軌交行業深度：國之基石維修維保&海外擴張開辟成長新邏輯-240322（33頁）.pdf

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1、證券研究報告證券研究報告軌交軌交行業深度：國之基石，行業深度：國之基石，維修維保維修維保&海外擴張開辟成長新邏輯海外擴張開辟成長新邏輯證券分析師：周爾雙執業證書編號：S證券分析師：羅悅執業證書編號：S2024年3月22日1核心觀點：核心觀點：2投資要點：投資要點：1.萬億軌交行業，系基建托底經濟的重要抓手萬億軌交行業，系基建托底經濟的重要抓手:軌道交通領域市場規模超萬億人民幣。軌道交通領域市場規模超萬億人民幣。軌道交通一般包含鐵路（普鐵、高鐵）和城市軌道交通（地鐵、輕軌、有軌電車等），2014年以來軌交領域年均完成投資額超萬億人民幣。投資占比來看，交通運輸、倉儲和郵政業投資額每年約占政府基建投

2、資總額的35%，是基建托底經濟的重要抓手。2.軌交行業軌交行業三大穩增長推薦邏輯：三大穩增長推薦邏輯：1）軌交長期建設規劃目標明確：）軌交長期建設規劃目標明確：鐵路固定資產投資額維持較高水平，近十年固定資產投資目標基本超額完成。自2014年以來，年度鐵路固定實際投資額均穩定在7500億元左右，計劃完成率高。2）維修維保維修維保&設備更新成為新增長點設備更新成為新增長點：近年來鐵路運輸頻次和密度相應提高，動車組高級修數量逐漸提升。具體來看，動車組高級修的檢修需求中價值量較低的三級修減少、價值量較高的四級修和五級修增多。根據我們測算，悲觀/中性/樂觀假設下，2026年高級修市場空間分別可以達121

3、/193/234億元。3）一帶一路沿線國家基建潛在需求大一帶一路沿線國家基建潛在需求大：鐵路密度角度來看，多數一帶一路沿線國家軌交水平發展落后于國內，但重視程度上卻逐年提升，鐵路規劃紛紛提上日程。中國高鐵海外建設經驗豐富，已承建諸如雅萬高鐵、中老鐵路等，有望充分受益于一帶一路沿線基建需求。3.建議關注價值量占比高的整車建議關注價值量占比高的整車&信號系統環節：信號系統環節：軌交產業鏈可以從上中下游分為裝備設計、土地建設、零配件、機電設備與系統、整車和運維等環節，但從價值量占比來看，但從價值量占比來看，整車和通信為軌交裝備制造中最核心的部分，整車和通信為軌交裝備制造中最核心的部分，成本分別占15

4、%和6%。此外從更新維修的角度來看，裝備制造中的整車和信號系統也最為受益。建議關注：建議關注：1）整車環節：【中國中車】；2）信號系統環節：【中國通號】【思維列控】【合眾科技】等；3）車輛零配件環節：【時代電氣】【永貴電氣】等；4）土建施工和軌道環節：【鐵建重工】【中鐵工業】【時代新材】【鐵科軌道】等。風險提示：風險提示：基建投資力度不及預期；海外一帶一路沿線國家基建拓展不及預期，高鐵維保及更新改造力度不及預期。IWlYwVcZiYaZHXjX9UiZaQbPbRoMrRtRnRkPnNnOiNoMqO7NqRoOxNqMuMvPpOrQ二、軌交行業穩增長邏輯：二、軌交行業穩增長邏輯：1）軌交

5、長期建設規劃目標明確）軌交長期建設規劃目標明確2）國鐵集團經營改善，支撐中長期資本開支）國鐵集團經營改善，支撐中長期資本開支3）維修維保）維修維保&設備更新成為新增長點設備更新成為新增長點4）一帶一路沿線國家基建潛在需求大）一帶一路沿線國家基建潛在需求大目錄目錄3一、萬億軌交行業，系基建托底經濟的重要抓手一、萬億軌交行業，系基建托底經濟的重要抓手三、建議關注價值量占比高的整車三、建議關注價值量占比高的整車&信號系統環節信號系統環節四、投資建議和風險提示四、投資建議和風險提示1.1.萬億萬億軌交行業，系基建托底經濟的重要抓手軌交行業，系基建托底經濟的重要抓手 軌道交通領域市場規模超萬億人民幣。軌

6、道交通領域市場規模超萬億人民幣。軌道交通一般包含鐵路（普鐵、高鐵）和城市軌道交通（地鐵、輕軌、有軌電車等），2014年以來軌交領域年均完成投資額超萬億人民幣。投資占比來看，交通運輸、倉儲和郵政業投資額每年約占政府基建投資總額的投資占比來看，交通運輸、倉儲和郵政業投資額每年約占政府基建投資總額的35%，是基建托，是基建托底經濟的重要抓手。底經濟的重要抓手。圖：圖：2014年來軌道交通領域年均完成投資額超萬億元年來軌道交通領域年均完成投資額超萬億元資料來源：國家統計局，東吳證券研究所4圖：圖：交通運輸、倉儲和郵政業投資占基建投資約交通運輸、倉儲和郵政業投資占基建投資約35%資料來源：Wind，東吳

7、證券研究所-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,0002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022城軌+鐵路領域完成投資額（億元）增速（%）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%051015202520032005200720092011201320152017201920212023基礎設施建設固定資產投資額（萬億元）交通運輸、倉儲和郵政業固定資產投資額（萬億元）交通運輸、倉儲和郵政業投資占基建投資比重（%）1.1.新

8、基建大趨勢下，高質量基建投資有望持續新基建大趨勢下，高質量基建投資有望持續 新型基礎設施建設（簡稱：新基建），主要包括新型基礎設施建設（簡稱：新基建），主要包括5G基站建設、特高壓、城際高速鐵路和城市基站建設、特高壓、城際高速鐵路和城市軌道交通、新能源汽車充電樁、大數據中心、人工智能、工業互聯網七大領域軌道交通、新能源汽車充電樁、大數據中心、人工智能、工業互聯網七大領域。其中城際高速鐵路和城市軌道交通作為軌交重點領域，有望充分受益。近年來新基建如火如荼，多地發布最新基建規劃。近年來新基建如火如荼，多地發布最新基建規劃。一二線城市例如深圳、上海、南京等地紛紛發布2024年新基建計劃，為城市發展注

9、入強動能。5省市省市新基建計劃新基建計劃南京共安排86個新型基礎設施建設項目，總投資913.54億元，年度計劃投資127.39億元。從建設領域看，信息基礎設施項目19個，融合基礎設施項目41個，創新基礎設施項目26個。深圳2023年，深圳圍繞新型基礎設施建設多項發力，全年新型基礎設施投資1223.0億元、增長8.6%。2024年，深圳將繼續優化基礎設施布局、結構、功能和系統集成，計劃完成新型基礎設施投資1400億元，力爭以新基建拓展新賽道，爭創新優勢。上海繼續實施新基建貼息普惠性政策，對比上一輪政策，本輪貼息政策將進一步加大利企惠企力度，利率優惠幅度會更大、貼息支持范圍會更廣。表：重點城市新基

10、建計劃表：重點城市新基建計劃數據來源：各地市發改委，東吳證券研究所整理二、軌交行業穩增長邏輯：二、軌交行業穩增長邏輯：1）軌交長期建設規劃目標明確）軌交長期建設規劃目標明確2）國鐵集團經營改善，支撐中長期資本開支）國鐵集團經營改善，支撐中長期資本開支3）維修維保）維修維保&設備更新成為新增長點設備更新成為新增長點4）一帶一路沿線國家基建潛在需求大）一帶一路沿線國家基建潛在需求大目錄目錄6一、萬億軌交行業，系基建托底經濟的重要抓手一、萬億軌交行業，系基建托底經濟的重要抓手三、建議關注價值量占比高的整車三、建議關注價值量占比高的整車&信號系統環節信號系統環節四、投資建議和風險提示四、投資建議和風險

11、提示圖：軌交行業推薦邏輯示意圖圖：軌交行業推薦邏輯示意圖資料來源：東吳證券研究所整理72.多重多重邏輯看好邏輯看好軌交行業配置優勢軌交行業配置優勢我們推薦軌交行業主要基于兩大邏輯：我們推薦軌交行業主要基于兩大邏輯：軌交行業具備穩健增長邏輯軌交行業具備穩健增長邏輯：鐵路系計劃性投資，長期建設空間充足；交運市場復蘇：2023年以來交運市場逐步復蘇，軌交經營主體國鐵集團經營情況改善，支撐其中長期資本開支；維修更新成為新邏輯：軌道交通裝備更新與維修提供更大的市場空間。一帶一路基建出海為軌道交通領域帶來新需求 軌交領域上市公司具有低估值高股息特點。軌交領域上市公司具有低估值高股息特點。一帶一路基建出海軌

12、交崛起進行時行業穩健增長低估值高股息原因原因軌交裝備更新維修交通運輸市場復蘇鐵路計劃性投資下跌風險小股息回報穩健82.1.邏輯一：鐵路規劃目標明確，長期發展空間充足邏輯一：鐵路規劃目標明確，長期發展空間充足 鐵路屬于強規劃品種，歷年營業里程目標基本達成。鐵路屬于強規劃品種，歷年營業里程目標基本達成。2010 年末、2015 年末我國鐵路營業里程目標分別為9、12萬公里，實際達到9.12、12.10萬公里，均超額完成。2020年末鐵路營業里程達14.63萬公里，雖低于“十三五”15萬公里的目標；但高鐵營業里程達到3.79萬公里，遠高于3萬公里的目標。預計2025年底全國鐵路營業里程將達16.5萬

13、公里左右，其中高鐵5萬公里左右。鐵路固定資產投資額維持較高水平，近十年固定資產投資目標基本超額完成。鐵路固定資產投資額維持較高水平，近十年固定資產投資目標基本超額完成。自2014年以來，年度鐵路固定實際投資額均穩定在7500億元左右，計劃完成率高。表：表：2014-2023中國鐵路計劃固定資產投資額及完成率中國鐵路計劃固定資產投資額及完成率資料來源：國家鐵路局官網，東吳證券研究所年份年份計劃固定計劃固定資產資產投資額（億元）投資額（億元）實際投資額（億元）實際投資額（億元）計劃完成率計劃完成率201463008088128.4%201580008238103.0%201680008015100

14、.2%201780008010100.1%201873208028109.7%201980008029100.4%20208000781997.7%2021未披露7489-2022未披露7109-202376007645100.6%92.2.邏輯二：國鐵集團經營改善，支撐中長期資本開支邏輯二：國鐵集團經營改善，支撐中長期資本開支 2023年年鐵路客運鐵路客運&貨運發送量持續增長，國鐵集團經營改善。貨運發送量持續增長，國鐵集團經營改善。1）2020-2022年受疫情影響，國內客運量大幅下滑，國鐵集團虧損嚴重。2）2023年以來國內鐵路客運量&貨運發送量恢復性增長，國鐵集團經營狀況改善。2023Q

15、1-Q3國鐵集團實現收入9080.5億元，同比增長16.1%，歸母凈利潤121.09億元，同比大幅扭虧，經營狀況持續向好。圖：圖：2017-2023Q1-Q3國鐵集團營收及增速國鐵集團營收及增速資料來源：國鐵集團官網，東吳證券研究所圖：圖：2017-2023Q1-Q3國鐵集團歸母凈利潤情況國鐵集團歸母凈利潤情況資料來源：國鐵集團官網，東吳證券研究所18.220.525.2-555.1-498.6-695.6121.1-800-700-600-500-400-300-200-100010020020172018201920202021202223Q1-Q3歸母凈利潤（億元）-2%0%2%4%6%

16、8%10%12%14%16%18%02,0004,0006,0008,00010,00012,00020172018201920202021202223Q1-Q3營收（億元）yoy(%)圖：圖：2017-2023Q1-Q3國鐵集團營收及增速國鐵集團營收及增速資料來源：國鐵集團官網，東吳證券研究所102.2.邏輯二：國鐵集團經營改善，支撐中長期資本開支邏輯二：國鐵集團經營改善，支撐中長期資本開支 國鐵集團經營情況有望持續改善，我們判斷主要系：國鐵集團經營情況有望持續改善，我們判斷主要系：1）客運量和貨運量預計持續增長。）客運量和貨運量預計持續增長。由于疫情影響，客運量大幅降低，貨運量也有小幅度降

17、低。疫情后，我國鐵路客運量和貨運量均有顯著增長，其中客運量的增幅尤為顯著。隨著客貨運量逐漸回到疫情前水平，國鐵集團的營收及利潤水平也將有大幅度的改善，帶動鐵路投資增加。圖：圖：2014-2023年中國鐵路貨運量及增速年中國鐵路貨運量及增速資料來源：Wind，東吳證券研究所圖：圖：2014-2023年中國鐵路客運量及增速年中國鐵路客運量及增速資料來源：Wind，東吳證券研究所-30%-20%-10%0%10%20%30%40%01020304050602013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023鐵路貨運量（億噸）yoy(%)-60%

18、-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%05101520253035402013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023鐵路客運量（億人）yoy(%)2.2.邏輯二：國鐵集團經營改善，支撐中長期資本開支邏輯二：國鐵集團經營改善，支撐中長期資本開支 國鐵集團經營情況有望持續改善，我們判斷主要系：國鐵集團經營情況有望持續改善，我們判斷主要系：2）動車逐步替代普鐵綠皮車，車單價）動車逐步替代普鐵綠皮車，車單價ASP提升。提升。隨著低票價的普鐵綠皮車逐漸被動車和高鐵取代，鐵路的平均票價提升。3）浮動票價的推出，解決

19、高鐵兩極分化的難題。）浮動票價的推出，解決高鐵兩極分化的難題。2023年4月推出浮動票價制度后，在客流量較大的東部沿海地區，國鐵集團通過用提升高鐵票價，來取得更高的車票收入，以增強自身盈利能力；但在客流量一直處于低谷的中西部地區，國鐵集團推出票價折扣優惠，吸引更多客流量，從而解決高鐵在發達和偏遠地區兩級分化的難題。圖：圖：2021年銀西高鐵二等原先年銀西高鐵二等原先200+元降價至元降價至153元元資料來源：12306官網，東吳證券研究所整理圖：圖：北京南至上海虹橋高鐵票價分布（單位：元北京南至上海虹橋高鐵票價分布（單位：元)資料來源：12306官網，東吳證券研究所整理（注：圖中“某”例即12

20、月20日北京南至上海虹橋共35班次列車中某票價的班次數）2例8例5例12例4例3例1例526553576598626662641原固定票價原固定票價11122.3.邏輯三：維修維保邏輯三：維修維保&設備更新成為軌交增長新邏輯設備更新成為軌交增長新邏輯 維修維保受運力提升帶動，需求量迅速增長。維修維保受運力提升帶動，需求量迅速增長。動車組主要通過周期和走行公里兩個指標確定定期檢修日程。近年來，客運需求逐步提高，鐵路運力相應提升，運輸頻次和密度相應提高，并且定期檢修需求量的上升趨勢仍將持續，因此鐵路維保市場快速增長。動車組各級檢修及價值量如下表所示。動車組各級檢修及價值量如下表所示。其中，從三級修

21、開始的高價值量維修均需要到指定的負責維修對象處，五級修需要直接返回主機制造廠進行維修。表：動車組各級檢修及價值量一覽表：動車組各級檢修及價值量一覽一級檢修一級檢修二級檢修二級檢修三級檢修三級檢修四級檢修四級檢修五級檢修五級檢修CRH1A/1B(4000+400)km或運用48h另行公布(12010)萬km或3年(24010)萬km或6年(48010)萬km或12年CRH1ECRH380D(5000+500)km或運用48hCRH2A(統)/2B/2C/2G、CRH6A/6F(4000+400)km或運用48h另行公布萬km或1.5年萬km或3年(24010)萬km或6年CRH2E、CRH380

22、A(L)(5000+500)km或運用48hCRH3C、380B(L)/CL、BG(5000+500)km或運用48h另行公布(12012)萬km或3年(24012)萬km或6年(48012)萬km或12年CRH5A/GCRH3A(5000+500)km或運用48h另行公布負責維修對象各鐵路局動車段具備高級修資質的鐵路局主機制造廠配合具備高級修資質的鐵路局主機制造廠價值量占比價值量占比忽略不計忽略不計忽略不計忽略不計5%10%20%資料來源：鐵路動車組運用維修規則，國家鐵路局，東吳證券研究所132.3.邏輯三：維修維保邏輯三：維修維保&設備更新成為軌交增長新邏輯設備更新成為軌交增長新邏輯 近年

23、來鐵路運輸頻次和密度相應提高，動車組高級修數量逐漸提升：近年來鐵路運輸頻次和密度相應提高，動車組高級修數量逐漸提升：具體來看，動車組高級修的檢修需求中價值量較低的三級修減少、價值量較高的四級修和五級修增多，從數據面來看，2021年動車組高級修第一次招標項目中四級修達137組，比2020年第一次招標多49組，增幅超 50%，2023年首次出現五級修的招標。高級修數量逐步提升，主要系主要干線運行壓力較大：高級修數量逐步提升，主要系主要干線運行壓力較大：以京滬線為例，全長1318千米，假設每天往返一次，每月運行20天（1/3的時間用來維修），則每個月的運行長度達5.27萬公里，一年運行里程63.26

24、萬公里，則不到2年需進行一次三級修，不到4年需進行一次4級修，不到8年需進行五級修。比實際設定維修年限要更短。圖：圖：2018-2023高價值量修理招標量一覽（單位：組）高價值量修理招標量一覽（單位：組）資料來源：中國鐵路招標網，東吳證券研究所（注：8輛編組動車組計為1組，16輛編組動車組計為2組）36522254398691532922285113001015108050100150200250300350400201820192020202120222023三級修四級修五級修142.3.中性假設下，我們預計中性假設下，我們預計2026年鐵路高級修市場空間達年鐵路高級修市場空間達193億元億

25、元 我們對我們對2026年鐵路客運機車維修市場空間進行測算，悲觀中性樂觀假設下，年鐵路客運機車維修市場空間進行測算，悲觀中性樂觀假設下，2026年市場空間分別年市場空間分別可以達可以達121/193/234億。假設如下：億。假設如下：1）維修年限：）維修年限：按照鐵路檢修標準，一般的檢修年限為：三級修3年，四級修6年，五級修12年。但按照里程數來算，由于大部分列車都是超負荷運行，比實際設定維修年限要更短。因此我們傾向于按照中性/悲觀/樂觀的三種情況來預測：悲觀假設下，三級修3年，四級修6年，五級修12年；中性假設下，三級修3年，四級修5年，五級修10年；樂觀假設下，三級修2年，四級修4年，五級

26、修8年。2）維修價格：）維修價格：三級修占整車價值的5%，四級修占10%，五級修占20%，高鐵售價不一，平均來看我們假設2億元/列，則三級修價值量0.1億，四級修0.2億，五級修0.4億。3）維修比例）維修比例：假設2024-2026年，三/四/五級修占全部修理的比例分別為2.0%/3.5%/15.0%。表：表：2024-2026年年鐵路客運機車維修市場空間測算（單位：組，億元）鐵路客運機車維修市場空間測算（單位：組，億元）悲觀悲觀中性中性樂觀樂觀2024E2025E2026E2024E2025E2026E2024E2025E2026E三級修數量838488838488848892四級修數量1

27、14128137128137145137145147五級修數量124150212212282388388440488三級修價格0.10.10.10.10.10.10.10.10.1四級修價格0.20.20.20.20.20.20.20.20.2五級修價格0.40.40.40.40.40.40.40.40.4市場需求市場需求（億元）（億元）80.694.2120.9118.6148.8193.0191.0214.0233.9資料來源：國鐵集團官網，東吳證券研究所測算152.3.邏輯三：維修維保邏輯三：維修維保&設備更新成為軌交增長新邏輯設備更新成為軌交增長新邏輯 鐵路行業落實新一輪大規模設備更新

28、，力爭到鐵路行業落實新一輪大規模設備更新，力爭到2027年實現老舊內燃機車基本淘汰：年實現老舊內燃機車基本淘汰：2月28日，國家鐵路局局長表示，目前國內鐵路碳排放主要來自于內燃機車，需加快推動新能源機車推廣應用，力爭到2027年實現老舊內燃機車基本淘汰。內燃機車存量更新需求可觀：內燃機車存量更新需求可觀：根據國鐵集團2023年統計公報，全國鐵路機車擁有量為2.24萬臺，其中內燃機車0.78萬臺，電力機車1.46萬臺。根據我們簡單預測，假設悲觀/中性/樂觀假設下，至2027年老舊內燃機車被淘汰30%/60%/100%，對應每年平均更新量達585/1170/1950臺。根據中國中車年報披露，202

29、2年機車業務收入達275億元，銷售量976臺，對應單價2800萬/臺，則可得出預測在悲觀在悲觀/中性中性/樂觀假設下，樂觀假設下，2024-2027年內燃機車年均更新市場空間可達年內燃機車年均更新市場空間可達164/328/546億元。億元。表：表：2024-2027年年鐵路內燃機車年均更新市場空間測算鐵路內燃機車年均更新市場空間測算悲觀中性樂觀內燃機車保有量（臺）780078007800更新比例（%）30%60%100%內燃機車更新量（臺）=*234046807800新能源機車價格（萬元/臺）28002800280020242024-20272027年均更新市場空間（億元）年均更新市場空間（

30、億元）=*/4/4164328546資料來源：國鐵集團官網，東吳證券研究所測算162.4.邏輯四：一帶一路沿線國家軌交潛在需求大，鐵路規劃提上日程邏輯四：一帶一路沿線國家軌交潛在需求大，鐵路規劃提上日程 鐵路密度角度來看，多數一帶一路沿線國家軌交水平發展落后于國內：鐵路密度角度來看，多數一帶一路沿線國家軌交水平發展落后于國內：根據世界銀行數據，通過單位國土面積普鐵長度來計算沿線國家普通鐵路密度，多數一帶一路沿線國家鐵路密度遠遠低于我國。隨著一帶一路戰略不斷加速沿線國家經濟發展，促進貿易往來同時帶動鐵路產業鏈發展，客運需求不斷釋放，海外軌交市場廣闊。圖：多數一帶一路沿線國家鐵路密度低于我國（單位

31、：千米圖：多數一帶一路沿線國家鐵路密度低于我國（單位：千米/萬平方千米）萬平方千米）資料來源：世界銀行，東吳證券研究所02040608010012014020112012201320142015201620172018201920202021China,中國Iran,Islamic Rep.伊朗Kazakhstan 哈薩克斯坦Kyrgyz Republic吉爾吉斯斯坦Tajikistan塔吉克斯坦 172.4.邏輯四：一帶一路沿線國家軌交潛在需求大，鐵路規劃提上日程邏輯四：一帶一路沿線國家軌交潛在需求大，鐵路規劃提上日程 一帶一路沿線國家開始重視基建，鐵路規劃紛紛提上日程。各國制定大規模政策支

32、持基礎設一帶一路沿線國家開始重視基建，鐵路規劃紛紛提上日程。各國制定大規模政策支持基礎設施建設和能源轉型，發展需求進一步釋放。施建設和能源轉型，發展需求進一步釋放。表：部分一帶一路相關國家軌交發展計劃表：部分一帶一路相關國家軌交發展計劃國家國家軌交發展計劃軌交發展計劃&支持衡策支持衡策沙特沙特計劃到2024年共投資1410億美元打造國內軌道交通運輸網絡，近期將對利雅得至達曼鐵路和大陸橋項目進行公開招標。俄羅斯俄羅斯報2024年2月19日報道，莫斯科-圣彼得堡高速鐵路建設方案正式敲定。新的高鐵線路將使莫斯科到圣彼得堡通行時間減少一半。該項目計劃于2028年實現通車運營。2035年前的預測表明，2

33、035年前計劃分階段讓貝加爾-阿穆爾鐵路和跨西伯利亞鐵路的運輸能力增加到2.4億噸。泰國曼谷計劃繼續開發軌道交通電車系統，預算總額905.08億泰銖，14條線路覆蓋554公里，預計2032年竣工。到2029年目標建設進度占整個系統的80%，長度241公里，讓公眾享受到使用公共交通服務的便利土耳其土耳其2053年運輸和物流總體規劃的目標是鐵路線長度達到28500公里?？ɡ了姑仿灞R說他們的目標是到2023年將鐵路運輸的年貨運量增加到4500萬噸，到2028年增加到1.5億噸。哈薩克斯坦到2025年哈薩克斯坦將新建鐵路超1000公里。據總統府新聞局消息，根據計劃，未來三年將新建1285公里鐵路，同

34、時，用于鐵路建設的哈薩克斯坦產品和服務的份額將達85%。印度印度計劃到2026年，將正式運營第一條超高速子彈頭高鐵列車，在孟買和艾哈邁達巴德之間運行，全長508公里。在未來30年內建設超過8000公里的高鐵以色列鐵路運營里程將從2020年的1230公里增加到2040年的2572公里，火車站數量從67個增加到120個。2023年提出連接以色列”項目包括新建一條長約300公里的客運和貨運鐵路線，計劃在2035年建成通車。交通部最近批準的預算中，2023年7月30日新增批準了2.5億新謝克爾的規劃預算數據來源：各國鐵道部官網，東吳證券研究所整理182.4.邏輯四：中國已經承建諸多海外高鐵，經驗豐富邏

35、輯四：中國已經承建諸多海外高鐵，經驗豐富 我國高鐵海外建設經驗豐富，技術成熟：我國高鐵海外建設經驗豐富，技術成熟：根據中國政府網，近年來我國海外鐵路建設取得較大進展，已建成鐵路包括印尼雅萬高鐵、麥麥高鐵、中老鐵路等。其中，麥麥高鐵成功將從麥加到麥地那的行車時間由4個小時縮短到至2個小時，雅萬高鐵將從雅加達到萬隆的時間縮短為約 40 分鐘。數據來源：中國政府網，東吳證券研究所整理建成時間建成時間項目里程項目里程最高時速最高時速線路路段線路路段交通時間交通時間雅萬高鐵雅萬高鐵2023年142公里350公里途徑:哈利姆站、卡拉旺站、帕達拉朗站和德卡魯爾站從雅加達至萬隆的時間將縮短為約40分鐘麥麥高鐵

36、麥麥高鐵2018年480公里360公里途經麥地那、拉比格、吉達 和麥加四座城市麥加到麥地那的行車時間 由4小時縮短到2小時，年客運量將突破1500萬人次中老鐵路中老鐵路2021年1035公里昆玉段200公里；玉磨、磨萬段160公里昆明南站-玉溪站；玉溪站-磨憨站；磨丁站-萬象南站表：表：中國參與基建的三條重要海外鐵路中國參與基建的三條重要海外鐵路二、軌交行業穩增長邏輯：二、軌交行業穩增長邏輯：1）軌交長期建設規劃目標明確）軌交長期建設規劃目標明確2）國鐵集團經營改善，支撐中長期資本開支）國鐵集團經營改善，支撐中長期資本開支3）維修維保）維修維保&設備更新成為新增長點設備更新成為新增長點4）一帶

37、一路沿線國家基建潛在需求大）一帶一路沿線國家基建潛在需求大目錄目錄19一、萬億軌交行業，系基建托底經濟的重要抓手一、萬億軌交行業，系基建托底經濟的重要抓手三、建議關注價值量占比高的整車三、建議關注價值量占比高的整車&信號系統環節信號系統環節四、投資建議和風險提示四、投資建議和風險提示203.1.軌交板塊產業鏈拆分詳解軌交板塊產業鏈拆分詳解 軌交裝備環節眾多，整條產業鏈均有相應配套應用。軌交裝備環節眾多，整條產業鏈均有相應配套應用。軌交產業鏈可以從上中下游分為裝備設計、土地建設、零配件、機電設備與系統、整車和運維等環節。軌交裝備及零部件位于整個產業鏈中游環節。其中通信信號系統主要由中國通號負責研

38、制與開發，而整車制造環節由對各類產品均擁有自主知識產權的中國中車負責。上游上游中游中游下游下游裝備設計裝備設計運營運營安全監測及維護安全監測及維護土地建設土地建設中鐵工業鐵建重工機械零配件機械零配件機電設備與系統機電設備與系統轉向架車內設備車輪車軸車鉤其他配件中國灣研重慶長征重工中車精機今創集團威奧股份歐特美中信戴卡普西車軸天馬股份中東齊齊哈爾中東大連機車上海電氣 電工合金 新筑股份牽引轉動系統制動系統自動駕駛系統通信信號系統自動防護系統供電系統匯川技術上海電氣中國機械工程中車四方長客股份阿爾斯通中國通號交控科技眾合科技高鐵電氣凱發電氣整車制造整車制造中國中車長客股份中國鐵路運達科技深圳地鐵交

39、大思諾神州高鐵中海達南方匯通中東長江各大設計院圖：圖：軌交產業鏈示意圖軌交產業鏈示意圖數據來源：中國中車官網，東吳證券研究所整理213.1.建議關注價值量占比高的整車和信號系統環節建議關注價值量占比高的整車和信號系統環節 整車和通信為軌交裝備制造中最核心的部分。整車和通信為軌交裝備制造中最核心的部分。從軌交各板塊的投資成本來看，土建工程占比39%，工程建設費用比例在22%。裝備制造中整車和通信占比最大，分別為15%和6%，軌道工程、供電系統、施工準備各占2%。建議關注價值量占比高的整車和信號系統環節。建議關注價值量占比高的整車和信號系統環節。此外從更新維護的角度來看，信號系統&整車環節最為受益

40、。圖：軌交各板塊成本占比圖：軌交各板塊成本占比資料來源：國家鐵路局，東吳證券研究所土建工程,39%工程建設其他費用,22%車輛段和車輛購置,15%其他機電設備,12%通信及信號系統,6%施工準備,2%供電系統,2%軌道工程,2%223.2.中國中車：全球軌交裝備龍頭企業，以整車為核心中國中車：全球軌交裝備龍頭企業，以整車為核心 中國中車成立于中國中車成立于2015年，由中國南車和中國北車合并而成，現已成為以軌道交通裝備為核心，年，由中國南車和中國北車合并而成，現已成為以軌道交通裝備為核心，具有全球競爭力的世界一流高端裝備制造商和系統解決方案提供商。具有全球競爭力的世界一流高端裝備制造商和系統解

41、決方案提供商。公司主要產品包括機車、動車組、客車、貨車、城市軌道車輛、機電設備、風電整機及零部件、新材料等，對各類產品均擁有自主知識產權。中國中車業務完善，其結構緊緊圍繞“一核三極多點”。中國中車業務完善，其結構緊緊圍繞“一核三極多點”。公司深耕鐵路裝備和城軌與城市基礎設施業務，以軌道交通裝備業務為核心，以風電裝備、新能源商用車、新材料等新產業為重要增長極，以工業電驅、半導體芯片等為新的增長點，以數字化、綠色化、智能化、高端化、國際化為方向加快轉型升級。圖圖:“一核三級多點”“一核三級多點”業務業務資料來源：中國中車官網，東吳證券研究所圖圖:中國中車發展歷程中國中車發展歷程資料來源：中國中車官

42、網，東吳證券研究所2015年中國年中國北車和中國北車和中國南車合并，南車合并，成立中國中成立中國中車車2014年中年中國北車在國北車在香港上市香港上市2008年中國年中國南車股份有南車股份有限公司在香限公司在香港上市港上市2008年年6月月中國北車中國北車股份有限股份有限公司成立公司成立2007年中年中國南車股國南車股份有限公份有限公司成立司成立一核：以軌道交通裝備一核：以軌道交通裝備為核心為核心(鐵路裝備鐵路裝備+城軌城軌裝備裝備).三極三極:風電、新材料、風電、新材料、新能源商用車為三個增新能源商用車為三個增長極長極多點：功率半導體、工多點：功率半導體、工業變流器、新能源汽車業變流器、新能

43、源汽車電驅、傳感器、海工裝電驅、傳感器、海工裝備風光儲氫全面布局備風光儲氫全面布局貨車動車機車輕軌新材料新能源商用車風電功率半導體工業變流產品海工裝備傳感器233.2.中國中車：業績穩中有升，盈利能力維持高位中國中車：業績穩中有升，盈利能力維持高位 近年來公司業績穩中有升近年來公司業績穩中有升：2017-2022年營收CAGR達0.92%，歸母凈利潤CAGR達1.28%；且隨著疫情影響逐漸消退，業績增速回升，2023Q1-Q3營收達1430.35億元，同比+5.5%，歸母凈利潤達61.52億元，同比+2.1%。盈利能力維持高位：盈利能力維持高位：細分來看，新產業毛利率穩步提高，從2021年16

44、.6%提升至2023H1的19.96%。軌交核心業務毛利率較為穩定，鐵路裝備毛利率在25%左右，城軌與基礎設施毛利率穩定在20%左右。-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%05001,0001,5002,0002,50020172019202123Q1-Q3營業收入（億元）營收YOY（%）圖：圖：20172017-20222022年營收年營收CAGRCAGR為為0.92%0.92%圖：圖：公司分業務毛利率情況公司分業務毛利率情況-15%-10%-5%0%5%10%15%02040608010012014020172019202123Q1-Q3歸母凈利潤(億元）歸母凈利潤YOY（%）圖：圖：2

45、0172017-20222022年歸母凈利潤年歸母凈利潤CAGRCAGR為為1.28%1.28%資料來源：Wind，東吳證券研究0%5%10%15%20%25%30%新產業鐵路裝備城軌與城市基礎設施現代服務圖：圖：公司盈利能力基本保持穩定公司盈利能力基本保持穩定0%5%10%15%20%25%綜合毛利率（%）銷售凈利率（%）243.2.中國中車：維保需求中國中車：維保需求支撐主業增長，新產業打開成長空間支撐主業增長，新產業打開成長空間 客運量逐步恢復，同比增長速度創客運量逐步恢復，同比增長速度創7 7年新高：年新高：由于疫情影響，鐵路旅客發送量自2020年起大幅下跌，2023年以來隨著疫情影響

46、逐漸消退，使得鐵路旅客發送量大幅上升。維修收入增加有望支撐軌交主業增長：維修收入增加有望支撐軌交主業增長：由于高級修設計車身拆卸&零部件更換，因此需要至指定場所進行維修，其中五級修需要返回原廠進行修理，公司作為整車制造商充分受益。近年來公司新產業快速增長近年來公司新產業快速增長，有望打開長期成長空間：有望打開長期成長空間：公司新產業主要包括風電整機及零部件、新材料，新能源汽車零部件等，已在全國范圍內名列前茅。2017-2022年新產業營收CAGR達6.17%，遠高于總營收增速。圖圖:2017:2017-20222022年新產業板塊營收年新產業板塊營收CAGRCAGR為為6.17%6.17%資料

47、來源：Wind，東吳證券研究所圖圖:中國中車各板塊業務營收占比中國中車各板塊業務營收占比資料來源：Wind，東吳證券研究所0%10%20%30%40%50%60%新產業占比鐵路裝備占比城軌與城市基礎設施占比現代服務占比-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0100200300400500600700800900新產業營收（億元）新產業營收YOY253.3.中國通號：軌交控制系統龍頭，國資委直屬央企中國通號：軌交控制系統龍頭，國資委直屬央企中國通號是全球軌道交通控制系統領先企業中國通號是全球軌道交通控制系統領先企業。業務聚焦鐵路、城軌兩大領域。是國務院國資委下屬的中央企

48、業，業務主要覆蓋軌道交通控制系統（涵蓋設計集成、設備制造、系 統交付服務等）、工程總承包兩大板塊。2022年末公司的高鐵控制系統核心產品及服務覆蓋的總中標里程位居世界第一；年末公司的高鐵控制系統核心產品及服務覆蓋的總中標里程位居世界第一；城軌交通控制系統產品及服務覆蓋我國招標的全部城市 140 余條線路，參建高鐵里程占全國已建成總里程95%以上，為我國4萬公里高鐵和15萬公里普鐵提供核心列控技術和裝備，軌道交通控制系統占有40%市場份額。1981鐵道部正式組建鐵道部正式組建通信信號公司通信信號公司1990更名為中國鐵路更名為中國鐵路通信信號總公司通信信號總公司 2000與鐵道部脫鉤整與鐵道部脫

49、鉤整體劃歸中央企業體劃歸中央企業工委管理工委管理2003國務院國資委國務院國資委成立后歸屬國成立后歸屬國務院國資委管務院國資委管理理2015中國鐵路通信信中國鐵路通信信號股份有限公司號股份有限公司掛牌成立掛牌成立2019上海證券交易所上海證券交易所科創板首批上市科創板首批上市2001更名為中國鐵路更名為中國鐵路通信信號集團公通信信號集團公司司2010更名為中國鐵路更名為中國鐵路通信信號集團公通信信號集團公司司2010中國通號集團公中國通號集團公司制改制園滿完司制改制園滿完成成圖圖:中國通號發展歷程中國通號發展歷程資料來源：中國通號官網，東吳證券研究所設計集成設計集成鐵路列控系統鐵路列控系統貨運

50、自動化系統貨運自動化系統城軌列控系統城軌列控系統調度指揮自動化及檢測系統調度指揮自動化及檢測系統通信信息系統通信信息系統CTCS-3級列控系統CTCS-3+ATO自動駕駛系統CTCS-2級列控系統CTCS-2+ATO列控系統CTCS-0級列控系統CIPS編組站綜合自動化系統駝峰自動化控制系統重載貨車多機聯控系統FZL300:CBTC系統TRANAVI:CBTC系統FZL200:MATC系統綜合調度指揮系統調度集中系統鐵路電務智能運行維護管理系統鐵路綜合視頻監控系統鐵路旅客服務集成信息平臺機車綜合無線通信系統城軌專用無線通信系統設備制造設備制造信號系統信號系統軌道電路列控中心設備車載 ATP 設

51、備車站計算機聯鎖系統設備RBC 設備CIPS 設備道岔轉換系統設備應答器傳輸系統設備通信信息系統通信信息系統鐵路綜合視頻監控系統設備旅服系統設備機車綜合無線通信設備城市軌道交通專用無線通信系統設備光纖直放站弱場覆蓋設備其他產品其他產品 專用纜線屏蔽門五模塊 100%低地板有軌電車智能電源系統系統交付系統交付城市軌道交通控制系統工程系統交付鐵路控制系統工程系統交付263.3.中國通號：軌交控制系統龍頭，國資委直屬央企中國通號：軌交控制系統龍頭，國資委直屬央企公司在軌道交通領域核心業務公司在軌道交通領域核心業務包括：1）設計集成，提供軌交控制系統相關產品系統集成服務，為軌道交通工程為主的項目提供設

52、計咨詢服務；2）設備制造，生產和銷售信號系統、通信信息系統等；3）系統交付，主要包括軌道交通控制系統項目施工、設備安裝及維護服務。圖：圖：中國通號主要產品介紹中國通號主要產品介紹數據來源：中國通號官網，東吳證券研究所整理26軌道交通控制系統273.3.中國通號：短期業績承壓，盈利能力中國通號：短期業績承壓，盈利能力穩中有升穩中有升 短期公司業績短期公司業績略有承壓：略有承壓：2023Q1-Q3公司營收246.8億元，同比增速為-8.39%，歸母凈利潤為25.7億，同比增速為-29.38%，業績短期承壓，公司整體盈利水平穩中有升：公司整體盈利水平穩中有升：2017-2023Q1-Q3銷售毛利率穩

53、定在25%左右，銷售凈利率穩定在10%左右，且自2021年以來，盈利能力穩中有向上趨勢。分業務來看，分業務來看，軌交控制系統中，設計集成、設備制造毛利率最高，23H1分別為38.72%和35.26%，系統交付業務毛利率最低，常年維持在13%左右圖：圖：20212021年以來營收增速放緩年以來營收增速放緩圖：圖：公司分業務毛利率情況公司分業務毛利率情況圖：圖：歸母凈利潤增速表現弱于營收增速歸母凈利潤增速表現弱于營收增速資料來源：Wind，東吳證券研究圖：圖：公司盈利能力穩中有升公司盈利能力穩中有升-10%-5%0%5%10%15%20%050100150200250300350400450營業收

54、入(億元）營收YOY(%)-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%051015202530354045歸母凈利潤(億元）歸母凈利潤YOY0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%軌道交通控制系統設計集成系統交付服務設備制造工程總承包0%5%10%15%20%25%30%銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)3.3.中國通號：新簽訂單持續增長，充分受益于海外市場中國通號：新簽訂單持續增長，充分受益于海外市場&更新替換更新替換 新簽訂單持續增長：新簽訂單持續增長：根據公司披露，2023Q1-Q3公司累計新簽合同總額508.83億元，同比+12.01%

55、，其中鐵路領域144.69億元，同比+10.49%；城軌領域94.93億元，同比+13.82%；海外領域20.02億元，同比+1014.95%；工程總承包及其他領域249.19億元，同比+4.64%，整體保持增長態勢。更新替代需求逐步放量：更新替代需求逐步放量：隨著全國高鐵進一步提速改造，部分項目明確要求將列控系統升級至CTCS-3級（即無線列控），此外國鐵集團經營情況改善，也為軌交設備更新替換注入強心劑。數據來源：知乎，東吳證券研究所整理等級等級各等級特征各等級特征CTCS-0由通用機車信號和運行監控記錄裝置構成，120km/h及以下既有線信號設備，固定閉塞。CTCS-1由主體機車信號與安全

56、型運行監控記錄裝置構成，160km/h及以下既有線信號設備，固定閉塞CTCS-2主要面向提速干線和高速新線，基于軌道電路與應答器傳輸信息，采用車地一體化設計；200-250km/h提速干線與客運專線信號設備，準移動閉塞CTCS-3基于無線傳輸信息，軌道電路用于檢查列車占點，點式設備主要用于傳送列車定位信息；300km/h及以上客運專線信號設備，準移動閉塞CTCS-4面向未來的列控系統，地面取消軌道電路，由無線閉塞中心和列控車載設備共同完成列車定位和完整性檢查，可實現虛擬閉塞或移動閉塞。表：不同等級高鐵列控系統區別表：不同等級高鐵列控系統區別28二、軌交行業穩增長邏輯：二、軌交行業穩增長邏輯：1

57、）軌交長期建設規劃目標明確）軌交長期建設規劃目標明確2）國鐵集團經營改善，支撐中長期資本開支）國鐵集團經營改善，支撐中長期資本開支3）維修維保）維修維保&設備更新成為新增長點設備更新成為新增長點4）一帶一路沿線國家基建潛在需求大）一帶一路沿線國家基建潛在需求大目錄目錄29一、萬億軌交行業，系基建托底經濟的重要抓手一、萬億軌交行業，系基建托底經濟的重要抓手三、建議關注價值量占比高的整車三、建議關注價值量占比高的整車&信號系統環節信號系統環節四、投資建議和風險提示四、投資建議和風險提示304.1.宏觀經濟仍有待復蘇，高股息策略值得布局宏觀經濟仍有待復蘇，高股息策略值得布局 中證紅利指數成交額占比分

58、位數明顯提升。中證紅利指數成交額占比分位數明顯提升。中證紅利指數包含了那些具有高股息率特征的股票，這意味著投資者們采取了更穩健的投資策略，轉向了股息率較高的股票，以獲取相對穩定的現金流和潛在的股價增值。制造業制造業PMI仍仍在榮枯線下，制造業整體活動呈現收縮趨勢。在榮枯線下，制造業整體活動呈現收縮趨勢。市場偏好于低風險、穩定增長的投資策略，更青睞低風險，穩增長，低估值和高分紅的資產。圖：中證紅利指數估值處于低位，股息率處于高位圖：中證紅利指數估值處于低位，股息率處于高位資料來源：Wind，東吳證券研究所圖：目前圖：目前PMI仍在榮枯線以下仍在榮枯線以下資料來源：Wind，東吳證券研究所30%3

59、5%40%45%50%55%60%Jan-16Jul-16Jan-17Jul-17Jan-18Jul-18Jan-19Jul-19Jan-20Jul-20Jan-21Jul-21Jan-22Jul-22Jan-23Jul-23Jan-24PMI生產產成品庫存新訂單314.2 建議關注建議關注低估值高股息軌交各環節龍頭低估值高股息軌交各環節龍頭表：中國中車表：中國中車、中國通號等公司低估值高股息中國通號等公司低估值高股息證券代碼證券代碼證券簡稱公司屬性所屬環節總市值（億元）2024.3.22ROE 2022A股息率TTM分紅率（2021A)分紅率（2022A)23-PE24-PE25-PEWin

60、d一致預期（截至2024年3月22日）601766.SH中國中車中央國有企業整車1,7407.5%3.80%50.1%49.3%12.611.510.4688009.SH中國通號中央國有企業通信信號系統5058.0%4.03%55.0%49.3%11.510.69.7688187.SH時代電氣中央國有企業車輛零配件4927.4%1.63%63.2%30.5%15.91412.3688425.SH鐵建重工中央國有企業土建施工和軌道21011.9%2.80%30.1%30.1%9.67.76.5600528.SH中鐵工業中央國有企業土建施工和軌道1707.8%2.07%17.4%17.4%7.76

61、.86600458.SH時代新材中央國有企業軌道856.5%1.61%35.4%31.1%13.79.87.5688569.SH鐵科軌道中央國有企業軌道569.5%1.43%31.3%31.1%13.911.49.4688285.SH高鐵電氣中央國有企業供電系統298.9%0.93%25.1%20.2%688459.SH哈鐵科技中央國有企業通信信號系統443.5%0.86%33.3%000008.SZ神州高鐵中央國有企業運維設備71-19.3%301048.SZ金鷹重工中央國有企業運維設備4913.7%0.52%26.3%8.7%600495.SH晉西車軸中央國有企業車輛零配件450.3%0.

62、13%111.8%57.4%300011.SZ鼎漢技術地方國有企業車輛零配件38-15.2%600169.SH太原重工地方國有企業車輛零配件764.2%688015.SH交控科技民營企業通信信號系統339.3%2.20%30.2%30.3%35.121.1000925.SZ眾合科技民營企業通信信號系統432.0%13.6%70.336.723.2300407.SZ凱發電氣民營企業供電系統245.7%0.56%10.4%17.2%603508.SH思維列控民營企業通信信號系統768.0%3.91%59.9%60.0%129.88.1603500.SH祥和實業民營企業土建施工267.3%1.08%

63、50.1%47.8%35.629.525.2300594.SZ朗進科技民營企業車輛零配件16-6.5%42.812.58.3300351.SZ永貴電器民營企業車輛零配件746.9%36.826.319.7300960.SZ通業科技民營企業運維設備174.6%1.98%67.7%139.3%605298.SH必得科技民營企業車輛零配件194.8%1.02%51.1%44.8%資料來源：資料來源：Wind，東吳證券研究所，東吳證券研究所風險提示風險提示 基建投資力度不及市場預期。海外一帶一路沿線國家基建拓展不及市場預期。高鐵維保及更新改造力度不及市場預期。32免責聲明免責聲明東吳證券股份有限公司經

64、中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但

65、不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后6至12個月內行業或公司回報潛力相對基準表

66、現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所基準指數為北證50指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準在15%以上；增持：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準介于5%與15%之間；中性：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與5%之間；減持：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來6個月內，行業指數相對強于基準5%以上；中性：預期未來6個月內，行業指數相對基準-5%與5%；減持：預期未來6個月內，行業指數相對弱于基準5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所蘇州工業園區星陽街5號郵政編碼：215021傳真：（0512）62938527