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1、非銀金融非銀金融 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/27 非銀金融非銀金融 2024 年 06 月 21 日 投資評級：投資評級：看好看好（維持維持）行業走勢圖行業走勢圖 數據來源：聚源 關注陸家嘴論壇表態，價升量穩看好 支 付 板 塊 機 會 行 業 周 報-2024.6.16 價升量穩看好支付板塊機會，高頻交易監管細則發布行業周報-2024.6.10 金融時報關注長債利率，繼續看好資 負 改 善 的 壽 險 行 業 周 報-2024.6.2 行業馬太效應明顯行業馬太效應明顯，高，高 beta 彈性特征彈性特征突出突出 2C 金融信息服務商金融信息服務商行業深度報告行業深度報告 高

2、超（分析師）高超（分析師）盧崑（分析師）盧崑（分析師） 證書編號：S0790520050001 證書編號：S0790524040002 行業馬太效應明顯，高行業馬太效應明顯，高 beta 彈性特征突出彈性特征突出（1）2C 金融信息服務行業集中度高，行業利潤流向頭部公司，馬太效應突出。在監管趨嚴、規模效應的影響下，行業不合規的中小機構逐步出清。（2）行業盈利彈性優于券商經紀業務和市場交易量，主因行業競爭格局較好、業務需求彈性更大以及預付款的模式影響。（3）受益于供需兩端升級，行業滲透率有所提升。機構化、股民專業化趨勢凸顯，全市場單活躍股民價值有所提升，預計主要由付費轉化率提升驅動，未來核心關注

3、 beta 彈性。（4）頭部公司具有完善高效的商業模式，在品牌效應、資金實力、人才建設、合規管理上均有更大優勢。外延關注獲取證券或基金代銷牌照帶來的新增長點；內生增長關注 AI 等新技術運用帶來的業務賦能。推薦盈利彈性和市值彈性突出、擁有證券牌照的頭部 2C 金融信息服務商指南針；受益標的：同花順、九方財富。監管趨嚴，集中度較高，監管趨嚴，集中度較高，行業利潤流向頭部公司，行業利潤流向頭部公司，馬太效應突出馬太效應突出 2C 金融信息服務商指持牌的證券投資咨詢公司以及其他金融信息服務商，行業主要為個人投資者提供金融信息、專業分析工具、交易策略、研究報告和數據庫等服務。行業監管趨嚴，監管全面提高

4、個人業務展業要求，推動形成只有少數優質、規范機構方可開展此類業務的局面。2023 年證券投資咨詢公司營收、凈利潤 CR10 分別為 54%、155%，行業集中度較高，盈利能力分化明顯，頭部公司獲取行業主要利潤。2C 金融信息服務商競爭格局來看，同花順、指南針、益盟股份保持行業領先位置，九方財富抓住流量入口高速增長，近 5 年躍升為行業頭部。供需兩端升級推動行業供需兩端升級推動行業滲透率提升，業務彈性較強滲透率提升，業務彈性較強（1）受益于供需兩端升級，2C 金融信息服務滲透率有所提升。需求端：個人投資者呈現專業化、成熟化的趨勢，對金融信息服務和投資咨詢服務的需求增加，對服務的品質要求進一步提高

5、。供給端：一方面金融信息服務商技術水平提高，提供的產品類型不斷豐富，滿足不同投資者的多元化、差異化需求；另一方面，新媒體的出現，直播、短視頻等提高了與股民互動的粘性和方式，也助推了業務滲透率的提高。（2）2C 金融信息服務牛市彈性優于券商經紀業務和交易量，主因行業競爭格局較好、業務需求彈性更大以及預付款的模式影響。長期看，2C金融信息服務收入增速優于券商經紀以及券商的投資咨詢業務。（3）機構化、股民專業化趨勢凸顯，全市場單活躍股民價值有所提升，預計主要由付費轉化率提升驅動，未來核心關注 beta 彈性。頭部公司商業模式頭部公司商業模式完備、高效完備、高效，關注新技術，關注新技術業務業務賦能賦能

6、以及以及外延外延并購并購（1）2C 金融信息服務商業務收入核心要素包括用戶數、轉化率、ARPU 值，對應 3 部分經營環節，分別為流量池構建、運營與變現。頭部公司憑借自身資源稟賦，形成的商業模式有一定差異：同花順、東方財富以自建流量池為主，獲客成本低，基于流量池進行“超市貨架”模式銷售產品，銷售費用率低，凈利率高。指南針、九方財富、益盟股份主要為銷售驅動模式，以外部買流、私域運營為主。（2）我們認為頭部公司的核心優勢在于服務個人客戶的完整商業模式能夠實現高效運轉，形成了品牌優勢，進而帶來規模效應。外延方面，頭部公司基于服務個人投資者的優秀能力，能夠在收購證券、基金代銷牌照后實現較好協同。關注A

7、I 技術賦能業務，促進內生發展，提升轉化率與 ARPU 值。風險提示：風險提示：市場持續低迷；監管政策風險；行業口碑下滑風險。-29%-19%-10%0%10%19%29%2023-062023-102024-022024-06非銀金融滬深300相關研究報告相關研究報告 開源證券開源證券 證券研究報告證券研究報告 行業深度報告行業深度報告 行業研究行業研究 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/27 目目 錄錄 1、監管趨嚴，集中度較高，馬太效應突出.4 2、供需兩端升級推動行業滲透率提升，業務彈性較強.11 3、頭部公司具有完善高效的商業模式，內生發展關注新媒

8、體形式、新技術賦能，外延關注 2C 業務協同.17 4、投資建議.24 5、風險提示.25 圖表目錄圖表目錄 圖 1：個人投資者投資股票產生的需求主要由證券公司和金融信息服務商解決.4 圖 2：2C 金融信息服務商滿足用戶金融信息獲取、分析、決策、交易、投教等需求.5 圖 3：金融信息軟件服務市場規模持續增長，個人業務占比提升.5 圖 4：證券投資咨詢公司數量在緩慢減少，2024 年 5 月末為 78 家.6 圖 5：證券投資咨詢業務是主要收入來源.7 圖 6：證券投資咨詢業務以銷售軟件產品和傳統薦股業務為主.7 圖 7：證券投資咨詢行業收入集中度高，盈利能力分化，頭部公司獲取行業主要利潤.9

9、 圖 8：2013 年以來同花順、指南針、益盟股份保持行業領先位置，近 5 年九方財富快速增長躍升為行業頭部.10 圖 9：2C 金融信息服務收入滲透率有所提升.11 圖 10：頭部 2C 金融信息服務商收入增速優于券商經紀，優于券商的投資咨詢業務.12 圖 11：證券行業經紀業務傭金率持續下降.13 圖 12：券商的投資咨詢業務收入增速優于券商經紀業務.13 圖 13：2015 年起個人投資者成交額占比呈下降趨勢.14 圖 14：2021 年新開戶數增速放緩，2022、2023 年新開戶數持續下降.15 圖 15：2021 年起個人投資者人數增速放緩.15 圖 16：2011-2022 年個

10、人持股賬戶數 11 年 CAGR 為 3%.15 圖 17：10 萬以下個人投資者數量占比呈下降趨勢.15 圖 18：10 萬以下個人投資者持股市值占比下降.15 圖 19：商業模式核心在于流量池構建、運營和變現.17 圖 20：指南針插件功能定價在幾千元不等.21 圖 21：同花順、東方財富研發投入金額領先.22 表 1：金融信息軟件服務市場個人業務 2017-2021 年復合增速 23%高于整體增速.5 表 2：2014-2022 年證券投資咨詢公司收入呈增長趨勢，凈利潤波動幅度較大，2022 年行業 ROE 8.5%.6 表 3：2022 年末行業總人數達 3 萬人，證券從業人員 2 萬

11、人，持續快速增長.7 表 4：監管對金融信息服務和證券投資咨詢業務有明確定義，對證券投資咨詢業務監管政策趨嚴.8 表 5：行業分化明顯，規模小的公司業務競爭能力較弱，盈利能力較差.9 表 6：同花順、指南針份額（占樣本公司）居領先地位，九方財富近年來迅速提升.10 表 7：牌照對比：8 家樣本公司中 6 家具有證券投資咨詢牌照.11 表 8：同花順和指南針 2C 軟件業務現金流彈性高于個人投資者交易量和券商經紀業務收入.12 表 9：證券公司的投資顧問業務向互聯網轉型.13 表 10：復盤來看，單活躍股民價值提升驅動行業收入增長，活躍股民數量平穩增長.16 表 11：九方財富 2019-202

12、1 年付費客戶數快速增長，2022-2023 年 ARPU 值回升至較高水平.16 表 12：同花順、東方財富以自建流量池為主，指南針、九方財富、益盟股份以外部買流、私域運營為主.18 fY9WaYcWeZ9WcWcWaQcMbRpNpPmOnRjMqQtNjMsQqMbRoPpPNZpMvMNZmNtR行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/27 表 13：同花順、東方財富凈利率相對較高.18 表 14：指南針、益盟股份、九方財富銷售費用率相對較高，屬于銷售驅動模式.18 表 15：指南針、九方財富、益盟股份從業人數行業領先.19 表 16：九方財富金融信息服務

13、 2021-2023 年 ARPU 值 9716/27243/30463 元.19 表 17：同花順主要產品定價范圍在幾十至幾萬元不等.20 表 18：指南針主要產品定價范圍在 1580 元/年至 50000 元/年.20 表 19：九方財富主要產品定價相對較高.21 表 20：2019 年以來九方財富付費客戶獲客成本有所提高.22 表 21：金融領域 AI 應用落地將利好用戶數和 ARPU 值提升.22 表 22：金融信息服務商通過收購牌照、與券商戰略合作，發揮 2C 業務優勢.23 表 23：2C 金融信息服務行業發展趨勢展望.23 表 24：受益標的估值表.24 行業深度報告行業深度報告

14、 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/27 1、監管趨嚴，集中度較高，監管趨嚴，集中度較高，馬太效應突出馬太效應突出 2C 金融信息服務金融信息服務商商滿足個人投資者滿足個人投資者多維度需求多維度需求，持牌公司可以，持牌公司可以額外額外提供投資建議。提供投資建議。（1）個人投資者投資股票產生的需求主要由證券公司和金融信息服務商解決。其中，股票交易和信用交易的需求主要由證券公司經紀業務和兩融業務覆蓋；獲取財經資訊、股市行情、金融數據、投資建議等需求由 78 家持牌證券投資咨詢公司、具有證券投資咨詢資質的證券公司以及其他非持牌機構共同滿足。（2）2C 金融信息服務業務是指，證券分析軟件開發

15、商和證券信息服務商為個人投資者提供金融信息、專業分析工具、交易策略、研究報告和數據庫等服務，滿足個人投資者金融信息獲取、分析、決策、交易、投教相關需求，多以銷售軟件終端形式收取金融信息服務費。（3）金融信息服務商通過上游（交易所、數據提供商、資訊提供商）獲取證券交易行情、金融數據、財經資訊等信息和數據，整合加工后通過網站平臺或 APP 提供給終端客戶；持有證券投資咨詢牌照的公司可以額外為客戶提供投資建議。圖圖1：個人投資者投資股票產生的需求主要由證券公司和金融信息服務商解決個人投資者投資股票產生的需求主要由證券公司和金融信息服務商解決 資料來源：開源證券研究所 行業深度報告行業深度報告 請務必

16、參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/27 圖圖2：2C 金融信息服務商滿足用戶金融信息獲取、分析、決策、交易金融信息服務商滿足用戶金融信息獲取、分析、決策、交易、投教等、投教等需求需求 資料來源：東方財富招股說明書、開源證券研究所 金融信息軟件服務金融信息軟件服務行業規模持續擴張，個人業務復合增速高于全行業行業規模持續擴張，個人業務復合增速高于全行業，預計未來保，預計未來保持增長持增長。據弗若斯特沙利文數據，2021 年末金融信息軟件服務行業市場規模達 113億，其中個人業務 74 億，占比 65%。金融信息軟件服務市場規模保持增長，2017-2021年 4 年 CAGR 達 17.7%，其

17、中個人業務 CAGR22.7%，機構業務 CAGR10.3%。圖圖3：金融信息軟件服務市場規模金融信息軟件服務市場規模持續增長，持續增長，個人業務個人業務占比提升占比提升 數據來源：弗若斯特沙利文、開源證券研究所 表表1：金融信息軟件服務市場個人業務金融信息軟件服務市場個人業務 2017-2021 年復合增速年復合增速 23%高于整體增速高于整體增速 2017 年年-2021 年復合增速年復合增速 個人 22.70%機構 10.30%合計 17.70%數據來源：弗若斯特沙利文、開源證券研究所 0%20%40%60%80%0204060801001202017年2018年2019年2020年20

18、21年金融信息軟件服務市場規模（訂單金額）金融信息軟件服務市場規模（訂單金額）個人業務（億元）機構業務（億元）個人業務占比-右軸行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6/27 獨立獨立證券投資咨詢公司證券投資咨詢公司是是 2C 金融信息服務商重要組成金融信息服務商重要組成，該類該類公司公司業務業務主要主要通過軟通過軟件工具件工具開展開展。（1）獨立證券投資咨詢公司多數為民營模式、獨立經營，有自身獨特的公司規劃和市場化的盈利模式。證券投資咨詢業務是核心業務，該業務需要向證監會申請牌照，業務主要服務個人投資者，早期以會員制為主，目前大部分公司通過各類軟件工具（證券分析軟

19、件、薦股軟件）開展。（2）2024 年 5 月末，證券投資咨詢公司為 78 家，監管加大準入門檻的背景下，行業公司數量保持相對穩定，經營不善的公司在出清。而行業人員數量整體呈增加趨勢，近 5 年仍保持較快增長。（3）2021/2022 年證券投資咨詢公司行業收入體量 123/141 億元，同比+33%/+12%，凈利潤 10.0/7.4 億元，ROE 為 12.7%/8.5%。（4）行業收入以證券投資咨詢業務為主，投資咨詢業務以銷售軟件產品和傳統薦股業務為主。2022 年軟件銷售產品占證券投資顧問業務的比重達 54%，占證券投資咨詢業務的比重達 50%，超過傳統薦股業務。圖圖4：證券投資咨詢公

20、司數量在緩慢減少，證券投資咨詢公司數量在緩慢減少，2024 年年 5 月末月末為為 78 家家 數據來源：中證協、證監會、開源證券研究所 表表2：2014-2022 年年證券投資咨詢公司收入呈增長趨勢，凈利潤波動幅度較大，證券投資咨詢公司收入呈增長趨勢，凈利潤波動幅度較大，2022 年行業年行業 ROE 8.5%單位：百萬元單位：百萬元 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 證券投資咨詢公司營業收入 2,153 4,817 6,114 8,987 8,794 7,278 9,304 12,332 14,066 收入 YOY（同口徑披露值）12

21、4%30%48%1%33%12%YOY（計算值）124%27%47%-2%-17%28%33%14%凈利潤 102 993 873 708-22-997 742 凈利潤 YOY（同口徑披露值）875%5%9%-103%-36%YOY（計算值）874%-12%-19%-103%-26%統計樣本數量 82 家 82 家 83 家 80 家 77 家 77 家 77 家 75 家 ROE 12.7%8.5%數據來源：中證協、開源證券研究所 注：上述數據根據每年中證協問卷調查分析得到，每年樣本數量有波動，同比變化披露值是同口徑，計算值非同口徑，僅供參考 949690918884848484848484

22、8483838078020406080100120證券投資咨詢公司數量（家）-通過年檢行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7/27 圖圖5：證券投資咨詢業務是主要收入來源證券投資咨詢業務是主要收入來源 圖圖6：證券投資咨詢業務以銷售證券投資咨詢業務以銷售軟件產品和傳統薦股業軟件產品和傳統薦股業務務為主為主 數據來源：中證協、開源證券研究所 數據來源：中證協、開源證券研究所 表表3：2022 年末年末行業行業總總人數人數達達 3 萬人，證券從業人員萬人，證券從業人員 2 萬人，持續快速增長萬人，持續快速增長 單位（人）單位（人）2011 2012 2013 2014

23、 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 行業員工總數 2108 22782 18331 18669 24358 30255 YOY -20%30%24%中證協登記人員總數 1215 1384 1457 1522 1894 3313 6354 7754 8729 11848 16067 20608 YOY 14%5%4%24%75%92%22%13%36%36%28%一般證券業務 212 222 267 585 1631 4080 5445 6342 9230 13133 16837 投資顧問 982 998 1046 1160 1558 2135 21

24、50 2209 2448 2772 3603 分析師 190 237 209 149 124 139 159 178 170 162 168 數據來源：中證協、開源證券研究所 投資咨詢機構監管投資咨詢機構監管政策政策趨嚴趨嚴，全面提高個人業務展業要求，推動行業集中度提升，全面提高個人業務展業要求，推動行業集中度提升。2020 年 4 月，證監會發布證券基金投資咨詢業務管理辦法（征求意見稿），在大幅提高準入門檻的基礎上，重啟證券基金投資咨詢機構的準入，同時強化股東資質要求，對不符合資質要求或者嚴重違法違規的機構堅決出清。政策對向普通投資者政策對向普通投資者的薦股行為提出更高展業要求，全面提高經營

25、和違規成本，推動形成只有少數優質、的薦股行為提出更高展業要求，全面提高經營和違規成本，推動形成只有少數優質、規范機構方可開展此類業務的局面。規范機構方可開展此類業務的局面。監管對證券投資咨詢機構和從業人員行為加強管理，重點關注各公司業務合規性。監管監管加大檢查力度加大檢查力度，合規管理能力是關鍵合規管理能力是關鍵。針對不當營銷和違規經營問題，證監會加大檢查力度，2018 年證監會對 58 家咨詢機構或其分支機構采取行政監管措施，其中對 35 家采取責令暫停新增客戶的行政監管措施。2019 年行業收入回落或與相關機構受處罰有關。截至 2024 年 3 月末，有 19 家證券投資咨詢機構或其分分支

26、機構被采取暫停新增客戶監管措施。行業加大合規管理系統投入，2022 年行業建設合規信息管理系統已投入資金 6.25 億元，同比+96.54%，55 家公司合規信息管理系統已經建好并使用，占行業的 73%，行業規范化程度進一步提高。95%0%1%1%3%20222022年投資咨詢公司行業總體收入結構年投資咨詢公司行業總體收入結構證券投資咨詢業務證券資訊平臺服務財務顧問業務其他證券服務業務其他收入50%43%3%4%20222022年投資咨詢公司證券投資咨詢業務收入結構年投資咨詢公司證券投資咨詢業務收入結構證券投資顧問-銷售證券軟件工具類產品收入證券投資顧問-其他（傳統薦股業務）發布證券研究報告業

27、務其他證券投資咨詢業務行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8/27 表表4：監管對金融信息服務和監管對金融信息服務和證券投資咨詢證券投資咨詢業務有明確定義，對業務有明確定義，對證券投資咨詢證券投資咨詢業務監管政策趨嚴業務監管政策趨嚴 時間時間 監管部門監管部門 政策政策 要點要點 1997 年 12月 25日與1998 年 4月 23 日 國務院，證監會 證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法 和 實施細則 政策對我國證券投資咨詢機構在資格管理、業務范圍等方面進行了明確的規定。證監會向符合條件的證券咨詢機構頒發了執業執照，把證券咨詢業正式納入了監管的范圍，成為證券投資咨詢

28、業發展史上的一個里程碑。2010 年 10月 12 日 證監會 證券投資顧問業務暫行規定 證券投資顧問業務，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構接受客戶委托，按照約定，向客戶提供涉及證券及證券相關產品的投資建議服務，輔助客戶作出投資決策，并直接或者間接獲取經濟利益的經營活動。投資建議服務內容包括投資的品種選擇、投資組合以及理財規劃建議等。向客戶提供證券投資顧問服務的人員，應當符合相關從業條件，并在中國證券業協會注冊登記為證券投資顧問。證券公司、證券投資咨詢機構應當規范證券投資顧問業務推廣和客戶招攬行為，禁止對服務能力和過往業績進行虛假、不實、誤導性的營銷宣傳，禁止以任

29、何方式承諾或者保證投資收益。2015 年 1月 19 日 中證協 關于拓寬證券投資咨詢公司業務范圍的通知 證券投資咨詢公司在向中國證監會備案后可在全國股轉系統開展公司掛牌推薦、做市業務 2018 年 12月 國家網信辦 金融信息服務管理規定 金融信息服務，是指向從事金融分析、金融交易、金融決策或者其他金融活動的用戶提供可能影響金融市場的信息和或者金融數據的服務。金融信息服務不同于互聯網新聞信息服務，它的主要服務對象是機構和特定投資者，即“特定用戶”，而不是社會大眾。金融信息服務主要是提供包括信息和數據在內的金融信息業務服務，而不是直接提供存貸款、證券交易、購買保險、基金交易、債券交易、外匯買賣

30、等金融業務服務。2019 年 6月 中證協 證券投資咨詢機構執業行為規范（試行）加強對證券投資咨詢機構的自律管理，要點包括：員工需要持證上崗，投資建議要有理有據，禁止承諾投資收益，禁止虛假、不實、誤導性宣傳，從業人員不能在多家機構上班，禁止出租業務牌照，合規部門文件至少要保留 5 年。文件要求從事證券投資顧問業務的營銷、客服等直接為客戶提供服務的工作人員應該是證文件要求從事證券投資顧問業務的營銷、客服等直接為客戶提供服務的工作人員應該是證券投資咨詢機構的正式員工。從事證券投資顧問業務的營銷、客服等直接為客戶提供服務，券投資咨詢機構的正式員工。從事證券投資顧問業務的營銷、客服等直接為客戶提供服務

31、，但不涉及向客戶提供投資建議的業務人員應取得證券從業資格。但不涉及向客戶提供投資建議的業務人員應取得證券從業資格。2020 年年 4月月 17 日日 證監會證監會 證券基金投資咨詢證券基金投資咨詢業務管理辦法（征業務管理辦法（征求意見稿）求意見稿）（1）大幅提高準入門檻，強化股東資質要求。）大幅提高準入門檻，強化股東資質要求。明確從事證券基金投資咨詢業務應當依法持牌經營，要求申請開展投資咨詢業務的機構凈資產不低于 1 億元。要求持股 5%以上股東凈資產不得低于 5000 萬元，控股股東最近 3 年連續盈利，凈資產不低于 5 億元，具有良好的資本補充能力，最近 3 年未被采取重大監管措施等，并提

32、出“一參一控”要求。（2）對向普通投資者的薦股行為提出更高展業要求，全面提高經營和違規成本，推動形成）對向普通投資者的薦股行為提出更高展業要求，全面提高經營和違規成本，推動形成只有少數優質、規范機構方可開展此類業務的局面。只有少數優質、規范機構方可開展此類業務的局面。引導投資咨詢機構主要面向資管產品、專業機構等機構投資者提供股票等高風險資產的投資建議，對普通投資者則主要提供公募基金等相對低風險資產的投資建議服務。（3）豐富和完善業務類型，明確投資建議服務可涵蓋證券、基金、衍生品等各類標的，形成證券投資顧問、基金投資顧問、發布研究報告三種類型為主體的業務結構，更好滿足客戶的財富管理需求。（4）嚴

33、格從業人員和高管人員資質管理。2020 年 10月 30 日 證監會 關于加強對利用“薦股軟件”從事證券投咨詢業務監薦股軟件是指具備下列一項或多項證券投資咨詢服務功能的軟件產品、軟件工具或者終端設備：（1）提供涉及具體證券投資品種的投資分析意見，或者預測具體證券投資品種的價格走勢；（2）提供具體證券投資品種選擇建議；（3）提供具體證券投資品種的買賣時機建議；（4）行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9/27 時間時間 監管部門監管部門 政策政策 要點要點 管的暫行規定 提供其他證券投資分析、預測或者建議。其中，具備證券信息匯總或者證券投資品種歷史數據統計功能，但不

34、具備上述 4 項所列功能的軟件產品、軟件工具或者終端設備，不屬于“薦股軟件”。向投資者銷售或者提供“薦股軟件”，并直接或者間接獲取經濟利益的，屬于從事證券投資咨詢業務，必須取得證券投資咨詢業務資格。強調未取得證券投資咨詢業務資格，任何機構和個人不得利用“薦股軟件”從事證券投資咨詢業務。不得對產品功能和服務業績進行虛假、不實、夸大、誤導性的營銷宣傳，不得以任何方式向客戶承諾或者保證投資收益。2020 年 10月 30 日 證監會 關于規范面向公眾開展的證券投資咨詢業務行為若干問題的通知 任何機構或個人從事就證券市場、證券品種的走勢，投資證券的可行性，以口頭、書面、電腦網絡或者中國證監會認定的其他

35、形式向公眾提供分析、預測或建議的業務，必須先行取得中國證監會授予的證券投資咨詢業務資格證書或者經取得中國證監會授予的證券投資咨詢業務資格證書的機構聘任并符合相關從業要求。資料來源：證監會、國家網信辦、中證協、開源證券研究所 證券投資咨詢證券投資咨詢行業集中度高，盈利能力分化明顯，頭部行業集中度高，盈利能力分化明顯，頭部公司公司獲取行業主要利潤。獲取行業主要利潤。2023年證券投資咨詢行業總資產、凈資產 CR10 分別為 65%、79%，營業收入、凈利潤CR10 分別為 54%、155%，行業集中度較高，行業 39 家公司盈利，36 家虧損，各公司盈利能力差異明顯。員工人數 CR10 為 42%

36、，人員集中度較高。我們認為，除了監管趨嚴、牌照經營特征外，行業本身具有規模效應，無論是流量獲取、產品研發等均需要持續投入，上市公司在品牌效應、資金實力、人才建設、合規管理系統上均有更大優勢，帶來市占率持續提升。圖圖7：證券投資咨詢行業證券投資咨詢行業收入集中度高，盈利能力分化，頭部公司獲取行業主要利潤收入集中度高，盈利能力分化，頭部公司獲取行業主要利潤 數據來源：中證協、開源證券研究所 注：2018 年全行業虧損，其中 45 家機構盈利，凈利潤 5.3 億，2018 年凈利潤 CR5 占行業實現盈利的咨詢機構凈利潤總額的 61%表表5：行業分化明顯，規模小的公司業務競爭能力較弱，盈利能力較差行

37、業分化明顯，規模小的公司業務競爭能力較弱，盈利能力較差 證券投資咨詢公司盈利情況證券投資咨詢公司盈利情況（家）（家）2015 2016 2017 2018 2021 2022 盈利公司數量 47 57 55 45 42 39 凈利潤為零 4 4 4 1 虧損公司數量 31 21 24 34 35 36 數據來源：中證協、開源證券研究所 47%35%32%46%66%55%64%61%56%54%132%155%0%50%100%150%200%201520162017201820212022收入CR5凈利潤CR5收入CR10凈利潤CR10行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和

38、法律聲明 10/27 2C 金融信息服務金融信息服務商商競爭格局競爭格局：同花順、指南針同花順、指南針、益盟股份保持行業領先位置、益盟股份保持行業領先位置，九方，九方財富高速增長財富高速增長，近近5年年躍升為行業頭部躍升為行業頭部。我們選取8家已上市的2C金融信息服務商，8 家樣本公司中 6 家具有證券投資咨詢牌照，2023 年收入占比 92%。（1）2012-2013年，大智慧業務體量領先于可比公司，2014 年 6 月大智慧公告決定暫不參加證券投資咨詢機構 2013 年度年檢，從而不再持有證券投資咨詢牌照，收入體量下降。（2）2015 年牛市疊加移動互聯網興起，同花順收入份額快速增長。（3

39、）2019 年以來，九方財富乘短視頻流量東風，收入份額實現快速增長。圖圖8：2013 年以來同花順、指南針、益盟股份保持行業領先位置，近年以來同花順、指南針、益盟股份保持行業領先位置，近 5 年九方財富快速增長躍年九方財富快速增長躍升為升為行業頭部行業頭部 數據來源：Wind、開源證券研究所 注：我們選取 8 家連續披露財務數據的金融信息服務商作為樣本公司，選取各公司的 2C 金融信息服務業務收入進行計算，樣本公司包括同花順、東方財富、指南針、益盟股份、大智慧、麟龍股份、財富趨勢、九方財富。數據口徑選取方面，同花順為增值電信收入；指南針為金融信息服務收入；大智慧為金融資訊及數據 PC 終端服務

40、系統收入+金融資訊及數據移動終端服務系統收入；東方財富為金融數據服務收入；益盟股份為金融資訊及數據服務收入；麟龍股份為證券分析軟件銷售及數據信息服務；財富趨勢為金融終端及證券信息服務收入；九方財富為主營業務收入，下同。表表6：同花順、指南針份額（占樣本公司）居領先地位，九方財富近年同花順、指南針份額（占樣本公司）居領先地位，九方財富近年來來迅速提升迅速提升 數據來源：Wind、開源證券研究所 -500 1,000 1,500 2,000 2,5002012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年同花順指南針益盟股份麟龍股份

41、大智慧東方財富財富趨勢九方財富總收入11%17%30%38%33%36%32%33%29%24%25%10%17%18%19%23%23%21%16%16%19%16%0%10%18%26%29%32%0%20%40%60%80%100%2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年同花順指南針益盟股份麟龍股份大智慧東方財富財富趨勢九方財富行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/27 表表7：牌照對比：牌照對比：8 家樣本公司中家樣本公司中 6 家具有證券投資咨詢牌照家具有證券投資咨詢牌照 2C 金

42、融信息服務商金融信息服務商 證券投資咨詢牌照證券投資咨詢牌照 基金銷售牌照基金銷售牌照 證券業務牌照證券業務牌照 同花順 指南針 益盟股份 麟龍股份 大智慧 財富趨勢 九方財富 東方財富 資料來源：證監會、各公司公告、開源證券研究所 注：麟龍股份子公司財咨道擁有證券投資咨詢牌照和基金銷售牌照。大智慧 2014 年 6 月公告決定暫不參加證券投資咨詢機構 2013 年度年檢，從而不再持有證券投資咨詢牌照。2、供需兩端升級推動行業供需兩端升級推動行業滲透率提升，業務彈性較強滲透率提升，業務彈性較強 滲透率滲透率有所有所提升提升，受供需兩端升級，受供需兩端升級共同共同驅動驅動。8 家樣本公司的 2C

43、 金融信息服務收入滲透率有所提升，2018-2023 年平均滲透率為 0.8%，較 2012-2017 年平均滲透率 0.6%有所提升。2C 金融信息行業供需兩端升級，推動滲透率提升：（1）需求端來看，個人投資者呈現專業化、成熟化的趨勢，對金融信息服務和投資咨詢服務的需求增加，對服務的品質要求進一步提高。（2）供給端來看，一方面金融信息服務商提供的產品類型不斷豐富，滿足不同投資者的多元化、差異化需求。另一方面，新媒體的出現，直播、短視頻等提高了與股民互動的粘性和方式，也助推了業務滲透率的提高。圖圖9：2C 金融信息服務收入滲透率有所提升金融信息服務收入滲透率有所提升 數據來源：Wind、各公司

44、公告、中證協、開源證券研究所 2C 金融信息服務彈性金融信息服務彈性優于優于券商經紀券商經紀收入收入和成交額和成交額，主因行業競爭格局更好、業務需主因行業競爭格局更好、業務需求彈性更大以及求彈性更大以及軟件軟件預付款模式預付款模式影響影響。2C 金融信息服務業務盈利彈性高于券商經紀業務和個人投資者成交額，2015 年指南針、同花順 2C 業務現金流同比分別增長255%/363%，高于券商經紀和個人投資者成交額的 159%和 252%。我們認為 3 方面原因：（1）2C 金融行業競爭格局向頭部集中，價格競爭有限。（2）業務需求彈性更0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%0100

45、02000300040005000600070008家樣本公司的2C金融信息服務業務收入（百萬元）樣本公司2C金融信息服務業務收入滲透率（占個人投資者交易額）行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12/27 大，牛市時用戶數、轉化率和 ARPU 值均受益。（3）軟件類產品多為預付款模式，使得盈利彈性更強。表表8：同花順和指南針同花順和指南針 2C 軟件業務現金流彈性高于軟件業務現金流彈性高于個人投資者個人投資者交易量和券商交易量和券商經紀業務經紀業務收入收入 單位：百萬元單位：百萬元 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2

46、021 2022 2023 指南針銷售商品、服務現金流YOY 544%-10%255%-7%9%-16%4%37%34%25%-22%同花順 2C 軟件現金流（估算）YOY 72%103%363%-42%-13%-22%77%37%3%-17%-5%個人投資者日均成交額同比 54%60%252%-51%-15%-21%34%50%16%-10%-1%券商經紀業務收入同比 53%40%159%-62%-24%-26%29%44%9%-16%-13%數據來源：Wind、中證協、上交所、開源證券研究所 2C 金融信息服務收入增速金融信息服務收入增速優于優于券商經紀券商經紀，優于證券公司的投資顧問業務

47、，優于證券公司的投資顧問業務。樣本公司 2C 金融信息服務收入/券商經紀業務收入比率明顯提高，2C 金融信息服務收入增速優于券商傳統經紀業務收入。與 2C 金融信息服務行業相比，證券經紀業務集中度較低，競爭激烈下行業傭金率持續下降拉低了經紀業務收入，2008 年至今經紀傭金率呈持續下降趨勢。此外，券商的投資咨詢業務收入增速亦優于經紀業務。樣本公司 2C 金融信息服務收入/證券公司的投資顧問業務比率明顯提高，2C 金融信息服務收入增速優于證券公司的投資顧問業務。我們認為：（1）金融信息服務商在投資咨詢業務上更加聚焦，在新媒體使用、互聯網拓客等方面更具優勢，在金融數據加工等數據服務上也有優勢。（2

48、）券商的投資咨詢業務是總部和分支機構分支協作，總部負責投顧業務規章制度、投研體系、風控體系的構建，以及業務組織形式、推廣、培訓、指導及系統支持等，分支機構負責投顧業務具體開展，其優勢是有龐大的證券用戶基數，有較深入的研究內容儲備。據中證協專項調查，近年來券商傳統投顧簽約帶來的差異化傭金投顧簽約收入及收入占比逐年收窄，以標準化、產品化為特色的互聯網投顧產品及服務業務的收入效果逐年凸顯。圖圖10：頭部頭部 2C 金融信息服務商收入增速金融信息服務商收入增速優于優于券商經紀，優于券商經紀，優于券商券商的投資的投資咨詢咨詢業務業務 數據來源：中證協、各公司公告、開源證券研究所 0%20%40%60%8

49、0%100%120%140%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%樣本公司2C金融信息服務業務收入/券商經紀業務收入樣本公司2C金融信息服務業務收入/券商投資咨詢業務凈收入-右軸行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/27 圖圖11：證券行業經紀業務傭金率持續下降證券行業經紀業務傭金率持續下降 數據來源：Wind、中證協、開源證券研究所 注：行業傭金率=代理買賣證券業務凈收入（含交易席位租賃）/股票基金成交額 圖圖12：券商的投資咨詢業務收入增速優于券商的投資咨詢業務收入增速優于券商券商經紀業務經紀業務 數據來源：Wind、中證

50、協、開源證券研究所 表表9：證券公司的投資顧問業務向互聯網轉型證券公司的投資顧問業務向互聯網轉型 模式模式 證券公司的投資顧問業務證券公司的投資顧問業務 收入來源 投資顧問尾傭、差別傭金 組織架構 2022 年底，中證協調研的 98 家證券公司中，95 家開展投資顧問業務，66家設立專門從事及管理投顧業務的獨立部門。其中，25 家成立一級部門來從事投顧業務，其余 41 家在經紀業務總部、研究發展中心、零售業務部和財富管理部等一級部門下開展業務 組織形式 總部和分支機構分支協作：總部負責投顧業務規章制度、投研體系、風控體系的構建，以及業務組織形式、推廣、培訓、指導及系統支持等，分支機構負責投顧業

51、務具體開展 產品類型（1）根據風險偏好：穩健型、平衡型、進取型產品（2）根據投資標的：權益類、固定收益類、資產配置類（3）根據服務對象：標準化和定制化（4）根據服務方式：基礎服務產品、終端服務產品、投資顧問服務產品、短信服務產品、線上投顧服務產品及資訊服務產品（5）根據收費方式：基礎服務產品、固定收費產品和浮動傭金產品 收入結構變化 據中證協專項調查，證券公司傳統投顧簽約帶來的差異化傭金投顧簽約收0.0000%0.0500%0.1000%0.1500%0.2000%2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

52、2021 2022 2023行業傭金率0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年證券行業投資咨詢業務凈收入/券商經紀業務收入行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/27 模式模式 證券公司的投資顧問業務證券公司的投資顧問業務 入及收入占比逐年收窄，以標準化、產品化為特色的互聯網投顧產品及服務業務的收入效果逐年凸顯，服務涵蓋客戶數有明顯新增，客戶對線上化、產品化、標準化的服務接受度有所提升。資料來源：中證協、開源證券研究所

53、機構化、股機構化、股民專業化趨勢民專業化趨勢凸顯凸顯，單活躍股民價值有所提升，單活躍股民價值有所提升，預計未來預計未來行業行業保持平穩保持平穩增長增長，核心關注，核心關注 beta 彈性彈性。（1）機構化趨勢下，機構化趨勢下，個人投資者個人投資者增速放緩增速放緩，活躍股民數量活躍股民數量保持保持相對相對穩定穩定：2015 年起個人投資者交易量占比呈下降趨勢，新開戶數增速放緩、下降，機構化趨勢凸顯。伴隨新開戶數下降，以及存量客戶流失，個人投資者人數增速放緩，截至 2023 年 8月，個人投資者人數 2.2 億人，較 2023 年初+4%。歷經市場長周期，活躍股民數量（個人持股賬戶數）保持相對穩定

54、，2022 年末存續有效戶為 4626 萬人，2011-2022年 11 年 CAGR 為 3%。（2）股民股民結構變化明顯結構變化明顯，中高凈值人群占比提高中高凈值人群占比提高：個人投資者持股賬戶數以及市值結構來看，10 萬以下個人投資者數量占比和市值占比呈下降趨勢，反映中高凈值股民占比提高。（3）復盤看復盤看全市場全市場單活躍股民價值單活躍股民價值有所有所提升提升，預計由付費轉化率驅動，預計由付費轉化率驅動，預計行業未，預計行業未來平穩增長來平穩增長，核心關注，核心關注 beta 彈性彈性：我們測算，2014-2023 年全行業收入 9 年復合增速 17%，活躍股民數量 9 年復合增速 5

55、%，單活躍股民價值 9 年復合增速 12%。其中，2016-2021 年單活躍股民價值由 299 元提升到 390 元，假設 2021 年全市場 10%付費轉化率，APRU 值是 3900 元，該階段單活躍股民價值的提升預計由付費轉化率提升所驅動。2022-2023 年單活躍股民價值分別為 433、400 元，預計受市場低迷影響，付費轉化率和 ARPU 值均有一定壓力。伴隨行業供需升級，付費轉化率長周期或保持提升，預計行業未來收入平穩增長，核心關注 beta 彈性。圖圖13：2015 年起年起個人投資者個人投資者成交額占比呈下降趨勢成交額占比呈下降趨勢 數據來源：上交所、Wind、開源證券研究

56、所 注：2018-2023 年的個人投資者交易量占比為估算值 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%-2,000.0 4,000.0 6,000.0 8,000.0 10,000.0 12,000.020072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023市場日均股票成交額（億元）個人投資者交易量占比-右軸行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 15/27 圖圖14：2021 年新開戶數增速放緩，年新開戶數增速放緩，2

57、022、2023 年新開戶數持續下降年新開戶數持續下降 數據來源：上交所、開源證券研究所 圖圖15：2021 年起個人投資者人數增速放緩年起個人投資者人數增速放緩 圖圖16：2011-2022 年個人持股賬戶數年個人持股賬戶數 11 年年 CAGR 為為 3%數據來源：中國結算、開源證券研究所 數據來源：上交所、開源證券研究所 圖圖17：10 萬以下個人投資者數量占比呈下降趨勢萬以下個人投資者數量占比呈下降趨勢 圖圖18：10 萬以萬以下下個人投資者個人投資者持股市值占比持股市值占比下降下降 數據來源：上交所、開源證券研究所 數據來源：上交所、開源證券研究所 01000200030004000

58、50002011201220132014201520162017201820192020202120222023新開戶數（萬戶）-自然人0%5%10%15%20%25%05,00010,00015,00020,00025,000個人投資者人數（萬人）YOY-右軸-10%0%10%20%30%40%50%-1,000-1,000 2,000 3,000 4,000 5,0002011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年持股賬戶數（萬戶）YOY（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%其中：

59、10 萬元以下10-100 萬元100-300 萬元300-1000 萬元1000 萬元以上0%20%40%60%80%100%其中：10 萬元以下10-100 萬元100-300 萬元300-1000 萬元1000 萬元以上行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 16/27 表表10：復盤來看，單活躍股民價值提升驅動行業收入增長，活躍股民數量平穩復盤來看，單活躍股民價值提升驅動行業收入增長，活躍股民數量平穩增長增長 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2014-2023年年 9 年年CAGR 8 家樣本

60、 2C 金融信息服務商收入（百萬元）1,151 2,744 2,622 2,621 2,309 2,801 3,863 5,524 6,291 6,082 YOY-4%139%-4%0%-12%21%38%43%14%-3%20%證券投資咨詢公司行業收入（百萬元）2,153 4,817 6,114 8,987 8,794 7,278 9,304 12,332 14,066 12,941 YOY 124%27%47%-2%-17%28%33%14%-8%22%券商的投資咨詢業務凈收入（百萬元）2231 13793 5054 3396 3152 3784 4803 5457 5974 4990 Y

61、OY-14%518%-63%-33%-7%20%27%14%9%-16%9%全行業收入（百萬元）4,384 18,610 11,168 12,383 11,946 11,062 14,107 17,789 20,040 17,931 YOY 324%-40%11%-4%-7%28%26%13%-11%17%活躍股民數量（萬人）3,006 4,059 3,741 3,934 3,851 3,857 4,182 4,609 4,626 4,487 YOY 2%35%-8%5%-2%0%8%10%0%-3%5%單活躍股民價值（元）146 459 299 315 310 287 337 386 433

62、 400 YOY 214%-35%5%-1%-8%18%14%12%-8%12%數據來源：中證協、Wind、各公司公告、開源證券研究所 注：（1）表格內藍色字體為披露值，黑色為公式計算值，紅色為預測值。（2）全行業收入=證券投資咨詢公司行業收入+券商的投資咨詢業務凈收入。（3）單活躍股民價值=全行業收入/活躍股民數量。表表11：九方財富九方財富 2019-2021 年年付費客戶數快速增長付費客戶數快速增長，2022-2023 年年 ARPU 值回升至較高水平值回升至較高水平 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 2023 年年 九方智投旗艦版（在線高端投教服務）總訂單

63、金額（百萬元）413 1026 1373 1174 1364 付費用戶數量（人）13089 32387 38,901 38,159 40,526 ARPU 值（千元）31.6 31.7 35.3 30.8 33.7 九方智投擒龍版（金融信息軟件服務）總訂單金額（百萬元）611 818 983 付費用戶數量（人）62,832 30,026 32,279 ARPU 值（千元）9.7 27.2 30.5 投教+金融信息服務合計（不含財商教育）訂單金額合計（百萬元）413 1026 1984 1992 2348 付費客戶數合計（人）13089 32387 101,733 68,185 72,805 A

64、RPU 值（千元）31.6 31.7 19.5 29.2 32.2 數據來源：九方財富公司公告、開源證券研究所 注：九方財富 2021 年開展金融信息軟件服務業務 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 17/27 3、頭部公司具有完善頭部公司具有完善高效高效的商業模式的商業模式，內生發展關注新媒體內生發展關注新媒體形式、新技術賦能，外延關注形式、新技術賦能，外延關注 2C 業務業務協同協同 行業行業商業模式商業模式：2C 金融信息服務商業務收入核心要素包括用戶數、轉化率、金融信息服務商業務收入核心要素包括用戶數、轉化率、ARPU值，對應值，對應 3 部分經營環節，分

65、別為流量池構建、運營與變現。部分經營環節，分別為流量池構建、運營與變現。通過分析頭部金融信息服務商的商業模式，我們發現：（1）由于各公司自身稟賦不同，流量池構建主要分為自建流量池和外部買流；（2）不同的流量體量和獲客成本決定了差異化的運營模式，各公司營銷漏斗模型的效率決定轉化率；（3）模式打法及可變現方式是影響ARPU值的核心，滿足個人投資者多維度需求能夠帶來更高的客戶黏性和單客收入。此外，不同的變現方式會反作用于流量池構建與運營的能力圈范圍。在全流程中，軟件/產品/服務是貫穿流量池構建、運營及變現的核心抓手。各公司對比：各公司對比：（1）流量平臺型：流量平臺型：同花順、東方財富通過自身稟賦（

66、股票交易 APP/股吧）獲得自然流量。依靠 APP 內容運營推送和銷售人員電銷共同促進付費轉化，轉化率更多受行情因素影響?；邶嫶罅髁砍?，兩家公司擁有多種變現路徑，有助于提高單客價值。由于獲客成本較低，同花順、東方財富凈利率相對較高。（2）外部買流型：外部買流型：指南針、九方財富、益盟股份通過外購流量獲得用戶信息。憑借自身強大的電銷團隊、運營團隊，配合營銷策略轉化用戶，轉化率受各家營銷漏斗模型的效率影響（營銷體系）。變現方式主要是金融信息服務業務。銷售驅動模式的公司人員更多，截至 2024 年 6 月 20 日，指南針、九方財富、益盟股份從業人員分別為 1757、1672、1331 人，行業排

67、名領先。九方財富、指南針投顧人員分別為 344/255人，排名第 1/第 3。圖圖19：商業模式核心在于流量池構建、運營和變現商業模式核心在于流量池構建、運營和變現 資料來源：開源證券研究所 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 18/27 表表12：同花順、東方財富以自建流量池為主，指南針、九方財富、益盟股份以外部買流同花順、東方財富以自建流量池為主，指南針、九方財富、益盟股份以外部買流、私域運營、私域運營為主為主 商業模式商業模式 公司公司 方式方式 流量池構建 同花順 自建流量池。同花順股票交易 APP 活躍用戶行業領先。東方財富通過門戶網站、股吧及相關 AP

68、P 為用戶提供財經資訊、數據、交易等服務，獲取自然流量。東方財富 指南針 外部買流為主。通過各種媒體平臺（包括傳統媒體、互聯網終端及 MCN 頻道）投放廣告、自己制作并分發內容或直播等方式獲取流量平臺的公域流量。下載 APP、主動索取資料的用戶即可被篩選進入至公司自身私域流量池（電話號碼/企業微信/自家 APP）。九方財富 益盟股份 流量池運營 同花順 自身 APP 內容運營轉化為主，同時有銷售人員電銷促轉化 東方財富 指南針 制定針對性營銷計劃，電銷潛在用戶，指導下載免費版產品登錄使用。對免費注冊用戶統一進行體驗式銷售升級，轉化為付費用戶，同時付費產品引導由低端逐漸升級為中端、高端。公司各版

69、本產品銷售周期不同，低端常態化銷售，中端每年 3 次左右集中銷售，高端每年 1-2 次集中銷售。九方財富 通過人工智能算法及大數據分析進行流量分層、識別、推薦。業務人員通過企業微信等對接私域流量池客戶，高頻推送市場觀點并引導轉化付費客戶。益盟股份 對客戶進行電話直銷，用戶下載體驗版后給予 7 天免費體驗期，體驗期后進入銷售期。流量池變現 同花順（1）金融信息服務（43%）。（2）廣告及互聯網業務推廣服務（38%）。（3）軟件銷售及維護（12%）。（4）基金銷售業務（7%）。東方財富（1）金融數據服務（2%）。（2）證券業務（65%）。（3）基金銷售業務（33%）。指南針（1）金融信息服務（85

70、%）。（2）證券業務（11%）。九方財富（1）金融信息服務（40%）。（2）在線高端投教（60%）。（3）在線財商教育。益盟股份（1）金融信息服務（98%）。資料來源：各公司公告、開源證券研究所 注：流量池變現中括號標注的是各業務收入占比，取自 2023 年報數據。表表13：同花順、同花順、東方財富東方財富凈利率凈利率相對較高相對較高 凈利率凈利率 2012 年年 2013 年年 2014 年年 2015 年年 2016 年年 2017 年年 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 2023 年年 同花順 15%12%23%66%70%51%46%52%

71、61%54%48%39%東方財富 17%2%27%63%30%25%31%43%58%65%68%74%指南針-64%-12%15%19%25%23%22%19%13%19%27%7%益盟股份-12%23%45%31%9%-25%-26%38%32%9%8%九方財富 -98%-21%12%15%24%10%數據來源：Wind、開源證券研究所 注：凈利率=凈利潤/營業總收入 表表14：指南針、益盟股份、九方財富指南針、益盟股份、九方財富銷售費用率銷售費用率相對較高，屬于銷售驅動模式相對較高，屬于銷售驅動模式 銷售費銷售費用用率率 2012 年年 2013 年年 2014 年年 2015 年年 2

72、016 年年 2017 年年 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 2023 年年 同花順 17%19%21%6%6%9%11%11%10%10%10%14%東方財富 43%45%19%7%11%12%8%9%6%5%4%4%指南針 52%75%53%54%48%53%46%49%55%54%44%49%益盟股份 0%58%46%43%44%39%82%87%60%59%64%64%九方財富 102%46%51%56%50%48%數據來源：Wind、開源證券研究所 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 19/27 表表15：

73、指南針、九方財富指南針、九方財富、益盟股份從業人數行業領先、益盟股份從業人數行業領先 機構名稱機構名稱 從業人員數從業人員數 行業排名行業排名 一般證券業務一般證券業務 行業排名行業排名 證券投資咨詢證券投資咨詢（投資顧問）（投資顧問）行業排名行業排名 北京指南針科技發展股份有限公司 1757 1 1502 1 255 3 上海九方云智能科技有限公司 1672 2 1328 2 344 1 益盟股份有限公司 1331 4 1203 3 128 15 浙江同花順云軟件有限公司 772 9 634 8 138 10 財咨道信息技術有限公司 426 22 396 17 30 53 上海東方財富證券投

74、資咨詢有限公司 111 52 81 49 30 54 80 家家證券證券投資咨詢機構合計投資咨詢機構合計 25427 19615 5630 數據來源：中證協、開源證券研究所 注：（1）財咨道信息技術有限公司是麟龍股份全資子公司；（2）上述數據截至 2024 年 6 月 21 日。同花順、指南針、九方財富在同花順、指南針、九方財富在客戶畫像、客戶畫像、產品定價、產品定價、營銷策略營銷策略上有上有差異差異。（1）同花順為自建流量池，2023 年每日使用同花順網上行情免費客戶端的人數平均約為 1,447 萬人，每周活躍用戶數約為 1,936 萬人。公司基于流量池進行“超市貨架”模式銷售多類型產品和功

75、能插件，定價從幾十到幾萬不等，滿足長尾用戶和高凈值客戶需求。（2）指南針通過向各媒體平臺投放廣告獲得用戶信息、推廣軟件及 APP，電銷客戶就開發的軟件終端進行體驗式營銷，客戶 ARPU 值隨低、中、高端產品的使用而提升。指南針產品定價范圍在 1580 元/年至 50000 元/年區間，同時銷售功能插件。（3）九方財富通過在各種媒體平臺（包括傳統媒體、互聯網終端及 MCN 頻道）制作及分發優質內容建立流量池，截至 2023 年 12 月 31 日，九方財富共有 374 個在多個互聯網平臺上運營的 MCN 賬號，累計擁有約 3890 萬名粉絲。2023 年末，九方研究所有 124 名專業人員進行產

76、品與服務內容開發。九方財富從業人員通過向私域客戶持續輸出市場觀點進行營銷轉化，在線高端投教和金融信息軟件服務面向中高端客戶群體，定價相對較高。表表16：九方財富九方財富金融信息服務金融信息服務 2021-2023 年年 ARPU 值值 9716/27243/30463 元元 九方智投擒龍版（金融信息軟件服務）九方智投擒龍版（金融信息軟件服務）2021 年年 2022 年年 2023 年年 總訂單金額（百萬元）610.5 818 983 標準 34.1 高級 507.4 688.4 630.3 豪華 69 129.5 352.8 付費用戶數量 62832 30026 32279 每名付費用戶平均

77、總訂單金額（元）9716 27243 30463 數據來源：九方財富公司公告、開源證券研究所 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 20/27 表表17：同花順主要產品定價同花順主要產品定價范圍在幾十至幾萬元不等范圍在幾十至幾萬元不等 同花順產品同花順產品 產品名稱產品名稱 定價定價 選股診股 AI 機構探測器 298 元/季（特惠）手機高級診股 88 元/年（特惠）短線寶 798 元/季 看盤必備 盤中特快 298 元/月 決策助手 12 元/月 漲停助手 138 元/首季 熱點擒龍 288 元/季 金牛會員 73 元/年 云參數 98 元/年 機構持倉 18 元

78、/季 手機超級 L2 8 元/月（特惠）避險寶 168 元/季 高低點 決策先鋒主力版 6880 元/年 波段高低 68 元/月 神奇電波 138 元/首季 港美股 港股主力資金 698 元/季 港美 GS 策略 698 元/季 恒科趨勢 388 元/季（特惠）高端投資 大研究內參版 19800 元/年 財富先鋒至尊版 32800 元/年 金融大師 80000 元/年 資料來源：同花順 APP、開源證券研究所 表表18：指南針主要產品定價指南針主要產品定價范圍在范圍在 1580 元元/年至年至 50000 元元/年年 指南針指南針 產品產品 定價定價 低端 動態全贏版 1580 元/年 中端

79、動態擒龍版 7800 元/年 高端 全贏博弈私享家版 19800 元/年 財富掌門標準版 20000 元/年 財富掌門高級版 50000 元/年 全贏決策系統智能阿爾法版 資料來源：指南針招股書與公司公告、指南針官網、開源證券研究所 注：上述為一年期價格 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 21/27 圖圖20：指南針插件功能定價指南針插件功能定價在幾千元不等在幾千元不等 數據來源：指南針官網 表表19：九方財富主要產品定價九方財富主要產品定價相對較高相對較高 九方財富九方財富 內容內容 客戶畫像客戶畫像 載體載體 定價定價 在線高端投教服務 在線高端投教服務通常

80、指以錄制視頻或在線直播課程的形式提供全面的培訓及課程，幫助投資者打下扎實的金融知識基礎。服務主要采用預錄在線課程、直播、市場快評以及一對一顧問服務（高端產品獨享）、投資策略服務（高端產品獨享）等各種優質服務的形式提供 專為大眾富裕階層的個人投資者（不低于人民幣 30 萬元可投資證券余額的個人投資者）；年均收入 50 萬以內的富裕大眾階層個人投資者 九方智投 標準：29800 元/每半年 高級：69800 元/每三個月或 139600 元/每半年 金融信息軟件服務 金融信息軟件服務向投資經驗較豐富及有更復雜需求的客戶，提供專業、及時與廣泛的金融市場有關資訊、數據分析以及投資決策支援，從而擴大我們

81、的資深個人投資者客戶群 投資經驗較豐富及有更復雜需求的客戶。年均收入 50 萬以內的個人投資者。九方擒龍 標準：5800 元/年 高級：28800 元/每半年 豪華：68800 元/每半年 在線財商教育服務 提供金融知識和資產管理技巧 新手個人投資者 贏馬學堂 標準：6980 元/每三個月 資料來源：九方財富招股書、開源證券研究所 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 22/27 市場低迷環境下，市場低迷環境下，行業行業付費客戶付費客戶獲客成本獲客成本提升提升。根據九方財富招股書，2019-2022 年前 10 月，九方財富付費用戶獲客成本為 5219/9303/6

82、091/14003 元，2022 年付費客戶獲客成本有所提高。一方面，市場低迷影響付費轉化率，進而影響付費用戶的獲客成本。另一方面，產品策略的變化會影響付費客戶受眾，使得付費客戶數量波動，進而影響付費客戶獲客成本。預計全行業在市場低迷環境下，付費客戶獲客成本有所提升。表表20：2019 年以來九方財富付費客戶獲客成本有所提高年以來九方財富付費客戶獲客成本有所提高 九方財富九方財富 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022年年1-10月月 獲客成本（付費用戶）（元/人）5219 9303 6091 14003 數據來源：九方財富招股書、開源證券研究所 研發費用與研發費用與 AI

83、賦能：賦能：2023 年同花順、東方財富研發投入金額 11.8/10.8 億元，研發費用率 33%/10%，投入金額在行業領先。使用場景、金融數據與持續研發投入是 AI技術在金融領域業務應用落地的必要因素，頭部 2C 金融信息服務商擁有競爭優勢?？春?AI 技術賦能的 2C 金融服務業務在相關場景的應用落地，有望提升用戶轉化率和 ARPU 值。圖圖21：同花順、東方財富研發投入金額領先同花順、東方財富研發投入金額領先 數據來源：Wind、開源證券研究所 表表21：金融領域金融領域 AI 應用落地將利好用戶數和應用落地將利好用戶數和 ARPU 值提升值提升 AI 技術技術 相關進展相關進展 同花

84、順（1）AI 開放平臺：已開放渠道代理商的申請，代銷 AI 語音產品以及為區域企業提供定制化 AI 產品及服務（2）愛問財：同花順人工智能在金融領域場景應用的重磅產品，為投資者提供搜索、智能選股、診股等一系列投資顧問服務。（3）大模型：2024 年 1 月自研金融行業大模型問財 HithinkGPT 啟動內測。東方財富（1）2023 年 3 月 23 日東方財富在互動平臺表示已經陸續研發了多個人工智能相關項目并具體應用，將繼續深入AIGC、交互式 AI 等領域研究（2）大模型：2024 年 1 月自主研發的“妙想”金融大模型已正式開啟內測。（3）大模型與 choice 結合：東方財富妙想大模型

85、攜手 Choice 數據，首發下一代智能金融終端 0%5%10%15%20%25%30%35%-2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00同花順 東方財富 九方財富 大智慧指南針益盟財富趨勢 麟龍股份2023年研發費用（億元）研發費用率（右軸）行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 23/27 AI 技術技術 相關進展相關進展 九方財富（1）數字人：2023 年 8 月份推出了行業內首款智能投顧數字人產品“九哥”，為客戶提供大盤分析、板塊挖掘、熱點追蹤、個股診斷、量化策略、金融百科、事件推理、情緒陪伴八大核心服務。（2）大模型：2023

86、 年 8 月推出了九章證券領域大模型，該模型結合了科大訊飛“星火認知大模型”內測版和華為云 AI 算力云平臺，同時發揮九方的證券業務專長，為客戶提供證券行業專業、全面、精確的智能服務方案。九方財富與科大訊飛共建了人工智能實驗室。財富趨勢 公司著力發展小達智能寫手，問小達等產品，由此形成了一套系統的金融數據解決方案，并研發了智能金融問答、公司圖譜等一系列特色 AI 功能。資料來源：同花順 AI 開放平臺、愛問財、中國證券報、東方財富網、深交所互動易、界面新聞、財富趨勢公司公告、開源證券研究所 行業發展行業發展趨勢展望：趨勢展望：2C 金融信息服務業務滿足個人投資者投資相關需求，核心優勢在于服務個

87、人客戶的完整商業模式高效運轉?；谠搩瀯?，各公司外延收購證券、基金代銷牌照后，能夠與原有業務實現較好的協同效應，實現跨越式發展。關注 AI技術賦能業務，促進內生發展，提升轉化率與 ARPU 值。表表22：金融信息服務商通過收購金融信息服務商通過收購牌照牌照、與券商、與券商戰略戰略合作，發揮合作，發揮 2C 業務優勢業務優勢 事件事件 內容內容 指南針獲證券牌照 2022 年 2 月 10 日公司被確定為網信證券重整投資人。2022 年 4 月 29 日，公司完成網信證券破產重組，證監會核準公司成為網信證券的主要股東。2022年 5 月 17 日，發布定增預案，擬募資 30 億用于網信證券重啟。

88、2022 年 7 月，指南針完成網信證券收購，完成工商變更登記。益盟股份與湘財證券達成戰略合作 2022 年 8 月，益盟股份與湘財證券、湘財股份簽訂戰略合作協議，結成戰略伙伴關系。根據戰略合作協議，雙方將圍繞互聯網客戶運營、投資顧問業務、財富管理業務、研究業務、信息技術服務、股權等六大領域展開全方位的深度合作。此次戰略合作的期限為十年，將有利于充分發揮各方的核心資源優勢，提升各方能力，以更專業、更科技的方式服務于證券投資者。資料來源：各公司公告、開源證券研究所 表表23：2C 金融信息服務行業發展趨勢展望金融信息服務行業發展趨勢展望 角度角度 展望展望 付費客戶數 1、自建流量池或多元化開發

89、流量渠道，降低獲客成本，提高品牌知名度 2、通過提高產品質量或優化營銷策略提高轉化率 ARPU 值 1、發力挖掘高端客戶，增加服務高凈值客戶的業務形式，如定制化產品或服務 2、差異化。政策明確投資建議服務可涵蓋證券、基金、衍生品等各類標的 3、增加變現方式，收購牌照（證券牌照、基金代銷牌照）持續性 行業退貨率較高，應重視客戶體驗，增加客戶黏性，提升客戶滿意度。據弗若斯特沙利文，2019-2021 年金融信息服務行業退貨率區間為 12%-20%。資料來源：弗若斯特沙利文、開源證券研究所 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 24/27 4、投資建議投資建議 行業馬太效

90、應明顯，高行業馬太效應明顯，高 beta 彈性特征突出。彈性特征突出。（1）2C 金融信息服務行業集中度高，行業利潤流向頭部公司，馬太效應突出。在監管趨嚴、規模效應的影響下，行業不合規的中小機構逐步出清。（2）行業盈利彈性優于券商經紀業務和市場交易量，主因行業競爭格局較好、業務需求彈性更大以及預付款的模式影響。（3）受益于供需兩端升級，行業滲透率有所提升。機構化、股民專業化趨勢凸顯，全市場單活躍股民價值有所提升，預計主要由付費轉化率提升驅動，未來核心關注 beta 彈性。（4）頭部公司具有完善高效的商業模式，在品牌效應、資金實力、人才建設、合規管理上均有更大優勢。外延關注獲取證券或基金代銷牌照

91、帶來的新增長點；內生增長關注AI 等新技術運用帶來的業務賦能。推薦盈利彈性和市值彈性突出、擁有證券牌照的頭部 2C 金融信息服務商指南針；受益標的：同花順、九方財富。同花順 公司技術實力行業領先，憑借拳頭產品打造自有流量池，積累了豐富的 C 端客戶資源及相關數據。公司持續加大 AI 技術研發投入，推動金融信息服務向專業化、智能化發展，自研大模型表現優秀，人工智能產品線持續豐富。指南針 作為頭部 2C 金融信息服務商，公司收購證券牌照后，延伸了對個人投資者的服務鏈條，看好軟件與證券業務協同效應。公司證券業務持續驗證成長性，整體業績彈性和估值彈性突出，受益于交易量改善及市場信心恢復。九方財富 公司

92、是 2C 金融信息服務商龍頭，主要面向大眾富裕人群提供高端投教和金融信息軟件服務。公司具有強內容支撐的產品體系，深耕 MCN 精細化流量運營，在流媒體平臺獲客及運營能力優勢明顯。表表24：受益標的估值表受益標的估值表 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 股票價格股票價格（元，原始貨幣）（元，原始貨幣）EPS（元，人民幣）（元，人民幣）P/E 評級評級 2024/6/21 2023A 2024E 2025E 2024E 2025E 300803.SZ 指南針 40.75 0.18 0.63 1.01 64.2 40.3 買入 300033.SZ 同花順 110.73 2.61 3.16 3.81

93、 35.0 29.1 買入 9636.HK 九方財富 9.32 0.44 0.43 0.45 19.7 18.8 買入 數據來源：Wind、開源證券研究所 注：上述指南針 2024、2025 年 EPS 預測數據取自 Wind 一致性預期，同花順、九方財富 2024、2025 年 EPS 預測數據來自開源證券研究所。九方財富股票價格數據為港元。2024 年 6 月 21 日匯率：1 港元=0.91 人民幣，PE 計算已考慮匯率換算。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 25/27 5、風險提示風險提示 市場持續低迷：市場持續低迷：市場持續低迷影響投資者信心，對金融信

94、息服務需求有負面影響。監管政策風險：監管政策風險：監管機構重視保護個人投資者合法權益，監管持續加強投資咨詢業務對個人業務展業的要求，未來監管政策對于展業門檻、合規要求或更加嚴格。行業行業口碑下滑風險口碑下滑風險：若某些不確定事件使得行業口碑下降，易使得轉化率、ARPU值增長不及預期。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 26/27 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R4（中高風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定

95、為專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中

96、具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持（underperform）預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡（underperform）預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月內，證券相對于市場基準指數的漲

97、跌幅表現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果

98、出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 27/27 法律聲明法律聲明 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等

99、信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任

100、何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參

101、與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓3層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座9層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：