《北京基金小鎮研究院：2025私募股權投資基金投后管理研究報告（318頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《北京基金小鎮研究院：2025私募股權投資基金投后管理研究報告（318頁）.pdf（318頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、本報告版權歸北京基金小鎮研究院及全體參編團隊所有，復制、引用請注明出處。編者團隊編者團隊北京基金小鎮研究院李曉慧 楊晨茁 曹麗媛 張玉婷畢馬威中國陳亞麗 陶進偉 牛怡然 萬謙及團隊成員北京大成律師事務所李壽雙 張穎 譚正華 陳軼琛 陶婷 劉昊北京市道可特律師事務所喬兆姝 張婷 羅遠 關欣然 郭毅佳 別依樂馬曼參編單位參編單位上海股權托管交易中心金牛研究院鼎暉投資君聯資本盛世投資泓創資本錦秋基金（以上排名不分先后）感謝各單位在資源、技術、協調等方面提供的幫助，謹此致謝！了解更多關于北京基金小鎮的服務、愿景及相關活動，敬請訪問https:/ 年 4 月，中共中央政治局會議指出：“要積極發展風險投資

2、，壯大耐心資本?！痹陂L周期的投資過程，如何優雅而積極地“陪跑”（投后管理），是一個非常值得總結研究的問題。私募股權投資基金行業發展到今天，基金存量規模已經超過 14 萬億元。在龐大的存量規模之下，基金的投后管理及退出也日益成為私募基金行業發展的關鍵。不管是管理人還是投資人，不管是國有性質投資主體還是市場化投資機構，都在不斷調整自身的投資理念和投后管理方式，以適應不斷變化的監管要求和投資環境。投資管理在私募基金產業鏈條中扮演重要角色，但如何做好投后管理卻是一個并沒有得到充分研究的課題。由于私募基金行業仍在發展階段，投后管理的工作內容也在不斷完善和優化過程中，不同機構也有不同的經驗和實踐，非常需要

3、進行持續的跟蹤關注和研究。本研究報告歷時近一年，不斷斟酌完善，全面梳理了當前中國私募股權/創投基金投后管理的監管要求、行業管理現狀及存在的典型問題，并給出了相應的措施對策。同時，報告還根據不同的產業類型和基金類型，從不同角度分析了投后管理的重點、難點，對不同類型基金投后管理的發展趨勢進行了展望。特別值得一提的是，本報告還從國內外基金投后管理的現狀對比、優秀管理案例分析、處罰案例和司法判例解析等不同視角全方位的對投后管理進行了多維度的分析。報告既具有國際視角又緊密結合了國內行業實務，從私募股權/創投基金的監管政策、行業現狀、產業特色、基金類型化發展趨勢等角度對投后管理業務進行了全面研究。期待這一

4、研究通過管窺和梳理投后管理實踐，為行業帶來有益的鏡鑒。受團隊經驗、撰寫周期等客觀條件制約，本報告很難做到全面呈現我國私募股權投資市場的完整生態與發展全貌，部分內容可能未能及時涵蓋行業最新實踐動態與創新成果。希望業內專家、同行能夠對本報告的未盡之處予以諒解，并期待專家和讀者提出寶貴意見，我們將持續關注股權投資市場的發展動態，不斷豐富和完善對中國股權投資市場的理解與把握，輸出專業、有價值的研究報告，共同推進私募股權市場高質量發展。編者2025 年 5 月2第一節 法律法規對于私募股權基金投后管理的監管要求近十年來，私募股權基金行業得到了快速發展。根據私募基金管理人登記及產品備案月報（2025 年

5、3 月），截至 2025 年 3 月末，在中國證券投資基金業協會（以下簡稱“基金業協會”）登記的存續私募基金管理人共 19,951 家。其中，私募證券投資基金管理人 7,860 家；私募股權、創業投資基金管理人 11,894 家；私募資產配置類基金管理人 6 家；其他私募投資基金管理人 191 家。存續私募基金 142,278 只，存續基金規模19.97 萬億元。其中，存續私募證券投資基金 85,614 只，存續規模 5.25 萬億元；存續私募股權投資基金 30,177 只，存續規模 10.96 萬億元；存續創業投資基金 25,613 只，存續規模 3.39 萬億元。伴隨行業的發展，私募股權基

6、金的監管體系逐步建立完善。圖 1-1 私募基金數量（左）及規模（右）分布圖 1-1 私募基金數量（左）及規模（右）分布2013 年以前，私募股權基金由國家發展與改革委員會（以下簡稱“發改委”）作為行業主管部門管理，2013 年中央機構編制委員會辦公室（以下簡稱“中央編辦”）通過發布中央編辦關于私募股權投資基金管理職責分工的通知，正式將私募行業監管權明確至中國證券監督管理委員會（以下簡稱“證監會”）。2014 年，根據證券投資基金法（以下簡稱“證券投資基金法”）規定，由基金業協會負責登記備案工作，履行自律管理職能。我國私募基金行業的監管經歷了一系列的演變發展，包括如下重要歷程：表 1-1 私募基

7、金行業監管規則演變表 1-1 私募基金行業監管規則演變2013.06證券投資基金法修訂，明確對私募證券投資基金的監管2013.06中央編辦明確證監會負責私募股權基金的監督管理，實行適度監管2014.01基金業協會根據證券投資基金法第 111 條規定，具體負責登記備案工作，履行自律管理職能2014.08證監會發布私募投資基金監督管理暫行辦法32016.02基金業協會發布關于進一步規范私募基金管理人登記若干事項的公告2020.12證監會發布關于加強私募投資基金監管的若干規定2023.02基金業協會發布登記備案新規及配套指引2023.07國務院發布私募投資基金監督管理條例2023.09基金業協會發布

8、私募投資基金備案指引在現行監管框架下，私募基金行業形成了自上而下的監管體系：圖 1-2 私募基金行業監管體系圖 1-2 私募基金行業監管體系對于私募基金產品而言，其運作大體上可分為募、投、管、退四個階段。在這四個階段中，募集和投資階段均有比較明確的監管規范，例如：針對募集階段，有證券期貨投資者適當性管理辦法（2020 修正）基金募集機構投資者適當性管理實施指引（試行）私募投資基金募集行為管理辦法等部門規章及自律管理規則予以規范；針對投資階段，證券投資基金法登記備案新規私募投資基金合同指引 3 號（合伙協議必備條款指引）等法律和自律管理規則要求基金合同中必須對基金的投資范圍、投資策略、投資限制、

9、投資運作方式、投資決策程序、關聯交易、所投資標的擔保措施、舉債及擔保限制等事項作出約定。但在現行監管體系下，對投后管理的監管要求比較概括且不系統，除信息披露相關規定外，投后管理的其他方面，特別是對投資退出缺乏明確的、具有針對性的監管要求，對于投后管理的監管規定多散見于各種綜合性規定中?；饦I協會編著的私募股權投資基金行業合規管理手冊（2021）中明確，“投后管理應從投資交易完成后開始，直到項目退出時止，由于私募基金管理人受托管理投資人的資金財產，對投資人負有信義義務，從投后管理的角度而言，其應當盡力促使投資人的資金財產增值，同時盡可能地降低投資項目給私募股權基金帶來的風險。具體而4言：（1）私

10、募基金管理人應持續關注投資項目的情況；（2）私募基金管理人應當勤勉盡職，促使私募股權基金作為被投企業的出資人，根據法律法規的規定及投資文件的約定行使權利與履行義務，以此盡可能減少投資行為可能給私募股權基金帶來的風險和損失?！背饲笆鏊侥脊蓹嗤顿Y基金行業合規管理手冊（2021）中對于私募基金投后管理的界定外，近年來出臺的一系列監管政策對管理人進行投后管理的工作要求進行了重申和細化。2023 年施行的私募投資基金監督管理條例及登記備案新規均再次強調對市場參與主體的基本要求，即私募基金管理人、私募基金托管人和私募基金服務機構從事私募基金業務活動，應當“恪盡職守，履行誠實守信、謹慎勤勉的義務”?；谒?/p>

11、募股權基金超過十萬億存量規模的現狀，其無論是從管理人數量上，還是管理基金規模上，均已成為私募基金行業的主要力量，也是資本市場不可或缺的重要組成部分。在龐大的存量規模之下，私募股權基金的投后管理已成為私募基金行業健康發展的關鍵。在現行監管體系下，從法律位階上來看，在法律、行政法規、部門規章及自律管理規則層面，對于私募股權基金投后管理的監管要求均有涉及；從適用主體上來看，這些監管要求適用于私募基金管理人、各類私募基金服務機構以及私募基金從業人員。正因如此，私募股權基金投后管理的監管要求和自律規定整體呈現較為分散的特點。本節結合現行監管要求，從私募股權基金投后管理中常見的綜合性規定、投資運作、信息披

12、露、信息報送等事項進行監管要求和自律規定的梳理，期待能對私募基金行業從業者規范、高效開展投后管理業務有所幫助。針對創業投資基金創業投資基金，在私募基金監督管理暫行辦法私募投資基金監督管理條例登記備案新規等監管文件中，都設置了專門的章節或條款對其進行了差異化管理。相關規定梳理如下：表 1-2 創業投資基金監管文件梳理表 1-2 創業投資基金監管文件梳理基礎概念基礎概念私募投資基金監督管理條例第三十五條 本條例所稱創業投資基金，是指符合下列條件的私募基金：（一）投資范圍限于未上市企業，但所投資企業上市后基金所持股份的未轉讓部分及其配售部分除外；（二）基金名稱包含“創業投資基金”字樣，或者在公司、合

13、伙企業經營范圍中包含“從事創業投資活動”字樣；（三）基金合同體現創業投資策略；（四）不使用杠桿融資，但國家另有規定的除外；（五）基金最低存續期限符合國家有關規定；（六）國家規定的其他條件。私募基金監督管理暫行辦法第三十四條 本辦法所稱創業投資基金，是指主要投資于未上市創業企業普通股或者依法可轉換為普通股的優先股、可5轉換債券等權益的股權投資基金。登記備案新規第四十五條 創業投資基金是指符合下列條件的私募基金：（一）投資范圍限于未上市企業，但所投資企業上市后基金所持股份的未轉讓部分及其配售部分除外；（二）基金合同體現創業投資策略；（三）不使用杠桿融資，但國家另有規定的除外；（四）基金最低存續期限

14、符合國家有關規定；（五）法律、行政法規、中國證監會和協會規定的其他條件。創業投資基金名稱應當包含“創業投資基金”，或者在公司、合伙企業經營范圍中包含“從事創業投資活動”字樣。第八條 私募基金管理人應當是在中華人民共和國境內依法設立的公司或者合伙企業，并持續符合下列要求：（一）財務狀況良好，實繳貨幣資本不低于 1000 萬元人民幣或者等值可自由兌換貨幣，對專門管理創業投資基金的私募基金管理人另有規定的，從其規定；投資運作投資運作私募投資基金監督管理條例第二十五條 私募基金的投資層級應當遵守國務院金融管理部門的規定。但符合國務院證券監督管理機構規定條件，將主要基金財產投資于其他私募基金的私募基金不

15、計入投資層級。創業投資基金、本條例第五條第二款規定私募基金的投資層級，由國務院有關部門規定。私募基金監督管理暫行辦法第三十五條 鼓勵和引導創業投資基金投資創業早期的小微企業。享受國家財政稅收扶持政策的創業投資基金，其投資范圍應當符合國家相關規定。登記備案新規第三十三條第二款 私募基金初始實繳募集資金規模除另有規定外應當符合下列要求：（二）私募股權基金不低于 1000 萬元人民幣，其中創業投資基金備案時首期實繳資金不低于 500 萬元人民幣，但應當在基金合同中約定備案后6 個月內完成符合前述初始募集規模最低要求的實繳出資；差異化自律管理差異化自律管理私募投資基金監督管理條例第三十八條 登記備案機

16、構在登記備案、事項變更等方面對創業投資基金實施區別于其他私募基金的差異化自律管理。私募基金監督管理暫行辦法第三十六條 基金業協會在基金管理人登記、基金備案、投資情況報告要求和會員管理等環節，對創業投資基金采取區別于其他私募基金的差異化行業自律，并提供差異化會員服務。登記備案新規第四十五條 協會對創業投資基金在基金備案、投資運作、上市公司股票減持等方面提供差異化自律管理服務。差異化監督管理差異化監督管理私募投資基金監督管理條例第三十七條 國務院證券監督管理機構對創業投資基金實施區別于其他私募基金的差異化監督管理：（一）優化創業投資基金營商環境，簡化登記備案手續；（二）對合法募資、合規投資、誠信經

17、營的創業投資基金在資金募集、投資運作、風險監測、現場檢查等方面實施差異化監督管理，減少檢查頻次；（三）對主要從事長期投資、價值投資、重大科技成果轉化的創業投資基金6在投資退出等方面提供便利。私募基金監督管理暫行辦法第三十七條 中國證監會及其派出機構對創業投資基金在投資方向檢查等環節，采取區別于其他私募基金的差異化監督管理；在賬戶開立、發行交易和投資退出等方面，為創業投資基金提供便利服務。通過對上述規定的梳理，不難看出，從外觀上來看，現行監管要求主要從名稱、經營范圍等方面進行創業投資基金與一般私募股權投資基金的區分；從投資運作方面來看，創業投資基金與一般私募股權投資基金的主要差別除了投資范圍外，

18、還體現在管理人實繳出資要求、首筆款實繳出資進度及基金“嵌套”上，但在這些具體事項上，除了對創業投資基金的首筆款實繳出資進度進行了明確外，管理人實繳出資要求和基金“嵌套”暫未出臺更細化的規定；從監管要求方面來看，證監會和基金業協會均強調對創業投資基金實施差異化的自律管理和差異化的監督管理。但目前公開的監管文件中亦未對前述“差異化”管理的具體內容、方式、體現形式進行明確。具體到創業投資基金的投后管理上，證監會及基金業協會尚未就創業投資基金的投后管理出臺更為細化、明確的監管規定，創業投資基金投后管理過程中適用的監管要求仍基本上與私募股權投資基金一致。一、綜合性規定私募股權基金投后管理的綜合性規定常見

19、于法律、行政法規、部門規章等比較“上位”的監管規定中，在這些監管規定中，對私募基金管理人、私募基金服務機構、私募基金從業人員等主體開展投后管理工作提出了原則、概括、持續性的要求。（一）法律層面表 1-3 法律層面關于私募股權基金投后管理的綜合性規定表 1-3 法律層面關于私募股權基金投后管理的綜合性規定證券投資基金法 對私募基金管理人、托管人及基金從業人員開展私募基金業務做了整體性要求證券投資基金法 對私募基金管理人、托管人及基金從業人員開展私募基金業務做了整體性要求第九條 基金管理人、基金托管人管理、運用基金財產，基金服務機構從事基金服務活動，應當恪盡職守，履行誠實信用、謹慎勤勉的義務?；?/p>

20、管理人運用基金財產進行證券投資，應當遵守審慎經營規則，制定科學合理的投資策略和風險管理制度，有效防范和控制風險?；饛臉I人員應當具備基金從業資格，遵守法律、行政法規，恪守職業道德和行為規范。證券投資基金法 分別對私募基金托管人應當具備的條件及應當履行的職責進行了明確，并規定了私募基金托管人未能勤勉盡責證券投資基金法 分別對私募基金托管人應當具備的條件及應當履行的職責進行了明確，并規定了私募基金托管人未能勤勉盡責第三十三條 擔任基金托管人，應當具備下列條件：（一）凈資產和風險控制指標符合有關規定；（二）設有專門的基金托管部門；（三）取得基金從業資格的專職人員達到法定人數；（四）有安全保管基金財產

21、的條件；7所對應的后果所對應的后果（五）有安全高效的清算、交割系統；（六）有符合要求的營業場所、安全防范設施和與基金托管業務有關的其他設施；（七）有完善的內部稽核監控制度和風險控制制度；（八）法律、行政法規規定的和經國務院批準的國務院證券監督管理機構、國務院銀行業監督管理機構規定的其他條件。第三十六條 基金托管人應當履行下列職責：（一）安全保管基金財產；（二）按照規定開設基金財產的資金賬戶和證券賬戶；（三）對所托管的不同基金財產分別設置賬戶，確?；鹭敭a的完整與獨立；（四）保存基金托管業務活動的記錄、賬冊、報表和其他相關資料；（五）按照基金合同的約定，根據基金管理人的投資指令，及時辦理清算、交

22、割事宜；（六）辦理與基金托管業務活動有關的信息披露事項；（七）對基金財務會計報告、中期和年度基金報告出具意見；（八）復核、審查基金管理人計算的基金資產凈值和基金份額申購、贖回價格；（九）按照規定召集基金份額持有人大會；（十）按照規定監督基金管理人的投資運作；（十一）國務院證券監督管理機構規定的其他職責。第三十九條 基金托管人不再具備本法規定的條件，或者未能勤勉盡責，在履行本法規定的職責時存在重大失誤的，國務院證券監督管理機構、國務院銀行業監督管理機構應當責令其改正；逾期未改正，或者其行為嚴重影響所托管基金的穩健運行、損害基金份額持有人利益的，國務院證券監督管理機構、國務院銀行業監督管理機構可以

23、區別情形，對其采取下列措施：（一）限制業務活動，責令暫停辦理新的基金托管業務；（二）責令更換負有責任的專門基金托管部門的高級管理人員?；鹜泄苋苏暮?，應當向國務院證券監督管理機構、國務院銀行業監督管理機構提交報告；經驗收，符合有關要求的，應當自驗收完畢之日起三日內解除對其采取的有關措施。（二）行政法規層面表 1-4 行政法規層面關于私募股權基金投后管理的綜合性規定表 1-4 行政法規層面關于私募股權基金投后管理的綜合性規定私募投資基金監督管理條例對私募基金管理人、托管人及基金從業人員開展私募基金業務做了整體私募投資基金監督管理條例對私募基金管理人、托管人及基金從業人員開展私募基金業務做了整體

24、第三條 私募基金管理人管理、運用私募基金財產，私募基金托管人托管私募基金財產，私募基金服務機構從事私募基金服務業務，應當遵守法律、行政法規規定，恪盡職守，履行誠實守信、謹慎勤勉的義務。私募基金從業人員應當遵守法律、行政法規規定，恪守職業道德8性要求性要求和行為規范，按照規定接受合規和專業能力培訓。私募投資基金監督管理條例明確了私募基金管理人應履行的職責，規定了私募基金管理人不得將其職責轉委托，且規定了私募基金管理人違法違規的后果私募投資基金監督管理條例明確了私募基金管理人應履行的職責，規定了私募基金管理人不得將其職責轉委托，且規定了私募基金管理人違法違規的后果第十一條 私募基金管理人應當履行下

25、列職責：（一）依法募集資金，辦理私募基金備案；（二）對所管理的不同私募基金財產分別管理、分別記賬，進行投資；（三）按照基金合同約定管理私募基金并進行投資，建立有效的風險控制制度；（四）按照基金合同約定確定私募基金收益分配方案，向投資者分配收益；（五）按照基金合同約定向投資者提供與私募基金管理業務活動相關的信息；（六）保存私募基金財產管理業務活動的記錄、賬冊、報表和其他有關資料；（七）國務院證券監督管理機構規定和基金合同約定的其他職責。以非公開方式募集資金設立投資基金的，私募基金管理人還應當以自己的名義，為私募基金財產利益行使訴訟權利或者實施其他法律行為。第二十七條 私募基金管理人不得將投資管理

26、職責委托他人行使。第四十二條 國務院證券監督管理機構發現私募基金管理人違法違規，或者其內部治理結構和風險控制管理不符合規定的，應當責令限期改正；逾期未改正，或者行為嚴重危及該私募基金管理人的穩健運行、損害投資者合法權益的，國務院證券監督管理機構可以區別情形，對其采取下列措施：（一）責令暫停部分或者全部業務；（二）責令更換董事、監事、高級管理人員、執行事務合伙人或者委派代表，或者限制其權利；（三）責令負有責任的股東轉讓股權、負有責任的合伙人轉讓財產份額，限制負有責任的股東或者合伙人行使權利；（四）責令私募基金管理人聘請或者指定第三方機構對私募基金財產進行審計，相關費用由私募基金管理人承擔。私募基

27、金管理人違法經營或者出現重大風險，嚴重危害市場秩序、損害投資者利益的，國務院證券監督管理機構除采取前款規定的措施外，還可以對該私募基金管理人采取指定其他機構接管、通知登記備案機構注銷登記等措施。私募投資基金監督管理條例還通過負面情形列舉的方式規定了私募基金行業從業者私募投資基金監督管理條例還通過負面情形列舉的方式規定了私募基金行業從業者不得從事的行為，并規定了私募基金從業者違法違規的法律后果：不得從事的行為，并規定了私募基金從業者違法違規的法律后果：第三十條 私募基金管理人、私募基金托管人及其從業人員不得有下列行為：（一）將其固有財產或者他人財產混同于私募基金財產；（二）利用私募基金財產或者職

28、務便利，為投資者以外的人牟取利益；（三）侵占、挪用私募基金財產；（四）泄露因職務便利獲取的未公開信息，利用該信息從事或者9明示、暗示他人從事相關的證券、期貨交易活動；（五）法律、行政法規和國務院證券監督管理機構規定禁止的其他行為。第三十二條 私募基金管理人、私募基金托管人及其從業人員提供、報送的信息應當真實、準確、完整，不得有下列行為：（一）虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏；（二）對投資業績進行預測；（三）向投資者承諾投資本金不受損失或者承諾最低收益；（四）法律、行政法規和國務院證券監督管理機構規定禁止的其他行為。第五十八條 私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金服務機構及其從業人員違反本條

29、例或者國務院證券監督管理機構的有關規定，情節嚴重的，國務院證券監督管理機構可以對有關責任人員采取證券期貨市場禁入措施。拒絕、阻礙國務院證券監督管理機構及其工作人員依法行使監督檢查、調查職權，由國務院證券監督管理機構責令改正，處 10 萬元以上 100 萬元以下的罰款；構成違反治安管理行為的，由公安機關依法給予治安管理處罰；構成犯罪的，依法追究刑事責任。（三）部門規章層面現行私募基金監管體系下，主要涉及私募基金監督管理暫行辦法關于加強私募投資基金監管的若干規定兩部部門規章、規范性文件。在這個層面，相對更為具體的針對私募基金行業的一些情況進行規范，例如：對私募基金管理人不得進行的投資活動進行規定，

30、對私募股權投資基金的對外借款行為進行限制性要求等。表 1-5 部門規章層面關于私募股權基金投后管理的綜合性規定表 1-5 部門規章層面關于私募股權基金投后管理的綜合性規定私募基金監督管理暫行辦法 對私募基金行業從業機構進行了概括性要求私募基金監督管理暫行辦法 對私募基金行業從業機構進行了概括性要求第四條 私募基金管理人和從事私募基金托管業務的機構管理、運用私募基金財產，從事私募基金銷售業務的機構及其他私募服務機構從事私募基金服務活動，應當恪盡職守，履行誠實信用、謹慎勤勉的義務。私募基金從業人員應當遵守法律、行政法規，恪守職業道德和行為規范。關于加強私募投資基金監管的若干規定 通過負面情形列舉的

31、方式對私募基金管理人及其從業人員不得從事的行為進行了規定關于加強私募投資基金監管的若干規定 通過負面情形列舉的方式對私募基金管理人及其從業人員不得從事的行為進行了規定第八條 私募基金管理人不得直接或者間接將私募基金財產用于下列投資活動：（一）借（存）貸、擔保、明股實債等非私募基金投資活動，但是私募基金以股權投資為目的，按照合同約定為被投企業提供1 年期限以內借款、擔保除外；（二）投向保理資產、融資租賃資產、典當資產等類信貸資產、股權或其收（受）益權；（三）從事承擔無限責任的投資；（四）法律、行政法規和中國證監會禁止的其他投資活動。10私募基金有前款第（一）項規定行為的，借款或者擔保到期日不得晚

32、于股權投資退出日，且借款或者擔保余額不得超過該私募基金實繳金額的 20；中國證監會另有規定的除外。第九條 私募基金管理人及其從業人員從事私募基金業務，不得有下列行為：（一）未對不同私募基金單獨管理、單獨建賬、單獨核算，將其固有財產、他人財產混同于私募基金財產，將不同私募基金財產混同運作，或者不公平對待不同私募基金財產；（二）使用私募基金管理人及其關聯方名義、賬戶代私募基金收付基金財產；（三）開展或者參與具有滾動發行、集合運作、期限錯配、分離定價等特征的資金池業務；（四）以套取私募基金財產為目的，使用私募基金財產直接或者間接投資于私募基金管理人、控股股東、實際控制人及其實際控制的企業或項目等自融

33、行為；（五）不公平對待同一私募基金的不同投資者，損害投資者合法權益；（六）私募基金收益不與投資項目的資產、收益、風險等情況掛鉤，包括不按照投資標的實際經營業績或者收益情況向投資者分紅、支付收益等；（七）直接或者間接侵占、挪用私募基金財產；（八）不按照合同約定進行投資運作或者向投資者進行信息披露；（九）利用私募基金財產或者職務之便，以向私募基金、私募基金投資標的及其關聯方收取咨詢費、手續費、財務顧問費等名義，為自身或者投資者以外的人牟取非法利益、進行利益輸送；（十）泄露因職務便利獲取的未公開信息、利用該信息從事或者明示、暗示他人從事相關的交易活動；（十一）從事內幕交易、操縱證券期貨市場及其他不正

34、當交易活動；（十二）玩忽職守，不按照監管規定或者合同約定履行職責；（十三）法律、行政法規和中國證監會禁止的其他行為。私募基金管理人的出資人和實際控制人，私募基金托管人、私募基金銷售機構及其他私募基金服務機構及其出資人、實際控制人，不得有前款所列行為或者為前款行為提供便利。私募基金監督管理暫行辦法 對私募基金從業機構及人員違法違規行為明確了法律后果私募基金監督管理暫行辦法 對私募基金從業機構及人員違法違規行為明確了法律后果第三十三條 私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金銷售機構及其他私募服務機構及其從業人員違反法律、行政法規及本辦法規定，中國證監會及其派出機構可以對其采取責令改正、監管談話、

35、出具警示函、公開譴責等行政監管措施。第三十九條 私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金銷售機構及其他私募服務機構及其從業人員違反法律法規和本辦法規定，情節嚴重的，中國證監會可以依法對有關責任人員采取市場禁入措施。11在前述綜合性規定的基礎之上，基金業協會作為私募基金自律管理組織，制定了 登記備案辦法及配套指引等一系列自律管理規則，對私募股權基金投后管理監管要求進行了明確和細化。二、投資運作對私募股權基金投后管理過程中涉及的投資運作相關行為的監管，登記備案新規及相關配套指引等自律管理規則中進行了明確細致的規定。具體如下：表 1-6 私募股權基金投后管理中涉及的投資運作相關行為的監管文件表 1-

36、6 私募股權基金投后管理中涉及的投資運作相關行為的監管文件投資確權投資確權登記備案新規第三十七條 私募基金管理人運用基金財產進行股權投資，或者持有的被投企業股權、財產份額發生變更的，應當根據公司法 合伙企業法等法律法規的規定，及時采取要求被投企業更新股東名冊、向登記機關辦理登記或者變更登記等合法合規方式進行投資確權?；鹜泄苋藨敹酱偎侥蓟鸸芾砣思皶r辦理前款規定的市場主體登記或者變更登記。私募基金管理人應當及時將相關情況告知基金托管人并按照基金合同約定向投資者披露。關聯交易管理關聯交易管理登記備案新規第三十八條第一款 私募基金管理人應當建立健全關聯交易管理制度，在基金合同中明確約定關聯交易的

37、識別認定、交易決策、對價確定、信息披露和回避等機制。關聯交易應當遵循投資者利益優先、平等自愿、等價有償的原則，不得隱瞞關聯關系，不得利用關聯關系從事不正當交易和利益輸送等違法違規活動。私募股權基金管理人應當在經審計的私募股權基金年度財務報告中對關聯交易進行披露。第六十八條 私募基金管理人有下列行為之一的，協會可以采取書面警示、要求限期改正、公開譴責、暫停辦理備案、限制相關業務活動等自律管理或者紀律處分措施；情節嚴重的，可以撤銷私募基金管理人登記：（三）未建立關聯交易管理制度，或者違規開展關聯交易；對直接負責的主管人員和其他責任人員，協會可以采取書面警示、警告、公開譴責、不得從事相關業務、加入黑

38、名單、取消基金從業資格等自律管理或者紀律處分措施。投資架構投資架構私募投資基金備案指引第 2 號私募股權、創業投資基金第十條 私募股權基金的架構應當清晰、透明，不得通過設置復雜架構、多層嵌套等方式規避監管要求，收取不合理費用。私募基金管理人應當向投資者充分披露投資架構及投資者承擔的費用等有關信息。私募基金管理人不得在私募股權基金內部設立由不同投資者參與并投向不同資產的投資單元或者基金子份額，但因投資排除等機制導致前述情形的除外。投資方式及限制投資方式及限制私募投資基金備案指引第 2 號私募股權、創業投資基金第12十三條第二款 私募股權基金投資登記備案辦法第三十一條第二款規定的資產的，應當符合下

39、列要求：（一）投資未上市企業股權的，應當符合登記備案辦法第四十一條的規定，不得變相從事信貸業務、經營性民間借貸活動，不得投向從事保理、融資租賃、典當等與私募基金相沖突業務的企業股權，不得投向國家禁止或者限制投資以及不符合國家產業政策、環境保護政策、土地管理政策的企業股權；（二）投資首發企業股票、存托憑證（以下統稱股票）的，應當通過戰略配售、基石投資（港股等境外市場）等方式，不得參與網下申購和網上申購；（三）投資上市公司股票的，應當通過定向增發、大宗交易和協議轉讓等方式，不得參與公開發行或者公開交易，但所投資公司上市后基金所持股份的未轉讓及其配售部分和所投資公司在北京證券交易所上市后基金增持部分

40、除外；（四）投資上市公司可轉換債券和可交換債券的，應當通過非公開發行或者非公開交易的方式；（五）投資公開募集基礎設施證券投資基金份額的，應當通過戰略配售、網下認購和非公開交易等方式，不得參與面向公眾投資者的發售和競價交易；（六）投資資產支持證券的，限于不動產持有型資產支持證券；（七）投資區域性股權市場可轉債的，投資金額應當不超過基金實繳金額的 20%。鼓勵創業投資基金投資早期企業、中小企業和高新技術企業。除中國證監會和協會另有規定外，創業投資基金不得直接或者間接投資下列資產：（一）不動產（含基礎設施）；（二）本條第二款第二項、第四項至第六項規定的資產；（三）上市公司股票，但所投資公司上市后基金

41、所持股份的未轉讓及其配售部分除外。鼓勵創業投資基金投資早期企業、中小企業和高新技術企業。除中國證監會和協會另有規定外，創業投資基金不得直接或者間接投資下列資產：（一）不動產（含基礎設施）；（二）本條第二款第二項、第四項至第六項規定的資產；（三）上市公司股票，但所投資公司上市后基金所持股份的未轉讓及其配售部分除外?？赊D債投資可轉債投資私募投資基金備案指引第 2 號私募股權、創業投資基金第十四條 除 關于加強私募投資基金監管的若干規定 規定的借款外，私募股權基金以股權投資為目的，對被投企業進行附轉股權的債權投資的，約定的轉股條件應當科學、合理、具有可實現性，與被投企業或者其關聯方的股權結構、商業模

42、式、經營業績、上市進度、知識產權和核心人員等相掛鉤。滿足轉股條件的，應當及時將債權轉為股權，并辦理對被投企業或者其關聯方的股權確權手續。未選擇轉股的，應當按照基金合同約定征得投資者同意或者向投資者披露未轉股原因。私募股權基金不得利用附轉股權的債權投資變相從事借貸活動。期限錯配期限錯配私募投資基金備案指引第 2 號私募股權、創業投資基金第十七條 私募基金管理人應當合理確定私募股權基金所投資資產的期限，加強流動性風險管理。私募股權基金投資資產管理產品、其他私募股權基金，或者接受其他私募股權基金投資的，私募股權基金的到期日應當不早于下層資13產管理產品、私募股權基金的到期日 6 個月以上，不晚于上層

43、私募股權基金的到期日 6 個月以上。但有下列情形之一的除外：（一）上層基金全體投資者一致同意期限錯配事項；（二）本基金承擔國家或者區域發展戰略需要；（三）上層基金為規范運作的母基金；（四）上層基金投資者中有社會保障基金、企業年金等養老基金，保險資金或者地市級以上政府出資產業投資基金等；（五）中國證監會、協會規定的其他情形。封閉運作封閉運作私募投資基金備案指引第 2 號私募股權、創業投資基金第二十二條 私募股權基金開放申購或者認繳的，應當符合下列條件：（一）由私募基金托管人進行托管；（二）在基金合同約定的投資期內；（三）開放申購或者認繳按照基金合同約定經全體投資者一致同意或者經全體投資者認可的決

44、策機制決策通過；（四）中國證監會、協會規定的其他條件。私募股權基金開放申購或者認繳，增加的基金認繳總規模不得超過備案時基金認繳總規模的 3 倍，但符合下列情形之一的除外：（一）既存投資者或者新增投資者中存在社會保障基金、企業年金等養老基金；（二）既存投資者或者新增投資者中存在慈善基金等社會公益基金、保險資金或者地市級以上政府出資產業投資基金，并且前述投資者之一的實繳出資不低于 1000 萬元；（三）既存投資者和新增投資者均為首期實繳出資不低于 1000 萬元的投資者，私募基金管理人、私募基金管理人員工直接或者間接通過合伙企業等非法人形式間接投資于本公司管理的私募股權基金，且實繳出資不低于 10

45、0 萬的除外；（四）在協會備案為創業投資基金，且開放申購或者認繳時，基金已完成不少于 2 個對早期企業、中小企業或者高新技術企業的投資；（五）中國證監會、協會規定的其他情形。適用本條第二款第三項要求的投資者為在協會備案的私募基金以及合伙企業等非法人形式的，私募基金管理人應當穿透認定投資者是否符合本條第二款第三項要求。增加基金認繳規模的，管理人應當依法履行信息披露義務，向投資者披露擴募資金的來源、規模、用途等信息。防范利益沖突防范利益沖突私募投資基金備案指引第 2 號私募股權、創業投資基金第二十五條 私募基金管理人應當公平地對待其管理的不同私募股權基金財產，有效防范私募股權基金之間的利益輸送和利

46、益沖突，不得在不同私募股權基金之間轉移收益或者虧損。在已設立的私募股權基金尚未完成認繳規模 70%的投資（含為支付基金稅費的合理預留）之前，除經全體投資者一致同意或者經全體投資者認可的決策機制決策通過外，私募基金管理人不得設立與前述基金的投資策略、投資范圍、投資階段、投資地域等均實質相同的新基金。14三、信息披露關于信息披露，協會專門發布了私募投資基金信息披露管理辦法及私募投資基金信息披露內容與格式指引，對私募股權基金投后管理過程中涉及的信息披露進行了細化的規定。表 1-7 私募股權基金投后管理中關于信息披露的相關規定表 1-7 私募股權基金投后管理中關于信息披露的相關規定信息披露義務人信息披

47、露義務人私募投資基金信息披露管理辦法第三條信息披露義務人應當按照中國基金業協會的規定以及基金合同、公司章程或者合伙協議（以下統稱基金合同）約定向投資者進行信息披露。信息披露制度信息披露制度私募投資基金信息披露管理辦法第十九條信息披露義務人應當建立健全信息披露管理制度，指定專人負責管理信息披露事務，并按要求在私募基金登記備案系統中上傳信息披露相關制度文件。私募投資基金信息披露管理辦法第二十條信息披露事務管理制度應當至少包括以下事項：（一）信息披露義務人向投資者進行信息披露的內容、披露頻度、披露方式、披露責任以及信息披露渠道等事項；（二）信息披露相關文件、資料的檔案管理；（三）信息披露管理部門、流

48、程、渠道、應急預案及責任；（四）未按規定披露信息的責任追究機制，對違反規定人員的處理措施。信息披露途徑信息披露途徑私募投資基金信息披露管理辦法第五條私募基金管理人應當按照規定通過中國基金業協會指定的私募基金信息披露備份平臺報送信息。信息披露內容信息披露內容私募投資基金信息披露管理辦法第九條信息披露義務人應當向投資者披露的信息包括：（一）基金合同；（二）招募說明書等宣傳推介文件；（三）基金銷售協議中的主要權利義務條款（如有）；（四）基金的投資情況；（五）基金的資產負債情況；（六）基金的投資收益分配情況；（七）基金承擔的費用和業績報酬安排；（八）可能存在的利益沖突；（九）涉及私募基金管理業務、基金

49、財產、基金托管業務的重大訴訟、仲裁；（十）中國證監會以及中國基金業協會規定的影響投資者合法權益的其他重大信息。禁止行為禁止行為私募投資基金信息披露管理辦法第十一條信息披露義務人披露基金信息，不得存在以下行為：（一）公開披露或者變相公開披露；15（二）虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏；（三）對投資業績進行預測；（四）違規承諾收益或者承擔損失；（五）詆毀其他基金管理人、基金托管人或者基金銷售機構；（六）登載任何自然人、法人或者其他組織的祝賀性、恭維性或推薦性的文字；（七）采用不具有可比性、公平性、準確性、權威性的數據來源和方法進行業績比較，任意使用“業績最佳”、“規模最大”等相關措辭；（八）法律、

50、行政法規、中國證監會和中國基金業協會禁止的其他行為。定期及不定期信息披露安排定期及不定期信息披露安排私募投資基金信息披露管理辦法第十七條私募基金運行期間，信息披露義務人應當在每年結束之日起 4 個月以內向投資者披露以下信息：（一）報告期末基金凈值和基金份額總額；（二）基金的財務情況；（三）基金投資運作情況和運用杠桿情況；（四）投資者賬戶信息，包括實繳出資額、未繳出資額以及報告期末所持有基金份額總額等；（五）投資收益分配和損失承擔情況；（六）基金管理人取得的管理費和業績報酬，包括計提基準、計提方式和支付方式；（七）基金合同約定的其他信息。私募投資基金信息披露管理辦法第十八條發生以下重大事項的，信

51、息披露義務人應當按照基金合同的約定及時向投資者披露：（一）基金名稱、注冊地址、組織形式發生變更的；（二）投資范圍和投資策略發生重大變化的；（三）變更基金管理人或托管人的；（四）管理人的法定代表人、執行事務合伙人（委派代表）、實際控制人發生變更的；（五）觸及基金止損線或預警線的；（六）管理費率、托管費率發生變化的；（七）基金收益分配事項發生變更的；（八）基金觸發巨額贖回的；（九）基金存續期變更或展期的；（十）基金發生清盤或清算的；（十一）發生重大關聯交易事項的；（十二）基金管理人、實際控制人、高管人員涉嫌重大違法違規行為或正在接受監管部門或自律管理部門調查的；（十三）涉及私募基金管理業務、基金財

52、產、基金托管業務的重大訴訟、仲裁；（十四）基金合同約定的影響投資者利益的其他重大事項。私募投資基金信息披露內容與格式指引 2 號-適用于私募股權（含創業）投資基金信息披露半年度報告應在當年 9 月底之前完成，信息披露年度報告應在次年 6 月底之前完成。協會鼓勵私募基金管理人向投資者披露季度報告（含第一季度、第三季度），季度報告不做強制要求。法律后果法律后果私募投資基金信息披露管理辦法第二十五條信息披露義務人違反本辦法第五條、第九條、第十六條至第十八條的，投資者可以向中國基金業協會投訴或舉報，中國基金業協會可以要求其限期改正。逾期未改正的，中國基金業協會可以視情節輕重對信息披16露義務人及主要負

53、責人采取談話提醒、書面警示、要求參加強制培訓、行業內譴責、加入黑名單等紀律處分。私募投資基金信息披露管理辦法第二十六條 信息披露義務人管理信息披露事務，違反本辦法第十九條至第二十一條的規定，中國基金業協會可以要求其限期改正。逾期未改正的，中國基金業協會可以視情節輕重對信息披露義務人及主要負責人采取談話提醒、書面警示、要求參加強制培訓、行業內譴責、加入黑名單等紀律處分。私募投資基金信息披露管理辦法第二十七條 私募基金管理人在信息披露中存在本辦法第十一條（一）、（二）、（三）、（四）、（七）所述行為的，中國基金業協會可視情節輕重對基金管理人采取公開譴責、暫停辦理相關業務、撤銷管理人登記或取消會員資

54、格等紀律處分；對直接負責的主管人員和其他直接責任人員，中國基金業協會可采取要求參加強制培訓、行業內譴責、加入黑名單、公開譴責、認為不適當人選、暫?；蛉∠饛臉I資格等紀律處分，并記入誠信檔案。情節嚴重的，移交中國證監會處理。四、信息報送除在投后管理過程中向投資人進行信息披露外，管理人投后管理過程中的一項重要工作為向基金業協會進行重大信息報送，及時向基金業協會披露重大信息變更情況。在現行監管體系下，并無專門的規定對前述信息報送工作進行體系化的梳理，信息報送的相關規定散見于各監管文件中。證監會在 2024 年 7 月 5 日發布私募投資基金信息披露和信息報送管理規定公開征求意見，對私募投資基金信息

55、披露和信息報送做出了詳細規定，監管要求進一步升級，但目前尚未正式通過生效。（一）整體性規定私募投資基金監督管理條例第三十三條 私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金服務機構應當按照國務院證券監督管理機構的規定，向登記備案機構報送私募基金投資運作等信息。私募投資基金監督管理條例第五十六條 私募基金管理人、私募基金托管人及其從業人員未依照本條例規定提供、報送相關信息，或者有本條例第三十二條所列行為之一的，責令改正，給予警告或者通報批評，沒收違法所得，并處 10 萬元以上 100 萬元以下的罰款。對直接負責的主管人員和其他直接責任人員給予警告或者通報批評，并處 3 萬元以上 30 萬元以下的罰款。

56、私募投資基金監督管理暫行辦法第二十五條 私募基金管理人應當根據基金業協會的規定，及時填報并定期更新管理人及其從業人員的有關信息、所管理私募基金的投資運作情況和杠桿運用情況，保證所填報內容真實、準確、完整。發生重大事項的，應當在 10 個工作日內向基金業協會報告。私募基金管理人應當于每個會計年度結束后的 4 個月內，向基金業協會報送經會計師事務所審計的年度財務報告和所管理私募基金年度投資運作基本情況。17私募投資基金監督管理暫行辦法第三十八條 私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金銷售機構及其他私募服務機構及其從業人員違反本辦法第七條、第八條、第十一條、第十四條至第十七條、第二十四條至第二十六

57、條規定的，以及有本辦法第二十三條第一項至第七項和第九項所列行為之一的，責令改正，給予警告并處三萬元以下罰款；對直接負責的主管人員和其他直接責任人員，給予警告并處三萬元以下罰款；有本辦法第二十三條第八項行為的，按照證券法和期貨交易管理條例的有關規定處罰；構成犯罪的，依法移交司法機關追究刑事責任。（二）細化規定表 1-8 私募股權基金投后管理中關于信息報送的相關規定表 1-8 私募股權基金投后管理中關于信息報送的相關規定私募基金信息變更私募基金信息變更登記備案新規 第五十五條 私募基金下列信息發生變更的，私募基金管理人應當自變更之日起 10 個工作日內，向協會履行變更手續：（一）基金合同約定的存續

58、期限、投資范圍、投資策略、投資限制、收益分配原則、基金費用等重要事項；（二）私募基金類型；（三）私募基金管理人、私募基金托管人；（四）負責份額登記、估值、信息技術服務等業務的基金服務機構；（五）影響基金運行和投資者利益的其他重大事項。私募基金備案信息發生變更，有本辦法第二十五條第一款第六項規定的情形，或者變更后不符合規定要求的，協會終止辦理變更，退回變更材料并說明理由。私募投資基金備案指引第 2 號私募股權、創業投資基金 第二十七條 私募股權基金發生 登記備案辦法 第五十五條規定的信息變更的，私募基金管理人應當自變更之日起 10 個工作日內，向協會報送變更決議文件、變更事項說明函以及下列變更材

59、料，履行變更手續：（一）基金合同約定的存續期限、投資范圍、投資策略、投資限制、收益分配原則、基金費用等事項變更的，還應當提交補充協議或者履行基金合同中變更程序所涉及材料；（二）私募基金托管人變更的，還應當提交托管人變更協議、重新簽訂的托管協議或者基金合同；（三）基金服務機構變更的，還應當提交重新簽訂的基金服務協議；（四）影響基金運行和投資者利益的其他重大事項變更的，還應當提交相應變更事項所涉及材料；（五）中國證監會、協會規定的其他材料。私募股權基金發生基金類型變更的，相關程序和材料等要求由協會另行制定。私募基金管理人變更私募基金管理人變更登記備案新規 第五十六條 私募基金的管理人擬發生變更的，

60、應當按照相關規定和合同約定履行變更程序，或者按照合同約定的決策機制達成有效處理方案。就變更私募基金管理人無法按照前款規定達成有效決議、協議或者處理方案的，應當向協會提交司法機關或者仲裁機構就私募基金管理人變更作出的發生法律效力的判決、裁定或者仲18裁裁決，協會根據相關法律文書辦理變更手續。重大事項報告重大事項報告登記備案新規 第六十二條 有下列情形之一的，私募基金管理人應當在 10 個工作日內向協會報告：（一）私募基金管理人及其管理的私募基金涉及重大訴訟、仲裁等法律糾紛，可能影響正常經營或者損害投資者利益；（二）出現重大負面輿情，可能對市場秩序或者投資者利益造成嚴重影響；（三）私募基金觸發巨額

61、贖回且不能滿足贖回要求，或者投資金額占基金凈資產 50%以上的項目不能正常退出；（四）私募基金管理人及其控股股東、實際控制人、普通合伙人、主要出資人業務運營、財務狀況發生重大變化，或者出現重大信息安全事故，可能引發私募基金管理人經營風險，嚴重損害投資者利益；（五）私募基金管理人及其法定代表人、董事、監事、高級管理人員、執行事務合伙人或其委派代表或者從業人員等因重大違法違規行為受到行政處罰、行政監管措施和紀律處分措施，或者因違法犯罪活動被立案調查或者追究法律責任；（六）中國證監會、協會規定的其他情形。協會可以視情況要求私募基金管理人的股東、合伙人、實際控制人提供與私募基金管理人經營管理、投資運作

62、有關的資料、信息，前述主體應當配合。法律后果法律后果登記備案新規 第六十九條 私募基金管理人未按照要求履行信息披露、信息報送、信息變更和重大事項報告義務的，協會可以采取書面警示、要求限期改正、公開譴責、暫停辦理備案、限制相關業務活動等自律管理或者紀律處分措施；對直接負責的主管人員和其他責任人員采取書面警示、警告、公開譴責等自律管理或者紀律處分措施。登記備案新規 第七十二條 私募基金管理人有下列情形之一的，協會予以公示，提示風險：（一）私募基金管理人的登記備案信息發生變更，未按規定及時向協會履行變更手續；（二）私募基金運作、信息報送和信息披露出現異常；雖然現行監管體系下，對私募股權基金的投后管理

63、進行了原則性、持續性的規定，對投資運作、信息披露、信息報送等重要投后管理事項也進行了細化的明確，但針對投后管理過程中的日常跟進、人員委派、投后重大風險處置、增值賦能等事項，并無明確的監管規定，仍有賴于實務中私募基金管理人通過自身制度及機制建設來進行明確。投后管理工作在私募股權基金運作過程中的重要性毋庸置疑，但隨著外部經濟環境的變化，私募股權基金投后管理過程中面臨的挑戰也日益加劇，私募基金管理人應建立、完善投后管理相關機制及制度，配備專業的投后管理人員，加強對已投項目的跟進與管19理，方能從已投項目中順利退出，并取得良好的投資收益。第二節 法律法規對于私募股權基金投后管理的稅務規定本節將聚焦中國

64、私募股權基金投后管理中的稅務政策。隨著私募股權基金行業的蓬勃發展，投后管理中的稅務處理成為影響基金運營和投資者收益的關鍵要素。準確理解和把握相關稅務政策，對于基金管理人、投資者以及稅務從業者而言至關重要。本節旨在介紹中國法律法規框架下，涵蓋合伙制基金、公司制基金及契約制基金架構下各主體所適用的主要稅務法規，為行業各方提供必要的稅務指導。一、合伙企業相關的稅務法規框架合伙型基金指采用合伙企業組織形態搭建的基金。自 2000 年 1 月 1 日起，國務院發布相關通知1，規定對個人獨資企業和合伙企業停止征收企業所得稅，其投資者的生產經營所得，比照個體工商戶的生產、經營所得征收個人所得稅。具體稅收政策

65、的實施辦法由國家財稅主管部門制定，拉開了合伙企業“穿透”征收所得稅的序幕。由于合伙企業被視為所得稅法上的透明體，合伙型基金的稅法適用性有其特殊之處。合伙型基金涉及到的相關稅種主要包括以下三種：（一）所得稅在所得稅方面，依據中華人民共和國合伙企業法（“合伙企業法”）第六條：“合伙企業的生產經營所得和其他所得，按照國家有關稅收規定，由合伙人分別繳納所得稅?！?，財政部、國家稅務總局關于印發關于個人獨資企業和合伙企業投資者征收個人所得稅的規定的通知（財稅200091 號）第五條：“合伙企業的投資者按照合伙企業的全部生產經營所得和合伙協議約定的分配比例確定應納稅所得額，合伙協議沒有約定分配比例的，以全部

66、生產經營所得和合伙人數量平均計算每個投資者的應納稅所得額。前款所稱生產經營所得，包括企業分配給投資者個人的所得和企業當年留存的所得(利潤)?！币约柏斦?國家稅務總局關于合伙企業合伙人所得稅問題的通知（財稅2008159 號）第二條：“合伙企業以每一個合伙人為納稅義務人。合伙企業合伙人是自然人的，繳納個人所得稅；合伙人是法人和其他組織的，繳納企業所得稅?！?，合伙企業遵循“先分后稅”原則，即合伙企業自身不繳納所得稅，而是由合伙人根據自身性質就合伙企業的生產經營所得和其他所得分別繳納所得稅。對于合伙制基金的所得，如股權轉讓收益、股息紅利等，合伙人需按照相應份額納入應納稅所得額。1國務院關于個人獨資

67、企業和合伙企業征收所得稅問題的通知（國發200016 號），https:/ 號附件一）規定，在中華人民共和國境內銷售貨物或者加工、修理修配勞務，銷售服務、無形資產、不動產以及進口貨物的單位和個人，為增值稅的納稅人，應當依照本條例繳納增值稅。合伙企業作為增值稅的納稅義務人，應根據其從事的業務活動確定增值稅納稅義務。根據現行增值稅法規，企業取得的股息紅利通常不涉及增值稅。取得的利息收入，或持有金融產品期間取得投資收益，則需視投資收益是否構成保本收益、固定利潤或保底利潤而確定合伙企業的增值稅納稅義務。財政部、國家稅務總局關于全面推開營業稅改征增值稅試點的通知（財稅201636 號附件一附注）規定，“

68、貸款，是指將資金貸與他人使用而取得利息收入的業務活動。各種占用、拆借資金取得的收入，包括金融商品持有期間（含到期）利息（保本收益、報酬、資金占用費、補償金等）收入、信用卡透支利息收入、買入返售金融商品利息收入、融資融券收取的利息收入，以及融資性售后回租、押匯、罰息、票據貼現、轉貸等業務取得的利息及利息性質的收入，按照貸款服務繳納增值稅。以貨幣資金投資收取的固定利潤或者保底利潤，按照貸款服務繳納增值稅?！标P于明確金融、房地產開發、教育輔助服務等增值稅政策的通知（財稅2016140 號）進一步解釋，“銷售服務、無形資產、不動產注釋（財稅201636 號）第一條第（五）項第 1 點所稱保本收益、報酬

69、、資金占用費、補償金，是指合同中明確承諾到期本金可全部收回的投資收益。金融商品持有期間（含到期）取得的非保本的上述收益,不屬于利息或利息性質的收入，不征收增值稅?！币虼?，對于持有金融產品期間所取得的投資收益，如其性質不構成保本收益、固定利潤或保底利潤，則不涉及增值稅納稅義務；如其性質構成保本收益、固定利潤或保底利潤，則需按貸款服務繳納增值稅，適用稅率為 6%（一般納稅人），或征收率 3%（小規模納稅人）2。需要提示的是，財稅201636 號附件一第二十七條規定，“下列項目的進項稅額不得從銷項稅額中抵扣：（六）購進的貸款服務?！?，但在新出臺的中華人民共和國增值稅法（2026 年 1 月 1 日生

70、效）中，正列舉納稅人不得抵扣的進項稅額未包括購進貸款服務相應的進項稅，對于貸款服務的進項稅額是否能夠抵扣，預計有可能在增值稅法實施細則中明確。2根據關于增值稅小規模納稅人減免增值稅政策的公告（財政部 稅務總局公告 2023 年第 19 號），增值稅小規模納稅人適用 3%征收率的應稅銷售收入，減按 1%征收率征收增值稅。該政策執行至 2027 年 12 月 31 日。為簡便閱讀，本文中對于增值稅小規模納稅人的稅率統一按標準稅率表述為 3%，下同。21如涉及金融商品轉讓，如轉讓上市公司股票、債券等，需按照財稅201636 號規定的稅率和計稅方法計算繳納增值稅。財稅201636 號附件一附注規定，“

71、金融商品轉讓，是指轉讓外匯、有價證券、非貨物期貨和其他金融商品所有權的業務活動。其他金融商品轉讓包括基金、信托、理財產品等各類資產管理產品和各種金融衍生品的轉讓。金融商品轉讓，按照賣出價扣除買入價后的余額為銷售額。轉讓金融商品出現的正負差，按盈虧相抵后的余額為銷售額。若相抵后出現負差，可結轉下一納稅期與下期轉讓金融商品銷售額相抵，但年末時仍出現負差的，不得轉入下一個會計年度。金融商品的買入價，可以選擇按照加權平均法或者移動加權平均法進行核算，選擇后 36 個月內不得變更。金融商品轉讓，不得開具增值稅專用發票?！币虼?，合伙制基金如轉讓上市公司股票、債券等（非上市公司股權一般不包括在金融商品的范圍

72、內），需按金融商品轉讓繳納增值稅，適用稅率為 6%（一般納稅人），或征收率 3%（小規模納稅人）。合伙制基金如涉及從事貨物銷售、服務提供等其他應稅行為，也需相應繳納增值稅。（三）印花稅根據中華人民共和國印花稅法（“印花稅法”）：“在中華人民共和國境內書立應稅憑證、進行證券交易的單位和個人，為印花稅的納稅人，應當依照本法規定繳納印花稅。本法所稱應稅憑證，是指本法所附印花稅稅目稅率表列明的合同、產權轉移書據和營業賬簿?！?，在基金募集、投資以及投后階段，基金需要就簽訂的應稅憑證，根據適用稅率繳納印花稅。舉例來說，合伙企業簽訂的產權轉移書據，如股權轉讓書據（不包括應繳納證券交易印花稅），應按價款的萬分

73、之五繳納印花稅；合伙企業簽訂的租賃合同，應按租金的千分之一繳納印花稅。通常來說，合伙企業簽訂的基金管理合同不涉及繳納印花稅。二、針對法人合伙人及公司制基金的主要稅務法規框架（一）企業所得稅企業所得稅法及實施條例是合伙制基金的法人合伙人、公司制基金及基金的非居民投資人所得稅處理的核心法規。企業所得稅法第五條：“企業每一納稅年度的收入總額，減除不征稅收入、免稅收入、各項扣除以及允許彌補的以前年度虧損后的余額，為應納稅所得額?！钡诹鶙l：“企業以貨幣形式和非貨幣形式從各種來源取得的收入，為收入總額。包括：（一）銷售貨物收入；（二）提供勞務收入；（三）轉讓財產收入；（四）股息、紅利等權益性投資收益；（五

74、）利息收入；（六）租金收入；（七）特許權使用費收入；（八）接受捐贈收入；（九）其他收入?！钡谑藯l：“企業納稅年度發生的虧損，準予向以后年22度結轉，用以后年度的所得彌補，但結轉年限最長不得超過五年?！钡诙l：“企業的應納稅所得額乘以適用稅率3，減除依照本法關于稅收優惠的規定減免和抵免的稅額后的余額，為應納稅額?！钡谖迨龡l：“企業所得稅按納稅年度計算。納稅年度自公歷 1 月 1 日起至 12 月 31 日止?！钡谖迨臈l：“企業所得稅分月或者分季預繳。企業應當自月份或者季度終了之日起十五日內，向稅務機關報送預繳企業所得稅納稅申報表，預繳稅款。企業應當自年度終了之日起五個月內，向稅務機關報

75、送年度企業所得稅納稅申報表，并匯算清繳，結清應繳應退稅款。企業在報送企業所得稅納稅申報表時，應當按照規定附送財務會計報告和其他有關資料?！?、合伙制基金的法人合伙人合伙制基金按照“先分后稅”原則分配給法人合伙人的所得，應并入其應納稅所得額計算繳納企業所得稅。根據相關法規及目前的征管實踐，合伙制基金分配給法人合伙人的所得包括基金自被投資企業分回的股息、紅利的，不能適用居民企業之間分紅免稅的政策。根據中華人民共和國企業所得稅法實施條例（“企業所得稅法實施條例”）第八十三條規定，“企業所得稅法第二十六條第（二）項所稱符合條件的居民企業之間的股息、紅利等權益性投資收益，是指居民企業直接投資于其他居民企

76、業取得的投資收益?！庇捎诜ㄈ撕匣锶耸峭ㄟ^合伙制基金投資于居民企業，因此通常認為不屬于“直接投資”。2、公司制基金公司制基金作為獨立法人實體，需就其全部應稅所得繳納企業所得稅。應稅所得的計算遵循企業所得稅法及其實施條例規定，涵蓋基金運營過程中的各項收入，減除不征稅收入、免稅收入、各項扣除以及允許彌補的以前年度虧損后的余額，為且應納稅所得額。公司制基金自被投資居民企業分得的符合條件的股息紅利，以及公司制基金的居民法人投資人從基金分得的符合條件的股息紅利，可享受居民企業之間分紅免稅的政策。3、基金的非居民投資人如非居民投資人在中國境內未設立機構、場所，或者雖設立機構、場所但取得的所得與其所設機構、場

77、所沒有實際聯系的，其來源于中國境內的所得，應當繳納預提所得稅，現行適用稅率為 10%。如非居民投資人在中國境內設立機構、場所且取得的所得與該機構、場所有實際聯系的，就其取得的所得按一般企業所得稅的規定繳納，稅率通常為 25%。此外，如雙邊稅收協定（安排）另有規定的，按照協定（安排）的規定執行。3根據企業所得稅法第四條，“企業所得稅的稅率為 25?！?，即標準稅率為 25%。但依據具體情形，可能存在不同適用稅率。為了簡化，本報告統一按照標準稅率介紹。23（二）公司型創業投資企業特殊優惠政策關于中關村國家自主創新示范區公司型創業投資企業有關企業所得稅試點政策的通知（財稅202063 號）規定，“對示

78、范區內公司型創業投資企業，轉讓持有 3年以上股權的所得占年度股權轉讓所得總額的比例超過 50%的，按照年末個人股東持股比例減半征收當年企業所得稅；轉讓持有 5 年以上股權的所得占年度股權轉讓所得總額的比例超過 50%的，按照年末個人股東持股比例免征當年企業所得稅?！标P于上海市浦東新區特定區域公司型創業投資企業有關企業所得稅試點政策的通知（財稅 202153 號）也有類似優惠政策規定，“對上海市浦東新區特定區域內公司型創業投資企業，轉讓持有 3 年以上股權的所得占年度股權轉讓所得總額的比例超過 50%的，按照年末個人股東持股比例減半征收當年企業所得稅;轉讓持有 5 年以上股權的所得占年度股權轉讓

79、所得總額的比例超過 50%的，按照年末個人股東持股比例免征當年企業所得稅?！鄙鲜稣邽楣拘蛣摌I投資企業在稅務規劃和運營決策方面提供了更多靈活性?；鸸芾砣思跋嚓P投資人需關注這些政策，結合自身實際情況，合理節稅，提高投資回報率。（三）增值稅及印花稅法人合伙人及公司制基金也會涉及增值稅和印花稅，相關涉稅影響與合伙企業的增值稅和印花稅基本相同，此處不再贅述，詳見上文相關內容。需要特別指出的是，公司制基金在其募集階段，需就營業賬簿繳納印花稅，計稅基礎為實收資本（股本）、資本公積合計金額，適用稅率為萬分之二點五。在以后年度，如記載的實收資本（股本）、資本公積合計金額比已繳納印花稅的實收資本（股本）、資

80、本公積合計金額增加，也應按照增加部分計算應納稅額。三、針對個人合伙人的主要稅務法規框架（一）個人所得稅個人所得稅法及實施條例規定了自然人的所得稅納稅義務。個人合伙人從基金取得的所得，應根據所得性質分類納稅。財稅200091 號第四條規定，“個人獨資企業和合伙企業(以下簡稱企業)每一納稅年度的收入總額減除成本、費用以及損失后的余額，作為投資者個人的生產經營所得，比照個人所得稅法的“個體工商戶的生產經營所得”應稅項目，適用 5%-35%的五級超額累進稅率，計算征收個人所得稅。前款所稱收入總額，是指企業從事生產經營以及與生產經營有關的活動所取得的各項收入，包括商品(產品)銷售收入、營運收入、勞務服務

81、24收入、工程價款收入、財產出租或轉讓收入、利息收入、其他業務收入和營業外收入?！币罁?國家稅務總局關于 關于個人獨資企業和合伙企業投資者征收個人所得稅的規定執行口徑的通知（國稅函200184 號）的規定，個人合伙人從基金取得的利息、股息、紅利所得，需按“利息、股息、紅利所得”應稅項目，適用 20%稅率計算繳納個人所得稅。對于個人投資人轉讓基金份額，根據個人所得稅法的規定，應以轉讓收入減除財產原值和合理費用后的余額，為應納稅所得額，按照財產轉讓所得繳納 20%的個人所得稅。此外，對于滿足特定條件的基金，其個人合伙人的所得稅稅務處理有特別規定，將在第三章對此進行介紹。（二）增值稅及印花稅個人合伙

82、人也會涉及增值稅和印花稅，除下述特別關注點外，相關涉稅影響與合伙企業的增值稅和印花稅大體類似，此處不再贅述，詳見上文相關內容。特別地，個人合伙人增值稅影響需額外關注如下兩點：一是根據增值稅一般納稅人登記管理辦法（國家稅務總局令第 43 號）第四條，“下列納稅人不辦理一般納稅人登記：（二）年應稅銷售額超過規定標準的其他個人?！?，即自然人無法辦理一般納稅人登記，也即自然人無法按一般納稅人計稅規則抵扣進項稅額。二是根據營業稅改征增值稅試點過渡政策的規定（財稅201636 號附件三）第一條，“下列項目免征增值稅：（二十二）下列金融商品轉讓收入。5.個人從事金融商品轉讓業務?！?，即自然人取得的金融商品轉

83、讓相關收益可免征增值稅。四、針對契約制基金的主要稅務法規框架（一）所得稅實踐中通常認為契約制基金不屬于所得稅納稅義務人?；鹜顿Y人自基金取得收益后，根據投資人的具體性質按照相應的稅務法規納稅，如企業所得稅法及個人所得稅法。（二）增值稅根據財政部 國家稅務總局關于全面推開營業稅改征增值稅試點的通知（財稅201636 號）以及財政部 稅務總局關于資管產品增值稅有關問題的通知（財稅201756 號）的相關規定，契約式基金屬于資管產品范疇。25在增值稅處理上，其運營過程中取得的增值稅應稅收入，如基金層面取得的利息收入或金融商品轉讓收入，應由基金管理人作為納稅人，按照 3%征收率繳納增值稅。對利息收入或

84、金融商品轉讓收入的判定以及計稅方式，詳見上文相關內容，此處不再贅述。（三）印花稅契約制基金印花稅影響與合伙企業的印花稅相同，此處不再贅述，詳見上文印花稅相關分析。五、稅收征管的基本法規框架（一）稅收征管法和條例中華人民共和國稅收征收管理法（“稅收征收管理法”）及其實施條例構成了稅收征管的基本法律框架。該框架涵蓋了稅務登記、納稅申報、稅款征收、稅務檢查、稅收保全與強制執行等多個方面，確保了稅收征管的全面性和規范性。以下介紹部分征管的規定。納稅申報納稅申報環節，納稅人需按照稅收征收管理法第二十五條規定，如實辦理納稅申報，報送納稅申報表、財務會計報表以及稅務機關根據實際需要要求納稅人報送的其他納稅資

85、料，為稅款征收提供準確依據。滯納金規定該規定旨在促使納稅人按時履行納稅義務，避免稅款拖欠。稅收征收管理法第三十二條規定，“納稅人未按照規定期限繳納稅款的，扣繳義務人未按照規定期限解繳稅款的，稅務機關除責令限期繳納外，從滯納稅款之日起，按日加收滯納稅款萬分之五的滯納金”。稅收保全稅收保全與強制執行措施則是在納稅人不履行納稅義務時，稅務機關依法采取的保障稅收收入的手段，依據稅收征收管理法第三十七條、第三十八條、第四十條等規定，稅務機關可以采取扣押、查封、依法拍賣或者變賣等措施，確保國家稅收權益不受侵害。追征期規定稅收征收管理法 對不同情形下的稅款追征期限進行了明確。稅收征收管理法第五十二條規定，“

86、因稅務機關的責任，致使納稅人、扣繳義務人未繳或者少繳稅款的，26稅務機關在三年內可以要求納稅人、扣繳義務人補繳稅款，但是不得加收滯納金。因納稅人、扣繳義務人計算錯誤等失誤，未繳或者少繳稅款的，稅務機關在三年內可以追征稅款、滯納金；有特殊情況的，追征期可以延長到五年。對偷稅、抗稅、騙稅的，稅務機關追征其未繳或者少繳的稅款、滯納金或者所騙取的稅款，不受前款規定期限的限制?！敝腥A人民共和國稅收征收管理法實施細則（“稅收征收管理法實施細則”）第八十一條規定，“稅收征管法第五十二條所稱納稅人、扣繳義務人計算錯誤等失誤，是指非主觀故意的計算公式運用錯誤以及明顯的筆誤?！?，以及第八十二條規定，“稅收征管法第

87、五十二條所稱特殊情況，是指納稅人或者扣繳義務人因計算錯誤等失誤，未繳或者少繳、未扣或者少扣、未收或者少收稅款，累計數額在 10 萬元以上的?！倍悇諜z查稅務機關有權按照稅收征收管理法第五十四條的規定進行檢查，并通過檢查發現納稅人是否存在偷稅、漏稅、逃稅等違法行為。（二）稅務征管領域發展趨勢近年來，我國稅務征管領域積極響應國家政策導向，大力推進“放管服”改革。在簡政放權方面，持續精簡辦稅流程，如國家稅務總局發布的關于進一步深化稅務系統“放管服”改革 優化稅收環境的若干意見（稅總發2017101 號），明確提出要簡化辦稅程序，減少納稅人資料報送，提高辦稅效率。眾多地區積極推行“最多跑一次”改革，通過

88、優化辦稅流程、整合辦稅資料，讓納稅人切實感受到辦稅的便捷性，降低了辦稅成本。同時，稅務機關不斷加強事中事后監管力度。運用大數據、人工智能等前沿技術手段，構建了更為高效的風險防控體系。根據中共中央辦公廳 國務院辦公廳關于進一步深化稅收征管改革的意見4，其中要求全面推進稅收征管數字化升級和智能化改造，比如應加快推進智慧稅務建設，“充分運用大數據、云計算、人工智能、移動互聯網等現代信息技術，著力推進內外部涉稅數據匯聚聯通、線上線下有機貫通，驅動稅務執法、服務、監管制度創新和業務變革，進一步優化組織體系和資源配置。2022 年基本實現法人稅費信息“一戶式”、自然人稅費信息“一人式”智能歸集，2023

89、年基本實現稅務機關信息“一局式”、稅務人員信息“一員式”智能歸集，深入推進對納稅人繳費人行為的自動分析管理、對稅務人員履責的全過程自控考核考評、對稅務決策信息和任務的自主分類推送。2025 年實現稅務執法、服務、監管與大數據智能化應用深度融合、高效聯動、全面升級?！币罁叶悇湛偩株P于深入學習貫徹落實的通知（稅總發202121 號），稅務機關要落實發票電子化改革、金稅四期建設，把“以數治稅”理念貫穿稅收征管全過程；并且更精準地進行稅務監管，4中共中央辦公廳 國務院辦公廳印發關于進一步深化稅收征管改革的意見，https:/ 私募股權市場投后管理多視角洞察一、背景：監管演變及市場環境2014 年

90、5 月，國務院發布關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見（“國九條”），以專門篇幅提出要“培育私募市場”，將私募基金的發展提高到了一定戰略高度。緊隨其后，2014 年 8 月，證監會發布并施行私募投資基金監督管理暫行辦法，這是首個專門監管私募基金的部門規章。其中第十四條明確規定了私募基金管理人的職責，包括募集資金、管理基金財產、進行投資運作等。從 2015 年 2 月起，基金業協會出臺了有關私募基金的一系列自律文件，包括私募基金募集行為管理辦法、私募基金托管業務管理辦法等 7 項辦法和私募基金合同內容與格式指引、私募基金內控指引2 個指引，從備案登記、信息披露、募集行為等諸多維度規范私募行為

91、，強化事后監管。在這個階段，對私募基金的專門監管初見成效，具體到有關投后管理的監管才剛剛起步。2016 年基金業協會出臺的私募投資基金募集行為管理辦法第六條明確規定，募集機構應當恪盡職守、誠實信用、謹慎勤勉，防范利益沖突，履行說明義務、反洗錢義務等相關義務，承擔特定對象確定、投資者適當性審查、私募基金推介及合格投資者確認等相關責任。2018 年資管新規落地，為資管行業統一監管時代拉開序幕。資管新規強調資產管理業務要功能監管與機構監管相結合，此時投后管理變得愈發重要。隨著國內資本市場的日益成熟、行業監管政策的逐步落定與完善，進入 2020 年，私募基金迎來新的爆發性增長時期。2020 年 12

92、月，證監會公布了關于加強私募投資基金監管的若干規定，第六條規定了私募基金管理人應當履行的職責，包括確保資金的合法來源，不得進行非法集資，以及確保投資運作符合法律法規和基金合同約定。2023 年國務院出臺私募投資基金監督管理條例，作為中國私募投資基金行業的首部行政法規，它進一步完善了私募基金行業的監管規則體系。條例明確了私募基金的總體監管原則，在第九條和第十條明確了對管理人和托管人的投后管理要求，在第十七至十九條規定了投資運作規范，包括信息披露和報告義務，同時在第四十條強化了私募基金管理人和托管人的法律責任。以上條款都直接或間接地涉及私募基金的投后管理。同年，證監會出臺私募投資基金監督管理辦法（

93、征求意見稿），其中第五十一條明確規定，私募基金管理人應當按照規定和基金合同約定，對私募基金進行有效投后管理，及時了解投資對象的運營和財務狀況，督促投資對象按照規定和投資協議約定運用資金，及時采取有效方式切實維護私募基金財產安全。中華人民共和國公司法（2018 年修訂）修訂后，作為被投企業股東的知情權范圍擴大，股東有權查閱、復制公司章程、股東名冊、股東會會議記錄、董事會會議決議、30監事會會議決議、財務會計報告，對公司的經營提出建議或者質詢。該條款賦予了股東知情權，特別是能夠反映公司經營狀況與財務信息的會計賬簿查閱權。只有在知情的基礎上，投資機構股東才能有效地參與項目投后管理、重大決策、依法享有

94、資產收益并行使公司法公司章程及投資協議等法律法規及投資交易文件中賦予的各項股東權利，這有利于投資機構股東更有效地參與項目投后管理。同時中華人民共和國公司法（2018 年修訂）修訂后，私募基金向被投企業委派的董監高的責任加重并新增賠償責任，這意味著私募基金管理人在向被投企業委派董監高時，不僅需要關注對被投企業的監管，還需要注意被委派的董監高的自身責任風險。這也間接要求私募基金管理人應在基金投后管理過程運用自己的專業能力和投資經驗充分履職。綜上所述，盡管近年來對私募基金投后管理的監管政策不斷完善，但國內對私募基金投后管理的監管起步較晚，在法律法規和基金業協會自律規則層面，與投后管理相關的規定仍然較

95、少且不夠詳盡與完備，故而不少私募基金管理人往往“重投資、輕管理”，致力于法律盡職調查等前期工作而忽視了投資協議執行、項目跟蹤、項目治理、增值服務等投后管理工作。二、維度：基金策略層面、項目單體層面在私募股權及風險投資領域，投后管理是確保投資成功的關鍵環節。它不僅涉及基金層面的戰略規劃，也包括對單個投資項目的精細化管理。這一部分將從基金策略和項目單體兩個維度，深入探討投后管理的實踐與挑戰。圖 2-1 私募股權基金投后管理框架圖 2-1 私募股權基金投后管理框架基金策略層面基金策略層面的投后管理，關注的是基金整體的投資組合和戰略規劃。這包括對基金的投資策略、資產配置、風險控制和退出機制等方面的管理

96、。投資策略的制定與執行31投資策略是基金成功的關鍵。一個明確的投資策略可以幫助基金管理人識別和選擇符合基金投資目標的項目。這通常涉及對市場趨勢的分析、行業研究、競爭環境評估以及潛在投資機會的篩選。在投后管理環節，投資策略重點考慮下列兩大內容：首先是對被投資公司實施風險管控，預防出現意料之外的重大風險，其次是為被投公司提供增值服務。并且基金管理人需要定期回顧和調整投資策略，運用大數據、量化分析等技術手段，對市場走勢、行業表現等進行深入研究，確保投資策略與市場變化和基金目標保持一致，保持投資策略的靈活性和前瞻性，提升基金在市場中的競爭力。資產配置的優化資產配置是基金策略的重要組成部分?；鸸芾砣诵?/p>

97、要根據市場情況和基金的投資目標，對不同行業、不同階段的企業進行合理的資產配置。在邏輯上大類資產配置的步驟分為四步：a、確定投資目標、確定風險約束條件 b、確定投資范圍、界定資產類別 c、歸納各類資產風險收益特征和投資比例 d、執行與再平衡。這個過程不僅涉及資金的分配，也包括對投資組合的持續監控和調整，以實現風險和收益的平衡。風險控制風險控制是投前投后管理的核心?；鸸芾砣诵枰⒁惶子行У娘L險管理體系，包括對投資項目的風險評估、風險預警和風險應對。投后管理的風險控制，要點在于差異化。私募基金管理人在進行投后管理工作時，需要根據被投企業實際情況建立分級分類的差異化處理機制，完善風險評估等級，例如

98、根據風險的類別、原因、程度及發展趨勢，劃分為一級、二級、三級，分別對應高、中、低風險。并根據不同的風險等級，設立與之相對應的投后風險預警機制，在內外部環境變動時，按風險預警機制中的預定程序和處置權限處理。當然除風險處置預案外，還需要及時與相關負責人員溝通每一次風險的實際狀況，具體情況具體分析，進而提高緩釋或化解突發風險的從容度。這要求基金管理人對市場動態、行業變化和企業運營有深入的了解，并能夠及時調整投資策略以應對潛在風險。退出機制的設計退出機制是基金策略的重要組成部分?；鸸芾砣诵枰鶕袌銮闆r和投資項目的發展階段，考慮不同退出路徑的收益和風險，設計合適的退出策略，包括 IPO、并購、股權轉

99、讓等。在這之前私募基金管理人也需要加強被投企業的退出管理，定期評估被投企業的經營業績和發展趨勢，避免錯失最佳退出時機。項目單體層面項目單體層面的投后管理，關注的是對單個投資項目的管理和增值服務。這包括對項目的跟蹤評估、價值提升、風險控制和退出管理。32財務監控與分析財務監控是投后管理的基石，它要求投資機構對投資項目的財務狀況進行持續的監控和分析。這包括定期審查財務報表，如月度、季度、半年度和年度報表，以及對重大合同、業務經營信息、投資活動和融資活動等關鍵信息的監控。投資機構需要密切關注企業的現金流狀況，包括現金流入和流出的預測，以及現金池的管理和優化。通過對財務數據的深入分析，投資機構可以及時

100、發現企業的財務問題，并提供相應的解決方案，以確保企業財務的穩健和投資的安全。運營監控與評估除了財務監控，投后管理還涉及到對企業運營狀況的持續監控和評估。這包括對企業的生產、銷售、市場推廣、客戶服務等各個環節的監控，以及對企業運營效率和效果的評估。投資機構需要定期與企業管理層進行溝通，了解企業的運營計劃和進展，以及面臨的挑戰和機遇。通過對運營數據的分析，投資機構可以為企業提出改進建議，幫助企業優化運營流程，提高運營效率，從而提升企業的競爭力和盈利能力。風險控制風險管理是投后管理的重要組成部分，它要求投資機構對投資項目可能面臨的各種風險進行識別、評估和控制。這包括市場風險、信用風險、操作風險、法律

101、風險等。投資機構需要建立一套完善的風險管理體系，包括風險識別、風險評估、風險控制和風險報告等環節。通過對風險的持續監控和評估，投資機構可以及時發現潛在的風險點，并采取相應的風險控制措施，以保護投資的安全和企業的穩定發展。增值服務與資源整合投后管理不僅僅是對企業進行監控和評估，更重要的是為企業提供增值服務和資源整合。這包括為企業提供戰略規劃、市場分析、管理咨詢、財務顧問等服務，以及幫助企業引入外部資源，如資金、技術、人才等。投資機構需要根據企業的實際需求，提供定制化的增值服務，幫助企業解決發展中的問題，與當地政府部門做好對接、嫁接資源，提升企業的核心競爭力。同時，投資機構還需要利用自身的網絡和資

102、源，為企業引入外部合作伙伴，幫助企業拓展市場、降低成本、提高效率。退出策略與資本運作退出策略是投后管理的最終目標，它涉及到對投資項目的退出時機、退出方式和退出價格的規劃和決策。投資機構需要根據市場環境、企業狀況和投資目標，設計合理的退出策略，包括 IPO、并購、股權轉讓等方式。通過對退出策略的精心設計和執行，投資機構可以實現投資的增值和回收，達成投資目標。同時，投資機構還需要進行資本運作，包括資產重組、債務重組等，以優化企業的資本結構，提高企業的財務穩定性和市33場競爭力。（一）基金策略：控制權/并表型、產業/戰略型、財務型、夾層等在私募股權和風險投資領域，投資策略的多樣性是其顯著特點之一。不

103、同的投資策略反映了基金管理人對市場的理解、投資目標以及風險偏好。以下是對控制權/并表型、產業/戰略型、財務型和夾層投資策略的深入分析。圖 2-2 不同投資策略特征梳理圖 2-2 不同投資策略特征梳理1、控制權/并表型投資策略控制權/并表型投資策略是指私募股權基金通過收購或投資獲得企業控制權，并將其并入基金的財務報表中。這種策略通常涉及對企業的全面管理和運營控制，目的是通過改善企業的運營效率和盈利能力來提升企業價值。（1）投資特點控制權/并表型投資通常涉及以下幾個特點：341）高投資額度：由于需要獲得企業的控制權，這類投資往往需要較大的資金投入，這意味著投資者將承擔更大的資金壓力和流動性風險。2

104、）長期持有：控制權投資通常伴隨著長期的投資持有期，這是因為企業價值的增長和戰略目標的實現往往需要較長時間。投資者通常會在幾年甚至更長的時期內持有投資，以等待企業成熟和價值最大化。3）深度參與：基金管理人會深度參與企業的管理和決策，包括但不限于參與董事會會議、制定企業戰略、優化運營流程、監督財務狀況等，以推動企業的戰略轉型和運營改進。4）高風險高回報：由于涉及對企業的全面控制，這類投資通常伴隨著較高的風險，這些風險可能來自市場監管、企業管理、行業競爭等多方面，但高風險的背后也存在可能帶來的較高的回報。（2）管理挑戰控制權/并表型投資面臨的管理挑戰包括：1）整合風險：如何有效整合收購的企業與現有業

105、務，實現協同效應是控制權/并表型投資面臨的首要挑戰。這不僅涉及業務流程的對接、技術的融合創新，還包括內部人力資源的整合與外部市場客戶的協調。2）管理復雜性：管理一個被并表的企業需要處理更多的運營和管理問題，如有效決策機制的建立，管理層的融合、財務和運營系統的對接等。3）文化沖突：不同企業文化之間的融合可能會帶來挑戰，價值觀、管理風格等各方面都需要互相適應和調整，在找到共同點以促進融合的同時應注意文化差異的識別與尊重，從而建立新的企業文化共同體。（3）退出策略需要說明的是，控制權/并表型投資并不當然尋求退出，其在投資伊始就尋求對目標公司的全面管理和產業整合。只有在相關產業消化不良、運營環境出現整

106、體滑坡的情況下才會尋求退出渠道?？刂茩?并表型投資的退出策略通常包括：1）被戰略投資者并購：尋找對企業有戰略意義的買家，以并購形式完成整體退出。2）IPO：在企業在公開市場完成 IPO 后，通過公開市場出售股份。3）二次出售：將企業以老股轉讓形式出售給其他私募股權基金。（4）團隊人員組成35控制權/并表型投資在團隊人員組成上往往以投資方的企業管理人員為主，并包括投資方的財務、法務、人力資源團隊，以評估吸收整合標的公司后對投資方的整體影響以及對接難度。2、產業/戰略型投資策略產業/戰略型投資策略是指私募股權基金基于對特定產業的深入理解和戰略布局，選擇投資于具有長期增長潛力的企業。這種策略強調對產

107、業趨勢的洞察和對企業戰略的指導。（1）投資特點產業/戰略型投資的特點包括：1）產業專注：基金管理人專注于特定產業或產業鏈的上下游，深入理解產業發展趨勢、市場需求和技術革新，搭建廣泛的行業網絡，有助于整合項目資源，為被投資企業提供有效支持。2）戰略指導：基于市場趨勢和企業自身優勢，為企業提供戰略規劃和市場拓展的指導，提升企業核心競爭力。3）長期投資：投資期限較長，注重企業內在價值，而非僅僅關注短期財務回報，以實現產業布局和企業成長為目標。在企業成長的不同階段，提供持續的資本支持和資源賦能，致力于實現企業長期可持續發展。4）協同效應：通過產業整合和協同，提升企業競爭力。（2）管理挑戰產業/戰略型投

108、資面臨的管理挑戰包括：1）市場變化：產業趨勢和市場需求的多變性和不確定性可能影響企業的成長。2）技術更新：產業技術不斷更新換代可能導致產品周期的縮短，企業需要不斷投入研發。并且在技術更新換代的過程中，保護企業的知識產權也是一項重要任務，以防止技術泄露或侵權。（3）退出策略產業/戰略型投資的退出策略與其他退出策略大同小異。側重上，產業/戰略型投資更容易實現被產業鏈的其他主體進行并購實現退出。（4）團隊人員組成產業/戰略型投資非常依賴團隊人員的專業性，除投資負責人員需要具備一定的產業背景知識以外，還需要團隊人員具備相應的財務、法務及運營知識能力。必要時，團36隊人員也可以通過招聘第三方中介機構的形

109、式進行盡職調查以彌補團隊人員能力的不足。3、財務型投資策略財務型投資策略是指私募股權基金主要基于財務分析和估值模型，選擇投資于具有穩定現金流和良好財務表現的企業。這種策略強調通過財務優化和資本運作來提升企業價值。（1）投資特點財務型投資的特點包括：1）財務導向：以財務收益為核心。財務型投資的首要目標是實現投資收益最大化，關注點在于企業的盈利能力、財務健康狀況和分紅潛力。投資決策過程中，投資者會深入分析企業的財務報表和現金流狀況。2）短期持有：相對于產業/戰略型投資，財務型投資的持有期較短。由于較短的投資期限，財務型投資者更傾向于投資具有較高流動性的資產，以期在較短的時間內實現資本增值，同時以便

110、在需要時快速退出。3）風險控制：強調風險控制和投資回報的穩定性。為降低投資風險，財務型投資者通常會構建多元化的投資組合，并且在實際投資前，對項目的各類風險進行全面評估，確保投資安全。在投資過程中，也會持續監控企業運營狀況和市場變化，及時調整投資策略，以應對潛在風險。（2）管理挑戰財務型投資面臨的管理挑戰包括：1）市場波動：金融市場的波動，如利率波動、匯率風險、經濟周期等變化都可能影響企業的財務表現。2）財務風險：如何識別和控制企業的財務風險財務型投資不可避免的管理挑戰之一。管理人需要通過審查財務報表、評估財務比率、監控現金流等手段，來發現潛在的財務風險。這對管理人的財務分析能力和行業經驗積累提

111、出了很高的要求。3）退出時機：為追求最小化退出成本，管理人需要實時跟進市場行情與被投企業動態變化，選擇合適的退出時機以實現最大化投資回報。（3）退出策略總的來說，財務型投資本就側重于目標公司利潤的穩定性，因此在投資行業、模型建立上相對保守，更看重企業經營的穩定性。財務型投資的退出策略通常包括：1）股權轉讓：將股權出售給其他投資者或基金。372）回購：企業、實控人或管理層按照固定利率進行股份回購。（4）團隊人員組成財務型投資與產業/戰略型投資人員要求較為類似，但由于該類型更偏重企業的穩定性而非成長性，因此更強調投資負責人員的行業背景及相關資源。4、夾層投資策略夾層投資策略是指私募股權基金投資于企

112、業的夾層資本，即介于股權和債務之間的資本形式。這種策略通常涉及對企業的債權和股權的混合投資，以提供企業成長所需的資金。（1）投資特點夾層投資的特點包括：1）資本結構靈活性：夾層資本可以根據企業的發展階段、資金需求、風險承受能力等因素，為企業量身定制融資方案，滿足企業個性化的資金需求。2）風險收益平衡：相對于純股權投資，夾層投資的風險較低，但收益也相對有限。3）多樣化投資工具：包括可轉換債券、優先股、次級債等。4）退出機制多樣：可以根據市場情況和企業表現選擇不同的退出方式，包括但不限于股權轉換、二次出售、企業回購等。（2）管理挑戰夾層投資面臨的管理挑戰包括：1）市場適應性：如何根據市場變化調整資

113、本結構。市場波動可能導致企業估值的不確定性，夾層投資管理者需要持續監測市場動態，包括宏觀經濟、行業趨勢、競爭對手狀況等，以便及時重新評估和調整企業的資本結構，以保持企業的競爭力，保護自身投資。2）法律和監管風險：夾層資本涉及的法律和監管問題較為復雜。與其他類型的基金相比，夾層投資的監管壓力更為多元。為此，夾層投資需要格外注意監管政策的變化，特別是與夾層投資的合法性、稅務處理、信息披露等方面的相關政策。同時，夾層投資涉及復雜的合同條款，投資者需要具備專業的談判能力，以確保合同條款對自身有利。3）流動性管理：夾層資本的流動性相對較低，需要有效的流動性管理。一方面，夾層投資者需要確保投資期限與資金來

114、源的期限相匹配，以減少流動性風險；另一方面，投資者需要密切關注企業的現金流狀況，確保企業有足夠的流動性來滿足債務償還和其他財務需求。38（3）退出策略夾層投資的退出策略通常以目標公司及其實際控制人回購為主。由于夾層投資往往涉及被投方提供的相關擔保增信措施，因此其退出往往取決于相關增信措施來源主體的信用風險情況以及擔保物的價值波動及流動性情況等，和其他基金相比具有一定的特殊性。（4）團隊人員組成相比財務型投資與產業/戰略型投資，夾層投資需要對目標公司及實際控制人的擔保增信措施進行落實。同時，在出現風險的情況下需要法務團隊對風險資產進行處置。因此，夾層投資一般會存在相對專業的投后管理團隊對相關事項

115、進行落實。結論：結論：控制權/并表型、產業/戰略型、財務型和夾層投資策略是私募股權和風險投資中常見的幾種投資策略。每種策略都有其獨特的投資特點、管理挑戰和退出策略?；鸸芾砣诵枰鶕陨淼耐顿Y目標、風險偏好和市場理解，選擇合適的投資策略，并建立相應的管理體系和退出機制，以實現投資的成功和基金的增值。在實際操作中，基金管理人還需要不斷學習和適應市場的變化，以提升投資決策的準確性和投后管理的有效性。（二）項目單體：跟蹤及估值、評價體系、增值賦能、加磅/持有/退出在私募股權和風險投資領域，投后管理是確保投資成功和實現投資回報的關鍵環節。這一環節包括對投資項目的跟蹤及估值、評價體系的建立、增值賦能的實

116、施以及加磅、持有或退出的決策。以下是對這些關鍵環節的深入分析。1、跟蹤及估值跟蹤及估值是投后管理的基礎工作，它涉及對投資項目進行持續的監控和價值評估。圖 2-3 投后管理環節-跟蹤及估值圖 2-3 投后管理環節-跟蹤及估值（1）跟蹤391）財務跟蹤：定期審查企業的財務報表，包括利潤表、資產負債表和現金流量表，以監控企業的財務健康狀況。2）運營跟蹤：關注企業的日常運營活動，包括生產、銷售、市場推廣和客戶服務等。通過對生產效率的監控、銷售數據的分析以及客戶服務的反饋等，評估企業的運營效率。3）市場跟蹤：通過市場調研和分析，監測行業趨勢、消費者偏好、技術發展等，并且關注主要競爭對手的戰略動向、產品更

117、新、市場活動等，以評估競爭格局的變化。同時監測市場趨勢和競爭對手的動態，以評估企業在市場中的競爭地位。4）產品管理人資信跟蹤：投后管理部門往往會忽略對產品管理人資信情況進行跟蹤，對其資信評級停留在投前盡調時獲取的信息。如在投資后遇產品管理人自身發生風險事件、訴訟事件等影響可持續性經營的情況，可能會對公司造成不利影響，因此實時跟蹤定期更新產品管理人的股權結構、經營業績、管理水平、財務狀況、行業聲譽等內容也是投后管理的重要環節。5）法律和合規跟蹤：確保企業遵守相關法律法規，避免法律風險。（2）估值1）市場法：通過選取與目標企業相似的可比公司，比較這些公司的市場交易數據，來估算目標企業的價值。2）收

118、益法：基于企業的預期收益來評估企業的價值，意味著投資者和管理人需要重點關注企業未來可能產生的收益流，而不是僅僅依賴于歷史業績或當前的市場條件。這種前瞻性的分析方法能夠更準確地反映企業的內在價值和增長潛力。常用的方法包括現金流折現法（DCF）。3）成本法：基于企業資產的重置成本來評估企業的價值。這種方法的核心思想在于，一個企業的價值可以通過衡量其資產在當前市場條件下的重建成本來近似估算，尤其是在企業資產的市場價值難以直接衡量時。（3）挑戰1）信息獲?。韩@取準確和及時的信息是跟蹤及估值的一大挑戰。數據來源的可靠性、數據的完整性、信息更新的時效性以及信息隱私和安全都是獲取信息過程中需要注意的地方。2

119、）市場波動：市場波動可能影響企業的估值，需要根據市場環境、監管政策、企業經營狀況等動態調整估值模型。3）主觀判斷：估值過程中可能涉及主觀判斷，個人的經驗和偏好可能影響其判斷，此時就需要專業的財務分析師進行客觀分析，以確保估值結果的準確性和可靠性。402、評價體系評價體系是投后管理的重要組成部分，它涉及對投資項目的表現進行系統的評價。圖 2-4 投后管理環節-評價體系圖 2-4 投后管理環節-評價體系（1）業績評價1）財務業績：評估企業的財務指標，如營業收入、凈利企業盈利能力和財務健康狀況。2）運營業績：評估企業的運營指標，如客戶留存率、客戶日均活躍度、客戶滿意度、市場份額、生產效率、庫存管理等

120、，以洞察企業的內部運營效率和市場競爭能力。413）市場業績：評估企業在市場中的表現，如品牌影響力、客戶忠誠度、公眾形象等，以理解企業的品牌價值和客戶關系。（2）風險評價1）市場風險：評估市場變化對企業的影響，如市場需求的波動、競爭對手的行為、國際市場的風險等。2）運營風險：評估企業運營中可能遇到的風險，如供應鏈中斷、技術故障、人力資源風險、產品質量問題等。3）法律和合規風險：評估企業可能面臨的法律和合規風險，如知識產權侵權、環保法規違反等。（3）挑戰1）評價指標的選擇：選擇合適的評價指標是建立評價體系的關鍵，這主要涉及指標與評價目的的相關性、涵蓋評價對象的全面性、指標自身的可操作性等。2）數據

121、的準確性：確保評價數據的準確性和可靠性是一大挑戰，它可以通過數據來源的嚴格篩選驗證、數據收集的科學化、數據審計與復核等步驟進行保障。3）評價的客觀性：保持評價的客觀性和公正性，保證評價標準的一致性、評價過程的透明性與評價人員的獨立性，避免主觀偏見的影響。3、增值賦能增值賦能是投后管理的核心目標。為了實現這一目標，投資機構通常會采取一系列措施來提升被投企業的價值。具體而言，增值服務涵蓋了為投資項目提供戰略指導、管理咨詢、市場拓展等多個環節（見圖 2-5），這些都是提升企業價值不可或缺的部分。增值賦能中存在的挑戰：1）資源投入：增值服務需要大量的資源投入，包括資金、時間和專業知識等。有時候一些投資

122、機構及其管理人缺乏相應專業技能和經驗，或者存在對被投企業的業務模式、市場環境和技術需求理解不足的情況。這種能力不足會導致提供的服務無法有效地解決被投企業面臨的問題或助力被投企業發展。2）文化差異：不同企業的文化差異可能影響增值服務的實施。在提供增值服務時，需要考慮到如何幫助企業適應和融合不同的文化元素，以促進跨文化合作和提高團隊效能。3）效果評估：評估增值服務的效果是一大挑戰，需要建立有效的評估機制，采取統一的評估標準，并且長期跟蹤評估，以期了解增值服務對企業發展的持續影響。42圖 2-5 投后管理環節-增值賦能圖 2-5 投后管理環節-增值賦能4、加磅/持有/退出加磅、持有或退出是投后管理的

123、最終目標，它涉及對投資項目的未來進行決策。這一系列決策不僅僅是簡單的投資行為選擇，而是基于對投資項目未來發展前景的深入分析、市場趨勢的精準判斷以及風險與回報的平衡考量。每一個決策都直接影響到投資組合的表現、資本的增值潛力以及投資者的整體投資策略成功與否?？梢哉f加磅、持有或退出是投資者在整個投資布局中實現資本最優配置和風險有效管理的戰略體現。43（1）加磅1）市場機會：在市場出現行業擴張等機會時，通過加磅投資來獲取更高的回報。2）企業成長：在企業快速成長時，通過加磅投資來分享更多的成長紅利。當企業獲得了新的競爭優勢，如技術突破或重要合作伙伴，加磅投資可以進一步鞏固這些優勢。3）風險控制：在風險可

124、控的情況下，通過加磅投資來分散投資組合風險，提高投資的安全性，尤其是在其他投資項目表現不佳時。部分私募基金會通過 SHA 股東協議中的優先購買權等形式保證新一輪增資。（2）持有1）長期價值：對于具有長期增長潛力的企業，選擇持有以獲取持續的回報。這種策略通常適用于那些處于快速發展的行業、擁有核心競爭力或者具有良好商業模式的企業。2）市場不確定性：在市場不確定性較高時，選擇持有以等待更好的退出時機。通過持有，投資者可以避免在市場低迷時期被迫低價出售資產，同時保持對未來市場復蘇的期待。3）企業轉型：在企業進行戰略轉型時，選擇持有以支持企業的轉型，它體現了投資者對企業未來發展的信心和承諾。（3）退出退

125、出策略的制定需要基于對投資項目深入的了解和市場環境的精準判斷。投資機構必須對被投企業的財務狀況、市場地位、競爭環境、管理團隊以及行業發展趨勢等進行全面分析，以確定最佳的退出時機和方式。這通常涉及到對企業未來現金流的預測、市場估值的評估以及潛在買家的識別。在退出過程中，投資機構需要考慮多種因素，包括但不限于企業的估值、市場情緒、宏觀經濟狀況、行業趨勢以及監管環境。這些因素都可能對退出的時機和條件產生重大影響。例如，在市場繁榮時期，企業估值往往較高，這可能為投資機構提供了一個較好的退出窗口。相反，在市場低迷時期，可能需要更多的耐心和策略來實現退出。退出方式的選擇同樣至關重要。常見的退出方式包括 I

126、PO、并購、股權轉讓、回購、清算等。每種方式都有其特定的優勢和局限性，投資機構需要根據實際情況來選擇最合適的退出路徑。IPO 可以為投資機構帶來較高的回報，但同時也伴隨著較長的準備時間和較高的不確定性。并購則可以快速實現資金回流，但可能需要對價格進行妥協。股權轉讓和回購則更加靈活，可以根據市場條件和企業需求進行調整。結論：結論：跟蹤及估值、評價體系、增值賦能以及加磅、持有或退出是私募股權和風險44投資中投后管理的關鍵環節。這些環節涉及對投資項目的持續監控、系統評價、增值服務和投資決策?；鸸芾砣诵枰⒂行У墓芾眢w系和決策機制，以確保投資的成功和實現投資回報。在實際操作中，基金管理人還需要不斷

127、學習和適應市場的變化，以提升投后管理的效率和效果。三、組織：投管團隊的組成、側重點及發展（一）從投管團隊組成到管理模式的多樣性目前國內私募股權基金在投管團隊的組成上是存在一定的多樣性的。從整體上而言，成立時間較早、市場化程度較深的管理人，在投后管理體系建設及投后團隊組織方面顯得更為完備，能夠為被投企業提供的投后管理賦能和資源也越豐富。投資階段來說，早期投資機構的投后管理相對更具有產業特點及個性化，而中后端投資機構的投后管理與之相比則愈發呈現大而全的特點?，F階段國內管理人采用的投后管理模式主要有以下四類模式：投資經理負責制、投后部門負責制、協同負責制和外包服務制。投資經理負責制的核心為“誰投誰負

128、責”。由于投資經理個人參與了投前投中投后的全程各個階段，對所投項目有著深入和全面的了解，能夠對被投企業的痛點難點提供有針對性的投后管理措施。該模式權責相對清晰，和被投企業溝通成本也相對較低，但存在的問題包括投資團隊精力要求較高、人員離職后的對接、內控管理要求較高等。相應的，部分成熟的管理人會選擇建立專業化的投后管理團隊，以進行投前投后的專業化、合規化分工。投后管理團隊根據要求定期進行投后監測、回訪、資源對接等相應事項，同時也會根據團隊中人員的知識構成為被投企業提供資格補助申報、財稅法專項服務、人力資源對接等個性化服務?？紤]到一些管理人在人員團隊人數及專業性方面相對欠缺，且投前投后交接不成熟可能

129、導致的一系列問題，部分管理人會采用相對折衷的投前投后協同負責制，由投資團隊負責與被投企業的對接與溝通，進行企業回訪，收集企業的財務信息、業務數據、行業情況等，而投后團隊則集中提供資源對接及增值服務。相較于投后部門負責制，協同負責制兼顧了投資團隊的工作壓力以及投后人員的成本及專業要求，是很多管理人目前適用的模式。外包服務制是指將投后工作委托給外部專業機構負責并單獨支付費用的模式。少數國內的大型集團下屬的基金管理人，會依托自身機構的發展階段和集團的平臺資源，通過集團組建符合自身需求的投后管理咨詢服務團隊。該團隊獨立于基金管理人，但承擔一部分投后管理職能，并向管理人或被投企業獨立收費。也有極少基金管

130、理人會45嘗試聘請專業的管理咨詢機構，負責項目的投后管理工作。此種模式可以解決投資團隊的投后管理專業度和投入精力不足的問題，但是由于外部機構的服務目的和額外增加的投后管理成本，在市場上的普及度不高。圖 2-6 國內管理人投后管理模式圖 2-6 國內管理人投后管理模式（二）針對不同階段、不同標的的資源投入側重投管團隊在對不同階段和不同標的企業進行投資時，需要根據企業的發展階段、行業特性、市場環境以及自身的投資策略來決定資源投入的側重點。以下是對不同階段和不同標的企業資源投入側重的分析。46圖 2-7 針對不同階段、不同標的的資源投入側重圖 2-7 針對不同階段、不同標的的資源投入側重1、初創期企

131、業初創期企業通常處于產品開發和市場驗證階段，對資金和戰略指導的需求較高。資源投入側重：1）資金支持：提供必要的啟動資金，幫助企業完成產品開發和初步市場推廣。2）戰略指導：協助企業制定清晰的商業模型和市場定位，提供戰略規劃建議，這包括幫助企業分析市場趨勢，識別競爭對手，制定長期目標和短期計劃，以及建立可持續的競爭優勢。3）技術支持：提供技術顧問服務，幫助企業解決產品開發中的技術難題，這可能涉及引進先進的技術解決方案，提供技術培訓，或者幫助企業建立研發實驗室和團隊。4）人力資源：協助企業招聘關鍵崗位人才，建立高效的團隊。這包括但不限于人才的搜尋、評估以及后續員工的培訓與發展。2、成長期企業成長期企

132、業已經在市場上取得了一定的立足點，需要進一步擴大市場份額和優化運營。資源投入側重：1）市場拓展：提供市場分析和營銷策略，幫助企業擴大市場份額，獲得持續性競爭優勢。2）運營優化：協助企業優化供應鏈管理、生產流程和客戶服務，提高運營效率。3）資本運作：協助企業根據其資金需求進行融資規劃，包括股權融資、債務融資，47幫助企業尋找合適的戰略投資者。4）管理提升：提供管理培訓和咨詢服務，定制個性化培訓方案，幫助企業提升管理水平和團隊執行力。3、成熟期企業成熟期企業通常已經在市場上占據了穩定的地位，需要進一步鞏固市場地位和探索新的增長點。資源投入側重：1）創新推動：鼓勵和支持企業進行產品創新和技術升級，以

133、應對市場競爭。2）戰略規劃：協助企業進行長遠的戰略規劃，探索新的業務領域和增長機會。3）資本運作：提供并購咨詢和 IPO 輔導服務，幫助企業對接合適的中介機構，如券商、會計師事務所、律師事務所等。4）風險管理：建立全面的風險管理體系，包括風險的識別與評估、緊急預案的制定等，幫助企業識別和管理潛在風險。4、不同標的企業的資源投入側重不同的標的企業，由于其行業特性、發展階段和市場環境的不同，需要投管團隊在資源投入上有不同的側重。（1）技術驅動型企業1）研發支持：提供研發資金和技術支持，推動企業的技術創新和產品升級。2）知識產權保護：協助企業進行知識產權申請和保護，確保企業的技術優勢。同時，幫助企業

134、對接高校、研究所、大型企業以及政府職能部門。（2）市場驅動型企業1）品牌建設：提供品牌建設和市場推廣的資源，幫助企業提升品牌影響力。2）渠道拓展：協助企業建立和優化銷售渠道，對接具有影響力的客戶，提高產品的市場滲透率和產品知名度。（3）資本密集型企業1）資金支持：提供充足的資金支持，滿足企業的生產和擴張需求。2）資產管理：協助企業進行資產管理和資本運作，提高資本的使用效率。結論：結論：投管團隊在對不同階段、不同標的企業進行資源投入時，需要根據企業的特點和需求來決定資源投入的側重點。通過提供資金支持、戰略指導、市場拓展、運營優48化、資本運作、管理提升等資源，投管團隊可以幫助企業實現快速成長和價

135、值提升。同時，投管團隊還需要根據企業的行業特性和發展階段，靈活調整資源投入的策略和重點，以實現最佳的投資效果。（三）從業團隊及個人的變化趨勢隨著全球經濟的發展和金融市場的演變，私募股權和風險投資行業的從業團隊正經歷著顯著的變化。這些變化趨勢不僅影響著投資策略和決策過程，也對團隊結構和個人職業發展產生了深遠的影響。圖 2-8 從業團隊及個人的變化趨勢圖 2-8 從業團隊及個人的變化趨勢私募股權和風險投資行業的從業團隊正經歷著專業化、多元化、技術驅動、客戶導49向、可持續發展和合規與風險管理等變化趨勢。這些趨勢要求從業團隊不斷適應市場的變化，提升自身的專業能力、技術應用和風險管理水平。四、投后管理

136、中的數字化賦能與 ESG 投資理念（一）數字化：助力風險識別與數據管理“十四五”規劃和 2035 遠景目標綱要指出，要從全局高度認識和推動數字經濟高質量發展，促進數字技術和實體經濟深度融合。以此為背景，數字化被視為各投資平臺發展的核心競爭力。投資機構在投后通常都需要定期了解企業運營狀況，進行財務報表、經營數據等數據收集工作，同時對被投企業進行持續的風險監控。實踐中，往往會存在一些問題：一方面項目投后管理周期較長、面臨的變化較多，會存在風險識別不到或識別標準不一致、出現風險而無法及時應對的情況，另一方面，投后管理的重點內容之一是基金信息披露，但會存在被投企業或子基金數據收集、梳理、統計分析效率低

137、，數據繁雜不及時、不準確等情況。此時投資機構需要數字化的方法和工具，如 BI 報表、數據儀表盤等，解決投后管理中風險識別、數據收集與分析等難題。利用軟件和系統進行數據的收集與分析，能夠提升數據收集的效率和準確度，并且大數據存儲技術也為投后智能化轉型提供技術支持。投資機構也可以利用數字化技術搭建自己的風險管理系統，設定各項風險點類型與不同的風險等級和風險權重，以便于進行風險的識別與預警提示。世界知名的資產管理公司貝萊德集團就是數字化轉型的成功先例。該公司自主開發的阿拉?。ˋlad-din）系統包括 11 個數據中心，能夠運行數十億個經濟場景的預測，并基于預測檢查客戶投資組合中的每一項資產。其中風

138、控模塊提供可配置報告、假設分析工具，幫助客戶了解投資組合的績效、風險與敞口。財富管理平臺可通過資產類別、地理位置等多途徑了解投資組合風險敞口；自動識別需要關注的客戶和投資賬戶，并進行警報提醒。（二）ESG 投資：驅動企業可持續發展ESG 投資，又稱可持續投資，主要強調企業在環境（Environment）、社會（Social）和公司治理（Governance）方面的表現。投資方主要考察企業中長期可持續發展的潛力，從而找到既能創造股東價值又能創造社會價值的投資標的。監管的強制要求、投資者的需要及消費者和其他社會群體的期待使得可持續發展成為企業的一項戰略要務。對于資管機構而言，ESG 投資不僅可以提

139、高公司的可持續經營能力，同時也可以轉換成財務指標和全要素生產率的量化提升：將 ESG 納入投資決策，有利于提升消費者滿意度，減少消費顧慮；在獲得相關的稅收抵免與激勵的同時通過分50配資本至更可持續的資產提升投資回報，從而補償 ESG 投入；并且采取 ESG 投資策略的資管機構更容易獲得可持續金融機構的青睞，進而能夠開拓新的融資渠道。在投后管理階段，優秀的私募基金管理人需要幫助投資企業，理解 ESG 的內涵及其對企業高質量運營的影響，設立實際可行的 ESG 愿景目標?；鸸芾砣藨O督投資協議中關于 ESG 事項的約定，可以通過參與公司治理的 ESG 投資策略、聘請外部顧問或組建專門團隊等方式，定

140、期評估目標公司的 ESG 相關指標。此外，基金管理人還應利用自身優勢和經驗，幫助目標公司實現 ESG 發展目標，推動 ESG 體系建設。第二節 國際市場投后管理實踐相比國內私募股權市場近三十余年集中發展，國外私募基金投資及投后管理經歷了更長時期的發展演變，自 19 世紀末期美國石油、鋼鐵和鐵路行業出現私募股權投資雛形，到 1946 年美國研究與發展公司（American Research and Development Corporation）成立并著力扶持二戰后中小企業發展，再到并購投資興起、養老金入場、金融危機前后的美歐市場及離岸基金發展變化，國外監管環境、金融市場、投資市場及投后管理實踐

141、，在不同時期的監管側重和市場演變中形成了適應相應環境的操作實踐。就投后管理而言，國外私募基金的實踐模式一方面隨國內私募股權市場的高速發展和學習借鑒而在很大程度上趨于同質，一方面也隨國外出資人、私募基金及基金管理人特別是美元資金/基金/管理人積極投身于國內市場而得以引入境內并交叉發展。盡管如此，國外私募基金由于監管環境和市場環境等基礎土壤的自身特點，其投后管理實踐仍呈現出體系相對成熟、重視并購語境下的產業運營管理和強管控、更為契合數字化/ESG等科技和市場熱點的特色。本節嘗試從理解國外私募基金監管演變概況出發，綜合敘述若干國外基金投后管理實踐的不同維度、團隊發展及對類型化問題的應對。關于國外私募

142、基金投后管理的操作實踐的介紹和總結，系基于對若干境外頭部基金相關團隊實務經驗的溝通了解，同時納入境內主流雙幣基金對境外、境內項目的投管實踐總結。根據與實務人士的溝通，不論是控股并購后的躬身入局，精益化、數字化改造，還是針對大量少數股權被投企業的專門領域增值服務和資源對接，或是集中于個別行業縱向深耕，孵化創業或運營增效，相當一部分私募基金投后管理的初心和起點，是希望為企業的發展變革做增量，希望深入業務和運營的細節、在技術及產業革新中親身下場，一方面與企業家站在一起，利用私募基金集聚資金和資源的優勢及專業團隊，攜手重構企業各個環節價值鏈，打造長期發展價值，一方面發揮私募基金核心團隊自身的創業者特質

143、、傾向和相對通用于不同行業、在某一專業領域的經驗沉淀，在投資的同時運營甚至孵化、創立企業，吸引并聚集頂尖的業務領域人才，為企業家打造發揮才干的舞臺并持續賦能。這些略顯“理想主義”實踐所體現出的思路，不同于單純獲取轉手收益的交51易型思路，在資金、投資機會、退出機會相對不那么充裕的市場環境下，面臨著“不直接創造投資收益”的內外部挑戰；體現在投后管理團隊成員的日常工作中，一方面如其他中后臺職能條線一樣，面臨持續性自證價值的內部挑戰，一方面在不同國別、地域被投項目的投后管理中，也面臨投管是否應隨項目“本地化”的不同決策傾向，而往往難以得到跨區域輸出的機會。一、背景：監管演變及市場環境（以美國、歐盟、

144、開曼群島及英屬維爾京群島、新加坡為例）（一）美國：以金融危機為觀察點，寬嚴交替的監管政策美國擁有全球規模最大、監管體系最成熟的基金市場。私募基金大致分為對沖基金（hedge funds）、私募股權基金（private equity funds,or PE funds）與風險投資基金（venture capital funds,or VC funds）。前者大致可理解為二級市場基金，后兩者大致可理解為一級市場基金；而在以“合格投資者、私募發行”為核心特點的一級市場基金中，基金及管理人數量巨大，且單體規模相對較大、在并購市場更為活躍的私募股權基金（特別是其管理人）越來越進入監管者的視線，與此同時，

145、風險投資基金仍更多享受注冊登記等豁免政策，被認為對金融體系的系統性風險影響相對較小。1、1929 年金融危機：以信息披露、投資者保護為核心的美國早期監管體系證券法的傳統觀念認為私募基金投資者具備較強的談判能力和自我保護能力，因而對各類私募基金實行寬松監管，在立法層面給予私募基金較多豁免與優惠。1933 年美國證券法（Securities Act）5，要求所有投資證券發行和交易活動必須符合相關登記注冊規定或相關豁免條件。證券法對“證券”一詞做出廣泛解釋，涵蓋了公開和非公開發行的權益6。同時，SEC 根據證券法制定了 Regulation D，允許部分類型的證券發行可以不經過 SEC 的注冊程序。

146、Regulation D 的第 504、505 和 506 規則提供了三種豁免備案要求的合規選擇7。第 504 和 505 規則限定的發行金額上限分別為 100 萬和 500 萬美元，因而私募股權基金通常會選擇發行金額無上限的第 506 規則，滿足該條款的私募基金可以免于在 SEC注冊：5https:/www.govinfo.gov/content/pkg/COMPS-1884/pdf/COMPS-1884.pdf6美國證券交易委員會（United States Securities and Exchange Commission,SEC）以發行對象數量為基準劃分“公開發行”與“非公開發行”兩

147、種發行方式，認定面向不超過 25 人的發行一般不會被認定為“公開發行”。之后，美國聯邦最高法院在 SEC 訴 Ralston PurinaCo.一案中，美國聯邦最高法院否定了發行對象數量的判斷標準，認定必須檢查該發行是否符合證券法所要求的“完全披露作出知情的投資決定所必需的信息”以及“發行對象是否需要證券法的保護”7https:/en.wikipedia.org/wiki/Regulation_D_（SEC）52506（b）規定，如果某基金的投資人中非資信投資人（non-accredited investors）人數不超過 35 人，且這些非資信投資人都具有一定的投資經驗，那么該基金股權的發行

148、不用依據證券法進行登記，但基金必須向非資信投資人進行信息披露。在此條規定下，基金必須采取非公開的方式發行。506（c）規定，如果某基金的投資人全部為資信投資人（accredited investors），那么該基金不用依據證券法進行登記披露。在此規定下，如果基金能保證所有投資人都為資信投資人并采取合理措施驗證其資信投資人身份，那么該基金可以面向社會進行公開宣傳以募集投資。1934 年證券交易法（Securities Exchange Act,1934）8，進一步規范了證券的流通市場。SEC 作為聯邦政府的獨立機構，負責執行和監督證券法律。在資產管理方式更多樣、投資公司逐漸成為重要金融中介的背景

149、下，1940 年投資公司法（Investment Company Act,1940）9，賦予 SEC 對投資公司的全面監管權：第 3（a）條，投資公司是任何事實上或者宣稱自己是專門從事證券投資或再投資業務的機構。第 8 條，所有符合條件的投資公司必須在 SEC 進行注冊。這項注冊要求投資公司詳細披露其組織結構、資產負債、投資策略和管理人員等信息，確保投資者能夠獲得充分的財務和經營信息。投資公司法適用主體非常廣泛，涵蓋各類投資和再投資機構，對沖基金、共同基金均須滿足第 8 條的注冊要求。為避免對私募基金的過度監管，投資公司法也設置了第 3（c）（1）條和第 3（c）（7）條兩項豁免條款：第 3（

150、c）（1）條，允許不超過 100 位投資人參與的私募基金豁免注冊，前提是該基金不以公開募集方式發行證券。第 3（c）（7）條，如果投資者均為“合格購買人”（qualified purchasers），如擁有超過 500 萬美元的投資資產的個人或 2500 萬美元的機構，私募基金可以豁免注冊，但不得進行公開募集。根據投資公司法，一旦被認定為“投資公司”，投資主體將受制于該法之下的復雜規范限制：第 12 條，投資公司在資產配置上必須遵守一定的杠桿比例限制，以避免過高風險。投資公司需將至少 40%的資產投資于證券，以便為投資者提供穩定的投資回報；8https:/www.govinfo.gov/con

151、tent/pkg/COMPS-1885/pdf/COMPS-1885.pdf9https:/www.govinfo.gov/content/pkg/COMPS-1879/pdf/COMPS-1879.pdf53第 10 條，投資公司的董事會至少 40%必須為獨立董事，以保障公司治理的獨立性。對于杠桿水平和借貸額度的限制、對信息披露及治理結構的要求，特別是對獲取carry interest 而非僅限于固定收益的限制，限縮了私募基金擴大投資的自由交易行為，故大部分投資公司都會尋求滿足第 3（c）（1）條、第 3（c）（7）條的豁免條件。除私募基金本身需要注冊，符合條件的私募股權基金的管理人也需要履

152、行注冊義務。1940 年投資顧問法（Investment Adviser Act）10要求投資顧問通過 SEC 進行登記注冊，部分管理人可享豁免。比如，客戶均為州政府等政府實體，或僅管理私募股權基金且資產規模小于 1.5 億美元的顧問可以豁免在 SEC 注冊。此外，外國顧問若不在美國提供顧問服務，且美國客戶或投資者較少，也可享受豁免。2、2008 年金融危機：從保護投資到防范系統性風險的監管理念轉變2008 年金融危機之后，美國對私募基金的監管理念發生了深刻變化。此前，美國的投資基金監管以投資者保護為核心，通過注冊和信息披露手段，在投資者具備獲取信息的渠道和能力并相應作出投資決策的前提下，放松

153、監管要求。而危機的爆發使監管者意識到私募基金與系統性風險的關聯程度可能遠比其此前想象的高，進一步提升通過監管私募基金防范系統性風險的重要性。2010 年，奧巴馬政府推動出臺多德-弗蘭克法案（Dodd-Frank Act）11，在為防范系統性金融風險做出相關規定的同時，修訂 1940 年投資顧問法中的豁免條款，擴大需登記的投資主體范圍，并授權 SEC 收集豁免注冊管理人的相關信息。多德-弗蘭克法案第四章私募基金投資顧問注冊法案（the Private FundInvestment Advisers Registration Act,2010）刪除了投資顧問法中原有的私募基金管理人注冊豁免條款，確

154、立了新的私募基金管理人注冊制度。在該制度下，只有以下三類私募基金管理人享有豁免資格：風險投資基金的管理人；受管理資產（Asset Under Management,AUM）在 1.5 億美元以下的私募基金管理人；符合條件的外國私募基金管理人。而不符合豁免條件的管理人仍需注冊。為了靈活而全面地評估和應對金融系統性風險，多德-弗蘭克法案創設了金融穩定監督委員會（Financial Stability Oversight Council,FSOC），并授權其收集各類金融機構的相關信息，以評估風險發生的可能性；設立美國消費者金融保護局（United10https:/www.govinfo.gov/co

155、ntent/pkg/COMPS-1878/pdf/COMPS-1878.pdf11https:/www.govinfo.gov/content/pkg/COMPS-9515/pdf/COMPS-9515.pdf54States Consumer Financial Protection Bureau,CFPB），負責監管抵押貸款、信用卡等個人金融產品的交易，防止金融機構對個人實施欺詐行為，維護公平和透明的金融市場環境。特朗普政府執政期間，國會通過了多德-弗蘭克法案修正案（Dodd-Frank ActAmendment）（正式名稱：Economic Growth,Regulatory Relie

156、f,and ConsumerProtection Act）12，對原多德-弗蘭克法案進行了多項放寬和修正，其中也包括不再要求資產管理規模低于 1.5 億美元的小型私募基金管理人進行注冊等。2023 年 8 月 23 日，SEC 發布針對私募基金顧問的監管新規，要求對沖基金和私募股權機構向投資人詳細披露季度費用與開支，然而這一規定于 2024 年 6 月 5 日被美國第五巡回法院駁回。法院認為，SEC 超越了其法定權限，干涉了私募基金的內部治理結構，強調 SEC 不能利用 投資顧問法 第 206 條對私募基金投資者設定直接的披露義務。一方面，私募基金市場的擴張要求其保留運營的靈活性；另一方面，監

157、管機構需要收集私募基金行業的信息來評估其可能產生的系統性風險。同時，行政監管與司法審查之間的權力平衡也影響監管政策的適用與執行。（二）歐盟：“超國家”的統一私募基金監管體系不同于美國或開曼、BVI 等離岸金融中心，歐盟并非單一國家或地區，而是由多個成員國組成的政治和經濟聯盟。在 2008 年金融危機以前，歐盟僅通過 1985 年頒布的 歐盟 可 轉讓 證 券 集 合投 資 計 劃（Undertaking for Collective Investment inTransferable Securities,UCITS）13，對公募基金進行有限監管，且未在歐盟層面制定針對私募基金的具體定義或法律

158、文件。2008 年金融危機不僅改變了美國的金融監管觀念，也使歐盟意識到盡管私募基金不直接面向大眾投資者，但其規模和杠桿效應可能引發系統性風險并產生跨境效應。此外，由于歐盟成員國之間的私募基金監管存在較大差異，歐盟希望通過統一的法規框架，避免成員國間因監管不一致而導致不公平競爭，確保私募基金在歐盟內部得到一致監管。2011 年，歐盟通過另類投資基金管理人指令（Alternative Investment FundManagers Directive,AIFMD）14，正式將私募基金納入監管體系中，明確私募基金的概念內涵，即“另類投資基金”（Alternative Investment Fund,

159、AIF）。根據 AIFMD 第 4 條，“另類投資基金”是指從事集合投資事業的企業（collectiveinvestment undertakings），符合該定義需滿足以下條件：12https:/www.govinfo.gov/content/pkg/PLAW-115publ174/html/PLAW-115publ174.htm13https:/www.esma.europa.eu/publications-and-data/interactive-single-rulebook/ucits14https:/eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/?u

160、ri=celex%3A32011L006155從眾多投資者處籌集資本，并為了那些投資者的利益，按照明確的投資政策進行的投資;不要求得到 Article 5 of Directive 2009/65/EC 的批準。AIFMD 適用并監管另類投資基金管理人（Alternative Investment Fund Manager,AIFM）15而非另類投資基金本身（與既監管基金又監管管理人的可轉讓證券集合投資計劃相反）。除此之外，AIFMD 還規范了另類投資基金管理人的資格認定程序，即任何基金管理人，只要其管理的基金的總額超過 20 萬歐元，就需要獲得金融監管委員會（CSSF）的批準；同時，AIFM

161、D 賦予完成注冊的基金管理人“單一護照”，使其可在整個歐盟自由開展業務，促進了資金的跨境流動；更重要的是，要求這些基金定期披露其投資策略、費用結構、流動性風險和杠桿使用等信息，以保護投資者權益。另類投資基金管理人指令統一了成員國對私募基金的分散監管，尤其對私募基金予以了特別規制。同時，指令要求歐盟成員國必須在 2013 年 7 月 22 日之前依照指令內容在本國進行相應的 AIMF 立法，以形成統一完整的基金監管體系。面對金融危機后的低迷市況，歐盟針對創投基金進行了鼓勵性的立法。根據 AIFMD第 3 條第 2 款規定，小規模另類投資基金管理人可在一定程度上豁免適用 AIFMD 的監管要求。而

162、為了進一步保護投資于風險投資基金和社會企業的小規模另類投資基金管理人，歐盟于 2013 年頒布了歐盟風險投資基金條例（European Venture Capital FundsRegulation,EuVECA）16和 歐 洲 社 會 企 業 基 金 條 例 （European SocialEntrepreneurship Regulation,EuSEF）17，作為 AIFMD 的補充，為小規模另類投資基金管理人提供了簡化的注冊流程和合規要求，從而鼓勵早期創業和社會企業的資本流動。這些管理人管理的基金就成為了歐盟風險投資基金或歐盟社會企業基金，仍可以享受單一護照制度、取得在歐盟境內銷售基金

163、的權利。此后，為進一步改善金融市場透明度，歐盟于 2014 年通過歐盟市場金融工具指令 II（MiFID II）18，引入了新的交易場所類型，包括多邊交易設施（MTF）和交易所（OCT），對算法交易和高頻交易實施更嚴格的監管；2021 年 11 月 25 日，歐盟就另類投資基金的委托安排、流動性風險管理、監管報告、存管和托管服務的提供以及貸款發放等方面對另類投資基金管理人指令提出修訂意見（另類投資基金管理人指令II），并于 2023 年達成臨時協議。AIFMD II 強化了對私募基金杠桿使用的監管，促進歐盟各成員國之間的監管協調，尤其是在跨境私募基金運營和監管方面，通過建立更加統一的監管標準，

164、降低不同國家15“另類投資基金管理人”是指經營管理一個或多個另類投資基金的法人16https:/eur-lex.europa.eu/EN/legal-content/summary/european-venture-capital-funds.html17https:/eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/?uri=CELEX%3A32013R034618https:/eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/?uri=CELEX%3A32014L006556之間的監管差異，促進資本市場的整合，并鼓勵另類投資基金管理人

165、在投資決策過程中考慮 ESG 因素，將可持續投資要求引入私募基金行業中。（三）離岸基金近年來，以開曼群島（Cayman Islands）和英屬維爾京群島（British Virgin Islands）為典型的傳統離岸基金中心迫于國際反洗錢和反恐融資合規的要求，相繼推行了更為嚴格的基金本土化、透明化監管政策，離岸中心作為美元基金設立地的優勢有所減小，大量基金受新加坡、香港等在岸金融中心吸引，追求更為寬松且穩健的合規環境。1、開曼群島早期法律框架主要基于開曼群島公司法（Companies Act,現已修訂至 2023 版本）19和豁免有限合伙法（Exempted Limited Partnersh

166、ip Act，現已修訂至 2021版本）20。在開曼設立的基金，除了每年需繳納少量的登記費用外，其所有的營業收入與利潤均無需向開曼政府征稅，吸引了眾多國際企業和投資者選擇開曼作為稅務規劃和資產配置的首選地。21 世紀初期，大量的國際投資與金融活動涌入開曼群島，加之全球對金融透明度和投資者保護的要求不斷提高，尤其是國際反洗錢標準和稅務透明化的要求促使開曼群島制定相應的法律框架。2003 年，開曼通過共同基金法（Mutual Funds Act，現已修訂至 2021 版本）21，要求所有共同基金必須在開曼金融管理局（Cayman Islands MonetaryAuthority,CIMA）注冊，

167、為后續私募基金的專門監管奠定了基礎。2018年6月，歐盟商業稅收行為準則小組（European Union s Code of Conduct Group（Business Taxation）發布打擊全球稅基侵蝕與利潤轉移措施的范圍文件（scopingpaper）。文件明確指出，在審查各國稅收政策的同時，將評估其是否符合歐盟有效治理和公平征稅標準，重點考察經濟實質問題對各國和地區的影響。2018 年 10 月，OECD有害稅收實踐論壇（FHTP）發布在無稅或僅有名義稅收的管轄區恢復應用實質性活動因素報告，宣布在對避稅地審核時重啟應用實質性活動標準。歐盟隨即跟進，明確成員國不得為旨在吸引利潤而不

168、反映實際經濟活動的離岸架構和安排提供便利，進一步突出經濟實質要求并配套出臺懲罰性措施。英屬維爾京群島和開曼群島隨后迅速頒布了“經濟實質法”22，作為對國際層面稅收監管要求的回應與承諾，兩部法規自 2019 年 1 月 1 日起生效。2018 年 12 月 27 日，開曼通過國際稅務合作（經濟實質）法（The International Tax19https:/legislation.gov.ky/cms/images/LEGISLATION/PRINCIPAL/1961/1961-0003/CompaniesAct_2023%20Revision.pdf20https:/legislation

169、.gov.ky/cms/images/LEGISLATION/PRINCIPAL/2001/2001-0005/ExemptedLimitedPartnershipAct_2021%20Revision.pdf21https:/legislation.gov.ky/cms/images/LEGISLATION/PRINCIPAL/1993/1993-0013/MutualFundsAct_2021%20Revision.pdf22經濟實質指企業需向當地政府申報該公司的實際經營情況（包括公司的業務范圍、實際經營地址、員工數量、資產負債狀況等）57Co-Operation（Economic Sub

170、stance）Act,現已修訂至 2024 版本）（以下簡稱“經濟實質法”）23。根據該法，任何在一個財政年度期間進行“相關活動”并獲得相關收入的“相關實體”必須滿足有關經濟實質要求，需通過與該活動相關的經濟實質測試（Economic Substance Test，簡稱 ES 測試），并每年向開曼稅務信息局（TaxInformation Authority,TIA）提交申報。除基本申報要求外，不進行任何相關活動的相關實體無需滿足 ES 測試。公司法、豁免有限合伙法、共同基金法經濟實質法四部法規，結合海外賬戶納稅法案（FATCA）/共同申報準則（Common Reporting Standard

171、）與反洗錢條例）（Anti-Money Laundering Regulations）的部分條款，初步構建了早期開曼群島的私募基金監管合法性基礎。由于部分私募基金未在開曼群島金融管理局注冊，其運營、投資和風險的信息披露較少，私募基金在開曼群島的設立仍然享有寬松的監管環境。2、英屬維爾京群島早期，BVI 對私募基金的監管相對寬松，主要依賴于離岸金融中心的隱私和稅收優勢來吸引私募基金設立。2001 年 12 月，BVI 通過金融服務委員會法案（Financial Services CommissionAct,2001），正式確立 BVI 金融服務委員會（Financial Services Com

172、mission,FSC）為獨立的金融服務監管機構，負責對投資基金、公司注冊、保險、銀行和信托等進行監管。此后，FSC 作為獨立的監管部門，逐步建立了完善和穩定的投資基金監管體系。FSC 設立后，BVI 的私募基金監管主要依賴 2004 年頒布的英屬維爾京群島商業公司法（Business Companies Act,BCA）24和銀行和信托公司法（Bank and TrustCompanies Act,BTCA）25，這兩部法律側重于主體的組織形式要求。2010 年，BVI 通過證券與投資業務法（Securities and Investment BusinessAct,SIBA）26。作為 B

173、VI 最核心的基金監管法規，該法對基金主體實施了更為嚴格的監管。該法要求：共同基金在特定條件下需注冊，并獲得 BVI 金融服務委員會的許可。所謂共同基金，是 BVI 根據投資者是否可以自由申購贖回為標準，將基金分為開放式基金和封閉式基金兩大類，后者則是通常所說的私募投資基金（Private InvestmentFund,PIF）。SIBA 僅適用于開放式基金，而封閉式基金無需在 SIBA 框架下向 FSC 進行注冊或備案27。23https:/legislation.gov.ky/cms/images/LEGISLATION/PRINCIPAL/2018/2018-0045/Internati

174、onalTaxCo-operationEconomicSubstanceAct_2024%20Revision.pdf24https:/www.bvifsc.vg/sites/default/files/bvi_business_companies_act.pdf25https:/www.bvifsc.vg/sites/default/files/banks_and_trust_companies_act.pdf26https:/www.bvifsc.vg/library/legislation/securities-and-investment-business-act-revised-20

175、2027SIBA 沒有明確使用開放式基金與封閉式基金的定義方式，用“具有開放性質”指代權益可以由投資者自由贖回的資金種類。58封閉式基金本身雖不受 SIBA 的監管，但其管理人、行政管理人和托管人因從事 SIBA項下規定的“投資活動”（investment activity），需要事先取得相應的投資管理許可。鑒于該許可申請條件較為嚴格，2012 年 12 月 10 日，BVI 頒布投資業務（獲準管理人）條例（Investment Business（Approved Managers）Regulations,AMR）28及獲準投資管理人指引（Approved Investment Manager

176、s Guidelines,AIMG）29，為投資業務管理人提供了較為寬松的“輕監管”制度：符合以下條件者可申請成為“獲準管理人”：申請人若管理開放式基金，其管理總資產價值不得超過 4 億美元；和/或若管理封閉式基金，認繳出資總額不得超過 10 億美元；僅為以下客戶類別提供咨詢：（i）SIBA 框架下的私募基金和專業投資者基金（ii）根據 BVI 法律注冊的與私募基金或專業投資者基金類似的封閉式基金（iii）在 BVI 認可司法管轄區（如開曼、中國、新加坡、澳大利亞、日本和香港）注冊且具有私募或專業基金特征的的基金（iv）在非 BVI 認可司法管轄區注冊的具有私募、專業或封閉式基金特征的外國基金

177、，其全部或大部分資產投資于上述（i）或（ii）的基金結構；申請人須在開展投資業務前至少七天以規定的形式向 FSC 提交申請，并支付1000 美元的申請費。2015 年，BVI 頒布 證券與投資條例（孵化基金和獲準基金）（2015）（Securitiesand Investment Business Incubator and Approved Funds Regulations,2015）30，進一步規范 BVI 內的各類基金主體。但至此，BVI 仍未針對私募基金制定專門的條例或法案。直至 2019 年 12 月，BVI 通過證券與投資業務法修正案（Securities andInvestme

178、nt Business Act,SIBA）31和 私募投資基金條例（Private Investment FundsRegulations,PIFR）32，正式將私募基金納入了監管范圍，為 BVI 基金的注冊、運營、監管及稅務處理提供了明確的框架和指引，BVI 也開始走向了一條更嚴格的監管道路。3、離岸監管收緊：透明度和合規升級的國際壓力（1）開曼群島2020 年 2 月 7 日，開曼頒布2020 年私募基金法（Private Funds Law，2020）28https:/www.bvifsc.vg/sites/default/files/documents/Legislation/Insu

179、rance/investment_business_approved_managers_regulations_2012.pdf29https:/www.bvifsc.vg/sites/default/files/documents/Policies%20and%20Guidelines/approved_investment_managers_guidelines_final.pdf30https:/www.bvifsc.vg/sites/default/files/securities_and_investment_business_incubator_and_approved_funds

180、_regulations_2015.pdf31https:/www.bvifsc.vg/sites/default/files/securities_and_investment_business_act.pdf32https:/www.bvifsc.vg/sites/default/files/private_investment_funds_regulations.pdf59及其配套法規（私募基金條例（2020）（Private Funds Regulations,2020）和私募基金（例外和過渡）條例（2020）（Private Funds（Savings and Transitiona

181、lProvisions）Regulations,2020）33。根據私募基金法，私募基金定義為滿足以下條件的任何公司、單位權益或合伙：其主要業務為出售和發行其投資權益；其目的或結果為匯集投資人資金（Pooling of Investor Funds）、分散投資風險并允許投資人從其收購、持有、管理或處置投資的行為中獲得利益或收入；其投資權益的持有人對投資的收購、持有、管理或處置不具有日常的控制權；其投資由基金運營者（Operator）統一管理，且基金運營者將直接或間接因其管理行為、基于該公司、單位權益或合伙的資產、收益或收入而獲償。該定義在后續出臺的2020 年開曼群島私募基金（修訂）法案（Ca

182、yman IslandsPrivate Funds（Amendment）Law,2020）中，又有所擴張34。法案同時明確，以下三類不屬于“私募基金”的實體：根據開曼銀行及信托公司法（Banks and Trust Companies Law）或開曼保險法（Insurance Law）持牌的人士；根據互助協會法（Building Societies Law）或友好協會法（FriendlySocieties Law）注冊的團體;非基金安排（Non-fund Arrangements）。法案在其附件中列舉了非基金安排的 25 類情形，其中經常遇到的包括：養老基金、證券化 SPV、合資公司、附帶權益

183、及跟投計劃、持股工具和單一家族辦公室。另外，“受監管的共同基金”（Regulated Mutual Fund）和“歐盟關聯基金”（EU Connected Fund）亦不受法案監管。私募基金法 及其配套法規的出臺將以往不受開曼金融管理局監管的開曼私募基金全部納入到了注冊體系中，要求其向 CIMA 完成注冊并履行合規義務。2021 年，反洗錢金融行動特別工作組（Financial Action Task Force On MoneyLaundering,FATF）將開曼列入其在反洗錢（Anti-Money Laundering）/打擊資助恐怖主義（Countering the Financing

184、 of Terrorism）領域加強監測的管轄區名單，即加強監管的“灰名單”中；2022 年，歐盟于其授權法規（EU）2016/1675 將開曼認定為反洗錢/打擊資助恐怖主義制度缺乏策略的“高風險第三國”（high-risk thirdcountries）；33https:/legislation.gov.ky/cms/images/LEGISLATION/PRINCIPAL/2020/2020-0001/PrivateFundsAct_2021%20Revision.pdf34刪除了私募基金法：“（1）其主要業務為出售和發行其投資權益”的“且”，改為“或”，明確了出售和發行行為不需要同時具備

185、，只需滿足其中的一種，即可被視為是私募基金的一種，這實質上進一步擴大了 CIMA 對私募基金的監管范圍。60為應對國際層面對其反洗錢與打擊資助恐怖主義制度監管的質疑壓力，開曼于 2023年 12 月 15 日宣布通過了實益所有權透明度法案（Beneficial OwnershipTransparency Act,2023）35，并于同日頒布了 實益所有權透明度法案指引（Guidanceon Complying with Beneficial Ownership Obligations in the Cayman Islands），旨在對實益所有權透明度法案的具體實施和操作提供進一步的指引。法案

186、要求在其境內注冊的各類實體（如有限責任公司、有限責任合伙企業、有限合伙企業、基金會公司及豁免有限合伙企業）公開實益所有權信息。同時，開曼群島金融管理局于 2023 年 4月 14 日在開曼群島公報上發布的受監管實體治理新規定和共同基金與私募基金公司治理指導聲明首次將私募基金納入公司治理監管范圍，擴大了私募基金董事會會議的報告范圍，并提高了基金治理與內部控制的要求。2023 年 10 月，經 FATF 的現場檢查，確認將開曼從“灰名單”中除名，并承認開曼擁有健全有效的反洗錢/打擊資助恐怖主義制度。英國政府也于 2023 年 12 月 5 日將開曼從其反洗錢/打擊恐怖分子融資的“高風險國家名單”（

187、“英國反洗錢黑名單”）中移除。同月，歐盟委員會通過了新授權法規（EU）2024/163，對（EU）2016/1675進行修訂，同樣將開曼從“高風險第三國”名單中刪除。2024 年 4 月 19 日，開曼為了遵循 FATF 對于反洗錢合規要求，制定了反洗錢條例修訂案（Anti-Money Laundering（Amendment）Regulations,2024），擴大了條例原本的規制范圍，即除了反洗錢與反打擊資助恐怖主義，開曼還將規制擴散融資（Proliferation Financing）36，并增加了對于嚴重和非常嚴重違反本法規的合伙企業及除了合伙企業外的非法人組織的處罰金額。（2）英屬維

188、爾京群島2019 年 12 月，BVI證券與投資業務法修正案規定，私募基金，是指根據 BVI或任何其他國家的法律設立并具有以下特征的公司、合伙企業、單位信托或任何其他組織：以集合投資和分散投資組合風險為目的而匯集投資者資金；發行基金權益，以使得該權益持有人按照其在基金全部或部分凈資產相對應的權益價值取得一定份額比例的收益。2020 年 7 月 1 日起，新設的私募基金須在開始營業后的 14 日內向 FSC 申請認可（recognition）。存量私募基金亦須在 7 月 1 日之前提交認可申請。根據 BVI私募投資基金條例，“私募投資基金”應具有“分散投資風險”35https:/legislat

189、ion.gov.ky/cms/images/LEGISLATION/PRINCIPAL/2023/2023-0013/BeneficialOwnershipTransparencyAct2023_Act%2013%20of%202023.pdf36“擴散融資風險”指的是可能違反、不實施或規避由聯合國安全理事會決議所施加或應用的與擴散融資相關的針對性金融制裁義務的風險。通常來說，“擴散融資”是指為大規模殺傷性武器的擴散提供資金支持的行為。引自漢坤開曼及 BVI 私募基金監管動態 2024 年上半年61（diversification of portfolio risk）的目的。因此，在不存在“分

190、散投資風險”的情況下，BVI 單項目投資基金不屬于受私募投資基金條例規管的基金類型，從而不受 BVI 針對基金注冊及基金運營要求的約束，無須注冊或領取牌照。境內對私募基金監管收緊的同時，BVI 和開曼同時受到了來自 FATF、歐盟以及 OECD等多方主體將其列入反洗錢黑名單的國際監管壓力。因此，在開曼于 2018 年 12 月 27日通過其經濟實質法的同時，BVI 也頒布了自己的2018 年經濟實質（公司和有限合伙）法”（Economic Substance（Companies and Limited Partnerships）Act,2018），即 2019 年 1 月 1 日及之后成立的相

191、關實體須自其開始從事相關活動之日起遵守經濟實質要求；2019 年 1 月 1 日之前已經存續并從事相關活動的相關實體須從 2019年 7 月 1 日起遵守經濟實質要求37。經濟實質法案推動實施后，BVI 雖未明顯對私募基金領域法律法規進行實質性的調整與修訂，但對于私募基金上下游的配套規定和監管體制略有改動和完善。2022年，FSC 發布 BVI 商業公司（修訂）法案（Business Companies（Amendment）Act）38和商業公司（修訂）條例（BVI Business Companies（Amendment）Regulations）39，要求 BVI 公司開放董事姓名查詢功能，

192、并提交年度財務報表，增加了公司信息透明度。同年，修訂了反洗錢條例（Anti-Money Laundering（Amendment）Regulations）的部分內容，擴大反洗錢相關規定的適用范圍至博彩業和虛擬資產相關業務，并更新2023 年反洗錢（修訂）條例（Virgin Islands Anti-Money Laundering（Amendment）Regulations 2023），要求注冊基金提交年度財務報告，對注冊代理人的合規職責提出更高標準。這些政策變動提高了運營成本，加速了部分基金的轉移或本土化進程。FSC 層面，以2022 年 FSC（修正）法案（The Financial Se

193、rvices Commission（Amendment）Act,2022）擴大了 FSC 的職責范圍，授權 FSC 對基金董事和高級職員資格認定更大的決定權，防止部分人員濫用 BVI 稅收政策從事非法金融活動40。此外，FSC 發布登記人士現場核查關鍵發現，總結了現場核查中發現的反洗錢/反恐融資合規缺陷，包括反洗錢/反恐融資政策和程序、客戶盡職審查和持續監控方案、員工培訓、外包反洗錢/反恐融資合規職能部門、獨立有效的反洗錢/反恐融資風險審計職能、董事會或同等機構對合規職能的監督、內部報告政策和程序、風險評估和風險為本制度的應用以及記錄保存政策和程序。自 2023 年 2 月 14 日歐盟理事會

194、因 BVI 未達到“基本合規標準”（not have a rating37所謂經濟實質，是指針對純持股實體而言，需要遵守 2004 年商業公司法或 2017 年有限合伙企業法，有足夠的員工和辦公場所以持有、管理股權；對非純持股實體而言，要在 BVI 有足夠數量的合格員工從事相關業務（無論是由相關法人實體或其他實體雇傭的員工，也無論簽訂短期或長期合同）、在 BVI 產生足夠的費用支出、BVI 有適于核心創收活動的辦公場所；另外針對知識產權業務，如需使用特定設備，該設備應放置于 BVI；及在 BVI 從事核心創收活動等。38https:/www.bvifsc.vg/sites/default/fi

195、les/act_no_6_of_2022-_bvi_business_companies_amendment_act_2022_1.pdf39https:/www.bvifsc.vg/sites/default/files/si_no_73_of_2022-bvi_business_companies_amendment_regulations_2022.pdf40https:/www.bvifsc.vg/sites/default/files/financial_services_commission_amendment_act_2022.pdf62of at least“Largely C

196、ompliant”by the OECD Global Forum on Transparency andExchange of Information for Tax Purposes）而將其列入歐盟稅收黑名單后，BVI 推行了一系列的立法修訂，積極回應國際層面對信息透明與反洗錢/打擊資助恐怖主義等方面的高標準，也最終經重新評估和確認，被歐盟正式移出稅收黑名單。2024 年 4 月22 日，FSC 發布了BVI 商業公司（修訂）法案 2024 年的公眾咨詢草案（“BVI 公司法草案”），旨在將 FATF 提出的四十條反洗錢/反恐怖主義融資國際標準（TheFinancial Action Ta

197、sk Force（FATF）40 Recommendations,“FATF 標準”）41進一步落實，同時結合最新論壇與互評報告中提出的新問題進行更深入的討論。（四）上岸趨勢：新加坡等地在岸基金監管的強化與吸引力提升面對國際監管趨嚴及離岸資金的潛在風險，許多私募基金逐漸轉向香港和新加坡等本土金融中心注冊。這些地區不僅提供稅收優惠和政策支持，還完善了基金治理與監管制度。例如：香港于 2020 年實施的有限合伙基金條例優化基金結構42，并通過利得稅豁免和家族辦公室稅收優惠政策增強了對境外資金的吸引力。2018 年，新加坡頒布 可變資本公司法（Variable Capital Companies A

198、ct,2018）43，創建了可變資本公司（VCC）這一新型基金架構，為私募基金經營提供更高的靈活性，并通過簡化的合規體系吸引了大量基金管理人。新加坡作為全球領先的金融中心之一，以其穩定的政治環境、透明的法律體系和高效的監管政策吸引了大量國際資本。1970 年，新加坡國會通過了新加坡金融管理局法令，并于 1971 年 1 月 1 日成立新加坡金融管理局（Monetary Authority of Singapore,MAS），統一制定和執行金融政策。早期，新加坡對私募基金市場的監管寬松，市場參與主體多為高凈值個人和機構投資者。隨著市場逐步成熟，私募基金的投資策略從傳統股權投資逐漸擴展到對沖基金、

199、地產投資、風險投資等多種形式。2002 年，MAS 推出證券與期貨法（Securities and Futures Act,SFA），為私募基金運作提供法律依據，明確基金管理人注冊要求和基金的披露義務44。SFA 規定，在新加坡從事基金管理活動的實體需要持有 MAS 頒發的資本市場服務牌照，以“持牌基金管理人”（Licensed FundManagement Company,“LFMC”）的身份開展活動，或經 MAS 注冊為“注冊基金管理人”（Registered Fund Managements Company,“RFMC”）后以該等名義從事基金管理活動。41https:/www.fatf-

200、gafi.org/en/topics/fatf-recommendations.html42https:/www.elegislation.gov.hk/hk/cap637!zh-Hant-HK43https:/sso.agc.gov.sg/Act/VCCA201844https:/sso.agc.gov.sg/Act/SFA200163LFMC 又可進一步分為公募基金管理公司（Retail LFMC）、合格投資者基金管理公司（A/I LFMC）和創業投資基金管理公司（VC LFMC）三類。2008 年金融危機后，MAS 借鑒了歐盟的 AIFMD，推動私募基金的國際標準化，以增強市場的穩定性和

201、透明度。2013 年，新加坡推出注冊基金管理公司制度（RFMC），允許特定規模的基金管理人獲得監管豁免，簡化注冊流程，降低小型和創新型基金管理人的運營成本，鼓勵更多創新型基金的設立。近年來，MAS 開始關注數字資產領域，設立針對虛擬資產的監管框架，以適應市場需求和創新發展。2019 年，新加坡通過支付服務法（Payment Service Act）45，對數字支付代幣（如加密貨幣）和支付服務提供者實施監管。同時，新加坡也加強了對私募基金反洗錢（AML）和反恐融資（CFT）的監管要求。2022 年 3 月 1 日修訂生效的 MASNotice 626 Prevention of Money La

202、undering and Countering the Financing ofTerrorism-Banks46，規定了對數字代幣的反洗錢反恐怖融資監管要求，并設定了使用數字代幣模式進行支付的相關參與方的反洗錢反恐怖融資的具體責任和義務。二、維度：基金策略層面、項目單體層面國外基金的投后管理內容和特點，大致可從基金策略和項目單體兩個維度討論。（一）基金策略層面基金策略層面，以美國本土部分大型私募股權投資基金為代表，雖然在全球主要市場均有投資布局，其被投企業數量/投后在管項目數量相較本土頂級大廠戰投或 Megafunds，往往數量較少（如前者常以數十至百計，而后者被投/在管數量甚至破千）。同時

203、，其常見持股比例以控股居多、參股相對較少；其被投企業以成熟企業居多、早期企業相對較少；行業不限于個別領域，科技、制造、消費、制藥、醫療等均有涉及，但不會廣泛涉足過多行業。對于此類獲取控制權、合并報表甚至 buyout 的被投項目，基金投后管理呈現出明顯的重度投管、深入運營的特點，從企業的戰略制定、治理結構、人事任命、研發/生產/銷售變革、數字化/智能化/全球化等等領域深度介入；其投入的內部團隊資源也遠遠不限于傳統的財務、HR、IR、GR 等職能條線，而是更多由資深的業務背景人士從項目投資之初甚至之前即牽頭/介入，行業、管理及咨詢背景資深人士的參與程度往往高過財務背景內部團隊。對于部分聚焦少數行

204、業、垂直深耕的境外美元基金，其投資項目數量大致相當于國內中小規模綜合型基金（數十家），被投企業階段略呈兩級，或自行孵化極早期企業，45https:/sso.agc.gov.sg/Act/PSA201946https:/www.mas.gov.sg/regulation/notices/notice-62664生命周期“從 0 到 1 到 10 再到 100”，或以大股比并購成熟型企業為主，瞄準產品競爭力強、現金流穩定甚至往往已建立區域龍頭地位的投資標的，積極推進運營優化、大刀闊斧升級團隊、搶占全球其他區域市場。此類私募基金的投后管理極重行業、業務和運營，往往先行搭建龍頭企業 CEO 級別的運營

205、合伙人（operation partner）團隊，與深耕相關行業的資深投資團隊一起，一方面形成孵化企業的高管池子，以某個或某幾個項目為載體、以數年為周期，在創業者和投資人的身份間切換、積累深化獨特經驗，一方面以這些高級人才的行業積淀為基礎，實際進入被投企業的戰略制定和日常運營，致力于提升企業的內在價值。從監管視角看更具靈活性的風險投資基金，作為傳統意義上的財務投資者，往往有著遠較上述兩類基金為多的被投企業/在管項目數量，被投企業多數處于早期階段，常見持股比例以參股為多，行業聚焦相對不明顯，更偏全面布局。此類基金往往著力于專業領域的單點賦能或交流平臺建設，如財務、稅務、品牌、管理、人力、資本市場

206、等，其單點賦能領域較廣，部分賦能較深的領域可能參照咨詢收費；同時，基金主動為被投企業組織業務、人力等方面的資源對接，定期/不定期舉辦專業分享或交流活動，協助企業借助基金生態打造朋友圈、建設資源池。（二）項目單體層面針對單體項目的投管動作，大致分為三類：一為跟蹤管控，包括被投企業財務及運營數據收集、項目估值、支持各類基金/募資報告、被投企業決議等治理事項支持、風險識別和預警等，此類為慣常私募基金投后管理動作，往往對應監管要求、基金出資人需求及財務、法律規定動作。以項目跟蹤和估值為例，私募基金應及時向基金出資人披露所需，季度/半年度/年度跟進在管企業財務數據，極端情況下甚至做月度跟進，針對 LP

207、特別關注的重大項目或在項目基金的語境下，需要對個別在管項目特別著墨、在可接受范圍內做單體披露；從被投企業的角度看，私募基金的這些需求往往在投資協議中即以信息權等方式做了明確約定，嗣后若基金從行業監管及特殊事件等角度再做細化或略有加碼，多數情況下能夠得到被投企業的理解。國外私募基金投管實踐中往往體會“被投企業相對尊重公司治理規則和協議約定”，自然也有不予配合或不好好配合的情況。站在基金角度，面對拒絕提供信息或答非所問的企業/創始人，從契約精神、協議后果角度溝通，或從基金主動或被動提供后續支持的角度影響（前者如增值服務，后者如再融資或上市時的配合），努力尋求進展，但往往發現這會是問題項目甚至風險項

208、目的某種預示。估值角度，最直接的參考估值是企業近期（如一年內）上輪融資估值，或已有下輪融資 Term Sheet 時以其作為參考；若無法以本企業所獲第三方定價作為估值標準，私募基金實踐中往往以市場法為主，參考同業可比上市公司在二級市場的估值，對應被投企業自身業務規模和65盈利水平，擬定當期估值，同時，還會基于流動性不同、控制權大小、業務特點等，給一定折扣。若監管要求或 LP 需求以不同估值方法交叉驗證，也會同步采取現金流折現等慣常使用且相對通用的方法。當然，一級市場甚至參考二級市場的估值本身，不可避免有一定主觀成分，年度涉及基金審計時是否較季度估值更為嚴謹復雜、是否需要考慮基金管理人整體策略適

209、當偏重某些參數，都是私募基金對被投企業做跟蹤估值時面臨的現實考慮。二為投后賦能和服務，包括協助被投企業做經營提升和賦能，對企業經營相關的各類專項問題進行診斷、分析、方案設計和落地支持，為被投企業對接人才、資金、產業上下游等相關資源，也包括協助被投企業搭建生態、運營朋友圈，為企業構建資源池和關系網等。以協助被投企業搭建生態、定期/不定期舉辦專業分享或交流活動為例，前文提到的三類境外基金中，專注于并購市場的美國本土大型私募股權投資基金多數并不熱衷于頻繁組織交流活動，但在協助被投企業做產業上下游資源對接方面投注于不亞于財務和運營追蹤的精力，致力于從業務發展角度給被投企業賦能聚力；聚焦少數行業、垂直深

210、耕的境外美元基金則親自下場操盤，掌控被投企業的財務、運營和業務推進，不遺余力導入各類資源并提供各個職能條線的專業提升和賦能；作為傳統意義上財務投資者的風險投資基金，則從自身品牌建設、協助早期企業全面成長、以外部力量補足被投企業短板的角度出發，傾注大量精力和資源，對接人力、財務、融資、PR 等各方面領域，并提供 CFO、CEO 論壇甚至高管資源池，同時，主動在被投企業之間搭建溝通、共享的信息和交流平臺。以慣常視為重要賦能領域的人力資源方面為例，顯性層面，例如私募基金組織的 CHO論壇、聯合招聘等活動，隱形層面，是在已成規模的內部增值服務團隊大量賦能實踐的基礎上，針對不同領域、不同階段企業對組織和

211、人才發展的具體需求，打造不同的解決方案，并逐漸形成人才服務賦能領域的體系化實踐。境外基金的實踐中，從協助被投企業核心團隊理解戰略、分解戰略出發，協助企業提升、招聘、調整管理團隊；境內成熟型企業的投后管理，也有從輸出管理經驗和管理體系開始、從班子、戰略、團隊層面 topdown 提供增值賦能服務的操作。協助被投企業做人才地圖繪制、匹配核心崗位需求、搭建激勵體系等，也是私募基金人才服務的常見內容，這背后往往是基金層面大量的成本和資源投入，如上文提及，即使考慮到企業團隊建設完善、內在價值提升后私募基金作為投資者分紅或轉手的潛在獲益，這類遠非直接對應經濟效益的持續投入，也體現了成熟市場的規?；侥蓟?/p>

212、與企業家站在一起、為企業發展變革做增量的思路起點。三為產業孵化或重度投管，直接下場介入甚至執行企業從0到1的業務生存和開拓，或以大股東身份對企業做全方位的改造和提升，升級核心管理團隊、開拓新的市場領域、搭建和改造從研發到生產到銷售的業務及運營流程，實際相當于基金團隊在主導管理和66運營相應企業。以對初創企業及制造業被投企業的精益化改造為例，產業競爭由增量挖掘轉向存量競爭，傳統制造企業的營收受到沖擊、利潤率可能逐步走低，對粗放生產的管理經營模式進行揚棄、將規模擴張型的發展模式向高質量發展轉型，變成初創企業特別是制造業企業的必由之路。聚焦少數行業、垂直深耕的境外美元基金憑借自身內部資深行業專家積累

213、和成熟企業高管層級的人才池沉淀，由基金內部人員直接進入初創被投企業，提供人才、資源、資訊的支持，安排本土化生產運營降低成本、按照行業高標準建立研/產/銷鏈條。資源豐富、深度介入被投企業的綜合型 PE 基金從產業端成建制招聘、搭建精益管理團隊，將從 0 到 1 的產業和管理成型階段交給企業自身，著力協助企業從 1 到 10的階段運用精益方法論，掌握產品部件狀況和安裝狀態，指導企業分析調試生產物料和安裝工序、拆分并標準化安裝動作，并幫助企業確定目標客戶群體、匹配適當的銷售人員分類管理，逐漸形成完整的標準化銷售流程；針對擴張期和成熟期的制造業企業，同樣的精益制造增值服務團隊可以數十人數月時間撲在被投

214、企業，現場調研、訪談、梳理研/產/銷鏈條及每一環節，提升生產品質、改善交付能力，優化產線排布方式、提升設備及人員的利用效率，運用可視化管理等方法，合理安排生產，實現企業流程效率提升、產品品質上升、客訴率下降。上述各個類別的單體項目投后管理工作，在私募基金的語境下，最終要回到對被投企業的評價體系及對應的交易動作上?；鹜逗蠊芾韴F隊的一大任務，是在定期追蹤、增值服務、重度投管的種種信息來源中，判斷被投企業在所處行業內的相對狀況，和企業自身在發展階段中的實際狀態，給管理人決策者的加磅/持有/退出等后續交易動作決策提供不一定同于投資團隊、更不同于定期向監管或 LP 披露的獨特視角。在市況火熱的情況下忍

215、住不出手、在不及預期時敢于跟進投入，經常在獲得可觀回報后成為市場美談和 GP 英明決策的業績積累，而交易方向和時點的精準把握，背后往往是包括投后管理團隊在內的項目組對行業及周邊的廣泛、深入研究，是對被投企業財務數字、經營情況、人員狀態的長期跟蹤和溯源分析，是與被投企業特別是其核心團隊反復切磋后結合各方面因素對未來前景的大膽預設。圖 2-9 國際市場項目單體層面投后管理圖 2-9 國際市場項目單體層面投后管理67三、組織：投管團隊的組成、側重點及發展（一）投管團隊：多元化職能與資源協調在部分國外基金中，大多數設有專職的投管團隊/投管人員，承擔上文所述投后管理工作的相應職能/部門名稱，不一定是最傳

216、統且直譯的 Post Investment Management，有些基金中稱作 Fund Administration、稱作 Operation Team、稱作 PortfolioDevelopment、Portfolio Management；也有些團隊內化于私募基金的投資、財務、法務、品牌、HR、PR、GR 及 IR 團隊當中，上文談到的財務和運營追蹤、投后賦能和服務、產業孵化和重度投管，職能側重各有不同，即使不單獨組成一個部門或團隊，相應工作也分別由前述各職能條線同事相應執行。投后管理工作由投管團隊來做，而投管團隊所做的，往往不限于財務和運營追蹤、投后賦能和服務、產業孵化和重度投管等傳

217、統意義上的投后管理工作。投管團隊人員往往以財務、行業、咨詢背景為主，在私募基金投、融、管、退的過程中，投管團隊人員一般同時從財稅、行業、資金等角度，承擔投資決策交易支持工作，包括行業分析、財務/商業/運營等各類盡調支持、交易結構設計/稅務籌劃/資金安排/退出和資產處置等交易支持和執行工作。美國本土部分大型私募股權投資基金，其投管團隊規模以 10 人上下至 2030 人為主；基本均為來自行業、業務、財務、咨詢背景的相應領域資深人士，不僅可以在面對被投企業時獨當一面，往往還具有同業大型成熟企業 CXO 級別的工作履歷和經驗積累，可以與被投企業核心管理團隊有效、對等交流，也可以在特殊情況下直接到被投

218、企業就任相應職務。更為成熟的投管團隊，甚至以單獨的投后管理團隊品牌出現，從投前的行業分析階段即切入項目，參與部分行業分析并提供建議，投資過程中大量參與商業盡調和財務盡調，在投后階段做財務追蹤和數據收集、估值工作的同時，從管理層討論和分析角度，深入進行經營分析，介入企業經營，診斷并制定提升方案，并可以基于自身的深厚積淀，為企業按需對接各方面、各領域資源。聚焦少數行業、垂直深耕的境外美元基金，核心投管團隊是十數人至數十人不等的運營合伙人（Operation Partner），基本均為本行業內的專家，投前參與相關行業分析，投中參與業務盡調，特別是全程參與甚至主導投資交易的執行，而在投后的企業發展方向

219、把握、招聘選任核心高管、導入研發及市場營銷等各類資源方面，OperationPartner 是主導角色；在產業孵化、自身創業的語境下，Operation Partner 親身下場，全面負責企業經營和發展。著力于給企業賦能、提供增值服務及資源建設的風險投資基金，投后管理團隊人員數量變動范圍較大，數人至數十人均有，團隊資深程度也較有梯隊感，初級、中級團隊68成員和財務、PR、資本運作、HR 等職能領域的資深人士一同組成管控和服務的內部團隊。投前較少參與行業分析（由投資團隊負責），投中往往基于自身財務和咨詢背景負責財務盡調工作并配合投資團隊完成交易執行，投后在慣常的財務和運營追蹤基礎上，著力為被投企

220、業提供運營提升和賦能服務，并在戰略確定、融資上市等關鍵節點協助企業對接關鍵資源；同時，此類機構的投管團隊往往基于對生態活動的定期投入和資源池維護，形成了機構化的增值服務市場聲譽。對私募基金內部投后管理團隊的評價維度之一，就是認知和調動內外部資源的能力。投管團隊對內需要與投資團隊一起，在投前作為整個項目的重要組成部分，完成行研、盡調、資金安排等方面工作，做好交易支持；投后則轉為與被投企業對接的樞紐（之一），在多數情況下由投后管理團隊直接對接被投企業，收集、理解被投企業的各方面需求，并通過對內溝通渠道、有時發揮個人影響力，調動內部相關職能力量解決問題、提供服務。私募基金即使規模再大、實力和投入意愿

221、再強，也不可能將被投企業的所有潛在需求對應的資源都內化至基金內部，勢必需要在適當時機以合適方式為被投企業定位、介紹和引入外部資源，如 HR 角度的外部獵頭服務、財務角度的銀行/稅務師資源、業務角度的外部咨詢公司、法律合規角度的知識產權代理機構、品牌/宣傳角度的公關公司/會展組織機構等；私募基金的投后管理團隊，往往此時作為連接被投企業與外部資源提供方的協調者，其真切認知/理解企業需求甚至在企業尚未能有效定位自身需求時引導/開發企業需求的能力、對相應專業市場外部資源的系統化認識和捕捉能力、對接和開啟外部服務時基于自身深刻認知和專業經驗做出有效和充分協調的能力，都是投后管理團隊在資源調動語境下需要鍛

222、煉和成長的能力點。（二）從業團隊及個人的變化趨勢在上文所述的內部資源和外部資源之間，在國外私募基金投后管理實踐中，有將一定類型和領域的投后管理、增值服務或重度運營管理在總結過往項目管控服務經驗的基礎上類型化、團隊化、產品化的趨勢。在增值服務領域，私募基金定期/不定期組織被投企業 CEO、CFO、CHO 等核心管理者參與的論壇、活動，漸漸形成系列活動，并形成該基金為被投企業提供增值服務的市場品牌；私募基金的特定職能，如人才服務顧問、管理咨詢顧問等，在聯合招聘、獵頭服務、激勵體系建設等單項服務方面積累深厚經驗，也可將相應服務逐漸形成個人、團隊乃至基金特色的市場品牌。在重度投管、運營管理服務領域，上

223、文談到的精益制造服務團隊，已經超越團隊化的階段，而是逐漸機構化，形成類似咨詢服務公司的模式，從私募基金內部視角向外看，作為基金投后管理和提升企業內在價值的重要力量和基金品牌的重要組成部分，從被投企業及市場視角向內看，則是該基金投后管理和服務的核心環節之一，有過往實際業績支撐、有足夠規模的團隊在不同企業落地、也有相應基金巨額投入負擔相應服務多數成本的經濟優勢。理論上，美國本土大型私募股權投資基金及綜合型 mega fund 旗下的投后管理專項團隊，存在單69獨成軍、作為咨詢服務機構對外運營并收費、甚至機構化后獨立融資繼續做大規模的可能性，實踐中已存在往相應方向發展的機構，可能出于相應服務市場一定

224、程度上依賴于基金投資生態、提供服務過程中難免存在關聯交易方面顧慮等等原因，這種機構化、獨立化的投后管理服務，并不是私募基金投后管理市場的慣常實踐，在收縮型存量競爭的市場背景下，更不是市場主流的發展方向和實踐模式。就部分國外私募股權投資基金及風險投資基金而言，專職投后管理團隊往往以財務和咨詢背景為主，部分機構特別是專注某一行業的垂直深耕型機構，投管團隊以行業、業務資深專家或業內成熟企業高管背景人士為主；即使不稱作投后管理部門，在私募基金內部從事上文所述各類投資后管理工作的各個職能部門，則以相應專業從業人士為主，且往往具有獨當一面的資歷和能力，能夠在對接被投企業管理層時平等對話，并有效定位和調動行

225、業內的外部專業資源。私募基金在重視賦能、管控的同時，對投資回報和適時退出的重視，也促使部分投資項目數量較多、具有一定資金實力的投資機構投注資源搭建自己內部專注于中后端調查、爭議處理及退出回款的廣義投后管理服務團隊，相應團隊成員一般以爭議解決、財產調查甚至偵查領域的業內資深人士為主，并在必要時調用外部市場專業力量。在市場上行區間或平穩運行區間，特別是一級市場資金充裕、退出渠道暢通多樣的趨勢背景下，私募基金投后管理團隊往往傾向于行業細分（如醫療、消費、制造等）、對接不同項目特別是大型項目的投資/投管及職能團隊具體成員適度綁定并形成相對固定的對應關系。這樣顯然有利于投后管理團隊成員在某一細分行業中迅

226、速積累經驗并與內部上下左右相應團隊熟練協作，期待日后將此類認知和實踐積淀復制到相同行業的不同階段被投企業中去，形成投資后管控和服務的規模效應。而在市場下行區間，投融資特別是退出渠道相對受阻，此時的私募基金投后管理團隊往往如所有中后臺職能部門一樣，面臨“是否直接創造價值、是否與基金收益直接相關”的挑戰和拷問，一方面需要持續自證價值，一方面難免適度收縮規模，此時行業、團隊的對接定勢和內部對應關系往往一定程度上被淡化，轉而形成更類型化（如以投資規?；蚬蓹嗾急龋?、更一對多的組織匯報體系和支持對應關系。在并購投資/獲取控制權/合并報表的投資邏輯下，從成本控制和創收角度，美國本土大型私募股權投資基金可基于

227、對被投企業的管控服務，從企業端持續收取費用，如monitoring fee 甚至 exit fee，從投后管理是否剛性的角度，控股型投資對于深度甚至重度管理的需求天然較強。而對于主要提供專業賦能、增值服務的風險投資基金，投后管理團隊成員在下行市場中面臨的自證價值壓力相對更大，同時，如何在全球布局的大型私募基金中證明資源和經驗的沉淀及復用輸出能力，也是投后管理團隊成員尋求更大輸出空間和更多用武之地，與不同國別/地域投資項目的在地化投管傾向形成有益互動的關注點。70四、投后管理中的數字化賦能與 ESG 投資理念（一）數字化：基金與被投企業的數字化協同賦能私募基金在投后管理過程中關注基金自身及被投企

228、業的數字化建設已成為趨勢。通過引入適合基金實踐的數字化工具和技術手段，私募股權投資基金可以提升自身的運營效率和決策科學性，還可以幫助被投企業實現數字化升級從而提升其市場競爭力和盈利能力。數字化建設的能力，如團隊、技術及認知，在適當組織化后，也可形成可推廣、可復用的能力組合，輸出至不同行業不同類型的被投企業?；?基金管理人考慮自身的數字化建設，往往出現在基金的在管資產、團隊人員、被投企業數量等已經較具規模的階段，此時系統化梳理基金的信息、決策流轉并借數字化建設之利逐步積累沉淀，能夠提升基金運行效率并成為進一步發展的助力。從募資端開始，基金以何種載體整理記錄與眾多潛在 LP 的接洽過程、談判成果

229、；從投資端如何完成從保密協議、條款清單到盡職調查、協議談判簽約、請款交割的審批和信息整理；投后如何適當沉淀每家被投企業的治理變更、后續融資、業務開拓歷程，如何記錄并對比定期跟進財務及運營數據所獲信息，以何種載體實現投后團隊、投資團隊、其他職能團隊與管理人決策層的信息交互并記錄決策過程；甚至如何管理各期基金在全球各個法域設立的數以百計甚至以千計的投資實體。眾多國外私募基金嘗試采用自研、采購等各種方式進行相應數字化建設，搭建自身的 LP 溝通系統、保密協議/條款清單/交易文件電子化記錄和審批系統、甚至自身的即時通訊及會議系統等；以前述保密協議/條款清單/交易文件的電子化記錄和審批系統為例，有些基金

230、的自研系統能夠接入包括投資團隊、法律合規團隊、決策團隊在內的內部各個相關方，不僅形成模板化的線上生成和適度定制工具，同時具備特殊條款的錄入和抓取功能，甚至專門留出相關二級市場主體關聯度的錄入、說明和判斷界面，以便事前識別一級市場業務開拓對二級市場操作的潛在影響，結合權重綜合決策是否/如何推進相關項目。在投后管理方面，被投企業的后續融資、業務進展、財務數據及重大決策，都以高度組織化的方式逐次、逐筆沉淀在基金自身的數字化系統中，形成寶貴的一手信息庫，同時在內部交流系統中以更頻密的節奏實現對被投企業實際狀況（不同于基金定期披露的規定動作）的即時評估和決策交流，輔以月度、季度或半年度的被投企業整體評估

231、?；饒F隊對被投企業的數字化建設輸出，往往集中于現代制造、零售消費等日常存在巨量數據產生的行業和已經具有相當規模、期待以數字化助力其改造和騰飛的企業。與上文談到的基金自身數字化建設一致，對被投企業的相應輸出，建立在基金數字化團隊對行業實踐及慣例、企業實操特點甚至人員稟賦及生產銷售第一線業務模式的高度尊重基礎之上。數據儀表盤不是基金數字化團隊基于過往經驗“擅長什么就推銷什么”，而是在充分接納現有線下操作模式的基礎上，深入一線、深入業務細節，發掘優秀經驗71和獨特打法，用數字化的工具沉淀下來并做進一步提升。成功的數字化建設往往立意于幫助一線員工，在一線員工的業務需求和信息需求得到極大滿足和效率提升

232、的同時，總結呈現出來的決策儀表盤是最能反映業務實質和重要變動的狀態。有“先進工具優先列裝一線”的初始心態，更有利于避免大而無當的運動式系統建設和數字化改造。同時，業務與技術改造項目的樞紐和關鍵點，往往在于找到或逐步培養通曉業務一線實踐、具備相當協調能力、粗通技術并極具韌性的關鍵人員，這些關鍵人員能夠一邊總結吸納業務端的實踐經驗和系統化需求，一邊緊盯系統開發建設的進度和呈現狀態，對內形成最大公約數，對外能夠堅韌推進協調落地?；饠底只瘓F隊在實現個別項目的成功建設之后，沉淀的寶貴經驗往往能夠支持其在同類型、同行業企業中經驗復用，甚至逐漸擴展至不同的企業和行業，相應的，此時的數字化建設不僅是基金的個

233、性化增值服務，也漸漸成為基金的有力品牌，甚至為基金的收益做出直接貢獻。（二）ESG 投資：篩選與引導的雙重邏輯從“不該投什么”的角度看，ESG（Environmental,Social,Governance，環境、社會責任和公司治理）與可溯源至二戰后的社會責任投資（SRI）一脈相承，投資者關注企業的社會責任，避免投資于不符合普適道德標準的行業，如煙草和軍火等。國外私募股權基金往往在募資及投資過程中，即對某支基金的投資領域設置識別機制，以高度細分的業務領域對潛在被投企業做出標識，一方面滿足基金本身設定的投資標準，一方面在涉及特殊行業時基于識別做進一步劃型，甚至排除某些敏感資方對單一項目的出資。從

234、“應該投什么”的角度看，ESG 投資理念自本世紀初成型并獲日漸推廣，將環境、社會責任和公司治理等非財務因素納入考量，促進長期可持續回報和可持續發展，并關注企業周邊的眾多利益相關者，推動企業周邊環境的優化和改善。國外老牌私募基金在中國及海外均有氣候主題基金不斷落地，契合境內“碳達峰、碳中和”理念和目標的雙碳主題基金也常見諸報端。從投后管理的角度看，ESG 投資在企業端一方面呈現為年度ESG 報告等專項報告載體、一方面在企業日常的碳監測和減碳行動中有所體現，但對企業來說更為現實和有吸引力的，可能還是特定體系如銀行、醫療等領域建立于 ESG 考核指標和相應標準的經濟激勵；在基金端，ESG 一方面是基

235、金希望建立的良善企業文化的一個側面，持續打造基金自身的氣候友好和領先形象，一方面也是考慮到北美及歐洲出資人對 ESG 的持續關注，從有利于現時及未來募資的角度，在日常投后管理和定期披露中給投資人以交代，不斷呈現本基金及眾多被投企業在環境、社會責任和公司治理角度的所做的貢獻和取得的顯著進步。國外私募基金的 ESG 團隊在滿足基金本身相應建設的基礎上，也協助被投企業制定和實施改進計劃，關注能夠為制造業等排放大戶做低碳轉型提供解決方案的科技創新企業，通過建立低碳投資生態圈為其低碳轉型提供支持；從治理結構、盤查和管理及能力建設等多個維度協助被投企業推動相關實踐。73私募股權基金投后管理，是由私募基金管

236、理人在投資交割后至項目退出期間，按照監管要求處理基金日常管理中的相應事項、積極參與被投企業管理，以期通過自身的管理行為控制基金投資風險、提升基金投資回報的一系列活動。其核心在于通過項目跟蹤、監控、估值評價、稅務管理及提供增值服務，如戰略規劃、市場拓展等，幫助被投企業優化管理、降低風險、提升價值。投后管理不僅關乎投資安全與回報，更是實現基金保值增值的關鍵環節。按照我國目前私募股權基金的類型，即面向行業進行投資的產業基金、投向標的企業的不同階段以及標的的不同類型和基金運營是否具備涉外因素，本章將分別就其投后管理中的關鍵內容進行論述。第一節 運營管理日常運營管理主要是面向投資者和監管機構，內容包括持

237、續的信息披露、收益分配管理、檔案管理以及對監管機構信息報送。圖 3-1 運營管理圖 3-1 運營管理一、信息披露與報送信息披露可以區分為面向投資者和監管機構兩個層面，每個層面的監管要求不同、違反信息披露義務的法律后果不同。（一）信息披露根據私募投資基金監督管理條例 私募投資基金監督管理辦法（征求意見稿）私募投資基金監督管理暫行辦法私募投資基金信息披露管理辦法等法律法規的規定，私募基金管理人應當建立健全信息披露管理制度，按照基金業協會的規定以及基74金合同、公司章程或者合伙協議的約定規定向投資者進行披露，并保證所披露和報送的信息的真實、準確、完整、及時。違反信息披露要求，管理人將受到行政處罰，或

238、承擔違約責任。私募基金管理人及其從業人員未依照監管要求提供相關信息將被國務院證券監督管理機構責令改正，給予警告或者通報批評，沒收違法所得，并處罰款。對直接負責的主管人員和其他直接責任人員給予警告或者通報批評，并處罰款。與此同時，若管理人的行為違反基金合同中約定的信息披露義務，給投資者造成損失，應當向投資者承擔賠償責任。這一工作，主要包括以下內容：（1）明確披露事項。披露事項包括一是定期報告，私募基金管理人應當按照基金合同的約定，定期（如每季度、每年度）向投資者披露基金的運作情況，包括但不限于基金凈值、基金份額及其變動情況、投資者權益及變動情況、排名前十的底層投資標的情況、基金的收益、費用及利潤

239、等財務情況；二是重大事項披露，對于可能影響投資者權益的重大事項，如基金經理變更、投資策略調整、重大關聯交易等，私募基金管理人應當及時向投資者披露，并在信息披露備份平臺進行備份。具體披露格式可以參見私募投資基金信息披露內容與格式指引 2 號-適用于私募股權（含創業）投資基金。（2）按時完成披露：根據所披露的信息種類，管理人應當定期完成披露，或在重大事項發生后及時完成披露。（3）遵守披露要求，信息披露應當確保真實、準確、完整、及時；不得有虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏；（4）建立健全信息披露管理制度，指定專人負責管理信息披露事務，并按要求在私募基金登記備案系統中上傳信息披露相關制度文件。（二）信息

240、報送根據私募投資基金監督管理條例 私募投資基金監督管理辦法（征求意見稿）私募投資基金監督管理暫行辦法的規定，私募基金管理人應當按照國務院證券監督管理機構的規定，向登記備案機構報送私募基金投資運作等信息。違反法定的報送要求，管理人將被國務院證券監督管理機構責令改正，給予警告或者通報批評，沒收違法所得，并處罰款。對直接負責的主管人員和其他直接責任人員給予警告或者通報批評，并處罰款。關于信息報送的具體工作要求，具體有以下幾個方面：第一，報送事項應當包括私募基金投資運作信息、私募基金管理人和私募基金的年度財務報告、私募基金管理人及其從業人員的有關信息以及私募基金的投資運作情況和杠桿運用情況等相關材料。

241、第二，關于報送時間，重大風險事件發生后 2 個工作日內報送，重大事項發生后 1075個工作日內以及私募基金管理人和私募基金的年度財務報告應在會計年度結束后的4個月內完成報送。第三，關于報送頻次，具體規定由登記備案機構根據私募基金類型確定。關于報送要求，信息內容應真實、準確、完整并妥善保存相關資料。二、收益分配管理私募基金投后管理中的收益分配工作是一個復雜而細致的過程，需要嚴格遵守協議約定和法律法規，確保分配工作的公正、透明和高效。根據私募投資基金監督管理條例等相關法律法規的規定，管理人應當恪盡職守，履行誠實守信、謹慎勤勉的義務。具體內容包括以下幾個方面：（1）收益核算：基金管理人應對基金的投資

242、收益進行全面、準確的核算，這包括計算基金的總收益、扣除必要的成本費用（如管理費、托管費、運營服務費等）后的凈收益。（2）協議審查：仔細審查基金協議中關于收益分配的具體條款，明確分配順序、比例、條件等關鍵要素，確保分配工作符合法律法規及合同約定。（3）本金及相應收益的返還：按照協議約定，返還投資者的本金及各類收益（包括但不限于預期基準收益、超額收益等），通常，在投資人獲得了滿足協議約定的相應收益后，基金管理人會獲得一定比例的業績報酬。（4）資金劃轉與記錄：完成收益分配后，需要及時將資金劃轉至投資者賬戶，并記錄相關分配信息，以便日后查詢和核對。三、檔案管理根據中華人民共和國證券投資基金法私募投資基

243、金監督管理暫行辦法私募投資基金管理人內部控制指引等法律法規和監管要求，基金管理人應當進行檔案管理。私募股權基金的檔案管理是一項系統而復雜的工作，需要檔案管理部門與各部門緊密配合，確保檔案的完整、準確、安全，并滿足監管要求。按照現行有效的監管要求，私募基金管理人應當納入檔案管理的法律文件包括：私募基金管理人及基金產品的相關文件（包括但不限于私募基金管理人的資質證明、基金產品的募集說明書、基金合同等）、投資相關文件（如投資協議、財務報表、審計報告、盡職調查報告等）、基金運營文件（包括基金募集、投資、退出等環節的相關文件），以及基金管理人的內部管理制度、業務流程、操作規程及其他與私募基金業務相關的重

244、要文件，如法律意見書、風險評估報告等。私募股權基金的檔案管理具體包含以下工作：76（1）設立明確的檔案管理部門。私募基金管理人應設立專門的檔案管理部門，負責檔案的收集、整理、歸檔、保管、利用等工作。涉及檔案管理的各部門、各崗位應積極配合檔案管理部門開展檔案管理工作，確保檔案的完整、準確、安全。檔案管理人員應具備一定的檔案管理知識和技能，并接受相關培訓，以嚴格執行檔案管理制度。（2）檔案的歸集與整理：各部門在業務過程中應及時收集相關文件，并提交檔案管理部門。檔案管理部門應根據檔案分類標準對收集到的檔案進行整理、分類、編目，確保檔案的完整性和準確性。整理好的檔案應及時歸檔，歸檔時應注明檔案編號、檔

245、案名稱、檔案數量、檔案形成時間等信息。（3）檔案的保管與利用：檔案管理部門應確保檔案的安全、完整，采取有效措施防止檔案的損毀、丟失、泄露。檔案查閱應嚴格按照檔案管理制度執行，查閱者需填寫查閱申請，經批準后方可查閱。檔案復制需經檔案管理部門審批，復制時應注明復制目的、復制數量、復制時間等信息。（4）檔案的銷毀：檔案銷毀應嚴格按照相關法律法規執行，確保檔案的合法合規處理。檔案銷毀前需經過審批流程，確保檔案的完整性和準確性。檔案銷毀后需填寫相關登記表，并由檔案管理人員簽字確認。（5）檔案信息化與合規管理：私募基金管理人應積極推動檔案信息化建設，實現檔案的電子化、數字化管理。檔案管理部門應建立檔案信息

246、數據庫，實現檔案的快速檢索、查詢、利用。檔案管理應嚴格遵守中華人民共和國檔案法及相關法律法規的規定。在日常經營過程中，私募基金管理人應根據監管要求，及時提供檔案資料，配合監管部門的檢查和審計工作。關于檔案管理的時間要求，私募基金管理人應當妥善保管私募基金信息披露的相關文件資料，保存期限自基金清算終止之日起不得少于 10 年。檔案管理的目標是規范公司內部管理，提高管理水平，確保檔案的完整性和可追溯性。第二節 風險管理私募股權基金的風險管理是一個復雜而系統的過程，通過風險監測及時發現潛在問題，并采取有效措施進行風險處置，以保障投資安全。它涵蓋了多個方面，以確?；鸬陌踩\作和投資者的利益最大化，對

247、于風險的管理與控制貫穿私募股權投資的募集、投資、管理和退出的各個階段。在私募基金的投后管理階段，風險管理主要是面向投資標的，主要包括風險識別、風險評估、風險應對、風險報告和監控等環節。77圖 3-2 風險管理圖 3-2 風險管理一、風險識別與評估在投后管理階段，通過持續的風險識別與評估工作，私募股權基金可以更加精準地把握風險動態，及時采取有效措施進行風險控制和應對，保障基金的安全運作和投資者的利益。應當重點關注的風險因素包括：首先，運營風險是必須密切關注的領域。項目執行風險涉及評估被投資企業在項目執行過程中的進度、成本控制、質量保障等是否符合預期，識別可能存在的實施偏差或延誤風險。市場變化風險

248、要求基金管理人分析市場環境、競爭態勢、消費者需求等變化對被投資企業業務的影響，評估市場不確定性帶來的潛在風險。運營績效風險則需要基金管理人定期審查被投資企業的財務報表、經營指標，評估其盈利能力、償債能力、運營效率等，以識別運營績效下滑的風險。其次，法律與合規風險不容忽視。合規性審查確保被投資企業在日常運營中持續遵守相關法律法規、行業標準及基金合同約定的合規要求，避免法律糾紛和合規風險。合同履約風險則涉及監控投資協議、合作協議等關鍵合同的履行情況，及時發現并處理潛在的違約風險。信用風險是另一個需要定期評估的重要領域。被投資企業信用風險要求基金管理人78評估其還款能力、還款意愿等，以防范信用風險。

249、對于母基金投資人而言，還需關注基金管理人的信用風險，持續關注基金管理人的信譽、職業操守及履約能力，確?；鸸芾砘顒拥恼\信和穩健。最后，市場風險與治理風險對基金業績和企業運營有著直接影響。市場風險要求基金管理人根據市場變化，及時調整基金的投資策略，優化投資組合，以減輕市場風險對基金業績的影響。治理風險則需要基金管理人密切關注被投企業的公司治理結構變化，并積極參與被投企業的治理結構事項（如各類股東會、董事會），與被投資企業共同完善公司治理結構，提升風險管理水平，確保企業穩健運營，降低治理風險。上述僅是從定性的角度對部分風險因素進行了列舉,常見風險信號表（見表 3-1）則全面地梳理了常見的風險信號，

250、并對風險信號進行了分類分級，以便管理人對整體風險進行打分，實現對風險的定量評估。表 3-1 投后管理常見風險信號分類分級表表 3-1 投后管理常見風險信號分類分級表投后管理常見風險信號分類分級表使用說明：使用說明：一級風險：一級風險：指對投資標的的經營將產生顛覆性影響的風險，該等風險一旦出現，投資機構應當立即啟動退出程序；二級風險：二級風險：指對投資標的將產生重大不利影響的風險，該等風險出現后，投資機構應當考慮是否啟動退出程序，并就退出后果進行審慎評估；三級風險三級風險：指多重風險疊加出現后可能對投資標的產生重大不利影響的風險，該等風險出現后，管理人可以根據風險的嚴重程度，對風險進行評分，綜合

251、評估該等風險對投資標的的不利影響，可采取啟動退出、增值賦能、溝通協調等方式。風險等級序號風險描述一級風險風險等級序號風險描述一級風險1出現導致投資標的被解散的情形出現導致投資標的被解散的情形1.1公司章程規定的營業期限屆滿或者公司章程規定的其他解散事由出現；1.2股東會決議解散；1.3因公司合并或者分立需要解散；1.4依法被吊銷營業執照、責令關閉或者被撤銷；1.5法院判決解散；2投資標的被申請破產投資標的被申請破產3出現導致投資標的被吊銷營業執照、責令關閉或被撤銷的情形出現導致投資標的被吊銷營業執照、責令關閉或被撤銷的情形79例如，投資標的作為網絡數據處理者向其他網絡數據處理者提供、委托處理個

252、人信息和重要數據的，未通過合同等與網絡數據接收方約定處理目的、方式、范圍以及安全保護義務等，未對網絡數據接收方履行義務的情況進行監督，情節嚴重的；投資標的作為網絡數據處理者為國家機關、關鍵信息基礎設施運營者提供服務，未經委托方同意，訪問、獲取、留存、使用、泄露或者向他人提供網絡數據，對網絡數據進行關聯分析，情節嚴重的。投資標的作為網絡數據處理者使用自動化工具訪問、收集網絡數據，未對網絡服務帶來的影響，非法侵入他人網絡，干擾網絡服務正常運行，情節嚴重的。4投資標的的核心資產不再由投資標的持有或者存在此種潛在風險投資標的的核心資產不再由投資標的持有或者存在此種潛在風險5因違反法律法規經營，投資標的

253、被政府部門處以重大行政處罰，導致無法繼續正常經營或對未來上市造成實質性障礙的二級風險因違反法律法規經營，投資標的被政府部門處以重大行政處罰，導致無法繼續正常經營或對未來上市造成實質性障礙的二級風險6承諾業績不達標7約定期限內投資標的仍未向中國證監會或相關境內外證券交易所進行合格上市申報并獲得正式書面受理回執8未事先征得投資機構同意，投資標的將投資項目對外進行轉讓或進行抵押、質押等可能對投資標的資產產生重大影響的行為9投資標的未能按 投資協議 約定向投資機構提交相應的財務報表、關于投資標的運營情況的報告等其他文件，經投資機構書面通知投資標的后 15 日內投資標的仍未提交的10股權交割在約定期限內

254、未完成11投資標的和/或創始股東于合格上市前，出現重大違約行為12投資標的及創始股東在投資協議（或新公司章程中所作的聲明、陳述或保證存在重大不真實、不準確、不完整的情形，或未履行條款約定義務且未能在守約方提出書面通知后的 30日內更正或采取有效補救措施13創始股東出現重大個人誠信問題損害投資標的利益，包括但不限于回購權利人不知情的轉移投資標的財產、大額賬外銷售收入等情形14投資標的控制權發生實質性轉移或者存在此種潛在風險15創始股東發生重大違法行為且對投資標的構成重大不利影響等16投資標的將投資資金用作除投資項目以外的其他用途，經催告后仍未糾正17投資標的或創始機構阻礙投資機構行使股東權利以及

255、 投資協議約定的其他權利，經投資機構書面通知投資標的后 15 日內仍未改正，導致丁方不能夠行使相應的權利18未事先征得投資機構同意，投資標的發生對股權回購有重大影響的股權變動（股權轉讓、增資、減資）、重大投資、擔保事項（年度累計超過一定金額的投資、擔保事項）三級風險三級風險19行業發展呈下行趨勢行業發展呈下行趨勢19.1投資標的在行業中的優勢逐漸喪失、競爭力下降8019.2政策導向出現不利變化19.3產能過剩19.4行業內投資活動減少19.5行業 PMI 指數下降19.6行業艱難度增加20財務數據惡化財務數據惡化20.1營業收入持續下降20.2利潤下降20.3現金流量持續下降20.4應收賬款大

256、幅增加20.5存貨大幅增加20.6資產負債率增高20.7固定資產和在建工程比率異常20.8商譽過高20.9營業外收入和投資類資產異常20.10準貨幣資金占總資產比率低，利息支出比例高20.11凈利潤下降或虧損20.12流動比率和總資產周轉率下降20.13信用、資產減值損失增加20.14會計審計結果異常21經營策略出現異常變化經營策略出現異常變化21.1主營業務變更21.2行業屬性變更21.3經營策略變更21.4主要資產出讓21.5非主營業務大額投資增加22經營情況出現不利變化經營情況出現不利變化22.1欠繳稅費22.2員工工資無法按時發放23上下游交易異常上下游交易異常23.1貿易糾紛數量明顯

257、增加23.2賬期明顯變長23.3采購價格明顯上升24出現安全生產事故出現安全生產事故25出現重大訴訟/仲裁案件出現重大訴訟/仲裁案件26對外擔保出現不利變化對外擔保出現不利變化26.1對外擔保集中度增加26.2對外擔保余額與凈資產比值增大26.3到期債務清償無法清償27核心人員出現異動核心人員出現異動27.1實際控制人品行不端或行為異常27.2股東或重要管理人員退出8127.3股東、最高管理層之間產生的較大分歧27.4中級管理層職位變動或離職28重要關聯企業出現不利變化重要關聯企業出現不利變化28.1出現重大風險事件28.2到期大額債務無法清償28.3大額融資項目增加29受到行政處罰受到行政處

258、罰30外部評價惡化外部評價惡化30.1出現負面新聞輿情30.2第三方評級機構下調評級注：該表旨在幫助投資機構識別并評估潛在風險，分為一級、二級和三級風險，指導機構采取相應的應對措施，如退出程序、審慎評估或綜合評分。僅供說明示例使用，是否符合公司具體情況和實際需要還需讀者自行判斷、謹慎參考。二、風險監控與預警風險監控與預警是投后管理中的關鍵環節，它們幫助基金管理人及時發現并應對潛在風險。首先，主動跟蹤項目公司的經營情況是風險監控的基礎?；鸸芾砣送ㄟ^定期監督項目公司的財務和經營狀況，確保公司運營正常，經營目標得以實現，并根據評估結果調整風險應對措施。這包括監督大額資金使用情況，定期查閱項目公司財

259、務報表并進行分析，密切關注對項目公司盈利能力、成長能力變化情況。財務報表分析是這一過程中的重要組成部分，通過深入分析財務報表，能夠評估其盈利能力、成長能力及其他關鍵財務指標的變化情況。同時，對于派駐董事的項目公司，特別關注“三重一大”事項，并利用“一票否決權”來否決項目公司經營中不合理的重大事項。其次，建立風險監控體系與預警機制是預防風險的關鍵?；鸸芾砣藰嫿ㄈ娴娘L險監控體系，對項目公司的運營風險、市場風險、法律風險等進行實時監控，并根據項目公司的特點和市場環境，設置合理的風險預警指標。當相關指標觸及預警線時，及時采取措施進行應對。最后，設立及時有效的風險報告系統是風險管理的重要工具。風險報

260、告通常包含風險識別、風險評估、風險應對等內容，系統地反映了被投資企業的風險狀況及投資機構的應對措施。報告的頻率根據投資機構的內部規定和被投資企業的實際情況來確定，對于高風險項目或企業，需要更加頻繁地提交風險報告。風險報告的流程一般由投后管理部門或項目負責人編寫，然后提交給風險控制委員會或相關決策部門進行審批和決策。在此過程中，可能需要與被投資企業進行溝通和協商，以確定最終的應對措施。三、風險應對82風險應對是投后管理中至關重要的一環，它涉及一系列策略來最小化潛在損失和保護投資。首先，風險回避措施是預防性策略的一部分。當面臨重大風險時，基金管理人可以選擇回避行為以避免更大損失。例如，在某個被投資

261、企業突發高風險事件時，可以選擇提前退出，以避免潛在的損失。其次，損失控制措施是風險管理中的關鍵環節?；鸸芾砣诵枰皶r制定計劃和采取措施，以降低損失的可能性或減少實際損失。許多基金在投資時會要求被投企業在出現突發風險事件時，通過派駐代表、加強監督等方式，確保被投資企業的運營符合預期，從而降低投資風險。對于已經發生的損失，投資機構也會采取積極的措施進行控制和減少。具體而言，管理人對于風險管理的方式更依賴于其作為股東身份所享有的公司法上的股東權利以及投資協議中約定的權利。因此，投前關于投資方權利內容的約定是否全面、完整、合理，直接決定了投資方在投后階段處置風險的能力和效果。投資方常見權利分類分級表

262、包含了投資人權利的常見條款，并按照其實際價值進行了排序，供投資方參考（見表 3-2）。表 3-2 投資方常見權利分類分級表表 3-2 投資方常見權利分類分級表排序排序權利名稱權利名稱描述描述實際價值實際價值價值分級價值分級1要求目標公司履行交割后義務將盡調報告中的遺留事項約定為投資標的合同義務確保交割義務得以履行高2優先清算權公司發生清算或“視同清算”事件時，享有優先清算權的股東（通常是公司投資人股東）有權優于其他股東獲得一定的投資回報在公司清算時優先獲得回報，減少損失高3回購權投資人在特定情況下，要求公司或創始股東以特定價格購回其持有的股權的權利為投資人提供退出機制，尤其在公司發展不如預期時

263、高4重大事項否決權投資方在公司股東會、董事會享有一定的否決權利，以保障自身權利對公司重大決策有否決權，保護投資人利益高5優先購買權創始股東欲轉讓或出售股份時，必須通知投資者，投資者有權按出資比例以創始股東的出售價格與創業股東一起向第三方轉讓或出售股份保護投資人的股權比例不被稀釋，維持對公司的控制力高836優先認購權公司新增注冊資本或者發行股份時，投資者有權按照其股權比例享有優先認購權保持投資人在公司中的股權比例，防止股權稀釋高7反攤薄條款確保后續融資不會稀釋投資方的持股比例或投資價格保護投資人股權價值不受未來融資影響高8知情權投資方作為目標公司股東有了解目標公司信息的權利，包括信息權和檢查權保

264、證投資人對公司經營狀況的了解，保護其知情權高9優先分紅權約定投資方在分紅時享有優先于其他股東的權利，且分紅比例可高于其持股比例優先獲得分紅，增加現金流高10一票否決權在特定重大事項上賦予投資方一票否決權保護投資人在關鍵決策中的利益高11董事會席位投資方在董事會中擁有席位，參與公司治理直接影響公司決策，保護投資人利益高12后續融資優先參與權投資人在公司后續融資時有優先參與的權利保持投資人在公司中的股權比例，防止股權稀釋高13管理參與權投資人有權參與公司的日常管理決策直接影響公司運營，保護投資人利益高14財務審查權投資人有權審查公司的財務報表和賬簿確保公司財務透明度，保護投資人利益高15業務計劃審

265、批權投資人有權審批公司的年度業務計劃和預算影響公司戰略方向，保護投資人利益高16重大合同審批權投資人有權審批公司的重大合同保護投資人免受不利合同影響高17資本分配權投資人有權參與公司資本分配決策，如增資、減資等影響公司資本結構，保護投資人利益高18共同出售權（隨售權）創始股東欲轉讓或出售股份時，必須通知投資者，投資者有權按出資比例以創始股東的出售價格與創業股東一起向第三方轉讓或出售股份允許投資人在創始股東出售股份時一同出售股份，保護退出權益中19領售權（拖售權）投資方有權強制要求控股股東按約定價格將其股權一并出售給第三方提供一種退出機制，尤其在公司未能上市或達到預定目標時中8420分紅權規定了

266、投資者可以在某種條件下實現分紅為投資人提供定期的現金流入，尤其在公司盈利能力強時中21最優惠待遇確保其投資條件不會劣于后續投資者保證投資人獲得的市場條件不比其他投資者差中22對賭條款公司未實現約定的經營指標或上市、并購等目標，則對投資價格進行調整或進行其他形式的補償為投資人提供業績不達標時的補償機制中23估值調整條款未實現約定的經營指標或上市、并購等目標，則對投資價格進行調整或進行其他形式的補償為投資人提供業績不達標時的補償機制中24股息優先權投資人按一定比例取得股息前，公司不得向創始人以及其他股東支付股息確保投資人在公司分紅時的優先權中25關鍵人員任命權投資方對高級管理人員（如CEO、CFO

267、 等）的提名權或批準權影響公司管理層構成，保護投資人利益中26股權激勵投資方對公司實施員工股權激勵計劃的審查和批準權影響公司激勵機制，保護投資人長期利益中27競業禁止條款限制創始人或關鍵員工在離職后從事與公司競爭的業務保護公司知識產權和商業秘密，維護公司競爭力中28知識產權保護確保公司對其知識產權的保護，投資人對相關決策有審查權保護公司無形資產，維護投資人利益中29法律事務參與權投資人有權參與公司的法律事務和訴訟決策保護投資人在法律事務中的利益中30技術與產品開發參與權投資人有權參與公司技術與產品開發決策影響公司核心競爭力，保護投資人利益中注：該表概述了投資方在投資過程中可能享有的 30 項關

268、鍵權利，包括優先清算權、回購權、重大事項否決權等，旨在保護投資方利益，確保投資回報和公司治理參與。僅供說明示例使用，是否符合公司具體情況和實際需要還需讀者自行判斷、謹慎參考。接著，風險轉移與補償措施是另一種有效的風險管理策略?；鸸芾砣嗽谕顿Y時或事件發生后，可以通過協議、承諾等方式將風險轉移給第三方承擔。例如，引入第三方簽署投資收益補足、多方簽署的對賭協議和回購條款等方式，將部分風險轉移給被投資企業實控人、控股股東、關聯方或其管理層。85此外，風險保留與承擔是風險管理中不可避免的一部分。在充分衡量基金投資中某一投資標的確實存在無法挽救或突發的損失時，基金管理人需要確認損失形成并予以確認。最后，

269、靈活調整與及時采取法律措施是應對風險的重要手段。根據市場變化和被投資企業的實際情況，基金管理人可以靈活調整投資策略，如增加或減少投資額度、調整投資組合等。在必要時，與項目公司協商調整投資合同中的條款，以適應市場變化和被投資企業的實際情況，降低投資風險。當項目公司出現違約行為或損害投資者利益時，私募股權基金可以依法提起訴訟或仲裁，維護自身權益。同時，加強合規管理，確?；鸬耐顿Y活動符合相關法律法規和監管要求，避免合規風險。四、風險管理體系建設風險管理體系建設是確?；鸱€健運作的基石，涉及多個關鍵組成部分。首先，構建系統完善的風險管理體系是基礎。這包括建立全面的風險管理制度、明確的風險管理流程以及

270、清晰的風險管理組織架構。這些元素共同構成了一個堅實的框架，使得基金能夠系統地識別、評估、監控和應對各種風險。其次，加強風險管理培訓至關重要。通過提升基金管理團隊和投資者的風險管理意識和能力，基金管理人可以確保所有相關人員都具備必要的知識和技能，以有效管理風險。這種培訓不僅增強了團隊的專業知識，還提高了對風險管理重要性的認識。最后，引入第三方風險管理服務可以為基金帶來額外的價值。聘請專業的風險管理機構或顧問提供風險管理咨詢和服務，可以為基金提供客觀的評估和專業的建議。這種外部視角有助于識別內部可能忽視的風險點，從而增強整體的風險管理能力。第三節 基金投后估值及評價一、基金估值指引和監管政策估值在

271、企業創新發展過程中發揮著重要的價值引領作用，因此得到越來越廣泛的關注。傳統的資產評估主要圍繞交易展開，在嚴格的監管體系下，估值技術能夠為確定交易價格提供重要依據。而在新環境、新形勢下，估值不再僅是發現價值的工具，更重要的是能夠引導企業價值創造，助力企業在全生命周期過程中開展卓有成效的價值管理。2017 年，財政部修訂了企業會計準則第 22 號金融工具確認和計量、企業會計準則第 23 號金融資產轉移、企業會計準則第 24 號套期會計等新金融工具準則。為配合新準則的實施，指導證券公司科學、合理地對金融工具進行估值和減值，中國證券業協會制定并公布了證券公司金融工具估值指引、非上市公司86股權估值指引

272、及證券公司金融工具減值指引三項指引文件。其中，非上市公司股權估值指引明確了非上市公司股權估值的主要原則、主要估值技術以及選擇估值技術的基本考慮因素。為引導私募投資基金非上市股權投資專業化估值，完善資產管理行業估值標準體系，促進私募基金行業健康發展，保護基金持有人利益，2018 年 3 月，基金業協會制定并發布了私募投資基金非上市股權投資估值指引（試行），該指引的發布統一了私募投資基金估值標準，對股權投資行業估值體系的完善具有重要意義，同時標志著私募基金整體制度的進一步完善和發展。2025 年 4 月，中國證券業協會發布關于修訂發布 證券公司金融工具估值指引 非上市公司股權估值指引證券公司金融工

273、具減值指引的通知，修訂證券公司金融工具估值指引、非上市公司股權估值指引和證券公司金融工具減值指引，并將于 2025 年 6 月 1 日起正式施行。指引的修訂明確了日常估值的頻率，細化估值技術并強調了估值技術的一致性。此外，增加了使用第三方估值數據的相關要求，以確保估值結果的準確性及可靠性。二、價值評估方法（股權、債權及衍生品）（一）價值評估基本原則在確定投資項目的公允價值時，應遵循以下規則：（1）對存在活躍市場且能夠獲取相同資產或負債報價的投資品種，在估值日有報價的，除會計準則規定的例外情況外，應將該報價不加調整地應用于該投資項目的公允價值計量。估值日無報價且最近交易日后未發生影響公允價值計量

274、的重大事件的，應采用最近交易日的報價確定投資項目的公允價值。有充足證據表明估值日或最近交易日的報價不能真實反映投資項目的公允價值的，應對報價進行調整，確定公允價值47。與上述投資品種相同，但具有不同特征的，應以相同投資品種的公允價值為基礎，并在估值技術中考慮不同特征因素的影響。特征是指對資產出售或使用的限制等，如果該限制是針對資產持有者的，那么在估值技術中不應將該限制作為特征考慮。（2）對不存在活躍市場的投資品種，應采用在當前情況下適用并且有足夠可利用數據和其他信息支持的估值技術確定公允價值48。對于不存在活躍市場的復雜投資項目，應通過建立多元化的估值方法和交叉核對機制，確保其合理性和可靠性。

275、（3）在滿足會計準則的前提下，如果用以確定公允價值的近期信息不足，或者公允價值的可能估計金額分布范圍很廣，而成本代表了該范圍內對公允價值的最佳估計的，47證券公司金融工具估值指引.中國證券業協會,2018.48證券公司金融工具估值指引.中國證券業協會,2018.87該成本可代表其在該分布范圍內對公允價值的恰當估計。（4）使用第三方估值機構提供的價格數據計量相關資產的公允價值時，應選取可靠的、信譽良好的第三方估值機構，應充分了解第三方所使用的估值方法及估值結果的產生過程是否符合會計準則要求，評估第三方估值機構的權威性、獨立性及專業性，定期評估其估值質量并對估值結果進行檢驗，防范可能出現的估值偏差

276、49。（5）公允價值計量使用的估值方法一經確定，不得隨意變更，除非變更估值方法或其應用能使計量結果在當前情況下同樣或者更能代表公允價值50。在進行估值時，應優先使用相關可觀察輸入值，只有在相關可觀察輸入值無法取得或取得不切實可行的情況下，才可以使用不可觀察輸入值。（二）股權常見估值方法股權項目常見的估值方法包括：近期融資價格法、市場乘數法、凈資產法、成本等。表 3-3 股權常見估值方法表 3-3 股權常見估值方法估值方法估值方法適用場景適用場景近期融資價格法最近存在新一輪融資或交易的投資項目市場乘數法相對成熟、可產生持續利潤或收入，且可在公開市場上找到可比公司的投資項目凈資產法無法獲取可比公司

277、，且主要價值來源于其資產的投資項目，如重資產型企業或投資控股企業;也可用于經營情況不佳，面臨清算的投資項目成本法初始投資日距估值日較短，且投資后經濟環境及投資項目自身情況沒有發生重大變化，且貨幣時間價值未產生重大影響的非上市股權;以及無法獲取可靠信息用于估值的非上市股權近期融資價格法適用于最近存在新一輪融資或交易的投資項目。在運用參考近期融資價格法時，應當對近期融資價格的公允性做出判斷。如果沒有主要的新投資人參與近期融資，或近期融資金額對投資項目而言并不重大，或最近交易被認為是非有序交易（如被迫出售股權或對投資項目陷入危機后的拯救性投資），則該融資價格一般不作為投資項目公允價值的最佳估計使用。

278、此外，還應當結合近期融資的具體情況，考慮是否需要對影響近期融資價格公允性的因素進行調整，相關因素包括但不限于：（1）近期融資使用的權益工具與持有的非上市股權在權利和義務上是否相同；（2）投資項目的關聯方或其他第三方是否為新投資人提供各種形式的投資回報擔49證券公司金融工具估值指引.中國證券業協會,2018.50證券公司金融工具估值指引.中國證券業協會,2018.88保；（3）新投資人的投資是否造成對原股東的非等比例攤??；（4）近期融資價格中是否包括了新投資人可實現的特定協同效應，或新投資人是否可享有某些特定投資條款，或新投資人除現金出資外是否還投入了其他有形或無形的資源51。特定情況下，伴隨新

279、發股權融資，投資項目的現有股東會將其持有的一部分股權（以下簡稱“老股”）出售給新投資人，老股的出售價格往往與新發股權的價格不同。針對此價格差異，需要分析差異形成的原因，如老股與新發股權是否對應了不同的權利和義務、是否面臨著不同的限制，以及老股出售的動機等。評估單位應當結合價格差異形成原因，綜合考慮其他可用信息，合理確定公允價值，原則上優先選擇老股出售價格作為近期融資價格52。此外值得注意的是，估值日距離融資完成得時間越久，近期融資價格的參考意義越弱。在后續估值日運用近期融資價格法時，應當根據市場情況及投資項目自身情況的變化判斷近期融資價格是否仍可作為公允價值的最佳估計53。市場乘數法適用于相對

280、成熟、可產生持續利潤或收入，且可在公開市場上找到可比公司的投資項目。市場乘數法選取在業務性質與構成、企業規模、企業所處經營階段、風險狀況和盈利增長潛力等方面與投資項目相似的可比上市公司；從可比上市公司中選取與投資項目同行業、規模相近的樣本，通過“市盈率”、“市凈率”、“企業價值/銷售收入”等可比指標，并考慮流動性折扣調整，確定股權投資的公允價值54。在運用市場乘數法時，應當從市場參與者角度出發，參照下列步驟執行評估工作：（1）選擇投資項目可持續的財務指標（如利潤、收入）為基礎的市場乘數類型，查找在企業規模、風險狀況和盈利增長潛力等方面與投資項目相似的可比上市公司或可比交易案例，通過分析計算獲得

281、可比市場乘數，并將其與投資項目相應的財務指標結合得到股東全部權益價值（調整前）或企業價值；（2）若市場乘數法計算結果為企業價值，應當扣除企業價值中需要支付利息的債務，得到股東全部權益價值（調整前），并且應當在股東全部權益價值（調整前）基礎上，針對投資項目的溢余資產或負債或有事項、流動性、控制權、其他權益工具（如期權）可能產生的攤薄影響及其他相關因素等進行調整，得到投資項目的股東全部權益價值（調整后）；51私募投資基金非上市股權投資估值指引（試行）.中國證券投資基金業協會,2018.52私募投資基金非上市股權投資估值指引（試行）.中國證券投資基金業協會,2018.53私募投資基金非上市股權投資估

282、值指引（試行）.中國證券投資基金業協會,2018.54私募投資基金非上市股權投資估值指引（試行）.中國證券投資基金業協會,2018.89（3）如果投資項目的股權結構復雜，各輪次股權的權利和義務存在明顯區別，則應當采用合理方法將股東全部權益價值（調整后）分配至企業持有部分的股權。如果投資項目的股權結構簡單（即同股同權），則可按照企業的持股比例計算持有部分的股權價值55。在估值實踐中各種市場乘數均有應用，如市盈率（P/E）、市凈率（P/B）、企業價值/銷售收入（EV/Sales）等，應當從市場參與者角度出發，根據投資項目的特點選擇合適的市場乘數。在使用各種市場乘數時，應當保證分子與分母的口徑一致，

283、如市盈率中的盈利指標應為歸屬于母公司的凈利潤，而非全部凈利潤；市凈率中的凈資產應為歸屬于母公司的所有者權益，而非全部所有者權益。一般不采用市銷率（P/Sales）、市值/息稅折攤前利潤（P/EBITDA）、市值/息稅前利潤（P/EBIT）等市場乘數，除非可比公司或交易與投資項目在財務杠桿和資本結構上非常接近56。此外，估值時應充分考慮上市公司股票與非上市股權之間的流動性差異。對于通過可比上市公司得到的市場乘數，通常需要考慮一定的流動性折扣后才能將其應用于非上市股權估值57。流動性折扣可參考第三方機構提供的行業流動性折扣率、結合國內外關于流動性折扣的學術研究數據綜合判斷選取。例如，公司持有某非上

284、市公司 6%的股權份額，該公司相對成熟，財務數據等信息較為完整。經查詢，該投資項目屬于地方國有企業，證監會行業分類為建筑業-土木工程建筑業。截至 2024 年 12 月 31 日，該企業凈利潤約 0.48 億元，凈資產約 8.20 億元。評估單位尋找與該企業“行業”、“業務結構”、“資產規?！?、“收入規?！钡汝P鍵因素相似的企業作為可比公司，最終選取 5 家企業作為可比公司，并通過數據終端獲取可比公司估值時點的市凈率中位數數據為 0.95。由于投資項目屬于建筑業，其流動性折扣行業經驗值為 31.29%。則最終估值結果=估值日凈資產持股比例可比公司估值日市凈率中位數（1-流動性折扣）=820,00

285、0,000 元6%0.9500（1-31.29%）=32,115,054 元。凈資產法適用于無法獲取可比公司，且主要價值來源于其資產的投資項目，如重資產型企業或投資控股企業；也可用于經營情況不佳，面臨清算的投資項目58。根據企業會計準則第 22 號金融資產確認和計量第四十四條，如果用以確定公允價值的近期信息不足，或者公允價值的可能估計金額分布范圍很廣，而成本代表了該范圍內對公允價值的最佳估計，該成本可代表其在該分布范圍內對公允價值的恰當估計，即非上市股權在估值日的公允價值等于其歷史成本59。55私募投資基金非上市股權投資估值指引（試行）.中國證券投資基金業協會,2018.56私募投資基金非上市

286、股權投資估值指引（試行）.中國證券投資基金業協會,2018.57私募投資基金非上市股權投資估值指引（試行）.中國證券投資基金業協會,2018.58私募投資基金非上市股權投資估值指引（試行）.中國證券投資基金業協會,2018.59企業會計準則第 22 號金融工具確認和計量.財政部,2017.90成本適用于初始投資日距估值日較短，且投資后經濟環境及投資項目自身情況沒有發生重大變化，且貨幣時間價值未產生重大影響的非上市股權；以及無法獲取可靠信息用于估值的非上市股權。（三）債權常見估值方法對于債權類項目，有相對明確的收益安排，可采用現金流折現法進行估值。債權現金流的確定，應按照合同約定的利率及付息頻率

287、，計算債權每期付息現金流及現金流發生時點。若經評估單位評估，合同約定現金流不再滿足其未來現金流的回收情況，可采用合理假設預測相關債權未來現金流。通過對債務人財務狀況進行考察和評估，估算能從債務人以現金方式直接收回的本金和利息；若預計無法按時收回本金或利息，則需根據其擔保方式不同，對保證人財務狀況及其還款意愿或抵（質）押物處置難度及變現能力進行評估，判斷可回收的凈現金額及回收時點。在確定現金流結構的基礎上，需要為債權匹配符合其信用風險水平的收益率曲線，可采用第三方評估機構發布的收益率曲線，實現基準曲線的構建。此外，在起息日，可根據債權現金流結構（預期收益率、付息頻率、計息基準等），加入交易點差對

288、折現利率進行校準。在估值日，計算剩余期限的現金流，選取估值日對應的收益率曲線計算每期現金流對應的收益率，并在收益率的基礎上考慮交易點差得到每期折現率，對未到期現金流進行折現，得到估值日的債權評估結果。圖 3-3 債權估值方法現金流折現法圖 3-3 債權估值方法現金流折現法（四）衍生品常見估值方法衍生品常見的估值資產類型包括：外匯即遠期、外匯掉期、利率互換等。91圖 3-4 衍生品估值方法現金流折現法圖 3-4 衍生品估值方法現金流折現法對于尚未交割的外匯即期產品、外匯遠期產品及無本金交割遠期外匯交易（non-deliverable forwardNDF）產品通常采用現金流折現法估值，其價值等于

289、估值日期應付端和應收端在估值日的現值的差額。外匯即遠期交易的估值邏輯是對將在未來約定日期交換的兩種貨幣相反方向的現金流分別折現到估值日，使用貨幣 1 與貨幣 2 的即期匯率折算后，再計算兩端現金流之和作為遠期交易的價格；亦可以理解為將貨幣 1與貨幣 2 未來現金流按照兩種貨幣對折現幣種的遠期匯率折算為折現幣種，并使用折現幣種的無風險利率折現到估值日。由于各幣種對折現幣種的隱含收益率依照利率平價關系推導，所以上述兩種方式計算結果是一致的。外匯掉期產品通常采用現金流折現法估值，其價值等于估值日期應付端和應收端在估值日的現值的差額。外匯掉期等效于一筆外匯即期交易和一筆相反方向的外匯遠期交易的組合。外

290、匯掉期的估值有兩種方式：將未來收/付現金流分別折現至估值日，并利用即期匯率進行計算；利用遠期匯率計算交付日的凈現金流，并折現至估值日。若估值日在第一次貨幣交換之前，則即期端按照未實現損益處理，將外匯掉期價格等于一筆外匯即期交易和一筆相反方向的外匯遠期交易價格之和；反之，若估值日在第92一次貨幣交換之后，則即期端按照已實現損益處理，外匯掉期價格等于外匯遠期交易的價格。對于利率互換產品，同樣采用現金流折現法確定估值，根據收入端和支付端的幣種或標的類型、名義本金、付息頻率、計息基準、營業日慣例等確定現金流，根據對應幣種的無風險利率確定折現率。對于貨幣利率互換，還應考慮匯率波動風險。三、股權價值分攤股

291、權價值分攤是指將企業股東權益的價值在不同的股東之間按一定的原則或比例進行分配和歸屬的一種方式。該過程通?；诠蓶|所持股份的比例，但也可能受到其他約定條款、公司章程或股東協議的影響。股權價值分攤通常遵循以下原則：圖 3-5 股權價值分攤原則圖 3-5 股權價值分攤原則股權價值的分攤通常存在于合伙型基金中普通合伙人和各有限合伙人的價值分攤。通常情況下，普通合伙人對合伙企業債務承擔無限連帶責任，有限合伙人以其認繳的出資額為限對合伙企業債務承擔責任。普通合伙人對基金事務擁有充分的管理和控制權，有權代表合伙基金簽訂對外的法律文件，在有限合伙中處于核心地位。普通合伙人一般為基金的管理人，基金管理人的收益主

292、要由基金管理費收入、基金業績分成和協議約定的投資收益組成。有限合伙人即為基金的投資人，不負責具體經營?；鸢凑諜嗬找骘L險設計分為平層基金和結構化基金。平層基金不設優先級、中93間級和劣后級，各類份額同股同權享有基金收益，承擔風險。結構化基金通過結構化設計，根據基金本金和收益分配的優先順序，將基金份額分為優先級份額、中間級份額和劣后級份額。一般實踐中，通常以基金協議約定的分配順序及方式進行收益分配。在對結構化基金各類份額的公允價值進行價值分析時，首先采用凈資產調整法對基金公允價值進行分析，得到基金層面的公允價值后，按照基金合伙協議約定的計算可分配收益并按照協議約定的分配方式將其在各基金合伙人之

293、間進行分配，從而確定各個基金合伙人所有的基金份額于估值基準日的公允價值。具體計算方法如下：（1）測算基金層面公允價值；（2）測算基金可分配收益：一般實踐中，根據基金協議約定，在基金層面公允價值的基礎上，扣除相關費用、負債（如后合伙企業費用、稅收、彌補虧損（如有）及預留基金運作合作費用和應付賬款類負債（如有）后的剩余部分，作為基金可分配收益；（3）按照基金協議約定進行收益分配：按照基金合伙協議約定將可分配收益其在各基金合伙人之間進行分配，從而確定各個基金合伙人所有的基金份額于估值基準日的公允價值。通常情況下，平層基金按照基金協議中約定的對各基金份額持有人的分配比例進行分配，不存在分配的先后順序，

294、承擔的投資風險無差異。因此，一般情況下，平層基金的基金份額公允價值可通過基金凈資產公允價值乘以各基金份額比例計算得到。四、夾層基金與母基金投后估值私募股權投資母基金通常指通過對私募股權子基金進行投資，對私募股權子基金底層項目間接投資的基金。在可獲取母基金底層子基金及底層投資項目信息的情況下，對私募股權投資母基金的估值應遵循“應穿盡穿”的原則，即穿透至母基金底層，對子基金及子基金底層項目逐一開展投后估值。通常情況下，對母基金及子基金層面估值采用凈資產法，通過對基金在估值基準日各項資產和負債的公允價值進行分析得出。其具體步驟為：（1）識別出基金層面資產負債表中需要以公允價值計量的資產和負債（主要包

295、括股權投資、債權投資和資管產品投資等各項投資工具），并對其進行公允價值估值；（2）對其余資產負債項目以其賬面價值計量；（3）通過資產減去負債計算得出基金層面凈資產的公允價值。夾層基金屬于管理層收購中的一種融資來源，提供的是介于股權投資與債權投資之間的資金，其投資形式主要集中于可轉換債券、明股實債、次級債券等。針對夾層基金94的估值，通常采用現金流折現法估值，在確定現金流結構的過程中需綜合考慮以下因素：（1）企業的信用風險，包括還款能力、財務狀態等；（2）未來經營及現金流情況；（3）利息/股利安排及退出保障條款；（4）融資安排及資本結構，確定夾層基金的權益；（5）抵押擔保及利益分配權利，以評估優

296、先級、劣后級投資者的權利和回報。五、基金投后評估近年來，諸多投資機構已清晰地意識到投資管理與投后評估的重要性，并將基金投后評估納入項目全生命周期管理體系?；鹜逗笤u估體系建設可實現以下管理目標：理順投資邏輯：基金投后評估的建設可指導投資經理及公司決策層在企業投前階段，明確投資目的，確定投資方向，引導投資定價；規范投后管理：基金投后評估的建設使得投后人員對投資標的進行常態化投后管理，對企業的運營情況及時監管，實時處理；實現綜合評價：基金投后評估的建設使得所投項目的評價更加直觀，項目價值通過量化的方式準確客觀的體現，并實現項目本身縱向可追溯及項目之間的橫向可比。為實現以上管理目標，企業可從決策、過

297、程、產出、效果和風險控制等多評價維度出發，對基金管理人或基金產品制定投后評估指標?？稍谠u估體系中引入平衡記分卡工具并對指標賦予不同權重，計算最終打分結果，實現管理人或產品之間橫向可比較。投后評估體系建設的關鍵在于評價指標設置，指標設置可通過定性與定量指標相結合，從以下幾個方面設置指標：1）法律監管及自律風險指標：法律監管風險指標主要關注管理人或基金是否遵守國家法律法規和行業監管要求。而自律風險指標則關注管理人或基金是否遵守行業自律要求。這些指標旨在幫助企業識別、評估和控制潛在的法律風險，確保標的合規運營。2）公司治理及內部管理指標：公司治理及內部管理指標是衡量公司治理水平和內部管理效率的關鍵數

298、據，包括內部控制和風險管理、投資者權益保護、信息披露等指標；3）公司競爭力指標：公司競爭力指標是體現公司核心發展能力的重要指標，它反映了企業的差異化經營及可持續發展的能力；4）團隊情況指標：團隊情況指標是評估團隊穩定性及管理能力的重要指標；5）業績表現指標：基金業績表現指標是衡量基金投資效果和風險水平的重要工具，95這些指標提供了關于基金在不同方面的運行和管理人投資結果的信息；6）財務指標：財務評價指標是衡量基金財務狀況和投資效益的重要工具。圖 3-6 投后評估體系建設圖 3-6 投后評估體系建設六、投后價值提升投后價值提升是指在完成投資后，通過一系列的管理和運營手段，使被投資企業的價值得到增

299、加或提高的過程。投后價值的提升本質是企業管理能力的提升，現行的企業管理中主要存在以下方面的問題：在風險管理體系建設方面，流程管控存在盲點，流程管控薄弱。針對流程中可能存在的風險點，未能完全識別并建立相應的風險緩釋措施；在風險管理工具方面，重單筆輕組合，缺乏基金組合層面的管理分析；在投后評價方面，重定性輕定量，以單個項目定性評審為主，以專家經驗作為評審核心，定量分析不足。公司可通過全流程內控檢視與風險識別、風險管理體系建設規劃、風險管理工具落地實施三方面逐步實現風險管理能力的提升，最終實現項目及組合投后價值的提升。96圖 3-7 投后價值提升圖 3-7 投后價值提升在全流程內控檢視與風險識別層面

300、，可按照業務流程進行分析，全面識別投前、投后各階段承擔的流程風險和內外部風險點，確定核心風險類型，形成“流程-風險”二維視圖，將風險識別納入全面風險管理體系，并為其匹配相應的風險管理措施。此外結合流程梳理關注重點，設計完善的流程梳理模板，明確記錄的字段，形成具有指導性、97標準化的重點流程盡職履責指引手冊，在后續指導業務實際開展使用的同時，滿足各類合規要點的履職職責。在風險管理體系建設規劃層面，可通過短期、中期、長期分階段實現體系建設。短期內，建立健全全面風險管理體系，明確各部門風險管理的邊界和職責，梳理風險管理流程，規范管控方式，形成全員參與、全面覆蓋的風險管理機制。中期階段，通過管理精細化

301、及風險管理數字化實現建設目標，在滿足基金投資相關監管要求的基礎上，完善公司及所屬企業的股權結構和風險治理框架，進一步完善風險和內控管理基礎工具，細化風險與內控管理職責。此外初步建成風險管理信息平臺，替代手工操作，提高工作效率，實現公司內部風險信息共享。在長期規劃上，優化各類風險和資本的計量水平，建設高級計量方法和體系；提高數據精度，確保計量結果的準確性。建立風險規劃與業務、收益規劃等的聯動模型。在數字化建設中，可依托機器學習對大數據進行解析，打造更為智能化的、量化的、主動型的風險管理能力。在風險管理工具落地實施方面，公司應完善風險偏好和限額管理體系，選取合適的風險偏好和限額指標并設定各類閾值，

302、建立由總體風險偏好和各主要風險的風險偏好組成的風險偏好陳述體系，將各風險偏好的管理類指標以限額的形式在各業務條線和風險類別中進行分配，根據公司實際情況，設計適用于公司實際情況的限額監控流程及超限額管理流程。在投資組合層面，通過建立比較基準，可進行投資組合績效歸因，從而對組合收益進行評價。此外，壓力測試同樣可作為管理工具對投資組合進行風險管理，并且保證壓力測試結果綜合被運用在組合設計，投資策略以及內部管理中。在對壓力測試整體體系的設計中，可通過衡量對單個項目端的風險沖擊，評估投資組合端受到的沖擊。例如，通過衡量權益類資產股權價值的波動，債權類資產信用利差的變動、流動性水平的變動，貨幣類資產匯率的

303、變動，進而得出承壓場景下的組合價值變化及關鍵監管指標變化。管理層可依據壓力測試結果制定相應的應急預案。第四節 基金投后稅務管理一、投前重點稅務考慮投前階段主要涵蓋基金募集設立階段與投資階段，此階段的稅務考量將會影響投資基本事項，從而影響投后階段基金各方的稅務處理。在募集設立階段，基金形式的選擇、架構的搭建、合伙協議的擬定、選址的確定以及合規申報等方面的稅務處理，會直接影響基金的稅務框架與成本結構?；鸺軜嬛懈髦黧w（基金、投資人、管理人）的稅務安排，影響著各方的利益分配與長期合作穩定性。在投資階段，對目標企業的稅務盡職調查結果，決定了投資估值的準確性以及潛在的稅務風險敞口。若未能在投前充分識別目

304、標企業的稅務隱患，如歷史稅務遺留問題、潛在98的稅務爭議等，投后可能面臨稅務成本超支、稅務處罰等不利局面，則會降低投資回報。因此，探究投前稅務問題并制定完善策略，是保障投后管理順利進行、實現投資目標的基石。（一）募集設立階段稅務問題1、基金形式的選擇常見的基金形式有合伙制、公司制和契約制三種。這三種形式在募集階段、投資階段和投后階段，各主體（投資人、基金和管理人）所受的稅務影響均存在明顯差異，而這些差異將在很大程度上影響基金的整體稅務規劃與效益。選擇適當的基金形式并充分把握不同形式的稅務特征，是基金稅務規劃的起點和基礎。2、基金架構無論采取何種基金形式，基金架構中通常會包含基金、投資人、基金管

305、理人三類主體。表 3-4 扼要歸納了不同形式基金架構中不同主體的稅務影響。各主體不同階段的具體稅務影響和特殊關注事項將在后續各章節中介紹。表 3-4 投資人及基金的涉稅影響表 3-4 投資人及基金的涉稅影響基金類型基金類型涉及主體涉及主體稅務影響稅務影響主要稅務特征主要稅務特征契約型基金契約型基金投資者（境內個人或境內法人企業）個人所得稅：就股息紅利按 20%稅率繳納個人所得稅。目前實操中管理人是否應代扣代繳存在不確定性企業所得稅：按 25%稅率就獲得的投資收益繳納企業所得稅基金通常非納稅主體，由投資者和管理人申報繳納所得稅和增值稅，一定程度上避免了“雙重納稅”問題基金增值稅：對于基金的應稅收

306、入，由管理人按照 3%的征收率繳納增值稅，不抵扣進項稅印花稅：如不涉及實收資本及資本公積營業賬簿，設立階段一般無需就募集資金繳納印花稅公司型基金公司型基金投資者個人所得稅：一般情況下，境內個人就股息紅利繳納 20%個人所得稅；外籍個人從外商投資企業取得的股息、紅利所得暫免繳納中國個人所得稅企業所得稅：境內企業投資者可享受個人股東可能涉及“雙重納稅”問題基金取得股息分紅有機會享受分紅免稅政策公司提取法定公積金的要求對于利潤分配存在99基金類型基金類型涉及主體涉及主體稅務影響稅務影響主要稅務特征主要稅務特征居民企業之間分紅免稅的政策；一般情況下，境外企業投資者從境內公司取得的股息、紅利所得應繳納1

307、0%的預提所得稅。對符合稅收協定(安排)待遇條件的，可按照稅收協定(安排)的規定執行一定限制募集資金如作為實收資本或資本公積需繳納印花稅基金企業所得稅：企業法人為獨立納稅主體，按 25%繳稅。取得被投資企業股息分紅有機會享受居民企業之間分紅免稅的政策增值稅：獨立申報增值稅。對于保本利息收入、轉讓金融商品等收入按照6%繳稅（一般納稅人）并可抵扣進項，或按 3%征收率繳稅（小規模納稅人）但不得抵扣進項印花稅：募集資金如計入實收資本及資本公積營業賬簿需要按照 0.025%繳納印花稅合伙型基金合伙型基金投資者個人所得稅：境內個人自合伙企業分回的利息、股息、紅利，按 20%繳納個人所得稅；分回的其他收入

308、，按“經營所得”繳納 5%-35%的個人所得稅。創投基金特殊政策下文另行介紹。外籍個人投資者自合伙企業分回收益，其在中國的個人所得稅處理及協定待遇的適用存在不確定性，具體請見 QFLP 特殊關注事項部分的內容。企業所得稅：對于境內企業投資者，應按 25%稅率繳納企業所得稅，無法享受居民企業之間分紅免稅的政策。對于境外企業投資者，其在中國境內設立了“機構、場所”的，應就來源于境內所得按 25%稅率計征企業所得稅；在境內未設立“機構、場所”或雖設立“機構、場所”但取得的所基金非所得稅納稅主體，由合伙企業投資人按照“先分后稅”原則納稅法人投資者通過合伙制基金進行股權投資，無法享受居民企業間分紅免稅政

309、策，存在“雙重納稅”問題100基金類型基金類型涉及主體涉及主體稅務影響稅務影響主要稅務特征主要稅務特征得與其無實際聯系的，則就來源于境內所得按 10%繳納預提所得稅。但目前對于是否存在“機構、場所”、所得的定性以及協定待遇的適用等問題存在不確定性，具體見 QFLP 特殊關注事項部分的內容?；鹪鲋刀悾邯毩⑸陥笤鲋刀?。對于保本利息收入、轉讓金融商品等收入按照6%繳稅（一般納稅人）并可抵扣進項，或按 3%征收率繳稅（小規模納稅人）但不得抵扣進項印花稅：如不涉及實收資本及資本公積營業賬簿，設立階段通?？蔁o需就募集資金繳納印花稅。實踐中，考慮到缺乏明確法規指引及可能存在不同見解?；鸸芾砣说闹黧w形式通

310、常為公司制以及合伙制，其取得的與管理人身份相關的收益一般包括管理費/咨詢費收入及附加收益?；鸸芾砣艘沧鳛橥顿Y者并獲得直接投資收益的，其涉稅影響可參考表 3-5 的總結。表 3-5 僅介紹不同類型基金管理人取得管理費/咨詢費收入以及附加收益時的稅務影響。表 3-5 基金管理人的涉稅影響表 3-5 基金管理人的涉稅影響管理人類型管理人類型取得收益類型取得收益類型稅務影響稅務影響公司制管理人公司制管理人管理費/咨詢費收入企業所得稅：就其應納稅所得額按 25%稅率繳納企業所得稅增值稅：就基金管理費按 6%繳稅（一般納稅人）/3%（小規模納稅人）繳稅附加收益企業所得稅：存在一定不確定性。如被認定為服務

311、收入，就其應納稅所得額按 25%稅率繳納企業所得稅。如被認定為投資收益，一般情況下也需就應納稅所得額按 25%稅率繳納企業所得稅，如滿足一定條件，來自公司制基金的股息紅利有機會享受分紅免稅政策增值稅：存在一定不確定性。如被認定為服務收入，則應就該收入按 6%繳稅（一般納稅人）/3%（小規模納稅人）繳稅。如被認定為非保本投資收益則無需納稅合伙制管理人合伙制管理人管理費/咨詢費收所得稅：合伙企業層面不繳納所得稅，由其合伙人按照“先分后稅”101管理人類型管理人類型取得收益類型取得收益類型稅務影響稅務影響入原則繳納所得稅，其中個人合伙人按“經營所得”繳納 5%-35%的個人所得稅；法人合伙人就其應納

312、稅所得額繳納 25%的企業所得稅增值稅：就基金管理費按 6%（一般納稅人）/3%（小規模納稅人）繳稅附加收益所得稅：合伙企業層面不繳納所得稅，由其合伙人按照“先分后稅”原則繳納所得稅。對于個人合伙人，如認定其分得的所得屬于管理人分回的利息、股息、紅利則按 20%繳納個人所得稅；否則應按“經營所得”繳納 5%-35%的個人所得稅；法人合伙人就其應納稅所得額繳納 25%的企業所得稅增值稅：存在一定不確定性。如被認定為服務收入應按 6%繳稅（一般納稅人）/3%（小規模納稅人）。如被認定為非保本投資收益，無需繳納增值稅3、合伙協議安排合伙制基金與公司制基金和契約制基金不同，其適用“先分后稅”征稅原則，

313、即在合伙企業層面不征稅，而是將所得以一定的比例分配給每一個合伙人，由各個合伙人分別繳納個人所得稅或企業所得稅。分配方式和比例通常由合伙協議約定，故合伙協議相關安排對于合伙企業的稅務管理至關重要。一方面，合伙協議通常會約定收益分配的原則和機制，包括收益分配比例、門檻收益率、優先劣后順序、擔保及增信措施、超額收益分配等安排，這些條款將直接決定合伙人的稅務負擔，進而為后續的投資和投后管理階段的稅務處理奠定基礎。另一方面，合伙協議應提前考慮合伙人及管理人稅務安排，包括稅務合規管理事務職責、涉稅信息和資料傳遞、稅務問題決策流程、涉及稅務爭議問題時的解決方案等，以有效防控稅務風險和合伙人之間及與管理人之間

314、的商業糾紛。4、基金選址基金的選址主要可分為兩類情況，一是國資或地方產業基金，另一類是外資或民營基金，二者選址的考量因素通常存在差異。對于國資或地方產業基金而言，其設立地點往往與當地的產業規劃和招商引資戰略緊密相連。核心訴求在于通過投資吸引優質企業落戶，進而帶動區域經濟發展和產業結構優化。外資或民營基金在選址時，通常會更多的考慮商業因素，例如當地營商環境、投資標的產業聚集等。在稅務方面，健全規范的稅收管理和優質高效的政務服務也是良好營102商環境的重要組成部分。為鼓勵公司制基金發展，2020 和 2021 年，國家有關部門分別出臺特定區域政策，以解決或緩解針對公司制基金非法人投資人的雙重征稅問

315、題。財稅202063 號規定，“對示范區內公司型創業投資企業，轉讓持有 3 年以上股權的所得占年度股權轉讓所得總額的比例超過 50%的，按照年末個人股東持股比例減半征收當年企業所得稅；轉讓持有 5 年以上股權的所得占年度股權轉讓所得總額的比例超過 50%的，按照年末個人股東持股比例免征當年企業所得稅?！必敹?02153 號也有類似優惠政策規定，“對上海市浦東新區特定區域內公司型創業投資企業，轉讓持有 3 年以上股權的所得占年度股權轉讓所得總額的比例超過 50%的，按照年末個人股東持股比例減半征收當年企業所得稅;轉讓持有 5 年以上股權的所得占年度股權轉讓所得總額的比例超過 50%的，按照年末個

316、人股東持股比例免征當年企業所得稅?！?、合規申報基金募集環節主要涉及印花稅的合規申報?；鹦杈蜖I業賬簿記載的實收資本（股本）和資本公積合計金額繳納 0.025%的印花稅。根據印花稅法第五條：“印花稅的計稅依據如下：（三）應稅營業賬簿的計稅依據，為賬簿記載的實收資本（股本）、資本公積合計金額”。關于納稅義務發生時間，依據印花稅法第十五條：“印花稅的納稅義務發生時間為納稅人書立應稅憑證或者完成證券交易的當日”。第十六條：“印花稅按季、按年或者按次計征?！保ǘ┩顿Y階段稅務問題在投資階段，稅務問題的妥善處理對投資決策和投資效益具有重大影響。一方面，如盡職調查不充分，歷史稅務風險在投資后觸發可能導致投

317、資標的價值下降，嚴重的情況下投資標的及相關責任人或需承擔法律責任。另一方面，需合理估計未來運營期間稅負水平，這將直接關系到投資后的運營成本與收益。合理的稅務規劃與風險防控能夠提升投資回報率并保障投資安全，因此關注投資階段的稅務問題至關重要。1、稅務盡職調查基金和投資人通常希望通過稅務盡職調查盡可能識別投資標的歷史稅務風險。同時，基金及投資人也需關注標的公司未來期間的稅負水平以及目前享受的稅收優惠的可持續性。（1）識別目標公司歷史期間潛在稅務風險并考慮應對方式稅務盡職調查應盡可能挖掘交易殺手，如嚴重稅務違法違規、金額重大或高風險稅103務問題、未決重大稅務爭議等可能使交易終止的重大隱患。對于影響

318、較小的稅務風險問題，需對風險金額進行量化，了解發生問題的原因，分門別類采取合適方式進行妥善應對。除了已發生的稅務風險，稅務盡職調查還應關注那些因已經發生的經營行為而導致的未來納稅義務或稅務風險，如已購入的存貨可能因發票缺失而無法在未來使用或處置時扣除成本。對于已識別出一定稅務問題的擬投資項目，如商業上認為投資仍可行，可考慮在商業談判中提出合理交易條件，要求目標公司在一定期限內采取措施妥善解決，如主動補繳稅款、獲取缺失的發票、解決稅務爭議等等；也可通過對價調整或設置保障性條款預留風險準備或獲得風險補償，如調減交易對價、扣留交易尾款、設置賠償或擔保義務等。（2）評估目標公司未來運營期間的稅負水平和

319、優化空間如目標公司存在稅務風險的業務將持續開展，投資后仍保持原有的不當稅務處理將導致稅務風險在收購后持續發生并累積。例如，目標公司如存在不合理的關聯交易安排，如收購后不改變該關聯交易安排，將持續產生特別納稅調整補稅風險。對于此類問題，建議在交易協議中明確整改措施及責任歸屬，如約定由出讓方承擔因該業務無法及時終止或有效整改帶來的風險，以控制投資后的稅務風險給基金回報帶來不利影響。稅務盡職調查有助于發現稅務風險產生的原因及改善空間。對于存在管理缺陷的擬投資企業，基金管理人需要關注未來改善稅務管理、提升稅務合規性的可行性及措施。例如，目標公司是否建立規范的稅務申報流程和設置合理的稅務管理架構。擬投資

320、企業的稅收屬性及稅務優惠的可持續性也是需要重點關注的事項。相關問題將影響到擬投資企業未來稅負水平及估值，并對基金的投資回報產生影響。對于計劃在投資后采取的業務和商業模式調整，也需要提前考慮對未來稅負水平及投資回報帶來的影響。這類事項包括但不限于：稅務優惠可能因政策到期、業務模式改變、收入支出的比例變化等原因喪失。例如，維持高新技術企業資質需滿足一定的研發費用比例、高新技術收入比例及科技屬性等條件，如投資后期間可能無法滿足，將無法繼續享受高新技術企業的稅務優惠。小型微利企業如獲得投資后資產總額超過小微企業標準，則將不再適用相關所得稅優惠。稅務虧損通常只能在五年（一般企業）或十年（高新技術企業）內

321、用于彌補，如預計在期限內擬投資企業無法產生足夠的盈利，則歷史期間累積的稅務虧損無法足額利用。2、股權投資的投融資架構104基金進行股權投資，需考慮設置合理的股權架構。一方面需要考慮合規性和未來退出的靈活性，另一方面需關注不同的持股架構在稅務方面的差異，提前做好合理規劃。例如，設立多層級的控股公司，在處置被投資企業股權時可能提供更多的靈活性，但在持有期間，控股公司如僅有免稅股息收入，其發生的合理費用支出在稅前并無應稅收入可實際抵扣，不能實現費用支出的稅盾效應?；鹜顿Y還需考慮合理安排財務結構。在重資產項目的投資中，股東可以通過合理的股東借款安排，在被投資企業產生可供分配利潤之前，將項目經營期產生

322、的現金流通過還本付息的方式實現一定的投資回收。在稅務上，被投資企業利息支出如符合如下相關條件，可以在所得稅前扣除。根據財政部 國家稅務總局關于企業關聯方利息支出稅前扣除標準有關稅收政策問題的通知（財稅2008121 號），在計算應納稅所得額時，被投資企業實際支付給關聯方的利息支出，不超過以下規定比例和稅法及其實施條例有關規定計算的部分，準予扣除，超過的部分不得在發生當期和以后年度扣除。企業實際支付給關聯方的利息支出，除符合本通知第二條規定外，其接受關聯方債權性投資與其權益性投資比例為：（一）金融企業，為 5：1；（二）其他企業，為 2：1。被投資企業如果能夠按照稅法及其實施條例的有關規定提供相

323、關資料，并證明相關交易活動符合獨立交易原則的；或者該企業的實際稅負不高于境內關聯方的，其實際支付給境內關聯方的利息支出，在計算應納稅所得額時準予扣除。根據國家稅務總局關于印發的通知（國稅發20092 號），企業關聯債資比例超過標準比例的利息支出，如要在計算應納稅所得額時扣除，還應準備、保存、并按稅務機關要求提供同期資料，證明關聯債權投資金額、利率、期限、融資條件以及債資比例等均符合獨立交易原則。對于基金向被投資企業借款的利率水平，應關注如下法規的相關規定。根據國家稅務總局關于企業所得稅若干問題的公告（國家稅務總局公告 2011 年第 34 號）第一條：“根據中華人民共和國企業所得稅法實施條例第

324、三十八條規定，非金融企業向非金融企業借款的利息支出，不超過按照金融企業同期同類貸款利率計算的數額的部分，準予稅前扣除。鑒于目前我國對金融企業利率要求的具體情況，企業在按照合同要求首次支付利息并進行稅前扣除時，應提供金融企業的同期同類貸款利率情況說明，以證明其利息支出的合理性。金融企業的同期同類貸款利率情況說明中，應包括在簽訂該借款合同當時，本省任何一家金融企業提供同期同類貸款利率情況。該金融企業應為經政府有關部門批準成立的可以從事貸款業務的企業，包括銀行、財務公司、信托公司等金融機構。同期同類貸款利率是指在貸款期限、貸款金額、貸款擔保以及企業信譽等條件基本相同下，金融企業提供貸款的利率。既可以

325、是金融企業公布的同期同類平均利率，也可以是金融企業對某些企業提供的實際貸款利率?！?05綜上，對于基金向被投資企業發放的股東借款，借款金額不超過關聯方權益性投資2 倍的部分，被投資企業向基金實際支付的不超過按照金融企業同期同類貸款利率以及獨立交易原則計算的利息金額可以扣除?；鹪诎才殴蓶|借款時，應關注借款規模及借款利率，以免被投資企業支付的股東借款利息支出無法在稅前扣除，增加被投資企業的所得稅稅負。股權投資和債權投資在稅務上的差異如表 3-6 所示：表 3-6 股權投資和債權投資稅務差異概覽表 3-6 股權投資和債權投資稅務差異概覽項目股權投資債權投資項目股權投資債權投資被投資企業按照實收資本

326、（股本）及資本公積合計金額的 0.025%繳納印花稅股息分配不得稅前扣除利息支出如滿足相關條件可在企業所得稅前扣除利息支出不得抵扣增值稅進項稅基金如通過股權收購進行投資，需就股權轉讓書據價款繳納 0.05%的印花稅公司制基金獲得被投資企業股息分配有機會享受免稅政策。合伙制基金及契約制基金投資人按各自身份繳納所得稅非金融機構借款無需繳納印花稅公司制基金、合伙制基金及契約制基金投資人需就應稅所得繳納所得稅基金取得利息收入需繳納增值稅需要注意的是，在多層控股架構下，稅務上通常建議避免由基金向僅有免稅股息收入的控股公司發放股東借款，否則可能造成利息支出無法實現稅盾效應的問題。3、投資階段基金的合規稅務

327、申報如基金收購擬投資企業自然人股東或境外股東持有的股權，通常需承擔為個人股東或境外股東代扣代繳所得稅的義務。如擬投資企業的轉讓方為境內企業，其應自行履行企業所得稅申報義務，無需收購方為其扣繳稅款。轉讓方為自然人的，根據股權轉讓所得個人所得稅管理辦法（試行）（國家稅務總局公告 2014 年第 67 號）第四條：“個人轉讓股權，以股權轉讓收入減除股權原值和合理費用后的余額為應納稅所得額，按“財產轉讓所得”繳納個人所得稅。合理費用是指股權轉讓時按照規定支付的有關稅費?！?，以及第五條：“個人股權轉讓所得個人所得稅，以股權轉讓方為納稅人，以受讓方為扣繳義務人?！?，收購方應按“財產轉讓所得”為個人股東代扣

328、代繳個人所得稅。對于轉讓方為外籍自然人的情況，如符合其所在國（地區）與中國簽訂稅收協定（安排）規定的條件，有可能享受財產收益條款下的協定（安排）待遇。轉讓方為境外企業的，根據企業所得稅法及其實施條例的規定，如非居民106企業在中國境內未設立機構、場所的，或者雖設立機構、場所但取得的所得與其所設機構、場所沒有實際聯系的，應當就其來源于中國境內的所得繳納 10%的企業所得稅。同時對符合稅收協定(安排)待遇取得股權轉讓所得，可按照稅收協定(安排)的規定執行。企業所得稅法第三十七條規定，對非居民企業取得企業所得稅法第三條第三款規定的所得應繳納的所得稅，實行源泉扣繳，以支付人為扣繳義務人。此外，收購方還

329、需關注印花稅的合規申報繳納。依據印花稅法第二條：“本法所稱應稅憑證，是指本法所附印花稅稅目稅率表列明的合同、產權轉移書據和營業賬簿?！?，收購方需就與轉讓方簽署的股權轉讓協議申報繳納印花稅。如通過向目標公司現金增資的方式投資被投資企業，投資環節在基金層面不涉及納稅申報。4、股權轉讓協議在與交易對手協商并簽署股權轉讓協議時，應關注如下稅務問題的安排并妥善設置相關條款，以免未來對基金投資帶來隱患或糾紛。與稅務盡職調查發現的稅務風險和涉稅問題的處理應通過合理約定交易條件、保障性條款的方式，妥善處理稅務盡職調查發現的稅務風險和涉稅問題。此類條款包括稅務保證、對價調整及價款支付分期、交割先決條件、稅務風險

330、擔保和賠償等。具體可參見上述相關介紹。與交易安排相關的稅務問題的處理需充分考慮與收益分配、虧損承擔、對價調整、對賭、違約金支付等可能涉及復雜稅務處理或稅務不確定性的事項對各方的稅務影響，明確稅費承擔，落實合理稅務策劃，并對存在的不確定性問題的處理進行合理安排。稅務申報安排與涉稅資料交割應明確各方應承擔的納稅申報責任及各方的必要配合義務及違約責任。例如，如涉及基金方面的扣繳義務（如轉讓方股東為自然人或非居民企業），應明確是否由其扣繳或由出讓方自行申報。如由基金方面代扣代繳，轉讓方需承擔提供必要資料等的配合義務。如由出讓方自行申報，應約定因未申報或未及時申報造成扣繳人承擔責任風險的賠償機制。由于在

331、具體交易中，稅款的計算可能較為復雜，需與稅務機關溝通確認且結果存在一定不確定性。為此，對于可能存在這方面爭議的項目，需約定雙方達成一致的方式、出現不同意見時如何解決的機制，以及如產生稅款滯納、少繳及處罰的情況如何進行責任承擔等。107此外，建議關注雙方移交與目標公司相關的稅務資料的安排，如需交接的資料范圍與清單、交接時間、交接流程等。需交接的涉稅資料通常應包含但不限于納稅申報表及備案表、稅務計算底稿、第三方稅務報告、繳稅憑證、發票及其他憑證、電子稅務局賬號密碼、業務合同及財務資料等。需要注意的是，就特定的稅務事項，相關的支撐性證據資料和留存備查資料應一并交接，以便就未來的相關業務進行稅務處理以

332、及應對未來稅務檢查。例如，涉及研發加計扣除的企業需交接輔助賬、研發項目留存備查文檔等；涉及歷史重組業務的企業有可能還需交接前次重組交易中對手方的必要資料和信息。具體的資料清單需根據具體企業的具體情況擬定。二、投后稅務管理要點（一）持有階段的稅務處理本章節將區分合伙制、公司制和契約制三種基金形式，分別介紹各基金主體（投資人、基金和管理人）在基金持有階段的稅務處理和關注事項。1、合伙制基金（1）合伙制基金層面：主要涉及基金從被投資企業取得股息、分紅及股東借款利息收入1）所得稅“先分后稅”原則依據合伙企業法第六條：“合伙企業的生產經營所得和其他所得，按照國家有關稅收規定，由合伙人分別繳納所得稅?！?，

333、財稅2008159 號第二條：“合伙企業以每一個合伙人為納稅義務人。合伙企業合伙人是自然人的，繳納個人所得稅；合伙人是法人和其他組織的，繳納企業所得稅?！币约暗谌龡l：“合伙企業生產經營所得和其他所得采取“先分后稅”的原則。具體應納稅所得額的計算按照財稅200091號及財政部 國家稅務總局關于調整個體工商戶個人獨資企業和合伙企業個人所得稅稅前扣除標準有關問題的通知（財稅200865 號）的有關規定執行。前款所稱生產經營所得和其他所得，包括合伙企業分配給所有合伙人的所得和企業當年留存的所得（利潤）”，合伙企業從被投資企業取得的股息、利息等收益以及其他收入，減除可稅前扣除的成本、費用以及損失后的余額，計算出應納稅所得額，但并不以基金自身為所得稅納稅人，而是以每一個合伙人作為納稅義務人。財稅 2000 91 號對基金層面計算出的應納稅所得額應如何在不同投資人之間進行分配也做出了規定：“合伙企業的投