天使投資

天使投資(Angel investment)指的是為剛成立的創業團隊或新項目的首次投資，投資主體以個人或小型機構為主，被投資對象充滿了不確定性，所以這樣的投資屬于非組織性的風險投資。該概念誕生于美國的百老匯。在20世紀70年代，紐約很多戲劇團隊都陷入到資金困境中，發展難以維系，這時候出現愿意給他們提供資金幫助的群體，確保演出能夠正常的進行，并被彼時的人們稱為“天使投資人”。有些天使投資是完全捐助的。后來，這種投資模式在更多的行業中獲得廣泛應用，其中將投資主體定義為“投資天使”，“投資天使”提供的資本就是“天使資本”。

天使投資作為非正式的風險資本，其有如下一些特征：

(1) 天使投資一般投資于創業企業種子期。在企業的種子期或初創期，天使投資比機構創業投資更加活躍，這個階段的企業融資大多來自天使投資。由于投資金額和投資形式的不同，天使投資和VC投資于企業的不同階段，種子期的企業可以由天使投資引導發展，待企業發展壯大到～定階段后，引入機構創業投資的參與，機構創業投資憑借更雄厚的實力，繼續培育高成長企業的發展。兩者的互補關系說明一個繁榮的風險資本市場離不開一個健康的天使投資市場的支撐。

(2) 天使投資注重投資的區域屬性。影響天使投資地域決策的兩大關鍵因素是信任度和信息。首先，新創高科技企業存在巨大的不確定性和信息不對稱問題，投資風險很大，因此，及時獲取企業、企業家、市場環境等相關可靠信息，并及時得到準備反饋對投資的成功非常重要。其次，社會資本只可能在信任的基礎上得到發展，因此收到個體條件限制的天使投資人一般選擇在附近范圍內進行投資

(3) 天使投資更傾向對自身熟悉行業進行投資。天使投資人主要由企業家、銀行家等具有經濟頭腦的富裕群體組成，他們一般對自身的行業發展有著透徹的了解，能夠快速捕捉到相關行業中可能出現的市場機會。當一個新的投資機會出現時，他們往往是此領域中最為敏感的群體，結合自身已經積累下的資本，他們有能力所以也更容易對行業內或相關行業的新興企業進行投資。

(4) 天使投資人更傾向于長期投資。天使投資人一般為本領域中具有豐富經驗的人群，他們不會被眼前的短期利益蒙蔽，而是看清更遠的市場前景，追求長期利益得到更高的回報。而且，作為投資個體，他們也更容易受到感性因素的影響，包括一些非經濟因素，比如創業者與天使投資人之間具有深厚的感情；作為曾經的創業者，天使投資人有作為領導者帶領企業成長的情感等。

(5)天使投資一般還具有幫助企業發展的其他能力。作為具有豐富行業經驗的天使投資人，他們會提供一系列的非財務資源，包括為創業者塑造管理理念，招募管理團隊、創建社會網絡等附加收益。

(1) 天使投資是直接投入資金，屬于直接融資；而風險投資是將從其他人處得來的融資進行代理投資，是一種介于間接融資與直接融資之間的融資方式。

(2) 天使投資人管理和投資所用的都是自己的錢，既是資金管理者又是資金所有者，將能獲取投資的全部利潤；而風險投資人管理和投資的是他人的錢，僅是資金的管理者，能獲取一部分的管理費用和投資利潤。

(3) 與天使投資相比，風險投資管理金額數額大，每筆投資額度較高，規模也比較大，投資偏向較為成熟的企業。一般地，風險投資將其全部投資總額的25%投入種子期或者早期項目；而天使投資卻有65%以上投入這些項目。從這個意義上來講，天使投資更具有“新興企業的發動機”性質。

(1)投資動機不同

獲取高額的投資收益是機構創業投資最大的目的。由職業經理人團隊組成的職業風險投資家是機構創業投資的投資活動參與主體，他們用來投資的風險資本來自于向機構或者個人投資者募集的風險基金，其收入來自于兩大部分，即風險資本年度的管理費用和風險投資利潤的分成，風險投資利潤越高，其個人收入才可能越高。而天使投資人則不同，他們在投資時除了考慮經濟利益外，還可能受到許多非經濟性因素的影響，比如獲得激情和樂趣、建立社會資本網絡、傳授自己的創業經驗、挑戰自我的商業能力、投資于民生健康產業而創造社會財富等，不同的天使投資人的非經濟學追求也不～樣。

(2)投資階段不同

由于天使投資是一種個人持股的直接權益投資，相對于機構投資來說，投資規模小，正好適合投資于資金需求量不大的企業萌芽階段或種子期。已有研究表明，企業種子期資金最多來自于天使投資，天使投資已經占種子期總投資的48%；在企業創立期，天使們提供了20%的資金。一次天使投資的金額一般在100萬美元左右，大多數投資項目規模都在50萬美元以下。因天使投資的投資規模小，天使投資個人對被投資企業審查程序簡單，故投資速度快且成本低。而在企業種子期之后，機構創業投資的投資比例逐漸增大，在較大金額的投資中顯著提高。機構創業投資是一種正式的制度化投資行為，考慮到后續資金募集的需要，以及對現有股東資本的負責，職業經理人會對擬投資的創業企業進行長時間的跟蹤與考察，花費大量的精力和復雜的程序對企業進行詳盡地價值評估和投資可行性分析，其較強的資本實力和單純的盈利動機決定了它主要投資于創業企業的中后期。

(3)投資行業不同

天使投資人的身影幾乎在所有的行業部門都可以看到。不論是什么行業，只要是高成長高潛力的創業企業就能吸引天使投資人。因為作為個人投資者，他們的行為相對自由，不會像機構創業投資那樣可能拘泥于投資領域的選擇，投資范圍不會收到外界限制。而獲得機構創業投資的企業中，絕大部分是計算機軟件類、無線通訊類和健康產業等高科技企業，有一定的行業偏好。所以，在一定程度下，天使投資人這種對投資行業的無偏好，可以更好地滿足處于資金困難中的不同領域的中小企業的融資愿望，對于解決初創中小企業融資問題更有幫助，彌補了機構創業投資在投資領域過于集中于高科技企業的不足。

(4)風險偏好不同

由于創業機構投資會通過與被投資企業簽訂嚴格的合約來保護他們的權益，所以他們不是特別重視代理風險。而相對天使投資人來說，他們獲取的信息渠道較窄，每年的投資次數不多，對被投資企業的監管和控制也十分有限，所以天使投資人非常注重代理風險，希望可以找到一個合適的可信賴的企業家來抑制市場風險。而且，天使投資人是將自有資金進行投資，沒有機構創業投資需要高投資收益的壓力，所以，天使投資人往往有較大的耐心和較小的風險規避傾向。天使投資人的期望年收益約為32.5%，而機構創業投資的期望年收益則達到40%。而且，在資本退出方式上天使投資人也明顯不同于機構創業投資。大多數天使投資人將股份在私人市場上出售完成一個投資輪回，而機構創業投資大多持有到企業上市，或者是企業重組并購，因此使得兩類投資者對資本回報率或成本的期望方面存在差異^[1]。

企業的投資行為是在基于企業資金實力和其對風險的承受能力，以企業投資需求為方向，綜合企業能力的基礎上進行的。企業的投資路徑主要有以下幾種。

(1)產業再轉型投資

通過對企業進行業務技術升級或改造，市場拓展業務外包，企業流程再造等對原有傳統行業進行轉型投資。

(2)需求導向投資

根據市場需求情況，結合企業資金實力以及風險承受能力，基于有效整合且充分利用上下游資源進行投資。

(3)有限多元化投資

有限多元化包括在企業能力范圍內，盡可能地開展多元化投資，拓展業務投資范圍，降低企業投資風險。但也警惕盲目擴張帶來的投資高風險，這會導致企業投資缺乏核心競爭力。

就投資領域而言，國內天使投資企業更傾向于創新型科技企業或文化企業，對于我國傳統企業的投資相對較少。天使投資者重點注重被投資企業以下幾點：投資行業市場容量、被投資企業生命周期、行業是否屬于朝陽產業范圍、投資項目的預期價值增值等。

對于天使投資主體而言，投資偏好主要為優惠政策偏好型和投資環境偏好型，優惠政策偏好型主要是指投資主體看重投資地區的優惠政策，比如稅收減免、工商管理注冊、企業服務等方面的政策。投資環境偏好型的投資者更看重投資環境，投資環境主要是指投資地區的基礎設施、政治局面、經濟發展、人才結構、技術資源等要素的狀況。

初期選項、投資、投資后管理及退出這四個環節就是一整個完整的天使投資流程。

(1)初期選項

在選擇項目的過程中，首先要做的就是對項目進行評估，確定項目未來發展的潛力，評估階段分為兩個部分初選和再選。初選就是對項目所在的行業與投資人等等相關信息進行查詢，了解這個項目的基本信息和投資人的興趣愛好、知識儲備等等，判斷這個項目是否具有發展的潛力，當潛力過低時，就將這個項目排進行排除。再擇是一次進行慎重調查或者是盡職審查的方式，來對已經篩選過的項目再一次進行審查，要對所要投資的項目進行產品特色和市場競爭力等方面更為詳盡的調查，確保產品有發展的空間。投資者所要考察的內容應該盡可能全面，包括產品的科技含量和費用成本等等，各方各面都盡可能地開展調查。

(2)項目投資

投資人在對項目進行投資的過程中不僅僅要對企業進行評估定價，還要與企業進行溝通確定進行交易的模式，也需要與創業者展開面談，通過溝通來判斷是否要進行投資。

①對企業進行前期的評估定價。前期的評估定價不僅僅決定了要對這個項目首先進行投資的大小，還會影響到后期產生收率的高低，也在一定程度上影響了天使項目投資成功率的大小。

②交易模式的確定。在交易過程中要設計出良好的交易杠桿，要能夠真真正正的保護到天使投資人的利益。在國際舞臺上目前較為流行的三種交易模式，包括附有各種條款的優先股交易結構、附有各項條款的可轉債交易結構等。

③與創業者面談。在前兩步已經順利開展之后，天使投資者就需要與創業者進行面對面的談話，來進行更加深層次的探討，來進行對交易方式的具體確定以及討論出具體的投資方案。

④確定投資。在雙方面談之后，雙方感覺良好并且達成協議，隨后簽訂相關合約，之后天使投資者就會將一定的資金注入到創業者的企業之中。

(3)投后管理

當天使投資者進行投資結束之后，在后期的管理過程中，投資者往往會表現出兩種極端的態度，一種是積極的，一種是消極的。積極的態度就是投資者會全方位的參與到企業的日常管理活動中去，會及時的關注企業的發展動態；消極的態度就是投資者只是會隔一段時間去考察一下企業的發展狀況等，消極的投資者一般是不會參與到企業的日常管理活動中去。

(4)退出機制

企業賬面增值轉化為實際收益的增長的必要條件，就是天使投資人能夠有效的退出企業。退出的方式是非常多樣的，天使投資人可以通過多種途徑退出，例如股權轉售、管理層回購等等^[2]。

(1) 天使投資人

資本較為雄厚且并對于風險企業有專業投資經驗與知識的投資者可稱為天使投資者?！昂细裢顿Y者”在美國的天使投資法律中確定了概念：投資者的凈資產應至少有100萬美元，至少有20萬美元的年收入，至少15萬美元投入于交易當中，并且這些投資在其的財產占比不應超過20%。除了這些硬性條件，天使投資者還需要具備一些主觀條件。如自己的心里風險承受能力，對所想要投資行業的基本了解與判斷，以及明確自己所能承受的最大投資額度。天使投資人按照投資的目的、習慣、經歷、經驗來說有很多的劃分方式，一些投資人投資進入企業目的明確是為了賺錢，另一些則會出于一種幫助或者公益捐款的性質考慮；一些天使投資者非常有企業運營經驗與市場資源，會積極幫助被投資企業發展成長，而另一些則完成投資后鮮有過問；一些天使投資者會專注于自己較為了解的行業進行投資，而另一些投資者則會因為對被投資對象本人的看重而跟進去投資于自己本身不了解的行業；一些天使投資者本身有過創業或天使投資的經歷，而另一些天使投資者則只擁有資金，缺乏投資經驗。機構天使投資則還能依照成熟度的差異分為天使投資基金、天使投資俱樂部、天使投資平臺、孵化器型的天使投資等。

(2)天使投資團隊

一些天使投資人們因為以往的商業合作經歷等原因自發組織了天使投資協會或者俱樂部。主要目的就是促進同行業人的充分交流，他們可以在俱樂部中自由的交換項目信息、投資經驗、并一起對項目進行探討盡調，并從討論中找到天使投資合作伙伴分擔投資風險，整體降低了他們的天使投資行為的風險。美國目前已經有了300多支天使投資團隊，其中大部分都成立了天使投資協會。在中國，目前也有許多類似的天使投資俱樂部，較為突出的如中關村企業家天使投資聯盟、深圳天使投資俱樂部、K4論壇北京分行、上海天使投資俱樂部等。

(3)天使投資基金

天使投資俱樂部還是一種較為松散的組織模式，隨著其進一步向專業化方向發展，就出現了天使投資基金這種比較完善的投資組織模式。這項基金的出現在源頭上改善了天使投資原本過于個體化和分散化的缺點，將天使投資引向正軌。天使投資基金一般會設有基金經理統籌管理，基金經理必須有豐富的投資于管理經驗，能夠管理好整個投資過程，包括項目的前期尋找與篩選、項目的盡調、項目投資協議的達成、資金進入的整個安排、項目投后的跟進管理等。并會配有法律、市場、人事、公關等各部門的專業人員，充分降低了天使投資的風險，提升了天使投資的投資效率。

(4)孵化器性質的天使投資

孵化器在20世紀50年代誕生于美國，旨在促進高新技術產業發展、培育中小科技企業、挖掘地區新的經濟增長點。孵化器一般會為創業公司提供辦公場地，各種硬件配套措施，并給予他們其他軟性的幫助，如政策、法律、人事、管理、市場資源等等。我國比較有名的如中國加速、國際孵化器有限公司、北京中關村、聚變計劃、創新工場等。天使投資將孵化器納入經營模式當中，為被投資企業提供研發場所，使得投資者與被投資創業者之前能夠更加方便與充分的交流，提高合作效率。另一方面使得天使投資機構對被投資企業的監管更加方便，防止出現企業拿到投資款以后便開始三天打魚兩天曬網的情況發生。關于場地天使投資人還可以去申請政府的幫助，充分利用資源，將政府政策、資金、高新技術三者完美串聯起來。

(5) 投資平臺的天使投資

天使投資的網絡平臺更是其未來的一個重要發展方向。一個成熟的天使投資網絡平臺，能夠充分的突破天使投資的區域化限制，大大提升創業項目與天使資金的匹配效率。而目前較為早期的平臺模式一般是較大的應用平臺如蘋果應用商店、微信等開放對外接口，吸引創業者們圍繞他們的平臺進行開發，并同時成立平臺基金，將資金投入這些在他們平臺上進行開發的創業團隊，同時為創業團隊帶來豐富的技術與市場資源^[2]。

(1) 誕生—上世紀80年代中期：中國天使投資出現比較晚，主要由政府引領的形式為主。1986年，鄧小平同志為促進國內高新科技發展，推出了“863工程”計劃，為高技術研究發展計劃的簡稱，這可以算作中國較為早期的由政府引領的天使投資的開始。1987年，中國的第一家針對于創業公司進行投資的風投公司成立，標志著中國天使投資的正式誕生。到了1988年8月，政府進一步出臺“火炬計劃”，提出為大力扶植高新技術創業企業，需要積極設立具有專業性的風險投資資金，這又是天使投資的進一步推進。

(2) 形成—上世紀90年代：這一段時期，中國互聯網、高新技術企業發展迅速，創業創新熱情高漲，本土天使投資行業也應運迅速發展；另一方面，國外的大型天使投資機構也在這時積極進入中國，投資于中國互聯網行業，例如1996年搜狐獲得22.5萬美金外國天使投資資金。

(3) 快速發展—2000年至2006年：從2000年開始，中國天使投資資金規模開始迅速擴張，從2003年到2004年2年之間增長至40億元左右，至2005年僅一年時間跳躍增長至195.71億元。據相關研究報告統計，2006年，中國國內創業投資投資總額為63億元人民幣，其中天使投資資金占很大一部分比例，有近17%的資金投資于種子期項目。這一時期的中國天使投資已經發展具有較為完備的規模。

(4) 完善-2007年至今：從2007年至今，中國天使投資的規模正不斷擴大，然而相應的配套體系卻處在非常不完善的階段，例如法律法規、監督監管、社會信用體系。天使投資的發展推進主要由一部分海歸投資者完成，他們帶回了國外較為成熟的發展理念，比較出名的有徐小平、李開復、雷軍、薛蠻子、蔡文勝、曾李青、周鴻神等等。他們以自身強大的財力、人脈、影響力以及較為完善的體系開拓了自己的天使投資事業。

參考資料：

[1]曹穎.機構創業投資與天使投資對創業板企業IPO的影響研究

[2]瞿雪飛.中國天使投資發展近況及案例分析