交銀國際：低空經濟行業報告新質生產力急先鋒蓄勢高飛（52頁）.pdf

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1、此報告最后部分的分析師披露、商業關系披露和免責聲明為報告的一部分，必須閱讀。下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 此報告最后部分的分析師披露、商業關系披露和免責聲明為報告的一部分，必須閱讀。下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 交銀國際研究交銀國際研究 行業剖析行業剖析2024年3月15日低空經濟：新質生產力急先鋒蓄勢高飛低空經濟：新質生產力急先鋒蓄勢高飛2023年年12月，中央經濟工作會議指出以科技創新推動產業創新，發展新質生產力，并明確低空經濟為具有戰略性的新興產業月，中央經濟工作會議指出以科技創新推動產業創新，發展新質生產力，并明確

2、低空經濟為具有戰略性的新興產業。2024年年3月，低空經濟作為新增長引擎，在國務院政府工作報告中被首次提及。月，低空經濟作為新增長引擎，在國務院政府工作報告中被首次提及。在低空經濟是運行在1000-5000 米天空高度，以有效載重2000公斤以下的小型航空器作為空中運載工具的高效率全自動的物流生產系統。我們認為，雖然還處在行業早期，低空經濟覆蓋范圍廣，形態多樣，應用場景多，是我國在經濟轉型過程中可能帶動農業，工業與建筑業和服務業自動化轉型和降本增效的重要抓手，是新質生產力的急先鋒。根據新華社數據，我國低空經濟中僅無人機在我國低空經濟中僅無人機在2023年產業規模已超過年產業規模已超過1200億

3、元人民幣億元人民幣。我們認為低空經濟或將繼續催生對飛行器的需求，我們預測我們預測低空經濟飛行器在低空經濟飛行器在2030年或將達到年或將達到3150億元的市場規模，對應億元的市場規模，對應2023-2030年年15%CAGR，其中第一、二、三產業分別貢獻200，250和2700億元。而涉及飛行器的低空經濟的總產值或在2030年之前達到上萬億人民幣的規模。農業農業方面，低空經濟通過飛行器更高效的進行不同形式的林間/田間管理，大大增強農業生產效率，是新質經濟在農業領域的最好實踐之一。工業與建筑工業與建筑方面，低空經濟作業不但能做到提高工程效率，更是保障人員安全的重要手段。在服務業服務業方面，低空經

4、濟或將全面應用于運輸與觀光，承擔載貨和載人等不同運輸目標的各類服務業工作。我們認為，政策法規支持和技術進步并完善是低空經濟在近期發展的最大驅動力。我們認為，政策法規支持和技術進步并完善是低空經濟在近期發展的最大驅動力。政策層面，中央和地方密集出臺規范低空經濟的條例以及支持行業發展的政策。其中，國務院、中央軍委發布的無人駕駛航空器飛行管理暫行條例從24年1月1日施行。我們認為此條例是低空經濟健康發展的基石。技術層面，我國在低空經濟技術和產能上與國際先進水平相當，在部分動力系統，控制系統，導航/通信系統，以及飛行機體與機械系統技術上甚至超過海外公司。我們同時看到部分低空經濟飛行器公司積極出海的實例

5、。我們梳理了低空經濟產業鏈，我們看好產業鏈上游的傳感器系統我們看好產業鏈上游的傳感器系統和中游的飛行器設備制造商的國產標的的投資前景。和中游的飛行器設備制造商的國產標的的投資前景。資本市場方面，低空經濟以2019年12月內地龍頭公司億航在紐交所上市為里程碑,近年來一直表現活躍。據我們統計，我國一級市場在2021年到2023年一共完成低空經濟融資超過50億元人民幣。截至到截至到2024年年3月月14日，低空經濟航空器公司全球范圍內市值不少于日，低空經濟航空器公司全球范圍內市值不少于81.2億美元。億美元。其中海外公司包括Joby、Lilium、Vertical、Archer、Surf、Eve、B

6、lade Air Mobility等。內地公司則包括億航智能、中信海直、峰飛航空、時的科技、沃蘭特、沃飛長空等初創公司，小鵬匯天等新能源汽車公司，以及大疆等無人機公司。我們認為，雖然大部分低空經濟航空器公司目前處于虧損狀態，但受益于下游需求增加，部分公司有望在2024-25年扭虧為盈?？瓶萍技夹行袠I業王王大大衛衛,PhD,CFAD(852)3766 1867童童鈺鈺楓楓Carrie.T(852)3766 18042024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 3 目錄目錄執行摘要執行摘要.4低空經濟：新質生產力急先鋒低空經濟：

7、新質生產力急先鋒.9低空經濟飛行器的分類.10我國低空經濟發展現狀的關鍵因素.11低空經濟市場前景低空經濟市場前景.12低空智能運輸系統應用場景.12低空經濟市場規模測算.14低空經濟資本市場活躍低空經濟資本市場活躍.16低空經濟：政策加碼和產業鏈成熟助推產業低空經濟：政策加碼和產業鏈成熟助推產業“高飛”高飛”.17政策持續發力支持低空經濟.17政策支持低空經濟力度不斷加大.17各地區政策支持低空經濟力度文件數量不斷攀升.18低空經濟飛行器技術：萬事俱備.20我國低空經濟飛行器出海前景.21低空經濟航空器產業鏈低空經濟航空器產業鏈.22低空經濟航空器公司梳理低空經濟航空器公司梳理.25億航智能

8、（EH US，未評級）.28大疆創新（未上市）.32速騰聚創（2498 HK，未評級）.35Joby Aviation（JOBY US，未評級）.39Eve Air Mobility（EVEX US/EVEXW US，未評級）.42Blade Air Mobility（BLDE US，未評級）.462024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 4執行摘要執行摘要低空經濟：為什么是現在低空經濟：為什么是現在我國低空經濟應用范圍廣，市場潛力大，低空經濟的驅動力是：1）政策大力支持低空經濟和飛行器作為新質生產力代表，助力提高我國經

9、濟增長質量；2）飛行器技術，包括飛行動力和飛行電子控制技術的快速發展，使得低空經濟相關產品滿足市場需求。我們認為，從頂層設計看，國務院、中央軍委發布的國務院、中央軍委發布的無人駕駛航空器飛行管理暫行條例對低空經濟的支持要遠強于之前的政策無人駕駛航空器飛行管理暫行條例對低空經濟的支持要遠強于之前的政策支持。低空經濟作為新增長引擎，在支持。低空經濟作為新增長引擎，在2024年政府工作報告中被首次提及年政府工作報告中被首次提及。而國內鋰動力電池國內鋰動力電池和傳感器、芯片等電子技術的成熟以及產能快速爬升傳感器、芯片等電子技術的成熟以及產能快速爬升使我國在飛行器領域已有占據世界市場的競爭能力。低空經濟

10、代表新質生產力，行業蓄勢待發低空經濟代表新質生產力，行業蓄勢待發低空經濟聚焦1000-5000米天空高度，有效載重2000公斤以下的小型航空器作為空中運載工具，以小型機場、簡易跑道或指定起降點為（空中運輸網絡）節點，通過蜂窩網絡或者衛星通信系統將航空器和運輸目標進行有效連接協同，對貨物、節點、航線、營運商實行統一編碼、鏈接與管理，從而實現高頻次、“點對點”、智能化、高效率全自動的物流和生產系統。我們研究發現：低空經濟市場規模低空經濟市場規模根據新華網的數據，2023年中國民用無人機產業規模超過1200億元，位居全球首位。我們預測中國低空經濟僅飛行器一項在我們預測中國低空經濟僅飛行器一項在203

11、0年或將達到年或將達到3150億元的市場億元的市場規模，對應規模，對應2023-2030年年15%CAGR。而涉及飛行器的低空經濟的總產值或在2030年之前達到上萬億人民幣的規模。低空經濟應用場景低空經濟應用場景低空經濟作為新質生產力的代表，或將帶動各產業降本增效。第一產業，第一產業，低空經濟在第一產業中的作用主要是通過飛行器更高效的進行養護，播種，噴灑農藥等。我們預測到2030年，我國用于第一產業的低空經濟飛行器的市場規?？晌覈糜诘谝划a業的低空經濟飛行器的市場規?？蛇_達200億人民幣億人民幣。第二產業第二產業，低空經濟在工業和建筑業扮演的主要角色包括在工地搬運，巡檢，勘探，勘測等。我們預測

12、到到2030年低空經濟在第二產業的貢年低空經濟在第二產業的貢獻達到獻達到250億元人民幣的飛行器銷售億元人民幣的飛行器銷售。第三產業第三產業的飛行器的分為消費類的觀光拍攝無人機和應用在服務業中商用飛行器兩種。我們預測其銷售額或在2023年1000億元人民幣的基礎上以每年7.9%的CAGR增長到2030年的1700億元。而用于應用在服務業中商業類的飛行器市場規模到2030年或可達到1000億元人民幣。綜上，低空經濟在低空經濟在2030年或在第三產業對應年或在第三產業對應2700億元產值。億元產值。低空經濟驅動因素低空經濟驅動因素我們認為，當前時點下推動低空經濟的主要驅動因素是1）政策和法規對低空

13、經濟的推動和空中交通可能進一步的放開。其中，具有里程碑意義的事件之一，是2023年5月31日國務院、中央軍委發布的無人駕駛航空器飛行管理暫行條國務院、中央軍委發布的無人駕駛航空器飛行管理暫行條例，從例，從2024年年1月月1日開始施行。日開始施行。2）我國已經在技術上完全擁有建設“低空智能運輸系統”的關鍵能力。作為低空經濟所需要的飛行設備的主要制造和生產2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 5國，我國在技術上和產業鏈上已經擁有了較好的基礎。特別是對于鋰電池等作為主要能源的飛行系統來說，我國有強大的技術和產能儲備，在支

14、持低空經濟發展的同時也可為消化產能，為升級產線做出貢獻。內地低空經濟飛行器公司積極探索海外市場，由于內地企業成本上的優勢，部分產品受到海外企業的青睞。低空經濟產品分類低空經濟產品分類低空經濟飛行器形態多樣，應用廣泛，其中具體的分類方法，按照機翼形態：a)固定翼飛機；b)螺旋槳飛機。按照起降形態：a)垂直起降；b)滑行起降。按照動力來源：a)化石燃料動力；b)鋰電池動力;c)氫燃料電池動力；d)太陽能電池動力。按照駕駛員屬性：a)有人駕駛；b)無人駕駛。按照應用和穩定性：a)消費級飛行器；b)商業用載貨飛行器；c)載人飛行器。我們認為，最適合低最適合低空經濟飛行器方案是無人空經濟飛行器方案是無人

15、eVTOL(electric Vertical Take-off and Landing，電動垂，電動垂直起降飛行器直起降飛行器)，其特點是綠色能源、垂直起降、低噪聲，優勢在于免擁堵、綠色清潔、低燃料成本，且無人操作節約成本。低空經濟的產業鏈低空經濟的產業鏈低空經濟產業鏈主要分為上游的電子硬件/動力系統/軟件系統，中游的飛行器和配套設備生產，以及下游的電商、物流、工業制造等應用。電子硬件又可分為三種子系統，包括：a)負責收集飛行器的飛行狀態和數據的傳感器系統傳感器系統;b)對傳感器系統所收集的數據做出處理和運算的控制系統；的控制系統；c)負責將飛行數據與外界溝通，并通過定位網絡確定實時飛行位置

16、的導航定位網絡系統。導航定位網絡系統。動力系統動力系統負責提供輸出飛行動力，其中包括氫能源和鋰電池等電池廠商。軟件系統軟件系統主要包括操作系統/地圖服務/系統集成。中游產業鏈中游產業鏈參與者以飛機器和配套設備生產制造商為主，這些公司是整個低空經濟的核心，負責根據下游客戶需求整合供應鏈資源進行設計，生產，制造飛行器及其周邊產品。而下游應用標的下游應用標的主要集中在電商、物流和工業制造領域。我們看好產業鏈上游的傳感器系統和中游的我們看好產業鏈上游的傳感器系統和中游的飛行器設備制造商的國產標的的投資前景。飛行器設備制造商的國產標的的投資前景。低空經濟公司梳理低空經濟公司梳理資本市場對低空經濟的關注逐

17、漸升溫。我們梳理國內外上市的低空經濟航空器公司，根據數據截至根據數據截至2024年年3月月4日收盤，低空經濟航空器公司全球范圍內日收盤，低空經濟航空器公司全球范圍內市值約市值約81.1億美元億美元。一級市場方面，據我們統計，我國在我國在2021年到年到2023年一共年一共完成低空經濟融資超過完成低空經濟融資超過50億元人民幣。億元人民幣。參與低空經濟的海外廠商主要為初創型企業，包括Joby、Lilium、Vertical、Archer、Surf Air Mobility、Eve Holding、Blade Air Mobility等。此外，還有一些傳統汽車主機廠與飛行器生產商，包括Textro

18、n、空客、波音、阿斯頓馬丁、通用、大眾等也積極投入低空經濟飛行器的生產制造。而在我國，參與者主要包括億航智能（EH US，未評級）、小鵬匯天、大疆，以及峰飛航空科技、時的科技、沃蘭特、沃飛長空等科技公司。我們在報告中重點梳理了億航智能、大疆創新（未上市）、速騰聚創（2498 HK，未評級）、Joby（JOBY US，未評級）、Eve Holding（EVEX US/EVEXW US，未評級）和Blade Air Mobility（BLDE US，未評級）等公司。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 6圖表圖表1:低空

19、經濟全景圖低空經濟全景圖資料來源:新華社、交銀國際；2030年市場規模為交銀國際預測2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 7圖表圖表2:低空經濟領域全球重點公司一覽（低空經濟領域全球重點公司一覽（1）資料來源:公司資料，Bloomberg預測，交銀國際2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 8圖表圖表3:低空經濟領域全球重點公司一覽（低空經濟領域全球重點公司一覽（2）資料來源:公司資料，Bloomberg預測，交銀國際2024 年 3 月 1

20、5 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 9低空經濟：新質生產力急先鋒低空經濟：新質生產力急先鋒低空經濟，是指以各種有人或無人駕駛航空器進行低空飛行活動為牽引，輻射帶動相關領域融合發展的綜合性經濟形態。更具體地說，相對于傳統商業客運飛機飛行高度最高可達12600米（41000英尺），低空智能運輸系統是以運行在低空智能運輸系統是以運行在1000-5000米天空高度，有效載重米天空高度，有效載重2000公斤以下的小型航空器作為空中運載工公斤以下的小型航空器作為空中運載工具，具，以小型機場、簡易跑道或指定起降點為（空中運輸網絡）節點，通過蜂窩網絡或者

21、衛星通信系統將航空器和運輸目標進行有效連接協同，對貨物、節點、航線、營運商實行統一編碼、鏈接與管理，從而實現高頻次、“點對點”、智能化、高效率全自動的物流和生產系統。一般傳統的直升機載重往往超過2000公斤，且飛行高度或在6000米左右。圖表圖表4:低空經濟運營示意圖低空經濟運營示意圖資料來源:FAA，交銀國際2023年年12月的中央經濟工作會議提出，月的中央經濟工作會議提出，“要以科技創新推動產業創新，特別是“要以科技創新推動產業創新，特別是以顛覆性技術和前沿技術催生新產業、新模式、新動能，發展新質生產力。要以顛覆性技術和前沿技術催生新產業、新模式、新動能，發展新質生產力。要大力推進新型工業

22、化，發展數字經濟，加快推動人工智能發展，打造生物制造大力推進新型工業化，發展數字經濟，加快推動人工智能發展，打造生物制造、商業航天、低空經濟等若干戰略性新興產業?！?、商業航天、低空經濟等若干戰略性新興產業?！?024年年3月的政府工作報告月的政府工作報告提到提到:“鞏固擴大智能網聯新能源汽車等產業領先優勢鞏固擴大智能網聯新能源汽車等產業領先優勢,加快前沿新興氫能、新加快前沿新興氫能、新材料、創新藥等產業發展材料、創新藥等產業發展,積極打造生物制造、商業航天、低空經濟等新增長積極打造生物制造、商業航天、低空經濟等新增長引擎?！币??！蔽覀冋J為，低空經濟覆蓋范圍廣，形態多樣，應用場景多，是我國在經

23、濟轉型過程中可能帶動農業，工業與建筑業和服務業自動化轉型和降本增效的重要抓手，是我國在新舊動能轉換，發展高質量經濟的重要平臺，是數字經濟，人工智能和機器人等新興產業落地的直接手段。低空經濟是中央發展新質經濟的排頭兵和急先鋒。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 10低空經濟飛行器的分類低空經濟飛行器的分類除了飛行起降設備和通信支持設備外，支持低空經濟最主要的硬件設備為不同種類的飛行器設備。對于不同應用需求，我們觀察到不同的航空器形態，我們將這些航空器形態分類如下：圖表圖表5:億航億航216-S低空無人機模型低空無人機

24、模型資料來源:BEYONG EXPO，億航，交銀國際 圖表圖表6:小鵬匯天分體式飛行汽車“陸地航母”小鵬匯天分體式飛行汽車“陸地航母”資料來源:XPeng，交銀國際按照機翼形態分類：按照機翼形態分類：低空經濟飛行器可以分為：a)固定翼飛機；b)螺旋槳飛機。固定翼飛機一般翼展較大，需要停放的空間也較大，比較適合較長（100公里）距離的應用；螺旋槳飛機的停放要求較低，但是飛行距離和起飛重量相對較小。按照起降形態分類按照起降形態分類：a)垂直起降；b)滑行起降。一般而言，之前提到的螺旋槳飛行器使用為垂直起降，因此其對起降的地面條件要求較低；而滑行起降一般使用固定翼飛機，由于需要滑行的原因，飛機對起降

25、地面要求也相應較高。按照動力來源分類：按照動力來源分類：至少有a)化石燃料動力，化石燃料一般是指航空煤油，相比較其他能源形勢，這種燃料技術最為成熟，續航能力也最強。其缺點是對環境影響較大，噪音大，乘客體驗略差；b)鋰電池動力，鋰電池是應用最為廣泛的清潔能源之一，其技術穩定性也相對最好。其缺點是體積越大容量越大相應的重量也越重。因此需要增加容量才能續航，負重也隨之增加，可拓展性有限。鋰電池的性能受外部條件的限制較大，高溫嚴寒都會影響鋰電池的續航能力，或導致鋰電池無法正常啟動;c)氫燃料電池，這類電池在市場上剛開始興起，但其相對鋰電池的優勢在于續航時間長，低溫環境更穩定。缺點是工作室產生大量熱量，

26、安全性能尚需證實；d)太陽能電池，這類電池一般安裝在機翼部位，在陽光充足的情況下，太陽能電池的確可以提供續航所需要的動力，但其對天氣要求高，需要充足時間充電的缺點也相對明顯。按照駕駛員屬性看分為按照駕駛員屬性看分為：a)有人駕駛和b)無人駕駛。無人駕駛航空器可節約至少一名乘客空間，提供額外的載人載貨的商業起飛重量，但對于飛機姿態控制和導航系統的要求都相對較高。我們認為無人駕駛飛行器是低空經濟未來的主要發展方向。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 11按照應用和穩定性分為按照應用和穩定性分為：a)消費級飛行器，這類飛

27、行器一般用于消費者觀察拍攝等，由無人機和遙控器組成。大疆為市場主導者之一，其各型號自重在幾百克到上千克之間。飛行器升/降速度正常模式下可達3米/秒，最大速度約為16米/秒。無人機集成先進傳感器和攝像頭，可在飛行過程中捕獲圖像或視頻。AI 算法有助實現多方向動態物體跟蹤和物體避讓。b)商業用載貨飛行器,這類無人機可用于生產車間內部物流、貨運或包裹遞送、軍事、農業和公共服務，如監控、醫療救援等。物流行業內，DHL 和順豐速運正圍繞遞送無人機制定戰略。SwissDrone、波音和Elroy Air信息顯示，內部物流、包裹遞送、醫療用品供應等應用有效載荷約為3 千克，用于貨物運輸的商用空運有效載荷為

28、45-225 千克。c)載人飛行器：乘用自動駕駛飛行器（AAV）已引發市場關注，美國、中國、德國、英國和韓國的初創企業及汽車制造商已啟動試驗。乘用飛行器商業價值高，單次運輸可收取的費用大，相對于消費和商用的飛行器也是最晚被市場發現的細分賽道。但是考慮到安全和民用運輸等關鍵風險，乘用AAV 商業化面臨監管和法律建設急需完善的問題。綜合以上眾多不同的飛行器形態，我們發現市場上比較流行的低空經濟飛行器綜合以上眾多不同的飛行器形態，我們發現市場上比較流行的低空經濟飛行器方案是無人方案是無人eVTOL(electric Vertical Take-off and Landing，電動垂直起降飛行器，電動

29、垂直起降飛行器)，其特點是綠色能源、垂直起降、低噪聲，優勢在于免擁堵、綠色清潔、低燃，其特點是綠色能源、垂直起降、低噪聲，優勢在于免擁堵、綠色清潔、低燃料成本，且無人操作節約成本。料成本，且無人操作節約成本。eVTOL作為一種替代傳統飛機的新型電動飛行器，一般的飛行速度在60km/h400km/h，根據內地eVTOL龍頭公司億航產品216-S的數據，常見的飛行速度在100-400km/h，電池續航時間在10分鐘到半個小時到不等。一般認為一次充電的飛行半徑在幾十到200公里左右，即適合市內運營或較短的城市間運營，尚不能做到長距離城市間運營。另外多種不同動力形態的固定翼飛機器也是低空經濟可能發展的

30、重要方向，相對于eVTOL，固定翼飛行器的飛行距離往往更遠，一般可達到上千公里，其覆蓋的范圍也可以達到內地支線飛機可以覆蓋的范圍，內地代表公司包括未上市的馬爾斯航空科技有限公司等。我國低空經濟發展現狀的關鍵因素我國低空經濟發展現狀的關鍵因素我們認為，我國是全球主要國家中少有的在中央政府層面提出支持低空經濟的經濟體。發展低空經濟可能涉及的產業眾多，潛在的應用范圍廣。我們認為投資者觀察我國低空經濟發展的關鍵因素包括：政策落地的進度政策落地的進度，其中包括民航總局對不同類型飛行器的準入以及軍民領域對低空空域飛行的起降流程批準；不同應用場景的市場落地和經濟效應。不同應用場景的市場落地和經濟效應。我們在

31、下文介紹低空經濟在不同行業可能的應用場景，低空運輸是否在價格上能夠和其他運輸方案競爭是投資者需要重點觀察的進展。我們認為，單次運輸的價格會隨著低空經濟在應用場景中的滲透率的上升而下降，投資者之后或可以關注當滲透率飽和后運輸價格。另外，和競品（傳統高空飛機，地面或者水面運輸）之間的關系，或也將決定低空經濟的定價和市場前景。技術成熟度和運輸安全性，技術成熟度和運輸安全性，和地面無人駕駛類似，低空經濟，特別是無人駕駛航空器技術是否可以大規模被應用，任意單一不可控事故都可以影響短期市場信心。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:

32、/ 12低空經濟市場前景低空經濟市場前景我們認為，作為新質生產力的重要代表，低空經濟覆蓋范圍廣，形態多樣，應我們認為，作為新質生產力的重要代表，低空經濟覆蓋范圍廣，形態多樣，應用場景多，是我國在經濟轉型過程中有望帶動農業，工業和服務業自動化轉型用場景多，是我國在經濟轉型過程中有望帶動農業，工業和服務業自動化轉型和降本增效的重要抓手，是我國在新舊動能轉換發展高質量經濟的重要平臺，和降本增效的重要抓手，是我國在新舊動能轉換發展高質量經濟的重要平臺，也是數字經濟、人工智能和機器人等新興產業落地的直接手段。也是數字經濟、人工智能和機器人等新興產業落地的直接手段。低空智能運輸系統應用場景低空智能運輸系統

33、應用場景我們探討低空經濟在第一，第二和第三產業中的市場規模。我們定義市場規模我們定義市場規模為一年內低空飛行器及其輔助設備的出貨量和銷售額。為一年內低空飛行器及其輔助設備的出貨量和銷售額。低空經濟服務所帶來的收入或存在更大空間。第一產業第一產業低空經濟在第一產業中的作用主要是通過飛行器更高效的進行播種，施肥，殺蟲以及其他形式的林間和田間管理。通過低空經濟無人飛行器實現的“無人機通過低空經濟無人飛行器實現的“無人機+智慧農業”可以大大增強農業生產效率，智慧農業”可以大大增強農業生產效率，是真正的新質經濟在農業領域的最好實踐之一。事實上，無人機+智慧農業已經在部分地區有落地實例。內地領先的農業無人

34、機公司，極飛科技通過應用極飛農業無人機、遙感無人機、農機自駕儀、農業物聯網設備及智慧農業管理系統，實施智能水肥一體化管理，在新疆維吾爾自治區巴音郭楞蒙古自治州尉犁縣獲得“超級棉田”豐收，實現了“兩個人管理3000畝棉田”的跨越。大疆的農藥噴灑無人機，最大載荷可達60公斤，廣泛應用于小麥水稻的播種、噴灑、運輸等一系列工作，實現農業生產降本增效。圖表圖表7:極飛極飛XAG P100在園林中作業在園林中作業資料來源:極飛XAG，交銀國際 圖表圖表8:大疆大疆Mavic 2 巡檢飛機巡檢飛機資料來源:大疆，交銀國際第二產業第二產業在工業和建筑業，低空經濟扮演的主要角色包括在工地搬運，巡檢，勘探，勘低空

35、經濟扮演的主要角色包括在工地搬運，巡檢，勘探，勘測等測等。以礦山搬運的場景為例，由于飛行速度的優勢，一般人工背貨物下山需要1-2小時的旅程無人機只需要15-30分鐘。而在大型風力或者光伏發電甚至是大型風力或者光伏發電甚至是2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 13樓宇的場景下，通過低空經濟無人機巡檢不但能做到提高勘測效率，更是保障樓宇的場景下，通過低空經濟無人機巡檢不但能做到提高勘測效率，更是保障人員安全的重要方法。人員安全的重要方法。低空經濟在建筑行業的巡檢和監測領域也發揮著降本增效的關鍵作用。以大疆的新產品 Ma

36、vic 3 行業系列無人機為例，這類產品在在電池巡航、相機成像質量、圖傳鏈路等方面較一般的無人機均有所升級，為電力巡檢帶來了更優質的作業體驗。在國網攀枝花供電公司的巡檢測試中，面對平均海拔 2000 米的工作環境，使用 Mavic 3E 對某 110kV 雙回耐張塔做精細化自主巡飛，相比于過往小型無人機，Mavic 3E 的續航時間有近 50%的提升，從而帶來更多的有效作業時間。相對于人工巡檢，Mavic 3E更是可以在保證安全的前提下觸達巡檢不能觸達的高空，安全完成高空作業。第三產業第三產業我們認為把低空經濟在第三產業的分為消費類的無人機觀光拍攝消費類的無人機觀光拍攝和商業類的飛商業類的飛行

37、器行器在服務業中的應用兩類。消費類的無人機主要是指以大疆為代表的以消費者為最終銷售目標的飛行器品類，在內地市場已經初具雛形。而應用在服務業中的商業類的飛行器的商業模式是運營商向制造商購買飛行器，繼而由運營商向客戶提供接送服務。這類市場在我國方興未艾。我們認為低空經濟在服務業所可能發揮的效用最大，我們認為低空經濟在服務業所可能發揮的效用最大，具體地說，低空經濟可以分為載人和載貨兩種不同場景。在載貨方面在載貨方面，低空經濟主要可以完成城市間或者城市內貨物重量到低空經濟主要可以完成城市間或者城市內貨物重量到2000公斤的物流運輸工作公斤的物流運輸工作。以美團為例，美團從2017年開始自研無人機，經過

38、四年研發，2021年開始落地應用。美團將首個無人機的應用城市選在深圳，主要應用為進行外賣配送，并已實現了常態化運營。直到2023年7月，美團發布了第四代無人機。該產品是一款小型多旋翼無人機，最大載重2.5kg，最大起飛重量達9.5kg，滿載最大配送半徑(往返)為5km，滿載最大配送距離達10公里。從2021年開始運營到2023年7月，美團無人機已經在深圳、上海等多個城市的多個商圈、景區、居民區等落地運營，累計配送近17萬單，可配送品類近2萬種。美團還將這項服務出售與第三方進行進一步變現，2024年2月，美團與肯德基達成合作，為肯德基“新中航天逸店”和“新保利店”推出無人機配送服務，部分位于深圳

39、的肯德基用戶可以選擇使用無人機配送預定外賣空投送餐。對于相對大載重的場景，順豐在2020年8月宣布開發出FH-98無人貨運飛機。FH-98前身為運五-B運輸機。最大負載為1.5噸，最大容積量15立方米，飛行高度4500米，最大航程1200公里，起飛與著陸距離最短僅150米，能夠以每小時180公里的巡航速度穿越云際，高效完成運輸任務，是當前負載能力居全球前列的國產商業無人機。在載人方面，在載人方面，低空經濟在載人領域落地場景一般有市內或者短距離城市間載人運輸和景區的載人觀光和旅游兩種不同應用低空經濟在載人領域落地場景一般有市內或者短距離城市間載人運輸和景區的載人觀光和旅游兩種不同應用。具體的說，

40、市內或者短距離城市間載人運輸通常被成為城市空中交通（Urban Air Mobility,UAM）。其主要解決的是大城市人口不斷增加，城市地面交通道路建設逐漸飽和，大都市圈及超級城市群內部的地鐵、輕軌因功2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 14能和覆蓋區域有限且投資成本較高的問題。全球范圍內，一般的UAM飛行速度在60km/h400km/h，根據億航216-S的數據，內地常見的飛行速度在100km/h，電池續航時間在10分鐘到半個小時不等。一般認為一次充電的飛行半徑在幾十到100公里左右，即適合市內運營或較短的城市

41、間運營，尚不能做到長距離城市間運營尚不能做到長距離城市間運營。對于觀光和旅游，特別是山區，沙漠等自然景觀的旅游項目，由于交通不便，通過用無人機觀賞景區似乎是一個直接快速的參觀方式，以億航為例，大部分公司的訂單來自內地的景點景區旅游觀光（客戶包括西域旅游和天行健旅游）和政府項目（安徽合肥市政府承諾至少購買100臺打造低空經濟實驗園，深圳寶安區政府通過當地企業Shenzhen Boling Holding Group Co.,Ltd.，已經購買五架飛機并有意向采購額外的95架等）。相對于相對于UAM，這類的應用對無人機的飛行速度要求不高，但對飛行的穩定性的舒適度有一定要求。，這類的應用對無人機的飛

42、行速度要求不高，但對飛行的穩定性的舒適度有一定要求。圖表圖表9:億航億航E-216S城市間交通城市間交通資料來源:億航，交銀國際 圖表圖表10:億航億航E-216在吉首在吉首矮寨奇觀矮寨奇觀資料來源:億航，交銀國際低空經濟市場規模測算低空經濟市場規模測算根據新華網的數據，2023年中國民用無人機產業規模超過年中國民用無人機產業規模超過1200億元，位居全球億元，位居全球首位。我們估計首位。我們估計1200億中由消費級的觀光拍攝無人機為主，或可占到億中由消費級的觀光拍攝無人機為主，或可占到1000億元億元的銷售額。的銷售額。其中龍頭企業貢獻突出，根據全國工商聯的數據，大疆在2022年的營收超過3

43、01.4億元。我們認為，我國無人機領域在各個產業均有進一步高速發展的潛力，我們預測中國低空經濟僅飛行器一項在我們預測中國低空經濟僅飛行器一項在2030年或將達到年或將達到3150億元的億元的市場規模，對應市場規模，對應2023-2030年年15%CAGR，其中第一、二、三產業分別貢獻，其中第一、二、三產業分別貢獻200億億，250億和億和2700億元市場需求。億元市場需求。而涉及飛行器的低空經濟的總產值或在2030年之前達到上萬億人民幣的規模。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 15圖表圖表11:內地低空經濟飛行器

44、市場規模內地低空經濟飛行器市場規模資料來源:新華網,交銀國際 注：E=交銀國際預測圖表圖表12:內地內地eVTOL行業一級市場融資數量及金額行業一級市場融資數量及金額資料來源:公開資料,交銀國際第一產業，第一產業，低空經濟在第一產業中的作用主要是通過飛行器更高效地進行養護，播種，噴灑農藥等。統計局官網顯示，中國耕地面積為134.9萬平方公里，園地為14.2萬平方公里，林地為252.8萬平方公里，總體農林面積400萬平方公里。我國有飛行器（無人或者有人駕駛）作業的農林生產活動數量十分有限，我我國有飛行器（無人或者有人駕駛）作業的農林生產活動數量十分有限，我們預計到們預計到2030年可達到每年增加

45、年可達到每年增加0.1%的滲透率，的滲透率，即每年新增4000平方公里的農林面積。按照每0.01平方公里需要一架飛行器計算，每年我國新增的農用飛行器可達到40萬架，且主要以小型（有效載重50千克）無人飛機為主。按照市場價格每臺飛行器價格5萬人民幣計算，我們預測到2030年，我國用于第一產業我國用于第一產業的低空經濟飛行器的市場規?？蛇_約的低空經濟飛行器的市場規?？蛇_約200億人民幣。億人民幣。第第二產業，產業，根據Frost&Sullivan 預測，2019年我國非消費類無人機市場中農林植保（第一產業）占比約為 30.70%，而與第二產業相關的地理信息和巡檢（包括電力系統和建筑行業等）合計占比

46、達到41.4%，我們假設低空經濟飛行器在我們假設低空經濟飛行器在第一，二產業中的出貨比例到第一，二產業中的出貨比例到2030年保持基本一致，因而得到第二產業的貢獻年保持基本一致，因而得到第二產業的貢獻達到約達到約250億元人民幣。億元人民幣。第三產業，第三產業，根據我們上面的描述，第三產業低空經濟飛行器的分為消費類的觀光拍攝無人機和應用在服務業中商用飛行器兩種。其中對于消費類的低空經濟對于消費類的低空經濟飛行器，我們預測其銷售額或在飛行器，我們預測其銷售額或在2023年年1000億元人民幣的基礎上以每年億元人民幣的基礎上以每年7.9%的的CAGR增長到增長到2030年的年的1700億元億元。對

47、于低空經濟商用飛行器，我們認為低空經濟不同形態的飛行器（氫燃料電池，鋰電池和化石能源）或將部分替代現有的固定翼飛機和垂直升降飛機的市場。我們統計，2022年全球直升機的市場規模（軍用民用總和）為568.7億美元，其中北美地區320.3億美元，亞太在140億美元左右，我們預估內地直升機市場在2023年市場規模為700億人民幣。而根據中國航空工業集團有限公司發布的2022-2041年民用飛機中國市場預測年報的指引，預計2022-2041年，中國需要補充各型民用固定翼客機7035架。我們預測2023年我國采購350架各型民用固定翼客機，按照每架飛機8億人民幣計算，每年采購飛機開支達2800億人民幣。

48、我國我國2023年用于采購固定翼和垂直起落飛機的總開支達年用于采購固定翼和垂直起落飛機的總開支達3500（700+2800）億元，而其中低空經濟飛行器僅占其中的小于）億元，而其中低空經濟飛行器僅占其中的小于0.1%的很小一部分的很小一部分。我們預測我國商用飛行器增速快過消費類無人機，以2023-2030年10.4%CAGR計0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.02023A 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E第一產業第二產業第三產業（十億元人民幣）40.274.855.1002468100102030405020

49、2120222023融資數量（例）金額（億人民幣，右軸）2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 16算，2030年我國商用飛行器市場規?；蚩蛇_到7000億元。我們預測低空經濟飛行器或在2030年達到14.2%的滲透率，我們因此得到應用低空經濟在服務業中應用低空經濟在服務業中商用飛行器市場規模到商用飛行器市場規模到2030年或可達約年或可達約1000億元人民幣億元人民幣。綜上，我們預測低空經濟飛行器在2030年的總體市場規?；蚩蛇_到2700億元，其中消費類觀光拍攝無人機和應用在服務業中商用飛行器各貢獻1700億與1000

50、億元。低空經濟資本市場活躍低空經濟資本市場活躍為支持低空經濟發展，且看好低空經濟未來廣闊的發展前景，我國資本市場關于低空經濟的投融資活動日漸活躍。據交銀國際的統計，我國一級市場在我國一級市場在2021年到年到2023年一共完成低空經濟融資超過年一共完成低空經濟融資超過50億元人民幣。億元人民幣?；仡櫄v史，低空經濟的融資活動以2019年12月億航在紐交所上市作為一個里程碑。2021年，有包括Joby，EVE在內的一系列低空經濟公司通過SPAC完成上市。放眼內地，2021年是我國低空經濟在資本市場和行業推廣雙豐收的一年，當年我國低空經濟行業見證了一批里程碑式的發展事件，其中包括：民航局正式受理億航

51、智能EH216-S的TC申請，小鵬匯天的旅航者X2完成首飛，也誕生了時的科技等eVTOL獨角獸企業。資本市場方面，僅eVTOL行業在一級在融資金額就達40.27億人民幣。到2023年，eVTOL融資仍然火爆，當年融資數量達8例，零重力飛機工業、沃飛長空在一年中就獲得兩輪融資。同時，中國起步較早的eVTOL公司在2023年也獲得了市場進一步關注，特別是億航智能EH216-S獲得中國民用航空局頒發的型號合格證、小鵬匯天“陸地航母”即將開啟商業化等標志性事件使市場看到低空經濟商業化和變現的進程在進一步加速。2024年開年，eVTOL整機研發企業華羽先翔完成了數千萬人民幣的天使輪融資。圖表圖表13:內

52、地內地2023年年eVTOL行業的行業的8例一級市場融資詳情例一級市場融資詳情項項目名稱目名稱地區地區融資時間融資時間輪次輪次規模規模投資方投資方時的科技時的科技上海2023/2/8Pre-A輪1億人民幣遠翼投資、昆侖資本、KIP資本、藍馳創投、德迅投資御風未來御風未來廣東2023/2/22A+輪NA天善資本邊界智控邊界智控廣東2023/5/22Pre-A輪數千萬人民幣普華資本、澳銀資本、中小擔創投、弘暉投 資、紅杉中國種子基金零重力飛機工業零重力飛機工業江蘇2023/6/20天使輪近億人民幣聯想創投、啟賦資本、合方資本沃飛長空沃飛長空四川2023/6/30A輪超億人民幣華控基金、元禾原點、空

53、天院、鴻華航空億維特億維特江蘇2023/7/5戰略融資超2,000萬人民幣商絡電子、邦盛資本沃飛天奴沃飛天奴四川2023/7/20B輪NA華控基金、空天院、元禾原點零重力飛機工業零重力飛機工業江蘇2023/8/22戰略融資近億人民幣南京交工、合肥創新投資、藍馳創投追夢空天追夢空天江蘇2023/9/11種子輪數千萬人民幣騰業創投、水木清華校友基金沃飛長空沃飛長空四川2023/12/13A+輪NA中科創星、華控基金、華西金智投資、四川 鋒翅企業管理合伙企業(有限合伙)、空港資本、蘊盛資本、海睿資本資料來源:財聯社，交銀國際2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從

54、彭博信息：BOCM 或 https:/ 17低空經濟：政策加碼和產業鏈成熟助推產業“高飛”低空經濟：政策加碼和產業鏈成熟助推產業“高飛”我們認為政策支持和技術進步是低空經濟是這個時點高速發展的主要驅動因素。我們認為政策支持和技術進步是低空經濟是這個時點高速發展的主要驅動因素。且與歷史相比，政策和技術因素當下進一步成熟，具體地看：政策和法規對低空經濟的推動和空中交通有望逐步放開，且力度更大。我們觀察，從2021年下半年以來，低空經濟作為新質生產力的重要抓手，在中央和地方各層級的政策文件中被引用的頻次明顯提高，政策力度也不斷加大。我們認為2023年5月31日，國務院、中央軍委發布的無人駕駛航空器飛

55、行管理暫行條例在法規力度上和政策明確性上要強于之前2010年和2016年的兩次頂層設計，是第一個中央層面的條例性文件，具備一定的法律效力。2024年3月,低空經濟作為新增長引擎在國務院政府工作報告中被首次提及，則是對無人駕駛航空器飛行管理暫行條例在現實中落地施行的支持。近年來的政策支持或可統一各級各部門對低空經濟的思想認識，從而使相關飛行器的滲透率的進一步上升；技術上看，我國已經完全擁有建設“低空智能運輸系統”關鍵技術的能力。更重要的是，我國作為低空經濟所需要的飛行設備的主要制造和生產國，在技術上和產業鏈上已經具備較好的基礎。與本世紀前兩次（2010年和2016年）頂層設計前后的技術環境相比，

56、我國在動力和控制系統上的產業鏈成熟度都有質的提升。特別是對于鋰電池等作為主要能源的飛行系統來說，我國有強大的技術和產能儲備，在支持低空經濟發展的同時也可為消化產能，升級產線做出貢獻。政策持續發力支持低空經濟政策持續發力支持低空經濟在我國大陸地區，民航局為飛行器主要監管機構，負責飛行器的準入和升空。與此同時，由于我國的空域涉及軍方飛行器運營，所以幾乎所有的關于航空器的條例都有軍方參與，且在很多情況下，航空器的每次起飛都需要軍方允許。而低空經濟飛行器產品新，很多情況下是無人駕駛，所以一般不能簡單套用直升機的監管。我們認為我們認為2021年以來，政策對低空經濟支持和規范的力度不斷增年以來，政策對低空

57、經濟支持和規范的力度不斷增大，不同層級政府支持低空經濟的措施也加速增加。大，不同層級政府支持低空經濟的措施也加速增加。政策支持低空經濟力度不斷加大政策支持低空經濟力度不斷加大2021年以來，中央和地方出臺一系列政策規范低空經濟，為行業發展打下良好基礎。我們認為其中核心的政策出臺于2023年之后，最具指導意義的政策包括：2023年年5月月31日，國務院、中央軍委發布的無人駕駛航空器飛行管理暫行日，國務院、中央軍委發布的無人駕駛航空器飛行管理暫行條例，從條例，從2024年年1月月1日開始施行。日開始施行。2024年年3月，低空經濟和生物制造、商業月，低空經濟和生物制造、商業航天一起作為新增長引擎在

58、國務院政府工作報告中被首次提及。航天一起作為新增長引擎在國務院政府工作報告中被首次提及。歷史上看，低空經濟飛行器在21世紀的前兩個十年曾經有兩次頂層的設計和政策指導。其中2010年8月的國務院和中央軍委的關于深化我國低空空域管理改革的意見，發出了開放空域地信號。2016年國務院辦公廳發布了關于促進通用航空產業發展的指導意見，進一步指導低空經濟的發展。2010年與2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 182016年我國對于低空經濟的政策支持停留在指導意見層面。我們認為我們認為2023年的年的無人駕駛航空器飛行管理暫行條

59、例是中央第一次以法律條例的形式規范低無人駕駛航空器飛行管理暫行條例是中央第一次以法律條例的形式規范低空經濟，在政策力度上和全面性上要遠強于之前兩次政策中的指導意見，顯示空經濟，在政策力度上和全面性上要遠強于之前兩次政策中的指導意見，顯示了政策堅定支持低空經濟的決心，更有助于低空經濟迅速壯大。了政策堅定支持低空經濟的決心，更有助于低空經濟迅速壯大。具體解讀條例，我們發現其對飛行器的飛行空域范圍，高度等做出了規定，對需要向空管部門報備的情形做出了規定。在現行監管框架下，民航局沒有對飛行器機器本身的技術要求有統一的要求，現行對飛行器的準入一般需要通過民航局逐一審核和批準。而對于飛行測試和商業化運營，

60、以內地eVTOL企業億航為例，其飛行測試和商業化運營都是在指定的地點（例如景點，城市的部分地區）事先經過地方政府和民航局同意。在行業發展初期，條例沒有具在行業發展初期，條例沒有具體規管低空經濟航空的形態和技術標準，我們認為對低空經濟發展預留了空間體規管低空經濟航空的形態和技術標準，我們認為對低空經濟發展預留了空間，為行業百花齊放打下了基礎。，為行業百花齊放打下了基礎。各地區政策支持低空經濟力度文件數量不斷攀升各地區政策支持低空經濟力度文件數量不斷攀升我們同時認為政策持續關注低空經濟的幅度也在不斷提高，低空經濟作為政策關注對象和頻度也在不斷上升。根據我們不完全統計，低空經濟無人機在2023年省級

61、政府文件的出現次數不小于16次，且內地一半以上的省級政府將低空經濟作為施政方向。同時，iFind低空經濟綜合新聞指數走勢反應低空經濟相關詞頻在2023年有顯著提升。隨著各個地區對于飛行測試的進一步放開和政策支持的進一步加大，我們認為低空經濟的不同應用場景或在政府的支持下進一步在不同地區鋪開。圖表圖表14:iFind低空經濟綜合新聞指數低空經濟綜合新聞指數資料來源:iFind,交銀國際020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,0002014-072015-072016-072017-072018-072019-072020-072021-072022-

62、072023-072024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 19圖表圖表15:中央及地方促進低空經濟相關政策中央及地方促進低空經濟相關政策日期日期政策名稱政策名稱內容摘要內容摘要2021/8/25發布發布廣東省制造業高質量發展“十四五”規劃以廣州、深圳、珠海為依托，突破無人機專用芯片、飛控系統、動力系統、傳感器等關鍵技術，做大做強無人機產業，推動在物流、農業、測繪、電力巡檢、安全巡邏、應急救援等主要行業領域的創新應用。2020/9/1批復批復湖南省低空空域管理改革試點拓展實施方案湖南成為全國第一個全域低空空域管理改革試點

63、拓展省份。以此為契機，湖南在法規制度保障體系構建、軍地民協同運行管理機制創建、低空飛行服務保障體系建設、通用機場建設等方面取得了突破性進展。2020/9/18通過國家評審通過國家評審江西省低空空域管理改革試點拓展實施方案江西將搶抓低空空域管理改革試點重大機遇，在中央空管委的統一部署下，認真組織實施低空空域管理改革試點拓展工作。重點圍繞低空空域管理模式、運行模式，北斗技術應用，無人機物流項目試點，加強軍隊、地方政府、民航空管部門的機制創新和信息互通，健全完善“軍地民融合、權責利一致、可持續發展”的低空空域協同運行管理機制，在保障軍民航飛行和空防安全基礎上，實現低空空域資源的靈活管理和高效使用，以

64、適應江西省通用航空發展需求，促進低空經濟和通航產業發展壯大，打造江西高質量發展的“藍天優勢”。2021/2/24印發印發國家綜合立體交通網規劃綱要發展交通運輸平臺經濟、樞紐經濟、通道經濟、低空經濟。2021/12/20發布發布海南省通用航空產業發展“十四五”規劃做大做強低空旅游業。完善島內“三橫三縱”的低空航線，構建水陸聯動、全域全季的特色低空休閑旅游產品體系。加強對低空旅游項目的開發引導，將低空旅游作為我省旅游業發展的一個重要方向，納入?。ㄊ?、縣）旅游發展規劃。2022/10/11發布發布上海打造未來產業創新高地發展壯大未來產業集群行動方案“低空經濟”是一大亮點，提出突破傾轉旋翼、復合翼、智

65、能飛行等技術，研制載人電動垂直起降飛行器，探索空中交通新模式。2022/12/14發布發布擴大內需戰略規劃綱要（20222035年）加快培育海島、郵輪、低空、沙漠等旅游業態，釋放通用航空消費潛力。2023/6/28發布發布2024/1/1實施實施無人駕駛航空器飛行管理暫行條例國家鼓勵無人駕駛航空器科研創新及其成果的推廣應用，促進無人駕駛航空器與大數據、人工智能等新技術融合創新?？h級以上人民政府及其有關部門應當為無人駕駛航空器科研創新及其成果的推廣應用提供支持。2023/10/24發布發布廣州開發區(黃埔區)促進低空經濟高質量發展的若干措施的通知鼓勵引進對本區低空經濟產業發展具有全局帶動和重大引

66、領作用的產業項目對在本區建設無人機小型起降點、智能起降柜機、中型起降場、大型起降樞紐、電動垂直起降飛行器（eVTOL）起降場、直升機起降平臺等低空經濟相關基礎設施的企業，按照實際建設投入的50%分類別給予一次性補貼，每家企業每年度該項補貼金額不超過600萬元。三是促進產業集聚。對新引進落戶本區，規模以上的開展低空保障、運營服務、低空零部件及整機研制的低空經濟企業或機構，在本區租賃研發、生產和辦公用房且自用的，按實際租金給予企業或機構每月每平方米最高50元的租金補貼，每家企業或機構每年最高補貼100萬元。支持建設低空飛行器應用驗證場地，對獲得空域批復，提供公共服務的本區低空飛行試驗場的企業，按照

67、每年實際運營費用最高50%進行補貼，每年度不超過300萬元。為對將總部或研發、生產、制造落戶在本區的低空經濟企業，在獲得中國民用航空局頒發的無人駕駛航空器型號合格證（TC）、生產許可證（PC）后，最高分別給予一次性獎勵1500萬元。對牽頭制定并獲批準發布的低空飛行器產品、低空檢驗檢測、低空起降設施、低空運營服務等領域的國際標準、國家標準、行業標準、地方標準，按項目分類別給予獎勵。單個項目最高獎勵100萬元，每個企業或機構每年度最高獎勵200萬元。鼓勵本區企業或機構圍繞低空航空器相關的電池系統、飛行控制系統、動力系統、航空級碳纖維機體等核心領域開展技術攻關，并實現產業化。若在政策有效期內，形成的

68、產品在區內的產值達到2000萬元以上，按照產值的2%給予單個產品最高100萬元補助。支持低空飛行器場景應用，對于提供低空飛行器年載人飛行服務1000架次以上的示范項目，按照最高300元/架次給予補貼；對于提供低空飛行器年載物飛行服務10000架次以上的示范項目，按照最高90元/架次給予補貼。每家企業每年度該項補貼金額不超過500萬元。對產業帶動性強、地方經濟發展貢獻大、行業影響力高的重點項目，經區政府、管委會同意，采取“一企一策”“一事一議”方式給予重點支持。2023/11/13發布發布蕪湖市低空經濟高質量發展行動方案（20232025年）到2025年低空經濟相關企業數量突破300家，低空產業

69、產值達到500億元。2023/12/29通過通過2024/2/1實施實施深圳經濟特區低空經濟產業促進條例深圳市人民政府應加強對低空經濟產業發展工作的領導，將低空經濟產業發展納入深圳市國民經濟和社會發展規劃，建立低空經濟產業發展協調機制，統籌低空經濟產業發展，協調推進產業發展中的重大事項。鼓勵成立低空經濟領域行業協會、產業聯盟等組織，參與產業發展規劃、技術創新推動、標準規范制定、應用場景拓展等工作，推動低空經濟產業有序發展。深圳市人民政府支持社會資本依法參與低空飛行基礎設施建設與運營，鼓勵社會資本建設的低空飛行基礎設施向社會開放共享。市、區人民政府及其相關部門應當根據本市低空經濟產業發展特點和需

70、要，提供財政、金融、人才、知識產權、土地供應等方面的支持和服務，促進低空經濟產業發展。資料來源:公開資料整理,交銀國際2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 20觀察各地對于低空經濟的支持，我們發現大灣區地區對于低空經濟的支持力度值得關注。廣東省政府在廣東省政府在2021年即提出制造業高質量發展“十四五”規劃，年即提出制造業高質量發展“十四五”規劃，強調要突破無人機專用芯片、飛控系統、動力系統、傳感器等關鍵技術，做大做強無人機產業，推動在物流、農業、測繪、電力巡檢、安全巡邏、應急救援等下游應用。之后區域內廣州和深圳分別

71、在近期發布了廣州開發區(黃埔區)促進低空經濟高質量發展的若干措施的通知和深圳經濟特區低空經濟產業促進條例等條例，從制度上支持低空經濟的發展。2024年1月，深圳羅湖發布羅湖區促進商旅文低空應用的若干措施，進一步促進將低空飛行器在文旅行業落地。我們同時認為，大灣區域內擁有億航，大疆等領先的低空經濟企業，或將帶動域內低空經濟高速發展。低空經濟飛行器技術：萬事俱備低空經濟飛行器技術：萬事俱備分析觀察低空經濟飛行器所涉及到的飛行技術，相對于大型固定翼噴氣式飛機相對于大型固定翼噴氣式飛機海內外產商的技術差距來說，我們認為我國本土企業在包括海內外產商的技術差距來說，我們認為我國本土企業在包括eVTOL在內

72、的各種在內的各種低空經濟飛行器上的技術差距較小。低空經濟飛行器上的技術差距較小。類似于我國在新能源汽車-傳統內燃汽車上與海外企業的競爭關系，我國在低空經濟上和世界水平的技術差距要遠小于傳統大型固定翼噴氣式飛機的差距。具體地說，低空經濟飛行器地技術系統可以分為以下幾個大類：1)動力系統：動力系統：動力系統包括動力來源（鋰電池，氫能動力電池，航空煤油等）以及發動機系統（內燃發動機，電驅動機等）。之前制約國產大飛機發展的主要因素之一是大型航空發動機的國產化瓶頸。需要指出的是，無論采用鋰電池，氫能動力還是傳統化石能源，在低空經濟的背景下大型航空發動機的瓶頸已不再是一個突出矛盾。其主要原因是，在新能源動

73、力領域，我國在鋰電池領域相對在處于國際領先水平，且低空經濟應用場景或可幫助分擔一部分的國產鋰電池產能。氫燃料電池產業鏈在國內外都處于起步階段，我國自主生產的氫燃料電池起步或晚于日本，但在支持低空經濟飛行的應用場景下尚不存在太難跨越的技術壁壘。而在化石能源動力系統方面，由于低空經濟飛行器一般飛行距離和續航里程都要短于大型固定翼噴氣式飛機，因此對航空發動機的工藝要求低于大型航空發動機。2)控制系統：控制系統：控制系統主要分為兩個部分，其中，電控系統負責在鋰電池和氫燃料電池作為動力的場景下控制能量輸出和分配；而飛行控制則是控制飛行過程飛行器姿態以及方向位置，包括在自動飛行場景下飛行器的參數等關鍵信息

74、。我國現役民用客機中的自動飛行技術已經有20余年的廣泛應用的經驗，現役的軍用飛機的自動飛行技術也有十余年的研制生產與戰場應用的技術積累；其技術的可靠性與成熟度完全可以滿足低空智能運載工具的開發生產。國產大型客機和大疆無人機的廣泛應用也標志著我國在飛行控制技術上擁有世界領先水平。另外需要指出的是我國在組成控制系統的關鍵傳感器領域在近年來也有長足的進步。3)導航和通信系統：導航和通信系統：導航和通信系統是指飛行器在飛行過程中通過無線電信號進行定位和控制飛行方向的軟硬件系統。無論是使用傳統的地面無線電通信聯絡導航，還是通過衛星通信定位導航都是相對成熟的技術體系，且我國有現成的系統設計方案。我國現有的

75、寬帶移動網絡已經覆蓋全國人口2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 2195%以上，利用現有設施加以適度改造擴能，即可實現對低空無人飛機的通信覆蓋，也可以成為聯絡飛行器用戶的支持網絡（類似打車軟件）；在部分難以覆蓋地方可利用衛星通信作為備份。即便是在一個相對較大的覆蓋范圍內，我國的北斗全球定位系統2012年覆蓋亞太，2020年覆蓋全球，完全可與互聯式運輸系統形成相互扶持，互動發展。4)飛行機體與機械系統飛行機體與機械系統：這些系統主要包括飛機機身本體以及外部的機械電氣部件等，由于我國完整的工業體系和上下游配套，我們認為

76、我國在這個領域相對于海外廠商有價格優勢。綜上，一旦低空經濟的應用場景得以充分打開，我們認為我國本土企業在技術一旦低空經濟的應用場景得以充分打開，我們認為我國本土企業在技術上與世界水平旗鼓相當，甚至在某些特定領域處在國際領先位置，上與世界水平旗鼓相當，甚至在某些特定領域處在國際領先位置，為今后低空經濟出海以及更好利用供應鏈產能打下堅實的基礎。我國低空經濟飛行器出海前景我國低空經濟飛行器出海前景內地低空經濟飛行器公司積極探索海外市場，由于內地企業成本上的優勢，部內地低空經濟飛行器公司積極探索海外市場，由于內地企業成本上的優勢，部分產品受到海外企業的青睞。分產品受到海外企業的青睞。以億航為例，雖然大

77、部分億航的客戶還是來自內地的景點景區旅游觀光和政府項目，但亦有一些產品走向海外的成功案例。根據億航的最新財報：1)2022年1月，億航收到日本AirX 50臺EHang 216的預訂單。AirX 50擁有100+臺直升飛機，其主營業務是經營日本國內的直升機觀光和運輸。據稱，億航之后將交付的飛機或將應用在2025年大阪世博會上。這50臺EHang216模型只是預訂單，大部分沒有交付。但據億航稱，第一架載人商業用飛機已經在2023年3月前投入商業運營；2)馬來西亞空中運輸公司Aerotree 也在2022年3月向億航發出50臺EHang 216和10臺VT-30 的預訂單。其用途也是替代Aero

78、tree之前的直升機運營業務；3)韓國首爾市政府為首爾市在2022年采購一臺億航的EHang216,用于城市交通檢測，代替之前的直升機的作用。4)億航有很多海外試飛、展覽項目，其中包括西班牙警察局，印尼巴厘島的觀光，愛沙尼亞政府等，在進入歐洲和亞洲市場均有所進展。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 22低空經濟航空器產業鏈低空經濟航空器產業鏈要點：要點：低空經濟產業鏈主要分為上游的電子硬件/動力系統/軟件，中游的飛行器和配套設備生產，以及下游的電商、物流、工業制造等應用。其中電子硬件系統又可細分為傳感器，控制和導航

79、定位網絡等子系統。從投資角度看，我們看好產業鏈上游的傳感器系統和中游的飛行器設備制造商的國產標的的投資前景。產業鏈上游產業鏈上游中的傳感器系統技術含量高，附加值大，特別是以激光雷達為代表的新型傳感器設備，國產化程度高且有一定的國際競爭優勢。中游中游的飛行器設備制造依托我國完整高效的供應鏈體系且直接受益于政策對低空經濟的支持，有望在全球競爭中獲得一席之地。上游上游傳感器系統：傳感器系統：負責收集飛行器的飛行狀態和數據，這些數據將作為飛行決策的重要參考。這類的傳感器形勢多樣，包括有激光雷達，毫米波雷達和攝像頭等。我們認為傳感器設備下游應用廣泛，或可以與自動駕駛或者輔助駕駛的應用場景產生協同作用。激

80、光雷達和毫米波雷達產品進入門檻高，且受光線影響小，或將成為低空經濟產業鏈中較有投資價值的一部分。我們梳理了產業鏈中主要的廠商主要有思嵐科技、EAI科技、STMicroelectronics(STM US)、Intel(INTC US)、Velodyne(VLDR US)、萬集科技(300552 CH)、禾賽科技(HSA US)、速騰聚創（2498 HK）、Luminar（LAZR US）、Aeva(AEVA US)、福瑞泰克（Freetech）、Bosch(BOSH US)、Infineon(IFX US)、德賽西威(002920 CH)。我國在激光雷達等關鍵傳感器設備的技術領域或以達到并超過

81、國際先進水平。圖表圖表16:全球主要激光雷達公司技術路線對比全球主要激光雷達公司技術路線對比公司公司速騰聚創速騰聚創鐳神智能鐳神智能禾賽禾賽福瑞泰克福瑞泰克VelodyneLuminarAeva總部國家中國中國中國中國美國美國美國波長905nm905nm/1550nm905nm/1550nmNA903nm/905nm1550nm1550nmToFFMCW機械半固態MEMS純固態 資料來源:公開資料整理，交銀國際控制系統：控制系統：主要負責對傳感器系統所收集的數據做出處理和運算，決定對飛行狀態的控制指令，特別是對于無人駕駛的飛行器，運算存儲的要求任務重，需2024 年 3 月 15 日科技行業科

82、技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 23要反應時間短。產業鏈參與者主要來自用于半導體芯片/嵌入式系統的生產廠商，包括Qualcomm(QCOM US)、Texas Instruments(TXN US)、瑞芯微(60389 CH)，Renesas(6723 JP)、Xilinx、華為等。導航定位網絡系統：導航定位網絡系統：則負責將飛行數據與外界溝通，并通過定位網絡確定實時飛行位置。產業鏈上的硬件廠商包括Broadcom(AVGO US)、WIN Semi(3105 TW)、Analog Devices(ADI US)、Cisco(CSCO US)，以及華

83、為北斗產業鏈廠商，如：中國衛星(600118 CH)、振芯科技(300101 CH)、海格通信(002465 CH)。動力系統：動力系統：負責提供輸出飛行動力，硬件廠商主要包含以寧德時代(300750 CH)、億緯鋰能(300014 CH)為代表的鋰電池廠商，以羅爾斯-羅伊斯(RR L)、GE(GE US)為代表的發動機廠商，以及以億華通(2402 HK)為代表的氫能源電池廠商。軟件：軟件：主要包括操作系統/地圖服務/系統集成，主要產業鏈參與者為Aptiv(APTV US)、均勝電子(60069 CH)、德賽西威(002920 CH)、中科創達(300496 CH)等。中游中游中游產業鏈參與者

84、以飛機器和配套設備生產制造商為主中游產業鏈參與者以飛機器和配套設備生產制造商為主，這些公司是整個低空經濟的核心，負責根據下游客戶需求整合供應鏈資源進行設計，生產，制造飛行器及其周邊產品。作為產業鏈上直接受益于政策發力和上下游整合的關鍵，我們認為飛行器及其配套設備制造商或將是低空經濟崛起過程中最直接受益的核心環節。該領域目前國內外的主要上市公司為：億航智能(EH US)、Joby Aviation(JOB US)、Archer Aviation(ACHR US)、Blade Air Mobility(BLDE US)、Lilium(LILM US)Vertical EVTL US)、Surf A

85、ir Mobility(SRFM US)、Eve Holding(EVEX US)、Volatus Aerospace(VLTTF US)。下游下游下游應用主要集中在電商、物流和工業制造領域下游應用主要集中在電商、物流和工業制造領域。電商領域主要有Amazon(AMZN US)、Walmart(WMT US)、阿里巴巴(BABA US)、京東(JD US)、美團(3690 HK)，物流領域主要有DHL Group(DHLSU)、UPS(UPS US)、順豐控股(002352 CH)、中通快遞(ZTO US)，工業制造領域主要有工業富聯(601138 CH)、招商局港口控股(144 HK)，其他

86、還有包括萬科(2202 HK)、海底撈(6862 HK)等地產、餐飲、旅游公司。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 24圖表圖表17:全球低空經濟產業鏈上下游一覽全球低空經濟產業鏈上下游一覽 消費消費商業商業客運客運思嵐科技Intel禾賽科技（HSAI US）EAI科技Velodyne（VLDR US）Bosch（BOSH US）歡創科技Sick AGInfineon（IFX US）STMicroelectronics（STM US）Hokuyo德賽西威（002920 CH）萬集科技（300552 CH）速騰聚創（

87、2498 HK）鐳神智能 北醒 傳感器 STMicroelectronics（STM US）Qualcomm（QCOM US）Renesas（6723 JP）Texas Instruments（TXN US）Xilinx瑞芯微（603893 CH）NXP（NXPI US）Texas Instruments（TXN US）華為STMicroelectronics（STM US）控制系統（計算&存儲）AMD（AMD US）上游：電子硬件導航定位網絡Broadcom（AVGO US）、WIN Semi（3105.TW）、Analog Devices（ADI US）、Cisco（CSCO US）華為北

88、斗產業鏈：中國衛星（600118 CH）、振芯科技（300101 CH）、海格通信（002465 CH）、北斗星通（002151 CH）、華力創通（300045 CH）、華測導航（300627 CH）、合眾思壯(002383 CH）、中海達（300177 CH）、四維圖新（002405 CH）、超圖軟件（300036 CH）鋰電池寧德時代（300750 CH）、贛鋒鋰業（1772 HK）、億緯鋰能（300014 CH）、國軒高科（002074 CH）發動機羅爾斯-羅伊斯（RR L）、GE（GE US）、Pratt&Whitney、聯合航空制造公司上游：動力系統氫能源電池億華通（2402 HK）

89、Aptiv（APTV US）均勝電子（600699 CH）德賽西威（002920 CH）TOMTOM（TOM2.AS）HERE Technologies 四維圖新（002405 CH）千方科技（002373 CH）上游：軟件（操作系統/地圖服務/系統集成）中科創達（300496 CH）大疆大疆億航（EH US）Skydio申昊科技（300853 CH）Joby Aviation（JOBY US）極飛科技Archer Aviation（ACHR US）JOYANCE TECHBlade Air Mobility（BLDE US）SkydioLilium（LILM US）ZiplineVertic

90、al（EVTL US）SwissDronesSurf Air Mobility（SRFM US）senseFLYEve Holding（EVEX US）中游：飛行器和配套設備Volatus Aerospace（VLTTF US）Amazon（AMZN US）Walmart（WMT.N)Emart(139480 KS)阿里巴巴(BABA US)京東（JD US）電商 美團（3690 HK)DHL Group(DHL.SU)UPS(UPS US)Delivery Hero(DHER.DE)CJ Logistic(000120 KS)順豐控股（002352 CH）物流中通快遞（ZTO US）工業富聯

91、（601138 CH）工業制造 招商局港口控股（144 HK）萬科（2202 HK）下游：各種應用其他海底撈（6862 HK）資料來源:公開資料整理,交銀國際2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 25低空經濟航空器公司梳理低空經濟航空器公司梳理我們梳理國內外上市的低空經濟航空器公司，根據數據截至數據截至2024年年3月月14日收盤，低空經濟航空器公司全球范圍內市值約日收盤，低空經濟航空器公司全球范圍內市值約81.2億美元。億美元。其中，領先的企業有內地的億航（EHang，EH US，市值約8.2億美元），美國的Arc

92、her Aviation（ACHR US，市值約15.2億美元），美國的Joby Aviation（JOBY US，市值約35.9億美元），巴西的EVE HOLDING（EVEX US，市值約14.0億美元），德國的LILIUM（LILM US，市值約3.8億美元）。海外廠商起步較早，底蘊深厚，或在海外廠商起步較早，底蘊深厚，或在2024年迎來低空經濟（特別是年迎來低空經濟（特別是eVTOL）載人商業航行商業化元年。）載人商業航行商業化元年。海外廠商主要為初創型企業，包括Joby、Lilium、Vertical、Vertical、Archer、Surf Air Mobility、Eve Hol

93、ding、Blade Air Mobility等。這些企業主要在2009-2019年成立于歐美地區，其中Joby、Lilium等公司機型也有望在2024年-2025年開啟商業化運營。此外，還有一些傳統汽車主機廠與飛行器生產商，包括Textron、空客、波音、阿斯頓馬丁、通用、大眾等，也參與其中。我國低空經濟飛行器參與者主要包括億航智能、小鵬匯天、大疆創新，以及峰飛航空科技、時的科技、沃蘭特、沃飛長空等科技公司。我們認為中國廠商在低空經濟表現出很強的競爭力，不少產品在海外打開市場。以大疆為例，我們估算大疆80%的收入來自以北美和歐洲為主的海外市場，而億航也超過來自日本，馬來西亞，印度尼西亞的海外

94、訂單超過200架?？偨Y我國低空經濟較強國際競爭力的原因，我們認為，一方面，如之前提到的，受益于上游產業鏈的完備性，我國低空經濟廠商產品普遍具備價格優勢。以億航為例，根據上海證券報的消息，億航最新的無人駕駛eVTOL EH216-S官方指導價為人民幣239萬元/架，約合33萬美元。而海外廠商的eVTOL價格一般都在120-400萬美元之間。我們認為造成價格優勢的主要原因是億航所在的大灣區地區擁有自上而下的完整產業鏈和優質的上游零部件供應商。加之公司高效的工程師隊伍，使得億航相較其海外競爭對手的價格有較大優勢。另一方面，以大疆創新為代表的一系列企業在行業內起步早，在不斷的產品迭代和改進過程中積累了

95、大量的用戶反饋，使得我國低空經濟在飛行控制和定位導航等關鍵系統上有一定技術優勢。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 26圖表圖表18:內地主要內地主要eVTOL企業介紹企業介紹公司名稱公司名稱成立年份成立年份代表機型代表機型商業化進程商業化進程億航智能億航智能2014EH216-SVT-30由億航智能自主研發的EH216-S無人駕駛載人航空器系統于2023年10月獲得中國民用航空局頒發的型號合格證，成為全球首個無人駕駛電動垂直起降（“eVTOL”）航空器型號合格認證。已與與深圳市寶安區政府、合肥市政府等建立了戰略合

96、作。小鵬匯天小鵬匯天2013旅航者旅航者X2陸地航母陸地航母“陸地航母”分體式飛行汽車將于2024年四季度開啟預訂，并計劃于2025年四季度開始量產交付。峰飛航空科技峰飛航空科技 2017V1500M盛世龍盛世龍凱瑞歐凱瑞歐峰飛正持續推動V1500M盛世龍各項測試及全球適航進程，計劃于2025年投入商業化運營。時的科技時的科技2021E20 2023年6月發布E20，意向訂單已經超過200架。沃蘭特沃蘭特2021VE252023年7月，收到亞捷航空集團118架VE25型eVTOL航空器訂單。沃飛長空沃飛長空2006AE2002023年7月，與華龍航空簽署首批100架AE200采購協議。大疆創新

97、大疆創新2006DJI FlyCart 302023年8月，大疆發布DJI FlyCart 30，集大載重、長航程、強信號、高智能于一身，適用于山地、岸基、鄉村運輸場景及各類應急場景下的物資運輸。資料來源:公開資料整理，交銀國際圖表圖表19:低空經濟主要海外企業介紹低空經濟主要海外企業介紹公司名稱公司名稱市值市值(百萬美元(百萬美元)成立年份成立年份所屬國家所屬國家商業化進程商業化進程Joby（JOBY US）35922009美國Dayton生產基地預計最早于2025年開啟交付eVTOL，年均500架。FAA型式認可測試進度領先，目標在2025年推出商業服務。Lilium（LILM US）37

98、92014德國計劃2024年在歐洲和佛羅里達率先啟動商業運營。2023年宣布與深圳市寶安區政府簽訂合作備忘錄，將在深圳建立中國總部，為大灣區提供全方位的Lilium飛機銷售、售后服務以及技術支持，并計劃未來逐漸擴展到中國和亞太區域。Vertical（EVTL US）1352011德國計劃在新加坡和巴黎首批城市推出空中出租車服務，隨后進入美國市場。Archer（ACHR US）15192018美國預計于2024年獲得認證并開始商業運營，4座飛機已得到FAAG1認證基礎。Surf Air Mobility（SRFM US）672020美國計劃2024年5月在威廉斯波特地區機場(IPT)和華盛頓杜勒

99、斯國際機場(IAD)之間推出定期通勤航空服務。Eve Holding（EVEX US）13592020巴西公司陶巴特生產基地預計首批機型將于2026年出廠。與Blade深度合作，擴展歐洲業務。與美國聯合航空深度合作，擴展北美市場。Blade Air Mobility（BLDE US）1982014美國運營商，不生產飛機。即將推出的eVTOL整合到短途飛行平臺Blade Air Mobility的歐洲航線網絡中，并從法國開始運營。Volatus Aerospace（VLTTF US）101987加拿大收購無人機服務提供商ConnexiCore LLC，從而創建北美最大、最全面的無人機服務提供商，

100、其試點網絡覆蓋加拿大和美國。VolocopterNA2016英國預計將于2024至2025年開始商業運營并實現盈利。Wisk Aero（波音全資子公司）（波音全資子公司）NA2019英國2023年10月已開始在加利福尼亞測試第五代eVTOL飛機Cora。Beta TechnologyNA2017美國與UPS Flight Forward簽署了150架飛機訂單協議，預計將于2024年向UPS完成首批交付。Alef Aeronautics（馬斯克參投）（馬斯克參投）NA2015美國預計將于2025年在美國空中飛行。OverairNA2016美國預計將于2025年向美國聯邦航空局（FAA）認證But

101、terfly。認證后，Overair將在美國和韓國的目標市場開展商業運營。注：市值截至2024年3月14日資料來源:公開資料整理，Bloomberg,交銀國際我們下文分別選取三家典型的內地企業和三家典型的海外企業介紹低空經濟的不同商業模式和發展現狀。其中億航智能（EH US，未評級）是內地載人eVTOL2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 27低空經濟龍頭。大疆創新（未上市）是內地無人機龍頭。速騰聚創（2498 HK，未評級）代表了內地在低空經濟產業鏈上游傳感器的最新發展方向。Joby Aviation（JOBY U

102、S，未評級）是海外低空經濟eVTOL市值最大的上市公司。Eve Air Mobility（EVEX US/EVEXW US，未評級）海外低空經濟 eVTOL市值第二大的上市公司，作為一個巴西企業，公司業務遍布新興市場國家。Blade Air Mobility（BLDE US，未評級）是海外少有的低空經濟運營商。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 28億航智能（億航智能（EH US，未評級），未評級）億航智能于2014年成立，并于2019年在納斯達克上市，是中國eVTOL獨角獸公司代表，也是全球首個在全球首個在eVT

103、OL行業上市的行業上市的UAM（Urban Air Mobility，城市空，城市空中運輸）公司中運輸）公司。截至2024年3月14日收盤，公司總市值為8.2億美元。公司擁有公司擁有EH216-S、VT-30等機型，用于載人交通和物流運輸。目前，公司在亞等機型，用于載人交通和物流運輸。目前，公司在亞太地區訂單超太地區訂單超450架。架。其中，中國有約245架EH216系列訂單，馬來西亞有約50架EH216系列訂單和10架VT-30訂單，印度尼西亞有約100架EH216-S訂單，日本有50架EH216系列訂單和1架VT-30訂單。2023年，雖然公司在銷售上未能達到之前2020的高點水平，公司在

104、型號證書、政府合作、戰略投融資、海外產能、全球訂單等各方面都取得積極進展，為之后發展打下基礎：2023年7月，公司宣布與深圳市寶安區政府簽署合作備忘錄，雙方將在城市空中交通（UAM）領域開展全面戰略合作。同月，宣布與多位戰略投資者簽署了總額2300萬美元的定向增發股票認購協議，募資所得款項將用于億航智能的營運資金和一般公司用途，以加速技術迭代、推動業務發展以及取證后的商業運營。2023年年8月，中國民航局月，中國民航局（CAAC）批準億航無人機云系統批準億航無人機云系統(UACS)試運行。試運行。2023年9月，億航智能宣布完成對鋰金屬固態電池科技公司深圳欣視界科技有限公司的戰略投資，并將與欣

105、視界合作開展適用于億航智能自動駕駛飛行器（AAV）產品的固態鋰電池研發與生產。2023年10月，公司自主研發的EH216-S無人駕駛載人航空器系統獲得中國民用航空局頒發的型號合格證，成為全球首個無人駕駛eVOTL航空器型號合格認證。同月，宣布與合肥市人民政府（以下簡稱“合肥市政府”）簽署戰略合作協議，在安徽省合肥市共同打造低空經濟產業生態，合肥市政府計劃為億航智能提供總價值為1億美元的各項支持，包括協調或促進不少于100架EH216系列無人駕駛航空器的采購訂單，以及資金支持。2023年11月，公司宣布其在歐洲的首個UAM中心在西班牙萊里達-阿爾瓜伊雷機場內落成啟用，公司將在這個歐洲UAM中心部

106、署EH216-S。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 29圖表圖表20:億航億航VT30資料來源:BEYONG EXPO,交銀國際圖表圖表21:億航億航EH216-S資料來源:BEYONG EXPO,交銀國際圖表圖表22:億航亞太地區銷售管線億航亞太地區銷售管線資料來源:億航智能,交銀國際公司3Q23營業收入為395萬美元，同比增長248%，環比增長186%。公司3Q23毛利率為64.6%，同比下降1.4個百分點，環比增長4.4個百分點。3Q23凈虧損為926萬美元，同比、環比均有所收窄。市場一致預計公司凈利潤在市

107、場一致預計公司凈利潤在2025年翻正。年翻正。市場預計公司2023、2024、2025年營收分別同比增長149%、268%、89%，凈虧損從2022年的4,897萬美元逐步收窄至2023年的3,823萬美元、2024年的650萬美元，并在2025年翻正至2,675萬美元。公司2019到2022年現金及現金等價物余額基本保持在2800萬美元以上，而現金及現金等價物凈減少額在2020年的最大值為2,633萬美元。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 30圖表圖表23:億航智能季度營業收入億航智能季度營業收入資料來源:Bl

108、oomberg,交銀國際圖表圖表24:億航智能季度毛利率億航智能季度毛利率資料來源:Bloomberg,交銀國際圖表圖表25:億航智能季度凈利潤億航智能季度凈利潤/凈虧損凈虧損資料來源:Bloomberg,交銀國際圖表圖表26:億航智能季度億航智能季度EPS（調整后）（調整后）資料來源:Bloomberg,交銀國際圖表圖表27:億航智能年度營業收入億航智能年度營業收入資料來源:Bloomberg,交銀國際 E=Bloomberg一致預測圖表圖表28:億航智能年度凈利潤億航智能年度凈利潤/凈虧損凈虧損資料來源:Bloomberg,交銀國際 E=Bloomberg一致預測1.20 2.21 3.2

109、4 1.43 3.95 0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.503Q224Q221Q232Q233Q23（百萬美元）65.9%66.1%63.9%60.2%64.6%55.0%60.0%65.0%70.0%3Q224Q221Q232Q233Q23Ehang-11.12-15.49-12.68-10.79-9.26-18.00-16.00-14.00-12.00-10.00-8.00-6.00-4.00-2.000.003Q224Q221Q232Q233Q23（百萬美元）-0.10-0.13-0.11-0.09-0.07-0.16-0.14-0.12-0.

110、10-0.08-0.06-0.04-0.020.003Q224Q221Q232Q233Q23（美元）8.816.5916.3860.36113.850.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00202120222023E2024E2025E（百萬美元）-48.68-48.97-38.23-6.5026.75-60.00-40.00-20.000.0020.0040.00202120222023E2024E2025E（百萬美元）2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 31圖表圖表29:億航智能現

111、金及現金等價物凈增加額億航智能現金及現金等價物凈增加額資料來源:Bloomberg,交銀國際圖表圖表30:億航智能現金及現金等價物余額億航智能現金及現金等價物余額資料來源:Bloomberg,交銀國際37.67-26.3316.570.34-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.002019202020212022（百萬美元）47.30 28.67 49.08 36.14 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002019202020212022（百萬美元）2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之

112、研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 32大疆創新（未上市）大疆創新（未上市）自 2006 年成立以來，大疆提供在無人機、手持影像、機器人教育等前沿創新領域不斷革新的技術產品與解決方案。大疆總部位于深圳，在全球多地設有辦公室，業務遍及 100 多個國家與地區。根據之前披露有限的數據，2015年、2016年、2017年，大疆的營收分別為59.8億元、97.8億元、175.7億元，凈利潤分別為14.2億元、19.3億元和43億元，平均凈利潤率約23%。而公司2022年營收到達301.40億元，實現了2015-2022年26%的營收CAGR。圖表圖表31:大疆公司營收（大疆公司營收（

113、2018-2021未披露）未披露）資料來源:公開資料整理,交銀國際圖表圖表32:大疆公司凈利潤（大疆公司凈利潤（2018之后未披露）之后未披露）資料來源:公開資料整理,交銀國際大疆主要業務來自支持低空經濟的不同類型的無人機和手持拍攝設備。對于無人機業務，根據公司資料，產品主要分為消費級無人機，專業級無人機，行業級無人機，系統模塊四類。我們觀察發現，從消費級無人機到專業級無人機，從消費級無人機到專業級無人機，產品主要區別在于無人機所裝配的攝像頭的配置不同，而對于行業級無人機，產品主要區別在于無人機所裝配的攝像頭的配置不同，而對于行業級無人機，由于無人機需要執行的任務更加復雜，其對飛行控制，通信等

114、的技術壁壘則更由于無人機需要執行的任務更加復雜，其對飛行控制，通信等的技術壁壘則更高，不同類型的定制化產品也應允而生。高，不同類型的定制化產品也應允而生。消費級無人機業務消費級無人機業務消費級和專業級無人機都是消費級和專業級無人機都是2C業務，面對的用戶分別是普通消費者和專業航拍業務，面對的用戶分別是普通消費者和專業航拍人士。人士。消費級產品主要有DJI mini系列和DJI Air系列兩種?；A版售價從DJI Mini 3 的2988元到DJI Air 3的6988元不等。Mini系列主打輕便，最大賣點為自重小于系列主打輕便，最大賣點為自重小于249克克，只裝配一個1/1.3英寸CMOS廣角

115、相機，根據攝像機的解析度（從4K/30幀每秒到4K/100幀）和控制范圍（10公里到20公里）不同，各款價格差分別在1000元左右。而DJI Air系列自重則在720克，主要原因之一是其除了一個1/1.3英寸CMOS廣角相機之外另外還裝配了一個CMOS中長焦相機，可拍攝的范圍和變焦的范圍也更大。專業級無人機業務專業級無人機業務專業級產品專業級產品主要有DJI Mavic系列主要客戶則面向專業攝像攝影師。售價從DJI Mavic 3 Classic 的9888元到DJI Mavic Pro 3的13888元不等。Mavic系列主要賣點是裝備了一整套強大的攝影系統。以DJI Mavic Pro 3

116、為例，其一共裝配了4/3 CMOS哈蘇相機，1/1.3英寸CMOS中長焦相機，1/2英寸CMOS長焦相機3種不同2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 33相機。其中4/3 CMOS哈蘇相機可以在f/2.8 至f/11可變光圈拍出2000萬像素的高清照片，拍攝效果影像細膩，且可控制亮度和做到延時拍攝，因此相片作品更加引人入勝，適合專業人士拍攝。圖表圖表33:DJI Mini 4 Pro資料來源:大疆創新,交銀國際圖表圖表34:DJI T40農場作業農場作業資料來源:大疆創新,交銀國際行業級無人機業務行業級無人機業務大疆

117、行業級無人機是2B業務。大疆作為行業龍頭企業，旨在通過對不同無人機部件的組合為客戶提供定制化的解決方案。行業級無人機其可配置的零部件包括：1)飛行平臺，即飛行器本體，除了上文提到的不同飛行器本體模型以外，運載無人機最大載重可以達到幾十公斤，續航時間可以達到個小時左右；2)負載，禪思系列產品是大疆在行業級無人機上的負載系統，除了上文提到的相機類傳感器外，禪思還集成了激光雷達傳感器，構建三維數據獲取和高精度后處理一體化解決方案。另外，大疆亦可集成第三方合作伙伴的負載。3)無人值守作業平臺，其本質上即為無人機的機場，可以接收，放飛無人機在無人值守的基礎上現在貨物取送，解放人力和時間成本。4)軟件和產

118、品配件，大疆在軟件方面提供智慧地圖，航線規劃和導航，以及與不同設備和云互聯互通的服務。產品配件方面提供各類遙控器和監視顯示器等輔助設備。大疆無人機在行業應用上囊括了我們之前提到的第一，第二和第三產業的不同子行業。作為消費級無人機龍頭，近年來大疆在戰略上重視行業級產品，特別是農業領域的應用。公司連續兩年發布了農業無人機行業白皮書。其中在2022年的農業無人機行業白皮書中公司提到，公司的農業用無人機T30已經在德國和歐洲多個國家，墨西哥和美國參與噴灑等作業。截至2022年底大疆農業無人機保有量超過20臺，累計作業超過30億畝次。從應用上來看，大疆的業務目前不涉及載人，且起飛最大荷載一般不超過100

119、公斤，這與上文提到的億航的業務有較大互補性。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 34系統模塊業務系統模塊業務大疆系統模塊業務大疆系統模塊業務主要為低空經濟飛行器公司提供以飛行控制系統為主的模塊零部件。模塊內置了兩個以上的IMU等不同航空傳感器以及基于蜂窩網的不同通信系統，可實現數據實時互為備份。同時以N3為代表的一系列新型系統模塊結合全新內減震結構設計，賦予飛行器高可靠性；“黑匣子”數據記錄系統為飛行性能分析提供精準數據支持。大疆同時提供高性能導航模塊的支持，可幫助飛行器實現豐富的應用擴展。我們認為，控制模塊是無人

120、機中最重要的電子零部件之一，大疆系統模塊業務可以為不同低空經濟飛行器公司提供經過長期實踐檢驗的飛行器控制，導航和傳感技術，是我國低空經濟全產業鏈要素完整，產業鏈技術能力高的具體體現。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 35速騰聚創（速騰聚創（2498 HK，未評級），未評級）速騰聚創成立于2014年，是一家自動駕駛激光雷達(LiDAR)環境感知解決方案提供商。公司圍繞激光雷達(LiDAR)環境感知方案，在芯片、LiDAR傳感器、感知軟件等多個核心技術領域長時間創新與沉淀，以市場為導向，為客戶提供不同組合的智能環境感

121、知激光雷達系統。速騰聚創成立于2014年，是一家自動駕駛激光雷達(LiDAR)環境感知解決方案提供商。公司圍繞激光雷達(LiDAR)環境感知方案，在芯片、LiDAR傳感器、感知軟件等多個核心技術領域長時間創新與沉淀，以市場為導向，為客戶提供不同組合的智能環境感知激光雷達系統。截至2024年3月14日收盤，公司總市值為161.9億港幣（約20.7億美元）。激光雷達解決方案領導者，激光雷達解決方案領導者，ADAS和機器人領域同步發力和機器人領域同步發力公司的業務主要包括：公司的業務主要包括：1）銷售應用于ADAS、機器人、機器人及其他非汽車行業（如清潔、物流、工業、公共服務及檢驗等）的激光雷達硬件

122、產品；2）銷售整合激光雷達硬件及人工智能感知軟件的激光雷達感知解決方案；3）提供技術開發及其他服務。截至2023年6月30日，公司來自ADAS應用的收入占比為44.7%，來自機器人及其他產品的收入占比為26.7%，來自激光雷達感知解決方案的收入占比為23.1%。而在2020年，ADAS應用的收入僅占比僅為3.6%，公司用于公司用于ADAS應用的激光雷達產品收入占比在過去幾年顯著提升，這也符合公司的長期產品應用的激光雷達產品收入占比在過去幾年顯著提升，這也符合公司的長期產品戰略。戰略。根據灼識咨詢，按銷售收入計，公司公司2022年在全球及中國激光雷達解決方案市年在全球及中國激光雷達解決方案市場排

123、名第二，市場份額分別約為場排名第二，市場份額分別約為7%及及20%（不包括少于16線的低端激光雷達）；按銷量計，公司2022年在全球及中國激光雷達解決方案市場排名第三，市場份額分別約為12%及21%（不包括少于16線的低端激光雷達）。根據灼識咨詢，公司是全球最早實現車規級固態激光雷達量產的公司公司是全球最早實現車規級固態激光雷達量產的公司。截至2023年3月31日，公司已成功取得21家汽車整車廠及一級供貨商的52款車型的量產定點訂單，位居全球第一。2023年6月30日，量產定點訂單由52款車型增加至58款車型，且公司已為上述21家汽車整車廠和一級供貨商中的9家實現了13款車型的SOP。根據灼識

124、咨詢，公司于公司于2022年在機器人行業客戶的銷量在全球均高居第一位，年在機器人行業客戶的銷量在全球均高居第一位，（不包括少于16線的低端激光雷達）。三大平臺布局自研芯片技術，實現快速高效的硬件產品迭代三大平臺布局自研芯片技術，實現快速高效的硬件產品迭代公司目前擁有R/M/E三大平臺，堅持自主研發具有更高集成度、更高可靠性、更高性能、更低成本的專有芯片，從而實現硬件產品的快速、高效迭代。1）在前期探索階段，公司推出R平臺產品，滿足了市場對卓越性能的需求。2）2021年6月，公司M平臺產品實現量產及交付，公司因此成為全球第一個實現搭公司因此成為全球第一個實現搭載自研芯片的車規級激光雷達產品量產交

125、付的企業。載自研芯片的車規級激光雷達產品量產交付的企業。3）2022年11月，公司發布搭載自研傳輸、接收及處理系統一體化芯片的E平臺產品。除ADAS應用外，公司預期公司預期E平臺產品因其具有更廣闊的可視范圍及成本效益而廣泛應用于機器平臺產品因其具有更廣闊的可視范圍及成本效益而廣泛應用于機器人應用場景。人應用場景。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 36圖表圖表35:速騰聚創激光雷達平臺速騰聚創激光雷達平臺資料來源:速騰聚創招股書,交銀國際軟硬件結合，打造定制化、高性能激光雷達解決方案軟硬件結合，打造定制化、高性能激

126、光雷達解決方案有別于大多數激光雷達純硬件廠商，公司擁有先進的人工智能感知軟件有別于大多數激光雷達純硬件廠商，公司擁有先進的人工智能感知軟件HyperVision，有利于針對客戶需求提供定制化、高性能的激光雷達解決方案。，有利于針對客戶需求提供定制化、高性能的激光雷達解決方案。在ADAS領域，HyperVision可以將激光雷達和攝像頭收集的原始傳感器數據轉換成為可以被自動駕駛汽車和機器人直接使用的高質量感知信息。在機器人領域，HyperVision結合激光雷達硬件產品，通過將原始感官數據轉換為機器人可用于準確感知環境并作出決策的高價值信息，形成為機器人行業賦能的解決方案。據灼識咨詢，公司是全球

127、第一個提供高性能感知解決方案的激光雷達公司。機載激光雷達業務有望成為車載及機器人的下一個主要應用場景機載激光雷達業務有望成為車載及機器人的下一個主要應用場景機載雷達具有防震性好、重量輕、體積小、盲區小的優勢，被廣泛應用在電力系統、地災監測、地形測繪、林業調查、環保巡查、軍事等領域。近年來，我國機載雷達的發展速度進一步加快，景氣度不斷提升，目前市場的主要參與者主要是國?？萍?、浙江鋮昌科技、北醒（北京）光子科技，以及中國航空工業集團公司在內的一些國有企業。速騰聚創憑借其在車規級及機器人方面的技術布局，以及結合其三大技術平臺和先進的人工智能軟件，從長期看，有望成為速騰聚創憑借其在車規級及機器人方面的

128、技術布局，以及結合其三大技術平臺和先進的人工智能軟件，從長期看，有望成為eVTOL行業上游的受益者，機載雷達也有望成為公司在車載以及機器人后的又一重要應用領域。行業上游的受益者，機載雷達也有望成為公司在車載以及機器人后的又一重要應用領域。營業收入持續增長，來自營業收入持續增長，來自ADAS的激光雷達硬件以及解決方案有望成為收入的長期增長引擎。的激光雷達硬件以及解決方案有望成為收入的長期增長引擎。公司2021年、2022年營收分別同比增長94%、60%，2H22、2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 371H23營收分

129、別環比增長24%、13%。正如上文所提及的，公司來自ADAS應用的收入占比在2020到1H23有顯著提升；根據公司的長期產品戰略，未來ADAS的激光雷達硬件以及解決方案具有龐大的市場空間，也將為其營收提供更多的貢獻。圖表圖表36:速騰聚創年度營業收入及同比速騰聚創年度營業收入及同比資料來源:速騰聚創招股書,交銀國際圖表圖表37:速騰聚創季度營業收入及環比速騰聚創季度營業收入及環比資料來源:速騰聚創招股書,交銀國際ADAS產品平均售價下降影響產品平均售價下降影響2H22毛利率，毛利率，1H23毛利率改善，公司預計未來平均售價不會再出現顯著下降。毛利率改善，公司預計未來平均售價不會再出現顯著下降。

130、公司毛利率由2021的42.4%降至2022年的-7.4%，由1H22的14.0%降至2H22的-24.7%，但在1H23回升至3.9%。毛利率在2H22的下降主要來自ADAS激光雷達產品平均售價下降，具體來講，由于：1）由樣件樣品階段過渡至量產；2）與若干定點合作客戶于SOP后就未來定價訂立合約協議，其中規定每年價格下調介乎1%至5%；3）市場競爭；4）汽車整車廠客戶的議價能力。根據灼識咨詢，平均售價的下降主要受行業影響。公司預計未來ADAS產品的平均售價不會出現類似的顯著下降。圖表圖表38:速騰聚創年度毛利率速騰聚創年度毛利率資料來源:速騰聚創招股書,交銀國際圖表圖表39:速騰聚創半年度毛

131、利率速騰聚創半年度毛利率資料來源:速騰聚創招股書,交銀國際公司目前仍處于虧損狀態，公司預計公司目前仍處于虧損狀態，公司預計2024年繼續維持凈虧損。年繼續維持凈虧損。公司2020年到2022年的凈虧損分別為2.21、16.59、20.89億人民幣，1H21、1H22、2H23的凈2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 38虧損分別為6.19、14.70、7.71億人民幣。公司凈虧損主要來自其產生的大量銷售成本、一般及行政開支、研發開支，以及用于ADAS應用的激光雷達產品的平均售價整體下跌。公司仍處于提升階段，旨在于快速

132、增長的激光雷達解決方案市場取得長期業務成功及財務回報，公司預計2024年將繼續產生凈虧損。圖表圖表40:速騰聚創年度凈虧損及同比速騰聚創年度凈虧損及同比資料來源:速騰聚創招股書,交銀國際圖表圖表41:速騰聚創季度凈虧損及環比速騰聚創季度凈虧損及環比資料來源:速騰聚創招股書,交銀國際公司整體現金流較為充裕，但經營性現金流持續凈流出，公司預計公司整體現金流較為充裕，但經營性現金流持續凈流出，公司預計2024年繼續產生經營性現金流凈流出。年繼續產生經營性現金流凈流出。公司2020年-2022年現金及現金等價物余額分別為0.53、6.28、20.71億人民幣，在2021年、2022年也保持5.91、1

133、3.24億人民幣的現金及現金等價物凈增長。但是，公司經營性現金流在2020年-2022年均為凈流出，金額也由2020年的0.75億人民幣逐漸擴大至2021年的1.80億人民幣和2022年的5.23億人民幣。公司表示，經營性現金流凈流出主要來自其生產、研發以及銷售和營銷活動產生了大量銷售成本和運營開支。公司預計2024年將繼續產生經營性現金流凈流出。圖表圖表42:速騰聚創經營性及整體現金流速騰聚創經營性及整體現金流資料來源:速騰聚創招股書,交銀國際圖表圖表43:速騰聚創現金及現金等價物余額速騰聚創現金及現金等價物余額資料來源:速騰聚創招股書,交銀國際2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業

134、 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 39Joby Aviation（JOBY US，未評級），未評級）Joby Aviation是一家商業客運eVTOL生產制造公司，成立于2009年，總部位于加利福尼亞的圣克魯斯。Joby Aviation是美國市值最大的是美國市值最大的eVTOL公司公司，截至截至2024年3月14日收盤，公司總市值為35.9億美元。美國行業第一家交付電動空中出租車。美國行業第一家交付電動空中出租車。公司于2023年4月與美國國防部簽下價值1.3億美金的合同，合同要求在2024年初交付至少9架飛行器。公司于3Q23已經提前交貨，三架飛機目前正

135、在Joby位于Marina的試產工廠生產，公司也因此成為美國第一家交付全電動空中出租車的企業。除了與軍方合作，NASA也會嘗試將Joby的產品用于自動駕駛等其他用途。此外，公司也獲得了來自英特爾、達美航空、豐田汽車等公司的資金支持。豐田是Joby最大的外部股東。Joby和達美計劃首先在紐約和洛杉磯開展航空客運服務。公司公司Dayton生產基地預計最早于生產基地預計最早于2025年開啟交付年開啟交付eVTOL，預計平均年產，預計平均年產500架。架。公司于2023年9月宣布將Dayton作為其首家大規模電動飛行出租車工廠的選址，并準備在該新址投資高達5億美元，預計最早于2025年開始銷售乘坐空中

136、出租車服務。州級和地方經濟計劃同意提供高達3.25億美元的激勵與福利，為這項工廠選址提供助力。Joby表示，其飛機提供100英里（約160.93公里）的續航，最高時速為200英里（約321.87公里）/小時，可搭載四名乘客和一名飛行員。FAA型號認可測試進度領先，目標在型號認可測試進度領先，目標在2025年推出商業服務。年推出商業服務。Federal Aviation Administration是美國對飛行器進入民用市場的監管機構，認可飛行器進入市場一共有五個階段。公司于2023年7月基本完成FAA型無人機認證測試的第三階段認證，84%的認證計劃現已被FAA接受，包含電池和高壓配電的儲能和配

137、電系統計劃。而在今年2月，公司也是第一家完成FAA第二階段認證的eVTOL公司。公司計劃在2025年推出商業航班服務，目標是將飛行出行價格降至與地面交通有可比性的水平。公司3Q23凈利潤為153萬美元，實現凈利潤的首次翻正，主要來自衍生負債重估收益和利息收入。市場預計公司營業收入在2024、2025年同比增長1767%、238%，凈虧損較2023年的5.1億美元逐步收窄至2024年的4.8億美元和2025年的4.2億美元。公司2021至2022年底公司現金及現金等價物余額為保持在10億美元以上，預計2023年也能保持在該水平，2024年下降至2.9億美元，現金流整體在2023年較為充裕。公司2

138、022年現金凈流出為8.1億，相比2021年的凈流入8.8億元變化較大，主要來自投資現金流的凈流出增大和融資現金流的凈流入減小。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 40圖表圖表44:Joby于紐約進行首次于紐約進行首次eVTOL展飛展飛資料來源:Joby Aviation,交銀國際圖表圖表45:Joby Dayton生產基地生產基地資料來源:Joby Aviation,交銀國際圖表圖表46:Joby FAA型式認證測試進展型式認證測試進展 資料來源:Joby Aviation,交銀國際圖表圖表47:Joby向美國軍

139、方交付的飛行器向美國軍方交付的飛行器資料來源:Joby Aviation,交銀國際圖表圖表48:Joby季度凈利潤季度凈利潤資料來源:Bloomberg,交銀國際圖表圖表49:Joby年度營業收入年度營業收入資料來源:Bloomberg,交銀國際 E=Bloomberg一致預測-91.77-66.94-113.39-286.081.53-350.00-300.00-250.00-200.00-150.00-100.00-50.000.0050.003Q224Q221Q232Q233Q23（百萬美元）1.3425.0284.600.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00

140、70.0080.0090.002023E2024E2025E（百萬美元）0%20%40%60%80%100%Means of ComplianceCertification PlansTesting&AnalysisShow&VerifyJobyFAA2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 41圖表圖表50:Joby現金及現金等價物余額現金及現金等價物余額資料來源:Bloomberg,交銀國際 E=Bloomberg一致預測圖表圖表51:Joby年度凈利潤年度凈利潤資料來源:Bloomberg,交銀國際 E=Bloom

141、berg一致預測圖表圖表52:Joby現金及現金等價物凈增加額現金及現金等價物凈增加額資料來源:Bloomberg,交銀國際1,298.811,056.79999.59289.150.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.001,400.00202120222023E2024E（百萬美元）-212.00-258.04-505.86-471.33-417.92-600.00-500.00-400.00-300.00-200.00-100.000.00202120222023E2024E2025E（百萬美元）878.30-806.26-1,000.00-8

142、00.00-600.00-400.00-200.000.00200.00400.00600.00800.001,000.0020212022（百萬美元）2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 42Eve Air Mobility（EVEX US/EVEXW US，未評級），未評級）Eve Air Mobility是巴西航空工業公司（Embraer S.A.）的子公司，主要業務為生產電動垂直起降飛機和城市空中交通解決方案。公司起源于2017年于巴西航空工業公司的一個獨立項目，2020年從集團剝離，2021年與專注于新興技

143、術的投資公司Zanite Acquisition Corp.合并，并于2022年在美股上市。截至截至2024年3月14日收盤，公司總市值為14.0億美元。公司陶巴特生產基地預計首批機型將于公司陶巴特生產基地預計首批機型將于2026年出廠。年出廠。2023年7月，公司與巴西航空工業公司聯合宣布，首個eVTOL生產基地將落戶圣保羅洲的陶巴特（Taubat），生產基地將位于巴西航空工業公司現有工廠的指定區域內，首批機型將于2024年進行原型機測試，并預計于2026年出廠交付并投入運營。公司在3Q23財報中表示，目前已經積壓了約2,850份訂單，其中eVTOL訂單價值達86億美元。2,850份訂單中，

144、包括來自14個國家的28家eVTOL客戶以及來自3個國家的11家UATM客戶與合作伙伴。與與Blade深度合作，擴展歐洲業務。深度合作，擴展歐洲業務。2022年9月，Blade印度和公司簽署了200架eVTOL采購訂單，使其能夠在亞洲擴展其城市空中交通生態系統。2023年6月，公司宣布即將推出的eVTOL會被整合到短途飛行平臺 Blade Air Mobility的歐洲航線網絡中，并從法國開始運營。2021年，雙方還簽署過一份在美國運營的意向書（LOI），基于此意向書，Eve每年將在西海岸、紐約和佛羅里達市場提供60架eVTOL。Blade是傳統直升機運營商，目前在歐洲部分地區有使用傳統直升機

145、進行短途飛行的業務，如法國尼斯和摩納哥之間的短途飛行。Eve與Blade深度綁定，有利于加快Eve在歐洲業務的發展，也可促進Blade從傳統飛機向電動飛機轉型。與美國聯合航空深度合作，擴展北美市場。與美國聯合航空深度合作，擴展北美市場。2022年9月，美國聯合航空公司宣布向公司投資1,500萬美元,雙方還達成了一項有條件協議，Eve將向美聯航交付多達400架Eve eVTOL飛行器。2023年6月，公司和聯合航空公司宣布計劃通過推出電動汽車將城市空中交通（UAM）帶到舊金山的通勤航班，引入eVTOL飛機飛行。Urban ATM預計帶來接近預計帶來接近8億美金的潛在收入。億美金的潛在收入。公司城

146、市空中交通管理（Urban ATM，Urban Air Traffic Management）系統原型于Eve在2022年秋季舉行的芝加哥模擬實訓期間完成首次測試，并于2023年6月宣布順利完成Urban ATM原型的開發。Eve也一直與北美、拉美、歐洲等地區的監管機構、空中導航服務商、機隊運營商、垂直起降機場開發商、機場和其他UAM生態系統利益相關方開展廣泛合作，共同推廣相關理念并著手技術開發，從空中交通管理的角度支持UAM業務的初始運營和規?；l展。目前，公司預計其Urban ATM系統之后將在里約熱內盧、芝加哥、洛杉磯覆蓋總計875架eVTOL飛機、接近400條航線，帶來接近8億美金的收

147、入。公司3Q23凈虧損為3,121萬美元，同比、環比基本持平。市場預計公司2024、2025年營收分別為1,380萬美元、3,980萬美元（同比增長188%），預計2023-2025年凈虧損從1.1億美元逐步增長至1.7億美元。公司2019到2022年現金及現金等價物余額穩步增長，2022年達4,915萬美元。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 43圖表圖表53:Eve全球銷售管線全球銷售管線資料來源:Eve Air Mobility,交銀國際圖表圖表54:Eve全球全球UAM生態系統生態系統資料來源:Eve Ai

148、r Mobility,交銀國際2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 44圖表圖表55:Eve供貨商供貨商資料來源:Eve Air Mobility,交銀國際圖表圖表56:Eve在全球主要城市的在全球主要城市的UAM里約日內盧里約日內盧芝加哥芝加哥洛杉磯洛杉磯eVTOLs245240390直升機停機坪直升機停機坪373038航線航線100+120+150+年乘客量年乘客量450萬450萬710萬年收入年收入2.2億美元2.25億美元3.5億美元資料來源:Eve Air Mobility,交銀國際圖表圖表57:Eve H

149、olding季度凈利潤季度凈利潤 資料來源:Bloomberg,交銀國際-36.74-123.36-27.51-31.41-31.21-140-120-100-80-60-40-2003Q224Q221Q232Q233Q23（百萬美元）2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 45圖表圖表58:Eve年度營業收入年度營業收入資料來源:Bloomberg,交銀國際 E=Bloomberg一致預測圖表圖表59:Eve 年度凈利潤年度凈利潤資料來源:Bloomberg,交銀國際 E=Bloomberg一致預測圖表圖表60:Ev

150、e現金及現金等價物凈增加額現金及現金等價物凈增加額資料來源:Bloomberg,交銀國際 E=Bloomberg一致預測圖表圖表61:Eve現金及現金等價物余額現金及現金等價物余額資料來源:Bloomberg,交銀國際13.8039.800.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.002024E2025E（百萬美元）14.52-166.49-113.83-145.33-170.80-200.00-150.00-100.00-50.000.0050.00202120222023E2024E2025E（百萬美元）14.3834.774.46-27.6

151、1119.39-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00202120222023E2024E2025E（百萬美元）1.97 14.38 49.15 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00202020212022（百萬美元）2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 46Blade Air Mobility（BLDE US，未評級），未評級）Blade Air Mobility是一家一個技術驅動的全球空中機動平臺運營商，也是全球最

152、大的空中醫療運輸公司之一。Blade成立于2014年，總部位于美國紐約。截至2024年3月14日收盤，公司總市值為2.0億美元。公司的三大業務為器官運輸業務（公司的三大業務為器官運輸業務（MediMobility）、短距離業務（）、短距離業務（Short Distance）、飛機業務（）、飛機業務（Jet），），3Q23分別占總營收的43%、47%、11%。全球最大的空中醫療運輸公司之一，器官運輸業務有望成為eVTOL的首批用途之一。短距離業務指在60-100英里之間的航班，主要為通勤者提供服務。公司器官運輸業務基本在美國，而短距離業務、飛機業務在美國、加拿大、歐洲、印度都有布局。公司客戶遍布

153、全球，包含來自食品飲料、科技、醫療等多個領域的頭部企業。與與Eve等多家企業合作，努力轉型等多家企業合作，努力轉型eVTOL。與億航、Joby、Eve不同，Blade不生產飛機，而是選擇租用直升機、噴氣式飛機、渦輪螺旋槳飛機和兩棲水上飛機等開展運營業務，公司支付的固定費用包括飛機、燃料、保險、飛行員和維護費用。公司已經建立城市空中交通生態系統（Urban ATM），也努力實現傳統直升機向eVTOL的轉型。2023年2月，公司宣布與下一代可持續ALIA-250飛機開發商BETA Technologies合作，在大紐約地區進行了eVTOL飛機的首次試飛。2023年6月，Eve宣布即將推出的eVTO

154、L整合到短途飛行平臺Blade Air Mobility的歐洲航線網絡中，并從法國開始運營。公司3Q23營業收入為7,144萬美元，同比增長56%，環比增長17%。公司3Q23毛利率為17.6%，同比下降2.7個百分點，環比增長0.7個百分點。3Q23凈利潤為29萬美元，同比、環比由負轉正，主要來自衍生負債重估收益和利息收入，另一方面公司主營業務同比邊際改善。市場預計公司2023、2024、2025年營收分別同比增長55%、14%、17%，毛利率由2022年的15.2%提升至16.9%、18.5%、21.5%，凈虧損從2022年的2,726萬美元擴張至2023年的2,914萬美元，再收窄至20

155、24年的2,580萬美元、2025年的1,816萬美元?，F金流方面，2019至2022年底公司現金及現金等價物余額分別為2.8億美元和1.9億美元，而每年現金及現金等價物凈增加額維持在-2,000萬美元以內，現金流較為充裕。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 47圖表圖表62:Blade主要客戶主要客戶資料來源:Blade Air Mobility,交銀國際圖表圖表63:Blade現有航線采用其他交通工具比較現有航線采用其他交通工具比較溫哥華溫哥華納奈莫納奈莫/維多利亞維多利亞尼斯尼斯摩納哥摩納哥方法渡船/飛船直升

156、機火車/汽車直升機耗時1-4h20-40min30-90min7min年載客1,100萬 10萬600萬4.5萬票價(美元)18-319=1755-85=215曼哈頓曼哈頓肯尼迪肯尼迪/EWR孟買孟買浦那浦那方法陸地交通直升機火車/汽車直升機耗時2h+5min2.5-4.5h40min年載客2,700萬12,0003,300萬52=1952-42=125資料來源:Blade Air Mobility,交銀國際圖表圖表64:Blade三大業務三大業務3Q23收入表現收入表現資料來源:Blade Air Mobility,交銀國際2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報

157、告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 48圖表圖表65:器官運輸業務營收及占比器官運輸業務營收及占比TTM資料來源:Blade Air Mobility,交銀國際圖表圖表66:Blade器官運輸量器官運輸量 資料來源:Blade Air Mobility,交銀國際 注：運輸器官包含腎、心臟、肝、肺圖表圖表67:短距離業務營收及占比短距離業務營收及占比TTM資料來源:Blade Air Mobility,交銀國際圖表圖表68:飛機業務營收及占比飛機業務營收及占比TTM資料來源:Blade Air Mobility,交銀國際圖表圖表69:Blade季度營業收入季度營業收入資料來源:Blo

158、omberg,交銀國際圖表圖表70:Blade季度毛利率季度毛利率資料來源:Bloomberg,交銀國際0%10%20%30%40%50%60%0204060801001201404Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23營業收入在總營收占比（右軸）（百萬美元）0%10%20%30%40%50%010203040506070804Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23營業收入在總營收占比（右軸）（百萬美元）0%10%20%30%40%50%60%70%051015202530354Q2

159、01Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23營業收入在總營收占比（右軸）（百萬美元）45.72 38.14 45.27 60.99 71.44 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.003Q224Q221Q232Q233Q23（百萬美元）20.3%13.0%16.2%16.9%17.6%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%3Q224Q221Q232Q233Q23Blade Air Mobility05,00010,00015,00020,000(5%)0%5%10%15%201120

160、122013201420152016201720182019202020212022運輸器官數量同比（右軸）2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 49圖表圖表71:Blade季度凈利潤季度凈利潤/凈虧損凈虧損資料來源:Bloomberg,交銀國際圖表圖表72:Blade年度營業收入年度營業收入資料來源:Bloomberg,交銀國際 E=Bloomberg一致預測圖表圖表73:Blade年度毛利率年度毛利率資料來源:Bloomberg,交銀國際 E=Bloomberg一致預測圖表圖表74:Blade年度凈利潤年度凈利潤

161、/凈虧損凈虧損資料來源:Bloomberg,交銀國際 E=Bloomberg一致預測圖表圖表75:Blade現金及現金等價物凈增加額現金及現金等價物凈增加額資料來源:Bloomberg,交銀國際 E=Bloomberg一致預測圖表圖表76:Blade現金及現金等價物余額現金及現金等價物余額資料來源:Bloomberg,交銀國際-9.25-15.42-10.19-12.230.29-18.00-16.00-14.00-12.00-10.00-8.00-6.00-4.00-2.000.002.003Q224Q221Q232Q233Q23（百萬美元）67.16146.12226.33257.1730

162、2.000.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00202120222023E2024E2025E（百萬美元）19.6%15.2%16.9%18.5%21.5%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%202120222023E2024E2025EBlade Air Mobility-30.13-27.26-29.14-25.80-18.16-35.00-30.00-25.00-20.00-15.00-10.00-5.000.00202120222023E2024E2025E（百萬美元）41.20-8.84-7.88-19.94-30

163、.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0020222023E2024E2025E（百萬美元）281.97194.040.0050.00100.00150.00200.00250.00300.0020212022（百萬美元）2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 50交銀國際交銀國際香港中環德輔道中68號萬宜大廈10樓總機:(852)3766 1899 傳真:(852)2107 4662 評級定義評級定義分分析析員員個個股股評評級級定定義義:分分析析員員行行業業評評級級定定義

164、義：買買入入：預期個股未來12個月的總回報高高于于相關行業。中中性性：預期個股未來12個月的總回報與相關行業一一致致。沽沽出出：預期個股未來12個月的總回報低低于于相關行業無無評評級級：對于個股未來12個月的總回報與相關行業的比較，分析員并并無無確確信信觀觀點點。領領先先：分析員預期所覆蓋行業未來12個月的表現相對于大盤標竿指數具具吸吸引引力力。同同步步：分析員預期所覆蓋行業未來12個月的表現與大盤標竿指數一一致致。落落后后：分析員預期所覆蓋行業未來12個月的表現相對于大盤標竿指數不具吸引力。香港市場的標竿指數為恒恒生生綜綜合合指指數數，A股市場的標竿指數為MSCI中中國國A股股指指數數，美國

165、上市中概股的標竿指數為標標普普美美國國中中概概股股50（美美元元）指指數數2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 51分析員披露分析員披露有關商務關系及財務權益之披露有關商務關系及財務權益之披露免責聲明免責聲明本研究報告之作者茲作以下聲明i)發表于本報告之觀點準確地反映有關于他們個人對所提及的證券或其發行者之觀點;及ii)他們之薪酬與發表于報告上之建議/觀點幷無直接或間接關系;iii)對于提及的證券或其發行者他們幷無接收到可影響他們的建議的內幕消息/非公開股價敏感消息。本研究報告之作者進一步確認 i)他們及他們之相關有

166、聯系者【按香港證券及期貨監察委員會之操守準則的相關定義】幷沒有于發表研究報告之30個日歷日前處置/買賣該等證券;ii)他們及他們之相關有聯系者幷沒有于任何上述研究報告覆蓋之香港上市公司任職高級職員;iii)他們及他們之相關有聯系者幷沒有持有有關上述研究報告覆蓋之證券之任何財務利益，除了一位覆蓋分析師持有世茂房地產控股有限公司之股份，一位分析師持有英偉達之股份。交銀國際證券有限公司及/或其有關聯公司在過去十二個月內與交通銀行股份有限公司、國聯證券股份有限公司、交銀國際控股有限公司、四川能投發展股份有限公司、光年控股有限公司、青島控股國際有限公司、Edding Group Company Limi

167、ted、七牛智能科技有限公司、致富金融集團有限公司、湖州燃氣股份有限公司、Leading Star(Asia)Holdings Limited、興源動力控股有限公司、佳捷康創新集團有限公司、武漢有機控股有限公司、樂透互娛有限公司、洲際船務集團控股有限公司、巨星傳奇集團有限公司、北京綠竹生物技術股份有限公司、中天建設(湖南)集團有限公司、安徽皖通高速公路股份有限公司、怡俊集團控股有限公司、宏信建設發展有限公司、上海小南國控股有限公司、Sincere Watch(Hong Kong)Limited、四川科倫博泰生物醫藥股份有限公司、新傳企劃有限公司、樂艙物流股份有限公司、途虎養車股份有限公司、北京

168、第四范式智慧技術股份有限公司、深圳市天圖投資管理股份有限公司、邁越科技股份有限公司、極兔速遞環球有限公司、山西省安裝集團股份有限公司、富景中國控股有限公司、中軍集團股份有限公司、佳民集團有限公司、集海資源集團有限公司、君圣泰醫藥、天津建設發展集團股份公司、長久股份有限公司及樂思集團有限公司有投資銀行業務關系。交銀國際證券有限公司及/或其集團公司現持有東方證券股份有限公司、光大證券股份有限公司及Interra Acquisition Corp的已發行股本逾1%。本報告之收取者透過接受本報告(包括任何有關的附件)，表示幷保證其根據下述的條件下有權獲得本報告，幷且同意受此中包含的限制條件所約束。任何

169、沒有遵循這些限制的情況可能構成法律之違反。本報告為高度機密，幷且只以非公開形式供交銀國際證券的客戶閱覽。本報告只在基于能被保密的情況下提供給閣下。未經交銀國際證券事先以書面同意，本報告及其中所載的資料不得以任何形式(i)復制、復印或儲存，或者(ii)直接或者間接分發或者轉交予任何其它人作任何用途。交銀國際證券、其聯屬公司、關聯公司、董事、關聯方及/或雇員，可能持有在本報告內所述或有關公司之證券、幷可能不時進行買賣、或對其有興趣。此外，交銀國際證券、其聯屬公司及關聯公司可能與本報告內所述或有關的公司不時進行業務往來，或為其擔任市場莊家，或被委任替其證券進行承銷，或可能以委托人身份替客戶買入或沽售

170、其證劵，或可能為其擔當或爭取擔當幷提供投資銀行、顧問、包銷、融資或其它服務，或替其從其它實體尋求同類型之服務。投資者在閱讀本報告時，應該留意任何或所有上述的情況，均可能導致真正或潛在的利益沖突。本報告內的資料來自交銀國際證券在報告發行時相信為正確及可靠的來源，惟本報告幷非旨在包含投資者所需要的所有信息，幷可能受送遞延誤、阻礙或攔截等因子所影響。交銀國際證券不明示或暗示地保證或表示任何該等數據或意見的足夠性、準確性、完整性、可靠性或公平性。因此，交銀國際證券及其集團或有關的成員均不會就由于任何第三方在依賴本報告的內容時所作的行為而導致的任何類型的損失（包括但不限于任何直接的、間接的、隨之而發生的

171、損失）而負上任何責任。本報告只為一般性提供數據之性質，旨在供交銀國際證券之客戶作一般閱覽之用，而幷非考慮任何某特定收取者的特定投資目標、財務狀況或任何特別需要。本報告內的任何資料或意見均不構成或被視為集團的任何成員作出提議、建議或征求購入或出售任何證券、有關投資或其它金融證券。本報告之觀點、推薦、建議和意見均不一定反映交銀國際證券或其集團的立場，亦可在沒有提供通知的情況下隨時更改，交銀國際證券亦無責任提供任何有關資料或意見之更新。交銀國際證券建議投資者應獨立地評估本報告內的資料，考慮其本身的特定投資目標、財務狀況及需要，在參與有關報告中所述公司之證劵的交易前，委任其認為必須的法律、商業、財務、

172、稅務或其它方面的專業顧問。惟報告內所述的公司之證券未必能在所有司法管轄區或國家或供所有類別的投資者買賣。對部分的司法管轄區或國家而言，分發、發行或使用本報告會抵觸當地法律、法則、規定、或其它注冊或發牌的規例。本報告不是旨在向該等司法管轄區或國家的任何人或實體分發或由其使用。本報告的發送對象不包括身處中國內地的投資人。如知悉收取或發送本報告有可能構成當地法律、法則或其他規定之違反，本報告的收取者承諾盡快通知交銀國際證券。本免責聲明以中英文書寫，兩種文本具同等效力。若兩種文本有矛盾之處，則應以英文版本為準。交交銀銀國國際際證證券券有有限限公公司司是是交交通通銀銀行行股股份份有有限限公公司司的的附附屬屬公公司司。2024 年 3 月 15 日科技行業科技行業 1下載本公司之研究報告，可從彭博信息：BOCM 或 https:/ 52