3 3 3 3 4 4 4 1 4 147891093516024681012141601020304050602012201320142015201620172018201920202021營業收入（單位：億歐元）凈利潤（單位：億歐元）收并購次數 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3232 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 44 華測檢測華測檢測上市以來股價情況

122、上市以來股價情況 資料來源：WIND，華安證券研究所 圖表圖表 45 2010-2021 年年華測檢測華測檢測營業收入及重要收并購情況營業收入及重要收并購情況 資料來源：WIND，華安證券研究所 根據前文根據前文我們我們可以發現，收并購戰略對公司整體發展意義重大，可以發現，收并購戰略對公司整體發展意義重大，不論是國際檢測巨頭 SGS、BV 在階段性收并購高點后實現了業績增長，還是國內檢測龍頭華測檢測營收的穩步增長及二級市場對其股價的認可程度，都證明了收并購是檢測機構成長的關鍵路徑。 廣電計量：廣電計量：多項多項收購拓寬收購拓寬公司業務邊界公司業務邊界，打造“一站式”綜合性檢測龍頭打造“一站式”

123、綜合性檢測龍頭?；仡櫣仡櫣镜牟①彋v程，司的并購歷程，2016 年 8 月，公司通過收購航天檢測，進入建設工程檢測領域。同年11 月，公司收購了世紀天源，進入安全評價、環境影響評價、職業衛生健康評價等新2021/06 35.205101520253035402010/01/04 2.222010年初至21年6月，股價增長近16倍45689 13 17 21 27 32 36 43 11114571225505101520253035404550201020112012201320142015201620172018201920202021營業收入（億元）收并購次數 敬請參閱末頁重要聲明及評級

124、說明 3333 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 業務領域。2018 年，公司收購康來士，增強了其在電磁兼容檢測業務的實力。2019 年，公司收購方圓廣電，利用方圓廣電的資源及能力，直接進入與安規認證相關的檢測領域。2020 年，公司收購中安廣源高起點布局 EHS 咨詢服務。2021 年，公司收購江西?？低卣贯t療檢測領域。2022 年，投資控股深圳博林達科技。綜合來看綜合來看，公司，公司的發展路徑的發展路徑與華測檢測之前類似，均在積極布局業務鏈并搭建全國網絡。與此同時，我們發現公司與華測檢測之前類似，均在積極

125、布局業務鏈并搭建全國網絡。與此同時，我們發現公司在選擇收并購對象時，在選擇收并購對象時，會著重選擇與現有檢測服務具有協同效應或在新業務領域發展較會著重選擇與現有檢測服務具有協同效應或在新業務領域發展較好的檢測公司。我們認為，公司好的檢測公司。我們認為，公司正沿著一條實踐性強的正確道路積極正沿著一條實踐性強的正確道路積極提升一站式綜合服提升一站式綜合服務能力。務能力。結合國內外檢測龍頭收并購后的公司發展現狀，我們也有理由相信，憑借公司結合國內外檢測龍頭收并購后的公司發展現狀，我們也有理由相信，憑借公司收購后的有效管理，未來公司有望實現業務與利潤的高速雙增長。收購后的有效管理，未來公司有望實現業務

126、與利潤的高速雙增長。 圖表圖表 46 廣電計量廣電計量部分重要部分重要收并購歷程收并購歷程 資料來源：華安證券研究所整理 4.2 多領域多領域擴張實驗室規模擴張實驗室規模，構筑，構筑未來高增業績未來高增業績基礎基礎 國外檢測巨頭投資擴建實驗室國外檢測巨頭投資擴建實驗室，保障企業檢測，保障企業檢測能力能力提升提升。對于檢測行業，對于檢測行業，除了除了外在的收并購之外，直接外在的收并購之外，直接投資投資建設建設實驗室是重要的內生業務增長方實驗室是重要的內生業務增長方式；式；國際檢測巨頭均大力投資實驗室建設，以實現業績的迅速增長。從近年的數據來看，伴隨著三家國際檢測巨頭的檢測業務不斷擴張其投資實驗室

127、的數量也在不斷提升。對于對于 SGSSGS來說，來說，近年來，SGS 辦公室和實驗室數量從 1000 多家逐步擴張到 2021 年的 2600 多家， 其通過收購方式取得的實驗室多屬于 S SGSGS 傳統業務板塊傳統業務板塊，而自建實驗室側重于先進技術應用及前沿檢測領域。對于對于 B BV V 來說，實驗室鋪設進度相對穩定，來說，實驗室鋪設進度相對穩定，2012-2021 年，數量從 1382 個增長至 1600+個。EurofinsEurofins 實驗室擴張最為激進，實驗室擴張最為激進，自 2017年起實驗室數量及現代化實驗室面積顯著上升，2018 年實驗室增速達 78%，支撐集團行業競

128、爭力的快速提升，這一點可以通過 20 年 Eurofins 實現營收 62 億美元并首次超越其他 3 家機構得以驗證。 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3434 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 47 2012-2021 年年 SGS、BV 與與 Eurofins 實驗室數量實驗室數量 資料來源：集團官網，華安證券研究所 華測檢測華測檢測加大加大實驗室建設實驗室建設投資投資，拉動業績快速增長。，拉動業績快速增長。從數量上看，從數量上看，華測檢測實驗室快速增長的時期是 2015-2017 年，公司通過

129、大量投資將實驗室數量從 80 多間提升至 130 間以上，實驗室網絡建設基本完成，進入 2018 年后，華測檢測實驗室數量的增長速度相對于 2015-2017 期間有所放緩，公司 19 年開始將考核指標由營收變為利潤，在實驗室戰略上也從快速的擴張轉向追求單實驗室利潤產出和實驗室之間在實驗室戰略上也從快速的擴張轉向追求單實驗室利潤產出和實驗室之間的規模效應的規模效應；相應地，在公司實驗室快速擴張的 16-17 年，營業收入增速保持在 28%的高位水平，但凈利率水平相對較低，在 18-19 年實驗室投資放緩后，營業收入增速保持 26%，實驗室產能利用率不斷上升，歸母凈利潤穩步提升，從 15 年的

130、1.8 提升至 20 年 5.8，CAGR 為 49%；由此由此可見可見，實驗室投資拉動行業內企業業績增長的實驗室投資拉動行業內企業業績增長的效果顯著。效果顯著。 圖表圖表 48 2015 至至 2020 年華測檢測實驗室數量和營業收入年華測檢測實驗室數量和營業收入 資料來源：公司年報，華安證券研究所 1628173016921827198324282600+2600+2600+2600+138213081470+1470+1470+1470+1500+1500+1500+1600+154173182218297427760+760+760+760+0500100015002000250030

131、002012201320142015201620172018201920202021SGS實驗室數量BV實驗室數量Eurofins實驗室數量131721273236801001301301381480204060801001201401600510152025303540201520162017201820192020營業收入（億元）實驗室數量 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3535 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 廣電計量募集資金主要用于實驗室擴建項目，業務開拓效率提升。廣電計量募集資金主要用于實驗室擴

132、建項目，業務開拓效率提升。2013 年起，公司同時在長沙、無錫、天津三地設立 3 家業務子公司，建設綜合實驗室基地，標志著公司進入快速擴張階段快速擴張階段。截止 2021 年 12 月 31 日，廣電計量累計使用首次公開發行股票募集資金 5.6 億元，非公開發行股票募集資金 4.4 億元，主要投資于區域檢測實驗室網絡擴建項目、研究院建設項目、補充流動資金、上海計量檢測實驗室擴建項目、北京計量檢測實驗室擴建項目及武漢計量檢測實驗室擴建項目。公司目前擁有公司目前擁有 23 個實驗室基個實驗室基地，地，通過幾年的資本投入已經基本實現全國布局，縮小服務半徑，提升服務效率。一方一方面，面，公司將人才、技

133、術和管理向經營一線前移，前期擴產的實驗室產能有望釋放；前期擴產的實驗室產能有望釋放；另一另一方面，方面，公司構建“區域中心實驗室+周邊衛星特色實驗室+外包戰略協同實驗室”技術布局模式，我們認我們認為，新建實驗室將在近年陸續進入盈利釋放周期，實現高速增長。為，新建實驗室將在近年陸續進入盈利釋放周期，實現高速增長。 圖表圖表 49 廣電計量全國檢測基地及業務分公司分布情況廣電計量全國檢測基地及業務分公司分布情況 資料來源：公司官網，華安證券研究所 4.3 下游下游行業持續高行業持續高景氣度，景氣度，檢測業務有望檢測業務有望乘風起航乘風起航 深耕行業多年積累技術實力深耕行業多年積累技術實力， “行業

134、“行業+客戶”雙高端齊頭并進客戶”雙高端齊頭并進。公司深耕行業多年，在偏物理類檢測服務（計量、可靠性試驗及電磁兼容檢測）上具備較強的競爭優勢。公司一直秉行“雙高端”市場模式，從服務行業來看，從服務行業來看，公司服務領域緊緊圍繞國家大力發展的戰略行業及高端市場，一方面，一方面，國防軍工、汽車、電子等高端領域仍處于高速發展期，因此未來相應的檢測需求有望持續爆發；另一方面，另一方面，公司積極探索高端行業頂尖檢驗技術，爭當“先行者”角色，不僅在行業內擁有引領技術的優勢，還可以在高端市場復雜檢測需求爆發時，有能力承接服務；從客戶結構來看，從客戶結構來看，公司業務較多，下游客戶覆蓋范圍較廣但比較分散，但目

135、前偏物理類檢測服務業務的高端大客戶營收較為穩定。向向未來看，一方面，未來看，一方面，公司將強化大客戶開發策略，持續突破高端大客戶，另一方面，將大，另一方面，將大力拓展中小客戶，力拓展中小客戶，積極開發計量、食品檢測、化學分析業務的中小企業客戶，推動偏化學類檢測業務穩步成長。 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3636 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 50 廣電計量廣電計量檢測服務服務行業檢測服務服務行業、種類種類及客戶情況及客戶情況 資料來源：招股說明書，華安證券研究所 4.3.1 國防投入國防投入

136、穩步提升，資深軍工檢測機構有望受益穩步提升，資深軍工檢測機構有望受益 國防背景疊加先發優勢，國防背景疊加先發優勢，核心競爭力明顯核心競爭力明顯。一方面，一方面，公司前身為電子工業部電子602 計量站，具有國防背景，而控股股東廣州無線電集團為國資委獨資公司，因此在軍工、航空這類特殊行業面前，公司具備一定的資質優勢。另一方面，另一方面，軍工行業由于其特殊性，對檢測機構的專業性較高，且必須經過長時間的考察。公司初期業務主要為軍工行業服務，深耕行業多年，積累了足夠的公信力與品牌度，因此具備先發優勢。從服務從服務客戶來看，客戶來看，由于國防客戶的保密性質，根據招股說明書披露情況來看，2015-2017

137、年涉軍客戶營收平均占比 26%，2017 年中國船舶、中國兵器工業、中國航空工業均為前十大客戶。從服務業務來看，從服務業務來看，公司為國防軍工行業主要提供可靠性與環境試驗、電磁兼容檢測及計量服務，21 年營收增速分別為 18%/20%/15%，部分受益于國防預算的投入持續增加。 服務類型具體業務服務行業服務種類代表客戶可靠性與環境試驗國防軍工、航空航天、汽車、軌道、船舶、電子、通信、物聯網、醫療器械等為軍工設備、飛機配套零部件、汽車零部件、軌道關鍵組部件、船舶室內及現場、集成電路、半導體、通信產品等提供可靠性與環境試驗中國航空工業集團、中國船舶重工集團、華為、中國兵器工業集團、中國電子科技集團

138、、海格通信等電磁兼容檢測國防軍工、汽車、航空航天、軌道交通、信息技術設備、醫療等為軍用艦船、軍用飛行器、汽車零部件、國產飛機零部件、軌道機車電子產品、信息技術設備、醫療產品等提供電磁兼容檢測中國電子科技集團、中國航空工業集團、中國兵器工業集團、松下電器、中國移動等計量業務國防軍工、汽車、軌道、通信、電子、食品、石油化工、醫療、檢測實驗室為軍工研究所、汽車制造企業、軌道企業、通信運營商設備商、電子元器件制造商、食品制造商、化工系統企業、醫院、各類檢測實驗室等提供儀器儀表計量校準中國南方電網、中國中車、廣州汽車集團、比亞迪、中國航空工業集團、東方汽車、美的等環保檢測農業、環保系統、水利系統、衛生系

139、統、國土系統、海洋漁政系統等土壤及農產品檢測、環境質量現場檢測、流域水質檢測、建筑工程項目驗收檢驗、清潔生產審核檢測等江蘇省輻射環境保護咨詢中心、沈陽環境科學研究院、湖南省環境保護廳、河南省農村能源環境保護總站等食品檢測食藥、農業、林業、畜牧、漁業、食品相關企業等食藥局監督抽檢、農產品抽檢、乳制品抽檢、蓄禽肉調查抽檢、研發過程檢測等河南省食品藥品監督管理局、鄭州市食品藥品監督管理局、湖南省農業資源與環境保護管理站等化學分析汽車、軌道、電子、船舶、紡織皮革鞋類等提供氣味、物化、有機化合物檢測、設備有害成分檢驗、化學類測試等珠海格力電器、南德認證檢測、浙江吉利汽車等評價咨詢EHS評價咨詢需要安全、

140、衛生、環境等咨詢服務的政府、園區、企業綜合運用科學方法和專業技術，對建設項目存在的安全、環境、職業衛生等問題依據評價導則等標準進行評價并出具報告，中國石油、中天集團、萬科、西門子、華僑城、華潤燃氣、天津能源、富士康等評估認證DCMM評估認證服務于需數據驅動的各行各業，例如能源、金融、通信等運用評估模型對企業數據管理能力成熟度進行評估認證偏物理類檢驗檢測服務偏化學類檢驗檢測服務 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3737 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 51 2015-2017 年年公司公司客戶占比情

141、況客戶占比情況 資料來源：WIND，華安證券研究所 國防國防支出預算穩步提升支出預算穩步提升，設備檢測服務有望受益。設備檢測服務有望受益。國防是立國之本，強大國防是國泰民安的根本保證。從從總量總量來看，來看，2016 年-2022 年，中央本級國防支出預算從 9544 億元提升至 14505 億元，CAGR 約 7.2%，21 年開始同增穩步提升，從 6.6%增長至7.1%。 “十四五規劃”中提出要確保 2027 年實現建軍百年奮斗目標，力爭到 2035 年基本實現國防和軍隊現代化。我們認為，十四五是國防建設的重要我們認為，十四五是國防建設的重要窗口期，窗口期，未來國防支未來國防支出出有望進一

142、步加大。有望進一步加大。從支出細目來看，從支出細目來看，根據 2019 年 7 月發布的新時代的中國國防白皮書，裝備費占比從 10 年的 33%增長至 17 年的 41%，不斷加大裝備建設投入。我我們認為，十四五期間我國武器裝備將進入加速放量期，們認為，十四五期間我國武器裝備將進入加速放量期，相應相應的裝備檢測服務需求也的裝備檢測服務需求也將呈將呈爆發式增長，公司作為資深軍工檢測機構，軍工領域的產能將加速釋放。爆發式增長，公司作為資深軍工檢測機構，軍工領域的產能將加速釋放。 圖表圖表 52 2016-2022 年中央本級國防支出預算年中央本級國防支出預算 圖表圖表 53 2018-2022Q1

143、 公司費用率公司費用率情況情況 資料來源：財政部，華安證券研究所 資料來源： 新時代的中國國防 ，華安證券研究所 28%26%27%72%74%73%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201520162017涉軍客戶營收占比涉民客戶營收占比9544 10226 11070 11899 12680 13553 14505 7.6%7.1%8.3%7.5%6.6% 6.8%7.1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%02000400060008000100001200014000160002016201720182019202020212022國防支出預算（億元

144、）YoY（%）33%34%36%37%39%40%41%41%32%32%35%36%32%29%27%28%35%34%29%27%29%31%31%31%0%20%40%60%80%100%20102011201220132014201520162017裝備費訓練維持費人員生活費 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3838 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 4.3.2 新能車蓬勃發展新能車蓬勃發展，零部件檢測服務一路向好零部件檢測服務一路向好 深耕汽車領域多年，深耕汽車領域多年，技術實力與檢驗經驗深厚。技術

145、實力與檢驗經驗深厚。公司開展的汽車檢驗業務包括計量、可靠性與環境試驗、電磁兼容檢測及化學分析，涉及汽車從整車到零部件全產業鏈。截至 21 年底，公司累計獲得獲得沃爾沃、福特、廣汽等 43 家主機廠認可。在鞏固提升傳統業務的同時，公司也在積極新能源電機電控電池、NVH、車規半導體、ADAS 場測路測、總線測試等新領域不斷拓展。我們認為，與市場上其他檢測機構相比，公司在技我們認為，與市場上其他檢測機構相比，公司在技術、人才、經驗與公信力方面具備一定優勢，目前公司已和主流汽車廠商取得合作，隨術、人才、經驗與公信力方面具備一定優勢，目前公司已和主流汽車廠商取得合作，隨著主流汽車廠商的市場拓展，公司汽車

146、領域檢測服務有望實現高增長。著主流汽車廠商的市場拓展，公司汽車領域檢測服務有望實現高增長。 圖表圖表 54 汽車領域檢測汽車領域檢測 資料來源：華安證券研究所整理 新能車發展進入加速期，新能車發展進入加速期，芯片電池等高端檢驗市場打開。芯片電池等高端檢驗市場打開。新能源汽車方面，新能源汽車方面，根據公安部統計，2021 年中國新能源汽車占汽車總量的 2.6%，保有量為 784 萬輛，同比增長 59%。經市場專家分析預測，2030 年中國新能源汽車保有量將超過 1 億，那隨之而來的新能車相關檢測需求也將大幅度增長。對于新能車來說，最核心的技術是在車載芯片及動力電池等關鍵零件，這也是目前我國亟待解

147、決的“卡脖子”問題。公司始終將業務定位在高端市場，近年來不斷加大研發投入，開展了集成電路芯片應用驗證平臺、動力電池系統檢測評價技術研究等研發項目，助力新能車廠商在電力電池系統及集成電路芯片領域有所突破。不論是從研發檢驗需求看，還是從銷量檢驗需求看，公司新能車檢不論是從研發檢驗需求看，還是從銷量檢驗需求看，公司新能車檢驗服務均將迎來高速上升期。驗服務均將迎來高速上升期。 汽車領域檢測汽車整車&零部件EMC檢測檢測項目：傳導騷擾（CE）、輻射騷擾（RE）、大電流注入（BCI）電性能測試、靜電放電抗擾度（ESD）、耦合傳導抗干擾等測試周期7個工作日智能網聯汽車部件EMC檢測1、V2X模塊測試能力 根

148、據3GPP對PC5接口的性能需求，對產品的物理層進行射頻性能測試； 根據3GPP所定義的應用層進行驗證，對產品進行不同場景的虛擬路側模擬實驗，驗證產品的安全性； 根據3GPP的標準協議，進行產品GCF認證。2、eCall測試能力國內市場將在2020年上半年正式要求新上市的汽車上實現eCall功能（北斗），廣電計量可提供的服務有： eCall/ERA-Glonass IVS 一致性測試和性能測試； 應用場景測試。 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3939 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 圖表圖表 55 201

149、6 至至 2021 年我國年我國新能源汽車保有量新能源汽車保有量 資料來源：公安部，華安證券研究所 4.3.3 5G 賦能通信產業鏈變革賦能通信產業鏈變革，新新業務場景業務場景檢測前景可期檢測前景可期 互聯時代通信技術升級，新業態場景引發新檢測需求?；ヂ摃r代通信技術升級，新業態場景引發新檢測需求。在數字經濟的產業背景下，5G 建設加速推進，與各個產業深度融合，并刺激一系列新業態場景的爆發，例如物聯網、工業互聯網、車聯網等。公司大股東為廣州無線電集團，是行業領先的無線通信導航設備制造商，而公司業一直致力于通信領域的技術研究，聚焦于無線終端、智能網聯、5G 基站、天線設備、汽車電子等垂直應用領域研

150、究。從從目前目前發展來看，發展來看，國內 5G 通信產業鏈仍存在網絡安全威脅及技術挑戰。對此，公司積極探索并構建了 5G 通信軟件測試及信息安全、5G 移動終端 CE/FCC/SRRC 測試、5G 基站檢測認證、天線及移動終端產品測試、5G 通訊產品安全標準、無線及通信產品全球市場準入等“一站式”能力，能充分滿足 5G 領域企業的測試認證需求，前期的研發投入部分已兌現營收。向未來看，向未來看，5G 作為新型移動通信技術，能沖破很多產業原有的技術壁障，因此 5G 行業應用的廣度將不斷拓展，而檢測作為技術發展的關鍵推動力，檢測行業有望迎來發展新藍海。 圖表圖表 56 通信設備通信設備 EMC 檢測

151、檢測 資料來源：華安證券研究所整理 91 153 261 380 492 784 117%68%70%46%29%59%0%20%40%60%80%100%120%140%0100200300400500600700800900201620172018201920202021新能源汽車保有量(萬輛）YOY（%）通信設備EMC檢測產品范圍交換機、路由器、xDSL（ADSL/VDSL/PON/GPON）、邊緣路由器，光端機以及通信基站，機房環境監控設備、2.4GWIFI/BT/Zibee/SRD/5G WIFI 無線產品、2G/3G/4G/5G 無線產品等測試周期7個工作日測試項目（部分）：通信設

152、備檢測：傳導騷擾CE、輻射騷擾RE、靜電放電抗擾度ESD、射頻場感應的傳導抗擾度CS、工頻磁場抗擾度PFMF等；WIFI/BT等無線產品檢測：等效全向輻射功率、占用寬帶、功率密度、發射機不必要雜散在帶外區域；跳頻頻率間隔；動態頻率選擇DFS等；2G/3G/4G/5G 無線產品檢測：UE最大輸出功率、最大功率回退、頻譜模板、額外頻譜模板、鄰道泄露比、UE共存發射雜散等； 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4040 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 高度重視專業檢測技術能力，與產業伙伴共建高度重視專業檢測技術能力，

153、與產業伙伴共建 5G 通信新生態。通信新生態。公司在通信檢測領公司在通信檢測領域已前瞻布局，域已前瞻布局，一方面，一方面，公司已建設 OTA 暗室、球面近場、緊縮場等測試場地，可為5G 基站天線、5G 終端產品和毫米波終端產品提供測試；另一方面，另一方面，公司積極參與國家工信部的“面向典型行業的生產網絡 IPv6 互通及融合技術測試驗證平臺項目” 、國家毫米波雷達無線電研究（內江）外場試驗等課題研究，已成為中國工業互聯網研究院主導的“創新型工業網絡關鍵實驗室”核心成員。我們認為，公司持續多年的前瞻布局，我們認為，公司持續多年的前瞻布局，使得公司有能力把握通信市場的需求變化，當通信產業鏈高速發展

154、時，公司能最大化收使得公司有能力把握通信市場的需求變化，當通信產業鏈高速發展時，公司能最大化收獲市場紅利。獲市場紅利。 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4141 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 5 投資建議投資建議 5.1 基本假設與營業收入預測基本假設與營業收入預測 基本假設：基本假設： 一、一、檢測檢測服務服務 1）可靠性與環境試驗是公司的核心業務之一，其總體支出與我國研究與試驗發展經費支出有一定關聯，假設其占該經費支出的百分比整體穩定，有小幅提升； 2）電磁兼容檢測是核心的優勢傳統檢測業務，與大客戶直

155、接保持穩定合作關系，考慮到軍工、汽車行業對產品檢測的爆發式需求，電磁兼容檢測預計保持； 3）環保檢測、食品檢測及化學分析屬于公司偏化學類檢測業務，未來將加速增長； 4）公司檢測服務技術壁壘較高，毛利率有望小幅優化。 二二、計量計量業務業務 1）受益于下游客戶的高景氣需求，計量業務有望加速成長； 2）公司多年來積累了豐富的經驗及技術優勢，未來公司市占率有望穩步提升； 3）公司計量業務毛利率未來有望小幅優化。 三三、EHS 評價咨詢評價咨詢 1）EHS 評價咨詢是公司 20 年收購布局的新型業務，預計未來保持高增； 2）受益于公司近年來持續的高投入，預計未來毛利率小幅提升。 四、四、檢測設備研發檢

156、測設備研發其他業務其他業務 1）主要指公司戰略布局中的創新業務，預計未來占營收比例小幅提升； 2）毛利率有望小幅優化。 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4242 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 公司營業收入預測公司營業收入預測 資料來源：華安證券研究所整理 5.2 估值和投資建議估值和投資建議 廣電計量深耕檢測行業多年，一方面積累了深厚的公信力和豐富的產品檢測技術，另一方面不斷通過收并購在產業鏈上進行業務卡位布局，以加強公司內生增長動力。我們預計公司 2022-2024 年分別實現收入 28/35/44 億

157、元，同比增長23%/25%/26% ；實現歸母凈利潤 2.5/3.5/4.6 億元，同比增長 39%/38%/31% ，首次覆蓋，給予“買入”評級。 2019A2019A2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E營業收入10.6211.5613.4915.5818.2121.98同比（%）32%9%17%16%17%21%毛利率（%）48%43%43%43%43%45%營業收入4.705.025.045.987.158.66同比（%）26%7%0%19%19%21%毛利率（%）45%47%39%46%46%47%營業收入0.862.39

158、3.826.128.57同比（%）179%60%60%40%毛利率（%）57%50%52%53%53%營業收入0.570.971.542.313.254.53同比（%）0.1470%60%50%40%39%毛利率（%）27%19%22%22%23%23%營業收入營業收入15.8815.8818.4018.4022.4722.4727.7027.7034.7334.7343.7343.73同比（%）同比（%）29%29%16%16%22%22%23%23%25%25%26%26%毛利率（%）毛利率（%）46%46%43%43%41%41%43%43%44%44%44%44%合計合計公司業務分拆（

159、單位：億元）公司業務分拆（單位：億元）檢測服務計量服務EHS評價咨詢檢測設備研發及其他業務重要財務指標重要財務指標單位:百萬元單位:百萬元主要財務指標主要財務指標202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E營業收入2,2472,7703,4734,373 收入同比(%)22.1%23.3%25.4%25.9%歸屬母公司凈利潤182253350460 凈利潤同比(%)-22.6%39.0%38.3%31.3%毛利率(%)41.4%42.8%43.7%44.4%ROE(%)7.1%7.3%9.5%11.8%每股收益(元)0.320.440.610.80P/E85.5

160、143.0331.1223.70P/B4.573.062.892.69EV/EBITDA26.7126.6320.5517.00資料來源：wind，華安證券研究所資料來源：wind，華安證券研究所 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4343 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） 風險提示風險提示 1）技術研發突破不及預期； 2）政策支持不及預期； 3）下游需求不及預期； 4）核心技術人員流失。 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4444 / 4545 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 廣電計量

161、廣電計量（0 00296702967） 財務報表與盈利預測：財務報表與盈利預測： 資產負債表資產負債表利潤表利潤表會計年度會計年度202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E會計年度會計年度202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E流動資產流動資產2,9632,9632,7902,7902,9182,9183,4583,458營業收入營業收入2,2472,2472,7702,7703,4733,4734,3734,373 現金1,5641,228868962營業成本1,3171,5841,9572,430 應收賬款1,2401,

162、4631,8302,316營業稅金及附加891215 其他應收款536682104銷售費用290371458572 預付賬款23283544管理費用385502612749 存貨15(78)0(96)財務費用43183481 其他流動資產69610332資產減值損失30334453非流動資產非流動資產2,3172,3173,0003,0003,6963,6965,3955,395公允價值變動收益6000 長期投資50505050投資凈收益691114 固定資產1,3041,6882,1352,687營業利潤營業利潤201201278278384384504504 無形資產1543929142,

163、065營業外收入4000 其他非流動資產808871597594營業外支出1000資產總計資產總計5,2805,2805,7905,7906,6156,6158,8538,853利潤總額利潤總額205205278278384384504504流動負債流動負債1,4041,4041,7461,7462,3392,3394,2824,282所得稅12101418 短期借款6928821,2102,938凈利潤凈利潤193193268268370370486486 應付賬款483587788920少數股東損益10152026 其他流動負債229276341423歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤182

164、182253253350350460460非流動負債非流動負債406406406406406406406406EBITDA612431593819 長期借款88888888EPS（元）0.320.440.610.80 其他非流動負債318318318318負債合計負債合計1,8101,8102,1522,1522,7442,7444,6874,687主要財務比率主要財務比率 少數股東權益607595121會計年度會計年度202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E 股本575575575575成長能力成長能力 資本公積1,9822,0712,1942,350營業

165、收入22.09%23.28%25.36%25.92% 留存收益8539171,0061,118營業利潤-13.42%38.17%38.28%31.31%歸屬母公司股東權益3,4103,5643,7754,044歸屬于母公司凈利潤-22.60%38.99%38.28%31.31%負債和股東權益負債和股東權益5,2805,2805,7905,7906,6156,6158,8538,853獲利能力獲利能力毛利率(%)41.38%42.81%43.65%44.43%現金流量表現金流量表凈利率(%)8.11%9.14%10.08%10.52%會計年度會計年度202120212022E2022E2023E

166、2023E2024E2024EROE(%)7.11%7.26%9.54%11.76%經營活動現金流經營活動現金流499499311311616616556556ROIC(%)6.28%6.74%8.61%9.14% 凈利潤193268370486償債能力償債能力 折舊攤銷269135175234資產負債率(%)34.28%37.16%41.49%52.95% 財務費用43183481凈負債比率(%)-22.59%-7.07%11.10%49.56% 投資損失(6)(9)(11)(14)流動比率2.111.601.250.81營運資金變動(148)(101)48(231)速動比率2.101.64

167、1.250.83 其他經營現金流148000營運能力營運能力投資活動現金流投資活動現金流(472)(720)(1,131)(1,919)總資產周轉率0.520.500.560.57 資本支出(526)(729)(1,142)(1,933)應收賬款周轉率1.942.052.112.11 長期投資(1)91114應付賬款周轉率3.222.962.852.85 其他投資現金流55(0)(0)0每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流1,207731551,456每股收益(最新攤薄)0.320.440.610.80 短期借款(123)1903271,728每股經營現金流(最新攤薄)0.

168、870.541.070.97 長期借款72000每股凈資產(最新攤薄)5.936.206.567.03 普通股增加0000估值比率估值比率 資本公積增加0000P/E85.543.031.123.7 其他籌資現金流1,257(117)(172)(272)P/B4.63.12.92.7現金凈增加額現金凈增加額1,234(336)(359)94EV/EBITDA26.7126.6320.5517.00單位:百萬元單位:百萬元單位:百萬元資料來源：WIND，華安證券研究所資料來源：WIND，華安證券研究所 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4545 / 4545 證券研究報告 Table_Compan

169、yRptType1 廣電計量廣電計量（0 00296702967） Table_Introduction 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 分析師：分析師：尹沿技，華安證券研究總監、研究所所長，兼 TMT 首席分析師，曾多次獲得新財富、水晶球最佳分析師。 分析師：分析師：王奇玨，華安計算機團隊聯席首席,上海財經大學本碩，7 年計算機行研經驗，2022 年加入華安證券研究所。 聯系人：聯系人：張旭光，凱斯西儲大學金融學碩士，主要覆蓋電力信息化及智能汽車，2021 年 8 月加入華安證券研究所。 Table_Reputation 重要聲明重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有

170、中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。 免責聲明免責聲明 華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息

171、的準確性及完整性均不做任何保證。在任何情況下，本報告中的信息或表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。 本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，

172、或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。 Table_RankIntroduction 投資評級說明投資評級說明 以本報告發布之日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準， A 股以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數

173、為基準；美國市場以納斯達克指數或標普 500 指數為基準。定義如下： 行業評級體系行業評級體系 增持未來 6 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上; 中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%; 減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上; 公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上； 增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%； 中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%； 減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%； 賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上； 無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。