綠色資產證券化

綠色證券化是一類創新的證券化產品，在交易結構，現金流量匯總，信用增強等方面與一般證券化產品沒有什么不同，主要區別在于基礎資產的現金流量需要符合綠色標準和/或籌集的資金需要用于綠色行業領域，即用于綠色行業項目的建設，運營和收購，或償還債務，例如用于綠色行業項目的銀行貸款。

“綠色”的范圍主要是指中國金融學會綠色金融委員會編制的《綠色債券支持項目目錄》(2015年版)，中國人民銀行與俗稱“綠金委”的中國金融學會綠色金融專業委員會于2015年發布公告明確了對于綠色金融債的政策傾斜，其中對我國綠色資產證券化發展具有里程碑意義的是《綠色債券項目支持目錄》，后續我國各種綠色債券的發行審核都參照了該目錄。綠色項目包括可再生能源、防治污染、保護生態、循環利用、能源效率和清潔交通這幾類。

具體而言，可再生能源分類包括如水、風、太陽能等耳熟能詳的種類，還有近年來常見的地熱能，以及利用這些能源發電的廠房、大壩建設等運營項目，還有將可再生能源利用智能電網技術加以運用的相關項目。防治污染分類中涉及各種廢棄污染物、污水處理等產業以及對礦山和被污染土地的修復項目；保護生態分類中指森林、保護區等地的合理開發，農牧漁業的繁殖管理，災害監測預警與積極應對相應的項目。循環利用分類中涉及水、礦、工業零件、生活垃圾、農業廢棄物等加工處理的項目，上述物品可通過加工處理再次得到利用。能源效率分類中主要指工業、可持續建筑、基建等大類上的能源低耗，以及高效能源管理項目。清潔交通分類中包括近幾年火速發展的新能源汽車、城鄉公共交通、公路與水路利用新能源或清潔燃油運輸，利用交通互聯網提升效率節約能源消耗的項目也例入該分類中^[1]。

(一)上海證券交易所在其證券化中定義了確認綠色資產支持證券的標準，基本上分為三類：“資產綠”，“投向綠”，“發行綠”。

(1)“資產綠”這表示基礎資產的現金流量是由不會對環境造成負面影響的綠色項目產生的

(2)“投向綠”是指，這意味著企業通過證券化籌集的資金用于綠色行業，例如建筑，綠色項目的收購，綠色項目貸款的還款，綠色項目融資等。

(3)“發行綠”指的是發行主體的主營項目屬于綠色產業范疇。對于綠色證券化產品，基本資產主要包括特定實物資產的未來收益權和綠色債權。綠色債權的基本資產包括綠色項目貸款，綠色房屋抵押貸款，綠色技術租賃貸款，非金融機構的可再生能源應收賬款，電力附加補貼等。未來收益權的基本資產包括供電權和其他基礎設施使用收費權，未來公共交通收益，票務收入等。

(二)上交所在2018年8月份發布了《上海證券交易所資產證券化業務問答(二)——綠色資產支持證券》，其中進一步界定了綠色資產支持證券的范圍，在“資產綠色”和“投向綠色”基礎上分別規定了綠色資產來源和投放均不得低于相應總額的70%，此外，還提出了之前沒有的一個概念“主體綠色”，即資產支持證券發行人的經營業務中占比最多的部分屬于綠色環保行業，該情形下，對于基礎資產的來源沒有要求，募集資金的投向也無需鎖定在具體的綠色項目中，但還是需要回歸到發行人經營的綠色產業中，所以與前序分類中的“投向綠色”是高度重合的，因此之前沒有單獨作為一種分類^[1]。

(三)根據基礎資產及資金投向是否屬于綠色項目，將綠色資產支持證券劃分為“單綠”和“雙綠”。

(1)“單綠”包含基礎資產來源于綠色項目的“資產綠”和資金投向綠色項目的“投向綠”

(2)“雙綠”指涉及證券化的基礎資產和資金投向均具備綠色屬性。

(四)根據發起機構類型的不同，綠色資產支持證券可以分為兩類：“綠色信貸資產支持證券”和“綠色企業資產支持證券”。

綠色信貸資產證券化屬于間接融資，發行主體多為銀行等金融機構，基礎資產為綠色債權基礎資產。綠色企業資產證券化屬于直接融資，公司等非金融機構將符合要求的基礎資產，一般為實物資產收益權。經過資產重組和信用增級后形成資產池，以其后續產生的收益回報作為償付來源，在市場發行資產支持證券以獲取融資；根據監管機構的不同，綠色資產支持證券可以分為：人民銀行和銀保監會監管的綠色信貸資產支持證券，證監會和交易所監管的綠色企業資產支持證券以及交易商協會監管的綠色資產支持票據，其交易場所分別為銀行間市場或交易所、交易所、銀行間市場^[2]。

當前我國已發行的綠色資產支持證券基本都包含了“資產綠色”屬性，該情形下有對應的直接和間接綠色資產證券化，類似于經濟學中直接融資和間接融資的概念，由企業作為發行主體的資產收益權類為直接綠色資產證券化，由銀行等中介持有的綠色債權類發起的資產證券化為間接綠色資產證券化。

(一)資產收益權類

支持證券發行的是對于綠色基礎資產后續產生現金流的收益權。

(1)綠色項目的收費收益權

例如公交公司將未來一定期限的客票收益權作為基礎資產，還有環保行業中的污水處理廠及垃圾處理站也可以分別將未來的污水處理費和垃圾處理費收益權打包作為基礎資產池，對于投資該種資產支持證券的投資者來說，則獲得了污水處理廠和垃圾處理站的資產收益權。此外，還有電力行業的電費收益權也是優質的基礎資產，具體項目還能劃分為水電、風電、太陽能發電。

(2)企業票據及應收賬款

原始權益人將企業具有綠色屬性的應收賬款或其他票據打包出售給特殊目的機構，將應收賬款未來的回款出讓給資產支持證券持有人。

(3)碳資產收益權

與上述二者不同，碳資產來源于碳排放權，是一個相對創新的資產。我國的碳交易市場目前暫未十分活躍，進行碳交易的多為電力類公司，碳交易是指企業擁有額定的碳排放權來開展經營活動，若額定的碳排放權不足以支撐企業的正常經營活動，企業則需購買差額部分的碳排放權，當然，如果一家企業有額外的碳排放額度，它可以出售這部分額度。這就是碳資產。碳資產收益權來源于長期擁有盈余碳資產的節能減排企業。

(二)綠色債權類

支持證券發行的現金流是由銀行或融資租賃公司等金融中介所持有的綠色債權產生的。

(1)綠色信貸。當前極為常見的一類綠色債權來源，是由銀行向符合一定條件的綠色環保企業發放優惠利率的貸款后產生的綠色信貸基礎資產，此種信貸模式是政策導向和金融市場結合的產物。據悉，中國人民銀行將對各商業銀行綠色信貸規模占比進行規定，進一步引導社會資本流向可持續發展的綠色項目，加快綠色經濟制度建設進程，且近年來綠色項目的盈利表現逐步轉好，相信伴隨著投資者及社會大眾對于環境保護意識的加強，綠色信貸市場會進一步擴大。

(2)能效信貸、綠色建筑貸款。若企業生產能夠相對高效地利用能源，減少能源消耗，降低廢棄物及有害氣體的排放，就能在銀行獲得一定的綠色貸款。綠色建筑的核心評判標準為資源節約，目前對綠色建筑已經有了較為全面的評價指標體系，建筑開發商或所有者取得相關評估結果就能以更優惠的利率在銀行取得貸款。

(3)綠色消費貸款。新能源汽車貸款是最常見的綠色消費貸款，類似于普通的汽車消費貸款與購房貸款，具有小額、大量的特點，且每月都有穩定的現金流，因此具備證券化的基礎條件；此外，目前我國對新能源汽車有多種價格補貼，一些城市甚至推出了新能源汽車不限號的規定，相信在未來一段時間里，新能源汽車貸款規模會不斷增長。

(4)綠色租賃。本質為融資租賃，特點是企業購買的是節能減排或高效利用能源的設備，該種融資方式也是符合政策導向的，因此有一定的補貼^[1]。

從根本上來說，資產證券化業務是將企業資產產生的長期且穩定的現金流打包變成可供投資者購買的證券，直接可以將未來的現金流轉換成現在可以直接擁有的現金流，所以說現金流是整個資產證券化過程的前提。從表面上看，是資產在支持證券化的過程，但究其本質而言，真正的支持是資產背后所產生的現金流，所以說基礎資產并不要求一定要具有實物形態的資產，而是只要可以提供穩定的現金流就足夠，比如應收賬款、基礎設施收費、信托受益權，租賃資金等等。對于發起機構來說，資產證券化是一種融資模式；但是對于投資者來說，證券化是一種固定收益產品。

一個完整的資產證券化過程通常應該包括以下五個步驟:首先，發起人由自己現有的資產中選擇滿足證券化要求的基礎資產，組建起準備入池的基礎資產；第二步；將基礎資產真實出售給特殊目的載體spv，以達到風險隔離的目的；然后，對證券化進行架構并進行信用增級以強化信用保障水平；第四步，依靠第三方機構對證券化產品進行信用評級，為投資者的選擇提供選擇依據；最后，將資產證券化產品向投資者出售，還保持對于產品出售之后發生的任何情況變化負責。以上五個步驟，構成了基本的資產證券化流程^[3]。

2016年5月證監會在資產證券化監管問答中明確表示鼓勵綠色環保產業通過資產證券化方式進行融資，其中特別提到可再生能源發電領域的中央財政補貼款被允許作為基礎資產。而交易商協會發布的《非金融企業綠色債務融資工具業務指引》對于非金融企業來說發行創新型的證券化產品是一次新嘗試，其中就包括以綠色項目產生現金流為支持的資產支持票據。2018年8月上交所發布綠色資產證券化的相關內容及相應的操作流程，明確綠色資產支持證券的定義^[3]。

2015.9國務院《生態文明體制改革總體方案》

推動綠色金融體系建立，推廣綠色信貸發展，研究發展綠色相關投資產品，研究銀行業企業發行綠色債券嘗試，鼓勵對綠色信貸資產實施嘗試資產證券化。

2016.5證券監督委員會《資產證券化監管問答》

首次指出“積極支持鼓勵綠色環保產業相關項目比照各交易場所關于開展綠色公司債券試點通知的相關要求，通過資產證券化方式融資發展”。

2016.8中國人民銀行、財政部等七部委《關于構建綠金融體系的指導意見》

加快綠色信貸發展速度，引導市場走近綠色導向，將綠色信貸往證券化方面發展。

2017.3銀行間交易商協會《非金融企業綠色債務融資工具業務指引》

提到“鼓勵企業發行與各類環境權益掛鉤的結構性債務融資工具、以綠色項目產生的現金流為支持的綠色資產票據等符合國家綠色產業政策的創新產品”，對與綠色債券融資工具的實施細則作出更加明晰的規定。

2018.8上海證券交易所《上海證券交易所資產支持證券化業務問答(一)、(二)》

將綠色資產支持證券的定義作出明確規定，并發布發行產品所必需的內容以及操作細則與流程。在上海證券交易所明確規定下，綠色資產證券化只要基礎資產或融資主體經營范圍屬于綠色范圍內，資金用途則不做要求。

參考資料：

[1]蔣蕊.特銳德綠色資產證券化融資模式研究[D].蘭州財經大學，2021.

[2]胡茂林.T公司綠色資產支持證券發行動因及效應研究[D].重慶理工大學，2021.

[3]鄭爽.綠色資產證券化融資模式及效果研究[D].內蒙古財經大學，2021.

相關報告：

中央結算公司：2021年資產證券化發展報告（27頁）.pdf

2020年度綠色債券運行報告：我國綠色債券標準將迎來統一綠色債券發行期數穩步增長-210223（30頁）.pdf

中央結算銀行：2020年中國綠色債券市場報告（20頁）.pdf

《金融科技推動中國綠色金融發展：案例與展望（2021）》（35頁）.pdf

能源基金會：綠色金融支持建筑節能與綠色建筑實施路徑研究[106頁].pdf