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1、江海證券有限公司及其關聯機構在法律許可的情況下可能與本報告所分析的企業存在業務關系，并且繼續尋求發展這些關系。因此，投資者應當考慮到本公司可能存在影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為投資決策的唯一因素。敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告證券研究報告公司深度報告公司深度報告2025 年年 5 月月 12 日日江海證券研究發展部江海證券研究發展部醫藥行業研究組醫藥行業研究組分析師：吳春紅分析師：吳春紅執業證書編號：執業證書編號：S1410524050001投資評級投資評級：增持增持（首次首次）當前價格當前價格:21.1元元市場數據市場數據總股本(百萬股)77.27A 股股本(百萬股)77

2、.27B/H 股股本(百萬股)-/-A 股流通比例(%)）46.5012 個月最高/最低(元)29.96/8.52第一大股東趙卓君第一大股東持股比例(%)40.50上證綜指/滬深 3003316.11/3808.54數據來源：聚源注：2025 年 5 月 6 日數據近十二個月股價表現近十二個月股價表現%1 個月3 個月12 個月相對收益-32.6211.75-1.55絕對收益-24.6440.1167.18數據來源：聚源注：相對收益與北證 50 相比相關研究報告相關研究報告歐康醫藥歐康醫藥833230.BJ醫藥生物行業“槐米槐米+枳實枳實”雙主線產品生態，國內雙主線產品生態，國內純植物提取原料

3、藥上市公司純植物提取原料藥上市公司投資要點：投資要點：公司是國內專注于天然維生素公司是國內專注于天然維生素 P 類植物提取的高新技術企業類植物提取的高新技術企業。公司以“槐米+枳實”雙主線產品生態為核心，從種植到提取、純化、合成為一體，致力于為全球客戶提供優質的天然維生素 P 類產品及解決方案。公司成立于 2010 年，2015 年在新三板掛牌，2022 年成功登陸北交所。作為國內純植物提取原料藥上市公司之一，在行業內具有較高的知名度和影響力，其產品廣泛應用于保健品、食品添加劑、藥品及化妝品等領域，遠銷北美、歐洲、日本等地區。公司重視研發創新，采取自主研發為主、產學研用與合作研發為輔的模式，與

4、公司重視研發創新，采取自主研發為主、產學研用與合作研發為輔的模式，與多所高校及科研機構建立了合作關系多所高校及科研機構建立了合作關系，建有完善的研發體系建有完善的研發體系。截至 2024 年年度報告公告日，公司累計獲授權專利 28 項，其中發明專利 7 項，實用新型專利21 項，主導編制了蘆丁、槲皮素等 6 項國際商務標準。公司主要產品包括槐米類、枳實類、綜合類植物提取物，如槲皮素、蘆丁、地奧司明、橙皮苷等，其中枳實系列產品新甲基橙皮苷二氫查爾酮（NHDC）已成為公司新的業績增長點。公司近年營收和凈利潤波動較大公司近年營收和凈利潤波動較大。2024 年營收 3.10 億元，同比+27.78%，

5、歸母凈利潤 2244.23 萬元，同比+34.62%；2025Q1 營收和凈利下降，主要受國際貿易環境、新產線調試等因素影響。隨著產能釋放和工藝優化有望帶動業績增長。植物提取行業作為全球醫藥行業的重要組成部分，市場規模持續增長。植物提取行業作為全球醫藥行業的重要組成部分，市場規模持續增長。全球醫藥市場預計到 2027 年將達到約 1.9 萬億美元，年復合增長率為 3%-6%。植物提取物行業在保健品、食品添加劑等領域的應用前景廣闊，全球植物提取行業2022-2027年復合年均增長率預計為12.3%，2027年市場規模將達615億美元。估 值 和 投 資 建 議：估 值 和 投 資 建 議：我 們

6、 預 計 2025-2027 年 公 司 營 業 收 入 分 別 為345.42/402.14/451.32 百萬元，同比增長 11.33%/16.42%/12.23%；2025-2027年 公 司 歸 母 凈 利 潤 分 別 為 22.84/34.01/46.08 百 萬 元，同 比 增 長1.76%/48.91%/35.52%。當 前 市 值 對 應 2025-2027 年 PE 分 別 為71.39/47.94/35.38 倍。公司通過“技術升級+市場擴容”雙輪驅動，公司力爭在復雜環境中實現境內外業務量價齊升，推動營收與利潤雙增，鞏固細分領域龍頭地位。首次覆蓋給予“增持”評級。風險提示：

7、風險提示：公司產品資質認證續期風險，國際貿易環境風險，原材料供應及價格波動風險，公司主要產品生產工藝替代風險。財務預測財務預測2023A2024A2025E2026E2027E營業總收入（百萬元）242.81310.27345.42402.14451.32增長率（%）-9.88%27.78%11.33%16.42%12.23%歸母凈利潤（百萬元）16.6722.4422.8434.0146.08增長率（%）-50.48%34.62%1.76%48.91%35.52%ROE（%）4.19%5.46%5.30%7.43%9.31%EPS 最新攤?。ㄔ?股）0.220.290.300.440.60P

8、/E（倍）97.8072.6571.3947.9435.38P/B（倍）4.154.033.813.593.32資料來源：公司財報，江海證券研究發展部證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款1正文目錄1 公司概述：致力于枳實、槐米類天然維生素 P 產品的專業研究和生產.11.1 發展歷程：全球化發展，專注天然維生素 P 類植物.11.2 公司資質榮譽：認證齊全，國家高新技術企業.21.3 公司研發：創新驅動+技術筑基.31.4 公司股權結構穩定，控制權相對集中.51.5 公司管理團隊行業經驗豐富.62 公司產品及業務布局：“槐米+枳實”雙輪驅動，多元布局拓展全球市場.72.1 公司產

9、品以“槐米+枳實”雙主線產品生態為核心.72.2 公司建立了“三步兩橫一縱”的發展規劃.103 公司財務波動中謀變，困境中尋機.123.1 近年營收和凈利潤波動較大，靜待產能爬坡.123.2 公司近年毛利率和凈利率承壓，亟待收入提升和費用優化.144 行業分析.174.1 全球醫藥行業市場規模持續增長.174.2 全球人口增長與老齡化趨勢凸顯.184.3 植物提取行業發展空間較大.195 盈利預測及估值.215.1 盈利預測.215.2 估值及建議.236 風險提示.24圖表目錄圖 1、公司研發過程.5圖 2、公司股權結構圖.6圖 3、公司枳實系列產品.9圖 4、公司槐米系列產品.9圖 5、公

10、司綜合系列產品.10圖 6、2024 年國內外收入占比（萬元，%）.10圖 7、公司近三年外銷收入占比逐年提升（萬元，%）.10圖 8、公司成立以來產品及技術的演變情況.11圖 9、公司“三步兩橫一縱”的發展規劃.12圖 10、公司營業收入及增長情況（萬元，%）.13圖 11、公司歸母凈利潤及增長情況（萬元，%）.13圖 12、杜邦分析（公司 2025 年一季報同比分析）.14圖 13、公司銷售凈利率和毛利率變化情況（%）.15圖 14、近五年銷售費用以及變化（萬元，%）.15圖 15、近五年管理費用以及變化（萬元，%）.16圖 16、近五年研發費用以及變化（萬元，%）.16圖 17、公司費用

11、率變化情況（%）.16圖 18、全球醫藥市場趨勢預測.17圖 19、全球各地區醫藥市場的支出與銷量增長呈現出不同的趨勢.18iYiXiYlYkYaXnUpN8O8QaQnPrRtRrMiNoOmRfQmNsRaQqRqQxNoOrQuOpOrM證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款2圖 20、全球人口增長情況.18圖 21、中國老齡化問題凸顯（萬人，%）.19圖 22、植物提取產業鏈.19圖 23、全球植物提取物行業的發展趨勢.20表 1、公司發展歷程.1表 2、公司專利情況.3表 3、公司主要藥（產）品核心技術情況.3表 4、公司研發投入前五名的研發項目（截止 2024 年，元）

12、.5表 5、公司管理團隊.6表 6、國際上比較暢銷的功能性植物提取物類別及其主要功效.7表 7、銷售收入結構預測.22表 8、可比公司估值.23證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款11公司概述公司概述：致力于枳實致力于枳實、槐米類天然維生素槐米類天然維生素 P 產品產品的專業研究的專業研究和生產和生產1.1發展歷程發展歷程：全球化發展，專全球化發展，專注天然維生素注天然維生素 P 類植物類植物公司成立于 2010 年 1 月 22 日，并于 2015 年 8 月 18 日起在全國股轉系統掛牌公開轉讓，證券代碼為：833230，證券簡稱為：“歐康醫藥”。2020年 7 月 31 日

13、進入創新層。2022 年 12 月 9 日成功登陸北交所。公司是在成都歐康植化科技有限公司基礎上升級建成，致力于枳實、槐米類天然維生素 P 產品的專業研究和生產已有 20 余年。公司是專注于天然維生素 P 類植物，從規?；瘜I種植到提取、純化、合成及運用的高新技術企業，致力于歐、美、日市場天然維生素 P 類原料藥、保健品、功能食品、化妝品原料的生產供應，為國內外客戶天然維生素 P 類產品及技術運用服務的系統方案商。目前公司有三家子公司分別是成都美迪萃生物科技有限責任公司（銷售植物提取物;商務咨詢;貨物技術進出口），成都歐康名品生物技術有限 公 司（生 物 技 術 推 廣），美 國 加 利 福

14、尼 亞 州 洛 杉 磯 市 的OKAYPHARMUSAINC.（食品、飲料、有機產品及保健品原料的進出口）。公司計劃打造出最具深度的天然維生素 P 產品，并建立起全球最專業的天然維生素 P 運用中心。表 1、公司發展歷程時間時間事件事件發展見證發展見證2010 年公司成立成都歐康醫藥有限公司于2010年1月22日在成都市邛崍工商行政管理局依法登記成立，注冊資本為 500 萬元，成立時實收資本 500萬元，由趙卓君、伍麗 2 名自然人股東共同出資設立而成。2015 年全國股轉系統掛牌2015 年 7 月 27 日，公司被認定為成都市企業技術中心。2015 年 8月 18 日在全國股轉系統掛牌。2

15、016 年通過歐盟 GMP 認證2016 年 10月通過了歐盟 GMP 認證，并于 2017 年 1 月獲得 EUGMP證書。標志著公司主打產品取得進入國際市場的“通行證”，擠身國際領先制藥廠的行列。2017 年成為天然維生素 P 類槲皮素國際商務標準的制定者公司于 2017 年 1 月拿到歐盟的 EUGMP 證書；公司于 2017 年 4 月恢復 CEP 證書；公司于 2017 年 6 月成為天然維生素 P 類槲皮素 國際商務標準的制定者。2018 年取得 FAM 證書1、公司于 2018 年 7 月完成蘆丁、槲皮素國際商務標準的制定并發行；2、2018 年 2 月開始擴建鼠李糖生產線，20

16、18 年 4 月正式投入生產；3、新建了新橙皮甙二氫查爾酮生產線，在 2018 年 6 月投入試生產。4、2018 年 10 月投入 300 萬元對污水處理系統進行改造升級。5、2018 年 9 月取得食品添加劑生產許可證；6、2018 年 10證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款2時間時間事件事件發展見證發展見證月取得飼料添加劑生產許可證，并取得 FAM 證書。2019 年四川省企業技術中心1、公司于 2019 年 11 月被認定為“四川省企業技術中心”，為公司建立天然維生素 P 國家技術中心奠基。2、完成了持續近十年的高純度槲皮素和異槲皮素的研究，進行了大生產驗證，進一步豐富

17、了公司天然維生素 P 族成員。3、完成了以鼠李糖為原料的去痘成品的開發，生產和上市布局工作，此產品將于 2020 年在國內正式上市，也標志著公司正式邁入了發展規劃的第二步。2020 年成功調入新三板創新層公司于 2020 年 7 月 31 日成功調入新三板創新層。公司起草的鼠李糖商務標準，已經通過中國醫保協會初審。公司原料藥地奧司明已獲得國家藥品審評中心登記受理。2021 年省級專精特新中小企業2021 年認定為省級專精特新中小企業；公司起草的鼠李糖商務標準，已經通過中國醫保協會審核。與中科院成都生物研究所建立聯合實驗室。2022 年北京證券交易所成功上市2022 年 7 月，榮獲工信部專精特

18、新“小巨人”企業稱號。2022 年12 月 9 日,公司在北京證券交易所成功上市。公司于 2022 年 10 月27 日獲得了國家藥品監督管理局頒發的化學原料藥（地奧司明）上市申請批準通知書。2023 年布局合成生物領域2023 年 6 月，公司與江蘇海飛生物科技有限公司簽署了關于合成生物項目的戰略框架協議，進一步布局合成生物領域。2024 年通過美國 FDA 現場檢查2024 年 6 月，公司收到美國食品藥品監督管理局（簡稱“FDA”）出具的現場核查報告，公司通過了美國 FDA 現場檢查。這標志著公司在食品原料質量管理體系和生產環境設施等方面符合美國FDA 要求，為公司持續拓展美國市場提供了

19、有力的質量體系保障，可提高公司國際市場競爭力，對公司經營業績具有積極影響。2025 年公司獲得出口歐盟原料藥證明文件出口歐盟原料藥證明文件（WC 證書）的具體情況：1、證明文件編號：SC250008。2、工廠名稱：成都歐康醫藥股份有限公司。3、出口歐盟的原料藥：蘆丁。4、該企業所實施的 GMP 符合中國藥品 GMP 要求，等同于歐盟、世界衛生組織以及 ICHQ7 藥品 GMP要求；該生產工廠接受定期、嚴格和透明的監管以及有效地執行藥品 GMP 監管措施，包括反復的飛行檢查，確保保護公眾健康，其水平與歐盟相當。資料來源：公司官網，公司招股說明書，江海證券研究發展部1.2公司資質榮譽公司資質榮譽：

20、認證齊全認證齊全，國家高新技術企業國家高新技術企業公司資質體系覆蓋研發、生產、質量全鏈條，國際認證齊全，尤其在植物提取領域具備技術壁壘和標準話語權。公司早期以全球化布局為核心戰略，產品深度覆蓋歐美等國際市場，核心產品線已通過歐洲、美洲、東南亞等國家和地區進行了 CEP、DMF 等注冊，并構建了涵蓋 FSSC22000 食品安全體系、HACCP 危害分析和關鍵控制點、ISO9001 質量標準、HALAL 清真認證、證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款3KOSHER 猶太潔食認證及國內 SC 食品生產許可的多維認證矩陣，為國際市場準入筑牢合規壁壘。憑借持續的技術創新投入，公司先后榮獲

21、國家高新技術企業、國家級專精特新“小巨人”企業、四川省企業技術中心及創新型培育企業等資質認定，技術實力獲權威認可。2023 年，公司啟動“雙循環”戰略轉型，以枳實系列提取物為突破口，成功將天然食品添加劑產品線導入國內市場，實現出口轉內銷的里程碑式跨越。同年，公司核心原料藥地奧司明順利通過國家藥品監督管理局 GMP 符合性檢查，依據 中華人民共和國藥品管理法完成原料藥審批全流程，并于 2024 年初取得國內藥品供應商備案資質。我們認為此舉標志著公司從“單一國際供應商”向“全球醫藥健康產業鏈參與者”的戰略升級，預計 2025 年將實現地奧司明原料藥在國內制劑市場的規?；?，形成國際國內雙輪驅動的

22、增長格局。1.3公司研發：創新驅動公司研發：創新驅動+技術筑基技術筑基公司以“技術驅動創新”為核心戰略，構建“工藝迭代+產品創新”雙引擎模式，持續強化技術壁壘。一方面，通過系統性工藝優化機制提升現有產品競爭力，在安全、環保、質量及成本等維度保持行業領先；另一方面，依托“研發立項-小試驗證-中試放大-試生產-商業化”全流程管控體系，加速新產品開發，形成“成熟產品升級+新興領域突破”的梯度布局。公司以自主研發中心為支撐，聯合高校及科研機構推進關鍵技術攻關，截至 2024 年年度報告公告日，累計獲授權專利 28 項（其中發明專利 7 項，實用新型專利 21 項，2025 年新獲得“一種酶解槐米制備異

23、槲皮素的方法”發明專利技術，屬于合成生物領域）。公司積極布局合成生物領域，為產品競爭力提供技術護城河。表 2、公司專利情況項目項目20242024 年年年度報告公告日年度報告公告日20232023 年末數量年末數量公司擁有的專利數量2837公司擁有的發明專利數量76資料來源：公司 2024 年報，江海證券研究發展部表 3、公司主要藥（產）品核心技術情況序號序號知識產權名稱知識產權名稱種類種類取得方式取得方式對應的藥對應的藥（產產）品品名品品名專利號專利號1一種地奧司明的制備方法發明專利自主研發地奧司明ZL201610770990.62一種中藥生產用滅菌裝置實用新型自主研發枳實黃酮ZL20182

24、2174003.33一種蘆丁的制備工藝發明專利自主研發蘆丁ZL201310486906.44鼠李糖的生產工藝發明專利自主研發鼠李糖ZL201010247300.15一種生產枳實黃酮用枳實藥材烘干裝置實用新型自主研發枳實黃酮ZL201822173972.7證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款4序號序號知識產權名稱知識產權名稱種類種類取得方式取得方式對應的藥對應的藥（產產）品品名品品名專利號專利號6一種生產槲皮素用槐米粉碎裝置實用新型自主研發槲皮素ZL201822173964.27一種中藥生產用干燥裝置實用新型自主研發槲皮素ZL201822175511.38一種生產槲皮素用反應釜實用

25、新型自主研發槲皮素ZL201822175499.69一種生產橙皮苷用反應裝置實用新型自主研發橙皮苷ZL201822175455.310一種生產橙皮苷用過濾裝置實用新型自主研發橙皮苷ZL201822173951.511一種中藥生產用粉碎裝置實用新型自主研發NHDCZL201822173948.312一種方便清理殘渣的植物提取液加工用液體過濾裝置實用新型轉讓NHDCZL202021944982.713一種新型中藥切片機實用新型轉讓NHDCZL202021654065.514一種便于提取植物基因工程體液樣本的提取裝置實用新型轉讓酶處理異槲皮苷ZL202022784055.X15一種中藥預處理設備的除

26、塵裝置實用新型轉讓NHDCZL202022784600.516一種中藥加工用移動式電熱烘干箱實用新型轉讓香葉木素ZL202023182633.917一種地奧司明的制備方法發明專利自主研發地奧司明EP332127318一種濃縮液罐裝裝置實用新型自主研發柚皮苷ZL202222889362.319一種藥用溶劑回收裝置實用新型自主研發地奧司明ZL202222810907.720一種雜質分離裝置實用新型自主研發蘆丁ZL202222810777.721一種純化裝置實用新型自主研發柚皮苷ZL202222810810.622一種震蕩提取裝置實用新型自主研發蘆丁ZL202222889249.523一種植物濾渣烘

27、干裝置實用新型自主研發地奧司明ZL202222889352.X24一種濾渣裝置實用新型自主研發柚皮苷ZL202222810800.225一種汁液濃縮裝置實用新型自主研發蘆丁ZL202320089566.026一種 4-甲氧基-3,5,7-三羥基黃烷酮的制備方法發明專利自主研發橙皮素ZL202310025204.X27一種 4,5,7-三羥基二氫黃酮的制備工藝發明專利自主研發柚皮素ZL202310024576.028一種酶解槐米制備異槲皮素的方法發明專利自主研發槲皮素ZL202210333044.0資料來源：公司 2024 年報，江海證券研究發展部公司采取自主研發為主、產學研用與合作研發為輔的研

28、發模式，建立了產品研發與技術應用相結合的企業技術創新體系。公司與中國科學院成都生物研究所成立了產學研聯合實驗室，與天津大學、成都醫路康醫學技術服務證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款5有限公司等單位開展了合作研發。研發中心根據市場需求總結分析行業的發展方向，探索行業內的先進技術，關注行業發展動態，跟蹤客戶需求，開展市場調研，并以此為導向進行新技術的研發，不斷提升公司的核心競爭力和技術水平。2024 年公司持續進行槐米系列和枳實系列新項目、新產品的縱深研發。同時，優化了研發流程，提高了研發創新能力。公司持續強化和提升現有產品的技術優勢，保持產品的核心競爭力。同時，對產品應用領域進行

29、延伸研發，通過對現有核心技術的改良和優化，實現了多項技術突破，為公司開拓新市場、新領域奠定了堅實基礎。此外，公司完成了新產品的研、產、銷，推進合成生物產品的持續研發。在天然維生素 P 類產品運用方面，成功拓展了藥品、食品添加劑等應用領域。公司 SC 證相關產品的研發和市場拓展工作順利推進。公司在植物提取領域具備深厚的技術積累，公司研發投入前五名的研發項目累計投入 11,186,877.48 元。圖 1、公司研發過程資料來源：公司招股說明書，江海證券研究發展部表 4、公司研發投入前五名的研發項目（截止 2024 年，元）序號序號研發項目研發項目本期研發投入金額本期研發投入金額累計研發投入金額累計

30、研發投入金額研發（注冊）所處階段研發（注冊）所處階段1NHDC 新工藝研究4,045,635.004,509,774.83已結題2地奧司明新工藝研究1,469,789.824,037,374.93已結題3蘆丁衍生物新食品原料研究914,634.371,218,681.81已結題4高純度蘆丁工藝研究741,144.39741,144.39中試階段5蘆丁衍生物食品添加劑制備藝研究679,901.52679,901.52研究階段合計-7,851,105.1011,186,877.48-資料來源：公司 2024 年報，江海證券研究發展部1.4公司股權結構公司股權結構穩定穩定，控制權相對集中控制權相對集

31、中截至 2025 年一季度末，公司控股股東、實際控制人為趙卓君，趙卓君是證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款6成都歐康企業管理中心（有限合伙）的執行事務合伙人。趙卓君合計持有公司 41.76%的股份。公司股權結構穩定，公司的控制權相對集中，主要股東的持股比例較高，有助于公司戰略的穩定實施，決策效率高。圖 2、公司股權結構圖資料來源：公司 2025 年一季報，江海證券研究發展部1.5公司管理團隊公司管理團隊行業經驗行業經驗豐富豐富公司堅持“人才驅動”的經營理念，持續引進高素質的管理人才和高水平的技術人才，不斷優化員工結構，逐步提升人均效能，搭建良好的人才梯隊，致力于打造業內一流的經

32、營管理團隊。公司的核心管理團隊由經驗豐富的行業人士和資深技術專家組成，具備多元化的行業背景。表 5、公司管理團隊姓名姓名職務職務學歷學歷出生年份出生年份個人簡歷個人簡歷趙卓君董事長,董事，總經理大專19731995 年 7 月至 1999 年 8 月，擔任成都華福寧制藥廠進出口部經理；1999 年 9 月至 2003年 12 月，擔任成都超人植化開發有限公司銷售經理；2004 年 1 月至 2004 年 2 月待業；2004 年 3 月至 2009 年 12 月，擔任成都歐康植化科技有限公司副總經理；2010 年 1 月至 2015 年 2 月擔任歐康有限執行董事、總經理；2015 年 3 月

33、至今，擔任歐康醫藥董事長、總經理；2019 年 3 月至今，先后擔任歐康名品執行董事及經理；2019 年 7 月至今，擔任歐康企管執行事務合伙人；2021 年 12 月至今，擔任成都美迪萃執行董事。伍麗副總經理，董事本科19761997 年 8 月至 2003 年 12 月，先后擔任成都超人植化開發有限公司辦公室主任、銷售業務員；2004 年 1 月至 2004 年 3 月，待業；2004 年 4 月至 2010 年 10 月，擔任成都歐康植化科技有限公司市場部經理；2010 年 1 月至 2015 年 2 月，先后擔任歐康有限監事、銷售經理；2015 年 3 月至今，先后擔任成都歐康醫藥股份

34、有限公司銷售經理、董事、副總經理；2019 年 1 月至今，先后擔任成都美迪萃監事和經理。曹永強財務總監,董事會秘書碩士19691990 年 8 月至 1999 年 10 月，擔任河南安陽彩色顯像管玻殼有限公司會計；1999 年 10月至 2008 年 10 月，擔任河南安彩集團成都電子玻璃有限公司（現成都工投電子新材料有限公司）財務負責人、總經理；2009 年 1 月至 2014 年 3 月，擔任上海眾合創業投資管理有限公司（現眾合創業投資管理有限公司）財務總監；2014 年 3 月至 2015 年 12月，擔任四川九寨白河旅游開發有限公司總經理；2015 年 12 月至 2016 年 12

35、 月，擔任四川小葉實業有限公司財務總監；2017 年 1 月至 2019 年 12 月，擔任中核三鑫建設工證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款7姓名姓名職務職務學歷學歷出生年份出生年份個人簡歷個人簡歷程有限公司財務總監；2019 年 1 月至 2021 年 5 月，擔任四川三源房地產開發有限公司總經理；2021 年 6 月至 2022 年 5 月，擔任樂山協鑫新能源科技有限公司融資總監；2022年 5 月至 2024 年 12 月擔任四川祥弘富源建設工程有限公司副總經理。胥興軍獨立董事，審計委員會主任委員,審計委員會委員碩士19721994 年 7 月至 2000 年 12 月，

36、歷任西南科技大學教研室主任、教師；2000 年 12 月至今，歷任西南科技大學教師、經濟管理學院會計系主任；2016 年 9 月至 2021 年 8 月，任綿陽市涪城區第六屆人民代表大會常務委員會委員；2019 年 12 月至今，任四川龍華光電薄膜股份有限公司獨立董事；2021 年 9 月至今，任綿陽市涪城區第七屆人民代表大會常務委員會委員；2022 年 1 月至今，擔任成都歐康醫藥股份有限公司獨立董事。趙宇霆獨立董事，審計委員會委員博士19721994 年 8 月至 1997 年 6 月，擔任四川輕化工大學教師；2000 年 10 月至今，先后擔任西南財經大學法學院講師、副教授、碩士生導師；

37、2024 年 3 月至今，擔任成都市仲裁委員會仲裁員。趙宇霆先生專著無形財產權理論研究于 2011 年法律出版社出版，國際標準書號 ISBN：9787511822529。張霜獨立董事，審計委員會委員博士19661985 年 7 月至 2000 年 10 月，任四川西南科技大學助理工程師；2000 年 11 月至今，歷任西南科技大學經濟管理學院副教授、教授、MBA 教育中心執行主任；2022 年 1 月至今，擔任成都歐康醫藥股份有限公司獨立董事。資料來源：同花順 iFinD，江海證券研究發展部2公司產品及業務布局：公司產品及業務布局：“槐米槐米+枳實枳實”雙輪驅動，雙輪驅動，多元布局拓展全球市場

38、多元布局拓展全球市場2.1公司產品以公司產品以“槐米槐米+枳實枳實”雙主線產品生態為核心雙主線產品生態為核心公司自成立以來一直專注于槲皮素、蘆丁、地奧司明、橙皮苷等天然維生素 P 類化合物的提純、合成、縱深開發及運用。植物提取物通?？煞譃樘擒?、類黃酮、類固醇、生物堿、單寧、揮發油和酚類等；按照用途，植物提取物又可分為功能性植物提取物、色素、甜味劑、植物精油、油脂與蛋白等。其中，功能性植物提取物因具備各類藥理作用，常作為藥品、保健品的主要原料。公司主要產品類別為槐米類、枳實類、綜合類植物提取物，具體產品包括槲皮素、酶處理異槲皮苷、蘆丁、EP 蘆丁、鼠李糖、地奧司明、新甲基橙皮苷二氫查耳酮、柑橘黃

39、酮、橙皮苷、黃連素等。表 6、國際上比較暢銷的功能性植物提取物類別及其主要功效序號序號植物提取物植物提取物主要功效主要功效1枳實、綠茶、蘋果、苦瓜多肽、葫蘆巴和羅望子果等降血糖、防治糖尿病、減肥2槐米、紫杉醇、綠茶等天然抗癌、抗氧化3紅景天、銀杏、人參、積雪草、靈芝、香菇等健腦、益智、防治老年癡呆癥4甘草、大蒜、黃芪、大豆提取物增強人體免疫系統資料來源：公司招股說明書，江海證券研究發展部證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款8公司公司枳實枳實系列。系列。枳實，中藥名，為蕓香科植物酸橙及其栽培變種甜橙的干燥幼果，主產于四川、江西、福建、江蘇等地。近年來，隨著心血管疾病、糖尿病等病癥的

40、患病率不斷上升、消費者健康意識的增長，以及膳食補充劑等應用領域隨著居民健身習慣的推廣而不斷拓寬，枳實類植物提取物市場空間增幅較快。根據 FIORMAREKETS 的相關數據，全球枳實類生物黃酮市場預計將從 2020 年的 187.45 億元增長到 2028 年的 360.23 億元，復合增長率為 8.51%。公司的枳實提取物深加工產品系列包括地奧司明、橙皮苷、枳實黃酮等。地奧司明地奧司明能降低血管脆性及異常的通透性，增強靜脈張力并提高血管的穩定性，亦可用于防治高血壓及動脈硬化的輔助治療，作為原料藥主要功效為治療靜脈功能不全及痔瘡等癥狀。公司產品若作為原料藥出口歐盟，需滿足兩大核心條件：一是通過

41、歐洲藥典適應性認證（CEP），證明符合藥典標準；二是通過藥品監管部門現場檢查，取得 出口歐盟原料藥證明文件（WC證書）。目前，公司地奧司明與蘆丁原料藥已成功通過 CEP 認證，且地奧司明已順利獲得 WC 證書，為歐盟市場準入奠定堅實基礎。新甲基橙皮苷二氫查耳酮（新甲基橙皮苷二氫查耳酮（NHDC）是公司枳實系列重點產品，兼具香料、增味、苦味抑制、甜味強化及功能添加等多重特性，在食品、醫藥、飼料等領域應用前景廣闊。目前，該產品已獲我國、美國、歐盟等多國認證為食品或飼料添加劑，安全性獲法規保障。其甜度達蔗糖的 1500 至 1800 倍，極佳苦味屏蔽效果搭配極低熱能值（因糖苷基人體內水解且幾乎不代謝

42、）、高穩定性、無毒及快速代謝特性，使其成為適用酸性/堿性環境的優質低能甜味劑。此外，NHDC 還具備抗氧化、降膽固醇、降血糖等健康功效。2024 年，NHDC 將成為公司核心增長引擎，境內食品添加劑市場占有率穩步提升至主營收入 27%以上。公司同步深化境外市場布局，并加速開拓境內藥品原料、食品添加劑及化妝品原料市場。公司公司槐米槐米系列。系列?；泵讖V義是為豆科植物槐的干燥花蕾及花，中國各地均產，以黃土高原和華北平原為多。夏季花未開放時采收其花蕾，稱為“槐米”；花開放時采收，稱為“槐花”。公司的槐米提取物深加工產品系列包括槲皮素、鼠李糖、蘆丁等。槲皮素槲皮素具有抗氧化、抗癌、抗炎癥、降低血壓、增

43、強毛細血管抵抗力、減少毛細血管脆性、降血脂、增加冠脈血流量等作用；公司生產包括二水槲皮素、無水槲皮素、異槲皮素在內的多種槲皮素品類。其中“酶解槐米制備異槲皮素”的專利技術已完成大規模生產轉化，目前正在市場端全面推廣應用，致力于將技術優勢轉化為實際商業價值。公司綜合系列。公司綜合系列。除枳實、槐米類提取物外，公司亦生產經營包括鹽酸小證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款9檗堿、檸檬黃酮在內的其他產品。其中鹽酸小檗堿又稱黃連素，對痢疾桿菌、大腸桿菌、肺炎雙球菌、金葡菌、鏈球菌、傷寒桿菌及阿米巴原蟲有抑制作用，亦有調節血脂、對抗心律失常的作用；臨床主要用于腸道感染及菌痢等。圖 3、公司枳

44、實系列產品資料來源：公司官網，江海證券研究發展部圖 4、公司槐米系列產品證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款10資料來源：公司官網，江海證券研究發展部圖 5、公司綜合系列產品資料來源：公司官網，江海證券研究發展部2.2公司建立了公司建立了“三步兩橫一縱三步兩橫一縱”的發展規劃的發展規劃公司產品廣泛應用于保健品、食品、藥品、化妝品等大健康及相關產業，致力于“建立全球領先的天然維生素 P 類化合物技術運用中心”。公司產品遠銷北美、歐洲、日本等地區，為多個知名保健品醫藥品終端客戶提供原料。2024 年公司外銷業務收入達到 7274.9 萬元，業務占比 23.45%，近三年外銷占比保持穩

45、定增長趨勢。圖 6、2024 年國內外收入占比（萬元，%）資料來源：同花順 iFinD，江海證券研究發展部圖 7、公司近三年外銷收入占比逐年提升（萬元，%）證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款11資料來源：同花順 iFinD，江海證券研究發展部公司憑借在行業的影響力及技術實力，公司陸續成為蘆丁、槲皮素、橙皮苷、鼠李糖、香葉木素與染料木素等產品的團體標準起草單位，公司產品在境內外行業內享有較高知名度，是植物提取行業內的佼佼者，產品綜合競爭力名列前茅，贏得了客戶與市場的信任和信賴。圖 8、公司成立以來產品及技術的演變情況資料來源：公司招股說明書，江海證券研究發展部公司以“建成全球最專

46、業的天然黃酮類化合物技術中心”為愿景，設計了以三步、兩橫、一縱為主線的發展模式及戰略規劃?！叭絻蓹M一縱”戰略構建天然黃酮類化合物產業版圖：三步中的第一步建立原料生產基地，推出多種產品并創新工藝降成本；第二步以原料為基礎開展成品研發生產，打造自有品牌或合作拓展市場；第三步建成技術運用中心，建立數據庫并開展前沿研究，為行業提供技術輸出。兩橫分別是建設規范化產業鏈將產品應用于食品與藥品領域、從境外市場拓展至國內市場實現協同發展；一縱是持續縱深開發枳實、槐米產品，挖掘功效與應用領域，鞏固植物提取行業競爭地位，公司的“三步兩橫一縱”戰略相互關聯、協同證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款1

47、2共進。圖 9、公司“三步兩橫一縱”的發展規劃資料來源：公司招股說明書，江海證券研究發展部3公司財務波動中謀變，困境中尋機公司財務波動中謀變，困境中尋機3.1近年營收和凈利潤波動較大，靜待產能爬坡近年營收和凈利潤波動較大，靜待產能爬坡公司 2024 年報顯示，實現營業收入 3.10 億元，同比+27.78%；歸母凈利潤 2244.23 萬元，同比+34.62%；2024 年公司凈利潤增加主要系報告期內公司主要產品地奧司明、NHDC 等產品銷售收入增加和產品綜合毛利率增長導致凈利潤上升。2025Q1 公司實現營業收入 5837.29 萬元，同比-14.46%；歸母凈利潤 167.26 萬元，同比

48、-80.67%。2025 年一季度公司業績下滑，主要受四方面因素制約：一是國際貿易環境波動致出口業務收縮；二是核心產品因募投新產線調試，產能受限、銷量下滑，壓縮利潤空間；三是調試期收率低、產量少，而輔料能源等消耗攀升，推高產品成本、拉低毛利率；四是 NHDC車間啟用新工藝，原料、工藝與設備尚處磨合期，產量、質量、成本達標需逐步優化，產量不足拖累銷量，成本高企蠶食利潤。公司正經歷新工藝、新證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款13設備與生產模式從磨合到優化提效的關鍵階段。圖 10、公司營業收入及增長情況（萬元，%）資料來源：同花順 iFinD，江海證券研究發展部圖 11、公司歸母凈利

49、潤及增長情況（萬元，%）資料來源：同花順 iFinD，江海證券研究發展部通過杜邦分析，也能發現 2025 年 Q1 公司確實由于募投新產線調試，整體產能處于爬坡階段，產能不足導致主營業務收入受到制約，同時調試期短期費用增加較多，營業成本也未能有效地較低，整體導致凈利潤出現大幅下滑。預計隨著募投項目完成缺陷修復與驗收，工藝及設備調試到位，產能與成本將達預期，公司產品毛利率有望逐步回升至正常水平。展望 2025 年二季度，伴隨國際貿易環境回暖及新產線產能釋放，公司經營情況將會改善，業績有望穩健增長。證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款14圖 12、杜邦分析（公司 2025 年一季報同

50、比分析）資料來源：同花順 iFinD，江海證券研究發展部3.2公司公司近年毛利率和凈利率承壓近年毛利率和凈利率承壓，亟待收入提升和費用亟待收入提升和費用優化優化2024 年，公司聚焦工藝優化與新品開發雙線并進，豐富產品線布局。全年完成 11 項研發項目結題，研發策略以內部基礎研究為核心，協同國內科研院所開展產學研合作。在新品開發上，重點突破柑橘黃酮、柚皮素等黃酮類物質制備工藝；工藝創新層面，攻克蘆丁等黃酮原料糖基化生物合成技術，完成槲皮素等產品水溶性改造；同步推進槲皮素等在產產品的綠色工藝二次開發，強化環保屬性與產品競爭力。2024 年公司產品綜合毛利率同比上升，其中主要產品 NHDC、蘆丁、

51、黃連素的毛利率均有不同程度增長。在植物提取物行業，規范性強、供貨穩定且產品品質優、成本控制好的企業，往往能獲得較高毛利率。但隨著市場競爭加劇，企業為穩固市場份額可能會適當降價，進而導致毛利率下滑。2025 年，由于公司募投項目完工轉固、產線試生產階段成本高、折舊費用增加，毛利率會有所降低。公司將持續致力于研發更高質量的產品，深入開發新產品及拓展產品新的應用領域，以開辟新的市場空間，預計將會對提升產品毛利率起到積極作用。證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款15圖 13、公司銷售凈利率和毛利率變化情況（%）資料來源：同花順 iFinD，江海證券研究發展部公司近五年三大費用中管理費用和

52、銷售費用總體保持增長態勢。2024 年銷售費用較 2023 年同期增加 543.68 萬元，同比增長 246.04%，主要是公司同比增加了國內銷售業務市場開拓費用和銷售人員工資，同時參加海內外展會次數增加導致業務宣傳費增加，銷售費用增速遠超營收增速（27.78%），顯示公司正處于市場滲透關鍵期，需關注后續轉化效率；2024 年管理售費用較2023 年同期增加 847.88 萬元，同比增長 85.24%，主要是報告期內公司同比增加了管理人員工資、股權激勵攤銷費、折舊攤銷費和服務費，以及美國子公司人員工資同比增加所致，管理費用增速顯著高于營收增速（27.78%），反映短期投入加大，但長期有望通過產

53、能釋放攤薄成本；2025 年一季度研發費用為 177.68 萬元，同比下降 32.17%，主要是報告期內公司在研發立項階段，研發中試投入減少所致。圖 14、近五年銷售費用以及變化（萬元，%）資料來源：同花順 iFinD，江海證券研究發展部證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款16圖 15、近五年管理費用以及變化（萬元，%）資料來源：同花順 iFinD，江海證券研究發展部圖 16、近五年研發費用以及變化（萬元，%）資料來源：同花順 iFinD，江海證券研究發展部圖 17、公司費用率變化情況（%）資料來源：同花順 iFinD，江海證券研究發展部證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之

54、免責條款17綜述，公司近年業績呈現“V 型”波動，2023 年受行業周期及內部調整沖擊影響，2024 年通過技術升級（合成生物合作和新年品的放量）、市場雙輪驅動（境內外布局）實現復蘇，但尚未完全恢復至 2022 年水平，2025 年一季度隨著新產線的調試，產能短期面臨爬坡的壓力，需要不斷地優化內部管理和靜待產能釋放。隨著產線調試完成，預計 2025 年下半年各產線產能將持續釋放。4行業分析行業分析4.1全球醫藥行業市場規模持續增長全球醫藥行業市場規模持續增長隨著世界經濟發展、人口總量的增長、社會老齡化程度的提高以及創新類藥物的持續研發創新和推廣，全球醫藥市場將保持良好的增長態勢。全球醫藥市場，

55、預計到 2027 年全球醫藥市場的累計凈值將增加約 5000 億美元。預計全球藥品市場（按標價或出廠價格計算）的年復合增長率達 3%-6%，到 2027年市場規模將達到約 1.9 萬億美元。圖 18、全球醫藥市場趨勢預測資料來源：IQVIA 艾昆緯、江海證券研究發展部全球各地區醫藥市場的支出與銷量增長呈現出不同的趨勢，五年（2023年至 2027 年）總增長率在不同的地區從不足 10%到超過 50%不等。在銷量相對較低的地區，如東歐地區，預計這五年藥品市場將增長約為 45%，這主要是由于均價更高的創新藥被更廣泛地使用所驅動。在北美、西歐以及日本等銷量增長較慢的市場，這五年的藥品銷量增長和美元恒

56、定支出增長預計都不高。在高銷量市場如拉丁美洲、亞太地區、中東和非洲市場，預計這五年的支出增長將從35%到55%不等。中國藥品市場支出預計這五年的增長約為20%。證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款18圖 19、全球各地區醫藥市場的支出與銷量增長呈現出不同的趨勢資料來源：IQVIA 艾昆緯、江海證券研究發展部4.2全球人口增長與老齡化趨勢凸顯全球人口增長與老齡化趨勢凸顯全球人口增長與老齡化趨勢凸顯。2024 年世界人口展望報告指出，到 2024 年中期，全球人口達到近 82 億，預計在 60 年內還將增加 20 億，到2080 年代中期達到約 103 億的峰值。2024 年 1 月

57、，國務院發布首個支持銀發經濟發展的文件關于發展銀發經濟增進老年人福祉的意見，提出 4 個方面 26 項具體措施，旨在推動銀發經濟規?；?、標準化、集群化、品牌化發展，并培育高端產品與服務。隨著老年群體擴大，保健品等醫藥需求持續增長，銀發經濟的興起將為醫藥及相關產業鏈帶來新的發展機遇。人口老齡化趨勢也日益明顯，美國國立衛生研究院和美國人口調查局預計到 2050 年，全球 65 歲以上人口占比將上升至近 16%，總人數達到近 16 億人。根據國家統計局的相關數據，2023 年我國 65 歲及以上人口為 21,709 萬人，占全國人口的 15.4%，2024 年我國 65 歲及以上人口為 22,203

58、 萬人。隨著老齡化程度加深，藥品需求量不斷增加，從而帶動醫藥行業市場持續增長。圖 20、全球人口增長情況證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款19資料來源：2024 年世界人口展望，江海證券研究發展部圖 21、中國老齡化問題凸顯（萬人，%）資料來源：同花順 iFinD，江海證券研究發展部4.3植物提取行業發展植物提取行業發展空間較大空間較大公司作為專注植物提取物研發、生產與銷售的國家高新技術企業，產品廣泛應用于保健品、食品添加劑、藥品及化妝品等大健康產業。植物提取行業上游為種植業及植物原料加工業，下游為各類食藥與消費品行業。植物、藥材采收并經加工為初級原料后銷往植物提取廠商，再經提

59、取、純化、滅菌等處理后形成食藥產品原料，最終應用于保健品、藥品、食品、化妝品等領域。植物提取行業產業鏈具有地區分布較廣、涉及產品類別較多、涉及下游行業類型較多的特點。圖 22、植物提取產業鏈資料來源：公司招股說明書，江海證券研究發展部植物提取物以中藥材、植物為原料，經提取分離獲取有效成分，兼具著色調味等基礎功能與補充維生素、增強免疫、抗氧化等營養保健或藥效優勢，且耐藥性、毒副作用小。近年來，回歸自然理念盛行，市場對綠色天然食品證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款20藥品需求增長，同時相關機構對植物提取物功效的研究不斷深入，推動其應用領域拓展、行業快速發展。植物提取物在境內外具有較

60、大的發展空間和市場前景，根據 Markets and Markets 相關統計數據，全球植物提取行業2022-2027 年復合年均增長率（CAGR）預計為 12.3%，2027 年市場規模將達 615 億美元。1994 年美國頒布膳食補充劑健康和教育法，正式認可接受植物提取物作為膳食補充劑的合法地位，進一步促進全球植物提取物行業的發展。21 世紀以來，隨著植物提取技術進入工業化成熟階段，植物提取行業進入黃金時期。圖 23、全球植物提取物行業的發展趨勢資料來源：公司招股說明書，江海證券研究發展部現階段，我國植物提取行業市場化程度頗高，行業內企業雖數量眾多，但規模參差不齊，產業集中度普遍較低。不過

61、，隨著行業監管機制日益健全、植物提取物標準逐步規范，以及健康需求向個性化和多元化方向轉變，為契合不斷變化的市場需求，行業龍頭企業憑借創新驅動實現轉型升級，優化了產品及業務結構，促使整個行業進入良性競爭階段，龍頭企業優勢隨之逐步擴大。我國作為全球植物提取行業的主要產能供給國，坐擁豐富的自然植物證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款21資源，已構建起較為成熟的植物提取產業形態與出口貿易業態。據中國醫藥保健品進出口商會數據，植物提取物作為我國中藥進出口產品類目的核心原料，占據中藥外貿 50%的份額。近年來，我國出口市場增長迅速，下游醫藥、保健、功能性食品行業對植物提取物的需求持續攀升，有

62、力推動了我國植物提取產品出口規模的加速擴張。2023 年，我國植物提取物出口額達 39.2 億美元，同比增長 8.7%，占全球市場份額超 20%，穩居世界第一。2024 年，我國全年醫藥產品進出口額為 1,993.8 億美元，同比增長 2.1%，其中出口額1,079.6 億美元，同比增長 5.9%，在經歷 2022 年、2023 年連續兩年出口額下滑后，2024 年我國醫藥出口企穩回升，恢復正增長態勢。當年中藥類產品出口額 52.8 億美元，其中植物提取物出口額占比 56.9%，達 30.1 億美元，出口量增長 21.3%。植物提取所屬生物產業作為我國七大戰略性新興產業之一，受國家產業政策大力

63、支持。2024 年 2 月 8 日，國家衛生健康委員會、國家市場監督管理總局發布食品安全國家標準食品添加劑使用標準（GB27602024），并在 2025 年 2 月 8 日正式實施。新版標準基于最新的安全性和工藝必要性評估結果，進行了全面梳理和修訂，對食品安全提出更高要求。健康意識提升讓消費者開始關注配料表，追求“配料表干凈”成為健康消費新趨勢，為植物提取行業發展帶來了新空間和新動能。5盈利盈利預測預測及估值及估值5.1盈利盈利預測預測假設 1 市場拓展與產品應用不斷提升：公司積極開拓境內外市場，2024年研發的枳實系列新產品 NHDC 在國內市場取得突破，產品應用領域延伸至食品添加劑，助力

64、業績增長。預計公司將繼續加大市場拓展力度，NHDC 與地奧司明市場滲透率持續提升，國際認證推動出口增長，進而推動公司蘆丁、槲皮素等各產品系列收入增長。假設 2 研發與技術優勢保持競爭力：公司是國家級專精特新“小巨人”企業、國家高新技術企業，2024 年完成 11 個研發項目結題，在新產品制備工藝及工藝創新等方面取得顯著進展。公司將繼續加大研發投入，開發高附加值產品，積極利用合成生物技術，提升產品競爭力和毛利率。假設 3 產能釋放與生產效率穩步提升：2024 年公司有多個在建工程和募投項目，如技改擴能項目新增橙皮苷初品產能等。2025 年隨著這些項目的完善和產能釋放，將有效提高公司的生產效率和供

65、貨能力，產能持續爬坡和管理效率提升，以及綜合成本下降，使得管理費用與銷售費用增速低于收入增證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款22速，研發費用占比穩定，以推動收入增長?；谝陨霞僭O，我們預測如下：槐米系列槐米系列：2024 年營收 1.19 億元（占比 38.44%），同比增長 11.99%。隨著產能釋放工藝優化與成本控制，預計公司收入將保持增長，毛利率也將企穩回升。枳實系列枳實系列：2024 年 1.51 億元（占比 48.80%），同比增長 81.13%。NHDC（甜味劑）在境內食品添加劑市場的占有率逐步提高，占公司主營業務收入27%以上；地奧司明新客戶開發成功，推動收入大幅

66、增長。公司通過美國 FDA現場檢查，增強國際競爭力。新產品量產與市場拓展，推動公司收入占比持續提升。綜合系列綜合系列：2024 年營收 0.39 億元（占比 12.67%），同比增長-17.13%。低毛利屬性可能限制其對利潤貢獻，2025 年若公司能持續挖掘綜合系列其他產品潛力，拓展新的應用領域和市場，預計公司營收將保持增長。其他業務其他業務：2024 年營收 26.82 萬元（占比 0.09%），同比增長-94.91%。公司將逐步剝離或戰略收縮此部分業務，減少對整體業績的拖累。綜合毛利率：綜合毛利率：隨著公司新產品的拓展和產能釋放帶動公司整體毛利率保持穩定提升。預計2025-2027年公司綜

67、合毛利率分別為19.42%/22.49%/24.35%。期間費用率：期間費用率：2024 年公司募投項目建設完工，2025 年隨著新工藝和新設備設施以及新的生產方式的磨合、優化、提高的過程，2025 年不斷地拓展市場，會使銷售費用和管理費用增加。隨著運營效率的提升，三大費用也將會不斷優化。銷售費用預計整體保持穩定增長，預計公司 2025-2027 年銷售費用率分別為 2.90%/3.20%3.30%；預計 2025-2027 年公司研發費用率分別為3.00%/3.70%/3.80%。隨著公司產能提升及管理優化，管理費用將會有所改善，預計 2025-2027 年公司管理費用率分別為 6.10%/

68、6.30%/6.20%。我們預計 2025-2027 年公司營業收入分別為 345.42/402.14/451.32 百萬元，同比增長 11.33%/16.42%/12.23%；2025-2027 年公司歸母凈利潤分別為22.84/34.01/46.08 百萬元，同比增長 1.76%/48.91%/35.52%。當前市值對應2025-2027 年 PE 分別為 71.39/47.94/35.38 倍。表 7、銷售收入結構預測收入收入(百萬元百萬元)2022023 32022024 42022025 5E E2022026 6E E2022027 7E E合計營收合計營收242.81310.27

69、345.42402.14451.32YOYYOY-9.88%27.78%11.33%16.42%12.23%槐米系列槐米系列106.50119.28125.24135.26148.78YOYYOY-35.19%11.99%5.00%8.00%10.00%證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款23枳實系列枳實系列83.59151.40178.65223.32256.81YOYYOY-3.75%81.13%18.00%25.00%15.00%綜合系列綜合系列47.4539.3241.2943.3545.52YOYYOY194.27%-17.13%5.00%5.00%5.00%其他業務其

70、他業務0.000.270.240.220.20YOYYOY0.00%0.00%-10.00%-10.00%-10.00%毛利率毛利率2022023 32022024 42022025 5E E2022026 6E E2022027 7E E整體整體16.25%20.85%19.42%22.49%24.35%資料來源：公司公告，江海證券研究發展部5.2估值及估值及建議建議公司作為國家級專精特新“小巨人”及高新技術企業，依托十余年研發積淀與行業權威地位（主導編制蘆丁、槲皮素等 6 項國際商務標準），構建了植物提取-合成-應用的全鏈條技術壁壘，并擔任中國醫藥保健品進出口商會副理事長單位及成都市合成生

71、物專委會主任單位。2025 年，公司以“全球天然維生素 P 化合物技術中心”為戰略目標，聚焦“三步兩橫一縱”布局：縱向深耕枳實、槐米系列產品應用創新（如開發 NHDC 甜味劑新場景、拓展槲皮素藥食領域），橫向開拓歐洲、東南亞及“一帶一路”國際市場（依托歐盟 WC 認證突破區域壁壘），數字化賦能精細化管理，同時建立原料價格聯動機制，動態優化產品定價策略。通過“技術升級+市場擴容”雙輪驅動，公司力爭在復雜環境中實現境內外業務量價齊升，推動營收與利潤雙增，鞏固細分領域龍頭地位。我們選取萊茵生物、晨光生物公司作為可比公司。參考同花順 iFinD 一致預期，可比公司 2025 年 PE 均值為 19.6

72、7 倍，參考可比公司平均估值情況，公司估值相對較高，但考慮到公司細分領域的龍頭效應，以及產能釋放和管理優化后的業績提升帶動的估值修復機會，首次覆蓋給予“增持”評級。表 8、可比公司估值證券代碼證券代碼證券簡稱證券簡稱EPSEPSPEPE2022024 4A A2022025 5E E2022026 6E E202620267 7E E2022024 4A A2022025 5E E2022026 6E E20202727E E002166.SZ萊茵生物0.220.320.420.4633.7123.1417.5016.26300138.SZ晨光生物0.190.690.861.0457.4316

73、.1913.0310.82算術平均值-45.5719.6715.2613.54833230.BJ歐康醫藥0.290.300.440.6072.6571.3947.9435.38資料來源：同花順iFinD，數據截至2025年5月6日，江海證券研究發展部（注：可比公司數據來自于同花順iFinD一致預期）證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款246風險提示風險提示公司產品資質認證續期風險公司產品資質認證續期風險。公司產品廣泛應用于保健品、食品添加劑、藥品及化妝品等領域，鑒于這些產品與用戶生命健康緊密相連，銷售市場設定了嚴格的產品質量認證標準與準入體系，且會定期開展復審。公司已先后通過 F

74、SSC22000、HACCP22000、ISO9001、HALAL、KOSHER、CEP 等多項產品質量認證。然而，若公司的產品質量認證證書或經營許可到期后無法順利續期，將不可避免地對公司的生產經營產生不利影響。國際貿易環境風險國際貿易環境風險。當前，國內植物提取物的銷售市場主要集中在歐美、日本等發達地區或國家，公司的產品也主要出口至這些市場。區域政治環境的穩定性、經濟發展狀況的好壞、關稅政策與匯率政策的調整，以及海運物流市場需求的變化，都會對公司的出口業務產生直接或間接的影響，進而給公司帶來一定的經營風險。原材料供應及價格波動風險。原材料供應及價格波動風險。公司生產成本中，直接材料占較高比例

75、。公司生產所需的原材料，如蘆丁初品、橙皮苷初品等，主要由槐米、枳實等農副產品加工提取而來，同時公司也直接收購農產品柚果。這些原材料容易受到農產品供應不足的影響，出現供應波動的情況。一旦原材料產地遭遇氣候災害、病蟲災害或其他重大影響因素，將導致公司主要原材料的供應價格大幅波動，甚至可能出現無法及時供貨的情形，這將對公司的經營業績產生較大影響。公司主要產品生產工藝替代風險。公司主要產品生產工藝替代風險。目前，槲皮素的主要生產工藝除了中國企業采用槐米提取槲皮素外，還存在巴西廠商通過巴西蕓香豆提取槲皮素的技術路線。通常情況下，槐米提取技術在成本方面具有競爭優勢。但是，如果國內槐米產量不足，導致原材料價

76、格持續增長，可能會促使公司海外終端廠商轉向巴西生產廠商采購槲皮素。這種情況一旦發生，將對公司收入規模和凈利潤產生較大的不利影響。證券研究報告公司深度報告敬請參閱最后一頁之免責條款25附錄：附錄：資產負債表（百萬元資產負債表（百萬元）利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）會計年度會計年度2023A2024A2025E2026E2027E會計年度會計年度2023A2024A2025E2026E2027E流動資產流動資產294258256318311營業收入營業收入243310345402451現金5223253033營業成本203246278312341應收票據及應收賬款647880104102營業稅金

77、及附加12222其他應收款33455銷售費用28101315預付賬款3125158管理費用1018212528存貨749697119117研發費用1411101517其他流動資產9946464646財務費用-2-0211非流動資產非流動資產159271269275280資產和信用減值損失-3-2-0-0-0長期股權投資00000其他收益32222固定資產33227224228229公允價值變動收益10000無形資產1211131416投資凈收益11111其他非流動資產11433323335資產處置收益-0-1-0-0-0資產總計資產總計453529525593591營業利潤營業利潤172625

78、3750流動負債流動負債561098212486營業外收入00000短期借款2120302020營業外支出00000應付票據及應付賬款3169448356利潤總額利潤總額1726253750其他流動負債42082210所得稅04235非流動負債非流動負債415151515凈利潤凈利潤1622233446長期借款00000少數股東損益-0-0-0-0-0其他非流動負債415151515歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤1722233446負債合計負債合計6012497139101EBITDA2135445872少數股東權益0100-0EPS（元）0.220.290.300.440.60股本7677

79、777777資本公積206215215215215主要財務比率主要財務比率留存收益111118133153179會計年度會計年度2023A2024A2025E2026E2027E歸屬母公司股東權益393405428454490成長能力成長能力負債和股東權益負債和股東權益453529525593591營業收入(%)-9.927.811.316.412.2營業利潤(%)-54.957.6-5.048.135.1歸屬于母公司凈利潤(%)-50.534.61.848.935.5獲利能力獲利能力毛利率(%)16.220.819.422.524.4現金流量表（百萬元現金流量表（百萬元）凈利率(%)6.87

80、.16.68.410.1會計年度會計年度2023A2024A2025E2026E2027EROE(%)4.25.55.37.49.3經營活動現金流經營活動現金流361494839ROIC(%)3.65.15.07.18.8凈利潤1622233446償債能力償債能力折舊攤銷58181921資產負債率(%)13.223.418.423.517.1財務費用-2-0211凈負債比率(%)-6.72.94.41.00.2投資損失-1-1-1-1-1流動比率5.32.43.12.63.6營運資金變動11-20-33-6-28速動比率3.81.41.91.52.1其他經營現金流65000營運能力營運能力投資

81、活動現金流投資活動現金流-156-36-14-25-25總資產周轉率0.50.60.70.70.8資本支出10790152626應收賬款周轉率3.94.40.00.00.0長期投資-4952000應付賬款周轉率9.74.98.10.00.0其他投資現金流-01111每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流-21-7-2-9-10每股收益(最新攤薄)0.220.290.300.440.60短期借款-7-110-100每股經營現金流(最新攤薄)0.470.190.120.620.50長期借款00000每股凈資產(最新攤薄)5.095.245.535.876.35普通股增加02000

82、估值比率估值比率資本公積增加19000P/E97.872.671.447.935.4其他籌資現金流-15-17-121-10P/B4.14.03.83.63.3現金凈增加額現金凈增加額-141-29-7144EV/EBITDA73.145.936.427.722.1資料來源：公司財報，江海證券研究發展部投資評級說明投資評級說明投資建議的評級標準評級說明評級標準為發布報告日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中滬深市場以滬深 300 為基準；北交所以北證 50 為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準股票評級買入

83、相對同期基準指數漲幅在15%以上增持相對同期基準指數漲幅在5%到 15%之間持有相對同期基準指數漲幅在-5%到 5%之間減持相對同期基準指數跌幅在5%以上行業評級增持相對同期基準指數漲幅在10%以上中性相對同期基準指數漲幅在-10%到 10%之間減持相對同期基準指數跌幅在10%以上特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何

84、情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。分析師介紹分析師介紹姓名：吳春紅從業經歷：中南民族大學金融管理學碩士，17 年證券從業經驗，2009 年入職江海證券。分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中

85、的具體推薦或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明江海證券有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含信息和建議不發生任何變更。本公司已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考，不包含作者對證券價格漲跌或市場走勢的確定性判斷。報告中的信息或意見并不構成所述證券的買賣出價或征價，投資者據此做出的任何投資決策與本公司和作者無關。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本

86、報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可以發出其他與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告；本報告所反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表本公司或其他附屬機構的立場；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。報告中的信息或所表達的意見不構成任何投資、法律、會計或稅務方面的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議作出任何擔保。在任何情況下，本

87、報告中的信息或所表達的建議并不構成對任何投資人的投資建議，江海證券有限公司及其附屬機構（包括研發部）不對投資者買賣有關公司股份而產生的盈虧承擔責任。本公司及作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。本報告的版權僅歸本公司所有，任何機構和個人未經書面許可不得以任何形式翻版，復制，刊登，發表，篡改或者引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“江海證券有限公司研究發展部”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權刊載或者轉發本報告的，本公司將保留向其追究法律責任的權利。