弘則硬科技行業·季度更新：AI驅動數通大升級汽車800v加速電子滲透-230213（41頁）.pdf

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1、弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司消費傳媒醫療健康 科技能源制造2023年2月弘則硬科技 季度更新AI驅動數通大升級，汽車驅動數通大升級，汽車800v加速電子滲透加速電子滲透弘則研究科技組電話：021-6194-6708核心觀點核心觀點1電子供應鏈處于去庫存關鍵期，二季度后將回歸正常水平，屆時基本面見底。最近三年大幅擴張的產能進入釋放期，中低端市場競爭加劇。左側布局在考慮基本面和估值底的基礎上，競爭格局影響確定性應作為重要篩選因素。重點關注中芯國際、三環集團。需求端汽車和新能源持續景氣，下半年消費電子或將企穩，數通將迎來新的成長周期。經歷疫情沖擊和宏觀波動，云計算表現出成長韌性。ChatGPT預

2、示AIGC技術進入普及應用的新里程碑，大模型利用海量數據的訓練推理拉動算力基礎設施投資和升級需求。算力提升在摩爾定律效率受限的背景下chiplet和先進封裝技術成為新的路徑選擇，晶圓廠卡位核心環節，基板生產工藝難度提升。數據傳輸沿著高速光模塊升級，800G和硅光將加速普及應用?；ヂ撔酒昧刻嵘?，異構計算設計下多芯片之間信息交互量更大、速度更快。重點關注深南電路、中際旭創、瀾起科技。終端基于視覺的智能化應用不斷深入，隨著社會經濟活動和制造投資恢復而需求持續釋放，重點關注?？低暫蛫W普特。汽車新能源滲透率大幅提升，800v系統解決里程焦慮開始在整車中普及。高壓系統電源、電驅、電池內部電子部件升級進

3、一步拉高單車價值量，電容（鋁電解、薄膜）、繼電器、連接器的耐壓等級提升，sic在主驅控制中替代ibgt。國內廠商在繼電器、薄膜電容領域位居行業領先地位，而鋁電解電容和連接器正在汽車市場實現份額替代提升，sic的工藝技術和量產成本仍明顯落后海外。重點關注艾華集團、江海股份、瑞可達。ZVjYqVlZvWcZzRyQ8O8Q6MmOqQmOmPiNpPnPiNmNrNaQoOxONZnPtRMYoMmP弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司去庫存進行時，基本去庫存進行時，基本面見底越來越近面見底越來越近01電子板塊四年復始電子板塊四年復始3010203040506070800100020003000400

4、0500060002016-01-042016-02-222016-04-052016-05-182016-07-012016-08-122016-09-272016-11-152016-12-272017-02-152017-03-292017-05-152017-06-282017-08-092017-09-202017-11-082017-12-202018-02-012018-03-222018-05-092018-06-212018-08-022018-09-132018-11-022018-12-142019-01-292019-03-192019-05-062019-06-182

5、019-07-302019-09-102019-10-302019-12-112020-01-232020-03-132020-04-272020-06-112020-07-272020-09-072020-10-272020-12-082021-01-202021-03-102021-04-222021-06-082021-07-212021-09-012021-10-222021-12-032022-01-172022-03-072022-04-202022-06-072022-07-192022-08-302022-10-192022-11-30收盤價PE-TTM(剔除負值)漲業績，消化

6、估值漲業績，消化估值殺估值估值修復殺估值來源：iFind資產回報率較上一輪周期底部有較大下行空間資產回報率較上一輪周期底部有較大下行空間4申萬一級電子申萬一級電子申萬二級消費電子申萬二級消費電子申萬二級半導體申萬二級半導體申萬二級元件申萬二級元件來源：Wind，弘則研究歷史分位歷史分位ROE超超50%，PB不到不到10%5來源：Wind，弘則研究半導體接替消費電子，主導板塊基本面和估值彈性半導體接替消費電子，主導板塊基本面和估值彈性60204060801001201401600100020003000400050006000700080002016-01-042016-04-132016-07

7、-192016-10-282017-02-072017-05-152017-08-172017-11-242018-03-062018-06-122018-09-132018-12-242019-04-042019-07-122019-10-222020-01-232020-05-082020-08-122020-11-202021-03-022021-06-082021-09-092021-12-212022-03-312022-07-112022-10-19半導體收盤點位PE-TTM(剔除負值)010203040506001000200030004000500060007000800090

8、002016-01-042016-04-202016-08-022016-11-182017-03-072017-06-212017-09-282018-01-152018-05-072018-08-152018-11-302019-03-202019-07-042019-10-212020-02-062020-05-212020-09-012020-12-172021-04-062021-07-202021-11-052022-02-222022-06-092022-09-19消費電子收盤點位PE-TTM(剔除負值)消費電子手機總量和創新瓶頸導致板塊成長性顯著下降，體現在公司基本面和二級市場

9、的估值彈性較低。2018年開始中美貿易摩擦，美至今仍持續加強華技術封鎖，上游半導體國產化突破取得快速進展，疊加20-21年產業上行周期，板塊體現出顯著的基本面成長性和估值彈性。來源：iFind費半指數和費半指數和A股半導體指數大體趨勢一致，與半導體訂單景氣股半導體指數大體趨勢一致，與半導體訂單景氣度基本同步度基本同步7-20%-10%0%10%20%30%40%2208220522022111210821052102201120082005200219111908190519021811180818051802171117081705170216111608160516021511150815

10、051502141114081405140213111308130513021211120812051202全球半導體市場訂單同比增速（三月移動平均）全球半導體市場訂單同比增速（三月移動平均）-50%0%50%100%150%200%250%300%2301221222112210220922092208220722072206220522042203220322022201211221112111211021092108210721072106210521042103210321022101201220112011201020092008200720072006200520042004200

11、32002200119121912191119101909190819081907費半指數與費半指數與A股半導體指數相對漲幅比較股半導體指數相對漲幅比較費城半導體指數A股半導體指數來源：WSTS、Bloomberg、iFind消費類及存儲廠商庫存周轉天數處高位，工業和汽車較良性消費類及存儲廠商庫存周轉天數處高位，工業和汽車較良性805010015020025030035019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4韋爾股份卓勝微晶晨股份瑞芯微高通05010015020025019Q119Q219Q319Q420

12、Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4圣邦股份斯達半導德州儀器意法半導體英飛凌科技020406080100120140160華虹半導體中芯國際臺積電三星聯電美光海力士來源：Bloomberg、iFind過去兩年加速擴張的產能開始規模釋放過去兩年加速擴張的產能開始規模釋放9050100150200250300350400450臺積電三星美光海力士Capex規模（億美金）201320142015201620172018201920202021202223e0102030405060聯電中芯國際德州儀器意法半導體英飛凌科技Capex規模（億美金）

13、201320142015201620172018201920202021202223e來源：Bloomberg、iFind全球半導體龍頭財報展望：全球半導體龍頭財報展望：Q2庫存降至正常水平；汽車需求持庫存降至正常水平；汽車需求持續景氣，數據中心下半年開啟新周期續景氣，數據中心下半年開啟新周期10公司公司ASML行業23年凈銷售額預計同比增長25%客戶仍看到個人電腦和智能手機消費市場需求疲軟，數據中心需求增長放緩，而汽車和工業等仍然強勁，他們預計半導體庫存將在2023H1重新平衡，2023H2業務有望反彈。拉姆研究拉姆研究預計23年晶圓設備行業規模為750億美元，低于22年的950億美元。NA

14、ND和DRAM減少擴產計劃并下調產能利用率三星三星資本支出計劃與去年一致智能手機市場將在2023年萎縮。DRAM/NAND容量的增長為10%和15-20%。預計下半年在庫存調整完成后消費者購買情緒將恢復，高性能計算和汽車行業的市場需求將復蘇。英特爾英特爾23Q1業績指引營收yoy-43-37%，qoq-25-18%預計第一季度服務器消費量環比和同比下降速度加快，23年上半年服務器消費量同比下降，在下半年恢復增長。個人電腦消費量估計為2.70億至2.95億臺，鑒于第一季度持續存在不確定性這一區間的下限可能性大。德州儀器德州儀器23Q1預計收入同比下降7-15%。除汽車（占比25%，同比30%環比

15、5%左右增長）外其他終端市場（工業40%，消費電子20%）需求疲軟。預計Q1汽車外其他市場降幅超過季節性波動意法半導體意法半導體23年營收預計增長4-10%。能源方面投資需求不受宏觀疲軟影響，碳化硅、自動化等需求驅動。臺積電臺積電預計23Q1環比下滑12-16%同比下滑0-5%；23H1下滑大個位數；23H2同比增長，動能為N3和HPC客戶新產品。23全年略增長。Capex同比下降1-12%。2022年半導體（不含存儲）同比增長10%，23年下降4%；22年晶圓代工增長26%，23年下降3%。半導體23H1去庫存強烈并逐步至健康水平，23H2復蘇。23Q1消費需求弱，數據中心近期轉弱，車用仍緊

16、但會快速紓解。聯電聯電稼動率從22Q3100%+下滑至Q4 90%。23Q1指引晶圓出貨量下降百分之十幾，2023 及以后汽車成為主要增長催化劑。半導體庫存預計23Q1末會比22Q4好，到23Q2預計將顯著改善至高于正常水平美光美光下調FY23年資本開支至70-75億美金（FY22為120億美金），預計FY24資本開支進一步下降預計行業存貨水平到23年年中回到健康水平海力士海力士23年資本開支同比減少50%以上23和24年之間數據中心開始啟動新的更新周期，需求將集中今年下半年來源：Bloomberg半導體供應鏈半導體供應鏈1月調研結論：月調研結論：Q2庫存見底，下半年企穩或反轉庫存見底，下半年

17、企穩或反轉1、晶圓代工：晶圓代工：海外代工廠反饋代工需求22年下半年環比下滑約40%，23年上半年環比恢復但同比仍下滑，代工廠普遍預期23下半年需求將有所恢復。汽車相關需求仍然景氣；手機還處于去庫存階段，預計23Q2后看到需求下滑企穩；服務器同樣處于去庫存階段，但相對手機情況較好。22年海外龍頭代工廠價格仍有上漲，23年預計12寸片價格維持穩定，臺積電有繼續漲價預期，8寸片23Q2后可能下調；國內代工廠23年具有降價預期。2、存儲芯片：存儲芯片：手機市場需求22年顯著低于預期，DRAM同比下滑個位數百分點，NAND基本持平。預計23年手機出貨量與22年持平，受益于單機容量提升，預計DRAM有望

18、增長10%、NAND增長30%左右；其中23Q1需求仍較弱，預計Q2出現拐點下半年將逐步開始增長。服務器23年預計同比有個位數增長，但主要增長點為海外。其中DRAM預計超過20%增長，NAND增長將超30%。上半年終端客戶仍以去庫存為主，預計23Q2開始出現備貨需求，下半年需求有望放量。三大存儲原廠當前庫存均處近幾年高位，庫存壓力較大，除三星外各家均推出減產計劃，預計將在23Q2初見成效，23年下半年供需關系有望改變。DRAM和NAND價格22Q2開始松動，Q3開始大幅下跌，環比跌幅最高達2位數百分點；23Q1預計價格將持續下跌，23Q2末隨著原廠供給下調及需求的回暖，價格有望企穩反彈。3、模

19、擬芯片：模擬芯片：汽車類模擬芯片22年下半年訂單量與真實需求基本匹配，車企不再出現缺貨停產情況。23Q1由于客戶預期訂單調整，緊張程度開始緩解，通用類物料松動而隔離、驅動等相對緊缺。23年汽車類需求增速預計在20%上下，工業領域需求穩定，往年整體增速基本穩定在8%10%。國際品牌原廠價格在22年初及中旬分別上調約十幾個點，但針對大客戶漲幅較??；整體市場供需開始松動后原廠重啟給大客戶的年度例行降價政策，預計部分產品價格下半年將普遍下調。TI模擬芯片新工廠產能從22年11月開始量產，25年滿產后預計增加全球6%產能。23年上半年汽車應用開始投入市場；下半年工業、消費類產品將逐步量產。4、功率半導體

20、：功率半導體：22下半年中低壓MOS開始供過于求，原廠及渠道消費類MOS均處去庫存狀態。海外品牌車規級MOS仍供不應求，預計未來供給緊張狀況將持續。IGBT整體供給仍偏緊張，汽車、光伏領域23年國際大廠產能都已經鎖定，中低端650VIGBT單管供給逐步寬松，未來有可能產能過剩。23年預期看，汽車和光伏領域需求景氣，工業類需求逐步企穩，數據中心、通信等相關應用持續增長，消費類23年上半年需求仍較差。由于高端應用長周期訂單較多，國際品牌高壓MOS與IGBT交期仍較長。某日系品牌MOS交期仍需半年，IGBT模塊交期普遍在810個月，最長達1年以上；歐美品牌交期更長。22年下半年工業、消費類MOS價格

21、開始下跌，而IGBT有小幅漲價；預計23年IGBT模塊將繼續漲價但漲幅收窄，MOS價格可能下跌。11來源：弘則研究電子元器件電子元器件22年底調研結論：消費類年底調研結論：消費類22Q3渠道庫存見底渠道庫存見底MLCC：以手機為主的消費電子Q2大量砍單，Q4需求下滑開始企穩；家電、TV板卡需求較弱，TV板卡下半年同比降幅收窄；新能源車經歷前三季度高景氣度，Q4需求有所延遲，預計在23年釋放；光伏、儲能全年需求旺盛，預計23年仍維持較大體量需求。代理商Q4需求止跌，常規型號庫存已恢復至正常區間；臺系及國產MLCC原廠除國巨外稼動率均在50%以下，國巨約50%60%；三星稼動率約70%，日系廠商稼

22、動率仍有80%，各原廠庫存已恢復至正常狀態。臺系代理商Q3大幅降價清庫存，價格跌至歷史低位，9月后價格企穩，1011月代理商庫存壓力逐步釋放，價格實現企穩；日系代理商全年降價約30%，10月后降價趨勢企穩，預計未來不會繼續下降。鋁電解電容：鋁電解電容：汽車領域需求持續旺盛，增量訂單規模22年春節后環比下降，供給緊張狀態有所緩解；預計23年上半年需求仍景氣，供需將逐步恢復平衡。受益于儲能應用放量，光伏、儲能整體市場下半年加速增長，受訪代理商下半年收入環比加速增長，23年意向訂單規模已與22年持平，預計23Q1Q2仍維持增長趨勢。代理商下半年庫存水位有所上升，日系品牌以工業應用為主，韓系品牌光伏和

23、消費類產品庫存較高；國產品牌代理商受下游客戶砍單影響，仍有一部分庫存。價格今年以來總體變化不大，進口品牌基本維持21年水平未有調整，國產品牌部分價格Q3略有松動；目前代理商價格穩定，未出現降價拋貨行為，預計日系原廠23Q1將有降價動作。薄膜電容：薄膜電容：汽車類薄膜電容下半年需求維持上半年規模，國內新勢力車企仍在持續投入新車型訂單；23年國際品牌tier 1廠商新能源項目需求將開始放量，代理商判斷23年銷售額同比增速不會低于22年。車規級薄膜電容受制于上游薄膜材料供應緊張，上半年交期較長，下半年薄膜材料供應逐步恢復，薄膜電容供需逐步趨于平衡。國產龍頭薄膜電容廠商價格22年前三季度基本與21年持

24、平，由于原材料成本上漲，原廠Q4整體漲價約5%，預計23年將維持這一水平短期不會變化。12來源：弘則研究中芯國際：未來中芯國際：未來2-3個季度去庫對基本面將造成沖擊，國內個季度去庫對基本面將造成沖擊，國內IC設計崛起對產能是剛需且長期提升設計崛起對產能是剛需且長期提升1301020304050600123452018-02-092018-03-152018-04-192018-05-232018-06-252018-07-262018-08-272018-09-272018-10-312018-11-302019-01-042019-02-082019-03-122019-04-122019

25、-05-202019-06-202019-07-232019-08-222019-09-232019-10-252019-11-262019-12-302020-02-032020-03-042020-04-032020-05-112020-06-102020-07-142020-08-132020-09-142020-10-192020-11-192020-12-212021-01-222021-02-252021-03-292021-05-032021-06-032021-07-072021-08-062021-09-072021-10-112021-11-122021-12-142022

26、-01-142022-02-182022-03-222022-04-262022-05-302022-06-302022-08-022022-09-012022-10-052022-11-042022-12-062023-01-10估值變化PB-MRQPE-TTM-40%-20%0%20%40%60%80%051015202516Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q3營收及增速營收及增速營收（億美金）同比增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%16Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q

27、320Q120Q321Q121Q322Q122Q3毛利率毛利率來源：iFind三環集團：業務跟消費類關聯度較高，基本面和估值已經見底三環集團：業務跟消費類關聯度較高，基本面和估值已經見底1439.5 62.2 39.9 27.3 37.5 31.3 28.9 24.9 22.0 20.2 21.0-13.8%55.9%46.2%-27.2%19.8%8.3%16.1%13.2%8.9%-3.8%23.5%-40%-20%0%20%40%60%80%01020304050607022Q32021202020192018201720162015201420132012三環集團營收規模變化（億元）三

28、環集團營收規模變化（億元）營業收入同比增長7.4%12.4%13.3%11.6%18.9%18.4%20.7%20.4%18.0%32.1%38.7%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%22Q32021202020192018201720162015201420132012三環集團三環集團ROE變化變化ROE-攤薄來源：iFinD30.2%16.9%33.2%35.0%17.7%17.6%1.0%2.6%1.3%1.3%10.8%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0246810121422Q3202120202019201820172016201520142

29、0132012在建工程規模及占比（億元）在建工程規模及占比（億元）在建工程占固定資產比例02468101201020304050602018-02-092018-04-262018-07-052018-09-102018-11-222019-01-302019-04-152019-06-252019-08-292019-11-122020-01-172020-04-012020-06-112020-08-192020-11-022021-01-072021-03-222021-06-012021-08-062021-10-212021-12-272022-03-102022-05-232022

30、-07-282022-10-112022-12-15PE與PB估值PE-TTMPB-MRQ新品拓展順利，持續國產化的份額提升空間大新品拓展順利，持續國產化的份額提升空間大15業務業務收入（收入（21年）年）主要產品主要產品收入（收入（21年）年）行業規模行業規模市占率市占率戰略布局及業務進展戰略布局及業務進展光通訊13+陶瓷插芯及套筒13+1870%+行業需求穩定，龍頭地位穩固電子元件電子元件12+MLCC12+8001.5%突破小尺寸、高容產品，拓展通訊、突破小尺寸、高容產品，拓展通訊、車載、手機市場。份額低增長快，國車載、手機市場。份額低增長快，國產化機遇產化機遇陶瓷封裝陶瓷封裝14晶振基

31、座晶振基座11+2545%全客戶覆蓋，將進一步提升市占率全客戶覆蓋，將進一步提升市占率SAW基座基座0.1181%逐步放量逐步放量光通信陶瓷管殼光通信陶瓷管殼0.5（22E）150-22年開始從小批量轉到中批量年開始從小批量轉到中批量陶瓷劈刀陶瓷劈刀2307%LED市場放量，向市場放量，向IC市場拓展市場拓展電子材料電子材料13+電阻基片電阻基片8+1650%+行業需求穩定，龍頭地位穩固行業需求穩定，龍頭地位穩固陶瓷基板陶瓷基板0.5301.5%新能源行業需求景氣，氧化鋁和氮化新能源行業需求景氣，氧化鋁和氮化鋁陶瓷基板提升份額，面向鋁陶瓷基板提升份額，面向SiC市場的市場的氮化鋁基板突破階段氮

32、化鋁基板突破階段電子漿料電子漿料4+1530%電阻漿料快速提升份額，正布局其他電阻漿料快速提升份額，正布局其他電子元件漿料產品線電子元件漿料產品線陶瓷結構件4+手機蓋板、智能穿戴外觀件4.31235%消費電子品牌追求高端差異化，存在部分需求陶瓷外觀件精密結構件（半導體等）0.1（22E）200-設備廠國產化需求迫切，公司將陶瓷外觀件業務切換至此其他4+燃料電池及隔膜片、壓電點膠閥、接線端子等4+-相對穩定。燃料電池業務海外大客戶的隔膜需求較好，國內燃料電池有國家新能源示范項目來源：弘則研究弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司AI驅動算力基礎設施驅動算力基礎設施硬件技術大升級硬件技術大升級02云計算

33、在疫情沖擊和宏觀經濟疲軟背景下仍保持較快增長云計算在疫情沖擊和宏觀經濟疲軟背景下仍保持較快增長170%10%20%30%40%50%60%70%80%90%050100150200250云計算公司云服務營收比較（億美元）云計算公司云服務營收比較（億美元）AWS谷歌云AWS-同比阿里云-同比Azure-同比谷歌云-同比來源：Bloomberg、Synergy ResearchHPC超過智能手機成為臺積電最重要收入增長引擎超過智能手機成為臺積電最重要收入增長引擎18來源：BloombergAIGC技術成熟加速算力基礎設施投資技術成熟加速算力基礎設施投資19數據獲?。阂苿踊ヂ摰杰嚶摼W、數據獲?。阂苿?/p>

34、互聯到車聯網、IoT，數據量暴增，數據量暴增數據應用：數據應用：AI賦能云計算應用，數據計算和傳輸需求大幅提升賦能云計算應用，數據計算和傳輸需求大幅提升數據設施：計算、交互、傳輸數據設施：計算、交互、傳輸來源：弘則研究大模型利用海量數據的訓練推理，對服務器計算、交互和傳輸大模型利用海量數據的訓練推理，對服務器計算、交互和傳輸提出更高技術需求提出更高技術需求20計算計算交互交互傳輸傳輸光模塊：光模塊：光模塊正從100G向200/400G升級，800G開始在數據中心部署。隨著數據量的持續提升，光模塊必然向更高速率升級?；ヂ撔酒夯ヂ撔酒篊PU、GPU、內存、存儲、AI芯片、加速器等數據高速交互，

35、互聯芯片需求提升。DDR5內存即將放量帶來rcd芯片升級，未來PCIe5.0和CXL芯片需求提升。計算架構：計算架構：專業芯片，CPU+GPU架構向CPU+GPU+DPU+AI芯片+芯片算力：芯片算力：chiplet和先進封裝技術結合，大芯片異質異構突破摩爾定律限制進一步提升算力。來源：弘則研究芯片算力提升：超越摩爾定律的芯片算力提升：超越摩爾定律的chiplet和先進封裝技術和先進封裝技術21基于基于chiplet的異構應用處理器的異構應用處理器1）設計設計。芯片通用的GDS格式與PCB使用的Gerber格式有著根本上的差別，需要重新連接、整合以滿足先進封裝要求。多晶粒日益龐大的系統，需要考

36、慮能否承擔并驗證。將多個芯片怎樣連接起來，用哪些工具去規劃都是需要事先確立，才能進行后續的設計、驗證。凸顯出EDA工具和連接標準的重要性。2）封裝。）封裝。把多個Chiplet封裝起來而且解決好散熱問題：一是封裝體內總熱功耗將顯著提升；二是芯片采用2.5D/3D堆疊，增加垂直路徑熱阻；三是更加復雜的SiP，跨尺度與多物理場情況下熱管理設計復雜。來源：弘則研究2.5D/3D封裝提升晶圓加工和基板制造的工藝難度封裝提升晶圓加工和基板制造的工藝難度22芯片堆疊芯片堆疊:垂直方向采用垂直方向采用TSV技技術。晶圓廠主導，封測廠可能有術。晶圓廠主導，封測廠可能有機會機會后道封測：后道封測：OSAT具備優

37、具備優勢，臺積電等晶圓廠憑借整勢，臺積電等晶圓廠憑借整體體3D設計和前道工藝介入設計和前道工藝介入后道封測環節后道封測環節硅中介層：硅中介層：采用采用TSV技術，技術，對晶圓廠難度不大，封測廠對晶圓廠難度不大，封測廠或基板廠亦有機會或基板廠亦有機會IC載板：載板：載板廠商需提升加載板廠商需提升加工精密度達到更小線寬線距工精密度達到更小線寬線距等，技術難度顯著提升等，技術難度顯著提升2.5D/3D封裝核心工藝部分來涉及：1、芯片堆疊2、硅中介層3、封裝基板4、后道封測來源：弘則研究深南電路：穿越深南電路：穿越5G周期，發力數通、擴張高端封裝基板周期，發力數通、擴張高端封裝基板2333.2238.

38、9453.7977.2683.1187.3744.324.707.549.4711.6415.4424.1513.665.687.299.2712.1111.6019.407.071.932.362.522.883.675.232.800%20%40%60%80%100%2016201720182019202020212022H1營收結構營收結構印制電路板封裝基板電子裝聯1、專注于高端硬板PCB業務，下游覆蓋無線通信（基站），數據通信（數據中心）、汽車板；封裝基板。2、2018-2020年國內5G基站建設加速，帶動印刷電路板較快增長，營收占比穩定在70%左右。2021-2022年，基站建設國內

39、放緩而海外穩步增長，同時數據通信、汽車較快增長，印刷電路板業務穩中有升但增速低于公司整體，收入占比下降至60%。3、封裝基板業務持續保持快速增長，收入占比持續提升至20%，成為拉動整體增速的重要板塊。毛利率30%高出公司整體3-4個點。戰略發展方向上封裝基板是公司重點投資擴張領域，將填補國內中高端封裝配套的空白。項目名稱項目名稱主要產品主要產品投資金額投資金額投產時間投產時間深圳MEMS 封裝基板、指紋模組、RF 射頻模組等無錫一期存儲類封裝基板二期高階倒裝芯片用IC載板20.16 億22Q4 廣州廣州基地2億顆FCBGA、300萬panel RF/FCCSP60億元23年底投產4.707.5

40、49.4711.6415.4424.1513.6660%26%23%33%56%25%00.10.20.30.40.50.60.70510152025302016201720182019202020212022H1封裝基板營收及增速封裝基板營收及增速封裝基板同比增速來源：iFind封裝基板封裝基板高端擴產高端擴產芯片互聯提速：芯片互聯提速：CPU與內存、存儲、加速器等高速互聯，推動與內存、存儲、加速器等高速互聯，推動DDR5接口芯片升級、接口芯片升級、PCIe和和CXL芯片應用滲透芯片應用滲透PCIe高速數據傳輸協議需要超高速時序整合芯片，解決數據中心數據高速、遠距離傳輸時信號時序不齊、損耗大

41、、完整性差等問題，適用于服務器服務器、存儲設備和硬件加速器存儲設備和硬件加速器。CXL作為一種開放性的互聯協議標準，提供CPU和專用加速器和專用加速器、高性能存儲系統之間的高高性能存儲系統之間的高效效、高速高速、低延時接口低延時接口，以滿足資源共享、內存池化和高效運算調度的需求。24瀾起瀾起PCIe retimer芯片在服務器中的應用芯片在服務器中的應用瀾起瀾起CXL內存擴展控制器芯片內存擴展控制器芯片MXC在服務器中的應用在服務器中的應用來源：瀾起科技官網DDR5內存升級推動接口芯片配套內存升級推動接口芯片配套DDR5世代內存接口芯片用量及市場規模大幅提升世代內存接口芯片用量及市場規模大幅提

42、升25服務器服務器臺式機、筆記本電腦和臺式機、筆記本電腦和工作站工作站總量總量放量初期單價放量初期單價年出貨量1400萬臺3億臺內存條1.5億（1012個/臺）3億（1-2個/臺）4.5億RCD/RCD+DB套片需求量1.5億顆/1.5億顆6美金PMIC需求量1.5億顆3億顆4.5億顆1.5美金TS需求量3億顆/3億顆0.25-0.3美金SPD需求量1.5億顆3億顆4.5億顆1.5美金產品產品服務器服務器臺式機、筆記本電腦和臺式機、筆記本電腦和工作站工作站合計合計內存接口芯片RCD/RCD+DB9億美金/9億美金內存模組配套芯片PMIC2.25億美金4.5億美金6.75億美金TS0.75億美金

43、/0.75億美金SPD2.25億美金4.5億美金6.75億美金合計合計14.25億美金億美金9億美金億美金23.25億美金億美金按照放量初期價格計算，DDR5世代內存接口芯片+模組配套芯片，規模達到23億美金，較DDR4世代增長2倍以上。保守假設穩態價格是初期價格的60%水平，推測推測DDR5滲透穩態下，滲透穩態下，市場規模在市場規模在14億美金，億美金，較較DDR4穩態情況存在穩態情況存在至少翻倍空間。至少翻倍空間。內存接口芯片及模組配套芯片需求數量內存接口芯片及模組配套芯片需求數量內存接口芯片及模組配套芯片市場規模（按初期價格測算）內存接口芯片及模組配套芯片市場規模（按初期價格測算）來源：

44、弘則研究瀾起科技：服務器互聯芯片全球龍頭，瀾起科技：服務器互聯芯片全球龍頭，DDR5新品預計新品預計Q2放量，放量，PCIe5.0和和CXL芯片搶先布局芯片搶先布局26產品產品業務進展業務進展2021年收入年收入2022H1收入收入互聯類芯片內存接口芯片2021Q4量產出貨DDR5內存接口芯片RCD和DB17.1億元12.36億元增長80%內存模組配套2021Q4量產出貨DDR5內存模組配套芯片，包括PMIC、SPD、TSPCIe Retimer芯片2021年PCIe4.0Retimer芯片實現從零到一的實質性突破，成為全球量產的主要廠商之一1220萬元津逮服務器平臺津逮CPU和混合安全內存模

45、組（HSDIMM）組成2021年發布全新第三代津逮CPU，產品獲得了客戶的廣泛認可并實現了快速推廣8.45億元增長17倍來源：iFinD02468101214161820內存接口芯片津逮服務器平臺營收結構營收結構20162017201820192020202122H163%66%71%75%73%67%24%17%-17%15%10%-40%-20%0%20%40%60%80%20162017201820192020202122H1內存接口芯片毛利率內存接口芯片毛利率內存接口芯片(%)津逮服務器平臺(%)數據傳輸提速：光模塊數據傳輸提速：光模塊200/400G占比提升，占比提升，800G開始放

46、量開始放量27全球全球Top5云廠商的光模塊需求情況云廠商的光模塊需求情況按傳輸速率看交換機的市場規模按傳輸速率看交換機的市場規模來源：Lightcounting、DellOro、Lumentum中際旭創：全球高速光模塊龍頭，中際旭創：全球高速光模塊龍頭，400/800G產品放量持續推動產品放量持續推動基本面成長基本面成長28來源：iFind、Omdia中際旭創是全球光模塊龍頭（中際旭創是全球光模塊龍頭（2021年）年）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%051015202530營收及增速營收及增速營收（億元）同比增速28.1 28.7 28.1 24.5 24.9 25.5

47、24.4 26.8 25.1 23.8 24.5 28.1 26.3 27.3 29.7 11.4 9.3 12.1 10.6 11.6 11.1 12.2 14.8 9.2 11.5 10.9 13.5 10.3 12.8 13.7 0510152025303519Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3毛利率及凈利率毛利率及凈利率銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)終端應用：邊緣端的視覺應用場景不斷豐富終端應用：邊緣端的視覺應用場景不斷豐富29來源：?？低?、奧普特財報智智能能制制造造?？低暎航洕顒踊謴蛶硇枨笤鲩L

48、，智能化持續深入打開?？低暎航洕顒踊謴蛶硇枨笤鲩L，智能化持續深入打開發展天花板發展天花板2月份渠道商調研點反饋：隨著疫情管控放開，經濟活動恢復。政府和企業端的需求都有回暖的跡象。政府項目，疫情相關的基本暫停而22年尚未執行的開始執行，而新的投資需求可能在二季度開始陸續落地。企業端預計明顯復蘇，大企業已經開始擴產或數字化改造，招標項目開始增多。30-10010203040506005010015020025030018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3營收及增速營收及增速營收營

49、收增速（%）45 44 46 45 45 47 47 45 47 51 45 44 47 46 46 40 44 43 41 19 20 25 25 15 19 24 25 16 21 22 24 17 22 21 23 15 18 14 0102030405060毛利率及凈利率毛利率及凈利率毛利率(%)凈利率(%)來源：iFind、弘則研究010203040506002468101214162018-02-122018-04-122018-06-052018-07-262018-09-142018-11-132019-01-042019-03-042019-04-242019-06-1920

50、19-08-082019-09-302019-11-262020-01-162020-03-162020-05-112020-07-022020-08-212020-10-202020-12-092021-01-292021-03-292021-05-242021-07-142021-09-022021-11-022021-12-222022-02-182022-04-132022-06-082022-07-282022-09-192022-11-152023-01-05PB和和PE估值水平估值水平PB-MRQPE-TTM奧普特：機器視覺從奧普特：機器視覺從3C拓展至新能源、汽車等新興成長領域

51、；拓展至新能源、汽車等新興成長領域；從定制化逐步實現行業化、標準化從定制化逐步實現行業化、標準化31行業應用行業應用3C消費電子汽車新能源半導體占比60%占比30%占比10%行業方案標準化行業方案標準化進行復制擴張；貼近產業鏈且服務響應優勢，緊抓新興行業發展機遇拓展新興行業拓展新興行業解決方案解決方案打光方案光學方案成像方案整體方案依托標桿大客戶標桿大客戶提供定定制化解決方案制化解決方案，加深行業理解積累積累Knowhow大客戶行業解決方案大客戶行業解決方案產品技術產品技術光源相機鏡頭工業讀碼器光源控制器視覺控制系統配件產品矩陣豐富，自主化自主化水平提升；逐步實現產品的標準化標準化底層產品和技

52、術體系自主化底層產品和技術體系自主化來源：弘則研究弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司汽車汽車800V系統電子部件系統電子部件價值提升價值提升03新能源汽車快速放量，國內滲透率提升至新能源汽車快速放量，國內滲透率提升至30%以上以上330%5%10%15%20%01002003004005006002016201720182019202020212022中國新能源汽車銷量及滲透率中國新能源汽車銷量及滲透率新能源乘用車新能源滲透率0%20%40%60%80%100%120%0200400600800100012002016201720182019202020212022全球新能源汽車銷量及增速全球新

53、能源汽車銷量及增速全球新能源乘用車銷量同比增速來源：乘聯會、弘則研究800v系統開始普及以解決里程和充電焦慮系統開始普及以解決里程和充電焦慮34里程+充電焦慮是新能源車主要痛點，快充成用戶首選。2019年保時捷發布全球首款800V高壓平臺車型Taycan，23分鐘內可將電池電量從5%充至80%。800v技術真正迎來普及里程碑是在2022年。目前已有多家主機廠跟進，包括埃安、小鵬、長城、比亞迪、嵐圖、阿維塔等都已布局相關快充技術。小鵬G9、極狐阿爾法S HI版等開始交付。來源：驅動視界、電力電子器件新能源汽車高壓系統新能源汽車高壓系統電源、電驅和電池核心電子部件單車價值量提升電源、電驅和電池核心

54、電子部件單車價值量提升35部件部件技術要求變化技術要求變化400v系統系統價值量價值量800v系統系統價值量價值量半導體半導體功率半導體功率半導體主電機電驅控IGBT模塊升級為SIC模塊。OBC、DC-DC等等模塊高壓mos升級或采用sic 二極管/mos.2000元(主驅)6000元（主驅）模擬芯片模擬芯片電池包提升電芯串聯數以增高電壓，AFE芯片用量提升一倍600元1200元元器件元器件薄膜電容薄膜電容耐壓等級提升400元500元鋁電解電容鋁電解電容耐壓性能受限，用量提升一倍串聯以提升耐壓100元200元電感電感系統工作頻率提升，導致電感繞線匝數及總成本降低，但是高壓高頻化帶來磁芯材料升級

55、100元120元繼電器繼電器耐壓等級提升800元1000元模組模組連接器連接器兼容400v充電樁增加生壓盒，連接器數量提升。800元1200元來源：弘則研究國內廠商已占據薄膜電容和繼電器市場龍頭地位，鋁電解電容國內廠商已占據薄膜電容和繼電器市場龍頭地位，鋁電解電容和連接器份額提升空間較大和連接器份額提升空間較大36法拉電子20.3%尼吉康8.0%江海1.7%其他70.0%全球薄膜電容主要廠商營收規模格局（全球薄膜電容主要廠商營收規模格局（2021）貴彌功18.5%尼吉康11.1%紅寶石7.8%艾華集團7.6%江海股份7.0%松下6.0%三瑩4.3%TDK-EPCOS3.9%立隆3.6%東陽光1

56、.2%其他29.0%全球鋁電解電容廠商格局（全球鋁電解電容廠商格局（2021）宏發股份14.0%歐姆龍13.0%泰科13.0%松下10.0%松川4.0%富士通3.0%其他43.0%全球繼電器行業市占率分布（全球繼電器行業市占率分布（2021）泰科,15.5%安費諾,11.9%莫仕,8.3%立訊精密,5.1%安波福,5.0%其他,54.2%連接器全球市場份額連接器全球市場份額來源：弘則研究立足消費電子或工業市場，汽車、光伏成為新成長驅動力立足消費電子或工業市場，汽車、光伏成為新成長驅動力37產品產品下游結構下游結構全球地位全球地位艾華集團艾華集團鋁電解電容2022Q3消費類（消費電子+LED）5

57、5%，工業（包括光伏、汽車電子）占比45%全球第五，消費類前列江海股份江海股份鋁電解電容、薄膜電容、超級電容（22前三季度收入占比分別為77%，8%，9%）22年前三季度消費電子18%，工業47%（其中變頻器22%，工控17%，UPS 8%），光伏28%，汽車和充電樁 7%。全球第四，光伏市場領先法拉電子法拉電子薄膜電容22年前三季度電動車34%，光伏28%，工控24%，風電4-5%，照明4-5%和家電4-5%全球第一，光伏和工業市場第一，新能源汽車全球第二宏發股份宏發股份繼電器預計汽車占比30%全球第一鉑科新材鉑科新材電感軟磁材料22前三季度光伏60%，新能源汽車及充電樁15%、通信等12%

58、，空調5%、UPS 8%。光伏全球領先全球市場規模全球市場規模汽車市場規模汽車市場規模新能源車單車價值量新能源車單車價值量鋁電解電容450億元45億元（占比10%）40元提升至300元薄膜電容190億元18億元（占比10%）0到500元繼電器500億元160億元（占比30%）80提升至1000元連接器4500億元1100億元（占比25%）1000提升至3-4000元積極產擴張產能，滿足持續高景氣行業需求積極產擴張產能，滿足持續高景氣行業需求38024681012資本支出在建工程宏發股份20192020202122前三季00.511.522.533.54資本支出在建工程資本支出在建工程江海股份艾

59、華集團艾華集團和江海股份20192020202122前三季00.511.522.533.544.5資本支出在建工程資本支出在建工程鉑科新材法拉電子鉑科新材和法拉電子鉑科新材和法拉電子20192020202122前三季00.511.522.5資本支出在建工程瑞可達瑞可達20192020202122前三季來源：iFindPE和和PB估值回歸歷史參考中樞甚至更低估值回歸歷史參考中樞甚至更低390102030405060700246810122018-02-082018-04-232018-06-282018-08-302018-11-092019-01-152019-03-262019-06-032

60、019-08-062019-10-162019-12-182020-02-282020-05-072020-07-132020-09-142020-11-242021-01-272021-04-082021-06-162021-08-182021-10-292021-12-312022-03-142022-05-232022-07-262022-09-282022-12-07宏發股份宏發股份PB-MRQPE-TTM0510152001020304050607080902018-02-082018-04-272018-07-102018-09-172018-12-032019-02-192019

61、-04-302019-07-122019-09-202019-12-052020-02-212020-05-062020-07-162020-09-232020-12-092021-02-242021-05-102021-07-192021-09-282021-12-132022-02-282022-05-132022-07-222022-09-302022-12-15法拉電子法拉電子PE-TTMPB-MRQ010203040506001234562018-02-082018-04-232018-06-282018-08-302018-11-092019-01-152019-03-262019

62、-06-032019-08-062019-10-162019-12-182020-02-282020-05-072020-07-132020-09-142020-11-242021-01-272021-04-082021-06-162021-08-182021-10-292021-12-312022-03-142022-05-232022-07-262022-09-282022-12-07江海股份江海股份PB-MRQPE-TTM012345678010203040502018-02-082018-04-202018-06-262018-08-272018-11-052019-01-082019

63、-03-182019-05-232019-07-252019-09-262019-12-042020-02-132020-04-162020-06-222020-08-252020-11-032021-01-052021-03-152021-05-202021-07-222021-09-242021-12-022022-02-102022-04-152022-06-222022-08-232022-11-012023-01-03艾華集團艾華集團PE-TTMPB-MRQ來源：iFind弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司公司地址：上海市浦東新區世紀大道210號21世紀中心大廈1206室歡迎指正歡迎指

64、正THANKS，不會僅因接收人/接受機構收到本報告而將其視為客戶。本報告根據國際和行業通行的準則，以合法渠道獲得這些信息，盡可能保證可靠、準確和完整，但并不保證報告所述信息的準確性和完整性，也不保證本報告所包含的信息或建議在本報告發出后不會發生任何變更。本報告中所提供的信息僅供參考。報告中的內容不對投資者做出的最終操作建議做任何的擔保，也沒有任何形式的分享投資收益或者分擔投資損失的書面或口頭承諾。不作為客戶在投資、法律、會計或稅務等方面的最終操作建議，也不作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證，無論是否已經明示或者暗示。在任何情況下，本公司不對客戶/接受人/接受機構因使用報告中內容所引致的一切損失負責任，客戶/接受人/接受機構需自行承擔全部風險。免責聲明免責聲明本報告中所有數據和資料除特別注明外來源于Wind,Global Insight,CEIC,Bloomberg,Haver,BEA,NBER,和HZI估計。