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1、 中國銀行個人金融全球資產配置策略季報 2025年2025年2季度 季度 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 投資策略專題資本市場投資策略專題資本市場2025 年年 4 月月 7 日日 本期執筆：本期執筆：文曉波文曉波 柳映堤柳映堤 余余 超超 肖肖 敏敏 洪鄭沖洪鄭沖 張張 健健 劉劉 暢暢 孟凡強孟凡強 蘇康苗、林永康、李品章等對本報告亦有貢獻蘇康苗、林永康、李品章等對本報告亦有貢獻 中國銀行投資策略研究中心中國銀行投資策略研究中心 聯系人：文曉波聯系人：文曉波 聯系電話：聯系電話：010-66592240 復核：復核：屈屈 剛剛 審核：審核：嚴嚴 曄曄 目 錄 摘要 摘

2、要 1 第一部分 一季度市場表現及策略回顧第一部分 一季度市場表現及策略回顧 2（一）一季度市場表現 2（二）一季度投資策略回顧與組合表現 10 第二部分 二季度全球及中國經濟展望 第二部分 二季度全球及中國經濟展望 17（一）全球經濟：在對等關稅亂局中再平衡，全球經貿秩序面臨重構 17（二）中國經濟：政策組合齊發力，外部沖擊或弱化 21 第三部分 二季度大類資產觀點 第三部分 二季度大類資產觀點 23（一）全球股市：美股繼續交易衰退，東升西落繼續演進 23（二）全球債市：美債配置價值仍在，中債牛市尾部徘徊 29（三）外匯市場：美元弱勢震蕩，非美強弱互現，人民幣保持穩定 31（四）商品市場：黃

3、金仍在主升浪中，商品延續分化格局 33 第四部分 二季度資產配置策略 第四部分 二季度資產配置策略 36（一）二季度大類資產配置策略 36（二）二季度資產配置策略一覽表 37 第五部分 二季度投資者操作建議 第五部分 二季度投資者操作建議 39（一）“對等關稅”對資產配置的影響 39（二）二季度投資者資產配置的機會與風險 40 免責聲明免責聲明 42 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 1 摘 要 摘 要 回顧一季度，全球資產表現呈現蹺蹺板現象。全球權益方面，中歐股市走勢與美日股市呈現蹺蹺板，“中歐

4、升美日落”；固本培元成效顯現，中國資產開啟重估，港股表現全球最優。全球債市同樣呈現蹺蹺板，美債走強、中債轉弱，美債收益率顯著下行；匯率方面，美元從 2024 年的一枝獨秀轉弱，非美全面反彈，人民幣保持穩定。黃金在主升浪中狂奔，屢創歷史新高，而商品走勢分化、銅鋁強原油弱。展望二季度，全球經濟在“美國全面對等關稅”亂局中尋求再平衡，國際經貿秩序在熵增中重構，“特朗普不可能三角”顯效或致美國經濟衰退，歐洲推動安全自立，財政刺激或將對沖關稅影響。中國經濟方面，外部不確定性上升，政策對沖成關鍵，預計政策組合拳齊發力，經濟企穩有保障。權益方面，美國發起的“對等關稅”亂局加劇全球資產價格波動，美股繼續交易衰

5、退或將迎來戴維斯雙殺；“東升西落”格局繼續演進，A 股重估初見成效，政策相機決策應對沖擊，政策確定性或成資本關注焦點，港股引領中國資產價值重估，震蕩蓄勢等待寬松共振時刻。全球債市方面，美債配置價值仍在，上升趨勢延續；中債牛尾徘徊，有望反彈。外匯方面，美元弱勢震蕩，人民幣保持穩定，其他非美貨幣強弱互現。黃金仍在主升浪，商品延續分化格局。我行維持在2025 中國銀行個人金融全球資產配置白皮書（以下簡稱“白皮書”）主要觀點，并根據市場發展變化，在本次季度報告中對年度策略進行部分修正，提示投資機會與風險，并對投資者組合方案提出優化建議，配合周報使用效果更佳。2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置

6、策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 2 第一部分 一季度市場表現及策略回顧（一）一季度市場表現 第一部分 一季度市場表現及策略回顧（一）一季度市場表現 2025 年一季度，全球股市走勢分化，其中，中歐股市走勢與美日股市呈現蹺蹺板效應，美國和日本股市下跌明顯，中國和歐洲股市上漲，尤其是中國香港股市在一季度“拔得頭籌”，“東升西落”跡象已有顯露。1、全球主要股市：全球股市走勢分化，東升西落初露端倪 1、全球主要股市：全球股市走勢分化，東升西落初露端倪 （1）海外股市走勢出現分化，政策差異促使美落歐升（1）海外股市走勢出現分化，政策差異促使美落歐升

7、 2025 年一季度，過去兩年一直大漲的美國股市在慣性上漲后回落，美國納斯達克、標普 500 指數分別下跌 10.42%、4.59%，并且分別從年內高點回落 13.68%和 8.45%。日本股市保持了與美股的同步性，在一季度同樣下跌，日經 225 指數1.90-1.77-1.210.3915.2520.74-1.28-10.42-4.59-10.725.01-0.935.5511.325.76-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.002025年一季度全球主要股指漲跌幅（%）2025年一季度全球主要股指漲跌幅（%）年漲跌幅 2025 年年 2 季度

8、個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 3 季度跌幅達到 10.72%，在主要經濟體股市中表現最差。與此同時，歐洲和中國股市在一季度保持上漲，恒生指數、萬得全 A、法國 CAC40、德國 DAX、英國富時 100 指數季度分別上漲 15.25%、1.9%、5.55%、11.32%和 5.01%，均與美國股市的下跌形成鮮明對比。值得一提的是港股成為一季度全球表現最好的權益資產，恒生科技指數季度上漲 20.74%為主要經濟體股市中漲幅最大，驗證了我們在 2025 年白皮書中的研判。究其原因，究其原因，一季度美股的下跌有過去兩年漲幅

9、過大、估值過高等風險積聚影響，尤其是上漲火車頭“科技七姐妹”在遭遇 DeepSeek 等中國科技創新帶來科技平權的挑戰后，估值泡沫破裂。引發美股下跌的最直接誘因還是特朗普系列政策下“特朗普不可能三角”引發市場主體預期紊亂，美國通脹預期反彈、美聯儲降息節奏放緩、消費者信心惡化、衰退預期抬升等不確定性引發資金在全球范圍內高低切換。更深層次的原因則是特朗普政策反復無常，無規可循對美國價值觀和美國國家信用的損害，進而影響市場對美股的長期估值水平。反觀歐洲股市的走強，一是因歐美貨幣政策的差異，美聯儲降息按下暫停鍵而歐洲保持既定的降息節奏，歐洲貨幣政策較美國更加寬松。二是在美歐安全脫勾的預期下，歐洲打破財

10、政約束擴大財政支出，歐盟“重新武裝歐洲計劃”加大安全領域投資，引發歐洲經濟復蘇猜想并帶動軍工和制造業的相關板塊走強。2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 4（2）固本培元成效顯現，中國資產開啟重估 （2）固本培元成效顯現，中國資產開啟重估 與美國政策及社會預期的“亂”相比，中國政策和社會預期的“定”，推動全球資金重估中國資產價值。中國政府無論是在經濟發展政策還是在股市支持政策等多方面均釋放出確定的積極信號，2023 年以來 A 股經歷刮骨療毒和固本培元之后，逐步進入健康的復蘇階段，驗證了白皮書“定位調

11、整轉向積極，中國股市錦繡未央”的觀點。2024 年新“國九條”之后，中國股市定位調整為以投資者為本；去年 9 月24 日“一行一會一局”系列政策持續引導中長期資金入市，創設兩項支持股市貨幣政策工具；2025 年首次將“穩樓市股市”寫入政府工作報告總體要求，股市生態環境持續優化，股本回報率不斷提升，中國股市固本培元效果逐漸顯現。中國政策的確定性、穩定性和連續性得到全球資金的肯定，海外投行開始調降中國政策風險溢價水平對中國資產進行積極估值，DeepSeek、宇樹機器人等現象級創新的橫空出世，成為全球資金重估中國資產的契機，以港股科技股為代表的中國科技股帶領中國資產開啟了一輪價值重估行情。1.900

12、.39-0.71-1.21-0.374.517.08-1.7710.6915.2520.74-5.000.005.0010.0015.0020.0025.00萬得全A中證A50上證50滬深300中證A500中證1000中證2000創業板指科創100恒生指數恒生科技2025年一季度國內主要股指漲跌幅（%）2025年一季度國內主要股指漲跌幅（%）季漲跌幅 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 5 從行情特征觀察，呈現“科技領漲、小盤開花，存在明顯分化”。2025 年一季度，恒生科技上漲 20.74%領漲全

13、球，A 股主要寬基指數均上漲，中小微盤指數和科技股指數明顯跑贏萬得全 A 指數，北證 50 漲幅 22.48%遙遙領先，萬得微盤、中證 2000、中證 1000，科創 100 漲幅分別為 11.67%、7.08%、4.51%和 10.69%，超過萬得全 A 指數漲幅（1.9%），相對而言，價值類指數明顯落后大盤整體表現，中證 A50 指數季度漲幅僅為 0.39%，紅利指數、滬深 300 等價值型指數分別下跌4.41%和 1.21%，科技與價值，小盤和微盤之間呈現明顯的蹺蹺板效應。另外一處明顯分化表現在股債之間，A 股和中債呈現明顯的蹺蹺板效應。一季度股市上漲的同時，中債全債指數卻下跌 0.79

14、%，多數交易時段股市的大漲和債市的大跌均同時發生。在投資體驗觀察方面，今年一季度股民和基民均有不錯的投資體驗，股票和基金具有較好的賺錢效應?；鸪钟腥嘶貓蠓矫?，萬得普通股票型基金指數和萬得偏股混合型基金指數季度分別上漲 3.06%和 4.65%，顯著超越萬得全 A 指數表現，表明主動管理型基金取得了明顯的阿爾法。股票投資者回報方面，截至一季度末，年內上漲股票數量占比 49.18%，其中漲幅超過 20%的上市公司股票超 770只（占比 14.24%），更有 174 只（占比 3.22%）漲幅超過 50%，而同期下跌超過20%的股票僅有 177 只（占比 3.27%），賺錢效應比較明顯。市場個股活

15、躍，交易金額持續保持高位，市場韌性十足。2024 年 9 月 24 日以來和年初至今日均成交金額分別為 1.685 萬億元和 1.522 萬億元，量在價先的規律暗示后續股市行情可期，與此同時市場多次經歷緩漲急跌，但依然可以收復失地，大盤初具牛市韌性。2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 6 2、全球債券市場：中美債市走勢分化，美債走強中債轉弱 2、全球債券市場：中美債市走勢分化，美債走強中債轉弱 一季度，中美債市同樣呈現蹺蹺板效應，但與中美股市情形正好相反，美債上漲而中債下跌。受資金面緊平衡、經濟修復

16、預期提升、風險偏好改善等因素疊加影響，中債處于歷史估值高位，中國債市一季度高位承壓，表現較弱。而美債在特朗普關稅政策的不確定性增加，經濟衰退擔憂加劇，通脹低于預期等因素疊加影響下，收益率突破高位區域震蕩下行，美債整體表現較好。中債方面，一季度未能延續 2024 年的強勢表現，各期限尤其是短端品種調整明顯，10 年期國債收益率收于 1.81%，較年初上行 13.77 個基點；而 1 年期國債收益率較年初大幅上行 45.36 個基點。國內債市震蕩下跌，首先是因為央行保持緊平衡操作。去年四季度央行“適度寬松”的表態讓債市一度搶跑，債市收益率不斷創新低，但隨著春節、全國兩會等時點過去，降準降息遲遲未有

17、實質落地，且春節后央行保持凈回籠操作，市場情緒有所反轉。其次，春節前后消費數據超預期，旅游出行、電影票房等表現均優于疫情前的 2019 年，疊加 2024 年順利實28.505.7014.5620.7645.3613.77-36.00-35.001.74 2.02 1.80 2.19 1.54 1.81 3.89 4.23-50.00-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.002025年一季度中美國債漲跌及收益率（%）2025年一季度中美國債漲跌及收益率（%）年漲跌BP收益率（%）2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度

18、個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 7 現 5%的全年增長目標，經濟修復的預期有所提升。此外，國內科技創新浪潮撲面而來，市場風險偏好明顯改善，加上目前債市的收益率尤其是 5 年期以上品種大多都在 90%以上的歷史分位，高估值下容易寬幅震蕩，中債牛尾的韌勁有所削弱，導致中債一季度震蕩下跌。美債方面，一季度美債收益率先揚后抑，美債價格反彈，2 年期和 10 年期美國國債收益率在季度末收于 3.89%和 4.23%，較年初分別下行 36 個基點和 35個基點。美債收益率能突破高位區域震蕩下行，一方面在于特朗普上臺后宣稱的關稅政策具備較強的不確定性，全球資本

19、普遍調低了對美國 2025 年的經濟增長預期；另一方面盡管美聯儲暫停了降息，美聯儲表態更加謹慎，但政策轉向可能性較低，美國整體處于降息周期中，收益率易跌難漲，美債品種有所受益，一季度止跌企穩并小幅反彈。3、主要貨幣匯率：美元由強轉弱，非美全面反彈，人民幣保持穩定 3、主要貨幣匯率：美元由強轉弱，非美全面反彈，人民幣保持穩定 -3.954.47-4.593.220.060.95-0.650.00-6.00-5.00-4.00-3.00-2.00-1.000.001.002.003.004.005.002025年一季度主要貨幣漲跌幅（%）2025年一季度主要貨幣漲跌幅（%）年漲跌幅 2025 年年

20、 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 8 2025 年一季度，美元指數從特朗普新政府上臺前后的 110 左右水平見頂回落，最終季度跌幅 3.95%，結束了 2024 年 9 月末開始的此輪單邊上漲行情。與此同時非美貨幣開啟反彈，一季度，日元、歐元、英鎊分別上漲 4.59%、4.47%和3.22%，加元表現最弱僅微漲 0.06%，人民幣整體保持穩定，兌美元升值 0.65%。美元指數在一季度由強轉弱的轉折發生在在特朗普上臺前后，隨后美元指數的下跌經歷了兩個階段，第一階段是 1 月中旬至 2 月底，主要邏輯是特朗普“關稅

21、溢價”收斂，美元指數從 109 陰跌至 106 附近；第二階段是 3 月以來，主要邏輯是美股聯動美債利率大跌，美國經濟衰退預期強化。非美貨幣方面，日元與歐元表現較強，日本受到日本央行提高利率及避險因素提振，歐元則受歐洲加大財政刺激力度驅動。加元在油價下跌、加拿大央行降息和美國對加拿大大幅加征關稅幾重因素的作用下表現最弱。人民幣方面，人民幣方面，一季度人民幣整體表現平穩，面對美國多輪次加征關稅的外部壓力，在政策呵護、出口保持韌性的加持下，人民幣兌美元季度漲幅 0.65%，兌美元不僅沒有貶值反而略有升值。與此同時，人民幣兌日元、歐元、英鎊分別貶值 4.31%、3.41%和 3.19%，兌其他非美貨

22、幣也表現為貶值，整體呈現有升有降，韌性十足的特征。2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 9 4、貴金屬與商品：黃金在主升浪狂奔，商品銅鋁強原油弱 4、貴金屬與商品：黃金在主升浪狂奔，商品銅鋁強原油弱 黃金在 2024 年進入牛市主升浪，全年倫敦金和人民幣金分別上漲 27.23%和26.04%，進入 2025 年后黃金仍在主升浪中狂奔。一季度，倫敦金和人民幣金分別上漲 19.01%和 18.34%，且期間最大回撤僅為 3.82%，是典型的主升浪走勢。近年黃金的走勢一直在驗證我們白皮書中提出的觀點“在百年

23、變局中，受黃金的信用標尺作用、規避地緣政治風險功能和美元實際收益率下行預期三大因子共同作用，黃金迎來投資的絕佳時代”，其中尤其是對沖美元信用衰減帶來的全球央行購金行動更是支撐黃金上漲的核心邏輯。在當前美國價值觀崩塌，美元信用面臨重置的背景下，全球絕大多數央行都在增持黃金，2022 年以來年均增持超過 1000 噸，而過去 15 年這個數據還停留在 590 噸，央行增持是近幾年黃金最大增量需求。中國央行自 2022 年 11 月開始連續購金 18 個月，暫停 6 個月后于 2024 年 11 月再次重啟增持黃金，目前已連續五個月增持黃金，從中也可以窺19.0118.3417.9513.430.0

24、9-0.45-3.1710.748.33-0.733.49-5.000.005.0010.0015.0020.0025.00倫敦金現SHFE黃金倫敦銀現SHFE白銀ICE布油NYMEX WTI原油INE原油LME銅SHFE銅LME鋁SHFE鋁2025年一季度商品貴金屬漲跌幅（%）2025年一季度商品貴金屬漲跌幅（%）年漲跌幅 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 10 探一二。我們認為投資黃金的牛市氛圍已經形成，黃金投資的情緒已經從懷疑到相信，甚至進入迷信階段，黃金已基本成為當今的全球百年變局中具有相

25、對穩定預期的資產品類，這也是自 2024 年二季度開始，我們提出黃金進入主升浪的主要原因。商品方面，2025 年一季度以來，原油整體走勢偏弱，NYMEX 原油和上海原油分別下跌 0.45%和 3.17%，僅 ICE 布油勉強收漲 0.09%。油價的走勢驗證了我們白皮書的研判，在全球經濟增長乏力，能源轉型推進，需求放緩的同時，美國加大頁巖油供給，供需關系作用下，原油價格承壓下行。與原油的下跌相比，在白皮書中我們關注的金屬銅鋁在一季度均錄得較大幅度的上漲，倫敦銅和上海銅分別上漲 10.74%和 8.33%；上海鋁上漲 3.49%而倫敦鋁微跌 0.73%，“銅博士”再次進入公眾視野。銅鋁的上漲有新能

26、源、機器人、AI 等新質生產力增量需求的拉動，但更多的是對特朗普關稅政策和美元債務擴張過快，美元實際購買力貶值預期的映射，倫敦銅的大漲與美國實施對等關稅前美國買家搶購有較大關系。（二）一季度投資策略回顧與組合表現（二）一季度投資策略回顧與組合表現 1、一季度投資策略回顧 1、一季度投資策略回顧 2025 年白皮書中，我們認為在“美元降息持續推進，全球資產沐光而行”的宏觀主題背景下，2025 年全球大類資產配置順序大概是：中國港股中國 A 股人民幣黃金美元黃金新興國家股市美國股市金屬銅鋁日股歐股美債中債商品（原油），其中黃金與權益不分伯仲，權益中新興市場股市 2025 年年 2 季度個人金融全球

27、資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 11 強于發達國家股市，債券中美債強于中債，商品中鋁強于銅，原油或弱于債券，原油或是唯一負收益的資產。對照一季度全球資產走勢，港股成為全球表現最好的資產，黃金走勢依然強勁，美債強于中債，銅鋁表現也非常搶眼，原油錄得負收益，定性看與我們白皮書研判是完全吻合的，只是在定量上個別資產走勢與我們預測出現一定偏差，主要表現為美股和日股錄得負收益、低于預期，歐洲股市表現好于預期。部分資產的走勢研判我們將在本次季報中進行修正，其余均維持白皮書觀點。戰略資產配置方面，戰略資產配置方面，根據白皮書觀點，我們超配了中國

28、股市、黃金和美債，在2024年基礎上繼續提高了權益資產配比1%3%，C4及以上權益配比可達68%，維持黃金超配但獲利了結 1%，C4 及以上降低至 11%。目前來看，超配的港股領漲全球，黃金漲幅緊隨其后，中國 A 股除紅利和中證 A50 外錄得漲幅，科創 100獲得 10%以上收益，其余指數和行業 ETF 都錄得正收益，超配的美債也大幅上漲，從戰略配置角度評價，白皮書方向看對。戰術時機選擇方面，戰術時機選擇方面，為盡可能降低投資者組合構建成本，我們會在策略周報中對大類資產的重大調倉時機進行提示。2025 年一季度，鑒于我們對美股年初處于高位的判斷，在戰術時機選擇方面暫時將美股頭寸配置到現金管理

29、產品中（已經在周報組合展示中提示），計劃等待風險充分釋放后再配置。一季度美股納斯達克指數和標普 500 指數分別從高點回落 13.68%和 8.45%，如此看來我們對美股的戰術擇時機選擇也是正確的，計劃在二季度尋找更好的配置時機配置美股倉位。其他重大交易機會提示方面，2025 年策略周報第 2 期（1 月 13 日）提示“最佳建倉時機來臨，春季躁動行情可期”，“最佳建倉時機來臨，春季躁動行情可期”，我們認為，當前壓制市場的匯率 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 12 因素或因特朗普就職日期臨近而逐

30、步消化，市場已經充分反映了海外利空因素。隨著春節臨近，國內政策對沖的力度有望加大，在春節“前三天至兩會”開始的春季躁動行情即將迎來交易窗口期。建議投資者逢低加大建倉力度，配足全年權益資產?；厮萦^察，1 月 13 日就是萬得全 A 年內的最低點，此后在 41 個交易日后萬得全 A 指數達到一季度高點,其間上漲了 13.34%，實現 10%收益只用了 24個交易日。2025 年策略周報第 11 期（3 月 24 日）提示“指數進入休整階段，結構行情高低切換”指數進入休整階段，結構行情高低切換”，我們認為，考慮到季末臨近，資金面持續趨緊，加之 4 月初受美國對等關稅政策公布的影響，港股高位震蕩加劇，

31、短期指數進入高波動的休整期。一季度策略周報與萬得全 A 的指數擬合圖如下：2025 年策略周報與萬得全 A 指數走勢擬合圖 2025 年策略周報與萬得全 A 指數走勢擬合圖 2、一季度策略組合走勢回顧2、一季度策略組合走勢回顧 在 2025 年白皮書示范組合中，我們提高了權益比例。權益配置結構方面，2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 13 我們采取了“價值+科技”的啞鈴策略，用中證 A50、紅利指數、滬深 300、港股通央企紅利等作為價值端，追求穩定回報；科創 100、恒生科技作為科技端追求成長收益

32、；消費電子、軍工、證券保險作為年度特色資產，追求捕捉年度熱點板塊，獲取高收益。按照我行 2025 白皮書對不同風險偏好客群推薦的大類資產配置比例，我們用行業 ETF 組合模擬出幾類客群策略組合的收益走勢情況，展示如下：C4 及以上風險偏好客戶資產配置方案及一季度組合表現 C4 及以上風險偏好客戶資產配置方案及一季度組合表現 股票權益類 68%債券固收類 20%另類及其它 11%貨幣現金類 1%C4及以上投資0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%年化收益率年化標準差 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配

33、置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 14 C4 組合一季度絕對收益率 3.27%，年化收益率 14.71%，落后比較基準（偏股混合基金指數 4.65%），主要由于示范組合中權益配置占比低于偏股混合基金指數 12 個百分點以上。C3 風險偏好客戶資產配置方案以及一季度組合表現 C3 風險偏好客戶資產配置方案以及一季度組合表現 C3 組合一季度絕對收益 2.26%，年化收益率 9.99%，超越比較基準（萬得平衡混合基金指數）1.67%。股票權益類 45%債券固收類 46%另類及其它 8%貨幣現金類 1%C3投資組合0.0%2.0%4.0%6.0

34、%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%年化收益率年化標準差 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 15 C2 風險偏好客戶資產配置方案及一季度組合表現 C2 風險偏好客戶資產配置方案及一季度組合表現 C2 組合一季度絕對收益 0.87%，年化收益率 3.75%，超越比較基準（萬得偏債混合基金指數）0.2%?？傮w來看，今年一季度白皮書三大示范組合均取得正收益且其中兩個組合超越比較基準，這是繼 2024 年白皮書三大示范組合全部排名全市場同類 FO

35、F 前六名，位居 0.62%3%分位之后，再次實現了全面正收益，投資者遵照此組合配置資產，也可以取得相同的投資業績，如果再結合周報進行戰術資產擇時操作，股票權益類 21%債券固收類 73%另類及其它 5%貨幣現金類 1%C2投資組合0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%年化收益率年化標準差 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 16 組合業績將顯著超越本示范組合。這正是我行以“投資策略五報（年、季、月、周、日報）”

36、為核心的“中銀十全投資策略”1價值所在，也是我們一直宣稱的“除了市場的貝塔，還有中行阿爾法”的真實寫照。1“中銀十全投資策略”，即由覆蓋“日、周、月、季、年”全時間頻譜及“股、債、匯、商、房”全資產類別的投顧資訊服務體系，為全層級客戶（客戶口徑，理財、財富、私行和超高凈值客戶）達成全量資產（數量）在全生命周期（時間序列）的保值增值目標，匯聚中國銀行全集團多元化金融服務資源，為客戶在全球范圍內配置資產，搭建全產品貨架、提供全風險偏好資產組合，并做好全過程陪伴?！肮?、債、匯、商、房”全資產類別全資產類別的中銀投資策略資訊，為達成客戶全量資產全量資產在全生命周期全生命周期的保值增值目標，為其在全球范

37、圍全球范圍內配置資產提供全流程全流程策略服務支持并做好全過程陪伴全過程陪伴。2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 17 第二部分 二季度全球及中國經濟展望（一）第二部分 二季度全球及中國經濟展望（一）全球經濟：在美國關稅亂局中再平衡，全球經貿秩序面臨重構 全球經濟：在美國關稅亂局中再平衡，全球經貿秩序面臨重構 在國際貨幣基金組織（IMF）最新一期世界經濟展望報告中預測，全球通脹率預計在 2025 年下行至 4.2%，2026 年進一步降至 3.5%；2025 年和 2026年全球經濟增長率均為 3.3

38、%，低于 2000 年2019 年期間 3.7%的歷史平均水平，其中新興市場和發展中經濟體增長預計為 4.2%，發達經濟體增長 1.9%。但 IMF的最新預測發布在美國全面“對等關稅”政策落地前，關稅亂局對全球經濟的沖擊有待評估，二季度全球經濟大概率在將在不確定性增加的環境中重構供應鏈、價值鏈，全球政治經濟熵增局面不可避免，美國信用、美元地位都將在此過程中再平衡。1、“特朗普不可能三角”顯效，對等關稅或致美國衰退1、“特朗普不可能三角”顯效，對等關稅或致美國衰退 在二季度之前，市場關注重點可能還在特朗普政策體系下美國經濟走向及美聯儲貨幣政策走向，但二季度伊始，隨著“對等關稅”落地，關稅成為當前

39、美國經濟甚至是全球經濟的主要矛盾，“對等關稅”最終如何落地？其對全球經濟的沖擊有多大？過程中對美國經濟、美國通脹的影響如何？以及政策走向陷入困局的美聯儲后續何時再次降息，降息幅度多大？4 月 2 日凌晨，美國“對等關稅”計劃為全球經濟帶來劇烈擾動，該政策主要包含兩項核心措施，一是對全球征收 10%的基準關稅，4 月 5 日生效；二是對美國貿易逆差最高的約 60 個國家征收對等關稅，包括對中國、歐盟、越南、日本、印度、韓國分別實施 34%、20%、46%、24%、26%及 25%的對等關稅，4 月 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策

40、略報告中國銀行個人金融部策略報告 18 9 日生效。毫無疑問，這是特朗普政權對全球發動全面貿易戰，對全球除美國外的經濟體開展的一次極限施壓和經濟恐嚇，并試圖通過此種方式獲取談判籌碼、逐個擊破，在隨后達到其理想的談判效果和收益。針對美國的單邊主義行徑，多國宣布或將采取系列反制措施，我國亦在 4 月 4 日宣布包括對原產于美國的所有進口商品，在現行適用關稅稅率基礎上加征 34%關稅等系列措施?？梢灶A見的是，各國的反制必然推高美國物價水平，同樣會創傷美國就業，使得已經處于衰退邊緣的美國經濟雪上加霜。美國很難實現“軟著陸”，未來“滯脹”（高通脹+低增長）和衰退的概率大幅增高。我們在白皮書中就預言，“特

41、朗普不可能三角”特朗普不可能三角”對外重創全球經濟貿易秩序，同樣也會動搖以美元為核心的全球金融秩序，動搖美元根基；對內則會引發預期紊亂，降低企業家投資意愿，影響美國消費者信心，使得在高利率環境下苦苦支撐的美國企業面臨盈利大幅下滑，房貸消費貸款違約率或將提升，美國銀行業經營承壓，美國資產面臨巨大調整壓力?？總鶆赵鲩L和財富效應推動的美國經濟循環局面將逆轉，“對等關稅”的回旋鏢遲早會傷及美國自身。高盛和摩根士丹利等國際投行早前已下調 2025 年美國經濟增長預期，分別從 2.4%和 1.9%下調至 1.7%和 1.5%。在“對等關稅”宣布以來，多家市場機構大幅下調對美國近年經濟增長預期，高盛集團發布

42、報告將 12 個月美國出現經濟衰退的概率從 20%上調至 35%；摩根士丹利將 2025 年美國 GDP 增長預期下調至 0.8%，之前的預期為 1.5%；瑞銀集團預計關稅政策將使美國 CPI 上漲 2%，預計今年美國GDP增幅將低于1%；花期銀行將美國今年的增長預期下調至0.1%。在“對等關稅”直接影響外，美國經濟其實早有隱憂，2025 年一季度美國經濟已 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 19 經呈現出較為嚴峻的態勢，多項指標顯示經濟面臨較大壓力。一是經濟的周期性走弱，一是經濟的周期性走弱，亞

43、特蘭大聯儲對美國 2025 年第一季度實際 GDP 增長的估計不斷下調，從 2 月 19 日預測的增長 2.3%，到 2 月 28 日的-1.5%，再到 3 月有數據顯示預估值進一步降至-3.7%。美國 3 月服務業 PMI 大幅不及預期，制造業 PMI 中新訂單、就業等分項數據明顯走弱，近三分之一的企業已經表示對特朗普政策下美國經濟環境惡化的擔憂。此外，美國 2 月實際服務之處環比收縮 0.15%，為自 2022年 1 月以來首次環比下降，信心預期的大幅回落將對美國消費與投資起到抑制作用。二是貨幣政策走向不確定，二是貨幣政策走向不確定，美聯儲的表態在一季度變得更為謹慎，在優于預期的 3 月非

44、農數據發布后，美聯儲主席鮑威爾表態甚至偏鷹，但目前看美聯儲政策走向陷入“兩難困境”，關稅政策大概率在后期推升美國通脹，但市場對美國經濟衰退前景預期增強，支持美聯儲趨緊或趨松貨幣政策導向的因素互相制衡、此消彼長。三是金融市場波動加劇，三是金融市場波動加劇，因關稅政策的不確定性及經濟數據走弱，美股三大股指在一季度大幅下跌，芝加哥期權交易所波動率指數（VIX）一季度累計上漲 38.72%。而在二季度伊始“對等關稅”面世后，恐慌指數攀升至階段新高，金融市場的動蕩不僅影響投資者財富，還可能對美國的金融穩定造成威脅。我們預計，在“對等關稅”計劃反復拉扯的擾動下，二季度美國通脹反彈、消費者信心下滑、失業率上

45、升和經濟增長失速是大概率事件，美聯儲降息預期仍不明朗（存在滯漲可能），全球流動性共振尚需等待，金融市場也可能劇烈波動，美國經濟也將在亂局中自食其果，全球經濟或都將為此付出代價。2、歐洲推動安全自立，財政刺激對沖關稅影響 2、歐洲推動安全自立，財政刺激對沖關稅影響 受美國“對等關稅”沖擊最大的經濟體仍是中國和歐洲。如果只觀察經濟數 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 20 據本身，歐洲經濟乏善可陳，在歐洲央行 3 月發布的經濟預測中顯示，2025 年歐元區經濟增速預計為 0.9%，低于此前的 1.1%

46、；歐盟統計局數據顯示，歐元區3 月通脹率按年率計算為 2.2%，低于 2 月的 2.3%，主要國家德國、法國、意大利和西班牙 3 月通脹率分別為 2.3%、0.9%、2.1%和 2.2%，整體而言，一季度歐元區通脹處于可控范圍內，歐央行按部就班降息兩次合計降息 50 個基點。歐洲股市在一季度表現良好，主要受歐洲貨幣政策寬松力度更大，財政政策積極轉向、提振信心，俄烏沖突局勢緩和預計將降低歐洲能源成本，地緣風險緩解與資金再平衡（部分資金從美國回流歐洲）和企業盈利增長邊際改善顯著（歐洲企業盈利增速從 2023 年的-3.9%回升至 2025 年的 7.9%）等因素支撐。研判二季度歐洲經濟，需要考慮以

47、下幾個因素。首先，全球對等關稅的影響。首先，全球對等關稅的影響。美國“對等關稅”對歐洲的影響應該是超過此前預期的，而歐洲作為全球政治經濟重要的一極大概率不會逆來順受、照單全收，反制舉措或成必然，這可能使得本就乏力的歐洲經濟“雪上加霜”，但也是歐洲脫離美國經濟，尋求獨立自主的開始。若在歐洲采取反制措施的理性預期下，歐洲將加強與中國等全球其他貿易伙伴的合作，推動全球經濟貿易新秩序的形成。其次，美國對待烏克蘭的態度轉彎也提醒歐洲自主維護區域穩定才是未來趨勢，可以預見二季度歐洲會加大國防開支，逐步落地一季度已經推出的一些預案，比如德國取消財政緊縮政策，推出 5000 億歐元基建基金和國防支出豁免政策；

48、歐盟 8000 億歐元防務計劃啟動，推動軍工產業鏈需求激增等。這種“財政擴張+防務自主化”的組合“財政擴張+防務自主化”的組合，打破了歐洲經濟疲軟的傳統敘事，也將對沖“對等關稅”負面影響，助力歐洲經濟二季度企穩。第三，通脹下行和貨幣政策持續寬松通脹下行和貨幣政策持續寬松為歐洲經濟復蘇提供流動性支撐。在 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 21 一季度歐央行兩次降息累積 50 個基點后，二季度歐央行估計還會進一步釋放寬松信號，但這仍是基于通脹相對可控和企業盈利恢復的基礎。雖然歐元區通脹率持續放緩，但若

49、“對等關稅”政策實施對歐元區通脹下降進程造成重大影響，進一步降息的預期將變得不太明朗。（二）（二）中國經濟：政策組合齊發力，外部沖擊或弱化 中國經濟：政策組合齊發力，外部沖擊或弱化 1、財政貨幣齊發力，經濟企穩有保障 1、財政貨幣齊發力，經濟企穩有保障 2025 年全國兩會制定的全年發展目標為 GDP 增長 5%，城鎮失業率控制在5.5%，新增就業人口 1200 萬人，在外有貿易戰，內有政府化債、房地產尚處于止跌企穩過程、有效需求待進一步激發的當下，挑戰可謂不小。為達成這一發展目標，實施積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策是根本的保障，為此，在財政政策方面，赤字率擬按 4%安排（較 2024 年

50、提高 1 個百分點），赤字規模達 5.66萬億元；新增地方政府專項債 4.4 萬億元，重點用于基建、房地產收儲等領域；同時發行超長期特別國債 1.3 萬億元支持科技創新和消費以舊換新。貨幣政策方面，央行最新的基調還是“適時降準降息”，我們預計全年降準 100 個基點、降息 30 個基點，以平滑政府債發行帶來的流動性波動，并與美聯儲政策節奏協調。我們預計在美國“對等關稅”政策落地之后，作為相機決策的一部分，降準（大概率 50 個基點）在二季度可能很快落地，伴隨著四大國有銀行注資超 5000 億元，一系列政策舉措將為地方政府化債、穩樓市、支持發展新質生產力等多方面提供數萬億元的資金支持，這對二季度

51、經濟增長至關重要。盡管無法否認 2025年全球政治經濟形勢的復雜性和不確定性，但毋庸置疑地是國內政策對支持經 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 22 濟發展目標實現的保障力度，也清醒認識到政策或許就是剛剛好和恰逢其時，沒有太多冗余。2、外部不確定性上升，政策對沖是關鍵 2、外部不確定性上升，政策對沖是關鍵 具體看二季度，“對等關稅”是全球政經中最大的不確定性因素，而中美貿易戰升級必將深刻影響中國經濟表現，尤其是對進出口數據將產生直接影響，為對沖貿易戰影響，二季度中國經濟地重心將放在消費與投資。消費

52、消費在今年被寄予厚望，提振消費專項行動方案 中提出通過“以舊換新”、生育補貼等政策組合，從 1-2 月社零增速達 4%，服務消費（如文旅、健康）占比首超 55%數據來看，效果可觀。二季度在消費能力提升方面，可以重點關注民營企業座談會后阿里、字節等互聯網大廠加大資本開支帶來的就業提升和工資上漲的效果；在消費意愿提高方面，觀察穩樓市股市積極效應的積累，及資本市場財富效應對居民消費傾向的驅動。但同時需要關注的是居民收入預期偏弱（2 月城鎮調查失業率 5.6%），青年失業率 18.1%等仍待改善的因素，可能抑制內生增長。投資方面，投資方面，1-2 月商品房銷售面積降幅收窄至 3.6%，房企到位資金降幅

53、收窄 13.4 個百分點，但新開工面積仍下降13%。我們預計二季度在地方政府專項債收購存量房綜合舉措下，房價企穩城市增加，年內有望實現房地產企穩。中國銀行研究院預測，二季度 GDP 同比增長 5.3%，略高于一季度的 5.2%。這一增速得益于內需回暖與政策加力。國際機構近期也上調中國增長預期，反映出對中國消費提振和產業升級的認可，盡管外部環境復雜性仍存甚至加劇，但我們對二季度國內經濟表現充滿信心。2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 23 第三部分 二季度大類資產觀點（一）全球股市：美股繼續交易衰退，

54、東升西落繼續演進 第三部分 二季度大類資產觀點（一）全球股市：美股繼續交易衰退，東升西落繼續演進 二季度伊始，美國亂揮關稅大棒或引發全球政治經濟局勢熵增，全球資產定價也將呈現出與過去完全不一樣的邏輯，在不確定性激增的市場環境中，“確定性”將被市場視為稀缺資源賦予高估值。全面對等關稅下全球供應鏈、資金鏈、價值鏈的再平衡，若美國例外論被逐步打破，與美股同頻共振的市場將減少，如歐洲股市可能不再是跟隨美國股市表現而是走向分化。中國股市大概率繼續演繹與美股市場的“相對而立”，全球資金大概率在這混亂格局中觀望、博弈和相機決策，等待攪局者撞南墻或自我糾偏，世界逐步向新秩序和新平衡過渡，全球股市也將反饋出這一

55、熵增到熵減的過程。1、美股：預期紊亂降息搖擺，美股或將戴維斯雙殺1、美股：預期紊亂降息搖擺，美股或將戴維斯雙殺 如我們白皮書所言，在特朗普上任前，美國股市參照特朗普 1.0 時期，交易政策預期一路上漲線性外推，對減稅、去監管等潛在利好因素反應過度，而對加關稅、收緊移民等可能快速落地生效的利空因素反應不足。在特朗普上任后，“特朗普交易”徹底逆轉。全面對等關稅讓全球經濟陰霾籠罩，特朗普國會演講以及在俄烏戰爭中態度的大轉彎，讓美國價值觀的擁躉們心中燈塔崩塌，吞并加拿大、格陵蘭島、墨西哥灣等言論，海湖莊園協議傳言等非正統、甚至近乎“奇葩”的主張，以及朝令夕改、形同兒戲的國家政策讓世界有足夠的理由相信“

56、美元信用已現帝國黃昏時刻”“美元信用已現帝國黃昏時刻”，這將對美國資產的長期估值中樞帶來下移壓力，也將影響 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 24 全球資金的配置行為。展望二季度，首先美股對前期過度樂觀的修正行情仍未結束美股對前期過度樂觀的修正行情仍未結束。特朗普 2.0 貿易戰強度遠超 1.0，特朗普政策的反復無常已造成消費者和企業家信心下滑，企業推遲投資，被迫轉移成本和產能，全球供應鏈效率下降。全面關稅短期推升物價通脹，長期抑制需求，形成“滯脹”壓力，美聯儲延遲降息，高利率加劇私人部門融資壓力

57、，個人房貸和信貸成本上升，并同時對美國房價和銀行形成壓力，聯邦政府財政狀況惡化。股市歷史性高估值遇上全球性貿易戰，股市下跌與逆財富效應可能形成負向反饋循環?？梢灶A見在未來幾個月將出現一些壞的硬經濟數據印證美國衰退預期，徹底點燃美股“衰退交易”，技術上美股走 C 浪下跌的概率較大。其次，從微觀層面觀察，過去兩年拉動美股上漲的科技股存在科技股存在 AI 泡沫破裂的風險泡沫破裂的風險。美股科技股估值隱含對AI商業化的高預期，但實際應用變現仍需時間，真空期股價隨市場情緒、資金再平衡需求巨幅波動。市場擔心現有生成式 AI 的高算力成本與能源消耗難以為繼，亦擔心科技企業在人工智能基礎設施上過度投入，市場對

58、英偉達等硬件廠商的長期需求增長產生懷疑。此外，中國科技資產DeepSeek 成功實現降本增效，削弱了美股科技巨頭的壟斷溢價，全球資金配置正在流出美國。第三，美國例外論敘事的逆轉與全球政經格局重構美國例外論敘事的逆轉與全球政經格局重構。世界對美國當局、美元、美債的不信任，以及全球貿易、金融、政治秩序的重塑導致不確定性急劇上升，這將推動美股估值從歷史高位回落，極可能在年內某個時刻引發恐慌性下跌并迎來戴維斯雙殺。2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 25 綜上所述，我們在肯定美股投資必要性的同時，仍然堅持年

59、初提出的美股待風險釋放再配置的觀點不變，等待恐慌殺跌時低位配置良機。建議繼續低配美股，等待風險釋放后再恢復至標配，觀察指標就是特朗普或者美聯儲認錯糾偏，中美就貿易戰達成某種程度上的一致，企業盈利數據的積極變化或者市場短期下跌幅度足夠大。建議繼續低配美股，等待風險釋放后再恢復至標配，觀察指標就是特朗普或者美聯儲認錯糾偏，中美就貿易戰達成某種程度上的一致，企業盈利數據的積極變化或者市場短期下跌幅度足夠大。此外，我們白皮書對于歐洲股市的看法需要修正。此前我們只關注到歐洲經濟處于衰退的邊緣，加上歐洲股市長期與美股有較高的相關性可能會受美國股市調整拖累，所以認為今年歐洲股市表現或弱于美股?，F在看來，由于

60、歐洲逐步擺脫對美國的依賴，歐洲基于安全自主的軍費開支大幅增加，地緣政策沖突緩解帶動油價下跌，疊加通脹繼續下行過程中降息穩步推進且預期穩定，市場給予這些確定性因素積極反饋，預計歐洲股市全年仍可保持強勢。但經過一季度的大幅上漲，股指已經提前透支了這些樂觀預期，二季度大概率震蕩回落整固，等待基本面的復蘇。鑒于此，我們調整對歐元區及英國股市觀點，從保守改為標配。鑒于此，我們調整對歐元區及英國股市觀點，從保守改為標配。2、中國股市：外部沖擊擾動加劇，休養生息以靜制動 2、中國股市：外部沖擊擾動加劇，休養生息以靜制動（1）A 股：重估中國初見成效，相機決策應對沖擊（1）A 股：重估中國初見成效，相機決策應

61、對沖擊 首先，從年度視角觀察，白皮書關于 A 股“定位調整轉向積極，中國股市錦繡未央”的觀點在一季度市場走勢中得到驗證且全年依然有效。一是股市戰略定位清晰，股市對于國家重要性進一步強化。在建設金融強國目標牽引之下，新“國九條”定位股市以投資者為本，“穩樓市股市”首次寫入政府工作報告總體要求，把多渠道增加居民財產性收入作為提高居民消費能力、提振內需的重要抓 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 26 手，再次說明股市對于國民經濟重要性越來越突出。二是在金融強國目標引領下，各部委正全策全力出臺股市支持政策

62、，推動股市回穩向好，致力于打造“規范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場”，形成長期向好的慢牛格局。其次，從季度時段觀察，在 2025 年中國股市錦繡未央的大邏輯下，二季度可能影響股市的外部因素就是美國“對等關稅”和針對中國的特別關稅帶來的外貿出口不確定性，及全球金融動蕩對中國資產的沖擊。內部因素則是政策對沖的力度和及時性能否完全抵消外部擾動，確保經濟復蘇的進程，可以預見這是一個動態博弈和相機決策過程，我們都不宜過早或過多地在二季度策略中對其計價或預測，只需以平常心對待并相信國家相關部門已經做好了預案。二季度可以期待的政策落地至少應該包括降準（降息還需要觀察美聯儲再次降息時點），國有銀行補充

63、資本金后加大對科技、政府化債、穩樓市方面的投放；去年以來的“穩住樓市和股市等資產價格，釋放財富效應”的累積效果逐漸扭轉預期，提振消費專項行動方案發布后銀行提高消費貸限額和延長期限等舉措有望提振消費，并一定程度增加居民可投資金額（自有資金投資，消費貸用于消費）。另外一個積極因素可能來自民企資本支出的上升，在總書記民企座談會之后，人民銀行等五部委聯合發布了金融支持民營經濟 25 條，在 AI、機器人等領域出現巨大投資機會的同時，政策加持疊加民營企業家信心恢復可能激發新一波投資熱潮。據不完全統計，阿里未來三年資本支出 3800 億元，字節 2025 年資本支出 1500億元（據稱飽和化投資），騰訊

64、2025 年資本支出指引為 900 億1000 億元，這些都是相對以往年度的增量投資，將會帶動就業提升和居民收入的提高，更大的好處則是有望吸引萬億元以上海外資金流入中國市場。鑒于二季度可能是一個多鑒于二季度可能是一個多 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 27 邊博弈的過程，對市場主體預期擾動比較大，盡管有年度目標的向上牽引，但在外部沖擊導致全球資產波動加劇擾動下，市場難以形成一致的樂觀預期，政策量變的積累尚需時日，大概率還是一個休養生息的過程，難以形成趨勢性指數行情。邊博弈的過程，對市場主體預期擾

65、動比較大，盡管有年度目標的向上牽引，但在外部沖擊導致全球資產波動加劇擾動下，市場難以形成一致的樂觀預期，政策量變的積累尚需時日，大概率還是一個休養生息的過程，難以形成趨勢性指數行情。第三，今年以來市場交易的“東升西落”宏大敘事邏輯沒有改變，中國資產重估趨勢才剛剛開始。美國政府向全球發起貿易戰“失道寡助”，而我國主張并力推基于規則的全球貿易秩序“得道多助”美國政府向全球發起貿易戰“失道寡助”，而我國主張并力推基于規則的全球貿易秩序“得道多助”，疊加中國科技領域的異軍突起，圍繞中國資產的交易已經從過去幾年的“日本化通縮社會”轉向“中美科技競爭的創新型經濟體”邏輯上。此外，中國政策的穩定性、連續性、

66、確定性在過去幾年的實踐中反復得到檢驗，“相信中國就是相信明天，投資中國就是投資未來”“相信中國就是相信明天，投資中國就是投資未來”的理念已得到更多認同，對中國資產的投資從“Anywhere But China”到“Allin Buy China”是一個漸進自然演變的過程，也具有歷史的必然，科技突破僅僅是一個誘因而已。我們應當相信“東升西落”的序幕正徐徐拉開，中國資產的價值重估才剛剛開始。我們應當相信“東升西落”的序幕正徐徐拉開，中國資產的價值重估才剛剛開始。風險方面，二季度可能的風險在于 AI、機器人等主流板塊出現調整時段，可能遭受到的外部劇烈沖擊和國內經濟數據不及預期，以及政策對沖措施的力度

67、與時點暫時與市場預期不符等，但我們認為政策端會從過去積累的經驗中不斷進步優化，相關風險事件的發生概率有限但也仍需要做好提前預期。（2）港股：引領中國資產價值重估，震蕩蓄勢等待寬松共振（2）港股：引領中國資產價值重估，震蕩蓄勢等待寬松共振 正如白皮書所言，港股的戴維斯雙擊正在有序演繹，“東升西落”宏大敘事率先以港股為切入口走進現實，全球資金高低切換正在發生。相對于去年，一些 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 28 利好港股的因素更加強化，一是中國科技在卡脖子方面的突破得到全球的認可，中國資產相對于其

68、他新興市場資產折價（20%左右）被糾偏；二是港股緊靠內地連接世界的地位愈發突出，是中國高水平對外開放的窗口，香港國際金融中心地位逐步修復。一季度港股融 1301.14 億港元，其中 IPO 募資 186.37 億港元，再融資募資 1114.77 億港元，位居全球靠前位置，港股的大規模擴容在長期來看將增加外資投資優質中國資產的便利性，也是港股在全球市場地位提升的標志之一。一季度港股表現全球最佳，科技股帶領中國資產價值重估。港股的價值重估不僅表現在外資對科技股的重估，也表現在內地長期資金對高股息資產的重估。繼 2024 年南下資金流入港股 8078.7 億元之后，2025 年一季度南下資金的流入還

69、有加速態勢，累計凈流入 4386.52 億元，不同點在于去年以保險等機構流入高股息穩定指數為主，而今年以普通投資者追逐科技股等熱點板塊為主。港股的價值重估由南下資金發起，并得到全球資金的響應。前瞻二季度港股，盡管較年初已有較大漲幅，但港股靜態估值在全球仍處于有比較優勢的位置，恒生指數和恒生科技指數 PE 分別為 10.29 和 23.23 倍，相對自身的歷史分位數為 55.36%和 20.49%。技術上處于主升浪后的調整階段，一方面需要震蕩整理消化獲利籌碼，另一方面可能會受到美股大幅調整，估值差距縮小的壓制以及中美貿易戰升級帶來沖擊。若將時間拉長到全年，年內美聯儲結束縮表（目前減少國債購買金額

70、 200 億美元，縮表規模降至每月 400 億美元）且繼續降息 50100 個基點還是大概率事件，中美有望在未來某個時段迎來流動性寬松共振，甚至不排除未來某個時點中美就貿易達成某種協議的可能，如果類似 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 29 的時刻出現，或將是港股發起年內第二波上漲的契機。風險方面，二季度港股也存在一些不利的發展因素，比如指數跑在了基本面的前面，海外股市調整壓力，美聯儲降息和縮表進程和幅度不確定性較大，外部流動性并未大幅改善之前 IPO 和再融資提速可能造成流動性階段性短缺等。但青

71、山遮不住，畢竟東流去，港股帶領中國資產復蘇的步伐不會停歇，我們依然認為全年港股表現亮眼并維持超配的觀點，二季度可能的震蕩蓄勢是為了年內更好的上漲。但青山遮不住，畢竟東流去，港股帶領中國資產復蘇的步伐不會停歇，我們依然認為全年港股表現亮眼并維持超配的觀點，二季度可能的震蕩蓄勢是為了年內更好的上漲。（二）全球債市：美債配置價值仍在，中債牛市尾部徘徊（二）全球債市：美債配置價值仍在，中債牛市尾部徘徊 1、美債：通脹預期搖擺難改年度降息，多重利好下上升趨勢延續1、美債：通脹預期搖擺難改年度降息，多重利好下上升趨勢延續 我們維持年度白皮書中“基于美國通脹趨勢向下和經濟軟著陸預期，美聯儲降息繼續推進，預計

72、降息 50100 個基點，美債票息高、匯率穩，配置價值較高?！钡挠^點。我們堅持忍為美債總體收益率震蕩下行態勢基本確定，一季度的上漲只是剛剛啟動，二季度美債收益率還有下降空間，操作上亦建議超配（推薦）。展望二季度，美債將受美國經濟增長放緩、美聯儲繼續降息等利好驅動保持上漲態勢。經過去年四季度的再次下跌和今年一季度的止跌企穩，目前美債收益率下行的動力和空間足夠，是投資者投資美債的好時機。首先，美國經濟動能面臨的下行壓力較大。其次，美國通脹數據表現低于預期，去年四季度基于關稅政策推升通脹的預期，美債收益率一度重拾升勢，但最新披露的 2 月美國 CPI 同比上漲 2.8%，美國 2 月核心 CPI 同

73、比上漲 3.1%，均低于市場預期，美聯儲降息的預期進而上升，二季度很可能有降息的決議，將刺激美債收益率進一步下行。2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 30 綜上，美債是當前投資確定性比較強的品種，二季度仍值得投資者關注。2、中債：寬松政策支撐債市牛尾，調整接近尾聲有望反彈 2、中債：寬松政策支撐債市牛尾，調整接近尾聲有望反彈 一季度國內債市先揚后抑，整體呈回落調整走勢，10 年期國債收益率先下行至 1.6%后再上行至 1.8%以上一線，整體符合我們年度白皮書中“預計 10 年期國債收益率震蕩區間為

74、1.4%1.9%”的觀點。雖然二季度 10 年期國債收益率可能繼續上行，但考慮到轉熊的拐點仍需觀察，在操作上，二季度維持白皮書建議標配。展望二季度，債市或多空糾結，將在震蕩中等待機會。具體來看，一方面調整或許還將延續，尤其是長端品種的調整幅度仍未到位，市場情緒和央行操作的微妙博弈還在，今年以來央行對于資金面的關注相比總量更著重于結構，這就意味著資金面緊平衡將維持一段時間，直至降準時刻來臨，這種態勢或將引導 10年期國債收益率繼續上行，但也接近上行尾部，建議投資者在二季度首先要做好流動性和負債管理，隨時關注調整之后的反彈機會。另一方面，雖然一季度的調整讓習慣了債牛的投資者有所不適，但我們認為二季

75、度尚未看到牛熊拐點。從基本面看，美國“對等關稅”政策或多或少對國內經濟基本面形成沖擊。從政策面看，央行適度性寬松的貨幣政策基調仍在，亦不排除二季度有降準降息的實質落地，如是則債市此輪調整就有望結束。從供需看，近期公募基金存在贖回以及久期壓降的情況，但理財子規模相對穩定，截至 2 月末，前 14 家頭部理財子規模較 1 月及上年末維持正增長。綜上，二季度國內債市多空因素交織，具體走勢向上還是向下需要觀察國內基本面的發展變化和政策力度變化，投資上需要警惕 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 31 與耐心

76、同在，把握收益率上行過程中左側配置機會，操作上建議標配。（三）外匯市場：美元弱勢震蕩，非美強弱互現，人民幣保持穩定（三）外匯市場：美元弱勢震蕩，非美強弱互現，人民幣保持穩定 在特朗普 1 月下旬正式就任美國總統以來，美元指數結束了自 2024 年三季度末開始的單邊上漲行情。2025 年的外匯市場，除了圍繞固有的經濟數據、央行貨幣政策以外，特朗普政策也將是一項重要的影響因素。展望二季度，美元指數多空因素皆存，或維持弱勢震蕩，非美強弱各異，人民幣有望延續合理均衡水平上的基本穩定。美元方面，2025 年一季度出現了幾個重要的預期差，一是特朗普上臺后，開始拋棄原有的政策路徑，轉向精致利己主義，包括減少

77、對烏克蘭的援助，對盟友加征關稅，導致歐盟更加團結，間接提振歐元。二是，此前特朗普競選時，一直強調寬財政，但是上臺后通過建立政府效率部變相緊財政，削減政府開支，裁撤公務員，引發市場對于美國經濟衰退的擔憂。三是，中國 DeepSeek、宇樹機器人等橫空出世，打破了全球對于美國科技全球領先的固有思維，引發資金流出美國，在全球范圍重新尋找配置。二季度，需要觀察特朗普政策，尤其是“對等關稅”政策的演變，以及美國科技領域是否有新的現象級成果（大概率不會有）。此外，美聯儲的貨幣政策對美元指數仍有支撐，美國通脹增速仍在 3%以上，特朗普關稅對通脹的影響或在后續的幾個月體現，在經濟未出現大幅滑坡的情形下，美聯儲

78、貨幣政策仍會選擇觀望，二季度降息的概率較低，美元在利率層面相較于發達國家仍有優勢。在一季度已經下跌 3.95%基礎上，美元指數再大幅下跌的概率不大，但如果美國衰退預期抬頭，美元指數立刻走強的概率也不大，大概 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 32 率是維持弱勢震蕩，跌幅收窄的格局。人民幣匯率方面，一季度，面對美國關稅風暴的挑戰，人民幣匯率顯示出了非常強的韌性，相比 2018 年第一次貿易摩擦時期的單邊走弱，本次人民幣兌美元匯率不僅沒有貶值，反而略有升值。觀察其背后的原因，主要有三個方面，一是中國政

79、府未雨綢繆，早有應對預案。二是受益于產業鏈完整以及制造業成本優勢，雖然中國對美國出口占比不斷下降，但今年前兩月出口仍然不弱，貿易順差1705.2 億美元，較去年同期繼續大幅增長，為匯率提供支撐。三是特朗普政策左右搖擺，疊加中國現象級科技產品的出現，動搖了美元霸權根基，市場對美國衰退預期逐漸升溫，美元指數的回調降低了人民幣匯率的外部壓力。二季度，人民幣匯率仍將面臨外部挑戰，但是政策呵護將同步落地，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定一直是管理層近幾年以來的政策基調，我們有理由相信二季度人民幣匯率有望保持在合理區間內運行。其他非美貨幣方面，特朗普關稅政策與美聯儲貨幣政策是二季度外匯市場的兩個主

80、要影響因素。英國對美國貿易逆差，英鎊利率水平相對較高，日元仍處于加息周期，英鎊、日元或偏強。美國對歐盟、澳大利亞、加拿大加征關稅且三者處于降息周期，加元同時還面臨低油價考驗，歐元、澳元保持中性，加元略弱。鑒于此，二季度我們將歐元、日元從保守提高至標配。二季度我們將歐元、日元從保守提高至標配。2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 33（四）商品市場：黃金仍在主升浪中，商品延續分化格局（四）商品市場：黃金仍在主升浪中，商品延續分化格局 1、黃金：東升西落邏輯強化，黃金主升浪中前行 1、黃金：東升西落邏輯強

81、化，黃金主升浪中前行 黃金兼具金融和商品的多重屬性，這是以往分析黃金的邏輯主線。我們在2023 年白皮書關于看好黃金中長期向好的邏輯中認為，在百年變局中黃金作為信用標尺的作用更加凸顯，去美元化潮流和美元重置預期成為黃金未來走強牛市邏輯，兩年多來這一邏輯得到了全球央行購金行動的不斷強化，現在更是得到更多機構和普通投資者的廣泛認同，“不信美金信黃金”“不信美金信黃金”成為當今潮流。我們從 2022 年三季度開始持續看多黃金，2022 年四季度策略提示倫敦金1700 美元/盎司以下是極佳的配置部位，2023 年以來連續三年白皮書中我們都給予黃金超配，2023 年 6 月提出“跟著央行買黃金”“跟著央

82、行買黃金”的口號，認為“黃金是避險型投資、儲蓄型消費和保值型悅己”黃金是避險型投資、儲蓄型消費和保值型悅己”，深入淺出闡述黃金投資的必要性和重要性。2024 年我們認為黃金牛市氛圍逐漸形成，提出黃金進入主升浪黃金進入主升浪，全年黃金成為全球表現最好的資產。2025 年一季度黃金繼續高歌猛進，在主升浪中狂奔，二季度在特朗普“對等關稅”推出之際，“特朗普不可能三角”造成全球尤其是美國國內預期紊亂，美國主權信用受到市場質疑，價值觀淪陷且已現“帝國黃昏時刻”，“東升西落”成為全球資金交易的主線，美債乃至全球主權債務規模持續增加難以為繼，美國帶給世界的是高度的不確定性等，所有的這一切無不在刺激黃金加速上

83、漲。在可以預見的二季度，這些支撐黃金牛市的邏輯看不到完全逆轉的可能情況，世界百年變局的深刻變革正通過黃金上漲這個先行指標加以詮釋。2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 34 2、商品：商品走勢繼續分化，銅鋁偏強原油弱勢 2、商品：商品走勢繼續分化，銅鋁偏強原油弱勢 原油方面，展望二季度，從需求端來看，受美國貿易戰影響，全國經濟增長前景存在下行風險，導致原油需求預期降低，對油價形成打壓；從供給端來看，OPEC+堅持在二季度增產，無疑對油價再次形成壓制。鑒于此，原油二季度維持弱勢震蕩的概率較大 第一，需求

84、前景堪憂拖累油價走勢。一是，美國關稅政策的不確定性引發對需求增長的擔憂。市場分析認為，美國總統特朗普的貿易戰會導致就業減少、增長放緩和價格上漲，從而扼殺需求。近期美國數據顯示，2 月份消費者信心以三年半以來的最快速度惡化，EIA 數據也顯示，美國原油庫存增加 360 萬桶，達到4.338 億桶，大幅高于市場預期。二是，中國原油需求有所放緩。中國海關總署的數據顯示，1-2 月的原油進口量為 8,385 萬噸，約合 1,038 萬桶/日，低于去年同期的 1,074 萬桶/日。第二，主要產油國增加產量對油價也形成壓制。OPEC+表示，已決定按計劃在 4 月增產，使市場日產量增加 13.8 萬桶，這是

85、自 2022 年以來的首次增產，可能會讓市場進入供過于求的局面。美國總統特朗普曾多次呼吁 OPEC 增加石油產量，以幫助降低石油價格。同時，近期諸多跡象顯示，白宮與烏克蘭之間越來越遠的距離，這或將導致對俄羅斯的制裁減輕，從而使更多的石油供應重返市場。金屬銅方面，供應端海外銅礦干擾緩解，但智利干旱、非洲運輸瓶頸等仍可能制約供應，國內冶煉廠檢修季（45 月）或導致精銅產量環比下降，但新投產 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 35 產能可能部分抵消影響。需求端傳統消費旺季來臨，電網投資、新能源（光伏、風

86、電）及家電補庫對需求有支撐，但地產鏈疲軟拖累建筑用銅，海外需求分化美國經濟韌性較強，歐洲制造業 PMI 低迷或抑制出口訂單。此外，美聯儲降息預期推遲和美國全球“對等關稅”開征后，美國搶銅告一段落也可能壓制銅價，但美元階段性走弱或提供支撐。鑒于此，我們判斷經過一季度的上漲，二季度銅價或高位震蕩偏強。金屬鋁方面，國內二季度供應壓力增加，海外能源成本高企抑制產能釋放，進口窗口或階段性打開。光伏和新能源汽車用鋁需求穩健，但建筑型材和出口承壓。氧化鋁受幾內亞礦端擾動、國內環保限產等影響，價格堅挺，電解鋁成本支撐較強?；诖?，鋁價或區間震蕩。2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球

87、資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 36 第四部分 二季度資產配置策略（一）二季度大類資產配置策略 第四部分 二季度資產配置策略（一）二季度大類資產配置策略 在“美元降息持續推進，全球資產沐光而行”宏觀主題背景下，我們認為 2025 年全球大類資產配置順序大概是：中國港股中國 A 股人民幣黃金美元黃金新興國家股市美國股市金屬銅鋁日股歐股美債中債商品（原油），其中黃金與權益不分伯仲，權益中新興市場股市強于發達國家股市，債券中美債強于中債，商品中鋁強于銅，原油或弱于債券，原油或是唯一負收益的資產。全球權益方面，美元降息周期持續推進，中美寬松共振可期，全球流動性邊際改

88、善，新興市場股市彈性更大。股市定位調整、政策強力支持、性價比最優的中國股市（A 股、港股）繼續超配（推薦）；特朗普點燃復蘇預期，政策矛盾埋下風險伏筆，美股對樂觀預期反應過度對風險反應不足，建議先低配、耐心等待風險釋放后再視情況提高至標配。歐洲經濟延續低迷，但英股優于歐股，建議標配英股、低配歐股。日本進入溫和通脹和弱復蘇格局，但日元貶值侵蝕收益，建議標配日股。債市方面，美元降息持續推進，美債票息高、匯率穩，配置價值較高，建議超配（推薦）美債，同理中資美元債建議超配（推薦）。適度寬松貨幣政策和化債背景下，中債利率中樞大概率繼續下行，預計 10 年期國債收益率運行區間為 1.4%1.9%，建議標配中

89、債。外匯方面，美國經濟強于疲弱的歐洲，強政策與避險情緒支撐美元，建議標配美元；英國強于歐洲，建議歐元低配（保守），英鎊標配；美國關稅威脅和原油價格承壓，建議低配加元（保守）；日元加息難抵美日國債巨大利差，建議日元低配（保守）；澳洲經濟韌性、貨幣政策偏 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 37 鷹，建議標配澳元；經濟復蘇及政策積極支撐，建議標配馬來西亞林吉特；利差優勢，國際貿易關系機遇與挑戰并存，建議標配印尼盾；內部政治經濟穩定，外圍不確定因素較多，人民幣匯率或雙向波動，建議標配人民幣。貴金屬與商品方

90、面，在百年變局中我們將黃金定位為“避險型投資，儲蓄型消費、保值型悅己”，黃金牛市依舊在，或幾度沖擊擾動，繼續超配黃金（推薦）；黃金的影子加新質生產力工業需求上升，繼續超配白銀（推薦）；商品價格供求關系決定，銅寬幅振蕩、鋁中性偏強，原油重心下移，建議鋁標配，銅先低配（保守）視情況提高至標配，原油低配（保守）。二季度，我們根據白皮書預設條件，計劃擇機將美股從低配（保守）提高至標配，歐洲股市也從保守提高至標配，將美元從超配（推薦）調降至標配，將歐元、日元從保守調高至標配，將銅從保守調高至標配。（二）二季度大類資產配置一覽表（二）二季度大類資產配置一覽表 股票 股票 低配程度 低配程度 標準配置 標準

91、配置 超配程度 超配程度 看空 保守 標配 推薦 積極推薦 美國（標普 500）歐洲（DAX，CAC）英國（富時 100）日本（日經 225）中國 A 股（滬深 300）中國港股（恒生指數）債券 債券 看空 保守 標配 推薦 積極推薦 美國國債 中資美元債 中國：貨幣市場 中國：利率債 中國：信用債 中國：可轉債 商品 商品 看空 保守 標配 推薦 積極推薦 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 38 黃金 白銀 原油 銅 鋁 外匯 外匯 看空 保守 標配 推薦 積極推薦 美元 歐元 英鎊 加元 日元

92、 澳元 林吉特 印尼盾 人民幣 注：灰色為預設條件擇機調整的方向，紅色圓點為二季度修正。注：灰色為預設條件擇機調整的方向，紅色圓點為二季度修正。2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 39 第五部分 二季度投資者操作建議 第五部分 二季度投資者操作建議 2025 年，基于對中國權益的看好，我們建議繼續調增不同風險偏好客戶資產配置方案中權益類資產配置比例 1%3%不等。C4 客群組合權益資產配置最高比例從2024年的不超過65%提高到68%，黃金從12%降到11%依然維持超配，相應降低債券類資產配置比例，

93、其他風險偏好客群相關資產也隨之進行相應調整。按照我行客戶資產配置模式，結合二季度策略，我們對客戶二季度資產配置建議如下（不同風險偏好客戶具體產品組合推薦，請參見每周發布的策略周報）：（一）“對等關稅”對資產配置的影響 （一）“對等關稅”對資產配置的影響 我們從 2022 年三季度提出了幾點資產配置原則建議與倡議：一是重申財富合法性原則；二是重申財富配置地區安全性原則；三是重申資產配置均衡和產品多元化原則；四是財富價值最大化倡議。一是重申財富合法性原則；二是重申財富配置地區安全性原則；三是重申資產配置均衡和產品多元化原則；四是財富價值最大化倡議。2023 年響應監管倡議，我們構建“中特估”組合提

94、請重視高股息資產；2024 年我們再次重申正確認識中國高股息資產在低利率環境中定期分紅回報與股價增值功能。隨著“對等關稅”落地，需重新評估美元資產，美股不敗和美債不破的觀點將被審視。我們提出重新評估美元資產的論調：需要深刻思考美股不敗的神話是否還能延續？美元真的就是“美金”嗎？有沒有重置的可能？美債違約有沒有可能發生（海湖莊園協議真的只是一個傳言嗎？）。對此我們也沒有明確的答案，但既然市場有這種論調，結合百年變局的大環境下我們的觀察，建議投資者在資產配置中要提前做好應對，不迷信、不盲從，適度增加黃金、中國資產和其他地 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略

95、 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 40 區優質資產作為對美元資產的部分替代。尤其是那些超配美元資產的慣性思維需要重新評估，低配、低估中國資產的投資者需要盡快校正，多極世界多元配置或許是百年大變局中的應對之策。（二）二季度投資者資產配置的機會與風險（二）二季度投資者資產配置的機會與風險 總體來講，二季度是一個多方博弈的時段，由美國政府挑起的全球貿易亂戰使以規則為基礎的多邊貿易體制面臨挑戰，全球貿易發展、經濟增長和可持續發展將受到沖擊，而二季度就是沖擊最大的階段。在此期間，美國需要評估關稅極限施壓所獲取的利益和帶來的負面影響，以此作為與各國談判條件和后續政策調整的依據。全球視

96、角下，如果美國政策不做調整，那么二季度全球經濟可能失序，預期仍然紊亂。美國政策不確定性增加的直接后果就是全球資產波動率加大，除了黃金有較強對沖波動率的功能外，其余資產風險和機會之間的轉換時機難以把握。機會方面，可能存在危中之機和重構之機。機會方面，可能存在危中之機和重構之機。首先，面對美國對等關稅打破全球政治經濟貿易秩序平衡，大類資產中機會比較確定的就是黃金，這是國際經貿秩序“先破后立”中全球資金共同的信仰。其次，風險資產某個時刻泥沙俱下，反應過度帶來的均值回歸機會?？梢灶A見的是美股大跌，傳導至中概互聯進而連累恒生科技指數非理性大幅回落帶來的機會，我們傾向于關注中國權益資產，如科創板塊和恒生科

97、技超跌產生的機會，以及美股超跌的配置機會（盡管我們不再像以往一樣看好美國權益，但全球化配置還是有必要的）。第三，特朗普對等關稅劇情反轉的機會。密切關注美國政策糾偏和美聯儲政策調整帶來的或有機會 2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 41（通過斗爭取得較好的談判機會），以及全球“反關稅聯盟”快速成型并產生積極成果，國際經貿秩序“先破后立”帶來的新機遇，也許二季度還為時過早，但這種苗頭一旦形成，資本市場必將提前反應，這就是機會。風險方面，關注大幅度調整后的殺跌風險。風險方面，關注大幅度調整后的殺跌風險。二

98、季度的市場氛圍一定充斥著各種壞消息和政策對沖的好消息，尤其是特朗普推特噪音對市場的拉扯，各種信息魚龍混雜，其中不乏許多朝令夕改，各種反轉的信息。這就要求我們投資必須得有格局，對各種紛擾保持定力，堅守資本配置的原則，以不變應萬變，避免被各種信息帶節奏兩面挨耳光，尤其不要在大跌之后拋售籌碼。關注的風險不等于必然發生，但我們在資產配置組合中應該有所應對。關注的風險不等于必然發生，但我們在資產配置組合中應該有所應對。以上策略是我們基于當前和可預見的未來基本面所做的研判。我們將根據重大基本面變化和市場演進情況相機決策，具體敬請關注“中國銀行私人銀行”公眾號、“中國銀行財富金融”公眾號和手機銀行“中銀頭條

99、”推送的“中銀投策”系列報告。2025 年年 2 季度個人金融全球資產配置策略季度個人金融全球資產配置策略 中國銀行個人金融部策略報告中國銀行個人金融部策略報告 42 免責聲明 免責聲明 本報告由中國銀行投資策略研究中心撰寫，署名分析師完全基于公開信息資料，秉承獨立客觀公正的分析立場，以勤勉盡責的職業態度，堅持專業和深度價值研究，但不能保證報告所述信息的準確性和完整性。本報告內容及觀點僅供交流使用，對任何個人和機構均不構成任何投資建議。對于本報告所提供信息所導致的任何直接或者間接的投資盈虧后果不承擔任何責任。本報告中包含的觀點或估計僅代表作者迄今為止的判斷，它們不一定反映中國銀行的觀點。中國銀行可以不經通知加以改變，且沒有對此報告更新、修正或修改的責任。本報告版權僅為中國銀行股份有限公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式對外翻版、復制和發布。不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。中國銀行股份有限公司保留對任何侵權行為和有悖報告原意的引用行為進行追究的權利。