電新：新質生產力為矛周期成長為盾-241113（86頁）.pdf

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1、新質生產力為矛，周期成長為盾新質生產力為矛，周期成長為盾證券研究報告姓名：鞠爽（分析師）證書編號：S0790122070070 郵箱：姓名：殷晟路（分析師）證書編號：S0790522080001郵箱：姓名：王嘉懿（聯系人）證書編號：S0790123070003 郵箱：姓名：李林容（分析師）證書編號：S0790524070007 郵箱：姓名：陳諾（聯系人）證書編號：S0790123070031郵箱：2024 年 11 月 13 日核心觀點核心觀點1、新質生產力：政策頻出新質生產力：政策頻出，低空經濟元年低空經濟元年(a)低空經濟：政策頻出，行業發展元年。受益標的：萬豐奧威、宗申動力、臥龍電驅、萊

2、斯信息、深城交、中信海直、綠能慧充萬豐奧威、宗申動力、臥龍電驅、萊斯信息、深城交、中信海直、綠能慧充；2、出口及出海：歐亞非拉新能源需求持續增長出口及出海：歐亞非拉新能源需求持續增長，關注歐洲電動車進程關注歐洲電動車進程(a)逆變器：2025年重回增長，傳統市場與新興市場需求共振。受益標的：陽光電源、德業股份、艾羅能源、錦浪科技、固德威陽光電源、德業股份、艾羅能源、錦浪科技、固德威；(b)儲能：傳統市場穩步增長可期，新興市場多點開花。受益標的：陽光電源、上能電氣、阿特斯、科華數據、盛弘股份陽光電源、上能電氣、阿特斯、科華數據、盛弘股份；(c)微逆：陽臺光儲有望成為新應用場景，政策助力微逆滲透率

3、提升。受益標的：禾邁股份、昱能科技禾邁股份、昱能科技；(d)便攜式儲能：龍頭企業觸底反彈，美國市場收入持續提升。受益標的：華寶新能華寶新能；(e)熱泵：歐州熱泵庫存或已見底，德國補貼資金落地有望打消終端觀望情緒。受益標的：儒競科技儒競科技；(f)電動工具：受益于美國地產周期。受益標的：蔚藍鋰芯蔚藍鋰芯；(g)變壓器及電表：海外電力設備市場景氣度延續；受益標的：思源電氣、金盤科技、華明裝備、神馬電力、三星醫療、海興電力、思源電氣、金盤科技、華明裝備、神馬電力、三星醫療、海興電力、威勝信息威勝信息；(h)車后市場：海外后市場需求成熟且穩定增長，國內后市場即將迎來維保需求放量拐點，受益標的：途虎途虎

4、-W、駱駝股份、冠盛股、駱駝股份、冠盛股份、豐茂股份份、豐茂股份；(i)歐洲電動車：Stellantis集團有望成為歐州電動化轉型先鋒。受益標的：寧德時代、湖南裕能、中偉股份、中熔電氣、威邁斯、寧德時代、湖南裕能、中偉股份、中熔電氣、威邁斯、浙江榮泰、富特科技、敏實集團浙江榮泰、富特科技、敏實集團。2核心觀點核心觀點3、內需：關注內需：關注toG端資本開支持續加大的方向端資本開支持續加大的方向(a)特高壓及一二次設備：國網輸變電穩健推進，電表招標保持平穩；受益標的：平高電氣、許繼電氣、中國西電、國電南瑞、思平高電氣、許繼電氣、中國西電、國電南瑞、思源電氣、華明裝備、長高電新、大連電瓷、四方股份

5、、東方電子、三星醫療、海興電力、威勝信息、炬華科技、明陽電氣源電氣、華明裝備、長高電新、大連電瓷、四方股份、東方電子、三星醫療、海興電力、威勝信息、炬華科技、明陽電氣；(b)大儲：招標量保障高裝機，價格有望企穩。受益標的：陽光電源、上能電氣、科華數據、盛弘股份、禾望電氣、西典新能；陽光電源、上能電氣、科華數據、盛弘股份、禾望電氣、西典新能；(c)充電樁：行業增速有所放緩，期待toG端資本開支放量。受益標的：盛弘股份、綠能慧充、通合科技、特銳德盛弘股份、綠能慧充、通合科技、特銳德；4、周期成長：風電拐點已至周期成長：風電拐點已至，關注光伏鋰電供給側改革情況關注光伏鋰電供給側改革情況(a)海風：前

6、期滯緩項目有望于年內開工，2025年海風將迎來集中裝機并網。受益標的：大金重工、東方電纜、海力風電、泰勝風大金重工、東方電纜、海力風電、泰勝風能、天順風能；能、天順風能；(b)陸風：2024年為招標大年，2025年有望成為交付大年，大兆瓦零部件或迎來結構性供應短缺。同時，陸上風機中標價有望止跌，產業鏈將修復利潤。受益標的：金雷股份、日月股份、三一重能、金風科技、明陽智能、運達股份金雷股份、日月股份、三一重能、金風科技、明陽智能、運達股份；(c)光伏：供給側改革有望推進。受益標的：通威股份、大全能源、協鑫科技、合盛硅業、福萊特、福斯特；晶澳科技、隆基綠能、通威股份、大全能源、協鑫科技、合盛硅業、

7、福萊特、福斯特；晶澳科技、隆基綠能、天合光能、晶科能源、天合光能、晶科能源、TCL中環、鈞達股份、愛旭股份中環、鈞達股份、愛旭股份等。(d)鋰電：關注有阿爾法的鋰電材料龍頭。受益標的：寧德時代、億緯鋰能、中創新航、湖南裕能、尚太科技、科達利、中偉股寧德時代、億緯鋰能、中創新航、湖南裕能、尚太科技、科達利、中偉股份、天賜材料、璞泰來份、天賜材料、璞泰來等。5、風險提示：宏觀經濟下行風險提示：宏觀經濟下行，行業競爭加劇等行業競爭加劇等。31出口及出海：歐亞非拉新能源需求持續增長，關注歐洲電動車進程25目目 錄錄CONTENTS新質生產力：政策頻出，低空經濟元年風險提示內需：關注toG端資本開支持續

8、加大的方向3周期成長：風電拐點已至，關注光伏、鋰電供給側改革情況445復盤板塊走勢（圖為低空經濟指數（復盤板塊走勢（圖為低空經濟指數（8841750.WI）的漲幅）的漲幅）1.1資料來源：資料來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所圖圖1：低空經濟指數（低空經濟指數（8841750.WI）走勢）走勢復盤板塊走勢復盤板塊走勢 第三階段行情從基建逐步發散至制造運營第三階段行情從基建逐步發散至制造運營。在第一階段（2月-3月底）市場主要交易產業鏈卡位環節，eVTOL整機廠、無人機整機廠、空管產品等相關公司漲幅較大；第二階段（4月下半月-5月），各地低空經濟政策開始落地，市場主要交易各地低空企業

9、，中信海直（深圳）、蘇交科（廣州、蘇州）、宗申動力（重慶）等標的漲幅居前；第三階段（10月），由于低空基建預期落地時間較早，上半月行情從萊斯信息、蘇交科、深城交等基建標的開始，在10月21日山東高速招標后行情擴散至主機及運營鏈條，宗申動力、萬豐奧威、中信海直等標的漲幅居前。表表1：低空經濟各產業鏈條發展走勢：低空經濟各產業鏈條發展走勢資料來源：資料來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所1.16萬豐奧威 002085.SZ36%66%56%-24%25%-4%-9%-2%43%億航智能 EH.O6%42%51%-20%6%-3%-8%12%0%商洛電子 300975.SZ10%53%34

10、%-32%18%0%-9%-1%48%臥龍電驅 600580.SH16%19%34%-17%-2%5%-5%-7%23%萊斯信息 688631.SH6%35%73%8%26%-5%-9%29%37%四川九洲 000801.SZ19%23%15%-16%13%-1%-12%1%42%中科星圖 688568.SH13%7%17%-2%3%-1%-3%-2%10%納睿雷達 688522.SH5%18%46%-15%20%10%-10%4%18%中信海直 000099.SZ9%23%32%6%48%-6%-11%-2%49%ST西域300859.SZ-2%12%10%1%-4%3%-2%-15%21%

11、嶺南控股 000524.SZ-3%12%12%-4%-1%-2%0%-12%11%縱橫股份 688070.SH-5%45%46%-22%-9%-11%3%-1%28%航天電子 600879.SH17%0%0%-1%14%-1%-2%-1%10%應流股份 603308.SH16%19%19%-15%15%1%-2%-5%22%宗申動力 001696.SZ8%10%27%4%33%-1%1%-1%130%深城交300900.SZ2%32%22%-16%14%11%-7%9%15%蘇交科300284.SZ1%-1%29%-1%34%5%-10%38%49%設計總院 603357.SH3%1%18%-

12、5%14%1%-11%-5%4%華設集團 603018.SH4%6%13%-6%23%4%-11%5%14%5月上半月漲幅5月下半月漲幅10月上半月漲幅10月下半月漲幅地方低空標的3月上半月漲幅低空運營無人機4月下半月漲幅標的產業鏈環節代碼低空基建eVTOL3月下半月漲幅4月上半月漲幅2月漲幅政策端：十一后，低空經濟政策持續加碼政策端：十一后，低空經濟政策持續加碼表表2：低空經濟政策催化密集：低空經濟政策催化密集資料來源：政府官網、中國民航報網等、開源證券研究所資料來源：政府官網、中國民航報網等、開源證券研究所1.17地區地區時間時間文件或會議文件或會議具體內容具體內容發改委2024.10.0

13、8發改委新聞發布會低空經濟的蓬勃發展催生了無人機操控員這樣一個新崗位。據有關部門測算，現在我國這個崗位的就業人才低空經濟的蓬勃發展催生了無人機操控員這樣一個新崗位。據有關部門測算，現在我國這個崗位的就業人才缺口高達缺口高達100100萬人萬人民航局2024.10.10民航局黨組集中學習盡快印發民航推進通用航空和低空經濟發展實施方案并抓好落實民航局2024.10.142025年民航發展基金相關補貼資金預算方案有208家單位擬獲得補貼7.1688億元，與2024年的方案相比有較大增長沈陽市2024.10.18沈陽市促進低空經濟高質量發展若干政策措施圍繞產業關鍵技術研發、創新服務平臺建設、航空器適航

14、審定、首臺（套）研發及產業化等方面提出4條獎補政策，圍繞企業技改投資項目和提質增效方面提出2條獎補政策，圍繞低空飛行試驗基地和低空飛行器起降場站方面提出2條補助政策，圍繞低空交通運輸、旅游觀光、航空運動、農林植保、飛行培訓等應用場景方面提出2條獎補政策，圍繞人才引育和融資保險服務方面提出2條獎補政策措施科創板日報2024.10.19低空經濟專管司局的設立已經獲得批復，目前正在籌備當中低空經濟專管司局的設立已經獲得批復，目前正在籌備當中蘇州市2024.10.20蘇州市低空飛行服務管理辦法（試行）2024年12月1日起執行，負責本市低空飛行活動的日常服務工作，建設并運行市級低空飛行服務監管平臺，具

15、體履行下列職責：（一）收集、發布本市低空基礎設施、低空氣象等相關信息；（二）收集本市低空飛行以及有關活動需求，向空中管理機構等單位報送相關信息；（三）協助做好本市低空飛行應急救援、異常情況處置等工作；（四）協調本市和跨市域的低空飛行活動；（五）承擔低空飛行服務的其他相關工作香港市2024.10.20李家超：香港特區政府將成立發展低空經濟工作組香港特區政府將成立發展低空經濟工作組，開拓低空飛行應用場景、修訂法規、與內地對接、研究部署低空基礎建設南通市2024.10.20南通市低空經濟高質量發展行動方案（20242027年）明確提出力爭到2027年，全市新增低空制造業企業50家、服務業企業50家，

16、規劃建設通用機場12個、無人機試飛基地23個，新建低空航空器起降場（點）100個以上、新開通低空航線50條以上，全市低空經濟發展生態基本構建，將南通市打造成長三角低空經濟產業制造和場景應用先行區山東高速集團2024.10.20山東高速城鄉發展集團有限公司“低空天網”產品及技術合作單位征集公告招標招標20002000架大型架大型eVTOLeVTOL、2 2萬架小型萬架小型eVTOLeVTOL，搭建城際之間的“干線”和城區、鄉鎮間的“支線”低空交通線，搭建城際之間的“干線”和城區、鄉鎮間的“支線”低空交通線1.2.1萬豐奧威：與德國大眾展開萬豐奧威：與德國大眾展開eVTOL合作合作數據來源：數據來

17、源：GAMA、開源證券研究所、開源證券研究所萬豐奧威：主營汽零與飛機制造萬豐奧威：主營汽零與飛機制造，2024年年11月月8日與德國大眾展開日與德國大眾展開eVTOL技術合作技術合作。萬豐奧威以汽輪業務起家，2020年收購鉆石飛機進入通用航空領域（全球第二大的固定翼飛機制造商），2024年eDA40電動飛機進入適航取證階段，11月8日與德國大眾簽署了電動垂直起降航空器（eVTOL）領域技術合作諒解備忘錄，擬在工業設計、航空領域內外飾部件設計、人機交互和信息軟硬件開發等領域開展合作，萬豐飛機還計劃向大眾（德國）購買相關知識產權和資產。該技術合作諒解備忘錄在簽署之日起12個月內具有排他性。圖圖2：

18、鉆石飛機市占率有望提升：鉆石飛機市占率有望提升圖圖3：鉆石飛機新產品銷售占比不斷提升：鉆石飛機新產品銷售占比不斷提升數據來源：數據來源：GAMA、開源證券研究所、開源證券研究所80.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%0501001502002503002020A2021A2022A2023A2024Q1萬豐鉆石銷量市占率0%20%40%60%80%100%2020A2021A2022A2023A2024Q1DA20DA40DA42DA50DA621.2.1萬豐奧威：萬豐飛機工業市占率提升，產品結構改善萬豐奧威：萬豐飛機工業市占率提升，產品結構改善數據來源：公司公

19、告、開源證券研究所數據來源：公司公告、開源證券研究所萬豐飛機工業市占率提升萬豐飛機工業市占率提升，產品結構改善產品結構改善。2023年萬豐鉆石交付量273架，市占率達到9.0%，同比提升0.5pct，2024Q1交付量64架，市占率達到12.1%。產品結構上，鉆石飛機5座以上大飛機銷售占比保持提升，DA62年銷量從2020年的26架提升至2023年的66架，DA50新機型在2021年開始銷售后在2023年銷售量達到19架，公司銷售均價從2020年的61.2萬美元/架提升至2024Q1的79.8萬美元/架。萬豐飛機工業營收凈利保持快速增長態勢萬豐飛機工業營收凈利保持快速增長態勢。受益鉆石飛機市占

20、率提升及產品結構改善，萬豐飛機工業營收凈利保持快速增長態勢，2023年萬豐飛機工業營收27.69億元，同比增長37.9%，凈利潤4.91億元，同比增長49.6%；2024H1萬豐飛機工業實現凈利1.81億元，同比提升26.2%，繼續保持快速增長。圖圖4：萬豐飛機工業營收凈利保持快速增長：萬豐飛機工業營收凈利保持快速增長圖圖5：鉆石飛機平均售價保持上升：鉆石飛機平均售價保持上升數據來源：數據來源：GAMA、開源證券研究所、開源證券研究所90.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.002020A2021A2022A2023

21、A2024H1萬豐飛機工業營收（億元）萬豐飛機工業凈利（億元）凈利率60.065.070.075.080.085.02020A2021A2022A2023A2024Q1單價（萬美元/架）1.2.2宗申動力：航空發動機業務布局早，配套翼龍等軍用無人機宗申動力：航空發動機業務布局早，配套翼龍等軍用無人機持有宗申航發持有宗申航發52%股權股權，航空發動機業務積累充分航空發動機業務積累充分。2016年公司與中國航天空氣動力技術研究院共同成立宗申航發，2017年完成航空發動機的小批量生產，2021年C115發動機配套的無人機順利通過列裝定型評審，開始批量交付。目前宗申航發已經形成以 200HP 以下航空

22、活塞發動機為主的產品線，并推出 20 余款衍生產品以及螺旋槳產品，主要應用于700kg-1600kg級固定翼無人機、無人直升機。航空發動機配套翼龍等軍用無人機航空發動機配套翼龍等軍用無人機，營收快速增長營收快速增長。C115發動機、C145發動機分別在翼龍1E無人機、雙尾蝎D等多款無人機上試飛使用。2024H1宗申航發營收宗申航發營收1億元億元，同比增長同比增長126.8%。10圖圖6：宗申動力航空發動機業務布局早：宗申動力航空發動機業務布局早資料來源：公司官網、開源證券研究所資料來源：公司官網、開源證券研究所1.2.3臥龍電驅：電機驅動頭部企業，與中國商飛、沃飛長空合作臥龍電驅：電機驅動頭部

23、企業，與中國商飛、沃飛長空合作公司與中國商飛公司與中國商飛、沃飛長空戰略合作早沃飛長空戰略合作早，在飛行汽車領域取得卡位優勢在飛行汽車領域取得卡位優勢。2019年公司開始布局航空電機產品，2021年公司與沃飛長空達成戰略合作并牽頭參與電機適航標準的編寫；2022年公司與商飛共同研發航空電動力系統；2023年公司70KW高功率航空電動力系統已頭功工信部專家驗收，成為唯一一家入選2023年中國低空經濟領軍企業TOP20的電動力系統企業。公司已形成大公司已形成大、中中、小三個功率等級的航空電驅產品小三個功率等級的航空電驅產品。小功率指2kW30kW產品，主要應用于工業無人機及12座eVTOL，已開始

24、向國內主流物流無人機企業小批量供樣；中功率產品以50kW175kW為主，4座載人eVTOL為主要應用，與國內主流eVTOL制造企業均有技術溝通，相關研發項目正在進行中；大功率是200kW至1MW以上，應用于十幾座到幾十座的支線飛機，以預研為主。公司當前已合作客戶包括商飛、山河智能等。11圖圖7：公司與中國商飛、沃飛長空戰略合作早，在飛行汽車領域取得卡位優勢：公司與中國商飛、沃飛長空戰略合作早，在飛行汽車領域取得卡位優勢數據來源：公司官網、公司公眾號等、開源證券研究所數據來源：公司官網、公司公眾號等、開源證券研究所1.2.4萊斯信息：空管自動化系統龍頭企業萊斯信息：空管自動化系統龍頭企業萊斯信息

25、：空管自動化系統龍頭企業萊斯信息：空管自動化系統龍頭企業。截至2022年12月，全國空管體系有7個地區局、37個分局站，共44個空管用戶，其中，35個空管用戶使用萊斯信息提供的自動化系統，系統覆蓋率達80%。低空空管業務先行軍低空空管業務先行軍。在低空自動化系統領域，2021年，公司開始建立低空通航服務系統等一系列低空產品。2022 年 9 月，公司中標了民航通用航空運行重點實驗室運行仿真平臺建設項目，項目總金額為 7888 萬元，基本實現了低空飛行服務保障體系構建。2024 年 1月，公司成功中標安徽省新技術融合應用低空飛行服務平臺項目，訂單金額955萬元。12資料來源：公司官網、公司公告資

26、料來源：公司官網、公司公告圖圖8：萊斯信息主營空管自動化系統：萊斯信息主營空管自動化系統圖圖9：萊斯信息低空產品為飛行器管控系統及服務中心：萊斯信息低空產品為飛行器管控系統及服務中心數據來源：公司年報數據來源：公司年報1.2.5深城交：深圳低空基建總包商，已中標深圳基建一期深城交：深圳低空基建總包商，已中標深圳基建一期5億元項目億元項目深圳為低空經濟先行示范城市深圳為低空經濟先行示范城市。深圳于2023年發布深圳市低空支持低空經濟高質量發展的若干措施，針對低空經濟發展提出了 20 條支持措施，單項最高獎勵達5000萬元。2024 年深圳率先在全國推出首部低空經濟法深圳經濟特區低空經濟產業促進條

27、例；2024年10月，深圳發布深圳市綜合立體交通網規劃方案（20242035 年），其中提到2025 年建成 1000個以上低空飛行器起降點，到 2035 年低空經濟產業產值規模突破 2000 億元。2024年年11月月2日深圳已完成第一批起降點的選日深圳已完成第一批起降點的選址工作址工作，即將啟動第二批選址工作即將啟動第二批選址工作。深城交：主營規劃咨詢深城交：主營規劃咨詢，已中標深圳基建一期已中標深圳基建一期5億元項目億元項目，將協助推進第一批起降點動工建設將協助推進第一批起降點動工建設。深城交主營規劃咨詢業務，為政府客戶提供城市交通整體解決方案，2024年深城交與一家深圳研究咨詢機構聯合

28、中標深圳低空智能融合基礎設施建設項目一期項目，項目總金額5.17億元。深城交將協助推進首批起降點動工建設，此前深城交向深圳市建議規劃1261個起降點，并按功能分為三個等級。其中，一級起降點21個，選址集中在人流密集的公交場站、汽車站等交通樞紐。13圖圖10：公司已中標多地低空發展規劃項目及深圳低空智能基建一期項目：公司已中標多地低空發展規劃項目及深圳低空智能基建一期項目數據來源：公司公告、招標網數據來源：公司公告、招標網1.2.6中信海直：低空運營龍頭企業，率先發力旅游及載貨運營中信海直：低空運營龍頭企業，率先發力旅游及載貨運營海上石油運輸業務基本盤穩固海上石油運輸業務基本盤穩固，創造全球安全

29、飛行記錄創造全球安全飛行記錄。2023年公司共運營87架航空器，占行業約2.7%，飛行員202人，約占行業總量2.9%，共運營4個直升機場：深圳南頭、天津塘沽、湛江坡頭、海南東方，在北京、青島、連云港、上海、舟山、溫州、福州、廈門、惠州、云南、黑龍江等地設有起降點，2023年飛行超過5萬小時，創造了全球的優秀安全飛行記錄。公司目前主業為海上石油運輸業務，已與中海油續簽三年戰略合作協議，占中海油供應比例達到70%。低空旅游運營：公司已開通了深圳城際觀光低空旅游運營：公司已開通了深圳城際觀光、深圳深圳-珠海珠海、舟山舟山-東極島東極島、深圳深圳-金沙灣等擺渡飛行航線金沙灣等擺渡飛行航線，空中游覽定

30、價空中游覽定價798798元元/人人。2022年國內已開通低空航線90多條，運載旅客32萬人，對應運營的市場空間2.4億，而空中旅游有望成為低空載客率先落地的場景，補貼催化下2024年成為拐點的確定性高，公司有領先的安全飛行記錄，預計將成為第一梯隊玩家。低空載貨運營：低空載貨運營：2024年6月6日各公司中標中國郵政速遞物流無人機設備機型和培訓資源池采購項目，成為中國郵政無人機物流配送指定供應商，為郵政企業及相關單位提供無人機設備飛行保障等服務，執行不同應用場景飛行任務。14圖圖11：公司多領域布局打造低空綜合服務商：公司多領域布局打造低空綜合服務商圖圖12：公司開通深圳灣觀光項目：公司開通深

31、圳灣觀光項目數據來源：公司公告、公司官方小程序、南方都市報等數據來源：公司公告、公司官方小程序、南方都市報等1.2.3綠能慧充：收購中創航空綠能慧充：收購中創航空57%股權，受益山東高速無人機招標股權，受益山東高速無人機招標山東高速擬招標山東高速擬招標2000架大型架大型eVTOL或混動氫動多旋翼飛行器或混動氫動多旋翼飛行器、2萬架小型萬架小型eVTOL或混動氫動多旋翼飛行器或混動氫動多旋翼飛行器。2024年10月20日山東高速城鄉發展集團有限公司發布“低空天網”產品及技術合作單位征集公告，招標2000架大型eVTOL或混動氫動多旋翼飛行器、2萬架小型eVTOL或混動氫動多旋翼飛行器，搭建城際

32、之間的“干線”和城區、鄉鎮間的“支線”低空交通線，其中干線飛行器招標2000架大型eVTOL或混動氫動多旋翼飛行器，要求有效載荷大于等于50KG，航程大于等于80KM，飛行速度大于等于100km/h；支線飛行器招標2萬架小型eVTOL或混動氫動多旋翼飛行器，要求有效載荷大于等于10KG，航程大于等于20KM，飛行速度大于等于20km/h。綠能慧充：公司已收購中創航空綠能慧充：公司已收購中創航空，具有縱列式大載荷無人機機型產品具有縱列式大載荷無人機機型產品。2024年6月24日綠能慧充已用6270萬元價格收購中創航空57%股權，中創航空成立于2013年，主業為工業級大載荷飛行器的研發，已有最大載

33、荷達到260KG、最大續航達到10h的大載重ZC500縱列式機型產品，有望受益政府在無人機的資本開支提升。15圖圖13：中創航空縱列式無人直升機載荷較大：中創航空縱列式無人直升機載荷較大資料來源：無人機網資料來源：無人機網表表3：中創航空產品凈利率保持高位：中創航空產品凈利率保持高位2023年年2024年年1-4月月營收（萬元）營收（萬元）20001028凈利潤（萬元）凈利潤（萬元）532323凈利率凈利率26.6%31.4%資料來源：公司公告資料來源：公司公告1出口及出海：歐亞非拉新能源需求持續增長，關注歐洲電動車進程25目目 錄錄CONTENTS新質生產力：政策頻出，低空經濟元年風險提示內

34、需：關注toG端資本開支持續加大的方向3周期成長：風電拐點已至，關注光伏、鋰電供給側改革情況4162.1逆變器：逆變器：2025年重回增長，傳統市場與新興市場需求共振年重回增長，傳統市場與新興市場需求共振數據來源：海關總署、開源證券研究所數據來源：海關總署、開源證券研究所 傳統市場有望觸底回升傳統市場有望觸底回升，新興市場呈現點狀放量新興市場呈現點狀放量。2023Q3以來受美聯儲高利率與歐洲能源危機緩解影響，逆變器庫存問題凸顯，出口受到了較大影響，在2023Q3-2024Q1間出現了連續4個季度的下滑。不過2024年年初以來，受光伏組件與儲能鋰電池價格大幅下降影響，包括印度、巴基斯坦、中東等發

35、展中區域和國家的光儲裝機需求實現了大幅增長，對這些區域的逆變器發貨實現了大幅增長。同時在歐洲等區域庫存持續去化與紅海危機、烏克蘭能源基礎設施毀壞嚴重等突發事件影響下，對當地的發貨實現了逐步回暖。因此在2024Q1觸底以來，國內逆變器出口實現穩步的改善，出口觸底反彈。展望2025年，伴隨美聯儲持續降息，歐美等傳統市場需求有望逐步復蘇，同時光儲作為當前具備較大性價比的能源類型有望成為發展中國家滿足自身能源需求的重要來源之一，新興市場覆蓋面有望逐步擴大。圖圖14：逆變器出口金額自：逆變器出口金額自2024Q1以來觸底回升以來觸底回升圖圖15：逆變器出口區域呈點狀爆發：逆變器出口區域呈點狀爆發數據來源

36、：海關總署、開源證券研究所數據來源：海關總署、開源證券研究所1713.118.428.030.131.130.421.017.116.223.923.3 40.6%51.8%7.4%3.4%-2.2%-31.0%-18.6%-5.2%47.6%-2.7%-100%-50%0%50%100%150%05101520253035逆變器出貨金額（億美元）YOYQOQ0.000.501.001.502.002.503.002023/62023/72023/82023/92023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/72024

37、/82024/92.2儲能：傳統市場穩步增長可期，新興市場多點開花儲能：傳統市場穩步增長可期，新興市場多點開花數據來源：數據來源：Woodmac、開源證券研究所、開源證券研究所 全球表前大儲與表后儲能需求持續高增全球表前大儲與表后儲能需求持續高增，新興市場多點開花新興市場多點開花。鋰電池儲能產品價格下降疊加美聯儲降息有望持續對全球儲能裝機增長提供支撐。根據彭博新能源財經預測，預計2024年全球儲能裝機將達67GW/155GWh，能量口徑同比增長61.5%，并網裝機量在2025將年持續實現高速增長。（1）美國市場方面美國市場方面，伴隨降息、并網審批問題緩解和IRA補貼落實，當地大儲裝機有望實現穩

38、步增長。（2）歐洲市場方面歐洲市場方面，包括戶儲、大儲等在內的各類儲能都將實現快速發展，雖然補貼退坡與高利率對當地戶儲裝機造成了一定影響，但是2024-2028E之間戶儲裝機仍有望實現26.9%的年化復合增長。同時儲能電池降價和電網結構改造需求帶動了歐洲大儲裝機，預計歐洲大儲新增裝機將由2023年的3.6GWh提升至2028年的35.1GWh。（3）亞非拉市場方面亞非拉市場方面，大型光儲項目經濟性提升和多地能源轉型規劃有望驅動多資金投資方開發投資大儲項目，包括沙特、阿聯酋等中東國家和智利等拉美國家有望成為大儲裝機的主力區域。同時戶儲有望成為電網薄弱地區提供穩定能源供應的剛需產品，包括巴基斯坦、

39、黎巴嫩、南非等市場需求有望持續穩定。圖圖16：2024年以來美國儲能裝機穩步增長年以來美國儲能裝機穩步增長圖圖17：歐洲各類儲能裝機均有望持續增長歐洲各類儲能裝機均有望持續增長數據來源：數據來源：SolarPower Europe、開源證券研究所、開源證券研究所18圖圖18：全球表前與表后儲能裝機均有望高增：全球表前與表后儲能裝機均有望高增資料來源：彭博新能源財經資料來源：彭博新能源財經0.81.32.45.512.08.722.60.40.71.52.43.611.035.1020406080100201920202021202220232024E 2028E戶用（GWh）工商業（GWh）表

40、前儲能（GWh）2.3微逆：陽臺光儲有望成為新應用場景，政策助力微逆滲透率提升微逆：陽臺光儲有望成為新應用場景，政策助力微逆滲透率提升數據來源：海鵬科技數據來源：海鵬科技HYPON公眾號、公眾號、潮電智庫公眾號、大能潮電智庫公眾號、大能 DONNERGY公眾號、開源證券研究所公眾號、開源證券研究所 陽臺光伏場景有望打開微逆的新應用場景陽臺光伏場景有望打開微逆的新應用場景。陽臺光伏安裝流程簡單、單機系統裝機容量較小，在德國、奧地利等發達國家有望加速在公寓居民用戶當中的滲透。目前包括德國和奧利達在內的國家均推出相關法案鼓勵陽臺光伏的開發，其中德國陽臺光伏裝機量自2021年以來逐年實現了指數級的增長

41、，到2023年德國陽臺光伏裝機量達到了211.5GW，并有望在2024年進一步提升。陽臺光伏場景對逆變器的功率要求集中在600/800W同時對安全性能有一定要求，天然適合微逆的應用，2025年及此后伴隨陽臺光伏裝機量提升，微逆在場景的出貨有望快速提升。表表4：德國與奧地利等國陸續推出陽臺光伏支持法案：德國與奧地利等國陸續推出陽臺光伏支持法案圖圖19：2021-2024E之間德國陽臺光伏持續高增之間德國陽臺光伏持續高增數據來源：數據來源：廣東創豐新能源科技有限公司公眾號、開源證券研究所廣東創豐新能源科技有限公司公眾號、開源證券研究所19區域時間法案內容德國2024年4月Solarpaket I計

42、劃簡化陽臺光伏發電站的注冊流程，并限制了輸入少量簡單數據；提升機器功率限制，系統裝機量最高可達2kW，逆變器功率由600W提升至800W；使用便捷插座供電，簡化安裝流程。2024年10月德國2024年聯邦法律公報第306號法案將插座式太陽能設備發電納入特許措施目錄，從根本上簡化租戶安裝陽臺光伏的法律程序，并且允許轉讓與可再生能源相關的地役權，于今日生效。奧地利2024年1月奧地利對輸出功率不超過35KW的小型光伏系統實行增值稅豁免政策，這一政策將持續到2025年12月31日2024年7月對800W以下的陽臺光伏系統免審批8.160.1211.5427.50%100%200%300%400%50

43、0%600%700%0501001502002503003504004502021202220232024E德國陽臺光伏裝機（MW）yoy（%）2.4便攜式儲能：龍頭企業觸底反彈，美國市場收入持續提升便攜式儲能：龍頭企業觸底反彈，美國市場收入持續提升數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所龍頭企業觸底反彈龍頭企業觸底反彈，美國市場收入持續提升美國市場收入持續提升。自2024年以來，在全球災害事件頻發、緊急用電場景增加和電動工具清潔化的趨勢下，行業需求呈現顯著復蘇同時相關企業通過內部降本增效實現了利潤與凈利率水平逐季環比提升。2023年華寶新能北美地區實現營業收入13億元，占

44、比62.6%，2024年前三季度公司北美區域收入再次同比增長41.1%。北美區域需求復蘇是公司收入能夠實現改善的重要原因之一。未來伴隨美聯儲降息對北美區域的房產銷售起到正向激勵作用，疊加當地機械設備工具清潔化趨勢，便攜式儲能在北美地區的銷售有望持續向好。圖圖20：華寶新能：華寶新能2024Q1-2024Q3利潤與凈利率逐季環比提利潤與凈利率逐季環比提升升圖圖21：2023年華寶新能北美銷售收入占比為年華寶新能北美銷售收入占比為63%數據來源：華寶新能招股書、華寶新能公告數據來源：華寶新能招股書、華寶新能公告200.290.440.875.0%7.8%8.7%0.0%2.0%4.0%6.0%8.

45、0%10.0%0.000.200.400.600.801.002024Q12024Q22024Q3歸母凈利潤（億元，左軸）凈利率（%，右軸）52.9%49.0%55.3%49.5%62.6%0%20%40%60%80%100%20192020202120222023北美亞洲歐洲其他2.5數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所（艾羅能源、錦浪科技、固德威、上能電氣、阿特斯、盛弘股份、華寶新能源盈利預測來自、開源證券研究所（艾羅能源、錦浪科技、固德威、上能電氣、阿特斯、盛弘股份、華寶新能源盈利預測來自Wind一致預期，陽光電源、一致預期，陽光電源、德業股份、科華數據、派能科技、鵬輝能源盈利預

46、測來自開源證券研究所）德業股份、科華數據、派能科技、鵬輝能源盈利預測來自開源證券研究所）表表5：受益標的盈利預測與估值：受益標的盈利預測與估值盈利預測盈利預測21公司代碼公司代碼公司名稱公司名稱評級評級收盤價（元）收盤價（元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE2024/11/122024E2025E2026E2024E2025E2026E300274.SZ陽光電源買入87.6111.1134.4158.616.413.511.5605117.SH德業股份買入88.731.941.153.917.913.910.6688717.SH艾羅能源未評級67.94.479.324.715.511.

47、7300763.SZ錦浪科技未評級76.110.314.217.429.521.417.5688390.SH固德威未評級55.85.28.711.426.015.611.9300827.SZ上能電氣未評級48.55.47.810.232.322.417.1688472.SH阿特斯未評級14.129.141.75317.912.59.8002335.SZ科華數據買入26.34.367.328.220.216.6300693.SZ盛弘股份未評級26.64.76.38.117.613.110.2688063.SH派能科技維持52.51.856.971.625.818.7300438.SZ鵬輝能源維持

48、37.71.65.57.1118.634.526.7301327.SZ華寶新能未評級88.22.13.14.252.435.526.22.5熱泵：歐州熱泵庫存或已見底，德國補貼資金落地有望打消終端觀望情緒熱泵：歐州熱泵庫存或已見底，德國補貼資金落地有望打消終端觀望情緒數據來源：海關總署、開源證券研究所數據來源：海關總署、開源證券研究所歐州熱泵庫存或于歐州熱泵庫存或于2024Q3末見底末見底，訂單回暖下訂單回暖下2024Q4或為或為業績拐點業績拐點。熱泵由電力驅動，是對傳統燃油燃氣鍋爐的替代，且能效高。受俄烏沖突刺激，2022年至2023H1為歐州熱泵市場需求高峰，2023H2起進入去庫周期，至

49、2024Q3末庫存已降至較低水平。9月德國補貼資金落地打消終端觀望情緒月德國補貼資金落地打消終端觀望情緒，有望進一步拉動有望進一步拉動下游熱泵需求下游熱泵需求。2023年12月29日德國已替換供暖系統補貼指南，并于2024年2月開始接受補貼申請，且表示2024年9月起民眾可以提交相關證明，補貼隨后支付。但在補貼資金并未實際落地的情況下，終端客戶觀望情緒濃厚。2024年年9月月1日日德國正式公布德國正式公布KFW 458號私人住宅供暖補貼方案號私人住宅供暖補貼方案，終端客終端客戶情緒邊際轉好戶情緒邊際轉好，有望拉動下游熱泵需求有望拉動下游熱泵需求。9月以前雖可以申請但資金未落地月以前雖可以申請但

50、資金未落地，終端客戶對補貼資金是否能落地持懷疑態度；9月公布的補貼方案內容與2023年底補貼指南一致，補貼上限*最高補貼比例，從上年的6萬歐元*40%，變為3萬歐元*70%，補貼幅度基本持平但更普惠補貼幅度基本持平但更普惠；目前已可以提交補貼申請并提交證明，第一批補貼資金第一批補貼資金將于將于10月底支付月底支付。表表6：熱泵出口數據同比改善：熱泵出口數據同比改善222.5儒競科技：熱泵、商用空調控制器為基本盤，基于變頻技術延伸業務板塊儒競科技：熱泵、商用空調控制器為基本盤，基于變頻技術延伸業務板塊數據來源：公司公告、開源證券研究所數據來源：公司公告、開源證券研究所公司以電力電子及電機控制技術

51、為基礎，延伸3大業務板塊：（1）暖通空調：商用空調控制器、熱泵控制器；（2）新能源汽車熱管理：壓縮機控制器、PTC控制器等；（3）工業伺服驅動及控制系統領域的產品。暖通空調是公司基本盤業務領域暖通空調是公司基本盤業務領域，2022年熱泵控制器年熱泵控制器、商用空調控制器營收占比分別商用空調控制器營收占比分別31%、50%。2024H1由于熱泵業務短期由于熱泵業務短期承壓且新能源汽車熱管理業務迅速增長承壓且新能源汽車熱管理業務迅速增長，暖通空調領域營收占比下滑至暖通空調領域營收占比下滑至67%。表表7：2020-2022年公司熱泵和商用空調領域營收占比合計均在年公司熱泵和商用空調領域營收占比合計

52、均在80%左右左右232020年度年度2021年度年度2022年度年度金額（億元）金額（億元）占比占比金額（億元）金額（億元）占比占比金額（億元）金額（億元）占比占比商用空調系統控制器及變頻驅動器4.12 52.07%6.35 49.28%8.06 50.04%熱泵系統控制器及變頻驅動器1.99 25.16%3.70 28.69%5.01 31.10%商用空調及熱泵合計商用空調及熱泵合計6.12 77.23%10.05 77.97%13.07 81.15%HVAC/R領域其他1.07 13.47%1.43 11.12%0.98 6.09%新能源汽車熱管理系統領域0.22 2.77%0.87 6

53、.72%1.70 10.58%工業伺服驅動及控制系統領域0.52 6.52%0.54 4.19%0.35 2.18%合計合計7.92 100.00%12.89 100.00%16.11 100.00%2.5儒競科技：深度綁定博世、阿里斯頓、菲斯曼等歐州本土熱泵主機廠儒競科技：深度綁定博世、阿里斯頓、菲斯曼等歐州本土熱泵主機廠數據來源：數據來源：Wind、公司公告、開源證券研究所、公司公告、開源證券研究所公司控股股東為雷淮剛公司控股股東為雷淮剛，直接持股直接持股17.27%。實際控制人為雷淮剛、廖原、管洪飛、邱海陵、劉占軍及劉明霖，六人為一致行動關系，公司共同實際控制人均系儒競有限成立初期即入職

54、公司并逐步參與公司的生產經營管理。公司全資子公司儒競智控公司全資子公司儒競智控前身為儒競艾默生前身為儒競艾默生。2014年5月公司與艾默生中國合資設立儒競艾默生，2021年儒競艾默生外資股東實現退出。艾默生旗下原有谷輪壓縮機業務艾默生旗下原有谷輪壓縮機業務（已剝離已剝離），公司配套控制器公司配套控制器。艾默生2022年宣布剝離其環境優化技術業務（包括谷輪壓縮機業務等），2023年5月完成大部分股權的剝離，2024年6月宣布剩余股權的出售已達成最終協議。公司深度綁定博世公司深度綁定博世、阿里斯頓阿里斯頓、菲斯曼等歐州本土熱泵主機廠菲斯曼等歐州本土熱泵主機廠。公司熱泵領域主要客戶包括博世、艾默生（

55、谷輪壓縮機）、阿里斯頓、芬尼科技（國產）、Advantix、雷勃、日出東方（國產）、Viessmann等。2022年，公司境外銷售模式下，熱泵領域的主要客戶為艾默生（谷輪壓縮機）、博世、Advantix，占比分別35%、30%、10%。圖圖22：公司六名實控人為一致行動人（截至：公司六名實控人為一致行動人（截至2024年三季報）年三季報）24-40%-20%0%20%40%60%80%051015202021202220232024Q1-Q3營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收同比歸母凈利同比圖圖23：2020-2022年營收凈利高速增長，年營收凈利高速增長，2023-2024年短期承壓年短

56、期承壓數據來源：數據來源：Wind、公司公告、開源證券研究所、公司公告、開源證券研究所2.5儒競科技：我們預計儒競科技：我們預計2025年歸母凈利年歸母凈利3.7億元，當前億元，當前（2024/11/12）對應對應PE 15倍倍數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所經營情況：經營情況：1、2023H1為歐洲熱泵需求頂峰，在基數較高、行業去庫的影響下，2024年上半年HVAC/R領域增長短期承壓。2、隨著歐洲熱泵庫存水平降至低位、德國補貼政策落地，公司熱泵控制器業務有望持續回暖，2024Q4或為業績拐點。3、公司新能源汽車熱管理領域業務高速發展。2024H1公司新能源汽車熱

57、管理領域營業收入2.0 億 元，同 比+69%；毛利 率 25%，同 比+0.9pcts。盈利預測：盈利預測：我們預計公司2024-2026年歸母凈利潤分別為2.34、3.73、5.64億元，當前股價（2024年11月12日）對應PE分別為23.9、15.0、9.9倍。表表8：公司營收拆分及預測：公司營收拆分及預測25業務業務項目項目2022A2023A2024E2025E2026E1、暖通空調營業收入（億元）14.05 11.97 12.21 15.87 20.64 YOY22%-15%2%30%30%營業成本（億元）10.61 8.92 9.10 11.75 15.17 毛利率（%）24.

58、5%25.5%25.5%26.0%26.5%2、新能源汽車電機與熱管理系統營業收入（億元）1.70 3.08 4.62 6.70 9.37 YOY97%81%50%45%40%營業成本（億元）1.35 2.29 3.46 5.02 7.03 毛利率（%）20.8%25.5%25.0%25.0%25.0%3、工業自動化營業收入（億元）0.35 0.39 0.97 2.92 5.83 YOY-35%11%150%200%100%營業成本（億元）0.31 0.35 0.83 2.39 4.55 毛利率（%）11.3%10.9%15.0%18.0%22.0%4、其他營業收入（億元）0.03 0.01

59、0.01 0.01 0.01 YOY147%-75%0%0%0%營業成本（億元）0.02 0.01 0.01 0.01 0.01 毛利率（%）37.5%14.7%14.7%14.7%14.7%合計營業收入（億元）16.14 15.45 17.81 25.49 35.85 YOY25%-4%15%43%41%營業成本（億元）12.29 11.57 13.39 19.16 26.75 毛利率（%）23.8%25.1%24.8%24.8%25.4%2.6電動工具：短期受益美國地產周期回暖，長期受益鋰電滲透率提升電動工具：短期受益美國地產周期回暖，長期受益鋰電滲透率提升數據來源：美國統計局、開源證券研

60、究所數據來源：美國統計局、開源證券研究所電動工具行業需求主要通過地產及基建拉動電動工具行業需求主要通過地產及基建拉動，更寬松的利率環境有望刺激地產回暖并帶動電動工具需求復蘇更寬松的利率環境有望刺激地產回暖并帶動電動工具需求復蘇。2024年9月18日美聯儲宣布降息50個基點，將推動30年期固定抵押貸款利率降低，有望繼續帶動美國新屋開工及成屋銷量提升，進而通過提振建造需求及專業裝修需求帶動對專業級電動工具需求。2024年年1-9月美國私人住宅完工數達到月美國私人住宅完工數達到1.47萬套萬套，同比增長同比增長13.2%。戶外動力工具鋰電滲透率仍有較高提升空間戶外動力工具鋰電滲透率仍有較高提升空間。

61、據Frost&Sullivan數據統計，2020年全球電動OPE規?？傤~為47億美元，同期油機OPE市場規模約為166億美元，對應全部電動OPE滲透率約為22%，其中鋰電無繩其中鋰電無繩OPE滲透率約為滲透率約為17%。2023年年6月北美月北美最大電動工具及最大電動工具及OPE零售商家得寶曾表態零售商家得寶曾表態2028年手持式及手推式設備鋰電滲透率將超過年手持式及手推式設備鋰電滲透率將超過85%。圖圖24：美聯儲降息有望推動美國建造支出軟著陸（百萬美元）：美聯儲降息有望推動美國建造支出軟著陸（百萬美元）圖圖25：美國私人住宅竣工數保持環比增長（千套）：美國私人住宅竣工數保持環比增長（千套）

62、數據來源：美國商務部、開源證券研究所數據來源：美國商務部、開源證券研究所260.0020,000.0040,000.0060,000.0080,000.00100,000.00120,000.00140,000.00160,000.002015-012015-082016-032016-102017-052017-122018-072019-022019-092020-042020-112021-062022-012022-082023-032023-102024-050.00500.001,000.001,500.002,000.002015-012015-062015-112016-042

63、016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-102024-032024-08美國:已開工的新建私人住宅:折年數:季調美國:已完工的新建私人住宅:折年數:季調2.6蔚藍鋰芯：蔚藍鋰芯：Q3出貨繼續回暖，預計出貨繼續回暖，預計2025年馬來西亞產能開始貢獻年馬來西亞產能開始貢獻資料來源：真鋰研究、開源證券研究所資料來源：真鋰研究、開源證券研究所蔚藍鋰芯：蔚藍鋰芯：Q3出貨繼續回暖出貨繼續回暖，預計預

64、計2025年馬來西亞產能開始貢獻年馬來西亞產能開始貢獻。公司2024Q1-3營收48億元，同增31%，歸母凈利潤2.8億元，同增173%，毛利率16.5%，同增3.9pct，歸母凈利率5.8%，同增3.0pct.2024Q3營收18億元，同環比+23/+8；歸母凈利潤1.1億元，同環比+86%/+19，毛利率18.9%，同環比+7.4/+3.3pct，其中全資子公司天鵬電源鋰電池出貨量約1.2億顆，環比增長20%，下游需求持續回暖。馬來西亞4億顆產能正在建設中，有望于2025年上半年完成投產爬坡，下半年開始貢獻產量。表表9：國內電動工具廠商客戶結構：國內電動工具廠商客戶結構表表10：各廠商小圓

65、柱電池產能規劃（億顆）：各廠商小圓柱電池產能規劃（億顆）數據來源：美國商務部、開源證券研究所數據來源：美國商務部、開源證券研究所27電動工具電池廠商電動工具電池廠商海外客戶海外客戶國內客戶國內客戶天鵬能源天鵬能源博世、博世、TTI、百得、麥太、百得、麥太保、伊萊克斯保、伊萊克斯大藝、東成、泉峰、格力博、大藝、東成、泉峰、格力博、寶時得、科沃斯、萊克電器、大疆寶時得、科沃斯、萊克電器、大疆億緯鋰能TTI、博世、百得、麥太保、伊萊克斯東成、科創、格力博海四達TTI、百得、Harbor Freight東成、泉峰、寶時得、科沃斯、明磊、沃爾瑪、易可松下Mikita、Hitachi九夷鋰能百得、BMZ集

66、團新科20212022202320242025E天鵬能源天鵬能源7.07.07.07.011.0億緯鋰能億緯鋰能7.515.015.015.015.0海四達海四達1.32.64.04.04.0長虹能源長虹能源2.02.02.02.02.02.7海外電力設備市場景氣度延續，前三季度主要設備出口金額同比增長海外電力設備市場景氣度延續，前三季度主要設備出口金額同比增長8.98%數據來源：海關總署、開源證券研究所數據來源：海關總署、開源證券研究所2024年前三季度年前三季度，變壓器變壓器、電線電纜電線電纜、電氣開關電氣開關、電能表四類設備出口總金額電能表四類設備出口總金額3644.99億美元億美元，同

67、比增長同比增長9.0%。結構上看，低壓開關出口金額1731.74億美元，占比47.5%；電線電纜開關出口金額1731.74億美元，占比37.3%；變壓器出口金額332.15億美元，占比9.1%；高壓開關出口金額211.48億美元，占比5.8%；電能表出口金額11.53億美元，占比0.3%。圖圖26：2024年前三季度，四類電力設備出口總金額年前三季度，四類電力設備出口總金額3644.99億美元，同比增長億美元，同比增長9.0%圖圖27：低壓開關和電線電纜出口金額占比較高：低壓開關和電線電纜出口金額占比較高05010015020025030035040045050012月11月10月9月8月7月

68、6月5月4月3月2月1月2024年2023年2022年低壓開關,47.5%電線電纜,37.3%變壓器,9.1%高壓開關,5.8%電能表,0.3%低壓開關電線電纜變壓器高壓開關電能表數據來源：海關總署、開源證券研究所數據來源：海關總署、開源證券研究所數據來源：海關總署、開源證券研究所數據來源：海關總署、開源證券研究所低壓開關低壓開關、電線電纜出口規模較大電線電纜出口規模較大，2024年前三季度保持平穩增長年前三季度保持平穩增長。2024年前三季度低壓開關出口額1731.74億美元，同比增長3.2%，較2022年增長4.1%；電線電纜出口額1358.09億美元，同比增長10.9%，較2022年增長

69、6.3%。圖圖29：2024年前三季度，電線電纜出口額年前三季度，電線電纜出口額1358.09億美元，同比增長億美元，同比增長10.94%海外電力設備景氣度延續，低壓開關、電線電纜出口金額平穩增長海外電力設備景氣度延續，低壓開關、電線電纜出口金額平穩增長圖圖28：2024年前三季度，低壓開關出口額年前三季度，低壓開關出口額1731.74億美元，同比增長億美元，同比增長3.24%數據來源：海關總署、開源證券研究所數據來源：海關總署、開源證券研究所05010015020025012月11月10月9月8月7月6月5月4月3月2月1月2024年2023年2022年0204060801001201401

70、6018012月11月10月9月8月7月6月5月4月3月2月1月2024年2023年2022年2.7數據來源：海關總署、開源證券研究所數據來源：海關總署、開源證券研究所2024年前三季度年前三季度，變壓器變壓器、高壓開關出口額持續高增高壓開關出口額持續高增。變壓器出口額332.15億美元，同比增長26.6%，較2022年增長56.93%；高壓開關出口額211.48億美元，同比增長24.1%，較2022年增長70.88%。圖圖31：2024年前三季度，高壓開關出口額年前三季度，高壓開關出口額211.48億美元，同比增長億美元，同比增長24.1%010203040506012月11月10月9月8月

71、7月6月5月4月3月2月1月2024年2023年2022年海外電力設備景氣度延續，變壓器、高壓開關出口金額持續高增海外電力設備景氣度延續，變壓器、高壓開關出口金額持續高增05101520253012月11月10月9月8月7月6月5月4月3月2月1月2024年2023年2022年圖圖30：2024年前三季度，變壓器出口額年前三季度，變壓器出口額332.15億美元，同比增長億美元，同比增長26.6%數據來源：海關總署、開源證券研究所數據來源：海關總署、開源證券研究所2.7數據來源：海關總署、開源證券研究所數據來源：海關總署、開源證券研究所2024年前三季度年前三季度，電能表出口金額電能表出口金額1

72、1.53億美元億美元，同比增長同比增長10.3%，較較2022年同期增長年同期增長34.56%；均價；均價25.23美元美元，同比增長同比增長27.9%，漲幅漲幅5.50美元美元。圖圖32：2024年前三季度，電能表出口額年前三季度，電能表出口額11.53億美元，同比增長億美元，同比增長10.3%圖圖33：2022-2024年前三季度，電能表出口均價中樞上移年前三季度，電能表出口均價中樞上移海外電力設備市場景氣度延續，電能表均價中樞上移海外電力設備市場景氣度延續，電能表均價中樞上移00.20.40.60.811.21.41.61.812月11月10月9月8月7月6月5月4月3月2月1月2024

73、年2023年2022年0510152025303512月11月10月9月8月7月6月5月4月3月2月1月2024年2023年2022年2021年2020年數據來源：海關總署、開源證券研究所數據來源：海關總署、開源證券研究所2.7表表11：受益標的盈利預測與估值：受益標的盈利預測與估值32海外市場受益標的：1、一次設備：思源電氣、金盤科技、華明裝備、神馬電力等；2、二次設備：三星醫療、海興電力、威勝信息等。數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所（選取、開源證券研究所（選取2024年年11月月12日收盤價，日收盤價，已評級的盈利預測來自開源證券研究所，未評級的盈利預測來自于已評級的盈利預測來

74、自開源證券研究所，未評級的盈利預測來自于Wind一致預期）一致預期）2.7標的盈利預測標的盈利預測公司代碼公司代碼公司名稱公司名稱評級評級收盤價收盤價（元）（元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE2023A2024E2025E2026E2023A2024E2025E2026E002028.SZ思源電氣未評級78.3815.611.715.717.339.051.938.835.2688676.SH金盤科技未評級37.55.06.49.011.434.026.719.115.0002270.SZ華明裝備買入17.915.46.27.59.029.625.721.517.9603530.SH

75、神馬電力未評級23.861.63.24.45.965.132.523.517.5601567.SH三星醫療未評級30.7119.023.629.336.122.818.414.812.0603556.SH海興電力未評級38.89.812.014.617.619.315.813.010.8688100.SH威勝信息未評級40.655.36.58.09.938.16.58.08.02.8海外車后市場：成熟市場空間廣闊海外車后市場：成熟市場空間廣闊數據來源：數據來源：Auto Factbook、開源證券研究所、開源證券研究所北美平均車齡更長北美平均車齡更長，汽車后市場空間穩定增長汽車后市場空間穩定增

76、長。2021年美國汽車后市場體量在3290億美元，在2015-2019年年均增速約4%，2020年受疫情影響有所下滑，2021年恢復至3290億美元。后市場的規模增長一部分來源于車主的消費習慣改變，過去由于高昂的人工費用和較為簡單的汽車結構，早期美國后市場盛行DIY模式，當前年輕一代自己動手修車的比例越來越小，有部分需求從DIY轉向DIFM（到店維修），因此增長的部分也包含了人工服務和配件價格的上升。美國汽車零部件廠商集中度較高美國汽車零部件廠商集中度較高，主要以四大連鎖零售商為主主要以四大連鎖零售商為主。美國汽車后市場已發展了100余年，通過殘酷的市場競爭與收購兼并，當前獨立汽車服務市場呈現

77、高度集中的競爭格局。2021年美國汽車零配件門店約37100家，其中前十大經銷商門店數量占比約53%，其中又以AutoZone、OReilly、Advanced Auto Parts、NAPA四大汽配連鎖為主導，四大經銷商門店數量合計占比達49.2%。圖圖34：2023年美國汽車后市場空間為年美國汽車后市場空間為3740億美元億美元圖圖35：四大經銷商的門店數量占比合計為：四大經銷商的門店數量占比合計為49.2%數據來源：數據來源：Auto Factbook、開源證券研究所、開源證券研究所33255026602790291030202860329035703740-10%-5%0%5%10%1

78、5%20%05001000150020002500300035004000美國汽車后市場（億美元）yoyAutoZone,16.5%OReilly,15.8%Advance Auto Parts,13.5%Genuine Parts/NAPA,3.5%AutoZoneOReillyAdvance Auto PartsGenuine Parts/NAPA2.8海外車后市場推薦標的：駱駝股份海外車后市場推薦標的：駱駝股份數據來源：駱駝股份公告、開源證券研究所數據來源：駱駝股份公告、開源證券研究所國內鉛酸電池龍頭國內鉛酸電池龍頭，2024年重點突破海外業務年重點突破海外業務。低壓電池在汽車前裝市場上

79、不可或缺，由于鉛酸電池需要定期更換，后裝市場具有一定的消費屬性。駱駝股份是國內主機廠鉛酸電池配套供應商的龍頭，2022年前裝市場份額穩定在49%，后裝更換市場份額為30%。根據我們的測算，2025年全球低壓電池前裝、后裝市場空間分別為313.2、1423.2億元，出?？臻g廣闊。2024H1公司實現海外收入10.47億元，yoy+80.7%，增速顯著主要系公司2023年調整海外業務管理架構，目前海外已有500萬KVAH產能。公司現金流情況良好公司現金流情況良好，分紅穩步提升分紅穩步提升。自2011年上市以來每年堅持分紅，累計派發現金分紅21.81億元，平均分紅率為29.6%。2023年的分紅比例

80、為55%，2023年的股息率為3.4%，分紅比例與股息率不斷提升。圖圖36：2024H1駱駝股份的海外收入增速為駱駝股份的海外收入增速為81%圖圖37：2023年駱駝股份的股息率為年駱駝股份的股息率為3.4%數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所342.335.029.8113.4214.3410.470%20%40%60%80%100%120%140%0246810121416201920202021202220232024H1海外收入（億元）yoy0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0.00.51.01.52.02.53.03.5現金分

81、紅總額(億元)分紅比例050100150200250維修及保養汽車清潔及汽車美容需安裝配件2.8國內車后市場：即將迎來需求拐點國內車后市場：即將迎來需求拐點數據來源：途虎數據來源：途虎-W招股說明書、灼識咨詢、開源證券研究所招股說明書、灼識咨詢、開源證券研究所萬億汽車后市場萬億汽車后市場，與保有量和平均車齡正相關與保有量和平均車齡正相關。中國的汽車服務是萬億級交易額市場，且會跟隨汽車保有量和車齡逐年增長。汽車服務是汽車生命周期中用戶需求的關鍵部分。根據途虎招股說明書披露，2018-2022年中國汽車服務市場的復合年增長率為10.1%，是全球增長最快的汽車服務市場之一。根據灼識咨詢按商品交易總額

82、（GMV）統計，2022年國內汽車服務市場規模為1.24萬億元，預計到2027年將達到1.93萬億元，2023-2027年的復合年增長率為9%。國內車齡增速較高國內車齡增速較高，2022年已接近汽車服務需求拐點年已接近汽車服務需求拐點。根據灼識咨詢統計，2022年中國、歐盟、美國地區車齡分別為6.2/12.3/12.2年，2018年的車齡分別為4.9/11.1/11.7年，2018-2022年的復合增長率為6.1%、2.6%、1.1%。盡管絕對值仍遠低于歐美，但國內車齡表現出較好的成長性，預計2027年車齡將達到8.0年。根據途虎招股書，汽車服務開支在車齡超過6年后開始顯著增加，是典型的車輛生

83、命周期中的臨界點，隨著國內車齡的增長，中國汽車服務需求正在接近臨界點。圖圖38：2022年國內汽車服務市場規模為年國內汽車服務市場規模為1.24萬億元（單位：百億萬億元（單位：百億元）元）圖圖39：2022年國內平均車齡為年國內平均車齡為6.2年年數據來源：途虎數據來源：途虎-W招股說明書、灼識咨詢、開源證券研究所招股說明書、灼識咨詢、開源證券研究所354.9 6.2 8.0 11.7 12.2 12.5 11.1 12.3 12.6 0.02.04.06.08.010.012.014.0201820222027E中國美國歐盟2.8國內車后市場推薦標的：途虎國內車后市場推薦標的：途虎-W數據來

84、源：途虎數據來源：途虎-W招股說明書、灼識咨詢、開源證券研究所招股說明書、灼識咨詢、開源證券研究所汽車線下維保需求正從汽車線下維保需求正從4S店流向獨立第三方售后服務提供商店流向獨立第三方售后服務提供商，途虎作為途虎作為IAM龍頭將率先受益龍頭將率先受益。OEM保修期通常為新車出售后3年，保修期屆滿后車主更傾向于選擇位置便捷、經濟實惠的IAM門店。根據灼識咨詢統計，按GMV口徑計算，2022年IAM汽車服務交易金額為5753億元，占國內汽車服務市場的46.4%，較2018年提升11.9pct。截至2023年3月31日，途虎的門店數量在所有汽車服務提供商中排名第一，2024年6月底途虎全國門店數

85、量為6311家，途虎仍在高速擴張全國門店版圖。響應消費分層響應消費分層，公司利潤率穩步提升公司利潤率穩步提升。2024H1公司汽車產品和服務類目毛利率較2023H1提升1pct，其中輪胎毛利率同比提升1.5pct至17.5%，洗車美容等業務毛利率同比提升5.7pct至18.8%，除規模效應增強的公司議價權，在消費分層背景下，消費者更傾向于選擇性價比更高的專供及自有自控產品，該類產品通常具有較高的利潤率，同時，公司堅定下沉戰略，2024H1門店在低線城市的布局占比已超過58%，下沉開店策略也有利于高質量的國產平替產品推廣。圖圖40：2022年途虎的門店數量在全國汽車服務提供商中排名第一年途虎的門

86、店數量在全國汽車服務提供商中排名第一圖圖41：公司不同類目產品的毛利率都表現出上升態勢：公司不同類目產品的毛利率都表現出上升態勢數據來源：途虎數據來源：途虎-W公告、開源證券研究所公告、開源證券研究所362488385346530500100015002000250030003500400045005000202020212022途虎殼牌天貓養車馳加好修養京東養車0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%201920202021202220232024H1輪胎和底盤零部件毛利率汽車保養毛利率2.8數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所，途虎收盤價匯率為、

87、開源證券研究所，途虎收盤價匯率為1港元港元=0.9160人民幣。（途虎人民幣。（途虎-W、駱駝股份盈利預測來自開源證券研究所，其余來自、駱駝股份盈利預測來自開源證券研究所，其余來自Wind一致一致預期）預期）考慮到國內車后市場隨著車齡增長即將迎來維修需求增量拐點，看好國內線下維保標的：途途虎虎-W?？紤]到海外后市場需求穩定，國內汽車后市場零部件企業憑借性價比和牢固的品牌優勢，出口業務持續擴大，上游零部件出海受益標的：駱駝股份駱駝股份、冠盛股份冠盛股份、豐茂股份豐茂股份。公司代碼公司代碼公司名稱公司名稱評級評級收盤價（元）收盤價（元）EPSPE2024/11/122024E2025E2026E2

88、024E2025E2026E9690.HK途虎-W買入20.20 0.62 0.99 1.26 32.6 20.4 16.0 601311.SH駱駝股份買入8.80 8.04 10.90 14.05 1.1 0.8 0.6 605088.SH冠盛股份未評級22.84 1.78 2.18 2.55 12.9 10.5 8.9 301459.SZ豐茂股份未評級42.60 2.31 2.97 3.65 18.5 14.3 11.7 表表12：受益標的盈利預測與估值：受益標的盈利預測與估值盈利預測盈利預測372.9歐洲電動車：歐洲電動車：Stellantis集團有望成為歐州電動化轉型先鋒集團有望成為歐

89、州電動化轉型先鋒Stellantis集團正在進行產品閃電戰集團正在進行產品閃電戰，計劃于計劃于2024年推出多款電車新品：年推出多款電車新品：STLA Medium 平臺：已推出標致3008和5008，且即將推出歐寶Grandland STLA Large 平臺：即將推出道奇Charger Daytona和Jeep Wagoneer S Smart Car 平臺：雪鐵龍C3、C3Aircross和Basalt、歐寶Frontera，以及菲亞特Grande Panda STLA Frame 平臺：即將推出Ram 1500 REV（純電皮卡）、Ram 1500 Ramcharger（增程皮卡）38

90、圖圖42：Stellantis集團計劃于集團計劃于2024年下半年投產年下半年投產10款電車款電車資料來源：資料來源：Stellantis官網官網2.9歐洲電動車：歐洲電動車：Stellantis集團有望成為歐州電動化轉型先鋒集團有望成為歐州電動化轉型先鋒一方面一方面，集團計劃通過集團計劃通過Smart Car平臺在平臺在2.5萬歐元價格帶確立競爭優勢萬歐元價格帶確立競爭優勢。包括雪鐵龍雪鐵龍E-C3（B級車級車，起售價起售價2.3萬歐元；萬歐元；9月開始向月開始向經銷商批售經銷商批售，批售量現已超過批售量現已超過5萬臺萬臺，其中其中，純電動純電動-C3訂單超過訂單超過2.5萬臺萬臺）、菲亞特

91、Grande Panda（B級車）、歐寶Frontera（C級SUV，起售價2.9萬歐元，計劃2024年秋季到達經銷商門店）。另一方面另一方面，希望將競爭優勢擴大至希望將競爭優勢擴大至C級車級車，推出續航里程更長的電動化車型推出續航里程更長的電動化車型。例如基于STLA M平臺的標致3008（已有約7.5萬臺訂單，其中25%的訂單為純電動款車型）、標致5008和歐寶Grandland。此外此外，集團美國品牌電車發布浪潮即將拉開集團美國品牌電車發布浪潮即將拉開帷幕帷幕。包括純電動道奇Charger Daytona、純電動Jeep Wagoneer S（中型SUV，僅提供BEV版本，起售價7.1萬

92、美元，將于2024年底在北美上市）、Ram 1500 REV（純電皮卡，將于2024Q4上市），以及Ram 1500Ramcharger（增程皮卡，將于2025年上市）。雪鐵龍雪鐵龍E-C3表表13：競品對比下，雪鐵龍：競品對比下，雪鐵龍E-C3僅售僅售2.3萬歐元，有較高性價比萬歐元，有較高性價比數據來源：各公司官網數據來源：各公司官網39車型車型雪鐵龍雪鐵龍EC3比亞迪比亞迪海豚海豚寶馬寶馬MINI CooperDacia Spring雷諾雷諾 Twingo級別B-兩廂B-兩廂B-跨界B-SUVA-兩廂起售價（萬歐元）2.33.33.31.72.2電池容量（kWh）4444.936.6/2

93、2WTLP續航里程（km）326340305225190市區續航（km）459497/305270百公里耗電量（kWh)17.115.214.314.115.1動力/永磁同步電機/電機功率（PS）113951844481扭矩（Nm）125180290125/驅動類型前驅前驅前驅前驅/尺寸4015*1813*15774290*1770*15703858*1756*14603701*1583*19003615*1646*1557軸距25402700252624232492行李箱體積（L）310345210308/折疊后座（L）/13108001004/整備質量（kg）156015061615103

94、01168最高時速（km/h）132160160125135零百加速（秒）11/7.319.112.9充電時間20%-80%充電26分鐘10%-80%充電38分鐘10%-80%充電28分鐘不支持快充22kW從0-80%充電1小時最大直流充電功率（KW)1006570不支持快充/菲亞特菲亞特Grande Panda歐寶歐寶Frontera歐寶歐寶Grandland2.9威邁斯：威邁斯：主要產品為車載電源，高管及核心人員出自華為、艾默生主要產品為車載電源，高管及核心人員出自華為、艾默生數據來源：數據來源：Wind、公司公告、開源證券研究所、公司公告、開源證券研究所公司主要產品為車載電源公司主要產品

95、為車載電源，2023年營收占比近年營收占比近90%。2024年起，公司電驅前期定點項目開始快速放量（已獲上汽、長城、奇瑞定點），24H1電驅系統業務營收2.8億元，同比+300%。此外還有EVCC（通訊控制器）和液冷模塊產品。公司高管及核心技術人員出自華為公司高管及核心技術人員出自華為、艾默生艾默生。實控人萬仁春先生1996年3月至2000年3月，歷任深圳市華為電氣股份有限公司研究開發部常務副總監、中試部總監、人力資源部副總監；2000年3月至2009年5月，任艾默生網絡能源有限公司市場部總監。公司多位核心技術人員曾在艾默生任職。實控人萬仁春直接持股實控人萬仁春直接持股19.23%，直接和間接

96、控制公司直接和間接控制公司38.49%的表決權的表決權。上汽集團間接入股。截至2024年三季報，實控人萬仁春直接持股19.23%，且通過倍特爾、特浦斯、森特爾三個員工持股平臺，間接控制公司19.26%的表決權。截至2023年7月，上汽集團通過揚州尚頎、新余同晟、佛山尚頎間接入股公司。圖圖43：實控人萬仁春直接持股：實控人萬仁春直接持股19.23%（截至（截至2024年三季報）年三季報）圖圖44：2024年研發投入增加導致利潤端增速略低于營收年研發投入增加導致利潤端增速略低于營收數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所400%50%100%150%200%250%300%35

97、0%01020304050602021202220232024Q1-Q3營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收同比歸母凈利同比2.9威邁斯：威邁斯：國內車載電源份額國內車載電源份額19%，第三方市場供貨份額約，第三方市場供貨份額約32%數據來源：數據來源：NE時代新能源公眾號、開源證券研究所時代新能源公眾號、開源證券研究所2024H1，公司在國內車載公司在國內車載OBC市場份額為市場份額為19%，排名第二；在第三方供貨市場份額約為排名第二；在第三方供貨市場份額約為32%，排名第一排名第一。比亞迪、特斯拉車載電源以自供為主。刨除比亞迪、特斯拉自供市場后，公司國內市占率提升至30%以上。國內車企客

98、戶配套廣國內車企客戶配套廣，海外深度綁定海外深度綁定Stellantis。公司已和多家造車新勢力以及上汽集團、上汽奧迪、長城汽車、吉利汽車、奇瑞汽車、長安汽車等眾多知名企業建立起長期的戰略合作關系。除了已向Stellantis集團量產發貨車載電源集成產品外，公司也取得了如雷諾、阿斯頓馬丁、法拉利等海外車企定點，是行業內最早實現向境外知名品牌整車廠商出口的境內廠商之一。表表14：國內車載：國內車載OBC市占率（不含間接出口）市占率（不含間接出口）表表15：車載：車載OBC第三方供應市場份額對比（刨除比亞迪、特斯拉）第三方供應市場份額對比（刨除比亞迪、特斯拉）數據來源：數據來源：NE時代新能源公眾

99、號、開源證券研究所時代新能源公眾號、開源證券研究所412024H1202320222021市場份額市場份額排名排名市場份額市場份額排名排名市場份額市場份額排名排名市場份額市場份額排名排名弗迪動力32.70%1 33.60%1 28.70%1 15.80%2 威邁斯19.40%2 18.80%2 20.40%2 20.90%1 特斯拉7.10%3 8.60%4 8.60%3 10.80%4 富特科技5.70%7 8.70%3 8.50%5 11.90%3 英搏爾6.10%5 6.50%5 8.60%4 5.30%7 欣銳科技5.80%6 5.90%6 5.90%6 7.20%6 鐵城科技2.50

100、%9 2.90%8 4.20%7 8.50%5 科世達2.40%10 3.00%7 3.50%8 4.10%9 力華集團/2.10%10 4.70%8 華為6.30%4 2.30%10 3.10%9/臺達電子/2.20%10 匯川4.60%8 2.30%9/2024H1202320222021威邁斯32.2%32.5%32.5%28.5%華為10.5%4.0%4.9%/英搏爾10.1%11.2%13.7%7.2%欣銳科技9.6%10.2%9.4%9.8%富特科技9.5%15.1%13.6%16.2%匯川7.6%4.0%/合計79.6%77.0%74.2%61.7%2.9威邁斯：威邁斯：Stel

101、lantis集團車載電源核心供應商集團車載電源核心供應商公司深度綁定公司深度綁定Stellantis，有望受益于歐州電動化轉型周期：有望受益于歐州電動化轉型周期：公司自2020年起與Stellantis集團合作，為其供應車載電源集成產品。2023年，公司榮獲Stellantis集團年度“中國區年度供應商獎”榮譽。2024年，公司榮獲Stellantis 全球供應商質量獎，表彰原文中提及“威邁斯支持了威邁斯支持了Smart Car 和和 BEV Gen 2 的發布的發布”。Stellantis配套有望帶動公司量利齊升配套有望帶動公司量利齊升。2022年、2023年、2024H1公司境外主營業務收

102、入分別2.3、6.8、2.7億元，營收占比分別6.0%、12.3%、9.7%（2024年Stellantis集團部分新項目改在境內結算，如果基于海外客戶口徑劃分，公司境外主營業務收入同比略有提升）。公司境外產品綜合毛利率高于境內市場，隨著Smart Car等新平臺車型放量，公司配套量、價格、毛利率均有望提升。公司注重股東回報：公司注重股東回報：分紅：2023年和2024半年度現金分紅比例均為50%?；刭彛?024年9月24日，公司發布公告，擬5000萬到1億元回購股份，用于員工持股計劃或股權激勵以及用于減少注冊資本。專項貸款回購：2024年10月20日，公司發布公告，擬調整回購股份資金來源，由

103、回購資金來源由“公司超募資金”調整為“自有資金和專項貸款資金”。盈利預測：盈利預測：預計公司2024-2026年歸母凈利潤分別為5.61、6.90、9.04億元，對應股價對應PE分別為20.7、16.8、12.8倍。422.9數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所；注：寧德時代、湖南裕能、威邁斯盈利預測來自開源證券研究所，其余來自、開源證券研究所；注：寧德時代、湖南裕能、威邁斯盈利預測來自開源證券研究所，其余來自Wind一致預期一致預期公司代碼公司代碼公司名稱公司名稱評級評級收盤價（元）收盤價（元）EPSPE2024/11/122024E2025E2026E2024E2025E2026E

104、300750.SZ寧德時代買入273.02 11.88 14.02 16.98 23.01 19.49 16.10 301358.SZ湖南裕能買入51.70 2.19 3.30 4.09 23.59 15.67 12.65 300919.SZ中偉股份買入44.89 2.12 2.63 3.07 21.13 17.08 14.63 688612.SH威邁斯買入27.45 1.33 1.64 2.15 20.59 16.73 12.78 301607.SZ富特科技未評級43.51/301031.SZ中熔電氣買入117.00 2.79 4.54 6.09 41.99 25.79 19.20 0425

105、.HK敏實集團未評級14.42 1.98 2.36 2.83 6.74 5.65 4.71 表表16：受益標的盈利預測與估值：受益標的盈利預測與估值43標的盈利預測標的盈利預測1出口及出海：歐亞非拉新能源需求持續增長，關注歐洲電動車進程25目目 錄錄CONTENTS新質生產力：政策頻出，低空經濟元年風險提示內需：關注toG端資本開支持續加大的方向3周期成長：風電拐點已至，關注光伏、鋰電供給側改革情況4443.1國網輸變電設備招標穩健增長，特高壓設備招標進度偏慢國網輸變電設備招標穩健增長，特高壓設備招標進度偏慢45截至截至2024年年10月底月底，國網國網2024年輸變電設備招標額同比保持穩健增

106、長年輸變電設備招標額同比保持穩健增長。不考慮單一來源和增補項目，國網國網2024年前年前5批輸變電設批輸變電設備招標額合計備招標額合計658.54億元億元，達達2023年全年年全年6批招標額的批招標額的97.4%；2022年-2024年前10月分別招標503.26、675.90、658.54億元。國網國網2024年前年前4批特高壓設備招標額合計批特高壓設備招標額合計179.28億元億元，占占2023年全年年全年6批招標額的批招標額的44.2%，進度偏慢進度偏慢，預計預計2024年年Q4有望加快；有望加快；2022年-2024年前10月分別招標34.38、405.23、179.28億元。0501

107、001502002022-12022-22022-32022-42022-52022-62023-12023-22023-32023-42023-52023-62024-12024-22024-32024-42024-50204060801001201401602022-12022-22022-32022-42022-52022-62022-72023-12023-22023-32023-42023-52023-62024-12024-22024-32024-42024-5圖圖46：國網：國網2024年前年前5批輸變電設備招標額合計批輸變電設備招標額合計658.54億元，達億元，達2023年全

108、年年全年6批招標額的批招標額的97.4%圖圖47：國網：國網2024年前年前4批特高壓設備招標額合計批特高壓設備招標額合計179.28億元，占億元，占2023年全年年全年6批招標額的批招標額的44.2%數據來源：數據來源：Data電力公眾號、電能革新公眾號、國家電網、開源證券研究所電力公眾號、電能革新公眾號、國家電網、開源證券研究所01002003004005006007008002022 年2023年2024年前4批輸變電設備特高壓設備圖圖45：國網：國網2024年輸變電設備招標穩健增長，特年輸變電設備招標穩健增長，特高壓設備招標進度偏慢高壓設備招標進度偏慢3.1國網電表招標整體較為穩定國網

109、電表招標整體較為穩定46截至截至2024年年10月底月底，國網國網2024年前年前2批電表金額同比下降；年內還有第三批電表招標批電表金額同比下降；年內還有第三批電表招標，全年預計持平全年預計持平。國網國網2024年前年前2批電表招批電表招標額合計標額合計169.12億元億元，達達2023年全年年全年2批招標額的批招標額的72.6%。2022年-2024年前10月分別招標256.40、232.86、169.12億元。圖圖49：國網：國網2024年前年前2批電表招標額合計批電表招標額合計169.12億元，達億元，達2023年全年年全年2批招標額的批招標額的72.6%數據來源：數據來源：Data電力

110、公眾號、電老虎公眾號、國家電網、開源證券研究所電力公眾號、電老虎公眾號、國家電網、開源證券研究所圖圖48：國網：國網2024年前年前2批電表招標金額同比下降，全年預計持平批電表招標金額同比下降，全年預計持平0501001502002503002022 年2023年2024年前2批0204060801001201401602022-12022-22022-32023-12023-22024-12024-22024-3表表17：受益標的盈利預測與估值：受益標的盈利預測與估值標的盈利預測標的盈利預測47國內市場受益標的：1、特高壓及主干網：平高電氣、許繼電氣、中國西電、國電南瑞、思源電氣、華明裝備、

111、長高電新、大連電瓷、四方股份等；2、配用電：東方電子、三星醫療、海興電力、威勝信息、炬華科技等。數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所（選取、開源證券研究所（選取2024年年11月月12日收盤價，日收盤價，已評級的盈利預測來自開源證券研究所，未評級的盈利預測來自于已評級的盈利預測來自開源證券研究所，未評級的盈利預測來自于Wind一致預期）一致預期）3.1公司代碼公司代碼公司名稱公司名稱評級評級收盤價（元）收盤價（元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE2023A2024E2025E2026E2023A2024E2025E2026E600312.SH平高電氣買入18.578.211.7

112、15.717.330.921.516.114.6000400.SZ許繼電氣未評級30.2610.112.416.420.530.724.918.815.1601179.SH中國西電未評級8.58.912.317.822.349.235.424.419.5600406.SH國電南瑞未評級26.2471.880.390.7102.429.326.223.220.6002028.SZ思源電氣未評級78.3815.67.18.731.239.086.269.919.5002270.SZ華明裝備買入17.915.46.27.59.029.625.721.517.9002452.SZ長高電新未評級7.91

113、.72.93.84.928.316.712.910.1002606.SZ大連電瓷未評級10.590.51.72.63.488.827.018.013.8601126.SH四方股份未評級18.26.37.38.610.124.220.717.615.0000682.SZ東方電子未評級11.435.46.98.510.428.322.318.014.8601567.SH三星醫療未評級30.7119.023.629.336.122.818.414.812.0603556.SH海興電力未評級38.89.812.014.617.619.315.813.010.8688100.SH威勝信息未評級40.65

114、5.36.58.09.938.16.58.08.0300360.SZ炬華科技未評級17.936.16.67.89.215.26.67.87.83.2大儲：招標量保障高裝機，價格有望企穩大儲：招標量保障高裝機，價格有望企穩數據來源：儲能頭條、開源證券研究所數據來源：儲能頭條、開源證券研究所圖圖50：截至：截至2024年年10月國內大儲累計招標月國內大儲累計招標41.7GW/110.9GWh圖圖51：國內儲能中標價格趨于平穩：國內儲能中標價格趨于平穩數據來源：儲能頭條、開源證券研究所數據來源：儲能頭條、開源證券研究所480.05000.010000.015000.020000.025000.0儲能

115、項目招標功率（MW）儲能項目招標容量（MWh）0.830.650.660.810.640.590.620.590.560.561.181.161.121.171.231.121.230.901.040.790.000.200.400.600.801.001.201.40系統平均中標單價（元/Wh)EPC平均中標單價（元/Wh)價格趨穩價格趨穩，大儲招標量持續高增大儲招標量持續高增。根據儲能頭條公眾號統計，截至2024年10月，國內大儲項目累計招標41.6GW/110.9GWh，功率口徑較去年同期增長148.3%，能量口徑較去年同期增長155.8%，電力投資能夠有效發揮逆周期調節作用，國內風光裝

116、機量有望維持較高水平，同時作為新型電力系統必需組成部分的國內大儲在配儲比例提升、配儲時長增加的情況下持續提升。同時在鋰電池等原材料價格企穩的情況下，國內大儲系統集成及EPC價格逐漸企穩，行業在經過激烈的競爭后，整體競爭格局有望逐漸緩和，頭部企業有望憑借豐富的項目經驗、具備優勢的產品力和品牌影響力獲取較好的盈利能力。3.2數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所（上能電氣、阿特斯、盛弘股份盈利預測來自、開源證券研究所（上能電氣、阿特斯、盛弘股份盈利預測來自Wind一致預期，陽光電源、科華數據、禾望電氣盈利預測來自開源證券一致預期，陽光電源、科華數據、禾望電氣盈利預測來自開源證券研究所）研究所

117、）表表18：受益標的盈利預測與估值：受益標的盈利預測與估值49標的盈利預測標的盈利預測公司代碼公司代碼公司名稱公司名稱評級評級收盤價（元）收盤價（元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE2024/11/122024E2025E2026E2024E2025E2026E300274.SZ陽光電源買入87.6111.1134.4158.616.413.511.5300827.SZ上能電氣未評級48.55.47.810.232.322.417.1688472.SH阿特斯未評級14.129.141.75317.912.59.8002335.SZ科華數據買入26.34.367.328.220.216.

118、6300693.SZ盛弘股份未評級26.64.76.38.117.613.110.2603063.SH禾望電氣買入19.53.856.222.817.314.03.3充電樁：行業增速有所放緩，期待充電樁：行業增速有所放緩，期待toG端資本開支放量端資本開支放量數據來源：中國充電聯盟、開源證券研究所數據來源：中國充電聯盟、開源證券研究所2023年充電樁行業高速增長年充電樁行業高速增長，2024年行業增速放緩年行業增速放緩。從新增量角度看，2024年1-9月公共充電樁行業同比增速-9%，其中直流公樁行業同比-1%。充電量方面，2024年1-9月全國充電量396.4億度，同比增長56%。2024年新

119、能源汽車銷量結構中，插混車型占比提升。2022年、2023年、2024年1-9月，我國新能源汽車銷量中，插混車型占比分別22.1%、29.5%、40.0%。表表19：2024年充電樁行業增速有所放緩年充電樁行業增速有所放緩5020222023同比同比2023年年1-9月月2024年年1-9月月同比同比1、充電樁新增量（萬臺）259.3338.631%243.2 283.7 17%1.1公共充電樁新增量（萬臺）65.192.943%66.4 60.3-9%其中：交流樁（萬臺）35.948.635%36.4 30.5-16%其中：直流樁（萬臺）其中：直流樁（萬臺）29.144.252%30.0 2

120、9.8-1%1.2私人充電樁新增量（萬臺）194.2245.827%176.8 223.4 26%2、充電量（億度）、充電量（億度）213.2359.769%254.1 396.4 56%3.3特銳德：特銳德：2023年充電網業務扭虧為盈，有望持續向好年充電網業務扭虧為盈，有望持續向好資料來源：資料來源：Wind、公司公告、開源證券研究所、公司公告、開源證券研究所公司主要有箱式電力設備和電動汽車充電網公司主要有箱式電力設備和電動汽車充電網（充電樁銷售充電樁銷售+充電運營等充電運營等）兩塊業務兩塊業務。充電網業務：充電網業務：2023年扭虧為盈年扭虧為盈，有望持續貢獻利潤彈性有望持續貢獻利潤彈性

121、。2023年公司充電網業務實現歸母凈利潤1.21億元，扭虧為盈；2024年上半年公司充電網業務實現歸母凈利潤-0.20億元，同比減虧0.33億元。箱式電力設備業務：盈利能力持續提升箱式電力設備業務：盈利能力持續提升，2023年年、2024年上半年歸母凈利率分別年上半年歸母凈利率分別4.3%、5.8%。此外股權激勵目標2025-2027年營收相較2023年增長不低于32%、58%、90%或凈利潤增長不低于35%、60%、100%。于德翔為公司實際控制人于德翔為公司實際控制人，直接或間接持有公司直接或間接持有公司21%的股份的股份。公司持有特來電公司持有特來電77.71%的股權的股權。特來電擬分拆

122、至科創板上市特來電擬分拆至科創板上市（投后估值投后估值136億元億元）。上市后特來電仍為公司控股子公司，仍納入公司并表范圍。圖圖52：公司持有特來電：公司持有特來電77.71%的股權（截至的股權（截至2024年三季報）年三季報）圖圖53：公司盈利能力持續提升：公司盈利能力持續提升數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所510%20%40%60%80%100%120%0501001502002021202220232024Q1-Q3營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收同比歸母凈利同比3.3道通科技：定位充電樁海外市場，業務高速增長道通科技：定位充電樁海外市場，業務高速增長資

123、料來源：資料來源：Wind、公司公告、開源證券研究所、公司公告、開源證券研究所公司主要有汽車診斷和充電樁兩塊業務公司主要有汽車診斷和充電樁兩塊業務。2023年起公司充電樁業務放量：年起公司充電樁業務放量：營收高速增長營收高速增長，毛利率處于較高水平：毛利率處于較高水平：2022年、2023年、2024年上半年公司充電樁業務分別實現營收1.0、5.7、3.8億元，毛利率分別32.8%、33.7%、38.9%。定位海外市場推進本土化建設定位海外市場推進本土化建設，產能全球布局：產能全球布局：公司定位北美、歐州等充電樁海外市場，擁有中國深圳中國深圳、越南海防越南海防、美國美國北卡北卡（2023年底投

124、產年底投產，滿足美國滿足美國NEVI法案及補貼要求法案及補貼要求）三大生產基地三大生產基地，已在全球建立超14個海外區域總部、銷售平臺和子公司?？蛻簦嚎蛻簦撼潆姌哆\營商（CPO）、能源公司、電力公司、車隊、汽車廠商、商超連鎖等。公司實際控制人為李紅京公司實際控制人為李紅京，直接持股直接持股37.29%，直接直接+間接持股間接持股38%。圖圖54：實控人李紅京直接：實控人李紅京直接+間接持股間接持股38%（截至（截至2024年三季報）年三季報）圖圖55：2024年前三季度公司歸母凈利同比大幅增長年前三季度公司歸母凈利同比大幅增長數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所52-1

125、00%-50%0%50%100%150%0102030402021202220232024Q1-Q3營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收同比歸母凈利同比3.3數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所；注：綠能慧充、通合科技、特銳德、道通科技盈利預測來自開源證券研究所，其余來自、開源證券研究所；注：綠能慧充、通合科技、特銳德、道通科技盈利預測來自開源證券研究所，其余來自Wind一致預期一致預期公司代碼公司代碼公司名稱公司名稱評級評級收盤價（元）收盤價（元）EPSPE2024/11/122024E2025E2026E2024E2025E2026E300693.SZ盛弘股份未評級26.59 1

126、.46 1.93 2.46 18.23 13.78 10.79 600212.SH綠能慧充買入9.12 0.03 0.09 0.17 315.33 107.09 54.16 300491.SZ通合科技買入16.69 0.41 0.73 1.20 40.32 22.97 13.91 300001.SZ特銳德買入23.99 0.82 1.39 1.92 29.12 17.22 12.49 688208.SH道通科技買入32.98 1.13 1.53 2.04 29.09 21.61 16.16 表表20：受益標的盈利預測與估值：受益標的盈利預測與估值53標的盈利預測標的盈利預測1出口及出海：歐亞非

127、拉新能源需求持續增長，關注歐洲電動車進程25目目 錄錄CONTENTS新質生產力：政策頻出，低空經濟元年風險提示內需：關注toG端資本開支持續加大的方向3周期成長：風電拐點已至，關注光伏、鋰電供給側改革情況4544.1海風：江蘇、廣東開工信號明確海風：江蘇、廣東開工信號明確數據來源：北極星風力發電網、龍船風電網、風芒能源公眾號、開源證券研究所數據來源：北極星風力發電網、龍船風電網、風芒能源公眾號、開源證券研究所江蘇用海問題解決在即江蘇用海問題解決在即，全國海風項目有望跟隨推進全國海風項目有望跟隨推進。江蘇2024年重點海風項目合計2.65GW，皆為2021年海風競配項目，三項目已完成各環節招標

128、，但受用海審批等原因并未開工。近期審批加速，江蘇海風項目有望于年內開工，2025年并網，江蘇海風問題的解決將為后續全國海風項目的推進提供參照。廣東陽江海風項目前期未開工主要受航道影響，9月公示青洲五、青洲七海纜送出工程的環評，10月陽江帆石一海上風電場公示海纜中標候選人，首批交貨日期為2025年4月，廣東陽江各項目穩步更新進展。廣東與江蘇海域的前期限制因素都將陸續解決，預計2025年將迎來密集并網。表表21：江蘇、廣東：江蘇、廣東2024年重點項目有望陸續開工年重點項目有望陸續開工552024年重點項目年重點項目裝機量（裝機量（MW）風機中標風機中標合同金額（億元）合同金額（億元）海纜中標海纜

129、中標合同金額（億元）合同金額（億元）江蘇江蘇國信大豐85萬千瓦海上風電項目850金風科技31.63 中天科技13.01 三峽能源江蘇大豐800MW海上風電項目800金風科技30.83 中天科技13.04 國能龍源射陽100萬千瓦海上風電項目1000遠景能源37.06 亨通光電22.66 廣東三峽陽江青洲五海上風電場項目1000500MW已開標三峽陽江青洲七海上風電場項目1000中廣核陽江帆石一海上風電場1000金風科技/明陽智能11.67+28.47東方電纜9.33 中廣核陽江帆石二海上風電場1000明陽智能8.38 4.1海風：積壓需求釋放奠定高景氣海風：積壓需求釋放奠定高景氣數據來源：北極

130、星風力發電網、龍船風電網、風芒能源公眾號、開源證券研究所數據來源：北極星風力發電網、龍船風電網、風芒能源公眾號、開源證券研究所樂觀預期樂觀預期2025年海風并網年海風并網14GW，深遠海規劃有望打開行業新空間深遠海規劃有望打開行業新空間。梳理各省2024年海風重點項目及招標公告，樂觀預計2025年國內海風并網容量約為14GW，其中廣東、江蘇、浙江是主要貢獻地區。廣東除當前招標進展較快的4.15GW項目之外，還有前期因航道延遲的青洲五、青洲七、帆石一合計3GW海風項目，此外，廣東省已核準所有2023年省管海域競配項目合計7GW，2025年廣東海風裝機具有一定彈性。2024年至今，浙江省陸續核準9

131、個海風項目合計4.2GW，十五五期間浙江海風潛力較大。2024年10月，上海提出啟動實施百萬千瓦級深遠海海上風電示范項目，深遠海發展將帶來長期成長空間。表表22：樂觀預期：樂觀預期2025年海風并網容量為年海風并網容量為14GW56地區地區預期預期2025年并網容量（年并網容量（GW）福建1.20 廣東4.15 廣西0.90 江蘇2.65 山東1.40 浙江2.52 上海0.31 河北0.30 遼寧0.44 天津0.20 2024年核準項目容量（MW）溫嶺2號海上風電建設項目504溫嶺1號海上風電建設項目504蒼南6號海上風電項目200象山6#海上風電項目450象山5#海上風電項目450象山4

132、#海上風電項目450象山3#海上風電項目750普陀2#海上風電場項目408大唐浙江臨海1號500MW海上風電項目500表表23：浙江?。赫憬?024年核準年核準4.2GW海風項目海風項目數據來源：風芒能源公眾號、開源證券研究所數據來源：風芒能源公眾號、開源證券研究所4.2陸風：裝機量穩定增長，陸風：裝機量穩定增長，2024是招標大年是招標大年數據來源：數據來源：CWEA、開源證券研究所、開源證券研究所陸風仍是風電裝機主力陸風仍是風電裝機主力，2024是招標大年是招標大年。根據CWEA口徑，2023年風電新增裝機合計79.37GW，累計裝機475.87GW，其中陸風新增裝機為72.19GW，占

133、新增裝機的91%，陸風累計裝機為363.34GW，占總累計裝機的76%，陸上風電仍然是風電裝機的主力。根據金風科技統計，2022年陸風招標量為83.8GW，當年招標與后一年裝機量大致對應，2024年Q1-3陸風累計招標量為111.5GW，而2023年全年陸風招標量為86.3GW，2024年為陸風招標大年，2025年陸風裝機具有較大空間。圖圖56：陸上風電是風電裝機主力：陸上風電是風電裝機主力圖圖57：2024年年Q1-3陸風招標量已超過陸風招標量已超過2023年全年年全年數據來源：金風科技、開源證券研究所數據來源：金風科技、開源證券研究所5772.19 44%33%-24%-16%8%27%1

134、03%3%-11%59%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.020.040.060.080.0100.0陸風裝機（GW）海風裝機（GW）合計裝機yoy29.0%-26.9%-38.4%15.1%-14.5%137.3%260.3%-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%300.0%0.010.020.030.040.050.060.0陸風招標（GW）yoy4.2陸風：陸風：中標價有望止跌企穩，利好整機環節修復盈利中標價有望止跌企穩，利好整機環節修復盈利數據來源：數據來源：金風科技、開源證券研究所金風科技、開源證券研

135、究所圖圖58：中標價有望止跌企穩：中標價有望止跌企穩圖圖59：2024Q3主機商毛利率為主機商毛利率為13.8%風機產業鏈大幅降本風機產業鏈大幅降本，整機環節利潤已接近盈虧平衡點整機環節利潤已接近盈虧平衡點。2023年陸上風機平均容量為5.4MW，較2022年平均容量4.3MW增加26%。隨著單機容量迅速增加，同一容量的風電場需要的風機臺數減少，風機的通縮引導產業鏈實現快速降本，根據金風科技統計，2024Q3平均中標價為1475元/kW，較2021年同期下滑39%。終端價格的快速下滑也對風電產業鏈企業的毛利率造成一定壓力，2024Q3主機平均毛利率為13.8%，較2021年同期下滑7.2pct

136、。以金風科技和運達股份為例，2024Q3風機業務毛利率分別為3.8%、10.3%，與企業整體費用率的差距為-9.7%、0.3%，當前風機業務盈利情況較差，整機商通常運營高毛利的風電場業務以獲得現金流回血。中標價格回升將直接有利于整機商修復盈利中標價格回升將直接有利于整機商修復盈利。2024年以來，受主機商盈利能力影響，風機中標價降幅有限。在2024年10月的北京國際風能大會上，12家風電整機企業簽訂了中國風電行業維護市場公平競爭環境自律公約，呼吁行業抵制低價惡性競爭，整機終端價格止跌回升有利于整機商盈利能力修復。數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所58288814751

137、200140016001800200022002400260028003000Mar-21Jun-21Sep-21Dec-21Mar-22Jun-22Sep-22Dec-22Mar-23Jun-23Sep-23Dec-23Mar-24Jun-24Sep-24投標均價（元/kw）0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%金風科技風機毛利率金風科技費用率運達股份風機毛利率運達股份費用率24.3%13.8%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%金風科技運達股份明陽智能三一重能主機平均毛利率圖圖60：2024Q3主機商毛利率略低于或持平公司整體費用率主機商毛利率略低

138、于或持平公司整體費用率數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所4.2陸風：裝機大年，大陸風：裝機大年，大MW零部件或形成結構性短缺零部件或形成結構性短缺數據來源：運達股份公告、開源證券研究所數據來源：運達股份公告、開源證券研究所陸上風電正走向陸上風電正走向10MW時代時代，大兆瓦零部件交付具有一定供給短缺大兆瓦零部件交付具有一定供給短缺。根據風芒能源統計，自2023年11月起，10MW風機招標快速起量，在不到10個月的時間內，風電行業已有約16.7GW項目采用10MW及以上風電機組。根據運達股份披露，2024Q3在手訂單中8MW以上機型交付量為8.52MW，在手訂單占比為2

139、4%，快速的機型迭代對大兆瓦零部件供應鏈提出了一定的要求,，階段性供給短缺或給予部分零部件漲價機會。原材料廢鋼價格下滑原材料廢鋼價格下滑，鑄鍛件環節有望修復盈利能力鑄鍛件環節有望修復盈利能力。鑄鍛件以生鐵、廢鋼為主要原材料，2024年10月廢鋼價格同比下滑19%，有利于鑄鍛件加工企業毛利率回升。以鍛件主軸龍頭金雷股份為例，2024Q3毛利率為24.9%，環比Q2出現修復態勢。2025年風電交付大年疊加原材料價格下降，鑄鍛件環節有望實現量、價、利齊升。圖圖61：24Q3運達股份在手訂單中運達股份在手訂單中8MW以上機型占比為以上機型占比為24%圖圖62：鑄鍛件主要原材料生鐵今年價格下滑明顯：鑄鍛

140、件主要原材料生鐵今年價格下滑明顯數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所5910%22%24%0%20%40%60%80%100%24Q124Q224Q32-4MW4-6MW6-8MW8MW+0.0500.01,000.01,500.02,000.02,500.03,000.03,500.04,000.04,500.02022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-10中國:價格:廢鋼:月:平均值（元/噸）數據來源：金雷股份公告、開源證券研究所數據來源：金雷股

141、份公告、開源證券研究所圖圖63：24Q3鑄鍛件環節毛利率同比下滑鑄鍛件環節毛利率同比下滑24.9%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%金雷股份毛利率4.2數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所（大金重工盈利預測來自開源證券研究所，其余來自、開源證券研究所（大金重工盈利預測來自開源證券研究所，其余來自Wind一致預期）一致預期）公司代碼公司代碼公司名稱公司名稱評級評級收盤價（元）收盤價（元）EPSPE2024/11/122024E2025E2026E2024E2025E2026E002487.SZ大金重工買入23.13 0.78 1.16

142、1.43 29.7 19.9 16.2 603606.SH東方電纜未評級55.78 1.83 2.74 3.31 30.4 20.4 16.9 301155.SZ海力風電未評級64.85 1.43 3.22 4.38 45.5 20.1 14.8 300129.SZ泰勝風能未評級8.47 0.51 0.74 0.94 16.6 11.4 9.0 002531.SZ天順風能未評級9.31 0.42 0.68 0.90 21.9 13.7 10.4 300443.SZ金雷股份未評級25.14 1.18 1.75 2.32 21.3 14.3 10.8 603218.SH日月股份未評級13.32 0

143、.64 0.64 0.64 20.7 20.7 20.7 688349.SH三一重能未評級29.37 1.80 1.80 1.80 16.3 16.3 16.3 002202.SZ金風科技未評級10.94 0.56 0.56 0.56 19.5 19.5 19.5 601615.SH明陽智能未評級13.26 0.97 0.97 0.97 13.7 13.7 13.7 300772.SZ運達股份未評級14.15 0.74 1.06 1.39 19.2 13.3 10.2 表表24：受益標的盈利預測與估值：受益標的盈利預測與估值盈利預測盈利預測604.3光伏：供給側改革持續推進，供需關系有望逐步改

144、善光伏：供給側改革持續推進，供需關系有望逐步改善數據來源：光伏行業協會公眾號、解放日報公眾號、中國政府網、工信維報公眾號、開源證券研究所數據來源：光伏行業協會公眾號、解放日報公眾號、中國政府網、工信維報公眾號、開源證券研究所表表25：2024年下半年以來行業層面多次推進供給側改革年下半年以來行業層面多次推進供給側改革61時間會議/文件/倡議內容2024/11/1水泥玻璃行業產能置換實施辦法（2024年本）明確未開展產能置換的光伏壓延玻璃產能不能進行產能置換2024/10/18低于成本投標中標涉嫌違法光伏行業協會呼吁組件企業依法合規地參與市場競爭，不要進行低于10月成本0.68元/W的銷售與投標

145、。2024/10/14防止行業“內卷式”惡性競爭專題座談會多家光伏企業家及代表就“強化行業自律，防止內卷式惡性競爭，強化市場優勝劣汰機制，暢通落后低效產能退出渠道”及行業健康可持續發展進行了充分溝通交流2024/8/29光伏電站建設招投標價格機制座談會會議通過討論，一致認為目前全行業虧損的局面不利于光伏行業的持續健康發展，不合理低價對于下游電站業主來說也不利于保證產品質量和交付。2024/7/30中共中央政治局會議要強化行業自律，防止“內卷式”惡性競爭。強化市場優勝劣汰機制，暢通落后低效產能退出渠道。2024/7/9光伏制造行業規范條件（2024年本）明確了光伏各環節制造企業應具備/滿足的條件

146、；資源綜合利用及能耗方面，明確指出光伏制造項目電耗、水耗應滿足的水平。2024/5/17光伏行業高質量發展座談會我國將加強對于低于成本價格銷售惡性競爭的打擊力度；鼓勵行業兼并重組，暢通市場退出機制。2024/5/3020242025年節能降碳行動方案明確提出我國將嚴格新增有色金屬項目準入，新建多晶硅項目能效須達到行業先進水平 供給側改革持續推進供給側改革持續推進，光伏主產業鏈有望觸底反彈光伏主產業鏈有望觸底反彈。受行業供給過剩影響，2024年以來光伏主產業鏈各環節虧損嚴重，自2024年5月以來行業協會與國家層面多次提出相應的呼吁與建議倡導行業落后產能退出，推動行業健康可持續發展。在上游高能耗環

147、節，光伏制造行業規范條件（2024年本）和20242025年節能降碳行動方案等文件針多晶硅等高能耗環節的電耗水平提出一定要求。且通過未來更加詳細的能耗要求限制，上游原材料產能過剩的局面將有效得到緩解。2024年10月18日，光伏行業協會呼吁組件企業合規參與市場競爭，不得低于組件成本價格進行投標報價，國內組件報價有望逐步企穩。4.3光伏：供給側改革持續推進，供需關系有望逐步改善光伏：供給側改革持續推進，供需關系有望逐步改善數據來源：數據來源：安泰科、安泰科、PvinfolinkPvinfolink、CPIACPIA、開源證券研究所、開源證券研究所表表26：預計：預計2025-2026年光伏主產業

148、鏈各環節產能過剩將有所緩解年光伏主產業鏈各環節產能過剩將有所緩解圖圖64：2024Q4棒狀硅與顆粒硅單位現金有望迎來拐點棒狀硅與顆粒硅單位現金有望迎來拐點數據來源：數據來源：大全能源公告、協鑫科技公告、大全能源公告、協鑫科技公告、infolinkinfolink、開源證券研究所、開源證券研究所62 2025-2026年間光伏主產業鏈供需關系有望逐步趨于平衡年間光伏主產業鏈供需關系有望逐步趨于平衡。伴隨更多引導行業供需重回平衡的政策出臺和落后虧損產能的出清淘汰，行業供需關系在2025-2026年間持續改善，重新趨于平衡。多晶硅行業盈利有望反轉多晶硅行業盈利有望反轉。根據大全能源、協鑫科技與硅料產

149、業鏈報價情況計算可達2024Q3大全能源與協鑫科技的單位現金虧損分別為4.2、1.2元/kg，伴隨產業鏈價格在9月底以來的反彈和各家企業逐步減產挺價，24Q4起硅料單位現金虧損有望逐步收窄。2021202220232024E2025E2026E多晶硅產能（萬噸）77.4116.3225.6365.9365.9365.9產能利用率（%）82.9%69.7%70.8%70.0%70.0%70.0%多晶硅產量（萬噸）64.281.1159.7256.13256.1256.1單位硅耗（g/W）2.52.52.32.22.22.2產業鏈周轉庫存（%）10%10%10%10%10%10%硅料需求（萬噸）6

150、4.0104.8172.4241.5241.5250.1供需平衡（供需平衡（+/-)0.2-23.7-12.7 14.6 14.6 6.1 硅片產能(GW)415.1664.1 974.21174.21174.21174.2產能利用率（%）56.1%57.4%70.0%85.0%85.0%88.0%硅片產量（GW）232.9381.2 681.5998.1998.11033.3產業鏈周轉庫存（%）2%2%2%2%2%2%硅片需求（GW）228.4 373.4 656.5 932.5 932.5 999.1 供需平衡（供需平衡（+/-)4.5 7.7 25.0 65.6 65.6 34.2 電池

151、片產能(GW)423.5583.11032130613061306產能利用率（%）52.9%62.8%62.4%70.0%70.0%75.0%電池片產量（GW）223.9366.1643.6914.2914.2979.5產業鏈周轉庫存（%）3%3%3%3%3%3%電池片需求（GW）227.4 357.8 630.6 820.9 820.9 895.5 供需平衡（供需平衡（+/-)-3.5 8.3 13.0 93.3 93.3 84.0 組件產能(GW)465.2682.711031449 1449 1449 產能利用率（%）47.5%50.9%55.5%55.0%55.0%60.0%組件產量（

152、GW）220.8347.4612.2797.0797.0869.4產業鏈周轉庫存（%）8%8%8%8%8%8%組件需求（GW）224.2 334.4 532.7 614.3 706.4 812.4 供需平衡（供需平衡（+/-)-3.4 13.0 79.5 182.6 90.5 57.0 全球光伏裝機（GW）173258411474545.1626.9容配比1.21.21.21.21.21.2全球組件出貨（GW）207.6309.6493.2568.8654.1752.2135.4 75.9 24.2 22.7 18.6 0.1-4.1-3.5 15.6 2.0-1.2 2.3-20020406

153、080100120140160棒狀硅單位現金盈虧（元/kg）顆粒硅單位現金盈虧（元/kg）4.3光伏：供給側改革持續推進，供需關系有望逐步改善光伏：供給側改革持續推進，供需關系有望逐步改善數據來源：數據來源：CPIA、南玻、南玻A公告、彩虹新能招股書、卓創咨詢、開源證券研究所公告、彩虹新能招股書、卓創咨詢、開源證券研究所表表27：預計：預計2025-2026年光伏玻璃產能過剩將有所緩解年光伏玻璃產能過剩將有所緩解圖圖65：2024年年10月以來光伏玻璃價格止跌企穩月以來光伏玻璃價格止跌企穩數據來源：數據來源：infolinkinfolink、開源證券研究所、開源證券研究所63 2025-202

154、6年間光伏玻璃供需關系有望逐步趨于平衡年間光伏玻璃供需關系有望逐步趨于平衡。伴隨更多限制行業產能擴張和促進落后產能的出清淘汰的政策逐步落實，行業供需關系在2025-2026年間持續改善，重新趨于平衡。光伏玻璃價格有望逐步企穩光伏玻璃價格有望逐步企穩。伴隨多企業現金成本虧損嚴重、多家企業進行冷修減產，同時行業政策層面持續推進高耗能產能退出，光伏玻璃價格有望止跌企穩。2021202220232024E2025E2026E供給供給總光伏玻璃日熔量（t/d）4900084299106649124529140129.0140129.0產能利用率（%）89%94%94%80%70%75%在產光伏玻璃日熔量

155、（t/d）435007938910028999623.298090.3105096.8光伏玻璃產量（萬噸）1270.2 2318.2 2928.4 2909.0 2864.2 3068.8 需求需求組件產能(GW)465.2682.71103144914491449產能利用率（%）47.5%50.9%55.5%55.0%55.0%60.0%組件產量（GW）220.8347.4612.2796.95796.95869.4雙面組件占比（%）37.4%40.4%67%70%75%80%單面組件占比（%）62.6%59.6%33%30%25%20%單W組件對應面積（/W)0.00513 0.00513

156、 0.00513 0.00513 0.00513 0.00513 2.0mm玻璃需求（億）4.2 7.2 21.0 28.6 30.6 35.7 原片成品率（%）84%84%84%84%84%84%加工成品率（%）97%97%97%97%97%97%2.0mm玻璃需求（萬噸）259.8 441.5 1290.4 1755.0 1880.4 2188.1 3.2mm玻璃需求（億）7.1 10.6 10.4 12.3 10.2 8.9 原片成品率（%）80%80%80%80%80%80%加工成品率（%）95%95%95%95%95%95%3.2mm玻璃需求（萬噸）466.2 698.3 681.4

157、 806.4 672.0 586.5 組件生產光伏玻璃需求（萬噸）726.0 1139.9 1971.8 2561.4 2552.3 2774.5 產業鏈周轉庫存（%）6.8%6.8%6.8%6.8%6.8%6.8%光伏玻璃實際需求（萬噸）775.7 1217.9 2106.8 2736.8 2727.2 2964.6 供需平衡（萬噸，供需平衡（萬噸，+/-)494.5 1100.2 821.6 172.2 137.1 104.3 0510152025303.2mm玻璃2.0mm玻璃4.3數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所（通威股份、大全能源、協鑫科技、合盛硅業、晶澳科技、隆基綠能、

158、晶科能源、天合光能、開源證券研究所（通威股份、大全能源、協鑫科技、合盛硅業、晶澳科技、隆基綠能、晶科能源、天合光能、TCL中環、鈞達股份中環、鈞達股份盈利預測來自盈利預測來自Wind一致預期）一致預期）表表28：受益標的盈利預測與估值：受益標的盈利預測與估值盈利預測盈利預測64公司代碼公司代碼公司名稱公司名稱評級評級收盤價（元）收盤價（元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE2024/11/122024E2025E2026E2024E2025E2026E600438.SH通威股份未評級29.6-2743.871.9-49.430.518.6688303.SH大全能源未評級30.2-11.7

159、14.420.5-55.345.031.63800.HK協鑫科技未評級1.6-13.51534.5-31.128.012.2603260.SH合盛硅業未評級62.323.832.54130.922.617.9002459.SZ晶澳科技未評級17.8-2.331.445.5-256.718.813.0601012.SH隆基綠能未評級20.1-39.147.572.6-39.032.121.0688223.SH晶科能源未評級9.025.64760.335.219.214.9688599.SH天合光能未評級25.612.833.651.343.616.610.9002129.SZTCL中環未評級12

160、.1-33.921.930.6-14.422.316.0002865.SZ鈞達股份未評級70.0211.315.780.214.210.24.4鋰電：國內新能源車型完成全價格帶滲透鋰電：國內新能源車型完成全價格帶滲透數據來源：中汽協、開源證券研究所數據來源：中汽協、開源證券研究所2024年國內新能源車保持高景氣年國內新能源車保持高景氣，插混及出口成為新引擎插混及出口成為新引擎。2024年1-9月國內新能源車銷量829.2萬輛，同比增長32.5%。其中，BEV銷量498.8萬輛，同比增長11.6%；PHEV銷量332.8萬輛，同比增長84.2%。PHEV更高的增速主要受益比亞迪（油電同價）、理想

161、及問界（精準定位增程式大型SUV）等優質車型供給及政策端的鼓勵（同樣享受綠牌及購置稅減免）。新能源車型已在不同車型級別實現高度滲透新能源車型已在不同車型級別實現高度滲透。目前國內僅C級車市場（歐洲標準）仍由燃油車主導，2024年9月單月銷量前三分別為日產天籟、大眾朗逸、比亞迪元Plus。圖圖66：國內新能源車保持高速增長：國內新能源車保持高速增長65表表29：2024年年1-9月，比亞迪在新能源車市場占據主導地位月，比亞迪在新能源車市場占據主導地位數據來源：數據來源：CleanTechnica、開源證券研究所，注：括號內為歐洲標準、開源證券研究所，注：括號內為歐洲標準車型分級，青色底紋為車型分

162、級，青色底紋為PHEV車型車型0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0900.0201920202021202220231-9M24EV銷量（萬輛）其中：PHEV銷量EV滲透率（右軸）PHEV滲透率（右軸）車型車型銷量（萬輛）銷量（萬輛）車型車型銷量（萬輛）銷量（萬輛）比亞迪宋（D）46.8比亞迪秦L（D）12.6比亞迪秦Plus（D）36.3特斯拉Model 3（D）12.3特斯拉Model Y（D）33.8埃安Y（C）12.1比亞迪海鷗（A）29.7理想L6（D）11.4比亞迪元Pl

163、us（C）19.7比亞迪海豚（B）11.1比亞迪驅逐艦05（D）15.8埃安S（D）10.9五菱宏光Mini EV（A）15.4問界M9（F）10.8問界M7（E）15.1比亞迪海豹06（D）9.9比亞迪漢（E）14.5長安Lumin（A）9.8五菱繽果（B）12.9理想L7（E）9.84.4鋰電：國內新能源車型完成全價格帶滲透鋰電：國內新能源車型完成全價格帶滲透價格下沉價格下沉，車型上攻車型上攻，2024年國內新能源車型完成各價格帶普及年國內新能源車型完成各價格帶普及。2024年初開始Model 3煥新版、極氪001、阿維塔11等多款高端車型價格下降至30萬以內；銀河E8、零跑C10等新車型

164、已經將D級車（歐洲標準）價格下沉至15-20萬區間，2024年1-9月15-20萬區間電動化滲透率提升至41.2%，相比2023年全年提升11.5pct；在40萬以上的市場，問界M9憑借領先的智能駕駛性能以及豪華的座艙環境實現熱銷，2024年1-9月40萬以上區間電動化滲透率達到41.8%，相比2023年全年提升16.4pct。圖圖67：5-10萬、萬、40萬以上車型電動化滲透率快速提升萬以上車型電動化滲透率快速提升數據來源：崔東樹公眾號、開源證券研究所數據來源：崔東樹公眾號、開源證券研究所665-10萬萬10-15萬萬15-20萬萬20-30萬萬30-40萬萬40萬以上萬以上比亞迪元、秦海獅

165、、宋DM宋L、唐、方程豹3方程豹5仰望U9吉利銀河L5、銀河E6領克06、銀河E7、銀河E8極氪007、領克07領克09長安啟源A05啟源Q05、啟源A06啟源新平臺SUV深藍C318、阿維塔15阿維塔12、阿維塔16長城梟龍坦克奇瑞智界S7、智界S9蔚來ALPS新車小鵬Mona、全新SUVX9理想MEGA、S01、S02零跑C10C16問界M5、M7M8M9特斯拉Model Y（換代）大眾ID.3上通五小米SU7數據來源：芝能汽車公眾號、開源證券研究所數據來源：芝能汽車公眾號、開源證券研究所0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%201920202021202220231

166、-9M245萬以下5-10萬10-15萬15-20萬20-30萬30-40萬40萬以上表表30：國內新能源車型完成全價格帶滲透：國內新能源車型完成全價格帶滲透4.4鋰電：電池裝機量保持快速增長，鐵鋰路線占比繼續提升鋰電：電池裝機量保持快速增長，鐵鋰路線占比繼續提升數據來源：數據來源：Wind、中國汽車動力電池產業創新聯盟、開源證券研究所、中國汽車動力電池產業創新聯盟、開源證券研究所電池裝機量保持快速增長電池裝機量保持快速增長，鐵鋰路線占比繼續提升鐵鋰路線占比繼續提升。2024年9月國內動力電池裝機54.5GWh，同環比+50%/+16%，其中三元裝機13GWh，同環比+7%/+8%，占比24%

167、；鐵鋰裝機41GWh，同環比+71%/+15%。1-9月累計裝機量347GWh，同增36%；其中三元99GWh，同比+21%，占比29%；鐵鋰248GWh，同比+42%，占比71%。圖圖68：國內動力電池裝機量保持快速增長（單位：國內動力電池裝機量保持快速增長（單位：GWh）表表31：磷酸鐵鋰動力電池裝機量占比超七成（單位：磷酸鐵鋰動力電池裝機量占比超七成（單位：GWh）數據來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟、開源證券研究所數據來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟、開源證券研究所671月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2022年 16.2 13.7 21.4 13.3 1

168、8.6 27.0 24.2 27.8 31.6 30.5 34.2 36.12023年16.1 21.9 27.8 25.1 28.2 32.9 32.2 34.9 36.4 39.2 44.9 47.92024年 32.3 18.0 35.0 35.4 39.9 42.8 41.6 47.2 54.40.010.020.030.040.050.060.02022年2023年2024年20202021202220231-9M24三元材料38.974.4110.4126.298.9磷酸鐵鋰24.479.8183.8261.0247.5其他0.30.30.40.40.2合計合計63.6154.52

169、94.6387.6346.6占比三元材料61.2%48.1%37.5%32.6%28.5%磷酸鐵鋰38.4%51.7%62.4%67.3%71.4%其他0.5%0.2%0.1%0.1%0.1%4.4動力電池：維持雙寡頭格局，寧德時代龍頭地位穩固動力電池：維持雙寡頭格局，寧德時代龍頭地位穩固數據來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟、開源證券研究所數據來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟、開源證券研究所國內：寧德時代份額提升國內：寧德時代份額提升，瑞浦蘭鈞瑞浦蘭鈞、蜂巢能源蜂巢能源、欣旺達等公司裝機增速快欣旺達等公司裝機增速快。2024年1-9月寧德時代裝機量157.7GWh，同比增長66.1%，市占

170、率45.9%，同比增長3.1%；瑞浦蘭鈞、蜂巢能源、欣旺達裝機量分別同比增長181.5、126.1%、82.3%。海外：日韓系份額被國內企業蠶食海外：日韓系份額被國內企業蠶食，共丟失共丟失5.5pct以上市場份額以上市場份額。2024年1-9月，全球累計裝機599GWh，同增23%，其中寧德時代裝機220GWh，同增27%，市占率36.7%，同增0.9pct，龍頭地位穩固；比亞迪、欣旺達、億緯鋰能等國內企業市占率穩步提升，日韓系份額被逐步蠶食。表表32：國內動力電池維持雙寡頭格局，腰部公司增速可觀：國內動力電池維持雙寡頭格局，腰部公司增速可觀表表33：全球口徑下，日韓系廠商份額下滑：全球口徑下

171、，日韓系廠商份額下滑數據來源：數據來源：SNE、開源證券研究所、開源證券研究所682024年年1-9月裝機量月裝機量（GWh）市占率市占率市占率同比市占率同比寧德時代219.636.7%+0.9pct比亞迪98.516.4%+0.5pctLG新能源72.412.1%-2.2pct中創新航29.34.9%+0.1pctSKI28.54.8%-0.4pct松下25.74.3%-2.3pct三星SDI23.94.0%-0.7pct國軒高科15.32.5%+0.2pct億緯鋰能13.52.3%+0.1pct欣旺達12.72.1%+0.6pct2024年年1-9月裝月裝機量（機量（GWh）同比增長同比增

172、長市占率市占率同比變化同比變化寧德時代157.744.3%45.9%+3.1pct比亞迪84.814.6%24.7%-4.3pct中創新航23.94.7%6.9%-2.0pct國軒高科14.241.9%4.1%+0.2pct億緯鋰能12.715.5%3.7%-0.6pct欣旺達10.682.3%3.1%+0.8pct蜂巢能源10.0126.1%2.9%+1.2pct瑞浦蘭鈞6.8181.5%2.0%+1.0pct正力新能6.293.5%1.8%+0.6pct愛爾集新能源5.4-1.6%-0.5pct極電新能源3.7-1.1%-孚能科技2.4-26.7%0.7%-0.6pct多氟多1.743.6

173、%0.5%+0.0pct耀寧新能源0.8-0.2%-因湃電池0.7-0.2%-其他4.80.6%4.4儲能電池：寧德時代保持領先，億緯鋰能上量明顯儲能電池：寧德時代保持領先，億緯鋰能上量明顯69儲能電池：寧德時代保持領先儲能電池：寧德時代保持領先，億緯鋰能上量明顯億緯鋰能上量明顯。根據Infolink數據，2024年上半年全球儲能電芯出貨規模114.5GWh，同比增長33.6%；其中寧德時代份額保持穩定，億緯鋰能排名上升至第二，而韓系廠商則出貨表現低迷。儲能電芯：大容量趨勢明確儲能電芯：大容量趨勢明確，疊片工藝或為下一趨勢疊片工藝或為下一趨勢。目前314Ah電芯已在儲能招投標中逐漸起量，預計2

174、024年314Ah電芯滲透率將超20%。更加適配大容量儲能電芯的疊片工藝已成為主流選擇；據GGII不完全統計，目前已有9家電芯廠商推出超10款以上600Ah+儲能電芯，均使用疊片工藝。表表34：寧德時代在全球儲能電池市場保持領先：寧德時代在全球儲能電池市場保持領先數據來源：數據來源：SNE、開源證券研究所、開源證券研究所202120222023廠商份額廠商份額廠商份額1寧德時代39%寧德時代43%寧德時代40%2LGES18%比亞迪12%比亞迪12%3SDI18%億緯鋰能8%億緯鋰能11%4比亞迪11%LGES7%瑞浦蘭鈞8%5國軒高科2%SDI7%海辰儲能7%6億緯鋰能2%瑞浦蘭鈞6%SDI

175、5%7鵬輝能源5%LGES4%8國軒高科4%鵬輝能源3%9海辰儲能4%國軒高科3%10中創新航2%中創新航2%圖圖69：2024年上半年，億緯鋰能全球儲能電池排名上升至第二年上半年，億緯鋰能全球儲能電池排名上升至第二資料來源：資料來源：Infolink4.4磷酸鐵鋰：儲能需求高景氣，高壓實趨勢下加工費有望上漲磷酸鐵鋰：儲能需求高景氣，高壓實趨勢下加工費有望上漲70儲能需求高景氣儲能需求高景氣，鐵鋰領跑正極材料行業增長鐵鋰領跑正極材料行業增長。據GGII數據，2024年1-9月國內磷酸鐵鋰材料出貨162萬噸，同比增長37%（高于正極材料的26%），占正極材料總出貨量比例達71.4%。行業維持較高

176、集中度：2024年上半年，行業龍頭湖南裕能出貨量份額為33%，德方納米出貨量份額為11%，萬潤新能出貨量份額為8%。排產回升：當前主流企業已實現滿產滿銷排產回升：當前主流企業已實現滿產滿銷。2024年6月前后電池廠消庫動作頻繁，采購量明顯下降；2024年三季度以來開工率有所回升，主流企業滿產滿銷。圖圖70：2024年三季度以來磷酸鐵鋰開工率逐漸回升年三季度以來磷酸鐵鋰開工率逐漸回升數據來源：則言咨詢、開源證券研究所數據來源：則言咨詢、開源證券研究所數據來源：數據來源：GGII、開源證券研究所、開源證券研究所表表35：磷酸鐵鋰正極材料出貨占比持續提升（單位：萬噸）：磷酸鐵鋰正極材料出貨占比持續提

177、升（單位：萬噸）201920202021202220231-9M24LFP91248111165162NCM192443646548其他121522151816合計4051113190248226按比例LFP22%24%43%58%67%72%NCM48%46%38%34%26%21%其他31%30%19%8%7%7%0%10%20%30%40%50%60%70%0.05.010.015.020.025.030.035.040.045.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月當月可用產能（萬噸）當月產量（萬噸）產能利用率（右軸）4.4磷酸鐵鋰：儲能需求高景氣，高壓實趨勢下加工費有望上漲磷酸

178、鐵鋰：儲能需求高景氣，高壓實趨勢下加工費有望上漲71價格：常規產品均價趨穩價格：常規產品均價趨穩，高壓實產品趨勢明確高壓實產品趨勢明確，已享受溢價已享受溢價。湖南裕能為高壓實正極先驅，據業內多家公司公告，高壓實鐵鋰產品趨勢已確立；結合市場數據來看，壓實密度達2.65g/cc的鐵鋰正極材料為2023年以來量產高性能鐵鋰的主力，可相應獲得1000-2000元/噸的產品溢價。盈利：當前行業主要廠商凈利率表現分化盈利：當前行業主要廠商凈利率表現分化。后續碳酸鋰價格筑底后，高壓實產品帶來的加工費溢價有望助力盈利修復。數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所圖圖72：磷酸鐵鋰廠商單季凈

179、利率表現分化：磷酸鐵鋰廠商單季凈利率表現分化圖圖71：磷酸鐵鋰價格趨穩（單位：萬元：磷酸鐵鋰價格趨穩（單位：萬元/噸）噸）資料來源：資料來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00中國:價格:正極材料:磷酸鐵鋰(國產)中國:價格:碳酸鋰(99.5%電,國產)-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%湖南裕能德方納米萬潤新能富臨精工龍蟠科技4.4三元材料：低開工率下盈利分化，建議關注后續出海變化三元材料：低開工率下盈利分化，建議關注后續出海變化722022202324H1廈鎢新能4.63.72.6容百科技8.99.

180、95.3當升科技6.15.62.1振華新材4.43.2-五礦新能6.66.2-數據來源：相關公司公告、數據來源：相關公司公告、Wind、開源證券研究所、開源證券研究所表表37：三元材料廠商盈利表現分化：三元材料廠商盈利表現分化表表36：頭部三元廠商份額分化（單位：萬噸）：頭部三元廠商份額分化（單位：萬噸）資料來源：相關公司公告、開源證券研究所資料來源：相關公司公告、開源證券研究所三元平均單價（萬元三元平均單價（萬元/噸）噸）三元單噸毛利（萬元）三元單噸毛利（萬元）2022202324H12022202324H1廈鎢新能29.4320.73-3.001.42-容百科技30.6021.0812.4

181、32.641.600.88當升科技31.0024.5812.875.664.692.30振華新材30.4820.72-4.031.28虧損五礦新能27.0817.03-3.810.69-三元材料需求階段性承壓三元材料需求階段性承壓，行業維持低開工率行業維持低開工率。受國內鐵鋰份額上行疊加海外新能源車滲透放緩影響，2024年1-9月國內三元材料出貨48萬噸，同比下滑1.6%；2024年上半年開工率約為40%，第三季度開工率維持41%左右。當前行業盈利能力分化當前行業盈利能力分化，建議后續關注出海變化建議后續關注出海變化。2024年第三季度，當升科技、容百科技、廈鎢新能盈利表現較好；而受行業份額縮

182、小、競爭加劇的影響，部分三元材料企業在2024年第三季度出現較大虧損。4.4負極：頭部企業享受超額盈利負極：頭部企業享受超額盈利73負極材料增長穩定負極材料增長穩定，人造石墨仍為主流人造石墨仍為主流。2024年1-9月國內負極材料出貨量149萬噸，同比增長24%；其中人造石墨材料占比為86%，較2023年全年減少3pct。當前價格低位運行當前價格低位運行，成本控制成本控制、客戶結構客戶結構、快充溢價等優勢是獲取超額盈利的關鍵快充溢價等優勢是獲取超額盈利的關鍵。尚太科技是負極材料環節成本優勢最突出的標的之一，主要得益于其石墨化自給率高、獨有工藝等因素；貝特瑞長期具備優質國際客戶結構，印尼項目現已

183、投產；負極材料是提升電池快充性能的關鍵，更加適配快充場景的產品有望在下游快充趨勢中享受溢價。負極平均單價（萬元負極平均單價（萬元/噸）噸）負極單噸毛利（萬元）負極單噸毛利（萬元）2022202324H12022202324H1貝特瑞4.433.422.590.910.830.68尚太科技3.922.652.201.710.720.51中科星城4.243.132.270.760.400.37璞泰來6.704.32-1.710.64-杉杉4.412.75-0.980.32-翔豐華3.422.70-0.680.61-2022202324H1貝特瑞33.036.020.0尚太科技10.714.18.4

184、中科星城11.414.18.8璞泰來13.915.56.7杉杉18.326.4-翔豐華6.86.2-數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所，注：貝特瑞天然石墨出貨占比較高、開源證券研究所，注：貝特瑞天然石墨出貨占比較高表表39：頭部負極材料企業出現超額盈利：頭部負極材料企業出現超額盈利表表38：負極材料格局穩定（單位：萬噸）：負極材料格局穩定（單位：萬噸）資料來源：資料來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所4.4隔膜：頭部隔膜企業開工率修復，未來毛利率有望維穩隔膜：頭部隔膜企業開工率修復，未來毛利率有望維穩74濕法隔膜份額上升：濕法隔膜份額上升：2024年1-9月隔膜材料出貨量1

185、54億平，同比增長27%；其中濕法隔膜出貨120億平，同比增長37%，市場占比達到78%，同比上升5.6pct。頭部隔膜企業開工率修復頭部隔膜企業開工率修復，毛利率有望維穩毛利率有望維穩。此前鋰電隔膜價格承壓，隔膜廠商毛利空間收窄。得益于下游新能源車進入旺季、海內外儲能市場放量，目前頭部企業市場份額與開工率顯著更高；而部分中小企業已經暫緩擴產或終止隔膜項目。數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所圖圖74：主流隔膜企業單季毛利率仍處下行區間：主流隔膜企業單季毛利率仍處下行區間圖圖73：鋰電隔膜價格承壓（單位：元：鋰電隔膜價格承壓（單位：元/平米）平米）數據來源：起點研究院、

186、開源證券研究所數據來源：起點研究院、開源證券研究所0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%恩捷股份星源材質中材科技0.40.60.81.01.21.41.69m濕法隔膜16m干法隔膜4.4銅箔：開工率修復疊加高附加值產品放量，加工費有望上行銅箔：開工率修復疊加高附加值產品放量，加工費有望上行75當前鋰電銅箔加工費維持低位當前鋰電銅箔加工費維持低位，協會近期提倡行業良性發展協會近期提倡行業良性發展。2024年上半年國內鋰電銅箔總產量為29.4萬噸，同比增長18%；各規格加工費維持低位。11月9日，材料協會電子銅箔分會倡議合理調整銅箔產品價格、共同維護行業生存環境。頭部

187、銅箔企業開工率修復頭部銅箔企業開工率修復，未來高附加值產品放量后加工費有望上行未來高附加值產品放量后加工費有望上行。2024年第一季度為毛利率低點；頭部企業自4月以來開工率迅速爬升，下半年將延續高開工率，極高強度（適配硅基負極）、多孔銅箔/雙面毛銅箔（適配固態電池）等高附加值產品繼續放量。0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.002021-112022-052022-112023-052023-112024-052024-11中國:平均加工費:銅箔(電池級,8um,國產)中國:平均加工費:銅箔(電池級,6um,國產)中國:平均加工費:銅箔(電池級,4.5u

188、m,國產)數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所圖圖76：部分銅箔企業單季毛利率已修復：部分銅箔企業單季毛利率已修復圖圖75：鋰電銅箔加工費趨穩：鋰電銅箔加工費趨穩（單位：萬元（單位：萬元/噸）噸）數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%嘉元科技德?？萍贾幸豢萍笺~冠銅箔諾德股份4.4新技術：干電極、固態電池、復合銅箔、鈉電產業化加速新技術：干電極、固態電池、復合銅箔、鈉電產業化加速76資料來源：資料來源：Google Patent、電動汽車觀察家、電動汽車觀察家、El

189、ectrive、Forbes、特斯拉、特斯拉EC、晚點、晚點Latepost、CBEA、AM Batteries、Wind、開源證券研究所、開源證券研究所圖圖77：干法電極工藝產業化進展順利：干法電極工藝產業化進展順利表表40：干法電極工藝在降本、節能與提效等方面具有優勢：干法電極工藝在降本、節能與提效等方面具有優勢資料來源：資料來源：Dry electrode technology,the rising star in solid-state battery industrialization、開源證券研究所、開源證券研究所干法電極是針對電池極片制造環節的改良工藝干法電極是針對電池極片制造環

190、節的改良工藝。干法電極在制備過程中無需使用溶劑，在提高生產效率、改善電池性能、兼容前沿技術等方面具有優勢。特斯拉為干法電極先驅特斯拉為干法電極先驅，產業化落地在即產業化落地在即。特斯拉在收購Maxwell后開始推進干法電極產業化，當前干法正極產業化進度慢于負極，但目前已取得突破；根據其2024年第二季度業績交流會指引，應用干法正、負極工藝的4680電池有望在2024年內實現量產。濕法電極濕法電極干法電極干法電極生產成本47%的能耗成本、14%以上的資本開支與干燥/溶劑處理相關無干燥/溶劑回收過程，節約15%總成本環境影響NMP溶劑環境不友好、生產過程高能耗無溶劑、低能耗生產效率步驟較多，干燥及

191、溶劑回收耗時較長步驟較少，無需等待干燥時間生產能耗生產1kWh電池干燥/溶劑回收相關電耗為42Wh節省約40%的能源成本兼容性不兼容硫化物固態電解質方案的固態電池等對殘留NMP溶劑敏感的體系兼容各類固態電池性能表現厚電極均勻性差、壓實密度低、孔隙率高兼容厚電極、更高的壓實密度、降低孔隙率、改善倍率性能4.4新技術：干電極、固態電池、復合銅箔、鈉電產業化加速新技術：干電極、固態電池、復合銅箔、鈉電產業化加速77資料來源：資料來源：QuantumScape官網、官網、SMM、晚點、晚點Auto、財聯社、開源、財聯社、開源證券研究所證券研究所表表41：國家積極鼓勵固態電池研發，產業化趨勢已明確：國家

192、積極鼓勵固態電池研發，產業化趨勢已明確資料來源：政府官網、資料來源：政府官網、Reuters、中國能源新聞網、開源證券研究所、中國能源新聞網、開源證券研究所固態電池可解決電池安全問題固態電池可解決電池安全問題，能量密度提升潛力同樣可觀能量密度提升潛力同樣可觀。以三元正極材料為例：液態三元鋰電池能量密度理論極限為350Wh/kg；而寧德時代目前的固態電池方案可將三元鋰電池能量密度提升到500 Wh/kg。低空經濟或為固態電池重要應用場景之一低空經濟或為固態電池重要應用場景之一?，F有動力電池續航不足或成為eVTOL發展制約，而固態電池憑借更高的能量密度上限有望改善其續航。2024年3月，工信部等部

193、門印發通用航空裝備創新應用實施方案（2024-2030年），其中規劃“推動400Wh/kg級航空鋰電池產品投入量產，實現500Wh/kg 級航空鋰電池產品應用驗證”。時間時間事件事件10月23日海外固態電池龍頭Quantum Scape啟動固態電池QSE-5 B樣品小批量生產11月5日華為公布硫化物固態電池專利11月6日晚點Auto報導寧德時代20Ah全固態電池樣品進入試制階段11月7日長安與太藍新能源聯合發布無隔膜固態電池技術時間時間事件事件2023年1月工信部等六部門聯合發布關于推動能源電子產業發展的指導意見，明確提出“加快研發固態電池、鈉離子電池、氫儲能/燃料電池等新型電池”2024年5

194、月據路透社報導，中國或將投入約60億元用于全固態電池研發，包括寧德時代、蔚來、比亞迪、上汽、一汽、衛藍新能源、吉利在內的七家潛在參與企業有望獲得政府研發支持2024年6月工信部印發的2024年汽車標準化工作要點中明確提出“圍繞固態電池、電動汽車換電、車用人工智能等新領域，前瞻研究相應標準子體系，支撐新技術、新業態、新模式創新發展”表表42：近期固態電池產業鏈密集催化，硫化物路線商業化提速：近期固態電池產業鏈密集催化，硫化物路線商業化提速4.4新技術：干電極、固態電池、復合銅箔、鈉電產業化加速新技術：干電極、固態電池、復合銅箔、鈉電產業化加速78資料來源：資料來源：GGII、上海證券報、三孚新科

195、官網、上海證券報、三孚新科官網、SMM、數說新能源、數說新能源、Wind、開源證券研究所、開源證券研究所表表43：近期復合銅箔產業化催化密集：近期復合銅箔產業化催化密集圖圖78：2024年上半年銅價上漲（美元年上半年銅價上漲（美元/噸）噸）數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所、開源證券研究所復合銅箔是對傳統集流體銅箔的改進復合銅箔是對傳統集流體銅箔的改進。復合銅箔采取“三明治”結構，中間層基膜起到類似保險絲的作用，兼顧高安全性和高能量密度的同時亦能降低銅耗，實現降本與減重的效果。復合銅箔產業化導入節奏有望加快復合銅箔產業化導入節奏有望加快。復合集流體生產過程需新增磁控/蒸鍍、轉接焊等工

196、序，且傳統電池生產工藝無法直接平移，當前仍處于產業化早期階段。如未來銅價高位運行，其產業化節奏有望繼續加快。時間時間事件事件2023年12月金美新材料復合銅箔啟動規?；a，實現6微米復合銅箔量產2024年3月上海證券報記者從復合集流體頭部企業金美新材料處獲悉，銅復合集流體產品陸續獲得下游大客戶訂單，量產項目正在導入中2024年3月銅價持續上漲，復合銅箔比價優勢擴大2024年5月艾邦第四屆復合集流體大會順利召開，大會涉及15個專業議題、1個圓桌論壇、400+參會人員2024年5月工信部發布新版電動汽車用動力蓄電池安全要求征求意見稿，進一步提升安全性要求標準2024年11月國內頭部電池企業與安徽

197、某車企合作推進復合銅箔上車事宜，若車企方面在4個月以內完成路試將獲得額外價格優惠4,000.006,000.008,000.0010,000.0012,000.00現貨結算價:LME銅4.4新技術：干電極、固態電池、復合銅箔、鈉電產業化加速新技術：干電極、固態電池、復合銅箔、鈉電產業化加速79資料來源：資料來源：GGII、開源證券研究所、開源證券研究所表表44：當前硬碳負極產業化布局以生物質路線為主：當前硬碳負極產業化布局以生物質路線為主圖圖79：“驍遙”電池包混排鋰電池與鈉電池，打破低溫局限性：“驍遙”電池包混排鋰電池與鈉電池，打破低溫局限性資料來源：寧德時代官網資料來源：寧德時代官網憑借寬

198、溫域等差異化優勢憑借寬溫域等差異化優勢，鈉離子電池應用場景已初步確立鈉離子電池應用場景已初步確立。2024年10月，寧德時代發布“驍遙”超級增混電池，通過混排電池兼顧低溫、安全與輸出性能，標志著鈉電池差異化應用場景落地?；诓牧象w系角度基于材料體系角度，現階段鈉離子電池產業化的關鍵或在于硬碳負極現階段鈉離子電池產業化的關鍵或在于硬碳負極。從當前產業化進程看，具有成本優勢的生物質硬碳是產業化布局主流。隨著鈉電產業的快速發展，國產硬碳負極滲透率逐漸提升：2023年可樂麗的市場占有率70%以上，2024年上半年占有率回撤至50%以內，部分鈉電企業以摻混的方式使用可樂麗的Type-2。企業企業技術路線

199、技術路線產業化進度產業化進度產能產能可樂麗椰殼已量產2000噸/年佰思格淀粉、蔗糖、椰殼已量產2000噸/年貝特瑞椰殼、甘蔗、瀝青等已量產400噸/年（中試線）+3000噸/年杉杉科技椰殼、酚醛樹脂已量產千噸級圣泉股份秸稈、樹脂基已量產萬噸級鈉能時代蘆葦中試1000噸/年翔豐華軟木、樹脂基送樣達產業化基本條件元力股份毛竹送樣/小批量供應1500噸/年（中試線）中科海鈉酚醛樹脂-預計2023年實現千噸級多氟多核桃殼-300噸/年傳藝科技椰殼-規劃4萬噸/年4.4鋰電：鋰電：L型底已現，板塊龍頭估值有望企穩回升型底已現，板塊龍頭估值有望企穩回升數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所；注：寧德

200、時代、億緯鋰能、欣旺達派能科技、珠海冠宇、鵬輝能源盈利預測來自開源證券研究所，其余來自、開源證券研究所；注：寧德時代、億緯鋰能、欣旺達派能科技、珠海冠宇、鵬輝能源盈利預測來自開源證券研究所，其余來自Wind一致預期；選取一致預期；選取2024年年11月月12日收盤價日收盤價鋰電主鏈進入L型磨底階段，行業供給側拐點信號出現，2024Q4-2025年隨著行業排產進入旺季，行業出貨及稼動率有望逐步回升，國內新能源產業作為國內先進制造業的代表，后續行業龍頭有望帶領板塊估值回升，推薦鋰電各環節龍頭推薦鋰電各環節龍頭，受益標的：受益標的：寧德時代寧德時代、尚太科技尚太科技、億緯鋰能億緯鋰能、德方納米德方納

201、米、湖南裕能湖南裕能、科達利科達利、天賜材料等天賜材料等。表表45：國內動力電池裝機量（：國內動力電池裝機量（GWh）80行業行業證券代碼證券代碼股票簡稱股票簡稱市值（億元）市值（億元）評級評級歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE2024E2025E2026E2024E2025E2026E電池300750.SZ寧德時代12,019.37買入522.3616.6746.523.019.516.1002594.SZ比亞迪8,751.36買入382.1492.0600.522.917.814.6300014.SZ億緯鋰能1,098.55買入40.155.572.727.419.815.10020

202、74.SZ國軒高科450.40買入9.913.918.845.332.323.9300207.SZ欣旺達466.54買入17.421.225.026.822.018.6688567.SH孚能科技165.72未評級-1.53.46.5-108.648.525.6688063.SH派能科技128.91買入1.85.06.972.425.818.7688772.SH珠海冠宇207.42買入5.49.513.338.421.915.6300438.SZ鵬輝能源189.71買入1.65.57.1120.134.626.6三元正極300919.SZ中偉股份420.66買入19.924.628.721.11

203、7.114.6002340.SZ格林美384.33買入15.421.728.824.917.713.3603799.SH華友鈷業626.27買入38.044.049.416.514.212.7688779.SH五礦新能123.66買入0.22.63.9767.546.831.9688005.SH容百科技194.13未評級2.96.18.868.031.722.1300073.SZ當升科技257.30買入6.68.410.438.830.524.7688778.SH廈鎢新能236.94未評級5.87.39.340.932.225.5688707.SH振華新材67.10未評級688148.SH芳源

204、股份33.42未評級4.4鋰電：鋰電：L型底已現，板塊龍頭估值有望企穩回升型底已現，板塊龍頭估值有望企穩回升數據來源：數據來源：Wind、開源證券研究所；注：湖南裕能盈利預測來自開源證券研究所，其余來自、開源證券研究所；注：湖南裕能盈利預測來自開源證券研究所，其余來自Wind一致預期；選取一致預期；選取2024年年11月月12日收盤價日收盤價表表46：受益標的盈利預測表：受益標的盈利預測表81行業行業證券代碼證券代碼股票簡稱股票簡稱市值（億元）市值（億元）評級評級歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE2024E2025E2026E2024E2025E2026E鐵鋰正極301358.SZ湖南裕

205、能391.50買入16.625.031.023.615.712.6300769.SZ德方納米126.31未評級-5.93.15.4-21.341.223.2300432.SZ富臨精工188.99未評級603906.SH龍蟠科技72.23未評級-2.03.65.3-36.219.913.5002805.SZ豐元股份42.29未評級300477.SZ合縱科技38.49未評級負極603659.SH璞泰來438.76買入18.724.229.723.518.114.7300035.SZ中科電氣118.58買入2.84.45.741.927.220.6835185.BJ貝特瑞305.86買入12.817

206、.620.623.917.414.9600884.SH杉杉股份209.12未評級9.315.419.122.413.610.9300890.SZ翔豐華37.68未評級0.71.01.451.538.026.7電解液002709.SZ天賜材料442.86未評級6.014.121.273.831.320.9300037.SZ新宙邦335.10未評級10.915.019.630.722.317.1002407.SZ多氟多170.11未評級1.83.25.296.553.732.5隔膜002812.SZ恩捷股份391.13買入6.410.215.660.938.225.1300568.SZ星源材質16

207、1.02買入5.06.28.132.525.919.8688733.SH壹石通42.91未評級0.61.01.575.941.928.5結構件002850.SZ科達利313.10未評級14.116.920.122.218.515.6300382.SZ斯萊克69.01未評級300953.SZ震?？萍?3.80未評級3.35.17.622.714.59.7銅箔688388.SH嘉元科技66.96買入-0.82.13.6-80.431.918.5600110.SH諾德股份82.59未評級-2.01.33.0-41.762.627.5301217.SZ銅冠銅箔98.49未評級-0.10.91.9-89

208、5.3109.451.0301150.SZ中一科技46.82未評級0.41.52.7123.630.917.71出口及出海：歐亞非拉新能源需求持續增長，關注歐洲電動車進程25目目 錄錄CONTENTS新質生產力：政策頻出，低空經濟元年風險提示內需：關注toG端資本開支持續加大的方向3周期成長：風電拐點已至，關注光伏、鋰電供給側改革情況4825風險提示風險提示（1）宏觀經濟下行：若宏觀經濟下行，將可能影響各行業需求情況；（2）行業競爭加?。喝粜袠I競爭加劇，將可能對各公司盈利能力造成不利影響。83分析師聲明分析師聲明負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任

209、何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明評級評級說明說明備注：備注：評級標準為以報告日后的612個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中A股基準指數為滬深300指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普500或納斯達

210、克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。證券評級證券評級買入（buy）預計相對強于市場表現20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持（underperform）預計相對弱于市場表現5%以下。行業評級行業評級看好（overweight）預計行業超越整體

211、市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡（underperform）預計行業弱于整體市場表現。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。特別聲明特別聲明證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R4（中高風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為境內專業投資者及風險承受能力為C

212、4、C5的普通投資者。若您并非境內專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。法律聲明法律聲明開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的

213、已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。

214、本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶