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1、證券研究報告：國防軍工|深度報告 2024 年 4 月 17 日 市場有風險，投資需謹慎 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業投資評級行業投資評級 強于大市強于大市|維持維持 行業基本情況行業基本情況 收盤點位 1161.22 52 周最高 1590.03 52 周最低 999.45 行業相對指數表現行業相對指數表現（相對值）（相對值）資料來源：聚源，中郵證券研究所 研究所研究所 分析師:鮑學博 SAC 登記編號:S1340523020002 Email: 分析師:馬強 SAC 登記編號:S1340523080002 Email: 近期研究報告近期研究報告 中郵軍工周報 4 月第 2 周：伊

2、朗向以色列發射導彈和無人機，世界安全形勢再受沖擊-2024.04.14 低空經濟專題之一：低空經濟專題之一：eVTOLeVTOL 兼具時間效率優勢和成兼具時間效率優勢和成本優勢，本優勢，UAMUAM 市場市場前景廣闊前景廣闊 投資要點投資要點 2016 年，Uber 公司發布城市空中交通白皮書，提出未來城市空中交通（Urban Air Mobility，UAM）的概念；2018 年，美國航空航天局在城市空中交通空域整合概念和考慮因素中定義“城市空中交通”是“城市內適用于載人飛行器和無人飛行器系統的安全高效交通運作方式”。安全、便捷、智能、環保（包括低噪音）、多樣性和個性化服務是人們對 UAM

3、預期的主要特征。eVTOL 具有低碳環保、低噪聲、自動化等級高、運行成本低、安全性和可靠性高等優勢，非常適合 UAM 應用場景，UAM 應用場景牽引 eVTOL 研制熱潮。eVTOLeVTOL 飛行器具有顯著的時間飛行器具有顯著的時間效率效率優勢優勢。目前，大部分 eVTOL 設計巡航速度在 200 公里/小時左右，速度遠快于地面交通約 40 公里/小時的運行速度。結合 eVTOL 飛行器具有快速起降、快速完成飛行狀態轉換的能力，將有效提升城市交通效率。在 UAM 場景中，eVTOL 可將地面 60 分鐘的通勤時間降低至 20 分鐘左右。此外，eVTOL 單機運載力小，可以更為靈活地設置航線，

4、更好地滿足出行多樣化需求，前景廣闊。eVTOLeVTOL 飛行器飛行器經濟成本與經濟成本與地面地面交通工具可比。交通工具可比。根據 Joby、Lilium、億航智能、沃蘭特以及麥肯錫咨詢的數據，eVTOL 的運營成本約 0.5-2.5 美元/座位/英里，遠低于直升機 6-8 美元/座位/英里的運營成本。Joby 預估 eVTOL 票價 3 美元/座位/英里與美國紐約出租車費相比僅略高?；?eVTOL 顯著的時間效率優勢，有望迎來廣闊的發展空間。產業鏈相關標的包括：1）低空基建相關標的萊斯信息、中科星圖、深城交、國?？萍?，海格通信等；2）eVTOL 飛行器相關標的億航智能、萬豐奧威、臥龍電驅、

5、光威復材、吉林化纖、烽火電子、芯動聯科等；3）飛行器運營和模擬飛行相關標的中信海直、海特高新等。風險提示風險提示 低空經濟相關支持政策不及預期；UAM 相關基建配套不及預期；eVTOL 研發、取證、量產進展不及預期；eVTOL 的 OEM 廠商給出的商運財務模型過于樂觀等。-35%-31%-27%-23%-19%-15%-11%-7%-3%1%2023-042023-062023-092023-112024-022024-04國防軍工滬深300 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 目錄 1 UAM1 UAM 引起引起 eVTOLeVTOL 研制熱潮，多款飛行器即將定型量產研制熱潮，多款飛行器

6、即將定型量產 .4 4 1.1 UAM1.1 UAM 引起引起 eVTOLeVTOL 研制熱潮，即將從概念走向現實研制熱潮，即將從概念走向現實 .4 4 1.2 1.2 國內多款飛行器即將定型量產國內多款飛行器即將定型量產 .6 6 2 eVTOL2 eVTOL 時間效率優勢顯著，有望緩解大城市極端通勤時間效率優勢顯著，有望緩解大城市極端通勤 .7 7 2.1 eVTOL2.1 eVTOL 具有快速進入巡航狀態的性能具有快速進入巡航狀態的性能 .8 8 2.2 2.2 城市交通中，城市交通中，eVTOLeVTOL 更快的巡航速度帶來時間效率優勢更快的巡航速度帶來時間效率優勢 .1010 2.3

7、 2.3 城際交通中，城際交通中，eVTOLeVTOL 貼近直線的航線優勢顯著貼近直線的航線優勢顯著 .1111 2.4 2.4 極端通勤亟需改善，極端通勤亟需改善，eVTOLeVTOL 前景廣闊前景廣闊 .1212 3 eVTOL3 eVTOL 經濟成本與地面交通工具可比經濟成本與地面交通工具可比 .1313 4 4 投資建議投資建議 .1616 5 5 風險提示風險提示 .1818 oXiXnWmVmUmNvNoRnOmRbR8Q6MnPpPnPsOfQoOtPlOpOyQ6MrQmMwMrNoMvPnPmO 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1：城市空

8、中交通系統組成城市空中交通系統組成 .5 5 圖表圖表 2 2：eVTOLeVTOL 與豪華汽車、低端直升機的對比與豪華汽車、低端直升機的對比 .5 5 圖表圖表 3 3：全球代表性全球代表性 eVTOLeVTOL 型號及參數型號及參數 .6 6 圖表圖表 4 4：部分國內部分國內 eVTOLeVTOL 飛行器飛行器 .7 7 圖表圖表 5 5：EH216EH216-S S 公布中國市場官方指導價公布中國市場官方指導價 .7 7 圖表圖表 6 6：峰飛航空峰飛航空 V2000CGV2000CG .7 7 圖表圖表 7 7：未來城市空中交通網絡概述未來城市空中交通網絡概述 .8 8 圖表圖表 8

9、 8：eVTOLeVTOL 標準任務剖面示例標準任務剖面示例 .8 8 圖表圖表 9 9：盛世龍盛世龍 4 4 號機試飛過程示意圖號機試飛過程示意圖 .9 9 圖表圖表 1010：eVTOLeVTOL 飛行器和地面交通時間效率對比飛行器和地面交通時間效率對比 .1010 圖表圖表 1111：上海臨港上海臨港-虹橋交通樞紐虹橋交通樞紐 eVTOLeVTOL 飛行與地面交通對比飛行與地面交通對比 .1111 圖表圖表 1212：深圳深圳-珠海地面交通路線珠海地面交通路線 .1212 圖表圖表 1313：中國主要城市中國主要城市 6060 分鐘以上極端通勤比重分鐘以上極端通勤比重 .1313 圖表圖

10、表 1414：JobyJoby 測算的測算的 eVTOLeVTOL 運營成本構成運營成本構成 .1414 圖表圖表 1515：億航智能給出的億航智能給出的 eVTOLeVTOL 商業運營模式假設商業運營模式假設 .1414 圖表圖表 1616：城市空中交通每座英里運營成本城市空中交通每座英里運營成本 .1515 圖表圖表 1717：相關標的相關標的 .1717 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 1 1 UAMUAM 引起引起 eVTOLeVTOL 研制熱潮，多款飛行器即將定型量產研制熱潮，多款飛行器即將定型量產 1.1 1.1 UAMUAM 引起引起 eVTOLeVTOL 研制熱潮研制熱潮

11、，即將從概念走向現實，即將從概念走向現實 2016 年，Uber 公司發布城市空中交通白皮書，提出未來城市空中交通（Urban Air Mobility，UAM）的概念；2018 年，美國航空航天局在城市空中交通空域整合概念和考慮因素中定義“城市空中交通”是“城市內適用于載人飛行器和無人飛行器系統的安全高效交通運作方式”。安全、便捷、智能、環保（包括低噪音）、多樣性和個性化服務是人們對 UAM 預期的主要特征。2023 年，歐洲航空安全局 EASA 發布城市空中交通調查評估報告，預計空中出租車將于 2024 年和2025 年在全球少數幾個城市上空出現，UAM 即將從概念走向現實。2020 年，

12、億航智能發布的城市空中交通系統白皮書指出，城市空中交通城市空中交通更接近于公交系統，而非出租車系統，因為所有飛行器均需在城市空中交通系統更接近于公交系統，而非出租車系統，因為所有飛行器均需在城市空中交通系統平臺登記注冊，并統一監控，因而飛行器會遵循指揮調度平臺設定的準確點對點平臺登記注冊，并統一監控，因而飛行器會遵循指揮調度平臺設定的準確點對點航線進行飛行航線進行飛行。每個起降平臺是覆蓋特定地區城市空中交通網絡的一個單元，采用直線路徑與其他站點相連。路線更密的大型站點構成城市空中交通網絡的節點或者樞紐。為滿足新出現的需求，隨著新起降平臺和新路線加入，網絡規模逐漸擴大。城市空中交通系統的功能包括

13、城市內的客運和貨運。城市空中交通運營商可以同時安全有序地控制眾多飛行器，按照預先規劃的航線，在站點之間往復運行。城市空中交通系統組成主要包括：飛行器（如自動駕駛飛行器、電動垂直起降飛行器）、指揮調度平臺、導航與定位系統、站點（包括停機坪、充電站等基礎設施）以及交互軟件。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 圖表圖表1 1：城市空中交通系統組成城市空中交通系統組成 資料來源：未來交通：城市空中交通系統白皮書-億航智能，弗若斯特沙利文咨詢公司，中郵證券研究所 電動垂直起降飛行器（Electric Vertical Takeoff and Landing，eVTOL）區別于常規飛機的主要技術特點包括

14、可以實現垂直起降、采用分布式電力推進以及運用全電/混合動力技術。得益于電動機、電池和自動化技術的發展，與常規直升機相比，eVTOL 更加低碳環保、噪聲更低、自動化等級更高，并由此產生了運行成本低、安全性和可靠性高的優勢。因此，eVTOL 被看作是最具發展前景的、可支撐起城市空中交通運輸這個大眾市場的有效運載工具。圖表圖表2 2：eVTOLeVTOL 與豪華汽車、低端直升機的對比與豪華汽車、低端直升機的對比 億航億航 216216 奔馳奔馳 S600S600 寶馬寶馬 760760 特斯拉特斯拉 Model XModel X 羅賓遜羅賓遜 R22R22 飛行器成本（萬元）飛行器成本（萬元）200

15、 220 200 89 245 道路建設（億元道路建設（億元/公里）公里）0.6-1.0 0.6-1.0 0.6-1.0 機場建設（萬元）機場建設（萬元）1000 8000 司機司機/飛行飛行員員（萬元（萬元/年）年）10 10 10 52.5 維修費用維修費用 低 中 中 低 高 排量排量 6L 6L 5.24L 資料來源：未來交通：城市空中交通系統白皮書-億航智能，中郵證券研究所 在諸多 eVTOL 航空器研制廠商中，既有波音、空客等傳統民用航空器制造商，又有 Joby、Volocopter 等初創科技企業。根據美國垂直飛行協會 2023 年 7 月的統計，全球 eVTOL 航空器型號已經

16、達到 853 個。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 圖表圖表3 3：全球代表性全球代表性 eVTOLeVTOL 型號及參數型號及參數 廠商廠商 型號型號 載人載人 巡航速度巡航速度/km/kmh h-1 1 航程航程/km/km 有效載重有效載重/kg/kg 最大起飛最大起飛重量重量/kg/kg 動力動力 控制方式控制方式 構型構型 JobyJoby S4 1+4 322 241 453 1815 電動 有人 推力矢量 VolocopterVolocopter Volocity 1+1 90 65 200 900 電動 有人 多旋翼 億航智能億航智能 EH216-S 2 130 35 22

17、0 650 電動 無人 多旋翼 BetaBeta ALIA-250 1+4*500*3175 電動 有人 復合翼 ArcherArcher Midnight 1+4 241 80 456 3175 電動 有人 推力矢量 WiskWisk Generation 6 4 222 144*電動 無人 推力矢量 Elroy AirElroy Air Chaparral C1 貨運*483 227*混動 無人 復合翼 PipistrelPipistrel Nuuva V300 貨運 165 300 300 1700 混動 無人 復合翼 EveEve Eve v3 1+4 241 96*電動 有人 復合翼

18、 峰飛航空峰飛航空 盛世龍 1+4 200 250 350 2000 電動 有人 復合翼 VerticalVertical VX4 1+4 241 161 450*電動 有人 推力矢量 LiliumLilium Jet(7seats)1+6 250 250*3175 電動 有人 推力矢量 沃飛長空沃飛長空 AE200 1+4 250 200*電動 有人 推力矢量 SupernalSupernal S-A1 1+4 290 97*電動 有人 推力矢量 AirbusAirbus CityAirbus NextGen 1+3 120 80*電動 有人 多旋翼 資料來源：eVTOL 航空器研制現狀及發

19、展趨勢李凱等，中郵證券研究所 1.2 1.2 國內多款飛行器即將定型量產國內多款飛行器即將定型量產 eVTOL 飛行器按是否有人駕駛可以分為兩類。國內采用無人駕駛路線的主機廠包括億航智能、峰飛航空、御風未來、山河智能等；采用有人駕駛路線的主機廠包括沃飛長空、峰飛航空、沃蘭特、時的科技、小鵬匯天、億維特等。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 圖表圖表4 4：部分國內部分國內 eVTOLeVTOL 飛行器飛行器 公司公司 型號型號 構型構型 用途用途 最大航程最大航程/km/km 巡航速度巡航速度/km/kmh h-1 1 乘客數乘客數 獲獲 TCTC 時間時間 億航智能億航智能 EH216-S

20、 多旋翼 客運 35 130 2 2023 年 10 月 峰飛航空峰飛航空 V2000CG 復合翼 貨運 250 200 2024 年 3 月 御風未來御風未來 M1-B 復合翼 貨運 250 200 2024 年受理 沃飛長空沃飛長空 AE200 傾轉翼 客運 200 250 4 2022 年受理 峰飛航空峰飛航空 V1500M 盛世龍 復合翼 客運 250 200 4 2023 年受理（EASA）沃蘭特沃蘭特 VE25-100 復合翼 客運 200 235 5 2023 年受理 時的科技時的科技 E20 傾轉翼 客運 200 260 4 2023 年受理 小鵬匯天小鵬匯天 X3-F 陸地航

21、母 多旋翼 飛行汽車 2024 年受理 資料來源：eVTOL News，環球網，浦東發布，航空之家，航空產業網，上海經信委官網，eVTOL 航空器研制現狀及發展趨勢李凱等，同花順財經，中郵證券研究所 億航智能億航智能 EH216EH216-S S 已取得已取得 TCTC、PCPC，峰飛，峰飛 V2000CGV2000CG 已已取得取得 TCTC，多家主機廠，多家主機廠eVTOLeVTOL 型號申報適航認證。型號申報適航認證。2023 年 10 月 13 日，億航智能 EH216-S 無人駕駛載人航空器獲得中國民航局頒發的型號合格證（Type Certificate，TC），同年 12 月21

22、日，獲頒標準適航證（Airworthiness Certificate，AC），并交付第一批客戶。2024 年 4 月 7 日，EH216-S 獲頒生產許可證（Production Certificate，PC），標志著 EH216-S 邁入規?；a階段，為商業化運營提供了重要保障。2024 年 3月 22 日，峰飛航空 V2000CG 無人駕駛航空器系統獲得中國民航局頒發的型號合格證，標志著 V2000CG 成為全球首個通過型號合格認證的噸級以上 eVTOL。圖表圖表5 5：E EH216H216-S S 公布公布中國市場官方指導價中國市場官方指導價 圖表圖表6 6：峰飛航空峰飛航空 V2

23、000CGV2000CG 資料來源：億航智能官網，中郵證券研究所 資料來源：峰飛航空官網，中郵證券研究所 2 2 eVTOLeVTOL 時間時間效率優勢顯著效率優勢顯著，有望緩解大城市極端通勤，有望緩解大城市極端通勤 德勤在報告先進空中交通：顛覆交通的未來中指出，未來空中交通可以與現有交通網絡和基礎設施緊密集成，實現“第一英里”和“最后一英里”的連 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 接，提高交通網絡效率。德勤給出了一個通勤時間對比示例，對于一段全程 27 英里（約 43.5 公里）的通勤，地面交通需要 74 分鐘，而 eVTOL 由于具有比地面交通快 5 倍的巡航速度，僅需 10 分鐘巡航

24、即可飛行 25 英里，考慮到“第一英里”和“最后一英里”需要借助地面交通，各估算 5 分鐘的時間，以及登機和下機分別 7 分鐘和 2 分鐘的估算時間，總耗時 29 分鐘。在此示例中，借助城市空中交通，相對地面交通可以節省 45 分鐘的時間。圖表圖表7 7：未來城市空中交通網絡概述未來城市空中交通網絡概述 資料來源：德勤，中郵證券研究所 2.1 2.1 eVTOLeVTOL 具有快速進入巡航狀態的性能具有快速進入巡航狀態的性能 eVTOL 的一個標準任務段包含垂直爬升、懸停、爬升、巡航、進近、懸停和垂直降落等階段。圖表圖表8 8：eVTOLeVTOL 標準任務剖面示例標準任務剖面示例 資料來源：

25、復合翼 eVTOL 電池需求及對動力總成安全性的影響-丁水汀等，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 2023 年 3 月 2 日，峰飛航空宣布其 eVTOL 飛行器-盛世龍 4 號機在單次充電狀態下順利完成 250.3 公里飛行，刷新了全球 2 噸級 eVTOL 飛行器航程紀錄。此次飛行測試于 2 月 23 日在峰飛濟寧測試基地完成，通過視頻和第三方設備進行了真實完整的飛行過程記錄。長距離飛行視頻展示了垂直起飛、正向轉換、固定翼巡航、反向轉換及垂直降落的完整飛行階段，單次飛行航程 250 公里。我們梳理概述峰飛航空eVTOL飛行器-盛世龍 4號機250公里飛行過程如下：1 1

26、）起飛起飛階段階段：垂向速度從 0 加速到 6.4m/s 之后穩定向上攀升，海拔高度從起點的 47 米升高到約 107 米，之后降低垂向速度并繼續攀升至海拔 125 米，總攀升高度 78 米，耗時 28 秒。隨后，飛行器開始調整偏航角，從 110調整至約229，耗時 12 秒。起飛階段總耗時僅 40 秒，航程 0.08 公里。2 2）正向轉換：）正向轉換：對地速度持續提升，由約0m/s加速至約44m/s（約合158km/h），完成正向轉換后升力螺旋槳關閉，由固定翼提供升力，耗時僅 20 秒。累計航程0.5 公里。3 3）巡航）巡航階段階段：飛機進入巡航階段，飛行速度約 44m/s（約合 158

27、km/h），累計飛行約 1 小時 35 分鐘。累計航程 249.4 公里。4 4）逆向轉換：）逆向轉換：降速，啟動升力螺旋槳，用時 46 秒。累計航程 250.2 公里。5 5）著陸）著陸階段階段：飛行器海拔高度由約 127 米降低至約 45 米，完成著陸過程，耗時 50 秒。圖表圖表9 9：盛世龍盛世龍 4 4 號機試飛號機試飛過程示意圖過程示意圖 資料來源：峰飛航空，中郵證券研究所 累計航程累計航程/km250.3249.40.08海拔/m47時間12540s20s起飛階段正向轉換巡航階段1h35min逆向轉換著陸階段46s50s250.20.5 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 從

28、峰飛航空盛世龍 4 號機的飛行過程可以看到，eVTOL 飛行器具有快速起降、快速進行狀態轉換的性能，試飛過程中，飛行器起降及正向/逆向轉換合計用時約 2 分鐘 30 秒。同時，飛行器具有快速巡航性能，滿電航程 250 公里飛行過程中，巡航速度約 158km/h。2.2 2.2 城市交通中城市交通中，eVTOLeVTOL 更快的巡航速度更快的巡航速度帶來帶來時間時間效率效率優勢優勢 目前，大部分 eVTOL 設計巡航速度在 200 公里/小時左右，速度遠快于地面交通約 40 公里/小時的運行速度。結合 eVTOL 飛行器具有快速起降、快速完成飛行狀態轉換的能力，將有效提升城市交通效率。我們假設

29、eVTOL 商運巡航速度200 公里/小時，地面交通運行速度 40 公里/小時，在不考慮城市通勤中航線距離短于地面路線距離，飛行器起降/轉換耗時以及交通等候時間等因素，簡化對比 eVTOL 飛行器和地面交通的運行效率。對比中，考慮到 eVTOL 飛行器交通的“第一公里”和“最后一公里”依靠地面交通網絡來完成。以地面（航線）距離 42 公里為例，eVTOL 巡航飛行時間僅需 12 分鐘，地面交通若速度為 40 公里/小時，需要 63 分鐘，eVTOL 相對地面交通節省 65%的通勤時間（41 分鐘）。若考慮到飛行航線可以貼近起降點最短距離，而地面交通路線不可避免受地面建筑物等影響，eVTOL 相

30、對地面交通的時間效率更為顯著。圖表圖表1010：eVTOLeVTOL 飛行器和地面交通時間效率對比飛行器和地面交通時間效率對比 地面地面或或航線距離航線距離（公里）（公里）1212 2222 4242 7272 102102 第一公里和最后一公里用時（分鐘）10 10 10 10 10 eVTOL 用時（分鐘）3 6 12 21 30 地面交通用時（分鐘）18 33 63 108 153 節約時間（分鐘）5 5 1717 4141 7777 113113 節約時間/地面交通用時 28%28%52%52%65%65%71%71%74%74%資料來源：中郵證券研究所 沃蘭特與南航通航共同發布的客運

31、 eVTOL 應用與市場中，給出了 eVTOL典型運營場景示例，即“上海臨港-虹橋交通樞紐”航線。航線起降兩點地面距離 86 公里，空中直線距離 66 公里，考慮航線設計約束，保守估計航線距離 75公里。測算 eVTOL 飛行時間約 20 分鐘，出租車/專車需要 90-120 分鐘，而地鐵則需要 150 分鐘。eVTOLeVTOL 時間效率優勢非常突出，時間效率優勢非常突出，相當于相當于出租車的出租車的 4.74.7 倍，地鐵倍，地鐵的的 7.17.1 倍。倍。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 圖表圖表1111：上海臨港上海臨港-虹橋交通樞紐虹橋交通樞紐 eVTOLeVTOL 飛行與地面

32、交通對比飛行與地面交通對比 資料來源：客運 eVTOL 應用與市場-沃蘭特、南航通航，中郵證券研究所 2.3 2.3 城際交通中，城際交通中，eVTOLeVTOL 貼近直線的貼近直線的航線優勢顯著航線優勢顯著 在城際交通中，eVTOL 同樣具有廣闊的市場前景，主要體現在其貼近直線的航線優勢。在城際交通中，高鐵運行速度約 300 公里/小時，eVTOL 的時間效率主要體現在其貼近直線的航線優勢。2022 年，新華社報道我國已有京滬高鐵、京津高鐵、京張高鐵、成渝高鐵、京廣高鐵京武段率先建成安全標準示范線，并成功實現常態化按時速 350 公里高標運營。峰飛航空峰飛航空 eVTOLeVTOL 盛世龍盛

33、世龍在深圳在深圳-珠?？绯强鐬澈骄€的演示飛行充分體現了飛珠?？绯强鐬澈骄€的演示飛行充分體現了飛行器航線貼近直線帶來的時間效率優勢。行器航線貼近直線帶來的時間效率優勢。2024 年 2 月 27 日，峰飛航空 eVTOL 盛世龍執飛“eVTOL 跨城跨灣航線首次演示飛行”，模擬從深圳蛇口郵輪母港前往珠海九洲港碼頭的出行場景。模擬飛行中，盛世龍從深圳蛇口郵輪母港起降平臺垂直起飛，上升到 100 米高度，飛行模式轉換為固定翼飛行，按照既定航線向珠海方向高速飛行，到達珠海九洲港后平穩著陸，用時約 20 分鐘。模擬飛行航線單程用時約模擬飛行航線單程用時約 2020 分鐘，與之相比，地面交通需要分鐘，與之

34、相比，地面交通需要 2.52.5 至至 3 3 小時。小時。深圳到珠海直線距離約 58 公里，地面交通行駛里程較長，用時超 2 小時。目前，深圳北-珠海 G6336 高鐵車次行駛里程 218 公里，用時 1 小時 56 分鐘；出租車/專車從深圳-珠海行駛里程約 150 公里，用時超 2 小時。eVTOL 基于其航線可以貼近兩地直線距離飛行，用時僅 20 分鐘，時間效率優勢顯著。同時，由于 eVTOL單機運載能力 5 人左右，遠小于高鐵、地鐵、公交等公共交通單趟運載能力，請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 eVTOL 航線及起降時間點安排靈活度更大，可以更好滿足出行時間、地點多樣化需求。圖表

35、圖表1212：深圳深圳-珠海地面交通路線珠海地面交通路線 資料來源：百度地圖，中郵證券研究所 2.4 2.4 極端通勤極端通勤亟需改善，亟需改善，eVTOLeVTOL 前景前景廣闊廣闊 2023 年 8 月，中國城市規劃設計研究院發布了2023 年度中國主要城市通勤監測報告。通勤監測報告顯示，2022 年，單程 5 公里以內的“幸福通勤”人口比重 50%，連續 3 年持續降低。我國有超過我國有超過 14001400 萬人承受極端通勤。萬人承受極端通勤。2022 年，中國主要城市 60 分鐘以上極端通勤人口比重 12%，同比持平，超過 1400 萬人承受極端通勤。其中，超大城市極端通勤人口比重達

36、到 17%，特大城市 11%。北京 60 分鐘以上通勤人口比重28%，同比降低 2 個百分點；武漢、濟南、南寧、廈門、合肥、烏魯木齊、溫州等7 個城市 60 分鐘以上極端通勤人口比重同比增加 1 個百分點，其中，合肥、南寧、烏魯木齊極端通勤人口比重連續 3 年增加。從單程通勤時耗看，45 個中國主要城市單程平均通勤時耗 36 分鐘，其中，超大城市平均 40 分鐘，特大城市平均 36 分鐘。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 圖表圖表1313：中國主要城市中國主要城市 6060 分鐘以上極端通勤比重分鐘以上極端通勤比重（%）資料來源：2023 年度中國主要城市通勤監測報告-中國城市規劃設計研

37、究院,中郵證券研究所 在 UAM 場景中，eVTOL 具有非常顯著的時間效率優勢，可將地面 60 分鐘的通勤時間降低至 20 分鐘左右。此外，eVTOL 單機運載力小，可以更為靈活地設置航線，更好地滿足出行多樣化需求，前景廣闊。3 3 eVTOLeVTOL 經濟成本與經濟成本與地面地面交通工具可比交通工具可比 eVTOL 用于 UAM 應用場景，其運營成本主要包括能源、機組人員、維護、電池、機場、資本成本等。由于 eVTOL 飛行器種類多樣，是否有駕駛員、飛行器負載量、飛行器成本、以及平均日運營時間、客座率等的估計不同都會影響 eVTOL的運營成本測算。1)1)JobyJoby 公司公司：Jo

38、by 給出 eVTOL 運營的必要成本為 0.86 美元/座位/英里（約合人民幣 3.87 元/座位/公里），包括維護費 19 美分，起降點支持費用 11 美分，電池和充電費用 13 美分，飛行員工資 22 美分，飛機和保險費 9 美分，其他費用12 美分。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 圖表圖表1414：JobyJoby 測算的測算的 eVTOLeVTOL 運營成本運營成本構成構成 資料來源：Flying，Joby Aviation，中郵證券研究所 2)2)LiliumLilium 公司公司：2021 年 Lilium 公司基于平均每日使用時間 10 小時給出eVTOL 每座英里的運

39、營成本預估為 1.75 美元（約合人民幣 7.87 元/座位/公里）。3)3)億航億航智能智能：億航智能基于其財務模型給出其 eVTOL 飛行器單元運營成本約為人民幣 10-12 元/座位/公里。圖表圖表1515：億航智能給出的億航智能給出的 eVTOLeVTOL 商業運營模式假設商業運營模式假設 類別類別 參數參數 負載量 供乘客乘坐的 1-2 個座位，無需飛行員 客座率 不低于 90%飛行器成本 30 萬美元 電池壽命 500 次循環 折舊年限 10 年 電力成本 0.2 美元/度電 運營時間 20 小時/天，6000 小時/年 單位票價 2.5 美元/乘客/公里 資料來源：未來交通：城市

40、空中交通系統白皮書-億航智能，中郵證券研究所 4 4）沃蘭特沃蘭特：根據沃蘭特與南航通航共同發布的客運 eVTOL 應用與市場中“上海臨港-虹橋交通樞紐”航線示例，航線距離 75 公里，eVTOL 直接運行成本 1080 元，即單元運行成本約為人民幣 3.6 元/座位/公里。根據麥肯錫對于 eVTOL 用于 UAM 的成本測算，若 eVTOL 大規模采用，每可用座英里的運營成本可降低至 0.5-2.5 美元每座英里（約合人民幣 2.2-11.2 元/座維護費維護費22%起降點支起降點支持費用持費用13%電池和充電池和充電費用電費用15%飛行員工資飛行員工資26%飛機和保險費飛機和保險費10%其

41、他費用其他費用14%請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 位/公里），遠低于直升機 6-8 美元每座英里的運營成本。麥肯錫給出的運營成本范圍基本涵蓋了 Joby、Lilium、億航智能、沃蘭特四家 eVTOL 廠商測算或示例的eVTOL 運營成本，具有較好的參考價值。圖表圖表1616：城市空中交通每座英里運營成本城市空中交通每座英里運營成本 資料來源：麥肯錫，中郵證券研究所 在 eVTOL 的預計票價上，Joby 估計每座位英里約為 3 美元（約合人民幣 13.5元/座位/公里），運營商約 1.3 年收回成本；Lilium 建議為 2.25 美元（約合人民幣 10.1 元/座位/公里）；Ev

42、e 建議為 3.88 美元（約合人民幣 17.5 元/座位/公里）。億航智能基于其假設 2.5 美元/座位/公里（約合人民幣 18.1 元/座位/公里）的票價，測算運營商能在 2 年內收回成本。沃蘭特的示例中，每座售價 297元，航線距離 75 公里，則單元售價為人民幣 4.0 元/座位/公里。以 Joby 估計的 eVTOL 每座位英里約為 3 美元的票價（約合人民幣 13.5 元/座位/公里）為例，相比美國紐約出租車費 2.5 美元基本費加 1.56 美元/公里（約合人民幣 18.1 元基礎費加 11.3 元/公里）略高。隨著電池技術的改進提升、規模經濟將有效降低成本。eVTOL 顯著的時

43、間效率優勢和與地面交通可比的預期票價有望迎來廣闊的市場空間。根據摩根士丹利2021 年發布的eVTOL/Urban Air Mobility TAM Update，預計到 2050 年，UAM潛在市場規模將達 9 萬億美元，其中，中國潛在市場規模將達 2.1 萬億美元。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 4 4 投資建議投資建議 UAM 即將從概念走向現實，EASA城市空中交通調查評估報告預計空中出租車將于2024年和2025年在全球少數幾個城市上空出現。eVTOL具有低碳環保、低噪聲、自動化等級高、運行成本低、安全性和可靠性高等優勢，非常適合 UAM應用場景，UAM 應用場景牽引 eVT

44、OL 研制熱潮。目前，國內億航智能的 EH216-S飛行器已取得中國民航局 TC、PC 許可；峰飛航空 V2000CG 貨運版 eVTOL 取得中國民航局 TC 許可；沃飛長空、峰飛航空、沃蘭特、時的科技、小鵬匯天、御風未來等主機廠多款 eVTOL 飛行器型號已申請中國民航局 CAAC 或歐洲航空安全局EASA 適航認證，有望陸續取得 TC、PC。國內多款 eVTOL 飛行器型號有望陸續進入批量生產。eVTOL飛行器具有顯著的時間效率優勢，并且經濟成本與地面交通工具可比。根據 Joby、Lilium、億航智能、沃蘭特以及麥肯錫咨詢數據，eVTOL 的運營成本約 0.5-2.5 美元/座位/英里

45、，遠低于直升機 6-8 美元/座位/英里的運營成本。Joby 預估 eVTOL 票價 3 美元/座位/英里與美國紐約出租車費相比僅略高?；趀VTOL 顯著的時間效率優勢，有望迎來廣闊的發展空間。產業鏈相關標的包括：1）低空基建相關標的萊斯信息、中科星圖、深城交、國?？萍?，海格通信等；2）eVTOL 飛行器相關標的億航智能、萬豐奧威、臥龍電驅、光威復材、吉林化纖、烽火電子、芯動聯科等；3）飛行器運營和模擬飛行相關標的中信海直、海特高新等。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 圖表圖表1717：相關標的相關標的 分類分類 上市公司上市公司 相關產品或業務相關產品或業務 基礎設施基礎設施 萊斯信

46、息 民用空管系統國內龍頭供應商，2024 年 1 月，公司中標安徽省新技術融合應用低空飛行服務平臺項目，該項目建設一套集飛行態勢監視、軍民航空域管理、飛行計劃管理、航行情報、氣象情報、數據資源管理和統計分析等功能于一體的低空飛行服務平臺。中科星圖 公司自 2020 年開始部署低空經濟領域，前期已具備低空通航產品及項目基礎。未來，低空經濟相關的業務布局將包括但不限于：1）低空服務基礎平臺產品研發；2）低空服務全套解決方案研發；3）圍繞低空進行相關產業生態建設。深城交 公司與另外一家深圳研究咨詢機構組成的聯合體承接深圳低空智能融合基礎設施建設項目一期項目，開發可覆蓋全市范圍的智能融合系統的軟件平臺

47、，建設配套的管服中心、數據中心及無人機測試場，接入典型的城市場景，進行軟件平臺的驗證等。此外，公司中標了無錫市低空經濟發展規劃及實施方案（二次）項目。國?？萍?公司的多款低空監視裝備、系列氣象雷達產品等，可滿足低空飛行產業、低空保障產業、低空制造產業等多個應用場景的需要。公司自身高度重視戰略性新興產業發展，成立戰興產業領導工作小組，推動低空經濟相關產業布局，搶占未來產業發展制高點。海格通信 公司布局和開展“北斗+5G+衛星互聯網”空天地一體全域通導一體網絡和綜合時空基準服務底座；打造服務低空經濟的智能無人系統，為生產作業、公共服務和航空消費等新場景提供智能無人機平臺；打造低空無人飛行器空域管理

48、平臺，提供低空頻譜規劃與動態管理、無人飛行器管理、無人機偵測防御管理（反無人）等功能；提供低空經濟無人平臺飛行訓練培訓和認證服務等。飛行器飛行器 億航智能 公司是一家全球領先的智能自動駕駛飛行器科技企業，致力于讓每個人都享受到安全、自動、環保的空中交通，EH216-S 已取得 CAAC 頒發的 TC、PC 許可。萬豐奧威 子公司萬豐鉆石飛機與全球某知名主機廠中國總公司戰略合作擬成立合資公司，將在 eVTOL 領域深度合作。臥龍電驅 公司在電動航空賽道布局多年，和包括商飛在內的主流主機廠攜手研發，加速電動航空技術的商業化應用。公司與中國民航科學技術研究院共建“聯合實驗室”，參與到航空電動力系統相

49、關標準制定當中。飛行汽車是公司電動交通板塊的重點賽道之一。光威復材 公司作為碳纖維領域的主力供應商，有著貨架式的碳纖維產品體系以及預浸料、復合材料制部件的專業配套能力，能夠滿足各種低空飛行器對碳纖維的力學性能、功能、以及經濟性目標追求和配套要求，公司有已經通過大飛機 PCD 適航認證并且有著成熟生產控制和應用體系的 T300 級等產品。吉林化纖 公司主要從事粘膠長絲和碳纖維產品的生產、銷售，以及粘膠短纖受托加工業務，對于低空經濟有業務布局，與恒瑞、億航等企業均有合作。烽火電子 公司主導產品包括短波通信設備、超短波通信設備、航空搜救定位設備、車機內音頻控制系統，未來有望開拓低空市場。芯動聯科 公

50、司產品可用于飛行汽車和低空飛行器，目前飛行汽車需要配備 3 個 IMU（主 IMU、備份、第二備份），同時對于性能、規格的要求更高，相應單價也更高。其他其他 中信海直 公司與多家 eVTOL 公司接洽，并與個別公司建立合作關系。公司與德國 Lilium 簽署合作備忘錄，進行后期無人垂直起降航空器的運營和市場需求探索，及應用場景網絡的搭建。公司以運營服務為核心，在舟山、深圳等地開展低空經濟運營項目，并開發相關系統程序，為 eVTOL 運行做前期驗證。海特高新 公司目前和 eVTOL 主流廠家從分系統的仿真模擬和系統集成仿真模擬進行廣泛合作，開展適航取證工作。隨著產業的發展，公司將在 eVTOL

51、模擬機制造和飛行員培訓領域進行布局。資料來源：iFinD，國?？萍嘉⑿殴娞?，金融界，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 5 5 風險提示風險提示 低空經濟相關支持政策不及預期；UAM 相關基建配套不及預期；eVTOL 研發、取證、量產進展不及預期；eVTOL 的 OEM 廠商給出的商運財務模型過于樂觀等。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 中郵證券投資評級說明中郵證券投資評級說明 投資評級標準 類型 評級 說明 報告中投資建議的評級標準：報告發布日后的 6 個月內的相對市場表現，即報告發布日后的 6 個月內的公司股價（或行業指數、可轉債價格）的漲跌幅相對同期相關證券市

52、場基準指數的漲跌幅。市場基準指數的選?。篈 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；可轉債市場以中信標普可轉債指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500 或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 預期個股相對同期基準指數漲幅在 20%以上 增持 預期個股相對同期基準指數漲幅在 10%與 20%之間 中性 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 回避 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%以下 行業評級 強于大市 預期行業相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期行業相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 弱于大市 預期行業相對同期基

53、準指數漲幅在-10%以下 可轉債 評級 推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 10%以上 謹慎推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 5%與 10%之間 中性 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%與 5%之間 回避 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%以下 分析師聲明分析師聲明 撰寫此報告的分析師（一人或多人）承諾本機構、本人以及財產利害關系人與所評價或推薦的證券無利害關系。本報告所采用的數據均來自我們認為可靠的目前已公開的信息，并通過獨立判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公平，報告結論不受本公司其他部門和人員以及證券發行人、上市公司、基金公司、證券資產管理公司、特定客戶等利益相關方的干涉

54、和影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 中郵證券有限責任公司（以下簡稱“中郵證券”）具備經中國證監會批準的開展證券投資咨詢業務的資格。本報告信息均來源于公開資料或者我們認為可靠的資料，我們力求但不保證這些信息的準確性和完整性。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價，中郵證券不對因使用本報告的內容而導致的損失承擔任何責任?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策。中郵證券可發出其它與本報告所載信息不一致或有不同結論的報告。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且不予通告。中郵證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司

55、所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者計劃提供投資銀行、財務顧問或者其他金融產品等相關服務。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1 日起正式實施，本報告僅供中郵證券客戶中的專業投資者使用，若您非中郵證券客戶中的專業投資者，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司不會因接收人收到、閱讀或關注本報告中的內容而視其為專業投資者。本報告版權歸中郵證券所有，未經書面許可，任何機構或個人不得存在對本報告以任何形式進行翻版、修改、節選、復制、發布，或對本報告進行改編、匯編等侵犯知識產權的行為，亦不得存在其他有損中郵證券商業性權益的任何情形。如經中郵證券

56、授權后引用發布，需注明出處為中郵證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節或修改。中郵證券對于本申明具有最終解釋權。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 公司簡介公司簡介 中郵證券有限責任公司，2002 年 9 月經中國證券監督管理委員會批準設立，注冊資本 50.6 億元人民幣。中郵證券是中國郵政集團有限公司絕對控股的證券類金融子公司。公司經營范圍包括：證券經紀；證券自營；證券投資咨詢；證券資產管理；融資融券；證券投資基金銷售；證券承銷與保薦；代理銷售金融產品；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問。此外，公司還具有：證券經紀人業務資格；企業債券主承銷資格；滬港通；深港通；利率互換；

57、投資管理人受托管理保險資金；全國銀行間同業拆借；作為主辦券商在全國中小企業股份轉讓系統從事經紀、做市、推薦業務資格等業務資格。公司目前已經在北京、陜西、深圳、山東、江蘇、四川、江西、湖北、湖南、福建、遼寧、吉林、黑龍江、廣東、浙江、貴州、新疆、河南、山西、上海、云南、內蒙古、重慶、天津、河北等地設有分支機構，全國多家分支機構正在建設中。中郵證券緊緊依托中國郵政集團有限公司雄厚的實力，堅持誠信經營，踐行普惠服務，為社會大眾提供全方位專業化的證券投、融資服務，幫助客戶實現價值增長，努力成為客戶認同、社會尊重、股東滿意、員工自豪的優秀企業。中郵證券研究所 北京 郵箱： 地址：北京市東城區前門街道珠市口東大街 17 號 郵編：100050 上海 郵箱： 地址：上海市虹口區東大名路 1080 號郵儲銀行大廈 3樓 郵編：200000 深圳 郵箱： 地址：深圳市福田區濱河大道 9023 號國通大廈二樓 郵編：518048