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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票研究股票研究 行業專題研究行業專題研究 證券研究報告證券研究報告 Table_Industry 機械行業機械行業 2024.07.11 Table_Invest 評級：評級：增持增持 上次評級:增持 Table_subIndustry 細分行業評級 Table_Report 相關報告 機械行業聚焦周期向上資產和出海，關注低空和人形機器人 2024.07.10 機械行業WAIC 會議成功舉行，挖機 6 月銷量好于預期 2024.07.06 機械行業高價船逐漸交付利好中國船企盈利改善，挖機內銷持續正增 2024.06.29 機

2、械行業6 月挖機內銷持續正增，更新需求助力復蘇 2024.06.26 機械行業集裝箱維持高景氣，工程機械出海勢頭依舊 2024.06.22 政策助力產業騰飛，低空經濟迎來新紀元政策助力產業騰飛，低空經濟迎來新紀元 低空經濟行業專題報告低空經濟行業專題報告 table_Authors 徐喬威徐喬威(分析師分析師)歐陽蕤歐陽蕤(分析師分析師)張越張越(分析師分析師)021-38676779 021-38676550 0755-23976385 登記編號 S0880521020003 S0880523120002 S0880522090004 本報告導讀：本報告導讀：低空經濟涉及低空飛行、航空旅游等

3、多個行業的經濟概念，是一種面向未來的城市空低空經濟涉及低空飛行、航空旅游等多個行業的經濟概念，是一種面向未來的城市空中交通場景，政策支撐下，產業有望迎來高速發展。中交通場景，政策支撐下，產業有望迎來高速發展。投資要點：投資要點：Table_Summary 低空經濟扇動萬億市場，無人機和低空經濟扇動萬億市場，無人機和 eVTOL 是核心。是核心。低空經濟是以低空空域為依托，以通用航空產業為主導，涉及低空飛行、航空旅游、支線客運、通航服務、科研教育等眾多行業的經濟概念，其最核心產品是無人機和 eVTOL。對于 eVTOL 而言，其在安全性、智能性、經濟性和環保性上更為優越，是一種面向未來城市空中交

4、通（UAM）場景、更符合未來城市綜合立體交通系統的飛行器形態，為超大城市、都市圈及城市群創造了新的通勤方式。根據 Precedence Research 數據，預計 2025 年 eVTOL 市場規模將增長至 158.2 億美元?？展芟到y：低空經濟發展的基石?？展芟到y：低空經濟發展的基石?？展芟到y作用于飛行器起飛降落全過程，是民航空中交通管理系統的核心，其全稱為通信、導航、監視與空中交通管理系統。數字化+精細化是空域管理方向，低空空域管理的數字化在于能夠為大規模對象的協同控制提供可能性，提高對航路高度層資源的安全、精確利用，提高航路容量。其中，北斗網格位置碼相比于其他技術路徑，其在空間維度、數

5、據融合、時空索引等多個方面優勢明顯。在外圍設備方面，5G-A 實現了通感一體化技術，增強了網絡的感知能力，同時引入了內生智能，使得網絡能夠自主優化和適應不同的服務需求。其將為未來的通信網絡帶來更高的效率、更好的用戶體驗以及更廣泛的應用前景。中央和地方政策持續發力，國內外整機廠商加速取證進度。中央和地方政策持續發力，國內外整機廠商加速取證進度。2023 年 12月，民航局發布 國家空域基礎分類方法，對我國空余劃設和管理使用進行規范，其中 G 類空域高度在 120-300 米左右，適用于 eVTOL、物流、巡檢等行業類無人機飛行，為充分利用和管理使用國家空域資源奠定基礎。2024 年，中央和地方政

6、府相繼出臺各種規劃和政策，為低空產業發展保駕護航。同時，國內外眾多企業積極布局低空產業，eVTOL 產業中，國內公司如億航智能、峰飛、沃蘭特、小鵬匯天都持續加快取證節奏和產品研發量產進度。受益標的：受益標的：低空產業在未來幾年有望進入高速發展車道，相關受益標的有望迎來發展機遇：1）飛行器整機公司：萬豐奧威、山河智能；2）零部件（電機）：臥龍電氣；3）空管系統：萊斯信息；4）低空基礎設施建設類：威海廣泰；5）低空運營：中信海直。風險提示：風險提示：政策推進不及預期、技術路線變化及進展不及預期、下游應用落地不及預期。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責

7、條款部分 2 of 28 目錄目錄 1.低空經濟扇動萬億市場，無人機和 eVTOL 是核心.3 1.1.適用性突出，低空產業已進入普及階段.3 1.2.無人機：低空經濟支柱產業.4 1.3.eVTOL：低空經濟新載體.6 2.空管系統：低空經濟發展的前置條件和基礎.13 2.1.空域劃分進一步明細，北斗網格碼優化空域管理.14 2.2.外圍設備：導航、監管與通信.16 3.中央+地方政策齊發力，多家公司紛紛布局低空產業.18 3.1.中央確立低空經濟戰略定位，地方政府積極響應、.18 3.2.多家企業發力低空經濟，海內外廠商加快研發取證進度.21 4.行業重點公司.25 5.風險提示.27 9

8、W8XbZdXfYbUbZaY6MbPaQmOqQoMsOiNnNtMfQqRsPbRrRyRMYtQnPNZtQoO行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 28 1.低空經濟扇動萬億市場，無人機和低空經濟扇動萬億市場，無人機和 eVTOL 是核心是核心 1.1.適用性突出，低空產業已進入普及階段適用性突出，低空產業已進入普及階段 低空經濟是以低空空域（指距正下方地平面垂直距離原則上在1000米以下，根據不同地區特點和實際需要可延伸至 3000 米的空域）為依托，以通用航空產業為主導，涉及低空飛行、航空旅游、支線客運、通航服務、科研

9、教育等眾多行業的經濟概念。目前，低空經濟的主要產品有備受關注的目前，低空經濟的主要產品有備受關注的 eVTOL（電動垂直起降飛行器）、無人機（消費級、工業級）、直升機、傳統固定翼（電動垂直起降飛行器）、無人機（消費級、工業級）、直升機、傳統固定翼飛機等。飛機等。從應用場景區分，低空經濟可以劃分為城市場景（城市空中交通）和非城市場景（偏遠地區的工業、農業、林業、漁業和建筑業的作業飛行以及醫療救援等方面的飛行活動）。圖圖1：低空經濟、通用航空、無人機的相關性低空經濟、通用航空、無人機的相關性 數據來源：國泰君安證券研究 低空經濟有望逐漸成為擴大內需、促進就業、推動產業轉型升級和國民經濟發展的新興戰

10、略性產業。其特點體現在立體性、局地性、融合性和廣泛性。其特點體現在立體性、局地性、融合性和廣泛性。立體性指其空地銜接十分緊密，是一種依托三維空間發展的經濟形態。局地性指其主要以小飛機、小航線、小企業為依托，總體上具有地域窄、規模小和較為分散等特點，與各地區的關聯度十分緊密。融合性是指其在主體上體現為一種“組合式”經濟形態，核心是航空器與各種產業形態的融合，如“農林+航空”“電力+航空”“公安+航空”“醫療+航空”“體育+航空”等。此外，低空經濟還具有軍民融合、空地融合、有人機無人機融合等一些特點。圖圖2：低空經濟的特點低空經濟的特點 數據來源：SkyCells，國泰君安證券研究 行業專題研究行

11、業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 28 低空經濟包括低空制造、低空飛行、低空保障和綜合服務。低空經濟包括低空制造、低空飛行、低空保障和綜合服務。低空制造產業是指面向通用、警用、海關和部分軍用航空器的研發制造類產業，低空飛行產業是低空經濟的核心產業。低空制造之后，低空保障方面的各類推動，例如基礎設施建設、飛行運營管理等方面的法案標準等都需要持續優化。表表 1：低空經濟包括低空制造、低空飛行、低空保障和綜合服務：低空經濟包括低空制造、低空飛行、低空保障和綜合服務 分類分類 主要職能主要職能 低空制造低空制造 為低空飛行活動提供航空器等產品和服務

12、。為低空飛行活動提供航空器等產品和服務。包括航空器、零部件、機載設備等。低空飛行低空飛行 低空經濟的核心產業，對整個低空經濟發展起牽引和帶動作低空經濟的核心產業，對整個低空經濟發展起牽引和帶動作用。用。包括生產作業類、公共服務類、航空消費類。低空保障低空保障 為低空飛行和空域安全提供保障服務的相關產業。為低空飛行和空域安全提供保障服務的相關產業。包括基礎設施建設運營、低空空域管控系統、無人機飛行信息、無人機反制系統。綜合服務綜合服務 支撐和輔助低空經濟發展的各種服務性產業。支撐和輔助低空經濟發展的各種服務性產業。包括航空會展、廣告咨詢、科教、文化傳媒、租賃等。數據來源：新華網，國泰君安證券研究

13、 歷經探索與規范化發展階段，全球低空行業加速普及應用。歷經探索與規范化發展階段，全球低空行業加速普及應用。低空經濟始于1950 年代通用航空概念正式確立，興起于 1970 年代后期通用航空的發展巔峰，并不斷發展至今。人類以空氣動力學為指導，綜合航空材料、電子、發動機等技術成果，制造通用飛機、直升機并持續優化。當前低空經濟以無人機和 eVTOL 航空器實踐作為開端，本質上是通用航空業向綠色、智慧、數字化、電氣化的轉型，將目前人類的生產生活方式從地面的活動空間拓展到立體的三維空間，從而使低空經濟融入社會生活的各行各業。當下全球低空經濟的應用普及度正在不斷提高。圖圖3：全球低空經濟發展歷程全球低空經

14、濟發展歷程 數據來源：前瞻產業研究院，國泰君安證券研究 1.2.無人機：低空經濟支柱產業無人機：低空經濟支柱產業 無人機（UAV）是指不搭載操作人員，能夠自主、自動或遙控飛行，可一次性或多次重復使用的有動力航空器。無人機主要分為軍用和民用兩種類行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 28 型，其中民用無人機又可分為工業級無人機與消費級無人機，主要用于攝影、燈光表演、巡查等場景。無人機相比有人機優勢明顯，應用廣泛。無人機因其自身的優越性能，可以在超低空和超高空長時間盤旋，活動空間和范圍更為廣闊。與有人戰機相比，軍用無人機具有體積小、重

15、量輕、造價低、零傷亡、使用限制少、隱蔽性好、效費比高等突出特點?，F代軍用無人機的任務范圍由傳統的空中偵察、戰場觀察和毀傷評估等擴大到戰場抑制、對地攻擊、攔截巡航導彈、空中格斗等領域，應用更加廣泛。表表 2：無人機分類：無人機分類 分類分類 具體類型具體類型 飛行平臺構型飛行平臺構型 固定翼無人機 旋翼無人機 無人飛艇 傘翼無人機 撲翼無人機 用途用途 軍用無人機軍用無人機 偵察無人機 電子對抗無人機 無人戰斗機 靶機 民用無人機民用無人機 巡查/監視無人機 農用無人機 氣象無人機 消防無人機 測繪無人機 尺度尺度 微型無人機（質量0.25kg）輕型無人機（質量7kg）小型無人機（質量25kg）

16、中型無人機（質量150kg）大型無人機（質量150kg）任務高度任務高度 超低空無人機（高度150m）低空無人機（高度1000m）中空無人機（高度7000m）高空無人機（高度18000m）超高空無人機（高度18000m）活動半徑活動半徑 超近程無人機（半徑15km）近程無人機（半徑50km）短程無人機（半徑200km）中程無人機（半徑800km）遠程無人機（半徑800km）數據來源：CSDN，國泰君安證券研究 低空飛行的主要載體是無人機。低空飛行的主要載體是無人機。隨著空域、航線規劃進一步落實，現有農林牧漁、測繪、應急等主要應用需求將進一步釋放，城市物流、載貨、載人等新型應用場景也將拓寬，無人

17、機產業鏈將是低空經濟發展核心受益環節。從產業鏈角度看，無人機上游為包括電池、電機、芯片、陀螺儀等零部件供應商、激光雷達、航攝相機等任務載荷供應商以及系統供應商，中游為各種類型的無人機系統集成商和服務提供商。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 28 圖圖4：無人機產業鏈情況無人機產業鏈情況 數據來源：前瞻經濟學人，國泰君安證券研究 我國民用無人機發展日趨成熟，我國民用無人機發展日趨成熟，2023 年市場規模超千億。年市場規模超千億。當前，民用無人機已經成為中國低空經濟發展的主力機型。2023 年國內民用無人機市場規模達到 1174

18、.3 億元，同比增長 32%，從產業結構看，工業級無人機占據民用市場的主要份額，占比超過 60%。圖圖 5 5：國內民用無人機市場規模（億元）：國內民用無人機市場規模（億元）圖圖 6 6：20232023 年民用無人機產業結構（億元）年民用無人機產業結構（億元）數據來源：中國低空經濟發展研究報告 2024，國泰君安證券研究 數據來源：中國低空經濟發展研究報告 2024，國泰君安證券研究 商業模式日趨完善，民用無人機注冊數量快速增長。商業模式日趨完善，民用無人機注冊數量快速增長。發展路線方面，民航局空管辦發布民用無人駕駛航空發展路線圖 V1.0征求意見，提出 2025、2030、2035 年三個

19、階段的發展目標，促進形成先載貨后載客、先通用后運輸、先隔離后融合的發展路徑。2022 年全國民用無人機注冊數量達 95.8 萬架，同比增長 15.14%。民用無人機逐漸步入持證上崗時代，根據中國民用航空局公布的數據，2022 年，全行業民用無人機有效駕駛員執照 15.28 萬本，同比增長 26.49%。1.3.eVTOL：低空經濟新載體：低空經濟新載體 eVTOL 優勢多樣，電動化技術推動量產節奏加速。優勢多樣，電動化技術推動量產節奏加速。低空經濟主要包括電動652.1889.51174.30%5%10%15%20%25%30%35%40%020040060080010001200140020

20、2120222023國內民用無人機市場規模yoy766.8407.505001000工業級無人機消費級無人機行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 28 垂直起降飛行器（eVTOL）、無人機、直升機、傳統固定翼飛機等。其中 eVTOL航空器，即電動垂直起降飛行器（electric Vertical Take-off and Landing），是一種電動化且不需要跑道就能垂直起降的飛機。這種飛行器的起飛原理是利用電推進技術，通過大功率電機取代傳統燃油發動機，提供垂直起降的功能。eVTOL 航空器在安全性、智能性、經濟性和環保性上更為優

21、越，能夠實現城市低空快速流動和靈活作業，為人員和貨物運輸提供高效、經濟的解決方案，順應了電氣化、綠色化、智能化的發展趨勢，是一種面向未來城市空中交通（UAM）場景、更符合未來城市綜合立體交通系統的飛行器形態，為超大城市、都市圈及城市群創造了新的通勤方式。得益于電池、電機等電動化技術的持續進步，eVTOL 行業迎來高速發展階段。表表 3：eVTOL 的多種優勢的多種優勢 優勢優勢 具體特征具體特征 速度快速度快 eVTOL 采用先進的電動推進系統及輕量化設計，飛行效率高、速度快，且 eVTOL 不受到地面交通情況的影響，極具便利性 低碳環保低碳環保 只需要充電樁補能即可，如結合使用可再生能源發電

22、，eVTOL在整個能源的產生、運輸和使用環節都能實現零污染、零排放 低運行成本低運行成本 相對于傳統直升機，eVTOL 在實現大規模量產后成本將有極大下降空間，且 eVTOL 的電動力系統維護成本更低 低噪音低噪音 eVTOL 使用電機驅動，起降和巡航噪音顯著低于其他飛行器，目前 eVTOL 起降噪音約 65dB，巡航噪音約 50dB，而直升機起降與巡航噪音分別為 140dB 和 90dB 左右 高便利高便利 eVTOL 飛行器垂直起降且體積小，不需要機場、跑道，對起降平臺要求更低，可以適配各種地形和場景下的起降需求 數據來源：CIC 灼識咨詢，國泰君安證券研究 圖圖 7 7：eVTOL 出行

23、經濟性明顯出行經濟性明顯 數據來源：前瞻經濟學人，國泰君安證券研究 eVTOL 下游應用場景廣泛，當前以短距離行駛為主。下游應用場景廣泛，當前以短距離行駛為主。eVTOL 作為城市空中交通的載運工具，能夠滲透到城市中心，進行點對點的交通運輸。eVTOL 應用場景主要有三個關鍵條件人口密集的城市地區、100-1000 米的低空領域、點對點。目前，eVTOL 主要聚焦城市客運與貨運兩個主要方向，與民用客機比較，eVTOL 主要解決人口密集的城市空間內、城郊及城際點對點的空中運輸，在擁擠的城市內、城郊、都市圈進行短程通勤時具有顯著的成本效益。目前的 eVTOL 有效載荷較小，還只能短距離行駛，但也能

24、滿足少量乘客的城市飛行或是包裹遞送。隨著全球 eVTOL 量產，其應用場景將大幅拓展，潛在應用場景涉及城市客運（UAM）、區域客運（RAM）、城市行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 28 物流配送、商務出行、緊急醫療服務、私用飛行器等多種場景模式，大致可分為載人客運、載物貨運、公共服務、警務安防、國防軍事及私人飛行等六大類行業場景。eVTOL 不僅可以消除交通擁堵的問題，也有望解決偏遠島嶼或山區的運輸，或災區救援行動等問題，還可服務于空中物流、醫療救助、消防救援、應急管理、旅游觀光、公共服務、農業生產、警務治安和軍事國防等關鍵領

25、域。圖圖 8 8：eVTOL 六大應用場景六大應用場景 數據來源：上海通用航空行業協會，國泰君安證券研究 eVTOL 設計研發的技術路線主要依據預設的應用場景與目標市場，需要極高的技術研發實力與垂直集成能力，重點從飛行器氣動布局與總體構型角度進行抉擇與調整。根據全球現有的開發情況，可將 eVTOL 分為五類：多旋翼型、傾轉構型、復合翼型、傾轉涵道風扇+完全矢量控制型、隱藏式推進系統+無翼設計型：1）多旋翼型，）多旋翼型，雖可靠性高于直升機，但有效載荷和航程都相對有限，所面對的應用場景也相對固定，在噪聲控制、地面損傷控制上尚無突破性解決方案，初創公司或是 eVTOL 初創公司前期產品大多為多旋翼

26、型；2）傾轉構型傾轉構型，在綜合考慮航程、巡航速度和載重比方面優勢明顯，具有較好的有效載荷、最大起飛重量和運營經濟性，使其在未來商業場景中為用戶節約更多出行時間；3）復合翼型復合翼型，受到傳統航空企業偏愛，由于配置了專用的水平推進螺旋槳，而不是垂直階段和水平階段共用一套螺旋槳，可有效提升巡航效率、航程和安全性；4）傾轉涵道風扇傾轉涵道風扇+完全矢量控制型完全矢量控制型，由于在動力可靠性、噪聲控制、氣動效率上有可能獲得更優的平衡，盡管涵道風扇在懸停模式下效率稍高，但在巡航模式下會產生更多阻力。就目前而就目前而言，各國近期推出的言，各國近期推出的 eVTOL 項目傾轉構型機型最多，多旋翼構型最少，

27、復項目傾轉構型機型最多，多旋翼構型最少，復合翼成為大部分行業龍頭公司的研發選擇。合翼成為大部分行業龍頭公司的研發選擇。表表 4：不同技術路線：不同技術路線 eVTOL 對比分析對比分析 技術路線技術路線 特點特點 優勢優勢 劣勢劣勢 代表機型代表機型 多旋翼 分布式旋翼設計，多個旋翼同時工作，無機翼或有短機翼，飛行器巡航依靠推進器提供全部或部分升力，起飛和著陸通過旋翼提供升力 技術風險和研制難度較低，效率較低，具有懸停狀態的最佳效率 能效不高，航程有限，速度較慢，使用場景局限 Volocopter 2X、億航 216 復合翼 設計直接簡單，飛行控制系統簡單，有機翼，有獨立的螺旋槳分別提供升力和

28、巡航推力 優良技術性能，較快的研制速度，較低研制風險和成本，生產和維護簡單，監管部垂直升力系統在平飛階段是死重并且產生額外阻力 Beta Alia-250、Wisk Cora、峰飛V15M 盛世龍 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 28 門熟悉其適航路線 傾轉構型 有機翼，由任一矢量推進器提供垂直升力和水平巡航推力，傾轉構型包括但不限于傾轉翼、傾轉旋翼和傾轉涵道 重量較輕，推力大，效率相對高，死重相對少，在速度和航程上有優勢 機械設計和飛控系統復雜，開發和試難度大，研制風險和成本較高，較長的研制周期和適航認證過程 Joby 4

29、S、Vertical計 劃VA-X4、Dufour Aerospace Aero3、Lilium Jet 傾轉涵道風扇+完全矢量控制型 有機翼，無控制舵面，涵道風扇與傾轉機翼融為一體，通過調節電動渦扇的出力，配合機翼整體傾轉角度。形成不同力矩，由傾轉涵道風扇提供升力、推力、航向和姿態控制 較好的動力系統可靠性和噪聲控制，消除了開放性螺旋槳在安全方面的隱患 存在研制風險，高速旋轉部件耐久性差，不易維護，中低速時在重量、成本、效率等方面存在劣勢 Lilium Jet、NASA-XV24A 隱藏式推進系統+無翼設計 無翼設計，有一個隱藏的推進系統，配備多個涵道風扇，流線型車身 飛行速度和續航能力較好

30、，外形科幻 制造成本高，推進器固定，無法實現推力的平衡 Bellwether Volar 數據來源：上海通用航空行業協會，國泰君安證券研究 全球全球 eVTOL 市場空間近千億，國內市場亟待騰飛。市場空間近千億，國內市場亟待騰飛。根據 Precedence Research數據，2023年全球eVTOL市場規模達到125.3億美元，較上年增長12.38%。預計 2024 年市場規模達 140.8 億美元，2025 年市場規模將增長至 158.2 億美元。而受到低空經濟政策驅動以及 eVTOL 商業化進程的提速影響，國內eVTOL 產業市場規模保持快速增長趨勢。2023 年中國年中國 eVTOL

31、 市場規模達市場規模達到到 9.8 億元，同比增長億元，同比增長 77.3%，主要集中在中南、華東、華北等地區。預計2024 年中國 eVTOL 市場規模將增至 17.2 億元。圖圖 9 9：eVTOL 全球市場規模有望達全球市場規模有望達 150 億美元億美元 圖圖 1010：eVTOL 中國市場規模有望保持高速增長中國市場規模有望保持高速增長 數據來源：中投產業研究院，國泰君安證券研究 數據來源：中投產業研究院，國泰君安證券研究 適航取證是最關鍵一步，法規完善下審批有望提速。適航取證是最關鍵一步，法規完善下審批有望提速。航空器在商業化運營前，通常需要獲得民航局頒發的三張關鍵證書，以確保其安

32、全性、合規性以及適航性，即型號合格證（型號合格證（TC）、生產許可證（）、生產許可證（PC）和適航證（）和適航證（AC）三證。）三證。對于 eVTOL 等新型飛行器而言，由于目前沒有專門的適航規章，因此采用專用條件形式，針對具體取證型號制定相應的適航標準。目前現有的 eVTOL111.5125.3140.8158.2020406080100120140160180202220232024E2025EeVTOL全球市場規模（億美元）3.25.59.817.20 024681012141618202021202220232024EeVTOL中國市場規模（億元）同比增速同比增速70%行業專題研究行業

33、專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 28 廠商大部分都處于適航認證階段，一旦完成認證將大大加速商業化優化布局。表表 5：eVTOL 航空器所需民航局的三張證書航空器所需民航局的三張證書 證書證書 釋義釋義 型號合格證（型號合格證（TCTC）型號合格證是航空器進行商業化運營的先決條件，是航空器的型號合格證是航空器進行商業化運營的先決條件，是航空器的行業準入證。行業準入證。TC 用以證明民用航空產品符合相應適航規章和環境保護要求的證件，說明該款產品設計的安全可靠達到了法規的要求。生產許可證（生產許可證（PCPC）生產許可證是對航空器制造商生產能力

34、和質量管理體系的認生產許可證是對航空器制造商生產能力和質量管理體系的認證。證。PC 用以證明已建立了一整套的用于航空器生產的質量系統，能夠確保其生產的每一架航空器及其零部件均能符合經批準的設計并處于安全可用狀態。適航證（適航證（ACAC）適航證是針對每一架具體航空器的證書，證明該航空器在制適航證是針對每一架具體航空器的證書，證明該航空器在制造、維修和改裝過程中符合適航要求，可以安全地投入運營。造、維修和改裝過程中符合適航要求，可以安全地投入運營。AC 用于證明中國民航局認定這架飛機（只是指這一家）符合經批準的設計，且處于安全可用的狀態，類似于出廠合格證。數據來源：飛行汽車，國泰君安證券研究 圖

35、圖 1111：民用航空器的適航取證過程民用航空器的適航取證過程 數據來源：中國民航局，國泰君安證券研究 2023 年 12 月 21 日，億航智能 EH216-S 無人駕駛載人航空器獲得由中國民用航空局頒發的標準適航證，成為全球首個獲得適航證的無人駕駛載人eVTOL 航空器，2024 年 4 月，獲民航局頒發的生產許可證（PC）。復盤EH216-S 整個取證歷程，從申請到頒證（三證齊全）共歷時 3 年 4 個月。國內其他廠商看，峰飛 V2000CG 于 2022 年 9 月 TC 獲受理，2024 年 3 月取得 TC 證，歷時 1 年半，較億航智能 TC 取證周期大大縮短。表明航空器設計符合

36、適航標準和環保要求 確保批量生產出來的航空器符合經批準的型號 表明航空器處于安全可用的狀態 型號合格證 生產許可證 適航證 最重要環節最重要環節 每架航空器都需要每架航空器都需要 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 28 圖圖 1212：各家各家 eVTOL 取證進度取證進度 數據來源：各公司官網，國泰君安證券研究 成本端：動力系統和機體結構是成本端：動力系統和機體結構是 eVTOL 的主要成本。的主要成本。eVTOL 產業鏈較為復雜，對于 eVTOL 整機廠商而言，其專注于整機的研發和生產，一般而言，一臺 eVTOL 由能源

37、系統、動力系統、飛控系統、航電及機體等構成。以全球著名的低空載人飛行器公司 Lilium 給出的數據為參考，能源系統、動力系統、航空電子設備&飛控系統、機體所占整機成本比例分別為 10%、40%、20%、25%。整體看，動力系統和機體結構是最核心成本。圖圖 1313：Lilium 公司公司 eVTOL 成本拆分成本拆分 圖圖 1414：7 座座 Lilium Jet 的的 3D 渲染圖渲染圖 數據來源：立鼎產業研究網，國泰君安證券研究 數據來源：Lilium 官網，國泰君安證券研究 分布式電力推進技術是基礎，全電推進和混合電推進并行。分布式電力推進技術是基礎，全電推進和混合電推進并行。分布式電

38、推進系統是指利用電機具有相對尺度近似無關的特性，采用多個相對較小功率電動機驅動較小直徑風扇的方式取代超大直徑風扇推進飛行器的設計，推進系統可根據飛機的用途靈活安置，設計空間變得更為自由。根據 Lilium的設計方案，我們可以看到，其高盤式負載設計沒有使用大型涵道風扇，而是自由的使用 36 個較小的涵道風扇，并將它們有效地嵌入飛機的后翼中，較小的嵌入式風扇可減少發動機的表面積，從而降低空氣阻力，增加航程。40%25%20%10%5%推進動力系統結構和內飾（機體）航電設備&飛控系統能源系統裝配件行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of

39、28 圖圖 1515：Lilium 管道式電動矢量推力管道式電動矢量推力(DEVT)概念發動機集成概念發動機集成 數據來源：Lilium 官網，國泰君安證券研究 動力系統是所有飛行器的核心所在，從從 eVTOL 本身看，航空發動機行業對本身看，航空發動機行業對其動力系統的看法不一，總體是全電推進和混合電推進并行。全電推進技其動力系統的看法不一，總體是全電推進和混合電推進并行。全電推進技術：術：電池作為飛機上唯一的推進動力源，由電池向電動機供電，帶動風扇或螺旋槳產生推力。優點是環保，噪聲低，可實現零排放，但商業化主要難點在于其電池技術，電池容量制約了其續航和載荷?；旌想娡七M技術：混合電推進技術：

40、由燃氣渦輪發動機提供推力并為電池充電，電池在飛行的多個階段提供推進所需的能量。長期看，隨著電推進系統性能的提升，全電推進有望成為 eVTOL的主流動力方案。而對電推進系統而言，電池是關鍵所在，電池的能量密度、充電時間、循環壽命、安全性等決定著 eVTOL 的性能，特別是電池的能量密度直接決定了 eVTOL 的飛行時間。表表 6：全電、：全電、混合電推進方案對比混合電推進方案對比 技術類型技術類型 優勢優勢 劣勢劣勢 全電推進全電推進技術技術 環境友好，零尾氣排放；電氣化布局，智能化潛力大；簡單且易于維護的動力系統；續航、載重能力受限；環境適應性差（溫度、海拔影響性能）；電池能量密度、充電效率有

41、待提升；混合電推混合電推動技術動技術 續航能力強；安全冗余性高；應對發動機故障的安全降落能力強；當前應用實踐較少；可能增加適航難度；噪音較大、使用成本較高；數據來源：國泰君安證券研究 鋰電池是主流動力方案，固態電池或是遠期方向。鋰電池是主流動力方案，固態電池或是遠期方向。鋰電池由于具有較高的比能量、良好的循環穩定性、較低的自放電、無記憶效應和綠色環保等優點，是電動飛行器領域最有應用前景的儲能裝備。它能在現有約束條件下，在重量、安全特性、航程性能、適航取證進度、成本之間獲得較好折中。近年來國內外公司，如美國的 Joby S4，英國的 Vertical X4，國內的峰飛盛世龍等均采用鋰電池作為能源

42、。但由于能量密度低，電池包重量過大，現有 eVTOL航空器普遍存在有效荷載、航程和續航時間的局限，因此目前 eVTOL 普遍定位于城市或城市群內交通出行工具。長期看，eVTOL 的普及和應用拓展對鋰電池性能提出了更高的要求。當前電池單體電芯的能量密度最高水平在300Wh/kg 左右，電池包的能量密度約 220Wh/kg，遠低于航空燃油的比能量，勉強滿足小型全電飛行器短程飛行需要。eVTOL 獨特的運行剖面和任務循環以及苛刻的運行環境對鋰電池系統亦提出更高要求。當前，主流化學體系鋰離子性能對比下，綜合看，三元 NCA（LiNi-CoAlO2）電芯具有最佳的能量和功率性能，但成本較高，安全性最低；

43、LFP（LiFePO4）電芯具有最高的安全性，但能量密度只有三元 NCA 和 NCM（LiNiMnCoO2）一半；相比之下三元 NCM（LiNiMnCoO2）綜合性能最佳，這也使得三元 NCM 電池成為當前電動垂直起降飛行器使用最廣泛的電池。此外，固態電池具有比能量高、固態電池具有比能量高、安全性好等優點，未來有望成為發展重點。安全性好等優點，未來有望成為發展重點。寧德時代 2023 年研發的凝聚態行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 28 鋰電池在實驗室獲得了 500Wh/kg 的單體能量密度，然而當前固態電池還存在較多等問題

44、，距離商業化使用還存在較大的差距。圖圖 1616：eVTOL 和電動汽車對鋰離子電池性能要求和電動汽車對鋰離子電池性能要求 圖圖 1717：主流化學體系鋰離子性能對比主流化學體系鋰離子性能對比 數據來源：電動垂直起降飛行器的技術現狀與發展，鄧景輝 數據來源：電動垂直起降飛行器的技術現狀與發展，鄧景輝 2.空管系統：低空經濟發展的前置條件和基礎空管系統：低空經濟發展的前置條件和基礎 空管系統作用于飛行器起飛降落全過程，是民航空中交通管理系統的核心?？展芟到y作用于飛行器起飛降落全過程，是民航空中交通管理系統的核心。其全稱為通信、導航、監視與空中交通管理系統，簡稱 CNSATM 系統?？罩薪煌ü芾硐?/p>

45、統（ATM）是空管人員實際用于管理空中交通運輸的信息處理系統，由空中交通服務（ATS）、空中交通流量管理（AFTM）以及空域管理（ASM）組成?？罩薪煌ǚ眨ˋTS）主要目的是防止航空器之間、航空器與障礙物之間發生碰撞?？罩辛髁抗芾恚ˋTFM）是當某區域空中流量超過或即將超過該區域空中交通管制系統可用能力時，預先采取適當措施，保證空中交通流量最佳地流入或通過相應區域?？沼蚬芾恚ˋSM）主要是依據既定的空域結構條件，實現對空域的劃設調整，盡量滿足空域使用各方的需求。此外，通信、導航、監視（CNS）部分屬于外圍設施范疇，其中，監視系統包括二次監視雷達、自動相關監視等，通信系統主要包括數據鏈通信、航

46、空電信網等，導航系統則以全球導航衛星系統為主。圖圖 1818：空管系統架構空管系統架構 數據來源：現代空中交通管理、張軍，萊斯信息招股說明書，國泰君安證券研究 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 28 2.1.空域劃分進一步明細，北斗網格碼優化空域管理空域劃分進一步明細，北斗網格碼優化空域管理 空域分類進一步明確，低空經濟發展前置條件已逐步健全?？沼蚍诸愡M一步明確，低空經濟發展前置條件已逐步健全。2023 年 12 月21 日，民航局發布國家空域基礎分類方法，對我國空余劃設和管理使用進行規范，依據航空器飛行規則和性能要求、空域

47、環境、空管服務內容等要素，將空域劃分為 A、B、C、D、E、G、W 等 7 類，其中 A、B、C、D、E 類為管制空域，G、W 類為非管制空域。無人機用戶主要涉及非管制空域GW 類，其中 G 類空域高度在 120-300 米左右，適用于 eVTOL、物流、巡檢等行業類無人機飛行。國家空域基礎分類方法對我國空域資源進行規范劃設立，為充分利用和管理使用國家空域資源奠定基礎。圖圖 1919：國家空域劃分國家空域劃分 數據來源：國家空域基礎分類方法 數字化數字化+精細化是空域管理方向，北斗網格位置碼可以提高空域管理的顆粒精細化是空域管理方向，北斗網格位置碼可以提高空域管理的顆粒度。度。低空數字化工程致

48、力于為低空空域管理提供基礎數據支撐，低空空域管理的數字化在于能夠為大規模對象的協同控制提供可能性，提高對航路高度層資源的安全、精確利用，提高航路容量，促進空域資源和合理運用和高效利用。北斗網格位置碼適用于北斗衛星導航系統各種應用終端輸出的一種北斗網格位置碼適用于北斗衛星導航系統各種應用終端輸出的一種網格位置編碼，設計上與北斗衛星導航系統的定位精度相適應，是經緯度點網格位置編碼，設計上與北斗衛星導航系統的定位精度相適應，是經緯度點位置編碼體系的重要補充。位置編碼體系的重要補充。相比于其他技術路徑，北斗網格位置碼基于立體網絡的位置框架，在空間維度、數據融合、時空索引等多個方面優勢明顯。圖圖 202

49、0：北斗網格碼北斗網格碼 iWhereEarth 軟件模型軟件模型 數據來源：北斗伏羲官網 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 28 表表 7：技術對比：技術對比 技術類型技術類型 位置框架位置框架 數據模型數據模型 空間維度空間維度 實時數據實時數據 數據融合數據融合 空間計算空間計算 時空索引時空索引 GIS 經緯度 矢量地圖 二維 私有 ID 關聯 疊加展示 矢量方程計算復雜 較強 數字地球 平面網絡 地表模型 2.5 維 私有 ID 關聯 疊加展示 矢量方程計算復雜 弱 BIM 局部坐標 對象模型 三維（2.5維）私有

50、 ID 關聯 封閉模型 矢量方程計算復雜 弱 傳統 CIM 經緯度+局部坐標 GIS+BIM 二維+三維（2.5 維）私有 ID 關聯 疊加展示 矢量方程計算復雜 弱 北斗網格碼 立體網絡 立體網絡全空間 真三維 共有 ID 關聯 統一數據模型 網絡匹配計算簡單 強 數據來源：北斗伏羲官網，國泰君安證券研究 城市低空航路航線是城市低空航路航線是 UAM（城市空中交通）的重要組成部分，（城市空中交通）的重要組成部分，對于保障城市低空無人機運行安全、有序和高效至關重要。歐美、韓國等已明確提出適應自身的低空航路航線布局規劃方案。美國聯邦航空管理局批準構建 50 英里無人機空中走廊；韓國城市空中交通規

51、劃方案中明確指出2025年設立“城市空中通道專用空域”，預計 2035 年建成 100 條航路。根據我國發布的 交通強國建設綱要和國家綜合立體交通規劃綱要，其中明確提出要加強新型載運工具研發，構建城市群內部快速空中交通網絡。民航局發布 促進民用無人駕駛航空發展的指導意見（征求意見稿）及城市場景輕小型無人駕駛航空器物流航線劃設規范 明確，要開展低空航路航線規劃與構建技術研究，隨后在發布的 民用無人駕駛航空發展路線圖 V1.0（征求意見稿）中提出在 2030 年前實現空域信息數字化，進一步拓展航線網絡。圖圖 2121：深圳開通無人機外賣配送航線深圳開通無人機外賣配送航線 數據來源：澎湃新聞網 航線

52、規劃的本質是多約束條件的最優化問題，安全性和空間性是首要條件。航線規劃的本質是多約束條件的最優化問題，安全性和空間性是首要條件。1）安全性：規劃低空航線時需考慮飛行器的性能標準，如最遠航行里程、最高航行高度等，確保飛行器在航行過程中安全運行。2）空間性：航路航行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 28 線劃設應規避人口密集區域，以及加油站、發電廠、重要交通樞紐等地面基礎設施上方空域，并與高層建筑物保持適當安全間隔。圖圖 2222：基于數字網格的航路航線劃設基于數字網格的航路航線劃設 圖圖 2323：基于空地協同的航路航線劃設基于

53、空地協同的航路航線劃設 數據來源：中國民用航空 數據來源：中國民用航空 2.2.外圍設備：導航、監管與通信外圍設備：導航、監管與通信 ADS-B 系統集監視與通信一體，優勢明顯。系統集監視與通信一體，優勢明顯。ADS-B（Automatic Dependent Surveillance Broadcast 廣播式自動相關監視）是指無須人工操作或者詢問，可以自動（1 秒 1 次）從相關機載設備獲取參數并向其他飛機或地面站報告飛機的位置、高度、速度、航向、識別號等信息，從而使管制員對飛機狀態進行監控。其由信息源、信息傳輸通道、信息處理與顯示三部分組成，是一個集通信與監視于一體的信息系統。ADS-B

54、 信息源主要包括飛機的四維位置信息（也就是經度、緯度、高度、時間）和附加信息（沖突告警信息，航線拐點等信息）以及飛機的識別信息與類別信息。ADS-B 技術是新航行系統中非常重要的通信和監視技術，把沖突探測、沖突避免、沖突解決、ATC監視和 ATC 一致性監視以及機艙綜合信息顯示有機的結合起來，為新航行系統增強和擴展了非常豐富的功能。圖圖 2424：ADS-B 工作原理工作原理 數據來源：Sportys 星基星基 ADS-B 可實現全球高中低空各類空域的全覆蓋，是可實現全球高中低空各類空域的全覆蓋，是 ADS-B 技術下階技術下階段的發展方向。段的發展方向。星基 ADS-B 系統由低軌道衛星星座

55、、ADS-B 機載設備和地面應用設備共同構成，利用低軌道衛星的全球覆蓋優勢，搭載 ADS-B 接收器，以實現對全球高空、中空和低空空域的全面監控。星基 ADS-B 載荷具有高靈敏度接收和大數據處理能力，同時能夠有效解決同頻率上多架飛機發行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 28 射的信號相互碰撞、干擾的問題。在軌試驗數據表明，星基 ADS-B 載荷在繁忙空域內，平均每小時可接收 ADS-B 消息數超過 100 萬條；最遠探測距離達到 2000 公里以上；半徑 800 公里的設計覆蓋范圍內，95%位置消息更新間隔低于 8 秒。圖圖

56、 2525：星基星基 ADS-B 工作原理工作原理 數據來源：星基 ADS-B 系統及關鍵技術發展綜述 除除 ADS-B、二次雷達和低軌衛星外，、二次雷達和低軌衛星外，5G-A 通感一體化完善低空監管系統。通感一體化完善低空監管系統。5G-A（5G-Advanced），是基于 5G 網絡在功能上和覆蓋上的演進和增強，是支撐互聯網產業 3D 化，云化，萬物互聯智能化，通信感知一體化，智能制造柔性化等產業數字化升級的關鍵信息化技術。5G-A 的運行速率相較于5G 提升了十倍，進一步降低了網絡延遲，同時大幅提升了連接密度和連接數，能夠支持更多設備同時接入網絡，滿足大量設備連接的需求。5G-A 實現了

57、通感一體化技術，增強了網絡的感知能力，同時引入了內生智能，使得網絡能夠自主優化和適應不同的服務需求。5G-A 將為未來的通信網絡帶來更高的效率、更好的用戶體驗以及更廣泛的應用前景。圖圖 2626：5G-A 應用場景和關鍵技術應用場景和關鍵技術 圖圖 2727：5G-A 網絡架構網絡架構 數據來源：中興通訊 數據來源：華為 通感一體化是低空飛行的技術底座，通感一體化是低空飛行的技術底座，5G-A 賦予通信網絡探測跟蹤等感知能賦予通信網絡探測跟蹤等感知能力。力。通感一體化能夠解決低空飛行中低空建筑密集、衛星導航信號穩定性差、雷達密集部署經濟性差等問題，還能支持多目標探測和跨區域完整航跡的連續跟蹤與

58、上報，為低空安防等低空經濟領域的各類應用提供技術和網絡支持。5G-A 通過在通信網絡中集成感知功能，使得網絡不僅能夠進行數據傳輸，還能夠通過分析無線電波的直射、反射、散射等特性，對目標或環境信息等進行測距、測速、測角、檢測、識別、環境重構等，實現對低空所有飛行器的精細化監測、識別、定位和報送。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 28 圖圖 2 28 8：通信感知一體化技術原理通信感知一體化技術原理 數據來源：通感一體低空網絡白皮書 3.中央中央+地方政策齊發力，多家公司紛紛布局低空產業地方政策齊發力，多家公司紛紛布局低空產業

59、3.1.中央確立低空經濟戰略定位，地方政府積極響應中央確立低空經濟戰略定位，地方政府積極響應、中央將低空經濟提升至戰略高度，政策催化不斷。中央將低空經濟提升至戰略高度，政策催化不斷。2021 年 1 月，國務院印發 國家綜合立體交通網規劃綱要，首次提出發展“低空經濟”，“低空經濟”首次被寫入國家規劃；2023 年 11 月工信部等四部委聯合印發綠色航空制造業發展綱要（20232035 年）提出，2025 年，eVTOL 實現試點運行，設立低空經濟示范區，開展 eVTOL 商業示范運營等。2023 年年 12 月，中央月，中央經濟工作會議明確將低空經濟經濟工作會議明確將低空經濟定位為戰略性新興產

60、業。定位為戰略性新興產業。2024 年全國兩會將低空經濟首次寫入政府工作報告。2024 年 3 月工信部等四部門在通用航空裝備創新應用實施方案（2024-2030 年）提成，推進 eVTOL 等一批新型消費通用航空裝備適航取證，到 2030 年通用航空裝備形成萬億級市場規模。表表 8：相關中央政策：相關中央政策 時間時間 政策政策 內容內容 2021.012021.01 國家綜合立體交通網規劃綱要 首次提出發展“低空經濟”，“低空經濟”概念被首次寫入國家規劃，具有標志性意義，“綱要”從國家層面加強了對低空經濟建設的頂層設計 2022.122022.12 擴大內需戰略規劃綱要（2022-2035

61、 年）加快培育海島、郵輪、低空、沙漠等旅游生態，釋放通用航空消費潛力 2023.052023.05 無人駕駛航空器飛行管理暫行條例 規范無人駕駛航空器飛行以及有關活動 2023.102023.10 綠色航空制造業發展綱要（2023-2035年）2025 年 eVTOL 實現試點運行，設立低空經濟示范區，開展 eVTOL 商業示范運營等。2035 年新型通用航空設備實行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 of 28 現商業化、規?；瘧?2023.112023.11 中華人民共和國空域管理條例（征求意見稿）提出空域用戶定義并提出空域用戶

62、的權利、義務規范 2023.122023.12 中央經濟工作會議 打造生物制造、商業航天、低空經濟等若干戰略性新興產業 2023.122023.12 國家空域基礎分類方法 將空域劃分為管制空域和非管制空域兩大類，其中非管制空域是傳統通航飛機、新能源航空器、小型無人機飛行空域，也是低空經濟發展的空間 2024.032024.03 兩會政府工作報告 積極打造生物制造、商業航天、低空經濟等新增長引擎 2024.032024.03 通用航空裝備創新應用實施方案（2024-2030 年）推進電動垂直起降航空器（eVTOL）等一批新型消費通用航空裝備適航取證。到 2027 年，新型通用航空裝備在城市空運、

63、物流配送、應急救援等鄰域實現商業應用；到2030 年，通用航空裝備全面融入人民生產生活各領域，成為低空經濟增長的強大推動力，形成萬億級市場規模 202420240404 工信部 積極培育低空經濟領域高技術企業 加速低空智聯技術攻關和模式創新 數據來源：政府各部門網站，中商產業研究院，國泰君安證券研究 地方政府積極響應，多地工作報告提出大力發展低空經濟。地方政府積極響應，多地工作報告提出大力發展低空經濟。從 2024 年地方兩會政府工作報告來看，26 余個省份已將低空經濟納入政府工作議程，在建設通航機場、組建發展通航機隊、低空飛行器制造產業鏈等方面進行布局，并對有人機無人機、軍用民用、國企民企等

64、與低空經濟發展相關的產業和企業全方位加大支持力度。表表 9：相關地方政策：相關地方政策 時間時間 政策政策 內容內容 2023.032023.03 福州市人民政府關于推進民用無人駕駛航空器產業高質量發展的若干意見 布局建設產業園和飛行營地、推進民用無人駕駛航空器飛行營地建設。支持和引導建設民用無人駕駛航空器飛行營地。引導民用無人駕駛航空器飛行營地融合生態、科教、文化、教育、娛樂等要素開發建設，打造民用無人駕駛航空器服務綜合體。2023.102023.10 蕪湖市低空經濟高質量發展行動方案（20232025 年）到 2025 年，引入 20 家以上低空領域研發制造龍頭企業，產業鏈企業基本健全。2

65、.夯實低空產業制造能力，形成產業發展引領示范體系。提升有人機、無人機整機生產制造能力，到 2025 年培育 10 家以上在國內具備明顯競爭力的整機產品和通用航空整機制造龍頭企業 2023.112023.11 鹽田區低空經濟產業創新發展實施方案（20232025 年）打造低空基礎設施建設先行區、低空特色應用場景示范區、低空綜合服務引領區和低空要素保障標桿區，到 2025 年，全面建成低空經濟產業創新發展先行區，崛起為輻射力、影響力卓著的粵港澳大灣區低空經濟核心引擎。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 28 2023.122023

66、.12 廣州開發區（黃埔區）促進低空經濟高質量發展的若干措施實施細則 支持低空經濟產業園區內集聚一批低空經濟創新資源，提供試飛驗證公共服務的本區低空飛行試驗場的企業，根據每年實際運營費用給予最高 50%補貼。2023.122023.12 深圳市支持低空經濟高質量發展的若干措施 要引培低空經濟鏈上企業，吸引低空經濟企業落戶。同時，采用市區聯動方式，對新落戶企業在空間保障、場地建設、設備購置、人才引進等方面予以綜合支持。2024.012024.01 成都市人民政府關于前瞻培育未來產業構筑高質量發展新動能的實施意見 近期重點培育飛行汽車、新一代無人機、空天動力、商業航天等細分領域，建強無人機試飛基地

67、，推動城市空管裝備、載人垂直起降飛行器等相關產品研制，探索新型號無人機、人工智能自主無人機等產品研發與譜系化發展 2024.022024.02 深圳經濟特區低空經濟產業促進條例 1）建立低空飛行協同管理機制、條例專門建立兩個機制。一是要求市政府建立低空經濟產業發展協調機制，明確低空經濟發展的職責分工。2）市政府統籌低空飛行基礎設施建設，為了高效推進低空飛行基礎設施建設，條例規定，由市政府統籌本市低空飛行基礎設施的規劃、建設和運營管理，同時支持社會資本依法參與低空飛行基礎設施建設與運營 2024.042024.04 安徽省加快培育發展低空經濟實施方案（2024-2027 年）及若干措施 財政補貼

68、低空基礎設計及服務保障建設，拓展低空應用場景 2024.052024.05 北京市促進低空經濟產業高質量發展行動方案（2024-2027 年）研究制定任務清單，建立軍地民協同機制，統籌推進空域管理、空管服務、需求集散等各項事項。復制自動駕駛示范區經驗，形成低空經濟推進、管理模式。2024.052024.05 山西省加快低空經濟發展和通航示范省建設的若干措施 對符合山西省通航產業發展方向要求且投資額達到 5000萬元以上的重大產業項目，給予一定獎勵；對在晉航空制造企業取得國家通用航空器（不含起飛全重 150 千克以下無人機）整機型號合格證及生產許可證的，給予不超過1000 萬元獎勵。2024.0

69、52024.05 深圳中山跨江低空飛行網絡及近期運行示范方案 研究深圳中山跨江低空運輸發展優勢、潛在需求等，梳理提出跨江低空運輸發展思路與應用場景，明確飛行空域，規劃低空飛行航線航路網絡，布局低空飛行器各級起降點設施以及跨江低空通信網絡等保障基礎設施，提出近期運行示范項目。2024.062024.06 湖南省關于支持全省低空經濟高質量發展的若干政策措施 對重大低空經濟類先進制造業項目，根據其對經濟社會實際貢獻情況給予獎勵，最高獎勵 2000 萬元。對商務部或我省確定的低空經濟類、eVTOL 及大、中型無人機、核心零部件研發制造與商業運營等新質生產力產業鏈總部項目以外的標志性外資項目、重點招商引

70、資項目，根據其對經濟社會實際貢獻情況給予獎勵，最高獎勵 1000 萬元。2024.062024.06 內蒙古自治區低空經濟高質量發展實施方案（20242027 年）（征求意見稿）到 2027 年，低空空域改革初見成效，基本構建自治區低空空管和運行服務保障體系，培育 12 個低空空域管理改革試點。低空基礎設施逐步完善，通用機場建成數量達到50 個、建設標準化臨時起降場(點)100 個，建成 2 個以上低空飛行綜合服務站。打造 810 個低空經濟應用場景，形成一批可復制、可推廣的典型應用模式。低空經濟制造業實現突破，引育 35 家低空經濟頭部企業和 30 家研發制造企業，聚集產業鏈上下游配套企業

71、100 家以上。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 28 2024.062024.06 四川省人民政府辦公廳發布關于促進低空經濟發展的指導意見 到 2027 年，建成 20 個通用機場和 100 個以上垂直起降點，實現支線機場通航全覆蓋，試點城市低空監管、服務、應用一體化信息平臺建成投用，低空空域分類劃設和協同管理取得突破性進展，在通航裝備制造、低空飛行運營等領域各培育形成 35 家行業領軍企業。2024.072024.07 廣州市推動低空經濟高質量發展若干措施 從加快培育壯大低空經濟主體，推動完善低空基礎設施、低空科技創新環

72、境和低空多場景應用，加強相關要素保障等五個方面，提出 20 條措施。2024.072024.07 上海市低空經濟產業高質量發展行動方案（2024-2027 年）上海力爭到 2027 年支持 10 家以上的研發制造領軍企業落地，培育 20 家左右的服務領軍企業，集聚 100 家以上的關鍵配套企業，打造 30 個以上的標志性產品，實現 100 家低空飛行服務應用，打造低空監管服務一體化平臺，聯合長三角城市建設全國首批低空省際通航城市，建成全國低空經濟產業綜合示范地區。數據來源：政府各部門網站，國泰君安證券研究 3.2.多家企業發力低空經濟，海內外廠商加快研發取證進度多家企業發力低空經濟，海內外廠商

73、加快研發取證進度 國內外企業紛紛布局，國內外企業紛紛布局，eVTOL 量產節奏加快。量產節奏加快。目前，全球范圍內眾多企業積極布局低空產業，意圖通過技術創新和產品研發來搶占市場先機。在eVTOL 產業中，不僅有初創公司的涌現，更有傳統航空企業、汽車制造巨頭以及科技公司的跨界參與。這些企業利用各自在航空、汽車制造、自動駕駛、電池技術等領域的技術積累和市場優勢，共同推動 eVTOL 產業的發展。其中，中外 eVTOL 產品性能指標接近，且大部分都處于適航認證階段。表表 10:eVTOL 產業重點公司產業重點公司 億航智能億航智能 小鵬匯天小鵬匯天 峰飛航空峰飛航空 Joby AviationJob

74、y Aviation VOLANTVOLANT LiliumLilium 所屬國家所屬國家 中國 中國 中國 美國 美國 德國 布局時間布局時間 2014 2020 2017 2021 2021 2015 代表產品代表產品 EH216-S 陸地航母 盛世龍 Joby S4 VE2S Lilium Jet 動力模式動力模式 電動 電動 電動 電動 電動 電動 操作模式操作模式 無人 有人 無人 無人 有人 有人 載客量（位）載客量（位）2 4-5 5 4 6 6 速度（速度（km/hkm/h）=130 200 200 330 235=300 數據來源：各公司官網、各公司官方公眾號、國泰君安證券研

75、究 1）億航智能：全球首家上市的城市空中交通企業億航智能：全球首家上市的城市空中交通企業 億航智能是一家全球領先的智能自動駕駛飛行器科技企業，為全球多個行業領域客戶提供各種自動駕駛飛行器產品和解決方案，覆蓋空中交通（包括載人交通和物流運輸），智慧城市管理和空中媒體等應用領域。2019 年 12 月，億航智能在美國納斯達克全球股票市場成功上市，成為全球城市空中交通行業第一股。億航智能已經深耕 eVTOL 行業 10 年，其旗艦產品 EH216-S 無人駕駛載人航空器在獲得中國民航局頒發的型號合格證和標準適航證。23年全年億航智能營收達 1.17 億元，全年 EH216 系列交付量為 52 架。行

76、業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 of 28 圖圖 2929：EH216-S 在廣州市黃埔區九龍湖公園試飛演示在廣州市黃埔區九龍湖公園試飛演示 圖圖 3030：億航智能億航智能 EH216-S 獲民航局頒發標準適航證獲民航局頒發標準適航證 數據來源：億航智能官方公眾號 數據來源：億航智能官方公眾號 2）小鵬匯天：傳統車企入局先鋒，亞洲規模最大飛行汽車公司）小鵬匯天：傳統車企入局先鋒，亞洲規模最大飛行汽車公司 小鵬汽車旗下子公司小鵬匯天是亞洲規模最大的飛行汽車公司。公司融合智能汽車與現代航空，致力于未來城市空中交通、個人出行、旅游觀光

77、等低空領域。公司作為傳統車企代表，積極布局 eVTOL 產品且進展較快。其研發的飛行汽車包括分體式飛行汽車“陸地航母”等，“陸地航母”飛行汽車具有陸行“母艦”搭載飛行器的設計，飛行器與陸行“母艦”可以自動分離和結合，陸行“母艦”還能給飛行器補能，展現了其獨特的技術特點。24 年 1 月小鵬匯天公司披露其“陸地航母”分體式飛行汽車將于 24 年四季度開啟預訂，并計劃于 25 年四季度開始量產交付。圖圖 3131：陸地航母飛行體型號合格證申請獲局方受理陸地航母飛行體型號合格證申請獲局方受理 圖圖 3232：小鵬匯天一體式飛行汽車小鵬匯天一體式飛行汽車 CES 現場展示現場展示 數據來源：小鵬匯天官

78、網 數據來源：小鵬匯天官網 3）峰飛航空：中國民航系統首張）峰飛航空：中國民航系統首張 V2000CG 無人駕駛航空器型號合格證無人駕駛航空器型號合格證 上海峰飛航空科技有限公司是國內最早投入大型 eVTOL 無人駕駛飛行器行業的科技企業之一。峰飛航空科技在 eVTOL 無人駕駛飛行器領域取得了重要的技術突破，其研發的盛世龍等機型具有獨特的升力系統和推力系統，能夠實現起降階段的升力、空中懸停和電子降落傘保障功能。民航華東地區管理局在 24 年 3 月 22 日下午向峰飛科技授予了中國民航系統首張 V2000CG無人駕駛航空器系統型號合格證，這標志著我國在無人駕駛噸級電動垂直起降航空器領域取得了

79、重要突破，并為該類航空器進入市場商業化運營奠定了安全保障基礎。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 of 28 圖圖 3333：盛世龍完成深圳盛世龍完成深圳-珠海珠海 eVTOL 跨?？绯秋w行跨?？绯秋w行 圖圖 3434：V2000CG 無人駕駛航空器獲無人駕駛航空器獲 CAAC 型號合格證型號合格證 數據來源：Autoflight 峰飛航空 數據來源：Autoflight 峰飛航空 4）Joby Aviation：第一家獲得美國空軍適航批準的：第一家獲得美國空軍適航批準的 eVTOL 公司公司 Joby Aviation 是一家飛行

80、汽車公司，也是全球第一個獲準進行空中出租車服務的飛行汽車企業。2020 年 Joby 成為了第一家獲得美國空軍適航批準的 eVTOL 公司，準許在美軍空軍基地飛行，2021 年借殼上市，成為繼億航之后的第二家上市 eVTOL 公司。該公司正在開發一款零運行排放的全電動飛機，其將以最高 200 英里每小時的速度運送一名飛行員和四名乘客，同時還能垂直起降。Joby Aviation的目標是將其飛行汽車應用于城市空中出行領域，為人們提供更加便捷、高效的出行方式。圖圖 3535：Joby 完成了完成了 FAA 空中出租車第二階段的認證空中出租車第二階段的認證 數據來源：無人機網 5）VOLANT：載重

81、能力最強、空間最大、研制等級最高的載人：載重能力最強、空間最大、研制等級最高的載人 eVTOL VOLANT 沃蘭特航空技術有限責任公司是一家專注于客運電動垂直起降飛機（eVTOL）研發與生產的企業。公司擁有全棧工程技術能力，覆蓋飛機總體和氣動、系統工程、結構強度、動力能源、電氣系統、飛控系統、航電系統、試飛測試、適航認證、安全性和可靠性等多個領域。其首款產品 VE25采用復合翼架構，起飛重量 2.5 噸，可搭載 1 名駕駛員和 5 名乘客，是目前世界上已知載重能力最強、空間最大、研制等級最高的載人 eVTOL。2022年 8 月，VE25 全尺寸技術驗證機成功下線，2023 年 1 月，VE

82、25 順利完成首輪試飛，研制效率位于全球首位。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 of 28 圖圖 3636：沃蘭特全尺寸技術驗證機沃蘭特全尺寸技術驗證機 VE25 X1 完成新一輪試飛完成新一輪試飛 數據來源：沃蘭特官網 6）Lilium：全球領先：全球領先 eVTOL 企業，持續推進全球布局企業，持續推進全球布局 Lilium 是一家德國航空航天公司，成立于 2015 年，總部位于德國慕尼黑，旨在研制電動垂直起降噴氣式飛行器（eVTOL），致力于創造一種全新的空間運輸模式。Lilium 的主要產品是 Lilium Jet，一種

83、7 人座的電動垂直起降噴氣式飛機，具有領先的容量、低噪音和高性能。公司通過與航空航天、技術和基礎設施領導者合作，預計在 2024 年啟動商業運營。Lilium 的愿景是創造一種可持續且便捷的高速區域交通模式，構建人員和貨物的運輸網絡和服務。2023 年 11 月公司宣布收到了歐盟航空安全局（EASA）頒發的設計機構批準（Design Organization Approval），即運營許可證。圖圖 3737：Lilium Jet 將于將于 2026 年在法國里維埃拉起飛年在法國里維埃拉起飛 數據來源：Lilium 官網 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之

84、后的免責條款部分 25 of 28 4.行業重點公司行業重點公司 飛飛行器：行器：1）萬豐奧威：）萬豐奧威：公司主要業務包括汽車金屬輕量化零部件和通航飛機制造。公司主要產品包括汽車輪轂制造、鎂合金壓鑄產品、涂層加工、金屬鑄件等。萬豐航空工業有限公司是萬豐集團全資控股的專注于通用航空產業的投資公司，是對通用航空產業各領域（包括飛機制造、機場管理、通航運營、航校培訓、低空保障等）進行投資的平臺。公司現有 5 大業務板塊、國內外 30余家子公司。2016 年 7 月，萬豐通航通過運行合格審定，獲頒CCAR-135部航空運營人運行合格證、CCAR-145 部維修許可證，2016 年 12 月公司收購加

85、拿大鉆石飛機工業公司，2017 年 10 月 31 日 DF Alto 912 TG 在新昌萬豐通用機場試飛成功。公司旗下的鉆石飛機在整機研發、發動機制造技術等具有優勢，萬豐鉆石飛機在全球飛行培訓領域處于龍頭地位，DA20、DA40、DA42 機型為全球飛行培訓領域的明星機型，在國內飛行培訓市場擁有較高市占率。2024 年 2 月 5 日發布公告，子公司萬豐飛機和全球某知名汽車主機廠在 eVTOL 領域開展深度合作，擬在 eVTOL 原型機開發、電池系統、B2C/B2B 銷售和售后網絡資源等領域深度合作。2）山河智能：）山河智能：公司是國內工程機械制造的龍頭企業之一。主要產品包括挖掘機械、高空

86、機械、油氣管道設備、液壓挖掘機、旋挖鉆機等。山河星航為公司的參股公司，其由中南大學機電學科帶頭人何清華教授創辦，專業從事載人輕型飛機和無人機的研發、制造、銷售以及通航運營。公司擁有中國民航局（CAAC）頒發的飛機型號合格證 TC、生產許可證 PC、美國 FAA 頒發的 LSA 適航認證、無人機駕駛員培訓資質及 AS9100D 國際航空航天質量體系認證，是國內少有的全部擁有上述民航行業資質的高新技術民營企業。公司在載人輕型飛機以及無人機領域填補了多項國內空白。在全復合材料載人輕型飛機領域，開發了我國第一款取得民航適航認證的輕型運動飛機，該機型已累計交付 200 余架。在無人機領域，開發了“云翼”

87、、“雷霆”及無人阿若拉等系列產品，已批量應用于物資輸送、應急救援，遙感遙測等領域。其參與的大眾空中移動出行項目的原型機于 2022 年年中發布，同年年底完成首飛。該型飛行器為 eVTOL，電驅，續航 200 公里。零部件：零部件：臥龍電驅：臥龍電驅：公司主要業務包括電機與驅動控制、工業與能源解決方案及特定領域應用產品。公司主要產品包括高低壓電機、驅動控制、發電機、軸承、齒輪、傳動部件等。2022 年 9 月，中國商飛北京民用飛機技術研究中心和臥龍電驅全球中央研究院友好協商，協議共同建設“航空電動力系統創新中心”，聚焦航空電動力系統研發領域，聯合開展電動航空技術研究與產業化應用。公司目前已成為國

88、際一流的航空電驅供應商，公司搭建了小、中、大三個功率等級的驅動產品及一個適航標準的產品布局。2023 年公司電動航空業務在產品研發、客戶拓展、研發創新等方面均有突破，2023 年 10 月，公司與商飛北研共同打造的“航空電動力系統事業部”正式揭牌成立，標志著雙方合作邁進新階段。2023 年 11 月公司同全球飛機發動機領軍企業羅爾斯-羅伊斯就合作事宜展開交流。2023 年 12 月，臥龍電驅作為唯一一家電動力系統企業成功入選2023 中國低空經濟領軍企業 TOP20?？展茴悾嚎展茴悾喝R斯信息：萊斯信息：公司成立于 1988 年，是中電萊斯信息系統有限公司（在中國電科二十八所基礎上組建）控股高科

89、技企業，是電科萊斯面向民品市場的主要窗口和平臺。公司作為民用指揮信息系統整體解決方案提供商，主要提供以行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26 of 28 指揮控制技術為核心的指揮信息系統整體解決方案和系列產品，長期服務于國家治理體系和治理能力的現代化建設，主要產品包括空中交通管理、機場信息化、低空飛行服務、ATC 系統、ATFM 系統、機場生產運行系統、凈化管理系統、機場泊位引導系統、交通信號控制系統、飛行服務站、面向應用場景的無人機管控系統等。2022 年，公司中標低空飛行服務仿真驗證平臺重大工程項目，為國家低空運行研究提供重要支撐。

90、2024 年 1 月，中標安徽省新技術融合應用低空飛行服務平臺項目，基本構建起省級低空飛行服務保障的整體解決方案體系?；A設施建設：基礎設施建設：威海廣泰：威海廣泰：公司是全球空港地面裝備領跑者，國內先進的消防救援、移動醫療、無人機、電力電子裝備制造商?，F已形成在堅守高端裝備制造業前提下的“雙主業”的產品布局，即空港裝備、應急救援裝備，業務覆蓋空港裝備、消防救援裝備、移動醫療裝備、無人機裝備、電力電子裝備等板塊。主要產品包括飛機牽引車、移動 CT 車、機場快速調動消防車、飛控系統、旋翼無人機、火災報警系統等。2023 年公司與 Swissport 合作取得重大突破，公司產品已進入 Swissp

91、ort 服務網絡中 15 個國家，超過 40 個機場。2023 年 11月公司與 TCR International NV 簽訂重大銷售協議，帶動國內高端空港裝備市場需求擴張。無人機業務方面，子公司飛騰航空憑借“青鸞”、“鵜鶘”兩款無人機產品，入選山東省工信廳無人機典型性應用場景和重點產品公示名單。運營類：運營類：中信海直：中信海直：公司主要業務包括海洋石油服務、人工降水、醫療救護、航空探礦等。公司運營亞洲最大的民用直升機，是國內通用航空領軍企業，公司海上石油直升機飛行服務市場占有率穩固保持行業前列，是國內港口直升機引航作業唯一提供商，并在國外從事海上石油飛行服務。2023 年 11 月 24

92、日，中信海直與 Lilium 達成合作，雙方簽署了合作備忘錄，就大灣區開始合作在中國建立 eVTOL 運營網絡，探索 eVTOL 電動飛機在中國的運營，包括戰略性生產基地、進行試飛、售后服務以及確定潛在市場地點和 eVTOL 垂直起降機場合作伙伴。2024 年 6 月 25 日，中信海直攜手南山區政府、招商蛇口、深圳電信等，合作建設前海-蛇口低空經濟先導區，打造“空天地?！比采w低空經濟產業體系。表表 11:低空經濟產業重點公司估值表低空經濟產業重點公司估值表 公司代碼公司代碼 公司名稱公司名稱 收盤價收盤價（2024/7/9）EPS PE 評級評級 2024E 2025E 2026E 202

93、4E 2025E 2026E 002085.SZ 萬豐奧威萬豐奧威 12.84 0.49 0.59 -26.44 21.73 -002097.SZ 山河智能山河智能 5.84 0.69 -8.41 -600580.SH 臥龍電驅臥龍電驅 11.68 0.89 1.03 1.18 13.16 11.30 9.94 -688631.SH 萊斯信息萊斯信息 55.15 1.49 1.29 1.64 37.01 42.66 33.67 -002111.SZ 威海廣泰威海廣泰 10.59 0.59 0.80 1.05 17.80 13.16 10.13 -000099.SZ 中信海直中信海直 15.89

94、 0.37 0.42 0.49 43.51 37.74 32.32 -資料來源：Wind，國泰君安證券研究（注：以上公司 EPS 均來自 Wind 一致預期）行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 27 of 28 5.風險提示風險提示 政策推進不及預期：政策推進不及預期：中央和地方陸續出臺了低空經濟領域政策，如果后續政策和相關配套政策推進不及預期，可能會對低空經濟行業發展產生不利影響。技術路線變化及進展不及預期：技術路線變化及進展不及預期：當前 eVTOL 尚處于商業化早期階段，技術路線尚未完全確定，各類產品的設計方案均存在變動，若未來技術

95、路徑或相關電動技術進展存在變動或進展緩慢，將對產業發展產生不利影響。下游應用落地不及預期：下游應用落地不及預期：低空飛行器的商業化落地場景若存在接受度較低或其他應用場景推進較慢等情況，可能會出現市場需求不及預期的情況，可能會影響未來行業發展。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 28 of 28 本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解

96、，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料

97、、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信

98、息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明

99、出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公

100、司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究所國泰君安證券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6003 號榮超商務中心 B 棟 27 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：