《華潤微-公司研究報告-“IDM+代工”雙輪驅動（功率半導體系列之3）-240605（25頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《華潤微-公司研究報告-“IDM+代工”雙輪驅動（功率半導體系列之3）-240605（25頁）.pdf（25頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、上市公司 公司研究/公司深度 證券研究報告 電子 2024 年 06 月 05 日 華潤微(688396)“IDM+代工”雙輪驅動（功率半導體系列之 3）報告原因：首次覆蓋 買入（首次評級）投資要點：隸屬華潤集團，大基金為二股東。華潤微是華潤集團旗下負責微電子業務投資、發展和經營管理的高科技企業，曾先后整合華科電子、中國華晶、上華科技等中國半導體企業。截至 1Q24，公司大股東華潤集團（微電子）有限公司持股 66.41%，二股東國家集成電路產業投資基金持股 4.45%。重研發，新能源+車應用占比提升至 39%。1）公司研發投入從 2018 年 4.5 億元增長至2023 年 11.54 億元，

2、研發費用率從 7.2%提升至 11.7%，其中溝槽型 SBD 設計及工藝技術、光電耦合和傳感系列芯片設計和制造技術、BCD 工藝技術國際領先。2）2023 年公司在泛新能源領域加大客戶拓展力度。根據公告，2023 年公司產品與方案板塊下游應用結構中泛新能源領域（車類+新能源）占比由 2022 年的 35%提升至 39%，產品進入陽光電源、德業股份、匯川、比亞迪、吉利、一汽、長安、五菱等客戶。MOSFET 規模國內第一，積極布局 SiC。1）華潤微能夠提供-100V-1500V 范圍內低、中、高壓全系列 MOSFET 產品的企業。2）2024 年公司寬禁帶半導體收入力爭實現 2 倍增長。根據 2

3、023 年年報，公司碳化硅和氮化鎵功率器件收入同比增長 135%，SiC MOS 在 SiC 產品中占比提升至 60%以上，在新能源車 OBC、光伏儲能、工業電源等多領域實現批量出貨。3）公司擁有國內首條 6 英寸 SiC 生產線，目前產能達 2500 片/月。6/8 英寸 GaN平臺也都同步開展研發。重點推進“8+12 英寸“特色工藝。1）特色工藝不完全依賴線寬微縮。強調特色 IP 定制能力和技術品類多元性的半導體晶圓制造工藝。2）12 英寸產線為未來增長點。截至 2023年，華潤微 6 英寸產能 23 萬片/月，8 英寸 14 萬片/月，在建一條月產 4 萬片的深圳 12英寸生產線（預計

4、2024 年底通線），重慶 12 英寸正在上量爬坡階段。首次覆蓋，給予“買入“評級。我們預測 2024-2026 年公司營收為 114、131、155 億元，歸母凈利潤 12.4、14.5、17.1 億元。參考可比公司 2024 年平均 PB 估值，給予華潤微 2.6X PB，我們預計 2024 年公司歸母凈資產達 248.5 億元，對應市值 642.1 億元，相較于當前市值有 28%的上升空間，給予公司“買入”評級。風險提示：產品研發與技術迭代風險；規模擴張與核心技術人員流失風險；供應鏈風險；公司于 2024 年 3 月 26 日公告關于華潤微電子有限公司的監管工作函，但未公告函件具體內容的

5、風險。市場數據：2024 年 06 月 05 日 收盤價（元）37.8 一年內最高/最低（元）58.88/34.23 市凈率 2.3 息率（分紅/股價）-流通 A 股市值（百萬元）50029 上證指數/深證成指 3065.40/9393.61 注：“息率”以最近一年已公布分紅計算 基礎數據:2024 年 03 月 31 日 每股凈資產（元）16.42 資產負債率%19.00 總股本/流通 A 股（百萬）1324/1324 流通 B 股/H 股（百萬）-/-證券分析師 楊海晏 A0230518070003 袁航 A0230521100002 李天奇 A0230522080001 聯系人 楊紫璇(

6、8621)23297818 財務數據及盈利預測 2023 2024Q1 2024E 2025E 2026E 營業總收入（百萬元）9,901 2,116 11,355 13,121 15,465 同比增長率（%）-1.6-9.814.7 15.6 17.9 歸母凈利潤（百萬元）1,479 331,238 1,454 1,709 同比增長率（%）-43.5-91.3-16.317.4 17.6 每股收益（元/股）1.120.030.941.10 1.29 毛利率（%）32.2 26.5 29.9 30.5 31.1 ROE（%）6.9 0.2 5.4 6.0 6.6 市盈率 34 41 35 29

7、 注：“市盈率”是指目前股價除以各年每股收益;“凈資產收益率”是指攤薄后歸屬于母公司所有者的 ROE 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 06-0607-0608-0609-0610-0611-0612-0601-0602-0603-0604-0605-06-40%-30%-20%-10%0%10%（收益率）華潤微滬深300指數08-0708-1408-2108-2809-0409-1109-18-20%-15%-10%-5%0%5%（收益率）華虹公司滬深300指數 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 2 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 投資案件 投資評級與

8、估值 首次覆蓋，給予“買入”評級。我們預測 2024-2026 年公司營收為 114、131、155 億元，歸母凈利潤 12.4、14.5、17.1 億元。參考可比公司 2024 年平均 PB 估值，給予華潤微 2.6X PB，我們預計 2024 年公司歸母凈資產達 248.5 億元，對應市值 642.1億元，相較于當前市值有 28%的上升空間，給予公司“買入”評級。關鍵假設點 華潤微制造及服務業務與半導體行業整體景氣度相關。我們推測 2H24 半導體行業有望觸底修復，同時公司產線稼動率逐步回升，預計公司產品及方案業務 2024-2026年收 入為 57.8/65.0/73.9 億元，增速 分

9、別 為 14%/12%/14%，毛利率 分別 為 33.0%/34.0%/35.0%。華潤微產品與方案業務主要以功率半導體產品為主，持續優化產品結構以及降本增效。我們預計公司產品及方案業務 2024-2026 年收入為 54.2/64.7/79.23 億元，增速分別為 16%/19%/22%，毛利率分別為 26.6%/27.0%/27.5%。有別于大眾的認識 市場認為功率半導體行業近幾年國內擴產激進，擔心供過于求。我們認為公司的特色工藝客戶粘性高，整體晶圓代工稼動率維持在較高水平。重慶 8 英寸產線以自用為主，無錫 3 條 6 英寸線以及 8 英寸線提供對外代工。產能方面，截至 2023 年，

10、公司 6 英寸產能約 23 萬片/月，8 英寸約 14 萬片/月。市場認為華潤微成長性較弱，實際公司通過聯營方式推進 12 英寸產線建設，營收空間打開。截至目前，重慶 12 英寸生產線積極推進產能爬坡及新產品新客戶驗證，深圳 12 英寸產線計劃于 2024 年年底通線。我們預計 2024 年重慶封裝基地上量推動模塊產品增速加快，重慶 12 英寸晶圓制造產線上量，將帶動公司整體營收增長。股價表現的催化劑 1）12 寸晶圓廠以及重慶封測基地貢獻收入；2）下游消費領域回暖，光伏領域改善，新能源汽車需求持續超預期；3）SiC 業務進展順利。核心假設風險 產品研發與技術迭代風險；規模擴張與核心技術人員流

11、失風險；供應鏈風險；公司于 2024 年 3 月 26 日公告關于華潤微電子有限公司的監管工作函，但未公告函件具體內容的風險。fYbUeUeU9W9WaYcWaQ8QbRtRnNmOmQlOqQqOfQmMpRbRoOxOuOoPyRxNrMoN 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 3 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 11.堅持內涵+外延式發展，“IDM+代工”雙輪驅動.6 1.1 國內功率半導體 IDM 領先企業.6 1.2 2018-2023 年歸母凈利潤 CAGR 達 28%.8 1.3 重研發，23 年研發費用率超 10%.10 2.MOSFET 規模國內第

12、一，積極布局寬禁帶.12 2.1 MOSFET 規模國內第一，產品系列齊全.13 2.2 積極布局 SiC，MOS 產品銷售占比過半.14 3.特色化制造工藝，12 寸為未來增長點.16 3.1 國內成熟制程仍有大發展，特色工藝是重要發展方向.16 3.2 華潤微半導體制造工藝水平全國領先.17 4.盈利預測與估值.20 5.風險提示.22 目錄 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 4 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄 圖 1：華潤微堅持以“長三角+成渝雙城+大灣區”的兩江三地布局.6 圖 2：華潤微子公司產業鏈布局.7 圖 3：華潤微股東結構及部分控股/參

13、股公司（截至 1Q24）.7 圖 4：華潤微 2018-2023 年營收 CAGR 達 9.56%.8 圖 5：華潤微 2018-2023 年歸母凈利 CAGR 達 28%.8 圖 6：華潤微主營產品毛利率（%）.9 圖 7：華潤微毛利率、凈利率趨勢（%）.9 圖 8：華潤微兩大主營業務占比近五五分（百萬元）.9 圖 9：2023 年華潤微產品與方案下游分布（%）.9 圖 10：華潤微折舊攤銷占營收不到 10%（百萬元，%）.10 圖 11：華潤微固定資產、在建工程及無形資產及占總資產比重（百萬元，%）.10 圖 12：華潤微加大研發投入力度（百萬元，%）.10 圖 13：華潤微研發投入在同業

14、中表現優秀（%）.10 圖 14：功率半導體產品分類.12 圖 15：華潤微位列 2022 年中國功率分立器件行業第 3 位.12 圖 16：華潤微主營業務可分為產品與方案、制造與服務兩大業務板塊.13 圖 17：2021 年華潤微全球 MOSFET 規模排名第 8（%）.14 圖 18：全球 MOSFET 市場規模（億美元，%）.14 圖 19：2021-2027 年 SiC 器件 CAGR 達 34%（百萬美元）.14 圖 20：2021 年全球碳化硅器件份額（%）.14 圖 21：全球半導體銷售額（億美元，%）.16 圖 22：全球晶圓代工市場規模（億美元）.16 圖 23：中國大陸晶圓

15、代工市場規模（億元）.16 圖 24：2021-2024 年全球 28nm（含）以上成熟制程產能占比達 75%以上.17 圖 25：BCD 特色工藝平臺.17 表 1：華潤微有 4 大事業部.6 表 2：華潤微部分現任董事及高管人員.8 表 3：公司目前主要在研項目（截至 2023 年）.11 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 5 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 表 4：國內碳化硅器件產能規劃/進展.15 表 5：華潤微產能布局（截至 2023 年）.18 表 6：華潤微通過聯營方式推進 12 英寸產線建設（截至 2023 年）.18 表 7：華潤微收入拆分情況（

16、百萬元，%）.20 表 8：可比公司估值表（2024/6/3）.21 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 6 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 1.堅持內涵+外延式發展，“IDM+代工”雙輪驅動 1.1 國內功率半導體 IDM 領先企業 華潤微電子有限公司是擁有芯片設計、掩模制造、晶圓制造、封裝測試等全產業鏈一體化運營能力的 IDM 半導體企業。公司是華潤集團旗下負責微電子業務投資、發展和經營管理的高科技企業，曾先后整合華科電子、中國華晶、上華科技等中國半導體企業。華潤微堅持以“長三角+成渝雙城+大灣區”的兩江三地布局，業務范圍遍布無錫、上海、重慶、香港、東莞和深圳等

17、地。目前公司有四大事業群：表 1：華潤微有 4 大事業部 事業群名稱 職能 主要產品線 對應子公司 品牌/布局 集成電路事業群 負責功率 IC、智能傳感器、智能控制、系統應用及方案設計與開發 驅動及 MCU 產品、LED 照明產品、消防及傳感產品、智能電網應用產品、電動工具產品、光電產品、無線充產品、達林頓驅動、線性穩壓、功放、系統應用方案等 華潤矽科（Semic）、華潤矽威（PowTech）和華潤半導體 矽科、矽威、華半等自主品牌 功率器件事業群 負責功率器件設計、研發、制造與銷售服務 中低壓 MOS 產品線，高壓 MOS 產品線，IGBT 產品線，特種器件產品線和模塊產品線 華潤華晶、重慶

18、華微 CRMICRO、華晶和IPS 等自主品牌 代工事業群 負責晶圓代工與掩模制造的業務 無錫華潤上華主要從事晶圓制造業務；迪思微電子從事掩模生產 封測事業群 半導體封裝測試代工平臺 有半導體晶圓測試（CP），傳統 IC 封裝，功率器件封裝(FLIPCHIP 工藝)，大功率模塊封裝（IPM），先進面板封裝(PLP)，硅麥、光耦傳感器封裝，成品測試等 TURNKEY業務 華潤安盛、華潤賽美科、矽磐微電子、杰群電子、華潤潤安等 已經在無錫，深圳，東莞，重慶建立生產基地 資料來源：公司官網，申萬宏源研究 圖 1：華潤微堅持以“長三角+成渝雙城+大灣區”的兩江三地布局 資料來源：公司官網，申萬宏源研究

19、 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 7 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 華潤矽威、華潤矽科、華潤半導體主要從事芯片設計，無錫華潤上華主要從事晶圓制造業務，華潤安盛、華潤賽美科、矽磐微電子、華潤潤安等主要從事封裝測試業務。華潤華晶、重慶華微從事功率半導體產品的設計、研發、制造及銷售服務，其業務涉及芯片設計、晶圓制造、封裝測試多個環節。圖 2：華潤微子公司產業鏈布局 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 隸屬華潤集團，大基金為二股東。公司第一大股東是華潤集團（微電子）有限公司，持股 66.41%；國家集成電路產業投資基金持股 4.45%。華潤集團由國務院國資委直接監管，業

20、務涵蓋大消費、綜合能源、城市建設運營、大健康、產業金融、科技及新興產業 6大領域。圖 3：華潤微股東結構及部分控股/參股公司（截至 1Q24）資料來源：公司公告，申萬宏源研究 注：控股股東是數據截至 1Q24，被參控公司數據截至 2023 年 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 8 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 表 2：華潤微部分現任董事及高管人員 姓名 職務 任職日期 備注 陳小軍 董事長 2020/5/20 同時擔任華潤（集團）有限公司副總經理 李虹 董事、總裁 2020/11/5 現任公司總裁、技術研究院院長、潤科投資管理（上海）有限公司董事長、潤鵬半導體（

21、深圳）有限公司董事長 王小虎 董事 2022/11/11 現任公司董事，曾任華潤水泥控股有限公司黨委副書記、副總裁 吳國屹 董事、財務總監、董事會秘書 2019/5/5 2021 年至今任公司董事、財務總監 馬衛清 副總裁 2019/5/5 2019 年至今任公司副總裁，同時擔任華潤華晶微電子有限公司總經理，華潤芯功率半導體設計有限公司董事長 段軍 副總裁 2021/6/7 2021 年至今任公司副總裁。曾任中國長城科技集團股份有限公司高級副總裁、總法律顧問、研究院副院長、量子計算機研究中心主任；華為技術有限公司運營商 BG Marketing 營銷總監等職。李舸 副總裁、總法律顧問、首席合規

22、官 2021/8/19 2021 年至今任公司副總裁、總法律顧問、首席合規官 莊恒前 副總裁 2022/12/5 現任公司功率器件事業群總經理、潤西微電子（重慶）有限公司副總經理。資料來源：公司公告，申萬宏源研究 1.2 2018-2023 年歸母凈利潤 CAGR 達 28%華潤微營收及歸母凈利潤整體增長穩健。2018-2023 年，公司營收 CAGR 達 9.56%，歸母凈利潤 CAGR 達 28.06%。4Q23 盈利能力修復。在行業景氣度下行階段，公司積極降本增效，同時不斷優化產品結構，4Q23 公司歸母凈利潤實現環增 52.1%，凈利率環比提升 5.89pct。圖 4：華潤微 2018

23、-2023 年營收 CAGR 達 9.56%圖 5：華潤微 2018-2023 年歸母凈利 CAGR 達 28%資料來源：ifind，申萬宏源研究 資料來源：ifind，申萬宏源研究 -20%-10%0%10%20%30%40%02,0004,0006,0008,00010,00012,000營業收入（百萬元）同比增速(%)-50005001,0001,5002,0002,5003,0002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 1Q24歸母凈利潤（百萬元）公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 9 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想

24、圖 6：華潤微主營產品毛利率（%）圖 7：華潤微毛利率、凈利率趨勢（%）資料來源：ifind，申萬宏源研究 資料來源：ifind，申萬宏源研究 華潤微主營業務可分為產品與方案、制造與服務兩大業務板塊，2023 年占比接近五五分。產品應用領域上，2023 年公司在泛新能源領域加大客戶拓展力度。根據公司公告，2023 年公司產品與方案板塊應用中泛新能源領域（車類+新能源）占比由 2022 年的 35%升至 39%，公司產品進入陽光電源、德業股份、匯川、比亞迪、吉利、一汽、長安、五菱等客戶。圖 8：華潤微兩大主營業務占比近五五分（百萬元）圖 9：2023 年華潤微產品與方案下游分布（%）資料來源：i

25、find，申萬宏源研究 資料來源：ifind，申萬宏源研究 2023 年華潤微折舊攤銷占營收 9.81%，折舊壓力減弱。華潤微固定資產、在建工程及無形資產合計占總資產比重整體呈下降趨勢，2021-2023 年穩定在 30%以下。0%5%10%15%20%25%30%35%40%20162017201820192020202120222023制造及服務產品及方案-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 1Q24毛利率凈利率02,0004,0006,0008,00010,00012,0002016

26、2017201820192020202120222023制造及服務產品及方案泛能源,39%消費電子,34%工業設備（電力設備+物聯網）,16%通信設備,11%公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 10 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 圖 10：華潤微折舊攤銷占營收不到 10%（百萬元，%）圖 11：華潤微固定資產、在建工程及無形資產及占總資產比重（百萬元，%）資料來源：公司公告，申萬宏源研究 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 1.3 重研發，23 年研發費用率超 10%華潤微重視研發。根據公司財報，公司研發投入從 2018 年 4.5 億元增長至 2023 年11.5

27、4 億元，研發費用率從 7.2%提升至 11.7%。1Q24 公司研發費用達 13.5%。截至 2023 年末，公司已獲得授權的專利共計 2202 項，其中發明專利 1838 項，占專利總數的 83.5%。圖 12：華潤微加大研發投入力度（百萬元，%）圖 13：華潤微研發投入在同業中表現優秀（%）資料來源：ifind，申萬宏源研究 資料來源：ifind，申萬宏源研究 公司掌握了一系列具有自主知識產權的核心技術。大部分核心技術均為國內領先，其中溝槽型 SBD 設計及工藝技術、光電耦合和傳感系列芯片設計和制造技術及 BCD 工藝技術國際領先。0%5%10%15%20%25%020040060080

28、01,0001,2001,4001,6002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023折舊攤銷（百萬元）折舊攤銷占比（%）0%10%20%30%40%50%60%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023固定資產合計在建工程合計無形資產合計占總資產比例0%2%4%6%8%10%12%14%16%02004006008001,0001,2001,4002018 2019 2020 2021 2022 2023 1Q24研發費用（百萬元）研發費用率(%)0%

29、2%4%6%8%10%12%14%16%2018201920202021202220231Q24華潤微捷捷微電揚杰科技士蘭微 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 11 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 表 3：公司目前主要在研項目（截至 2023 年）項目名稱 預計總投資（萬元）本期投入（萬元）累計投入（萬元）擬達到目標 技術水平 具體應用前景 硅基氮化鎵功率器件設計及工藝技術研發 24,354 2,381 14,715 硅基氮化鎵器件的研發，建立相應的材料生產、產品設計、晶圓制作和封裝測試能力 國內領先 智能手機充電器、電動汽車充電器、電腦適配器等領域 SiC 功率

30、器件設計及工藝技術研發 14,217 4,408 17,237 完成車規級 SiC 平面型 MOSFET產品的研發，建立相應的車規級產品設計、晶圓制造、封裝測試和考核評價能力，實現汽車電子產品規模量產；完成 SiC 溝槽 MOS 器件及其制造工藝開發 國內領先 光伏逆變器、風電逆變器，UPS 電源、電動汽車、充電樁、車載充電機，軌道交通驅動，電信和服務器電源 面板級封裝技術研發 55,000 6,861 52,660 建立專用生產線，研發高性能、低成本的面板級封裝技術解決方案 國內領先 提供更輕、薄、短、小的封裝方案，用于代替現有FCQFN,LGA,BGA 封裝形式 摻 Pt MOS 器件 1

31、5,000 590 4,114 攻克 Pt 摻雜工藝難題，實現具備集成快恢復體二極管的低壓 SGT MOS 產品，填補國內空白 國內領先 應用于基站電源，逆變器、適配器等場景 DTI BCD 工藝 10,000 590 590 通過自主研發突破關鍵設計制造技術，形成國產化自主可控的加工制備工藝線 國內領先 電池（儲能、動力）BMS 保護采樣功能、電控（BCM 車身控制）馬達驅動以及電機系統上的隔離驅動等 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 12 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 2.MOSFET 規模國內第一，積極布局寬禁帶 根據 O

32、mdia 數據，2022 年全球功率半導體市場規模達 608 億美元。功率半導體主要用于改變電路中的電壓、電流、頻率、導通狀態等物理特性，以實現對電能的管理。功率半導體可以分為功率 IC、功率分立器件+模組兩大類：2022 年，功率 IC 市場規模占全球功率半導體 52%：由于進一步封裝了驅動、控制、保護、接口、監測等外圍電路，從而具有電源管理、驅動電路、電能變換和控制等功能，主要包括各類變換、分配、檢測電能的電源管理芯片。2022 年，功率分立器件+模組市場規模占全球功率半導體 48%：1）功率分立器件主要包括：二極管、晶閘管、晶體管等，晶體管包括 BJT、MOSFET、IGBT；2）功率模

33、組：IGBT 模組、智能功率模塊 IPM 等。圖 14：功率半導體產品分類 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 根據芯謀研究，華潤微位列 2022 年中國功率分立器件行業第 3 位，位列 2022 年全球功率分立器件行業第 13 位。圖 15：華潤微位列 2022 年中國功率分立器件行業第 3 位 資料來源：芯謀研究，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 13 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 華潤微產品與方案業務聚焦于功率半導體（功率器件與功率 IC）、智能傳感器與智能控制領域，主要由華潤華晶、重慶華微、華潤矽科、華潤矽威、華潤半導體等子公司運營。公司主要

34、產品包括以 MOSFET、IGBT、第三代寬禁帶半導體為代表的功率半導體產品，以光電傳感器、煙報傳感器、MEMS 傳感器為主的傳感器產品，和以 MCU 為代表的智能控制產品等。圖 16：華潤微主營業務可分為產品與方案、制造與服務兩大業務板塊 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 2.1 MOSFET 規模國內第一，產品系列齊全 MOSFET 市場規模穩步增長，預計 2023 年全球市場規模達 133.9 億美元。MOSFET是一種可以廣泛使用在模擬電路與數字電路的場效晶體管，用于將輸入電壓的變化轉化為輸出電流的變化，起到開關或放大等作用。根據中商產業研究院數據，預計 2023 年全球MOSFET

35、市場規模達 133.9 億美元，2019-2023 年 CAGR 達 15.1%。華潤微在中國 MOSFET 規模排名第一（Omdia 2023 年 4 月數據）。根據英飛凌官網數據，2021 年 MOSFET 全球市場主要由英飛凌、安森美、意法半導體、東芝等企業占據，國內企業華潤微、安世半導體分別位列第 8 位和第 9 位，市場份額合計達 7.7%，其中華潤微占比達 4%。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 14 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 圖 17：2021 年華潤微全球 MOSFET 規模排名第 8（%）圖 18：全球 MOSFET 市場規模（億美元，%）

36、資料來源：英飛凌官網,申萬宏源研究 資料來源：中商產業研究院,申萬宏源研究 公司 MOSFET 產品系列齊全。根據公司公告，華潤微能夠提供-100V-1500V 范圍內低、中、高壓全系列 MOSFET 產品（溝槽柵 MOS、平面柵 VDMOS 及超結 MOS）。2.2 積極布局 SiC，MOS 產品銷售占比過半 碳化硅下游應用廣泛，新能源拉動需求提升。根據 Yole 數據，全球碳化硅功率器件市場規模預計將從 2021 年 10.9 億美元增長至 2027 年 62.97 億美元，CAGR達 34%，其中新能源車為最大增量領域。新能源車將由從 2021 年 6.85 億美元增長至 2027 年

37、49.86 億美元，光伏及儲能預計 2027 年增長至 4.58 億美元。目前，碳化硅器件生產廠商由歐美日 IDM 大廠掌控，主要包括 ST 意法、英飛凌、Wolfspeed、安森美以及羅姆。2021 年全球碳化硅器件份額中，ST 意法半導體占據的市場份額達到 40%，排名第一；英飛凌其次，占據 22%的市場份額。圖 19：2021-2027 年 SiC 器件 CAGR 達 34%（百萬美元）圖 20：2021 年全球碳化硅器件份額（%）資料來源：Yole，申萬宏源研究 資料來源：Yole，申萬宏源研究 英飛凌,26.6%安森美,10.8%意法半導體,9.6%東芝,6.4%瑞薩,4.8%威世,

38、4.5%Alpha&Omega,4.5%華潤微,4.0%聞泰科技（安世）,3.7%士蘭微,3.0%其他,22.0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%02040608010012014016020192020202120222023E全球MOSFET市場規模（億美元）同比增速（%）685 4,986 0130026003900520065002021年2027年AutomotiveEnergyIndustrialTransportationTelecom&InfrastructureConsumer40%22%14%10%7%2%5%STInfineonWolfpeedROHMO

39、nsemi三菱電機其他 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 15 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 2024 年公司寬禁帶半導體銷售計劃實現 2 倍增長。根據公司公告，2023 年，華潤微碳化硅和氮化鎵功率器件銷售收入同比增長 135%，SiC MOS 在碳化硅銷售占比達 60%以上，在新能源車 OBC、光伏儲能、工業電源等多領域實現多客戶批量出貨。華潤微擁有國內首條 6 英寸 SiC 生產線，目前產能 2500 片/月（公司公告）。GaN（氮化鎵）產品 6 英寸和 8 英寸平臺也都同步開展研發。表 4：國內碳化硅器件產能規劃/進展 廠商 產能規劃 士蘭微 1）在廈門

40、士蘭明鎵公司建設一條英寸 SiC 功率器件芯片生產線，已于 2022 年 10 月通線，規劃年產 12 萬片 SiC MOSFET 和 2.4 萬片 SiC SBD 2）2024 年 5 月，公司與廈門半導體投資集團有限公司、廈門新翼科技實業有限公司擬共同向子公司廈門士蘭集宏半導體有限公司（簡稱“士蘭集宏”）增資 41.50 億元，并計劃通過士蘭集宏投資 120 億元，建設一條以 SiC-MOSEFET 為主要產品的 8 英寸 SiC 功率器件芯片制造生產線，總產能規模 6 萬片/月 斯達半導 高壓特色工藝功率芯片和 SiC 芯片研發及產業化項目計劃于今年 3 月投入使用，總投資 20 億元，

41、投產后可實現年產 36 萬片功率芯片生產能力，年產值 10 億元 華潤微 目前 6 英寸產能 2500 片/月 時代電氣 將現有 4 英寸 SiC 芯片線年 1 萬片/年的能力提升到 6 英寸 SiC 芯片線 2.5 萬片/年 揚杰科技 2023 年4 月 18 日與揚州市邗江區人民政府（以下簡稱“甲方”）簽署了6 英寸碳化硅晶圓項目進園框架合同，公司擬在甲方轄區投資新建 6 英寸碳化硅晶圓生產線項目，總投資約 10 億元。分兩期實施建設，項目全部建成投產后，形成碳化硅 6 英寸晶圓產能 5000 片/月。新潔能 一廠區的 SiC SBD 設計產能為 691.2 萬顆/年，SiC MOSFET

42、 為 134.4 萬顆/年 芯聯集成 公司月產能 5000 片以上，預計 2024 年將建成國內首條 8 英寸 SiC MOSFET 實驗線 資料來源：公司官網，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 16 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 3.特色化制造工藝，12 寸為未來增長點 3.1 國內成熟制程仍有大發展，特色工藝是重要發展方向 晶圓代工行業仍跑贏半導體整體增速。據 IC Insights 數據，2022 年全球晶圓代工市場規模為 1360 億美元，同比增長 24%，跑贏半導體整體增速。臺積電在今年一季度法說會上表示，預計 2024 年全球晶圓代工市

43、場規模同比增速達 14%-19%。未來隨著新能源汽車、工業智造、新一代移動通訊、新能源及數據中心等市場的發展與相關技術的升級，預計市場規模將進一步增長。圖 21：全球半導體銷售額（億美元，%）資料來源：SIA，Wind，申萬宏源研究 中國半導體市場高速增長，推動本土晶圓代工市場快速發展。根據 SIA 數據，2022 年中國半導體市場銷售額為 1803 億美元，市場份額達 31.4%，而依托于龐大的中國大陸半導體市場以及產業鏈逐漸完善，預計未來本土晶圓代工行業市場將持續保持較高增速。根據 IC Insights 的統計，2017 年至 2022 年中國大陸晶圓代工市場規模從 355 億元增長至7

44、71 億元，CAGR 為 16.8%，預計 2023 年市場規模將增至 903 億元。圖 22：全球晶圓代工市場規模（億美元）圖 23：中國大陸晶圓代工市場規模（億元）資料來源：IC Insights，申萬宏源研究 資料來源：IC Insights，申萬宏源研究 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%0100020003000400050006000700019992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024E半導體銷售額（億

45、美元）YoY13601190-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%02004006008001000120014001600全球晶圓代工市場規模（億美元）YoY0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01002003004005006007008009001000201720182019202020212022 2023E中國大陸晶圓代工市場規模（億元）YoY 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 17 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 成熟制程產能占比 75%以上。根據 TrendForce 數據，2021-2024 年全球 28

46、nm（含）以上成熟制程產能占比達 75%以上，顯示布局成熟制程特殊工藝市場潛力與重要性。圖 24：2021-2024 年全球 28nm（含）以上成熟制程產能占比達 75%以上 資料來源：TrendForce，申萬宏源研究 功率半導體屬于特色工藝產品，在制程方面不追求極致的線寬，而專注于結構和技術改進以及材料迭代。以 BCD 工藝為例，這種技術能夠在同一芯片上制作 Bipolar(雙極性晶體管)、CMOS(互補金屬氧化物半導體)和 DMOS(雙擴散金屬氧化物半導體)器件，大大地減小了芯片的面積。其應用主要對應模擬功能器件、數字功能器件、功率器件，充分發揮了 Bipolar 驅動能力、CMOS 高

47、集成度和低功耗、DMOS 高壓大電流通流能力的優勢。其中，DMOS 是提升功率和集成度的關鍵。圖 25：BCD 特色工藝平臺 資料來源：申萬宏源研究 特色工藝的盈利能力及和客戶的粘性更佳。一是需求端的穩定使代工廠的經營管理更具有可預期性；二是制程工藝的成熟度較高，特色工藝代工廠的設備資本開支和研發投入規模相對較小，可以很好地控制成本。3.2 華潤微半導體制造工藝水平全國領先 華潤微制造及服務業務分為晶圓制造、封裝測試和掩模制造。我們預計 2024 年重慶封裝基地上量推動模塊產品增速加快，重慶 12 英寸晶圓產線爬坡，將帶動公司整體營收增長。76%77%75%76%0%10%20%30%40%5

48、0%60%70%80%90%100%20212022F2023F2024F成熟制程（28nm及以上）先進制程（1Xnm及以下）公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 18 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 表 5：華潤微產能布局（截至 2023 年）產線 主要工藝 產能 晶圓制造 無錫 3 條 6 英寸線 Analog、BCD、MEMS、DMOS、Power Discrete等制造工藝 23 萬片/月 無錫 1 條 8 英寸線 Advance、BCD、Analog、DMOS 等制造工藝 14 萬片/月 重慶 1 條 8 英寸線 中低壓溝槽柵 MOS、屏蔽柵 MOS、超結

49、MOS、SBD 等制造工藝 重慶 12 英寸線 MOSFET和IGBT等中高端功率半導體晶圓生產線 規劃產能 3-3.5 萬片/月（爬坡中）深圳 12 英寸線 功率 IC 芯片，聚焦 40-90nm 特色模擬功率集成電路產品和 MCU 產品 規劃產能 4 萬片/月（目標于 2024 年底通線）封裝測試 圓片測試產線 數字芯片、模擬芯片、數?；旌闲酒头至⑵骷葴y試工藝 封裝產線 QFP、QFN、PQFN、FC-QFN、TSSOP、SSOP、MSOP、IPM等封裝工藝 2023 年生產 56.43 億顆。成品測試產線 數字芯片、模擬芯片、數?；旌闲酒头至⑵骷葴y試工藝 掩模制造 掩模制造產線

50、光掩模版生產 目前產能 3000 片/月 高端掩模項目 主流 12 英寸、8 英寸和 6 英寸掩摸制版 計劃 2024 年上半年實現產線貫通，規劃產能 1000 片/月 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 公司的特色工藝使得客戶粘性高，整體晶圓代工稼動率維持在較高水平。重慶 8 英寸產線以自用為主，無錫 3 條 6 英寸線以及 8 英寸線提供對外代工。產能方面，截至 2023年，公司 6 英寸產能約 23 萬片/月，8 英寸約 14 萬片/月，在建一條月產約 4 萬片的深圳12 英寸生產線（預計 2024 年底通線），重慶 12 英寸晶圓生產線正在上量爬坡階段。華潤微通過聯營的方式推進 12 英

51、寸產線建設。截至 1Q24，公司長期股權投資達 63.56億元。截至目前，重慶 12 英寸生產線積極推進產能爬坡及新產品新客戶驗證，深圳 12 英寸產線計劃于 2024 年年底通線。表 6：華潤微通過聯營方式推進 12 英寸產線建設（截至 2023 年）公司 股權 業務布局 產能規劃 總投資 類型 潤西微電子（重慶）有限公司 19.00%聚焦功率器件 3-3.5 萬片/月 75.5 億元 聯營企業 潤鵬半導體（深圳）有限公司 33.00%聚焦 40-90nm 特色模擬功率集成電路產品和 MCU 產品 4 萬片/月 220 億元 聯營企業 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 公司掩模業務在國內本土

52、掩摸制造企業排名第一，是國內最大的開放式、技術和產能領先的掩模工廠。根據公司公告，掩模業務目前產能 3000 片/月，已服務國內各主要 FAB線及眾多 IC 設計公司。高端掩模項目預計在二季度實現量產，規劃產能 1000 片/月，可提供 40nm 及以上線寬的掩模代工服務。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 19 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 封測業務：華潤安盛主要從事集成電路封裝/測試解決方案等代工服務，具備完備的 IC封裝生產工藝及模擬、數字、混合信號等多類 IC 測試生產工藝；華潤賽美科主要從事分立器件、模擬集成電路、數字集成電路、混合集成電路等產品的晶圓測

53、試、成品封裝測試、晶圓切割、挑粒等后工序服務；矽磐微電子開發面板級封裝技術。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 20 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 4.盈利預測與估值 我們預測 2024-2026 年營業收入為 114、131、155 億元，同比增速分別為 15%、16%、18%，毛利率分別為 29.9%、30.5%、31.1%。核心假設如下：公司的制造及服務業務與半導體行業整體景氣度相關。我們推測 2H24 半導體行業有望觸底修復，公司產線稼動率逐步回升，預計公司產品及方案業務 2024-2026 年收入 為57.8/65.0/73.9億 元，增 速 分 別 為

54、14%/12%/14%，毛 利 率 分 別 為 33.0%/34.0%/35.0%。公司產品與方案業務主要以功率半導體產品為主，持續優化產品結構以及降本增效。我們預計 2024 年重慶封裝基地上量推動模塊產品增速加快，重慶 12 英寸晶圓制造產線上量，給公司整體營收有帶動作用。我們預計公司產品及方案業務 2024-2026 年收入為54.2/64.7/79.23億 元，增 速 分 別 為16%/19%/22%，毛 利 率 分 別 為 26.6%/27.0%/27.5%。表 7：華潤微收入拆分情況（百萬元，%）2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 制造及服務

55、營收（百萬元）3,827 4,801 4,949 5,080 5,780 6,498 7,392 YoY 20%25%3%3%14%12%14%毛利率 24.6%33.6%37.6%37.4%33.0%34.0%35.0%產品及方案營收（百萬元）3,104 4,357 4,947 4,670 5,424 6,473 7,923 YoY 23%40%14%-6%16%19%22%毛利率 30.9%37.4%36.1%26.6%26.6%27.0%27.5%總營業收入 6,977 9,249 10,060 9,901 11,355 13,121 15,465 YoY 21%33%9%-2%15%1

56、6%18%毛利率 27.5%35.3%36.7%32.2%29.9%30.5%31.1%資料來源：ifind，申萬宏源研究 選取同為功率板塊且是 IDM 模式的士蘭微、捷捷微電、揚杰科技，選取晶圓代工廠芯聯集成、華虹公司作為可比公司。由于公司屬于重資產模式，采用 PB 估值法。首次覆蓋，給予公司“買入”評級。我們預測 2024-2026 年公司營收為 114、131、155 億元，歸母凈利潤 12.4、14.5、17.1 億元。參考可比公司 2024 年平均 PB 估值，給予華潤微 2.6X PB，我們預計 2024 年公司歸母凈資產達 248.5 億元，對應市值 642.1億元，相較于當前市

57、值有 28%的上升空間，給予公司“買入”評級。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 21 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 表 8：可比公司估值表（2024/6/5）代碼 公司名稱 收盤價（元）總市值（億）每股凈資產（元）PB 2024E 2024E 600460.SH 士蘭微 18.07 301 7.4 2.45 300623.SZ 捷捷微電 17.62 129 5.3 3.35 300373.SZ 揚杰科技 38.09 207 16.9 2.25 688469.SH 芯聯集成-U 4.15 292 1.1 3.76 688347.SH 華虹公司 35.05 392

58、32.0 1.10 平均 2.58 688396.SH 華潤微 37.80 500 18.8 2.01 資料來源：ifind，申萬宏源研究 注：可比公司每股凈資產預測采用 ifind 一致預期 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 22 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 5.風險提示 未能緊跟產品研發與技術迭代風險。由于半導體行業的特殊性，公司未來仍然面臨著產品迭代速度過快、研發周期長、資金投入大的風險，如果公司的技術與工藝未能跟上競爭對手新技術，可能導致公司產品被趕超或替代，前期的各項成本投入無法收回，進而在新產品領域難以保持市場的領先地位。規模擴張與核心技術人員流失

59、帶來的管理風險。隨著半導體行業對專業技術人才的需求與日俱增，人才競爭不斷加劇，若公司不能提供更好的發展平臺、更有競爭力的薪酬待遇及良好的研發條件，仍存在關鍵技術人員流失的風險。主要原材料供應商集中度較高及原材料供應風險。公司生產依賴于多種原材料，包括各種硅片、引線框、化學品和氣體。原材料的及時供應是保證公司穩定生產的必要條件。公司的一些重要基礎原材料如大尺寸硅片、光刻膠等上游行業呈現集中度較高的市場格局，使公司在采購該等原材料時供應商集中度也相對較高。同時，由于國際政治及其他不可抗力等因素，原材料供應可能會出現延遲交貨、限制供應或提高價格的情況。華潤微于 2024 年 3 月 26 日公告關于

60、華潤微電子有限公司的監管工作函，但未公告函件具體內容，在此特別提示。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 23 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 財務摘要 合并損益表 百萬元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業總收入 10,060 9,901 11,355 13,121 15,465 營業收入 10,060 9,901 11,355 13,121 15,465 營業總成本 7,798 8,526 10,063 11,766 13,848 營業成本 6,367 6,710 7,960 9,121 10,655 稅金及附加 95 84 103 11

61、8 137 銷售費用 168 167 210 247 294 管理費用 548 655 738 840 974 研發費用 921 1,154 1,249 1,640 2,011 財務費用-301-245-198-200-223 其他收益 118 252 184 185 207 投資收益 85 86 94 88 89 凈敞口套期收益 0 0 0 0 0 公允價值變動收益 125-7 0 0 0 信用減值損失 26-8-12 5-2 資產減值損失-84-26-151 22 36 資產處置收益 5-5 0 0-2 營業利潤 2,537 1,667 1,407 1,654 1,946 營業外收支 11

62、6 20 23 23 23 利潤總額 2,653 1,687 1,430 1,677 1,969 所得稅 53 249 207 247 292 凈利潤 2,599 1,438 1,222 1,430 1,677 少數股東損益-18-41-16-23-33 歸母凈利潤 2,617 1,479 1,238 1,454 1,709 資料來源：wind，申萬宏源研究 合并現金流量表 百萬元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 凈利潤 2,599 1,438 1,222 1,430 1,677 加：折舊攤銷減值 977 999 2,308 2,202 2,283 財務費用-34 65

63、-198-200-223 非經營損失-254-63-75-106-82 營運資本變動-324-875-336-638-871 其它 94 173-436 207 8 經營活動現金流 3,058 1,738 2,485 2,894 2,791 資本開支 2,070 5,193 705 805 957 其它投資現金流 14-1,212-2,354-1,013-785 投資活動現金流-2,056-6,405-3,059-1,818-1,741 吸收投資 640 1,623 0 0 0 負債凈變化-114 1,013 98 356 195 支付股利、利息 253 329-198-200-223 其它融

64、資現金流 17 1,344 0 0 0 融資活動現金流 290 3,651 295 556 419 凈現金流 1,456-963-278 1,633 1,468 資料來源：wind，申萬宏源研究 合并資產負債表 百萬元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流動資產 16,649 16,107 16,231 18,581 20,967 現金及等價物 12,700 11,799 11,582 13,277 14,807 應收款項 1,986 2,307 2,332 2,568 2,873 存貨凈額 1,876 1,966 2,261 2,677 3,236 合同資產 0 0 0

65、 0 0 其他流動資產 87 36 56 60 50 長期投資 2,040 4,424 6,924 7,924 8,724 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 24 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 固定資產 6,329 7,306 5,870 4,446 3,084 無形資產及其他資產 1,441 1,378 1,242 1,300 1,306 資產總計 26,458 29,215 30,267 32,250 34,081 流動負債 4,469 4,268 3,947 4,128 4,092 短期借款 58 88 35 19 25 應付款項 2,015 1,839

66、1,839 1,839 1,839 其它流動負債 2,396 2,341 2,073 2,270 2,228 非流動負債 1,294 1,317 1,468 1,839 2,028 負債合計 5,762 5,585 5,414 5,967 6,121 股本 1,218 1,218 1,218 1,218 1,218 其他權益工具 0 0 0 0 0 資本公積 13,840 14,205 14,205 14,205 14,205 其他綜合收益 340 338 338 338 338 盈余公積 0 0 0 0 0 未分配利潤 4,583 5,797 7,035 8,489 10,198 少數股東權

67、益 715 2,072 2,056 2,033 2,000 股東權益 20,696 23,630 24,853 26,283 27,960 負債和股東權益合計 26,458 29,215 30,267 32,250 34,081 資料來源：wind，申萬宏源研究 重要財務指標 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股指標(元)-每股收益 1.98 1.12 0.94 1.10 1.29 每股經營現金流 2.31 1.31 1.88 2.19 2.11 每股紅利-每股凈資產 15.10 16.29 17.22 18.32 19.61 關鍵運營指標(%)-ROIC 26.2 9

68、.6 7.3 8.7 10.0 ROE 13.1 6.9 5.4 6.0 6.6 毛利率 36.7 32.2 29.9 30.5 31.1 EBITDA Margin 32.3 24.4 29.7 28.2 26.3 EBIT Margin 23.4 14.6 10.8 11.3 11.3 營業總收入同比增長 8.8-1.6 14.7 15.6 17.9 歸母凈利潤同比增長 15.4-43.5-16.3 17.4 17.6 資產負債率 21.8 19.1 17.9 18.5 18.0 凈資產周轉率 0.50 0.46 0.50 0.54 0.60 總資產周轉率 0.38 0.34 0.38 0

69、.41 0.45 有效稅率 2.1 15.5 15.5 15.5 15.5 股息率-估值指標(倍)-P/E 19.2 34.0 40.6 34.6 29.4 P/B 2.5 2.3 2.2 2.1 1.9 EV/Sale 3.9 4.2 3.7 3.1 2.5 EV/EBITDA 12.1 17.2 12.4 10.9 9.6 股本 1,320 1,320 1,324 1,324 1,324 資料來源：wind，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 25 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 信息披露 證券分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證

70、券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,并對本報告的內容和觀點負責。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。與公司有關的信息披露 本公司隸屬于申萬宏源證券有限公司。本公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司關聯機構在法律許可情況下可能持有或交易本報告提到的投資標的，還可能為或爭取為這些標的提供投資銀行服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務?？蛻艨赏ㄟ^ 索取有關披露資料或登錄 信息披露欄目查詢從業人員資質情況、靜默期安排及其他有關的信息

71、披露。機構銷售團隊聯系人 華東組 茅炯 021-33388488 銀行團隊 李慶 021-33388245 華北組 肖霞 010-66500628 華南組 李昇 0755-82990609 華東創新團隊 朱曉藝 021-33388860 華北創新團隊 潘燁明 15201910123 股票投資評級說明 證券的投資評級：以報告日后的 6 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：買入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)減持(Underperform)：相對強于市場表現 20以上；：相對強于市場表現 520；：相對市場表現在55之間波動；：相對弱于市場表現 5以

72、下。行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweight)：行業超越整體市場表現；：行業與整體市場表現基本持平；：行業弱于整體市場表現。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。申銀萬國使用自己的行業分類體系，如果您對我們的行業分類有興趣，

73、可以向我們的銷售員索取。本報告采用的基準指數：滬深 300 指數 法律聲明 本報告僅供上海申銀萬國證券研究所有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司 http:/ 網站刊載的完整報告為準，本公司并接受客戶的后續問詢。本報告首頁列示的聯系人，除非另有說明，僅作為本公司就本報告與客戶的聯絡人，承擔聯絡工作，不從事任何證券投資咨詢服務業務。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視

74、為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為作出投資決策的惟一因素?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本公司特別提示,本公司不會與任何客戶以任何形式分享證券投資收益或分擔證券投資損失，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建

75、議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。市場有風險，投資需謹慎。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告作出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告的版權歸本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。